GESTION FINANCIERA

UNIDAD 4 – SEMANA
13
 UNIDAD 4

COSTO DE CAPITAL Y TÉCNICAS

DE EVALUACIÓN DE PROYECTOS
 Logro de la Sesión

Al finalizar la sesión, el estudiante calcula el

rendimiento esperado y el costo de

financiamiento de una inversión

 Temario

• Costo del Capital

• Modelo CAPM

• Costo promedio ponderado de capital

(WACC)
 El costo del capital
Para qué sirve:

• Permite identificar el costo de oportunidad del capital

para una empresa.

• Fija la rentabilidad mínima (valla mínima) que una

empresa debe exigir al momento de realizar una
inversión.

• Determina si la empresa está creando valor.

 Costo de Capital

Los componentes de capital de una empresa son los diferentes tipos de

deuda (préstamos de corto y largo plazo, pagarés, bonos, etc.) y las
acciones (comunes y preferentes).
El costo de capital de una
empresa representa la tasa
Un incremento en los
de rendimiento mínima que
activos totales se debe
se debe obtener de las
financiar incrementando
inversiones en activos o
uno o más de estos
proyectos de la empresa, de
componentes.
manera que el valor no
disminuya.

El costo de capital es el rendimiento requerido de la empresa.

 El costo del capital

Para saber si se ha creado valor:

• Se debe medir la rentabilidad de la empresa. No se debe

tener en cuenta solamente la utilidad (del Estado de
Pérdidas y Ganancias) sino la inversión realizada y el
retorno que genera.

• Los retornos generados por la inversión realizada deben

ser superiores al costo de oportunidad del capital.

• Se debe emplear una tasa adecuada para la

determinación del costo de oportunidad del capital.
 El costo del capital
Maximizar el valor de
la Firma
Es la rentabilidad mínima
(valla mínima) que una Decisión de Decisión de Decisión de
Inversión Financiamiento Dividendos
empresa debe exigir al
Valla de Combinación de Cuánto y en
momento de realizar una retorno Financiamiento qué forma

inversión.

Si el proyecto de inversión no supera esa valla, no debe

realizarse la inversión
Para determinar el costo de oportunidad del capital se
tiene que tomar en cuenta la rentabilidad y el riesgo
de la operación que se está evaluando.
 El costo del capital
Maximizar el valor de
la Firma

Antes de comparar
alternativas de inversión se Decisión de
Inversión
Decisión de
Financiamiento
Decisión de
Dividendos

debe asegurar que sean de Valla de Combinación de Cuánto y en

retorno Financiamiento qué forma
similar riesgo.

Alternativas de inversión comparables:

• Depositar S/. 100 en el BCP con una tasa de interés
de 1% por un mes
• Depositar S/. 100 en el BBVA con una tasa de
interés de 1.5% por un mes
• La rentabilidad esperada del proyecto puede ser mayor,
pero no debe ser menor al Costo de Oportunidad.
 El costo del capital
Cuento con US$ 100,000 y mi costo de oportunidad es del
10% anual. ¿En qué proyectos puedo invertir?

A. Proyecto 1: requiere US$ 35,000 y genera un retorno del 11% anual

B. Proyecto 2: requiere US$ 95,000 y genera un retorno del 11% anual
C. Proyecto 3: requiere US$ 60,000 y genera un retorno del 12% anual
D. Proyecto 4: requiere US$ 100,000 y genera un retorno del 9% anual
E. Proyecto 5: requiere US$ 95,000 y genera un retorno del 10% anual

• Primera opción: A y C.
• Segunda opción: B
• Tercera opción: E.
• Nunca: D
 Coeficiente beta ( β )

• Lo que un inversionista diversificado necesita es un indicador de

cómo varía la rentabilidad de una inversión ante las variaciones
del mercado.
• ¿Cómo medimos esta variabilidad? ¿Cómo medimos el riesgo
relevante de un título?
Un beta más alto indica que el rendimiento del activo es más
sensible a los cambios del mercado, y por tanto más riesgoso.
 Coeficiente beta ( β )
 x  covarianza x; M
Riesgo relevante   x   x; M    2
M   M

• El coeficiente beta (β) de una acción determina cómo afecta la acción al

riesgo de un portafolio bien diversificado.
• Si σx = σM y ρx;M = 1, entonces βx = βM = 1.
• Si βx = 0.5, los rendimientos de la acción son la mitad de variables que
los rendimientos del mercado. Si βx = 2, la variabilidad de la acción será
el doble que la del mercado.
• Finalmente, el riesgo (beta) de un portafolio es el promedio ponderado
de los riesgos (beta) de los títulos que lo conforman:
n n
 portafolio   w j  j w
j 1
j 1
j 1
 Riesgo y tasas de rendimiento

¿Existe algún activo libre de riesgo? ¿Alguna inversión que asegure

una rentabilidad futura sin importar las circunstancias internas
(riesgo específico) o externas (riesgo de mercado)?

• Se asume que los bonos del Tesoro de EE.UU. son libres de

riesgo.
• La rentabilidad de los bonos del Tesoro de EE.UU. se denomina
“rentabilidad libre de riesgo (rLR)”.

• La rentabilidad de cualquier otro valor (con riesgo) deberá ser

mayor a la rentabilidad libre de riesgo, porque los inversionistas
exigirán una prima por riesgo.
 Riesgo y tasas de rendimiento

• De acuerdo al “Modelo de valuación de Activos de Capital

(CAPM) Capital asset pricing model”, esta prima por riesgo será
igual a:

Prima por riesgo  rM  rLR   x

• Entonces la rentabilidad requerida para cualquier valor (rx) se
puede calcular como:

rx  rLR  rM  rLR   x

 Riesgo y tasas de rendimiento

Al graficar esa ecuación se obtiene una recta que se denomina línea

del mercado de valores (LMV).

Rendimiento Línea de Mercado de Valores

(%)
(LMV)
rM
Portafolio de
mercado

rx

Activo libre
r LR de riesgo
Riesgo (β)
βx βM = 1
0
 CAPM en la práctica

• La LMV sirve de referencia para determinar si, en función de la

cotización actual y los dividendos futuros esperados, una acción
está sobrevaluada o subvaluada.

• Si el gerente de una empresa tiene una expectativa de flujos

futuros para un proyecto, determinará si el proyecto conviene
calculando el Valor Presente Neto.

• La tasa de descuento que usará se puede calcular con la fórmula

del CAPM.
 Ejercicio

• El retorno esperado del mercado es: 15.25%

• El retorno libre de riesgo es: 9.25%
• Una acción tiene un beta de: 0.82

¿Cuál es el retorno esperado de la acción?

Estimación del capital requerido

• El capital (inversión) es el valor del patrimonio (recursos

propios de los accionistas) y de la deuda (recursos de
terceros) invertidos.

• El patrimonio y la deuda tienen riesgos distintos y por lo

tanto costos de oportunidad diferentes.

• Se debe evaluar el Promedio Ponderado del Costo del

Capital (WACC): La combinación de deuda y de
patrimonio invertido que minimice el costo del capital.
Estimación del capital requerido
CAPITAL INVERTIDO

RECURSOS PROPIOS RECURSOS DE TERCEROS

(PATRIMONIO) (DEUDA)

Costo de Oportunidad del Patrimonio Costo de Oportunidad de la Deuda

Promedio Ponderado del Costo de

Oportunidad del Capital (WACC)
 Estimación del capital requerido
US$ 1,000,000

US$ 500,000 US$ 500,000

(PATRIMONIO) (DEUDA)
Dependiendo de la
fuente se exigirá un
retorno mínimo
diferente
10% 5%

(Costo de Oportunidad de la Deuda)

(Costo de Oportunidad del Patrimonio)

7.5%
Promedio Ponderado del Costo de Oportunidad del Capital El proyecto debe generar un
flujo mínimo de US$ 75,000
para cubrir el costo del capital
 Estimación del WACC

WACC
Costo de Costo de
Oportunidad del Oportunidad de la
Patrimonio Deuda

• El Costo de Oportunidad del Patrimonio (CPat) es la rentabilidad

mínima que exigen los accionistas (propietarios) por utilizar sus
recursos.

• El Cpat debe reflejar el riesgo de la inversión del patrimonio

invertido en la empresa.

• El Cpat por lo general es mayor que el CDda porque se debe

compensar por el mayor riesgo.
 Estimación del WACC

• El Costo de Oportunidad de la Deuda (CDda) es la tasa de

interés cobrada por los acreedores por prestar sus recursos
para financiar el proyecto.

• El CDda debe reflejar el riesgo de incumplimiento en el

pago de la deuda por parte de la empresa. A medida que la
empresa se endeuda más, el riesgo de incumplimiento
aumenta.

• CDda = Tasa de interés activa cobrado por los bancos.

 Estimación del WACC

• La rentabilidad que demandará la empresa debe ser la

combinación de la rentabilidad exigida por los
accionistas y por los acreedores (titulares de la deuda).

WACC = CPat. x Patrimonio + CDeuda x Deuda

Capital Capital

• El WACC debe tener sentido común, si el resultado

matemático se aleja del sentido común, el cálculo debe
estar errado.
 Costo promedio ponderado de capital

El costo de capital, o costo promedio ponderado de capital (WACC o

CPPC) es una suma ponderada del costo de cada uno de los
componentes de capital.

WACC  wD  1  t  rD  wE  rE
D E
wD  wE 
DE DE

rD = costo promedio de los componentes de deuda.

t = tasa de impuestos aplicable a la empresa.
rE = costo requerido por el accionista.
D,E = valor de mercado de la deuda y de las acciones.
 Costo promedio ponderado de capital
• Para el cálculo de wD y wE se requiere el valor de mercado de la
deuda y de las acciones. Sin embargo, para efectos prácticos,
trabajaremos con los valores en libros.
• Por otro lado, la proporción entre deuda y acciones debería ser
constante, ya que cada empresa tiene una estructura de capital
óptima que maximiza su valor.
• Asumiendo que la empresa trata de mantener esa estructura de
capital óptima, estimamos wD y wE con la proporción entre deuda
y acciones de su Balance General.
• rD suele determinarse como el rendimiento que
debería pagar la empresa hoy si decidiera endeudarse
(costo de la deuda bancaria y/o de una emisión de
bonos a la par).
 El efecto de los impuestos

Estado de resultados Compañía “XYZ” año 2013

Ve n ta s $1.000
C o sto s y g a sto s 600
Utilid a d a n te s d e in te re se s e im p u e sto s 400
G a sto s fin a n c ie ro s 0
Utilid a d a n te s d e im p u e sto s 400
Im p u e sto s (35%) 140
Utilida d Neta 260
 El efecto de los impuestos

En el año 2013, la Compañía XYZ adquiere un préstamo de 400 a

dos años, con una tasa del 10% y amortizaciones anual es:

Amortiza ción de
Año Sa ldo inicia l ca pita l Intereses Cuota Sa ldo Fina l
2013 400 200 40 240 200
2014 200 200 20 220 0

Por lo tanto, se recalcula el Estado de Resultados de la compañía

para el año 2013.
 El efecto de los impuestos

Estado de resultados Compañía “XYZ” año 2013

Sin Con
Rubro Fina ncia ción Fina ncia ción
Ve n ta s $1.000 $1.000
C o sto s y g a sto s 600 600
Utilid a d a n te s d e in te re se s e im p u e sto s 400 400
G a sto s fin a n c ie ro s 0 40
Utilid a d a n te s d e im p u e sto s 400 360
Im p u e sto s (35%) 140 126
Utilida d Neta 260 234
 El efecto de los impuestos

Estado de resultados Compañía “XYZ” año 2013

Sin Con
Rubro Fina ncia ción Fina ncia ción
Ve n ta s $1.000 $1.000
C o sto s y g a sto s 600 600
Utilid a d a n te s d e in te re se s e im p u e sto s 400
Ahorro en 400
G a sto s fin a n c ie ro s impuestos:
0 $14 40
Utilid a d a n te s d e im p u e sto s 400 360
Im p u e sto s (35%) 140 126
Utilida d Neta 260 234
 El efecto de los impuestos
En términos de tasas En valores
• Costo deuda antes de impuestos • Intereses antes de impuestos
(G) (G)
G = 10%
• Costo deuda después de G = $40
impuestos (Gd) • Intereses después de impuestos
Gd = G * ( 1 - T ) (Gd)
Gd = 0.1 * (1 – 0.35) Gd = G * ( 1 - T )
Gd = 0.065 = 6.5% Gd = 40 * (1 – 0.35)
• Ahorro en impuestos (A) Gd = $26
A=G*T • Ahorro en impuestos (A)
A = 0.1 * 0.35 A=G*T
A = 0.035 = 3.5% A = 40 * 0.35
A = $14
 WACC: Consideraciones finales
• El costo de la deuda se registra como gasto financiero, y es
deducible de impuestos. El costo real de la deuda debe tomar en
cuenta este efecto.
• El costo del accionista se hace efectivo a través del pago de
dividendos. Sin embargo, aún en caso de retenerse las utilidades,
estas deben generar al menos el rendimiento requerido por los
accionistas.
• Si la empresa no es capaz de generar este
rendimiento mínimo, las utilidades no
deberían retenerse sino pagarse a los
accionistas, permitiendo que ellos
busquen mejores opciones para su dinero.
 Estimación del WACC
Ejemplo:

Si el costo del patrimonio de Invertir S.A. es de 12.75%, la tasa

de interés de un préstamo es de 10%. Determine el Promedio
Ponderado del Costo del Capital para una inversión de US$
1’000,000 en la que US$ 300,000 provendrán de los accionistas
y US$ 700,000 serán financiados a través de un préstamo
bancario. La tasa impositiva es de 28%:

WACC = 12.75% x 300,000 + 10% x 700,000 x (1 – 28%)

1’000,000 1’000,000

WACC = 3.825% + 5.040% = 8.865%

 Ejercicio
• La empresa Ransa realizó una emisión de bonos hace 2 años,
con una tasa cupón de 5% pero cuya YTM hoy es de 6% TEA.
• La tasa tributaria es de 40%.
• El gerente financiero estima que la estructura óptima de capital
se obtiene con un aporte de accionistas del 60%.
• El endeudamiento de Ransa se efectúa básicamente mediante la
emisión de bonos corporativos.
• El gerente financiero estima que la tasa libre de riesgo es de 3%
y que el rendimiento promedio del mercado es 13%.
• Además, se ha calculado el WACC y el resultado es 9.96%.
Calcule el rendimiento requerido por los accionistas de Ransia y
su riesgo sistemático (β). (Rpta. 14.2% y 1.12)
 Repaso

¿Qué aprendimos hoy?