TEMA 2

EL MERCADO DE DIVISAS AL CONTADO Y A PLAZO

1
TEMA 2. EL MERCADO DE DIVISAS AL CONTADO Y A PLAZO

1. TEORIAS DE LA FORMACION DE LA TASA DE CAMBIO

a. Factores explicativos
b. Teorías explicativas de la ETTC
c. Teoría de la paridad del poder adquisitivo (TPPA)
d. Teoría de la paridad de las tasas de interés (TPTI)
e. Teoría Fisher cerrada
f. Teoría de las expectativas
g. Teoría Fisher internacional o abierta

2. MERCADO DE DIVISAS AL CONTADO Y A PLAZO

a. Operaciones en el mercado de contado
b. Operaciones en el mercado a plazo
c. Operaciones de arbitraje

2
1. TEORIAS DE LA FORMACION DE LA TASA DE CAMBIO
a. Factores explicativos
b. Teorías explicativas de la ETTC
c. Teoría de la paridad del poder adquisitivo (TPPA)
d. Tasa de cambio efectiva nominal y real
e. Teoría de la paridad de las tasas de interés (TPTI)
f. Teoría Fisher cerrada
g. Teoría de las expectativas
h. Teoría Fisher internacional o abierta

3
a. FACTORES EXPLICATIVOS
§ Las teorías que explican los movimientos del tipo de cambio pretenden
proporcionarnos una base para posibles predicciones.
§ Las oscilaciones de los tipos de cambio (precios de las monedas) vienen explicadas
por las variaciones de la oferta y la demanda de esas monedas.
§ Estas variaciones se producen porque los agentes necesitan comprar y vender una
determinada moneda por diversas causas:

El comercio internacional de bienes y servicios: Por la adquisición de

bienes en otros países.

La inversión en el extranjero directas como en cartera: Las empresas o

personas pueden desear variar la cantidad de recursos financieros que colocan
en el exterior en inversiones productivas como en inversiones financieras.

La especulación y arbitraje de los mercados: Basada en la adquisición de

divisas o venta de las mismas para obtener una ganancia en el cambio de una
moneda por otra.
4
b. TEORIAS EXPLICATIVAS DE LA ETTC

Todos esos comportamientos inversores o

comerciales internacionales se producen
en base a las diferencias encontradas
entre países en cuanto a los:

Precios de los Tipos de interés

productos del dinero

De la consideración de estos DOS elementos surgen cinco teorías

que relacionan el tipo de cambio con el tipo de inflación y con el tipo
de interés:

5
 b. TEORIAS EXPLICATIVAS DE LA ETTC

1. TEORIA DE LA PARIDAD DEL PODER ADQUISITIVO (TPPA)

§ Relaciona tasas de cambio al contado con la inflación. Cuando la inflación
aumenta en un país, la tasa de cambio al contado lo hace también, la moneda se
deprecia, y viceversa.
2. TEORIA DE LA PARIDAD DE LAS TASAS DE INTERÉS (TPTI)
§ Relaciona tasas de cambio a plazo con las tasas de interés del mercado
monetario. Cuando la tasa de interés aumenta, la tasa de cambio a plazo lo hace
también, la moneda se deprecia, y viceversa.
3. TEORIA FISHER CERRADA
§ Relaciona inflación con tasas de interés nominales. Cuando la tasa de
inflación aumenta, las tasas de interés nominales lo hacen también y viceversa.

6
4. TEORIA DE LAS EXPECTATIVAS
§ Relaciona tasas de cambio a plazo con tasas de cambio al contado. La tasa de
cambio a plazo se convierte en un estimador insesgado de la tasa de cambio al
contado. Si aumentan las tasa de cambio a plazo, también lo hacen las de cambio al
contado y viceversa.

5. TEORIA FISHER INTERNACIONAL O ABIERTA

§ Relaciona tasas de cambio al contado con las tasas de interés del mercado
monetario. A largo plazo, si aumenta la tasa de interés, también lo hace la tasa de
cambio, la moneda se deprecia, y viceversa. Sin embargo, a corto plazo, el efecto es
el contrario.

7
 (4) (1)
TASA DE CAMBIO
Teoría del
AL CONTADO Teoría paridad del
tipo de
poder
cambio
adquisitivo

Teoría de Fisher (abierta)

a plazo

TASA DE TASA DE
CAMBIO A (5) INFLACIÓN
PLAZO

Teoría
paridad
de los tipos interés Teoría de Fisher
TASA DE INTERÉS (cerrada)

(2) (3)
8
c. TEORIA DE LA PARIDAD DEL PODER ADQUISITIVO (TPPA)

c1. MODELO DE EQUILIBRIO

§ Teoría formulada inicialmente por David Ricardo. Es una ley de precio único

§ Se basa en que productos similares deben tener el mismo precio en distintos países,
expresado este precio en cualquier moneda o divisa.

§ La tasa de cambio entre dos monedas se encontrará en equilibrio cuando se

iguale el precio de una misma cesta de bienes y servicios en los dos países de las
divisas.

§ La TPPA en su versión absoluta difícilmente se cumple debido a que determinados

bienes y servicios no se comercian o intercambian a nivel internacional (corte de pelo
o alquiler de un apartamento). Además la existencia de aranceles, impuestos y costes
de transporte también influyen en que no se cumpla exactamente la TPPA versión
absoluta.

9
§ Ejemplo 1:

§ Un celular en EUROZONA cuesta 200 EUR

§ Si las tasas de cambio fuesen:
§ 1,15 USD/EUR
§ 140 JPY/EUR
§ Entonces el celular debería costar en cada país, para que se cumpla realmente la
TPPA:
§ En EEUU: 200 EUR x 1,15 USD/EUR = 230 USD
§ En Japón: 200 EUR x 140 JPY/EUR = 28.000 JPY

§ La TPPA en su versión relativa establece una situación más realista ya que

propone que la variación previsible de las tasas de cambio de dos monedas
dependerá de las tasas de inflación esperadas en los dos países.

§ El país que tenga mayor inflación comprobará como su moneda se deprecia respecto
a la del país con menor inflación (la tasa de cambio de su divisa debe aumentar en
su forma directa)

10
I A = Indice de precios del pais A
I B = Indice de precios del país B
T A/B = Tasa de cambio de la moneda de A respecto a la de B
g A = Tasa de inflación esperada del pais A
g B = Tasa de inflación esperada del pais B
t A/B = Variacion de la tasa de cambio

IA
I A = I B ·T A/B de donde T A/B =
IB
I A (1 + g A ) = I B (1 + g B )·T A/B (1 + t A/B )
(1 + g A ) = (1 + g B )· (1 + t A/B )
1 + g A = 1 + g B + t A/B + g B ·t A/B

g A - gB
t A/B = o aproximadamente t A/B = g A - g B (TPPA)
1+ gB
11
 Ejemplo 2
Teniendo en cuenta los siguientes datos macroeconómicos y del mercado
de tasas de cambio, se desea calcular las tasas de cambio esperadas en
base a la TPPA.

æ 2,50% - 2,20% ö
1,150· ç 1 + ÷ = 1,15·1,003 = 1,153 USD/EUR
è 1 + 2,20% ø

æ 0,10% - 2,20% ö
135,200· ç 1 + ÷ = 135,200·0,979 = 132,422 JPY/EUR
è 1 + 2,20% ø

æ 0,10% - 2,50% ö
108,100· ç 1 + ÷ = 108,100·0,977 = 105,569 JPY/USD
è 1 + 2,50% ø

12
 T.C. CONTADO tA/B 1+tA/B T.C. ESPERADA
USD/EUR 0,29% 1,003 1,153
JPY/EUR -2,05% 0,979 132,422
JPY/USD -2,34% 0,977 105,569

§ El Euro se aprecia respecto al USD americano debido a la menor

tasa de inflación esperada en Europa

§ El Yen se aprecia respecto al EUR y al USD debido a la menor

tasa de inflación esperada en Japón respecto a la Eurozona y
EE.UU.

13
c2. INDICE BIG MAC

1. El Índice Big Mac (en inglés, Big Mac Index) es un índice publicado por la revista The Economist y es
elaborado a partir de una investigación no científica, que permite comparar el poder adquisitivo de
distintos países donde se vende la hamburguesa Big Mac de McDonald's.

2. El índice basa su sistema en la teoría de la paridad del poder adquisitivo (TPPA), que sostiene el
concepto de que "el dólar debe comprar la misma cantidad de bienes o servicios en todos los
países".

3. El «bien y servicio» propuesto por el índice es un menú Big Mac. De esta manera, la TPPA Big
Mac manifiesta el tipo de cambio que lograría significar que dicho menú costase lo mismo en los
Estados Unidos y en el extranjero.

4. Al comparar el cambio real que cotiza en el mercado con la TPPA, se llega a observar una
infravaloración o sobrevaloración de la moneda del país que se analiza.

5. La finalidad del índice es comparar, mediante el valor referencial de venta de la hamburguesa Big
Mac el costo de vida de los países donde se vende la hamburguesa, junto con establecer si las
monedas locales están infravaloradas o sobrevaloradas en relación al dólar estadounidense.

6. El nombre del índice, por lo tanto, se toma a partir del nombre de la hamburguesa.

14
Ejemplo 3

(7)=[ (3)/(6)]-1
(2) TASA CAMBIO (3) TASA CAMBIO (4)=(1)x(3) (5)=(1)/2,9 TPPA SOBRE/INFRA
(1) PRECIO BIG MAC MERCADO MONEDA MERCADO PRECIO BIG IMPLICITA MONEDA (6) TPPA IMPLICITA VALORACION
PAISES MONEDA EN MONEDA LOCAL LOCAL/USD USD/MONEDA LOCAL MAC EN USD LOCAL/USD USD/MONEDA MONEDA LOCAL
EE.UU USD 2,90 1,000 1,000 2,900 1,000 1,000 0,00%
R. UNIDO GBP 1,89 0,560 1,786 3,375 0,652 1,534 16,38%
CHINA CNY 10,41 8,260 0,121 1,260 3,590 0,279 -56,54%
EUROZONA EUR 2,73 0,830 1,205 3,289 0,941 1,062 13,42%
JAPON JPY 261,87 112,390 0,009 2,330 90,300 0,011 -19,65%
FILIPINAS PHP 69,02 56,110 0,018 1,230 23,800 0,042 -57,58%
SUIZA CHF 6,29 1,280 0,781 4,914 2,169 0,461 69,45%

The Economist, 27 mayo 2004

I IB IA
I A = I B ·TA/B de donde TA/B = A TB/A = TA/B =
IB IA IB

IB
I B = I A·TB/A de donde TB/A =
IA

15
16
d. TASA DE CAMBIO EFECTIVA NOMINAL Y REAL
§ La tasa de cambio nominal expresa el precio de una moneda en términos otra. Por ejemplo, la
tasa de cambio USD/EUR expresa la cantidad que hay que pagar para poder comprar un euro.

§ La TPPA adopta una posición bilateral entre las monedas, ya que siempre se relacionan parejas
de monedas

§ La cuestión es si una moneda se deprecia o aprecia por méritos propios o porque la otra
moneda se aprecia o deprecia respectivamente.

§ Para resolver esta duda se crean los Índices de Tasa de Cambio, ya que estos comparan la
moneda objeto de análisis con una cesta de monedas que se toma de referencia.

§ Primer índice: TASA DE CAMBIO EFECTIVA NOMINAL (TCEN)

§ Segundo índice: TASA DE CAMBIO EFECTIVA REAL (TCER)

17
§ Consideremos que un celular en EEUU cuesta actualmente 500 $ y en la Eurozona 350 euros.
La tasa de cambio es de 0,78 EUR/USD ó 1,28 USD/EUR (1/0,78).

§ Para conocer el precio del celular americano en función del precio que este tiene en la
Eurozona tendremos que:

1. Expresar el precio del celular americano en euros: 500 USD x 0,78 EUR/USD = 390 euros

2. Calcular el cociente precio celular americano en euros/precio celular eurozona en euros, es

decir: 390 euros/350 euros= 1,114

§ Obtenemos la tasa de cambio real EUR/USD. ¿Qué significado económico tiene esta
magnitud?. Que con la cantidad de euros que un americano puede comprar un celular en
EE.UU puede comprar más celulares en la Eurozona (en concreto, 1,114 veces más). O dicho
de otra forma, el europeo necesita un 11,4% más de euros que en Europa para poder comprar
un celular en EE.UU.

§ Lo realmente importante de la tasa de cambio real es cómo afectan sus variaciones a los
precios de la importaciones y exportaciones de bienes y servicios.

18
 TCER(EUR/USD) = TCEN (EUR/USD) · Indice de Precios Consumo Relativo

æ IPCUSD ö
TCER(EUR/USD) = TCEN (EUR/USD)· çç ÷÷
è IPCEUR ø

æ IPCUSD ö
%Δ TCER(EUR/USD) » %Δ TCEN(EUR/USD) + %Δ çç ÷÷
è IPCEUR ø

§ El precio que tiene que pagar un americano por las importaciones que realiza variará no solo
en función de la tasa de cambio efectiva nominal, sino también en función de las variaciones
de precios de los productos y servicios extranjeros.

§ Para los extranjeros que importen de EE.UU el precio que deben pagar por los bienes y
servicios no solo depende de la tasa de cambio efectiva nominal, sino también de cómo
varían los precios en EE.UU.

19
 Ejemplo 4

Mes TCEN EUR/USD Δ EUR/USD IPC(USA) Δ IPC(USA) IPC(UE) Δ IPC(UE) IPC(USA)/IPC(UE) Δ IPC(USA)/IPC(UE) TCER EUR/USD ΔTCER EUR/USD ΔTCER EUR/USD
Junio 0,780 - 110,0 - 110,0 1,000 - 0,780 - -
Julio 0,780 0,0% 112,2 2,0% 113,3 3,0% 0,990 -1,0% 0,772 -1,0% -1,0%
Agosto 0,760 -2,6% 117,8 5,0% 115,6 2,0% 1,019 2,9% 0,774 0,3% 0,3%
Septiembre 0,780 2,6% 120,3 2,1% 121,5 5,1% 0,990 -2,9% 0,772 -0,3% -0,2%

§ Julio: Se observa como una disminución de los precios relativos de EE.UU respecto a la UE,
manteniéndose constante la tasa de cambio nominal, produce una disminución de la tasa de
cambio real. Es decir, el EUR se aprecia frente al USD en el 1% (de 0,780 EUR/USD se pasa a
0,772 EUR/USD)

§ Agosto: Si se produce una apreciación nominal del EUR del 2,6% (de 0,780 EUR/USD se pasa a
0,760 EUR/USD) acompasado esto con un incremento de los precios relativos del 2,9%, el efecto
final esperado sobre la tasa de cambio real será una depreciación real del EUR frente al UDS del
0,3% (de 0,772 EUR/USD se pasa a 0,774 EUR/USD)

§ Septiembre: Si se produce una depreciación nominal del EUR del 2,6% (de 0,760 EUR/USD se
pasa a 0,780 EUR/USD) acompasado esto con una disminución de los precios relativos del 2,9%,
el efecto final esperado sobre la tasa de cambio real será una apreciación real del EUR frente al
UDS del 0,3% (de 0,774 EUR/USD se pasa a 0,772 EUR/USD)
20
TCEN EUR/USD IPC USA/IP EUR TCER EUR/USD
(1) AUMENTO (Depreciación EUR) (2) AUMENTO
(1) DESCENSO (Apreciación EUR) (2) DESCENSO
(1) AUMENTO (Depreciación EUR) (2) DESCENSO
(1) DESCENSO (Apreciación EUR) (2) AUMENTO
Repercusiones economicas en UE
DEPRECIACION REAL EURO Aumento competitividad productos UE
Perdida poder adquisitivo del EUR
APRECIACION REAL EURO Pérdida competitividad productos UE
Aumento poder adquisitivo del EUR
Depreciación real EUR si (1) >(2) Aumento competitividad productos UE
Perdida poder adquisitivo del EUR
Apreciación real EUR si (1) <(2) Pérdida competitividad productos UE
Aumento poder adquisitivo del EUR
Apreciación real EUR si (1) >(2) Pérdida competitividad productos UE
Aumento poder adquisitivo del EUR
Depreciación real EUR si (1)<(2) Aumento competitividad productos UE
Perdida poder adquisitivo del EUR

æ IPCUSD ö
%Δ TCER(EUR/USD) » %Δ TCEN(EUR/USD) + %Δ çç ÷÷
è IPCEUR ø

21
e. TEORIA DE LA PARIDAD DE LA TASAS DE INTERÉS (TPTI)
d1. MODELO DE EQUILIBRIO

§ La tasa de cambio cotizará en unidades de divisa (por ejemplo: cantidad de $/Libra,

cantidad de $/euros, cantidad de euros/$, cantidad de euros/Libra, cantidad de
$/AUS, etc.)

§ T0: Tasa cambio al contado (spot): cantidad de $ por una unidad de divisa o cantidad
de euros por una unidad de divisa.

§ TF Tasa a plazo (forward): cantidad de $ USA por una unidad de divisa (EUR).
(USA/EUR)

§ iA: Tasa de interés anual vigente en el país local

§ iB :Tasa de interés anual vigente en el país extranjero.

§ t= Horizonte temporal de la tasa de cambo a plazo (1 año)

22
Dos alternativas de inversión para convertir 1 EUR (divisa extranjera) en USD en un
período de tiempo T = 1 año.
1. INVERSION EN EL PAIS EXTRANJERO 1 EUR·(1 + i B )·TF

2. INVERSION EN EL PAIS LOCAL 1 EUR· T0 ·(1 + i A )

3. EN EQUILIBRIO 1 EUR·(1 + i B )·TF = 1 EUR· T0 ·(1 + i A )

TF - T0 TF TF TF 1 + iA i A - iB
iF = = -1 = 1 + iF = 1 + iF = iF =
T0 T0 T0 T0 1 + iB 1 + iB

iF = i A - iB TF = T0 · [1 + i F ] = T0 · [1 + (i A - i B )] (TPTI)

Si iA > iB , entonces iF > 0 y el $USA cotiza con descuento respecto a EUR

(EUR cotiza con premio respecto $USA)
Si iA < iB , entonces iF < 0 y el $USA cotiza con premio respecto a EUR
(EUR cotiza con descuento respecto $USA)
23
b. Arbitraje de posiciones 1.000 AUD (moneda extranjera)
en el momento actual

1.000 AUD (moneda extranjera) 1.000 AUD ·T0 en t = 0

en el momento actual t=0

1.000 AUD·(1 + i B )·TF en t = 1 1.000 AUD· T0 ·(1 + i A ) en t = 1

1.000 AUD·(1 + i B )t ·TF = 1.000 AUD· T0 ·(1 + i A )t

TF = T0 · [1 + i F ]t = T0 · [1 + (i A - i B )]t TF = T0 ·e (rA - rB )·t

24
Ejemplo 5

§ La tasa de interés del mercado monetario en Australia y EE.UU es

del 5% y 7% respectivamente

§ La tasa de cambio spot es de 0,6200 $/AUD.

§ Según estos datos la tasa de cambio a plazo a dos años debería ser:

TF = T0 ·e (rA - rB )·t = 0,6200·e (0,07 -0,05 ) ·2 = 0,6453 $/AUD

§ Primer escenario: La tasa de cambio a plazo a dos años es menor
que TF, por ejemplo 0,6300 $/AUD. (AUD INFRAVALORADO)

§ Segundo escenario: La tasa de cambio a plazo a dos años es mayor

que TF, por ejemplo 0,6600 $/AUD. (AUD SOBREVALORADO)

25
1.000·e 0,05 ·2
= 1.105,17 AUD 620·e0,07 ·2 = 713,17$

1.105,17 AUD ·0,63 $/AUD = 696,26 $

26
1.000·e 0,07 ·2
= 1.150,27 $ 1.612,90·e0,05 ·2 = 1.782,53 AUD

1.782,53 AUD ·0,66 $/AUD = 1.176,47 $

27
Ejemplo 6

Supongamos la siguiente información del mercado de cambio y monetario:

Un inversor europeo realiza las siguientes operaciones para cubrirse del riesgo de
variación de la tasa de cambio:
1. Solicita un préstamo de 1.000.000 EUR a un año
2. Cambia a USD para invertirlos en EE.UU a un plazo de un año.
3. Vende a plazo el producto o resultado de dicha inversión comprensiva de
capital e intereses
28
 TF 1 + i A
= = 1,0028
T0 1 + i B

§ La ganancia sería prácticamente cero con las dos estrategias

§ Eso se debe a que se cumple la TPTI
§ Al apreciarse el EUR a plazo en el porcentaje teórico previsto de 0,28, el
mercado se encuentra en equilibrio y no es posible realizar un mecanismo de
arbitraje.
29
Ejemplo 7
Un inversor americano, que desea realizar una posible operación de arbitraje en el
mercado de cambios y monetario debería empezar por comprobar si se cumple o no la
TPTI.

30
No se cumple la TPTI, ya que el USD no se aprecia lo suficiente como para
compensar la menor tasa de interés ofrecida con respecto a la GBP

El inversor aprovecha esta situación y realiza la siguiente estrategia de arbitraje:

1. Se endeuda en USD
2. Cambia al contado los USD por GBP
3. Realiza un depósito en GBP
4. Vende a plazo las GBP del resultado del depósito (capital+intereses)
5. Esto le genera una ganancia de 310,09 USD

31
f. TEORIA FISHER CERRADA

§ Teoría elaborada por el economista Irving Fisher

§ La teoría establece que las tasas de interés nominales reflejan, anticipadamente,

los rendimientos reales exigidos ajustados por las expectativas de inflación.

§ En los distintos países los rendimientos reales deben tender a igualarse por el
ajuste que las expectativas de inflación realizan sobre las tasas nominales.

§ La evidencia empírica muestra que esta teoría se cumple en activos financieros a

corto plazo como las letras del Tesoro americano (T-bills), aunque es menos
evidente en activos a medio-largo plazo.

32
rA = Rentabilidad real del pais A
rB = Rentabilidad real del país B
i A = Tasa de interes nominal del pais A
i B = Tasa de interes nominal del pais B
g A = Tasa de inflación esperada del pais A
g B = Tasa de inflación esperada del pais B

1 + i A = (1 + rA )· (1 + g A ) 1 + i B = (1 + rB )· (1 + g B )

Si rA = rB = r entonces i A - i B = (1 + r )· (g A - g B )

g A - gB
iA = iB + (1 + iB ) = iB + ( g A - g B )(1 + r )
1 + gB

i A - iB g A - gB i A - iB g A - g B
= es decir =
(1 + r )· (1 + g B ) 1 + g B 1 + iB 1+ gB
33
Método aproximado

1 + i A = (1 + rA )· (1 + g A ) 1 + i B = (1 + rB )· (1 + g B )

1 + iA = ( 1 + rA )· ( 1 + g A ) ® iA = rA + g A + rA g A  rA + g A = r + g A

1 + iB = ( 1 + rB )· ( 1 + g B ) ® iB = rB + g B + rB g B  rB + g B = r + g B

r=iA - g A r=iB - g B

iA - iB = g A - g B

iA = iB + ( g A - g B )

34
Ejemplo 8

35
 g. TEORIA DE LAS EXPECTATIVAS

§ La teoría establece que las tasas de cambio al contado, esperadas para dentro de
t períodos, debe coincidir con las actuales tasas de cambio a plazo o forward para
dentro de t periodos (TF).

TF - T0 i A - i B
Según TPTI iF = = iF = i A - iB
T0 1 + iB

i A - iB g A - g B
Según Teoría Fisher = i A - iB = g A - g B
1 + iB 1+ gB

g A - gB
Según TPPA t A/B = t A/B = g A - g B
1+ gB

36
 t A/B = i F por tanto Tt = Tasa de cambio contado en t
T0 = Tasa de cambio contado en 0 (spot)
TF = Tasa de cambio a plazo en 0 (forward)
Tt - T0 TF - T0
= siendo
T0 T0

Tt = TF La tasa de cambio a plazo o forward (TF) para dentro de t

periodos es un predictor insesgado de la tasa de cambio al
contado dentro de t periodos (Tt)

§ En t=0 la mejor previsón de la tasa de cambio al contado (T1), dentro de un mes, es la tasa de
cambio a plazo vigente en el momento t=0, es decir, TF01. Cuando transcurre un mes, la tasa de
cambio de contado realmente vigente es T1, por lo que se comete un Error igual a (T1-TF01).

§ En t=1 la mejor previsón de la tasa de cambio al contado (T2), dentro de un mes, es la tasa de
cambio a plazo vigente en el momento t=1, es decir, TF12. Cuando transcurre un mes, la tasa de
cambio de contado realmente vigente es T2, por lo que se comete un Error igual a (T2-TF12).

§ La suma de errores converge a cero, dado que unas veces estos son positivos y otras veces son
negativos.
37
 n

Tasa de å Erroresi ® 0
cambio i =1

TF12
Error 2 (-)
T1 T2
T0
TF23
Error 1 (+)
Error 3 (-)
TF01
T3

0 1m 2m 3m Tiempo
(meses)

38
Ejemplo 9

§ Si en un determinado mercado de tasas de cambio se dispone de

la información que se recoge en el cuadro adjunto y un inversor
desea conocer la tasa de cambio al contado USD/GBP dentro de
3 meses , este comprobará que la misma es 1,8260 USD/GBP.

§ Es decir, comprobará que el USD se ha revalorizado respecto a la

GBP.

39
h. TEORIA FISHER INTERNACIONAL O ABIERTA

§ La teoría establece que la rentabilidad de total de los inversores

internacionales, en diferentes países, debe ser igual en el largo
plazo.
i A - iB g A - g B i A - iB = g A - g B
Según Teoría Fisher =
1 + iB 1+ gB

g - gB t A/B = g A - g B
Según TPPA t A/B = A
1+ gB

t A/B = i A - i B
i A - i B Tt - T0 TF - T0
t A/B = = =
1+ gB T0 T0
i A = i B + t A/B

40
La variación de la tasa de cambio, entre dos monedas, depende de los
diferenciales de tasas de interés que tienen ambas monedas en sus
respectivos mercados.

TPTI: ∆ tasa interés a C/P genera ∆ tasa de cambio a plazo o forward (TF)
T. Fisher : ∆ tasa interés a C/P genera ∆ tasa de cambio al contado (Tt)
Efecto a C/P: ∆ tasa interés a C/P genera Ñ tasa de cambio al contado (Tt)

Si consideramos que la tasa de cambio se expresa en su forma directa

(cantidad de moneda local / una unidad de moneda extranjera, por ejemplo
0,82 USD/EUR) entonces:

∆ Tasa de Cambio = Depreciación de la moneda local respecto a la extranjera

Ñ Tasa de Cambio = Apreciación de la moneda local respecto a la extranjera

41
 Ejemplo 10
§ Supongamos la siguiente situación en el mercado monetario y de cambios en
relación a las monedas y tasas de interés a C/P de EE.UU, Zona Euro y Japón.

§ Se desea conocer el efecto de esta situación del mercado en la tasas de

cambio a corto plazo en base a la Teoría de Fisher Internacional.

TF = Tt = T0 · (1 + t A/B ) = T0 · (1 + (i A - i B ))

42
Ejemplo 11

i A = i B + (g A - g B ) = 2,5% + 2,5% = 5%

TF - T0 0,7175 - 0,7000
iF = = = 2,50%
T0 0,7000

t A/B = i A - i B = 5,00% - 2,5% = 2,5%

APRECIACION DEL EURO

TF = Tt = T0 · (1 + t A/B ) = 0,7000·(1 + 2,5% ) = 0,7175 GBP/EUR

43
 (4) (1)
Tasa de cambio
Teoría del al contado+2,5% a
Teoría paridad del
tipo de favor del EUR
poder
cambio
adquisitivo

Teoría de Fisher (abierta)

a plazo

Tasa de cambio Tasa de

a plazo+2,5% a
(5) inflacion 2,5%
favor del EUR menos en la UE

Teoría
paridad
de los tipos interés Tasa de interés Teoría de Fisher
2,5% menos en la (cerrada)
UE
(2) (3)
44
2. MERCADO DE DIVISAS AL CONTADO Y A PLAZO

a. Operaciones en el mercado de contado

b. Operaciones en el mercado a plazo

c. Operaciones de arbitraje

45
 BANCOS CENTRALES

BROKERS MERCADO
MAYORISTA

BANCOS COMERCIALES
CREDADORES DE MERCADO
(market makers)

BANCOS COMERCIALES

MERCADO
MINORISTA

EXPORTADORES-IMPORTADORES-TURISTAS-
EMIGRANTES E IVERSORES

46
Tasas de cambio duales ofrecidas por un banco comercial
Tasa comprador Tasa vendedor Spread
1,200 USD/EUR 1,202 USD/EUR 0,002

§ El banco comercial esta dispuesto a comprar EUR pagando 1,200 USD y a

vender EUR por 1,202 UDS, obteniendo un diferencial o spread de 0,002
USD/EUR
1,200 + 1,202
Cambio medio = = 1,201 UDS/EUR
2

Tasa comprador < Tasa vendedor

Spread vendedor= Tasa vendedor – Cambio medio = 1,202-1,201=+1%

Tasa vendedor = Cambio medio + Spread vendedor = 1,201 +1%=1,202

Tasa comprador = Cambio medio – Spread comprador = 1,201-1%=1,200

47
Tasas de cambio duales ofrecidas por un banco comercial
Tasa comprador Tasa vendedor Spread
1,200 USD/EUR 1,202 USD/EUR 0,002

INTERRELACIONADOS INTERRELACIONADOS

Tasas de interés ofrecidas por un banco comercial en el

mercado de dinero

48
a. Operaciones en el mercado de contado
§ Se realizan a través de salas de cambios de los bancos
§ La negociación entre los intermediarios financieros puede ser directa o
mediante la participación de un broker, los cuales garantizan el anonimato
entre los bancos negociantes.
§ Los importes mínimos negociados están entre uno y cinco millones de USD
§ Cuando un banco solicita cotización de una divisa contra otra no define si su
posición es compradora o vendedora.
§ La respuesta que recibe del mercado recoge las cotizaciones de compra y de
venta: 1,125/1,135 USD/EUR
§ El banco que pide la cotización sabe que puede vender EUR en el mercado a
1,125 USD y que podrá comprarlos 1,135 USD.
§ A partir de esta información el Banco, si es market maker, establecerá su
posición en el mercado.
49
 Cotización Banco
market maker
C C V V USD/EUR

1,159 1,160 1,161 1,162 Banco con orientación

de Vendedor de EUR
Cotización
Mercado

Cotización Banco
market maker
C C V V USD/EUR

1,160 1,161 1,162 1,163

Cotización
Mercado Banco con orientación
de Comprador de EUR
50
§ MERCADO ALCONTADO (SPOT): La entrega de divisas se realiza en el plazo de dos
días hábiles a partir del cierre de la operación de compra venta (T0)

b. Operaciones en el mercado a plazo

§ MERCADO A PLAZO (FORWARD) (Tf)

§ La entrega de divisas se realiza en plazos de uno, dos, tres, cuatro, cinco y hasta 6
meses a partir del cierre de la operación de compra venta

§ Las operaciones a plazo presentan varias modalidades:

§ Outright: Fechas de entrega de la divisa perfectamente establecidas (la más común)

§ Option: Fechas de entrega abiertas (un mes, dos meses…etc)

§ Swap: Operación simultanea en mercado de contado y plazo. Un banco compra a otro

agente USD pagando con JPY en el contado y al mismo tiempo vende los USD en el
mercado a plazo (un mes) contra JPY al mismo agente.
51
 SAWP MERCADO CONTADO-FUTURO JPY/USD

Orden de Venta USD

TF=110 JPY/USD
Forward
Banco Agente 1
(1 mes)

Cobra USD TF=110 JPY/USD

JPY USD

Agente 1

Pagando 109 JPY/USD

Contado
52
Las cotizaciones de la divisa a plazo dependen de la expectativas de los agentes del mercado con
respecto a las divisas correspondientes y a los precios al contado para el futuro.

Los cambios a plazo en la divisa son, en términos estadísticos, estimadores no sesgados de los
cambios que se producirán en el contado.

La TPTI proporciona la formula adecuada para establecer un concepto relevante en el mercado a

plazo como es la tasa de interés implícita (iF) que, para operaciones a corto plazo, se define como:
Unidad 3, pag 59
t A/B = i F por tanto

TF - T0 360 é t ù
iF = · TF = T0 · ê1 + i F · ú
Tt - T0 TF - T0
= siendo
T0 t ë 360 û T0 T0

Tt = TF

La formula adecuada para la tasa de interés implícita (iF) en operaciones teniendo en cuenta
un mercado capitaliza de forma continua seria:
æ TF ö1
TF = T0 ·e ( rA - rB ) ·t
= T0 ·e iF ·t iF = Lnçç ÷÷·
è T0 øt
53
Ejemplo 12:

Supongamos las siguientes cotizaciones en el mercado de tasas de cambio

Concepto Concepto
USD/EUR (T 0 ) 1,200 EUR/USD (T 0 ) 0,833
USD/EUR (T F ) a 6 meses 1,220 EUR/USD (T F ) a 6 meses 0,820
Diferencial USD/EUR (Swap) 0,020 Diferencial EUR/USD (Swap) -0,014 0,820 - 0,833

iF 3,31% iF se revaloraliza -3,31%

Dias 6 meses 180 Dias 180
Base anual 360 Base anual 360

§ El EUR, para dentro de 6 meses, según el mercado a plazo, se revaloriza en 3,31%

con respecto al USD
§ Se necesitarán 0,020 USD adicionales para comprar un EUR.
§ Además, el USD, para dentro de 6 meses, según el mercado a plazo, se devalúa en un
3,31% con respecto al EUR
§ EL EUR está a PREMIO respecto al USD y el USD a DESCUENTO respecto al EUR
§ Al diferencial se le denomina también Swap (segunda acepción del término)

54
 æ 1,220 ö 1 æ 0,820 ö 1
iF =Ln ç ÷· 180 =3,31% iF =Ln ç ÷· 180 = -3,31%
è 1,200 ø è 0,833 ø
360 360

c. Operaciones de arbitraje
§ Son operaciones que aprovechan los desajustes en precios de los
mercados para obtener beneficios sin riesgo.

§ En los mercados de divisas el arbitraje utiliza las diferencias de cotización o

precio de una misma moneda en dos o más plazas financieras para generar
beneficios.

§ El arbitraje tiende a generar un equilibrio en los precios de la divisa en las

distintas plazas donde cotiza.

§ Las operaciones de arbitraje en divisas típicas son de tipo Bilateral

55
 a
Ejemplo 13:

Operación de arbitraje bilateral. Supongamos que determinado creador

de mercado (market maker), que dispone de 100.000.000 USD, observa la
siguientes cotizaciones en tiempo real en el mercado de cambios:

se le resta la tasa de i

56
§ CARACTERISTICAS DEL ARBITRAJE

§ Operación financiera que aprovecha los desequilibrios puntuales de

las cotizaciones de las divisas en el mercado para obtener beneficios
§ No requiere capital inicial ya que se opera en realidad por diferencias
§ No existe riesgo
§ El arbitraje es realizado por operadores que actúan en tiempo real en
los mercados secundarios, los cuales tienen acceso a información
sobre cotizaciones
§ Con su actuación de arbitraje, estos operadores consiguen que el
mercado sea más eficiente en precios.
57