Artculo

Pequea Ingenieros: Flujo de Caja Proyectado

Ingresos por obras Costo de obras Utilidad Bruta Gastos de administracin Utilidad (prdida) de la operacin Otros ingresos (gastos) Otros Utilidad (prdida) antes de impuesto a la renta Impuestos Utilidad operativa despus de impuestos Depreciacin Amortizacin Flujo de caja operativo (FCO) Incremento de capital fijo Incremento de capital de trabajo Flujo de caja libre (FCL) 90% 3% - 900,000 2100,000 0.01% 2103,900 30% 1472,730 1512,730 100,000 300,000 2009 30000,000 -27000,000 3000,000 - 945,000 2205,000 3,900 2209,095 - 631,170 1546,367 30,000 10,000 1586,367 100,000 315,000 1112,730 Monto 4000,000 5000,000 9000,000 2010 31500,000 -28350,000 3150,000 - 992,250 2315,250 4,095 2319,550 - 662,729 1623,685 30,000 10,000 1663,685 100,000 330,750 1171,367 Composicin 44% 56% 100% 2011 33075,000 -29767,500 3307,500 -1041,863 2431,013 4,300 2435,527 - 695,865 1704,869 30,000 10,000 1744,869 100,000 347,288 1232,935 Tasa 18% 13% 31% 2012 34728,750 -31255,875 3472,875

4,515 - 730,658 30,000 10,000

1%

Sepa cmo valorarla

1297,582 Tasa ponderada 8% 7% 15%

Cunto vale una empresa constructora?

Es la pregunta que muchas veces se plantea el empresario. La respuesta no es fcil ya que la valorizacin de una empresa de construccin requiere de todo un trabajo tcnico con un enfoque estratgico integral que no debe estar limitado nicamente al mbito financiero. Para valorar una empresa hay que tener en cuenta los aspectos de mercado, tecnolgicos, legales y sociales, entre otros.
a tarea de valorar una empresa exige, en primer lugar, entender estratgicamente el negocio y solo despus proceder al anlisis de la parte financiera. En muchos casos, sin haber entendido y reflexionado sobre la realidad de la empresa, se

1. Alejandro Indacochea. Presidente de Indacochea Asociados

procede a aplicar metodologas y tcnicas como un simple ejercicio financiero, lo cual impide ver el verdadero valor a obtener y sesga la negociacin a un juego de cifras. Una empresa en marcha vale como negocio vivo por lo que puede generar como efectivo a futuro y tiene un valor financiero que es inherente al flujo de caja descontado que se proyecte, para lo cual se requiere: Proyectar los ingresos a base de un anlisis de todo el contexto econmico y del sector, esto incluye: el posicionamiento estratgico dentro de la industria de la construccin, la elasticidad marginal de los precios para los servicios que ofrece, la capacidad de contratacin para realizar obras

de construccin de cierta envergadura y, lo ms importante: la calidad y cantidad de los contratos de construccin que tiene vigentes. Proyectar los costos basado en un anlisis de los costos fijos y variables, separando los que impliquen desembolsos o no de efectivo. Proyectar las inversiones en base a las necesidades requeridas de la inversin en capital de trabajo y en capital fijo (principalmente maquinaria y equipo) para las obras a emprender. Proyectar el costo de capital basado en un anlisis para el contratista del costo marginal de capital, teniendo en cuenta la estructura ptima de capital para la empresa, lo cual incluye los distintos tipos de riesgo asociados con el negocio y los propietarios. Proyectar el valor residual o de continuidad al final del perodo de pronstico (horizonte de valorizacin). Este anlisis involucra la capitalizacin del flujo de caja neto o de las ganancias netas de la compaa al final del perodo de pronstico. A continuacin se muestra el caso de dos empresas del sector construccin: Pequea Ingenieros que vale para sus actuales accionistas $

Valor presente neto FCL Valor de perpetuidad Deuda Valor para el accionista

$ 3390,216 $ 5567,820 $ 5000,000 $ 3958,036

Capital Deuda Total

Constructora Mediana Flujo de Caja Proyectado:

Ingresos por obras Costo de obras Utilidad Bruta Gastos de administracin Utilidad (prdida) de la operacin Otros ingresos (gastos) Otros Utilidad (prdida) antes de impuesto a la renta Impuestos Utilidad operativa despus de impuestos Depreciacin Amortizacin Flujo de caja operativo (FCO) Incremento de capital fijo Incremento de capital de trabajo Flujo de caja libre (FCL) Valor presente neto FCL Valor de perpetuidad Deuda Valor para el accionista
Para poder determinar el precio mximo que Constructora Mediana est dispuesta a pagar es importante simular el flujo de caja para Gigante Inmobiliario, el cual no es la simple suma de los dos flujos anteriores.

87% 2.50% -1,250,000 5250,000 0.01% 5256,500 30% 3679,550 3749,550 120,000 500,000

2009 50000,000 -43,500,000 6500,000 -1312,500 5512,500 6,500 5519,325 -1576,950 3863,528 50,000 20,000 3933,528 120,000 525,000 3129,550 Monto 6000,000 7000,000 13000,000

2010 52500,000 -45675,000 6825,000 -1378,125 5788,125 6,825 5795,291 -1655,798 4056,704 50,000 20,000 4126,704 120,000 551,250 3288,528 Composicin 46% 54% 100%

2011 55125,000 -47958,750 7166,250 -1447,031 6077,531 7,166 6085,056 -1738,587 4259,539 50,000 20,000 4329,539 120,000 578,813 3455,454 Tasa 18% 13% 31%

2012 57881,250 -50356,688 7524,563

7,525 -1825,517 50,000 20,000

1%

3630,727 Costo ponderado 0.083076923 0.07 0.153076923

$ 9495,120 $ 15433,260 $ 7000,000 $ 17928,380

Capital Deuda Total

3958,036, suma por la cual los actuales propietarios estn dispuestos a vender su empresa. De un modo similar Constructora Mediana tiene un valor de $ 17928,380 para sus actuales accionistas y contempla la adquisicin de Pequea Ingenieros a fin de crear una nueva empresa que se llamar Gigante Inmobiliario.

Anlisis de las sinergias (ventajas) para Constructora Mediana de adquirir Pequea Ingenieros La magnitud y tamao de la nueva empresa fusionada permite tomar nuevos contratos en proyectos que antes estaban limitados por el tamao individual de ambas empresas. Anualmente se podran realizar, como mnimo, un nuevo

proyecto cuyo valor de venta sera mayor a los diez millones de soles. La integracin de las actividades de Pequea Ingenieros con Constructora Mediana permite reducir los gastos administrativos y costos de servicio conjuntos de la actividad combinada, y el ahorro se estima como mnimo en 2.5% de las ventas. 55

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CONSTRUCTIVO

CONSTRUCTIVO

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Gigante Inmobiliario: Flujo de Caja Proyectado
Ingresos por obras Costo de obras Utilidad Bruta Gastos de administracin Utilidad (prdida) de la operacin Otros ingresos (gastos) Otros Utilidad (prdida) antes de impuesto a la renta Impuestos Utilidad operativa despus de impuestos Depreciacin Amortizacin Flujo de caja operativo (FCO) Incremento de capital fijo Incremento de capital de trabajo Flujo de caja libre (FCL) Valor presente neto FCL Valor de perpetuidad Deuda Valor para el accionista 85% 2% - 1800,000 11700,000 0.01% 11711,700 30% 8198,190 8308,190 220,000 900,000 2009 90000,000 -76500,000 13500,000 - 1890,000 12285,000 11,700 12297,285 - 3513,510 8608,100 80,000 30,000 8648,100 220,000 945,000 7188,190 Monto 17485,895 20400,210 37886,105 2010 94500,000 -80325,000 14175,000 - 1984,500 12899,250 12,285 12912,149 - 3689,186 9038,504 30,000 10,000 9078,504 220,000 992,250 7483,100 Composicin 46% 54% 100% 2011 99225,000 -84341,250 14883,750 - 2083,725 13544,213 12,899 13557,757 - 3873,645 9490,430 30,000 10,000 9530,430 220,000 1,041,863 7866,254 Tasa 18% 13% 31% 2012 104186,250 -88558,313 15627,938
Prof. Alejandro Indacochea

DETERMINACION DEL PRECIO

VALOR OBJETIVO VALOR SUBJETIVO VALOR OBJETIVO VALOR SUBJETIVO

VENDEDOR

NEGOCIA PRECIO

13,544 - 4067,327 30,000 10,000

COMPRADOR
VALOR

1%

8268,567 Costo ponderado 8% 7% 15%

$ 21670,277 $ 35147,496 $ 20400,210 $ 36417,563

Capital Deuda Total

1. Una empresa en marcha vale como negocio vivo por lo que puede generar como efectivo a futuro y tiene un valor financiero que es inherente al flujo de caja descontado que se proyecte.

Hay nuevas oportunidades interesantes desde la perspectiva de desarrollo de ambas empresas: Pequea Ingenieros tiene una reconocida trayectoria en el diseo y la ingeniera que al ponerse al servicio de Constructora Mediana va a permitirle, a futuro, la creacin de nuevos productos y servicios para la construccin.

Como se puede apreciar en el grfico adjunto, las sinergias permiten crear un valor adicional de $ 14531,146 que es el monto mximo que Constructora Mediana estara dispuesta a pagar por la adquisicin de Pequea Ingenieros. Es importante tener en cuenta que el valor calculado o de referencia que la empresa tiene para el actual dueo o propietario, en este caso para Pequea Ingenieros (vendedor), difiere del valor estratgico que la empresa puede tener para el potencial comprador que es Constructora Mediana. Sin duda el valor estratgico de una empresa, desde el punto de vista del comprador, depende de lo que l desee hacer en el futuro y al valorar el negocio para su potencial venta lo importante es verlo estratgicamente bajo esta ptica. Es el caso que al valorar la probable adquisicin de una empresa constructora por otra empresa del sector habra que considerar el valor adicional que se obtiene por el efecto de la sinergia sobre el negocio comprador; es decir el valor que el potencial comprador est dispuesto a pagar en funcin de sus proyectos futuros.

Un caso similar se da cuando el comprador es una empresa dedicada a la fabricacin de materiales de construccin; en este caso se debe calcular el valor probable que se genera al complementarse o integrarse con los negocios existentes, lo cual es mucho ms importante que el valor que se obtiene por el simple flujo proyectado de la empresa constructora funcionando hoy en da para los actuales propietarios. Estos casos nos ensean que los activos de una empresa pueden ser administrados de distinta manera y pueden rendir distintos flujos con lo cual se asocian diversos riesgos con diferentes valores para el mismo negocio. Es decir, el valor estratgico es lo ms importante en un negocio y ste debe ser considerado tanto desde el punto de vista del vendedor como del comprador, a fin de tener estos datos en cuenta durante el proceso de negociacin. El valor estratgico incluye todas las sinergias involucradas con las mejoras que se logren en la empresa compradora, ya sean administrativas, en la produccin, logsticas, en marketing, diseo e ingeniera y recursos

tecnolgicos. Este valor representa el monto mximo que un potencial comprador est dispuesto a pagar para adquirir la compaa que se est vendiendo. Finalmente el precio que se obtenga por la compra- venta de una empresa depende del proceso de negociacin final; entre el valor del vendedor y del comprador que, en definitiva, son diferentes.CUADRO 02. Como vemos la compra-venta de una empresa es un proceso que involucra evaluar integralmente todos aquellos aspectos que elevan el valor al negocio y que van ms all de los simples clculos financieros. Para el vendedor de una empresa lo ms importante no es tratar de justificar un valor previamente calculado con sus supuestos como instrumento de negociacin, sino el poder encontrar el comprador adecuado para el cual el valor estratgico con sus distintas opciones para el negocio reconvertido es mximo y est dispuesto a pagar el mayor precio por la empresa como negocio en marcha. En la prctica, el peor negocio que he visto hacer a los empresarios, es cuando ellos mismos negocian la venta de sus empresas ya que siempre hay aspectos subjetivos que los llevan a sobrevaluar o subvaluar el negocio. Los efectos son; en un primer caso, la prdida de una oportunidad interesante que nunca ms podra volverse a presentar y, en segundo lugar, la prdida del patrimonio por la venta a un bajo precio. De optar por la venta de la empresa se recomienda que todo el proceso sea encargado a una entidad especializada en este tipo de negocios, a fin de que pueda valorizarla estratgicamente y negociarla en la forma ms objetiva posible para poder obtener el mayor precio de venta.

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