FWD Conasev OK

JORGE L.
PASTOR PAREDES
INGENIERA FINANCIERA INTERNACIONAL
MERCADOS FINANCIEROS DERIVADOS

Jorge L.Pastor
EL MERCADO DE
DERIVADOS FINANCIEROS
Es aquel mercado en el que se negocian productos
financieros derivados.
Un producto financiero derivado se define como un
instrumento financiero cuyo valor se deriva del
comportamiento del precio de otro activo conocido como
subyacente.
Un activo subyacente es aquel activo bsico o primario
sobre los cuales se crean los productos derivados. Ejem.
divisas, bonos, acciones, ndices, commodities, otros.
2
Los productos derivados se instrumentan a travs de
contratos a plazos.
Estos asumen su denominacin genrica en relacin al
mercado en el que se negocien:
Continuacin:
Mercados No Organizados: OTC FORWARDS
Mercados Organizados: Bolsas FUTURES
Mercados No Organizados: OTC CAPS, FLOORS,
COLLAR
Mercados Organizados: Bolsas OPTIONS
Jorge L. Pastor Paredes
3
CLASIFICACION DE
LOS MERCADOS DERIVADOS
Mercados No Organizados Extra-burstiles
Over the Counter - OTC
Son aquellos en que el comprador y vendedor
establecen de comn acuerdo las
caractersticas de la operacin.
Mercados Organizados o Burstiles
Son recintos con infraestructura fsica
organizada, donde las operaciones se efectan
de acuerdo a normas establecidas y bajo la
vigilancia de las autoridades en la materia.
4
CARACTERISTICAS DE LOS MERCADOS
Mercados Organizados
Listados o Burstiles
Mercados No Organizados
Extraburstiles
Over the Counter - OTC
Mercado privado
No estandarizado
Inicio y fin del contrato
Liquidacin al final
Carece de garantas
Carece de liquidez
Forwards
Mercado pblico
Estandarizado
Vencimientos definidos
Liquidacin diaria
Clearing House
Muy lquidos
Futures
5
MERCADO DE FUTUROS
Divisas
Tasas de Inters
Indices Burstiles
Forward de Tasa de Inters o FRA
Forward de Divisas
Participating Forward

Swaps: Intereses, Divisas y Commodities
Agrcolas
Mineros
Energticos, otros
ORGANIZADO
OVER THE
COUNTER
Financieros: Commodities:
6
MERCADO DE OPCIONES
ORGANIZADO
OVER THE
COUNTER
Acciones
Divisas
Tasas de Inters
Futuros
Indices Burstiles
Caps
Floors
Collares
Options Barrier
Agrcolas
Mineros
Energticos
Pesqueros
Otros
Financieros: Commodities:
7
8

OTC

FUTUROS

OPCIONES

Contrato Obliga a comprador y
vendedor
Obliga a comprador y
vendedor
Obliga a vendedor
Comprador tiene el
derecho
Tamao Segn transaccin Estandarizado Estandarizado

Vencimiento Definido segn
acuerdo
Estandarizado Estandarizado
OA antes de vcto.
OE al vencimiento
Transaccin Directo entre las
partes
Abierto en rueda Abierto en rueda
Garanta No existe Bolsa de Futuros Bolsa de Opciones

Margen Segn acuerdo Estandarizado con
ajustes diarios
Comprador paga
prima
Vendedor cobra
Resultados Al trmino del
contrato
Saldados
diariamente
A fecha de ejercicio
DIFERENCIAS MERCADOS OTC Y ORGANIZADOS
9
FUNCIONES DE
LOS MERCADOS DERIVADOS
Limitan la exposicin de riesgos. Motivos:
a) Variaciones adversas en la tasa de inters.
b) Fluctuaciones indeseadas en el tipo de cambio.
c) Oscilaciones desfavorables en el precio de
los commodities.
Inversin agresiva.
Elevada rentabilidad.
Carteras de inversin.
Explotar precios en ms de un mercado.
Mercados financieros internacionales.
COBERTURAS
hedging
ESPECULACIN
trading
ARBITRAJES
arbitrage
10
COBERTURA O HEDGE
Objetivo:
Eliminar la volatilidad que afecte los Estados Financieros.
Definicin:
Es tomar una posicin en el mercado Fwd que es
opuesta a una posicin en el mercado spot.
El beneficio logrado de la posicin Fwd compensa las
prdidas de la posicin spot, o viceversa.
INSTRUMENTOS DE COBERTURA
DE RIESGOS EN MERCADOS: OTC
CONTRATOS FORWARD:
Forwards de Divisas o FWD
Participating Forwards
Forwards de Tasas de Inters o FRA
Swaps (IRS)
CONTRATOS DE OPCIONES:
Caps, Floors, Collars
Opciones de Barrera
Swapcin
11
12
INSTRUMENTOS DE COBERTURA DE TIPO DE CAMBIO

EXPORTADORES

IMPORTADORES
- Venta Forward
- Opciones de venta PUT
- Tnel exportador
- Compra Forward
- Opciones de compra CALL
- Tnel importador
INSTRUMENTOS DE COBERTURA DE TASA DE INTERS

INVERSIONISTAS

PRESTATARIOS
- Venta Forward
- Opciones de venta PUT
- Tnel exportador
- Compra Forward
- Opciones de compra CALL
- Tnel importador
13
OTROS PRODUCTOS HIBRIDOS
Opciones Asiticas Clsicas y Generalizadas
Opciones sobre Opciones
Opciones sobre Contratos de Futuros
Opciones Extinguibles
Opciones Lookbacks con/sin Precio de Ejercicio o Strike
Opciones sobre una Cesta de Monedas
Range Forward
Forward Exchange con Bonus
Break Forward Options, etc.
ASPECTOS LEGALES
Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de Seguros
y Orgnica de la Superintendencia de Banca y Seguros.

Ley No. 26702- Promulgada el 06 de Diciembre de 1996
1. Ttulo III, Captulo I, Artculo 221 Incisos 16 y 42, faculta a las
empresas al amparo de esta Ley, a tomar o brindar cobertura
de commodities, futuros, y productos financieros derivados,
asimismo, a realizar operaciones por cuenta propia sobre los
instrumentos sealados.

2. Ttulo IV, Captulo I, Artculo 283 de la misma Ley, manifiesta
que la empresas bancarias para realizar tales operaciones
debern contar con autorizacin de la Superintendencia de
Banca y Seguros (SBS), y con opinin previa del Banco
Central de Reserva (BCR).
14
Ley del Mercado de Valores
Decreto Legislativo No. 861
Captulo II, Sub-captulo III referido a las Operaciones de las
Sociedades Agentes de Bolsa, en el inciso s faculta a las
mismas a realizar operaciones de futuros, opciones y dems
derivados, con arreglo a las disposiciones de carcter general
que dicte la CONASEV.
15
Ley para Instrumentos Derivados
Decreto Legislativo No. 970 del 24/12/2006
Decreto Legislativo No. 979 del 15/03/2007
Manifiesta que los gastos en los instrumentos financieros
derivados sean deducibles para efectos del IR se debe
demostrar que son de cobertura (NIC 39). Se debe presentar a
la SUNAT la justificacin de la cobertura.
Las pruebas de eficacia sealan que la cobertura del riesgo se
encuentra en el rango de 80% a 125%.
16
ASPECTOS TRIBUTARIOS
1. Segn el Art. 44 inciso q, de la Ley del Impuesto a la Renta LIR:
Las prdidas de fuentes peruanas provenientes de la celebracin
de contratos sobre instrumentos financieros derivados que no
tengan finalidad de cobertura, solo podrn deducirse de las
ganancias de fuentes peruanas provenientes de la celebracin de
contratos sobre instrumentos financieros derivados que tengan el
mismo fin.
2. Segn el Art. 21 inciso w, del Reglamento LIR:
Los gastos necesarios para producir renta y mantener su fuente
que estn vinculados con instrumentos financieros derivados con
o sin fines de cobertura sern deducibles en su integridad.
La ganancia de la diferencia entre (P
FWD
y Pv) estar gravada con
el IR, renta gravable de 3ra. Categora.
16
FORWARD EN MONEDA EXTRANJERA
Forward Exchange Contract
Son contratos a plazo entre una entidad bancaria y una
empresa para la compra o venta a futuro de moneda
extranjera a un tipo de cambio determinado.
CARACTERISTICAS:
Establece hoy la cantidad y precio de la compra o venta
de divisas que se realizar en el futuro.
El contrato firmado es un acuerdo obligatorio para ambas
partes.
Los contratos son a corto plazo, redactados a la medida,
no son transferibles ni negociables.

17
Los usuarios son empresas importadoras y exportadoras
cuyas ventas y costos sean en moneda nacional.
Coberturan el riesgo cambiario asociado a movimientos
adversos del tipo de cambio del sol frente a otra moneda
fuerte: dlar, marcos alemanes, yen, etc.
Ofrece proteccin contra variaciones inesperadas del tipo de
cambio.
Aseguran precios y mejoran el control de mrgenes.
Posibilitan mayor control de presupuestos y flujos de caja.

18
VENTAJAS PARA LA EXPORTACIN E IMPORTACIN
COMPRADOR VENDEDOR
- Busca proteccin contra un
aumento del tipo de cambio:

E(TC
S
)>TC
F

Cobertura para una cuenta por
pagar.
- Busca proteccin contra una
disminucin del tipo de cambio:

E(TC
S
)<TC
F

- Cobertura para una cuenta por
cobrar.
Importacin Exportacin
COBERTURA DEL COMPRADOR Y VENDEDOR
Jorge L. Pastor
19
20
PERFIL DE RENDIMIENTOS DE LOS FWDs
Beneficios o
Prdidas
TC Spot
t
1
t
2
t
3
t
4
t
5

Beneficios
Prdidas

t
3
es TC Fwd pactado hoy.
Como t
5
> t
3
cierro vendiendo
a t
5
y obtengo beneficio igual
a (t
5
- t
3
)

POSICION LARGA o COMPRADORA
Se tiene expectativas que el tipo de cambio va a subir (el Sol se va a
depreciar). Se tiene una cuenta por pagar futura en dlares.
TC Fwd
Jorge L. Pastor
21
Beneficios o
Prdidas
TC Spot
Beneficios
Prdidas

t
3
es TC Fwd pactado hoy.
Como t
3
> t
1
cierro comprando
a t
2
y obtengo beneficio igual
a (t
3
- t
1
)

t
1
t
2
t
3
t
4
t
5

TC Fwd
POSICION CORTA o VENDEDORA
Se tiene expectativas que el tipo de cambio va a bajar (el Sol se va a
apreciar). Se tiene una cuenta por cobrar futura en dlares.
Permite vender dlares a futuro sin disponer de ellos.
Jorge L. Pastor
22
LA COBERTURA CON FORWARD
Beneficios o
Prdidas
t
1
t
3
t
5

Posicin
Compradora
Posicin de
contado soles
CxP
Precio
Posicin Consolidada
(Ps
t
- Pf ) (Pf - Ps
t
) + = 0
10,000
-10,000
t
1
t
3
t
5

23
Compra FWD = US$ 1000,000
Plazo = 90 das
TC
FWD
= 2.60
Si TC = 2.65 Beneficio: (2.65 2.60) * 1000,000 = +50,000
CASO: COMPRA FORWARD
Si TC = 2.55 Prdida: (2.55 2.60) * 1000,000 = -50,000
Gs
Per
2.55 2.60 2.65
| | |
+50,000
-50,000
TC spot
TC Fwd
Jorge L. Pastor
24
Venta FWD = US$ 1000,000
Plazo = 90 das
TC
FWD
= 2.60
Si TC = 2.55 Beneficio: (2.60 2.55) * 1000,000 = +50,000
Si TC = 2.65 Prdida: (2.60 2.65) * 1000,000 = -50,000
| | |
Gs
Per
2.55 2.60 2.65
TC spot
+50,000
-50,000
TC Fwd
CASO: VENTA FORWARD
Jorge L. Pastor
DETERMINACIN DEL PRECIO DEL FWD
El precio de un contrato de compra FWD (por el banco)
se determina por:
El precio de un contrato de venta FWD (por el banco) se
determina por:
Jorge L. Pastor
25
n
360
C CS
1 TPMN
FWD TC x
1 TAME
+
(
=
(
+

n
V VS
TAMN
FWD =TC x
TPME
+
(
(
+

360
1
1
Donde:
FWD
V
= Tipo de cambio Fwd venta
TC
VS
= Tipo de cambio venta spot
TC
CS
= Tipo de cambio compra spot
TAMN = Tasa activa de inters en MN
TAME = Tasa activa de inters en ME
TPMN = Tasa pasiva de inters en MN
TPME = Tasa pasiva de inters en ME
Exportador vende FWD: CxC
Importador compra FWD: CxP
26
Si las tasas de inters de la moneda local (MN) son ms
altas que las tasas de inters de las monedas
extranjeras (ME), el diferencial swap es siempre
positivo, se conoce como premio.

Si las tasas de inters de la moneda local (MN) son ms
bajas que las tasas de inters de las monedas
extranjeras (ME), el diferencial swap es siempre
negativo, se conoce como descuento.

EXPECTATIVAS DE LAS TASAS DE INTERS
27
SOLES DOLARES
Das Pasiva Activa Pasiva Activa
1 4.06 4.66 5.36 5.78
7 4.16 4.64 5.94 7.44
15 4.42 4.79 6.37 8.52
30 4.74 5.18 6.65 9.95
90 5.16 5.49 5.95 7.41
180 5.52 5.81 5.40 6.84
360 5.81 5.96 5.22 6.53
TASAS DE INTERES ANUALES PARA LOS FWD DE DIVISAS
Jorge L. Pastor
FUENTE:SUPERINTENDENCIA DE BANCA Y SEGUROS SBS-Per--30/01/2008
90 5.16 5.49 5.95 7.41
28
CASO PRACTICO:

Banco compra Fwd (Exportador vende Fwd)
Empresa exportadora que vende en US$ con costos de
produccin en soles.

TPMN = 5.16%
TAME = 7.41%
TC
VS
= 2.60
Plazo = 90 das
Determinar el tipo de cambio para un contrato de Compra Fwd.
90
360
C
1 + 0.0516
FWD = 2.60x =2.5863
1 +0.0741
(
(

28
Jorge L. Pastor
n
360
C CS
1 TPMN
FWD TC x
1 TAME
+
(
=
(
+

CASO PRACTICO:

Banco vende Fwd (Importador compra Fwd)
Empresa importadora que vende en soles con costos de
venta en US$.

TAMN = 5.81%
TPME = 5.40%
TC
VS
= 2.63
Plazo

= 90 das
Determinar el tipo de cambio para un contrato de Venta Fwd.
29
90
360
V
1 0.0581
FWD 2.63x 2.6326
1 0.0540
+
(
= =
(
+

n
V VS
TAMN
FWD =TC x
TPME
+
(
(
+

360
1
1
LIQUIDACIN DE LOS CONTRATOS
30
Delivery Forward - DF
Al vencimiento el vendedor hace entrega la ME y el
comprador los soles.
Forward: segn el tipo de cambio pactado.
Opciones: se ejerce el contrato slo a conveniencia del
cliente, en cuyo caso el vendedor transferir ME y el
comprador soles al tipo de cambio strike.
CON ENTREGA FISICA:
31
SIN ENTREGA FSICA o POR COMPESACION:
Non-Delivery Forward - NDF
Al vencimiento del contrato se compara el tipo de cambio
spot contra el tipo de cambio forward o el tipo de cambio
strike.
Forward: el diferencial en contra es pagado por la parte
correspondiente.
Opciones: el cliente ejerce el contrato slo si le conviene,
en cuyo caso el banco le paga el diferencial entre el tipo de
cambio strike y el de contado.
Bajo esta modalidad, bancos cobran una comisin adicional
por el riesgo implcito en la liquidacin.
CASO DE ESTUDIO: Cobertura Natural
Una empresa Peruana tiene una deuda en Cuentas por Pagar
(CxP) proveniente de una importacin de US$1000,000.
Su riesgo reside en que el tipo de cambio Sol/US$ aumente
ms de lo esperado incrementando la cantidad de soles
necesarios para comprar el mismo US$1000,000.

Exposicin al riesgo de cambio:
Si tipo de cambio (T/C) a 90 das es 2.60 Sol/US$ se tiene:

Aumento del T/C a 2.65 Sol/US$ la CxP es ms cara, se
registra una prdida neta de S/.50,000.

Reduccin del T/C a 2.55 Sol/US$ la CxP es ms barata, se
registra una ganancia neta de S/.50,000.

32
La empresa compra un contrato Forward de US$1000,000 a
90 das a un T/C 2.60 Sol/US$.
Si al cabo de 90 das el T/C se sita en el mercado en 2.65
Sol/US$ la empresa slo est obligada a pagar 2.60
Sol/US$ de acuerdo lo estipulado en el contrato.
Puesto que paga un menor precio por los dlares que el
precio vigente del mercado obtiene una ganancia neta de S/.
50,000.
Si al cabo de 90 das el T/C se sita en el mercado en 2.55
Sol/US$ la empresa de cualquier manera deber pagar 2.60
Sol/US$ de acuerdo lo estipulado en el contrato.
Puesto que paga un mayor precio por los dlares que el
precio vigente del mercado obtiene una prdida neta de S/.
50,000.
33
Combinando:
Resultado:
El perfil de riesgo de la posicin al contado de la empresa
(deuda de US$1000,000 a 90 das)
Con el perfil de riesgo de la posicin en contratos Forwards
(contrato de compra de US$1000,000 a 90 das al T/C 2.60
Sol/US$
Las prdidas incurridas en un mercado son cubiertas con
las ganancias obtenidas en el otro.
Si el T/C sube a 2.65 Sol/US$ la empresa registra una
prdida de S/.50,000 respecto a su CxP; al mismo tiempo,
en virtud de la compra del contrato Forward sta obtendr
una ganancia neta de S/.50,000.
34
LA COBERTURA DEL RIESGO
35
Beneficios o
Prdidas
2.55

2.60 2.65
Posicin
Compradora FWD
(2.65-2.60)=+0.05
Posicin de
Contado soles CxP
(2.60-2.65)=-0.05
Precio
Posicin Consolidada
50,000
-50,000
2.55

2.60 2.65
(Ps
t
-P
F
)+(P
F
-Ps
t
)=0
(2.65-2.60)+(2.60-2.65)=0
36
Una cobertura sinttica se define como una cartera de activos financieros con
el perfil de riesgo rendimiento idntico a un activo derivado negociado en el
mercado (se conoce tambin como replica).
COBERTURA SINTETICA

CON EL MERCADO DE DINERO
ESTRATEGIAS SINTTICAS CON EL MERCADO DE DINERO
IMPORTACIN

1. Se pide un prstamo en MN
2. Se compra dlares y se invierte en
CBME
3. Se recupera la inversin en ME
4. Se paga prstamo en MN
EXPORTACIN

1. Se pide un prstamo en ME
2. Se compra soles y se invierte en
CBMN
3. Se recupera la inversin en MN
4. Se paga prstamo en ME
37
CASO DE UNA IMPORTACIN:
Se desea cubrir una cuenta por pagar de una importacin por
US$1000,000 que vence en 90 das.
Donde:
R
TAMN
= 15.80% = Tasa de inters activa anual en MN.
R
TPME
= 1.90% = Tasa de rendimiento anual del Certificado BCR-ME.
TC
CS
= 2.60 TC
CF
= 2.64

TC
VS
= 2.63 TC
VF
= 2.67
Tipos de cambio:
38

HOY

OPERACIN

90 DAS
Determinar la cantidad a prestarse
hoy
1
:

Pedir prstamo al banco en soles: Debe pagar el prstamo en soles
2
:
Compra dlares: 995,305.15
a S/.2.63 y los invierte en
Certificados del BCR- ME al 1.90%
anual por 90 das.
Beneficio del Certificado BCR:

Cancela la CxP de la importacin
$1000,000
Costo de la deuda en soles:
Costo de la CxP en soles si hubiese
comprado US$ a futuro o vendido la
mercadera:
S/.2715,421.87 TC=2.7154
S/.2670,000.00 TC=2.6700
-45,421.87

Costo de la cobertura en soles:
La cobertura es imperfecta el TC que
pagara es S/.2.7154 mayor a la compra
de un FWD a S/.2.67 pagara de ms:
S/.45,421.87
995,305.15x2.63=2'617,652.55
( ) 1'000,000 0.004717 1 995,305.15 = +
( )
1'000,000
$995,305.15
1 0.004717
=
+
COBERTURA SINTETICA DE UNA IMPORTACIN
2'617,652.55(1+0.03735)=2'715,421.87
1. (1+0.0190)
90/360
-1 = 0.004717 Rendimiento en ME
2. (1+0.1580)
90/360
-1 = 0.03735 Costo del prstamo en MN
39
39
CASO DE UNA EXPORTACIN:
Se desea cubrir una cuenta por cobrar de una exportacin por
US$1000,000 que vence en 90 das.
Donde:
R
TPMN
= 3.20% = Tasa de rendimiento anual del Certificado BCR-MN.
R
TAME
= 7.38% = Tasa de inters activa anual en ME.
TC
CS
= 2.60 TC
CF
= 2.55

TC
VS
= 2.63 TC
VF
= 2.58
Tipos de cambio:
40

HOY

OPERACIN

90 DAS
Determinar la cantidad a prestase
hoy:

Pedir prstamo al banco en dlares:
$982,356.87

Debe pagar el prstamo en dlares:
Compra soles:
982,356.87 x 2.60=2554,127.86
y los invierte en Certificados BCR-
MN al 3.20% anual por 90 das.
Beneficio del Certificado BCR:

Cobra la CxC y cancela el prstamo en
dlares igual a $1000,000

Beneficio del CBCR en MN:
Costo de la CxC si hubiese vendido
dlares a futuro:
S/.2574,331 TC=2.574
S/.2580,000 TC=2.58
-5,669

Costo de la cobertura en soles:
La cobertura es imperfecta el TC que
recibira es S/.2.574 menor a la venta de
un FWD a S/.2.58 dejara de percibir
S/.5,669
( ) 1'000,000 0.01796 1 982,356.87 = +
2' 554,127.86(1 0.00791) 2' 574,331 + =
( )
1'000,000
$982,356.87
1 0.01796
=
+
COBERTURA SINTETICA DE UNA EXPORTACIN
1.(1+0.032)
90/360
=1.00791 Rendimiento del CBCR MN
2.(1+0.0738)
90/360
=1.01796 Costo del prstamo en ME
CONTRATOS A PLAZO PARTICIPATIVO
(Participating Forwards Contract)
Similar a un contrato forward tradicional
El usuario limita el costo de cobertura al fijar un tipo de
cambio a futuro (compra o venta) si el mercado no se
comporta de acuerdo a sus expectativas.
El usuario retiene a su vez el 100% de su proteccin si el
tipo de cambio excede al pactado o cierra por debajo del
tipo forward pactado; compra a futuro para el primer
caso o venta a futuro para el segundo caso.
La liquidacin se efecta al vencimiento.
41
CLCULO DE LOS PAGOS AL USUARIO
CASO DE LA COMPRA
Si tipo de cambio a futuro es mayor al tipo de cambio
spot o de mercado (TC
F
>TC
S
):
42
| |
F S
PAGOS= TC -TC xVNxPP
CASO DE LA VENTA:
Si tipo de cambio a futuro es menor al tipo de cambio
spot o de mercado (TC
F
<TC
S
):
TC
F
= Tipo de cambio a futuro
TC
S
= Tipo de cambio venta spot o de mercado
VN = Valor nominal
PP = Porcentaje de participacin
donde:
43
| |
S F
PAGOS= TC -TC xVNxPP
El comprador fija el lmite mnimo en moneda extranjera o
la tasa de participacin.
La tasa de participacin ser superior si el tipo de cambio
mnimo se encuentra ms distante del tipo de cambio a
plazo.
La tasa de participacin ser menor si el tipo de cambio
mnimo de encuentra ms cercano al tipo de cambio a
plazo.
Carece de liquidez por tratarse de un contrato privado
entre el comprador y el banco.
El contrato debe de mantenerse hasta el vencimiento.
CARACTERSTICAS BSICAS:
44
Una empresa a fin de cubrir su riesgo de cambio de US$ 1,000,000
compra a una institucin bancaria un contrato Participating Forward
por un plazo de 360 das al tipo de cambio venta spot de 2.60 sol/$
y un tipo de cambio venta a futuro 2.70 sol/$, siendo el porcentaje
de participacin de la empresa 45%.

Si el tipo de cambio venta al vencimiento cierra en 2.65 sol/$, la
empresa comprar sus dlares a 2.70 sol/$ pero recibir del
vendedor (banco) un pago de S/. 22,500.
PAGOS = (2.70 - 2.65) x 1,000,000 x 45% = S/. 22,500
Con la compra del contrato a plazo participativo, el usuario reduce
su tipo de cambio efectivo a 2.877
(1)
Sol/$ estableciendo un spread
anual de 2.75%
(2)
.
CASO DE ESTUDIO
45
1) US$ 1,000,000 x S/.2.70 = S/. 2700,000 -
Recibe pago de S/. 22,500
S/. 2677,500 /
US$ 1,000,000
T/C = 2.677
2) Diferencial o Spread:

[(2.677 / 2.60) - 1 x 100 ] = 0.0296 ~ 2.96%
46
FORWARD DE TASAS DE INTERES
(Forward Rate Agreement- FRA)
Es un contrato a plazo en el que las partes fijan la tasa de
inters que se va a pagar o cobrar sobre un prstamo o
depsito con vencimiento en una fecha futura.
Vienen referidos a un acuerdo mediante el cual una de las
partes (banco) compensa a la otra (empresa) por el
posible diferencial de intereses correspondiente al
principal.
El monto del principal del contrato es un monto nocional o
nominal referencial, no desembolsable.
47
CARACTERISTICAS DEL FRA
El contrato carece de liquidez, por tratarse de operaciones
"a la medida" realizable slo entre las partes interesadas.
Es un contrato a plazo no estandarizado transado
individualmente entre entidades.
No implica la necesidad de prestar o tomar prestado el
principal, por lo que se califica como "terico o nocional".
Esta destinado a la gestin de riesgos de posibles
variaciones en la tasa de inters (hedge risk interest rate).
El plazo y volumen se adaptan a cada contrato.
Permiten fijar el importe de los intereses "a garantizar
para un perodo futuro determinado.

48

No se establece un depsito inicial bancario.
El contrato se liquida en efectivo y la compensacin
se produce al vencimiento.

Slo se compromete el margen de intereses que
resulta del diferencial entre la tasa de inters
garantizada (TG) y la de referencia (TR).

49
COMPRADOR VENDEDOR
Proteccin contra un
aumento en la tasa
de inters.

Prstamo
Proteccin contra una
disminucin en la tasa
de inters.

Cartera de inversin
Prstamo Inversin
ESTRATEGIAS FRA
50
MECANICA OPERATIVA
Comprende dos perodos:
Perodo de Espera:
Que se inicia a la fecha de la firma
del contrato FRA hasta el inicio del
perodo de garanta.
Perodo de Garanta:
Es aquel donde la tasa de inters
est garantizada.
Comprende dos tasas de inters:
Tasa Garantizada (TG): Referida en el contrato.
Tasa de Referencia (TR): Del mercado (Libor).
51
Tasa de inters a 3 meses a contar pasados 6 meses
FRA 6 contra 9
Fecha de
vencimiento
Perodo de Espera Perodo de Garanta
TG vs. TR
Fecha de
liquidacin
Pago de la
suma de
liquidacin
Fecha de
fijacin
Tasa de
referencia
Fecha de
firma del
contrato
Tasa de
inters
garantizada
6 9
0
3
R
1
xT
1
R
3
xT
3
R
2
xT
2
52
Determinacin de la Tasa FRA
Donde: R
1
= Tasa de inters del periodo de espera
R
2
= Tasa de inters del perodo de garanta o Tasa FRA
R
3
= Tasa de inters del perodo total
T
1
= Nmero de das del perodo de espera
T
2
= Nmero de das del perodo de garanta (T
3
-T
1
)
T
3
= Nmero de das del perodo total
: R despejando
)
360
xT R
+ (1 = )
360
xT R
+ )(1
360
xT R
+ (1
2
3 3 2 2 1 1
) T )x(T
360
xT R
+ (1
) xT (R ) xT (R
= R = FRA
1 3
1 1
1 1 3 3
2
-
-
53
1
) R (1
) R (1
R
) R + (1 = ) R + )(1 R + (1
1
3
2
3 2 1
+
+
=
Es igual:
LIQUIDACION - FRA
Se efecta por el procedimiento de diferencias y comparando
las tasas convenidas al inicio del contrato.
Si la tasa de referencia (TR) es mayor que la tasa garantizada
(TG), el vendedor del contrato compensar al comprador por la
diferencia.
Si la tasa de referencia (TR) es menor que la tasa garantizada
(TG), el comprador otorgar una compensacin al vendedor.

El monto a liquidar se determina mediante la aplicacin de:
FORMULACIN
(TRxT) + 360
TR)xVNxT - (TG
= L
54
TASA LIQUIDACION VENDEDOR COMPRADOR
TR > TG
TR < TG
L < 0
L > 0
Paga
Paga
Cobra
Cobra
PROCESO DE LIQUIDACION - FRA
55
Una empresa sabe que dentro de 6 meses tendr que hacer un desembolso
a proveedores por importe de US$1000,000. Sin embargo, las previsiones
realizadas estiman que hasta dentro de 9 meses no dispondr de liquidez
suficiente, plazo en el que tiene previsto cobrar unas deudas a clientes.
Por tanto, ante la necesidad de endeudarse durante 3 meses, decide cubrirse
del riesgo de una subida de la tasa de inters, para lo cual entra como
comprador en un FRA 6 contra 9, referenciado al Libor 90.
Los datos del mercado (E.T.T.I.) son los siguientes:

CASO: FORWARD DE INTERESES o FRA
Periodo meses Das Tomador% Prestamista%
6 180 (R
1
) 4.89 4.97
9 270 5.15 5.25 (R
3
)

56
Operacin de financiacin entre el sexto y noveno mes.

Inversin durante 6 meses al 4.89 %

0 6 9
Financiacin durante 9 meses al 5.25 %

Determinacin de la tasa FRA vendedor:
Periodo Garanta
Periodo Espera
FRA
V
= 5.827%
2) 0.0489x6/1 (1+
2) 0.0525x9/1 (1+
2 V
(0.0525x270) - (0.0489x180)
R FRA 0.05827 5.827%
0.0489x180
(1 )x(270-180)
360
= = = ~
+
Tasa vendedora para el banco
compradora para la empresa.
57
C
6 3 9
1+0.0489x 1+FRA x = 1+0.0525x
12 12 12
| || | | |
| | |
\ .\ . \ .

1. Si el LIBOR 90 se sita dentro de 6 meses en 5.952%:
La empresa se endeudar dentro de 6 meses al 5.952% teniendo que pagar intereses de:
1000,000 x 0.05952 x 3/12 = 14,880
Adems recibir un abono sobre la operacin financiera de:

La compensacin la invertir a 3 meses al 5.952%, recibiendo a los 9 meses:
307.91 x (1 + 0.05952 x 3/12) = 312.50
1000,000

6 9

1000,000 + 14,880 312.50

TIR de la operacin = 5.827% (El tipo asegurado en el FRA)
Por tanto, el costo neto de la operacin ser del 5.827%.
1000,000 x ( 1 + TIR x 3/12 ) = 1000,000 + 14,880 312.50
-307.91
0) (0.05952x9 360
0 '000,000x9 0.05952)x1 - (0.05827
L =
+
=
58

2. Si el LIBOR 90 se sita dentro de 6 meses en 5.702%:
La empresa se endeudar dentro de 6 meses al 5.702% teniendo que pagar intereses de:
1000,000 x 0.057020 x 3/12 = 14,255
Adems pagar una penalidad sobre la operacin financiera de:

Para pagar la penalidad, solicitar un prstamo al 5.702%, teniendo que devolver dentro
de 3 meses la cantidad de:
308.1 * (1 + 0.057020 * 3/12) = 312.50
1000,000

6
9
1000,000 + 14,255 + 312.50

TIR de la operacin = 5.827% (El tipo asegurado en el FRA)
308.10
0) (0.05702x9 360
0 '000,000x9 0.05702)x1 - (0.05827
L =
+
=
312.50 14,255 1'000,000 3/12) * TIR (1 * 1'000,000 + + = +
59
CASO DE ESTUDIO - DELCROSA
Delcrosa tiene un prstamo bancario del exterior por $10 millones a
una tasa de inters variable Libor a 3 meses, las expectativas del
mercado es a un aumento en la tasa de inters que incrementara
su costo financiero, por tal motivo busca una proteccin para dicho
perodo.

Delcrosa compra un FRA 6-9 meses por $10 millones al 5.5% anual;
si al vencimiento el Libor a 3 meses se sita en 7.5% la Liquidacin
del FRA sera:
60
(0.055 0.075) 10' 000,000 90
49,079.75
360 (0.075 90)
x x
L
x
= =
+
Continuacin: DELCROSA
Se observa que:

TR > TG por consiguiente el importe de L < 0 negativo
en consecuencia el comprador recibe del vendedor el
monto de $ 49,079.75

El costo financiero del prstamo es igual a:

Intereses:
= 0.075 x 10,000,000 x 90/360 = 187,500
menos FRA capitalizado a 3 meses:
= 49,079.75 (1+0.075x90/360) = (50,000)
137,500
Que es equivalente al 5.5% anual, coincidiendo con la tasa
garantizada (TG) contratada por el FRA.
==========
61
Si la tasa de inters del mercado en vez de aumentar disminuye
a 5% la Liquidacin FRA sera:
Se observa que:

TR < TG por consiguiente el importe de L > 0 positivo en
consecuencia el vendedor recibe del comprador el
importe de $ 12,345.68.

62
(0.055 0.05) 10' 000,000 90
12,345.68
360 (0.05 90)
x x
L
x
= =
+
Que es equivalente al 5.5% anual, coincidiendo con la tasa
garantizada (TG) contratada por el FRA.
El costo financiero del prstamo es igual a:

Intereses:
= 0.05 x 10,000,000 x 90/360 = 125,000

ms FRA capitalizado a 3 meses:
= 12,345.68 (1+0.05x90/360) = 12,500
137,500
==========
63
90
10'000,000xTIRx =137,500
360
137,000 360
TIR ( ) 100 5.5%
10' 000,000 90
= = x x
L = (Tasa PIRA Libor) x (1 PP) x VN x (Das/360)
Es conocido como acuerdo participativo sobre tasas de
inters.
Es una versin del Participating Forward de divisas pero
ahora con respecto a las tasa de inters.
Permite a las empresas beneficiarse de las cadas de las
tasas de inters para aumentar su margen de ingresos,
repartiendo parte de este beneficio con el banco.
PIRA- PARTICIPATING INTERS RATE AGREEMENT
64
CASO PIRA:
Una empresa a fin de cubrir el riesgo de variacin de la tasa de inters por un prstamo de
US$5000,000 compra a un banco un forward de intereses por el principal terico a 3 aos
a una tasa del 5.80% indexado a un Libor 90 brindando una tasa de participacin del 60%
a la empresa. Calcular el valor de la liquidacin para el banco si la tasa Libor 90 toma un
valor en una momento dado de 4.89%. Calcule los intereses totales que tendr que pagar
la empresa al prestamista y al banco por el PIRA. Cul es la tasa de inters efectiva de la
operacin?
Con respecto al Libor 90 la empresa pagar los siguiente:

Intereses por el prstamo = 5000,000 x 0.0489 x 90/360 = 61,125
Intereses al Banco (PIRA) = 4,550
65,675

Costo efectivo de la operacin = 5.25% 0.0525
90
360
*
5'000,000
65,675
~ =
5.25% compartiendo as la reduccin de su costo financiero con el banco. En caso de un
aumento del Libor 90 por encima del 5.80% no habr costos adicionales y este ser el
nivel tope de los intereses por la deuda.
65
90
L=(0.0580-0.0489)x(1-0.60)x5'000,000x =4,550
360
SWAPS o PERMUTAS FINANCIERAS
Son contratos de carcter financiero negociados en
mercados interbancarios (OTC), entre dos usuarios
(empresas, bancos, pases, etc).

Consiste en el intercambio de flujos de pagos futuros
provenientes de diferentes tipos de obligaciones (a
tasas de inters fija o flotante referidos a un principal
nominal.

En el Per, viene siendo implementado por algunos
bancos por lo que el contrato se pacta entre el usuario y
la entidad bancaria lo que implica una mayor seguridad
de respetar los trminos del contrato.
66
Mejoran la administracin de spreads de los costos de
endeudamiento entre los mercados financieros.
Establecen una mejor asignacin de riesgos en los precios de
los activos subyacentes.
Cada empresa integrante de un Swap accede a un mercado
definido (intereses, divisas o commodities) en mejores
condiciones comparativas.
Permite eliminar barreras entre mercados y evitar su
segmentacin.

Se obtienen mayores ventajas y un mejor resultado, en el caso
que ambas, de manera unilateral, hubiesen acudido
directamente al mercado deseado.
CARACTERISTICAS
67

Tienen como finalidad reducir el costo de financiamiento para
ambas partes aprovechando su mejor calificacin financiera.

El precio de un contrato Swap es el valor actual de los pagos
a tasa variable menos el valor actual de los pagos a tasa fija.

Dado un precio de mercado para un contrato, puede
calcularse el costo efectivo en trminos de la tasa de inters y
compararlo con la de mercado.
68
SWAPS DE INTERESES
Son permutas financieras en que las empresas contratantes
intercambian obligaciones de pago correspondiente a
intereses de prstamos de carcter diferente, referidos a un
principal terico.
El contrato est denominado en un solo tipo de moneda con
liquidaciones peridicas.
El Swap de intereses se refiere al intercambio de intereses
fijos por intereses variables (Libor) calculados sobre tasas de
referencia diferentes.
El estructurador de la operacin puede ser un intermediario
financiero (banco de inversin), bien como contraparte o bien
como broker.
69
Intercambio en la estructura de deudas de las
empresas involucradas: cambio de tasas de inters fijo
por variables o tasas variables de distinta referencia
entre s.
El riesgo de incumplimiento contractual queda limitado
a la diferencia de intereses intercambiados.
El monto del principal de los prstamos en los
contratos son muy elevados al igual que el costo
financiero de la intermediacin.
Dificultad de encontrar la contrapartida deseada al
deshacer la operacin antes del vencimiento.
VENTAJAS Y DESVENTAJAS
70
RESULTADOS DE UN SWAP DE INTERESES
Reduccin en
Tasa
Aumento en
Tasa
Obligacin a
Tasa
Flotante

Fija
Beneficios

Prdidas
Prdidas

Beneficios
71
La empresa norteamericana UNIX S.A posee una buena
clasificacin de riesgo, mientras que la empresa inglesa
NOVELL S.A es considerada medianamente buena y por
lo tanto de menor clasificacin.

Como consecuencia de su mejor calificacin crediticia la
empresa UNIX S.A tiene un ms fcil acceso al mercado
crediticio obteniendo cierta ventaja comparativa en
trminos de un menor costo financiero a sus operaciones
de endeudamiento.
CASO UNIX-NOVELL
72
El mercado internacional de dinero para un importe de US$
10 millones a 3 aos, con pagos de intereses semestrales,
ofrece la siguiente estructura financiera:
Empresa Tasa Fija Tasa Variable
UNIX S.A. 5.0% Libor a 6 meses +0.5%
NOVELL S.A. 6.5% Libor a 6 meses +0.75%
Diferencia 1.5% 0.25%
Posibilidad
Arbitraje = 1.5% - 0.25% = 1.25%
Reparto = 1.25 / 2 = 0.625%
73
La empresa UNIX S.A se endeuda en el mercado al 5% a
una tasa de inters fija.

La empresa NOVELL S.A se endeuda a una tasa de
inters variable Libor +0.75%.

La empresa UNIX S.A se compromete a pagar los
intereses de la empresa NOVELL S.A

La empresa NOVELL S.A se compromete a pagar los
intereses de la empresa UNIX. S.A,

Se permutan los costos de endeudamiento pactados a
tasas fijas por los de tasas variables, distribuyndose las
oportunidades de arbitraje.
Estrategias:
74
Flujo de Caja UNIX S.A
Ingresos Egresos Resultados
- 5.875% (de NOVELL) - 5% al mercado - Libor -0.125
- Libor +0.75 (a NOVELL)
Flujo de Caja NOVELL S.A
Ingresos Egresos Resultados
- Libor +0.75% (de UNIX) - Libor +0.75 (al mercado) - 5.875%
- 5.875% (a UNIX)
(6.5% - 0.625)
75
Como resultado se obtiene que la empresa UNIX S.A
queda comprometida a una tasa Libor -0.125% inferior en
0.625% a su costo de acceso al mercado que era el Libor
+0.5%.

La empresa NOVELL S.A queda comprometida a una tasa
fija de 5.875% inferior en un 0.625% a su tasa de acceso al
mercado que era 6.5%.

Como se observa, si la empresa UNIX S.A no tiene
problemas en admitir costos variables y la empresa
NOVELL S.A costos fijos para sus deudas, el contrato Swap
es beneficioso para ambas empresas.
Resultados:
76
SWAP DE INTERESES
Mercado a
Tasa Fija
Mercado a
Tasa Variable
UNIX S.A NOVELL S.A
deuda al 5%
deuda al
Libor +0.75
Libor +0.75
5.00%
Libor -0.125
Tasa Variable
5.875
Tasa Fija
77
La empresa B quiere pedir prestado a una tasa de inters fija.
La empresa A quiere pedir prestado a una tasa flotante
relacionada al Libor a 6 meses.
La empresa B tiene claramente una calificacin de crdito ms
baja que la empresa A puesto que paga una tasa de inters ms
alta en ambos mercados:fijo y flotante.
CASO DE ESTUDIO
Fijo Flotante

Empresa A 10.00% Libor 6 meses +0.30%
Empresa B 11.20% Libor 6 meses +1.00%

Dos empresas A y B, desean ambas pedir prestado 10 millones de
dlares durante 5 aos, la estructura de las tasas de inters del
mercado es la siguiente:
78
Se observa:

Tasa Fija = 10.00% - 11.20% = 1.20%
Tasa Flotante = 0.30% - 1.00% = 0.70%
Caracterstica del mercado de Swaps:

La diferencia de las tasas de inters fija es mayor que la
diferencia de las tasas flotantes.

La empresa B paga 1.20% ms que la empresa A en mercados
de tasas fijas y slo un 0.70% ms que la empresa A en
mercados de tasas flotantes.

La empresa B tiene una ventaja comparativa en los mercados a
tasas flotantes, mientras que la empresa A tienen una ventaja
comparativa en mercados de tasas fijas.

79
Posibilidad de Arbitraje:

Permite realizar el Swap provechosamente para ambos.

La empresa A pide fondos prestados a una tasa fija de 10%
anual.

La empresa B pedir prestados fondos a una tasa flotante igual
al Libor +1.00% anual.

Se firma el acuerdo Swap para asegurar que A finalizar con
fondos a tasa flotante y B finalizar con fondos a tasa fija.

Un banco de inversin acta como intermediario financiero para
lo cual cobra 0.1% que es asumido por ambas empresas.
80

Empresa A 10.00% Libor 6 meses +0.30%
Empresa B 11.20% Libor 6 meses +1.00%

Arbitraje = 1.20% - 0.70% = 0.5%

Reparto = 0.5%/2 = 0.25%

Banco cobra = 0.05% a cada empresa
Fijo Variable
ARBITRAJE Y REPARTO
81
Empresa A

Ingresos Egresos Resultado

- 10.95% (de empresa B) - 10% (al mercado) - Libor +0.1%
- Libor +1.00% (a empresa B)
- 0.05% (a banco)

Empresa B


- Libor +1.00% - Libor +1.00% (al mercado) - 11%
(de empresa A) - 10.95% (a empresa A)
(11.2% - 0.25%)
- 0.05% (a banco)
FLUJOS DE CAJA: con intermediario
82
SWAP DE INTERES
Mercado a
Tasa Fija
Mercado a
Tasa Variable
Empresa
A
Empresa
B
Libor+1%
Libor+1%
Libor +0.1%
Tasa Variable
11%
Tasa Fija
Banco
10.95%
10%
Libor+1%
10%
83
SWAPS DE DIVISAS
Son permutas de carcter financiero entre dos
empresas dispuestas a intercambiar sus estructuras
de deuda sobre principales de igual monto en
diferentes monedas, por un perodo de tiempo
acordado.

Al vencimiento de la operacin, los principales son
nuevamente intercambiados al mismo tipo de cambio
o al precio de contado original, cada empresa paga los
intereses originados por el endeudamiento de la otra
conservando el principal con su prestamista
respectivo.
84
Son acuerdos en el que se intercambia flujos de pago
expresados en diferentes monedas.

Se busca la ventaja comparativa de acceso que cada
empresa tiene en su respectivo mercado financiero.
Satisface las necesidades de financiamiento de las
empresas por montos equivalentes en diferentes
monedas.

Permite el ingreso a mercados financieros muy
selectivos obviando dificultades de calificacin.
CARACTERISTICAS
85

Producen ahorros en trminos del costo de
financiamiento de la operacin, que no se incurriran si
ste no se realizase mediante el contrato Swap.

Obliga al pago recproco de los intereses devengados,
pero cada parte responde antes sus acreedores
originales.

Puede realizarse directamente entre las partes
contratantes, pero lo normal es contar con la presencia
de un banco intermediario o broker especializado.
86
La empresa americana Matrix S.A desea pedir prestado Libras
Esterlinas a una tasa de inters fija y la empresa inglesa Novell
S.A desea pedir prestados dlares americanos a una tasa de
inters tambin fija.

Las cantidades que necesitan las dos empresas son casi iguales
al tipo de cambio actual.

El mercado ofrece la siguiente estructura de tasas de inters:
Empresa Dlares Libras

MATRIX S.A 5.0% 9.6%
NOVELL S.A 6.5% 10.0%

CASO SWAP DE DIVISAS
87
Disear un Swap en el que un Banco, actuando como
intermediario, obtenga 50 puntos netos bsicos
anuales.

Haga que el Swap sea igualmente atractivo para las
dos empresas y asegrese de que todo el riesgo del
tipo de cambio sea asumido por el Banco.
REQUERIMIENTO:
88
SOLUCIN:
Cuadro de Arbitraje

Empresa Dlares Libras
MATRIX S.A 5.0% 9.6%
NOVELL S.A 6.5% 10.0%
INTERMEDIARIO 0.5%

Arbitraje 1.5% - 0.4% = 1.1%
Reparto 1.1%/2 = 0.55%
Intermediario 0.5%/2 = 0.25%

Matrix S.A tiene ventajas comparativas en el mercado de dlares
pero desea pedir prestado Libras

Novell S.A tiene ventajas comparativas en el mercado de Libras
pero desea pedir prestado dlares.
89
Flujo de Caja: MATRIX S.A

- $5.95 % (de Novell) - $5.0% (al mercado) - 9.3%
- 10.0% (a Novell)
- $0.25% (a intermediario)

Flujo de Caja: NOVELL S.A

- 10.0 % (de Matrix) - 10.0% (al mercado) - $6.2%
- $5.95% (a Matrix)
(6.5%-0.55%)
- $0.25% (a intermediario)

SWAP: Resultado
Matrix S.A pide prestado Libras al 9.3%
Novell S.A pide prestado Dlares al 6.2%
90
SWAP DE DIVISAS
Mercado de
Dlares
Mercado de
Libras
MATRIX S.A
NOVELL S.A
5% $ 10%
Paga 9.3% Paga 6.2%$
BANCO
5.95%$ 10%
5%$ $10%
91
CMO SE VALORA UN CONTRATO SWAP?
1.- Se construye una yield curve (curva de rendimientos) utilizando los tipos
de inters del mercado de Swaps para cada vencimiento. Puede obtenerse
directamente va Reuters, Blooberg, Telerate u otro. Se puede utilizar el
SOLVER del Excel para determinar las tasas forward.
Ao Tasa Spot
0 5.00%
1 5.05%
2 5.11%
3 5.18%
4 5.32%
5 5.48%
92
2.- Elaboracin de la curva cupn cero (bono cupn cero) a partir de las
tasas Swap:
0.9519
0.0505) (1
1
FD
1
=
+
=
0.9051
0.0511) (1
1
FD
2
2
=
+
=
0.8594
0.0518) (1
1
FD
3
3
=
+
=
0.8127
0.0532) (1
1
FD
4
4
=
+
=
Factor de descuento para el 1er. ao:
Factor de descuento para el 2do. ao:
Factor de descuento para el 3er. ao:
Factor de descuento para el 4to. ao:
93
3.- Determinacin de la tasa de inters Forward a partir de los
factores de descuento:
5.05% 1
0.9519
1
1 -
FD
FD
F
1
0
0,1
= = =
5.17% 1
0.9051
0.9519
1 -
FD
FD
F
2
1
1,2
= = = -
5.32% 1
0.8594
0.9051
1 -
FD
FD
F
3
2
2,3
= = = -
5.75% 1
0.8127
0.8594
1 -
FD
FD
F
4
3
3,4
= = = -
94
4.- Clculo de los flujos de caja por concepto de pago a tasa variable:
Aos Tasa Principal Pagos
Forward
1 5.05% 10000, 0.505
2 5.17% 10000, 0.517
3 5.32% 10000, 0.532
4 5.75% 10000, 0.575
95
5.- Clculo del VAN correspondiente a los pagos fijos y variables:
Aos Factor Pagos Pagos Fijos Pagos Pagos Variables
Desc. Fijos Descontados Variables Descontados
1 0.9519 0.532 0.506 0.505 0.480
2 0.9051 0.532 0.481 0.517 0.467
3 0.8594 0.532 0.457 0.532 0.457
4 0.8127 0.532 0.432 0.575 0.467
VAN= 1.87 1.87
VAN= 0
En el caso, el VAN es igual cero, (previo ajuste por decimales), por que la
valoracin se efecta al inicio del Swap. La curva Swap representa el tipo
vanilla, es decir permuta de tasa de inters fijas por tasas variables (Libor,
Euribor, otros) para diferentes vencimientos, a partir del momento inicial.
96
OPCIONES FINANCIERAS OTC DE INTERESES
Una Opcin, se define como un contrato que otorga a su poseedor
el derecho pero no la obligacin de ejercer una accin para lo que
pag una prima.
Tienen como caracterstica principal fijar una tasa de inters
mxima o mnima hasta la cual se permite cierta variacin y a partir
de la misma se activa brindando cierta proteccin para variaciones
mayores o menores.
No son fcilmente negociables y una vez adquiridos no pueden ser
revendidos, sino slo cancelados con la contraparte, generalmente
un banco.
Las principales opciones OTC son: los Caps, Floors y Collars
(Techos, Pisos y Cuellos). Tambin pueden disearse sobre tipos
de cambio por ejemplo, el Cylinder).
97
OPCIONES CAPS O TECHOS
El Cap es un contrato con un banco que permite al comprador fijar
el costo mximo de una deuda a mediano o largo plazo, obtenida a
tasa de inters variable (Libor, Euribor, etc).
La accin de ejercer el derecho, es automtico en el sentido de que
si en una fecha de vencimiento la tasa de inters de mercado
(referencia) supera a la tasa de inters fijada en el Cap (tasa
garantizada), el banco vendedor efecta un desembolso
compensatorio al comprador del Cap, sin que sea necesaria
comunicacin alguna por parte de este ltimo.
El Cap es considerado como un mecanismo de gestin de riesgos
financieros principalmente contra la volatilidad de tasas de inters.

98
Una empresa tiene una deuda de US$1000,000 a una tasa de inters Libor
ms un Spread del 1%, con pagos anuales. Ante el riesgo de un aumento de
las tasas de inters, decide cubrirse, sin renunciar a posibles bajas,
comprando un Cap que limite el costo efectivo de su deuda al 6%, para lo
cual paga una Prima del 0.25%.
Nivel de activacin del CAP:
El nivel de activacin es el LIBOR a partir del cual se activar la proteccin
del Cap:
Nivel de Activacin: Costo Efectivo Deuda = Libor + Spread + Prima
6% = LIBOR + 1% + 0.25%
LIBOR = 4.75% Es una tasa garantizada (TG)
Si el Libor sobrepasa el 4.75% el Cap se activar
Costo de la financiacin: si el LIBOR +1% (Tasa de Referencia TR) se sita
en el mercado en 3%, 4.75%, 5.25% y 6%:

CASO PRACTICO -CAP
99
Caso 1: LIBOR = 3%.

Como el LIBOR< Nivel Activacin, el Cap no se activa.

Pago de intereses = (3% + 1%) x 1000,000 x 1 = 40,000
Pago prima = 0.25% x 1000,000 x 1 = 2,500
Total pagos = 42,500

Costo Efectivo Deuda = LIBOR + Spread + Prima
= 3% + 1% + 0.25% = 4.25%

Caso 2: LIBOR = 4.75%.

Como el LIBOR = Nivel Activacin, el Cap no se activa.

Pago de intereses = (4.75% + 1%) x 1000,000 x 1 = 57,500
Pago prima = 0.25% x 1000,000 x 1 = 2,500

Costo Efectivo Deuda = LIBOR + Spread + Prima
= 4.75% + 1% + 0.25% = 6%

100
Caso 3: LIBOR = 5.25%.
Como el LIBOR > Nivel Activacin, el Cap se activa.

Pago de intereses = (5.25% + 1%) x 1000,000 x 1 = 62,500
Pago Prima = 0.25% x 1000,000 x 1 = 2,500
Costo del vendedor Cap:
= (5.25% - 4.75%) x 1000,000 x 1 = (5,000)

Costo Efectivo Deuda = LIBOR + Spread + Prima (TR-TG))
= 5.25% + 1% + 0.25% - (5.25% - 4.75%) = 6%

Caso 4: LIBOR = 6%.
Como el LIBOR > Nivel Activacin, el Cap se activa.

Pago de intereses = (6% + 1%) x 1000,000 x 1 = 70,000
Pago Prima = 0.25% x 1000,000 x 1 = 2,500
Cobro del vendedor del CAP:
= (6% - 4.75%) x 1000,000 x 1 = (12,500)

Costo Efectivo Deuda = LIBOR + Spread + Prima (TR-TG)
= 6% + 1% + 0.25% - (6% - 4.75%) = 6%

101
3 4.75 5.25 6
Costo
Efectivo
%
Libor %
6
4.25
Deuda sin Cap
Deuda con Cap
1
1.25
0.25
102
PERFIL DE RENDIMIENTOS DE UN CAP
OPCIONES FLOOR O PISOS
Es un contrato que tiene un comportamiento simtrico al Cap, es
decir tiene efectos econmicos opuestos a las opciones Caps.
Permiten fijar un lmite mnimo o "suelo" a las tasas de inters en
las operaciones de inversin por un cierto perodo de tiempo, a
cambio de una prima pagable a la firma del contrato, con la
finalidad de cubrir una disminucin en su rentabilidad.
Otorga a su comprador el derecho a recibir la diferencia entre la
tasa de inters mnima fijada en el contrato y la tasa de inters de
referencia (Libor, Euribor, etc.) durante el perodo establecido.

103
CASO PRACTICO-FLOOR
Una empresa desea invertir US$4000,000 a tasa variable durante 2 aos, en
una cuenta de depsito a plazo a una tasa de inters igual al Libor 180
+0.25%, con liquidacin de intereses semestral, y cuotas de amortizacin
constante cada semestre.
Ante el riesgo de una reduccin en la tasa de inters decide protegerse, sin
renunciar a posibles subidas, comprando un contrato Floor que fije el lmite
inferior para su rentabilidad deseada al 9.5%.
El precio de mercado cotizado del Floor es 50 puntos bsicos (0.01=pb), es
decir 0.5% como prima.
Nivel de Activacin:
Rentabilidad efectiva = Libor 180 + Spread Prima
9.5% = Libor 180 + 0.25% - 0.5%
Libor 180 = 9.75% que es el nivel de activacin del Floor
SUPONIENDO: la tasa Libor 180 se estima que se situar en el mercado al
nivel de: 11%, 9%, 7% y 5% entonces:

104
1er. Semestre: Libor 180 = 11%
Libor 180 = 11% > 9.75% ==> No se activa el FLOOR

Cobros por intereses = (11% + 0.25%) x 4000,000 x (1/2) = 225,000
- Pago de comisin = 0.5% x 4000,000 x (1/2) = (10,000)
Total entradas = 215,000

Rentabilidad efectiva = Libor 180 + Spread - Prima
= 11% + 0.25% - 0.5% = 10.75%

2do. Semestre: Libor 180 = 9%
Libor 180 = 9% < 9.75% ==> Se activa el FLOOR

- Pago de comisin = 0.5% x 3000000 x (1/2) = (7,500)
+ Cobro del FLOOR = (9.75% - 9%) x 3000,000 x (1/2) = 11,250

Rentabilidad efectiva = Libor 180 + Spread - Prima + (TG-TR)
= 9% + 0.25% - 0.5% + (9.75% - 9%) = 9.5%

105
3er. Semestre: Libor 180 = 7%

= 7% + 0.25% - 0.5% + (9.75% - 7%) = 9.5%

4to. Semestre: Libor 180 = 5%

= 5% + 0.25% - 0.5% + (9.75% - 5%) = 9.5%

106
Se observa que el contrato Floor fija un mnimo de rentabilidad del 9.5%,
permitiendo beneficiarse de las subidas de las tasas de inters. El comprador
de un Floor puede elegir la tasa garantizada, teniendo en cuenta que cuanto
mayor sea sta, mayor ser la prima a pagar.

Clculo del TIR de la inversin con Floor y sin Floor:

Libor 180 Sin Floor Con Floor

0 -4000,000 -4000,000
1 11% 1225,000 1215,000
2 9% 1138,750 1142,500
3 7% 1072,500 1095,000
4 5% 1026,250 1047,500

TES = 4.67% TES = 5.01%
TEA = (1 + 0.0467)
2
-1 = 9.56% TEA = (1 + 0.0510)
2
-1= 10.27%

Por lo tanto, se puede observar que la compra del Floor ha permitido la
cobertura de la inversin ante una cada de las tasas de inters del mercado. El
TIR (rentabilidad de la inversin) con el contrato Floor es mayor, en el supuesto
de no haber adquirido el contrato.
107
5 7 9.75 11
Rentabilidad
Efectiva
%
Libor %
9.5
10.75
Inversin sin Floor
Inversin con Floor
0.25
108
PERFIL DE RENDIMIENTOS DE UN FLOOR
OPCIONES COLLARS O COLLARES
Las opciones Collars son combinaciones especficas de contratos
de opcin Caps y Floors.
Se conocen como "cuellos o collares" en referencia a los topes
mximo y mnimo o "techo y piso para las posibles variaciones en
las tasas de inters.
Tienen como objetivo reducir el costo de la prima por la compra del
contrato Cap, con los ingresos (prima) por la venta de un contrato
Floor o viceversa.
Las empresas puede cubrir su posicin contra aumentos
imprevistos de la tasa de inters en una operacin de crdito
comprando un contrato Cap y vendiendo un contrato Floor, La
estrategia consiste en cubrirse de los aumentos en su costo, pero
se opta por la renuncia a los beneficios de la baja en la tasa si esta
se sita entre los lmites fijados.
109
CASO PRACTICO -COLLAR
Una empresa se financia con una emisin de bonos a tasa variable
por un importe de US$10000,000 a un inters del Libor 90 +0.5%
pagable trimestralmente. Cuando faltan dos aos para el vencimiento
de dicha emisin, la empresa teme un aumento de la tasa de inters
que encarecer el costo de su deuda. Para cubrirse de ese riesgo
acude a un intermediario que le ofrece la posibilidad de contratar un
Collar prima cero, cuyas cotizaciones son:

2 aos 3 aos 5 aos

Collar Prima Cero

4.00% - 5.75%

4.3% - 5.75%

5.4% - 5.8%
Tasas de inters Libor 90 del mercado son:
110
Nivel de Activacin:
Para un vencimiento de dos aos y segn las cotizaciones vigentes en el
mercado para un collar prima cero, los lmites seran el 5.75% (Cap) y el 4%
(Floor).
Sabiendo que la prima es cero:
1. Nivel de Activacin Superior (NAS) = (Similar al CAP):
Costo Efectivo Deuda = Libor + Spread + Prima
5.75% = Libor + 0.5 + 0
Libor = 5.25%
2. Nivel de Activacin Inferior (NAI) = (Similar al FLOOR):
Costo Efectivo Deuda = Libor + Spread + Prima
4% = Libor + 0.5 + 0
Libor = 3.5%

111

Libor 90

3.0%

4.5%

5.5%
Cobros y Pagos de la Operacin:
Libor 90 +0.5%

Si Libor 90 > NAS:
Cobro trimestral por Collar:
0.25%x10000,000x90/360 =

Si Libor 90 < NAI:
Pago trimestral por Collar:
0.5%x10000,000x90/360 =

Costo Efectivo del Financiamiento:
Libor 90 +0.5%
Costo de la Deuda Trimestral:
Cobros/Pagos por Collar:
Costo Efectivo
Costo Efectivo (% anual)
El costo se encuentra en el rango de
4% y 5.75% anual.

3.5%

-

-

3.5%-3%=0.5%

12,500

3.5%
87,500
12,500
100,000
4.0%

5.0%

-

-

-

-

5.0%
125,000
-
125,000
5.0%

6.0%

5.5%-5.25%=0.25%

6,250

-

-

6.0%
150,000
(6,250)
143,750
5.75%
5.75

5

4

0.5
3 3.5 4.5 5.25 5.50
Prstamo Simple
Prstamo Collar
Libor %
Costo de la Deuda %
113
PERFIL DE RENDIMIENTOS DE UN COLLAR

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