UN ANÁLISIS SOBRE EL PROGRAMA

DE FACILIDADES EXTENDIDAS
ACORDADO CON EL FMI

Pablo Manzanelli

Marzo 2022

CIFRA - Piedras 1065 (C1070AAU), Capital Federal, Argentina

Introducción
El objeto de este informe no es el de resumir el
Programa de Facilidades Extendidas acordado con el
FMI, sino que se orienta a analizar el “corazón del
programa” o lo que resulta de mayor importancia para
el devenir de la economía argentina.
Antes de abordar en esta introducción los aspectos
más sobresalientes que se desprenden del estudio,
cabe señalar que la información proporcionada por el
proyecto y los Memorando es escasa para discernir
acerca de, incluso, la coherencia interna del acuerdo.
De allí que para arribar a las conclusiones se tuvieron
que hacer estimaciones propias de, por ejemplo, los
vencimientos de capital e intereses del nuevo
programa, su impacto en las cuentas externas, e
incluso del ahorro (o desahorro) fiscal que implican las
medidas tributarias y de gasto público apuntadas en el
mismo.
El informe se estructura de la siguiente manera. En un
primer apartado se pasa revista al inédito crédito que
acordó el gobierno anterior con el FMI en 2018, que
no solo fue el más grande de la historia del FMI sino
que sus desembolsos (44.500 millones de dólares)
representaron el 65,5% del total de desembolsos que
efectúo el FMI al país en su intensa relación desde
1980 a 2017. Se trató de una deuda equivalente al
millo
*Ferreira Lima, K. y Marsh, Ch., “The IMF’s 2018 Stand-By Arrangement with Argentina: An Ultra Vires Act?”, Social Science Research Network, Enero 2022
10% del PIB y cuya devolución se concentraba
fundamentalmente en tres años (2022-2024).
Las irregularidades de este crédito no solo obedecieron al
exceso de lo permitido por la cuota, sino a que ese
crédito se utilizó para financiar la fuga de capitales al
exterior. Por éstas y otras cuestiones un artículo reciente*
plantea que el stand by de 2018 constituye un acto ultra
vires y, por lo tanto, debería ser declarado inválido y nulo.
Esto viene a cuento porque sirve de base para arribar a
una primera interpretación de la estrategia de
negociación que llevó a cabo el Frente de Todos. Dadas
las irregularidades del acuerdo stand by el gobierno
podría haber optado por una negociación que procure
extender los plazos de devolución por encima de los
reglamentos vigentes en el FMI y eliminar la sobretasa de
interés. Pues bien, todo parece indicar que la estrategia
del gobierno se orientó más a conseguir lo segundo que
lo primero, y siempre dentro de los cánones
institucionales del Fondo.
De allí que el gobierno se concentró en aminorar los
condicionamientos (como las reformas estructurales y los
niveles del ajuste), y no consiguió ninguna de las dos
cuestiones centrales para alcanzar una mayor
sostenibilidad de la deuda (es decir, la extensión de los
plazos y la reducción del interés).
2
Introducción
En la segunda sección se avanza en el análisis del
cronograma de desembolsos y devolución del nuevo
préstamo que refinancia el anterior. Al respecto resalta
la delicada situación externa que se deriva del perfil de
vencimientos en moneda extranjera resultante del
nuevo programa con el FMI sumado a la
restructuración de la deuda con privados de 2020.
Se pospone, así, una delicada situación externa para el
período 2027-2032 cuando el total de vencimientos en
moneda extranjera se ubican por encima de los 20.000
millones de dólares.
Sin embargo, también existen importantes
restricciones de corto plazo para sostener la
reactivación económica que el gobierno plantea no
afectar. A los vencimientos totales en torno a 7.000-
9.000 millones de dólares del período 2022-2024 se le
agregan las metas de acumulación de reservas por
15.000 millones de dólares en esos años. Para
enfrentar esos compromisos, y en general los
requerimientos de divisas de la economía argentina, y
lograr las metas de crecimiento del PIB propuestos se
estima que las exportaciones deberían promediar los
91.000 millones de dólares en el período 2022-2024, lo
que constituye una meta difícil de alcanzar.
En el último apartado se repasan las iniciativas en
xxxxx -
materia fiscal sosteniendo que desde el punto de vista de
la política económica el programa supone la
implementación, al menos implícita, de un ajuste fiscal y
monetario en el corto plazo.
En ambos casos el análisis se basa en los fundamentos
empíricos del programa, que como se mencionó son
escasos por lo que se complementan con estimaciones
propias que en ocasiones son contradictorias con los
supuestos del programa.
Tal es el caso de los subsidios energéticos que en lugar de
reducirse 0,6% del PIB por efecto de la segmentación y el
incremento tarifario, lo más probable es que aumenten
en 0,2 puntos por el incremento de los precios
internacionales. Esto pone en tela de juicio el alcance de
la meta fiscal establecida en el programa y para
alcanzarla deberá no solo recortarse el denominado
gasto COVID (vacunas, Fondep-Fogar, Repro II, Pre-viaje,
etc.), sino otros gastos corrientes y/o incrementar en una
menor proporción que en la propuesta el gasto de
capital.
En efecto, desde el punto de vista de los objetivos que se
propone el gobierno en el entendimiento con el FMI -
esto es, “la continuidad de la recuperación económica” y
la “expansión moderada del gasto estatal”- es poco
probable que el programa sea exitoso.
3
1. El inédito stand by de 2018 y sus
irregularidades

4
El insostenible endeudamiento de Macri
 La vuelta al FMI no brotó de la naturaleza ni fue un
hecho ineluctable ocasionado por los problemas
económicos que recibió el gobierno de Macri, sino Flujo neto anual de la deuda externa pública en dólares
que fue un resultado de sus políticas económicas. constantes de 2020*, 1976-2020
(miles de millones de dólares)
 Tanto el déficit fiscal como el déficit de cuenta
corriente del balance de pagos se incrementaron
en el primer bienio del gobierno anterior por
efecto, en el primer caso, de la reducción de
impuestos a sectores de altos ingresos (las
retenciones a las exportaciones entre otras) y el
aumento del pago de intereses de la creciente
deuda pública. Y, en el segundo caso, como
consecuencia de la apertura comercial, la
desregulación cambiaria y el pago de intereses de
la deuda contraída. Así, a pesar del ajuste en el
gasto público el déficit fiscal aumentó del 5,1% del
PIB en 2015 al 5,9% en 2017, y el déficit de cuenta
corriente del 2,8% a casi el 5% del PIB.
 El endeudamiento externo alcanzó magnitudes
inéditas, y las consecuencias de la valorización
financiera derivaron en la aceleración de la salida
de capitales al exterior. Hasta el ingreso en el
“default técnico” en 2019, el endeudamiento
externo público fue en promedio de 33.500 Fuente: elaboración propia en base al INDEC
millones de dólares por año entre 2016 y 2018, un
nivel superior a la deuda pública contraída durante
el período 1976-2001 y al salvataje financiero
durante la crisis de 2002.
El acuerdo Stand by 2018
 Del acuerdo stand by entre el gobierno de
Macri y el FMI, que alcanzaba a 57.000 Desembolsos efectuados por el FMI a la Argentina en dólares
millones de dólares, se desembolsaron 44.500 constantes de 2019*, 1980-2021
millones, equivalente al 10% del PIB de 2019. (millones de dólares)
 Su importancia histórica es indiscutible ya que
ese desembolso equivale al 65,5% del total de
desembolsos que efectúo el FMI al país entre
1980 y 2017. Fue incluso superior a los
salvatajes financieros en el marco de la crisis
final de la primera modalidad de la
valorización financiera: en el trienio 2000-
2002 se desembolsaron 17.623 millones de
dólares que equivalen a 25.417 millones de
dólares actuales. Tal como lo plantea el propio
FMI fue el mayor programa en la historia del
organismo.
 Las irregularidades de este crédito no solo
obedecieron al exceso de la cuota que
determina el monto máximo de
financiamiento que puede obtener el país por
parte del FMI (alrededor de 18.000 millones
de dólares), sino a que ese crédito se utilizó
para financiar la fuga de capitales al exterior.
 De los 86.000 millones de dólares que se
fugaron en el período 2016-2019, 45.100 *La serie está deflactada por el IPC de Estados Unidos.
fueron durante la vigencia del programa (entre Fuente: Elaboración propia en base a información de la Balanza de Pagos
mayo de 2018 y fines de 2019). Es decir, un del INDEC y OCDE (IPC USA).
monto similar a los desembolsos del Fondo.
Un acto ultra vires (o jurídicamente nulo)
La evaluación ex post realizada por el FMI, y presentada
ante su Directorio en diciembre de 2021, planteó como
autocrítica del programa de 2018 que se debería haber
avanzado en una reestructuración de la deuda
insostenible en moneda extranjera con acreedores
privados y en un esquema de regulaciones de los flujos
de capitales entre fronteras para evitar que el préstamo
se utilizara para formar activos externos.
El análisis jurídico de estos “errores de cálculo” va más
allá. Según un artículo reciente* el acuerdo stand by de
2018 violó los propósitos fundamentales del FMI según
su convenio constitutivo, lo que constituiría un acto ultra
vires y, por lo tanto, sería inválido y nulo . Allí se sostiene
que los recursos del FMI solo pueden utilizarse para
asistencia temporal de la balanza de pagos con las
debidas salvaguardas, siempre y cuando los recursos no
se utilicen para hacer frente a una salida de capitales
considerable o continua. En ese trabajo se muestra que
no se implementaron las “salvaguardas” debido a: “en
primer lugar, la falta de un ajuste externo; en segundo
lugar, suposiciones manifiestamente irrazonables sobre
ingresos de capital privado y, en tercer lugar, un
importante “agujero negro” contable en la construcción
del programa”.
El primer punto refiere a la escasa sostenibilidad externa
*Ferreira Lima, K. y Marsh, Ch., “The IMF’s 2018 Stand-By Arrangement with Argentina: An Ultra Vires Act?”, Social Science Research Network, Enero 2022
del programa, cuyo objetivo se focalizaba en el ajuste de las
cuentas públicas cuando el endeudamiento era
principalmente con no residentes y en moneda extranjera.
El segundo consiste en una proyección excesiva y
contradictoria de las entradas de flujos financieros privados
que procuraron “inflar las reservas internacionales” para
que cierren las cuentas del programa. Y el tercero a una
inconsistencia contable de unos 20.000 millones de dólares
por no considerar el déficit cuasi fiscal por los intereses de
las Lebac. Asimismo, plantea que el programa sobrestimó
injustificadamente la sostenibilidad de la deuda y aprobó el
acceso excepcional en violación de la política de acceso
excepcional del FMI de 2016.
En términos prácticos la nulidad en el marco del derecho
internacional del enriquecimiento injusto significa, según el
artículo citado, que “Argentina debería restituir el capital al
FMI quien, a su vez, debería restituir a Argentina las tasas
cobradas por el préstamo, los sobrecargos, la comisión por
compromiso y los cargos por el servicio de la transacción.
Teniendo en cuenta la incapacidad de la Argentina para
restituir el remanente de la compra (unos 42.000 millones
de dólares) de forma inmediata, sostenemos que las partes
deberían negociar sobre la base del principio de equidad un
horizonte temporal ampliado para la liquidación que facilite
el ajuste externo sin comprometer la prosperidad nacional.”
7
2. El nuevo Programa de Facilidades
Extendidas y su impacto en las
cuentas externas

8
Refinanciación
 El nuevo Programa de Facilidades Extendidas
acordado recientemente supone una Cronograma de desembolsos según el Proyecto de ley
refinanciación de los vencimientos del acuerdo sobre el Programa de Facilidades Extendidas acordado
stand by de 2018. Cabe recordar que la deuda con el FMI, 2022-2024
pendiente con el FMI alcanza a 41.809 millones de
dólares, de los cuales 40.501 millones
corresponden a vencimientos de capital y 1.308 Desembolsos DEG Desembolsos USD
millones a intereses. Lo que se refinanciarían mar-22 7.000 9.734
serían los vencimientos de capital.
jun-22 3.000 4.172
 El monto solicitado (31.914 millones de DEG,
equivalentes a alrededor de 44.377 millones de sep-22 3.000 4.172
dólares) excede los vencimientos de capital debido dic-22 4.500 6.257
a que se solicita que el nuevo acuerdo cubra parte
de los vencimientos del año pasado (3.670 mar-23 4.000 5.562
millones de dólares) y los 722 millones de enero. jun-23 3.000 4.172
 En 2022 existe un adelantamiento de sep-23 2.500 3.476
vencimientos futuros ya que ingresarían 24.334
dic-23 2.500 3.476
millones de dólares, de los cuales se requieren
16.951 millones para pagar vencimientos del stand mar-24 800 1.112
by de 2018 y están comprometidos 4.402 millones
jun-24 800 1.112
para acumular reservas internacionales netas. Hay
un sobrante por 2.981 millones que engrosarán sep-24 814 1.132
reservas brutas en 2022 y que luego se utilizarán Total 31.914 44.377
para pagar vencimientos de 2023 y 2024.
 Desde el primer desembolso hasta septiembre de Fuente: Elaboración propia en base al Proyecto de ley sobre el
2024 se llevarán a cabo revisiones trimestrales por Programa de Facilidades Extendidas acordado con el FMI en marzo
parte del FMI en forma previa a cada desembolso. de 2022.
Vencimientos estimados

 Cada desembolso tiene un cronograma de Estimación de los vencimientos totales, de capital e interés según el
devolución que contempla 4 años y medio de Proyecto de ley sobre el Programa de Facilidades Extendidas
gracia en los que no se pagan vencimientos de acordado con el FMI, 2022-2034 (millones de dólares)
capital (aunque sí de intereses) y 6 años de Vencimientos Vencimientos Vencimientos
vencimientos de capital en 12 cuotas iguales totales capital interés
semestrales. En el Memorando no se explicita la
tasa de interés pactada, aunque se supone que 2022 486 0 486
no se eliminan los sobrecargos. De allí que la 2023 1.443 0 1.443
tasa de interés se presume que sería del 4,05%.
2024 1.763 0 1.763
 Debido a la ausencia del cronograma de
devolución de la deuda en el proyecto de ley, 2025 1.797 0 1.797
una estimación propia de los vencimientos 2026 2.948 1.159 1.789
suponiendo un interés anual de 4,05% que se
2027 6.548 4.867 1.681
devenga en forma trimestral, indica que: En
2022 los vencimientos de interés son de 486 2028 8.467 7.022 1.444
millones de dólares. Entre 2023 y 2025 en torno
2029 8.548 7.396 1.151
a los 1.500-1.800 millones. En 2026 se empiezan
a pagar no solo intereses sino también capital, 2030 8.248 7.396 852
de ahí que los vencimientos totales ascienden a 2031 7.949 7.396 552
casi 3.000 millones. Entre 2027 y 2032 se
concentran vencimientos por 7.000-8.500 2032 6.498 6.237 261
millones de dólares. Así el total de los 2033 2.599 2.529 69
vencimientos a pagar durante el Programa
asciende a 57.674 millones de dólares. 2034 381 374 7

 Si se hubiera logrado eliminar los sobrecargos, Total 57.674 44.377 13.297

los vencimientos por intereses serían de 3.447
Fuente: Elaboración propia en base al Proyecto de ley sobre el Programa de
millones de dólares en lugar de los 13.297 que Facilidades Extendidas acordado con el FMI en marzo de 2022 y
resultan del acuerdo. estimaciones propias.
Resultado canje 2020
 Evaluar la sostenibilidad del nuevo acuerdo con el
FMI involucra el examen conjunto con la
restructuración de la deuda con el sector privado Quita nominal de la deuda en moneda extranjera según
realizada en 2020. Como ya se mencionó en tipo de legislación, 2020 (porcentajes)
informes anteriores, el canje de la deuda con
privados tuvo un resultado que distó de ser
satisfactorio, especialmente en lo que concierne a
la restructuración bajo ley nacional. La quita
nominal total fue de 27,4% para la deuda bajo ley
extranjera y de solo el 7,5% para la de ley nacional.
 Esto obedece a que se reestructuró la deuda bajo
ley nacional sosteniendo las mismas condiciones
financieras en los instrumentos ofrecidos que en la
de ley extranjera: una quita marginal del capital y
una fuerte reducción de los intereses (que en
promedio pasaron de 7% a 3%). Se postuló que de
esa manera se fortalecían las emisiones futuras de
deuda con ley local al no discriminarla en el
proceso de negociación pero no se reparó en que la
composición de la deuda bajo ley nacional era
considerablemente distinta en materia de
vencimientos de capital e interés.
 Bajo ley extranjera los vencimientos de capital
alcanzaban a 66.238 millones de dólares y los de
intereses a 61.057 millones de dólares al 31 de
Fuente: elaboración propia en base al Informe de Coyuntura
diciembre de 2019. En cambio, los vencimientos de
Nro 33 de CIFRA.
capital bajo ley local eran de 49.733 millones pero
los de intereses apenas 18.132 millones de dólares.
Perfil de vencimientos de la Administración Central
 Como resultado de la restructuración de 2020
Vencimientos totales de capital e intereses en moneda
con privados, sumado al nuevo acuerdo con el
extranjera de la Administración Central, 2022-2034
FMI, el perfil de vencimientos en moneda
(millones de dólares)
extranjera exhibe una delicada situación
externa, especialmente durante el período
2027-2032 cuando los vencimientos en
moneda extranjera se ubican por encima de los
20.000 millones de dólares.
 Sin embargo, desde el punto de vista de los
límites a la reactivación económica que se
derivan del frente externo, los efectos del
acuerdo con el Fondo y de la restructuración
con los privados también exhiben limitaciones
de corto plazo.
 Para ello deben considerarse no solo los
vencimientos de entre 7.000-9.000 millones de
dólares del período 2022-2024, sino la meta
que supone el cronograma de acumulación de
reservas internacionales netas de 15.000
millones de dólares a lo largo del programa y
que en 2022, 2023 y 2024 ascenderían a 5.800,
4.000 y 5.200 millones de dólares,
respectivamente. *
*Excluye las Letras intransferibles del BCRA(deuda intra sector público entre el
 Cabe aclarar que de esos 15.000 millones solo
BCRA y el Tesoro Nacional que el BCRA no puede transferir al sector privado) e
4.402 millones que ingresan del acuerdo con el incluye los vencimientos estimados del Programa de Facilidades Extendidas
FMI en 2022 permiten acumular reservas. acordado con el FMI.
Fuente: Elaboración propia en base el Ministerio de Economía y estimaciones
propias.
Las exigencias de divisas del Programa
El gobierno supone que las divisas necesarias podrían
obtenerse de una fuerte expansión de las exportaciones
(para lo que impulsa diversas reformas), la expansión del
crédito de organismos internacionales y países
bilaterales, y la inversión extranjera directa. Ciertamente
es más probable que se avance en los dos primeros
supuestos que en el tercero. Aun así las exigencias del
programa son considerables y pueden afectar la
recuperación económica.
Un ejercicio simple permite sacar algunas conjeturas al
respecto. Dada la escasez de información acerca de las
proyecciones macroeconómicas que tiene el proyecto de
ley se realiza un ejercicio arbitrario que, basado en el
“espíritu” del programa, tiene por objeto dimensionar el
problema externo más que hacer proyecciones que rara
vez ocurren. Entre los principales supuestos cabe señalar
que:
a) siguiendo lo esbozado por el proyecto respecto al
impulso de la inversión extranjera como fuente de divisas,
se parte del supuesto que más que se triplica la inversión
extranjera respecto a 2021;
b) el ingreso de crédito internacional financia el 100% de
los vencimientos de capital en moneda extranjera. Es
probable que, tal como lo supone el acuerdo con el FMI,
se verifique un incremento del crédito de organismos
internacionales y acreedores bilaterales tras el acuerdo
con el FMI. El gobierno aspira no solo a refinanciar el
100%
100% de esa deuda cuyos vencimientos de capital alcanzan
a 3.812 millones de dólares en 2022 sino a superarla en
alrededor de 1.700 millones de dólares tal como surge del
objetivo de financiamiento neto del 0,4% del PIB en 2022
con esos acreedores. Sin embargo, por el momento solo se
menciona el arreglo por 2.600 millones de dólares para
2022 que corresponde a acuerdos cerrados con el Banco
Mundial, el BID, la CAF, FONPLATA, BCIE, China y otros
bancos bilaterales. En paralelo, el gobierno estima arribar a
un nuevo calendario de pagos con el Club de Paris;
c) el Programa establece avanzar en una estrategia “para
relajar gradualmente las medidas de gestión de flujos de
capital” de modo de “converger hacia un sistema de
regulaciones macroprudenciales”. Es decir, tender a
aminorar los controles cambiarios. De allí que resulte
razonable en los términos del Programa plantear un
incremento leve pero progresivo de la salida neta en
materia de formación de activos externos y remisión de
utilidades, aunque esto supone mantener importantes
controles cambiarios;
d) un capítulo especial corresponde a los compromisos
externos del sector privado, que en lo que va del gobierno
del Frente de Todos afectaron significativamente la
acumulación de reservas. Si bien, no existe mención alguna
en el proyecto de ley sobre este particular, se supone el
endurecimiento de la disponibilidad de divisas por esta vía,
lo que obligaría a las empresas privadas a reestructurar su 13
Las exigencias de divisas del Programa
deuda. Cabe señalar que más del 40% de la deuda en torno a los 4.400 millones de dólares. Es un supuesto
externa privada es deuda intra grupo económico; optimista si se considera que con las mayores
e) en sintonía con la reducción del déficit de cuenta flexibilidades al turismo en los últimos meses se asistió a
corriente que plantea el Programa, se supone que se un incremento del déficit y que el promedio de la última
mantiene el déficit de la balanza de servicios de 2021 década fue de 6.500 millones de dólares.
en
Ejercicio de análisis de los requerimientos de divisas de la propuesta, 2022-2029 (millones de dólares)

2022 2023 2024 2025

Vencimientos totales en moneda extranjera (sector público) -7.523 -6.997 -9.232 -14.240
Supuestos fijos de disponibilidad de divisas:
Intereses y capital sector privado -3.000 -3.000 -3.000 -3.000
Formación de activos externos neta -750 -900 -1.050 -1.200
Inversión extranjera directa neta 2.200 2.200 2.200 2.200
Remisión de utilidades al exterior -750 -900 -1.050 -1.200
Balanza de servicios -4.400 -4.400 -4.400 -4.400
Refinanciación capital (excl. FMI y Letras intransf.) 4.705 2.943 3.860 5.985
Saldo comercial necesario sin acumular reservas (I) 9.518 11.054 12.672 15.856
Meta de variación de reservas internacionales netas según acuerdo (II) 5.800 4.000 5.200 0
DEG permitidos para acumular reservas internacionales netas (III) 4.402 0 0 0
Saldo comercial necesario con acumulación de reservas (I+II-III) 10.916 15.054 17.872 15.856

Fuente: elaboración propia en base la estimación de vencimientos en moneda extranjera, supuestos mencionados y el proyecto de ley sobre el
Programa de Facilidades Extendidas acordado con el FMI en marzo de 2022.
Las exportaciones necesarias
El ejercicio previo se realizó en base a supuestos que
indicarían un “viento a favor” para la economía
argentina en un escenario internacional de suma
complejidad.
Aun así, en ese escenario se requeriría un promedio de
exportaciones en torno a los 91.000 millones de
dólares en el período 2022-2024 para alcanzar el saldo
comercial que se necesita para cubrir ese balance de
divisas y arribar al crecimiento promedio que
establecen las proyecciones del Programa (una banda
que va del 3,5% al 4,5% en 2022, de 2,5% al 3,5% en
2023 y del 2,5% al 3% en 2024).
Ese nivel de exportaciones implica superar las
importantes exportaciones de 2021 en 5% en 2022, y
luego incrementarlas en 13% y 10% anual en 2023 y
2024, respectivamente.
Se trata, por cierto, de una meta difícil de alcanzar, a
menos que la dinámica de las exportaciones se asemeje
a la fuerte expansión del período 2003-2008.
Cabe señalar que el incremento de 25.000 millones de
dólares en exportaciones que espera el Programa para
2030 se debería alcanzar, bajo este escenario, en 2025.

Nivel de exportaciones requeridas para sustentar el saldo comercial que exige el Programa de Facilidades
Extendidas acordado con el FMI bajo un escenario de supuestos, 2022-2025
(millones de pesos constantes y millones de dólares)

2022 2023 2024 2025

PIB anual - Mill. $ constantes de 2004 701.402 722.444 742.311 764.581
Importaciones - Mill. USD 70.731 77.067 83.394 90.242
Exportaciones necesarias para alcanzar saldo comercial - Mill. USD 81.647 92.121 101.267 106.097
Saldo comercial con acumulación de reservas 22-24 - Mill. USD 10.916 15.054 17.872 15.856

*Para estimar el PIB se consideró el promedio de la banda del Programa. La elasticidad de importaciones en dólares se estableció en 2,985
respecto al crecimiento del producto en precios constantes.
Fuente: elaboración propia en base a los supuestos mencionados y el proyecto de ley sobre el Programa de Facilidades Extendidas acordado con el
FMI en marzo de 2022.
3. ¿Hacia un ajuste fiscal y
monetario?

16
Metas fiscales y reducciones en el gasto
El otro aspecto que redundará en un límite al crecimiento
económico es la política fiscal que se desprende del
programa. Todo parece indicar que la meta de reducción
del déficit fiscal del 3% del PIB en 2021 (neto de los DEG
del FMI) al 2,5% en 2022, 1,9% en 2023 y 0,9% en 2024
involucra la necesidad de implementar un ajuste fiscal.
Si bien el Ministro de Economía sostuvo que el gasto real
aumentará moderadamente, en el Memorando queda
de manifiesto que ese aumento se computará
excluyendo el gasto extraordinario por COVID. Ese gasto,
que incluye vacunas, Fondep-Fogar, Repro II, Pami y Pre-
viaje entre los principales, fue de 454.477 millones de
pesos en 2021, cercano al 1% del PIB. Es improbable que
ese gasto se anule completamente pero si es esperable
que exista un recorte importante.
El otro foco del ajuste estará en los subsidios a la energía,
aunque en este punto es muy escasa la información de la
forma en la que lograrían alcanzar la reducción de los
mismos en 0,6% del PIB en 2022. En el Programa se
limitan a plantear que, entre las medidas de corto plazo,
esa reducción vendría, por un lado, por la reducción de
los costos de energía y, por el otro, por el aumento de
tarifas y la segmentación.
El primer punto se basa en el recorte del Plan Gas que
redujo el precio ofrecido en las subastas y la obra del
gasoducto Néstor Kirchner que se acaba de anunciar. Sin
xx
embargo, cabe señalar que, en el primer caso, como la
reducción del Plan Gas rige desde el año pasado no tendría
impacto en el recorte de subsidios en 2022 ni en los
próximos años del programa, y en el segundo caso, si bien
ello puede ocasionar reducciones en los subsidios no
ocurrirán en 2022 ya que la obra del gasoducto se
terminará en forma posterior.
El segundo punto se basa en los aumentos de tarifas
decididos en las audiencias públicas de gas y electricidad y
en la propuesta de segmentación que se desdobla en:
1) la segmentación con quita de subsidios para el 10% de
los hogares con mayor capacidad de pago, donde el ahorro
fiscal alcanzaría al 0,06% del PIB según el programa. Y,
2) la segmentación para usuarios residenciales en base al
coeficiente de variación salarial de acuerdo al siguiente
esquema: (i) usuarios residenciales beneficiarios de la tarifa
social tendrán una revisión tarifaria equivalente al 40% del
promedio del coeficiente de variación salarial del año
anterior; y (ii) para el resto de los usuarios residenciales,
excluyendo aquellos sujetos al esquema de segmentación
de subsidios descripto anteriormente, la revisión de las
tarifas energéticas será equivalente al 80% del coeficiente
de variación salarial del año anterior. Se explicita que para el
año 2022 se incluirán los incrementos aplicados durante
todo el año calendario. Para esta propuesta de
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17
Metas fiscales y reducciones en el gasto
segmentación no se establece ninguna estimación de
ahorro fiscal, aunque en un cálculo propio no se espera
que involucre una reducción relevante de subsidios (no
más del 0,2% del PIB).
Por último, se plantea que las tarifas eléctricas de los
grandes usuarios (los no residenciales) cubrirían la
totalidad del costo pero esta medida ya estaba en
vigencia el año pasado por lo que tampoco implica un
ahorro fiscal para 2022 ni los siguientes años de vigencia
del programa.
De todos modos, cabe señalar que en el marco del
aumento de los precios internacionales lo más probable
es que aumenten en lugar de reducirse los subsidios
energéticos, ya que el impacto de los precios
internacionales aumentaría los subsidios en torno al
0,5% del PIB cuando el ahorro por la suma de la
segmentación y el aumento de tarifas no llega al 0,3%
(0,26%).
De allí que se explicite en el programa que “existen
incertidumbres importantes y riesgos alrededor de este
escenario teniendo en cuenta las crecientes tensiones
geopolíticas y la evolución de los precios de energía a
nivel mundial.” Si esto ocurre se podrá revisar esta pauta
en las revisiones trimestrales pero es menos probable
que se modifique la meta fiscal por lo que
probablemente buscarán otras vías de achicamiento del
gasto, por el lado de los gastos corrientes.
En este sentido, el Programa estipula que el gasto en
jubilaciones y pensiones se guiará por el mecanismo de
actualización adoptado a fines de 2020, pero afirma, como
punto de referencia estructural, que van a estudiar
modificaciones para fortalecer la equidad y la sostenibilidad
a largo plazo del sistema previsional “focalizado en
determinados regímenes especiales de jubilaciones
alcanzados por la Ley 27.546 así como en los mecanismos
para facilitar la continuidad voluntaria de la vida laboral de
las personas.” En el primer caso se trata de una
modificación progresiva que involucra al régimen jubilatorio
de Magistrados y Funcionarios del Poder Judicial y
Ministerio Público de la Nación. Si bien no se estima el
ahorro fiscal en el programa éste podría rondar menos del
0,1% del PIB. En el segundo los efectos no son de corto
plazo.
Además, se plantea la “racionalización de otros gastos
corrientes” como es las transferencias a provincias y
empresas estatales y atar el crecimiento de las
remuneraciones del sector público a la expansión del PIB,
aunque sin mayores precisiones al respecto.
El único gasto que se propone incrementar
manifiestamente es el de gasto de capital, incrementando
la inversión en infraestructura a más de 2% del PIB en 2022
y mantener ese nivel a lo largo del programa. Cabe señalar
que el gasto de capital fue de 1,4% del PIB en 2021, por lo
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18
Metas fiscales e ingresos públicos
que se trataría de un aumento del gasto de más de 0,6%
del PIB. El gobierno busca recomponer el bajo nivel de la
obra pública después del mega ajuste del gobierno
anterior, en especial durante la vigencia del stand by. Se
espera financiar buena parte del mismo con los
préstamos de los organismos multilaterales y acreedores
bilaterales por un máximo del 0,4% del PIB en 2022.
En cuanto a los ingresos fiscales se parte del supuesto de
que en el corto plazo “la recuperación del empleo y los
salarios respalde la recaudación de impuestos, mientras
que las medidas de política tributaria y los esfuerzos de
administración tributaria y aduanera en curso deberían
ayudar a movilizar ingresos adicionales a mediano plazo y
respaldar la consolidación fiscal”. Es decir que en 2022 se
espera un incremento de la recaudación de magnitud
indefinida por la vía de los efectos de la recuperación del
4% en promedio para este año.
Asimismo, se plantea que las modificaciones en el
impuesto a los bienes personales que se hicieron el año
pasado redunden en un aumento en la recaudación del
0,1% del PIB en 2022. Sobre este impuesto se propone
llevar a cabo una revaluación de las propiedades
inmobiliarias con un rendimiento probable en materia de
recaudación del 0,1% del PIB para el ejercicio fiscal 2022
que recién impactaría en la recaudación en 2023.
Posteriormente podrían alcanzar el 0,2% del PIB adicional
en los próximos años según lo estipula el programa.
Se propone el retorno a las alícuotas “ad valorem” del
impuesto a los combustibles en reemplazo de los montos
fijos con indexación establecido en 2017. Y se afirma que:
“en la medida en que las condiciones lo permitan,
proseguiremos con nuestros esfuerzos para mejorar la
eficiencia del sistema tributario, por ejemplo, reduciendo
aún más los impuestos sobre ciertas exportaciones de valor
agregado, y evitando aplicar nuevos impuestos a las
transacciones financieras que afecten los ahorros
domésticos o las inversiones productivas (parámetro de
referencia estructural continuo). Seguirán siendo necesarios
los planes de pago de impuestos, pero se evitarán amnistías
fiscales que puedan deteriorar el cumplimiento tributario.”
Es probable que más allá de la ausencia de cambios en los
derechos de exportación, éstos aumenten por el ascenso
de los precios internacionales.
Asimismo, el programa plantea avanzar en una estrategia
para reducir la evasión impositiva, sosteniendo que el fruto
de “estas reformas administrativas podría ascender a 1%
del PIB a mediano plazo, y podría empezar a rendir fruto el
próximo año (0,3% del PIB, descontada la coparticipación)”.
Por último, cabe señalar que en la comparación con 2021
los ingresos totales tendrán la reducción del ingreso por el
aporte extraordinario a las grandes fortunas que alcanzó a
0,6% del PIB en 2021. Por tratarse de un aporte por única
vez debe computarse negativamente en la comparación
con 2021.
19
Las cuentas fiscales 2022
Con las cuentas disponibles hasta el momento no es te y algunos supuestos, como el hecho de que el recorte
posible alcanzar la reducción del déficit fiscal del 3% del gasto COVID alcance al 70% en 2022, una estimación
del PIB en 2021 al 2,5% en 2022 a menos que haya un más realista respecto a la evolución de los subsidios a la
aumento de la recaudación que alcance al 0,8% del energía según lo apuntado previamente, y que el
PIB. Por la escasa información que brinda el proyecto incremento de 0,6 puntos del gasto de capital sea
de ley, en el Cuadro constan las modificaciones financiado en un 50% por financiamiento de
previstas solo para 2022, a partir de la información de multilaterales y bilaterales.
los Memorando que fueron mencionadas anteriormen-
Variación de las cuentas fiscales en 2022 que se desprenden del Programa de Facilidades Extendidas acordado
con el FMI y estimaciones, 2022 (porcentajes del PIB)

2022
a) Meta de reducción del déficit fiscal -0,5
b) Modificaciones previstas
A favor de la reducción del déficit (signo positivo +) 1,1
Reducción de subsidios a la energía por segmentación y aumento de tarifas 0,3
Hipótesis de reducción del 70% del gasto COVID 0,7
Aumento recaudación bienes personales 0,1
En contra de la reducción del déficit (signo negativo -) -1,4
Aumento de los subsidios a la energía por aumento precios internacionales -0,5
Aumento del gasto de capital previsto no financiado con crédito internacional -0,3
Disminución de la recaudación por aporte extraordinario -0,6
Saldo de las modificaciones previstas -0,3
c) Aumento de la recaudación necesario para cumplir la meta fiscal 0,8

Fuente: elaboración propia en base al proyecto de ley del Programa de Facilidades Extendidas acordado con el FMI y estimaciones propias
Evolución de los ingresos tributarios
 Si se atiende a la experiencia histórica solo en Incremento de los ingresos tributarios como porcentaje del PIB del
2003 y 2004 hubo una expansión importante y sector público nacional (en puntos porcentuales) y tasa anual de
muy superior de la recaudación al 0,8% del PIB crecimiento del PIB (en %), 2003-2021
en contextos de crecimiento del 9% del PIB. En
el resto del ciclo kirchnerista, sin la sombra del
Incremento de ingresos
FMI, los aumentos de los ingresos tributarios Crecimiento PIB
tributarios en % PIB
aumentaron en promedio 0,2 puntos del PIB
2003 3,1 8,8
con una expansión promedio del PIB de 3,3%
(2005-2015). En 2021 el aumento de los 2004 2,5 9,0
ingresos tributarios alcanzó a 0,6 puntos 2005 0,5 8,9
cuando el PIB se expandió al 10% anual. Cabe 2006 0,2 8,0
señalar que el aumento de los precios 2008 0,5 4,1
internacionales puede afectar positivamente la 2009 0,5 -5,9
recaudación de los derechos de exportación. 2010 0,3 10,1
 Por último, cabe mencionar que el programa 2011 -0,2 6,0
espera que la meta de déficit fiscal en 2022 2012 0,9 -1,0
(2,5% del PIB) se pueda cubrir con alguna/s de 2013 -0,2 2,4
estas vías: 1) financiamiento neto del sector 2014 -0,1 -2,5
privado por 2% del PIB, 2) financiamiento neto 2015 0,1 2,7
de los bancos multilaterales y acreedores
2017 -1,3 2,8
oficiales bilaterales por 0,4% del PIB, y 3)
2018 -1,6 -2,6
financiamiento del presupuesto por parte del
Banco Central de como máximo 1% del PIB. En 2019 0,0 -2,0
este sentido el programa procura impulsar una 2020 0,3 -9,9
política monetaria contractiva sobre la base de 2021 0,6 10,0
tasas de interés positivas en términos reales.
Asimismo, se plantea mantener el tipo de
*2007 y 2016 sin dato por cambios de metodología.
cambio efectivo real en los niveles de finales de Fuente: elaboración propia en base al Ministerio de Economía
enero de 2022.
 ISSN 2314-3975
Publicación 22
Trimestral
CIFRA - Piedras 1065 (C1070AAU), Capital Federal, Argentina