El primer pilar es que la creacin de valor de una empresa en ltima instancia, est impulsado

por la combinacin de crecimiento y rentabilidad del capital que logra, y los flujos de efectivo
resultantes. Las empresas con un punto de partida de un bajo rendimiento del capital
normalmente se beneficiaran ms de la mejora de su rendimiento del capital. Las empresas
con un punto de partida de un mayor retorno sobre el capital normalmente se benefician ms
de crecimiento ms rpido.

Las empresas crean valor para sus propietarios, invirtiendo dinero en efectivo para generar
ms dinero en el futuro. La cantidad de valor creado es la diferencia entre las inversiones
realizadas y los flujos de efectivo - ajustado, por el hecho de que los flujos de efectivo de
maana valen menos que las de hoy, debido al valor temporal del dinero y riesgo de los flujos
futuros. Como se demuestra ms adelante, el retorno sobre el capital invertido (ROIC) , y el
crecimiento en los ingresos, determinan cmo los ingresos se convierten en flujos de caja. Por
lo tanto, la creacin de valor est impulsado en ltima instancia por ROIC, crecimiento de los
ingresos y, por supuesto, la capacidad de sostener ambos en el tiempo. Esta primera piedra
angular, el ncleo de valor, se ilustra por el anexo 2.1.
Una definicin simple de rendimiento del capital es el beneficio operativo despus de
impuestos dividido por el capital invertido (capital de trabajo ms los activos fijos).
ANEXO 2.1-crecimiento y ROIC Generadores del Valor

Uno podra esperar un acuerdo universal sobre cmo medir y gestionar el valor, pero este no
es el caso - como muchos ejecutivos todava se centran obsesivamente en los ganancias y en
su crecimiento. Aunque las ganancias y flujo de caja estn generalmente correlacionados, que
no cuentan toda la historia en la creacin de valor, y centrarse demasiado en los ganancias a
menudo conduce a las empresas por mal camino.
El crecimiento de las ganancias por s sola no puede explicar por qu los inversores en dos
exitosas, pero diferente, empresas como Walgreens and Wm.Wrigley Jr. ganaron para sus
accionistas rentabilidades similares entre 1968 y 2007, a pesar de sus muy diferentes tasas de
crecimiento. Durante el perodo, la cadena de farmacias (Walgreens) tuvo una tasa de
crecimiento del 12 por ciento al ao, aumentando los ingresos de $ 623 millones a $ 54

billones; al mismo tiempo, el fabricante de goma de mascar (Wrigley) aument sus ingresos
en un 9 por ciento, a partir de alrededor de $ 160 millones $ 5.4 billones.
Aunque Walgreens fue una de las compaas de mayor crecimiento en los Estados Unidos
durante este tiempo, sus retornos promedio anuales para sus accionistas fueron del 16 por
ciento en comparacin con el 17 por ciento de Wrigley cuyo crecimiento fue menor. La razn
por la que Wrigley tuvo mayor valor que Walgreens, a pesar de tener un 25% de menor
crecimiento, fue porque obtuvo un retorno del 28 por ciento sobre el capital, mientras
Walgreens obtuvo un retorno del 14 por ciento (bueno para un negocio de retailer).
Esto es lo que muchos ejecutivos, analistas, banqueros y periodistas pierden de vista: pruebas
abrumadoras de que el crecimiento de las ganancias es slo un elemento (y un imperfecto)
impulsador del desempeo de una empresa. El crecimiento de las ganancias o las ganancias
por s solo no refleja la importancia de la utilizacin del capital.
Para ser justos, si todas las empresas en una industria tienen los mismos rendimientos
del capital, entonces el crecimiento de ganancias sera la mtrica diferenciadora. Por razones
de simplicidad, analistas y acadmicos a veces han hecho esta suposicin, pero, como
mostramos en el captulo 10, los rendimientos pueden variar considerablemente, incluso
dentro de la misma industria.
Deere and Co. saban esto en 2001 cuando cambi su esquema de remuneracin de los
ejecutivos a centrarse ms en el ROIC, oponindose a la tendencia a compensar los ejecutivos
slo sobre la base de las ganancias y su crecimiento -en esencia incentivos para impulsar la
productividad del capital.
Los resultados fueron impresionantes, el ROIC de Deere aument en no menos del 10 por
ciento a ms del 40 por ciento en los ltimos aos, y el precio de sus acciones se triplicaron
entre 2001 y 2007

Relacionando el crecimiento, ROIC y flujo de caja.

Desagregando el flujo de caja en crecimiento de ingresos y ROIC aclara las causas
subyacentes del rendimiento de una empresa.
Digamos que el flujo de caja de una empresa era de 100 dlares el ao pasado y $ 150 el
siguiente ao. Esto no nos dice mucho acerca de su desempeo econmico ya que los $ 50 de
aumento en el flujo de caja podra provenir de muchas fuentes, incluyendo el crecimiento de
ingresos o una reduccin en el gasto de capital, o una reduccin en los gastos de marketing.
Pero si le decimos que una empresa estaba creciendo los ingresos en un 7 por ciento por ao,
y ganara un ROIC de 15 por ciento, podra evaluar su desempeo. Podra, por ejemplo,
comparar el crecimiento de la compaa con el crecimiento de su industria o de la economa, y
podra analizar sus retornos de capital en relacin con sus compaeros y su propio desempeo
histrico.
Crecimiento, ROIC, y el flujo de caja estn estrechamente vinculados. Consideremos dos
empresas, Value Inc y Volume Inc., cuyos ingresos proyectados, ganancias y flujo de efectivo
se muestran en el Cuadro 2.2.

ANEXO 2.2 Historia de dos empresas: Las mismas ganancias, Diferentes Flujos de Efectivo
$ millones
Ingresos
Ganancias
Inversiones
El flujo de efectivo

Ao 1 Ao 2
1000 1050
100 105
(25) (26)
75
79

Value Inc.
Volume Inc.
Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5
1102 1158 1216
1000 1050 1102 1158 1216
110 116 122
100
105 110 116 122
(28) (29) (31)
(50) (53) (55) (58) (61)
82
87 91
50
52
55
58
61

Ambas compaas ganan $ 100 en el primer ao y el crecimiento de sus ingresos y ganancias

es de un 5 por ciento por ao. Value genera mayores flujos de caja con las mismas ganancias
porque invierte menos que Volume para lograr el mismo crecimiento en sus beneficios.
Mientras Value invierte el 25 por ciento de sus ganancias, Volume invierte el 50 por ciento
para generar el mismo crecimiento (tasa de inversin). La tasa de inversin ms baja de value
le permite flujos de caja del 50 por ciento ms altos que los de volume con el mismo nivel de
beneficios. Este simple ejemplo ilustra lo equivocado que puede ser centrarse slo
en las ganancias. Usted podra preguntarse si las empresas realmente tienen esas diferencias
extremas en las tasas de inversin. La respuesta es s, como mostramos en el captulo 10, el
rendimiento del capital.
Podemos valorar las dos empresas descontando los flujos de caja a una tasa de descuento que
refleje lo que los inversores esperan obtener de por su inversin en la empresa (llamado su
costo de capital). La mayora de las grandes empresas tienen un costo de capital entre el 8 y el
10 por ciento. La fugura 2.3 nos muestra como esta valorizada Value
ANEXO 2.3 Value Inc .: Evaluacion de los flujos de caja descontado
$ millones
Value Inc.
Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao X Sum
Ganancias
100
105 110 116 122. . .
Inversiones
(25)
(26) (28) (29) (31). . . Flujo de caja
75
79
82
87
91. . . Valor actual
68
65
62
59
56. . . 1500
Valor actual de 75
descontados al 10%
para un ao

Valor actual de 87
descontados al 10%
para cuatro aos

Descontamos el flujo de caja de cada ao a valor presente considerando un tasa del 10 por
ciento como costo del capital, a continuacin, sumamos los resultados para obtener un valor
total actual de todos los flujos de caja futuros, obteniendo 1500. Utilizando la misma tcnica,
el valor de Volume Inc es 1.000.
Tambin podemos expresar los valores de las empresas como el ratio P / E dividiendo sus
valores por sus ganancias en el primer ao de $ 100. El valor de P / E para Value Inc. fue de
15, mientras que para Volume Inc fue de slo 10. A pesar de las ganancias y las tasas de
crecimiento idntica, las empresas tienen diferentes mltiplos de ganancia debido a los
diferentes flujos de caja.
Value genera flujos de caja ms altos debido a que no tiene que invertir tanto como Volume.
Las necesidades de inversin ms bajos de Value generan mayor retorno del capital. En este

caso, Value invirti $ 25 (de 100 dlares ganados) en el primer ao para hacer crecer sus
ingresos y ganancias por $ 5 en el segundo ao.
Su rentabilidad sobre el nuevo capital es del 20 por ciento ($ 5 de los beneficios adicionales
dividido por 25 dlares de inversin).! El retorno de capital de Volume es del 10 por ciento,
$5 en beneficios adicionales en el segundo ao, dividido por 50 dlares de inversin.
Crecimiento, ROIC, y el flujo de caja (representado por la tasa de inversin) estn unidas
entre s matemticamente:
Para Value,
Para Volume,

Tasa de inversin = Crecimiento ROIC

25% = 5% 20%
50% = 5% 10%

Figura 2.4 El Ratio de pago vara con el crecimiento y ROIC

Flujos de caja / ganancias

Debido a que las tres variables estn unidas entre s, slo necesita dos para saber el tercero,
para que pueda describir el desempeo de una empresa con dos de las variables. Desde una
perspectiva econmica, la descripcin de una empresa en trminos de crecimiento y ROIC es
ms perspicaz. Para Value, tasa de crecimiento del 5 por ciento y ROIC del 20 por ciento,
mientras que para Volume, tasa de crecimiento del 5 por ciento pero su ROIC es slo del 10
por ciento.
La figura 2.4 nos dice cuanto flujo de efectivo puede pagar la compaia a sus inversores en
funcin de sus rendimientos del capital y el crecimiento en un solo ao. Se puede ver en la
exposicin que ambos factores son importantes en el flujo de caja. Como porcentaje de las
ganancias, el flujo de caja es mayor cuando el crecimiento es lento y el ROIC es alto. Cuando
el crecimiento es alta, el flujo de caja puede ser negativo, pero esto no significa que el
crecimiento lento sea mejor. La figura 2.4 es slo la foto de un ao, y un mayor crecimiento
hoy significa menores flujos de caja hoy, pero el flujo de caja, presumiblemente sea ms alta
ms tarde.

En la fig 2.5, se muestra cmo diferentes combinaciones de crecimiento y ROIC se traducen

en valor, descontando los flujos de caja a valor presente empleando el costo de capital de la
compaa. En este caso, estamos asumiendo un costo de capital del 9 por ciento y una
empresa que gana $ 100 en el primer ao.
Estos clculos son consistentes con lo que encontramos en el mundo real. Tome la gran
empresa tpica, que crece en alrededor de 5 a 6 por ciento anual (nominal), gana alrededor de
un retorno del 13 por ciento sobre el capital y tiene un costo de capital del 9 por ciento.
Figura 2.5 Trasladando el crecimiento y ROIC en Valor
Valor, en dlares

Valor actual de los flujos de caja futuros, asumiendo para el ao 1 ganancias de $ 100 y un
costo de capital del 9%. Despus de 15 aos todos los escenarios crecen a 4.5%.
La interseccin del retorno y el crecimiento conduce a un valor de alrededor de 1.500-1.600,
que, cuando se divide por las ganancias de 100, da una relacin P / E de 15 a 16 veces. Quince
veces es el ratio para las grandes empresas en perodos de no recesin.
Observe que para cualquier nivel de crecimiento, el valor siempre aumenta con mejoras en
ROIC. En otras palabras, cuando todo lo dems es igual, mayor ROIC es siempre bueno.
Lo mismo no puede decirse del crecimiento. Cuando ROIC es alta, crecimiento rpido
aumenta el valor, pero cuando ROIC es baja, el crecimiento ms rpido disminuye el valor.
La lnea divisoria entre si el crecimiento crea o destruye valor es cuando el rendimiento del
capital es igual al costo de capital. Cuando los rendimientos estn por encima del costo de
capital, el crecimiento ms rpido aumenta el valor. En la lnea de donde los retornos son
iguales al costo de capital, el valor ni se crea ni se destruye, independientemente de la rapidez
con que la empresa crece.
A veces omos la afirmacin y la objecin de que si una empresa crece, su rentabilidad sobre
el capital crecer naturalmente; Por lo tanto, las empresas con bajos ROIC deben esforzarse
para crecer. Pero nos encontramos con que esto es cierto slo para empresas jovenes de nueva
creacin y empresas con utilizacin de capacidad muy baja. Muy a menudo, un bajo ROIC
indica un modelo de negocio defectuoso o estructura de la industria poco atractiva.
Si tienes curiosidad e inclinado matemticamente, Apndice A muestra la piedra angular del
ncleo de valor como una simple frmula, junto con su derivacin.

EVIDENCIA DEL MUNDO REAL

La lgica hemos establecido anteriormente se refleja en la forma en que las empresas realizan
en el mercado de valores. Ya hemos mencionado la razn por Walgreens y rentabilidad para
los accionistas de Wrigley fueron los mismos a pesar de que Walgreens creci mucho ms
rpido.
Otro ejemplo es GE, el precio de las acciones de las cuales aument de alrededor de $ 5 en
1991 a cerca de $ 40 en el 2001, ganando los inversores $ 519 mil millones de aumento de la
cuota del valor y la distribucin durante los ltimos 10 aos de la tenencia de JackWelch
como CEO. Una cantidad similar invertida en el ndice S & P 500 habra regresado slo $ 212
mil millones.
Cmo GE hacerlo? De diferentes maneras, las empresas industriales y de financiacin de GE
ambos contribuyeron significativamente a su creacin de valor global.
Durante el perodo de 10 aos, las empresas industriales aumentaron los ingresos en slo un 4
por ciento anual (inferior al crecimiento de la economa), pero su ROIC se incrementaron de
aproximadamente 13 a 31 por ciento. Los negocios de financiacin realizadas de una manera
ms equilibrada, lo que demuestra el crecimiento del 18 por ciento al ao y el aumento de los
rendimientos sobre el capital del 14 al 21 por ciento. En las empresas industriales, ROIC fue
el principal motor de la creacin de valor, mientras que en los negocios financieros, el
crecimiento y ROIC contribuyeron significativamente a la creacin de valor.
As vemos que la piedra angular de ncleo de valor se aplica a nivel de empresa, pero qu
pasa con el nivel de sector? Para responder, considerar a las empresas en su conjunto en el
sector de bienes de consumo envasados. A pesar de que ciertas empresas de este sector (como
Procter & Gamble y Colgate Palmolive) no son empresas de alto crecimiento, el mercado los
valora a altas mltiplos de ganancias.
La tpica empresa grande de productos envasados aument sus ingresos slo el 6 por ciento de
1998 a 2007, ms lento que el promedio de alrededor del 8 por ciento para todas las grandes
empresas. Sin embargo, a finales de 2007 (antes de la cada del mercado), la mediana de la
relacin precio-ganancias de las compaas de productos envasados de consumo era de 20, en
comparacin con 17 para la gran empresa mediana.
La alta valoracin de las empresas en este sector se explica por sus altos rendimientos del
capital-normalmente por encima del 20 por ciento en comparacin con la rentabilidad del
capital del 13 por ciento para la gran empresa mediana (de 1998 a 2007).
Comparando Campbell Soup Company ($ 8 mil millones en ingresos en el 2008) con el
minorista de descuento de rpido crecimiento ($ 16 mil millones de ingresos en 2008) de
Kohl tambin es instructiva. A mediados de la dcada de 2000, los ingresos de Kohl creci un
15 por ciento anual, mientras que Campbell logr un crecimiento orgnico slo el 4 por
ciento. Sin embargo, los dos tenan relaciones P / E similares. A pesar de su lento crecimiento,
superior ROIC de Campbell de 50 por ciento compens su crecimiento ms lento, mientras
que el ROIC de Kohl en promedio slo el 15 por ciento.
Ahora vamos a ver lo bien que la piedra angular de ncleo de valor se aplica a nivel de pas y
mundial preguntando por qu las grandes empresas estadounidenses operan tpicamente a
mltiplos ms altos que sus homlogos de Japn y los pases de Asia y el tigre (Hong Kong,
Corea del Sur, Taiwn y Singapur).! Algunos ejecutivos asumen la razn es porque los
inversores estn simplemente dispuestos a pagar precios ms altos para las empresas
estadounidenses. En algunos casos, las empresas no estadounidenses an consideran mover su
cotizacin de las acciones de la Bolsa de Valores de Nueva York para aumentar su valor.
La verdadera razn por empresas estadounidenses cotizan a mltiplos ms altos se debe a que
suelen ganar mayor rentabilidad del capital. La empresa mediana grande de Estados Unidos

obtuvo un ROIC 16 por ciento en 2007, mientras que la compaa asitica grande mediana
gan el 10 por ciento. Histricamente, las compaas asiticas se han centrado ms en el
crecimiento de la rentabilidad o ROIC, lo que explica las grandes diferencias de valoracin.
Por supuesto, estas comparaciones generales ocultan diferencias entre las empresas y las
industrias, donde algunas empresas asiticas superan a sus contrapartes estadounidenses
(Toyota en automviles, por ejemplo).
Tambin hemos utilizado la piedra angular del ncleo de valor para entender cmo P / E ratios
se comportan con el tiempo. Anexo 2.6 parcelas la proporcin mediana P / E para el ndice S
& P 500 desde 1962 hasta 2009, as como una estimacin de lo que se debera haber dado la
relacin P / E fundamentos subyacentes, usando una frmula basada en la piedra angular de
ncleo de valor (crecimiento, rentabilidad del capital y el costo del capital). Como se puede
ver, las relaciones / E predichos P estrechamente rastrear las proporciones reales de P / E
(busque el Captulo 7, el mercado de valores y la economa real, para los detalles de esta
relacin).
Echemos un vistazo a cmo funciona el principio bsico para una muestra de empresas en la
industria de consumo-grapas. Anexo 2.7 muestra las relaciones de la mediana de P / E para
empresas con diferentes combinaciones de crecimiento de los ingresos y ROIC. Como se
puede ver en las dos primeras filas, una mayor rentabilidad
ANEXO 2.6-Estimacin del Mercado Fundamental Niveles de valoracin
Precio / Beneficio

1 Menos de dos empresas en estas clulas.

Fuente: Anlisis McKinsey Center Corporate Performance.

ANEXO 2.7 Consumo primario Sector: crecimiento y ROIC Drive P / E Multiples

La mediana de avance P / E, de diciembre de 2007
conducir a una relacin P / E ms alto para un determinado nivel de crecimiento. Tenga en
cuenta que para los dos mayores columnas ROIC, crecimiento de los ingresos ms altos
tambin conduce a P / E ratios ms altos, pero la primera columna de la pena explicar. Las
compaas de crecimiento muy altas (ms de 15 por ciento por ao) tienen altas relaciones de
P / E a pesar inferior ROIC. Cuando ahondamos ms, nos encontramos con que todas estas
empresas son muy jvenes, sus modestos rendimientos del capital son, en parte porque estn
creciendo tan rpido y la inversin de una gran cantidad de capital varios aos por delante de
esos retornos. Tenga en cuenta que las empresas medianas de crecimiento con bajos retornos
tienen el ms bajo P / E, lo que refleja el hecho de que no se espera que su crecimiento para
crear mucho, en su caso, el valor.
Para demostrar la pertinencia de crecimiento y ROIC, que hemos estado usando mltiplos de
beneficios, en particular la relacin P / E, como un atajo para resumir el valor de una empresa.
En la prctica, el anlisis y la interpretacin de los mltiplos de ganancias puede ser un poco
incmodo. Apndice B con fuerza a algunas de las sutilezas del anlisis de mltiplos
correctamente.
IMPLICACIONES DE GESTIN
Nos sumergimos ms profundamente en las dimensiones de gestin de rendimiento del capital
y el crecimiento en los captulos 10 y 11, respectivamente. Por ahora, nos remitimos al Anexo
2.5, ya que contiene importantes ideas estratgicas para los administradores. Es decir,
podemos utilizar la matriz para examinar el impacto relativo de los cambios en el ROIC y el
crecimiento en el valor de una empresa.
En general, las empresas de alto rendimiento generan ms valor de crecimiento (suponiendo
ROIC permanece constante), mientras que las compaas de bajo retorno generan ms valor
de aumentar ROIC. Cuadro 2.8 muestra que una empresa de alto rendimiento tpico, tal como
una compaa de productos de consumo de marca, puede aumentar su valor en un 10 por
ciento por el aumento de su crecimiento
ANEXO 2.8 Valor -Aumentar: Impacto de Crecimiento Superior y ROIC
Cambio en el valor, por ciento

Empresa de alta ROIC

Empresa de
productos envasados
tpico
minorista tpica

empresa moderada ROIC

1% de crecimiento superior al
1% ROIC ms alto
Fuente: Anlisis McKinsey Center
Corporate Performance.

ANEXO 2.9-Creacin de Valor por tipo de crecimiento: Consumer Products Company

El valor del accionista creado por incrementales 1,00 dlares de los ingresos
Tipo de crecimiento
Introducir nuevos productos
al mercado
Expandir una
mercado existente
Aumentar la cuota en un
creciente mercado
Compite por accin
en un mercado estable
Adquirir empresas
Fuente: Anlisis McKinsey Center
Corporate Performance.

tasa de un 1 por ciento. Una empresa tpica moderada-retorno, como el minorista promedio,
aumentar su valor en slo el 5 por ciento para el mismo aumento en el crecimiento.
Por otro lado, la compaa moderada retorno consigue un bache de 15 por ciento de aumento
de su ROIC un 1 por ciento, mientras que la empresa de alta rentabilidad obtiene slo un
golpe del 6 por ciento desde el mismo aumento en ROIC.
La leccin general es que las empresas de alto rendimiento deben centrarse en el crecimiento,
mientras que las compaas de bajo retorno deben centrarse en la mejora de los rendimientos
antes de crecer. Por supuesto, este anlisis supone que es igualmente difcil de lograr un
incremento del 1 por ciento en crecimiento como un incremento de 1 por ciento en ROIC,
todo lo dems constante. En realidad, los grados de dificultad sern diferentes para diferentes

empresas en diferentes industrias, as como el impacto relativo de crecimiento y rentabilidad

del capital invertido, pero el anlisis es esencial para una empresa para establecer sus
prioridades estratgicas.
Hasta ahora hemos supuesto que todo crecimiento gana el mismo rendimiento del capital y,
por lo tanto, genera el mismo valor, pero esto no es cierto.
Diferentes tipos de crecimiento crean diferentes cantidades de retorno y el valor, dependiendo
de la industria y de la empresa.
Anexo 2.9 muestra el valor creado a partir de diferentes tipos de crecimiento para una
empresa tpica de productos de consumo. Estos resultados se basan en casos concretos con los
que estamos familiarizados, no en una amplia anlisis, pero creemos que son un reflejo de la
realidad ms amplia. (Consulte el Captulo 11 para ms discusin sobre las diferentes
cantidades de valor creado a partir de diferentes tipos de crecimiento.)
Los resultados de la Prueba documental 2.9 se expresan en trminos de valor creado por un
dlar de los ingresos incrementales. Por ejemplo, un dlar de ingresos adicionales de un
nuevo producto genera 1,75 dlares a 2,00 dlares de valor en este sector. La implicacin ms
importante de esta tabla es el orden de clasificacin. Nuevos productos suelen crear ms valor
para los accionistas, mientras que las adquisiciones suelen crear ms mnimo. La clave en
estos extremos es, lo has adivinado, los rendimientos de capital.
Las estrategias de crecimiento basadas en el desarrollo de nuevos productos orgnicos suelen
tener los ms altos rendimientos, ya que no requieren mucho capital nuevo; las empresas
pueden aadir nuevos productos a sus lneas de fbrica existentes y los sistemas de
distribucin. Adems, las inversiones necesarias para los nuevos productos se reparten en el
tiempo; cuando los resultados preliminares no son prometedores, la financiacin se puede
escalar de nuevo o se cancela.
Adquisiciones, por otro lado, requieren toda la inversin hacerse por adelantado. El pago por
adelantado refleja los flujos esperados de la meta, ms una prima para evitar otros postores.
As que incluso si el comprador puede mejorar la empresa objetivo suficiente para generar un
atractivo retorno sobre el capital, la devolucin es normalmente slo una pequea cantidad
sobre su costo de capital.
Para ser justos, este anlisis no refleja el riesgo de fracaso. La mayora de las ideas de
productos fracasan antes de llegar al mercado, y el costo de las ideas fallidas no son los
nmeros. Por el contrario, las adquisiciones suelen traer ingresos existentes y los flujos de
efectivo que limitan el riesgo a la baja para el adquirente.
El segundo ms bajo fuente de creacin de valor para las empresas de bienes de consumo est
alcanzando la cuota adicional en un mercado estable. Esto es porque los competidores no es
probable que renunciar a la cuota sin luchar, que a menudo conduce a una guerra de precios
en el que todas las empresas de la industria pierden (pero es genial para el consumidor).
El siguiente peldao en la escalera, la creciente participacin en un mercado cada vez mayor,
por lo general crea ms valor que la creciente cuota en un mercado estable, ya que cuando un
mercado est creciendo ms rpido, los competidores pueden crecer rpidamente, incluso si
estn perdiendo cuota de mercado. Son, por lo tanto, menos propensos a responder con una
guerra de precios.
Por ltimo, la expansin de un mercado ya existente crea un alto valor, ya que normalmente
significa la bsqueda de nuevos clientes en los mercados de la empresa ya sirve. Por lo tanto,
los costos incrementales y el capital necesarios para servir a esos clientes es bajo.
La interaccin de crecimiento y ROIC tambin es importante. Por ejemplo, hemos visto
algunas empresas muy exitosas, de alto rendimiento en los Estados Unidos que son reacios a
invertir en el crecimiento si reduce ROIC (o margen de beneficio). Una compaa de
tecnologa que conocemos tuvo 30 por ciento de los mrgenes operativos y un ROIC 50+ por

ciento, por lo que no quieren invertir en proyectos que podran ganar slo 25 por ciento de los
rendimientos, temiendo este diluira sus rendimientos medios. Pero como era de esperar,
incluso una oportunidad de retorno de 25 por ciento an creara valor, a pesar de que el
retorno promedio de la compaa disminuira.
Pero la evidencia es clara de que este hecho crea valor. Examinamos el desempeo de 78
empresas de alto retorno de la capital (ms de 30 por ciento de los rendimientos del capital) de
1996 a 2005.! No es sorprendente que las empresas que han creado el mayor valor (medido
por los retornos totales a los accionistas) fueron las que crecieron ms rpido y mantiene sus
altos retornos sobre el capital. Pero la segunda ms alta de creacin de valor provino de los
que creci ms rpido a pesar de que experimentaron descensos moderados de rentabilidad
sobre el capital. Ellos crearon ms valor que las empresas que aumentaron su rentabilidad
sobre el capital, pero crecieron lentamente.
Tambin hemos visto empresas con bajos retornos persiguen el crecimiento en el supuesto de
que esto tambin va a mejorar sus mrgenes de beneficios y retornos, razonando que el
crecimiento aumentar los rendimientos mediante la difusin de los costos fijos a travs de
ms ingresos. A excepcin de las pequeas empresas de nueva creacin, o empresas con baja
utilizacin de la capacidad, nos encontramos con que el crecimiento ms rpido rara vez
soluciona el problema de una empresa retorno de capital. Los bajos rendimientos suelen
indicar una estructura pobre industria (por ejemplo, lneas areas), un modelo de negocio
viciado (thinkWebvan), o la ejecucin dbil. Hasta que arregle el retorno sobre el capital
problema, no debe crecer.
Habiendo examinado el desempeo de 64 compaas de bajo retorno de la capital de los 1996
a 2005, la evidencia respalda esta afirmacin. Las empresas que tenan un bajo crecimiento,
pero aumentaron sus rendimientos sobre el capital superaron a las empresas de ms rpido
crecimiento que no mejoraron su rendimiento del capital.