Modelo CAPM

Hugo Vásquez Guardamagna

hvasquez@dii.uchile.cl
 Línea de Mercado de Capitales
◼ Línea que une Rf y la cartera riesgo M es la Línea de
Mercado de Capitales, LMC
◼ La pendiente de esta línea nos da una referencia respecto a
la prima por riesgo

E(rp)
 E (RM ) − RF 
E (R p ) = RF +   (R p )
endeudamiento

  (RM )  FPE

rs M
préstamo

T
rf

σs σ
Capital Asset Pricing Model CAPM
Supuestos
◼ Inversionistas aversos al riesgo y maximizan su utilidad esperada.
◼ Inversionistas son tomadores de precio y tienen expectativas
homogéneas acerca del retorno de los activos
◼ Existe una tasa libre de riesgo rf a la cual se puede prestar y pedir
prestado.
◼ Todos los activos son transables y perfectamente divisibles.
◼ La cantidad de activos es fija (modelo de un periodo)
◼ El mercado de activos es racional y todos los inversionistas tienen
información disponible sin costo
◼ No hay imperfecciones del mercado:
❑ No existen costos de transacción.
❑ No existen impuestos ni regulaciones.
◼ Todos tienen la misma frontera eficiente en equilibrio
Como llegamos al Modelo CAPM
◼ El modelo supone un mercado en equilibrio →
❑ No hay exceso de oferta ni de demanda de activos
❑ El portafolio de mercado contiene todos los activos en proporciones
de acuerdo a su valor de mercado.
◼ La participación de cada activo en la cartera de mercado
esta dada por:
valor de mercado del activo i
wi =
valor de mercado de todos los activos

◼ Supongamos un portafolio formado por Wi % del activo i y

(1-Wi)% la cartera de mercado.
❑ E(rp)=Wi*E(ri)+(1-Wi)E(rm)
❑ σp2=Wi2*σi2+(1-Wi)2*σm2+2Wi2(1-Wi)2σim
Como llegamos al Modelo CAPM
◼ Este portafolio tiene una tasa de sustitución retorno-riesgo
−1
E (rp )   p 
E (rp )
=  
 p wi  wi 
◼ Pero como el activo i ya forma parte de la cartera de
mercado → la porción Wi es un exceso de demanda por el
activo i
◼ El modelo supone equilibrio, donde la participación de cada
activo en la cartera de mercado corresponde a su valor
relativo → no exceso de demanda
❑ Evaluando esta expresión para wi=0, se obtiene:
E (rp ) E (ri ) − E (rm )
= m
 p  im −  m 2
wi = 0
Como llegamos al Modelo CAPM

◼ Pero la prima por riesgo de la cartera de mercado en la

frontera eficiente de inversiones debe ser igual a determinada
en la LMC: E (r )    E (rm ) − rf   E (rm ) − rf
= rf +    =
❑ Prima LMC:
 
  
 m   m
E (rp ) E (ri ) − E (rm )
= m
❑ Prima cartera de mercado:  p  im −  m 2
wi = 0

E (rm ) − rf E (ri ) − E (rm )

= m
m  im −  m 2

 im
E (ri ) = rf + 2 (E (rm ) − rf )
m
Capital Asset Pricing Model CAPM

◼ Se define:  im  im i
i = 2 =
m m
◼ Luego, el modelo CAPM tiene la forma:

E (ri ) = rf +  i (E (rm ) − rf )
◼ Donde βi representa:
❑ Riesgo de mercado del activo i
❑ La contribución del activo i al riesgo de una cartera bien diversificada
Capital Asset Pricing Model CAPM
◼ El termino E(Rm)-rf se denomina premio por riesgo de
mercado.
◼ El premio por riesgo de un activo es igual al premio por riesgo
de mercado por su beta.
◼ El modelo CAPM, que permite calcular el retorno exigido a un
activo
Capital Asset Pricing Model CAPM

◼ Entonces, el riesgo de un activo se compone de:

Riesgo Total = Riesgo único + Riesgo de Mercado

σ Diversificable β
◼ →β es la medida del riesgo no diversificable.
❑ Letras del tesoro: β=0 (no tienen riesgo)
❑ Acciones ordinarias: β=1 (riesgo medio del mercado)
Capital Asset Pricing Model CAPM
◼ El Modelo de Valoración de Activos de Capital (CAPM) indica que
la rentabilidad esperada de un activo riesgoso es igual a la tasa
libre de riesgo más un premio por riesgo.

 A mayor riesgo del activo, mayor es

la rentabilidad exigida por el
mercado.
 El riesgo relevante para un activo es E(r)
su contribución al riesgo de la
cartera de mercado. Este riesgo,
denominado riesgo sistemático o de M
mercado, se mide a través del rm
coeficiente beta del activo.
 El resto del riesgo del activo es rf
eliminable mediante la
diversificación, por lo que no se
exige compensación. 1 β
El modelo CAPM
◼ La magnitud de βi nos indica la relación entre la
rentabilidad esperada y el riesgo no diversificable del
activo i y el mercado:
❑ Si βi <1 el activo i tiene una rentabilidad esperada menor a la de
mercado pero con menor riesgo no diversificable.
❑ Si βi >1 el activo i tiene una rentabilidad esperada mayor a la de
mercado pero a un mayor riesgo no diversificable.
❑ Si βi =1 el activo i es el portafolio de mercado.
❑ Si βi =0 el activo i es el activo libre de riesgo.
Características del β

◼ El coeficiente β tiene la propiedad de ser lineal:

 p = w x + (1 − w ) y
◼ El β de un activo refleja las características de la industria y las
políticas administrativas que determinan la forma en la que la
rentabilidad fluctúa en relación con las variaciones en la
rentabilidad general del mercado.
◼ Si el ambiente económico general es estable, si las
características de la industria permanecen sin cambiar y las
políticas de la administración tienen continuidad, la medida
del β será relativamente estable cuando se calcule para
diferentes periodos de tiempo.
Características del β

◼ Existe bastante evidencia empírica del modelo, y en la

mayoría de los mercado financieros el coeficiente β se calcula
para todas las acciones y sectores industriales.
◼ La intercompensación entre riesgo y rentabilidad dada por el
CAPM requiere que todos los proyectos ganen por lo menos
la rentabilidad exigida por el mercado sobre proyectos de
riesgo equivalente.
◼ El activo A está subvaluado
◼ El precio actual debe subir
VPN de proyectos riesgosos según CAPM

◼ Entonces, el VPN de un proyecto se calculo como:

E ( FCt )
VPN i = − E ( Inv) +  t =1
n

(1 + E (ri ))t
E ( FCt )
VPN i = − E ( Inv) +  t =1
n

(1 + rf +  i *(rm − rf ))t
◼ El hecho que usemos la misma tasa de descuento ajustada por
riesgo durante toda la vida del proyecto supone que el β del
proyecto es el mismo durante todo el tiempo. Esto puede ser un
supuesto inválido, particularmente en caso de nuevos productos,
los cuales tienden a ser altamente sensibles a algunas etapas
del proyecto.
VPN de proyectos riesgosos según CAPM

◼ ¿Es más atractiva una empresa diversificada que una no

diversificada?
❑ En un mercado competitivo y de capitales amplios, la
diversificación ni quita ni agrega valor a la empresa, el valor total
es simplemente la suma de las partes.
❑ V(AB)= V(A) + V(B), donde V(A) y V(B) se valoran como si
fueran mini empresas en las que los accionistas pudiesen
invertir directamente.
❑ El verdadero costo de capital depende del uso que se hace del
capital. El costo de capital de la empresa es la tasa de
descuento apropiada para aquellos proyectos que tienen el
mismo riesgo que la empresa, pero NO para aquellos que son
más seguros o más arriesgados que la media de los proyectos
de la empresa.
Ejemplo

◼ Un inversionista está evaluando incorporar

su capital hacia nuevas áreas. En la
actualidad cuenta con una cartera de
inversiones suficientemente diversificada que
cuenta con una cierta rentabilidad y un nivel
de riesgo conocido.
◼ Su intención es diversificar aún más sus
inversiones destinando capitales hacia un
negocio de turismo y otro de energía
eléctrica, de los cuales conoce, según
estudios preliminares, su rentabilidad
esperada y su nivel de riesgo. Estos se
resumen en la siguiente tabla.
Negocio E(r) 

Cartera 0,1 0,082

Energía 0,07 0,04

Turismo 0,2 0,4

◼ De acuerdo a la información actual, ¿qué
proyecto(s) le conviene realizar al
inversionista?
◼ Suponga que el inversionista puede prestar o
pedir prestado a una tasa libre de riesgo del
6% (equivalente a la rentabilidad que otorga
el adquirir bonos del estado), y que la
rentabilidad de mercado, según índices de la
Bolsa de Comercio de Santiago, indican que
el Indice General del Precio de las Acciones
(IGPA) se encuentra en un nivel estable del
10%.
◼ Considerando que los valores de correlación
entre el negocio turístico y la empresa
distribuidora de energía eléctrica con
respecto a la cartera actual de inversiones
son de 0,41 y 0,84 respectivamente, y que
los flujos de cada proyecto son los siguientes
Negocio F0 F1 F2 F3 F4 F5

Energía -100 10 15 20 30 40

Turismo -50 10 70
◼ Calcule el VAN esperado de cada negocio
¿Con cuál se queda y por qué?
 0.082
CVcartera = = 0.82
0.1
0.04
CVenergía = = 0.57
0.07
0.40
CVturismo = =2
0.20
 COV ( ri , rcartera )  ( ri ,rcartera) *  ( ri )
i = =
V ( rcartera )  ( rcartera )
E ( ri ) = rLR +  i [ E ( rcartera ) − rLR ]
0.84 * 0.04
 energía = = 0.41
0.082
E ( renergía ) = 0.06 + 0.41 * [0.10 − 0.06] = 0.076 = 7.6%
0.41 * 0.4
 turismo = =2
0.082
E ( rturismo ) = 0.06 + 2 * [0.10 − 0.06] = 0.14 = 14%