CAPÍTULO 12 Apalancamiento y estructura de capital
OA 1 OA 2 12.1 Apalancamiento
Apalancamiento y estructura
de capital
12
Objetivos de aprendizaje
OA 1 Estudiar el apalancamiento, la
estructura de capital, el análisis
del punto de equilibrio, el punto de
equilibrio operativo y el efecto del
cambio de los costos sobre el punto
de equilibrio.
OA 2 Entender los apalancamientos
operativo, financiero y total, así
como las relaciones entre ellos.
OA 3 Describir los tipos de capital,
la evaluación externa de la
estructura de capital, la estructura
de capital de empresas no
estadounidenses y la teoría de
la estructura de capital.
OA 4 Explicar la estructura óptima de
capital mediante gráficas de las
funciones de los costos de capital
de la empresa y el modelo de
valuación de crecimiento cero.
OA 5 Estudiar el método UAII-GPA para
seleccionar la estructura de capital.
OA 6 Revisar el rendimiento y el riesgo
de las estructuras de capital
alternativas, su vinculación con el
valor de mercado y otros aspectos
importantes relacionados con la
estructura de capital.
454
455
Por qué debe interesarle este capítulo
En su vida profesional
CONTABILIDAD Usted debe comprender cómo analizar y calcular el
apalancamiento operativo y financiero, y familiarizarse con los efectos
de las diversas estructuras de capital sobre los impuestos y las ganancias.
SISTEMAS DE INFORMACIÓN Usted debe entender los tipos de ca-
pital y qué es la estructura de capital, porque tendrá que proveer gran
parte de la información que la administración requiere para deter-
minar la mejor estructura de capital para la empresa.
ADMINISTRACIÓN Usted debe comprender el apalancamiento, de tal
manera que pueda controlar el riesgo y acrecentar los rendimientos
para los dueños de la empresa; también deberá comprender la teoría
de la estructura de capital para tomar decisiones sobre la estructura
óptima de capital de la compañía.
MARKETING Usted debe entender el análisis del punto de equilibrio,
el cual aplicará para tomar decisiones acerca de la fijación de precios
y la factibilidad de los productos.
OPERACIONES Usted debe comprender el efecto de los costos opera-
tivos fijos y variables sobre el punto de equilibrio de la empresa y su
apalancamiento operativo, porque estos costos producen un efecto
importante en el riesgo y rendimiento de la empresa.
Al igual que las corporaciones,
En su vida personal usted adquiere deudas de modo
rutinario, al utilizar tarjetas de crédito para cubrir sus necesidades a
corto plazo y al negociar préstamos a largo plazo. Cuando usted
solicita un préstamo a largo plazo, experimenta los beneficios y las
consecuencias del apalancamiento. Además, el nivel de su deuda pen-
diente en relación con su riqueza neta equivale conceptualmente a la
estructura de capital de una empresa. Refleja su riesgo financiero y
afecta la disponibilidad de préstamos y el costo de solicitarlos.
apalancamiento
Se refiere a los efectos que
tienen los costos fijos sobre el
rendimiento que ganan los
accionistas; por lo general,
mayor apalancamiento se
traduce en rendimientos más
altos, pero más volátiles.
estructura de capital
Mezcla de deuda a largo
plazo y capital patrimonial
que conserva la empresa.
TA B L A 1 2 . 1
Apalancamiento operativo
Apalancamiento financiero
El apalancamiento se refiere a los efectos que tienen los costos fijos sobre el
rendimiento que ganan los accionistas. Por “costos fijos” queremos decir costos que
no aumentan ni disminuyen con los cambios en las ventas de la compañía. Las
empresas tienen que pagar estos costos fijos independientemente de que las condi-
ciones del negocio sean buenas o malas. Estos costos fijos pueden ser operativos,
como los derivados de la compra y la operación de la planta y el equipo, o
financieros, como los costos fijos derivados de los pagos de deuda. Por lo general, el
apalancamiento incrementa tanto los rendimientos como el riesgo. Una empresa con
más apalancamiento gana mayores rendimientos, en promedio, que aquellas que
tienen menos apalancamiento, pero los rendimientos de la empresa con mayor
apalancamiento también son más volátiles.
Muchos de los riesgos empresariales están fuera del control de los administradores,
a diferencia de los riesgos asociados con el apalancamiento. Los administrado-
res pueden limitar el efecto del apalancamiento adoptando estrategias que dependen en
mayor medida de los costos variables que de los fijos. Por ejemplo, uno de los dilemas
básicos que enfrentan las empresas consiste en decidir si fabrican sus propios productos
o subcontratan a otra empresa para manufacturarlos. Una compañía que realiza su
propia manufactura puede invertir miles de millones en fábricas alrededor del mundo.
Estas fábricas, ya sea que funcionen o no, generan costos. En cambio, una compañía
que subcontrata la producción puede eliminar por completo sus costos de manufactura
simplemente eliminando los pedidos. Los costos de una empresa como esta son más
variables y, por lo general, aumentan y disminuyen de acuerdo con la demanda.
De la misma manera, los administradores pueden influir en el apalancamiento con
sus decisiones acerca de cómo recaudar dinero para operar la compañía. El monto del
apalancamiento en la estructura de capital de la empresa (la mezcla de deuda a largo
plazo y capital patrimonial) puede variar significativamente su valor al modificar el
rendimiento y el riesgo. Cuanto mayor es el monto de la deuda que emite una com-
pañía, mayores son los costos del reembolso, y esos costos se deben pagar independien-
temente de cómo se vendan los productos de la empresa. Debido al efecto tan fuerte
que tiene el apalancamiento sobre la compañía, el gerente financiero debe saber cómo
medirlo y evaluarlo, en particular cuando toma decisiones de estructura de capital.
La tabla 12.1 usa un estado de resultados para resaltar de dónde provienen las
diferentes fuentes de apalancamiento.
Formato general del estado de resultados y tipos de apalancamiento
Ingresos por ventas
Menos: Costo de los bienes vendidos
Utilidad bruta
Menos: Gastos operativos
Utilidades antes de intereses e impuestos (UAII)
Menos: Intereses
Apalancamiento total
Utilidad neta antes de impuestos
Menos: Impuestos
Utilidad neta después de impuestos
Menos: Dividendos de acciones preferentes
Ganancias disponibles para los accionistas comunes
Ganancias por acción (GPA)
456 PARTE 6
análisis del punto de
equilibrio
Indica el nivel de operaciones
que se requiere para cubrir
todos los costos y permite
evaluar la rentabilidad
relacionada con diversos
niveles de ventas; se conoce
también como análisis de
costo, volumen y utilidad.
punto de equilibrio
operativo
Nivel de ventas que se
requiere para cubrir todos
los costos operativos; punto
en el que la UAII = $0.
Decisiones financieras a largo plazo CAPÍTULO 12 Apalancamiento y estructura de capital 457
• El apalancamiento operativo se refiere a la relación entre los ingresos por ventas
TA B L A 1 2 . 2 Apalancamiento operativo, costos y análisis del punto de equilibrio
de la empresa y sus utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) o utilidades
operativas. Cuando los costos de operación (como los costos de bienes vendidos y Representación
gastos operativos) son fijos en buena medida, pequeños cambios en los ingresos Rubro algebraica
traerán consigo cambios mucho mayores en las UAII.
Ingresos por ventas (P * Q)
• El apalancamiento financiero tiene que ver con la relación entre las utilidades antes
Apalancamiento operativo Menos: Costos operativos fijos - CF
de intereses e impuestos de la empresa (UAII) y sus ganancias por acción común
(GPA). Usted puede ver en el estado de resultados que las deducciones tomadas de Menos: Costos operativos variables 2(CV 3 Q)
las UAII para obtener las GPA incluyen el interés, los impuestos y los dividendos Utilidades antes de intereses e impuestos UAII
preferentes. Desde luego, los impuestos son variables, ya que aumentan y dismi-
nuyen con las utilidades de la empresa, pero los gastos por intereses y dividendos
preferentes normalmente son fijos. Cuando estos rubros fijos son grandes (es decir,
cuando la empresa tiene mucho apalancamiento financiero), cambios pequeños en
las UAII producen grandes cambios en las GPA. Si replanteamos los cálculos algebraicos de la tabla 12.2 como una fórmula para
determinar las utilidades antes de intereses e impuestos, obtenemos la ecuación 12.1:
• El apalancamiento total es el efecto combinado del apalancamiento operativo y el
financiero. Se refiere a la relación entre los ingresos por ventas de la empresa y sus UAII = (P * Q) - CF - (CV * Q) (12.1)
GPA.
Al simplificar la ecuación 12.1, obtenemos
Examinaremos estos tres tipos de apalancamiento con detalle. Sin embargo, estu-
diaremos primero el análisis del punto de equilibrio, el cual establece el fundamento UAII = Q * (P - CV) - CF (12.2)
de los conceptos de apalancamiento al mostrar los efectos de los costos fijos en las Como se comentó antes, el punto de equilibrio operativo es el nivel de ventas en el
operaciones de la compañía. que se cubren todos los costos operativos fijos y variables, es decir, el nivel en el que
las UAII son iguales a $0. Si hacemos que UAII sea igual a $0 y resolvemos la
ANÁLISIS DEL PUNTO DE EQUILIBRIO ecuación 12.2 para calcular Q obtenemos:
Las empresas usan el análisis del punto de equilibrio, conocido también como análisis CF
de costo, volumen y utilidad, para: 1. determinar el nivel de operaciones que se requiere Q = (12.3)
P - CV
para cubrir todos los costos y 2. evaluar la rentabilidad relacionada con diversos niveles
de ventas. El punto de equilibrio operativo de la empresa es el nivel de ventas que se
Q es el punto de equilibrio operativo de la empresa.3
requiere para cubrir todos los costos operativos. En ese punto, las utilidades antes de
intereses e impuestos (UAII) son iguales a $0.1
El primer paso para calcular el punto de equilibrio operativo consiste en clasificar el Suponga que Cheryl’s Posters, una pequeña tienda de afiches, tiene costos operativos
costo de los bienes vendidos y los gastos operativos en costos operativos fijos y variables. Ejemplo 12.1 c
fijos de $2,500. Su precio de venta por unidad es de $10, y su costo operativo variable
Los costos fijos son aquellos que la empresa debe pagar en un periodo determinado inde- es de $5 por afiche. Al aplicar la ecuación 12.3 a estos datos, obtenemos:
pendientemente del volumen de ventas durante ese periodo. Estos costos generalmente
son contractuales; por ejemplo, la renta es un costo fijo. Como los costos fijos no varían $2,500 $2,500
Q = = = 500 unidades
con las ventas, usualmente los medimos en relación con el tiempo. Por ejemplo, la renta $10 - $5 $5
suele medirse como una cantidad mensual. Los costos variables cambian de manera
directa con el volumen de ventas. Los costos de envío, por ejemplo, son costos variables.2 Al nivel de ventas de 500 unidades, las UAII de la empresa deberían ser iguales a
$0. La empresa tendrá una UAII positiva para ventas mayores de 500 unidades y una
Normalmente medimos los costos variables en dólares por unidad vendida.
UAII negativa, o pérdida, para ventas menores de 500 unidades. Confirmamos esto si
Método algebraico en la ecuación 12.1 sustituimos valores mayores y menores de 500 unidades, junto
Con las siguientes variables, podemos reformular la parte operativa del estado de con los demás valores proporcionados.
resultados de la empresa que se presentó en la tabla 12.1 como la representación alge-
braica que se muestra en la tabla 12.2.
P 5 precio de venta por unidad
Q 5 cantidad de ventas en unidades
3
CF 5 costo operativo fijo por periodo Como se supone que la empresa comercializa un producto único, su punto de equilibrio operativo se calcula en tér-
minos de unidades de venta, Q. Para empresas con varios productos, el punto de equilibrio operativo se calcula gene-
CV 5 costo operativo variable por unidad ralmente en términos de ventas en dólares, S. Esto se hace sustituyendo el margen de contribución, que es el 100%
menos el total de costos operativos variables como un porcentaje de las ventas totales, denotado por CV%, en el
1 denominador de la ecuación 12.3. El resultado es la ecuación 12.3a:
Con mucha frecuencia, el punto de equilibrio se calcula de tal manera que represente el punto en el que se cubren
todos los costos, tanto operativos como financieros. Por ahora, nuestra atención en este punto de equilibrio se centra CF
en introducir el concepto de apalancamiento operativo. Más adelante analizaremos el apalancamiento financiero. S = (12.3a)
2
1 - CV%
Algunos costos, denominados comúnmente semifijos o semivariables, son en parte fijos y en parte variables. Como
ejemplo están las comisiones de ventas, que son fijas para cierto volumen de ventas y después ascienden a niveles Este punto de equilibrio de una empresa con varios productos supone que la mezcla de sus productos permanece
más altos para mayores volúmenes. Por conveniencia y claridad, suponemos que todos los costos se clasifican como igual en todos los niveles de ventas.
fijos o variables.
458 PARTE 6 Decisiones financieras a largo plazo CAPÍTULO 12 Apalancamiento y estructura de capital 459

volumen de ventas en el punto de equilibrio (Q) ante un aumento en cada una de estas
FIGURA 12.1
Ingresos
variables. Como se observa, un aumento del costo (CF o CV) tiende a incrementar el
Análisis del punto de por ventas punto de equilibrio operativo, mientras que un aumento del precio de venta por unidad
equilibrio 12,000 (P) lo disminuye.
Análisis gráfico del punto

I
I
Costo

UA
de equilibrio operativo operativo
10,000 total
Ejemplo 12.2 c Suponga que Cheryl’s Posters desea evaluar el efecto de varias opciones: 1. el incre-
mento de los costos operativos fijos a $3,000, 2. el aumento del precio de venta por
8,000 unidad a $12.50, 3. el incremento del costo operativo variable por unidad a $7.50, y
4. la implementación simultánea de estos tres cambios. Si sustituimos los datos ade-
cuados en la ecuación 12.3, obtenemos los siguientes resultados:
6,000 Punto de
Pérdida
equilibrio $3,000
1. Punto de equilibrio operativo = = 600 unidades

Costos/Ingresos ($)
operativo
4,000 $10 - $5
Costo
operativo $2,500
2. Punto de equilibrio operativo = = 3331>3 unidades
2,000 fijo $12.50 - $5
$2,500
3. Punto de equilibrio operativo = = 1,000 unidades
$10 - $7.50
0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000
$3,000
Ventas (en unidades) 4. Punto de equilibrio operativo = = 600 unidades
$12.50 - $7.50

Método gráfico Si comparamos los puntos de equilibrio operativos resultantes con el valor inicial de
La figura 12.1 muestra en forma gráfica el análisis del punto de equilibrio de los datos 500 unidades, vemos que los incrementos de los costos (acciones 1 y 3) elevan el
del ejemplo anterior. El punto de equilibrio operativo de la empresa es el punto en el punto de equilibrio, en tanto que el aumento de los ingresos (acción 2) lo disminuye.
que su costo operativo total, es decir, la suma de sus costos operativos fijos y variables, El efecto combinado del incremento en las tres variables (acción 4) también produce
iguala a los ingresos por ventas. En este punto, las UAII son iguales a $0. La figura un aumento en el punto de equilibrio operativo.
muestra que para las ventas menores a 500 unidades, el costo operativo total excede
a los ingresos por ventas, y la UAII es menor de $0 (lo que representa una pérdida).
Para las ventas por arriba del punto de equilibrio de 500 unidades, los ingresos por
ventas exceden el costo operativo total y la UAII es mayor de $0. Ejemplo 12.3 Finanzas personales c Rick Polo está considerando instalar un dispositivo nuevo de
ahorro de combustible en su automóvil. El costo instalado del dis-
Costos variables y el punto de equilibrio operativo positivo incluye un pago inicial de $240, más un cargo mensual de $15. En cualquier
El punto de equilibrio operativo de una empresa es sensible a diversas variables: el costo momento puede suspender el uso del dispositivo sin penalización alguna. Rick estima
operativo fijo (CF), el precio de venta por unidad (P) y el costo operativo variable por que el dispositivo reducirá su consumo mensual promedio de gasolina en un 20%, lo
unidad (CV). Revise la ecuación 12.3 para ver cómo los aumentos o las disminuciones cual, suponiendo que el kilometraje mensual se mantiene constante, se traduce en
de estas variables afectan el punto de equilibrio. La tabla 12.3 resume la sensibilidad del ahorros mensuales de $28. Él planea conservar el auto por 2 años más y desea deter-
minar si le conviene mantener instalado el dispositivo en su vehículo.
Para evaluar la factibilidad financiera de la compra del dispositivo, Rick calcula
Sensibilidad del punto de equilibrio operativo a los
el número de meses que tardará en llegar al punto de equilibrio (es decir, donde hay
TA B L A 1 2 . 3 pérdida ni ganancia). Si hacemos que el costo instalado de $240 represente el costo
incrementos de las principales variables de equilibrio
fijo (CF), los ahorros mensuales de $28 representen el beneficio (P), y el cargo men-
Efecto en el punto de
sual de $15 represente el costo variable (CV), y luego sustituimos estos valores en la
Incremento de la variable equilibrio operativo ecuación del punto de equilibrio, es decir, la ecuación 12.3, obtenemos:
Costo operativo fijo (CF) Aumento Punto de equilibrio (meses) = $240 , ($28 - $15) = $240 , $13
Precio de venta por unidad (P) Disminución = 18.5 meses
Costo operativo variable por unidad (CV) Aumento
Como el costo del dispositivo de ahorro de combustible se recupera en 18.5 meses, un
periodo menor a los 24 meses que Rick planea conservar el automóvil, es recomen-
Nota: Las disminuciones en cada variable presentada producirían el efecto opuesto en
el punto de equilibrio operativo. dable instalar el dispositivo.