Trabajo Final Tesis Corregida (01.03.11)

TITULOT
ESCUELA DE POST GRADO
Maestría en administración y Gerencia Empresarial
PROYECTO DE TESIS
“LA SOCIEDAD EN MARCHA COMO METODOLOGÍA PARA

LA VALORIZACIÓN ECONÓMICA FINANCIERA DE LA
EMPRESA FERRETERIA EL TRIUNFO E.I.R.L. DEL DISTRITO
DE CAJAMARCA”
Para optar el Grado Académico de
MAESTRO EN CIENCIAS
Mención en Administración
LINEA : Administración y Gerencia empresarial
AUTOR : Julio Novoa Pachamango
ASESOR : Lic. Adm. Mcs Alejandro Vásquez Ruíz
Cajamarca, Febrero del 2010
CAPÍTULO I
LA SOCIEDAD EN MARCHA COMO METODOLOGÍA PARA LA VALORIZACIÓN ECONÓMICA FINANCIERA DE LA
EMPRESA FERRETERIA EL TRIUNFO E.I.R.L. DEL DISTRITO DE CAJAMARCA
PLANTEAMIENTO METODOLÓGICO
1. PROBLEMA DE INVESTIGACION
1.1 SITUACION PROBLEMATICA
En la globalización actual de los negocios, donde los conceptos y metodologías

de valorización se han vuelto complejas pero sobre todo necesarias con grandes
compañías y sorprendentes transacciones entre ellas se ha visto necesario saber
el valor económico de las empresas, dejando de lado los métodos históricos de
valuación como son el Contable o de Liquidación y teniendo en cuenta el
potencial de las empresas y lo que pueden producir en el futuro, lo cual no
escapa de la realidad del Perú y de Cajamarca.
Las empresas en Cajamarca no realizan la valoración de las mismas,

desconociendo el valor que estas tienen en función de su ingreso futuro; esto es
importante debido a que, las empresas son creadas por periodos de vida largo;
es decir presentan continuidad en el tiempo y no sólo para el corto plazo.
Asimismo, en una situación de venta la no valoración podría generar un precio

por debajo de su verdadero valor real, debido al desconocimiento de la
importancia de la valoración de la empresa. El valor de la empresa es importante
para aquellas que emiten acciones tales como las sociedades anónimas abiertas,
esto puede generar una sobrevaluación o subvaluación de las acciones en
desmedro de la empresa; de igual manera para empresas que no emiten
acciones tales como las sociedades de responsabilidad limitada o empresas
individuales es importante determinar su valor económico para afrontar
situaciones de compra venta, fusiones y también para que los dueños de la
empresa tengan conocimiento si su negocio genera o no valor.
Frente a esta situación, el problema queda enunciado de la siguiente manera:
1.2 SELECCION Y DELIMITACION DEL PROBLEMA
PROYECTO DE TESIS Páá giná 2

Hemos seleccionado el presente tema de investigación por el mismo que las

MYPES, medianas y grandes empresas que se han desarrollado en la ciudad de
Cajamarca no tienen en cuenta la propia valorización de las mismas. La
investigación se aplicará a la empresa Ferretería el Triunfo E.I.R.L Que
pertenece al sector comercial.
La investigación se iniciará en Diciembre del 2010 y culminará en Diciembre del
2011, la unidad de análisis a aplicar se encuentra en la ciudad de Cajamarca.
1.3 FORMULACIÓN DEL PROBLEMA
¿La metodología de valorización de la sociedad como negocio en marcha

determina con mayor precisión el valor económico financiero de la Empresa
Ferretería el Triunfo E.I.R.L. Cuáles son sus resultados y como se relaciona
con la toma de decisiones?
1.4 SISTEMATIZACION DEL PROBLEMA
 ¿Qué metodologías se utilizará para comparar el valor de la Empresa

Ferretería el Triunfo E.I.R.L?
 ¿Cuál es la tasa de descuento apropiada, que incorpore todos los riesgos

asociados a la empresa?
 ¿Cómo se determina los flujos de caja que serán utilizados para determinar
el valor de la Empresa?
 ¿Qué indicadores económicos financieros se toma para determinar si la

empresa genera valor?
 ¿Cómo se relaciona los resultados de la valorización económica –

financiera con la toma de decisiones empresarial?
1.5 JUSTIFICACIÓN DEL ESTUDIO
 El estudio ha sido elaborado en un contexto en el que los países han

ingresado a un nuevo entorno de competitividad, donde las empresas

necesitan ser replanteadas. Este proceso de modernización o

recomposición empresarial requiere, por diferentes motivos, que las
compañías sean valorizadas permanentemente en forma técnica, con el fin
de encontrar la mejor alternativa en el cambio emprendido para ganar
competitividad.
 La investigación pone énfasis en la aplicación práctica de los principales

métodos de valorización de negocios y describe los problemas y
limitaciones que tienen profesionales, académicos, estudiantes, y
empresarios en la aplicación de las metodologías de valorización
universalmente aceptadas y que en Cajamarca no se utilizan de modo
consistente.
 La presente investigación servirá como una guía de ejemplo para los

accionistas de las empresas y demás interesados en el tema, de tal manera
que puedan notar la importancia que tiene la valorización de empresas y
así puedan determinar si están generando valor.
1.6 LIMITACIONES DE LA INVESTIGACIÓN
En el distrito de Cajamarca no se utilizan de modo consistente estas

herramientas de análisis económico – financieras, dando origen a una limitante
para el desarrollo de este trabajo:
 La inexistencia de casos sobre la aplicación de las metodologías de

valorización de empresas en la ciudad de Cajamarca.
 El costo del proyecto de tesis es autofinanciado.
2. OBJETIVOS
2.1 Objetivo General
Determinar que la metodología de valorización de la sociedad como negocio en
marcha obtiene con mayor precisión el valor económico financiero de la
Empresa Ferretería el Triunfo E.I.R.L. y establecer su relación con la toma de
decisiones.

2.2 Objetivos Específicos
 Desarrollar las metodologías por utilizar en la valorización.
 Determinar la tasa de descuento apropiada y que incorpore los riesgos

asociados a la empresa
 Construir el flujo de caja proyectado del negocio en marcha
 Estimar el valor de la empresa mediante la suma de los flujos generados

por la compañía, ajustados por el valor del dinero en el tiempo.
 Establecer la relación de la valorización económica financiera de la

empresa Ferretería el Triunfo EI.R.L. con la toma de decisiones.
3. MARCO TEÓRICO
3.1 Antecedentes
MACROINVEST S.A: Determinación del precio a ser tomado en cuenta por

ENEL ENERGY EUROPE S.R.L. y ACCIONA S.A. a través de GENERALIMA
S.A. en la oferta sobre las acciones comunes con derecho a voto emitidas por
Empresa Eléctrica de Piura (EEPSA). (Lima, 25 Noviembre del 2008).
De acuerdo con las normas peruanas del mercado de valores, esta transacción
origina la obligación de formular una Oferta Pública de Adquisición a los
accionistas minoritarios de las empresas de Endesa establecidas en el país:
EEPSA, Edegel y Edelnor. El precio mínimo a ser tomado en cuenta para las
Ofertas Públicas de Adquisición correspondientes debe ser estimado por firmas
valorizadoras independientes.
El trabajo de valorización de Macroinvest se ha desarrollado siguiendo los

criterios establecidos en los artículos 48 y 50 del Reglamento de Oferta Pública
de Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión (el “Reglamento”). Es
importante tener en cuenta que el análisis contenido en este documento se
realiza en el contexto de octubre de 2007 (tanto informaciones conocidas como
previsiones), fecha en que Acciona y Enel adquirieron el control sobre Endesa.
El artículo 50 del Reglamento establece que la firma valorizadora deberá utilizar

cuando menos los siguientes criterios:

a) Valor contable de la sociedad.
b) Valor de liquidación de la sociedad.
c) Valor de la sociedad como negocio en marcha.
d) Precio promedio ponderado de los valores durante el semestre

inmediatamente anterior a la fecha de la ocurrencia de la causal que genera la
obligación de llevar a cabo la oferta.
e) Si se hubiese formulado alguna OPA dentro de los doce meses previos a la

fecha de la ocurrencia de la causal que genera la obligación de llevar a cabo la
oferta, la contraprestación ofrecida en tal oportunidad.
Luego de aplicar las cinco metodologías antes mencionadas o de sustentar la

imposibilidad de su utilización, la firma valorizadora determinará, en una primera
etapa, el precio que a su juicio mejor refleja el valor fundamental de las acciones
de EEPSA.
De otro lado, el artículo 48 del Reglamento establece que en forma

complementaria la firma valorizadora deberá estimar, en una segunda etapa, el
valor que se derive para EEPSA a partir de la transacción que generó la
obligación de realizar la Oferta Pública de Adquisición.
Dentro de las metodologías analizadas aquí, Macroinvest considera que el valor

fundamental de las acciones de EEPSA es mejor recogido por el descuento de
flujos de caja proyectados del negocio en marcha, con un resultado de S/. 3.00
por acción. Esta metodología permite estimar con mayor precisión la futura
disponibilidad efectiva de dinero para los accionistas, incorporando las
variables con influencia sobre la capacidad de generación de beneficios y
considerando la productividad de todos los activos de la empresa
(incluyendo los intangibles). En adición, incorpora dos premisas fundamentales
de la teoría del valor: el valor temporal del dinero y el riesgo relativo del negocio.
Las otras metodologías de valorización analizadas aquí presentan limitaciones

frente al descuento de flujos de caja. El valor contable de la sociedad (S/. 1.86
por acción) tiene una perspectiva estática y no considera la posible evolución
futura de EEPSA, el valor temporal del dinero, ni otros factores no recogidos por
los estados financieros, que además están sujetos a subjetividad derivada de las

políticas y prácticas contables. De otro lado, el valor de liquidación (S/. 1.09 por
acción) reflejaría un mínimo para los accionistas, sin que exista evidencia de que
EEPSA ingrese en un proceso liquidatario.
La metodología del precio promedio ponderado de las acciones no aplicaría por

la baja liquidez (1.6% de acciones transadas respecto del total en el semestre
anterior al 10 de octubre de 2007) y tampoco se formularon OPAs sobre las
acciones de EEPSA en el período comprendido entre el 11 de octubre de 2006 y
el 10 de octubre de 2007.
INTERINVEST S.A: Determinación del precio mínimo a ser tomado en cuenta por
Racetrack Perú LLC en la oferta pública de adquisición sobre las acciones
representativas del Capital Social con derecho a voto de unión de cervecerías
peruanas Backus y Johnston S.A.A. (Lima, 31 Octubre del 2006).
El presente documento ha sido preparado por Interinvest S.A.(en adelante,

“Interinvest”) para uso exclusivo de Racetrack Perú LLC (en adelante
“Racetrack”) a fin de determinar el precio mínimo a ser tomado en cuenta en la
oferta pública de adquisición sobre las acciones representativas del capital social
de Unión de Cervecerías Peruana Backus y Johnston S.A.A.
(en adelante, “UCPBJ” o la “Empresa”) de acuerdo con el artículo 39°, inciso c)

del Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y Compra de Valores por
Exclusión y bajo las metodologías establecidas en el artículo 50° de dicho
reglamento. Su difusión o puesta a disposición de terceros se efectuará a
instancias y bajo total responsabilidad de Racetrack.
Unión de Cervecerías Peruana Backus & Johnston S.A.A. es una sociedad

anónima abierta constituida en la ciudad de Lima, Perú el 10 de mayo de 1955
tras asumir el activo y pasivo de la empresa Backus & Johnston Brewery
Company Limited, una empresa fundada en Londres el 13 de septiembre de
1889. Al 12 de octubre 2005, el capital de UCPBJ está representado por 111,
870,753 acciones comunes de S/.10 de valor nominal cada una, íntegramente
suscritas y pagadas, divididas en 92, 882,807 acciones Clase A y 18, 987,946
acciones Clase B. Adicionalmente, la Empresa cuenta con 541, 199,384 de
acciones de inversión con un valor nominal de S/. 1.00 por acción. Tal como se

detalla la cantidad de acciones tomadas en cuenta para la valorización son las

Acciones Netas (acciones en circulación a la fecha de evaluación, netas de las
acciones representativas de los derechos económicos captados por el emisor 1),
las cuales ascienden a 76,111,818 (74,252,771 acciones comunes Clase A y
1,859,047 clase B).
El 19 de julio de 2005, SABMiller anunció la adquisición de una participación

mayoritaria en Bavaria S.A., accionista principal de Unión de Cervecerías
Peruanas Backus & Johnston S.A.A.
El 12 de octubre del 2005, mediante la fusión de dos vehículos de propósito

especial, SABMiller adquirió el 71.80% de Bavaria S.A. y por lo tanto de las
empresas que conformaban dicho grupo, entre ellas las empresas del grupo
Backus. La adquisición del control de Backus generó la obligación de realizar una
OPA de acuerdo con el Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de
Compra de Valores por Exclusión.
El 22 de mayo del 2006, la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y

Valores (Conasev) realizó una convocatoria para la selección de las entidades
responsables de determinar el precio mínimo a ser tomado en cuenta
por“Racetrack” en la Oferta Pública de Adquisición (OPA) sobre las acciones
representativas del capital social de UCPBJ, en cumplimiento de lo dispuesto por
el artículo 39°, inciso c) y 50° del Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y
Compra de Valores.
La evaluación a realizar deberá basarse en dos factores (i) el valor derivado de

la operación que dio lugar a formular la OPA anterior; es decir, la fusión entre
Racetrack y Bevco y (ii) las metodologías contempladas en la legislación vigente
para el caso de las OPA (Artículo 50 del Reglamento de Oferta Pública de
Adquisición y de Compra de Valores por Exclusión). Dichas metodologías son las
siguientes: (i) valor de la sociedad como negocio en marcha, (ii) valor de
liquidación, (iii) valor contable, (iv) precio promedio ponderado de los valores
durante el semestre inmediatamente anterior a la fecha del acuerdo de solicitud
de exclusión o de la causal de la misma, (v) contraprestación de OPAs anteriores.
De éstas, se escogió como metodología principal la de valor de la sociedad
1
Las acciones representativas de los derechos económicos captados por el emisor se refieren al porcentaje del total de derechos
económicos capturados directa e indirectamente por el emisor, ya sea a través de inversiones en mayoría o minoría.

como negocio en marcha debido a que ésta incorpora una serie de

conceptos importantes, como son el valor del dinero en el tiempo, el
potencial de crecimiento de la compañía, el riesgo del sector en el que se
desenvuelve, entre otros factores que hacen de los resultados una mejor
estimación del valor de la empresa. Las otras metodologías son presentadas
como metodologías secundarias.
La estimación de los flujos de caja futuros se realizó mediante la metodología de

Flujos al Accionista (FTE) a través de la elaboración de un modelo financiero de
la Empresa, donde se replicó el funcionamiento económico de la misma,
incluyendo el ingreso por ventas, así como sus gastos asociados, gestión
administrativa, entre otros. Como resultado, el modelo financiero proyecta los
ingresos, costos y gastos, lo que a su vez permite la elaboración de los estados
financieros proyectados. De esta forma, los resultados de las proyecciones bajo
la metodología antes descrita, y considerando la tasa de descuento adecuada,
nos permitieron estimar el Valor Patrimonial de UCPBJ en S/. 7,274 MM al 12 de
octubre del 2005, fecha en que SABMiller perfeccionó la fusión mediante la cual
adquirió el control de Bavaria S.A. De acuerdo con los resultados obtenidos por
esta metodología, el valor de las acciones comunes Clase A fue de S/.85.23 por
acción.
El valor de las acciones comunes estimado bajo la metodología del valor

contable, sobre la base de los Estados Financieros de Septiembre del 2005 fue
de S/. 15.86 por acción. Cabe mencionar sin embargo, que esta metodología
presenta importantes distorsiones ya que suele estar influenciada por políticas
contables de la organización y la valoración de los activos.
Bajo la metodología de valor de liquidación se estima el valor que correspondería

a los accionistas de la empresa en caso se decidiese liquidar la misma. De esta
forma, se estima el valor monetario de mercado de todas las cuentas de activos.
Al monto resultante, se le descuentan los pasivos exigibles de la empresa, siendo
el saldo el monto que le correspondería a los accionistas de UCPBJ; es decir, el
patrimonio neto ajustado. Este monto ajustado fue luego dividido entre el número
de acciones, ajustados por su respectivo valor nominal, para determinar el valor
por acción. De acuerdo con los resultados obtenidos por esta metodología, el
valor de las acciones comunes Clase A fue de S/. 10.30 por acción.

La metodología de “Precio de Acciones” consiste en estimar el precio promedio

ponderado al que se hayan transado las acciones de la Empresa en el semestre
inmediatamente anterior a la fecha del acuerdo de solicitud de exclusión o de la
causal de la misma. Cabe mencionar que, para que sea considerado un valor
referencial, de acuerdo con las normas de CONASEV, el ratio de acciones
transadas / acciones en circulación debe superar el 5%, ratio mayor al
presentado por las acciones comunes Clase A de UCPBJ, motivo por el cual esta
metodología no resulta aplicable para esta clase de acciones.
Por otro lado, al no haberse realizado Ofertas Públicas de Adquisición en los

últimos doce meses, esta metodología no ha sido tomada como referencial. Sin
embargo, es importante mencionar que la OPA realizada el 25 de octubre del
2005 fue considerada dentro del análisis, fecha en la cual las acciones comunes
Clase A de UCPBJ fueron adquiridas a S/. 85.66 por acción.
Luego del análisis de los resultados bajo las metodologías establecidos en el

Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y Compra de Valores por Exclusión,
consideramos que la metodología que mejor estima el valor actual de la Empresa
es la de Valor como Empresa en Marcha, por lo que bajo estos criterios, el precio
mínimo al 12 de octubre del 2005 para la realización de la OPA sería de S/. 85.23
por acción común Clase A.
Sin embargo, siguiendo lo dispuesto por CONASEV en la documentación del

proceso, el precio mínimo a recomendar debe ser el mayor entre el precio
obtenido bajo las metodologías del Reglamento de Oferta Pública de Adquisición
y Compra de Valores por Exclusión y el valor implícito derivado de la transacción
que generó la obligación de efectuar la OPA posterior. Este último precio ha sido
estimado en S/. 97.15 por acción común Clase A.
Como conclusión de la comparación realizada, el precio mínimo a pagar

calculado al 12 de octubre es de S/. 97.15 por acción común Clase A. Sin
embargo, considerando el tiempo transcurrido entre la fecha de la generación de
la obligación de realizar la OPA y la fecha de entrega de este informe, se
considera necesario incorporar un factor de ajuste por el costo de oportunidad del
dinero, así como por los dividendos recibidos en dicho periodo. En este sentido,
con la finalidad de ajustar el valor obtenido se ha utilizado como factor de ajuste
la Tasa de Interés Pasiva en Moneda Nacional (TIPMN) provista por el BCRP,

desde octubre del 2005 hasta la fecha de entrega del presente informe, y se han
restado los dividendos entregados en el año 2006 (los dividendos entregados
desde octubre a diciembre de 2005 han sido previamente incorporados en el flujo
de caja), con lo cual el valor mínimo sugerido para las acciones comunes Clase A
sería de S/. 99.71 por acción.
3.2. BASES TEÓRICAS
MÉTODOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS.
Los métodos de valoración de empresas pueden agruparse en al menos

seis áreas, sin embargo, el mundo de las finanzas dista de ser mundo
perfecto, y por ello debemos considerar el grupo de los híbridos donde la
subjetividad del agente ocupa un lugar preponderante, principalmente en
nuestras economías inestables.
El Prof. Fernández2menciona varios criterios para la valoración de
empresas, pero será oportuno destacar que existe un conjunto de variables
que no van a estar asociadas a la empresa, pero que luego serán
relevantes a la hora de su valorización como veremos más adelante.
Criterios para la elección de la metodología.
METODOLOGIA SUPUESTOS COMENTARIOS

Además de posibles
El valor de la empresa distorsiones contables,
Valor contable de está correctamente presenta limitaciones como
la sociedad reflejado en sus son no considerar el valor del
Estados Financieros. dinero en el tiempo, el riesgo
y el potencial del negocio.
El valor del patrimonio
Valor de No considera el valor que
es igual al valor de
Liquidación de la puede generar la empresa en
liquidación de la
sociedad el futuro.
empresa.
2
Pablo Fernández es Doctor en Finanzas por Harvard University, MBA por el IESE e Ingeniero Industrial. Es Catedrático de Finanzas del
IESE, donde imparte cursos sobre valoración de empresas, finanzas operativas y finanzas estructurales. Su actividad de consultoría se
centra en la valoración y compra-venta de empresas. www.iese.es

Más precisa que las

El valor de la empresa
Valor de la anteriores, incluye el valor del
es igual al valor de los
Sociedad como dinero en el tiempo, considera
flujos descontados
Negocio en Marcha el potencial del negocio y las
que genere.
características de la industria.
El valor del patrimonio
de la empresa está Distorsionado por la poca
Precio Promedio
correctamente liquidez de las acciones y la
Ponderado de los
reflejado en la falta de profundidad del
Valores
cotización de sus mercado.
acciones.
El valor ofrecido En caso hubieren
Contraprestación
anteriormente es una transacciones en el último
ofrecida en OPAs
buena estimación del año podrían ser utilizadas
anteriores
valor del patrimonio. como un valor comparable.
VALOR Y PRECIO. ¿PARA QUE SIRVE UNA VALORIZACIÓN?
En general, una empresa tiene distinto valor para diferentes compradores y para el
vendedor. El valor no debe confundirse con el precio, que es la cantidad a la que el
vendedor y comprador acuerdan realizar una operación de compra – venta de una
empresa. Esta diferencia en el valor de la empresa concreta se puede explicar
mediante múltiples razones. Por ejemplo, una gran empresa extranjera muy
avanzada tecnológicamente desea comprar otra empresa nacional, ya conocida,
para entrar en nuestro mercado aprovechando el renombre de la marca local. En
este caso, el comprador extranjero solo valorara la marca pero no valorara las
instalaciones, maquinaria, etc., ya que él mismo dispone de unos activos más
avanzados. Por el contrario, el vendedor sí que valorará muy bien sus recursos
materiales ya que están en situación de continuar produciendo. De acuerdo con el
punto de vista del primero, se trata de determinar en cierta medida el valor
máximo que debería estar dispuesto a pagar por lo que le aportara la empresa a
adquirir; desde el punto de vista del vendedor, se trata de saber cuál será el valor
mínimo al que debería aceptar la operación. Estas dos cifras son las que se
confrontan en una negociación en la cual finalmente se acuerda un precio que esta
generalmente en algún punto intermedio entre ambas. Una empresa también
puede tener diferente valor para diferentes compradores por diferentes razones:
economías de escala, economías de complementariedad, distintas percepciones
sobre el sector y la empresa.
Una valorización sirve para muy distintos propósitos:

 En operaciones de compra – venta.

 Valorizaciones de empresas cotizadas en bolsa.
 Salidas a bolsa.
 Herencias y testamentos.
 Identificación de los impulsores de valor (value drivers).
 Conocer la situación del patrimonio.
 Verificar la gestión llevada a cabo por los directivos.
 Establecer las políticas de dividendos.
 Estudiar la capacidad de deuda.
 Reestructuración de capital.
 Planificación estratégica.
 Decisiones estratégicas sobre la continuidad de la empresa.
El propósito de la gerencia es crear riqueza, añadir valor a la firma para que todos
los interesados en ella estén mejor: los accionistas, los trabajadores, los clientes,
los proveedores, los acreedores, el estado, la sociedad en general.
Usualmente las firmas que cotizan en bolsa saben cuánto vale su empresa y
pueden detectar qué efecto tiene en el valor algunas decisiones. Las empresas
que no cotizan en bolsa deben poder hacer lo mismo. Conocer en cada instante el
valor de la firma y el efecto de las decisiones en él.
Mantener la medición del valor es crítico para las empresas que no cotizan en
bolsa y el modelo de medición se convierte en la mejor herramienta de
seguimiento y control. Con esto no se hace un análisis histórico de lo que sucedió
sino un análisis anticipado de lo que puede suceder.
Existen modelos razonables (y elegantes) para la valorización de una empresa. En

general se considera el valor en bolsa de las acciones de la empresa, o el valor
presente de los beneficios futuros de la misma como el valor de mercado de una
empresa.
Los esfuerzos que se hacen en valorización de flujos de caja y cálculo del costo de
capital están enfocados para valorar empresas no tranzadas en bolsa. Las
empresas que se tranzan en bolsa tienen publicado su valor cada día.
METODOLOGÍAS.
El artículo 50 del Reglamento (Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de

Compra de Valores por Exclusión) establece que la firma valorizadora deberá

utilizar cuando menos los siguientes criterios de valorización con la debida

justificación3:
1. Valor contable de la sociedad.
Es el método que identifica el valor de la empresa con su patrimonio. Se
trata de métodos tradicionales, los cuales sostienen que el valor de una
empresa radica fundamentalmente en su balance.
El valor contable, valor en libros o patrimonio neto de una empresa, es el
valor de los recursos propios que registra el balance (capital y reservas).
Esta cantidad es también la diferencia entre el activo total y el pasivo
exigible, es decir, el excedente del total de bienes y derechos de la
empresa sobre el total de sus deudas con terceros.
La limitación de este método se muestra en su propia definición: los
criterios contables están sujetos a cierta subjetividad y difieren de criterios
“de mercado”. De este modo, prácticamente nunca el valor contable
coincide con el valor “de mercado”.
Además, este método se restringe por una perspectiva estática, sin
considerar la posible evolución futura del negocio, el valor temporal del
dinero, ni otros factores que también afectan la empresa y no se reflejan en
sus estados contables (como la situación de la industria, problemas de
recursos humanos, de organización, contratos, etc.).
2. Valor de liquidación de la sociedad.
Este método identifica el valor de una empresa con su patrimonio. Estima el

valor de una empresa en el caso de proceder a su liquidación, es decir, la
venta de sus activos y la cancelación de sus deudas. Este valor se calcula
al deducir los gastos de liquidación del patrimonio neto ajustado. Por su
parte, el patrimonio neto ajustado se obtiene cuando los valores contables
de las partidas del activo y pasivo se ajustan a su valor de mercado.
Lógicamente, la utilidad de este método se restringe a una situación muy

particular, como es la compra de la empresa para liquidarla posteriormente.
El valor de liquidación representa usualmente un valor mínimo, pues el
valor de una empresa, suponiendo su continuidad, es superior a su valor de
liquidación.
3. Valor de la sociedad como negocio en marcha.
3
MACROINVEST- Informe de Valorización de las Acciones Comunes de EEPSA (2008).

El fundamento del valor de una empresa, al suponer su continuidad en el

tiempo, proviene de su capacidad para generar excedentes de dinero que
los inversionistas pueden retirar sin afectar su marcha planeada.
Según este principio, el método de valorización más adecuado es el
descuento de flujos de caja, que consiste en:
 Modelar el comportamiento esperado del negocio para desarrollar
una proyección de los flujos de dinero que la empresa generará en
el futuro.
 Actualizar los flujos proyectados a una tasa de descuento apropiada
según su riesgo relativo.
Este método ofrece la ventaja de permitir conocer con precisión la
disponibilidad efectiva de dinero para los inversionistas. Asimismo,
incorpora las dos premisas fundamentales de la teoría del valor: una unidad
monetaria hoy vale más que una unidad monetaria mañana y una unidad
monetaria segura vale más que una unidad monetaria con riesgo.
Como resultado de esta metodología se obtiene el valor empresa, al cual
se le debe deducir la deuda neta y ajustar por activos o pasivos no
productivos, para obtener el valor del patrimonio.
4. Valor Bursátil: Precio promedio ponderado.
El valor bursátil de una empresa se puede aproximar a través del promedio
ponderado de las cotizaciones de sus acciones comunes. Según el
Reglamento, el período relevante de análisis corresponde al semestre
inmediatamente anterior a la fecha de la ocurrencia de la causal que
genera la obligación de llevar a cabo la oferta.
La eficacia y utilidad del indicador del valor bursátil depende de la liquidez y
profundidad del instrumento. En este sentido, la principal limitación del
criterio de valor bursátil se presenta cuando el título adolece de iliquidez o
de falta de profundidad, pues se introduce el riesgo de que la cotización no
refleje adecuadamente el valor fundamental de las acciones.
5. OPA.
El criterio de estimación del valor en función del precio ofrecido en alguna
OPA formulada durante el año inmediatamente anterior a la fecha de la
ocurrencia de la causal que genera la obligación de llevar a cabo la oferta.
FLUJO DE CAJA LIBRE

La metodología principal que pretendemos desarrollar en la presente investigación
toma como referente al flujo de caja libre, el cual consiste en:

 Modelar el comportamiento esperado del negocio para desarrollar una

proyección de los flujos de dinero que la empresa generará en el futuro y
que los proveedores de recursos (deuda y capital) podrán retirar sin afectar
su marcha planeada.
 Actualizar los flujos proyectados a una tasa de descuento apropiada según
su riesgo relativo. Para la evaluación se utiliza una tasa estimada como el
costo promedio ponderado de capital (“WACC”) de la empresa a valorizar.
 El valor obtenido por esta metodología equivale al valor de la empresa.
Para llegar al valor del patrimonio es necesario realizar los siguientes
ajustes:
 Restar la deuda neta, es decir la deuda menos caja.
 Considerar la suma y/o resta de los activos y/o pasivos no productivos.
 Restar las contingencias valorizadas según su probabilidad de ocurrencia.
TASA DE DESCUENTO
El método de valorización de la sociedad como negocio en marcha exige realizar
un flujo de caja libre y actualizar a una tasa de descuento adecuada, el referente
principal para esta tasa es el costo promedio ponderado de capital (WACC) el cual
es obtenido a través de la metodología de Precios de Activos de Capital (CAPM).
Determinar la tasa de rentabilidad o tasa de descuento, es una pregunta que

siempre estará presente. La teoría recomienda usar el costo de oportunidad de
capital (COK), definido como el rendimiento de la mejor oportunidad de inversión
del mismo riesgo dejada de lado al realizar el proyecto. Es decir el COK depende
de dónde se invierte el dinero y no de donde se obtienen los fondos.
De esta forma, entre las cualidades del COK, Tong indica: “La teoría desarrollada
en economías avanzadas nos indica que la oportunidad de inversión sería invertir
en un activo financiero que tenga el mismo riesgo que la inversión que estamos
analizando. Es decir, la alternativa sería invertir en el mercado de valores”. (Tong,
2003: 6)
El referente más utilizado hasta hoy para determinar la tasa de rentabilidad suele
ser el modelo CAPM o “Modelo de Precios de Activos de Capital”, si bien esta
metodología es aplicada en economías desarrolladas como la Norteamericana,
puede ser adecuada a empresas en economías emergentes como la nuestra y
que no necesariamente coticen en Bolsa. La empresa Ferretería el Triunfo E.I.R.L.

toma como referente dicha metodología para determinar su tasa de rentabilidad o

descuento.
COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (WACC)
Determinar las tasa de rentabilidad o descuento es de suma importancia, esto

debido a que equivale a la tasa alternativa de invertir el dinero en otro proyecto o
medio de inversión (costo de oportunidad de capital), mientras mayor sea la
rentabilidad percibida en otras opciones de inversión, mayor será la tasa de
descuento para mi proyecto.
Por ejemplo, la empresa ABC tiene dos alternativas de inversión, la primera

alternativa le genera una tasa de rentabilidad del 12% anual, los accionistas de la
empresa decidirán invertir en la segunda alternativa si genera una tasa de
rentabilidad mayor al 12%, por lo tanto, el 12% representa un costo de oportunidad
de capital para la empresa. Determinar el costo de capital no es colocar un
número, o preguntar a los accionistas cuanto están dispuestos a ganar, al contrario
merece toda una metodología e investigación.
Respecto al costo promedio ponderado de capital, Fernández indica: “La tasa de

descuento WACC se calcula ponderando el costo de la deuda (Kd) y el costo de
las acciones o capital propio (Ke), en función de la estructura financiera de la
empresa”. (Fernández, 2001: 45)
Para nuestro caso es ésta la tasa relevante, ya que debemos considerar la

rentabilidad exigida a la deuda y a las acciones en proporción que financian a la
empresa.
D C
WACC  * Kd * (1  t )  * Ke
DC DC
Donde:
D = Deuda
C = Patrimonio
Kd = Costo de la Deuda
t = Tasa de Impuestos y participación de los trabajadores.
Ke = Costo de Capital Propio (CAPM)

CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM)

Tomando en consideración que lo que se busca es valorizar el patrimonio de la
empresa, los flujos de caja por descontarse deben ser actualizados a una tasa de
descuento del patrimonio, es decir, una tasa que incorpore la estructura de
apalancamiento. En ese sentido, utilizamos la metodología CAPM.
El Modelo de Fijación de Precios de los Activos de Capital ó CAPM (del inglés
Capital Asset Pricing Model), fue desarrollado en la década de los sesenta y es
desarrollado por Treynor, Sharpe y Lintner. Introduciendo las nociones de riesgo
sistemático y específico, ampliando la teoría del manejo de cartera de inversiones.
En 1990, William Sharpe ganó el premio nobel de Economía, debido a sus
contribuciones a la teoría de formación de precios para activos financieros, el
llamado Modelo de Valuación de Activos de Capital.
La idea general detrás de CAPM es que los inversionistas deben ser compensados
de dos maneras:
1. Valor temporal del dinero: el valor temporal del dinero está representado
por la tasa libre de riesgo (Rf) y compensa a los inversionistas para colocar
el dinero en cualquier inversión durante un periodo de tiempo.
2. Riesgo: La otra mitad de la fórmula representa riesgo y calcula la cuantía

de la indemnización al inversor sobre las necesidades para la toma de
riesgo adicional. Este cálculo se realiza tomando una medida de riesgo
(beta) que compara los rendimientos de los activos en el mercado durante
un período de tiempo y de la prima de mercado (Rm-Rf).
Respecto a la metodología CAPM Flores dice: “Sus premisas

fundamentales son relativamente simples pero a la vez muy sólidas, y esta
tal vez sea la principal razón de su gran y tan prolongada aceptación”
(Flores, 2010)
El método CAPM es usualmente aplicado en los países desarrollados para

calcular el costo de capital del accionista. La característica principal de
estos países es que presentan mercados de capitales eficientes y con
considerables volúmenes de negociación de activos financieros (acciones,
bonos, papeles comerciales, etc.).

La formula siguiente fue elaborada en base a mercados eficientes como la

economía Estadounidense.
Ke  Rf   * ( Rm  Rf )
Donde:
Ke = Costo del capital propio
Rf = Tasa libre de riesgo
Rm = Rendimiento de mercado.
β = Riesgo sistemático de la actividad
Tasa Libre de Riesgo (Rf): la tasa libre de riesgo recomendada corresponde a un

activo financiero con calificación de riesgo AAA. Es decir son los más seguros para
compensar el valor del dinero en el tiempo. Esta tasa supone cero costo de
incumplimiento, de default, en el modelo de Sharpe no se consideran los costos de
incumplimiento, es decir, no presenta riesgo crediticio. Generalmente se usa la
tasa de retorno de los bonos del Tesoro de los EE.UU. En el caso de la empresa
utilizaremos el rendimiento del bono que emite el tesoro Norteamericano a un
plazo de 10 años (el más representativo), además la duración de estos bonos
tiene íntima vinculación con el plazo de duración de nuestros proyectos (10 años).
Bravo nos comenta respecto a lo anterior, “Damodarán (2002: 154) agrega que los
gobiernos están libres del riesgo de incumplimiento no por ser mejores
administradores que las empresas privadas sino porque ellos manejan la emisión
de la moneda y Ross (2002: 232) nos indica que los gobiernos pueden crear más
impuestos para cumplir sus obligaciones por lo que sus bonos están virtualmente
libres de riesgo”. (Bravo, 2004: 3)
Rendimiento de Mercado (Rm): dentro del mundo financiero cuando se habla de

mercado se refiere al mercado de valores y específicamente a un índice bursátil,
esto debido a que el índice bursátil está compuesto por un número determinado de
acciones (empresas) de distintos sectores lo cual asemeja a un mercado.
Ehrhadt señala que el índice que se utilice para aproximar el portafolio de mercado
debe cumplir tres requisitos.
 Debe incluir tantas acciones como sea posible.

 Debe reflejar tanto pago por dividendos como las variaciones de precios.
 Debe utilizar un promedio ponderado en base al valor de mercado.

(Ehrhardt, 1994: 53)
Autores como Damodarán, Ross y finance.yahoo proponen una aproximación al

Portafolio de Mercado, al índice Standard and Poors 500, que contiene el listado
de las 500 empresas más grandes que cotizan en la Bolsa de Valores de Nueva
York (NYSE), Bolsa de Valores de América (AMEX) y la Bolsa electrónica
NASDAQ. La ventaja de este índice es que se construye sobre la ponderación de
las acciones a partir del valor de mercado de cada acción. (Damodarán 2002;
Ross 2002, finance.yahoo.com)
Prima por riesgo (Rm-Rf): muestra la diferencia entre la rentabilidad del mercado
(S&P500) y la rentabilidad de los bonos del Tesoro norteamericano de largo plazo
ó tasa libre de riesgo. Es la rentabilidad adicional que el inversionista espera
obtener debido al riesgo de mercado.
Respecto al horizonte temporal de la prima por riesgo Bravo señala: Para la

determinación de los parámetros del CAPM nos inclinamos por la utilización de
horizontes de largo plazo debido a dos razones fundamentales: porque es parte de
la metodología de los más reconocidos servicios financieros que se dedican a la
determinación del Costo de Oportunidad del Capital; y porque la mayoría de libros
y artículos publicados sobre el tema adoptan un horizonte de largo plazo.
La utilización de horizontes de corto plazo tiene el inconveniente de no aislar el

efecto de los ciclos económicos en la determinación del Costo de Oportunidad de
Capital. Éste puede resultar ser excesivamente alto o bajo –e incluso negativo– si
se utilizan horizontes temporales de corto plazo. La virtud de utilizar horizontes de
largo plazo es la estabilidad que otorga a los parámetros, estableciendo costos de
oportunidad de capital que dependen de los riesgos no diversificables, del propio
accionar de la gerencia de la Empresa o los resultados económicos y financieros
de la misma, antes que de la variabilidad de la economía en general. (Bravo,
2004:12)
Promedio Geométrico versus Promedio Aritmético:
Una vez elegido el periodo de tiempo para el cálculo de la Prima por Riesgo, el
siguiente paso es elegir la forma en que serán promediados los retornos del
mercado y de la tasa libre de riesgo, para ello tenemos dos opciones: elegir entre

el promedio geométrico o aritmético, sin embargo primero debemos conocer las

diferencias entre ambos, puesto que podría existir una diferencia significativa entre
la magnitud obtenida para ambas y por lo tanto afectar la estimación final del costo
de oportunidad del capital.
El promedio geométrico de una serie de retornos, muestra el rendimiento histórico

promedio por los inversores que poseen un portafolio determinado en un
determinado periodo de tiempo, es decir en el pasado. El promedio aritmético en
cambio, muestra el valor esperado futuro por los inversionistas (por ejemplo el
retorno futuro esperado por el inversionista durante el siguiente año)
Autores reconocidos como Annin, Brealey, Erhardt y Ross se pronuncian a favor de

la utilización de promedios aritméticos. (Annin, 1998; Brealey 2000; Erhardt 1994 y
Ross 2002).
Dado el hecho de que para un inversionista es importante el retorno futuro

esperado de un portafolio de inversión y no el rendimiento pasado. Luego de
haber revisado una amplia literatura acerca del tema, consideramos como más
apropiada la utilización de un promedio aritmético. Cabe mencionar sin embargo
que los promedios geométricos también son utilizados para la estimación de la
prima por riesgo.
Beta (β): representa al riesgo de mercado, éste mide la sensibilidad de la acción

con respecto al mercado, es decir si el mercado aumenta en 1% la acción aumenta
o disminuye en un determinado porcentaje.
Y=a+βx
Donde:
Y = rentabilidades de la acción de La Empresa X

X = rentabilidades del mercado S&P500
β = representa al beta, por ejemplo, supongamos que sale un valor de 1.2
significa que si el mercado sube 1%, la rentabilidad de la Empresa X sube
1.2 %. Si beta hubiese sido igual a uno, el activo es igualmente sensible al
mercado; es decir si la rentabilidad del mercado sube, la rentabilidad de la
Empresa sube igual, y si beta hubiese sido menor a uno, el activo es
menos sensible al mercado.

El valor Beta es el promedio aritmético de los betas de cada empresa del

sector, obtenidos a través de corridas econométricas de la rentabilidad de
la acción de cada empresa del sector, en función de la rentabilidad del
índice S&P 500.
Horizonte de Evaluación del Beta

El beta de la empresa es lo que va a hacer cambiar que el rendimiento de la
empresa sea igual al rendimiento del mercado. Se trata de no tomar los valores
actuales de los componentes de la formulación, porque pueden estar influidos por
circunstancias coyunturales, por eso se toman promedios históricos. A
continuación señalamos las opiniones de diversos autores respecto a los
horizontes de tiempo utilizados para la evaluación del beta.
 Ross y Brealey, utilizan datos para 5 años con un intervalo de tiempo

mensual (Ross, 2002: 312 ; Brealey, 2000: 224)
 Horne indica que Value Line, utiliza un periodo de tiempo de 5 años con un
intervalo de tiempo semanal (Van Horne, 1998: 65).
 Blommberg, utiliza un periodo de tiempo de 2 años con un intervalo de
tiempo semanal.
 Finance Yahoo, utiliza un periodo de tiempo de 5 años cuando la
información está disponible y no menos de 3 años, con un intervalo de
tiempo mensual.
En los países tanto desarrollados como emergentes, se presenta el problema de

que la mayoría de las empresas, el 99%, no cotiza en bolsa, por lo tanto no tienen
un beta que pueda ser de conocimiento público. Lo que se tiene que hacer en
estos casos es buscar los β de empresas comparables, para esto debemos
analizar muy bien el ramo de actividad, lo primero que hay que buscar es una
empresa que haga productos similares a la nuestra; en segundo lugar el tamaño
de la empresa a comparar sea aproximadamente similar al nuestro.
El Beta obtenido se encuentra apalancado (estructura de capital) fuera del Perú;

es decir que tiene el efecto de préstamos e impuestos fuera de las fronteras de
nuestro país, motivo por el cual debemos de desapalancarlo, es decir quitarle el
efecto de préstamos e impuestos, para luego añadirle el efecto de los impuestos
en el Perú, es decir apalancarlo en el Perú.
ADAPTACIÓN DE LA METODOLOGÍA CAPM

La fórmula del CAPM que se ha mostrado es para países desarrollados, pero

surgen diversas aproximaciones para aplicarlos a países como el Perú, para
empresas que cotizan en la bolsa de valores y aquellas que no, el método CAPM
ha sido aplicado en nuestro país en el sector eléctrico, saneamiento, telefónico,
cervecero, minero, siderúrgico , educativo, etc.
A continuación mostramos los métodos que se pueden utilizar para obtener el

CAPM en mercados emergentes como el Perú.
Método Tradicional
Considerando la estructura del mercado peruano, se propone una adaptación del

modelo de fijación de precios de activos de capital, añadiéndole el riesgo país. El
modelo viene dado por la siguiente ecuación:
Ke  Rf   * ( Rm  Rf )  Rp
Riesgo país (Rp): el riesgo país, se considera debido a que la estructura de

mercado del país representa un riesgo adicional al de la economía de Estados
Unidos.
Se obtiene mediante la diferencia entre el rendimiento promedio de los bonos

Globales del Perú y la rentabilidad de los bonos del tesoro norteamericanos.
Este índice lo realiza el banco de inversión JP Morgan el índice se denomina:
EMBI+Perú (Emerging Markets Bond Index plus)
Como la Empresa Ferretería el Triunfo E.I.R.L. no cotiza en bolsa el método que

más se adecua a nuestra realidad es el tradicional.
Método de la Desviación Estándar Relativa
Este método adiciona el ajuste por volatilidad del mercado bursátil peruano
respecto del mercado bursátil. Desviación estándar del rendimiento diario de la
Bolsa de Valores de Lima dividido entre la desviación estándar del rendimiento
diario de S&P 500, lo cual multiplica al beta y la prima por riesgo, debido a que se
busca ajustar la prima por riesgo de mercado en función del riesgo adicional que
implica invertir en un nuevo mercado emergente.
 IGBVL 
PROYECTO DE TESISKe  Páá  23
Rfginá * ( Rm  Rf ) *    Rp
 S & P500 
Método Mixto propuesto por Damodarán

En el método mixto se considera la volatilidad del mercado bursátil peruano entre
la volatilidad del rendimiento de los bonos globales que emite el gobierno
peruano, lo cual multiplica al riesgo país.
 IGBVL 
Ke  Rf   * ( Rm  Rf ) *  Rp 
 Global 
3.3 GLOSARIO DE TÉRMINOS BÁSICOS.
 Acciones Comunes: Representan el capital autorizado, suscrito y pagado,

tienen derecho a voto en la Junta General de Accionistas (JGA).
 Adversidad al Riesgo: Cuando el inversionista no está dispuesto a arriesgar
sus inversiones.
 Beta Apalancado: Sensibilidad de las acciones con respecto al mercado
afectado por las variables tributarias del país.
 Beta Desapalancado: Sensibilidad de las acciones con respecto al mercado
sin los efectos por las variables tributarias del país.
 CAPM: Modelo de Fijación de Precios de Activos de Capital; Costo de
Oportunidad.
 CONASEV: Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores.
 Ke ó COK: Costo de Oportunidad del Capital.
 Medida de Riesgo (beta): Sensibilidad de las acciones con respecto al
movimiento del mercado.
 OPA: Oferta Pública de Acciones en el mercado de valores.
 Prima de Mercado: Compensación por el riesgo del mercado.
 Riesgo País: riesgo que representa traer capitales a invertirlos en el país;
medido por la diferencia entre la rentabilidad de los bonos globales
soberanos del Perú y los bonos del Tesoro Norte Americano.
 Tasa libre de riesgo: Tasa promedio de la rentabilidad de bonos con
calificativos AAA para el caso los Bonos del Tesoro Norte Americano.
 Valor Residual: Renta perpetua del flujo de caja libre del último año.

 Volatilidades de los Mercados: Alteraciones de los mercados medidas por

la desviación estándar de sus rentabilidades.
 WACC: Costo Promedio Ponderado de Capital; tasa de actualización de los
flujos de caja proyectados.
3.4. HIPOTESIS
La metodología más precisa para determinar el valor económico de la empresa es

la de la sociedad como negocio en marcha y tiene relación directa con la toma de
decisiones.
3.5 IDENTIFICACION DE VARIABLES
VARIABLE DEPENDIENTE (Y)

Valorización económica de la empresa
VARIABLE INDEPENDIENTE (X)

Valor de la sociedad como negocio en marcha
3.6 OPERACIONALIZACION DE VARIABLES
DIMENSIONES INDICADORES INDICE

Variable Dependiente Y
Valorización económico  Factor de descuento %
 Valor presente S/.
de la empresa
 Valor Patrimonial
“determina el
funcionamiento económico
que tiene la empresa en el
futuro pero visto en el
presente ”
Variable Independiente X  Flujo de caja libre
Metodología de la  El Costo promedio
ponderado de capital S/.
sociedad en marcha.
(WACC) %
Realizar un flujo de caja y
 El Modelo de Precios
descontarlos al costo de Activos de Capital %
(CAPM)
promedio ponderado de

capital, esta metodología

considera el valor del
dinero en el tiempo.”
4. METODOLOGIA
4.1 DISEÑO, NIVEL Y TIPO DE INVESTIGACIÓN
Para el desarrollo de la presente investigación utilizaremos un diseño no

experimental longitudinal retrospectivo y prospectivo porque la información
necesaria para el proceso de investigación corresponde a los años 2008, 2009 y
2010 y será proyectada hasta el año 2020 con la finalidad de establecer los
valores económicos de la empresa
Es una investigación aplicada, porque está orientada a contribuir en la solución de

determinar la valorización económica de la empresa y otros propósitos como son:
 En operaciones de compra – venta.

 Valorizaciones de empresas cotizadas en bolsa.
 Salidas a bolsa.
 Herencias y testamentos.
 Identificación de los impulsores de valor (value drivers).
 Conocer la situación del patrimonio.
 Verificar la gestión llevada a cabo por los directivos.
 Establecer las políticas de dividendos.
 Estudiar la capacidad de deuda.
 Reestructuración de capital.
 Planificación estratégica.
 Decisiones estratégicas sobre la continuidad de la empresa.
En correspondencia a los objetivos planteados en el proyecto de investigación, el

presente trabajo es de tipo, bibliográfico - descriptivo:
Es una investigación bibliográfica porque la sustentación de las bases teóricas, la

formulación de objetivos y la elección de métodos y técnicas de investigación se
han hecho en función a una revisión exhaustita de fuentes secundarias
conformadas por libros textos tesis de post grado, tesis doctorales , diccionario,
artículos científicos revista especializadas, periódicos entre otros; y es una

investigación descriptiva porque la naturaleza del tema seleccionado exige una

descripción sistematizada del objeto de estudio
4.2 UNIDADES DE ANÁLISIS
La presente investigación tiene como unidad de análisis a la Empresa Ferretería el

Triunfo E.I.R.L. con dirección en carretera a santa Barbará A-7 el Triunfo, en la
ciudad de Cajamarca.
4.3. OBJETO DE ESTUDIO
La sociedad en marcha como metodología para la valorización económica

financiera de una empresa.
4.4. METODOS GENERALES
En la presente investigación se utilizará los siguientes métodos
 DEDUCTIVO – INDUCTIVO: La fundamentación teórica necesaria para la

presente investigación ha partido de una caracterización general del tema
seleccionado, el mismo que ha sido particularizado en ítems específicos
relacionado con cada objetivo del proyecto.
 ANALÍTICO – SINTÉTICO En el sentido de que el tema general ha sido
desagregado en sub temas contenidos en los capítulos del proyecto, los
mismos que han sido desarrollados de manera adecuada cuyos resultados
se presentarán en las conclusiones correspondientes.
 DESCRIPCIÓN; Este método nos permitirá realizar una descripción
sistemática del objeto de estudio en concordancia con su propia naturaleza.
NOTA: La metodología especifica será diseñando en la medida del avance
en el desarrollo del contenido capitular de la presente investigación.
4.5. TECNICAS DE RECOPILACIÓN DE DATOS
 FICHAJE. Se utilizara la técnica del fichaje para el desarrollo del marco

teórico elaborando fichas de autor, fichas bibliográficas, fichas de citas, de análisis
e interpretación entre otras.
 ANALISIS DOCUMENTAL. Se utilizará documentos proporcionados por las
unidades correspondientes para recopilar información necesaria que permita

alcanzar los objetivos del proyecto se utilizarán los Estado financieros, Balance
general y estado de resultados.
4.6. TECNICAS DE PROCESAMIENTO DE INFORMACION
Se Utilizará el Microsoft office 2010, específicamente el Microsoft Excel para poder

realizar las proyecciones del flujo de caja proyectado asimismo utilizaremos
funciones estadísticas para obtener el valor presente de los flujos de caja
proyectados.
 Uso de la estadística descriptiva: medidas estadísticas de funciones

financieras.
 HOJAS DE CÁLCULO EXEL:
 PROCESADOR DE TEXTOS Open Office:
 Elaboración de Cuadros, tablas, gráficos, figuras
4.7. TECNICAS DE ANALISIS E INTERPRETACION DE RESULTADOS
Se utilizara los métodos de observación descripción y análisis para analizar e

interpretar los datos utilizados en el proceso de investigación; además de la
elaboración de cuadros y gráficos indicados para el procesamiento de la
información.

4.8. BIBLIOGRAFIA BASICA
 BELTRAN Arlette, “Ejercicios de Evaluación Privada de Proyectos”, Lima – Perú,

tercera edición 2003.
 BRAVO ORELLANA, Sergio, “Los Parámetros del Capital Asset Pricing Model
Conceptos y Estimación, Lima – Perú”, 2004.
 BRAVO ORELLANA, Sergio, “Fundamentos de Valorización de Empresas”, Lima –

Perú”, material didáctico N° 1 2002.
 BREALEY, MYERS y MARCUS, “Fundamentos de Finanzas Corporativas”, Madrid

– España, 2000.
 DAMODARAN, Aswath, “Estimating Risk Parmeters”, Stern School of Business,

New York, 2000.
 DAMODARAN, Aswath, “Estimating Equity Risk Premiums”, Stern School of

Business, New York, 2000.
 DEL CASTILLO, Julio, “Valorización de negocios e intangibles y creación de valor”,
Lima - Perú, primera edición 2005.
 FERNANDEZ, Pablo, “Valoración de Empresas”, Barcelona – España, edición

2001.
 FLORES, Víctor Hugo, “Riesgo y Rentabilidad: algunas ideas en torno al modelo

CAPM”, Especial del mes de Junio 2010, Bolsa de valores de Lima.
 FORSYTH ALARCO, Juan Alberto, “Finanzas Empresariales Rentabilidad y Valor”,

Lima – Perú, segunda edición, 2006.
 ROSS, WESTERFIELD y JEFFREY “Finanzas Corporativas” México, 5ta edición

2002.
 SAPAG CHAIN, Nassir, “Formulación y Evaluación de Proyectos”, Chile, edición

2007.
 TONG, JESÚS, “Evaluación de inversiones en mercados emergentes”, Lima -

Perú, primera edición 2003.
 VAN HORNE, James, “Fundamentos de administración financiera”, México, octava

edición 1998.

4.9 APENDICES
4.9.1 CRONOGRAMA DE ACTIVIDADES
El estudio se realizará en un periodo de 12 meses.

LA SOCIEDAD EN MARCHA COMO METODOLOGÍA PARA LA VALORIZACIÓN ECONÓMICA FINANCIERA DE LA EMPRESA FERRETERIA EL TRIUNFO E.I.R.L. DEL
DISTRITO DE CAJAMARCA
CRONOGRAMA DE ACTIVIDADES
AÑOS 2010 2011
ACTIVIDADES MESES DIC EN FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SET OCT NOV DIC
SEMANAS 1234 1234 1234 1234 1234 1234 1234 1234 1234 1234 1234 1234 1234
Planteamiento de problema x
Arqueo bibliográfico x
Selección de Bibliografia x
Planificación y elaboración del
proyecto x
Ficha bibliográfica x
Recopilación de información x
Procesamiento de la informac. x
Análisis e interp. De resultados x
Redacción del primer borrador xxxx xxxx xxxx
Revisión del borrador xxxx xxxx x xxx
Redacción informe final xxxx xxxx xxxx xxxx xx
Sustentación privada xx xx
presentación y sustentación xx
1. Primera semana 3. Tercera Semana

2. Segunda semana 4. Cuarta Semana

4.9.2 PRESUPUESTO
El financiamiento de la presente investigación estará a cargo del investigador con

los recursos del mismo.
DESCRIPCION IMPORTE
A.MATERIALES: S/. 1,000.00
 De ejecución 350.00
 De impresión 650.00
B. Recursos Humanos; 4,200.00
 Asesoría 2,200.00
 Responsable 1,600.00
 Encuestadores 400.00
C. Movilidad: 500.00
 Traslados 500.00
TOTAL S/. 5,700.00
4.9.3 MATRIZ DE CONSISTENCIA

ESQUEMA TENTATIVO DEL INFORME FINAL

DEDICATORIA
AGRADECIMIENTO
RESUMEN
ABSTRACT (SUMMURY)
INDICE
INTRODUCCIÓN
CAPITULO I
PLANTEAMIENTO METODOLOGICO
1.1. El Problema de Investigación
1.1.1 Situación problemática
1.1.2 Selección y Delimitación del problema
1.1.3 Formulación del Problema
1.1.4 Sistematización del problema
1.1.5 Justificación
1.1.6 Limitantes
1.1.7 Limitaciones
1.2 OBJETIVOS
1.2.1 Objetivo generales
1.2.2 Objetivos específicos
1.3 MARCO TEÓRICO
1.3.1 Antecedentes
1.3.2 Bases Teóricas
1.3.3 Glosario de Términos básicos
1.4 HIPOTESIS
1.4.1 Formulación de hipótesis
1.4.2. Operacionalización de variables
1.5 METODOLOGÍA
1.5.1 Nivel y tipo de investigación
1.5.2 Unidades de Análisis
1.5.3 Objeto de estudio
1.5.4 Métodos
1.5.5 Técnicas de recopilación de datos.
1.5.6 Técnicas de procesamiento de Información
1.5.7 Técnicas de Análisis e interpretación de resultados
1.5.8 Bibliografía básica
CAPITULO II
CAPITULO III
CAPITULO IV
ANALISIS E INTERPRETACION Y RESULTADOS
CONCLUSIONES
SUGERENCIAS/ RECOMENDACIONES
BIBLIOGRAFIA
ANEXOS
APENDICES
A. CRONOGRAMA DE ACTIVIDADES
B. MATRIZ DE CONSISTENCIA
C. ESQUEMA TENTATIVO


Trabajo Final Tesis Corregida (01.03.11)

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TITULOT

ESCUELA DE POST GRADO

Maestría en administración y Gerencia Empresarial

“LA SOCIEDAD EN MARCHA COMO METODOLOGÍA PARA

Cajamarca, Febrero del 2010

1.1 SITUACION PROBLEMATICA

En la globalización actual de los negocios, donde los conceptos y metodologías

Las empresas en Cajamarca no realizan la valoración de las mismas,

Asimismo, en una situación de venta la no valoración podría generar un precio

Frente a esta situación, el problema queda enunciado de la siguiente manera:

1.2 SELECCION Y DELIMITACION DEL PROBLEMA

PROYECTO DE TESIS Páá giná 2

Hemos seleccionado el presente tema de investigación por el mismo que las

1.3 FORMULACIÓN DEL PROBLEMA

¿La metodología de valorización de la sociedad como negocio en marcha

1.4 SISTEMATIZACION DEL PROBLEMA

 ¿Qué metodologías se utilizará para comparar el valor de la Empresa

 ¿Cuál es la tasa de descuento apropiada, que incorpore todos los riesgos

 ¿Qué indicadores económicos financieros se toma para determinar si la

 ¿Cómo se relaciona los resultados de la valorización económica –

1.5 JUSTIFICACIÓN DEL ESTUDIO

 El estudio ha sido elaborado en un contexto en el que los países han

PROYECTO DE TESIS Páá giná 3

necesitan ser replanteadas. Este proceso de modernización o

 La investigación pone énfasis en la aplicación práctica de los principales

 La presente investigación servirá como una guía de ejemplo para los

1.6 LIMITACIONES DE LA INVESTIGACIÓN

En el distrito de Cajamarca no se utilizan de modo consistente estas

 La inexistencia de casos sobre la aplicación de las metodologías de

 El costo del proyecto de tesis es autofinanciado.

PROYECTO DE TESIS Páá giná 4

2.2 Objetivos Específicos

 Desarrollar las metodologías por utilizar en la valorización.

 Determinar la tasa de descuento apropiada y que incorpore los riesgos

 Construir el flujo de caja proyectado del negocio en marcha

 Estimar el valor de la empresa mediante la suma de los flujos generados

 Establecer la relación de la valorización económica financiera de la

MACROINVEST S.A: Determinación del precio a ser tomado en cuenta por

El trabajo de valorización de Macroinvest se ha desarrollado siguiendo los

El artículo 50 del Reglamento establece que la firma valorizadora deberá utilizar

PROYECTO DE TESIS Páá giná 5

a) Valor contable de la sociedad.

b) Valor de liquidación de la sociedad.

c) Valor de la sociedad como negocio en marcha.

d) Precio promedio ponderado de los valores durante el semestre

e) Si se hubiese formulado alguna OPA dentro de los doce meses previos a la

Luego de aplicar las cinco metodologías antes mencionadas o de sustentar la

De otro lado, el artículo 48 del Reglamento establece que en forma

Dentro de las metodologías analizadas aquí, Macroinvest considera que el valor

Las otras metodologías de valorización analizadas aquí presentan limitaciones

PROYECTO DE TESIS Páá giná 6

La metodología del precio promedio ponderado de las acciones no aplicaría por

El presente documento ha sido preparado por Interinvest S.A.(en adelante,

(en adelante, “UCPBJ” o la “Empresa”) de acuerdo con el artículo 39°, inciso c)

Unión de Cervecerías Peruana Backus & Johnston S.A.A. es una sociedad

PROYECTO DE TESIS Páá giná 7

detalla la cantidad de acciones tomadas en cuenta para la valorización son las

El 19 de julio de 2005, SABMiller anunció la adquisición de una participación

El 12 de octubre del 2005, mediante la fusión de dos vehículos de propósito

El 22 de mayo del 2006, la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y

La evaluación a realizar deberá basarse en dos factores (i) el valor derivado de

PROYECTO DE TESIS Páá giná 8

como negocio en marcha debido a que ésta incorpora una serie de