CONCEPTOS BASICOS – Introducción

FINANZAS MODERNAS

El objetivo de las decisiones financieras es maximizar el valor de la firma (aumento del precio
de las acciones, ergo, aumento del valor para el propietario). Sujeto a las restricciones
impuestas por su responsabilidad frente a los stakeholders (fundamental para lograr objetivos
económicos de largo plazo)

El Gerente Financiero debe crear valor, para lo cual es importante la asignación adecuada de
recursos financieros para generar flujos de caja y administrar la liquidez.

Los flujos de caja determinan la creación de valor, el tiempo es factor clave, el momento en
que se producen los ingresos y egresos.

Riesgo:

- Para un nivel de rendimiento: se prefiere la alternativa menos riesgosa

- Para un nivel de riesgo determinado: se prefiere la de mayor rendimiento.

A mayor riesgo, mayor rendimiento esperado

Decisiones financieras:

- De inversión
- De financiamiento
- De dividendos/distribución

Creación de valor – cuantificación: VPN

Mediante el valor presente neto de cada activo/pasivo.

En una inversión, a mayor riesgo mayor la tasa de descuento.

VALOR TIEMPO DEL DINERO:

El cambio entre un peso hoy por uno a futuro se hace a una determinada tasa que es
determinada por el valor tiempo del dinero

- Las operaciones están sujetas a la incertidumbre, que depende del riesgo asociado
- El consumo actual (satisfacción inmediata de necesidades) es preferible al consumo
futuro
- Un peso hoy se puede invertir y obtener rendimientos.

Para un análisis de flujos financieros, considerando el valor del dinero en el tiempo, se deben
homogenizar los flujos para que sean comparables.

MERCADOS FINANCIEROS EN EQUILIBRIO

Existen unidades superavitarias (prestamistas) que prestan fondos y unidades deficitarias

(prestatarios) que captan fondos.

El mercado financiero está en equilibrio cuando oferta = demanda, esto arroja una tasa de
intereses de equilibrio

- Si la oferta de fondos crece por encima de la demanda, la tasa de interés tiende a

bajar.
El mercado financiero existe a partir del deseo de los agentes de cambiar consumo en el
tiempo, hacen prestando o pidiendo fondos.

Los mercados financieros son el punto de referencia para las inversiones, una inversión es
aceptable si supera lo que ofrece el mercado financiero.

TASA DE INTERES E INFLACION:

Efecto Fisher: la tasa de interés nominal está compuesta por la tasa real y la tasa esperada de
inflación, la cual funciona como compensación por la perdida en el poder de compra

PUNTO DE EQUILIBRIO:

Limitaciones de los modelos lineales costo-utilidad-volumen.

• Si no coincide lo producido con lo vendido, los costos asociados (almacenaje,

depreciación, etc.) deben incorporarse a la función de costos, incluido las cargas
financieras vinculadas.
• Rendimientos decrecientes afectan la linealidad del modelo, lo que aumenta los costos
a medida que se aumenta Q
• Capacidad instalada: todos los costos son variables en el largo plazo. Dentro de un
rango los CF son constantes; hasta que para aumentar Q sea necesario incrementar CF.

Punto de equilibrio Financiero:

Vinculaciones a conceptos financieros entre costos, ingresos, utilidades y volumen. Excluye los
conceptos que no afecten los flujos de fondos.

Para un análisis completo, se necesita complementarlo con un presupuesto financiero.

DECISIONES DE INVERSION

Asignación de recursos en un proyecto.

Medir un proyecto:

- Impacto:
o Resultados contables
o El valor financiero del patrimonio (medido en flujo de fondos)
- Vida económica del proyecto

Vida económica del proyecto:

Es la mas corta entre:

1.Vida física: relacionado con las normas contables sobre amortización/depreciación.

2.Vida Tecnológica: relacionado a los riesgos de obsolescencia. Ejemplo de maquinaria que se

actualizada por modelos mas eficientes.

Determina el impacto de la inversión y el valor de recupero al finalizar el ciclo físico.

3.Vida comercial: relacionado al ciclo de vida del producto, cuanto tiempo será demandado.

Elegir la más corta es un criterio de prudencia que funciona como restricción de los efectos de
la inversión.

Relación inversión con objetivos organizacionales:

Determinados proyectos tienen una relación indirecta con el aumento de

ingresos/disminución de costos:

- Comedor en planta
- I&D
- Guardería en planta
- Becas de estudio para hijos del personal

Impacto de las inversiones:

Métodos Contables – Medición por resultados:

Proyectar estados de resultados por el periodo del proyecto. Obteniendo una sumatoria de los
resultados de cada año del proyecto.

Para lograr una comparabilidad entre proyectos es necesario relacionar los resultados con la
inversión inicial y obtener un índice

Métodos Financieros:

Se establece un flujo de fondos estimado, modelizando los cobros y pagos a producirse

durante la vida del proyecto. Se trabaja con “criterio del Percibido”

En el flujo de fondos NO se incluyen conceptos no erogables, como los cargos de amortización.

Pero debe considerarse su efecto impositivo (es un concepto deducible).

La amortización es:

- Una reservad de valor para la posterior reposición del bien en cuestión

- Un método para repartir entre periodos los costos de adquisición del bien,
sincronizándolo con los ingresos que produce

Modelo de armado de flujo de fondos:

Ingresos - egresos - amortización = resultado imponible – impuesto = resultado contable +

amortización = flujo de fondos.

Periodo de repago: en que momento se recupera la inversión inicial.

Los proyectos se rankean según la extensión del payback.

Criticas:
 - Ignora los flujos posteriores al momento de recuperación, por ende, es ineficiente ante
proyectos de distinta duración.
- Solo mide tiempo
- Es necesario utilizar el método actualizado para contemplar el valor tiempo del dinero,
los montos descontados son menores y extienden el payback

Tasa interna de retorno: tasa que aplicada a los flujos de fondos iguala la sumatoria de estos
con la inversión inicial.

Es la tasa máxima requerida que se puede aceptar para financiar un proyecto sin perder
dinero. SI TIR > Tasa requerida, se acepta el proyecto.

- La TIR es una tasa promedio del periodo que se ha dividido la vida útil de la inversión
- A flujos de fondos mayores, mayor TIR; por lo tanto, mayor TIR implica mayor
conveniencia del proyecto.
- Debe la TIR > al costo de los recursos.
- Existe el problema de TIR múltiple y de la reinversión
- El resultado se expresa en una tasa, permite la comparabilidad entre proyectos

TIR múltiple:

Cuando un proyecto presente periodos que alternen entre flujos netos positivos y negativos, la
cantidad de TIRs posibles dependerá de la cantidad de periodos en que eso ocurra.

Reinversión:

Para que la TIR sea válida, que los flujos de fondos liberados sean pasibles de reinvertirse a la
misma TIR y no otra tasa. La solucione es la TIR MODIFICADA.

TIR Modificada: utilizando una tasa de reinversión posible para los flujos de fondo.

Es una tasa inferior a la TIR original, por ende, disminuye el valor actual de los flujos de fondos
y de la TIR necesaria para verificar la igualdad.

Valor actual neto: utiliza una tasa exógena (“dada”) para comparar la inversión inicial contra
los flujos de fondos descontados.

Esta tasa debe ser igual al costo de capital.

- El resultado se expresa en valor absoluto, desparece la comparabilidad entre

proyectos (salvo que sean de idéntica dimensión).
- VAN>0: el proyecto agrega valor
- VAN<0: el proyecto quita valor

Para lograr comparabilidad se puede armar un índice del VAN respecto de la inversión inicial
(VAN/Inversión inicial)

Aceptación de proyectos con TIR y VAN:

Si solo se analiza una inversión, la aceptación por análisis de TIR y VAN coincide.

Proyectos excluyentes:

1.Con disparidad de tamaño: se trabaja con la inversión incremental.

Si se tiene dos proyectos A y B, se calculan los flujos como B-A y se determina la TIR de este
proyecto incremental, si resulta menor a la tasa requerida se rechaza B y se acepta A.

Riesgo en las decisiones de inversión:

El riesgo se relaciona a la posibilidad de obtener un determinado rendimiento.

La medida de riesgo mas utilizada es la variabilidad de los futuros rendimientos en torno al

valor esperado (Varianza). Cuanto mas disperso respecto del valor medio, mayor riesgosa es la
inversión.

Riesgo vs incertidumbre:

Riesgo:

- Se conocen los eventos futuros

- Se conoce la dimensión/magnitud de estos
- Se conoce la probabilidad de ocurrencia

Incertidumbre:

- Se conocen los eventos futuros

- Puede o no conocerse la dimensión
- No se conoce la probabilidad de ocurrencia

Riesgo de un proyecto: analiza la conveniencia del proyecto sin considerar otras implicancias

Riesgo del portafolio: estudia el riesgo y rendimiento de una combinación de activos, o como
cada uno afecta al riesgo/rendimiento del conjunto.

DECISION DE DISTRIBUCION-DIVIDENDOS:

Influencia de la política de distribución sobre el valor de la empresa:

Visión simplificada:

Supuesto:

1- Sin impuestos
2- Sin comisiones por compra/venta o emisión
3- Sin efectos por información

Los accionistas invierten cuando VAN>0 y el rendimiento sea superior al del mercado.

Este caso supone, las decisiones de inversión aumentan el valor. La política de distribución es
indiferente y no se debe distribuir si hay alternativas de inversión.

Visión más real:

Factores que determinan la política de dividendos:

 - Normas legales: obligación de distribución mínima
- Liquidez: existencia de condiciones financieras que permitan distribuir
- Evolución de ganancias: determinan la credibilidad de la política de dividendo
- Mercados financieros: cuando son segmentados, con poco crédito, con altas tasas
reales, para no afectar los objetivos de endeudamiento y rendimiento, la retención de
utilidades puede ser la fuente conveniente.
- Efecto clientela: considerar la posición tributaria del accionista, si están sujetos a una
mayor o menor imposición. Si se cambia la política y afecta la posición de él, puede
producirse una venta de acciones que disminuyan su valor

DECISIONES DE FINANCIAMIENTO:

Costo de capital:

Es un costo de oportunidad, dado que se renuncian a otros proyectos para llevar a cabo el
elegido. Es conocido como Tasa de rendimiento requerida.

Se compone de:

1.tasa de preferencia temporal: es la relacionada al valor tiempo del dinero, al cambio entre
consumo presente por futuro. Se utilizan generalmente las tasas de interés de letras emitidas
por gobiernos con buenas calificaciones de riesgo.

2.Tasa de inflación esperada: se cree que la tasa libre de riesgo tiene incorporada la tasa de
inflación esperada.

3.Prima por riesgo: se relaciona con la varianza histórica de los rendimientos de los activos.

En definitiva, se determina por= tasa libre de riesgo (cubre el valor tiempo del dinero) + Prima
por riesgo.

Costo de capital de la empresa:

Costo promedio ponderado del capital:

Los fondos provienen del:

1- Capital accionario
2- Endeudamiento

EL CPPC se determina por el rendimiento requerido de cada fuente multiplicado por su

participación relativa en el financiamiento total.

Efecto impositivo de la deuda:

Los intereses de la deuda son un cargo deducible del impuesto. Por lo tanto, la tasa de interés
que se paga a los acreedores es distinta luego del impuesto a las ganancias.

Kd = Kd (antes de ig) * (1 – T)

Costo de capital de las acciones preferidas:

Requieren el pago de un dividendo periódico siempre que haya ganancias.

El costo se determina como: dividendo de acc. preferidas/Precio de mercado acc. preferidas

Si se trata de un nuevo proyecto el precio de mercado debe ser neto de gastos de colocación.

Costo de capital accionario común:

Es la tasa de rendimiento requerida por los accionistas.

Si el capital propio es la única fuente, el valor de mercado de los activos = valor de mercado del
financiamiento

Costo de capital de ganancias retenidas: debe reinvertir esos resultados como mínimo a la
tasa requerida por los accionistas.

Si no hay inversiones que satisfacen esa tasa, debe distribuirse como dividendos.

Mercados financieros perfectos y eficientes:

Mercado financiero eficiente: los precios de mercado reflejan la información disponible, no

hay forma de lograr VAN positivo utilizando dicha información.

Mercado financiero perfecto: las decisiones financieras tienen VAN = 0

- Todos los actores tienen acceso a la información

- Ningún actor tiene efectos significantes
- No hay costos de transacciones
- No hay costos de información

Tipos de eficiencia en los mercados financieros:

- Débil: la información se basa en precios históricos, las opciones de inversión siguen los
movimientos de mercado
- Semifuerte: la información que usa el mercado es información públicamente
disponible, por lo que no hay forma de obtener un beneficio en ese mercado
- Fuerte: el mercado utiliza toda la información disponible, publica y privada.

Rendimiento ab normal: es la diferencia entre el rendimiento presente y el esperado (normal),

donde la diferencia proviene de la aparición de noticias en el mercado, hay sensibilidad
respecto de la información del momento del análisis.

- La información pasada ya esta incorporada en los precios.

Decisión de financiamiento: busca maximizar el valor de la empresa

Elementos por considerar:

- Proporción Deuda/fondos propios

- Deuda corto/largo plazo
- Deuda en moneda nacional/moneda extranjera
- Dividendos/retención de utilidades

Portafolio de inversiones: debe buscar minimizar el costo de los fondos para un nivel de riesgo
LEVERAGE:

Este enfoque parte de que el resultado final del ente depende de la estructura de costos y de
la estructura financiera.

- la estructura de costos: da lugar al leverage operativo.

- La estructura financiera: da lugar al leverage financiero

Leverage operativo:

INDICADOR que muestra los cambios en las GANANCIAS ANTES DE INTERESES E IMPUESTOS
ante cambios en las VENTAS.

Es un elemento que influye en el riesgo del negocio. Cuanto mayor sea el LO, mayor será el
riesgo de negocio.

La formula final del LO es:

Interpretación: un LO de 1.515 quiere decir que ante un

aumento del 100% de las ventas, las GAII aumentaran un
151,5%. O, un descenso del 10% en las ventas, derivaran
en una baja del 15.15% de las GAII.

Consideraciones:

- Cuanto más alejado del punto de equilibrio se está, menor es el LO.

- Cuando en la estructura de costos hay mayor presencia de costos fijos el LO es mayor
- Efecto multiplicador: aumento de CF para incrementar la Rentabilidad. Los CF abarcan
maquinaria, infraestructura, etc.
o una vez superado el punto de equilibrio, un aumento de ventas genera
aumentos mas que proporcionales en las ganancias.

Calculo del LO para varios productos:

Leverage financiero:

INDICADOR que muestra el cambio en las GANANCIAS NETAS POR ACCION ante cambios en las
GANANCIAS ANTES DE INTERESES E IMPUESTOS.

La formula final del LF es:

Interpretación: con un LF de 11.0. Un cambio del 100% en

las GAII produce un cambio del 1100% en las ganancias por
acción.

Consideraciones:

- Un monto mayor de interés conlleva a un mayor nivel de leverage financiero. Se

aumenta el riesgo que ante una situación adversa en las GAII se produzca un efecto
negativo en las ganancias por acción.
Leverage combinado:

Muestra como un cambio en las VENTAS produce cambios en las GANANCIAS POR ACCION.

La fórmula del LC es:

Interpretación: Con un LC de 16.667. Un cambio del 100%

en las ventas produce un incremento del 1666.7% en las
ganancias por acción.

Efecto leverage: es el efecto que tiene sobre la rentabilidad de los fondos propios los
diferentes grados de endeudamiento.

TERORIAS DE LA ESTRUCTURA FINANCIERA:

Teoría tradicional de la firma: plantea una estructura financiera optima

Se produce cuando:

- Se maximiza el valor de mercado

- Se minimiza el costo de capital

Los niveles de endeudamiento afectan el valor de mercado y el costo de capital, por razones
de riesgo.

Evolución del costo de capital con endeudamiento: en los primeros niveles, es descendiente
(el costo de endeudamiento es menor al costo de fondos propios); a medida que aumenta el
endeudamiento aumenta el costo de capital

- Es descendiente, porque la proporción de endeudamiento (más económico que fondos

propios) hace que el costo total descienda.

El nivel de endeudamiento influye en las percepciones sobre el nivel de riesgo y afecta el valor
de la empresa.

Teoría de Modigliani-Miller:

Supuestos de la teoría:

- Mercados perfectos
- Nivel determinado de riesgo
- Utilidades determinadas

Postulan que el costo de capital es independiente de la estructura financiera. La tasa de

rendimiento de las acciones es igual a la tasa de capitalización de los activos mas una prima
por riesgo financiero.

Corrección a la primera postulación: incorpora el efecto fiscal, “deducción de intereses”

El costo de capital se vuelve descendiente en función de la tasa fiscal y de la relación
deuda/fondos propios, por la deducción de intereses.

El rendimiento de los recursos propios (luego de impuestos) crece con el endeudamiento, pero
reducido por el factor impositivo (1-t).

El nivel máximo de endeudamiento queda establecido por el “máximo permitido por

acreedores”.

MEZCLA DE DEUDA A CORTO Y LARGO PLAZO

Modelo general de financiamiento:

Clasificación contable de las cuentas:

- Corrientes
- No corrientes

Clasificación desde óptica financiera:

- Fluctuante: incluye los activos corrientes del ciclo de producción

- Permanente: incluye los activos fijos y la porción permanente de los activos corrientes
(stock mínimo de caja, crédito estable con proveedores, es decir, el capital de trabajo)

Financiamiento:

- El activo permanente debe financiarse con fuentes de mediano/largo plazo.

- Si se usan para activo fluctuante fuentes de largo plazo, se producen excesos de
fondos que se deben invertir.
- Si el activo permanente se financia con corto plazo, las fuentes de corto plazo se
terminan transformando en financiamientos permanentes.

Riesgo y rendimiento:

Las fuentes de corto plazo suelen tener menor costo, por lo tanto: considerando la posición
frente al riesgo.

- Financiar activo permanente con fuente de corto plazo da mayor rendimiento, pero a
mayor riesgo
- Financiar activo fluctuante con fondos de largo plazo, el riesgo es menor y el
rendimiento es menor (Actitud conservadora)

RELACION ENTRE LAS TRES DECISIONES

Cuando no se decide aumentar el aporte de fondos propios, una de las tres decisiones debe
actuar como residual.

Considerando:

1. Toda inversión que agrega valor contribuye al objetivo de maximizar el valor de la

empresa
 2. El financiamiento optimo maximiza el valor minimizando el costo de capital. Pequeñas
desviaciones no pueden afectar el objetivo, pero en un lapso prolongado puede
afectar el valor de la empresa
3. Los dividendos en ciertos momentos pueden afectar el valor de la empresa

La política de dividendos actúa como residual, pero como política de largo plazo.

En el corto plazo se debe mantener una distribución constante, distribuciones erráticas puede
enviar información que perjudique el valor de la empresa.

Por lo tanto, se establece el siguiente esquema:

1. Definir un horizonte
2. Planificar las inversiones
3. Estimar la generación de fondos
4. Determinar un objetivo de endeudamiento
5. Definir una política de distribución para el largo plazo (como porcentaje de las
ganancias netas), en el corto mantener una distribución fija de pesos por acción (pesos
constantes)