323 Ingacot

Buenos Aires, 27 de Abril de 2016
INGACOT S.A.
Av. Independencia 4498, Mar del Plata, Provincia de Buenos Aires, Argentina.
INFORME TRIMESTRAL COMPLETO
OBLIGACIONES NEGOCIABLES
Títulos Calificados Monto Calificación Vencimiento

V/N Hasta $
Obligaciones Negociables Serie I A- 08-08-2016
15.000.000
Nota: Las definiciones de calificaciones se encuentran al final del dictamen.
Fundamentos principales de la calificación:
- Los fondos de las Obligaciones Negociables fueron destinados a financiar las inversiones
correspondientes a la segunda etapa de la unidad de negocios de producción de cerdos.
Con esta inversión la empresa duplicó la capacidad de producción.
- La empresa tiene dos unidades de negocios complementarias. El cultivo de soja y maíz en

campos arrendados, y la producción de cerdos.
- Se observa una evolución favorable en el consumo de carne de cerdo por habitante. La

empresa tendría una baja participación de mercado en el sector.
- La compañía presenta un adecuado calce de flujos de sus ingresos operativos con el

vencimiento estimado de la deuda de largo plazo. La compañía no presenta descalce de
monedas, ni contingencias que la puedan afectar negativamente.
- Las Obligaciones Negociables se encuentran garantizadas con la cesión fiduciaria del flujo
de fondos y créditos provenientes del negocio de venta de pintura de Ingacot Comercial
S.A.
Analista Responsable Hernán Arguiz | harguiz@evaluadora.com

Consejo de Calificación Julieta Picorelli | Hernán Arguiz | Matías Rebozov
Metodología de Calificación de deuda o instrumentos de deuda emitidos por
Manual de Calificación
empresas
Último Estado Contable Estados Contables al 29 de Febrero de 2016
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Fundamentos de la Calificación
Ingacot S.A. es una empresa familiar que opera dos actividades

complementarias en el sector agrícola - ganadero. En el sector agrícola
explota 3.000 has dedicadas al cultivo de Maíz y Soja en campos arrendados.
Complementariamente a esta actividad, desarrolló una unidad de negocios
de producción de cerdos.
El objeto de la emisión de las Obligaciones Negociables por $ 15 Millones

fue la financiación de la segunda etapa del proyecto de producción de carne
de cerdo que duplicó la producción de la empresa.
Un riesgo inherente al negocio agrícola es el riesgo climático. La zona de

cultivo, se encuentra concentrada en la localidad de Bolivar presentando
una baja diversificación regional respecto de las zonas cultivadas. El otro
riesgo asociado es la volatilidad de precios presente en la cotización de los
productos agrícolas, en este caso maíz y soja. La volatilidad mensual del
poroto de soja ascendió al 34%, y la volatilidad del maíz al 44%. En la
actualidad, se utiliza la producción agrícola como insumo del proyecto de
cerdos.
Una parte importante de los gastos de producción agrícola (fletes, labores,

fertilizantes, semillas) han sufrido un incremento de sus precios relativos
respecto del precio de los cultivos. La inflación de los precios de los insumos
y servicios ha provocado un aumento del costo de producción medido en
dólares.
La empresa tiene un vínculo consolidado con los arrendatarios de los

campos. Esto permite, además de conocer las características de los mismos,
tener la prioridad para su arrendamiento, y mayor flexibilidad para su
negociación. La compañía alquila aquellos campos donde los márgenes
previos a la campaña le otorgan una cobertura razonable para las
inversiones a realizar.
Parte de la inversión de la campaña la realiza con financiación de

proveedores y bancos. Este apalancamiento le otorga mayor variabilidad a
los resultados esperados.
La unidad de negocios de cerdos ya está en plena producción. La empresa se

encuentra comercializando su producción a frigoríficos importantes.
Para la consecución de los objetivos propuestos en el plan de negocios, la

empresa deberá cumplir con ciertos parámetros de eficiencia determinantes
del nivel de producción (partos por año, natalidad de cerdos). Si bien, son
parámetros ambiciosos, se observa en el análisis de sensibilidad que el flujo
resiste una caída en los niveles de producción esperados. Por otra parte, la
empresa ha hecho importantes inversiones en tecnología y en genética con
el objetivo de asegurar el logro de dichas metas.
El precio por kilogramo vivo considerado, está en línea con lo observado en

los últimos informes Porcinos, elaborado por el Ministerio de Agricultura. La
volatilidad mensual del precio del cerdo medida en dólares en los mercados
internacionales fue de 21% en los últimos diez años.
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Dentro de la estructura de costos, el alimento es el principal costo de

producción. Es clave la tasa de conversión de kilogramos de alimento en
carne. Para ello la empresa realizó importantes inversiones en tecnología y
genética. Por otra parte, los insumos principales (maíz y soja) son
abastecidos parcialmente con su propia producción. El precio de venta de
dichos granos, es más bajo en Bolivar, por los costos de flete. Dicho factor
representa una ventaja comparativa para el negocio de cerdos, y una
desventaja para el negocio agrícola. A nivel consolidado la situación es
indiferente para la empresa.
El negocio de cerdos cuenta con un grado de apalancamiento alto, siendo el

financiamiento externo (bancos y mercado de capitales) el 75% de las
inversiones en activos del proyecto. Dicho escenario, estresa el flujo de
fondos esperado en los primeros años de maduración del proyecto. En los
escenarios considerados el flujo consolidado de la empresa cubriría los
vencimientos de deuda e intereses de la empresa.
El instrumento cuenta con la garantía, ante un evento de incumplimiento,

de la cesión del flujo de fondos y créditos de Ingacot Comercial S.A. Esta
empresa se dedica a la comercialización de pinturas a través de sus 12
sucursales radicadas en Mar del Plata y Tierra del Fuego. El flujo cedido
corresponde a la cobranza por las ventas con tarjeta de crédito que se
depositan en el Banco Provincia de Buenos Aires.
Análisis Previo para la Calificación de Títulos Valores
Prueba de corte
En función de la estimación de la Cobertura de Corte 2.76, por lo cual no

corresponde calificar a la empresa en categoría D, pudiendo aplicarse los
pasos previstos en los Procedimientos Normales de Calificación del citado
Manual.
Procedimientos Normales de Calificación
a) Calificación Preliminar de la Capacidad de Pago
a.1) Cobertura de gastos financieros (CGF)
La CGF arroja un resultado de 2.75, considerando los datos de los estados

contables cerrados en Agosto de 2012, 2013, 2014 y 2015. La rentabilidad
promedio sobre activos para dicho período asciende a 17.4%. El flujo
histórico depurado de utilidades le otorga una ajustada cobertura a los
servicios de intereses de la deuda, producto del apalancamiento que
provoca la fuerte inversión en el proyecto de producción de cerdos, y del
tiempo de maduración del mismo para generar el flujo de fondos esperado.
a.2) Grado de Riesgo de la Industria
La cría de ganado porcino en condiciones de alta productividad es un

negocio de márgenes favorables. Ello explica la expansión del sector que
llegó al 50% en los últimos 8 años. La carne porcina es la más consumida en
el mundo y su consumo crece en forma a un ritmo del 3% anual. Está basado
en la mejora nutricional de los países asiáticos y en las limitaciones de la
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carne vacuna para dar respuesta al desafío de aumento de población y

mejora alimentaria. Desde 1960, a nivel mundial, su consumo creció a una
tasa tres veces mayor que la carne vacuna.
La Unión Europea enfrenta un futuro problemático en la producción de

cerdos por razones de sobrepoblación porcina que genera problemas
ambientales y sanitarios. Por otra parte, la tendencia en este bloque es a la
disminución de subsidios. En menor medida en EEUU y China se plantean
situaciones similares de sobrepoblación porcina y aparecen los problemas
sanitarios y ambientales consecuentes. La UE, EEUU y China representan el
83% de la producción mundial que alcanza las 95 millones de toneladas.
En la actualidad se ha dado un gran crecimiento del comercio internacional

de carne porcina, en los últimos 4 años el intercambio creció un 55%. Las
exportaciones brasileras en igual período crecieron un 121%.
En nuestro país se consume anualmente 8 kg per cápita de carne porcina.

De ellos, 6 kg corresponden a carne fresca y 2 kg a embutidos. En los últimos
5 años el consumo de carne fresca creció un 50%.
La Asociación Argentina de Productores de Porcinos proyecta que el

consumo de carne fresca, en 2020, ronde los 16 Kg/hab por año. Para cubrir
dicho consumo con producción argentina, el país deberá contar con 200.000
madres más que las que hay en producción hasta el momento. Es
importante tener en cuenta que la carne fresca no se puede importar
debido a la imposibilidad de congelación. Lo que se importa es el cerdo en
embutidos.
También es esperable un incremento del consumo debido a un efecto

sustitución respecto de la carne vacuna por cambios en sus precios relativos.
Argentina es el principal exportador de soja y el segundo de maíz, después

de EEUU, siendo estos productos los principales alimentos del cerdo.
Por otra parte, mientras subsistan las retenciones al maíz y la soja, ambos
productos presentarán valores muy inferiores a los internacionales. Ello
aumenta significativamente la competitividad en la producción de cerdos al
representar la alimentación 70 % del valor de los mismos.
a.3) Posición de la Empresa en su Industria
Ingacot se dedica en a la actividad agropecuaria y ganadera. Básicamente

produce cereales y oleaginosas en campos arrendados y explota un criadero
porcino de alta productividad. Los fondos de las Obligaciones Negociables
fueron destinados a duplicar las instalaciones del criadero llevándolo a 1.100
madres.
La Sociedad desarrolla sus actividades principalmente en el Partido de

Bolívar y sus inmediaciones. En un predio propio de 32 hectáreas se
encuentra el conjunto de instalaciones que sirven como base operativa a la
sociedad. Cabe destacar, que en previsión a futuros desarrollos
agroindustriales la Sociedad ha adquirido otras 35 hectáreas contiguas calle
por medio a las que ocupa la base operativa.
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A 18 km de estas oficinas y 20 km del centro de la ciudad de Bolívar, la

Sociedad posee un predio de 60 hectáreas destinado al criadero de cerdos
cuyo nombre comercial es “Granjas El Triunfo”.
Si bien la adquisición de estos predios no ha tenido como objeto principal

desarrollar en ellos la agricultura, en todas las superficies de los mismos no
afectadas a tareas operativas o de cría, la sociedad siembra.
En cuanto a las superficies arrendadas, luego de los primeros años en que

Ingacot actuaba en un área muy amplia que llegó a abarcar incluso campos
en La Pampa y el sudeste de la Provincia de Buenos Aires, desde 2006
Ingacot ha adoptado la política de arrendar únicamente en el partido de
Bolívar o zona circundante.
Agricultura
La sociedad ha desarrollado la mayoría de los cultivos que son comunes en

la zona. A pesar de ello, el eje siempre ha sido la soja y el maíz, en ese
orden.
La empresa cuenta con equipos propios de siembra y cosecha, con los cuales
lleva a cabo la mayoría de sus labores agrícolas e incluso, actuando
marginalmente como contratista rural realiza labores de siembra y cosecha
para terceros.
Ingacot, en sus prácticas agrícolas, utiliza la siembra directa. Es una empresa

conservadora en sus prácticas y proclive a los paquetes tecnológicos de alta
productividad. Ello se pone en evidencia en que en las comparativas
institucionales que se han llevado a cabo de rindes por ambiente se ubica
siempre en resultados productivos del primer tercio superior de la muestra.
En la actualidad, cuenta con la confianza de muchos arrendadores de la zona

de Bolívar, y si bien, año a año negocian las condiciones del alquiler, se
constituye en la primera opción al momento de entregar sus tierras.
La Sociedad ha descartado la expansión constante de superficie como

política de crecimiento. Los límites en la expansión no obedecieron a
limitantes financieras, dado que, con independencia del capital propio,
Ingacot siempre accedió a crédito bancario y/o de proveedores. Los límites
en la expansión obedecieron a que Ingacot no quiso convalidar costos de
arrendamientos tales que redujesen sus márgenes proyectados al inicio de
cada campaña por debajo del 15% promedio sobre la inversión
presupuestada.
Esto, sumado a la cobertura con ventas a futuro, ha representado un

esquema prudente que si bien ha limitado la expansión de la sociedad en lo
agrícola, le ha permitido sortear toda su trayectoria sin pérdidas y con
beneficios más que razonables para una actividad dolarizada. Ello pese a
haber atravesado en el último quinquenio dos sequías y una inundación.
Cría de Cerdos
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La segunda actividad que desarrolla Ingacot en lo agropecuario es la cría de

cerdos. A tal efecto, en un predio propio de 60 hectáreas, Ingacot ha
construido un criadero. El mismo en la actualidad es de 1.100 madres.
Cada uno de los dos módulos consta de siete galpones que totalizan 8.600
metros cuadrados cubiertos aproximadamente. De estos uno se destina al
proceso de gestación, el segundo a la maternidad, el tercero al período post
destete, y los otros cuatro a engorde.
El proyecto es de alta productividad. En función de ello han hecho

importantes inversiones en tecnología y en genética. Han contratados
técnicos veterinarios orientados a la zootecnia de producción porcina y
nutricionistas. Han establecido prácticas protocolizadas buscando un
correcto manejo productivo del establecimiento, por una parte, y, por otra,
preservar el status sanitario óptimo del cual goza el criadero en la actualidad
mediante estrictas normas de bioseguridad.
Uno de los pilares del proyecto es el nivel de productividad al que apunta,

que en esta actividad se define por los siguientes parámetros:
En primer lugar, el coeficiente de conversión de granos en carne. Es decir,

cuántos kilos de granos se debe aportar para sacar un kilo de carne. Los
criaderos de punta más eficientes se encuentran hoy con una conversión de
conjunto que ha llegado a 2,6 kg de granos por kilo de carne producida. La
media nacional está cerca de los 3,5 kg, lo que al ser un promedio habla de
sectores de baja perfomance productiva cuya conversión supera la relación
4 a 1. El proyecto Granjas El Triunfo está planteado para una conversión de
la piara en su conjunto no mayor a 2,8 Kg de grano por kilo de carne
producida.
El segundo factor que define nivel de productividad es cuántos animales por

madre llegan vivos al momento de la venta. Ese logro se divide en varios
coeficientes de productividad. Los principales índices que confluyen a este
resultado final son: Nacidos vivos por parto; Índices de mortalidad; Cantidad
de partos por hembra por año. El objetivo de natalidad es de 13,4 lechones
nacidos vivos por madre por parto y el de cantidad de partos madre año es
de 2,42.
El otro gran pilar que apuntala la sustentabilidad del negocio de cerdos son
las ventajas competitivas específicas que tiene Ingacot en la cría de cerdos.
Estas ventajas son básicamente dos:
La primera es que Ingacot es productor de soja y maíz y estos dos granos son
el principal insumo en la cría porcina. El alimento representa en el costo de
producir un cerdo entre un 65% y un 70% según la evolución de los costos
relativos. A su vez, de ese porcentaje el 70% está integrado por el costo del
maíz y la soja. Es decir, prácticamente el 50% del costo de criar un cerdo
deriva de productos producidos por Ingacot.
La segunda ventaja se encuentra relacionada con la primera. Tiene que ver

con la localización del mismo en Bolívar. Esta zona, tiene ventajas
estratégicas para la actividad de convertir grano en carne porque es la zona
de la Provincia de Buenos Aires, apta para producir maíz y soja, más distante
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de ambos puertos de exportación (Rosario y Bahía Blanca). Esto significa

que la real retribución del agricultor es el precio pizarra menos el costo del
flete necesario para poner dichos granos en el puerto respectivo.
Consecuentemente el precio real neto percibido por un agricultor disminuye
en la medida que se aleja de un puerto de exportación.
Esta realidad que penaliza la retribución de la agricultura con costos de flete

en soja y en maíz, tiene como contrapartida positiva en la cría de cerdos que
genera por consiguiente los costos de transferencia más bajos de la
Provincia de Buenos Aires entre la actividad de agricultura y la actividad de
cría de cerdos. Bolívar está muy bien ubicado en relación a centros de
consumo de carne porcina y relativamente bien ubicado en relación a
centros de faena.
El criadero termina su ciclo vendiendo ganado en pie a frigoríficos o

industrias cárnicas.
a.4) Características de la Administracion y Propiedad
El Grupo está integrado por cuatro empresas. Tres de ellas se dedican con
exclusividad a la comercialización de pinturas y accesorios. Ellas son Tres
Colores S.A., Antonio Bilancieri S.A. e Ingacot Comercial S.A. La cuarta
sociedad es Ingacot S.A, dedicada a la actividad agropecuaria. No existe en
rigor un control económico ni societario entre las empresas, sino que la
titularidad del capital de las sociedades que conforman el Grupo se
encuentra en cabeza del Sr. Tocagni.
Ingacot Comercial S.A., toma a lo largo de 2012 la gestión de todos los doce
locales de venta de pintura de Ingacot S.A, así como de sus equipos de venta
directa y distribución. De esta forma las actividades que se desarrollaban
hasta 2011 en el seno de Ingacot S.A., en 2013 están repartidas. Las
actividades de comercialización de pinturas en Ingacot Comercial S.A. y las
agropecuarias en Ingacot S.A.
El capital social de Ingacot S.A. es de $ 1.595.000, se encuentra conformado

por 15.950 acciones ordinarias, nominativas no endosables, de valor
nominal $ 100 cada una y con derecho a cinco votos por acción. No existen
instrumentos u otros contratos que otorguen derechos de participación en
las utilidades de la Sociedad, distintos de las acciones de la Sociedad.
A continuación se detallan los accionistas de Incagot S.A. No existen

acuerdos de accionistas relativos al gobierno y administración de la
Sociedad.
Accionista Cantidad Porcentaje

Carlos Héctor Tocagni 15.935 99,9%
Ana Lía Cánaves 15 0,1%
TOTAL 15.950 100,0%
El Directorio de la Sociedad está conformado en la actualidad por tres

miembros titulares y un miembro suplente, siendo su actual presidente el
señor Carlos Héctor Tocagni. El Directorio tiene a cargo la administración
general de la Sociedad.
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Cargo Nombre
Presidente Carlos Héctor Tocagni
Director Titular Ana Lía Cánaves
Director Titular Agustín Tocagni
Director Suplente Ana Tocagni
De acuerdo con lo dispuesto por el estatuto de la Sociedad, la fiscalización

está a cargo de un síndico titular designado a tal efecto la Contadora
Marcela Giovannetti. Fernando F. Martinezse se desempeña como auditor
de los estados contables de la Sociedad.
La gerencia de primera línea de la Sociedad está conformada por Agustín

Tocagni y Gabriel Vicente. De acuerdo al esquema general dentro del Grupo
de descentralización operativa-comercial y centralización administrativa-
financiera, están a cargo de este Agustín Tocagni la conducción de las tareas
productivas y comerciales. Bajo su supervisión directa, en Bolívar, se lleva
una administración mínima orientada a lo operativo. La administración
general contable y financiera se lleva desde la Administración Central del
Grupo Ingacot. Allí funciona la referida administración a cargo del Gerente
Administrativo-Financiero Lic. Gabriel Vicente.
Agustín Tocagni es Director Titular y se desempeña como Gerente de la

división Agropecuaria de la Sociedad, donde desarrolla la planificación, la
operación y la gestión comercial de unas 3.500 hectáreas de agricultura y un
establecimiento industrial de carne porcina. Obtuvo el título de Licenciado
en administración de Empresas en la Universidad de San Andrés en 2005 y
cuenta con experiencia en la actividad agrícola pampeana ya que ha sido
miembro activo de la Regional de AAPRESID y de los grupos CREA. Participó
del análisis de diferentes proyectos donde ha surgido el Proyecto Granjas El
Triunfo, referente de integración vertical a partir de la producción industrial
de carne de cerdo sinergizando la actividad agropecuaria de Ingacot.
Gabriel Vicente, Gerente Administrativo-Financiero de Ingacot. Obtuvo el

título de Contador Público y Licenciado en Administración por la Universidad
Nacional de Mar del Plata. Cuenta con importante experiencia en el control
de gestión y en la planificación de políticas de control interno, habiendo
desarrollados dichas tareas en Red Informática de Pagos SA (empresa
dedicada a la gestión de cobranzas) y en Red de Prestamos SA (dedicada a
brindar servicios financieros destinados al consumo). En el Grupo Ingacot
participa en la toma de decisiones de índole financiero y planifica y
desarrolla las prácticas administrativas en busca de optimizar los controles y
los resultados.
Se considera que Ingacot S.A. posee una estructura organizacional adecuada

a los requerimientos de la actividad. El grupo a nivel de Dirección y
Administración cuenta con profesionales capacitados para el desarrollo de la
tarea.
En el curso ordinario de sus negocios, la empresa no realiza transacciones

comerciales con sociedades relacionadas.
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La compañía no cuenta con deudas aduaneras o impositivas vencidas,

excluyendo los devengamiento normales. Se considera que la empresa
cumple con las normas dictadas por los entes reguladores.
a.5) Análisis de Sensibilidad
La CGF proyectada se define como el cociente entre el flujo de utilidades

esperadas antes de impuestos e intereses y los gastos financieros. A
continuación se muestra la evolución para el período comprendido entre
2016 y 2017.
Concepto 2016 2017
EBITDA 20.706 20.706

Amortizaciones 0 0
Resultado Opertivo 20.706 20.706
Intereses -2.468 -1.684
Intereses ON Serie I $ 15 M -521 0
Resultado antes de Impuestos 17.717 19.023
Impuesto a las Ganancias -6.201 -6.658
Resultado Final 11.516 12.365
Flujo de Fondos
Amortizaciones 0 0
Flujo Operativo 11.516 12.365
Colocación 0 0
Servicios de Capital -3.636 -1.527
Capital ON Serie I $ 15 M -5.000 0
Capital ON Serie II $ 30 M 0 0
Flujo Caja Final 2.880 10.838
Flujo Caja Final Acumulado 3.580 14.418
Saldo Deuda 6.328 4.802

Deuda / EBITDA 0,31 0,23
CGF 6,93 12,30
En función del análisis de los puntos anteriores y de los indicadores que

presenta la empresa se asigna una calificación de la capacidad de pago
esperada en Categoría BBB. Se mantiene la categoría luego del análisis de
sensibilidad debido a que no se estima un deterioro en la capacidad de pago
esperada.
b) Características de los Instrumentos
Resguardo y Garantías del Instrumento
Se consideran adecuados los resguardos que presenta el instrumento. El

instrumento cuenta con garantías suficientes que permiten mejorar su
calidad crediticia, a tal efecto se instrumentó un fideicomiso de garantía con
la cesión del flujo de fondos y los créditos correspondientes a las cobranzas
por las ventas de pinturas en los locales comerciales de Ingacot Comercial
S.A.
c) Calificación Final
Se otorga una CALIFICACIÓN FINAL en CATEGORÍA A- a las Obligaciones

Negociables de Ingacot S.A.
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CARACTERISTICAS DEL INSTRUMENTO
Monto: El monto del capital total de las Obligaciones Negociables es de hasta $ 15.000.000.
Moneda: Las Obligaciones Negociables estarán denominadas en Pesos.
Fecha de Vencimiento: A los 36 meses contados a partir de la Fecha de Emisión.
Amortización: Será efectuada en pagos trimestrales, iguales y consecutivos, a realizarse cada

uno en las fechas de número idéntico a la Fecha de Emisión, pero del mes correspondiente, a
partir de la fecha en que se cumplan 12 meses desde la Fecha de Emisión y hasta la Fecha de
Vencimiento.
Tasa de Interés: Las Obligaciones Negociables devengarán una tasa nominal anual variable que
será equivalente a la Tasa de Referencia (BADLAR Privada), más un diferencial de tasa a licitar.
Dicha Tasa de Interés, durante la vigencia de las Obligaciones Negociables, nunca será inferior
al 15% nominal anual ni superior al 25% nominal anual.
Período de interés: corresponderá (i) al período que transcurra entre la Fecha de Emisión y la
primera Fecha de Pago de Interés inclusive, y (ii) al período que transcurra entre el Día Hábil
siguiente a cada Fecha de Pago de Interés y la Fecha de Pago de Interés siguiente inclusive,
según corresponda.
Garantía: las obligaciones del Emisor bajo las Obligaciones Negociables se encuentran
garantizadas mediante el Fideicomiso de Garantía. Dicho Contrato contempla un mecanismo a
través del cual, en caso de que ocurra un Supuesto de Incumplimiento, tal como dicho término
se encuentra definido en el Contrato de Fideicomiso de Garantía, se producirá la cesión
fiduciaria de (i) el flujo de fondos que percibe Ingacot Comercial S.A. con motivo de los cobros
por tarjetas de crédito y (ii) derechos de cobro sobre los créditos que tenga Ingacot Comercial
S.A. en todo momento contra las empresas proveedoras de tarjetas de crédito. El Fiduciario de
la Garantía, Banco de Valores S.A. tendrá un poder irrevocable para poder operar la cuenta en
donde ingresa el flujo de fondos proveniente de los cobros por tarjeta de crédito, en caso de
que tenga lugar un Evento de Incumplimiento.
RESGUARDOS DEL INSTRUMENTO
Un evento de incumplimiento será cualquiera de los siguientes hechos, sea cual fuere el
motivo de dicho evento de incumplimiento:
a. Incumplimiento por parte de la Emisora en el pago a su vencimiento de cualquier monto de

capital adeudado bajo las Obligaciones Negociables (incluyendo montos adicionales);
b. Incumplimiento por parte de la Emisora de las obligaciones asumidas en el marco del Título
IV «CONDICIONES DE LA EMISION DE LAS OBLIGACIONES NEGOCIABLES » del Prospecto.
c. Se trabare cualquier medida cautelar, se iniciare cualquier tipo de ejecución, y/o se trabare
y/o iniciare cualquier otro procedimiento con efecto similar, sobre o contra la totalidad o una
parte sustancial de los bienes y/o ingresos de la Emisora, y dicha medida cautelar, ejecución
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y/u otro procedimiento similar, no hubiera sido cuestionada judicialmente por parte de la
Emisora de un período de 45 días hábiles, siempre que afecte bienes y/o ingresos por un valor
que pueda afectar a una parte sustancial de los activos de la Emisora;
d. La Emisora (i) es declarada en concurso preventivo o en quiebra por una sentencia firme
dictada por un tribunal competente, o interrumpe o suspende el pago de la totalidad o de una
parte sustancial de sus deudas (esto último en la medida en que afecte en forma
significativamente adversa la capacidad de la Emisora de cumplir con sus obligaciones); (ii)
pide su propio concurso preventivo o quiebra conforme con las normas vigentes; (iii) propone
y/o celebra una cesión general y/o un acuerdo general con o para beneficio de sus acreedores
con respecto a la totalidad o a una parte sustancial de sus deudas (incluyendo, sin limitación,
un acuerdo preventivo extrajudicial; esto último en la medida en que afecte en forma
significativamente adversa la capacidad de la Emisora de cumplir con sus obligaciones) y/o
declara una moratoria con respecto a dichas deudas; o (iv) reconoce una cesación de pagos
que afecte a la totalidad o a una parte sustancial de sus deudas (esto último en la medida en
que afecte en forma significativamente adversa la capacidad de la Emisora de cumplir con sus
obligaciones); y/o (v) consiente la designación de un administrador y/o interventor de la
Emisora respecto de la totalidad o de una parte sustancial de los bienes (esto último en la
medida en que afecte en forma significativamente adversa la capacidad de la Emisora de
cumplir con sus obligaciones) y/o ingresos de la Emisora;
e. Cualquier tribunal o autoridad gubernamental (i) expropia, nacionaliza y/o confisca (1) la
totalidad de los bienes y/o ingresos de la Emisora o una parte de los mismos (esto último en la
medida en que afecte en forma significativamente adversa la capacidad de la Emisora de
cumplir con sus obligaciones), y/o (2) el capital accionario de la Emisora; y/o (ii) asuma la
custodia y/o el control de dichos bienes y/o de las actividades productivas de la Emisora, o del
capital accionario de la Emisora; y/o (iii) tome cualquier acción para la disolución y/o
liquidación de la Emisora;
f. Que resulte ilícito el cumplimiento por parte de la Emisora de cualquier obligación asumida
en relación con las Obligaciones Negociables, y/o cualquiera de dichas obligaciones dejara de
ser válida, obligatoria y ejecutable;
g. Los accionistas y/o directores de la Emisora dispongan la disolución y/o liquidación de la

Emisora, excepto con el fin de llevar a cabo una fusión.
Si se produce y subsiste uno o más Eventos de Incumplimiento (salvo un Evento de

Incumplimiento del tipo descripto en el inciso d.-(i), d.-(ii) y/o d.-(iv)a, b. o c. precedentes) los
tenedores de Obligaciones Negociables de como mínimo el 25% del monto total de capital de
las Obligaciones Negociables en circulación podrán solicitar que se convoque a asamblea de
Obligacionistas; en la cual, Obligacionistas que representen como mínimo el 60% (sesenta por
ciento) del capital pendiente de pago de las Obligaciones Negociables en circulación podrán
resolver , notificar por escrito al Emisor intimándolo a para que dentro de los 15 (quince) días
de recibida la notificación, realice las acciones necesarias para subsanar el Evento de
Incumplimiento, estableciéndose que en su defecto se procederá a declarar la caducidad de
los plazos para el pago de principal, servicios, montos adicionales y/o cualquier otro monto
bajo las Obligaciones Negociables en circulación, deviniendo la totalidad de tales montos
exigibles y pagaderos en forma inmediata.
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Si se produce un Evento de Incumplimiento del tipo descripto en el inciso d.-(i), d.-(ii) y/o d.-
(iv) precedentes, la caducidad de los plazos para el pago del capital, servicios, montos
adicionales y/o cualquier otro monto bajo las Obligaciones Negociables se producirá en forma
automática sin necesidad de notificación al Emisor, deviniendo la totalidad de tales montos
exigibles y pagaderos en forma inmediata. En cualquier caso en el que se hubiera producido la
caducidad de los plazos para el pago del principal, servicios, montos adicionales y/o cualquier
otro monto bajo las Obligaciones Negociables, los tenedores de Obligaciones Negociables en
circulación que representen como mínimo el 51% del monto total de capital de las
Obligaciones Negociables en circulación podrán, mediante notificación escrita al Emisor, dejar
sin efecto la caducidad de los plazos para el pago del principal, servicios, montos adicionales
y/o cualquier otro monto bajo las Obligaciones Negociables en circulación, siempre y cuando la
totalidad de los Eventos de Incumpliendo hubieran sido subsanados y/o dispensados.
Las disposiciones anteriores se aplicarán sin perjuicio de los derechos de cada tenedor
individual de Obligaciones Negociables de iniciar una acción contra la Emisora por el pago del
principal, servicios, montos adicionales y/o cualquier otro monto vencido e impago bajo las
Obligaciones Negociables.
Compromisos generales de la Emisora: En la medida en que permanezca pendiente el pago de

cualquier servicio con relación a las Obligaciones Negociables, la Emisora se compromete a
cumplir con los siguientes compromisos:
a. Conservación de propiedades: La Emisora hará que todas sus propiedades utilizadas en, o
útiles para el desarrollo de sus actividades, sean mantenidas en buenas condiciones de
mantenimiento y funcionamiento, con excepción de aquellas manutenciones, reparaciones,
renovaciones, reemplazos y mejoras cuya falta u omisión no pudiera tener un efecto
significativamente adverso sobre las operaciones, actividades, o situación financiera o
económica de la Emisora, consideradas como un todo.
b. Pago de impuestos y otros reclamos: La Emisora pagará o extinguirá, o hará que sea pagada
o extinguida antes de que entre en mora, todos los impuestos, tasas, contribuciones y canones
que graven a la Emisora o a sus ingresos, utilidades o activos, y reclamos legítimos de
naturaleza laboral, por prestación de servicios o provisión de materiales que, en caso de no ser
cancelados, podrían tener un efecto significativamente adverso sobre las operaciones,
actividades y situación financiera o económica de la Emisora.
c. Seguros: La Emisora deberá contratar y mantener pagos todos los seguros que resulten
pertinentes de conformidad con los standards de los negocios del sector industrial en el que
opera.
d. Mantenimiento de libros y registros: La Emisora mantendrá sus libros y registros de

conformidad con los principios contables generalmente aceptados en la Argentina.
FIDEICOMISO DE GARANTÍA
En función de lo establecido en el Contrato de Fideicomiso de Garantía y a efectos de

garantizar a los Beneficiarios el cumplimiento de todas las Obligaciones Garantizadas, sujeto a
la condición suspensiva de que tenga lugar un Evento de Incumplimiento, el Fiduciante se
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INGACOT S.A.
obliga a ceder al Fiduciario en propiedad fiduciaria con fines de garantía el Flujo de Fondos y
los Créditos.
A tales efectos, el Fiduciante emitirá un poder especial irrevocable a favor del Fiduciario, a fin
de que, en caso de que tenga lugar un Evento de Incumplimiento, el Fiduciario pueda operar la
Cuenta a fin de (i) transferir los importes necesarios para el cumplimiento de las Obligaciones
Garantizadas a las cuentas de los Obligacionistas en Caja de Valores S.A. y (ii) percibir el cobro
de los Créditos en la Cuenta o en otra cuenta que determine el Fiduciario.
Como consecuencia del acaecimiento de un Evento de Incumplimiento, el Flujo de Fondos y los

Créditos constituirán la propiedad fiduciaria del Fiduciario, en su carácter de tal y no a título
personal, quien la ejercerá conforme al Contrato, a la Ley de Fideicomiso y al Artículo 2662 del
Código Civil, en beneficio de los Beneficiarios.
La Cesión Fiduciaria no limita en modo alguno la plena responsabilidad de Ingacot con la

totalidad de su patrimonio frente a los Beneficiarios bajo las Obligaciones Garantizadas, ni
significa una alteración, modificación, extinción, cancelación, novación, modificación o dación
en pago, respecto de estas últimas, las cuales subsisten plenamente en todos sus efectos.
La duración del Contrato de Fideicomiso se extenderá hasta tanto el Fiduciante hubiere

cancelado la totalidad de las Obligaciones Garantizadas, sin perjuicio de aquellas cláusulas del
Contrato de Fideicomiso respecto de las cuales las Partes hayan pactado que su vigencia
sobreviva al Contrato de Fideicomiso.
Inmediatamente de haber tomado conocimiento de la ocurrencia de un Evento de

Incumplimiento, el Fiduciario notificará al Fiduciante de dicha circunstancia. A efectos de
poder operar la Cuenta, el Fiduciario notificará al Banco de la Provincia de Buenos Aires del
Evento de Incumplimiento y la consecuente cesión del Flujo de Fondos y de los Créditos.
Una vez que haya sido practicada la notificación referida en el párrafo anterior, el Fiduciario
podrá, previa conformidad del Banco de la Provincia de Buenos Aires, ordenar instrucciones
sobre la Cuenta, a fin de transferir a las cuentas en Caja de Valores de los Obligacionistas, los
montos correspondientes a las Obligaciones Garantizadas que el Emisor haya incumplido.
El Fiduciante se obliga a mantener en la Cuenta, a partir de la fecha en que se cumplan 10 Días

Hábiles anteriores a cada Fecha de Pago de Servicios y hasta cada Fecha de Pago de Servicios,
el importe equivalente a todas las sumas que el Emisor deba abonar a los Obligacionistas en
dicha Fecha de Pago de Servicios.
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ANEXO ESTADOS CONTABLES

Fecha Ago 15 Ago 14 Ago 13 Ago 12
Meses 12 12 12 12
ESTADO DE SITUACION PATRIMONIAL

En Pesos
Disponibilidades 499.918 116.954 812.434 2.167.288

Inversiones 15.154 14.254 8.609.829 1.650
Deudores por Ventas 4.234.990 4.888.440 1.261.711 451.344
Documentos a Cobrar 586.396 5.461.932 3.417.041 2.433.080
Bienes de Cambio 15.308.772 14.291.785 8.052.006 3.658.824
Otros Activos Corrientes 0 0 0 0
TOTAL ACTIVOS CORRIENTES 20.645.230 24.773.366 22.153.021 8.712.185
Bienes de Uso 24.555.987 25.319.719 14.717.055 10.015.850

Inversiones 0 0 0 0
Otros Créditos a Largo Plazo 5.233.057 4.731.720 2.704.807 632.434
Cargos Diferidos e Intangibles 7.610 51.184 62.178 55.179
Otros 40.190 5.150 5.150 0
TOTAL ACTIVOS NO CORRIENTES 29.836.843 30.107.773 17.489.189 10.703.463
TOTAL ACTIVOS 50.482.073 54.881.139 39.642.211 19.415.648

50.482.073
Obligaciones Financeras 10.816.136 12.712.384 6.339.061 3.794.420
Cuentas a Pagar + Proveedores 7.587.548 9.955.240 6.070.952 4.902.577
Provisiones 0 0 0 0
Sueldos a Pagar 246.365 188.237 145.329 98.017
Impuesto a Pagar 236.086 245.976 37.372 41.385
Otros Pasivos Corrientes 7.324.571 11.490.600 2.645.374 1.692.620
TOTAL PASIVOS CORRIENTES 26.210.706 34.592.438 15.238.088 10.529.019
Obligaciones Financeras 5.166.830 12.210.426 18.469.871 4.056.250

Otras Cuentas a Pagar 0 0 0 0
Provisiones 0 0 0 0
Otros Pasivos Corrientes 0 0 0 0
TOTAL PASIVOS NO CORRIENTES 5.166.830 12.210.426 18.469.871 4.056.250
TOTAL PASIVOS 31.377.536 46.802.864 33.707.959 14.585.269
PATRIMONIO NETO 19.104.537 8.078.275 5.934.252 4.830.379
ESTADO DE RESULTADOS
En Pesos
Ingresos de Explotacion 109.050.999 64.732.005 15.966.344 45.891.661

Costos de Explotacion -89.098.333 -51.067.770 -7.424.264 -34.160.588
UTILIDAD BRUTA 19.952.666 13.664.235 8.542.080 11.731.073
Gastos de Adm. y Comerc. -10.741.731 -6.929.290 -5.569.724 -9.070.856

RESULTADO OPERATIVO 9.210.935 6.734.946 2.972.356 2.660.217
Otros Ingresos No Operativos 169.208 189 0 10.825

Gastos Financieros -4.431.615 -4.575.134 -1.793.460 -1.331.819
Otros Egresos No Operativos 0 0 -22 -6.605
RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS 4.948.528 2.160.000 1.178.873 1.332.617
Impuesto a las Ganancias -1.927.265 -15.957 0 -360.345

UTILIDAD (PERDIDA) DEL EJERCICIO 3.021.262 2.144.043 1.178.873 972.272
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ANEXO INDICADORES
Fecha Ago 15 Ago 14 Ago 13 Ago 12

Meses 12 12 12 12
INDICADORES FINANCIEROS
Indicadores de Liquidez
Liquidez Corriente 0,8 0,7 1,5 0,8
Liquidez Acida 0,2 0,3 0,9 0,5
Días Bienes de Cambio 51 81 184 29

Días Deudores por Venta 14 28 29 4
Días Cuentas a Pagar 25 56 139 39
Duración Ciclo de Caja 40 52 74 -6
Capital de Trabajo / Activo Total -11,0% -17,9% 17,4% -9,4%
Indicadores de Solvencia
Activo Fijo / Activo Total 48,6% 46,1% 37,1% 51,6%
Pasivo No Corriente + PN / Activo Total 48,1% 37,0% 61,6% 45,8%
Pasivo Total / Activo Total 62,2% 85,3% 85,0% 75,1%
Pasivo Corriente / Pasivo Total 83,5% 73,9% 45,2% 72,2%
Deuda ByF / Pasivo Total 50,9% 53,3% 73,6% 53,8%

Deuda ByF CP / Deuda ByF Total 67,7% 51,0% 25,6% 48,3%
Indicadores de Cobertura
CGF (EBITDA) 4,6 3,4 4,0 2,0
Deuda ByF Total / EBITDA 0,8 1,6 3,5 3,0
Pasivo Total / (Ventas/365) 105 264 771 116
Deuda ByF Total / (Ventas/365) 53 141 567 62
Costo Financiero Implicito 28% 18% 7% 17%
Indicadores de Margenes
Margen Bruto 18,3% 21,1% 53,5% 25,6%
Margen EBITDA 18,8% 23,9% 44,6% 5,8%
Margen EBIT 8,4% 10,4% 18,6% 5,8%
Margen EBT 4,5% 3,3% 7,4% 2,9%
Margen Final 2,8% 3,3% 7,4% 2,1%
Indicadores de Rentabilidad
ROA 18,2% 12,3% 7,5% 13,7%
ROE 15,8% 26,5% 19,9% 20,1%
Indicadores de Eficiencia
Rotación de Activos Fijos 4,4 2,6 1,1 4,6
Rotación de Activos Totales 2,2 1,2 0,4 2,4
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ABRIL 2016
INGACOT S.A.
DEFINICION DE LA CALIFICACIÓN OTORGADA
CALIFICACION OTORGADA: A-. Corresponde a aquellos instrumentos con una muy buena
capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería
afectada ante cambios predecibles en el emisor, en la industria a que éste pertenece o en la
economía y que presentan, además, a juicio del Consejo de Calificación, una buena
combinación de las variables indicativas de riesgo.
INFORMACIÓN UTILIZADA
- Estados Contables al 31 de Agosto 2015 | www.cnv.gob.ar
- Estados Contables intermedios al 29 de Febrero 2016 | www.cnv.gob.ar
- Prospecto de Emisión del 01 de Agosto de 2013| www.cnv.gob.ar
A la fecha, el Agente de Calificación no ha tomado conocimiento de hechos que impliquen una alteración
significativa de la situación económica - financiera de Ingacot S.A., por lo tanto, generen un aumento del riesgo para
los acreedores actuales o futuros de la empresa.
La información cuantitativa y cualitativa suministrada por Ingacot S.A. se ha tomado como verdadera, no
responsabilizándose la Calificadora de los errores posibles que esta información pudiera contener.
Este Dictamen de Calificación no debe considerarse una recomendación para adquirir, negociar o vender los Títulos
emitidos o a ser emitidos por la empresa, sino como una información adicional a ser tenida en cuenta por los
acreedores presentes o futuros de la empresa.
16

323 Ingacot

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Buenos Aires, 27 de Abril de 2016

INFORME TRIMESTRAL COMPLETO

Títulos Calificados Monto Calificación Vencimiento

Fundamentos principales de la calificación:

- La empresa tiene dos unidades de negocios complementarias. El cultivo de soja y maíz en

- Se observa una evolución favorable en el consumo de carne de cerdo por habitante. La

- La compañía presenta un adecuado calce de flujos de sus ingresos operativos con el

Analista Responsable Hernán Arguiz | harguiz@evaluadora.com

Ingacot S.A. es una empresa familiar que opera dos actividades

El objeto de la emisión de las Obligaciones Negociables por $ 15 Millones

Un riesgo inherente al negocio agrícola es el riesgo climático. La zona de

Una parte importante de los gastos de producción agrícola (fletes, labores,

La empresa tiene un vínculo consolidado con los arrendatarios de los

Parte de la inversión de la campaña la realiza con financiación de

La unidad de negocios de cerdos ya está en plena producción. La empresa se

Para la consecución de los objetivos propuestos en el plan de negocios, la

El precio por kilogramo vivo considerado, está en línea con lo observado en

Dentro de la estructura de costos, el alimento es el principal costo de

El negocio de cerdos cuenta con un grado de apalancamiento alto, siendo el

El instrumento cuenta con la garantía, ante un evento de incumplimiento,

Análisis Previo para la Calificación de Títulos Valores

En función de la estimación de la Cobertura de Corte 2.76, por lo cual no

Procedimientos Normales de Calificación

a) Calificación Preliminar de la Capacidad de Pago

a.1) Cobertura de gastos financieros (CGF)

La CGF arroja un resultado de 2.75, considerando los datos de los estados

a.2) Grado de Riesgo de la Industria

La cría de ganado porcino en condiciones de alta productividad es un

carne vacuna para dar respuesta al desafío de aumento de población y

La Unión Europea enfrenta un futuro problemático en la producción de

En la actualidad se ha dado un gran crecimiento del comercio internacional

En nuestro país se consume anualmente 8 kg per cápita de carne porcina.

La Asociación Argentina de Productores de Porcinos proyecta que el

También es esperable un incremento del consumo debido a un efecto

Argentina es el principal exportador de soja y el segundo de maíz, después

a.3) Posición de la Empresa en su Industria

Ingacot se dedica en a la actividad agropecuaria y ganadera. Básicamente

La Sociedad desarrolla sus actividades principalmente en el Partido de

A 18 km de estas oficinas y 20 km del centro de la ciudad de Bolívar, la

Si bien la adquisición de estos predios no ha tenido como objeto principal

En cuanto a las superficies arrendadas, luego de los primeros años en que

La sociedad ha desarrollado la mayoría de los cultivos que son comunes en

Ingacot, en sus prácticas agrícolas, utiliza la siembra directa. Es una empresa

En la actualidad, cuenta con la confianza de muchos arrendadores de la zona

La Sociedad ha descartado la expansión constante de superficie como

Esto, sumado a la cobertura con ventas a futuro, ha representado un

La segunda actividad que desarrolla Ingacot en lo agropecuario es la cría de

El proyecto es de alta productividad. En función de ello han hecho

Uno de los pilares del proyecto es el nivel de productividad al que apunta,

En primer lugar, el coeficiente de conversión de granos en carne. Es decir,

El segundo factor que define nivel de productividad es cuántos animales por

La segunda ventaja se encuentra relacionada con la primera. Tiene que ver

de ambos puertos de exportación (Rosario y Bahía Blanca). Esto significa

Esta realidad que penaliza la retribución de la agricultura con costos de flete

El criadero termina su ciclo vendiendo ganado en pie a frigoríficos o

a.4) Características de la Administracion y Propiedad

El capital social de Ingacot S.A. es de $ 1.595.000, se encuentra conformado

A continuación se detallan los accionistas de Incagot S.A. No existen

Accionista Cantidad Porcentaje

El Directorio de la Sociedad está conformado en la actualidad por tres

De acuerdo con lo dispuesto por el estatuto de la Sociedad, la fiscalización

La gerencia de primera línea de la Sociedad está conformada por Agustín

Agustín Tocagni es Director Titular y se desempeña como Gerente de la