Venture Capital

PASIÓN EN TODO LO QUE HACEMOS

Diferencias VC vs Buyout
 Diferencias inversión en Venture Capital y Buyout

Características Inversión en Venture Capital Inversión en PE Buyout

Baja predictibilidad con proyecciones potenciales poco

Flujos de Caja Estables y previsibles flujos de caja
realistas

Posición de mercado fuerte con una posible posición de

Mercado Nuevo mercado para producto con incierto futuro
nicho

Producto basado en nuevas tecnologías con perspectivas

Producto Productos establecidos
inciertas

Base de Activos Débil Base sustancial que puede servir como colateral

Equipo nuevo a pesar de que miembros individuales tienen

Equipo de gestión (Management) Fuerte y experimentado
un fuerte pasado emprendedor

Bajo uso de deuda con la mayor parte del financiamiento en Altos montos de deuda con un gran porcentaje de deuda
Leverage Financiero
equity senior y sustanciales montos de deuda junior y mezzanine
 Diferencias inversión en Venture Capital y Buyout

Inversión en Venture Capital Inversión en PE Buyout

Dificil de estimar debido a nueva tecnología, mercado e Riesgo puede ser estimado por industria y madurez de la
Riesgos
historia de la compañía compañía

Exit Exit vía IPO o venta de la compañía es difícil de proyectar Exit es predecible

Alta tasa de “cash burn” o quema de caja es requerida

Operaciones Existe potencial para reducción de ineficiencias
debido a la inmadurez de la compañía y sus productos

Requerimiento de Capital de Trabajo Crecientes requerimientos debido al crecimiento Bajo requerimiento

Firmas de PE investigan perspectivas comerciales y

DD efectuado por firma de Private Equity teconologícas. Investigación financiera es limitada debido Extensos due diligence
a la corta historia

Los objetivos son hitos fijados en el plan de negocios y Objetivos en base a flujos de caja, plan estratégico y plan
Fijación de objetivos
estrategia de crecimiento. de negocios
 Diferencias inversión en Venture Capital y Buyout

Inversión en Venture Capital Inversión en PE Buyout

Altos retornos provienen de unos pocas inversiones

Baja variabilidad en el éxito de las inversiones con escasas
Retorno Inversión PE exitosas con writeoffs desde las inversiones menos
fallas.
exitosas.

Presencia Mercado de Capitales En general no activas en los mercados de capitales Activa en los mercados de capitales

Transacciones Muchas firmas son vendidas como resultado de la relación Las compañías son tipicamente vendidas en proceso tipo
entre la firma de VC y los emprendedores o fundadores. remate

Capacidad de crecer a través de Compañías son menos escaladles dado que subsiguiente Una fuerte performance puede incrementar subsecuentes
financiamientos subsecuentes financiamiento es típicamente mas pequeño montos de financiamiento

Cariied interest es muy común, fees por transacción y

Fuentes de ingresos del GP Carried interest, transactions fees y monitoring fees
monitoreo son menos comunes
Valorización en Venture Capital
 Valuation: Pre y Post Money Valuation

• Dos conceptos fundamentales en venture Capital: Pre

Money Valuation (PRE) y Post Money Valuation (POST)

• Una compañía de PE hace una inversión inicial (INV) en

una early-stage start up.

• El post money valuation de la compañía en que se

participa es:

PRE + INV = POST

• La proporción de la que es dueña el VC inversionista es:

INV/POST

 Valuation: Pre y Post Money Valuation

Ejemplo: Calcular el post-money valuation y la participación en la propiedad.

Una compañía esta valorada en USD 3 millones antes de una infusión de capital de USD 1 millón por parte de un
fondo de VC.

Calcule el post money valuation y la proporción en la propiedad del VC

Rpta.

Post money valuation es:

USD 3.000.000 + USD 1.000.000 = USD 4.000.000

Y la participación en la propiedad del VC es:

USD 1.000.000 / USD 4.000.000 = 25%

 Valuation: Pre y Post Money Valuation

• El pre money valuation y la inversión ($) serán negociados entre la compañía en que se invierte y
el fondo de VC.

• El inversionista (VC) debe tener en mente que su propiedad podría ser diluida en el futuro
debido a nuevos financiamientos, la conversión de deuda convertible en equity y la emisión de
stock options para el management.

• Dada la dificultad en proyectar flujos en VC el income approach no es el primer método de

valoración.

• Relative Value o market approach son métodos difíciles de usar dado que la compañía es
muchas veces única, sin comparables cercanos.

• Metodologías alternativas que incluyen real option y venture capital method son usados
(revisaremos este último).

• Para el pre money valuation el inversionista (VC) examina: propiedad intelectual y capital;
potencial de los productos y activos tangibles.

• A veces un cap es colocado al pre money valuación dada la incertidumbre respecto a su valor.

 Valuation: Pre y Post Money Valuation

Valuation Issue Buyout Venture Capital

Menos frecuentemente empleado dado que los flujos de

Aplicabilidad del método DCF Frecuentemente usado para estimar el valor del equity
caja son inciertos.

Aplicabilidad del método relative value Usado para validar el valor obtenido a través del análisis Dificultad en su uso debido a que podrían no existir
approach DCF compañías verdaderamente comparables.

Bajo luego que el equity es la forma dominante de

Uso de deuda Alto
financiamiento.

Crecimiento de utilidades, incremento en el múltiplo hasta el

Factores claves del retorno sobre el equity Pre-money valuation, inversión y subsecuente dilución.
exit y reducción en la deuda.
Venture Capital Method
 Venture Capital Method

• Describiremos la valoración de una inversión en una

compañía existente usando el VC Método con 1) una única
y múltiples rondas de financiamiento y 2) en términos de
IRR.

• Al momento de una nueva inversión en la compañía, el

valor presente descontado del valor estimado al exit, PV
(exit value), es llamado el post-money value (después de
efectuada la inversión).

• El valor antes de que la inversión se haga puede ser

calculada como el post-money value menos el monto de la
inversión y es llamado el pre-money value.

• POST = PV (exit value)

Fuente:key2investors.com

• PRE = POST - INV

 Venture Capital Method

• En orden a determinar el número de nuevas acciones

emitidas a la firma de VC (acciones VC), por su inversión
en la compañía, es necesario determinar la fracción del
valor de la compañía que la inversión representa.

• Basado en el futuro valor esperado de la compañía (exit

value) y la tasa de retorno esperada o requerida sobre la
inversión, podemos seguir algunos de los siguientes dos
caminos:

• NPV Method

• IRR Method

 Venture Capital Method: 1era ronda de financiamiento

• NPV Method:

f= INV / POST

Donde:
INV = $ nueva inversión del VC
POST = post-money value después de la inversión

POST = exit value / (1+r) ´n

 Venture Capital Method

• IRR Method:

f= FV (INV) / exit value

Donde:
FV (INV) = valor futuro de la inversión en la ronda 1 a la fecha esperada del exit.
exit value = valor de la compañía al exit

La misma tasa es usada para calcular el valor presente del exit value y para calcular el valor
futuro de la inversión.

La fracción de propiedad requerida (f) es la misma bajo cualquiera de los métodos.

 Venture Capital Method

• Una vez calculado f podemos calcular el número de acciones emitidas al VC (shares vc) basado en el
número de acciones en manos de los fundadores antes de la inversión(shares founders).

Shares vc = shares founders x (f / (1-f) )

• El precio por acción al momento de la inversión (precio) es simplemente el monto de la inversión

dividido por el número de nuevas acciones.

Precio = INV / shares vc

 Venture Capital Method: 2da ronda de financiamiento

• Si existe una segunda ronda de financiamiento (INV2) podemos calcular la nueva fracción de propiedad
de la nueva inversión (f2) y el número de nuevas acciones requeridas (shares vc2) usando el NPV
method como:

f2 = INV2 / POST 2

Donde POST2 es el valor presente descontado de la compañía al momento de la segunda ronda de

financiamiento, su post money value posterior a la segunda ronda de inversión.

POST2 = exit value / (1+r2)´n2

PRE2 = POST2 - INV2

POST1 es el valor presente descontado de la compañía al momento de la primera ronda de

financiamiento, su post money value después de la primera ronda de financiamiento.

POST1 = PRE2 / (1+r1) ´n1

 Como antes, podemos calcular la fracción de propiedad desde la primera ronda de inversión (f1) usando el NPV
method como:

F1 = INV1 / POST1

Las nuevas acciones que se requiere emitir para el VC por la primera ronda de financiamiento (INV1) y el precio de
estas acciones puede ser calculado como:

Shares vc1 = shares founders ( f1 / 1-f1)

Precio 1 = INV1 / shares VC1

Las nuevas acciones a ser emitidas para el VC por la segunda ronda de financiamiento (INV2) y el precio por acción
puede ser calculado como:

Shares vc2 = (sharesvc1 + shares founders) (f2 / 1-f2)

Precio2 = INV2 / shares VC2

Nota: Si la segunda ronda es considerada menos riesgosa que la primer (la compañía ha sobrevivido por más
tiempo) una tasa de descuento mas baja podría ser usada para el cálculo del VP del exit value al momento de la
segunda ronda.

Ejemplo
 Venture Capital Method y una ronda de financiamiento

Ejemplo I:

IT Tech es una compañía de biotecnología. Los fundadores creen que pueden vender la compañía por USD 40 millones en
cinco años. Ellos necesitan USD 5 millones de capital ahora, los fundadores actualmente poseen 1 millón de acciones.

La firma de venture capital VC Investors decide que dado el alto riesgo de la compañía una tasa de descuento de 40% es el
apropiado.

Calcule el pre-money valuation, post money valuation, fracción de propiedad y el precio por acción aplicando el Método
NPV venture capital con una única ronda de financiamiento.

 Cálculo de acciones a emitir y precio para una segunda ronda

Ejemplo II:

Suponga que en vez de una única ronda de financiamiento de USD 5 millones, la compañía necesitará USD 3 millones en la
primera ronda y una segunda ronda de financiamiento (tres años mas tarde) por USD 2 millones para financiar la
expansión de la compañía al tamaña esperado para el exit.

Use una tasa de descuento de 40% para los primeros tres años y 30% para los últimos dos. La compañía aun espera
alcanzar un valor de USD 40 millones después de cinco años y los fundadores mantienen 1 millones de acciones.

Ajuste en la tasa de
descuento y Valor Terminal
usando análisis de escenarios
 Ajuste en la tasa de descuento

• Una aproximación para arribar a una valoración más realista consiste en ajustar la tasa de descuento
para reflejar el riesgo que la compañía fracase en algún año. En la siguiente formula r* se ajusta por la
probabilidad de falla q:

r* = (1 + r) / (1 - q) - 1

Donde,

R = tasa de descuento no ajustada por probabilidad de falla.

• Alternativamente, el inversionista podría haber deflactado cada futuro flujo de caja por la probabilidad
acumulada de que la compañía falle. El ajuste a la tasas de descuento es mas directo (straightforwrd)

 Ajuste en la tasa de descuento

Ejemplo III:

Suponga que un inversor en private equity tienen una tasadle descuento de 30%. El inversionista cree sin embargo que las
proyecciones del emprendedor respecto del éxito del la compañía son demasiado optimistas y que la probabilidad que la
compañía falle en un año dado es 25%.

Calcule una tasa de descuento que incorpore la probabilidad de falla de la compañía.

 Valor Terminal usando análisis de escenarios

• Una asegunda aproximación para arribar a una valoración mas realista es ajustar el valor terminal por
la probabilidad de falla o pobres resultados.
• Típicamente para obtener el valor terminal, las utilidades futuras son estimadas y multiplicadas por un
múltiplo de la industria respectiva.
• El problema es que casi por definición compañías early stage son innovaciones con muy pocos
comparables.
• Los múltiplos ademas fluctúan de tal forma que los actuales múltiplos podrían no ser una buena
indicación de los que existirán en el futuro.
• En consecuencia, se debería usar un análisis de escenarios para calcular un valor terminal esperado
reflejando la probabilidad de diferentes valores terminales usando diferentes supuestos.
• En resumen la valoración en VC es altamente dependiente de los supuestos usados y cuanto riesgo
estos incorporan.
• Análisis de sensibilidad y de escenarios deben ser usados para determinar como cambios en los inputs
afectaran la valoración de la compañía.
• El poder de negociación entre las partes también cumple un rol importante.

 Valor Terminal usando análisis de escenarios

Ejemplo IV:

En los ejemplos de valoración anteriores dimos por Dao un valor terminal de USD 40 millones. Asuma que se lleva a cabo
un análisis de escenario y examine tres póseles escenarios:

1.- Los ingresos esperados son USD 4 millones y el múltiplo esperado es 10 resultando en los USD 40 millones.
2.- La compañía no es exitosa y los ingresos son solo USD 2 millones. El crecimiento es mas lento del tal modo que el
múltiplo es 5. El valor terminal es USD 10 millones.
3.- La compañía falla y el valor terminal es USD 0.

Si cada escenario es igualmente probable cada valor posible es ponderado por 1/3 con un valor esperado igual a:

= 1/3 (USD 40 m) + 1/3 (USD 0) + 1/3 (USD 0) = USD 16,7 millones.

El valor terminal de USD 16,7 millones es luego usado en vez de USD 40 millones en el análisis de valoración anterior.
Esta es una alternativa a ajustar la tasa de descuento por probabilidad de falla.