Universidad de Buenos Aires

Licenciatura en Economía

Macroeconomía I

Nota de cátedra Nº3

Marco de consistencia macroeconómico1
por Nicolás Salvatore
Marzo de 2006

1. Oferta, demanda y coordinación

Como comentáramos en la Nota de cátedra Nº 1, una de las más famosas ideas de J. Say fue
inmortalizada en la literatura económica como la Ley de Say2 , que podría resumirse en la frase “toda
oferta genera su propia demanda”.

Esta idea supone una poderosa noción de equilibrio, por la cual la suma de los ingresos de una
actividad económica (a su vez idéntica al valor del producto generado por dicha actividad) se
transforman en la demanda que necesita dicha actividad para existir. Desde ya, J. Say no desconocía el
hecho de que los empresarios y los trabajadores que producen acero no sólo consumen acero en su
canasta de consumo. Por lo tanto, su idea va más allá y supone que, de ocurrir esto en diferentes
actividades, se cruzarán las demandas y de este modo toda oferta estaría generando directa e
indirectamente su propia demanda.

No obstante, para convalidar la profecía de J. Say resta aún que otra condición necesaria se cumpla.
Desde una visión microeconómica, un empresario decidirá asumir el riesgo inherente a una decisión de
inversión que le permita ampliar su oferta, decisión ex–ante, siempre y cuando espere una demanda
acorde a esa decisión. Y ese mismo riesgo es asumido por cada empresario en base a la sumamente
escasa información que posee respecto de lo que efectivamente demanden de su producción individual
cada una de las familias y empresas de la economía en el futuro, es decir, ex–post a su decisión de
inversión.

Por lo tanto, una condición necesaria para que toda oferta genere su propia demanda es que en
determinado momento exista en una sociedad cierto grado de coordinación entre planes de oferentes y
demandantes. En las sociedades modernas, mercantiles, existen ciertas señales de coordinación que les
permiten a los empresarios -en forma individual- inferir en forma más o menos acertada dichos planes.
Existen diferentes mecanismos de coordinación que envían estas señales. El principal es el sistema de
precios de los diferentes mercados, corporizado en la Nota de Cátedra Nº2 en la figura del Rematador
Walrasiano3 . Existen también otras potentes señales de coordinación como, por ejemplo, las que parten

1
En algunos pasajes de esta Nota se ha empleado un lenguaje más coloquial, menos riguroso que el de un libro de texto. La
idea es resignar un poco de rigor científico -aunque no mucho!- a cambio de “accesibilidad”.
2
www.eumed.net/cursecon/economistas/say.htm
3
www.eumed.net/cursecon/economistas/wañras.htm
de la política económica, o algunos shocks exógenos como, por ejemplo, el “efecto Tequila” sobre la
economía argentina a mediados de los años noventa.

Si estas señales de coordinación no existieran, o fueran muy negativas, difícilmente alguno de los
empresarios en forma individual tomaría la primer decisión de inversión, porque la probabilidad de que
esta decisión presente de oferta encuentre en el futuro cercano su demanda, algo incierto, sería muy
baja. Si así fuera, esta sociedad tendría serias dificultades para crecer. Puesto que la sumatoria de
empresas individuales conforman la oferta agregada de la economía, esta falta de señales
coordinadoras desde la demanda inhibirían a la oferta a ampliarse, conformándose así una profecía
autocumplida inversa a la de Say: la posible debilidad de una demanda incierta, posibilidad existente
debido a fallas de coordinación, inhibe la expansión de la oferta, y hasta la contrae.

Antes de la Gran Depresión del ’30 los economistas clásicos tendían a subestimar este fenómeno en
términos agregados. Es decir, los desequilibrios de algunos grupos de agentes económicos serían
compensados por otros grupos de agentes. Una de las ideas que J. M. Keynes4 desarrolló a partir de esta
crisis es que existía la posibilidad de que se produjera un exceso de oferta agregado, producto de una
falla de demanda efectiva.

Los oferentes, ante cada decisión de oferta, deben estimar los planes futuros de los demandantes, que
conforman la demanda planeada en términos agregados, es decir, la demanda agregada. Los errores de
predicción acerca de cuál será finalmente la demanda efectiva los llevarán a acumular o desacumular
stocks en existencia, según hayan cometido ese error en exceso (de oferta) o en defecto (exceso de
demanda).
Producto Yt = DAt + EIt Existencias no planeadas, indeseadas. (1)
Demanda Agregada

La ecuación (1) condensa todo lo expuesto hasta aquí5 . El producto (Yt ) es ofrecido en el período t
actual en función de la estimación que los oferentes hicieron previamente, en (t-1), de la demanda
planeada por los demandantes, es decir, la demanda agregada para el período t (DAt ). Debido a que el
futuro es incierto, existen en todo momento fallas en la estimación de esos planes (ex-ante). Si las
empresas los habían sobrestimado y ofrecieron un producto acorde a esa sobrestimación, es decir, en
exceso, entonces acumularán existencias no planeadas, indeseadas (EIt ) en sus stocks en este período.
Es decir, este flujo (variación de stocks) de existencias EIt >0 no es otra cosa que el reflejo de un exceso
de oferta = Yt – DAt (positivo). Luego, en el período siguiente (t+1), corregirán su anterior error de
predicción y disminuirán su producción, ajustándola a la menor demanda.

Si, por el contrario, los oferentes hubieran subestimado los planes de los demandantes, entonces
ofrecerían un producto Yt menor a la demanda agregada DAt . El exceso de demanda resultante, Yt –
DAt < 0, llevará a las empresas en el período presente a desacumular stocks previos, por lo que estos
sufrirán una variación negativa, es decir, EIt < 0. Luego, en (t+1) corregirán su anterior error de
predicción y aumentarán su producción para satisfacer la mayor demanda.

4
www.eumed.net/cursecon/economistas/keynes.htm
5
Dado que el objetivo de esta Nota es presentar las primeras ecuaciones macroeconómicas, omitiremos aquí los ajustes “vía
precios” que motivarían estos desequilibrios, para concentrarnos sólo en los ajustes “vía cantidades”.

2
En todo momento las empresas cometen estos errores de predicción, por lo que se verifican
habitualmente variaciones de stocks en cada período. Si estos errores de predicción no son muy grandes
en términos agregados, son corregidos al período siguiente sin mayores perturbaciones, operando a
nivel agregado un ajuste suave de existencias y planes de producción en cada período. Por el contrario,
un gran error de predicción agregado generado debido a, por ejemplo, un shock exógeno negativo
producido con posterioridad a muchas tomas de decisiones de inversión, implicaría una gran
acumulación de existencias en stock, es decir, un gran exceso de oferta de bienes que podría no llevar a
un ajuste suave sino a una crítica recesión. Una falla de demanda efectiva de esta magnitud haría que
los procesos de ajuste natural explicados en la Nota de Cáterda Nº 2 no operen con la suficiente
velocidad de ajuste como para evitar la recesión.

2. Oferta y demanda agregadas en equilibrio

Como es sabido, la ecuación (2) define la demanda agregada DA en una economía abierta:

DA ≡ C + I + G + X – M (2)

donde:
C : demanda del sector privado doméstico de bienes y servicios de consumo
I : demanda de bienes y servicios de inversión
G : compras del Gobierno
X : demanda de exportaciones desde el "Resto del Mundo" (R del M) de bienes y servicios
producidos domésticamente
M : importaciones desde el mercado doméstico de bienes y servicios producidos en el R del M.

En equilibrio, y sólo en él, se cumple ex–post la profecía de Say pues toda oferta encontró su propia
demanda, es decir:
Yt = DAt (3)

Recuperando la terminología utilizada a lo largo de la Nota de Cátedra Nº 2 referida a los elementos de

un modelo, la Ecuación (3) es pues una condición de equilibrio ex-ante y una identidad ex-post. Es
decir, se cumplirá la igualdad de la ecuación (3) siempre que EI = 0, algo que en sentido estricto no se
cumple casi nunca (sólo por casualidad). La razón por la que se cumple siempre la ecuación (3) a modo
de identidad ex- post es que una vez finalizado el período t las EI pasan a formar parte de la demanda
de inversión I como su parte no deseada. Para el sistema de Cuentas Nacionales, que es un sistema de
cuentas en equilibrio y, por ende, ex-post, Y = DA se transforma en la identidad Y ≡ DA.
≡ es equivalencia

Noten Uds. que tanto la noción de equilibrio contable del Sistema de Cuentas Nacionales como la de
equilibrio macroeconómico usadas aquí son ambas nociones de equilibrio agregado entre oferta y
demanda de bienes y servicios, mientras que la noción de equilibrio del Rematador Walrasiano
corresponde a un mercado individual.

Una nota precautoria respecto a la “interpretación directa” de las ecuaciones (2) y (3) juntas, igualadas,
en equilibrio ex-post:

3
 Y=C+I+G+X–M (4)

Es relevante señalar que esta ecuación (4) es sólo una condición de equilibrio que: a) está formada por
dos variables, la oferta y la demanda, diferentes cualitativamente por cierto, que son los dos miembros
de la igualdad; b) dicha igualdad se cumple sólo en equilibrio; y c) se la presenta como una identidad
(ex-post) no en el marco de la macroeconomía, sino en el de las Cuentas Nacionales, en donde las
transacciones se contabilizan sólo en equilibrio.6

El lado derecho de la ecuación (4), es decir, la demanda agregada DA, está conformada pues por
diferentes clases de demandas agregadas: la demanda privada de consumo, la demanda privada de
inversión, la demanda del sector público de consumo e inversión, la demanda externa de nuestras
exportaciones y nuestra demanda de importaciones desde el resto del mundo. La ecuación (4) expresa
entonces la igualdad entre la Oferta Agregada y la Demanda Agregada.

Una segunda nota precautoria, relativa a las ecuaciones (2) y (4), consiste en responder adecuadamente
la siguiente pregunta: ¿"por qué las importaciones aparecen en esta ecuación "restando" si no son
bienes o servicios producidos domésticamente?" Si intentaron responder adecuadamente a esta
pregunta, a modo de auto-test podrán chequear su respuesta con la nota al pie de esta página 7 .

Finalmente, la Ecuación (4) nos permite analizar esta primera ecuación macroeconómica desde otra
perspectiva. Reagrupando términos en (4) podemos obtener:

Y+M=C+I+G+X (5)

Visto de este modo, el lado izquierdo de esta igualdad muestra la Oferta Global de bienes y servicios
que existe en el mercado doméstico, compuesto tanto por bienes y servicios producidos
domésticamente (Y) como por aquellos producidos en el resto del mundo (M). El lado derecho muestra
la DA incluyendo las importaciones. Por lo tanto, este miembro expresa la Demanda Global de bienes,
es decir: la demanda doméstica de bienes y servicios producidos tanto domésticamente (C+I+G sin M)
como en el resto del mundo (M), más la demanda externa de bienes y servicios producidos
domésticamente (X).

6
La lectura errónea de esta ecuación como una identidad ex-ante lleva a suponer que el lado derecho de esta igualdad está
comp uesto por diferentes “clases de producto”, “los bienes de consumo producidos”, “los bienes de inversión producidos”,
etc.
7
RTA: Sólo por una razón: porque las “M” estaban incluidas ya en el resto de las otras “demandas” y, puesto que no son
producidas domésticamente, deben ser deducidas. Ejemplos: el componente de importaciones incluido en las exportaciones,
bienes de capital importados por el sector privado doméstico (pertenecientes a “I”) o un electrodoméstico importado por un
comerciante mayorista nacional que funciona como bien de consumo durable, o un gasto del gobierno consistente en la
compra de una computadora importada.

4
3. Las Tres Brechas de la Macroeconomía de una Economía Abierta8

En la Ecuación (4), el lado de la oferta está representado por el PIB. Redefinamos ahora esta variable,
de modo tal que “Y” represente ahora al PNB, concepto que se diferencia del PIB en la inclusión de
una nueva variable, “Z”, definida como el total de pagos netos de servicios reales (costo de fletes) y
financieros derivados de obligaciones contraídas con el exterior9 . De este modo, se obtiene:

PNB = Y = C + I + G + X – (M+Z) (4.b)10

Restando miembro a miembro la Recaudación Impositiva Total (T) en la ecuación (4.b), se obtiene:

Y – T = C + I + G + X – (M+Z) – T

Luego, reagrupando términos nuevamente y recordando que el Ahorro Privado doméstico “S” se define
como S = Y–C, se obtiene una nueva identidad ex-post:

(S-I) + (T-G) + (M+Z-X) ≡ 0 (6)

donde:
(S-I) = (C+S) – (C+I) > 0 : ahorro del sector privado doméstico
(T-G) > 0 : ahorro del sector público
(M+Z-X) >0 : ahorro del resto del mundo11

De este modo la ecuación (6) muestra que el déficit de un sector es siempre necesariamente financiado
por el superávit de alguno de los otros dos sectores (uno de ellos o la suma de ambos).

El mecanismo de financiamiento empleado para financiar desequilibrios de unos sectores con otros son
las transacciones realizadas con activos financieros, a los que llamaremos “Bonos” en su sentido más
amplio12 .

El funcionamiento de estas tres brechas, cuyos desequilibrios individuales son financiados por los
“Mercados de Bonos”, es lo que conformará el Marco de Consistencia para el desarrollo del modelo

8
Por simplicidad, en esta presentación esquemática de las tres brechas se omitió en la brecha fiscal la desagregación de las
transferencias (TR) del sector público al sector privado (se considera que "T" representa "Impuestos que el sector público le
cobra al sector privado netos de las transferencias que le paga"). Desde ya, desagregar esta variable no modifica en nada las
conclusiones del análisis aquí expuesto, sólo las refinaría un poco más.
9
Las obligaciones financieras comprenden, básicamente, los intereses de la deuda pública y privada y las remesas de
utilidades y dividendos enviados al exterior por firmas trasnacionales radicadas en Argentina (propiedad de no residentes).
10
Nótese que, tal como está presentada la ecuación, el signo positivo de “Z” implica una deuda neta con el exterior.
11
Estrictamente, el ahorro del resto del mundo se corresponde con la Cuenta Corriente del Balance de Pagos con saldo
deudor (cambiada de signo). El Balance de Pagos será presentado con más detalle en la segunda parte del curso.
12
El término “bonos” hace alusión aquí, siguiendo a los libros de texto introductorios de macroeconomía, a todo activo
(contrato) financiero que o bien promete pagar una renta con certeza (i.e., bonos de deuda soberana, plazos fijos bancarios,
bonos de deuda privada, etc.) o bien ofrece un retorno esperado, aunque incierto (i.e. acciones, opciones financieras, etc.).
Mantendremos esta interpretación “en sentido amplio” del “mercado de bonos” en lo que resta de esta Nota con el objetivo
de distinguir dos grandes grupos de activos financieros: los “bonos” y el “dinero”, activo financiero que no ofrece renta
alguna por su posesión.

5
que analizaremos a lo largo del curso. Es de destacar, nuevamente, que la ecuación (6) es una identidad
ex-post que supone un determinado nivel de “Y” de equilibrio y, por lo tanto, “Y” está fijo.

Presentaremos este mecanismo de funcionamiento a través de 6 casos que surgen de suponer –sólo a
los fines expositivos, por simplicidad- que uno de los tres sectores está en equilibrio, para así analizar
los desequilibrios de los dos restantes. Con signo (+) indicaremos superávit, con (-) déficit y con (0)
equilibrio.

Caso 1. (S-I) + (T-G) + (M+Z-X) ≡ 0

(-) (+) (0)

Déficit privado financiado con superávit público. El Gobierno emplea su superávit en “rescatar”
(comprar) deuda pública emitida anteriormente y ofertada en el mercado doméstico, financiando de
este modo el déficit del sector privado, quien gracias a este financiamiento puede sostener una demanda
de I mayor a su propia capacidad de ahorro.

Caso 2. (S-I) + (T-G) + (M+Z-X) ≡ 0

(+) (-) (0)

Déficit público financiado con superávit privado. El gobierno emite nueva deuda pública comprada
por el sector privado con su exceso de S sobre I, financiando de este modo el déficit fiscal. Noten que
“exceso de S” no significa necesariamente que esta sociedad “ahorra mucho”, sino que este
desequilibrio puede deberse también a que parte del ahorro privado fue direccionado hacia la compra
de un bono público que ofrecía una atractiva relación riesgo-retorno.

Caso 3. (S-I) + (T-G) + (M+Z-X) ≡ 0

(+) (0) (-)
Resto del Mundo
Déficit del R del M financiado con superávit privado. El sector privado doméstico le presta (divisas)
al R del M para que éste pueda comprar nuestras exportaciones, cuyo valor es mayor al de nuestras
importaciones. Es decir, un residente argentino compra un bono (público o privado) de un país
extranjero. Por ejemplo, partiendo de una situación de equilibrio en las tres brechas, una empresa
argentina realiza una exportación financiada por un banco argentino a través de una carta de crédito
contra el R del M (que también es un “bono” suscripto por un no-residente). A la vez que X>M+Z,
Argentina destina su superávit privado a financiar al R del M. Si ese superávit no existiera, no se
podría haber realizado la venta, porque el R del M, que suponemos también en equilibrio al inicio, no
poseería las divisas necesarias para comprar más exportaciones argentinas, puesto que tiene que gastar
_______________
más divisas de las que obtiene por nuestras importaciones. Es decir, nuestro superávit privado es el
____________
déficit del resto del mundo.

Z: pagos netos de servicios reales (costo de fletes) y financieros derivados de

obligaciones contraídas en el exterior.

6
 La cuenta corriente es un componente de la
balanza de pagos que registra todos los ingresos
Caso 4. (S-I) + (T-G) + (M+Z-X) ≡ 0 y los egresos de recursos entre la economía local
(-) (0) (+) y el resto del mundo.

Déficit privado financiado por nuestro déficit de Cuenta Corriente del Balance de Pagos
(superávit del R del M). El ahorro excedente del R del M financia la demanda de I doméstica, mayor a
nuestra capacidad de ahorro. Por ejemplo, partiendo de una situación de equilibrio, una empresa
argentina importa un bien de capital con una carta de crédito. Se genera, a la vez, tanto un desequilibrio
privado (I>S) como externo (M+Z>X). Noten Uds que Argentina tiene en esta ocasión dos déficit,
privado y externo, fruto de una única operación. Es decir, nuevamente, el déficit privado es a la vez
_________________________
déficit de nuestro sector externo (superávit del R del M). _______________
El superávit público se produce cuando el Estado
Caso 5. (S-I) + (T-G) + (M+Z-X) ≡ 0 gasta menos de lo que ingresa durante un año y
por tanto, puede afrontar sus gastos sin incurrir al
(0) (+) (-) endeudamiento

Superávit de Cuenta Corriente financiado por superávit público. El sector público utiliza su
superávit para rescatar Deuda Externa emitida anteriormente y así disminuir su stock (“stock” conocido
como Deuda Externa Pública). Al comprarle dicho bono a un no-residente, el gobierno financia de este
modo al R del M para que éste pueda comprar exportaciones argentinas por un valor mayor a las
importaciones argentinas que el R del M nos vende. Por ejemplo, un no-residente, tenedor de un bono
externo del gobierno argentino, compra nuestro exceso de X sobre (M+Z) y financia esta compra
vendiendo ese bono en el mercado secundario (internacional) de deuda, donde el gobierno argentino lo
“rescata”. Basicamente lo que explica aca, es que podes tener superavit en la Cuenta Corriente financiando con superavit publico.
Si tenes superavit público, podes usar ese $ para comprar un bono de nuestra deuda externa a un no residente.
Y ese $$ que le pagaste al no residente, lo usa
Caso 6. (S-I) + (T-G) + (M+Z-X) ≡ 0 para comprarte exportaciones. Entonces, estas
derivando de tus resultados positivos del
(0) (-) (+) superavit publico a mejorar tu situación de la
balanza de Cuenta Corriente.
Déficit público financiado por R del M (déficit de Cuenta Corriente). Por ejemplo, partiendo de una
situación de equilibrio, el gobierno compra (a través de una licitación) una computadora importada para
un profesor universitario, y financia esa compra con la emisión de un bono externo, comprado por un
no-residente. Esa importación transforma el original equilibrio fiscal en déficit (gastos mayores a
ingresos = G>T) y el original equilibrio externo en déficit de Cuenta Corriente (M+Z>X). A esta
Termina gastando mas el
? Nuevamente, un déficit es el reflejo del otro. chinguenguencha.
situación se la conoce como “déficits gemelos”.
Osea cuando emitis ese bono para importar, la persona lo compra y cuando recibe la retribución de ese bono tiene intereses %. Por eso el
déficit creo
Estos 6 casos, a modo de ejemplo, se basaron en dos simplificaciones. La primera consiste en que sólo
2 de las 3 brechas están en desequilibrio al mismo tiempo. Combinando los casos Uds. podrían darse
cuenta fácilmente cómo sería la dinámica de un desequilibrio financiado por los otros dos.

La segunda simplificación consistió en suponer que, por el hecho de estar en equilibrio, un sector no
participa de las transacciones. En realidad esto es falso, ese sector participa, aunque al final del período
termina en equilibrio porque las transacciones que se realizaron en esa brecha arrojaron como resultado
un valor de su ahorro neto igual a cero.

7
Por ejemplo, partiendo de una situación de equilibrio en cada una de las tres brechas, el caso 6 podría
ser replanteado del siguiente modo. El sector privado compra computadoras importadas endeudándose
con un no-residente a través de la emisión de un bono privado externo. A su vez el Gobierno aumenta
el gasto (G>T) al comprarle esas computadoras al sector privado doméstico, y financia el déficit
público resultante emitiendo deuda pública y colocándola en el mercado interno. En consecuencia, el
ahorro neto del sector privado doméstico finalizó en cero: a) desde el lado real, importó computadoras,
M, para vendérselas al Gobierno (transacciones equivalentes en términos reales), y b) intermedió
financieramente esas transacciones reales, tomando un préstamo del R del M (emisión de bono privado
externo) que le permitió otorgar un préstamo por un monto equivalente al Gobierno para que éste
financie su déficit. El resultado de las tres brechas es el mismo que en el caso 6 analizado
anteriormente.
Osea aca lo que sucede, otra opcion para el punto 6.
Es que el Estado no se financie con el resto del mundo directamente.
Sino que la empresa privada importa las compus para venderselas al gobierno. Y a su vez obtiene
un prestamo del resto del Mundo para otorgarle al Gobierno para que financie su déciti.