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INTRODUCCIÓN

El presente trabajo tiene como tema central el CONTRATO DE UNDERWRITING y sus
modalidades, contrato moderno que cada vez mas se esta arraigando en nuestra
sociedad.

Este contrato de underwriting o suscripción es un contrato celebrado entre un banco
de inversión u otra entidad financiera y una empresa emisora para asegurarse, o bien
para realizar su mejor esfuerzo, en la colocación de una emisión de títulos valores.

En estas operaciones las dos partes resultan beneficiadas. El emisor debido a la
posibilidad de lograr un aporte de capital inmediato, y el underwriter al obtener el lucro
derivado de la diferencia entre el valor de suscripción y el precio posterior de la venta
de los títulos valores.

Los contratos de underwriting han estado siempre ligados al desarrollo del mercado de
capitales, en buena medida asociado al crecimiento del sector productivo de la
economía, particularmente como instrumento para lograr un mayor grado de eficiencia
para la consecución de recursos, usualmente en el mercado de valores, a largo plazo
y estables para subsanar las necesidades de capital de las empresas.

Se ha consultado diversas fuentes tanto nacionales como extranjeras, con el ánimo de
obtener un trabajo optimo, acorde a las exigencias de la cátedra.

CONTRATO DE UNDERWRITING

I.- DEFINICIÓN
Derivado del verbo inglés “to Underwrite” (suscribir, rubricar) el contrato de
Underwriting surgió como una eficiente opción de financiamiento dirigida
especialmente a sociedades comerciales y similares que, a falta de la colaboración
dineraria de sus asociados o lejos del alcance de otras fuentes de liquidez, procuran
por si mismas y en colaboración con un intermediario financiero la obtención de dinero
con una rapidez imposible bajo otras circunstancias, ofreciendo títulos valores emitidos
por aquélla que darán lugar, finalmente y en atención al nomen juris este contrato, a la
suscripción por terceros - generalmente - de acciones y de bonos, en el caso peruano.

Para el homologo colombiano[1] de la CONASEV señala que el contrato de
underwritring constituye un instrumento para la consecusión de recursos, usualmente
en el mercado de valores, que facilita el acceso de la empresa al mercado de
capitales. Dicho contrato incluye diversas etapas como la asesoría para la
estructuración de la emisión, el prefinanciamiento de una emisión y su posterior
colocación, razón por la cual constituye un mecanismo de emisión indirecta, donde

planteado desde el punto de vista contractual como una operación que facilita el acceso de las empresas al mercado de capitales.generalmente el riesgo de colocación se traslada al underwriting. como en el caso de la colocación en firme y la garantizada. definido de manera más específica como una emisión indirecta. en razón a que ello constituye únicamente la conclusión de un proceso que comprende diversas etapas. entendiendo por éstas últimas las que efectúa un emisor asumiendo en su totalidad el riesgo de colocación. no sucede lo mismo con el underwriting al mejor esfuerzo. su profesionalismo. el prefinanciamiento de la emisión y finalmente sí su posterior colocación. como la asesoría. Como mecanismo de emisión indirecta constituye la contrapartida de las emisiones directas. como quiera que en estos casos antes de necesitar de la capacidad económica o patrimonial del underwriting. En este sentido. que el underwriting no se define exclusivamente desde el punto de vista de la colocación de valores (sean de deuda o de capital). tal como lo ha entendido la doctrina y la experiencia de países con un mercado de capitales más avanzado que el nuestro. Este contrato es conocido también como: a) Contrato de Prefinanciamiento b) Contrato de Emisión y Colocación de Títulos Valores c) Suscripción Temporal . Con esto se quiere precisar que su función no se puede reducir a entenderlo sólo como el instrumento de colocación de una emisión. es en realidad un mecanismo de emisión de valores. porque entenderlo exclusivamente como mecanismo de colocación generalmente conduce a varios errores de apreciación sobre el verdadero alcance de esta figura. en las emisiones indirectas. y por consiguiente sin contar con herramientas que le permitan estructurar la emisión y el éxito de la misma. y sus conocimientos especializados en el mercado de valores o de capitales. lo que se quiere de él es su asesoría. Se hace énfasis en este aspecto. Como mecanismo de ingreso de las empresas al mercado de capitales. es importante aclarar desde ya. En sentido contrario. En general la literatura disponible sobre el tema define el underwriting como el contrato típico del mercado de capitales. con el fin de obtener los recursos necesarios para su desarrollo. el underwriting. El Underwriting aparece como un medio idóneo al cual puede recurrir la sociedad anónima con vista a la posterior negociación de sus acciones u otros títulos en el mercado de valores. generalmente trasladando el riesgo de colocación de la misma al underwriter y con la ventaja de obtener la prefinanciación de los recursos que necesita. conocedora y especializada en el mercado de capitales para que se encargue en todos los aspectos y detalles necesarios para estructurar una emisión. el emisor acude a una entidad profesional.

total o parcialmente. comprometiéndose a procurar la negociación de tales valores en el mercado.Las definiciones. bajo el compromiso de adquirir en firme el saldo de los valores no colocados en caso que al término del plazo del contrato quedaran valores sin suscribir. Es un contrato entre una corporación que va a emitir valores vía oferta pública primaria y el agente colocador representante del Grupo Underwriting -asociación temporal entre bancos de inversión (underwriters). compromisos que al inicio sirven de respaldo univoco al Underwriter para aceptar el contrato con la emisora. garantizando su suscripción por los inversionistas y adquiriendo – de ser el caso dichos títulos cuando no hayan podido colocarse o suscribirse por terceros. como se verá mas adelante. Esta es una definición ecléctica de este contrato pues. que operan de manera conjunta con el propósito de repartir el riesgo y asegurar una distribución exitosa de la oferta-. generándose una diferencia entre la suma pactada con la sociedad emisora. permitiendo la obtención de capital sin esperar la colocación paulatina de los valores y la utilidad para el tomador de las emisiones. prefinanciar los valores y ofertar las acciones a terceros aunque también existan formas de underwriting sin financiamiento inmediato como en el caso de la colocación al mejor esfuerzo[2] Para el especialista en Derecho Bancario FIGUEROA BUSTAMANTE[3] es un contrato consensual. los recursos que se obtendrían como resultado de su colocación. el precio de colocación de los valores y la comisión respectiva.celebrado entre un ente o intermediario financiero (Underwriter) con una institución. institución o sociedad emisora de valores mobiliarios por el cual la primera se obliga a prefinanciar a la segunda. contiene los elementos clásicos de las modalidades de Colocación en Firme y Colocación Garantizada que adoptamos para la definición en atención a que aquellos deberían ser los objetivos últimos de la sociedad emisora: Conseguir el financiamiento rápido y seguro por el intermediario así como la suscripción posterior de las obligaciones emitidas. como en la mayoría de casos son interminables y a veces discrepantes pero podemos aseverar que el Underwriting se concreta en un Contrato complejo – típico del mercado de capitales . celebrado entre una entidad o Intermediario financiero denominado UNDERWRITER y una entidad. Constituye una nueva técnica bancaria cuyo vínculo unificante consiste en la financiación y servicios complementarios de asesoramiento que obtiene una de las partes. garantizando su total o parcial suscripción por parte de los inversionistas dentro de un plazo determinado. bonos u otras obligaciones) para su posterior colocación en el mercado. Representa el . entidad o sociedad comercial por medio del cual el primero se obliga a prefinanciar valores mobiliarios emitidos por la segunda (acciones. Se celebra con todos los títulos del Mercado de Capitales (principalmente acciones y bonos).

compromiso de los underwriters de suscribir total o parcialmente la emisión.¿ATÍPICO? en la Ley peruana.Es un CONTRATO PRINCIPAL. por el cual la primera se obliga a prefinanciar a la segunda. ONEROSO.Es un CONTRATO DE COLABORACIÓN. .NATURALEZA JURÍDICA Y CARACTERÍSTICAS JURÍDICAS Es el contrato CONSENSUAL.. II. Comisión. El beneficio para los bancos de inversión o underwriters resulta de la diferencia entre el precio pactado y el precio de colocación en el mercado de valores -Underwriting Spread-. garantizado su total o parcial suscripción por los inversionistas dentro de un plazo determinado. bajo el compromiso de adquirir a firme el saldo de los valores no colocados. INNOMINADO. pues. Si a la tipicidad la entendemos como la alusión . por el beneficio económico-financiero mutuo que se genera en el ente emisor y en el intermediario financiero quien es el colaborador mayor y único en la ejecución contractual. sin su participación especializada en el mercado de capitales no se alcanzarían los fines pactados: prefinanciamiento y suscripción de valores a favor de la emisora. este acuerdo resulta promocional para el desarrollo empresarial y la obtención del capital social requerido. Corretaje. se podría restringir sus alcances y beneficios .) sino por la amplitud y variedad que pueden contener sus cláusulas al concluirlo por lo que. parcial o totalmente. no tanto por su cercanía con otros ( Mandato. celebrado entre una entidad o intermediario financiero denominado underwriter y una entidad. institución o sociedad emisora de valores mobiliarios. Frente a las dificultades que pudieran tener los organizadores de una empresa municipal o regional. . sí existen – aunque sin especificidad – normas relativas a la intermediación financiera. etc. en caso que al término del plazo del acuerdo quedaran valores sin suscribir. de legislarlo puntualmente. . los recursos que se obtendrían como resultado de la colocación de tales valores en el mercado. que no depende de ningún otro para su validez y que.Es un CONTRATO FINANCIERO por antonomasia y constituye un nuevo y valioso mecanismo de acceso al crédito. puede ser sumamente complejo. . BILATERAL. por cierto. Sobre la actividad local o regional esta modalidad permite la constitución de sociedades mediante la participación como agente financiero de un banco que se compromete a suscribir total o parcialmente las acciones representativas del capital en caso de no poder lograr su compra por el público inversionista en el mercado financiero y de valores.

comisión o negociación de valores que son objeto de oferta pública. . a su vez. . en la práctica los contratantes recurren sin dubitar y consuetudinariamente a la formalización documentaria (escrituras públicas. las adquisiciones de valores que se efectúe de manera habitual con el fin de colocarlos ulteriormente.regular el rol de los Agentes de Intermediación (Resolución Conasev Nº 843-97-EF-94.) pertinente en casos de manejo de grandes capitales y en donde las cláusulas de responsabilidad suelen ser imprescindibles PARA LA SOLIDEZ Y GARANTÍA CONTRACTUAL. aprobándose de la misma manera el Reglamento de Oferta Pública Primaria y de Venta de Valores Mobiliarios (Resolución Conasev Nº 141-98-EF-94.CONSENSUAL. permitan la flexibilidad negocial que el contrato reclama y que tienden a darle una eficiencia notable. concluiremos que es un contrato atípico que. Es fácil advertir estos caracteres jurídicos puesto que las obligaciones son mutuas y correlativas. CONMUTATIVO Y DE TRACTO SUCESIVO.ONEROSO. . por cuenta ajena. de operaciones de compra. corretaje. por la determinación propia de su objeto y participación institucional en el mercado. etc. porque basta el simple consentimiento de las partes para su perfeccionamiento. sabemos que. distribución. En el Perú se cuentan con las herramientas legales suficientes para llevar a cabo el proceso de Underwriting con las garantías normativas que. no obstante. con percepción de un diferencial en el precio. por la magnitud del negocio acordado.10).10) entre otras normas como la de Reglamento de Oferta Publica de Adquisición de Acciones que facilitan las operaciones de Underwriting por su aplicación subsidiaria u obligatoria acorde a lo que en el Contrato correspondiente se convenga. . Empero. Así mismo.clara y inequívoca a determinada figura jurídica dentro de la legislación nacional. ha permitido – como consecuencia . Hay o pueden haber beneficios y perdidas reciprocas para cada una de las partes. en donde ambas partes conocen de los riesgos de este tipo de contratación que se da en el tiempo al ser el Underwriting un contrato traducido en un proceso que se ejecuta por etapas comenzando por los estudios de factibilidad y terminan con la suscripción de títulos valores. colocación. LA LEY ORGÁNICA DE LA CONASEV. venta.CONTRATO DE PRESTACIONES RECIPROCAS. tenia ya en el derogado Decreto Legislativo Nº 755 algunas referencias ( por supuesto también aplicables a otras formas de intermediación) “Se considera intermediación en el mercado de valores mobiliarios a la realización habitual. legalizaciones notariales.

no puede limitarse en su análisis a ser simplemete una forma de colocación. negocios fiduciarios que tengan la finalidad de comprar y vender valores. pues fácilmente puede confundirse con otras instrumentos que permiten comprar y vender valores. procurando que el mercado de capitales se torne más dinámico y atractivo. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN. el plazo y época para hacer la emisión. la mezcla adecuada de capital y deuda. el tamaño de la emisión. En efecto. como es el caso del contrato de comisión. no se logra el propósito fundamental que consiste en la estructuración de una emisión. Es en síntesis toda una labor de asesoría que no sólo va en beneficio del emisor sino del mismo underwriter.. Si bien esa parte le permite al emisor tener elementos de juicio técnicos para determinar su estructura de capital y asegurar la consecución de los recursos. 2. se supone que el underwriter se ocupa del diseño y la elaboración del título en todos sus aspectos. la elaboración de los prospectos de emisión y colocación e incluso los trámites ante las autoridades administrativas. resulta así perfectamente compatible con la calificación que se le da de constituir un instrumento de acceso al mercado de capitales y de ser un procedimiento que bajo diversas modalidades permite que una entidad especializada en el mercado de valores o capitales. De acuerdo con estas premisas. Así mismo. como contrato y operación. el precio. al “promover la circulación de la riqueza”.DE CAMBIO. generalmente su estructura contractual y operativa comprende las siguientes etapas: 1. La estructuración de una emisión abarca de alguna manera la etapa más importante de todo el proceso de búsqueda de recursos para una entidad. pues en ella se plantea toda una gestión de asesoría del underwriter al emisor que incluye una evaluación de la estructura de capital de la empresa. PREFINANCIAMIENTO DE LA EMISIÓN Y 3. independientemente de la forma o modalidad que se emplee para ello. las condiciones de la misma. . es lo que le permite determinar que clase de contrato dentro de las diversas modalidades de .A PLAZO FIJO O INDETERMINADO. anticipe a un emisor de títulos valores el producido de su futura emisión dentro del público. para el underwriter resulta ser de especial importancia y significación. El entendimiento del underwriting como una forma de emisión indirecta y no de colocación. como bien lo apuntan distinguidos juristas a quienes nos plegamos. ya que si con ellos se pueden vender los valores. la determinación de sus necesidades de recursos. el alcance del underwriting. COLOCACIÓN POSTERIOR DE LA EMISIÓN. Bajo el entendido que el underwritig constituye un mecanismo de emisión indirecta de valores. todo el proceso de análisis y evacuación que comprende su asesoría en esta etapa.

finalmente. cumple con el tramite legal establecido y cuando finalmente lanza la emisión al público. y. como se ha dicho y generalmente. el riesgo en la determinación del precio de la salida de la emisión u oferta (Pricing Risk) y el riesgo de comercialización o distribución de la emisión..Underwriter. Todos estos pueden evitarse o más bien reducirse aunque el emisor deberá afrontar el riesgo de espera que es el que se produce por el solo “transcurso de tiempo entre el momento en que el emisor detecta su necesidad de financiación. ya que si es quien va a asumir el riesgo del emisor. una sociedad comercial. . III. El Underwriter o intermediario financiero. diseña y prepara la operación. 2. consigue la colocación y suscripción de ellas.base y respaldo del contrato de Underwriting – deberá aprobarse la misma por el órgano interno correspondiente ( p.. ante opciones negadas o proscritas momentáneamente por sus órganos de decisión. dos los sujetos que intervienen en este pacto: 1. por el contrario. PARTES CONTRATANTES y/o INTERVINIENTES Como lo indica ARIAS SCHREIBER son. el tipo de contrato que se adopte sin duda alguna constituye un reflejo de la evaluación que hizo el underwriter de la empresa o entidad emisora. hacerse los estudios de factibilidad pertinentes que hagan viable el proyecto.e.” Pero. Durante ese tiempo el mercado pudo haberse deteriorado por razones políticas. antes de la emisión de obligaciones . es “una empresa especializada en esta clase de operaciones” y es la que.underwriting debe hacer. de liquidez y que. en principio. La persona jurídica emisora de valores en búsqueda del financiamiento por el ahorro publico afronta tres tipos de riesgos: el riesgo de espera (Waiting Risk). pero también de las condiciones del mercado y de las probabilidades de colocar exitosamente la emisión. puede “defenderse” del riesgo del “pricing” y del “marketing”. Junta General de Accionistas). encuentra en el Contrato de Underwriting el medio más rápido y seguro de obtención de capital. una empresa en busca de financiamiento. prefinancia la emisión de las obligaciones y. Sin duda. contratando a otros que estén dispuestos a asumir estos riesgos desplazándolos a ellos colocando sus valores en el mercado y logrando una inmediata disposición de fondos. en estricto. económicas o de otra índole que impidan llevar a cabo la operación. la intervención oportuna de la Conasev. etc. La emisora es.La empresa que encarga la emisión.La que se compromete a efectuar la colocación (Banco de Inversión .

juegan un papel importante en el financiamiento de muchas empresas en los Estados Unidos”. colocarlos en el mercado primario. A conseguir esa amplia baraja de underwriters debería dirigirse la actividad promotora de particulares o del Estado para hacer el mercado peruano de capitales uno que puede competir en dinamismo con los de paralelos más cercanos como el brasileño en donde este contrato se ha divulgado plenamente quizás por la influencia de la legislación de los Estados Unidos de Norteamérica en donde se enfatiza marcadamente en “el proceso o etapa de información” preliminar a fin que los inversionistas potenciales decidan con relativa garantía culminar las adquisiciones y suscripciones de títulos que una operación de Underwriting les ofrece. los bancos comerciales y no en menor proporción. entidades financieros y empresas de inversión los encargados de algunas formas de intermediación financiera. allí “. y sus compañías de valores afiliadas. los bancos de inversión llamados casas de emisión. entre ellas el Underwriting. Todas las compañías norteamericanas comprendidas en el ‘negocio de recibir depósitos’ tuvieron que acabar con el casi completo divorcio entre la banca comercial y la banca de inversión. en tanto. los agentes especializados y los comisionistas que trabajan para el Underwriter principal o contratante.. son. como consorcios. citar un ejemplo. a partir de la creación del Acta de la Banca de 1933. Antes la Corporación Financiera de Desarrollo (COFIDE) había incluido dentro de sus operaciones una forma de Underwriting. las cuales acostumbran a realizar operaciones de Underwriting en gran volumen. en los Estados Unidos no son solamente ellos los interesados en desarrollar esta función sino que como señala LILIANA VIDAL. si bien no forman parte del convenio génesis.. pero. Las compañías de seguros. sino. Sellando el comentario sobre el underwriter podemos añadir que: “Efectuada la prefinanciación de los valores. conocidas. los primeros NO son inversionistas (aunque nada les impediría serlo) y por eso su finalidad no es la de conservar los valores objeto de la emisión”. Sumados a los underwriters primigenios están los co-underwriters (otros bancos de inversión asociados). entre otros inversionistas institucionales. plantea un aspecto que marca la diferencia entre los underwriters y los inversionistas. ... encontramos a partes intervinientes en el mismo que. tienen en la construcción del proyecto una labor determinante. justamente y gracias a su pericia profesional. Otros Intervinientes: Del mismo modo que existen dos partes contratantes.. las compañías de inversión.. en versión recogida por ARIAS SCHREIBER. el Acta de Class-Steagall. la colocación de los mismos de la manera mas eficiente y rápida. los bancos comerciales o las compañías de trust.En el Perú son los grandes Bancos comerciales.

En caso de títulos de deuda. 3. esto debido a que es su principal actividad[4]. “El Manager.un consorcio o sindicato de co-managers. 3. 4. 2. son muy selectivos para escoger a su contraparte. Como bien indica. la capacidad para distribuir con éxito la emisión basándose en el precio y demás condiciones acordadas. y agentes colocadores. Negociar los aspectos relacionados con el monto. 7.. Las funciones típicas del mismo se detallan a continuación: 1. 4. Especificarle al emisor las opciones financieras que tiene en el mercado. mantener el contacto con la emisora y las partes interesadas. El respaldo del Gerente de Proyecto una vez finalizado el período de la suscripción. . Preparar el prospecto de una emisión de acuerdo a la legislación vigente. razón por la cual su éxito depende en gran parte de él. 6. 5. Comisiones del manager. la empresa emisora negocia varios aspectos: 1. El gerente del proyecto suele ser un banco de inversión. underwriters. Los demás términos y condiciones del contrato. se encuentran el preparar los documentos legales del convenio. Fundar – de ser el caso . como los clientes.El proyecto de Underwriting debería siempre contar con un Manager o Gerente. HUGO FONSECA “que bien puede ser aplicado a cualquier realidad. condiciones y oportunidades que debe ofrecer la emisión. al igual que el concepto que tiene la comunidad financiera y los inversionistas de la misma. términos. Cabe destacar que tanto los Gerentes de Proyectos. desempeña una función clave en el proceso. su principal activo es la reputación y un fracaso en el Underwriting dañaría fuertemente su imagen” ( Hugo Fonseca). debe verificar la capacidad de endeudamiento que tiene la empresa. para distribuir la emisión y definir las cuotas de suscripción. Precio de los títulos. 2. su experiencia en la colocación de títulos valores de empresas similares y sobre todo. Entre otras. Se debe considerar la reputación del banco de inversión. así como otros gastos. los underwriters y los colocadores de la emisión. autorizaciones y trámites necesarios. Proponer el precio de la emisión. Evaluar la capacidad de la empresa emisora para realizar el proyecto (viabilidad) y dar su opinión con respecto a las posibilidades de que la emisión sea aceptada en el mercado. el papeleo. debido a que para los Bancos de Inversión. Para elegirlo. comisiones.

La entidad financiera realiza el pago de la emisión total a la empresa emisora aunque pragmáticamente se realiza un depósito importante y no total a fin que la diferencia obtenida por las colocaciones se constituya en la ganancia por la operación para el Underwriter.TIPOS O MODALIDADES DE UNDERWRITING Hemos encontrado hasta 8 tipos de Underwriting en la doctrina especializada. el saldo redunde en su beneficio ( también en este caso el deposito es total por el precio convenido por la emisora) . convirtiéndose en una especie de corretaje mobiliario y nada mas. nunca en un Underwriting. fondos de pensiones. Aun más. Pueden ser inversionistas pequeños o bien. así como el ente regulador (Conasev para el Perú) quien autorizará y supervisará la emisión y las operaciones. Económicos. pero que resulta el modo menos práctico de cobranza ya que el pago de las comisiones saldría de la misma colocación o de dinero ya ingresado con anterioridad y/o por otros medios a la emisora) o la adquisición de la emisión por un precio menor para que vendidas que sean a uno mayor. bancos comerciales.. es un grupo “constituido por personas físicas o jurídicas que adquieren los títulos emitidos. creemos que más que tipos son sub-tipos o sub-modalidades que formas diferentes de Underwriting que no es menester mencionar. participan en este Asesores Legales. están los Inversionistas. modalidades como el llamado Underwriting al Todo o Nada ( sub-modalidad de la colocación al mejor esfuerzo) ni siquiera podría configurarse como esta clase de contrato o alejarse totalmente del concepto del mismo pues. fondos mutuos. inversionistas institucionales tales como compañías aseguradoras. Pueden haber otros modos de obtención de utilidad para el Underwriter como los pagos de comisiones ( caso en el que sí se haría el depósito total al pactarse un porcentaje sobre el precio de venta de los títulos. No esta limitada la cantidad de títulos valores que estos pueden comprar y su decisión. pero. Finalmente. Contables. Financieros. bancos de inversión o agentes de valores. etc. no se daría ni el prefinanciamiento ni la suscripción final de valores. IV. Haciendo una síntesis podemos convenir que en la practica se realizan las siguientes 3 modalidades de Underwriting A) COLOCACIÓN EN FIRME ó UNDERWRITING EN FIRME: El Underwriter adquiere la emisión de títulos (total o parcial) y asume el riesgo de la colocación. que como precisa Fonseca. en determinado caso.Por lógica consecuencia de un proceso financiero tan importante.

sin haber alcanzado éxito de ser el caso. sin embargo. la entidad no asume riego alguno. cuando la empresa emisora. quiere asegurarse la suscripción total de la emisión. la hará a título de prestamista. al final. para lo cual establece un contrato con la entidad financiera (intermediario).Esta es la forma de Underwriting más favorable y beneficiosa para la emisora y en donde el intermediario asume el riesgo total de la operación. donde se estipula la obligación del Underwriter de comprar los títulos o acciones remanentes una vez terminado el plazo del convenio”. constituye en realidad un contrato de comisión. habiendo definido el monto del aumento del capital y la emisión de las acciones o títulos requeridos. Si bien. que la entidad realizará una amplia tarea de asesoramiento previo. Aquí el Underwriter solo se “compromete a hacer la emisión y habrá una obligación de ‘hacer el mejor esfuerzo’ para colocar los títulos. adelantará los recursos equivalentes a la totalidad o parte de la emisión. por ejemplo. el que deberá ser minimizado al máximo. allí se sostiene que "Cuando el underwriting no es en firme. sin asumir riesgos. Se ha reconocido. tanto cuando se ha decidido emitirlos como luego durante el trámite de su colocación”. la misma que. no se hará “a ciegas” atendiendo a la especialización del underwriter quien antes de convenir una colocación en firme “auscultará” el mercado para advertir si es dable asumir el riesgo. C) COLOCACIÓN AL MEJOR ESFUERZO El Underwriter se obliga a desplegar “sus mejores esfuerzos” para colocar la emisión. En efecto. asumiendo al propio tiempo la obligación de procurar la colocación de los . se ha dicho que la función material de colocar valores sin prefinanciamiento pero sin dejar de lado la asesoría. En otras legislaciones. No hay financiamiento inmediato. contará sí o sí con el dinero deseado “Este caso se presenta. “El agente intermediario no esta corriendo ningún riesgo por cuanto al ente emisor mas bien le interesa la experiencia que posee en este campo el agente intermediario y no su capacidad financiera para absorber los títulos . anticipando las mejores condiciones de ubicación de los títulos. por cierto. pero no tendrá la obligación de quedarse con ninguno. B) COLOCACIÓN GARANTIZADA El Underwriter se compromete a colocar la emisión dentro de un plazo determinado garantizando la adquisición del saldo no colocado dentro de dicho plazo. las cuales son como referencia necesarias para la comprensión adecuada de esta modalidad de underwriting. en caso que no puedan ser colocados” Las responsabilidades contractuales se establecen de otro modo y será el underwriter el encargado de probar fehacientemente que sí desplegó sus “mejores esfuerzos” para lograr la colocación. La emisora.

pero la inexistencia de una obligación de resultado. su objeto es enajenarlas a medida que la capacidad de absorción del mercado así lo permita." Si bien. el fin perseguido comprende la colocación de los valores lo más rápidamente posible y en las condiciones más . cabe hacer una observación final respecto a los contratos de underwriting en firme y garantizado. lo que se mercadea y se negocia es una mercancía ya creada. sino por el contrario. Por eso es que se trata de un instrumento que permite el acceso de las entidades al mercado de capitales y de ahí la importancia de la asesoría. Por último la insistencia en el hecho de que el underwriting no puede desde ningún punto de vista entenderse como la simple colocación de valores. Desde este punto de vista. con una serie de riesgos y perjuicios que se pueden causar al emisor." En otro aparte se sostiene que "Por último puede darse el caso de que el underwriter sólo se comprometa a facilitar la colocación de los valores. La adquisición de la totalidad o parte de una emisión de acciones no tiene el propósito de mantener el dominio de ellas por un tiempo ilimitado. el profesionalismo y la gestión de los underwiters. debe entenderse además que los valores no eran lo suficientemente atractivos para el mercado. Usualmente en las formas comunes de intermediación diferentes al underwiting. lo constituye un aspecto de especial importancia. no desconoce que la finalidad es obtener la colocación de los valores. publicidad. Por último. mal diseñados o en el peor de los casos su falta de colocación originada en la mala situación del emisor. retribución que será comprensiva no sólo de la utilidad que persigue sino también de otros gastos administrativos de promoción. la celebración del contrato de suscripción de acciones o de los títulos ofrecidos.. adicionalmente para éste. esto es.) en este último supuesto el underwriter es un comisionista. que facilita la celebración de un negocio jurídico. se trata de crear la mercancía o producto para colocarla posteriormente en el mercado. porque como ya se afirmó en esta modalidad la función de asesoría es igualmente necesaria e importante y porque ello es lo que permite al underwriter conocer el producto y las posibilidades de éxito del producto que va a mercadear. los cuales se pueden evidenciar de la siguiente manera: Si no se obtuvo la colocación de todos los valores o por lo menos una buena parte de ellos. etc. Se destacan estos últimos aspectos. en el caso de las emisiones indirectas como ocurre con el underwiting. sobre la base del cobro de una comisión. habrá fracasado la emisión. dicha gestión conlleva una serie de obligaciones con relación a los resultados de la gestión y la debida diligencia del underwriter. Se trata en últimas de que por sus especiales conocimientos del mercado se despliegue la mejor gestión para la colocación de valores. se ha dicho que en el underwriting al mejor esfuerzo no existe traslado del riesgo del emisor de éste al underwriter y por consiguiente no existe un compromiso en firme de resultado sino que la gestión se limita a los valores que pueda absorber el mercado. se representa en la incidencia que puede representar para el precio de las acciones si ya están cotizadas en el mercado e incluso dificultades en la negociación en el mercado secundario de los mismos. En este caso su función es la de un corredor.títulos (. El perjuicio..

en estricto. afirmamos que las colocaciones al mejor esfuerzo y No en firme. en realidad porque gran parte del éxito de una emisión y su aceptación por los inversionistas depende de la facilidad de negociación que sobre los mismos existan o se den en el mercado secundario. pues su circulación en el mercado secundario resulta definitivamente importante para la circulación de los mismos y las posibles consecuencias que puedan originar en el precio de los mismos y porque el adecuado comportamiento de sus valores en el mercado secundario determina las emisiones posteriores en el mercado primario. Se convierte. . como en la modalidad precedente. en nuestra opinión.ventajosas. MODALIDAD TODO Ó NADA El Underwriter busca promesas de suscripción de posibles clientes. En todo caso. Si consigue la colocación TOTAL se lanza la emisión al mercado o. son Convenios PRE-UNDERWRITING. plantea un aspecto que marca la diferencia entre los underwiters y los inversionistas. No hay financiación inmediata. Algunos doctrinarios hablan de la COLOCACIÓN NO EN FIRME en donde el Underwriter conviene solamente en la colocación de los títulos. un intermediario financiero o bursátil calificado y autorizado por la ley. Frente al emisor tiene un sentido adicional: se trata de que sus valores. una versión “desmejorada” de la colocación al mejor esfuerzo siendo que en ambas No se genera la obligación de colocación y/o compra por lo que este tipo de underwriting junto al del Mejor esfuerzo NO vendrían. quedando ausente también la suscripción de ellos sino mas bien uno de asesoría y comisión. NATURALEZA JURÍDICA DEL CONTRATO DE UNDERWRITING AL MEJOR ESFUERZO De acuerdo con lo expuesto por la doctrina el underwriting "es el contrato por medio del cual. En esta variante se buscará menor precio para títulos para facilitar colocación y disminuir riesgo. La colocación No en firme es. efectuada la prefinanciación de los valores. para optimizar los recursos aplicados por el underwriter a la prefinanciación de la emisión de la manera más optima posible. a ser eso: un pacto legal de financiamiento basado en títulos valores. Bajo esta perspectiva. de ser el caso. no obstante que por las condiciones del mismo puede correr con el riesgo de no colocarlos inmediatamente o colocarlos a pérdida. Definitivamente los underwriters no son inversionistas y por eso su finalidad no es la de conservar los valores objeto de la emisión. la colocación de los mismos de la manera más eficiente y rápida. se devuelve el dinero a los compradores parciales así como los títulos a la emisora. en un Corredor de valores. efectivamente sean colocados por el underwriter en el mercado.

es lo que permite determinar que la modalidad adecuada para la emisión es al mejor esfuerzo. Bajo este contexto. sino que además. NATURALEZA DEL UNDERWRITING EN FIRME Como es de su conocimiento. el análisis del mercado y del riesgo que se está dispuesto a asumir. básicamente por el conocimiento que tiene del mercado. representa un conjunto de servicios que la entidad financiera o bursátil debe prestar a la sociedad emisora. Dicha afirmación se fundamenta en el hecho de que se trata de aprovechar los especiales conocimientos del intermediario y de desplegar la mejor gestión para la colocación de la emisión. en esta modalidad. se ha señalado que se utiliza el término "coadyuva" como quiera que el contrato de underwriting no sólo se limita a la compra o a la distribución de valores. toda vez que el intermediario actúa no sólo por cuenta de la sociedad emisora sino a nombre de ésta. Claramente bajo esta modalidad es la empresa quien asume todo el riesgo de mercado. Si bien. porque la evaluación de la empresa para el diseño de la emisión. Ahora bien. el underwriter adquiere la totalidad o parte de una emisión de valores. entre otras razones. se estima pertinente señalar que tal como lo ha expuesto la doctrina. la asesoría y los conocimientos especializados sobre el mercado son absolutamente indispensables. Cualquier excedente que no logre venderse. [5] Así mismo. con el propósito de colocarla entre el público . será devuelto a la entidad emisora. en el sentido de hacer lo que más se pueda sin que existan obligaciones adicionales. para su posterior colocación en el mercado". tiempo de redención. se ha destacado que el underwriting al mejor esfuerzo no se limita simplemente a colocar unos valores de una emisión. Igualmente. la fijación de precios. pero no garantiza a la entidad emisora los resultados de la operación. Servicios. no hay prefinanciación.coadyuva a una sociedad emisora de títulos . en consecuencia los contratos de suscripción de valores producen efectos entre el emisor y quienes aparezcan suscribiendo los títulos ofrecidos por el underwriting. de Co. tales como.). así como asesoría financiera. intereses a pagar. después de haber desarrollado el mejor esfuerzo. 1262 del C. la naturaleza jurídica de esta modalidad de underwriting es la de un contrato de mandato mercantil (art.valores. para lo cual se requiere de una debida diligencia por parte del underwriting. el underwriting actúa simplemente en su calidad de vendedor o distribuidor de valores". por ser de interés para el caso objeto de estudio me permito transcribir lo expuesto por la doctrina en torno al underwriting al mejor esfuerzo: "Bajo esta modalidad el underwriting trata de vender la mayor parte de la emisión.

determina una ejecución minuciosa que empieza en los estudios de factibilidad del proyecto de prefinanciamiento y estructuración de la emisión de valores y culmina con la suscripción de éstos pasando por la obtención de fondos por la emisora. el underwriting se obliga a "prefinanciar" la totalidad o parte de una emisión y a efectuar su "colocación" entre el público por su cuenta y nombre. razón por la cual se requiere de una gran capacidad financiera del mismo. al precio que se le hubiera establecido y durante un determinado plazo. dado que asume directamente el compromiso de adquisición. si dicha operación puede realizarse en ejercicio de las actividades a ellas autorizadas o si por el contrario constituye una nueva operación. V. toda vez que su función fundamental es asumir el riesgo del mercado o. Si no se logra colocar enteramente una emisión. PROCESO DE UNDERWRITING El Underwriting. . como contrato complejo. los underwriters estarán obligados a comprar la parte no colocada sobre una base prorrata y la deben llevar a su propia cartera de inversiones hasta que logren venderla. En este evento el agente intermediario asume el riesgo de la colocación. garantizarle a la emisora que recibirá el monto convenido. con el propósito de evaluar si la operación de underwriting en firme puede ser desarrollada por las sociedades fiduciarias. cabe precisar. sea que coloquen la emisión en el público o que no logren colocarla. en el evento de constituirse patrimonios autónomos con los recursos necesarios para adquirir una emisión.inversionista. como quiera que en el evento de que el intermediario no coloque los valores. es decir que por esta modalidad la emisora tiene la seguridad de que la emisión será cubierta en su totalidad en el mismo acto de la creación y entrega de los títulos. Así las cosas. Como se observa en el desarrollo del aludido contrato. en otros términos. asume directamente el compromiso de adquisición. A ello se añade la asesoría integral que debe brindar el Underwriter a la emisora y la veracidad de ésta frente a aquél respecto a los datos que ofrezca para sustentar con eficacia el proyecto y arriesgarse asi minimamente al momento de lanzar la emisión al mercado.