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FORMULACION Y EVALUACION DE PROYECTOS MSC.
ROBERTO JOSE AGUILERA LOPEZ

UNIDAD V: EVALUACION FINANCIERA DE PROYECTOS 125

EVALUACION FINANCIERA DE PROYECTOS

1. CONCEPTOS BASICOS DE EVALUACIN DE PROYECTOS

La evaluacin de proyectos es un proceso de investigacin y anlisis destinado a asesorar la
toma de decisiones a fin de que se realice una eleccin racional. Consiste en analizar una
inversin propuesta. De acuerdo con unos criterios establecidos. Con objeto de emitir un
juicio sobre su bondad o aceptabilidad. En palabras de Fontaine, Consiste en emitir un
juicio sobre la bondad o conveniencia de una proposicin, siendo para ello necesario definir
previamente el o los objetivos perseguidos. La evaluacin resulta ms interesante cuando
hay objetivos en conflicto como, por ejemplo, minimizar el costo y el tiempo de construccin
de una represa, o bien minimizar el costo y maximizar la seguridad de la misma- y es
absolutamente necesaria cuando se presentan opciones para la solucin de un mismo
problema, o para alcanzar los objetivos deseados (Fontaine, 1999).

Desde un punto de vista empresarial podemos decir que la evaluacin de proyectos se
concibe como un instrumento que aporta a los empresarios una importante informacin
respecto a la conveniencia de llevarlo a cabo. Se puede decir, por tanto, que la evaluacin
es un instrumento a tener en cuenta en la toma de decisiones empresariales.

La evaluacin debe realizarse desde una perspectiva multicriterio, teniendo en cuenta los
aspectos tcnicos econmicos, sociales y ambientales. En determinados proyectos habr
que hacer hincapi en una u otra evaluacin de la naturaleza del mismo, sin que por ello se
olviden las dems. Quedarse en una evaluacin puramente financiera de un proyecto
resultara, cuando menos, una visin reduccionista del objetivo perseguido. Un proyecto de
naturaleza privada que afecte a numerosas personas (caso de una estacin de servicios, una
central hidroelctrica, una planta de aguas residuales, etc) estar condenado al fracaso si
solo se efecta una evaluacin de carcter financiero; en este caso, una evaluacin social y
ambiental ser imprescindible.

FORMULACION Y EVALUACION DE PROYECTOS MSC. ROBERTO JOSE AGUILERA LOPEZ

1.1 POR QU EVALUAR?

El problema econmico de cmo utilizar los recursos escasos de forma que se cumpla los
objetivos perseguidos nos lleva a analizar los proyectos desde una perspectiva mltiple. Se
debe seleccionar de forma racional entre las distintas alternativas de inversin. Por ello, un
requisito imprescindible para realizar la evaluacin de un proyecto es que los objetivos del
promotor y del empresario estn claramente definidos.

La evaluacin resulta especialmente interesante cuando los objetivos son varios (Fontaine,
1999) y de diversa ndole (por ejemplo maximizar los ingresos netos y minimizar el consumo
de materias primas) ya que con frecuencia existen competencias.

Cuando se presentan varias opciones para lograr un mismo objetivo (por ejemplo tres
trazados alternativos de una carretera), la evaluacin de las distintas opciones resulta
imprescindible para una eleccin eficiente. Cuando se tiene proyectos independientes (por
ejemplo, la instalacin de una central de buses interurbanos en una lugar determinado o la
instalacin de una central lechera), la evaluacin permitir ordenar dichos proyectos por
orden de preferencia para su futura ejecucin. En todos los casos la tcnica metodolgica de
la evaluacin de proyectos facilitar su proceso decisorio, aportando una importante
informacin a los empresarios, incluso sobre la propia conveniencia de llevarlo a cabo o no.

1.2 CUNDO EVALUAR?

La evaluacin del proyecto puede realizarse en distintos momentos de la vida del proyecto:

Al final de cada una de las etapas del ciclo del proyecto: para asesorar en la decisin
de continuar o no el proceso.

Dentro de cada una de las fases del ciclo del proyecto (evaluacin continua): para
asesorar en la toma de decisiones internas durante la marcha del proyecto. As por
ejemplo, la evaluacin continua es decisiva en las etapas de formulacin y diseo,

correspondientes a las primeras fases del ciclo, donde tienen que sopesarse las
ventajas e inconvenientes que en una perspectiva multicriterio tienen las distintas
alternativas identificadas. Igualmente la evaluacin peridica (trimestral, semestral,
anual, etc.) continua es de gran transcendencia en la fase de gestin y managemet,
particularmente en la planificacin, presupuesto, seguimiento y control de las
actividades empresariales.

Al final de la redaccin del proyecto definitivo, antes de empezar la ejecucin de las
inversiones del proyecto (evaluacin exante).

Al final de la propuesta de financiamiento del proyecto.

Al final de la ejecucin de las inversiones del proyecto (evaluacin a medio camino).

Durante la operacin y gestin del proyecto para ver como se van cumpliendo los
previstos (evaluacin on-going).

Una vez que se ha materializado la inversin y ha finalizado la operacin y gestin del
proyecto (evaluacin retrospectiva o evaluacin expost): para ver los resultados
definitivos del proyecto.

Las evaluaciones que se realizan en las primeras fases sern las que mayor riesgo e
incertidumbre tendrn ya que se basan en hiptesis e informacin futura, mientras que en la
evaluacin de los resultados finales (expost) el riesgo ser ms reducido por fundamentarse
en hechos histricos del proyecto. Pero para que los resultados de las distintas evaluaciones
sean coherentes y permitan comparaciones, es importante que durante la vida del proyecto
concurran dos circunstancias: que los criterios de valoracin y las prioridades se mantengan
o experimenten variaciones mnimas y que las metodologas de evaluacin empleadas sean
las mismas.

Es importante resaltar que los resultados de una evaluacin y por tanto la efectividad de un
proyecto, depende en gran medida de la formulacin y preparacin del proyecto que se ha
expuesto en la parte anterior.

1.3 QU TIPO DE EVALUACIN?

El mundo real es complejo, con mltiples variables en el entorno del proyecto, y adems
puede ser abordado desde muy diversos puntos de vista. En este sentido conviene hablar
de evaluacin multicriterio, es decir juzgar al proyecto desde una perspectiva mltiple y con
un enfoque crtico pluridisciplinar. De acuerdo con las lneas bsicas de investigacin en
el rea de conocimiento de proyectos, podemos hablar de al menos cuatro perspectivas o
enfoques que deben ser considerados en la evaluacin de un proyecto: financiera,
econmica, social y medioambiental (Trueba, 1995).

Los objetivos perseguidos en los proyectos pblicos y privados son, con frecuencia,
diferentes; por lo que la importancia de las evaluaciones ser distinta. Si se evala el
proyecto desde la perspectiva de un agente de la economa utilizando precios de
mercado la evaluacin principal ser de tipo financiera. Por ejemplo: un empresario que
desea mejorar los resultados de su compaa mediante el lanzamiento de un nuevo
producto, tanto si se autofinancia cmo si pide un prstamo, estar interesado en conocer la
rentabilidad de la inversin basndose en criterios comerciales o financieros.

Si existe un proyecto cuyos objetivos son adems de los estrictamente financieros, los de
eficiencia o eficacia de la economa de un pas en su conjunto estimando por ejemplo la
contribucin del proyecto al crecimiento del producto interior bruto (PIB) y utilizando precios
sombra se denomina evaluacin econmica.

Si adems del objetivo de eficiencia se pretende la distribucin funcional y territorial de la
renta o ingreso, la creacin de empleo y la satisfaccin de necesidades bsicas, la
evaluacin se denomina social. En los proyectos financiados con fondos pblicos las
evaluaciones econmica y social sern bsicas.

La tcnica que introduce la variable ambiental en la toma de decisiones es, sin lugar a duda,
la evaluacin de impacto ambiental. Se trata de una tcnica generalizada en todos los
pases industrializados para proteger la degradacin continua del medio ambiente, siendo
encomendada por los Organismos internacionales y en especial por la Unin Europea.
Desde 1985 la evaluacin de impacto ambiental (EIA) queda dotada de una regulacin
especfica (Directiva 377/85 CEE) reconocindola como el instrumento ms adecuado para la
preservacin de los recursos naturales y la defensa del medio ambiente. Desde ese
momento son muchos los proyectos que quedan obligados por ley a someterse a este tipo de
evaluacin, como por ejemplo: refineras de petrleo, centrales hidroelctricas, plantas
siderrgicas, instalaciones qumicas, autopistas, lneas de ferrocarril, puertos, instalaciones
de eliminacin de residuos, grandes presas y otros muchos proyectos segn las diferentes
legislaciones de cada pas.

En cualquier caso, los proyectos deben contemplarse y juzgarse desde una perspectiva
mltiple, de forma que siempre se realice una adecuada evaluacin multicriterio. Ser el
promotor o el empresario el que pondere ms o menos cada uno de los criterios financiero,
econmico, social, ambiental en funcin del objetivo u objetivos perseguidos. En ocasiones y
sobre todo en los proyectos pblicos, suele suceder que la ponderacin de los criterios por
parte del equipo de formulacin de proyectos difiere de la establecida por el promotor. En
este caso se puede sugerir la modificacin, o el ajuste, mediante el adecuado consenso.

1.4 Cmo evaluar?

Al hablar de distintas perspectiva en la evaluacin de un proyecto ser posible proponer
diferentes metodologas de evaluacin:

a) Metodologa de la evaluacin financiera.
b) Metodologa de la evaluacin econmica.
c) Metodologa de la evaluacin social.
d) Metodologa de la evaluacin del impacto ambiental.

Estas cuatro metodologas, siendo complementarias entre si, tienen un proceso similar
(Trueba, 1995), conforme las siguientes etapas:

Identificacin de los efectos
El primer paso es la identificacin de los efectos (econmicos, sociales y ambientales)
negativos y positivos del proyecto y su calificacin como costos y beneficios. Debern
especificarse los recursos utilizados o consumidos, as como los bienes y servicios
generados. Es decir, las ventajas e inconvenientes del proyecto.

Los efectos positivos (beneficios) y efectos negativos (costos) del proyecto debern atribuirse
en el tiempo, en el espacio y a los diferentes grupos y agentes. Se trata de ver a quin
beneficia y a quin perjudica, pues, en muchas ocasiones, lo que es bueno para unos
perjudica a otros.

Cuantificacin de efectos
Se tienen que medir y cuantificar los efectos identificados y atribuidos. La difcil cuantificacin
de los efectos sociales y ambientales como por ejemplo el costo ambiental de la
contaminacin, el beneficio social de una reforestacin o el bienestar derivado de la creacin
de puestos de trabajo hace que con frecuencia no sean tratados con la importancia que
requieren, obteniendo resultados econmicos incompletos. Por ello es importante hacer un
esfuerzo en cuantificar dichos efectos, ya que es necesario manejar cifras para realizar
seriamente la evaluacin.

Valoracin de los efectos
Los efectos se valoran como costos y beneficios mediante un adecuado sistema de precios
y en una unidad comn. Mientras la evaluacin financiera no presenta problemas tcnicos
por que se utilizan precios de mercado, los costos y beneficios sociales y ambientales
plantean con frecuencia problemas de gran complejidad, ya que es difcil empresarios en
unidades fsicas o monetarias; en estos casos es frecuente hacer valoraciones cualitativas
mediante indicadores ambientales y sociales.

Para valorar cuantitativamente los costos y beneficios del proyecto es necesario utilizar un
sistema de precios que nos permita expresarlos en unidades monetarias comunes. En el
caso de que la evaluacin se realice desde el punto de vista de la economa en su conjunto
(evaluacin econmica), ser necesario determinar precios sombras (shadow prices) que
permitan valorar lo que el proyecto representa para el conjunto del pas.

En el proceso de evaluacin puede ocurrir, y de hecho ocurre en numerosas ocasiones, que
no todo lo que se ha identificado se puede cuantificar ni todo lo cuantificado se puede
valorar. Una vez que se identifican los costos y beneficios de un proyecto de forestacin, no
habr ningn problema en cuantificar la produccin de madera, los fertilizantes que se
necesitan, el agua de riego, etc.; sin embargo, ser difcil cuantificar el paisaje que quede
despus de la repoblacin en trminos econmicos. As mismo, la valoracin de los costos y
beneficios como cultura, educacin, salud, etc.

Comparacin de efectos
Los efectos valorados en la etapa anterior (costos y beneficios), ocurridos en diferentes
perodos de tiempo y a lo largo de la vida del proyecto, se comparan, actualizando dichos
valores, mediante la aplicacin de la teora del descuento. Esta tcnica se basa en el hecho
de que un bien econmico experimenta una prdida de valor a medida que se aleja su
disponibilidad en el tiempo (Gittinger, 1982). La tasa de descuento nos indicar en qu
medida pierde valor ese bien econmico, cuando su disponibilidad se retrasa un ao.
Obviamente, este procedimiento de comparacin solo es vlido cuando los efectos se han
cuantificado y valorado previamente.

En el caso de que no sea posible llevar a cabo esta valoracin cuantitativa habr que recurrir
a otros procedimientos estadsticos ms complejos y sofisticados de comparacin cualitativa
(anlisis multivariable, tcnicas de clasificacin y agrupacin, etc.) cuyo desarrollo excede
este curso.


2. OBJETIVOS DE LA EVALUACION FINANCIERA

La evaluacin financiera de un proyecto empresarial debe entenderse en el contexto de lo
establecido en la literatura especializada internacional conocida como Financial Anlisis
conforme la metodologa Cost Benefit Anlisis desarrollada fundamentalmente por los
organismos internacionales como: Naciones Unidas, FAO, Banco Mundial, OCDE, Banco
Internacional de Desarrollo, CEPAL, etc,: durante los ltimos 30 aos. No debe confundirse
por lo tanto con la evaluacin econmica (Economic Anlisis) de dicha metodologa.

El objetivo de la evaluacin financiera se centra en el anlisis de los costos y beneficios del
proyecto, desde el punto de vista de la economa de cada uno de los agentes y empresarios
participantes. Existirn, en consecuencia, tantos anlisis financieros como agentes
econmicos existan.

La evaluacin financiera implica que tanto los costos como los beneficios se pueden
identificar, atribuir, cuantificar y valorar. En el caso en que los beneficios identificados se
puedan cuantificar pero no se pueden valorar (independientemente de los costos), en vez de
utilizar el anlisis costo-beneficio se emplea el anlisis costo eficacia (que se desarrolla en
la metodologa de evaluacin social).

La evaluacin financiera tiene por objeto estudiar la factibilidad de un proyecto desde el
punto de vista de sus resultados financieros y comprobar desde ese aspecto la conveniencia
o no de su realizacin. La evaluacin financiera trata sobre las interrelaciones de la
inversin, los costos de operacin y los beneficios derivados del proyecto, los cuales se
calculan en trminos monetarios, a los precios de mercado vigentes. Es la manera de
verificar si vale la pena o no, destinar recursos a la ejecucin de la actividad planteada, con
base en la rentabilidad.

La evaluacin financiera considera el anlisis de rentabilidad de la inversin. Se evala la
medida de rentabilidad de los recursos que se incorporan al proyecto o rendimiento del

capital, cualquiera que sean las fuentes de financiamiento. Adems, se toman en
consideracin las caractersticas financieras de un proyecto, para tener la seguridad de que
el financiamiento disponible permitir que el proyecto se ejecute y ponga en operacin sin
tropiezo.

La evaluacin financiera busca los siguientes objetivos:

Determinar el costo de las inversiones que sern necesarias para el proyecto de
acuerdo a las caractersticas tecnolgicas seleccionadas, a la localizacin y sitio fijado
y a las especificaciones tcnicas que se requieren para las obras y equipamiento del
proyecto.

Definir los costos necesarios para el funcionamiento normal del proyecto durante la
etapa de operacin.

Hacer un anlisis y distribucin de las fuentes de financiamiento para cubrir las
inversiones del proyecto. Adems de los requerimientos de recursos, cuando as se
requiera, para cubrir los costos en la etapa de operacin (la sostenibilidad del
proyecto).

Preparar el programa de flujo de efectivo o de fondos, o sea, la matriz de todos los
beneficios y costos que se generan durante la vida til del proyecto, de forma que se
pueda determinar los requerimientos de capital o los excedentes durante cada perodo
seleccionado en dicha matriz.

Actualizar a valores presentes los resultados de cada perodo en el flujo de efectivo de
forma que se pueda evaluar la verdadera rentabilidad del proyecto a travs de los
mtodos de Valor Actual Neto (VAN), Tasa Interna de Retorno (TIR), Relacin
Beneficio Costo (RBC) y el Perodo de Recuperacin (R).

Preparar el anlisis de sensibilidad al flujo de fondos del proyecto de tal forma que se
castiguen aquellos rubros ms sensibles a los cambios del entorno en la estructura de
costos o en la generacin de ingresos para el proyecto.

A continuacin se presenta los elementos bsicos que se deben incorporar en la eval uacin
financiera. La persona que desarrolle esta parte del proyecto de preinversin, deber
entender que sta es una gua bsica para su elaboracin, lgicamente que la experiencia de
quien la realice ser esencial para definir y discernir sobre el profundizar algunos puntos ms
que otros, o el evaluar la calidad de la informacin que se est utilizando e incorporar nuevos
elementos que le den sustento al proceso de evaluacin.

Inversiones
Costos de operacin
Beneficios del proyecto
Fuentes de financiamiento
Flujo de fondos
Indicadores de evaluacin financiera
Anlisis de sensibilidad

3. HIPOTESIS BASICAS DE EVALUACION

Existen una serie de convenciones contables tomadas por acuerdo que se utilizan para la
evaluacin de proyectos. Las convenciones o hiptesis son las siguientes:

Hiptesis 1: La unidad bsica de anlisis temporal es el ao.
Efectivamente, el marco jurdico, fiscal y de gestin y contabilidad empresarial se refiere a
perodos anuales, lo mismo que la rentabilidad de las inversiones. El realismo empresarial
obliga a introducir esta hiptesis.

Hiptesis 2: Los costos y beneficios que tienen lugar durante el ao se sitan en el ltimo
da del ao. Aunque se hayan producido en diferentes meses se imputan el ltimo da del

perodo de anlisis. La comparacin cuantitativa sistemtica obliga a introducir este
supuesto.

Hiptesis 3: El ao cero.
El ao cero es el momento en el que promotor/empresario del proyecto decide su ejecucin,
es decir, toma la decisin de invertir y supone que el proyecto est redactado
completamente. La preinversin (honorarios, redaccin de estudios de viabilidad, proyecto
definitivo, etc.) se sita en este ao, as como los costos de primer establecimiento, licencias,
permisos, etc., necesarios para abordar el proyecto.

Hiptesis 4: Costos hundidos.
Son los costos ocurridos antes del ao cero, fuera de la vida del proyecto, y que no se
pueden recuperar. No se consideran en la evaluacin financiera. Son solo costos en el
sentido contable, se tienen en cuenta para el diagnostico de la situacin de partida, en el
estado de prdidas y ganancias y en el balance de situacin de empresa, ya que constituyen
capital inmovilizado, gestin de explotacin, etc. Lo que ha ocurrido con anterioridad esta
fuera de la vida del proyecto.

Hiptesis 5: Capital circulante.
La existencia de la hiptesis dos obliga a la introduccin de este supuesto. Es preciso darle
un tratamiento al capital circulante. El capital circulante, capital de trabajo o de operacin es
la suma de los costos que deben servir para financiar los desfases, que normalmente se
producen entre la ocurrencia de los pagos y la generacin y cobro de los ingresos, dentro del
ao. Por ejemplo, en el proyecto de un hotel habr que considerar capital circulante para
financiar todos los gastos de los pasajeros desde que llegan hasta que abandonen por su
estancia. En una industria agroalimentarias habr que hacer frente a los pagos de la materia
prima en el momento en que sta se produce.

El tratamiento del capital circulante ser diferente segn se financie con fondos propios o con
fondos ajenos. En el primer caso, si existe capacidad financiera del empresario, se incluir
como costo en el primer ao de explotacin y en ltimo ao de la vida til del proyecto se
anotar como un beneficio por la misma cuanta. En el caso de financiar el capital circulante

con fondos ajenos habr que incluir todos los aos de explotacin el costo correspondiente a
los intereses anuales.

Hiptesis 6: Amortizaciones tcnicas
Las inversiones de reposicin se reflejan en el ao correspondiente del flujo del proyecto, no
se incluirn, por lo tanto, como costos las cuotas anuales de amortizacin, ya que de hacerlo
se incurrira en doble contabilidad. Las cuotas anuales de amortizacin, en defini tiva,
constituyen un pago a cuenta por adelantado y fraccionada a lo largo de los aos para
reponer las inversiones y no pueden considerarse como costos en el flujo. Si no fuera as el
procedimiento permitira pagar dos veces un mismo bien, una a cuenta y otra en el momento
de su reposicin, planteamiento inadmisible en una correcta gestin empresarial.

Hiptesis 7: Reposicin de las inversiones.
Los valores de la reposicin de las inversiones se consideran como costos, en el ao en que
realmente se producen. Efectivamente, cada uno de los activos que constituyen las
inversiones tiene una vida til que es preciso reponer para que el proyecto contine su
marcha normal. El uso, envejecimiento, desgaste y la obsolescencia de los activos obliga a
la sustitucin por otros. Adicionalmente, hay que tener en cuenta que las inversiones pueden
englobar una gran variedad y diversificacin de activos inmovilizados como por ejemplo:
infraestructuras, obra civil, equipos de riego, maquinaria, instalaciones, servi cios, etc., y cada
una de ellos puede tener vida til diferente. Hay que distinguir por lo tanto la vida til de cada
inversin y la vida til del proyecto.

Hiptesis 8: Valores de desecho (residuales).
Los valores de desecho de las inversiones se situaran en el ao en que realmente se
produce la reposicin. Existen distintos procedimientos para determinar el valor de desecho
segn cul sea su naturaleza ya que, aparte de su cuanta, pueden tener signo diferente. Por
ejemplo, los criterios de mayor uso para determinar los valores de desecho de la maquinaria
y equipos consisten en establecer un porcentaje de las inversiones, pues en el momento de
la reposicin de una mquina se produce automticamente un ingreso producido por la venta
de la maquinaria vieja.

En el mercado de automviles cuando un consumidor quiere deshacerse de un automvil
viejo, porque quiere comprar uno nuevo, es frecuente que en la facturacin del coche nuevo
se tenga en cuenta una reduccin correspondiente al ingreso por la venta del automvil viejo.
Sin embargo, en otros proyectos como por ejemplo en la minera a cielo abierto, hay que
constatar como valor residual del proyecto los costos necesarios para la restauracin del
medio ambiente, de acuerdo con la legislacin vigente sobre la materia. Aqu se tiene un
caso en que la cuanta del costo de restauracin puede ser muy variable, difcil de establecer
como porcentaje de las inversiones y que claramente constituyen un costo a incorporar en el
ltimo ao de la vida til del proyecto a los efectos de la evaluacin.

Hiptesis 9: Sin y Con/Antes y Despus.
En la evaluacin se comparan las situaciones sin y con proyecto durante los aos de vida
til del mismo. Se trata de situaciones dinmicas que pueden evolucionar con el desarrollo
del proyecto.

La situacin sin proyecto es diferente a la situacin antes del proyecto que tiene una
dimensin esttica desde el punto de vista temporal. En los siguientes ejemplos se desglosa
esta diferencia:

a) No hay evolucin, se mantienen los costos y beneficios que haba en la situacin
anterior. Por ejemplo, una industria de detergentes en la que no se acomete proyecto
de nueva planta.
b) Los beneficios aumentan por la introduccin de unas mejoras parciales. Es el caso de
la industria anterior al mejorar aspectos de imagen de las antiguas plantas.
c) Descenso de los beneficios por un incremento de la mano de obra, energa, materias
primas, etc. o bien por un descenso de las ventas de producto. En este caso la
industria decide no incrementar los precios por motivos de competitividad aunque los
costos hayan aumentado por el incremento empresarial.


ANTES SIN

+ BENEFICIOS CONSTANTES

_

+ BENEFICIOS CRECIENTES

_

+ BENEFICIOS DECRECIENTES

_

Para comparar la situacin sin y con se tendr en cuenta que los beneficios de la situacin
sin pasan hacer costos de la situacin con y los costos de la situacin sin pasan hacer
beneficios de la situacin con. En el siguiente esquema se representa la situacin sin en
la que el ao 4 se obtena un flujo de caja de C$ 0.2 millones. Con esta situacin, lo que el
empresario gana no es el flujo de caja de C$ 0.5 millones puesto que, cuando no haba
proyecto (situacin sin) ganaba C$ 0.2 millones; lo que gana es C$0.3 millones. Por tanto,
lo que ganaba pasa a ser un costo.


0.5

0.2 0.2

0.1 0.1

1 2 3 4 5 6 1 2 3 4 5 6

Situacin sin proyecto Situacin con proyecto

4. IDENTIFICACIN Y VALORACION DE COSTOS Y BENEFICIOS

Para realizar un anlisis financiero se comparan los costos y beneficios y as se determina si
el proyecto resulta rentable. Para realizar esta comparacin se pasa en primer lugar, por su
identificacin, as como posterior cuantificacin y valoracin en unidades homogneas que
en este caso son los precios de mercado como se ver ms adelante. Otro enfoque del
concepto de costo y beneficio permite sealar que costo es todo aquello que reduce un
objetivo y beneficio todo aquello que contribuye al logro de este. Segn esto, se identifica
como costo todo aquello que reduce el objetivo de maximizar el ingreso neto derivado de l a
actividad de la empresa y beneficio ser todo aquello que incremento ese objetivo.

4.1 IDENTIFICACION Y VALORACION DE COSTOS

El costo inicial de todo proyecto corresponde a la inversin requerida para su operacin, esta
incluye terrenos, instalaciones fsicas, maquinaria y equipo, capital de trabajo, y gastos
preoperativos, tales como la constitucin de la empresa, los gastos incurridos para la
contratacin del personal, patentes, franquicias y registro de marca; que se conocen como
activos intangibles.

Durante la operacin del proyecto se incurrirn en costos de produccin compra de
insumos, materiales y pago de personal de produccin-, gastos administrativos, gastos de
venta y gastos financieros -pago de intereses- si el inversionista se financia con un prstamo.

Todos los costos del proyecto durante su ejecucin y su posterior operacin se derivan del
estudio de mercado y del estudio tcnico. En estos estudios se determinan aspectos tales
como si el producto tendr empaque y sus caractersticas, si el canal de distribucin
requerir flota vehicular y qu cantidad, qu? y cunto? personal de produccin debern
ser contratados y sus remuneraciones, las dimensiones de la planta de produccin, de las
oficinas administrativas y el rea de ventas; los materiales e insumos, entre otros costos.

4.1.1 INVERSIONES DEL PROYECTO

El termino inversiones se refiere a las erogaciones o flujos negativos que ocurren al inicio de
la vida econmica de un proyecto y que representa desembolsos de efectivo para la
adquisicin de activos de capital. La inversin constituye una inmovilizacin de capital que
rinde una corriente futura de bienes y servicios. La construccin de una carretera, la
adquisicin de una flota vehicular, la instalacin de equipos contra incendios en un edificio,
constituyen ejemplos. Se sacrifica dinero de hoy con la esperanza de ganar ms dinero en
los aos venideros. Implica por ello inmovilizar durante un tiempo superior al ao los recursos
necesarios para la puesta en funcionamiento y desarrollo del proyecto. La inversin dar
lugar a una renuncia presente a cambio de los resultados que en el futuro se esperan
obtener. Si adems se invierte capital en algo concreto se estar prescindiendo de los
beneficios futuros de otras inversiones alternativas (costo de oportunidad del capital). En este
rubro debern cuantificarse los recursos monetarios necesarios para la implementacin y
puesta en marcha del proyecto.

Para estimar las inversiones de un proyecto el criterio que debe prevalecer es el de las
inversiones incrementales, en contraposicin al concepto de inversin contable. Las cifras de
inversin que se desean son cifras incrementales y netas de todos los flujos relacionados.
Por ejemplo, si se est considerando una inversin y como consecuencia de la misma se
reemplazar una maquinaria obsoleta, entonces se debe anotar un flujo positivo de fondos

en el perodo inicial, que reducir el monto inicial de la inversin total, proveniente de la
probable venta o disposicin de la maquinaria vieja.

La mayora de las inversiones de un proyecto se concentran en aquellas que se deben
realizar antes del inicio de operacin, aunque es importante considerar tambin aquellas que
deben realizarse durante la operacin del proyecto, tanto por la necesidad de reemplazar
activos como para enfrentar futuras ampliaciones del nivel de actividad.

Las inversiones de reemplazo se incluirn en funcin de la vida til de cada activo, la que se
puede calcular de acuerdo con distintos criterios:

a) Criterio contable: supone que los activos debern ser reemplazados en la misma
cantidad de aos en que pueden ser depreciados contablemente.
b) Criterio tcnico: el perodo de reemplazo en funcin de estndares predeterminados
de uso, que se relacionan con las tasas estudiadas de fallas, obsolescencia de los
equipos, horas de trabajo, aos, unidades producidas u otra forma donde primen las
caractersticas fsicas de las inversiones.
c) Criterio comercial: el perodo de reemplazo en funcin de alguna variable comercial
generalmente asociada a la imagen corporativa, como por ejemplo, el reemplazo de
los vehculos de la gerencia o la flota de los vehculos que distribuyen los productos.
d) Criterio econmico: estima el momento ptimo econmico de la sustitucin, es decir,
cuando los costos de continuar con un activo son mayores que invertir en uno nuevo.

Las inversiones a realizar para la ejecucin del proyecto, pueden dividirse en reas tales
como: terrenos, infraestructura, mobiliario, vehculos, prevencin y mitigacin ambiental,
maquinaria y equipo, desarrollo de recursos humanos y planificacin de la operacin. Para
efectos de este material se dividirn en los siguientes componentes: inversiones fijas o
tangibles, inversiones diferidas o intangibles, inversin en capital de trabajo.


a) INVERSIONES FIJAS O TANGIBLES

Las inversiones fijas son aquellas que se realizan en los bienes tangibles que se utilizarn en
el proceso de transformacin de los insumos o que sirvan de apoyo a la operacin normal del
proyecto. Son comprados inicialmente o durante la vida til del proyecto, permitiendo la
actividad productiva de la empresa.

La inversin fija esta constituida por el costo del terreno, maquinaria y equipo (equipo
principal, auxiliar y complementario), equipo de oficina, transporte y obras civiles. Los bienes
fsicos o activos fijos que aqu se definen estn sujetos a depreciacin (excepto el terreno) y
su recuperacin es a largo plazo.

Para efectos contables, los activos fijos estn sujetos a depreciacin. Sin embargo, debe
notarse que las depreciaciones y los otros costos no desembolsables tienen un efecto en los
flujos del proyecto, a travs del impacto que producen en el impuesto sobre la renta a
pagarse que si es claramente un flujo de efectivo. Cada crdoba de depreciacin reduce el
impuesto sobre la renta correspondiente en N crdobas, donde N es la tasa marginal del
impuesto sobre la renta. Al efecto fiscal que produce la depreciacin se le conoce con el
trmino de escudo fiscal de la depreciacin.

La escogencia del mtodo de depreciacin, aunque no afecta el total del impuesto sobre la
renta a pagarse, si tiene un efecto importante en el tiempo en que se pagan los impuestos.
Los mtodos de depreciacin acelerada permiten reducir los impuestos a pagarse en los
primeros aos posteriores. Puesto que el dinero tiene importancia en funcin del tiempo, es
ventajoso, para el proyecto posponer el pago de los impuestos; sin embargo debe
observarse que no obstante se producen flujos despus de impuestos mayores con los
mtodos de depreciacin acelerada, que ocasionan simultneamente utilidades contables
menores

Al finalizar la vida del proyecto, se anotarn, como flujos positivos, los valores residuales de
los activos productivos depreciables y no depreciables. Debe tenerse especial cuidado en la

estimacin de ciertos activos, tales como bienes races que pueden tener una apreciacin de
su valor a lo largo de los aos. Los impuestos relacionados con los valores residuales de los
activos fijos deben ser los incluidos en el anlisis como flujos negativos o positivos, segn
sea el caso.

La estimacin de los valores residuales estn sujetas a la incertidumbre y, para su mejor
estimacin, es necesario el concurso de ejecutivos expertos en reas funcionales,
especialmente en produccin y ventas. A pesar de que la probabilidad de equivocarse en
estas estimaciones es alta, el impacto de los errores en la tasa de rendimiento de los
proyectos se diluye, debido a que los efectos se manifiestan en los flujos del horizonte
econmico.

INVERSIONES EN TERRENOS

Se requiere determinar el monto total que se necesita para la adquisicin del terreno, el cual
est dado especficamente por el lugar adecuado donde se ubicar el proyecto, segn las
especificaciones tcnicas analizadas en el estudio tcnico como los requerimientos de
espacio del proceso de produccin de bienes y servicios, las necesidades de reas
complementarias, las regiones o localidades estudiadas en el anlisis de localizacin, entre
otras.

Los proyectos requieren terrenos para su ejecucin y posterior operacin, tanto para las
instalaciones fsicas (caso de un centro educativo o un hospital) como para viabilizar la
produccin de un servicio (caso de un centro de capacitacin agropecuaria o un proyecto de
agua potable). En el primer caso, la extensin del terreno ser menor y posiblemente la
inversin tambin; en otros, la extensin est directamente relacionada con el tamao del
proyecto o el rea de captacin, y en que el valor del terreno puede constituir el grueso de la
inversin.

Para definir el costo del terreno es necesario conocer dos elementos: el costo unitario
(C$/mts
2
) y el rea requerida por el terreno (m
2
). Este activo fijo es el nico que no se
deprecia, sino que su valor aumenta con el transcurso del tiempo (es decir, adquiere

plusvala). En el caso de que el terreno fuera de propiedad ejidal, este no representara un
costo para el proyecto desde el punto de vista de las inversiones, sin embargo deber
considerarse para efectos de evaluacin del proyecto.

Para estos fines se presenta como gua de elaboracin el siguiente cuadro:

Identificacin
del proyecto
Unidad de
medida
Costo unitario
(C$/mts
2
)
Dimensin
(Mts
2
)
Costo total
(C$)
Juigalpa Mts
2
300 10,000 3,000,000

INVERSIONES EN INFRAESTRUCTURA.

Las necesidades de inversin en infraestructura estn determinadas fundamentalmente en
funcin de las obras fsicas que se requieren de acuerdo a los estudios tcnicos.

Aqu se debern especificar el costo total de la construccin de todas las instalaciones fsicas
que requiera el proyecto, indicando el monto necesario para el acondicionamiento del
terreno. Para el anlisis de este rubro, es necesario consultar el estudio de ingeniera ya que
en l se encontrarn las especificaciones tcnicas que sirven de base para cuantificar el
valor de este tipo de inversin.

Los datos que se requieren para definir este rubro son:

Costo de acondicionamiento del terreno.
Costo de construccin de los edificios y sus instalaciones.
Costos de obras de riego y drenaje.

La informacin ordenada sobre los costos de infraestructura, se resumen en el cuadro
siguiente:


Tipo de obra Unidad de
medida
Costo unitario
(C$)
Cantidad Costo
total (C$)
Edificio central M
2
1,000 500 500,000
Cercas Mts 80 1,000 80,000
Galern M
2
350 300 105,000
Edif. Adm. M
2
450 250 112,500
Urbanizacin M
2
120 1,000 120,000
Inst. Agua Potable Mts/red 55 250 13,750
Inst. Sanitarias Mts/red 80 150 12,000
Inst. Elctricas Mts 120 100 12,000
Total 955,250

INVERSIONES EN MAQUINARIA Y EQUIPO.

Aqu se deber reflejar el monto total requerido para la adquisicin del equipo principal,
auxiliar y complementario que se eligieron en los estudios de ingeniera del proyecto, aunque
a la vez condicionados por los aspectos de tamao y localizacin, definidos en el estudio
tcnico.

De la misma manera que se hizo para los clculos de los costos de infraestructura, la
sistematizacin de la informacin puede hacerse en un solo cuadro de costos de maquinaria
y equipos, subdividiendo en grupos particulares, o bien elaborando cuadros particulares para
cada grupo de equipos que tengan especificaciones diferentes.

Considerando las especificaciones de equipo que se han definido previamente, se obtendrn
cotizaciones, que constituirn la base para el clculo de los costos.

Adicionalmente deben tomarse en cuenta dos aspectos relevantes a los equipos y sus
costos. En primer lugar, considerar su valor al trmino de la vida til real definida, y adems,
la posibilidad de programar las inversiones de reemplazo de aquellos equipos cuya vida til
termina antes de que termine la vida til del proyecto. Segundo, determinar las necesidades
de mantenimiento de los equipos (lo que tambin es aplicable a la infraestructura) para ser
incluidos en los costos de operacin del proyecto.

La informacin ordenada sobre los costos de maquinarias y equipos, se resume en el cuadro
siguiente:

Deben considerarse los gastos de fletes, seguros de traslado y todos aquellos gastos que
implique la adquisicin de este equipo como parte de sus costos

INVERSIONES EN EQUIPOS DE VENTAS

Se debe indicar el equipo que se requiere para la distribucin y comercializacin del producto
terminado. Su seleccin permitir definir el monto de los recursos econmicos que se deban
destinar a este concepto. El equipo requerido debe determinarse en funcin del producto
terminado y del grado de integracin de la empresa con el sistema de comercializacin.

Para determinar el costo del equipo es necesario:

Conocer las caractersticas del producto terminado.
Tener informacin sobre el sistema de comercializacin que va a emplear la empresa.

INVERSIONES EN EQUIPOS DE OFICINA

Se deben indicar el mobiliario y el equipo que requiere la empresa para acondicionar sus
oficinas en el rea administrativa. Con base a las necesidades de la empresa se deben
definir el tipo y el nmero de muebles y equipos para oficina, solicitando cotizaciones a
diferentes proveedores.

Maquinaria y
equipo
Cantidad Costo
unitario (C$)
Costo total
(C$)
Vida til
(aos)
Valor de
rescate (C$)
Tornos 12 62,500 750,000 5 75,000
Soldadores 8 18,500 148,000 5 7,400
Prensas 5 25,500 127,500 5 6,375
Pulidoras 2 33,500 67,000 5 6,700
Sierras 3 25,000 75,000 5 3,750
Total 1,167,500 99,225

Para elaborar este rubro es necesario saber:

Nmero de personal administrativo con que contar la empresa.
Condiciones climatolgicas del lugar donde se ubicar la empresa.

Deben considerarse los gastos de fletes, seguros de traslado y todos aquellos gastos que
implique la adquisicin de este equipo como parte de sus costos

INVERSIONES EN EQUIPOS DE TRANSPORTE

Se deben especificar los recursos monetarios destinados a la adquisicin de los vehculos
requeridos por el proyecto. Para tal fin es necesario consultar el estudio de ingeniera y en
caso de que este equipo no haya sido considerado se deben definir las caractersticas de los
vehculos y solicitar cotizaciones a diferentes proveedores. En este caso son necesarios los
siguientes datos:

Caractersticas del equipo de transporte requerido.
Tipo de mantenimiento que requiere.

CONTINGENCIAS FSICAS

Para cubrir contingencias fsicas o inexactitudes en los clculos de los costos de inversin,
deber considerarse un monto que sirva para cubrir dichas contingencias el cual no ser
mayor al 10%. Las contingencias por variaciones de precios, debern ser ignoradas, ya que
los costos se trabajan a precios constantes.

b) INVERSIONES DIFERIDAS O INTANGIBLES

Este rubro implica el clculo del monto total de los activos intangibles: los cuales
corresponden a bienes y servicios que son indispensables para la realizacin del proyecto y
cuya adquisicin debe ser previa a la implementacin de ste.

La inversin diferida ser constituida por el costo de los estudios de preinversin y de
ingeniera de detalle, as como los gastos incurridos para la instalacin y constitucin y
puesta en marcha, organizacin y constitucin de la empresa, licencias, franquicias y
patentes. Si los costos de fletes, seguros, traslados e impuestos a las importaciones de los
equipos y maquinarias no se consideraron dentro del costo, entonces se estima como parte
de este tipo de inversin.

ESTUDIOS DE PREINVERSION

Debe estimarse el costo de aquellos estudios que se llevan acabo en forma anterior a la
implementacin del proyecto y que se refieren tanto a los estudios que permitan evaluar la
conveniencia de su realizacin como aquellos dedicados a la experimentacin de las
actividades de apoyo para el mismo.

Para realizar este apartado es necesario investigar la cantidad de estudios realizados
previamente al estudio de prefactibilidad o factibilidad y calcular el costo de este ltimo.

As mismo detectar el costo de otros estudios de apoyo y/o experimentacin que se hubieran
realizado con relacin al ltimo documento (prefactibilidad o factibilidad). En caso de no
contar con la informacin mencionada se deber estimar la cantidad correspondiente en
funcin de la inversin fija aplicando un porcentaje.

INGENIERIA DE DETALLE

Este rubro se refiere al costo que representa la realizacin del estudio que permita definir las
caractersticas especficas de las construcciones e instalaciones del proyecto y de la
maquinaria y equipo requeridos para el proyecto.

Es necesario investigar en funcin del proyecto que se estudie el nmero de firmas de
consultara especializadas en este tipo de proyecto, a efecto de solicitar la cotizacin
correspondiente. En algunos casos, se podr estimar el costo, aplicando un factor de

porcentaje, previamente establecido en relacin con la inversin fija o bien consultando a
empresas similares.

Para su cuantificacin se requiere de la siguiente informacin:
Relacin de firmas consultoras.
Trminos de referencia para la realizacin del estudio.
Porcentajes especificados en publicaciones de ingenieras de costos.

GASTOS DE INSTALACION, MONTAJE Y PUESTA EN MARCHA

En estos gastos se debe de incluir el valor de los recursos monetarios que cubran el pago de
los materiales, mano de obra y la asesora para instalar y poner en condiciones adecuadas
de operacin el equipo y maquinaria del proyecto. Se debe de recurrir a la investigacin
directa de los proveedores de equipo y maquinarias. Cuando no se cuenta con informacin
precisa se deber estimar la cantidad correspondiente en funcin de la inversin fija,
aplicando un porcentaje basndose en la experiencia de empresas similares. Para su
cuantificacin se requiere de la siguiente informacin:

Costos de instalacin y montaje de la maquinaria y equipo.
Costo de contratacin de energa elctrica, agua potable y telfono, etc.
Mano de obra requerida.
Porcentaje especificados en publicaciones de ingeniera de costos.

INVERSION EN DESARROLLO DE RECURSOS HUMANOS

La mayora de los proyectos requieren hacer las previsiones para el desarrollo del recurso
humano que trabajar durante la operacin del proyecto.

Los costos de desarrollo del recurso humano, y de asistencia tcnica que se requerir
durante la fase de ejecucin del proyecto tienen que ser elaborados en detalle. En los
cuadros siguientes se presenta una idea para su clasificacin y clculo.


Costo de Capacitacin
Nivel de
personal
Tipo de
Capacitacin
Costo/participante
(C$)
No. de
Participantes
Costo Total
(C$)
Gerencial Pasantas, talleres,
cursos,
seminarios,
conferencias, etc.

Tcnico
Profesional
IDEM
Administrativo IDEM

Total

Costo de Asistencia Tcnica
Tipo de
asistencia
tcnica
Unidad de
Medida
Costo / mes
Consultor
(C$)
No de
Consultores
Costo Total
(C$)
Local o nacional Mes/consultor
Internacional IDEM
Total

GASTOS DE ORGANIZACIN Y CONSTITUCION

Se deben estimar los recursos monetarios que sern utilizados para la constitucin legal de
la empresa y aquellos requeridos para la organizacin de la misma.

Es necesario que se investiguen las actividades que se deben cubrir para la organizacin y
constitucin de la empresa incluyendo su costo y el perodo de los tramites a realizar, si no
se tiene la informacin precisa, el monto por este concepto se puede estimar aplicando un
porcentaje en funcin de la inversin fija o bien de la experiencia de empresas similares.

Hay que considerar los siguientes conceptos:

Tipo y costo de los permisos para establecer la empresa ante: Ministerio de Fomento,
Industria y Comercio, Alcaldas municipales y Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico.
Informacin de empresas similares.

PATENTES

Este rubro considera los recursos econmicos que son necesarios para adquirir el derecho
de explotacin de procesos, equipos, productos y/o marcas que el proyecto requiere para su
implementacin.

Se deben revisar las consideraciones que en el estudio de ingeniera se hayan formulado
respecto a patentes, asimismo investigar condiciones para adquirir el derecho de su
explotacin incluyndole costo que este representa.

Es conveniente conocer:
Dueos de las patentes.
Vigencia y usuarios actuales.
Costo del derecho de explotacin.

FLETES, SEGUROS DE TRASLADO E IMPUESTOS ADUANALES O DE IMPORTACION

En este rubro se expresa detalladamente y en trminos cuantitativos el valor monetario del
transporte y de los seguros requeridos para el traslado de la maquinaria y equipo, as como
los costos inherentes a estos, que no estn incluidos en la factura respectiva o que sean
facturados por separados.

Es necesario consultar las cotizaciones de maquinarias y equipos, a fin de observar si estos
conceptos estn incluidos en el valor total que se menciona y separarlos debidamente. Si no
estn incluidos solicitar cotizaciones a la casa y empresas correspondientes.

Para definir este rubro se requiere consultar:
Las condiciones para la adquisicin de la maquinaria y equipo, definidas en el estudio
de ingeniera.
Cotizaciones y tarifas de empresas de transportacin de maquinaria y equipo en el
extranjero y en el pas.

Costo y tipo de seguro.
Tipo y monto de los impuestos a la importacin.

c) INVERSIONES EN CAPITAL DE TRABAJO.

Una inversin fundamental para el xito o fracaso del proyecto es la que se debe hacer en
capital de trabajo. El proyecto puede considerar la inversin en todos los activos fijos
necesarios para poder funcionar adecuadamente, pero, si no contempla la inversin en el
capital necesario para financiar los desfases de caja durante su operacin, probablemente
fracase.

Por ejemplo, si una empresa demora dos meses en transformar la materia prima en producto
terminado, si adems tiene un perodo de comercializacin de otro mes y si las ventas se
realizan al crdito a 30 das, debe tener un capital de trabajo equivalente a la cuanta de los
recursos que le permitan cubrir los gastos en que tendr que incurrir durante los 120 das
que demora en recuperar los recursos que desembolsa.

En proyectos sociales, donde posiblemente la comuna o el gobierno asumen los costos de
operacin, es importante entonces que el capital de trabajo inicial represente el monto total
de los costos durante el perodo en el cual no se perciba ningn ingreso que permita la
sostenibilidad prevista para su funcionamiento. Generalmente se prev un lapso de seis
meses, sin embargo este monto estar condicionado por la magnitud del proyecto y por las
condiciones que establezcan los organismos o entidades que financian la inversin del
proyecto.

En proyectos de carcter privado o que generan ingresos para su funcionamiento, el monto
del capital de trabajo estar supeditado por el monto y tiempo que dure un flujo de
produccin de los productos o servicios que se generan con el proyecto, ms el tiempo que
transcurre hasta que se reciben los ingresos por la venta de los bienes o servicios que se
ofrecen. O sea, cuando el proyecto est en capacidad de hacer frente a los costos que
implican el normal funcionamiento del proyecto.

Para el clculo del capital de trabajo en una empresa nueva, se tomarn como base principal
los costos operativos en relacin con las ampliaciones y reestructuracin de empresas
establecidas, se deber estimar el activo circulante que comprende los inventarios de materia
prima, insumos auxiliares, producto terminado, as como el dinero en efectivo y las cuentas
por cobrar.

Existen diferentes metodologas para calcular el capital de trabajo inicial del proyecto: el
contable, el del periodo de desfase y el del dficit acumulado.

El mtodo contable proyecta los niveles promedios de activos corrientes o circulantes
(recursos mantenidos en caja, cuentas por cobrar a clientes e inventarios) y de pasivos
corrientes y circulantes (crditos bancarios a corto plazo, deudas con proveedores y otras
cuentas por pagar de corto plazo) y calcula la inversin en capital de trabajo como la
diferencia entre ambos.

El mtodo del perodo de desfase calcula la inversin en capital de trabajo como la cantidad
de recursos necesarios para financiar los costos de operacin desde que se inician los
desembolsos y hasta que se recuperan. Para ello, se toma el costo promedio diario y lo
multiplicamos por el nmero de das estimados de desfase.

El mtodo del dficit acumulado mximo es el ms exacto de los tres disponibles para
calcular la inversin de capital de trabajo, al determinar el mximo dficit que se produce
entre la ocurrencia de los ingresos y los egresos.

Para efectos de contabilidad las cuentas por pagar se consideran como parte del capital de
trabajo (activo circulante menos pasivo circulante). Sin embargo, para cuestiones del
proyecto se eliminan, puesto que en trminos de liquidez es ms conveniente contar con los
recursos monetarios suficientes para cubrir el total de activo circulante estimado. Dado que el
capital de trabajo es el que asegura el funcionamiento de la empresa siempre deber
contarse con l y conforme varen los niveles de produccin y venta podr irse
incrementando.


DINERO EN EFECTIVO

Se debe calcular la cantidad de efectivo necesario para cubrir el pago de sueldos y salarios,
imprevistos, insumos auxiliares, servicios y gastos menores del rea productiva.

El clculo de este rubro esta en funcin del perodo de recuperacin del capital de trabajo. La
informacin bsica que se requiere para analizar este rubro es el siguiente:

Duracin del ciclo de recuperacin del efectivo.
Monto total semanal y mensual de sueldos y salarios.
Porcentaje de imprevistos sobre los costos de operacin usados en empresas
similares.

INVENTARIO DE MATERIA PRIMA E INSUMOS AUXILIARES

En este apartado se determina la cantidad a utilizar de los componentes que conforman el
producto terminado (expresado en unidades monetarias) que es necesario mantener en
reserva con el fin de cubrir normalmente la produccin y venta durante un perodo
determinado.

De acuerdo a la disponibilidad en tiempo y volumen de la materia prima e insumos, de sus
caractersticas fsicas, qumicas y biolgicas de las necesidades de la uni dad productiva y de
las polticas productivas de la empresa deber definirse el nmero de das ms adecuados
para mantener en reserva una provisin de estos, que permita operar en forma continua a
dicha unidad productiva.

Tambin en este caso es recomendable investigar lo que las empresas similares han
establecido al respecto. Existe otra forma de estimar este rubro lo cual corresponde a la
tcnica de control de inventarios.

Para efecto de determinar este inventario, es necesario conocer:

Periodos de disponibilidad.
Caractersticas tcnicas de la materia prima e insumos.
Estructura de produccin y disponibilidad de materia prima.
Precios.
Necesidades de materia prima y programa de suministros (produccin y
abastecimiento para el proyecto).
Tiempo de entrega de proveedores.

En este rubro se consideran tambin como insumos auxiliares a los combustibles.

INVENTARIO DE PRODUCTOS TERMINADOS

Deber calcularse el nmero de unidades del producto que debern almacenarse o que
debern estar preparados para su distribucin y venta segn el programa de
comercializacin que tenga la empresa. Se debe de tener presente las polticas de ventas
establecidas por el proyecto en el estudio de mercado, as como el nivel que este tipo de
inventarios se contempla en empresas similares. Tambin en este caso se puede utilizar la
tcnica de control de inventarios.

Para el desarrollo de est inventario es necesario saber los siguientes aspectos:

Programa de ventas.
Condiciones y plazos de entrega a compradores.
Nmero de das de produccin.

CUENTAS Y DOCUMENTOS POR COBRAR

Aqu se estimar la cantidad que la empresa debe invertir para soportar la operacin
comercial, considerando las polticas de venta-crdito establecidas por la misma. Se debe

estimar el volumen y el valor comercial de los productos que se vendern a crdito en un
perodo determinado. Asimismo, sealar el plazo de los crditos con el fin de recuperar las
cuentas por cobrar, fortaleciendo de esta manera el activo circulante.

Necesariamente se deben conocer los siguientes elementos para el clculo de este apartado:

Perodo de crdito otorgado a los compradores (30-60-90 das).
Precio del producto terminado al que se le vender a los compradores.
Volmenes de ventas.
Precios especiales (ofertas si las hay) a los que se vender el producto a
determinados compradores.

4.1.2 COSTOS DE OPERACIN.

Los costos son las erogaciones que habrn de realizarse para la obtencin de un bien o
servicio generado por el proyecto en un perodo dado. Es decir, el valor de los recursos
disponibles y beneficios sacrificados al no poder utilizarlos para otros fines.

Para estimar los presupuestos de egresos de operacin para los primeros aos de la
empresa, se multiplican los volmenes anuales del producto por los consumos unitarios y
luego por los costos unitarios de los insumos que intervienen en el proceso de produccin,
integrando de esta manera los costos de produccin, a estos se suman los gastos
administrativo, los gastos de ventas y los gastos financieros para obtener los egresos totales
de operacin del proyecto.

Dentro de los costos de operacin se pueden incluir tantos como lo permita el proyecto que
se est evaluando. Para efectos de este material se incluirn los principales de acuerdo a la
funcin que cumplen dentro del proyecto: costos de produccin, gastos administrativos,
gastos de ventas y gastos financieros


a) Costos de produccin.

Los costos de produccin son aquellos que se relacionan de forma directa con la elaboracin
del producto o la prestacin del servicio. Entre los principales se tienen:

COSTO DE MATERIA PRIMA E INSUMOS.

Los materiales que se requieren para la operacin de un proyecto, varan en gran medida
dependiendo del tipo de proyecto y del proceso. Los elementos tcnicos, permiten definir la
materia prima necesaria para la produccin de bienes y servicios, as como los insumos
complementarios requeridos para que el proyecto marche adecuadamente.

La informacin sobre todos los materiales necesarios para la operacin del proyecto, se
ordena en un cuadro resumen, en el que se especifica el rubro, la unidad de medida
utilizada, la cantidad requerida y el costo unitario referido a esa unidad de medida, as se
podr calcular el costo total por cada tipo de material, y posteriormente el costo total del
rubro para un determinado volumen de produccin o de atencin. En las siguientes tablas se
muestra un ejemplo de cmo presentar los materiales e insumos generales que se utilizaran
durante el primer ao del proyecto.

MATERIA PRIMA
UNIDAD DE
MEDIDA
CANTIDAD
COSTO ANUAL
UNITARIO ($)
COSTO ANUAL
TOTAL ($)
Harina Quintal 3,000 10,000 30,000,000
Azcar Toneladas 225 110,000 24,750,000
Grasas hidrogenadas Kilogramos 3,000 300 900,000
Leche Litros 150,000 100 15,000,000
Agentes leudantes Kilogramos 300 400 120,000
Sal Kilogramos 2,000 50 100,000
Aromas naturales Litros 150 500 75,000
Envases Unidades 2,750,000 5 13,750,000
TOTAL 84,695,000


Estos costos son recurrentes y pueden aumentar peridicamente en la medida en que se van
ampliando las operaciones del proyecto.

COSTO EN RECURSOS HUMANOS.

Su clculo se basa en las necesidades planteadas por el tamao y las tecnologas
especificadas para el proyecto y en la parte de organizacional del estudio tcnico.

En el cuadro se presenta un ejemplo.

INSUMOS
GENERALES
UNIDAD DE
MEDIDA
CANTIDAD
COSTO ANUAL
UNITARIO ($)
COSTO ANUAL
TOTAL ($)
Agua potable Mts
3
480,000 15 7,200,000
Energa Elctrica Kwh 5,000,000 14 70,000,000
Petrleo Litros 120,000 50 6,000,000
Soldadura Metros 14,000 200 2,800,000
Pintura Galores 200 1,600 320,000
TOTAL 86,320,000
CARGO
NUMERO DE
PUESTOS
SALARIO ANUAL
UNITARIO ($)
SALARIO ANUAL
TOTAL ($)
Supervisores 3 7,000 21,000
Mecnico A 15 5,000 75,000
Mecnico B 20 4,000 80,000
Electricista 12 2,800 33,600
Ayudantes 35 1,400 49,000
Jornaleros 30 1,600 48,000
Bodeguero 5 1,500 7,500
Vigilante 6 1,200 7,200
TOTAL 321,300


COSTOS DE MANTENIMIENTO.

Aqu se deber considerar el mantenimiento de los equipos y materiales, as como tambin la
infraestructura que se construye o que se rehabilitar para alcanzar o extender su vida til.
Hay dos tipos de mantenimiento: el preventivo y el correctivo. Por mantenimiento preventivo,
se entiende al conjunto de actividades y servicios peridicos o permanentes, que tienen
como finalidad, preservar en buen estado la infraestructura durante su vida til. El
mantenimiento correctivo, es todo aquel trabajo que corrige fallas y/o defectos de los
elementos constructivos, para restablecerlo a sus condiciones normales de servicio. Los
costos de mantenimiento a nivel de perfil se calcularn de acuerdo a la experiencia de la
unidad ejecutora en proyectos similares, tomando en consideracin el mantenimiento
preventivo.

OTROS COSTOS INDIRECTOS DE PRODUCCION.

Existen otros costos de indirectos de produccin que deben de tomarse en cuenta para la
sumatoria de los mismos, entre los principales y que se vinculan con cualquier tipo de
proyecto se encuentran:

Mano de obra indirecta
Depreciacin de equipos e infraestructura
Servicios adicionales
Prestaciones sociales
Amortizacin de diferidos
Seguros

b) Gastos Administrativos

Los gastos administrativos son los que se vinculan a aquellas actividades que conllevan la
administracin de los recursos y la gestin contable del proyecto. Entre los principales rubros
se encuentran:

Salarios administrativos
Depreciacin de edificios administrativos y equipos de oficinas
Seguros
Papelera y tiles de oficina
Servicios pblicos
Servicios de comunicacin
Impuestos y otros.

c) Gastos de Ventas

Los gastos de ventas son todos aquellos que se relacionan con la comercializacin,
distribucin y publicidad de los productos o servicios que el proyecto brindar. Entre los
principales rubros se encuentran:

Sueldos y salarios de vendedores
Comisiones sobre ventas
Servicios de comunicacin
Impulsadoras de productos
Fletes y acarreo de los productos vendidos
Mantenimiento de los equipos de reparto
Asistencia tcnica a clientes y distribuidores, etc.

d) Gastos financieros

Los gastos financieros incluyen el pago de inters y otros gastos incurridos en relacin con el
capital prestado. Los gastos financieros sern calculados con base a las tasas de inters que
fijen las instituciones crediticias segn el caso de que se trate.

Por ejemplo, si una empresa adquiere un prstamo de C$ 225,000 y conviene en cancelarlo
en cinco cuotas iguales anuales. Se estipulan una tasa del 15% anual y que el primer pago

ocurra un ao despus de recibido el prstamo. Hallar el valor de cada cuota y construir el
calendario de amortizacin para el prstamo.

CALENDARIO DE PAGO DEL PRESTAMO

PERODO ABONO (A
K
) INTERESES (I
K
) CUOTA (C
K
) SALDO INSOLUTO (S
K
)
0 225,000.00
1 33,371.00 33,750.00 67,121.00 191,629.00
2 38,376.65 28,744.35 67,121.00 153,252.35
3 44,133.15 22,987.85 67,121.00 109,119.20
4 50,753.12 16,367.88 67,121.00 58,366.09
5 58,366.09 8,754.91 67,121.00 0.00
TOTAL 225,000.00 110,605.00 335,605.00

e) Costos varios e imprevistos

Para cubrir contingencias fsicas o inexactitudes en los clculos de los costos de operacin
deber abrirse un rubro con este ttulo, para lo cual se considerar un mximo de 10%.

Los diferentes tems de costos sealados anteriormente se valoran a precios internos de
mercado y constantes, sin embargo es conveniente sealar algunos conceptos que servirn
para la evaluacin econmica que se desarrolla en captulo posterior.

Una vez definidos todos los costos se pueden reagrupar segn la siguiente clasificacin:

Construcciones: comprende los trabajos destinados a crear una nueva edificacin,
obra vial, hidroelctrica, martimas u otras. Incluye adems la preparacin de terreno,
la demolicin de obras o parte de las mismas, necesarias en los trabajos de
construccin. Se incluye en este componente el montaje que se entender por el valor
de los trabajos de instalacin de equipo y maquinaria, cables y accesorios para los
mismos, plataforma, escaleras, otras estructuras metlicas, control y automatizacin
de tubera, etc.

Maquinaria y equipo: comprende el valor de todos los equipos y maquinarias, ya sean
de produccin nacional o importada, as como los instrumentos y herramientas
necesarias para la habilitacin inicial de los mismos. La inversin en maquinaria y
equipo incluye los gastos, hasta tener el equipo operando (fletes, seguros, gastos de
internacin y transporte interno).

Diseos: elaboracin de diseos arquitectnicos y/o estudios de ingeniera del
proyecto, en el caso que sea un proyecto de infraestructura; para un proyecto de
gestin o de fortalecimiento corresponde la elaboracin del programa de actividades a
ejecutar, ajustando a los requerimientos resultantes del estudio.

Supervisin: comprende la contratacin de servicios de consultora que realizan
personas naturales o jurdicas en la ejecucin de los proyectos de inversin del sector
pblico.

Administracin de proyectos: comprende gastos de la administracin de proyectos de
las Unidades Ejecutoras, pago de combustible, papelera, viticos y salario del
personal de las Unidades Ejecutoras de Proyectos.

Fomento: comprende gastos que permitan mejorar y/o conservar los recursos
naturales.

Otros: comprende todos los gastos no incorporados en los renglones anteriores.

Los costos totales de operacin son la sumatoria de todos aquellos costos que intervienen
durante la etapa de funcionamiento del proyecto, o sea, los que ocurren debido a la
fabricacin de los productos o prestacin de los servicios para lo cual se creo el proyecto. En
el siguiente cuadro se presenta un resumen de los costos de operacin incurridos en un
proyecto.

Costos de operacin anual (US$)

Conceptos Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4
Costos de produccin
Gastos de administracin
Gastos de ventas
Gastos financieros
2,000
1,500
1,350
850
3,000
1,750
1,650
700
3,500
1,950
1,300
550
3,800
2,150
1,300
400
Costos de operacin 5,700 7,100 7,300 7,650

4.2 IDENTIFICACION Y VALORACION DE BENEFICIOS

4.2.1 Situacin con proyecto y sin proyecto
1

Como bien lo sealan SQUIRE Y VAN DER TAK. Cualquiera que sea la naturaleza del
proyecto, su ejecucin siempre reducir la oferta de insumos (consumidos por el proyecto) y
aumentar la de los bienes (producidos por el proyecto). Sin l habra sido diferente la oferta
de esos bienes e insumos al resto de la economa. El examen de esta diferencia entre las
disponibilidades de esos bienes e insumos con y sin el proyecto constituye el mtodo bsico
para determinar sus costos y beneficios. En muchos casos, la situacin sin el proyecto no es
simplemente continuacin del status quo, sino ms bien la situacin que se espera exista si
no se emprende el proyecto, porque con frecuencia se prev que de todos modos se
producirn algunos incrementos en la produccin y en los costos.
2

El problema fundamental que supone el clculo de los beneficios de un proyecto consiste en
medir la disposicin a pagar de los consumidores por la produccin neta del proyecto, sin
embargo, en cada caso hay que verificar si la produccin fsica aade o sustituye
disponibilidades. En el primer caso, se identifica la produccin neta del proyecto como la
produccin fsica efectiva, y se procede a medir los beneficios correspondientes del proyecto
mediante la disposicin de los consumidores a pagar por los bienes y servicios producidos.
En el segundo caso, se procede a identificar la produccin neta del proyecto como los

1
SNIP, Pautas metodolgicas para la preinversin.
2
Lyn Squire y Herman G. Van Der Tak Anlisis econmico de proyectos. Publicado para el Banco Mundial por Editorial Tecnos 1980.

recursos anteriormente empleados en otras fuentes de abastecimiento de la misma cantidad
de producto. En este caso, el valor de los beneficios depende del ahorro de los costos en que
se habra incurrido para obtener los bienes y servicios por la otra va, aqu se miden los
servicios correspondientes del proyecto segn la disposicin a pagar por los bienes y
servicios liberados, o ahorrados por el proyecto.

Dicho de otra manera, la ejecucin de un proyecto provoca cambios en la oferta del bien o
servicio que produce, y en la demanda de insumos o factores productivos que requiere para
su produccin, por ello el proyecto generar dos tipos de beneficios, uno por mayor
disponibilidad del bien o servicio en el mercado, el cual es aprovechado por los
consumidores; y otro, por mayor eficiencia en la produccin, lo cual representa un ahorro de
recursos para la comunidad.

4.2.2 Externalidades positivas y negativas

La medicin de los beneficios ha estado limitada a la disposicin a pagar de los usuarios
inmediatos de la produccin del proyecto, lo que constituye una medida de los beneficios
directos.

Pero los proyectos con alguna frecuencia, rinden a la sociedad una ganancia neta que no es
captada en su totalidad por aquellos que adquieren la produccin del proyecto y que adems
no se refleja en una disposicin inmediata a pagar. Tal situacin ocurre cuando un bien o
servicio auxiliar, producido en relacin con el proyecto contribuye no solo (internamente) al
valor de la produccin del proyecto sino tambin (externamente) a la oferta de productos de
otras empresas o a la satisfaccin de consumidores diferentes de los que reciben la
produccin del proyecto. Estos efectos beneficiosos captados por terceros son llamados
externalidades positivas; por ejemplo, un apicultor genera una externalidad positiva a una
siembra de melones contigua, como consecuencia de la polinizacin. Pero esto tambin
genera una externalidad positiva al apicultor, ya que cuanto mayor sea el nmero de
melones, ms miel producir sus abejas.

Algunas externalidades tienen efectos perjudiciales para otros y se les llama externalidades
negativas. Una empresa que contamine el aire impone una externalidad negativa a todas las
personas que lo respiran y a todas las empresas, imponindole costos a los mismos.

Las consecuencias (los beneficios o los costos de la actividad generadora de la externalidad)
pueden ser experimentados por los productores o consumidores. Un proyecto para una
represa la cual tiene dos alternativas: el proyecto A cuesta C$ 5.0 millones y el proyecto B
C$ 4.5 millones, ambos permiten obtener los mismos resultados en energa elctrica, en
hectreas irrigadas, etc. La diferencia entre los dos proyectos es que el primero toma ciertas
precauciones (a un costo de C$ 4.5 millones) para conservar un agradable sitio donde los
domingos van algunos pescadores deportistas y familiares.

Cmo determinar cul de los proyectos es el mejor?

PROYECTO BENEFICIOS COSTOS
TANGIBLES
COSTOS
INTANGIBLES
A 7,000,000 5,000,000 ?
B 7,000,000 4,500,000 ?

Para el proyecto A luego de una encuesta entre los habitantes (10 mil) cercanos a la represa,
estiman que la posibilidad de irse de pesca a un sitio alternativo le cuesta C$ 50. Si
imaginamos que en 10 aos 5 mil personas (demanda efectiva) aceptaran de buen grado
pagar C$ 15 cada ao para ingresar en el rincn de pesquera del proyecto anterior (valor
intangible de las medidas de mitigacin del proyecto A), es probable entonces establecer que
el proyecto A sea mejor para la colectividad, ya que va a economizar C$ 750 mil para un
gasto de C$ 500 mil que es la diferencia con el proyecto B, con las obras de prevencin
(suponiendo que los 750 mil estn en valores actualizados).

4.2.3 Valoracin de beneficios

Los beneficios del proyecto son los flujos de efectivo positivos (entradas) generados
debido a su operacin, o incluso su cierre y que se ponen a disposicin de la economa.

Los beneficios directos son los ingresos obtenidos por la venta de los bienes o servicios
que producir el proyecto. Adems de esos beneficios, estn los obtenidos (beneficios
indirectos) por la venta de maquinaria o equipo, si es el caso que sta se reemplazar en el
cuarto ao de operacin y se sabe que tendr algn valor en el mercado. Otro beneficio
indirecto, comnmente no incluido en el anlisis, es la venta de subproductos o desechos; que
posiblemente no sean significativos, pero que harn que la evaluacin considere un escenario
ms cercano al que enfrentar el proyecto. Recurdese que la evaluacin exante justamente
intenta predecir, con cierto nivel de certidumbre, si es que la ejecucin del proyecto
aumentar la riqueza del inversionista, sea este privado, o la riqueza del pas si se trata de
un proyecto de inversin pblica.
Los beneficios antes descritos bien se ajustan a proyectos de naturaleza privada y a
proyectos pblicos. Sin embargo, en el caso de los proyectos pblicos que producen
bienes o servicios no para recibir ingresos por su venta, tales como, centros de salud,
escuelas, caminos productivos rurales, o desarrollo de tecnologa agroforestal para
incrementar los rendimientos de cultivos, por ejemplo; los beneficios deben determinarse en
trmino de los ahorros de costos y los mayores ingresos (o mayor consumo) que obtienen los
beneficiarios del proyecto pblico.
Los beneficios financieros: ingresos por la venta del bien o servicio producido por el proyecto,
por la venta de activos, por la venta de residuos o subproductos, son todos los recursos
disponibles para asumir los compromisos financieros del proyecto. Sin embargo, la
recuperacin del capital de trabajo y el valor de desecho del proyecto (valor que tiene un activo
cuando se ha terminado la vida til del proyecto, es el caso de maquinaria, instalaciones,
edificios, adquisiciones inciales, etc.), que son otros beneficios indirectos, no constituyen
recursos disponibles, pero deben incluirse para medir la rentabilidad del proyecto.

El capital de trabajo est compuesto por el conjunto de recursos requeridos para la
operacin del proyecto, tpicamente (sino es que siempre) se invierte en el momento "cero"
del horizonte de evaluacin, esto es, previo al inicio de operaciones. As, el capital de trabajo
es patrimonio del inversionista y por lo tanto es recuperable en el ltimo ao del horizonte de

evaluacin. Una situacin similar ocurre con el valor de desecho, siendo que el proyecto
se evala en un horizonte finito, muchas veces menor que su vida til real, es muy probable
que los activos tengan algn valor en el ltimo ao de evaluacin. Tal valor puede
corresponderse al valor de mercado obtenido por su venta, a su valor contable o a su valor
econmico, ste ltimo obtenido a partir de la estimacin de la cuanta de los beneficios
futuros que el/los activo/s podra/n generar.

En el caso de proyectos sociales estos debern procurar la sostenibilidad del proyecto a
travs de instituciones pblicas, organismos internacionales, organizaciones privadas sin
fines de lucro, o la misma comunidad beneficiada del proyecto para cubrir con los costos en
que se incurren. El anlisis de la sostenibilidad del proyecto es casustico, es decir, cada
proyecto presenta sus propias particularidades. No obstante, se sealan algunos elementos
generales.

En primer lugar, habra que analizar el impacto fiscal del proyecto. Si el impacto es posi tivo,
la sostenibilidad del mismo resulta ms viable. Si el impacto es negativo, la sostenibilidad
depender de la capacidad del gobierno de incrementar sus ingresos.

En algunos proyectos habr que analizar las contribuciones de la comunidad. Puede darse
el caso de proyectos en que una vez que se ha incurrido en los gastos de inversin, los
gastos recurrentes sean cubiertos por los beneficios del proyecto, en otros, los beneficiarios
pueden contribuir a cubrir los gastos recurrentes en un determinado porcentaje. En el caso
de las empresas pblicas, puede ser que cobren tarifas diferenciadas y se transfieran
ingresos para ciertos servicios.

Finalmente, la sostenibilidad del proyecto estar dada por la sanidad de las finanzas
pblicas, compatibilizacin entre el impacto fiscal de los proyectos y las proyecciones de los
ingresos pblicos.

En el siguiente cuadro se presenta un resumen de los beneficios generados por un proyecto.

Beneficios del proyecto

Concepto Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5
Ingresos deducibles
Venta de productos 10,250 10,250 10,250 10,250 10,250
Venta de activos 1,500
Venta de residuos 1,100 1,200
Venta de subproductos 2,300 1,800 1,500
Total 12,550 11,350 13,550 11,450 11,750
Ingresos no deducibles
Valor de desecho contable 25,000
Recuper.de capital de trabajo 10,000

5. FINANCIAMIENTO DEL PROYECTO.

El estudio del financiamiento contempla el establecimiento de las necesidades de recursos
financieros, el origen de los mismos y las condiciones en que sern otorgados, para la puesta
en marcha del proyecto.

Se deben determinar los recursos monetarios necesarios para la instalacin y operacin de
la nueva unidad productora de bienes o servicios. Las necesidades de capital se deben
cuantificar a partir de las inversiones, los costos de operacin y los ingresos del proyecto.

En este apartado lo que se hace es un anlisis general de las posibles fuentes de
financiamiento nacionales o externas (multilaterales, bilaterales o pri vadas) y otro tipo de
fuentes (recursos de la comunidad, organizaciones comunales y gremiales o de ONGs etc.)
que posibilite financiamiento, con el fin de identificar aquellas que presenten mejores
condiciones (plazos, tasa de inters, perodo de gracia) para el proyecto.

Durante la fase de evaluacin de un proyecto es conveniente hacer un estudio de planeacin
financiera y de la fuente de financiamiento disponibles.

Los recursos financieros pueden provenir de dos fuentes:

Fuentes de financiamiento internas de una empresa: utilidades no distribuidas y
reservas de depreciacin.
Fuentes externas de financiamiento:
a) Emisin de acciones y obligaciones financieras.
b) Fabricantes y proveedores de maquinaria y equipo, nacionales y extranjeros.
c) Bancos e instituciones financieras nacionales y/o extranjeras.
d) Financiamiento de recursos pblicos (gobierno central, municipios) a travs de
asignaciones presupuestarias.
e) Aporte de la comunidad e instituciones de la sociedad civil.

Cada una de las fuentes de financiamiento analiza y decide en combinacin con el
organismo promotor del proyecto como se realizarn los desembolsos y en que tipo de
moneda.

El plan de financiamiento por fuentes y por tipo de moneda se presenta en el cuadro
siguiente.

Fuentes Moneda local Moneda extranjera Total
Internas
Externas
Gobierno
Otras

Total

Adems de las fuentes de financiamiento es necesario hacer una programacin de los
desembolsos del proyecto, la que se hace con base en las necesidades financieras que tiene
el proyecto. Finalmente se debe hacer un resumen de costos del proyecto o de uso de
fondos, el cual sirve de informacin a los inversionistas de cmo se invertirn los recursos as
como el cumplimiento de los objetivos.

Otro aspecto a tomar en cuenta es la forma en cmo se va integrar el capital requerido para
implementar el proyecto, considerando las personas, organizaciones o instituciones
interesadas en el mismo.


Se debe establecer la proporcin de la inversin que habr de cubrirse con recursos propios
(beneficiarios del proyecto) y la que habr de financiarse con recursos de otras fuentes,
mediante prstamos y/o subsidios. Es necesario conocer los montos y porcentajes de los
recursos provenientes de cada fuente que integrarn la inversin total requerida para el
proyecto.

Cuando se recurre a la obtencin de prestamos ya sea a travs de instituciones, organismos,
fbricas o personas jurdicas, se imponen determinadas condiciones para otorgar el
financiamiento, las cuales deben proveerse, con el objeto de tener acceso a los crditos.
Cabe investigar en este aspecto las condiciones y requisitos con que se contratan y operan
los crditos. Es necesario conocer los programas de financiamiento de acuerdo al tipo de
acreditado y a su situacin econmica.

Se deben conocer las normas de operaciones bancarias en cuanto a:
Plazos de pago (amortizacin).
Perodos de gracia.
Tasas de inters de acuerdo al monto y tipo de crdito.
Garanta y antecedentes crediticios.

En el caso de la administracin de los fondos deber desarroll arse un programa mediante el
cual la fuente de financiamiento debe proporcionar el o los crditos conforme lo requiere el
proyecto. Para construir el cuadro de administracin de fondos es necesario ubicar en el
tiempo las cantidades requeridas para cada una de las etapas en la implementacin del
proyecto. Esta programacin del suministro de recursos financieros antes de la operacin de
la empresa, permite conocer el monto de inters que van generando los prstamos
solicitados.

Un ltimo aspecto a considerar es que se debe presentar el calendario de la amortizacin y
cantidades por pagar destinado a cubrir la deuda contrada de acuerdo a las condiciones
estipuladas en el contrato.


En el mbito financiero la expresin amortizacin se utiliza para denominar el proceso
financiero mediante el cual se extingue gradualmente una deuda por medio de pagos o
abonos peridicos que pueden ser iguales o diferentes en intervalo de tiempos iguales. Estos
pagos son hechos para liquidar tanto el capital principal, as como los intereses que genera
determinada deuda.

La parte de la deuda no cubierta por la amortizacin en una fecha dada se conoce como
saldo insoluto o principal insoluto en la fecha. El principal insoluto al inicio del plazo es la
deuda original. El principal que resultar al final del plazo es cero.

La amortizacin es un elemento vital dentro del financiamiento ya sea interno o externo, para
cualquier inversin; ya que el inversionista necesita conocer el proceso de clculo que es
necesario seguir para estimar el monto del servicio de la deuda, as como tambin el perodo
de reembolso y el factor de recuperacin de capital.

La cuota peridica est dada por la siguiente frmula: C
k
= A
k
+ I
k

k = Nmero de perodo o pago que queremos cancelar.
C
k
= valor de la cuota peridica nivelada o proporcional.
A
k
= Una cantidad que es aplicable directamente a la deuda y disminuye el principal.
I
k
= Una cantidad en concepto de intereses que devenga el prstamo o principal adeudado.

Podemos definir la cuota (ya sean nivelada proporcional) como la sumatoria de la parte que
se destina al abono del principal o a la amortizacin del principal (A
k
) y el complemento (I
k
)
que es el pago de los intereses devengado por el saldo insoluto.

Generalmente las instituciones financieras u otra institucin de crdito (Nacional o
Internacional) que proporciona dinero en prstamo, calculan los intereses por perodo sobre
la base del saldo actualizado de la deuda; este procedimiento es conocido como:
Amortizacin con intereses sobre saldo, no obstante tambin hay instituciones que cobran
intereses sobre principal original, es lo que se conoce como Inters Flat. Este ltimo es muy

utilizado en las casas comerciales que operan en Nicaragua y conceden financiamiento a sus
clientes a travs de bancos para la compra de electrodomsticos. A inters Flat la
disminucin del saldo no disminuye el inters que se paga.

En todos los procesos de amortizacin, una vez que se ha seleccionado el modelo o sistema
a utilizar, se procede a elaborar una tabla de amortizacin, tambin conocida como
calendario de pago. Esta tabla es manejada por las partes involucradas en la operacin
financiera y facilita dar seguimiento al cumplimiento de todos los pagos acordados, as como
la elaboracin de los flujos de caja.

El cuadro de amortizacin de la deuda debe contener la fecha, la amortizacin, los intereses,
las cuotas y el saldo del crdito. Los perodos manejados generalmente son anuales o
semestrales y se basa en informacin sobre:

Estado de origen y aplicacin de los recursos
Cuadro de administracin de fondos
Montos de los crditos
Condiciones del financiamiento.

Ejemplo: Un banco concede un prstamo a una empresa por la cantidad de C$ 600,000 a 10
aos de plazo al 12% de inters anual, pagando la primera cuota dentro de un ao.
a) Elabore el calendario de pago, mediante el mtodo de cuota nivelada.
b) Elabore el calendario de pago, mediante el mtodo de cuota proporcional.

a) Calendario de pago mediante el mtodo de cuota nivelada
Para construir la tabla siguiente, primero se calcula la cuota anual del prstamo

C = C$ 600,000 *(0.12)* (1 + 0.12)
10
= C$ 106,190.50
(1 + 0.12)
10
1

Despus se calcula el inters para cada ao, la amortizacin y por ltimo el saldo, por
ejemplo los datos el primer ao son:


I
1
= C$ 600,000 *(0.12)* 1 = C$ 72,000
A
1
= C$ 106,190.50 - C$ 72,000 = C$ 34,190.50
S
1
= C$ 600,000 - C$ 34,190.50 = C$ 565, 819.50

METODO DE CUOTA NIVELADA
MES ABONO INTERES CUOTA SALDO
0 C$ 600,000.00
1 C$ 34,190.50 C$ 72,000.00 C$ 106,190.50 C$ 565,809.50
2 C$ 38,293.36 C$ 67,897.14 C$ 106,190.50 C$ 527,516.14
3 C$ 42,888.56 C$ 63,301.94 C$ 106,190.50 C$ 484,627.58
4 C$ 48,035.19 C$ 58,155.31 C$ 106,190.50 C$ 436,592.39
5 C$ 53,799.41 C$ 52,391.09 C$ 106,190.50 C$ 382,792.98
6 C$ 60,255.34 C$ 45,935.16 C$ 106,190.50 C$ 322,537.64
7 C$ 67,485.98 C$ 38,704.52 C$ 106,190.50 C$ 255,051.66
8 C$ 75,584.30 C$ 30,606.20 C$ 106,190.50 C$ 179,467.36
9 C$ 84,654.42 C$ 21,536.08 C$ 106,190.50 C$ 94,812.95
10 C$ 94,812.95 C$ 11,377.55 C$ 106,190.50 C$ 0.00
TOTAL C$ 600,000.00 C$ 461,904.98 C$ 1061,904.98

b) Calendario de pago mediante el mtodo de cuota proporcional

En este caso, primero se calcula la amortizacin al principal

A = C$ 600,000 = C$ 60,000
10

Despus se calcula el inters para cada ao, la cuota y por ltimo el saldo, por ejemplo los
datos el primer ao son

I
1
= C$ 600,000 *(0.12)* 1 = C$ 72,000
C
1
= C$ 60,000 + C$ 72,000 = C$ 132,000.00
S
1
= C$ 600,000 - C$ 60,000 = C$ 540,000.00


METODO DE CUOTA PROPORCIONAL
MES ABONO INTERES CUOTA SALDO
0 C$ 600,000.00
1 C$ 60,000.00 C$ 72,000.00 C$ 132,000.00 C$ 540,000.00
2 C$ 60,000.00 C$ 64,800.00 C$ 124,800.00 C$ 480,000.00
3 C$ 60,000.00 C$ 57,600.00 C$ 117,600.00 C$ 420,000.00
4 C$ 60,000.00 C$ 50,400.00 C$ 110,400.00 C$ 360,000.00
5 C$ 60,000.00 C$ 43,200.00 C$ 103,200.00 C$ 300,000.00
6 C$ 60,000.00 C$ 36,000.00 C$ 96,000.00 C$ 240,000.00
7 C$ 60,000.00 C$ 28,800.00 C$ 88,800.00 C$ 180,000.00
8 C$ 60,000.00 C$ 21,600.00 C$ 81,600.00 C$ 120,000.00
9 C$ 60,000.00 C$ 14,400.00 C$ 74,400.00 C$ 60,000.00
10 C$ 60,000.00 C$ 7,200.00 C$ 67,200.00 C$ 0.00
TOTAL C$ 600,000.00 C$ 396,000.00 C$ 996,000.00

6. FLUJO DE EFECTIVO O FLUJO DE FONDOS

El anlisis del flujo de efectivo determina la diferencia entre los beneficios y costos
incremntales anuales del proyecto, de tal manera que se pueda evaluar su rentabilidad.

A travs de este anlisis el usuario puede visualizar de forma conjunta y sinttica todos los
costos y beneficios que se generan durante la vida til del proyecto. Es comn en los
proyectos que en los primeros aos los saldos de la diferencia entre costos y beneficios
incremntales sea negativo, dado que es en ellos donde se realiza las inversiones iniciales,
sin embargo, en los siguientes este se vuelva positivo, en vista que el proyecto comienza a
generar los ingresos y beneficios para los cuales fue creado.

Para la elaboracin del flujo en la evaluacin financiera ser necesario incorporar las
inversiones, todos los ingresos que se generarn para la sostenibilidad del proyecto y los
costos de operacin o funcionamiento en que se incurrirn durante la vida til del
proyecto, los cuales debern ser expresados a precios de mercado.

En el flujo de efectivo se registra y cuentan los ingresos y egresos reales de efectivo, en el
perodo en el que ocurren, as, en el momento de construirlo es importante distinguir entre
beneficios y costos causados, y aquellos cobrados o pagados.

El proyecto durante su operacin realiza transacciones que ocurren en un perodo, pero que
pueden hacerse efectivas en otro, tal como las ventas o las compras de insumos "al crdito".
As, en el Estado de Resultados del Proyecto (o de la empresa en operacin) se incluyen
todos los beneficios y costos, esto es, se contabilizan las ventas como ingresos aunque parte
de ellas se cobren -se conviertan en una entrada real de efectivo- en un mes ms. Siempre el
flujo de efectivo se refiere entonces, debera referirse, a ingresos y egresos reales de
efectivo.

Para la construccin del flujo de efectivo, adems de identificarse los beneficios y costos del
proyecto, deben tenerse en cuenta ciertos gastos contables no desembolsables, es decir,
que no causan movimientos de efectivo; pero que permiten reducir la utilidad contable a partir
de la cual se deber pagar el impuesto por las utilidades generadas por el proyecto. Los gastos
no desembolsables estn constituidos por las depreciaciones de los activos fijos, la
amortizacin de los activos intangibles y el valor en libro o contable de los activos que se
vendan.

Aunque existen muchos mtodos para calcular la depreciacin, en los estudios
generalmente se acepta la convencin de que es suficiente aplicar el mtodo de la lnea
recta sin valor residual; es decir, supone que se deprecia todo el activo en proporcin similar
cada ao. Lo anterior se justifica porque la depreciacin no es un egreso de caja, luego slo
influye en la rentabilidad del proyecto para sus efectos indirectos sobre los impuestos. Al
depreciarse todo el activo, por cualquier mtodo se obtendr el mismo ahorro tributario,
diferencindose slo en el momento en que ocurren.

El flujo de caja e expresa en momentos. El momento cero reflejar todos los egresos previos
a la puesta en marcha del proyecto. Si se proyecta reemplazar un activo durante el periodo
de evaluacin, se aplicar la convencin de que en el momento del reemplazo se

considerar tanto el ingreso por la venta del equipo antiguo como el egreso por la compra del
nuevo. Con esto se evitarn las distorsiones ocasionadas por los supuestos de cuando se
logra vender efectivamente un equipo usado o de las condiciones de crdito de un equipo
que se adquiere.

El horizonte de evaluacin depende de las caractersticas de cada proyecto. Si el proyecto
tiene una vida til esperada posible de prever y si no es de larga duracin, lo ms
conveniente es construir el flujo en ese nmero de aos. Si la empresa que se crear con el
proyecto no tiene objetivos de permanencia en el tiempo, se puede aplicar la convencin
generalmente usada de proyectar los flujos a cinco o diez aos, a la cual el valor de desecho
refleja el valor remanente de la inversin (o el valor del proyecto) despus de ese tiempo.

Los costos que componen el flujo de caja se derivan de los estudios de mercado y tcnico
analizados en el curso anterior.

Aportes del flujo de caja

Visin de conjunto de los costos y beneficios que se obtendrn durante el horizonte
del proyecto.
Facilitar el clculo del beneficio incremental neto del proyecto.
Identificar aos en que el flujo es negativo y que puedan afectar la realizacin del
proyecto.
Base para poder calcular a travs de una metodologa especifica, algunos indicadores
que toman en cuenta el valor del dinero en el tiempo (VAN, TIR, RBC) y el perodo de
recuperacin de la inversin

6.1 EL FLUJO DEL PROYECTO
Para determinar la rentabilidad de toda la inversin en un proyecto se construye un flujo de
efectivo en el que no se consideran los efectos del financiamiento, es decir, del
apalancamiento de la inversin. El flujo de efectivo del proyecto tiene estos elementos: (i) los
egresos iniciales de fondos, que son bsicamente las inversiones, (ii) los ingresos y egresos de
operacin, en el momento en el que ocurren, es decir, flujos reales de efectivo; y (iii) el valor
de desecho y recuperacin del capital de trabajo.
La organizacin del flujo de efectivo debera ser aquella que permita revisar rpidamente la
informacin en l contenida y, evidentemente, tomar decisiones de forma oportuna y con
cierto nivel de certidumbre. As, en el flujo de efectivo debe haber una seccin para:

Los ingresos y egresos que son sujetos de impuesto.
Las utilidades antes de impuesto, la cuanta de los impuestos y la utilidad despus
de su pago.
Los beneficios y egresos no sujetos a impuestos.

Para un proyecto que busca medir la rentabilidad de la inversin, el ordenamiento propuesto
es el que se muestra en la siguiente tabla:

+ Ingresos afectos de impuestos
- Egresos afectos de impuestos
- Gastos no desembolsables
= Utilidad antes del impuesto
- Impuesto
= Utilidad despus de impuestos
+ Ajuste por gastos no desembolsables
- Egresos no afectos de impuestos
+ Beneficios no afectos de impuestos
= Flujo de efectivo o de fondos


Los ingresos y egresos afectos de impuestos son todos aquellos que aumentan o disminuyen
la utilidad contable de la empresa. Los gastos no desembolsables son los gastos que para
fines de tributacin son deducibles, pero que no ocasionan salidas de efectivo, como la
depreciacin, la amortizacin de activos intangibles o el valor en libro de un activo que se
venda. Por no ser salidas de caja, se restan primero para aprovechar su escudo fiscal, y
luego se suman en el tem ajuste por gastos no desembolsables, con lo cual se incluye slo
el efecto tributario.

Los egresos no afectos de impuestos son las inversiones, ya que no aumentan, ni
disminuyen la riqueza contable de la empresa por el solo hecho de adquirirlos. Generalmente
es slo un cambio de activos (mquina por caja) o un aumento simultane de un activo con
un pasivo (mquina y endeudamiento). Los beneficios no afectos a impuestos son el valor de
desecho del proyecto y la recuperacin del capital de trabajo, si el valor de desecho se
calcul por el mecanismo de valoracin de activos, ya sea contable o comercial.

6.2 EL FLUJO DEL INVERSIONISTA

El inversionista estar interesado en conocer la rentabilidad de los recursos propios que
aporte para la ejecucin del proyecto, para lo cual deber agregarse en la construccin del
flujo de efectivo el efecto del financiamiento para incorporar el impacto del apalancamiento
de la deuda. El financiamiento es en si mismo un ingreso de efectivo no sujeto de impuesto,
que genera una obligacin de pago por el concepto de los intereses (costo del prstamo o
deuda) y del pago del principal, obviamente. Por otro lado, los intereses del prstamo son un
gasto afecto a impuestos, deber diferenciarse que parte de la cuota pagada a la institucin
que otorgo el prstamo es inters y que parte es amortizacin a la deuda o pago al principal,
ya que el inters se incorpora antes de impuesto, mientras que la amortizacin, por no
constituir cambio en la riqueza de la empresa, no afecta a impuesto y debe compararse en el
flujo despus de haber calculado el impuesto. Por ltimo, deber incorporarse el efectivo del
prstamo para que, por diferencia, resulte el monto que debe asumir el inversionista.


Para incorporar estos efectos, existen dos posibilidades con cada una de las cuales se logra
el mismo resultado. La primera es adaptar la estructura expuesta, incorporando en cada
etapa los efectos de la deuda; la segunda es realizar lo que algunos denominan flujo
adaptado, en el cual se toma el flujo de caja del proyecto y restarle el efecto de la deuda,
calculado independientemente.

Por tanto, la estructura general del flujo de efectivo queda como se muestra en el siguiente
cuadro:

+ Ingresos afectos de impuestos
- Egresos afectos de impuestos
- Gastos no desembolsables
- Inters del prstamo
= Utilidad antes del impuesto
- Impuesto
= Utilidad despus de impuestos
+ Ajuste por gastos no desembolsables
- Egresos no afectos de impuestos
+ Beneficios no afectos de impuestos
- Abono al principal
+ Prstamo
= Flujo de efectivo o de fondos

A manera de ilustracin, se incorpora, en el cuadro siguiente, el formato que se utiliza para
estructurar el flujo de efectivo del inversionista; en el cual se presentan agrupados los rubros
de las inversiones, los costos de operacin y los ingresos totales, respectivamente.


Categora Ao 0 Ao 1 Ao 2 Ao 3

Ingresos del proyecto

xxxxx

xxxxx

xxxxx

- Costo de operacin:

xxxxx

xxxxx

xxxxx
Costos de produccin xxx xxx xxx
Costos de administracin xxx xxx xxx
Costos de ventas xxx xxx xxx
Costos financieros (intereses) xxx xxx xxx

=Utilidades antes de impuesto

xxxxx

xxxxx

xxxxx
- Impuesto sobre la renta xxxxx xxxxx xxxxx

=Utilidades despus de impuesto

xxxxx

xxxxx

xxxxx

+ Depreciacin y amortizacin
+ Valor de rescate
+ Capital de trabajo
+ Prstamo
- Amortizacin del prstamo
- Inversiones

xxxxx

xxxxx

xxx

xxx

xxx

xxx

xxx
xxx
xxx

xxx

Flujo neto de efectivo

(XXXXX)

XXXXX

XXXXX

XXXXX

En los proyectos deben reponerse los activos fijos cuando la vida til prevista para ese activo
es inferior a la vida til prevista para el proyecto. Para manejar un lenguaje comn en la
elaboracin de los flujos de reposicin se adoptar la siguiente regla: cada vez que un
activo complete su ciclo de vida debe reponerse en su totalidad, en la misma cantidad
y valor (constante) que su inversin inicial.

Los costos de reposicin deben indicarse en el flujo de costos en los aos correspondientes,
y al final debern indicarse (para restarlos de los costos por ser recuperacin) los valores
residuales e incluirlos como beneficios.
El flujo de costos de operacin se inicia cuando el proyecto est dotado de una capacidad
instalada. Si la inversin dura un ao, los costos de operacin inician el segundo ao. Si la
inversin dura ms de un ao, por ejemplo tres, los costos de operacin inician el cuarto ao.


Hay proyectos en que la inversin se efecta por etapas o tramos, que permiten la iniciacin
o puesta en operacin de cada etapa o tramo, por ejemplo una carretera que pone en
servicios cada tramo terminado. En tales casos, los flujos de inversin y operacin se
traslapan.

El flujo de operacin se extiende hasta el trmino del horizonte econmico del proyecto, que
corresponde al tiempo total que se estima que podr funcionar satisfactoriamente el proyecto
sin necesidad de ser cambiado o redefinido completamente.

Para el clculo de los costos anuales de operacin y mantenimiento debe tenerse en cuenta
cuales varan con el volumen de produccin y cuales no. Por ejemplo, en un acueducto los
costos de los insumos varan en proporcin al agua tratada, mientras que los dems
permanecen constantes o crecen por rangos de tamao. Es decir, es necesario tener en
cuenta cuales costos son variables, cuales son costos fijos.

Para ilustrar la forma en que se calculan los flujos de efectivo y su diferencia con las
utilidades contables, se presenta la siguiente situacin. Supongamos que la empresa
Snchez S.A. est considerando la introduccin de un nuevo producto al mercado. Para la
fabricacin del nuevo producto se necesitar realizar una inversin incremental por
C$ 5,000,000. Los expertos de mercado de la empresa consideran que la vida econmica del
producto ser de 4 aos y estiman ingresos por ventas incrementales el orden siguientes:
ao 1 C$ 4,000,000, ao 2 C$ 4,500,000, ao 3 C$ 5,000,000 y ao 4 C$ 4,000,000.

ESTADO DE RESULTADO (EXPRESADO EN MILES DE C$)
Ventas 4,000 4,500 5,000 4,000
Costos y gastos 2,400 2,600 2,800 2,400
Depreciaciones 1,000 1,000 1,000 1,000
Utilidad ante del impuesto 600 900 1,200 600
Impuesto sobre la renta (30%) 180 270 360 180
Utilidad despus el impuesto 420 630 840 420

El concepto de utilidad contable es conveniente para medir ejecutorias y efectuar
comparaciones a nivel de empresas, pero cuando se trata de medir el rendimiento de un
proyecto de inversin para tomar la decisin de aceptarlo o rechazarlo, o bien efectuar
comparaciones con otros proyectos, la medicin de los beneficios debe realizarse en funcin
de los flujos de efectivos, tal y como se presenta a continuacin en el siguiente cuadro.

FLUJO DE EFECTIVO (EXPRESADO EN MILES DE CORDOBAS)
Ventas 4,000 4,500 5,000 4,000
Costos y gastos 2,400 2,600 2,800 2,400
Depreciaciones 1,000 1,000 1,000 1,000
Utilidad ante del impuesto 600 900 1,200 600
Impuesto sobre la renta (30%) 180 270 360 180
Utilidad despus el impuesto 420 630 840 420
Depreciaciones 1,000 1,000 1,000 1,000
Inversin 5,000
Valor residual 250
Flujos de efectivo -5,000 1,420 1,630 1,840 1,670

6.3 FLUJO DE CAJA DE PROYECTOS EN EMPRESA EN MARCHA

El anlisis de decisiones de inversin en empresas en marcha se diferencia del anlisis de
proyectos de creacin de nuevos negocios, particularmente por la irrelevancia de algunos
costos y beneficios que se absorbern, en el primer caso, en las situaciones con y sin
proyecto. Por ejemplo, si se evala reemplazar un vehculo, el sueldo del chofer o del guardia
de seguridad es irrelevante para la decisin, ya que cualquiera que se la marca que se elija,
la remuneracin de sta seguir siendo la misma. Los costos y beneficios comunes a ambas
alternativas no influirn en la decisin que se tome. Sin embargo, s lo harn aquellos que
modifiquen la estructura de costos o ingresos.

Los proyectos ms comunes en empresas en marcha se refieren a los de reemplazo,
ampliacin, externalizacin o internacionalizacin de procesos y servicios y los de abandono.

Los proyectos de reemplazo se originan por una capacidad insuficiente de los equipos
existentes, un aumento en los costos de operacin y mantenimientos asociados con la
antigedad del equipo, una productividad decreciente por el aumento en las horas detencin
por reparaciones o mejoras, o una obsolescencia comparativa derivada de cambios
tecnolgicos.

Los proyectos de reemplazo pueden ser de tres tipos:

a) Sustitucin de activos sin cambio en los niveles de operacin ni ingresos.
b) Sustitucin de activos con cambios en los niveles de produccin, ventas e ingresos.
c) Sustitucin imprescindible de un activo con o sin cambio en el nivel de operacin.

Los proyectos de ampliacin se pueden enfrentar por sustitucin de activos (cambios de
una tecnologa pequea por otra mayor) o por complemento de activos (agregacin de
tecnologa productiva a la existente).

La externalizacin de procesos o servicios (conocida como outsourcing) tiene los
beneficios a partir de la concentracin de esfuerzos, compartir riesgos de la inversin con el
proveedor, liberar recursos para otras actividades, generar ingresos por ventas de activos y
aumentar eficiencia al traspasar actividades a expertos, entre otros. Sus principales
desventajas son la prdida de control sobre la actividad, la dependencia a prioridades de
terceros, el traspaso de informacin y el mayor costo de operacin al tener que pagar a un
tercero su propio margen de ganancias. Los proyectos de internalizacin de procesos o
servicios permitirn aumentar la productividad si logra reducir costos mediante la
disminucin de recursos manteniendo el nivel de operacin- o el nivel de actividad,
disminuyendo las capacidades ociosas sin incrementar los recursos.

Los proyectos de abandono se caracterizan por posibilitar la eliminacin de reas de
negocio no rentable o por permitir la liberalizacin de recursos para invertir en proyectos ms
rentables.

Todos los proyectos que se originan en empresas en funcionamiento pueden ser evaluados
por dos procedimientos alternativos. El primero de ellos, de ms fcil comprensin, consiste
en proyectar por separado los flujos de ingresos y egresos relevantes de la situacin actual y
de la situacin nueva. El otro, ms rpido pero de ms difcil interpretacin, busca proyectar
el flujo incremental entre ambas situaciones. Obviamente ambas alternativas conducen a
idntico resultado.

Por ejemplo, supngase que una empresa en funcionamiento est estudiando la posibilidad
de reemplazar un equipo de produccin que utiliza actualmente por otro que permitir reducir
los costos de operacin. El equipo antiguo se adquiri hace dos aos en C$ 1,000,000. Hoy
podra venderse en C$ 700,000. Sin embargo, si se contina con l, podr usarse por cinco
aos ms, al cabo de los cuales podr venderse en $ 100,000. La empresa tiene costos de
operacin asociados al equipo de C$ 800,000 anuales y paga impuestos de un 30% sobre
utilidades.

Si compra el equipo nuevo, por un valor de C$ 1,600,000, el equipo actual quedar fuera de
uso, por lo que podra venderse. El nuevo equipo podr usarse durante cinco aos antes de
tener que reemplazarlo. En ese momento podr venderse por C$ 240,000. Durante el
periodo de uso, permitir reducir los costos de operacin asociados al equipo en C$ 300,000
anuales. Todos los equipos se deprecian anualmente en un 20% de su valor a partir del
momento de adquisicin.

Con estos antecedentes, puede proyectarse los flujos de caja de la situacin actual y de la
circunstancia que incorpora el reemplazo. En ambos casos, se incorporan los movimientos
de efectivos de caja. Ntese que en la situacin actual no hay inversin en el momento cero,
puesto que el equipo se adquiri hace dos aos. Por la misma razn, la depreciacin solo
debe considerarse para los prximos tres aos, puesto que ya lleva dos deprecindose. En
caso de optar por el reemplazo, en el momento cero deben incorporarse el ingreso por la
venta del equipo actual y el impuesto por pagar por la utilidad de la venta. Dado que cost
C$ 1,000,000 hace dos aos, an tiene un valor contable de C$ 600,000. Como se vende en
C$ 700,000, debe pagarse el 30% de impuesto sobre la utilidad contable de C$ 100,000. El
valor en libros debe volver a sumarse, ya que no presenta un egreso de efectivo.


En los siguientes cuadros se muestran los flujos de caja proyectados (la situacin sin
proyecto y la situacin con proyecto). En ambos se excluyen los ingresos en consideracin a
su irrelevancia para la decisin, la cual deber seleccionar la opcin de menor costo
actualizado.

En la tabla siguiente se muestra la variacin de los flujos de caja entre los costos de una y
otra alternativa.

Concepto 0 1 2 3 4 5
Ingreso por venta del activo 100,000.00
Costo de Operacin 800,000.00 800,000.00 800,000.00 800,000.00 800,000.00
Depreciacin 200,000.00 200,000.00 200,000.00
Valor en libros
Utilidades antes de IR (1,000,000.00) (1,000,000.00) (1,000,000.00) (800,000.00) (700,000.00)
IR (30%) (300,000.00) (300,000.00) (300,000.00) (240,000.00) (210,000.00)
Utilidades despus de IR (700,000.00) (700,000.00) (700,000.00) (560,000.00) (490,000.00)
Depreciacin 200,000.00 200,000.00 200,000.00
Valor en libros
FNE 0 (500,000.00) (500,000.00) (500,000.00) (560,000.00) (490,000.00)
Flujo de caja de la situacin sin proyecto
Ingresos x vta. de activo viejo 700,000.00 240,000.00
Costos de operacin 500,000.00 500,000.00 500,000.00 500,000.00 500,000.00
Depreciacin 320,000.00 320,000.00 320,000.00 320,000.00 320,000.00
Valor en libros 600,000.00
Utilidades antes de IR 100,000.00 (820,000.00) (820,000.00) (820,000.00) (820,000.00) (580,000.00)
IR (30%) 30,000.00 (246,000.00) (246,000.00) (246,000.00) (246,000.00) (174,000.00)
Utilidades despus de IR 70,000.00 (574,000.00) (574,000.00) (574,000.00) (574,000.00) (406,000.00)
Depreciacin 320,000.00 320,000.00 320,000.00 320,000.00 320,000.00
Inversin 1,600,000.00
FNE (930,000.00) (254,000.00) (254,000.00) (254,000.00) (254,000.00) (86,000.00)
Flujo de caja de la situacin con proyecto
Flujo de Caja con proyecto (930,000.00) (254,000.00) (254,000.00) (254,000.00) (254,000.00) (86,000.00)
Flujo de Caja sin proyecto 0.00 (500,000.00) (500,000.00) (500,000.00) (560,000.00) (490,000.00)
Flujo Incremental (930,000.00) 246,000.00 246,000.00 246,000.00 306,000.00 404,000.00
Anlisis Incremental


Alternativamente puede obtenerse un resultado similar mediante el anlisis incremental. Para
ello se calcula en un solo flujo, las diferencias que se producirn en los ingresos y egresos si
se decide optar por el reemplazo.

El cuadro siguiente muestra la proyeccin del flujo incremental entre la eleccin de la
alternativa de reemplazo y la de continuar con la situacin actual. El resultado de la
proyeccin muestra que por ambos procedimientos se llega a idnticos resultados. El
reemplazo se har si los beneficios netos futuros actualizados (9ahorro de costos) superan la
inversin incremental programada para el ao cero.

7. LA TASA DE DESCUENTO O COSTO DE CAPITAL
Una de las variables que ms influyen en el resultado de la evaluacin de un proyecto es la
tasa de descuento empleada en la actualizacin de sus flujos de caja. Aun cuando todas las
variables restantes se hayan proyectado en forma adecuada la utilizacin de una tasa de
descuento inapropiada puede inducir un resultado errado en la evaluacin.

La tasa de descuento o costo de capital se usa para calcular el valor presente o actual de los
flujos futuros de efectivo ocasionados por el proyecto y representa la rentabilidad que se le
exige a la inversin por renunciar al uso alternativo de los recursos involucrados. Los
proyectos de inversin usan una cuanta de recursos conocidos a cambio de recursos
esperados en el futuro (con niveles de incertidumbre) que entreguen retornos superiores al
Ingreso por venta del activo 700,000.00 - - - - 140,000.00
Ahorro de costos 300,000.00 300,000.00 300,000.00 300,000.00 300,000.00
Depreciacin 120,000.00 120,000.00 120,000.00 320,000.00 320,000.00
Utilidades antes de IR 100,000.00 180,000.00 180,000.00 180,000.00 (20,000.00) 120,000.00
IR (30%) 30,000.00 54,000.00 54,000.00 54,000.00 (6,000.00) 36,000.00
Utilidades despus de IR 70,000.00 126,000.00 126,000.00 126,000.00 (14,000.00) 84,000.00
Depreciacin 120,000.00 120,000.00 120,000.00 320,000.00 320,000.00
Inversin 1,600,000.00
FNE (930,000.00) 246,000.00 246,000.00 246,000.00 306,000.00 404,000.00
Flujo de caja incremental

mnimo exigido. Si los proyectos estuviesen libre de riesgo, la tasa de descuento bien
podra aproximarse al retorno de los activos libre de riegos como, por ejemplo, los bonos del
tesoro del gobierno; sin embargo, generalmente los proyectos tienen asociados a su
ejecucin y operacin riesgos, que deben ser incluidos en la tasa de descuento, a esto se
denomina premio al riesgo y su magnitud depender de cun riesgoso sea el proyecto.

El inversionista puede financiar el proyecto con recursos propios o con prstamos, si financia
todo con sus recursos la tasa de descuento relevante es el costo de oportunidad de su capital,
y este es, lo que deja de "ganar" por no haber invertido esos recursos en un proyecto de
riesgo similar. As, si se evala el proyecto total o puro, la tasa relevante para descontar los
flujos de efectivo ser la del costo de oportunidad del proyecto alternativo. Por otro lado, si se
evala el proyecto desde la perspectiva del inversionista, la tasa de descuento
correspondera al promedio ponderado del costo del capital de los recursos propios y del
costo de los recursos aportado por terceros.

7.1 EL COSTO DEL CAPITAL PROPIO
En la evaluacin de proyectos se considera como capital propio o patrimonial a la parte de la
inversin requerida por el proyecto que se financia con recursos propios. En el caso de una
empresa ya constituida, estos recursos, pueden provenir de la propia generacin de la
operacin de la empresa, mediante la retencin de utilidades para revertirlos en nuevos
proyectos, u originarse en nuevos aportes de los socios.

En general, puede afirmarse que un inversionista estar dispuesto a destinar sus recursos a
un proyecto si la rentabilidad esperada compensa los resultados que podra obtener si acaso
destinar tales recursos a otra alternativa de inversin de igual riesgo. El costo de capital propio,
k
e
, implcitamente reconoce otros posibles usos de los fondos del inversionista.

Usualmente, el inversionista tendr varias alternativas de inversin, desde realizar
depsitos con riesgo cero en bonos del tesoro, compra de acciones, depsitos en el mercado
financiero con determinados niveles de riesgo, u otros proyectos productivos; en este sentido
el costo de oportunidad de la inversin correspondera a la mejor rentabilidad esperada de entre
esas alternativas; misma que deber ajustarse por el riesgo especfico del proyecto.

El costo del capital propio se puede calcular mediante el uso de la tasa libre de riesgo (Rf)
ms un premio al riesgo (Rp). Es decir:
k
e
= Rf + Rp

En un proyecto se puede suponer una tasa de rentabilidad mnima del 15% que corresponde a la
tasa libre de riesgo (Rf) el 7% ms un premio al riesgo (Rp) el 8%. La tasa libre de riesgo es
generalmente la tasa de los documentos de inversin colocados en el mercado de capitales por
los gobiernos. Mientras que el premio al riesgo corresponde a una exigencia que hace el
inversionista por tener que asumir un riesgo al adoptar por una inversin distinta de aquella que le
reporta una rentabilidad asegurada. Este premio al riesgo puede calcularse como la diferencia
de la rentabilidad promedio (Rm) histrica en el mercado de proyectos similares (empresas
similares) y la tasa libre de riesgo. Es decir:
Rp = Rm - Rf

Una manera alternativa de calcular el costo de capital propio para un proyecto que se evala
en una empresa en funcionamiento es mediante la valoracin de los dividendos as:

k
e
= D/P + g

donde D es el dividendo por accin, pagado por la empresa a los accionistas; P es el precio
de la accin y g es la tasa esperada de crecimiento. Por ejemplo, si el precio de mercado de
las acciones de la empresa es de $ 380, el dividendo que se paga por la accin es de $30 y
se espera que el crecimiento a futuro sea constante anualmente a una tasa del 5.5%, el
costo de capital es:

k
e
= $30/$380 + 5.5% = 13.39%

7.2 EL COSTO DE LA DEUDA

El financiamiento de la inversin por medio de un prstamo o bonos, supone que stos
deben reembolsarse en un plazo determinado y con un pago adicional hecho al dueo de
esos fondos. Ese pago adicional es el costo de la deuda. Si en un proyecto el costo del

prstamo se establece en 15% anual, para ser pagados en cinco aos, el costo de la deuda se
define como de 15%. El costo de la deuda se simboliza por k
d
y representa el costo antes de
impuesto. La presencia de impuestos reduce el costo de la deuda, es decir, que se subsidia
al inversionista en un monto igual al producto de la tasa de impuesto y el pago de intereses. El
costo de la deuda despus de impuestos ser:
k
d
(1 t)
donde t es la tasa impositiva.

Es importante hacer notar, aunque parezca obvio, que los beneficios tributarios slo se
lograrn si la empresa que llevar a cabo el proyecto tiene, como un todo utilidades
contables, ya que aunque el proyecto aporte ganancias contables no se lograr el beneficio
tributario de los gastos financieros si la empresa globalmente presenta prdidas contables.

7.3 EL PROMEDIO PONDERADO DEL COSTO DE CAPITAL (PPCC)

El promedio ponderado del costo de capital es un promedio de los costos relativos a cada una
de las fuentes de financiamiento que el proyecto usa para su ejecucin. Para evaluar el
proyecto desde la perspectiva del inversionista debe usarse el costo promedio de la deuda y
de sus recursos propios. Ese costo se obtiene a travs del producto del peso relativo de la
fuente especfica, deuda o capital propio, del total de la inversin realizada y del costo de esa
fuente. Suponiendo que con el prstamo se financiar el 80% de la inversin inicial, y que el
costo del prstamo es del 18% anual, por su parte el resto (20%) sera aportado por el
inversionista a un costo del 15% anual, de ah que el costo promedio del capital sea del 17.40%.

FUENTE PESO COSTO PPCC
Deuda 80% 18% 14.40%
Capital propio 20% 15% 3.00%
Total 100% 17.40%


Esta tasa es la que se usar para determinar la rentabilidad del proyecto desde la perspectiva
de los flujos de efectivo del inversionista. Ntese el efecto del financiamiento sobre la tasa de
rentabilidad exigida, es mayor que la tasa del inversionista si se evaluara el proyecto puro. Si
la composicin del financiamiento vara, por ejemplo, un 60% de deuda, el PPCC sera de
16.80%; y si el costo de la deuda fuera igual que el costo de los recursos del inversionista,
para cualquier composicin del financiamiento, el PPCC sera del 15%.

8. CRITERIOS DE EVALUACIN FINANCIERA

La evaluacin de proyectos se realiza con el fin de poder decidir si es conveniente o no
realizar un proyecto de inversin. Para este efecto debemos, no solamente identificar,
cuantificar y valorar sus costos y beneficios, sino tener elementos de juicio para poder
comparar varios proyectos coherentemente. Es importante mencionar que existen diversos
criterios para evaluar la rentabilidad del proyecto y determinar la conveniencia de su
ejecucin, entre los ms usados est el valor actual neto (VAN), la tasa interna de retorno
(TIR), la relacin beneficio-costo R(B/C) y el perodo de recuperacin del capital (R)

8.1 VALOR ACTUAL NETO (VAN)

Una vez obtenido los flujos netos de efectivo para cada ao del horizonte de evaluacin del
proyecto, el proceso de calcular el VAN consiste en traer cada flujo al presente, es decir,
hoy, esto es el ao cero. La tasa que se usar para convertir flujos futuros en valores
presentes es la tasa de descuento que sea pertinente, segn el caso, si se trata de los flujos
del proyecto puro o del inversionista. El VAN se define como el valor actualizado de los
beneficios menos el valor actualizado de los costos, descontados a la tasa de descuento
convenida. Para obtener el valor actual neto se utiliza la siguiente frmula:
n n
VAN = Bt Ct = BNt .
t = 0 (1 + r)
t
t = 0 (1 + r)
t


donde:
Bt = Beneficio del ao t del proyecto
Ct = Costo del ao t del proyecto
t = ao correspondiente a la vida del proyecto, que vara entre 0 y n.
0 = ao inicial del proyecto, en el cual comienza la inversin.
r = tasa de descuento o costo de capital
BNt = Beneficio neto que se redita al final del ao t

Una inversin es rentable solo si el valor actualizado del flujo de beneficios es mayor que el
flujo actualizado de los costos, cuando ambos son actualizados usando una tasa de inters
(tasa de descuento o costo de capital) pertinente para el inversionista.

En otras palabras, la inversin es rentable y slo si la cantidad de dinero que se debe aportar
hoy para hacerle frente a los gastos de inversin es menor que la cantidad de dinero que
debo obtener hoy para obtener un flujo de ingresos comparable al que genera el proyecto en
cuestin.

Criterios de decisin: que el flujo descontado de los beneficios supere el flujo descontado de
los costos. En el siguiente cuadro se presentan los criterios de decisin que permite el VAN.

Criterios de decisin para valorar el VAN
Resultado Decisin

VAN mayor que cero

VAN igual a cero

VAN menor que cero

Se acepta

Indiferente

Se rechaza

Este VAN mide, en moneda de hoy, cunto ms rico es el inversionista por invertir en el
proyecto en lugar de hacerlo en la alternativa que rinde la tasa de descuento.

Un VAN mayor que cero significa que el proyecto es rentable y que su rentabilidad
est por arriba del costo de capital. Es decir, que el capital invertido en ese proyecto
generar ms recursos que en la otra alternativa de inversin evaluada y comparada
respecto a la misma tasa de descuento.
Si el VAN es igual a cero, el proyecto est obteniendo un rendimiento igual al costo del
capital. Es decir, que el proyecto genera los mismos recursos que generara el capital
en otra alternativa de menor riesgo para el capital.
Un VAN menor que cero indica que la rentabilidad del proyecto esta por debajo del
costo de capital, por lo tanto, los costos del proyecto son ms altos que los ingresos,
a esa tasa de descuento a la que se esta evaluando, en otras palabras, el proyecto no
genera las ganancias que el inversionista tiene como expectativas, en estas
circunstancias es mejor invertir en otras alternativas y no en el proyecto.

Ejemplos: En las tablas siguientes se muestran los flujos de caja de dos proyectos, as como
las tasas de descuentos con las que se calcular el VAN

a) Proyecto A
AO 0 1 2 3 4 5
FLUJO DE EFECTIVO -325,000 180,000 180,000 180,000 180,000 200,000
TASA DE DESCUENTO 23.4%
VALOR ACTUAL NETO 182,388.47

Como el resultado del VAN es positivo por tanto el proyecto se acepta.

b) Proyecto B
AO 0 1 2 3 4 5
TASA DE DESCUENTO 20%
VALOR ACTUAL NETO -7,854.30

Como el resultado del VAN es negativo por tanto el proyecto se rechaza.


Cuando se seleccionan proyectos, entre diversas alternativa de inversin, el VAN como
indicador tiene mucha relevancia, porque el proyecto que tiene un mayor VAN es ms
atractivo que otro, siempre y cuando ambos hayan sido evaluados a la misma duracin de
tiempo.

Ejemplo: Considere las siguientes alternativas de inversin para la compra de un equipo:

Equipo I Equipo II
Inversin 300,000 400,000
Ingresos el ao 1 200,000 250,000
Incremento de los ingresos 15% 15%
Gastos anuales 163,000 195,000
Vida til (aos) 5 5
Valor de recuperacin 60,000 75,000
Tasa de descuento 18% 18%

Determine que alternativa es ms rentable.

Equipo I AO
0 1 2 3 4 5
Ingresos 200,000.00 230,000.00 264,500.00 304175.00 349,801.25
Costos 163,000.00 163,000.00 163,000.00 163,000.00 163,000.00
Inversin 300,000.00
Valor de
recuperacin 60,000.00
FNE -300,000.00 37,000.00 67,000.00 101,500.00 141,175.00 246,801.25
VAN 21,945.92

Equipo II AO
0 1 2 3 4 5
Ingresos 250,000.00 287,500.00 330,625.00 380,218.75 437,251.56
Costos 195,000.00 195,000.00 195,000.00 195,000.00 195,000.00
Inversin 400,000.00
Valor de
recuperacin
75,000.00
FNE -400,000.00 55,000.00 92,500.00 135,625.00 185,218.75 317,251.56
VAN 29,795.14

Por tanto, la alternativa ms rentable es comprar el equipo II.


8.2 TASA INTERNA DE RETORNO (TIR)

Qu es la tasa interna de retorno? En trminos financieros, es aquella tasa de inters que
se gana sobre el saldo no recuperado de una inversin, en forma tal que al final de la vida til
del proyecto el saldo no recuperado es igual a cero. Es la mxima tasa de inters que puede
pagarse o que gana el capital y que conlleva la recuperacin o consumo del capital.

Tambin se define la TIR como aquella tasa de descuento que hace igual a cero el valor
actual de un flujo de beneficios netos, es decir, los beneficios actualizados iguales a los
costos actualizados. Podra interpretarse como la mxima tasa de inters que un
inversionista podra pagar por obtener financiamiento total de la inversin, esto es, si la inversin
se financiara completamente con un prstamo.

n n
VAN = Bt Ct = BNt . = 0
t = 0 (1 + r*)
t
t = 0 (1 + r*)
t

donde r*: Tasa interna de retorno (TIR)

El clculo de la TIR es sumamente simple cuando se usa la funcin de financiera de Excel
del mismo nombre, pero tambin se puede calcular utilizando el proceso iterativo de prueba y
error siguiendo los siguientes pasos:

1. Determinar una tasa de descuento r
1
, que proporcione un VAN
1
mayor que cero.
2. Determinar una tasa de descuento r
2
, que proporcione un VAN
2
menor que cero.
3. Encontrado el VAN
1
y el VAN
2
se procede a calcular el valor aproximado de la TIR por
interpolacin lineal con la siguiente expresin:

r* = TIR = r
1
- VAN
1
(r
2
- r
1
)/(VAN
2
- VAN
1
)


Ejemplo: Si un proyecto se evala a una tasa del 15% y su VAN es de $ 72,918, mientras
que si se evala a una tasa del 35% su VAN es de - $4,238, por tanto su TIR ser
aproximadamente de 33.90%

TIR = 15% - 72,918 (35% - 15%)/(-4,238 72,918) = 33.90%

La TIR, mide la rentabilidad financiera del proyecto. Como criterio general, debe compararse
la TIR del proyecto con la tasa de descuento o el costo de capital que mide el mejor
rendimiento alternativo no aplicado, ver el siguiente cuadro.

Criterio de decisiones para valorar la TIR
Resultado Decisin

TIR mayor que TD

TIR igual que TD

TIR menor que TD

Se acepta

Indiferente

Se rechaza

Ejemplo: Dado un proyecto con el siguiente flujo de caja: encuentre la TIR, si la tasa de
descuento es del 25% y determine la conveniencia de ejecutar el proyecto.

AO 0 1 2 3 4 5
TASA INTERNA DE RET. 48.00%

El proyecto tiene una TIR de 48% mayor que la tasa de descuento el 25% por tanto el
proyecto se debe ejecutar.

El criterio de la TIR adolece de serias dificultades por lo que su uso debe siempre realizarse
en conjunto con el VAN. Se sealan las siguientes desventajas en su uso:


Si se produce ms de un cambio de signo en los flujos, es posible ms de una
solucin, es decir, pueden haber varias TIR (TIR mltiple).
El criterio de la TIR asume que los fondos liberados por el proyecto se reinvierte a esa
misma tasa, cuando lo lgico es asumir que se invierten a la tasa de oportunidad.

La TIR trae problemas cuando se producen cambios de signos en el polinomio que expresa
el flujo de ingresos (o sea, cuando alternativamente los ingresos netos son positivos y
negativos). Ello debido a que habr ms de una solucin con signo positivo para la TIR o
bien ser imaginaria. Habr slo una solucin para la TIR cuando durante los primeros aos
ha habido ingresos netos negativos y luego los ingresos son todos positivos.

Los casos de flujos de efectivo con cambios de signo ocurren en proyectos donde deben
hacerse importantes reinversiones, por ejemplo, en los proyectos de carreteras o en
proyectos productivos donde se ampla la capacidad de produccin. El problema de que el
proyecto tenga mltiples TIR es que cul es la verdadera TIR?

Debe decirse que el VAN prevalece sobre la TIR como criterio de decisin cuando se trata de
elegir entre proyectos mutuamente excluyentes, sean estos proyectos de tamaos diferentes
o de perodos de vida diferentes.

Ejemplo: Suponga los siguientes proyectos de inversin, calcule su VAN y su TIR.

PROYECTO 0 1 2 3 4 5 6 TASA DESC.
A -100,000 120,000 10%
B -100,000 80,000 48,000 10%
C -240,000 100,000 100,000 100,000 10%
D -240,000 90,000 90,000 90,000 10%
E -100,000 500,000 -600,000 10%
F -100,000 300,000 -250,000 10%

Solucin:
Se calculo la VAN y la TIR para cada proyecto dando como resultado lo siguiente:

PROYECTO VAN
A 9,090.91 20.00%
B 12,396.69 20.00% -140%
C 8,685.20 12.04%
D -16,183.32 6.13%
E -141,322.31 100.00% 200%
F -33,884.30 (-1+i)/2 % (-1-i)/2 %
TIR

a) Para el proyecto A se obtuvo un VAN mayor que cero y una TIR mayor que la tasa de
descuento, por tanto el proyecto se acepta.
b) Para el proyecto B se obtuvo un VAN mayor que cero y una TIR mayor que la tasa de
descuento, por tanto el proyecto se acepta. Se puede apreciar que hay una TIR
negativa que se descarta.
c) Para el proyecto C se obtuvo un VAN mayor que cero y una TIR mayor que la tasa de
descuento, por tanto el proyecto se acepta. Aunque se puede observar que la TIR est
muy cerca de la tasa de descuento.
d) Para el proyecto D se obtuvo un VAN menor que cero y una TIR menor que la tasa de
descuento, por tanto el proyecto se rechaza.
e) Para el proyecto E se obtuvo un VAN menor que cero y dos TIR mayor que la tasa de
descuento, por tanto el proyecto se rechaza. Si el proyecto se aceptara por el criterio
de la TIR, el inversionista se empobrecera en 141,322.31 al invertir en este proyecto.
f) Para el proyecto F se obtuvo un VAN menor que cero y dos TIR imaginarias, por tanto
el proyecto se rechaza.

La conclusin que obtenemos de estos ejemplos es que el criterio de la TIR debe utilizarse
con mucho cuidado, debido a inconvenientes de este tipo. Por lo tanto en este caso el criterio
de la TIR solo es recomendable en proyectos bien comportados.


VAN

0 r

Otro problema con el uso de la TIR se presenta cuando se comparan dos o ms proyectos.
Por ejemplo, en el grfico que se muestra el proyecto A es claramente mejor que los
proyectos B y C, cualquiera que sea la tasa de descuento que se utilice. Sin embargo si
comparamos lo proyectos B y C, observamos que B es mejor que C para tasas superiores a
r
0
y C es mejor que B para tasas menores de r
0
.

VAN C B A

0 r
r
0
TIR
B
TIR
C
TIR
A

8.3 RELACIN BENEFICIO COSTO (RBC).

Como su nombre lo indica, se define por el coeficiente entre los beneficios actualizados y los
costos actualizados, descontados a la tasa de descuento. Se refiere a la razn entre los
valores actuales de los beneficios y de los costos del proyecto. Evidentemente, el VAN y la
R(B/C) son perfectamente equivalentes, pues si el VAN es mayor que cero necesariamente
la R(B/C) debe ser mayor que uno.

TIR

La RBC se calcula mediante la siguiente frmula:

n
Bt .
t=0 (1 + r)
t
VAN(B)
RBC = ___________ = __________
n VAN(C)
Ct .
t=0 (1 + r)
t

Como se trata de un coeficiente, el criterio de decisin es en base a la unidad. Para una
mejor ilustracin se presenta el cuadro de criterios de decisin para valorar la RBC

Criterio de decisiones para valorar la RBC
Resultado Decisin

RBC mayor que uno

RBC igual que uno

RBC menor que uno

Se acepta

Indiferente

Se rechaza

Es evidente que este criterio se refiere a la razn entre los valores actuales de los beneficios
y de los costos. Por lo tanto, es un criterio correcto para decidir si vale o no la pena de hacer
una inversin.

Ejemplo: Dados los beneficios y costos de un proyecto en la siguiente tabla, calcule su RBC
a una tasa de descuento del 16%.

AO 0 1 2 3 4
INGRESOS 111,000,000.00 236,680,000.00 270,520,000.00 304,320,000.00 338,160,000.00
COSTOS 185,000,000.00 248,438,032.21 271,686,582.89 295,024,024.99 318,510,434.14

5 6 7 8 9 10
342,160,000.00 342,160,000.00 342,160,000.00 342,160,000.00 342,160,000.00 432,160,000.00
322,938,132.46 291,611,742.35 292,102,651.44 292,593,560.53 293,084,469.62 296,575,378.71

Primero calculamos los VAN de los ingresos y el VAN de los gastos

VAN DE BENEFICIOS 1,614,515,762.85
VAN DE COSTOS 1,576,342,057.02

Con los datos anteriores obtenemos una RBC igual a 1.02. Por tanto, conviene realizar el
proyecto.

Ejemplo: Supngase que los flujos de costos y de ingresos de un proyecto e presentan de
diferentes maneras, calcule la RBC a una tasa de descuento del 10%.
CASO 1
AO 0 1 2
COSTOS 100,000 1,100,000 12,100,000
INGRESOS 50,000 1,650,000 14,520,000

CASO 2
AO 0 1 2
COSTOS 100,000 0 0
INGRESOS 50,000 550,000 2,420,000

CASO 3
AO 0 1 2
COSTOS 50,000 0 0
INGRESOS 0 550,000 2,420,000

Solucin:

El valor actual de los costos, el valor actual de los beneficios y la relacin beneficio costo se
muestra en la siguiente tabla:

CASO 1 CASO 2 CASO 3
VANB 13550,000.00 2550,000.00 2500,000.00
VANC 11100,000.00 100,000.00 50,000.00
RBC 1.22 25.50 50.00

Del ejemplo anterior, se puede decir que el criterio de la relacin beneficio costo es correcto
para determinar la deseabilidad de un proyecto; pero no lo es para la decisin de elegir entre
proyectos alternativos. En otras palabras, una relacin beneficio costo mayor que la unidad
es una indicacin de que el proyecto en cuestin es rentable, el hecho de que un proyecto
tenga una relacin beneficio costo igual a 2.3, en tanto que otro tenga una relacin de 1.4, no
es una indicacin de que el primer proyecto es mejor que el segundo, como as tampoco es
mejor uno cuya relacin es de 25 o 50.

8.4 PERODO DE RECUPERACIN

El mtodo del perodo de recuperacin es simple y fcil de entender. Utilizado por si solo
puede llevar a decisiones errneas. Sin embargo, arroja informacin que es til en
determinadas circunstancias.

El perodo de recuperacin, R, mide el nmero de aos requeridos para recuperar el
capital invertido en el proyecto. Por ejemplo, un proyecto con C$ 100,000 de
inversin que rinde C$ 20,000 por ao tiene un perodo de recuperacin de 5 aos; si rinde
C$ 25,000 el perodo de recuperacin ser de 4 aos. El segundo proyecto es preferible al
primero si las anualidades fuesen permanentes. Es obvio, sin embargo, que el primero
ser, en verdad, mejor que el segundo si acaso la anualidad de C$ 20,000 es para siempre,
mientras que la de C$ 25,000 es por solo cuatro o cinco aos.

En el cuadro siguiente se presentan los flujos de beneficios de cinco proyectos y los
clculos para el valor actual neto de los beneficios netos a una tasa de descuento del 5%,
la tasa interna de retorno y el perodo de recuperacin. Segn esta ltima regla, el mejor
proyecto sera C, justamente un proyecto para el cual el VAN es negativo. Empataran en
segundo lugar los proyectos A y B, en circunstancias que A no es rentable al 5% y B si lo
es. En ltimo lugar est el proyecto D, que, es por muy lejos el mejor en trminos de la
VAN.


Proyecto 0 1 2 3 4 5 6 VAN(5%) TIR (%) R
A -100 5 20 76 13 0 0 -0.76 5.0 3
B -100 76 20 5 13 0 0 5.54 8.7 3
C -100 101 2 0 0 0 0 -2.00 2.9 1
D -100 0 0 0 0 161 0 26.15 10.0 5
E
- 50 - 40 -10 120 0 0 0
6.50 7.8

Cul es el perodo de recuperacin del proyecto E? Es uno o tres aos? Si se
define a R como el nmero de aos con beneficio neto "no negativo necesario para
"saldar" los negativos, R sera uno; si se le define como el nmero de aos, despus de
invertido el primer peso, necesarios para recuperar los flujos negativos, R sera tres.

Es obvi o que l as personas que utili zan o deseen utili zar este mtodo buscan una
ayuda (o informacin til) para la toma de decisiones, y no una herramienta que los
conduzca a error. En qu caso sera til el clculo de R y por qu?

Primero, cuando el proyecto tiene una vida til larga durante la cual los beneficios
anuales son ms o menos constantes. En el caso extremo de una anualidad
constante y permanente, el reciproco del perodo de recuperacin es exactamente la tasa
interna de retorno del proyecto. Para una inversin de C$100,000, anualidades
permanentes de C$ 5,000, C$ 10,000, C$ 20,000 y C$ 25,000 implican tasas internas de
retorno correspondientes (5%, 10%, etc.), y R de 20, 10, 5 y 4 aos, respectivamente. Si
las anualidades son por solo 20 aos, las correspondientes tasas internas de retorno
no cambian significativamente: "casi nada" para las anualidades de C$ 20,000 y
C$ 25,000; se reducen a aproximadamente 9.6% para el caso de la anual i dad de
C$ 10,000 (R = 10), y se reduce a 0.4% para l a anual i dad de C$5,000 (R = 20).
Vale decir, la relacin entre R y TIR ya no es valida para R = 20. Si la vida til del
proyecto se redujera a 10 aos, la relacin no ser ya valida para R = 10; para la
anualidad de C$ 20,000 (R= 5) el TIR ser 16% y para la de C$ 25,000 (R = 4) el
TIR ser 22%. En conclusin, la TIR 1/R para proyectos en que su vida til es
significativamente mayor que R (digamos dos o tres veces R) si acaso la anualidad es
aproximadamente constante.


Segundo, la informacin que arroja R es particularmente til para situaciones
riesgosas. Es claro que si el inversor privado espera que dentro de dos aos se dicte una
ley expropiatoria de la propiedad privada, ninguno de los proyectos del cuadro es muy
atractivo; mejor que ninguno de ellos ser uno que genere el siguiente flujo: -100, + 56,
+ 53. Este tiene un TIR de solo 6%, y un VAN de apenas C$ 0.93 al 5%; sin embargo,
es el proyecto que al cabo de dos aos brinda al inversionista el mayor retorno. Este tema
nos lleva de Ileno al problema del riesgo en la evaluacin de proyectos de inversin.

9. TOMA DE DECISIONES
Los indicadores de rentabilidad descritos buscan resumir, en un slo nmero, toda la
informacin relativa a los flujos de costos y beneficios de un proyecto. Esto se hace con el
propsito de apoyar la toma de decisiones acerca de la conveniencia de realizar o no una o
varias inversiones.
Como regla general se considera que el criterio del VAN es el que llevar a tomar la mejor
decisin, debido a que es el que menos problemas presenta, adems de que su
interpretacin es muy sencilla. Sin embargo, pueden darse circunstancias especiales en las
que sera conveniente confirmar con otro indicador. Las reglas generales que deben
seguirse, dependiendo de la decisin que haya que tomar, se indican a continuacin.

9.1 PROYECTOS INDIVIDUALES

a) VAN
Bajo el criterio del VAN, la regla de decisin es aprobar el proyecto si este indicador resulta
positivo y rechazarlo si es negativo. Cuando el VAN es igual a cero, quiere decir que se gana
lo mismo haciendo el proyecto o destinando los recursos a la siguiente mejor alternativa de
inversin.
Cuando se trata de la evaluacin de un solo proyecto, este criterio puede considerarse "a
prueba de tontos", ya que si los costos y beneficios fueron estimados con un grado aceptable
de rigurosidad y los flujos se descuentan a la tasa de descuento relevante para el

inversionista (sea ste un individuo, una empresa o el pas), es poco probable que conduzca
a una toma de decisiones equivocada.
b) TIR
Cuando un proyecto tiene un comportamiento normal, es decir, presenta una corriente de
flujos negativos en su etapa inicial y posteriormente tiene flujos positivos sin que haya otro
cambio de signo, tendr una nica TIR. Si sta es mayor a la tasa que representa el costo de
oportunidad del capital, el proyecto debe aceptarse; si, por el contrario, la TIR es menor a la
tasa de descuento, el proyecto debe rechazarse. Finalmente, si la TIR y el costo de
oportunidad de los recursos son iguales, el inversionista estara indiferente entre realizar el
proyecto o su siguiente mejor opcin de inversin.
La TIR y el VAN estn muy relacionados, dado que aqulla es la tasa de descuento para la
cual el VAN del proyecto es igual a cero. Para proyectos con flujos como los descritos,
cuando la tasa de descuento r* es menor a la TIR y el VAN del proyecto es mayor a cero, se
puede concluir que el proyecto es rentable.
Cuando un proyecto presenta varios cambios de signo en sus flujos, tendr tantas TIR como
cambios de signo y ste no ser un criterio conveniente para la toma de decisiones. Algunos
ejemplos de proyectos de este tipo son los que requieren del reemplazo de equipo cada
cierto tiempo, provocando flujos negativos en los aos en los que ste se realiza. Tambin
existen problemas cuando la liquidacin de un proyecto significa costos, como es el caso del
cierre de una mina.
c) Periodo de recuperacin descontado
Como ya se seal, para determinar la conveniencia de realizar cierto proyecto bajo este
criterio se determina de manera arbitraria el nmero de aos en los que se desea recuperar
la inversin. El proyecto se acepta si su periodo de recuperacin es menor a la cantidad de
aos previamente establecida.
Este criterio puede conducir a decisiones equivocadas cuando se tienen flujos positivos o
negativos despus del periodo de recuperacin de la inversin, como se muestra en la figura,
donde ambos proyectos tienen el mismo PR y, sin embargo, el VAN del proyecto A es mayor
que el VAN del proyecto B.


9.2 RESTRICCIONES DE CAPITAL

Cuando se tienen varias alternativas de inversin que tienen VAN> 0 y otras VAN < 0, y se
cuenta con un presupuesto ilimitado o al menos suficiente para realizar todos los proyectos,
la recomendacin es sencilla: realizar nicamente los proyectos con VAN> 0. Sin embargo, lo
ms comn en la toma de decisiones es enfrentar un presupuesto limitado de recursos, que
generalmente no alcanza para realizar todos los proyectos planeados. En este sentido, se
debe contar con un mecanismo que permita ordenar los proyectos de mayor a menor
rentabilidad, para poder elegir los ms rentables dentro del presupuesto limitado. A esto se le
conoce como el "ranking" de proyectos con racionamiento de capital.
El criterio ideal para realizar esto es el VAN, ya que indica cunto se gana despus de
recuperar la inversin inicial en crdobas del ao cero. Tambin suele expresarse el
ordenamiento de los proyectos basado en la TIR de cada uno, lo que puede llevar a errores,
como se ver ms adelante.
Bajo el criterio del VAN, cuando se enfrentan restricciones de capital, la regla de decisin es:
aceptar los proyectos que maximicen el valor actual neto total, es decir, los de mayor VAN
para los cuales alcance el presupuesto.
Hay que recordar que bajo un esquema de restriccin de capital no es necesario que se
gasten todos los recursos disponibles. Puede ser que convenga ms dejar de invertirlos, que
hacerlo en proyectos que disminuiran el VAN total (proyectos con VAN < 0).

9.3 PROYECTOS INDEPENDIENTES

Para inversiones independientes cuyos flujos de efectivo consisten en uno o ms flujos
negativos seguidos de uno o ms positivos, la utilizacin del VAN y la TIR permiten
determinar la conveniencia de aceptar o rechazar el proyecto. Utilizando la TIR la inversin
se acepta cuando sta es mayor que una tasa mnima de descuento. Bajo el criterio del VAN,
la inversin debe ser positiva utilizando dicha tasa mnima de descuento.

9.4 PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES

Si hay un conjunto de inversiones y una de ellas se lleva a cabo provocando que disminuyan
los beneficios de las dems, las inversiones son sustitutas. Un caso extremo de sustitucin
tiene lugar cuando al realizar una de las inversiones se anulan los beneficios del resto, en
cuyo caso las inversiones son mutuamente excluyentes. Un ejemplo de ello es lo siguiente:
Se requiere ampliar la capacidad de transporte carretero entre dos ciudades, para lo cual
debe establecerse la conveniencia de construir una nueva carretera o de ampliar la existente;
si se elige la primera opcin, tendr que decidirse si ser de dos o cuatro carriles. Cuando se
requiere conocer qu proyecto es ms conveniente aceptar de entre dos o ms inversiones
mutuamente excluyentes, la utilizacin del VAN puede producir resultados contradictorios a
los obtenidos con el uso de la TIR.

Supongamos dos inversiones mutuamente excluyentes:
INVERSION 0 1 TIR VAN (12%) VAN (13%)
A
B
(8,000)
(14,000)
9,500
16,250
18.75%
16.07%
482.14
508.93
407.08
380.53
(B A) (6,000) 6,750 12.50% 26.79 (26.55)

El anlisis de la TIR muestra que el proyecto A es ms conveniente; sin embargo, si se
calcula la diferencia entre los dos proyectos, una inversin extra de $6,000 produce un
rendimiento de 12.5%. En tanto el costo de los recursos sea menor a este porcentaje es
conveniente realizar la inversin adicional, por lo que el proyecto B sera preferible.


a) Proyectos de distinto tamao

Debido a que la TIR es un indicador en porcentaje, no toma en cuenta el tamao de las
inversiones, lo que puede llevar a resultados contrarios a los del VAN como se ilustra en el
siguiente ejemplo:
Se plantean dos inversiones: la inversin A por $ 10,000 producira $ 12,000 en un ao, y la
inversin B por $ 6,500 permitira obtener $ 8,000.
INVERSION 0 1 TIR VAN (10%)
A
B
(10,000)
(6,500)
12,000
8,000
20%
23%
909.09
772.73

Si el costo del capital es del 10% utilizando el criterio del VAN, es ms conveniente la
inversin A ya que aumenta en $ 909.09 la riqueza del inversionista. Si la decisin se toma
con base en la TIR, la inversin B sera la elegida. Esta ltima es ms "barata" porque
requiere de un monto de inversin de $ 6,500, sin embargo la riqueza del inversionista slo
se incrementa en $ 772.73.

Ambos proyectos representan las mejores alternativas de inversin y el inversionista tiene
$ 10,000 de presupuesto; si decide hacer la B obtendr una TIR de 23% por $ 6,500 y una
TIR de 10% por los restantes $ 3,500; en promedio ponderado su TIR ser de 18.45%. La
razn es que el inversionista consider como referencia una TIR engaosa, pues el 23%
corresponde nicamente a $ 6,500 de los $ 10,000. La TIR relevante es 18.45%, misma que
comparada con la TIR de 20% del proyecto A, resulta menor y conduce a una decisin
congruente con el VAN de cada alternativa.

b) Proyectos con distinta vida til

Cuando dos proyectos mutuamente excluyentes tienen distinta vida til, los criterios de VAN
y TIR pueden llevar a resultados contradictorios como se muestra en el siguiente ejemplo:

A diferencia de la TIR que requiere la comparacin de pares de proyectos mutuamente
excluyentes para conocer la inversin ms conveniente, el VAN permite la determinacin de
la mejor opcin de manera directa. Sin embargo, el criterio VAN no es la forma ms rpida de
decidir entre dos proyectos mutuamente excluyentes con distinta vida til.

Este caso se puede presentar, por ejemplo, cuando se estudia la tecnologa en un
aserradero en el que se requieren estufas para secar la madera: se presenta la disyuntiva de
comprar una estufa alemana que tiene una vida til de 20 aos, o una con tecnologa italiana
que cuesta menos pero cuya una vida til es menor. Para poder comparar ambas opciones
de manera adecuada, es conveniente igualar la vida til de los dos proyectos (de cada
estufa), siempre que stos sean repetibles en el tiempo. Para ello se buscan dos nmeros
que multiplicados por el nmero de aos de cada proyecto, igualen la vida til de ambos.
Proyecto A B
Inversin inicial $1,000 $1,000
Beneficios $3,200 $5,200
Aos de beneficios 5 aos 10 aos
VAN (8%) $1,177.87 $1,408.61
TIR 26.2% 17.9%


Por ejemplo, si el proyecto A tiene una vida til de 20 aos y el B de 10, se multiplica la vida
del proyecto A por 1 y la del B por 2. El resultado es que ahora los dos proyectos tienen una
vida til de 20 aos. Hay que tener cuidado con la operacin porque esto no quiere decir que
se alarg la vida del proyecto B, lo que en realidad se hizo fue repetirlo; hay que repetir sus
costos y beneficios y posteriormente calcular el VAN de cada opcin, el proyecto A versus el
proyecto B, repetido una vez. La seleccin adecuada ser la del VAN ms alto.

El proceso de clculo se puede simplificar; si los proyectos que se estn analizando tienen
los mismos beneficios anuales, es posible compararlos por medio del indicador conocido
como Costo Anual Equivalente (CAE). Por ejemplo, los proyectos de alcantarillado y de
pavimentacin se evalan de esta manera ya que por lo general hay diversas alternativas
tcnicas y se considera que todas las opciones tienen los mismos beneficios y distinta vida
til. El mtodo para calcular el CAE es el siguiente:

a) Se calcula el valor actual de los costos (VAC) de cada una de las alternativas.
b) Se calcula el costo anual equivalente (CAE) de cada uno de los proyectos, mediante la
frmula de anualidad dado un valor presente o actual.
c) Se elige la alternativa con el menor costo anual equivalente (CAE).

Ejemplo: En el cuadro se muestran dos proyectos que permiten obtener los mismos ingresos
anuales; su vida til es distinta, y la inversin inicial y los costos de operacin son diferentes.
La tasa de inters es de 7% anual.

Proyecto Vida til Inversin Costo Anual
A
B
3 aos
7 aos
15,000
13,000
1,500
1,200

Para calcular el VAC se usa el mismo procedimiento que para calcular el VAN, slo que en
este caso no se consideran los ingresos, sino nicamente los costos.

Utilizando el ejemplo anterior:

3 2 1
) 07 . 1 (
500 , 1
) 07 . 0 1 (
500 , 1
) 07 . 0 1 (
500 , 1
000 , 15
A
VAC = $ 18,936.47

7 6 5 4 3 2 1
) 07 . 1 (
200 , 1
) 07 . 1 (
200 , 1
) 07 . 1 (
200 , 1
) 07 . 1 (
200 , 1
) 07 . 1 (
200 , 1
) 07 . 0 1 (
200 , 1
) 07 . 0 1 (
200 , 1
000 , 13
B
VAC = $ 19.467.14

Como se observa en el cuadro, el proyecto A pareciera ser ms conveniente por tener
menores costos, sin embargo estos proyectos no son comparables de manera directa por
tener vida til diferentes.

La solucin correcta se puede obtener mediante el costo anual equivalente (CAE) de cada
uno de los proyectos.

CAE
A
=(18,936.47)
1 ) 07 . 1 (
) 07 . 0 1 ( 07 . 0
3
3
= $ 7,219.72

CAE
B
= (19,467.14)
1 ) 07 . 1 (
) 07 . 1 ( 07 . 0
7
7
= $ 3,612.04

En consecuencia, el proyecto ms conveniente es el B porque tiene el CAE ms bajo.

10. ANALISIS DE SENSIBILIDAD.

Posterior a la evaluacin de todo proyecto es conveniente sensibilizar sus resultados del
proyecto debido a que las condiciones futuras pueden cambiar. A travs de este anlisis se
determina el mximo cambio que podra experimentar una variable sin dejar de hacer
rentable el proyecto. De esta forma se determina cun sensible es la decisin adoptada
frente a cambios en una variable de difcil prediccin. Deber analizarse cmo cambiaran los
indicadores de rentabilidad del proyecto (VAN, TIR, RBC y R) ante variaciones o cambios en
las condiciones originalmente establecidas como bases de evaluacin.

Se pueden considerar dos tipos de sensibilidad:
a) Variacin de una variable manteniendo constantes las dems.
b) Modificacin de dos o ms variables manteniendo constantes el resto.

La primera modalidad permite clasificar las variables por su importancia. Si se varan de
una forma sistemtica cada una de las variables, un X% por ejemplo, manteniendo
constantes las dems, se podrn determinar diferentes valores del VAN, TIR, etc.,
correspondientes a cada una de las modificaciones. Ocurrir que en algunos casos la
modificacin del VAN es significativa en trminos relativos con respecto al valor inicial y en
otros casos las variaciones de dicho indicador sern mnimas.

Esta circunstancia pone en manifiesto que el proyecto es ms sensible a la modificacin de
un porcentaje fijo de unas variables, en tanto que no experimenten modificaciones
substanciales cuando se vara en ese mismo porcentaje otras variables a las que el proyecto
es menos sensible. La conclusin del anlisis sera que existen variables importantes que a
lo mejor con modificaciones mnimas suponen importantes variaciones de los indicadores de
rentabilidad y por el contrario otras variables que aunque varen en porcentajes importantes
no desencadenan modificaciones significativas en los indicadores de rentabilidad. Las
variables a las que el proyecto es muy sensible constituyen el conjunto de variables
relevantes, en tanto a las variables a las que los proyectos no son sensibles, son las poco
significativas y con incidencia reducida en las formulacin, gestin y evaluacin de proyecto.

Cuando en los procesos de atribucin, cuantificacin y valoracin de costos y beneficios
surjan dificultades, es aconsejable realizar un anlisis de sensi bilidad con respecto a la
variable que plantea dicha dificultad. Existe la posibilidad de que el problema se resuelva
solo, en el caso en que la variable en cuestin no sea relevante y, en consecuencia, no
merezca la pena de realizar estudios especficos y dedicar esfuerzos importantes a conocer
en detalle dicha variable. Si por el contrario, se demuestra la importancia de la variable
analizada habr que realizar esfuerzos complementarios, debido a la trascendencia
empresarial de dicho factor. La variable clave exige un anlisis cuidadoso y pormenorizado.
Como consecuencia de lo anterior se desprende que, una vez conocidos los indicadores de
rentabilidad, se realizaran una serie de hiptesis que den informacin sobre la sensibilidad
del proyecto a determinadas variables. Algunas modificaciones del anlisis, por ejemplo,
podran ser:

El aumento en los precios en las materias primas.
El descenso en el volumen de la produccin.
El aumento del costo la mano de obra.
La demora en la ejecucin de sucesivas fases.
La prctica de suponer variaciones en las condiciones previstas, generalmente se refieren a
los siguientes aspectos: volumen y precios, costos de produccin e inversiones.

Con los porcentajes de variacin adecuadas que han de practicarse se deber elaborar un
nuevo flujo de efectivo a partir del cual se calcularn los indicadores financieros que arrojar
el proyecto, indicando el grado de sensibilidad del mismo. Para ejemplo se presenta en el
cuadro un proyecto, donde se consideraron las variaciones siguientes:

1. Una reduccin del 10% en los ingresos incremntales.
2. Un incremento del 10% de los costos de inversin.
3. Una disminucin del 10% de los costos incremntales.

De acuerdo a dichos resultados, los indicadores financieros presentaron las modificaciones
que ilustran en el cuadro siguiente.


Anlisis de alternativas ante la sensibilizacin de variables principales

Alternativas VAN (C$) TIR(%) RBC
Sin modificaciones
Disminucin del 10% en los ingresos
Incremento del 10% en la inversin
Disminucin del 10% en los costos
11.3 millones
8.9 millones
11.2 millones
12.7 millones
76.0
62.4
69.2
91.1
1.86
1.67
1.83
2.07

El concepto de sensibilidad va unido al de riesgo e incertidumbre. Los indicadores de
rentabilidad son fciles de calcular, pero no as el riesgo que puede llevar determinadas
variables que se han introducido al proyecto. As, un proyecto agrcola de hortalizas, contar
con el riesgo de desconocer el precio de las hortalizas puesto que flucta mucho en el
mercado; la incertidumbre con la que va a realizar la campaa ser uno de los objetivos en
los que tenga que hacer ms hincapi.

El anlisis de sensibilidad se relaciona con el concepto de valor crtico de las variables. Se
entiende por valor crtico el valor extremo de la variable que garantiza una rentabilidad
coincidente con la del costo de oportunidad del capital. Por ejemplo, cabe referirse a precios
mnimos de venta de un bien o a un techo de costos (inversiones, costos de operacin y de
mantenimiento) necesarios para desarrollar el proyecto. En el primer caso, si un producto
agrcola como por ejemplo el frjol tiene un precio de mercado de C$ 18/lb., habr que
investigar hasta que limite puede bajar el precio de este producto en el mercado para que la
TIR alcance, por lo menos, un valor equivalente al costo de oportunidad del capital. Si el
precio del frjol baja un crdoba, los beneficios del proyecto se reducen y por consiguiente la
TIR disminuye como consecuencia de la sensibilidad del proyecto a esta variable. La
cuestin estriba en determinar cuntos crdobas puede bajar el precio del frijol para que en
dicha situacin la TIR coincida con la rentabilidad mnima aceptable. Esa mxima bajada del
precio de venta constituye el valor crtico. Por debajo de ese valor de rentabilidad del
proyecto queda seriamente comprometida.

Es de gran utilidad para los ingenieros, tcnicos y equipos de formulacin, conocer el techo
de la inversin del proyecto que estn realizando. El presupuesto identifica a travs de los

documentos de mediciones y presupuestos la cuanta total de esfuerzo inversor que el
proyecto emplea. Esa cuanta depende de la tecnologa y de los recursos seleccionados para
alcanzar los objetivos del mismo. La razn de ser de un proyecto se configura por la
existencia de problemas que hay que resolver, de necesidades que hay que satisfacer y
presencia de oportunidades que hay que desarrollar. Estos aspectos son determinantes para
que el proyecto aparezca en la sociedad.

Es importante que las soluciones alternativas de la propuesta, en la que radica el cambio,
tenga unas caractersticas y un mximo de presupuesto establecido a travs de un anlisis
de sensibilidad. Si la inversin crece, la TIR se reduce a la sensibilidad del proyecto respecto
a esa variable. El mximo de crecimiento de la inversin que garantiza una TIR equivalente
al costo de oportunidad del capital constituye un lmite que es precisamente el valor crtico de
esa variable, es decir, el techo de la inversin.

Esta circunstancia obliga al equipo de formulacin del proyecto a disear y seleccionar
tecnologas, materiales, equipos, etc., compatibles con el presupuesto mximo sealado. Se
promueve la racionalidad del proceso creativo, la eficiencia y seguridad del diseo y el
ahorro de tiempo. Igualmente, merece la pena destacar el valor crtico de los costos anuales
de explotacin. En un proyecto con equipos de instalacin de cierta envergadura es
importante establecer los techos correspondientes de consumo energtico para que
funcionen con normalidad.

Establecer el lmite mximo hasta el que puedan crecer esos costos tiene una importancia
decisiva en la gestin y operacin del proyecto, ya que un sobredimensionamiento de los
equipos o un mayor tiempo de funcionamiento del previsto implicara un costo crucial para la
empresa.

11. EJEMPLO DE UN ESTUDIO DE CASO: PROYECTO SOBRE LA PRODUCCION DE
TRES HECTARES DE CURCUMA


En esta seccin se analiza la siembra de tres hectreas de crcuma con el propsito de
vender la produccin en los mercados nacionales. El proyecto servir de ejemplo para
explicar la realizacin de la evaluacin financiera que se explico a lo largo del documento.

1. Generalidades

El proyecto consiste en cultivar tres hectreas de terreno de crcuma (tambin llamada
Crcuma Long L) que permitir producir en promedio 26,620 kg. de polvo de crcuma
anualmente, es una planta que se produce por rizoma o raz. Alcanza una longitud de entre
3 y 7 cm. Su tallo tiene un dimetro de 1 a 2 cm. La superficie de los rizomas es gris
amarillenta o gris oscura, con huellas circulantes de desprendimiento limpio y coloreado de
amarillo naranja. Tiene un ciclo vegetativo de produccin de 10 meses; al cabo de este
tiempo los rizomas, que es la parte de la planta que se utiliza, estn listos para cosecharse.

Uso del crcuma
Es utilizada para modificar el aroma y el sabor de los productos alimenticios, para la
confeccin de perfumes del tipo oriental y para colorear algunos productos cosmticos.

Tipos de productos
La obtencin del producto final puede ser de tres tipos:
Fresco
Predeshidratado
Polvo
El proyecto producir la crcuma en polvo, por medio de un proceso que consiste en
deshidratar y moler el rizoma. El producto (crcuma en polvo) se puede clasificar como un
bien intermedio, ya que ser utilizado en la fabricacin de mostaza, en la preparacin de
salsas, concentrados, aderezos, conservas y en la elaboracin de polvos curry. Tambin,
sirve como colorante en la elaboracin de productos alternos (cremas y champs).

Usuarios del producto


Nivel local: mercado de la ciudad local.
Nivel nacional: las tres ciudades ms importantes del pas.
Nivel internacional: Estados Unidos y Europa.

2. Los objetivos de estudio de caso respecto de la evaluacin financiera

1. La importancia de los diferentes insumos generados por los estudios de mercado en
relacin con la elaboracin del flujo financiero para un proyecto de inversin.
2. Como se elabora un flujo financiero para un proyecto.
3. Como se calculan los indicadores financieros de un proyecto.
4. La interpretacin de los indicadores financieros de un proyecto.

3. La metodologa para realizar la evaluacin financiera

1. Obtener del estudio de mercado datos referentes a la demanda, la oferta y la
participacin del proyecto en el mercado, los precios de venta y los ingresos.
2. Extraer del estudio tcnico los datos referentes al programa de produccin, los costos
de inversin y los costos de operacin.
3. Estimar, clasificar y detallar los costos en los que se incurrirn en la fase de inversin
del proyecto.
4. Estimar, clasificar y detallar los costos en los que se incurrirn en la fase de operacin
o funcionamiento del proyecto.
5. Estimar y detallar los ingresos que se producirn cuando el proyecto est en su fase
de operacin o funcionamiento.
6. Elaborar el flujo financiero:
Sin financiamiento (Flujo del proyecto).
Con financiamiento (Flujo del inversionista)
7. Calcular los indicadores financieros: VAN y TIR.

4. Los insumos de los estudios de mercado para elaborar la evaluacin financiera del
proyecto

El estudio de mercado de un proyecto genera insumos importantes para elaborar la
evaluacin financiera; entre esos insumos se encuentra la informacin sobre:

La demanda existente en el mercado.
La oferta en el mercado.
La demanda insatisfecha o disponible para el proyecto.
Los ingresos que genera el proyecto.
La siguiente informacin se obtuvo del estudio de mercado de este proyecto. De acuerdo con
un anlisis histrico que se realiz del comportamiento, para poder efectuar su proyeccin
para un perodo de 10 aos, debido a que la vida til del proyecto es de 10 aos y se
proyecto a un crecimiento anual del 10%. En el cuadro No. 1, se muestra la demanda
proyectada.

De igual forma que a la demanda, a la oferta se le realiz un anlisis histrico de su
comportamiento, para poder efectuar su proyeccin para un perodo de 10 aos,
determinado por la vida til del proyecto; la oferta se proyecto a una tasa de crecimiento
anual del 3%. En el cuadro No. 1, tambin se muestra el posible comportamiento de la oferta
(competencia) en el mercado para esos 10 aos.

Al comparar la demanda y la oferta proyectada, se puede determinar la demanda
insatisfecha o demanda disponible para el proyecto, que se muestra en el cuadro No. 1.

Cuadro No. 1
Demanda, oferta proyectada y demanda insatisfecha
(1999-2009)

Aos Demanda Oferta proyectada Demanda

proyectada (1) kg (2) kg insatisfecha (1-2) kg
1999 879,699 691,192 188,507
2000 967,669 711,928 255,741
2001 1,074,804 733,286 341,518
2002 1,194,208 755,285 438,923
2003 1,327,340 777,943 549,397
2004 1,475,842 801,281 674,561
2005 1,641,560 825,320 816,240
2006 1,826,569 850,079 976,490
2007 2,033,208 875,582 1,157,626
2008 2,264,107 901,849 1,362,258
2009 2,522,234 928,905 1,593,329

Cuando se compara la demanda existente en el mercado con el programa de produccin
(insumo del estudio tcnico), se puede determinar el porcentaje de participacin del proyecto
en ese mercado disponible. En el cuadro No. 2 se incluye el porcentaje de participacin del
proyecto en el mercado.

Cuadro No. 2
Participacin del proyecto en el mercado
(1999-2009)

Aos Demanda
insatisfecha (1) kg
Produccin del
proyecto (2) kg
Demanda que cubre
el proyecto %
1999 188,507 -0- -0-
2000 255,741 26,640 10%
2001 341,518 26,640 8%
2002 438,923 26,640 6%
2003 549,397 26,640 5%
2004 674,561 26,640 4%
2005 816,240 26,640 3%
2006 976,490 26,640 3%
2007 1,157,626 26,640 2%
2008 1,362,258 26,640 2%
2009 1,593,329 26,640 2%

Cuando se tiene un programa de produccin y se conoce el precio al que se vender el kilo
de crcuma, que en este caso es de 7.00 pesos, se pueden calcular los ingresos que se
obtendrn con el proyecto. El cuadro No. 3, muestra los ingresos del proyecto durante su
vida til.

Cuadro No. 3
Ingresos financieros anuales del proyecto

(1999-2009)

Aos Produccin del
proyecto (kg) (1)
Precios (pesos/kg)
(2)
Ingresos totales
(pesos) (1 x 2)
1999 26,640 7.00 186,480
2000 26,640 7.00 186,480
2001 26,640 7.00 186,480
2002 26,640 7.00 186,480
2003 26,640 7.00 186,480
2004 26,640 7.00 186,480
2005 26,640 7.00 186,480
2006 26,640 7.00 186,480
2007 26,640 7.00 186,480
2008 26,640 7.00 186,480
2009 26,640 7.00 186,480

5. Los insumos del estudio tcnico para elaborar la evaluacin financiera

El estudio tcnico de un proyecto genera insumos importantes para realizar la evaluacin
financiera, entre ellos:

El programa de produccin.
Los costos de inversin.
Los costos de operacin del proyecto.

En el cuadro No. 4, se describe el programa anual de lo que se ha planificado producir en el
proyecto durante su vida til. En este caso la produccin se calcul con base en el nmero
de plantas por hectrea sembrada y la capacidad de produccin por planta. El resultado fue
una produccin de 8,880 kilogramos por hectrea, al multiplicar por el nmero de hectrea
(tres) da un total de produccin de 26,640 kilogramos anuales, durante la vida til del
proyecto.

Cuadro No. 4
Programa anual de produccin
(1999-2009)

Aos Produccin del
proyecto (kg)

1999 26,640
2000 26,640
2001 26,640
2002 26,640
2003 26,640
2004 26,640
2005 26,640
2006 26,640
2007 26,640
2008 26,640
2009 26,640

En el cuadro No. 5, se describen los rubros que conforman los costos en la fase de inversin
del proyecto y se desglosan sus cantidades, costos unitarios y costos totales.

Cuadro No. 5
Costos financieros de inversin
(Para tres hectreas)

Categoras Cantidades Costos unitarios
(pesos)
Costos totales
(pesos)
Equipos y materiales 7,529
Alambre de pa 8 rollos 323 2,584
Grapas 10 libras 6 60
Limas 5 cajas 50 250
Bombas de mochila 2 unidades 880 1,760
Balanza 1 unidad 670 670
Palas rectas 12 unidades 32 384
Azadones 10 unidades 30 300
Cuchillos pequeos 15 unidades 15 225
Barril plstico 2 unidades 65 130
Machetes 6 unidades 50 300
Pago de imp. ventas 866
Mano de obra 62,235
Reparacin de cercas 21 jornal 35 735
Capacitacin 1,500
Sueldos de responsables 2 personas 30,000 60,000
Gastos administrativos 26,347
SUB-TOTAL 96,111
Imprevistos (15%) 14,417
COSTOS TOTALES 110,528

En el cuadro No. 6, se muestran los diferentes rubros que significan los costos de operacin
o funcionamiento anual del proyecto, durante su vida til.

Cuadro No. 6
Costos financieros de operacin
(Para tres hectreas, por ao)

Categoras Cantidad Costos unitarios Costos totales
COSTOS FIJOS 109,883
Salario administradores 1 25,000 25,000
Salario capataz 1 12,000 12,000
Sueldo secretaria 1 8,000 8,000
Servicios contables 1 2,500 2,500
Alquiler de tierra 3 2,500 7,500
Alquiler de horno 1 2,600 2,600
Alquiler de molino 1 2,000 2,000
Alquiler de instalaciones 8,000
Gastos Administrativos 200
Servicios de deuda 35,107
Depreciacin y amortizacin 6,976
COSTOS VARIABLES 38,399
ALQUILERES 3,900
Arado 3 250 750
Rastra 6 250 1,500
Subsoleador 3 200 600
Bueyes y surcado 6 175 1,050
MATERIALES 990
Sacos de bramantes 40 13.5 540
Bolsas de polietilenos 40 8.4 336
Pago impuesto de ventas (13%) 114
SALARIOS 14,070
Chapeo 36 35 1,260
Preparacin del material 12 35 420
Siembra 30 35 1,050
Fertilizacin 45 35 1,575
Control de maleza 54 35 1,890
Aporque manual 30 35 1,050
Cosecha 75 35 2,625
Desmanes 30 35 1,050
Lavado, clasificacin y secado 72 35 2,520
Molido 18 35 630
INSUMOS 19,439
Semillas (kg) 2,700 4 10,800
Fertilizante (kg) 18 190 3,420
Gramoxone (I) 3 360 1,080
Fusilade (I) 3 390 1,170
Vydate (I) 3 250 750
Pago impuesto de ventas (13%) 2,239
Subtotal 148,282
IMPREVISTOS (15%) 22,245
GRAN TOTAL 170,524

6. Cmo estructurar el flujo financiero?

Para hacerlo se requiere la siguiente informacin:


Los costos de inversin.
Los costos de operacin.
Los ingresos.
La vida til del proyecto: en este caso es de 10 aos.
Los impuestos sobre la renta que paga el proyecto: 14%.
La expectativa de ganancia del inversionista (tasa de descuento): 40%
El ao en que se hace la inversin, considerado como ao cero: 1999.
La tasa de depreciacin y amortizacin de los equipos y materiales: 10% anual.

Cuando la inversin de un proyecto se financia con un prstamo, es necesario tener
informacin sobre:

El programa de inversin.
El programa de los servicios de la deuda.
Las condiciones del financiamiento, que para este caso son los las siguientes:
- Banco: El cafetalero
- Monto de prstamo: 82,334 pesos.
- Tasa de inters: 32%.
- Periodo de amortizacin: 5 aos en cuotas niveladas.
- Periodo de gracia: 1 ao, el ao de la inversin.
- Los intereses se comienzan a pagar en el ao de la inversin.

La inversin del proyecto se realiza en un solo ao, es decir, no hay inversin diferida.
Entonces, el programa de inversiones queda como se muestra en el cuadro No. 7.

Cuadro No. 7 Programa de inversiones

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Inversin 82,334 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0


El programa de servicio de la deuda incluye las anualidades que el inversionista debe pagar,
cada anualidad incorpora el pago de los intereses y la amortizacin del capital. Se muestra
en el cuadro No. 8.

Cuadro No. 8
Programa del servicio de la deuda

Aos Saldo inicial Cuota anual Inters 32% Amortizacin Saldo final
1999 82,334 0 26,347 0 82,334
2000 82,334 35,107 26,347 8,760 73,574
2001 73,574 35,107 23,544 11,563 62,011
2002 62,011 35,107 19,844 15,263 46,748
2003 46,748 35,107 14,559 20,148 26,600
2004 26,600 35,107 8,512 26,600 0

En el cuadro No. 9 se muestra el flujo financiero del proyecto y los resultados del proyecto
cuando su inversin se financia con prstamo. Obtenindose una VAN de 67,634.57 pesos y
una de TIR= 73.13%.

Estos valores del VAN y TIR significa que:
El proyecto genera una ganancia por encima de las esperadas en 67,634.57 pesos
durante su vida til.
La tasa interna de retorno est por arriba de la tasa de descuento.
La rentabilidad para el proyecto es 73.13%.
Hay una diferencia de 39.09 puntos entre la tasa de descuento ponderada y la TIR del
proyecto.
La TIR significa que el porcentaje al que se recuperaran los recursos invertidos en la
fase de inversin y en la fase de operacin.
Se concluye que en el proyecto es rentable y que su rentabilidad puede ser aceptable para
cualquier inversionista debido a que la misma esta en 39.09 puntos arriba de su expectativas,
es decir, TIR = 73.13% y la Tasa de descuento ponderada = 34.04%.


CASOS DE ESTUDIO

CASO No. 1


Suponga una pequea empresa productiva requiere en el presente ao realizar una inversin
de C$ 200,000. De este total C$ 170,000 corresponden a activos fijos que incluyen
terrenos maquinaria y equipos. Los terrenos tienen un valor de C$ 100,000. La maquinaria y
equipos tienen una vida til de cinco aos y se deprecian mediante el mtodo de lnea recta.

El proyecto se va a financiar en un 50% con un prstamo de su Intermediaria Financiera.
El plazo del prstamo es de cinco aos a una tasa de inters del 26% efectivo anual, la
amortizacin comienza en el primer ao y se pagar en cinco cuotas con amortizaciones
iguales. Los intereses (sobre saldo) se cancelan al final de cada ao con el pago del
capital.

El estado de prdidas y ganancias pare el prximo ao es el siguiente:
Ventas netas C$ 120,000
menos Costos de produccin C$ 40,000
Costos fijos 25,000
Costos variables 15,000
UTILIDAD BRUTA C$ 80,000
menos gastos administrativos C$ 10,000
menos gastos de ventas C$ 12,000
UTILIDAD OPERACIONAL C$ 58,000
menos gastos financieros
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS
menos impuestos (30%)
UTILIDAD NETA FINAL

Segn las estimaciones, se esperen los siguientes crecimientos reales:
Ventas 10% anual
Gastos de ventas 15% anual
Costos variables de produccin 12% anual
Gastos administrativos 15% anual

El proyecto tiene una vida de 5 aos y un valor de residual que usted debe cuantificar. Los
inversionistas asumen una tasa de descuento ponderado del 27%. Esta decisin se he
tornado sobre la base de la participacin que tiene el porcentaje de capital financiado y el
porcentaje de capital propio y los respectivos costos de inters de oportunidad de cada
agente econmico.

a) Elabore el flujo del Proyecto
b) Elabore el flujo del Inversionista
c) Encuentre el VAN, la TIR y la RBC para cada flujo. En qu situacin esta mejor la
alternativa de inversin? Es rentable desde el punto de vista de la evaluacin
financiera?
CASO No. 2: INGENIO SAN ANTONIO

El Ingenio San Antonio pretende aprovechar el bagazo de la caa de azcar y emplearla para la
elaboracin de cartn comprimido a partir del 2000. Para tal fin se llevo a cabo un estudio de
mercado a nivel nacional y se determino que la demanda insatisfecha anual es de 2000 Toneladas,

con un estimado de crecimiento anual del 10%, se pretende absorber el 80% de esta demanda
insatisfecha y venderla a $500.00 la Tonelada.
La inversin requerida para llevar a cabo el proyecto es la siguiente:
Inversin fija asciende a $ 395,000.00, que se desglosa de la siguiente manera: terrenos:
$30,000.00, Edificaciones: $ 80.000.00, Maquinaria: $ 220,000.00, Mobiliarios: $ 5,000.00,
Vehculos: $ 60,000.00.
Inversin diferida es de $ 42.000.00
Inversin en capital de trabajo es de $ 30,000.00.
Esta inversin se har efectiva durante 1999, (ao preoperatorio), para lo cual se obtienen un
financiamiento del Banco Nacional por el monto total de la maquinaria. Este prstamo ser pagado
durante el horizonte de planeacin (5 aos de operacin), mediante cuotas niveladas a una tasa de
inters del 20% anual sobre saldos insolutos.
A continuacin se detallan los costos en que se incurrirn anualmente:
Costos de Produccin, (sin incluir depreciacin): Mano de Obra Directa: $ 60,000.00,
Materia Prima, (insumos): $ 20,000.00, Gastos Indirectos de Fabrica: $ 40,000.00
Gastos de Operacin, (sin incluir depreciacin y amortizacin): Gastos de venta: $ 35,000.00,
Gastos de Administracin: $ 17.000.00

Los distintos rubros crecen un 12% y afecta a precios y costos por igual, a partir del segundo ao
de la inversin.

La depreciacin y amortizaciones deben de ser calculadas sobre la base siguiente:

Rubro Vida til V. Residual Prod. (%) Admon. y ventas. (%)
Edificios 10 60 40
Maquinaria 5 10,000.00 100 0
Mobiliario 5 500.00 10 90
Vehculos 10 5,000.00 0 100

La inversin diferida se amortiza cada ao durante el horizonte del proyecto. El mtodo de
depreciacin a utilizar es el SDA en el Edificio, para el resto usar lnea recta. La tasa de descuento
empleada por la empresa es del 25% y la tasa impositiva es del 30%.

a) Determine la conveniencia o no de realizar el proyecto, utilice los tres indicadores siguientes VAN,
TIR, RBC. Presente en el FNE la utilidad bruta.

b) Cul es el precio mnimo al cual se debe vender la tonelada de bagazo de caa para que este
sea rentable?

CASO No. 3

En el estudio de la viabilidad financiera de un proyecto se estima posible vender 36,000
toneladas anuales de un producto a $1,000 la tonelada durante los primeros dos aos y a
$ 1,200 a partir del tercer ao, cuando el producto se haya consolidado en el mercado. Las
proyecciones de ventas muestran que a partir del sexto ao, estas se incrementaran en un
40%.

El estudio tcnico defini una tecnologa ptima para el proyecto que requerira las siguientes
inversiones para un volumen de 36,000 toneladas.

Terreno $ 20,000,000
Obras fsicas $ 50,000,000
Maquinarias $ 30,000,000

Sin embargo, el crecimiento de la produccin para satisfacer el incremento de las ventas,
requerira una inversin en el ao cinco en maquinaria de $ 30,000,000 y adems efectuar
obras fsicas por $ 40,000,000.

Los costos de fabricacin para un volumen de hasta 45,000 toneladas anuales son de mano
de obra 150/ton, materiales 200/ton y costos indirectos 80/ton. Por encima de este nivel, es
posible lograr descuento en la compra de materiales equivalente a un 10%.

Los costos fijos de fabricacin se estiman en $ 5,000,000 anuales, sin incluir la depreciacin.
La ampliacin de la capacidad en un 40%, har que estos costos se incrementen en
$ 1,500,000. Los gastos de ventas variables corresponden a una comisin de 3% sobre las
ventas, mientras que los fijos ascienden a $ 1,500,000 anuales. El incremento de ventas no
variar este monto.

Los gastos de administracin alcanzaran a $1,200,000 anuales los primeros cinco aos y a
$ 1,500,000 anuales cuando se incremente el nivel de operaciones.

La legislacin fiscal vigente permite depreciar los activos de la siguiente forma: obras fsicas
2.0% anual, maquinaria 10.0% anual. Al cabo de 10 aos se estima que la infraestructura
fsica (con terrenos incluidos) tendr un valor comercial de $ 100,000,000 mientras que la
maquinaria tendr un valor de mercado de $ 28,000,000.

Los gastos de puesta en marcha (inversin intangible) ascienden a $ 22,000,000, los cuales
se amortizan en un 20% anual. La inversin en capital de trabajo se estima en $ 12,130,000.

Se supone que el 60% de la inversin se financiar con un prstamo en cuotas niveladas en
ocho aos y a un 10% de inters anual

La tasa de impuesto a las utilidades para la empresa es de un 30%. La tasa de costo de
capital del inversionista es del 7%. Con esta informacin, prepare los flujos de caja que le
posibiliten evaluar el proyecto de acuerdo a los criterios de evaluacin.

CASO 4: PROVEEDORA DE ENERGIA S.A
3

3
Este caso fue escrito por el Dr. Nicolas Marin X.


El ingeniero Mauricio Ortega, jefe del Departamento de Ingeniera de la empresa
"Proveedora de Energa, S.A." (PESA), estaba estudiando un proyecto de inversin para
efectuar ciertas modificaciones en la planta auxiliar que suministraba energa elctrica
adicional en los perodos de produccin mxima cuando las fuentes hidroelctricas
disponibles estaban sobrecargadas. Esta planta, suministraba energa mediante la
generacin de vapor y era an adecuada para satisfacer las necesidades de la compaa.

El departamento de ingeniera de la empresa haba estimado que con una inversin de
$500,000 podran realizarse ahorros anuales en efectivo antes de impuestos y depreciacin,
de $100,000 en la operacin de la nueva planta, durante los tres primeros aos de vida
econmica del proyecto y se consideraba que a partir del cuarto ao los ahorros se
incrementaran en $10,000 ms cada ao. La inversin propuesta consista en $400,000 para
adquirir e instalar el equipo nuevo y los restantes $100,000 eran para los costos de
construccin en las alteraciones de los edificios. El ahorro esperado habra de realizarse
principalmente a travs de menores costos en el rubro de combustible, pero tambin se
lograra una reduccin de los costos de la mano de obra. No habra aumento alguno en la
capacidad generadora. Los clculos se basaban en los datos de la compaa sobre la
operacin de la planta durante el perodo de 2003-2007.

El equipo que haba de ser sustituido tena un valor de $100,000 en los libros de la empresa
al momento de considerar el proyecto. El ingeniero Ortega, consideraba que este equipo no
tendra valor de mercado excepto como chatarra y por lo tanto no producira ms de $20,000
si se venda. El departamento de ingeniera indic que si se haca la inversin de $500,000 la
planta operara eficientemente y sin inversin adicional por un periodo de 10 aos. Al finalizar
su vida econmica se podran recuperar unos $25,000 de la inversin original, a pesar de
que las autoridades fiscales estimaban un valor residual de cero.

Al considerar las oportunidades de inversin, la direccin de la empresa generalmente
requera de una rentabilidad mnima del 15% anual despus del impuesto sobre la renta.
Este impuesto y el correspondiente a las ganancias de capital representaban una tasa del
20%. El punto de corte haba sido obtenido tomando un promedio ponderado del costo de
obtener capital de deuda y participacin de acuerdo con la proporcin normal de cada fuente
en la estructura de capital de la compaa. Una inversin potencial que no prometiera por lo
menos un 15% de rendimiento sera rechazada a menos que hubiera fuertes consideraciones
no relacionadas con los aspectos cuantitativos del proyecto.

Por otra parte el ingeniero Ortega haba sido informado por el contralor de PESA que la
compaa dispondra de fondos suficientes, para financiar aquellas propuestas de inversin
que tuvieran una rentabilidad superior al costo de capital.

Debe la Empresa aceptar o rechazar el proyecto? Cules son los posibles riesgos?
Explique su anlisis y sus conclusiones.

CASO 5: CULTIVO DE AJONJOLI

Un agricultor tiene cultivado el 60% de un predio de 50 manzanas de sorgo industrial, con un
rendimiento de 36 quintales por manzana. El agricultor vende toda su produccin a la empresa
Mezclados Balanceados S.A. MEBASA, en Managua a un precio de C$101.36
4
por quintal (precio al
productor). Los productores asumen el costo de transporte del producto.

El 40% del predio no est cultivado porque no cuenta con agua suficiente para mantener el cultivo.
Esta rea no se est utilizando para ningn fin y el agricultor no hace nada en esta parte del terreno.

El agricultor piensa introducir en su precio un sistema de riego, con el fin de ampliar el rea cultivada
y para cultivar ajonjol en vez de sorgo. A partir del estudio del mercado de estos cultivos se
considera que puede venderse todo el ajonjol que se produzca en el mercado regional a un precio de
C$308.70 por quintal
5
en puerto.

Con el riego se lograra un rendimiento de 9 quintales de ajonjol por manzanas al ao. Alcanzara a
cultivar exitosamente el 90% del predio.

Los insumos necesarios para la produccin de una manzana de sorgo tienen un costo de C$2,320.00.
Con el sistema de riego el costo de producir un quintal de ajonjol es de C$156.00
6
. Con una
produccin promedio de 9 quintales, el costo por manzana es de C$1,404.00 (ojo, son costos por
manzana).

Todos los activos que el agricultor actualmente posee estn todos depreciados. El sistema de riego
requiere una inversin de C$30,000.00 en adecuacin predial y C$100,000.00 en equipos. Toda
inversin se realizar durante el ao 2011 (ao cero), para empezar a funcionar en el ao 2012 (ao
1).

Durante el ao 2011, el agricultor seguir cultivando sorgo en la misma forma que lo ha venido
haciendo, el 60% del predio, con un rendimiento de 36 quintales por manzana.

A partir del ao 2012, se dejar de cultivar sorgo y se cultivara ajonjol en el 90% del predio, con el
rendimiento expuesto anteriormente. La inversin se deprecia en forma lineal en un plazo de 10 aos.
Al final del quinto ao de operacin del proyecto, el sistema de riego tendr un valor residual
de_______. Se estima un valor de recuperacin terreno similar al valor inicial. El agricultor pagar
impuestos sobre la renta neta del 30%.

Le ofrecen al agricultor un crdito de C$70,000.00 para financiar la inversin en el sistema de riego.
El crdito se le otorgara en el ao 2011 y habra que pagarlo a partir del ao 2012. Se pagara en
cinco cuotas uniformes (cinco cuotas iguales, donde la cuota incorpora pago de intereses y del
capital). La tasa de inters es del 15% anual efectiva.

Construya un flujo de efectivo SIN proyecto, CON proyecto (flujo de caja del inversionista) y el flujo
incremental, para la evaluacin financiera, la TMAR del inversionista es del 18%. Comente los
resultados. Cmo queda la situacin del productor? Mejora su bienestar o se desmejora?
Determine el VAN, la TIR y la RBC.

CASO 6: MGPD

4
Tasa de cambio: C$14.69 por US$1.00.
5
Fuente: Asociacin Nicaragense de productores de sorgo ANPROSOR.
6
Incluye C$6.00 en concepto costo transporte/quintal.

Un grupo de estudiantes de la Maestra en Gerencia de proyectos de Desarrollo de la UNI se
encuentra evaluando la posibilidad de instalar su propia empresa que les permita una vez graduados
obtener fondos suficientes para recompensar sus esfuerzos realizados. Por lo que se han fijado como
mnimo obtener un rendimiento del 15 %.

Para el desarrollo de este proyecto la inversin inicial requerida se distribuye de la siguiente manera:

Rubro US $
Efectivo 25,000
Terreno 100,000
Obras fsicas 80,000
Maquinaria y equipos 120,000
Gatos de Organizacin 30,000
Gastos de puesta en marcha 35,000
Gastos de capacitacin 10,000

Los activos diferidos son recuperados va fiscal con amortizaciones constantes anuales durante los 4
aos (horizonte de evaluacin del proyecto). Los activos fijos se van a depreciar en lnea recta en el
perodo de 4 aos, su valor de rescate al final del periodo es del 20% de su valor inicial.

Los costos fijos y variables de operacin as como el nivel de ventas estimado para los prximos 4
aos se muestran en la siguiente tabla.

AO 1 2 3 4
MOD/UD (US $) 2.0 2.5 3.0 4.0
MAT. IND/UD (US$) 6.5 7.0 8.0 8.5
MOI/UD (US$) 8.0 8.5 9.0 9.5
C.FIJO/AO (US$) 10,000 12,000 13,000 13,500
VENTAS/AO (US$) 15,000 20,000 25,000 30,000

El precio de venta unitario del producto es de US$25 y la tasa de impuestos es del 30%. Tomando en
cuenta que al final de los 4 aos los activos fijos depreciables se venden al 25% de su valor original
adems de recuperar el 100% de activo circulante y el terreno.

1. Evaluar el proyecto sin financiamiento.
2. Determinar la conveniencia de llevar a cabo el proyecto si el grupo de estudiantes va a
adquirir un prstamo para la adquisicin de los activos fijos el cual se amortizar en partes
iguales y los intereses sobre saldos insolutos. La tasa de inters que cobra el banco es del
10%

CASO 7: CONSTRUCCIN PLANTA PROCESADORA DE ALIMENTOS BALANCEADOS PARA
AVES PONEDORAS

Un grupo de inversionistas nicaragenses estn interesados en producir alimento balanceado para
aves ponedoras, para abastecer a los productores avcolas que no cuentan con su propia planta
procesadora de alimentos, garantizndoles un producto de calidad que les sirva de garanta en los
que respecta a los resultados que estos esperan de la nutricin aviar.

El estudio de mercado y tcnico realizado arrojo la siguiente informacin:

1. Se considera un horizonte del proyecto un periodo de 9 aos. En el primer ao, se realizaran los
estudios complementarios, se adquirir el equipo necesario y se construir la infraestructura. El
proyecto operara los aos siguientes y se liquidara el ao 9.
2. De acuerdo al programa de produccin la capacidad instalada total de la planta se ha estimado en
3,210 toneladas por ao.
3. En el mercado el precio por tonelada es de US$ 381.76.
4. Para garantizar la operacin del proyecto se requerirn las siguientes inversiones:

4.1. Inversin en terreno de 850 vrs
2
de US$ 13,050.00 (precio por vara cuadrada US$ 15.00 y
gastos notariales US$ 300.00).
4.2. Inversin en edificio de US$ 225,000.00 segn presupuesto realizado.
4.3. Inversin en Maquinarias y equipos de US$ 9,202.79 (Tolva US$ 3,559.00, Mezcladora US$
3,625.00, Cosedora US$ 971.34, Bascula US$ 97.45 y Elevador US$ 950).
4.4. Inversin en Mobiliarios y equipos de oficina de US$ 2,318.43 (3 Escritorios US$ 1,045.62, 3
Sillas US$ 522.81, 1 Computadora US$ 600 y una Impresora US$ 150).
4.5. Inversin en un vehculo para ventas de US$ 25,000.00.
4.6. Inversin en estudios y gastos de organizacin y montaje de US$ 2,500.00 (Estudios US$
1,774.44, Organizacin US$ 435.14 y Montaje US$ 290.42)
4.7. Se requiere un capital de trabajo de US$ 388,944.69 (Materia prima y materiales US$
362,068.91 y sueldos US$ 26,875.78).

5. El aporte de los inversionistas ser de US$ 388,944.69 que corresponden al capital de trabajo
requerido para la operacin del proyecto.
6. Para cubrir las necesidades adicionales los inversionistas requerirn de un crdito por C$
6,523,641.88 equivalente a US$ 277,071.22 (Terreno US$ 13,050.00, Edificio US$ 225,000.00,
Maquinaria y equipo de produccin US$ 9,202.79, Mobiliario y equipo de oficina US$ 2,318.43,
Vehculo US$ 25,000 e inversiones diferidas US$ 2,500.00) a un plazo de 60 meses que incluye
seis meses de gracias y una tasa de inters del 15% anual.
7. Al final de los 9 aos los activos fijos depreciables se venden al 25% de su valor original y
adems se recupera el 100% de terreno.
8. Segn la Ley de equidad fiscal de Nicaragua, la tasa impositiva para este tipo de proyecto es del
30%.

9. Para cubrir la demanda insatisfecha de los productores avcolas, se espera segn el plan de
produccin y ventas, que la planta tenga una capacidad instalada en el primer ao de

funcionamiento del 64%, para el segundo del 76%, en el tercero del 84.5%, en el cuarto ao del
91% y del quinto ao en adelante del 100%.

10. Los costos anuales de la materia prima y materiales requeridos para la produccin de alimento
para aves ponedoras son US$ 285,944.69 (ao 2), US$ 311,209.47 (ao 3), US$ 346,015.79 (ao
4), US$ 372,632.39 (ao 5) y US$ 409,486.14 (ao 6-9).

11. El gasto anual en salarios del personal dedicado a la produccin ser: En los primeros dos aos
de US$ 15,282.21 (4 hombres) y en los dems aos de US$ 20,630.98 (5 hombres). En estos
montos se incluyen las prestaciones sociales y la contribucin al INSS e INATEC.

12. El gasto anual en salario del personal administrativo se estiman en US$ 40,963.72 (Gerente,
Administrador, Responsables de produccin, calidad, recursos humanos, de compras, de ventas,
y de finanzas), incluyendo las prestaciones sociales y el aporte al INSS e INATEC.

13. El gasto anual de ventas se estiman en US$ 7,641.11 (2 hombres) incluyendo las prestaciones
sociales y el aporte al INSS e INATEC.

14. Para garantizar el mantenimiento de la maquinaria y equipo se estima un costo del 1.5% del costo
de adquisicin.

15. El gasto anual en servicios bsicos es de US$ 15,769.39 (Energa US$ 7,943.19, Agua y
Alcantarillado US$ 5,129.13 y Telfono US$ 2,697.07).

16. El gasto anual en combustible, lubricantes y cambio de llantas es de US$ 2,800.00 en los
primeros dos aos, US$ 2,900.00 en los siguientes dos aos y US$ 3,150.00 en los dems aos.

17. La depreciacin de los activos fijos y diferidos se har mediante el mtodo de la lnea recta y
considerando las siguientes vidas tiles: Edificio 20 aos, Maquinaria y equipos 10 aos,
Mobiliario y equipos de oficina 5 aos, Vehculo 5 aos y para activos diferidos 5 aos.

18. La tasa de descuento es del 30% anual.

19. Considerar que las prestaciones sociales representan un 38% del salario.

Realice lo siguiente:

1. Evaluar el proyecto sin financiamiento.
2. Evaluar el proyecto con financiamiento.
3. Evaluar el proyecto sin financiamiento considerando una tasa de inflacin del 4.9%.
4. Evaluar el proyecto con financiamiento considerando una tasa de inflacin del 4.9%.

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ROBERTO JOSE AGUILERA LOPEZ

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