Damill-Frenkel-Rapetti

1. ¿Por qué algunos economistas incluyen a la Argentina con los países que tienen incumplimiento
relativo?
la explicación de la crisis y el default se da por dos motivos: por un lado, una característica inherente a la economía
adquirida a lo largo del tiempo, y por otro la conducta irresponsable de gobiernes que insisten en contraer deuda
externa por encima del limite de intolerancia del país. las altas primas de riesgo que el mercado carga y la
propensión a interrupciones súbitas de financiamiento hacen su contribución para determinar una alta probabilidad
de default.
SE ENDEUDAN MAS DE LO QUE PUEDEN, DEBIDO QUE AL PRINCIPIO LAS TASAS SON BAJAS, PERO DESPUES
SUBEN Y SE HACE MAS DIFICIL HACERCE CARGO DE LAS MISMAS.

2. ¿Cuál es la irrelevancia del pasado remoto de Argentina?

La inserción de las economías en desarrollo en el actual sistema fciero globalizado tendió a establecerse desde
comienzos de los 70, cuando los Bcos internacionales repletos de liquidez pujaban para colocar prestamos y América
Latina fue pionera en absorberlos. Después de años de la inexistencia de un mercado internacional de capitales, las
deudas externas de los países eran pequeñas y eran entre gobiernos y organismos multilaterales.
Si el pasado remoto hubiera sido relevante, lo habría sido para mejorar la valuación de riesgo de Argentina, ya que
en los años 30 el país pago sus obligaciones en tiempo y forma, mientras que otras económicas latinoamericanas
cayeron en default.

3. ¿Cuáles son las economías latinoamericanas que se endeudaron en los 70?

Todas las economías latinoamericanas se endeudaron en esta década, incluida Argentina que cayo con la crisis de
81-82.

4. ¿Qué países entraron en Default en los 80?

Los cuatro mayores deudores latinoamericanos fueron: Argentina, Brasil, Chile y México. Entre estos países solo
Argentina cayo en Default posteriormente.

5. ¿Qué evaluación del riesgo tuvieron estos cuatro países latinoamericanos en los 90?
Estos países siguieron diferentes trayectorias de integración comercial y financiera, que derivaron en
configuraciones con distintos grados de vulnerabilidad a la volatilidad del mercado y al contagio que se manifestaron
en los 90, es decir todos eran riesgosos. Ocupan un papel importante la política fiscal y la política de endeudamiento
público, pero también son relevantes la política cambiaria y el manejo de la apertura financiera tendiente a facilitar
o dificultar la preservación de tipos de cambio competitivos.

6. ¿Cómo fue la relación del gasto público y la crisis y el default?

El gasto publico descontrolado es el factor principal de la crisis y el default. La dinámica ascendente de la deuda
publica fue consecuencia de la suba de las tasas de interés luego de las crisis asiáticas y rusa. El pago de intereses
fue un factor dominante en el incremento del déficit. Además, el déficit del sistema de pensión contribuyo, debido a
la caída de los ingresos previsionales como consecuencia de la recesión y la contracción del empleo en 1998. La
fuente original no fue una política fiscal errónea, sino la fragilidad externa y la "predisposición" al contagio.
(Relacionar con la 9)

7. ¿Cuáles fueron las soluciones tomadas por Argentina para prolongar la caída de la
convertibilidad?
La contracción de la actividad y el empleo se presentaron antes del default, fueron consecuencia de la crisis
financiera, la corrida generalizada hacia activos externos y la liquidez. El default resulto una de las condiciones de
posibilidad de la recuperación que tuvo lugar con la cesación de pagos y la liberación de la política económica.
Después del default se desarrollo una política macroeconómica pragmática, enfocada en la estabilización del
mercado de cambios y en la rápida recomposición de los ingresos fiscales. El FMI y analistas de los intermediarios
fcieros internacionales consideraban a la experiencia argentina como un caso exitoso de política macroeconómica y
reformas estructurales en un contexto de globalización financiera. En plena crisis, el compromiso del FMI con la
convertibilidad argentina, principalmente por el paquete de ayuda otorgada en el 2000 y 2001, genero
cuestionamientos y conflictos en el organismo. La mayor singularidad del caso reside en que la reestructuración se
realizo in ingerencia del FMI, la relevancia radica en la magnitud de la deuda reestructurada y de la quita.

8. ¿Cuáles son las 3 etapas que se pueden identificar del comportamiento de la deuda, desde
mediados de los 70 hasta el presente?
1 Etapa: (1977-1982) Argentina atravesó una fase de apertura fciera y endeudamiento acelerado, que concluyo con
fugas masivas de capitales, crisis cambiaria y financiera, devaluación y default.
2 Etapa: (1982-1990) fue un periodo de racionamiento en los mercados externos de fondos, "crisis de la deuda
latinoamericana".
3 Etapa: (1991-2001) se trato un lapso de apertura financiera y endeudamiento acelerado, es la etapa de la
convertibilidad que desembocaría en fugas de capitales, crisis cambiaria y financiera, default y devaluación, llevando
finalmente al proceso de reestructuración de la deuda.
Un hecho a destacar en las etapas de endeudamiento, fue el papel del sector privado en la generación de
obligaciones fcieras externas, como contrapartida las obligaciones totales del gobierno declina entre 78-80.
Situación que se repite en los años 90.
Otro elemento es que no tiene sustento la posición de considerar al desequilibrio fiscal como causa primaria de las
crisis cambiarias y fcieras y de los episodios de default.
Un tercer elemento para comprender el endeudamiento es que la Argentina ingreso a la 2da globalización financiera
como un país con inflación alta. como consecuencia de esto en ambas fases de liberalización fciera (70 y 90), la
apertura de la cuenta de capitales se adopto en forma simultanea con el lanzamiento de un programa
antiinflacionario, fijando un tipo de cambio nominal utilizándolo como ancla del sistema de precios.
Un cuarto elemento fue la dinámica macroeconómica, un contexto financiero externo de abundante liquidez y una
política de estabilización basada en la fijación del tipo de cambio y la apertura comercial y fciera, estas políticas
tienen a generar una dinámica de ciclo:
Inicialmente la fijación del tipo de cambio y la menor incertidumbre alientan al arbitraje fciero y se producen
ingresos de capitales privados atraídos por la diferencia entre las tasas internas y las internacionales. La demanda
se expande y la inflación baja lo que hace crecer el flujo de importaciones que deteriora el rdo de la cta cte. Las
necesidades de financiamiento se incrementan y se acumula deuda externa, aumentando la vulnerabilidad de la
economía ante cambios negativos en el contexto financiero internacional.

9. ¿Cómo fue la deuda argentina en los 90?

La deuda externa total aumento entre 1990-2001, al rededor del 80% de ese incremento se debió al sector privado.
La colocación de deuda por parte del sector publico adquirió mayor peso en la 2da mitad de la década, a medida que
las condiciones internacionales financieras se hacían mas desfavorables. Además, tuvo un papel importante la
colocación de deuda publica en los mercados internos.

Se distinguen 3 periodos en los años 90:

1° Etapa (1991-1994): se observa un fuerte ajuste de las cuentas publicas y una baja en el deficit promedio debido
principalmente a una mejora del producto en el saldo del Sector Publico Nacional. Se caracterizo por una fuerte
mejoría de las cuentas publicas y por la absorción de un gran volumen de deuda generada en otros periodos, es
decir la normalización de pasivos litigiosos.

2° Etapa (1994-1997): se produjo una división por varias razones:

1- Se llevo a cabo la reforma previsional que creo las administradoras privadas de fondo de pensión (AFJP),
teniendo como consecuencia la perdida de aportes de los trabajadores activos al subsistema publico.
2- Culminaba la expansión iniciada en 1990 y en el 95 Argentina experimentaría la recesión asociada al efecto
tequila.
3- Se tomaron medidas fiscales tendientes a compensar efectos negativos de la combinación de la apertura
comercial y la apreciación cambiaria, lo que permitió aligerar la carga tributaria.
En esta etapa la razón entre la deuda publica y el PBI sube como resultado de la recesión del 95 y debido al paquete
de ayuda financiera articulado por el FMI y el gobierno argentino, que premió dejar atrás la contracción y la crisis
que provoco el efecto tequila.

3° Etapa (1998-2001): El panorama cambia totalmente, el impacto de la crisis rusa y brasileña en 1998 y 1999 se
reflejo en un nuevo aumento de las primas de riesgo país, que ya habían ascendido en 1997 con las crisis del
sudeste de Asia. Esto afecto negativamente a la demanda interna y desencadeno una nueva recesión, así como
incremento la vulnerabilidad fciera de los deudores, incluyendo al sector publico y a los agentes privados.
El deficit anual promedio en esta etapa resulto superior al de 1994 debido al aumento de los pagos de intereses.
Impulsada por la suba de la prima de riesgo país, la trayectoria ascendente de las tasas de interés se refleja en el
deficit consolidado y en el camino peligroso que asume la deuda publica.

10. ¿Qué efectos macroeconómicos genero la crisis 97-98 en la Argentina?

El escenario financiero internacional experimentado en 1997 – 98, luego de las crisis asiáticas y rusa, encontró a la
economía argentina con un significativo y creciente déficit de cuenta corriente, una importante apreciación
cambiaria y una visible carencia de instrumentos de política para lidiar con este problema, debido a las rigideces
impuestas por el régimen monetario.
Para adecuarse a la nueva situación y dad la ausencia de otros instrumentos, el gobierno empezó a utilizar una
política fiscal contractiva casi como única herramienta. La historia de la macroeconomía de fines de los años ’90, es
la historia de ese fracaso. Las subas en los impuestos y los recortes del gasto público reforzaron la tendencia
recesiva y alimentaron así las expectativas negativas, impidiendo a su vez la tan esperada baja en la prima de
riesgo soberano.
La política fiscal resultó impotente para compensar los fuertes desequilibrios macroeconómicos, cuyas raíces se
encontraban en el sector externo. Bajo esta orientación de política fiscal autodestructiva, la economía quedó
atrapada en un círculo vicioso, en el cual permaneció por más de 3 años.

11. ¿Cómo era la composición de la deuda pública y privada?

Durante la primera etapa expansiva de principios de los 90, los ingresos de capitales privados resultaron
predominantes a pesar de la importante acumulación de fondos generados por las privatizaciones de empresas
publicas. El financiamiento externo al sector publico se hizo mas significativo en la recesión del 95.
La segunda etapa expansiva de los 90, fue impulsada por capitales externos dirigidos a financiar al gobierno
nacional. El flujo destinado al sector privado se recupero lentamente y en el 98 se redujo significativamente.
El incremento de la deuda publica externa publica durante la convertibilidad supero los U$S 35 mil millones, el de la
deuda privada no fue menos relevante, aunque tuvo como contrapartida una salida privada de fondos. La deuda
privada experimento un importante aumento, pero lo mismo sucedió con los activos externos en este sector. Esta
acumulación fue pequeña entre 1991-1994, y se incremento luego del efecto Tequila.
En la segunda mitad de los 90, la acumulación de reservas y la liquidez interna se volvió cada vez mas dependiente
del acceso del sector publico al fondeo internacional.

12. ¿Qué medidas se tomaron para evitar el Default?

se implementaron sucesivos paquetes de medidas fiscales contractivas para evitar el Default:
la Ley de Responsabilidad Fiscal a fines de 1999, exigía al sector publico reducir su deficit hasta llegar a cero.
Alzas de impuestos y recortes de gastos
La Ley de "Deficit cero", que obligaba a la administración nacional a equilibrar sus cuentas, de modo que los gastos
se adapten a los ingresos corrientes. Esta norma garantizaba la cobertura de determinados rubros del gasto, en
especial pago de intereses y la transferencia a las provincias y los sueldos y las jubilaciones menores a $500,
dejando que el resto se adecuara a la evolución de los ingresos. Para cumplirla se decidió un recorte inicial del 13%
sobre todos los rubros de gastos "no protegidos" (sueldos y jubilaciones mayores a $500).
Con la economía estancada en una recesión y con gran deuda, estas medidas no hicieron mas que profundizar el
escenario deflacionario y las expectativas pesimistas.
A fines del 2000, se recibió una importante ayuda financiera que cubría, con fondos locales y externos, los
vencimientos de 2001 y parte de 2002.
En junio del 2001, se realizo un importante y costoso canje voluntario de deuda en mano de tenedores privados,
locales y extranjeros, llamado "mega-canje". Este permitió extender el plazo promedio, pero al costo de elevar el
valor nominal de la deuda e incrementar los intereses.
En noviembre de 2001, se realizo una 2da operación de canje, pero esta estuvo dirigida a tenedores locales,
principalmente bancos y AFJP.
La salida de depósitos bancarios y la contracción de las reservas internacionales había comenzado en octubre del
2000, luego de una pequeña recuperación lograda gracias al blindaje, el proceso se intensifico extendiéndose hasta
el anuncio del "mega-canje". Los efectos estabilizadores de esta operación fueron de corto alcance y en Julio la fuga
de depósitos y la corrida contra las reservas se reanudaron. Esto llevo a que en diciembre el gobierno impusiera
fuertes restricciones al retiro de fondos de los bancos "el corralito", buscando evitar tanto la quiebra masiva del
sistema financiero como la violación de la regla establecida por la caja de conversión. Estas restricciones
contribuyeron a acentuar las tensiones sociales y políticas, sumado a las renuncias sucesivas de presidentes que
sufrió el país.

13. ¿Qué sucedió con el PBI y el empleo después de la convertibilidad?

Luego de 3 años de recesión, la actividad económica sufrió una abrupta caída. La masiva huida de activos externos
precipitó el colapso del régimen de convertibilidad y desembocó en el default y la devaluación del peso.
Luego de implantado el corralito, se produjo una verdadera interrupción de la cadena de pagos. El PBI y el empleo
acompañaron la trayectoria de violenta contracción de las reservas de divisas y la liquidez. Indicadores sociales
como las tasas de desempleo y los índices de incidencia de la pobreza e indigencia sufrieron un nuevo y brusco
deterioro adicional, alimentando también las tensiones sociales y la crisis política que puso fin al gobierno de la
Alianza.
La caída vertical del PBI y del empleo continuó luego de la ruptura de la convertibilidad, pero sólo por un breve
período.

14. ¿Cómo repunto el PBI a mediados del 2002?

El repunte del PBI se inició muy poco después de la depreciación cambiaria que puso fin a la década de
convertibilidad (primera mitad de 2002). El detonante de la recuperación fue el cambio brusco de precios relativos a
favor de los sectores productores de bienes transables. En el inicio de la fase, la recuperación fue impulsada por la
sustitución de bienes importados por bienes producidos internamente.
Dicho repunte tuvo una breve fase inicial en la que la demanda global apenas aumentó y todos los componentes del
gasto interno (consumo privado, público e inversión) siguieron contrayéndose.
Los factores que actuaron expansivamente fueron principalmente las variables de comercio internacional:
exportaciones e importaciones. La demanda comenzó a ser abastecida en mayor medida por bienes producidos
internamente, y esta sustitución de importaciones benefició en particular al sector manufacturero.
La fuente de dinamismo económico se desplazó hacia los componentes de la demanda interna, en especial a la
inversión, y también al consumo privado.
La recuperación del consumo y la inversión se dio en un contexto de marcado racionamiento del crédito, tanto
externo como interno. La inversión estuvo alimentada por mayores ganancias retenidas por firmas y productores,
aunque seguramente contribuyó también el “efecto riqueza” derivado de las importantes tenencias de activos
externos por parte del sector privado residente.

15. ¿Cómo fue la negociación por la deuda después del default?

El gobierno intervino para atenuar la transferencia de riqueza de deudores hacia acreedores y el colapso del sistema
financiero que hubiera implicado mantener las deudas en moneda extranjera. Busco administrar el "reparto de
perdidas" asumiendo el Estado parte del costo vía emisión de nueva deuda.
La mayor fuente de nuevo endeudamiento provino de la intervención en el sistema financiero, se decidió pesificar
todos los depósitos bancarios en moneda extranjera a una tasa de $1,4 por dólar, junto con la imposibilidad de
retirar mas de $1500 semanales y la reprogramación de los vencimientos del resto de los depósitos, llegando hasta
el 2005. Estas medidas desataron una sucesión de protestas de ahorristas que exigían la devolución del valor
original y la libre disposición de sus depósitos en dólares.
Para evitar quiebras, los créditos bancarios en moneda extranjera fueron convertidos a pesos a una tasa de un peso
por dólar. Para equilibrar la diferencia entre depósitos y créditos, el Estado emitió nuevos títulos de deuda.
Para contrarrestar el efecto de la devaluación del peso, el Estado emitió "bonos cobertura" en moneda extranjera
mediante la cual los bancos contraían un pasivo con el Estado.
Duhalde lanzo 3 ofertas de canje:
1 y 2: supusieron el traspaso de la deuda de los bancos con los ahorristas hacia el Estado.
3: se opto por liberar la totalidad de los fondos reprogramados y que el gobierno emita bonos por la diferencia entre
el valor del deposito en su moneda original (dólar) y el monto liberado ($1,4 x dólar + inflación). Asumiendo las
entidades financieras obligaciones con el Estado por el valor de los bonos emitidos.
Otro factor que incremento la deuda publica fue el traspaso de los pasivos de los estados provinciales a la orbita
nacional, así como también se incrementó por el reconocimiento de obligaciones con empleados, jubilados y
proveedores al declararse inconstitucional una reducción del 13% aplicada sobre los salarios.

16. ¿Cómo fue la reestructuración?

La "Propuesta de Dubai" estableció que la oferta se dirigía, con un trato homogéneo, a todos los tenedores de bonos
y títulos públicos emitidos hasta diciembre de 2001, manteniendo al resto de la deuda en situación regular. Se
reconocía una deuda de U$S 87.000 dejando afuera intereses vencidos y no pagados, y sobre este monto se fijaba
una quita del 75%. Se planeaba emitir 3 bonos de libre elección llamados, Par, Cuasi-Par y Discount. Esta oferta se
rechazo argumentando que Argentina se encontraba en condiciones de hacer una oferta sustancialmente mejor.
La "Propuesta de Buenos Aires" fue la segunda oferta con la que se buscaba acercar posiciones con los acreedores.
El monto a reestructurar alcanzaba los U$S 81.800 millones, a cambio se emitirían nuevos títulos por un total de
U$S 38.500 millones si la adhesión al canje era igual o menor al 70%, y de U$S 41.800 si la aceptación superaba el
70%. Se mantendría la quita del 75%, aunque ahora se reconocerían el 100% de los intereses vencidos y no
pagados. Con el correr de los meses, se aclaro que el canje se haría por el capital de los títulos en Default sin
reconocer los intereses devengados durante la cesación de pagos. El gobierno corrió el riesgo de realizar un anuncio
poco claro para no dar la imagen de estar cediendo ante los reclamos de mayores pagos por parte de los
acreedores. Además, se mantuvieron los instrumentos anunciados en Dubai: Par, Cuasi-Par y Discount. La emisión
de los Par y Discount podría ser en función de cual sea la moneda del instrumento que se va a canjear, en cambio el
Cuasi-Par solo en pesos.
La mejora respecto de la "Propuesta de Dubai" implicaba mayor esfuerzo fiscal, por lo que el gobierno se
comprometía a mantener un superávit primario de 2,7 puntos del PBI durante los primeros 5 años, hasta llegar a los
2,3 puntos.
Luego del anuncio Argentina recibió mas presiones de los acreedores que rechazaban la oferta y aducían que podía
pagar mas y que la quita era inaceptable, pero las mejoras en el ambiente financiero hicieron que no se realizaran
cambios a la oferta anunciada.
En enero de 2005 comenzó el canje de los viejos bonos por los nuevos, y en marzo el gobierno anuncio que el grado
de aceptación era del 76,15% de la deuda en default. Esto significaba que se retirarían U$S 62.300 millones de
viejos bonos y se darían unos U$S 35.300 de nuevos instrumentos junto con unidades ligadas al PIB por un valor
nocional de aprox u$S 62.300 millones. La operación permitió reducir el Stock de deuda publica y moderar la
exposición de las finanzas publicas al riesgo cambiario.