Finanzas I

Profesores William Baeza

Ignacio Faundez
Nicolás Martínez
Gabriel Valenzuela

Pauta Prueba
Sábado 30 de abril de 2016

Nombre: .
Sección: .
Puntaje total: 100 puntos
Tiempo total: 120 minutos

Cualitativas 1 2a 2b 2c 2d Total

Ejercicio 1 a b c d e Total

Ejercicio 2 a b c Total

Ejercicio 3 a b c d Bonus Total

Instrucciones
• No es posible desprender las hojas de este cuadernillo, en caso contrario la evaluación
será calificada con la nota mínima (1,0).
• La prueba es sin consultas. Si estima que hay algún error de enunciado o que falta
información adicional, escriba explícitamente su supuesto y siga trabajando.
• Las respuestas con lápiz grafito, a pasta borrable y/o corrector, en cualquier pregunta, no
dan derecho a recorrección de la prueba completa.
• Se premiará la precisión y la brevedad, al igual que se castigará la extensión indebida de
respuestas sin contenidos.
• La resolución debe estar hecha de forma ordenada y limpia, diferenciando exactamente
cuáles son sus respuestas finales a cada ítem solicitado.
• Los resultados y cálculos deben estar perfectamente expresados y el cómo se llegó a ellos
(números por sí solos no se corregirán).
• A fin de administrar bien su tiempo, contesta cada uno de los ítems en el espacio
señalado por un solo lado de la hoja.
• Están estrictamente prohibidos los celulares, apuntes y calculadoras programables o con
memoria, su uso y/o tenencia a la vista serán sancionados con la nota mínima (1,0).
• Cualquier entrega posterior al momento en que se indique el término de la evaluación no
tendrá validez alguna, será considerada como no entregada y será calificada con la nota
mínima (1,0).
• Cualquier procedimiento irregular será sancionado con la nota mínima (1,0) y se aplicarán
los procedimientos estipulados por la universidad. Es importante recordarles que la
universidad tiene una política de tolerancia cero a la copia y otros procedimientos
indebidos, por lo tanto se exponen a sanciones académicamente más graves todavía en
caso de plagio.

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Parte I: Cualitativa (30 puntos)

En los comentes es fundamental que se especifique si es verdadero o falso. Debe ser explícito e
indicarlo al comienzo de su respuesta. Si una afirmación tiene al menos una parte incorrecta o no
se cumple siempre, el comente será falso.

1.- Comente (10 puntos)

“Una tasa de interés simple anual jamás será igual a una tasa efectiva anual, independiente de la
temporalidad de los pagos que se produzcan durante el año por el efecto de intereses sobre
intereses. Lo mismo ocurre cuando se consideran flujos de caja anticipados y vencidos en una
perpetuidad, dado que en el infinito un periodo es irrelevante”. Comente.

Respuesta
Falso. Primero, una tasa de interés simple anual si puede ser igual a una efectiva anual siempre y
cuando los pagos sean anuales, es decir, solo haya una composición o dicho de otra forma no
haya capitalizaciones durante el año. Segundo, si los flujos de caja son anticipados si hay una
diferencia contra los flujos de efectivo vencidos, puesto que estos o ganan una vez más el costo de
oportunidad en valor futuro o soportan una vez menos el valor del dinero en el tiempo.

2.- Pregunta (20 puntos)

El Alivio Cuantitativo (QE por sus siglas en inglés) es una herramienta no convencional de
política monetaria que consiste en la compra de bonos soberanos en el mercado por parte de los
emisores de los mismos, especialmente los Bancos Centrales. Esta práctica luego de la Crisis
Subprime la han llevado a cabo sostenidamente la FED (Banco Central de Estados Unidos) y el
Banco Central de Europa (BCE). A partir de lo anterior, responda las siguientes preguntas:

(a) ¿Qué efectos debiera haber producido el Alivio Cuantitativo en las siguientes variables
macroeconómicas: (i) Consumo; (ii) Inversión? (5 puntos)

Respuesta
Debería aumentar ambas puesto que la mayor compra de bonos hace subir los precios de los
mismos y esto es una variable que tiene relación inversa con las tasas de interés. Al reducirse las
tasas de interés aumenta el consumo y la inversión por el menor costo de oportunidad o
rentabilidad de los ahorros.

(b) ¿Por qué en la actualidad tanto el BCE en Europa y la FED en EE.UU. querrían salir a
comprar sus propios bonos en el mercado? ¿Qué efectos en la política monetaria se
producen bajo este “Alivio Cuantitativo”? (5 puntos)

Respuesta
Produce una baja general de las tasas de interés y esto incentiva el consumo reactivando las
deprimidas economías tanto de Europa como de Estados Unidos. La compra coloca más dinero
disponible generando una inyección de liquidez a la economía.

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(c) ¿Qué debería pasar con el precio de los bonos de las compañías que emitieron bonos
corporativos antes de ejecutarse este Alivio Cuantitativo? ¿Por qué? (5 puntos)

Respuesta
Deberían aumentar dado que las tasas de interés bajan y en consecuencia deberían quedar sobre
la par, es decir, transándose con premio.

(d) Finalmente, ¿qué efectos debiera tener el Alivio Cuantitativo en el precio de las acciones
de las compañías con acciones emitidas en los países donde se aplica esta medida? ¿Por
qué? (5 puntos)

Respuesta
Dado que las tasas de interés disminuyen, nadie quiere comprar los bonos y además los tenedores
de bonos quieren aguantarlos dado que su precio está subiendo. En consecuencia, los
inversionistas deberían querer adquirir las acciones en busca de mayores retornos, lo que haría
subir su precio. Visto de otra forma, el descenso generar en el costo de oportunidad haría
aumentar su precio dejándolas sobre valoradas. Cualquiera de los dos puntos de vista con una
buena argumentación, es una respuesta correcta.

Parte II: Cuantitativa (70 puntos)

Utilice dos decimales en los ejercicios numéricos (en caso de porcentajes utilice cuatro, es decir
aproximaría 12,3456% a 12,35%). De ser necesario, utilice los espacios al reverso de las páginas
para cálculos que no serán considerados parte de su respuesta.

Ejercicio 1 (25 puntos)

En los próximos meses usted planea comprar un automóvil. De hecho, usted está tentado en
adquirir el “Homeromovil”, dada su gran versatilidad y uso, tal como lo pensó su creador, Homero
Simpson. Este vehículo tiene un costo de $8.515.000 en su versión full equipo en la automotora
Powell Hermanos. La automotora puede darle financiamiento a su compra, pero requiere un 20%
de pie para acceder a este financiamiento.

(a) Una forma de financiamiento que ofrece la automotora es el llamado “Crédito

Convencional”, en el que financia su compra en 60 cuotas mensuales a una tasa de
42,58% anual efectiva. ¿Cuánto es la cuota mensual que debiera pagar usted por este
crédito? (4 puntos)

Respuesta

es 1 + 42,58% / − 1 = 3%. Luego:

El monto del crédito es $8.515.000 x 20% = $6.812.000. Además, la tasa de descuento relevante

1
1−
6.812.000 = × 1 + 3%
3%

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Luego, la cuota es de $246.137,71. Si alguien utilizó la fórmula con –n u otra equivalente, también
está totalmente correcto.

Asignación de puntaje: 1 punto por convertir la tasa y 3 puntos por calcular la cuota. Si no
consideraron el pie, 0 puntos en la cuota.

(b) Otra forma de financiamiento que ofrece la automotora es el llamado “Crédito en UF”, cuya
tasa es 26,82% real anual efectiva. Si la inflación estimada durante la vida del crédito es
11,76% anual simple, y el valor de la UF al día de hoy es de $26.000, ¿cuánto debería
pagar mensualmente en UF? (6 puntos)

En este caso, la tasa de descuento real relevante es 1 + 26,82% − 1 = 2%. A su vez, el

Respuesta
/

monto en UF del crédito es $6.812.000 / $26.000 = UF 262. Luego:

1
1−
262 = × 1 + 2%
2%

Luego, la cuota es de 7,54 UF. Si este monto lo convertimos en pesos, la primera cuota a pagar
sería de UF 7,54 x $26.000 = $197.961 aprox. (con todos los decimales sería de $197.888,63).

Asignación de puntaje: 2 puntos por convertir la tasa y 4 puntos por calcular la cuota. Si no
consideraron el pie, 0 puntos en la cuota.

(c) La automotora le ofrece un tercer método de financiamiento: el “Crédito Escalonado”. Este

consiste en que el crédito a tomar sigue siendo en pesos, pero la cuota a pagar se ajusta
mensualmente por inflación. Si la tasa de interés es 42,58% anual efectiva nominal, y la
inflación estimada sigue siendo de un 11,76% anual simple, ¿cuánto debería pagar (en
pesos) como primera cuota? (6 puntos)

Respuesta
La inflación mensual sería de 11,76% / 12 meses = 0,98% y la cuota se calcularía con la fórmula
de anualidad con crecimiento considerando la tasa de interés nominal de 3% ya calculada en a) de
la siguiente forma:

1 + 0,98%
6.812.000 = × 1−
3% − 0,98% 1 + 3%

Luego, la primera cuota sería de $197.906 aprox (con todos los decimales sería de $197.888,63).

Asignación de puntaje: 2 puntos por convertir la tasa y 4 puntos por calcular la cuota. Si no
consideraron el pie, 0 puntos en la cuota.

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(d) Finalmente, la automotora le ofrece una última alternativa de crédito, la llamada “Cuota
Pilla”. Esta consiste en que se financia el 30% del automóvil en un crédito de 24 cuotas
mensuales, el otro 20% de pie, mientras que el 50% restante queda como última cuota a
pagar. Si no se paga dicha cuota, el vehículo vuelve a manos de la automotora. Si la tasa
de interés de este crédito es de 36% anual simple, ¿a cuánto asciende la cuota mensual
de esta alternativa? (6 puntos)

Respuesta
En este caso el crédito se divide en tres partes: 20% monto = $1.703.000 corresponde al pie, 50%
monto = $4.257.500 corresponde a “cuota final”, mientras que el 30% restante corresponde al
crédito. Además, la tasa de interés mensual es 36% / 12 = 3%. Luego, la cuota se calcula como:

1 !
1− 4.257.500
6.812.000 = × 1 + 3% +
3% 1 + 3% !

Luego, la cuota mensual a pagar es de $278.561,62.

Asignación de puntaje: 2 puntos por convertir la tasa y 4 puntos por calcular la cuota. Si no
consideraron el pie, 0 puntos en la cuota.

(e) Comparando los cuatro créditos ofrecidos por la automotora, ¿qué alternativa tomaría
usted? ¿Por qué? (3 puntos)

Es fácil notar que la tasa de interés nominal de 3% efectiva mensual es igual para todos los
créditos. Dado esto, ningún crédito es mejor que el otro porque todos tienen el mismo costo
financiero a través del tiempo, es decir, todas las cuotas, independiente del plazo, traídas a valor
presente dan el mismo monto hoy.

Ahora, si alguien lo analizó desde el punto de vista de la duración del crédito y el riesgo de que las
tasas de interés desciendan y el crédito se encarezca, entonces el crédito más sensible a las
variaciones en las tasas de interés es el crédito “Cuota Pilla” (letra d), luego el tradicional de la letra
a) y los créditos de b) y c) son equivalentes.

Asignación de puntaje: 3 puntos si tienen la primera explicación de la tasa de interés. Si alguien

explicó la duración, entonces un bonus de 3 puntos más, totalizando 6 puntos.

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Ejercicio 2 (25 puntos)

Supermercados El Último De La Fila Ltda. está pensando en iniciar una agresiva campaña de
expansión regional para lo cual necesita emitir un bono con un valor carátula de € 400 millones. La
complejidad del negocio y la incesante competencia que sufrirá lo ha llevado a diseñar un bono de
características muy especiales para hacerlo atractivo a un nicho específico de clientes que está
dispuesto a pagar más por él, lo que se conoce en los mercados financieros como “efecto
clientela”.

La cadena supermercadista pagará cupones anuales de € 15 millones durante los primeros dos
años desde la emisión, para luego no pagar cupón alguno el año 3 y el año 4. Luego de esto,
pagará dos cupones anuales iguales (de capital más interés) tipo hipotecarios con los cuales
reducirá el 50% del saldo insoluto, para amortizar finalmente la mitad del 50% restante en cada
uno de los últimos dos cupones anuales (25% del capital por año). Dado el número de cupones, el
plazo del bono será de 8 años y devengará una tasa de interés de 2,9563% efectiva semestral.

Se le pide:
a) Preparar la tabla de desarrollo/amortización con la tasa cupón (12 puntos)
b) Si la tasa de interés de mercado al momento de colocación fuese de 5% efectiva por año,
¿cuánto sería el premio o el descuento respecto al valor par? (6 puntos)
c) Suponga que el bono se rescatará al final del cuarto año a su valor par emitiendo un nuevo
bono que pagará cupones mensuales durante 10 años a una tasa de interés de 4,91%
efectiva anual. ¿Cuánto sería el saldo insoluto del nuevo bono al final del sexto año luego
de la emisión del nuevo bono (décimo año desde el inicio de la emisión de bonos)
considerando que la tasa de mercado no cambió respecto a la tasa cupón y este bono se
colocó a la par? (7 puntos)

Respuesta
2
(a) La tasa de interés efectiva anual sería (1 + 2,9563%) – 1 = 6%. La tabla de desarrollo
sería la siguiente:

Año SII Intereses Cupón Amortización SIF

1 400 € 24,00 € 15 € (9,00 €) 409 €
2 409 € 24,54 € 15 € (9,54 €) 418,54 €
3 418,54 € 25,11 € 0€ (25,11 €) 443,65 €
4 443,65 € 26,62 € 0€ (26,62 €) 470,27 €
5 470,27 € 28,22 € 142,36 € 114,14 € 356,13 €
6 356,13 € 21,37 € 142,36 € 120,99 € 235,14 €
7 235,14 € 14,11 € 131,68 € 117,57 € 117,57 €
8 117,57 € 7,05 € 124,62 € 117,57 € 0€

Asignación de puntaje: 1 punto por transformar la tasa, 1 punto por cada uno de los dos
primeros cupones, 1 punto por el tercer cupón y 1 punto por el cuarto cupón, 2 puntos por
el quinto cupón, 2 puntos por el sexto cupón, 1,5 puntos por el séptimo cupón y 1,5 puntos
por el octavo cupón.

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(b) Primero hemos de identificar que estará sobre la par o se transará con premio dado que la
tasa de interés del mercado es inferior a la tasa cupón a la que se emitió el bono. Dado
esto, es posible valorizar el bono de la siguiente forma:

-2 -2 4
VP = € 15 x [1 – (1 + 5%) ] / 5% + € 142,36 x [1 – (1 + 5%) ] / 5% / (1 + 5%) + € 131,68 /
7 8
(1 + 5%) + € 124,62 / (1 + 5%) = € 423,59.

Es decir, el bono se transa al 105,9% del valor par o con un premio de 5,9%.

Asignación de puntaje: 4 puntos por valorizar bien el bono en € 423,59 y 2 puntos por
plantearlo como premio o porcentaje del valor par. Si se equivocaron en construir la tabla
de desarrollo (muy probablemente en los periodos 5 y 6) entonces considerar error de
arrastre en el resto de los números entiendo que se equivocaron en calcular los cupones
pero les faltará muy poco para llegar al SIF del último periodo de $0. Dado esto, igual
deberían identificar que el bono está sobre la par y llegar a un número razonablemente
parecido.

(c) Dado que los cupones serán mensuales, la nueva tasa efectiva mensual será de (1 +
1/12
4,91%) – 1 = 0,4%. El monto a refinanciar al final del cuarto año es de € 470,27 y en
-120
consecuencia cada nuevo cupón quedaría de € 470,27 x 0,4% / [1 – (1 + 0,4%) ] =
€ 4,94.

Seis años después habrán pasado 72 cupones y quedarán 48, en consecuencia el saldo
-48
insoluto será de € 4,94 x [1 – (1 + 0,4%) ] / 0,4% = € 215,36.

Asignación de puntaje: 2 puntos por convertir la tasa, 2,5 por calcular el nuevo cupón y 2,5
puntos por calcular el saldo insoluto correcto.

Ejercicio 3 (20 puntos)

Trabajando en una importante administradora de fondos se le pide que evalúe las acciones de tres
grandes compañías de generación eléctrica: Cholguán, Gané y Entresa. Para ello cuenta con la
siguiente información contable y financiera:

Utilidad promedio Patrimonio Número de

Payout
Firma últimos 5 años contable acciones en
Ratio
(US$ millones) (US$ millones) circulación
Cholguán 90 350 50% 3.000.000
Gané 82 270 60% 2.500.000
Entresa 115 300 90% 2.500.000

Además, usted sabe que a enero de 2016 los precios por acción de cada una de las firmas eran de
US$ 99 para Cholguán, US$ 200 para Gané y US$ 215 para Entresa.

(a) Con la información proporcionada, determine el ROE (retorno sobre el patrimonio contable)
y tasa de crecimiento sostenible esperada para los dividendos para cada compañía de
acuerdo al modelo de dividendos descontados de Gordon & Shapiro. (5 puntos)

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Respuesta
El ROE en cada caso sería:

Cholguán = 90/350 = 25,71%

ROE Gané = 82/270 = 30,37%
ROE Entresa = 115/300 = 38,33%

Para calcular la tasa de crecimiento sostenible (g) según el modelo de dividendos

descontados de Gordon & Shapiro se calcula como (1 – Payout) x ROE ó b x ROE. En
consecuencia, para cada acción tendríamos lo siguiente:

Cholguán = (1 – 50%) x 25,71% = 12,86%

Gané = (1 – 60%) x 30,37% = 12,15%
Entresa = (1 – 90%) x 38,33% = 3,83%

Asignación de puntaje: 1 puntos por cada cálculo, 6 puntos en total (sí, la pregunta tiene
asignados 5 puntos pero no hay problema en que tengan 1 más).

(b) Adicionalmente, usted sabe que los dividendos en el próximo periodo serán de: (i) US$ 30
para Cholguán, (ii) 52 para Gané y (iii) 90 para Entresa. Utilizando la información obtenida
en la letra anterior y el modelo de dividendos descontados de Gordon & Shapiro, encuentre
la tasa de descuento que el mercado estaría aplicando a las acciones sabiendo que el
precio que tienen hoy es el correcto. (5 puntos)

Respuesta
Teniendo la información del próximo dividendo tenemos que P0 = E (Div1) / (r – g) ó P0 =
Div1 / (r – g) ó E (Div1) / (E (r) – g) (distintas fórmulas para distintas secciones, aunque no
es relevante para el desarrollo del ejercicio).

Por lo tanto, es posible explicar la rentabilidad para el accionista como la suma del
rendimiento por dividendos (dividend yield) y las ganancias de capital (capital gains).
Luego, para cada acción el retorno del accionista es el siguiente:

Cholguán: r = USD 30 / USD 99 + 12,86% = 43,16%

Gané: r = USD 52 / USD 200 +12,15% = 38,15%
Entresa: r = USD 90 / USD 215 + 3,83% = 45,69%

Asignación de puntaje: 2 puntos por cada cálculo, 6 puntos en total (sí, la pregunta tiene
asignados 5 puntos pero no hay problema en que tengan 1 más).

(c) Utilizando el resultado anterior, encuentre el precio de la acción que tendría si repartiera
todas sus utilidades como dividendos, sin crecimiento adicional. (Si no encontró las tasas
de descuento, asuma 25% anual efectivo para cada una, pero su puntaje se verá reducido)
(3 puntos)

Respuesta

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La acción valorizada como una vaca de efectivo que entrega el 100% de sus utilidades
como dividendos (no reteniendo ganancia alguna), tendrían los siguientes precios por
acción:

Cholguán: USD 90 millones / 43,16% = USD 208,53 / 3 millones de acciones = USD

69,51
Gané: USD 82 millones / 38,15% = USD 214,94 / 2,5 millones de acciones = USD 85,98
Entresa: USD 115 millones / 45,69% = USD 251,7 / 2,5 millones de acciones = USD
100,68

Si se hubiese utilizado la tasa de 25% (con lo que solo accederán a la mitad del puntaje) se
hubieran obtenido los siguientes valores:

Cholguán: USD 90 / 25% = USD 360 / 3 millones de acciones = USD 120

Gané: USD 82 / 25% = USD 328 / 2,5 millones de acciones = USD 131,2
Entresa: USD 115 / 25% = USD 460 / 2,5 millones de acciones = USD 184

Asignación de puntaje: 1 puntos por cada cálculo, 3 puntos en total. Si utilizaron el 25% de
tasa de descuento, 0,5 puntos por cada cálculo y se obtiene como máximo 1,5 puntos en
total.

(d) Utilizando el resultado anterior, calcule la estimación de mercado del valor presente neto
de las oportunidades de crecimiento (VPOC o VPNOC), comente la importancia de dichas
utilidades en el precio de cada acción. ¿Qué puede concluir de los resultados obtenidos?
(7 puntos)

Respuesta
El VPNOC será la diferencia entre el precio de la acción como vaca de efectivo calculado
en la letra c) y el precio de mercado de la acción con crecimiento que se da en el
enunciado (mismos cálculos se aplican si es que utilizó la tasa de descuento del 25%).
Dado esto, el VPNOC de cada acción sería:

Cholguán: USD 99 – USD 69,51 = USD 29,49

Gané: USD 200 – 85,98 = USD 114,02
Entresa: USD 215 – USD 100,68 = USD 114,32

De manera alternativa (y contradictoria) si uno comparaba el ROE con la tasa de

descuento exigida por los accionistas (r) parecía que todos los proyectos tenían VPNOC
negativo puesto que ningún ROE superaba a r. La conclusión entonces es que no hay
lógica en los cálculos porque si la compañía paga el 100% de utilidades, la tasa de
descuento aplicable no es la calculada en b) que supone una reinversión de utilidades y su
consiguiente crecimiento en los dividendos futuros.

Asignación de puntaje: 1 puntos por cada cálculo y 4 puntos por las conclusiones. 7 puntos
en total.