1.

NOCIÓN:

El underwriting en su sentido más amplio consiste en una operación financiera que

tiene como propósito facilitar a las empresas al acceso a recursos económicos por
medio de la emisión u oferta pública de valores , que una o varias entidades financieras
se obligan a colocar en el mercado de capitales, pudiendo o no haberlos suscrito
primeramente, y que involucra una serie de asesoramientos y estudios en relación con
la estructuración financiera de tal emisión

El underwriting aparece en el siglo XVII en Inglaterra

Los empresarios marítimos de Londres acostumbraban reunirse y dividir la ganancia o pérdida

de algunos viajes o expediciones con otros comerciantes, cada uno de los cuales aceptaba
asumir una determinada proporción de la mencionada contingencia.

EL CONTRATO DE "UNDERWRITING

Definición: El contrato de "underwriting" es el celebrado entre una entidad financiera con una
sociedad comercial, por medio del cual la primera se obliga a prefinanciar, en firme o no, títulos
valores emitidos por la segunda, para su posterior colocación entre el público; admitiendo
también la modalidad en la cual no asume el prefinanciamiento, sino que, pone su mejor
esfuerzo para lograr colocar los valores.

El underwriting en su sentido más amplio consiste en una operación financiera que tiene como
propósito facilitar a las empresas al acceso a recursos económicos por medio de la emisión u
oferta pública de valores, que una o varias entidades financieras se obligan a colocar en el
mercado de capitales, pudiendo o no haberlos suscrito primeramente, y que involucra una serie
de asesoramientos y estudios en relación con la estructuración financiera de tal emisión.

CARACTERÍSTICAS y NATURALEZA

Es un contrato atípico, principal, consensual, oneroso y de acuerdo a su modalidad, puede ser

de tracto sucesivo o de ejecución instantánea, es bilateral e innominado.

Algunos teóricos afirman que este tipo de contrato puede ser NATURALEZA MIXTA por tener
características y elementos propios de otros contratos, por ejemplo:

La COMPRAVENTA, tiene semejanzas en cuanto que el underwriter toma la totalidad de la

emisión para colocarla por su cuenta y riesgo (Esto en la modalidad de "underwriting en firme").
También tiene elementos del MANDATO y por COMISIÓN en ciertas modalidades e incluso de
una u otra manera tiene similitudes con el contrato de CORRETAJE, cuando el "underwriter"
actúa sin adquirir en firme la emisión.

En nuestra opinión, nos inclinamos por la atipicidad del contrato, que a pesar de gozar de
similitudes con otros contratos, su función económica tan propia y la finalidad para
actuar en un mercado tan especializado, indican la conveniencia de darle el tratamiento
independiente de otras figuras que se le parecen, pero que no desempeñan el mismo papel en
el comercio.

PARTES EN EL CONTRATO DE UNDERWRITING

Emisor de valores

Es la empresa necesitada de financiación que emite para obtenerla, acciones, bonos y otros
papeles comerciales.

De conformidad con el artículo 5.2.1.1.2 del Decreto 2555 de 2010, podrán ser emisor de
valores las siguientes entidades:

● Las sociedades por acciones. Debe precisarse que la autorización dada a las
sociedades por acciones para ser emisores de valores debe entenderse hecha a la
sociedad anónima y a la sociedad comandita por acciones, puesto que la sociedad por
acciones simplificada tiene prohibido participar en el mercado de valores por mandato
del artículo 4 de la Ley 1258 de 2008, según el cual: “Las acciones y los demás valores
que emita la sociedad por acciones simplificada no podrán inscribirse en el Registro
Nacional de Valores y Emisores ni negociarse en Bolsa.”

● Las sociedades de responsabilidad limitada. Debe tenerse claro que solo pueden
emitir valores de deuda, teniendo en cuenta que su capital se encuentra representado
en cuotas, las cuales están íntimamente vinculadas al socio y cuya cesión es
incompatible con las negociaciones que se surten en el mercado de valores.

● Las entidades cooperativas y las entidades sin ánimo de lucro.

● La Nación y entidades públicas descentralizadas por servicios y territorialmente. La

Nación puede emitir títulos de deuda pública (TES) y las entidades públicas
descentralizadas por servicios y territorialmente también pueden emitir títulos de deuda.

● Los gobiernos extranjeros, los organismos multilaterales, y las entidades públicas

extranjeras.

● Las entidades extranjeras. Esto incluye sociedades, fondos de inversión, trusts,

fundaciones de interés privado, entre otros.

● Las sucursales de sociedades extranjeras.

● Los patrimonios autónomos fiduciarios.

● Los fondos de inversión colectiva.

● Las universalidades que trata la Ley 546 de 1999

Agentes colocadores o underwriters

Es la corporación financiera o sociedad anónima comisionista de bolsa que se compromete a
adquirir y colocar la emisión en todo o parte o simplemente a procurar su colocación. Se trata
de una empresa con especial conocimiento del mercado de valores.

● Las sociedades comisionistas de bolsa, las comisionistas independientes de valores y

las corporaciones financieras pueden actuar como underwriters en sus diferentes
modalidades y sobre cualquier tipo de valores.

● Compañías de financiamiento. De conformidad con el artículo 24, literal e) del

Estatuto Orgánico del Sistema Financiero, las compañías de financiamiento pueden:
“…Colocar, mediante comisión, obligaciones y acciones emitidas por terceros en las
modalidades que autorice el Gobierno Nacional”.

● Las sociedades fiduciarias. Aunque no están expresamente autorizadas para actuar

como underwriters en una emisión de valores, a partir de su capacidad para celebrar
encargos fiduciarios, la Superintendencia Financiera ha sostenido que es posible
jurídicamente estructurar una operación de underwriting al mejor esfuerzo en donde a la
sociedad fiduciaria se le encargue la distribución de los valores. ( Superintendencia
Bancaria, Boletín de Conceptos 01 de 1998. Sección 31)

● Los establecimientos bancarios, pueden colocar títulos de deuda pública emitidos

por la Nación, pudiendo o no garantizar la colocación del total o de una parte de tales
emisiones, o tomando la totalidad o una parte de la emisión para colocarla por su
cuenta y riesgo

Sindicato de agentes colocadores

El Decreto 2510 de 2014, que modificó al Decreto 2555 de 2010, define en su artículo 6.1.2.1.1
al sindicato de colocadores como “…al conjunto de corporaciones financieras y sociedades
comisionistas que hayan participado en el proceso de estructuración y/o colocación y/o
distribución de la oferta pública del respectivo valor.

La conformación de un sindicato de underwriters se justifica en la medida que facilita la

colocación de la totalidad de los valores, puesto que se logra ampliar la red de distribución
financiera para alcanzar un mayor volumen de potenciales inversionistas.

Por otro lado, mediante la conformación de un sindicato de colocadores, se lograría una mejor
administración del riesgo proveniente de la actividad de la adquisición en firme o garantizada
de los valores.

MODALIDADES DE CONTRATO DE UNDERWRITING - ED

El contrato de underwriting en firme:

Se presenta cuando las entidades financieras que actúan como underwriters o agentes
colocadores se obligan a suscribir toda o parte de una emisión y posteriormente a ofrecer los
valores al público inversionista en las condiciones de precio que se hubieren establecido en el
contrato respectivo, con el propósito de obtener un provecho económico a partir del margen de
compra al emisor y de venta al mercado.

La nota característica de este tipo de contrato de underwriting consiste en que los agentes
colocadores contraen la obligación de suscribir primeramente la emisión.

En ese sentido, el contrato de underwriting en firme implica que las entidades financieras que
actúan en calidad de agentes colocadores tengan la capacidad financiera y jurídica de tomar
con su posición propia, toda o parte de una emisión de valores.

El contrato de underwriting al mejor esfuerzo,

Consiste en que los agentes colocadores contraen la obligación de realizar todas las diligencias
y actividades comerciales necesarias para distribuir la totalidad de la emisión entre el mercado,
dejando sin emitir el monto que no haya sido vendido.

En ese sentido, en el contrato de underwriting al mejor esfuerzo, prevalece la habilidad

comercial de los agentes colocadores sobre su capacidad financiera, puesto que su encargo es
el de intermediar en la venta de los valores, y en ningún caso, afectar su posición propia con la
suscripción de los mismos

El contrato de underwriting garantizado:

Esta modalidad de contrato nace a partir de la unión entre el contrato de underwriting en firme y
al mejor esfuerzo, y es cuando los agentes colocadores se obligan a realizar todas las
diligencias comerciales necesarias para conseguir la distribución de los valores, y de ser el
caso, a suscribir el remanente de la emisión que no haya podido ser vendida dentro del plazo
de recepción de aceptaciones de la oferta pública o el que sea fijado contractualmente.

En la modalidad de underwriting garantizado, el riesgo de suscribir directamente parte de la

emisión estará presente. Por ello, los agentes colocadores deberán contar con la posibilidad de
afectar con su posición propia la emisión de valores, al igual que ocurre en el underwriting en
firme

El contrato de underwriting todo o nada.

Es cuando el emisor y los underwriters fijan contractualmente una fecha de corte en la cual
éstos últimos deberán contar con compromisos de suscripción del público inversionista por la
totalidad del monto propuesto para la emisión. De lo contrario, la emisión no se llevará a cabo.

OBLIGACIONES EN EL CONTRATO DE UNDERWRITING - ED

● Obligaciones del emisor en el contrato de underwriting

Las siguientes obligaciones son aquellas que generalmente asume el emisor en el contrato de
underwriting y son disponibles, salvo las que hemos definido anteriormente que son de la
esencia del contrato:
a) Emitir los valores en las condiciones pactadas y formular la oferta pública.

b) Pagar a los underwriters la remuneración convenida.

c) Informar a los agentes colocadores de todo lo relacionado con la emisión con anticipación, a
fin de que éstos puedan prever debidamente las estrategias de mercado.

d) Notificar al underwriter de cualquier acontecimiento que tenga un impacto material en el

negocio de emisor y que signifique un cambio en la proyectada emisión.

e) No utilizar otros underwriters diferentes del sindicato colocador. Tampoco comprometer

porciones de la emisión a ciertos inversionistas o asumir labores privativas de los underwriters.

f) No llevar a cabo ninguna emisión de valores diferente a la que se obliga a efectuar en el

respectivo contrato de underwriting por determinado período de tiempo y no revender los
valores que hayan sido adquiridos por éste o sus vinculados económicos por él por el término
fijado por la partes.

g) No llevar a cabo ninguna acción dirigida a la estabilización o manipulación en el precio de los

valores.

● Obligaciones de los agentes colocadores en el contrato de underwriting en firme

Las siguientes son obligaciones que, según hemos visto, constituyen la esencia del contrato de
underwriting en firme y por lo tanto no podrían ser disponibles por las partes, so pena de que
pierda la caracterización de verdadero underwriting.

a) Suscribir los valores. Los agentes colocadores se obligan a suscribir y pagar los valores que
ha de emitir el emisor, de acuerdo a las condiciones previstas en el prospecto preliminar de la
oferta pública y al precio acordado en el respectivo contrato.

b) Ofrecer los valores en el mercado e informar al emisor sobre el monto que haya sido
efectivamente enajenado entre el público inversionista. Los valores que sean suscritos por los
agentes colocadores serán ofrecidos en reventa en las condiciones de precio fijadas en el
prospecto de información de la emisión y pactadas en el respectivo contrato. No existe un límite
temporal en la regulación que defina el término con el que debe contar el underwriter para
colocar los valores.

● Obligaciones de los agentes colocadores en el contrato de underwriting al mejor

esfuerzo y todo o nada

Igualmente, las siguientes son obligaciones que constituyen la esencia de dichos contratos, de
acuerdo con lo expuesto con anterioridad y no son de libre disposición de las partes.

a) Ejecutar la encomienda de colocar los valores en el mercado, de acuerdo al estándar de

diligencia profesional del sector y realizando sus mejores esfuerzos, esto es, ejecutando
cuantas actuaciones sean necesarias para procurar la venta de los valores y dar curso a las
órdenes de suscripción recibidas.
b) Proceder con la ejecución personalmente, obrando según las consignas y especificaciones
del comitente contenidas en el contrato de underwriting y en el prospecto de información, y en
cuanto a lo allí no previsto, procurando en todo momento el interés del emisor.

c) Rendir cuenta de la ejecución de la encomienda; en particular, informar al emisor sobre el

grado de ejecución del contrato de colocación, tanto como por volumen y clase de valores y
tipos de compradores (clientes inversionistas o inversionistas profesionales).

d) Entregar al comitente el dinero producto de los negocios que le han sido encomendados.

● Obligaciones que generalmente asumen de los agentes colocadores en el

contrato de underwriting

Las siguientes obligaciones son aquellas que generalmente contraen los agentes colocadores
en las diferentes modalidades del contrato de underwriting y que no son de su esencia, y que
por lo tanto, son disponibles por las partes.

a) Participar y colaborar al emisor en actividades de promoción y mercadeo con inversionistas

institucionales o personas naturales de alto valor (high net worth individuals).

b) Implementar la estrategia de venta con el fin de incentivar la concurrencia del mayor número
posible de inversionistas en la colocación de los valores.

c) Atender oportunamente las solicitudes que presente el emisor.

d) Asistir a las actividades necesarias para el cumplimiento del objeto del contrato, como
reuniones, asambleas, etc., en coordinación con el emisor y de acuerdo a las instrucciones que
éste le dé.

e) Vincular como cliente a cualquier persona, con sujeción a la normatividad aplicable, que se
encuentre interesada en presentar una postura de demanda a la oferta pública, independiente
del número de valores que dicha persona esté interesada en adquirir, para vincularlo como
cliente de la misma y que suministre toda la información que requiera para tal efecto.
f) Realizar ante Deceval todas las actuaciones que sean necesarias para actuar como
depositante directo de los valores objeto de la emisión.

g) Estabilizar el precio de la emisión por el plazo y mediante los mecanismos establecidos en el

Decreto 2510 de 2014.

RESPONSABILIDAD DE LA ENCARGANTE

La emisora deberá indemnizar a los underwriters por los perjuicios ocasionados por una
información falsa o por haber omitido informar debidamente sobre aspectos importantes para la
operación.
RESPONSABILIDAD DEL UNDERWRITER

El underwriter siempre tiene a su cargo la obligación de asesoramiento que le obliga a la mayor

diligencia y cuidado en su función de consejero para con la emisora. Esta es una obligación de
medio cuya inobservancia puede responsabilizarse frente a la sociedad encargante.

NORMATIVIDAD

No está regulado expresamente en la ley colombiana, pero hay normas que regulan su
ejecución.

● Ley 45 de 1990 mercado de valores

● Las reglas en relación a la emisión y colocación de acciones se encuentran

principalmente en el Código de Comercio, en la Ley 222 de 1995 y en la Ley 964 de
2005.

● El procedimiento de autorización de oferta pública de acciones y bonos se encuentra

regulado en la Parte V y VI del Decreto 2555 de 2010

● Decreto 2510 de 2014 - Por el cual se modifica el Decreto número 2555 de 2010 en
relación con los mecanismos de estabilización de precios y se dictan otras disposiciones

● Decreto 663 de 1993 - Por medio del cual se actualiza el Estatuto Orgánico del
Sistema Financiero y se modifica su titulación y numeración.

EXTINCIÓN DEL CONTRATO DE UNDERWRITING

Por lo general, el contrato de underwriting podría extinguirse por alguna de las siguientes vías:

a) El contrato de underwriting en firme se extingue por cumplimiento contractual, en virtud de la

suscripción de la totalidad de la emisión y su posterior colocación en el mercado.

b) El contrato de underwriting al mejor esfuerzo y todo o nada se extingue por cumplimiento

contractual, en virtud de la colocación total de los títulos o por la finalización del plazo de
recepción de aceptaciones de la oferta pública.

c) Además, el contrato de underwriting al mejor esfuerzo y todo o nada, por tener la naturaleza
jurídica del contrato de comisión, se extingue por las mismas causas del mandato en general
señaladas en el artículo 1279 y siguientes del Código de Comercio.

d) El contrato de underwriting garantizado se extingue por la colocación total de los títulos o

bien por la compra de los valores no colocados y su posterior colocación en el mercado.
e) Se extingue el contrato de underwriting si la Superintendencia Financiera ordena la
cancelación del registro de los valores en el RNVE (registro Nacional de Valores y Emisores)
antes de que ocurra su oferta pública, en cuyo caso, se imposibilitaría su ejecución por falta de
objeto de las obligaciones de las partes.

f) Se extingue el contrato de underwriting por la disolución y liquidación forzosa o voluntaria de

él o los agentes colocadores o del emisor, puesto que desaparecería el sujeto de uno de los
extremos del contrato.

INCUMPLIMIENTO

El incumplimiento contractual puede originar una serie de efectos, a saber, la ejecución forzosa,
la resolución del contrato, y la indemnización por daños y perjuicios. Todos ellos tienden a
satisfacer el interés de quien tiene el derecho a ser resarcido y que por algún motivo, no fue
satisfecho en la forma pactada.

MECANISMOS DE SOLUCIÓN DE CONFLICTO EN EL CONTRATO DE UNDERWRITING -

ED

● Arreglo directo entre las partes

● Arbitraje que se regirá por lo dispuesto en la ley 446 de 1998 y el decreto 1818 de 1998

Ventajas que otorga el Underwriting

1. Para la sociedad emisora, el beneficio o ventaja radica en la posibilidad de lograr un

aporte de capital inmediato, que le resultaría sumamente difícil de obtener entre sus
accionistas.

2. Para la entidad financiera, la ventaja se halla en la obtención de un lucro legítimo

proveniente de la diferencia entre el valor de suscripción y el precio ulterior de venta de
las acciones suscritas.

Desventajas que otorga el Underwriting

● Debido al escaso desarrollo del mercado de valores, se genera poco incentivo en las
empresas participantes.

● Las empresas financieras no están dispuestas a asumir mayores riesgos de colocación

de títulos.

Derechos del Emisor.

● Recibir del underwriter la información relacionada con su experiencia, especialidad y

solvencia.

● Recibir del underwriter una efectiva acción para lograr la autorización administrativa
necesaria para llevar a cabo la operación.
 ● Hacer que se respete el precio estipulado en la oferta y exigirle a la colocadora el pago
de lo convenido. Al respecto, cabe precisar que si el underwriter obtiene un mejor precio
en la colocación, la diferencia será suya.

Derechos del underwriter.

● Obtener de la empresa emisora toda la información y documentación pertinente para

poder realizar satisfactoriamente su función de intermediaria.

● Hacer cumplir el precio y demás condiciones estipuladas en el contrato.

● Solicitar a la empresa emisora el reintegro de los gastos efectuados por su cuenta para
el efecto de la colocación.

DETERMINACIÓN DEL PRECIO EN EL CONTRATO DE UNDERWRITING - ED

Para efectos de la determinación del precio de los valores en el contrato de underwriting, será
posible que las partes:

● fijen directamente entre ellos el precio de los valores;

● acuerden que el precio sea señalado por un tercero, quien generalmente será una
entidad especializada en la banca de inversión;

● pacten que el precio será determinado mediante el sistema de construcción del libro de
ofertas (bookbuilding)

EL PRECIO O CONTRAPRESTACIÓN EN EL CONTRATO UNDERWRITING

En el contrato de underwriting en firme y en el garantizado, cuando haya lugar en éste último, el

precio que pagarán los agentes colocadores a cambio de la titularidad de los valores será el
valor total de la emisión con un descuento a partir del cual obtendrán su margen de ganancia
cuando tenga lugar la colocación.

Por otra parte, el underwriting al mejor esfuerzo y todo o nada, los agentes colocadores reciben
un porcentaje de comisión a partir del monto total de las ventas realizadas. En ese sentido, en
estos tipos de underwriting resulta más técnico hablar de contraprestación que de precio.

PERFECCIONAMIENTO DEL CONTRATO DE UNDERWRITING

El contrato de underwriting se perfecciona en el momento en que las partes manifiestan

recíprocamente su consentimiento, pues no hay exigencia legal para que sea celebrado bajo
alguna forma solemne

CONTENIDO DE UN CONTRATO DE UNDERWRITING - ED

● Clase de contrato.
● Esquema de financiamiento
● Condiciones de la restitución de los fondos de enlace o prefinanciamiento.
 ● Tipos y características de los títulos que son objeto de contrato
● Marco legal aplicable
● Normas de solución de controversias, incluso y de ser el caso el arbitraje
● Multas y sanciones por incumplimiento de alguna de las partes.
● Garantías comprometidas con la empresa emisora
● Límites para la colocación de los títulos a un mismo interesado.
● Derechos y Obligaciones de las partes.
● Aumentos de capital y recaudos respecto al ejercicio del derecho de preferencia.
● Reducción de la financiación en el caso que se haga uso de ese derecho.
● Facultad de la sociedad financiera proponer directores y síndicos a la compañía emisora
● Condiciones para la transferencia o venta de acciones suscritas y pagadas durante la
vigencia del contrato.
● Política de distribución de dividendos.
● Detalles de los trámites administrativos y de registro que deberán efectuarse ante
organismos públicos de control de la sociedad emisora

Análisis de la decisión de la Corte Suprema de Justicia de los Estados Unidos en el caso

10-1261 Credit Suisse Securities (USA) LLC v. Simmonds (03/26/2012)

Para contextualizar, el presente caso está basado en ciertos abusos cometidos en las ofertas
públicas de valores (IPO´s) de las compañías de internet a finales de la década de los
noventas, abusos que terminaron llevando a la crisis del dot-com. Simmonds, demandante
dentro del proceso alegó en su momento que quienes llevaron a cabo el underwriting al volver
públicas las compañías de internet, incumplieron la sección 16 (b)144 del Security Act, cuando
por medio de manejos irregulares de información y acuerdos fraudulentos, los underwriters a
través de contratos Lock-up, lograron beneficiarse de las emisiones subvaloradas

La Corte Suprema de los Estados Unidos, sin embargo de la profundidad jurídica que tendría el
análisis de la responsabilidad de los underwriters, establece que las pretensiones de la
demanda no son procedentes por cuanto fueron presentadas fuera del término de dos años
contados a partir de que los underwriter obtuvieron los beneficios estableciendo en el mismo
sentido que, en orden de suspender ese término de prescripción o bien de aplazar el momento
desde el cual comience a contar, se debe probar que ha estado buscando hacer efectivos sus
derechos de manera directa y que no le fue posible entablar la demanda con anterioridad o
bien por el surgimiento de eventos extraordinarios que se lo impidieron.

De tal forma establece la Suprema Corte que no hay lugar a interrumpir el término o postergar
su comienzo, cuando los hechos fraudulentos son o han debido ser descubiertos por un
demandante más o menos diligente. Así mismo, se dice que con ésta doctrina se protege a los
demandados de demandas abiertamente extemporáneas.

Biblio

● https://repository.javeriana.edu.co/bitstream/handle/10554/9974/ArguelloLievanoCamilo
2013.pdf?sequence=3 (EL CONTRATO DE UNDERWRITING Y LA
 RESPONSABILIDAD CIVIL EN LA EMISIÓN Y COLOCACIÓN DE VALORES Camilo
Argüello Liévano)

● file:///C:/Users/Deisy/Desktop/underwriter%20chile.pdf (EL CONTRATO DE

UNDERWRITING - PABLO URRUTIA, UNIVERSIDAD DE CHILE)
Autor de Ja Obra: "Contratos Mercantiles". - Profesor de la materia "Contratos"
en la Facultad de Derecho de la Universidad Pontificia Bolivariana

● UNDERWRITING: CONTRATO FINANCIERO MODERNO

Dr. Jorge Enrique Romero-Pérez(*)
Catedrático de Derecho Económico Internacional
Director del Instituto de Investigaciones Jurídicas
Facultad de Derecho. Universidad de Costa Rica

● https://repository.eafit.edu.co/bitstream/handle/10784/8098/Carlosandres_MuneraPelaez
_2015.pdf?sequence=2 (ESTUDIO SOBRE EL CONTRATO DE UNDERWRITING EN
COLOMBIA CARLOS ANDRÉS MÚNERA PELÁEZ )
● Arrubla Paucar, J. A. (1989). El contrato de underwriting. Revista De La Facultad De
Derecho Y Ciencias Políticas, (83-84), 143–170. Recuperado a partir de
https://revistas.upb.edu.co/index.php/derecho/article/view/4662