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Ingenio Sucroalcoholero AGUAI S.A.
Informe con Estados Financieros al 30 de septiembre de 2013 Fecha de Comit: 31 de diciembre de 2013
Diego Antonio Cardona Pardo (591) 2-124127 dcardona@ratingspcr.com
Vernica Tapia Tavera (591) 2-124127 vtapia@ratingspcr.com

Aspecto o Instrumento Calificado Calificacin PCR Equivalencia ASFI Perspectiva PCR
Bonos AGUAI
Serie Monto Plazo
nica Bs 1.312.500.000 UFV 4.527 das BAAA AAA Estable

Significado de la Calificacin PCR
BAAA: Emisiones con la ms alta calidad de crdito. Los factores de riesgo son prcticamente inexistentes.
La B se refiere a calificaciones locales en Bolivia. Mayor informacin sobre las calificaciones podr ser encontrada en www.ratingspcr.com

Significado de la Perspectiva
Perspectiva "Estable" Los factores externos contribuyen a mantener la estabilidad del entorno en el que opera,
as como sus factores internos ayudan a mantener su posicin competitiva. Su situacin financiera, as como sus
principales indicadores se mantienen estables, mantenindose estable la calificacin asignada.

La Perspectiva (Tendencia, segn ASFI) indica la direccin que probablemente tomar la calificacin a mediano plazo, la que podra ser
positiva, estable o negativa

La calificacin de riesgo de bonos, bonos convertibles y de acciones de proyectos y de empresas que tengan menos de tres aos de historia
representativa podra variar significativamente entre otros, por cambios en los siguientes factores: modificaciones en la predictibilidad de los
ingresos, cambios en las caractersticas de la tecnologa, incumplimiento o mejoras en la construccin y puesta en marcha del proyecto,
observaciones en el abastecimiento de materias primas, disponibilidad de infraestructura bsica, fortalezas y debilidades de la red de
distribucin, modificaciones importantes en sus indicadores financieros, incumplimientos en sus resguardos, modificaciones en la solvencia del
emisor y otros factores macroeconmicos y polticos que afecten al proyecto.

PCR determinar en los informes de calificacin, de acuerdo al comportamiento de los indicadores y los factores sealados en el anterior
prrafo, que podran hacer variar la categora asignada en el corto o mediano plazo para cada calificacin, un indicador de perspectiva o
tendencia

Significado de la Calificacin ASFI
AAA: Corresponde a aquellos valores que cuentan con muy alta capacidad de pago de capital e inters en los
trminos y plazos pactados, la cual no se vera afectada ante posibles cambios en el emisor , en el sector al que
pertenece o en la economa.

La calificacin de riesgo no constituye una sugerencia o recomendacin para comprar, vender o mantener un valor, ni un aval o garanta de una
emisin o su emisor; sino un factor complementario para la toma de decisiones de inversin
La informacin empleada en la presente clasificacin proviene de fuentes oficiales: sin embargo, no garantizamos la confiabilidad e integridad
de la misma, por lo que no nos hacemos responsables por algn error u omisin por el uso de dicha informacin. Las clasificaciones de PCR
constituyen una opinin sobre la calidad crediticia y no son recomendaciones de compra y venta de estos instrumentos.

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Racionalidad
El Comit de Calificacin en Sesin de Comit N 058/2013 de 31 de diciembre de 2013 acord ratificar la calificacin
AAA (BAAA segn nomenclatura PCR), con perspectiva Estable, a la Emisin de Bonos Corporativos de Ingenio
Sucroalcoholero AGUAI S.A. (en adelante AGUAI). La clasificacin otorgada se sustenta en lo siguiente:

Los cupones comprometidos para el tercer trimestre de 2013 fueron cancelados segn el correspondiente
cronograma.

El riesgo de no pago asociado a las amortizaciones e inters mnimo de los Bonos AGUAI se vincula
directamente a los flujos provenientes de los Bonos del TGN, por lo tanto el riesgo de insolvencia est
asociado a dichos Bonos. El incumplimiento de pago de los titulo de TGN puede originar la liquidacin de
los Fideicomisos. Asimismo, los Bonos AGUAI pagarn un inters o rendimiento variable, con un
rendimiento mnimo anual de cero coma cincuenta por ciento (0,50%), siendo este inters adicional al
mnimo proveniente de los flujos resultantes de los ingresos por la venta de alcohol etlico cedidos al
Fideicomiso Bonos Agua.

Un Fideicomiso constituido con Bonos del TGN permite que se mitiguen las potenciales prdidas para los
tenedores. La estructura establece una adecuada sincronizacin en los das de pago de los intereses y el
principal de los Bonos AGUAI con los flujos provenientes de los Bonos del TGN recibidos en intercambio
por el Fideicomiso Bonos AGUAI.

La estructura contempla una garanta quirografaria y garanta hipotecaria y prendaria de la Planta. La
Emisin de Bonos AGUAI est respaldada por una Garanta Quirografaria. Complementariamente, la
Sociedad asume el compromiso y la obligacin de constituir, como respaldo adicional de los Bonos AGUAI
la garanta hipotecaria y prendaria de la Planta, con lo cual se mitiga el riesgo asociado a la construccin.

As como en fase de construccin, durante la operacin de la destilera se cuentan con seguros estndares
en la industria mediante el Contrato de Gerencia de Riesgo, de esta forma se reducen posibles riesgos por
desastres naturales a las que la planta se encuentra expuesta. La planta cuenta con garanta de buen
funcionamiento duradera por un ao acordado en el contrato de Gerencia de Riesgo de Integrador CGR.

La empresa cuenta con contratos de venta take or pay o toma o paga, el cual se ha suscrito con una
distribuidora de alcohol etlico europea, la cual adquirir volmenes fijos establecidos en dicho contrato por el
lapso de 5 aos.

La empresa cuenta con contratos con proveedores, se ha firmado un contrato por 5 aos con un proveedor
calificado, el cual proveer un mnimo de 572.000 toneladas/ao durante los cinco aos de vigencia del
contrato take or pay. La caa restante para alcanzar los volmenes esperados de produccin, se obtendr
mediante la suscripcin de contratos de provisin con los agricultores de la zona con el fin de incentivar la
participacin y el desarrollo de agricultores medianos y pequeos localizados en el rea de influencia.

A septiembre de 2013 (30 meses despus de instalado el proyecto), la empresa logr reportar ingresos por
concepto de ventas operativas con un saldo de Bs 94,73 millones (3,93% del Total Activo)

Informacin utilizada para la Calificacin
De la estructura y Fideicomiso:
1. Acta Extraordinaria de Junta accionistas de fecha 24 de Diciembre 2009 donde se aprueba los trminos y
condiciones de la emisin de Bonos AGUAI. Declaracin Unilateral de Voluntad 24 de diciembre de 2009
2. Contratos de Administracin de Activos en fideicomiso suscritos con el Banco BISA S.A.
3. EE.FF. auditados de los fideicomisos al 30 de septiembre de 2013.
De los Activos subyacentes AGUAI S.A.
1. Informacin financiera:
Proyecciones financieras.
Estructura de costos y gastos.
Detalle de las principales cuentas del activo, pasivo y patrimonio.
2. Informacin de las operaciones:
Estadsticas de produccin y ventas.
Informacin sobre principales proyectos.
. Descripcin del proceso operativo de la empresa y utilizacin de tecnologa.
3. Perfil de la empresa
. Estructura accionarial.
. Nmero de trabajadores y situacin laboral.
. Plana gerencial y estructura organizativa.
. Caractersticas de la administracin y propiedad
4. Otros
Informacin corporativa.
Informacin estadstica del sector.
Tesoro General de la Nacin:
1. Informacin macroeconmica
2. Memoria Anual del Banco Central de Bolivia.
3. Informe de poltica Monetaria.
Otros varios:
1. OECD FAO Agricultural Outlook 2011 2020
2. Renewables 2011 Global Status Report, publicado en agosto de 2011.

Anlisis Realizados
1. Anlisis financiero histrico: Interpretacin de los estados financieros histricos de los partcipes en el
proceso de emisin con el fin de evaluar la calidad crediticia de las entidades participantes a fin de
salvaguardar la buena calidad de la emisin y la proteccin de los intereses de los inversionistas.
2. Anlisis financiero proyectado: Evaluacin de los supuestos que sustentan las proyecciones financieras
del fideicomiso AGUAI Bonos y de los participantes en la estructura, as como anlisis de la
predictibilidad, variabilidad y sensibilidad de la capacidad de pago de la empresa a diversos factores
econmicos.
3. Evaluacin de los aspectos legales: Revisin de todos los contratos que involucre la estructura.

Sectorial Soberano
Contexto Regional de Sudamrica
Segn datos proyectados de la CEPAL (Comisin Econmica para Amrica Latina) a 2013, la situacin
econmica de la regin respaldada por el crecimiento econmico, prev un comportamiento positivo
generalizado.
Se proyecta que Bolivia alcance un crecimiento econmico del 5,5%, adicionalmente, se espera que Paraguay
logre el crecimiento ms significativo de la regin (12,5%), seguidamente de Per con 5,9%. Por su parte Chile,
se ubica en cuarto lugar con un crecimiento del 4,6%, y con menores porcentajes se encuentran, Colombia (4%),
Ecuador y Uruguay con el 3,8%, Argentina (3,5%), Brasil (2,5%) y por ltimo Venezuela con un mnimo
crecimiento del 1%.

Grfico 1

Fuente: CEPAL / Elaboracin: PCR-PACIFIC CREDIT RATING

Los pases sudamericanos, afrontan en 2013, un escenario externo poco dinmico, donde la poltica
macroeconmica en cada territorio tendr que ser administrada con cautela, para evitar desequilibrios cuyos
sntomas se traduzcan en signos negativos.
Las principales limitaciones para el crecimiento regional, sin embargo, estn relacionadas a debilidades
institucionales que aparentemente todava no se han superado desde la dcada de los aos 80.
La regin, con ciertas excepciones, muestra fortalezas que pueden hacerle frente a posibles desafos que
lleguen a presentarse en el camino, entre ellas se encuentran reservas internacionales elevadas, escasa
deuda pblica externa y bajos niveles inflacionarios.
Por otro lado, el descenso de los precios de varios productos de exportacin de la regin, en especial
minerales y metales, petrleo, y algunos alimentos, se relaciona con la recesin aun persistente en la zona
del Euro y principalmente a cierta desaceleracin del crecimiento de China.
Los trminos de intercambio se mantendrn como en el 2012, pero con ciertas variaciones de acuerdo a la
estructura exportadora de cada pas, donde se estima que los principales afectados seran los exportadores
de minerales y metales (Chile y Per), y en segundo lugar, los exportadores de hidrocarburos, Bolivia,
Ecuador, Colombia y Venezuela, considerados pases con una economa no tan diversificada.
A mayo de 2013, Venezuela y Argentina, mostraron dos dgitos de inflacin, considerndose a estos pases,
poseedores de las cifras ms preocupantes, debido principalmente al impacto en los precios internos de la
devaluacin de la moneda nacional ocurrida en febrero de 2013 y al aumento de la escasez de productos.
Para paliar la inflacin, algunos pases de la regin, han recurrido a contraer la poltica monetaria aplicada
con anterioridad.

Contexto Econmico Bolivia
El PIB
1
(Producto Interno Bruto) ha presentado estos ltimos aos una tendencia creciente pasando de
registrar Bs 30 MM en el ao 2008 a Bs 36 MM en el 2012.Bolivia ha registrado una tasa de crecimiento
promedio del producto de 4,8% en las gestiones 2008 - 2012.

Grfico 2 Grfico 3

Fuente: INE
2
Y BCB
3
/ Elaboracin: PCR-PACIFIC CREDIT RATING

En el periodo 2010, el PIB cerr con una cifra de 4,1%, el sector con mayor crecimiento fue petrleo y gas
natural con un incremento de 14% respecto al 2009. A diciembre de 2011, se produjo una variacin positiva
de 5,2%, donde la construccin aument en 8%.

Para la gestin 2012 se tiene un incremento del PIB a precios de mercado en 5,2%, este buen desempeo de
la economa boliviana fue generado por la mayor produccin en sectores como: Industria Manufacturera,
Agricultura y Comercio los cuales presentaron tasas de crecimiento de: 4,7%, 4,1% y 3,8% respectivamente.
As mismo actividades del sector servicios (sistema financiero y servicios de la administracin pblica)
contribuyeron a registrar tasas de crecimiento del 9,8% y 5,9%. Se produjo un descenso dentro de los
minerales de 5%, esperando que el mismo sea estacional y que llegue a crecer para finales de la gestin
2013.
Segn datos proporcionados por el Ministerio de Economa y Finanzas Pblicas, para el ao 2012, el
Producto Interno Bruto, se situ en 31.000 millones de dlares, donde los sectores que mayor contribucin
tuvieron, fueron el de hidrocarburos, el de construccin, el de manufacturas y de la produccin agropecuaria.

Cuadro 1
Producto Interno Bruto Real por sector econmico

MM de Bs (Ao Base 1990)

2008 2009 2010 2011 2012
2007-
2008
2008-
2009
2009-
2010
2010-
2011
2011-
2012
PIB(precios de mercado) 30.278 31.294 32.586 34.272 36.046 6,1% 3,4% 4,1% 5,2% 5,2%
Impuesto indirectos 3.004 2.946 3.200 3.600 4.009 6,9% -1,9% 8,6% 12,5% 11,4%
PIB (precios bsicos) 27.274 28.348 29.385 30.672 32.037 6,1% 3,9% 3,7% 4,4% 4,5%
Agricultura.silvicultura.caza y pesca 4.022 4.170 4.121 4.249 4.425 2,6% 3,7% -1,2% 3,1% 4,1%
Petrleo y gas natural 1.988 1.720 1.960 2.100 1.844 2,0% -13,5% 14,0% 7,2% -12,2%
Minerales metlicos y no metlicos 1.911 2.100 2.015 2.083 1.980 56,3% 9,9% -4,1% 3,4% -5,0%
Industrias manufacturas 5.110 5.355 5.494 5.698 5.969 3,7% 4,8% 2,6% 3,7% 4,7%
Electricidad. gas y agua 580 615 660 709 576 3,6% 6,0% 7,3% 7,4% -18,7%

1
Expresado en Millones de US$ de 1990.
2
Instituto Nacional de Estadstica.
3
Banco Central de Bolivia.
0
5
10
15
20
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2
B
s

M
M

(
A
o

B
a
s
e

1
9
9
0
)

Evolucion del PIB Real
(A Precios de Mercado)
0
20
40
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80
100
120
140
160
180
200
2
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2

B
s

M
M

Evolucion del PIB Nominal
(A Precios de Mercado)
Cuadro 1
Producto Interno Bruto Real por sector econmico
Construccin 951 1.054 1.132 1.223 872 47,0% 10,8% 7,4% 8,0% -28,7%
Comercio 2.450 2.570 2.672 2.771 2.875 41,1% 4,9% 4,0% 3,7% 3,8%
Transporte. almacenamiento y
comunicaciones
3.190 3.368 3.637 3.860 3.964 4,0% 5,6% 8,0% 6,1% 2,7%
Servicios financieros. seguros y
servicios a las empresas
3.415 3.557 3.757 3.956 4.344 4,7% 4,2% 5,6% 5,3% 9,8%
Servicios de la administracin pblica 2.657 2.829 2.932 3.114 3.296 38,8% 6,5% 3,7% 6,2% 5,9%
Otros Servicios 2.044 2.107 2.178 2.240 1.234 32,4% 3,1% 3,4% 2,8% -44,9%
Servicios Bancarios Imputados -1.000 -1.010 -1.173 -1.331 -1.614 31,6% 1,0% 16,1% 13,5% 21,2%
PIB actividades extractivas no
renovables
3.899 3.820 3.975 4.184 3.824 22,9% -2,0% 4,0% 5,3% -8,6%
PIB sin actividades extractivas no
renovables
23.419 24.615 25.411 26.488 25.942 12,5% 5,1% 3,2% 4,2% -2,1%
Fuente: INE Y BCB/ Elaboracin: PCR-PACIFIC CREDIT RATING

Contexto Econmico Boliviano
Cuadro 2
Resumen Indicadores

2008 2009 2010 2011 2012
Inflacin

Inflacin (%)

11,85% 3,45% 2,50% 9,91% 4,52%

UFVs (Precio)

1,46897 1,51907081 1,544011324 1,644715833 1,765665833
Cuentas Fiscales

Ingresos Totales
(MM Bs)
39.513,56 39.969,84 42.418,86 54.450,27 65.594,62

Egresos Totales
(MM Bs)
39.525,32 42.405,35 42.553,72 56.358,33 62.174,59
Deuda Publica

Interna (MM Bs)

223,20 1.418,56 1.726,30 1.244,16 1.275,82

Externa (MM Bs)

705,84 477,83 371,70 389,87 407,71
Balanza de Pagos

Cuenta Corriente (MM Bs)

14.314,56 5.198,11 5.313,12 525,46 14.594,39

Cuenta Capital
(MM Bs)
2.719,26 - 200,23 6.363,03 6.699,71 3.665,35

Errores y Omisiones (MM Bs)

31,96 - 2.731,53 - 5.270,74 7.592,44 - 6.517,89
Balanza Comercial

Exportaciones
(MM Bs)
49.837,36 37.635,04 48.344,40 62.739,94 80.904,59

Importaciones
(MM Bs)
36.662,55 31.904,34 38.890,88 54.439,21 56.807,91
Reservas

RIN(MM Bs)

55.509,78 59.803,32 67.523,80 82.447,24 95.537,30
Fuente: INE Y BCB/ Elaboracin: PCR-PACIFIC CREDIT RATING

Precios e Inflacin: A finales de 2010, nuevas presiones inflacionarias se asentaron en el mercado como
resultado de un alza en los precios internacionales de materias primas y productos que Bolivia importa. A raz de
esto, el BCB durante el mes de noviembre y diciembre de 2010 apreci el tipo de cambio de Bs 7,07 por dlar a
Bs 7,05.
Al finalizar la gestin 2011, la moneda boliviana se apreci respecto al dlar, fijndose un tipo de cambio de Bs
6,96 por dlar y la inflacin fue 9,9%. Posteriormente, la inflacin para la gestin 2012 descendi a 4,5%.
A septiembre de 2013, la inflacin acumulada fue del 5,6%, cuyo origen obedece al incremento en los precios de
los alimentos principalmente.
Sector Fiscal: Para Diciembre 2010 las cuentas de ingresos fiscales que presentaron mayor participacin fueron
las de Tributos e IDH (55% y 30% respecto al total de ingresos). Sin embargo es importante mencionar que si
bien estos tems constituyen el grueso de los ingresos fiscales totales, su valor ha ido creciendo en relacin a sus
valores histricos. Los egresos totales estn compuestos en su mayora por los egresos corrientes (68%/Total
Egresos), con la cuenta de Servicios Personales como la ms representativa con 31% del total de egresos, y los
egresos de capital representan el 30% sobre el total de egresos.
A diciembre de 2011, se tiene a los ingresos por tributos como la cuenta con mayor peso dentro de los ingresos
corrientes, la cual representa el 59% del total de los ingresos, seguido por los ingresos por IDH con 30%. Por el
lado de los egresos totales, los egresos corrientes representan el 64%, siendo los Servicios Personales los ms
representativos con 28%, y los egresos de capital suman el 36%.
Se considera positiva la gestin fiscal al primer semestre de 2013, las cuentas fiscales mostraron una mejora con
relacin al similar semestre del ao precedente, el sector pblico no financiero, por octavo ao consecutivo
muestra supervits, principalmente en el Gobierno General, los Gobiernos Autnomos Departamentales y los
Gobiernos Autnomos Municipales, producto de mayores ingresos por concepto de hidrocarburos, ante niveles
de produccin nunca antes registrados, tambin por el incremento de la renta interna, venta de otras empresas,
impuestos sobre hidrocarburos y renta aduanera. A su vez el gasto fiscal se increment por el gasto de
funcionamiento del aparato estatal.
Las cuentas fiscales tienen amplia dependencia de las exportaciones de materias primas, donde la variable
precio juega el papel ms importante. A junio de 2013, los ingresos del sector pblico no financiero, presentaron
un crecimiento de 21,7% respecto al periodo similar de 2012, alcanzando Bs 48.645,1 millones. Por otra parte,
los egresos presentaron un incremento mayor al de los ingresos y egresos de la gestin 2012 (27,2%),
totalizando Bs 42.117,4 millones, estos se refieren al aumento de los gastos corrientes, servicios personales,
bienes y servicios.

Deuda Pblica
4
: A diciembre de 2010 la deuda interna se contabiliza en Bs 1.244 MM, mientras que la externa
en Bs 371 MM, con una contraccin del Crdito Interno Neto de Bs 106 MM.
En el 2011, se puede notar claramente que la deuda total disminuy respecto a la gestin 2010 en 22,1%, para
registrar Bs 1.634 MM, compuesta principalmente por deuda interna (Bs 1.244 MM) y deuda externa (Bs 389
MM). La principal causa para que la deuda total bajara se debe fundamentalmente a la disminucin de la deuda
interna (28%) respecto a la gestin 2010.
Para la gestin 2012, se puede notar que la deuda interna registrada fue de Bs 1.275 MM (llegando a representar
75,78% del total de la deuda), misma que es superior en 2,54% respecto al ao anterior; por el lado de la deuda
externa, se lleg a registrar Bs 407 MM.
Al primer semestre de 2013, la deuda interna ascendi a Bs 4.970 MM.

Balanza de Pagos: Para diciembre 2010 la cuenta corriente de la balanza de pagos registra un supervit de Bs
6.405 MM, explicado principalmente por el supervit de las transferencias corrientes en Bs 7.505 MM; la cuenta
capital registr Bs 6.363 MM.
A diciembre de 2011, se puede notar que la cuenta corriente es inferior a la registrada en diciembre 2010 en
90%, registrando Bs 525 MM. Se puede notar que este supervit en cuenta corriente se debe fundamentalmente
a las transferencias corrientes registradas en la gestin 2011, monto que registro Bs 8.062 MM y que sirvi para
poder cubrir la mala gestin de una balanza comercial deficitaria (Bs 7.537 MM); la Cuenta Capital registr Bs
6.700 MM.
Para la gestin 2012, la Cuenta Corriente lleg a registrar Bs 14.594 MM, siendo los Bienes Netos las que

4
No se registraron datos a la fecha de elaboracin del informe.
impulsaron este resultado con Bs 2.956 MM, que ayudaron a contrarrestar las rentas netas deficitarias de Bs
11.177 MM; la Cuenta Capital llego a registrar Bs 3.665 MM.
A septiembre de 2013, la cuenta corriente presenta un supervit de Bs 7.751 MM, y la cuenta ms representativa
fue la balanza comercial, con un resultado neto de Bs 13.534 MM, la Cuenta Capital registr un comportamiento
negativo de Bs 1.442 MM.

Reservas Internacionales Netas: A diciembre de 2010, las RIN registraron Bs 67.523 MM, incrementndose en
diciembre de 2011 a Bs 82.447 MM, producto principalmente de la austeridad econmica financiera que se vive
en Bolivia.
Para diciembre de 2012 las RIN del BCB continuaron aumentando de manera sostenida hasta alcanzar un monto
de Bs 95.537 MM. El Estado Plurinacional de Bolivia presenta la cobertura ms alta de reservas internacionales
en meses de importaciones de bienes y servicios en Amrica Latina. El 16% de las RIN est compuesto por las
tenencias de oro de la Autoridad Monetaria, cuyo saldo aument en Bs 1.086 MM respecto a diciembre de 2010,
debido al incremento del precio internacional del oro. El principal componente de las divisas son los valores que
representan el 82% de las Reservas Netas y que se refieren a la adquisicin de instrumentos financieros
emitidos por gobiernos, agencias internacionales y bancos. Otro componente son las tenencias DEG, que
representan el 2% de las RIN.
Al 30 de septiembre de 2013, alcanzaron un monto de Bs 99.473 MM, cuya composicin, segn el Banco Central
de Bolivia, muestra una adecuada diversificacin por monedas, con una participacin del dlar estadounidense
(USD) de 67,7%, oro 12,5%, euros 10,7%, yuanes (CNY) 2,6%, dlar canadiense (CAD) 2,4%, dlar australiano
(AUD) 2,3 y derechos especiales de giro (DEG) 1,8% respecto al total de reservas.

Resumen de la Estructura
5

Estos bonos fueron emitidos el 13 de enero de 2010, conforme a lo establecido a la resolucin de la ASFI de
Autorizacin de la Oferta Pblica Primaria de Intercambio Parcial y la inscripcin en el RMV de los Bonos AGUAI
N 005/2010 de fecha 12 de Enero de 2010 se autoriza la oferta pblica y la inscripcin en el RMV de la ASFI
bajo el nmero de registro N ASFI/DSV/ED-AGU-001/2010.

El emisor de los Bonos es el Ingenio Sucroalcoholero AGUAI S.A., los bonos son denominados Bonos AGUAI.
El monto de la presente emisin es de Bs 1.312.500.000 UFV. Tienen una serie nica y una cantidad de valores
de 200, el plazo para la emisin es de 4527 das calendario. La modalidad de colocacin primaria fue a mejor
esfuerzo. Estn clasificados como bonos redimibles a plazo fijo y no convertible en acciones.

Descripcin de los Fidecomisos AGUAI
Los Fideicomisos AGUAI han sido constituidos como Fideicomisos en Administracin mediante contratos de
fideicomiso suscritos con el Banco BISA S.A., los mismos han sido elevados a escritura pblica. Dichos
fideicomisos fueron constituidos en forma previa al inicio de la Colocacin de los Bonos AGUAI y todos ellos
sern auditados como mnimo semestralmente, por firmas registras en el RMV a cargo de la ASFI.
El Fideicomiso AGUAI Construccin tiene, entre otras caractersticas y condiciones, las siguientes:

5
Los trminos definidos en esta seccin se utilizarn de forma recurrente en todo el documento, sin detallar nuevamente los conceptos
o agentes a los que se hace referencia.
Cuadro 3
Caractersticas del Fideicomiso AGUAI Construccin
Denominacin Fideicomiso AGUAI Construccin
Fideicomitente: La Sociedad
Beneficiario:
AGUAI S.A. y todas las personas naturales y jurdicas que sean contratistas, proveedores o de
alguna manera estn relacionados con la Construccin de la Planta
Destino de los rendimientos:

Los rendimientos generados por la inversin de los recursos estarn destinados a cubrir los
gastos y costos del Fideicomiso AGUAI Construccin as como, en caso de colocacin exitosa de
la Meta 2, transferir recursos al Fideicomiso AGUAI Proveedores para el pago de los gastos y
costos remanentes de ese Fideicomiso, pudiendo los saldos ser transferidos peridicamente a
una o ms cuentas del Fideicomiso Bonos AGUAI destinadas a cubrir los gastos y costos de este
Fideicomiso y/o los gastos y costos correspondientes a los Bonos AGUAI. A la conclusin del
Fideicomiso AGUAI Construccin, el saldo de los rendimientos generados por la inversin de los
recursos ser transferido a una o ms cuentas del Fideicomiso Bonos AGUAI destinadas a cubrir
los gastos y costos de ese Fideicomiso.
Remanentes:
En caso de que a la terminacin del Fideicomiso AGUAI Construccin existan remanentes que
no provengan de los rendimientos generados por la inversin de los recursos, sern entregados
y beneficiarn a la Sociedad.
Fuente: AGUAI S.A. / Elaboracin: PCR

El Fideicomiso Bonos AGUAI tiene, entre otras caractersticas y condiciones, las siguientes:

Cuadro 4
Caractersticas del Fideicomiso de Bonos AGUAI
Denominacin Fideicomiso Bonos AGUAI
Fideicomitente: La Sociedad
Beneficiario: Tenedores de Bonos AGUAI

Destino de los rendimientos:
Los rendimientos generados por la inversin de los recursos del Fideicomiso Bonos AGUAI
sern utilizados para el pago de los costos y gastos de este Fideicomiso y los costos y gastos
correspondientes a los Bonos AGUAI.
Remanentes:
Todos los montos remanentes a la terminacin del Fideicomiso Bonos AGUAI sern
entregados y beneficiarn a la Sociedad.

La Constitucin de los Fideicomisos AGUAI implica la transmisin de los siguientes bienes y/o derechos:
A) Para el Fideicomiso AGUAI Construccin
El cien por ciento (100%) de los fondos en efectivo recibidos producto de la colocacin de los primeros 160
Bonos AGUAI menos los montos en efectivo destinados al pago de los costos y gastos del Fideicomiso Bonos
AGUAI, de los costos y gastos correspondientes a los Bonos AGUAI relacionados con la Meta 1 y al pago de los
honorarios del auditor externo que realizar las funciones sealadas en el numeral 1.9.2.l) del Acta de la Junta
de Accionistas.
La suma de USD 1.500.000 (Un milln quinientos mil 00/100 de Dlares de los Estados Unidos de Amrica)
destinados a la construccin de la Planta.
La suma de USD 6.000.000 (Seis millones de dlares 00/100 de los Estados Unidos de Amrica)
correspondientes al incremento de capital de la Sociedad, de acuerdo al Acta de la Junta de Accionistas de
fecha 24 de diciembre de 2009, destinados a la construccin de la Planta.
B) Para el Fideicomiso AGUAI Proveedores
El cien por ciento (100%) de los fondos en efectivo recibidos producto de la colocacin de los Bonos AGUAI
colocados para alcanzar la Meta 2, menos los montos en efectivo destinados al pago de los costos y gastos del
Fideicomiso Bonos AGUAI y de los costos y gastos correspondientes a los Bonos AGUAI relacionados con la
Meta 2.
C) Para el Fideicomiso Bonos AGUAI
1) Los flujos de intereses y amortizaciones de capital correspondientes a los Bonos del TGN provenientes de
la colocacin de los Bonos AGUAI. A partir del Arranque de Operaciones, los flujos provenientes de las
ventas futuras de alcohol etlico producto del Contrato Take or Pay y de la venta de los primeros volmenes
vendidos por cualquier otro mecanismo, en adicin al Contrato Take or Pay, hasta alcanzar: (i) para la
primera Gestin Comercial a partir del Arranque de Operaciones, 70 millones de Litros y; (ii) para las
siguientes Gestiones Comercial+es hasta treinta (30) das calendario antes del vencimiento de los Bonos
AGUAI, 98 millones de litros.
2) Aportes voluntarios de AGUAI.
3) Recursos en efectivo, determinados en la Declaracin Unilateral de Voluntad y en el respectivo Contrato de
Fideicomiso, destinados al pago de los gastos y costos del Fideicomiso Bonos AGUAI.
4) Recursos en efectivo, determinados en la Declaracin Unilateral de Voluntad y en el respectivo Contrato de
Fideicomiso, destinados al pago de los gastos y costos correspondientes a los Bonos AGUAI.
Recursos en efectivo, determinados en la Declaracin Unilateral de Voluntad y en el respectivo Contrato de
Fideicomiso, destinados al pago de los honorarios del auditor externo que realizar las funciones sealadas
en el Acta de la Junta Extraordinaria de Accionistas de fecha 24 de diciembre de 2009. Los Estados
Financieros de la Sociedad reflejarn como activos restringidos los bienes y derechos transmitidos a los
Fideicomisos AGUAI.
Los Fideicomisos AGUAI tendrn, entre otras que sean establecidas en los respectivos contratos, las
siguientes funciones:
La apertura de cuentas fiduciarias de recepcin de forma directa de fondos.
La distribucin de los flujos recibidos, en cuentas fiduciarias individuales e independientes dentro de
la misma estructura, segn las necesidades, para cumplir con las obligaciones asumidas por el
fideicomitente con los beneficiarios.
Establecimiento de una fuente de recaudacin y mecanismo de pago para los Tenedores de Bonos
AGUAI para el caso del Fideicomiso Bonos AGUAI.
Control mensual del cumplimiento del contrato de fideicomiso y comunicacin a las instancias
determinadas previamente.
Invertir temporalmente los recursos lquidos del Fideicomiso.
Otras que sean establecidos en los Contratos de Fideicomiso correspondientes.

Bonos AGUAI
Los Bonos AGUAI son ttulos de contenido crediticio expresados en Unidad de Fomento de Vivienda (UFV) y
estarn representados por anotaciones en cuenta. Los valores han sido colocados en el mercado primario
Burstil a travs de una oferta pblica de Intercambio. Cada Bono tiene un valor nominal de Bs 6.562.500 UFV
(Seis millones Quinientos Sesenta y Dos Mil Quinientos 00/100 Bolivianos con mantenimiento de valor respecto a
la Unidad de Fomento a la Vivienda UFV).
El precio de intercambio al cual los Bonos del Tesoro General de la Nacin fueron intercambiados por los Bonos
AGUAI, es equivalente al valor nominal de los Bonos AGUAI, de acuerdo a la siguiente relacin de intercambio:
Un (1) Bono de AGUAI = Un (1) BT ms efectivo
BT= Cualquier Bono del Tesoro General de la Nacin de los sealados en los cuadros siguientes.
Para alcanzar cualquiera de las Metas de Colocacin (Colocacin Exitosa), se emitieron doscientos (200) Bonos
de AGUAI, los mismos que fueron pagados de la siguiente forma a fin de cumplir con la Colocacin Exitosa:
Meta 1: Consiste en la colocacin de 160 Bonos AGUAI, los cuales fueron pagados de la siguiente forma:
a) Los primeros 144 Bonos AGUAI fueron pagados en efectivo y mediante el intercambio de un Bono del
Tesoro General de la Nacin
6
.
b) Los siguientes diecisis (16) Bonos AGUAI fueron pagados nicamente en efectivo.
Meta 2: Debido a que los bonos correspondientes a la meta 2 no fueron colocados no se recibi ningn pago por
los mismos Los Bonos AGUAI pagarn un inters o rendimiento variable, con un inters mnimo anual de cero
coma cincuenta por ciento (0,50%), segn lo dispuesto en la Declaracin Unilateral de Voluntad.
Para efecto del clculo del monto de inters mnimo anual devengado se usar como base el ao comercial (360
das). La frmula para dicho clculo es la siguiente:
VCi = (VNi * (r * P/360))*UFV
Donde:
VCi: Valor del cupn en el periodo i
r: Inters mnimo anual
VNi: Saldo vigente de capital en el periodo i
P: Plazo del cupn
El inters mnimo anual est cubierto por los flujos provenientes por los rendimientos y amortizaciones de capital
de los Bonos del TGN recibidos como parte de pago por la colocacin primaria de los Bonos AGUAI.

Estructura Corporativa de AGUAI
AGUAI se constituy especficamente para el desarrollo, construccin y operacin de proyectos de alcohol
etlico.
La composicin accionaria a la fecha de elaboracin del presente informe se establece a continuacin:

Cuadro 5
Accionistas AGUAI
Accionistas % de Participacin
Sergio Joao Marchett 16,00%
Ricardo Antonio Cambruzzi 5,33%
Cristbal Roda Vaca 21,34%
Nilson Medina 8,89%
Ismael Maldonado Acebo 12,52%
Remedios Martinez de Maldonado 12,50%
Cereales del este S.A. 3,66%
Granorte, Granos y Semillas S.A. 3,66%
Angela Colamarino Di Silvio 0,84%
Rosa Mara Colamarino Di Silvio 0,30%
Maria Antonieta Colamarino Di Silvio 0,30%
Rogerio Cadore 4,95%
Jos Eduardo Egez El Hage 3,96%
Emilio Colamarino Di Silvio 5,68%
Bernado Yupanqui Mamani 0,08%
Total 100%

A la fecha de elaboracin del informe la sociedad presenta la siguiente composicin de directorio:

6
Caractersticas establecidas en anexos 2
Cuadro 6
Directores AGUAI
Director Titular Director Suplente
Cristbal Roda Vaca Carlos Hugo Melgar
Sergio Joao Marchett Ricardo Antonio Cambruzzi
Nilson Medina Jos Eduardo Eguez El Hage
Ismael Maldonado Acebo Jorge Velarde Heinrich
Emilio Colamarino Bernando Yupanqui

Plana Gerencial
La administracin ejecutiva est estructurada por las siguientes personas:

Cuadro 7
Plana Gerencial del Proyecto
Plana Gerencial Cargo
Cristbal Roda Vaca Presidente Ejecutivo
Luis Caballero Barba Gerente del Proyecto/Fiscal de Obra
Jaime Valencia Valencia Gerente General
Nikomir Matkovic Ribera Gerente Administrativo
Descripcin del Proyecto
AGUAI se constituy el 10 de mayo de 2007 en el Departamento de Santa Cruz, Repblica de Bolivia, con la finalidad
de desarrollar una industria Sucroalcoholera para producir alcohol etlico industrial a partir de caa de azcar. Este
proyecto nace como iniciativa empresarial de dos grupos relacionados al sector agrcola, e industrial de Alcohol etlico
que pretenden aprovechar una atractiva oportunidad de Mercado.

En una primera fase a partir de mayo de 2012, la unidad industrial realizar una molienda de 1.000.000 de
toneladas mtricas anuales y una produccin de 70.000.000 de litros de alcohol etlico. El tiempo estimado de
construccin de la planta es de 28 meses. Para la ejecucin del Proyecto se necesitan inversiones por un monto
equivalente a USD 80 MILLONES. A la fecha se han efectuado aportes por USD 12 MILLONES y se ha suscrito
un compromiso de aporte adicional por USD 6 MILLONES hasta 20 meses posteriores a la fecha de colocacin.

Para minimizar el riego de construccin y de volatilidad de precios se estructur un mecanismo de cobertura o
proteccin de capital con Bonos TGN transferidos a un fideicomiso administrado por un fiduciario autorizado por
un regulador competente.

La gran mayora de los fondos obtenidos en efectivo en la meta 1 sern utilizados para el pago de un Contrato de
Construccin Contrato de Gerencia a Riesgo (CGR) sobre la base de avances de obra, adelantos en la adquisicin
de equipos y periodos de desembolsos. El CGR ha sido suscrito con STI. Empresa americana especialista en el
montaje y desarrollo de plantas de alcohol etlico. El diseo de ingeniera, la seleccin y cotizacin de equipos y obras
necesarias para la construccin de la planta han sido desarrollados por AGUAI. Sin embargo, STI, como parte de las
obligaciones emergentes del CGR, certifica la factibilidad tcnica de la ingeniera a detalle y se compromete a realizar
el proyecto en un precio mximo garantizado en un lapso no mayor a 28 meses.

Proceso de Produccin
La produccin convencional de alcohol etlico en base de caa de azcar comprende tres etapas: recepcin de la
caa, preparacin de la caa, y extraccin de jugos de la caa. Esto ser realizado a travs de la tecnologa de
difusor (en la cual se desgarra la caa y se lava extrayendo la sacarosa). Luego de extrados los jugos, stos pasan
por los procesos estndar de fermentacin y destilacin, proceso en el cual se obtiene un alcohol hidratado de 96GL
(lo cual significa que en la solucin lquida hay 96% de alcohol y 4% de agua). Para poder ser usado como
combustible anhidro se tiene que llevar a 99GL (minimizando el porcentaje de agua) a travs del proceso de
deshidratacin, en la cual se utilizar la tecnologa avanzada del tamiz molecular; dicha tecnologa consta de un gran
colador que permite el paso de las molculas de agua pero no de alcohol.

El Operador
La empresa norteamericana STI ha organizado un equipo de direccin para la construccin del proyecto quien es
el responsable de la supervisin de la construccin de la planta y las instalaciones. Su principal rol es la de
supervisar a los contratistas que estn involucrados en el proyecto, asegurar las metas propuestas en los
contratos y asegurar de que se respeten los principios de los sponsors, el cumplimiento de los contratos, la
verificacin de la calidad de las instalaciones, el costo, cronograma objetivo y de obtener los permisos y
autorizaciones de las entidades reguladoras. Los integrantes del equipo del Operador poseen varios aos de
experiencia en la supervisin, coordinacin, entrenamiento y administracin en proyectos de similar envergadura.
La empresa en cuestin (STI) certific en fecha 15 de diciembre de 2012 la finalizacin de la planta as como las
respectivas pruebas realizadas a la misma, garantizando la puesta en marcha, la capacidad de produccin y la
capacitacin al personal operario.

Anlisis del Sector
Etanol
a) Caractersticas generales
El etanol es un compuesto qumico conocido por el nombre de alcohol etlico, se presenta en un lquido incoloro
e inflamable, su punto de ebullicin es de 78C puede ser mezclado con agua en cualquier proporcin, est
presente en diversas bebidas fermentadas. Para su obtencin libre de agua se aplica una destilacin azeotrpica
en una mezcla con benceno o ciclohexano. De esta mezcla se destila a temperaturas ms bajas el azetropo,
formado por el disolvente auxiliar con el agua, mientras el etanol se encuentra retenido. Entre sus aplicaciones
ms comunes podemos mencionar las bebidas alcohlicas, medicamentes, cosmticos, anticongelantes y
desinfectantes. Por otra parte este compuesto qumico se emplea como combustible industrial y domstico.
Estudios han revelado que la utilizacin de este producto como combustible reduce la produccin de gases
invernaderos, promoviendo de esta forma el cuidado ambiental.

Cuadro 8
Principales Biocombustibles (y sus Orgenes)
Tecnologa Caractersticas tpicas Costo (USD ctvs/litro)
Biocombustible
Etanol
Materia prima

Caa de azcar 30-50 *
Remolacha dulce

Maz 60-80
Mandioca

Sorgo

Trigo

Biodiesel
Soya

Semilla de colza 40-80 **
Semilla de mostaza

Cuadro 8
Principales Biocombustibles (y sus Orgenes)
Palmito

Jatrofa

Residuos de aceites vegs

Grasas animales

* equivalentes a gasolina

** equivalentes a diesel

Fuente y Elaboracin: Ren 21 Global Status Report

b) Desempeo histrico
De acuerdo a un informe publicado por el Renewable Energy Policy Network for the 21st Century (Ren 21),
organismo francs que realiza estudios sobre tendencias de energias renovables en el globo
7
, el ao 2009 la
energa consumida en el globo proveniente de fuentes alternativas represent 16% del total de energa usada en
ese ao. La energa proveniente de fuentes biolgicas (usadas principalmente para cocina y calefaccin en
economas en vas de desarrollo) tuvo una participacin de 10 puntos porcentuales, energa de fuentes hdricas
represento 3,4 puntos porcentuales de la contribucin de energas alternativas en 2009. El resto de energas
alternativas represent 2,8% en 2009 (consumo que se incrementar como expone posteriormente el sector de
proyecciones). El consumo de biocombustibles en 2009 representaba slo 0,6% en ese ao, por detrs de
fuentes geotrmicas y elicas.

Grfico 4


En 2010 las energas renovables representaron aproximadamente la mitad de la nueva adicin de 194 GW de
nueva potencia elctrica adicionada en 2010. En 2010 energa de fuentes fsiles representaron 67,6% del total
de la produccin en ese ao, la energa nuclear con una participacin de 13% (sin considerar los desastres
nucleares ocurridos en 2011 en Japn), la produccin de energa proveniente de fuentes renovables (no hdricas)
contribuyo con 3,3% ( 312 GW)

Cuadro 9
Energa renovable adicionada en 2010
Tipo de origen Adicionado en 2010 Existente a final de 2010
Generacin de Potencia (GW)

Elico 39,00 198,00
Biolgico 3,00 62,00
Fotovoltaico 17,00 40,00
Geotrmico 0,20 11,00
Poder solar concentrado 0,20 1,10
Hidrulica 30,00 1.010,00

7
Renewables 2011 Global Status Report, publicado en agosto de 2011 (con informacin histrica hasta 2011)
Cuadro 9
Energa renovable adicionada en 2010
Tipo de origen Adicionado en 2010 Existente a final de 2010
Ocenica 0,00 0,30
Agua caliente / calefaccin (GWth)

Biolgico n/a 280,00
Colectores solares 30,00 185,00
Geotrmico n/a 51,00
Combustibles (Bn ltrs / ao)

Produccin de etanol 12,00 86,00
Produccin de biodiesel 1,50 19,00

Los programas de incentivo para el uso de energas alternativas, incentivados por la preocupacin mundial por
los cambios climticos, han provocado que el inters por la produccin y demanda del etanol crezca en el
mundo. Actualmente los principales pases productores y consumidores de etanol son Estados Unidos Amrica
y Brasil. . En 2010 Estados Unidos se convirti por primera vez en exportador de etanol, elaborado a base de
maz (1,3 bn l). Brasil en 2010 perdi market share en el mercado mundial de etanol, a raz de elevados precio
de la caa de azcar, debido a condiciones climticas adversas, de acuerdo a estudios publicados por la OECD
en conjuncin con FAO
8
.

Produccin de Etanol en 2010
En 2010 la produccin de etanol alcanzo un nivel de 86 billones de litros (bn l), Brasil y Estados Unidos
representaron el 88% de esa produccin.

Grfico 5

Fuente: REN21 Global Status Report / Elaboracin: PCR

El total de inversiones en energas renovables en 2010 totaliz USD 226 billones (invirtindose un adicional de
USD 45 billones en generacin hidrulica). China atrajo USD 49 billones (aumento de energa de fuentes
elicas), Estados Unidos USD 25 billones, inversiones en Brasil totalizaron ene ese ao USD 7 billones (se
consolido el sector de biocombustibles, dedicndose el fondeo a fusiones y adquisiciones que no cuentan como
nuevas inversiones). En relacin a cifras de 2009 fue la regin latinoamericana la que experimento el mayor
incremento en inversiones destinadas a fortalecer generacin elctrica alternativa: por ejemplo Mexico y
Argentina, economas que experimentaron incrementos de 348% y 568% en relacin a los fondos destinados a
biocombustibles en 2009.

8
OECD FAO Agricultural Outlook 2011 - 2020
Cuadro 10
Consumo de Biocombustibles en 2010 (en Bn l)
Pais Etanol Relativo Biodiesel Relativo Total Relativo
Estados Unidos 49,00 56,98% 1,20 6,32% 50,77 48,35%
Brasil 28,00 32,56% 2,30 12,11% 30,63 29,17%
Alemania 1,50 1,74% 2,90 15,26% 4,42 4,21%
Francia 1,10 1,28% 2,00 10,53% 3,11 2,96%
China 2,10 2,44% 0,20 1,05% 2,32 2,21%
Argentina 0,10 0,12% 2,10 11,05% 2,20 2,10%
Espaa 0,60 0,70% 1,10 5,79% 1,71 1,63%
Canad 1,40 1,63% 0,20 1,05% 1,62 1,54%
Tailandia 0,40 0,47% 0,60 3,16% 1,00 0,96%
Italia 0,10 0,12% 0,80 4,21% 0,90 0,86%
Total Mundial 86,00 81,90% 19,00 18,10% 105,00

Total UE 4,50 31,03% 10,00 68,97% 14,50


Se apreci en energas renovables en 2010 un crecimiento continuado de equipos e instalaciones, tecnologas
ms eficientes de produccin de paneles fotovoltaicos y de turbinas de viento, as como tecnologas de proceso
de biocombustibles ms avanzadas contribuyen a esta tendencia.

Escenarios de alza de precios de combustibles fsiles (petrleo) benefician el desarrollo de biocombustibles
elaborados a base de fuentes alternativas, es esto lo que se apreci en 2010 cuando segn el reporte de
Renewables 2011 Global Status Report firmas que se haban declarado en bancarrota reactivaron sus
operaciones a travs de adquisiciones y fusiones incrementadas por las expectativas de rentabilidad en
biocombustibles. La produccin de etanol a base de maz creci en 2010 en Estados Unidos hasta alcanzar una
capacidad de 51 bn l. En Brasil en 2010 grupos integrados verticalmente productores de etanol (a base de
azcar) emergieron bajo este escenario. Los adversos precios de exportacin de etanol a Estados Unidos en
2010 obligaron a autoridades brasileas a destinar 44% de la cosecha de caa de azcar a la produccin de
azcar. Se aprobaron planes en Brasil para triplicar las exportaciones de etanol a 9,9 bn l por ao.

La contribucin de energas renovables tambin viene por el lado de la generacin de empleos, totalizando en
2010 3,5 millones fuentes laborales en el mundo, principalmente concentrada en economas emergentes (China,
Brasil e India), la contribucin de los biocombustibles fue de ms de 1,5 millones en 2010, con slo Brasil
totalizando 730 mil fuentes laborales en el cultivo y procesamiento de caa de azcar destinada a etanol.

Cuadro 11
Fuentes de Trabajo generadas por Energas Alternativas - 2010
Industria
Fuentes de trabajo
estimadas
Por pases
Biocombustibles > 1.500.000 Brasil: 730.000 por etanol
Elica 630.000
China: 150.000
Alemania: 100.000
Estados Unidos: 85.000
Espaa 40.000
Agua Caliente 300.000 China: 250.000
Fotovoltaca 350.000
China: 120.000
Alemania: 120.000
Japn: 26.000
Estados Unidos: 17.000
Comportamiento histrico de precios de etanol
El precio promedio del etanol durante los ltimos tres aos fue de 1,88 USD/galn, llegando a un precio mximo
en junio del 2008 de 2,69 USD/galn, precio que coincide con el precio mximo alcanzado por el barril de
petrleo que en el mismo mes alcanz un valor de 134,02 USD/barril. Este hecho nos muestra que el precio del
etanol presenta una correlacin positiva con el precio del barril de petrleo. Asimismo se puede observar que el
precio mnimo alcanzado del barril de petrleo fue de 39,26 USD/barril de petrleo en febrero del 2009 fecha en
la cual el precio del etanol alcanzo 1,57 USD/galn precio que se encuentra entre los tres ms bajos en la serie
analizada.

Grfico 6
Precios de Etanol Histrico (USD/gal)
Grfico 7
Precios del galn de Etanol a fines de 2011 (USD)

Fuente y Elaboracin: Tradingeconomics.com

En la ltima semana de 2011 el precio del galn de etanol se cotiz en promedio en USD 2,231, inferior al nivel
superior a USD 3,0000 observado en noviembre de ese mismo ao, los precios muestran un alza considerable
en relacin a precios de 2010 cuando a septiembre la cotizacin del etanol alcanz USD 1,96/galn.

Grfico 8
Precios de Etanol (USD/gal)
Grfico 9
Precios del barril de crudo de petrleo (USD/brrl)

Fuente y Elaboracin: Tradingeconomics.com

El precio del barril de petrleo en septiembre en la ltima semana de 2011 en promedio registr USD 99,91 por
barril, siendo su precio de cierre en el ltimo da hbil de 2011 USD 98.89 por barril en el mercado de futuros de
crudo de petrleo. Los precios se incrementaron en relacin a diciembre de 2010, cuando en promedio el precio
del contrato futuro de crudo de petrleo registraba USD 91,47 en la ltima semana de ese ao.

Produccin de Etanol por materia prima
En 2011 las fuentes de elaboracin del etanol (105,73 bn l) estaban representadas en un 53,21% por maz (y
dems cereales), mientras que la produccin a partir de caa de azcar represent 28,30%. Hacia 2020 se
espera que 44% de la produccin mundial de etanol se elabore de cereales y aproximadamente un 36% de caa
de azcar. A ese ao el 5% del total producido de etanol provendr de origen celulsico. En economas
desarrolladas el etanol producido a partir de maz y cereales en 2020 representar el 78% del total. Por el
contrario en economas en vas de desarrollo ser la caa de azcar la principal fuente de etanol (80% del etanol
producido).

Grfico 10

Fuente y Elaboracin: OECD - FAO

Las exportaciones de etanol representarn en 2020 el 7% de la produccin total en promedio. Las importaciones
netas de Estados Unidos alcanzaran hacia 2020 9,5 bn l. en ese ao las exportaciones de Brasil legarn a 9,7 bn
l. La Unin Europea seleccionar el biodiesel como combustible alternativo, lo cual queda demostrado por el
comportamiento de las importaciones de etanol, que a 2013 totalizaran 4 bn l, volumen que sin embargo
disminuir hacia 2020 hasta un nivel de 2,3 bn l. Argentina se mantendr como el principal exportador de biodiesel
alcanzando 2,5 bn l en 2020.

Proyecciones de Demanda y Produccin de Etanol hasta 2020
Recurrimos en esta seccin nuevamente al informe publicado por el Renewable Energy Policy Network for the
21st Century (Ren 21), que realiza un anlisis de tendencia hasta 2020.

Grfico 11


Los precios del Etanol
9
se han incrementado en 2010, como una consecuencia del incremento en los precios de
las materias primas precursoras de este biocombustible. Precios de etanol y biodiesel se espera se mantengan
firmes a lo largo de los periodos proyectados. Las entidades publicadoras del informe mencionado pronostican la
baja de los precios del azcar en los mercados internacionales, lo cual afectara positivamente las exportaciones
de combustible de etanol (producido a partir de caa de azcar) hacindolas ms competitivas.

9
Los precios de etanol se basan en cotizaciones histricas ex destilera en Sao Paulo Brasil, mientras que los datos de los precios para
biodiesel el precio alemn neto de tarifa feed-in
Grfico 12

Fuente y Elaboracin: OECD FAO

Adems el consumo de biocombustible (etanol y biodiesel a base de soya) se ver fomentado a travs de
polticas a implementarse por gobiernos en formas de mandatos o permisos impositivos para productores y
consumidores y mayores inversiones destinadas a estos sectores en pases productores. Debido a las razones
explicadas anteriormente los precios del etanol se espera incrementen en un 80% en la siguiente dcada en
relacin a precios del periodo 2001 2010. El biodiesel se incrementara en promedio un 45% en relacin a
precios de la anterior dcada. En el caso del etanol (el combustible elaborado en base a la caa de azcar) el
precio a alcanzarse en 2020 se estima ser de USD 66,4 por hectolitro, llegando el biodiesel a costar USD 142,9
por hectolitro. Los precios de biocombustibles se incrementarn segn el estudio a un ratio menor que el del
petrleo, que se estima llegara a cotizarse en USD 107 por barril en 2020. La produccin de biocombustibles
(etanol y biodiesel) se espera alcancen niveles cercanos a los 155 billones de litros (bn l) y 42 bn l en 2020.

En economas desarrolladas la generacin de biocombustible durante el periodo de proyeccin del estudio
realizado por OECD-FAO (2011-2020) se incrementar convirtiendo en el largo plazo a Estados Unidos en el
ms grande participante en el mercado global de etanol. A razn de autorizaciones (crditos impositivos) que
permiten la mezcla de biodiesel y combustible a base de etanol en automviles modernos. De esa manera el uso
de etanol en los Estados Unidos se incrementara de un nivel de 52,81 bn l en 2011 (estimado) a 73,47 bn l hacia
2020, la produccin de ese pas en 2020 alcanzar a 63,96 bnl, llegndose a importar por consiguiente el resto.
El estudio menciona tambin el cambio que se planea realizar en el futuro (hacia finales del periodo de anlisis)
de biocombustiles de primera generacin (etanol a base de caa de azcar, mas y biodiesel de soya) hacia una
matriz de segunda generacin (a base de celulosa y hemicelulosa), tecnologa que an se encuentra bajo
anlisis, y no permite la produccin a gran escala.

Grfico 13

Fuente y Elaboracin: OECD FAO

En el futuro el mayor consumidor de biodiesel ser (y actualmente ya lo es) la Unin Europea, incrementndose
su uso en un 85% en relacin a niveles de 2010, alcanzando aproximadamente 20 bn l hacia 2020.
En lo referente a las economas emergentes Brasil, India y China representarn hacia 2020 el 85% de la
produccin de etanol en economas emergentes (71 Bn l en 2020). Las inversiones en capacidades productivas
de etanol se espera se incrementen en 6% anualmente durante el periodo proyectado por OECD-FAO. Se
pronostica Brasil continuar siendo el segundo mayor productor de etanol en el mundo (33% de participacin).
Se espera una mitad de la produccin de caa de azcar en 2020 se destine a la elaboracin de Etanol. En 2011
un consumo interno de 25,12 bn l permita a Brasil exportar 3,69 bn l, hacia 2020 las exportaciones de etanol
provenientes de Brasil totalizarn 9,70 bn l, la produccin total del combustible llegar a50,39 bn l en 2020.

Grfico 14


g) Mercado Boliviano
La produccin y exportacin de alcohol etlico en Bolivia ha crecido notablemente, las industrias azucareras
alcoholeras cuentan con acceso a mercados de la regin y a la Comunidad Econmica Europea. En el ao 2008
el volumen exportado super los 70 millones de litros por un valor superior a USD 35 millones.
Las preferencias arancelarias que goza Bolivia para la exportacin de alcohol etlico hacia la Unin Europea
estn dadas por el programa conocido como GSP+ (Generalized System of Preferences) que libera a las
exportaciones de alcohol etlico procedentes de Bolivia; los otros pases andinos y algunos centroamericanos
estn expuestos de cualquier gravamen y de cualquier limitacin en cuanto a volmenes. Este acuerdo comercial
fue recientemente renovado, con vigencia hasta el ao 2014.

En Abril 2003, la Comisin de Biocombustibles de la UE estableci metas para el consumo de biocombustibles
inicialmente en un 2% del total del combustible utilizado por el sector del transporte, aumentando gradualmente
este objetivo hasta un 5,75% en el ao 2010. Esto significa, por ejemplo, que para el 2005 el alcohol etlico
requerido era de 4,000 millones de litros, debiendo llegar gradualmente a los 13,000 millones de litros en el ao
2010.

Dadas las metas de crecimiento estratgico en el uso del alcohol etlico, en la actualidad la Unin Europea se
encuentra en un proceso de incrementar su capacidad de produccin de alcohol etlico a partir de la importante
produccin de cereales y remolacha. Sin embargo, este crecimiento tiene un lmite econmico si consideramos
las limitaciones de tierras cultivables y el costo de los factores de produccin agrcola, por lo que se prev que
las importaciones tendrn necesariamente una escala ascendente.

De acuerdo a proyecciones reportadas por el USDA
10
, el balance entre oferta y demanda para el 2007 arroja un
creciente dficit que debe ser cubierto por otras fuentes de alcohol etlico aparte de las existentes.

10
Departamento de Agricultura de los Estados Unidos
Cuadro 12
Situacin de Bioalcohol Etlico
Ao 2005 2006 2007
Produccin 830,976 1,401,992 2,507,737
Importaciones 426,063 609,100 824,100
Consumo 1,439,374 2,349,492 3,871,237
Exportaciones 46,677 17,500 22,500
Fuente: Estimations by FAS USDA posts EU25/ Elaborado:PCR

Asimismo, la magnitud de los subsidios agrcolas de la Unin Europea es tan significativa que hace pensar en
una inevitable reduccin de los mismos en el mediano plazo. De acuerdo a clculos de la UE, el bioalcohol etlico
producido en la UE llega a su punto de equilibrio cuando el precio del barril de petrleo alcanza los USD 107. De
esta manera, el bioalcohol etlico producido por la UE es viable comercialmente slo gracias a los elevados
subsidios al sector agrcola. Alternativamente, los Estados Unidos de Amrica tambin representan un mercado
potencialmente atractivo. De hecho, en su discurso a la Nacin, el ex presidente George Bush indic en enero
2007 que ese pas reducir su consumo de gasolina en 20% en los prximos 10 aos. En la actualidad, los
Estados Unidos de Amrica producen 19,000 millones de litros de biocombustibles (alcohol etlico y biodiesel) y
para lograr el objetivo sealado por gobierno americano se requieren de 132,000 millones de litros de
biocombustibles lo que representa aumentar en 7 veces el nivel de la produccin nacional de ese pas, con la
aprobacin de RFS2
11
normativa estadounidense que otorga facilidades impositivas (crditos fiscales) a usuarios
y productores de biocombustibles o de mezclas entre etanol y gasolina, y que impone requerimientos de
produccin 8y limites de emisiones contaminantes de estas fuentes energticas) de biocombustibles de primera
generacin (tradicionales a base de cereales, azcar y dems orgenes biolgicos) as como futuras cuotas de
produccin de combustibles biolgicos de segunda generacin (a elaborarse a base de celulosa). Pases de
economas emergentes como, Argentina, Paraguay y Chile, podran constituirse a corto plazo, en importantes
mercados vecinos.

Hechos Relevantes
En fecha 28 de noviembre de 2013, se ha comunicado que la Asamblea General de Tenedores de BONOS
AGUA, realizada el 26 de noviembre de 2013, determin lo siguiente:
1. Tomar conocimiento del Informe de la Sociedad Ingenio Sucroalcoholero AGUA S.A., sobre la
finalizacin de la construccin y montaje de la Fbrica de alcohol y la posterior puesta en marcha de la
planta y desenvolvimiento al 15 de noviembre de la Zafra 2013.
2. Tomar conocimiento del Informe del Representante comn de Tenedores de Bonos AGUA, al 30 de
septiembre de 2013.
3. Tomar conocimiento sobre el Informe del Proyecto de Ampliacin Planta AGUA.
4. Tomar conocimiento de la presentacin de renuncia del Representante Comn de Tenedores de Bonos,
CAISA AGENCIA DE BOLSA S.A., resolvindose por unanimidad que en un plazo no mayor a 90 das
calendarios contabilizados desde la celebracin de la presente Asamblea, se nombrar al nuevo
Representante Comn de Tenedores de Bonos AGUA. Hasta que no se encuentre sustituto, CAISA
AGENCIA DE BOLSA S.A., se mantendr como Representante Comn de Tenedores de Bonos AGUA.
En fecha 29 de octubre de 2013, se ha comunicado que la Asamblea General de Tenedores de BONOS
AGUA, realizada el 28 de octubre de 2013, determin por unanimidad proceder a la inmediata liberacin de

11
Renewable Fuels Standard Final Rule
la totalidad de acciones que el Emisor entreg en calidad de Garanta prendaria a favor de los Tenedores
de Bonos AGUA, debiendo EL BANCO FIDUCIARIO entregar la totalidad de las mismas.
En fecha 21 de octubre de 2013, se ha comunicado que la Asamblea General de Tenedores de BONOS
AGUA, realizada el 18 de octubre de 2013, determin lo siguiente:
- Declarar cuarto intermedio hasta el 28 de octubre de 2013, para resolver el punto nico del Orden del Da
ya establecido.
En fecha 10 de octubre de 2013, se ha convocado a Asamblea General de Tenedores de Bonos, a
realizarse el 18 de octubre de 2013, para tratar el nico punto:
1. Liberacin de la totalidad de acciones de la sociedad INGENIO SUCROALCOHOLERO AGUA S.A.,
otorgadas en garanta prendaria en favor de los Tenedores de Bonos AGUA.
En fecha 30 de agosto de 2013, se ha comunicado que habindose finalizado con la constitucin de la
garanta prendaria de su Planta de Alcohol, en favor de los Tenedores de Bonos AGUA, constitucin que
se acredita mediante Instrumento Pblico No. 2207/2013 Testimonio de Escritura Pblica sobre Contrato de
Constitucin de Garanta Prendara sin Desplazamiento en favor de los Tenedores de Bonos AGUA, de
fecha 26 de agosto de 2013, dieron cumplimiento al numeral 7.3.1. (Compromisos Esenciales) letra b), del
Prospecto de Emisin de Bonos AGUA, dando por finalizado, el cumplimiento de la totalidad de
Compromisos Esenciales asumidos por la Sociedad en el Prospecto de Emisin de Bonos AGUA.
En fecha 19 de agosto de 2013, se ha comunicado que la totalidad de los accionistas de la Sociedad,
acorde a su participacin accionaria en la misma y en cumplimiento al Prospecto de Emisin de Bonos
AGUA, que sostiene que AGUA una vez emitida sus acciones deber entregar en custodia y/o pignoracin
el 51% de su capital social.
En fecha 19 de agosto de 2013, realizaron la entrega al Banco Bisa S.A. de 638.921,00 Certificados
Representativos de Acciones para su custodia, Certificados Representativos de Acciones que en su
totalidad se encuentran prendados en favor de los Tenedores de Bonos AGUA.
Habindose finalizado con la constitucin de la garanta prendaria de su Planta de Alcohol, en favor de los
Tenedores de Bonos AGUA, constitucin que se acredita mediante Instrumento Pblico No. 2207/2013
Testimonio de Escritura Pblica sobre Contrato de Constitucin de Garanta Prendara sin Desplazamiento
en favor de los Tenedores de Bonos AGUA, de fecha 26 de agosto de 2013, dieron cumplimiento al
numeral 7.3.1. (Compromisos Esenciales) letra b), del Prospecto de Emisin de Bonos AGUA, dando por
finalizado, el cumplimiento de la totalidad de Compromisos Esenciales asumidos por la Sociedad en el
Prospecto de Emisin de Bonos AGUA.
La totalidad de los accionistas de la Sociedad, acorde a su participacin accionaria en la misma y en
cumplimiento al Prospecto de Emisin de Bonos AGUA, que sostiene que AGUA una vez emitida sus
acciones deber entregar en custodia y/o pignoracin el 51% de su capital social.
En fecha 19 de agosto de 2013, realizaron la entrega al Banco Bisa S.A. de 638.921,00 Certificados
Representativos de Acciones para su custodia, Certificados Representativos de Acciones que en su
totalidad se encuentran prendados en favor de los Tenedores de Bonos AGUA.
El 17 de agosto de 2013, procedi a la emisin de los ltimos 1.976.775,00 Certificados Representativos de
Acciones, completando de esta manera con la emisin del 100% de la totalidad de las 3.357.000,00
acciones suscritas por los accionistas de la Sociedad.
En reunin de Directorio de 28 de junio de 2013, se determin lo siguiente:
1. Tomar conocimiento sin mayores consideraciones del Informe del Presidente correspondiente a la
Gestin 2012, para que sea aprobado en Junta Ordinaria de Accionistas.
2. Aprobar por unanimidad los Estados Financieros de la Sociedad, correspondiente a la Gestin 2012 y su
remisin para consideracin de la Junta Ordinaria de Accionistas.
Al 15 de junio de 2013 y en cumplimiento a lo determinado en Juntas Generales Extraordinarias de
Accionistas de 10 de abril de 2012, 25 de agosto de 2012 y 19 de diciembre de 2012, la totalidad de
accionistas de la SOCIEDAD INGENIO SUCROALCOHOLERO AGUA S.A., acorde a su porcentaje
accionario y dentro del plazo establecido en las Juntas anteriormente citadas y acorde a los Estatutos de la
Sociedad, finalizaron con la totalidad del pago referente a la ltima cuota equivalente a Bs17.400.000,00
concluyendo de esta manera con el pago total de las 696.000,00 acciones suscritas por la totalidad de
accionistas emitidas en Junta General Extraordinaria de Accionistas de 10 de abril de 2012.
Dando cumplimiento al compromiso esencial del Prospecto de Emisin Bonos AGUA, el 29 de mayo de
2013, procedi con el Arranque de Operaciones del INGENIO SUCROALCOHOLERO AGUA, dando inicio
a la produccin industrial de alcohol etlico a partir de la caa de azcar, arranque que da inicio a la zafra
2013.
El 30 de abril de 2013, el Sr. Jaime Valencia Valencia - Gerente General, present renuncia al cargo,
efectiva desde el 30 de abril de 2013.

Fideicomiso Bonos AGUAI
La informacin de los estados financieros del Patrimonio Autnomo Fideicomiso Bonos AGUAI a septiembre de
2013 se resume en el siguiente cuadro en el cual se detallan las cuentas administradas por el fiduciario Banco
BISA a este corte.
A septiembre de 2013 los activos presentaron un incremento en relacin a junio de 2013 de USD -87.299
(3,95%), es as que se registra un saldo de USD 5,02 millones. El activo est compuesto por activos circulantes
(disponibilidades, inversiones temporarias y cuentas por cobrar) con un peso de 79,28% del total anteriormente
indicado, el saldo restante (activos no corrientes) se encuentra concentrado en inversiones permanentes en
entidades financieras y en Otros activos.
Cuadro 13
Balance General Fideicomiso Bonos Agua / Expresado en USD
Sep. - 12 Dic. - 12 Mar. - 13 Jun. - 13 Sep. - 13
Activos 5.192.307 5.008.497 4.912.043 4.824.745 5.015.177
Disponibilidades 283.753 210.873 155.901 146.935 380.422
Inversiones temporarias 3.842.165 3.845.656 3.626.383 3.806.181 3.533.904
Otras Cuentas por Cobrar 125.688 11.710 185.501 123.667 61.838
Inversiones permanentes 940.701 940.258 940.258 747.960 1.039.014
Otros activos 0 0 4.000 0 0
Pasivos 38.167 13.417 13.418 23.232 13.823
Patrimonio 5.154.140 4.995.080 4.898.942 4.801.512 5.001.355
Capital Fiduciario 5.700.846 5.700.709 4.988.013 4.983.870 5.275.172
Resultados del Periodo -546.706 -705.629 -89.070 -182.358 -273.817
Pasivo y Patrimonio 5.192.307 5.008.497 4.912.360 4.824.745 5.015.177

El Pasivo a septiembre de 2013 - deudas varias del Fideicomiso de Bonos Agua present una variacin de
USD -9.410 en relacin a cifras del cierre del cierre de junio, es de esta manera que para septiembre de 2013 se
registra un saldo de USD 13.823. Por su parte el Patrimonio present una expansin de 4,16% que equivale a
USD 199.842 en trminos absolutos, con lo que se alcanza una base patrimonial a septiembre de 2013 en USD
5,00 millones. El capital fiduciario a esa fecha totaliz USD 5,27 millones, explicada la diferencia por el registro
en Patrimonio de las prdidas del perodo anterior.

Cuadro 14
Estado de Resultados Fideicomiso Bonos Agua / Expresado en USD
Sep. - 12 Dic. - 12 Mar. - 13 Jun. - 13 Sep. - 13
Ingresos Financieros 48.562 65.915 12.784 29.061 44.987
Gastos Financieros 0 0 0 0 0
Resultado Financiero 48.562 65.915 12.784 29.061 44.987
Otros ingresos (Egresos) -4.671 -4.671 0 0 0
Otros ingresos operativos 0 0 0 0 0
Otros gastos operativos -452.170 -595.301 -80.963 -160.416 -241.769
Resultado Operativo Bruto -408.279 -534.056 -68.179 -131.355 -196.781
Gastos de administracin 0 0 0 0 0
Impuesto a las transferencias financieras 0 0 0 0 -2.525
Gastos auditora externa -408.279 -534.056 -68.179 -131.355 -199.306
Resultado Operativo Neto -126.522 -156.000 -30.045 -70.252 -104.342
Ajuste por Inflacin y Tenencia de Bienes 0 -865 0 0 0
Ingresos de gestiones anteriores 0 -11.662 0 0 0
Gastos de gestiones anteriores -534.802 -702.583 -98.224 -201.608 -303.649
Resultado Neto 28.719 37.577 9.153 19.172 29.750
Fuente: Agua S.A. / Elaboracin: PCR

A 30 de septiembre de 2013, los resultados del Fideicomiso registraron ingresos financieros por USD 44.987, no
present gastos financieros, pero si present gastos de operacin y administracin y cargos por incobrabilidad
por USD 348.636. Es as que las operaciones del Fideicomiso, arrojaron una prdida operativa neta de USD -
303.649 millones, prdida superior a la registrada un trimestre atrs en 50,61%, cuando el fondo haba mostrado
una prdida de USD -201.608.
Debido al efecto registrado por Ajuste por Inflacin y Tenencia de Bienes y los resultados de gestiones anteriores
el resultado neto a septiembre de 2013 es de USD -273.817 millones.

Anlisis Financiero
Anlisis del Balance General
Para el mes de septiembre de 2013 el total de activos de la Sociedad present un saldo de Bs 2,41 millones, superior
en 6,58% al saldo observado en marzo de 2013. El activo no corriente representa el 91,21% del total de activos
distribudo en Inversiones, Activos fijos, Cuentas por cobrar a largo plazo y Cargos diferidos.

Por otra parte el activo corriente represent el 8,79% (vale decir Bs 211,87 millones) del total de activos teniendo
entre sus principales cuentas a las Cuentas por cobrar con una participacion de 3,88% sobre el total de activos,
Inventarios e Inversiones a Corto Plazo, con participaciones de 2,94% y 1,28% respectivamente.

Los Pasivos de la Sociedad al mes de septiembre de 2013 experimentaron un incremento de 3,83% en relacin al
resultado obtenido a marzo de 2013, con lo cual se llega a reportar Bs 1.976,56 millones, el pasivo se encuentra
conformado en un 7,97% por el pasivo corriente y en un 74,04% por pasivos no corrientes (constituidos
practicamente en su totalidad por la deuda de largo plazo representada por los titulos valores emitidos) ello en
relacin al Total Pasivo y Patrimonio. El Patrimonio de la Sociedad a septiembre de 2013 suma Bs 433,69 millones,
superior al saldo registrado en marzo de 2013 en 21,22%, incremento que se debe principalmente al crecimiento del
Aportes no capitalizados por Bs 20,33 millones y el Resultado de la gestin por Bs 20,01 millones.

Anlisis de Resultados
Luego de 30 meses de constituido el proyecto, a septiembre de 2013, la Sociedad empez a registrar influjo por
operaciones comerciales, tales ingresos alcanzan un monto de 3,93% del total de la inversin, y registran un monto
de Bs 94,73 millones, tras una carga en costos variables de Bs 79,40 millones se reporta una utilidad bruta de Bs
15,33 millones.
La Utilidad operativa despus de descontar los Gastos administrativos (iguales a Bs 8,05 millones) alcanza un nivel
de Bs 7,28 millones, es importante sealar que hasta el corte de junio de 2013 se registraban EBITs negativos como
consecuencia de la no percepcin de ingresos operativos.
Se registran ingresos financieros originados en el cobro de cupones de los Bonos del Tesoro en los que el Ingenio ha
invertido, a septiembre de 2013 este concepto, denominado como Rendimiento por Inversiones en los estados
financieros de la Entidad sum Bs 34,61 millones. Los Gastos financieros reflejados en los resultados de la Sociedad
se encuentran conformados por los intereses cancelados a tenedores de bonos Agua, a septiembre de 2013 este
importe totalizaba Bs -8,01 millones. Egresos no operacionales estan mayormentre representados por movimientos
ocasionados por Mantenimiento de Valor y Ajuste por la Inflacin del perodo, debido a la reexpresion de los pasivos
de Aguai en UFVs que totalizan a septiembre de 2013 una prdida de Bs -9,26 Millones. Es as como al 30 de
septiembre de 2013, la Sociedad ha registrado una Utilidad Neta de Bs 28,53 millones, superior en 367,23% al saldo
registrado por el resultado final en septiembre de 2012.

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