PRESUPUESTO DE CAPITAL Y

RIESGO

1
2 Introducción
 Cuánto mayor es el riesgo financiero
asociado a una inversión mayor deberá ser
también el rendimiento requerido.
 Generalmente la tasa con la que se
descuentan los flujos de efectivo de un
proyecto es la tasa del costo del capital.
 Cuando el proyecto tiene un mayor o
menor riesgo respecto al promedio es
necesario realizar un ajuste en su
valuación, en función a dicho riesgo.
 Riesgo total de un proyecto Vrs. Riesgo de
3
Cartera
 El riesgo total de un proyecto: Es la posibilidad de
que dicho proyecto rinda por debajo de las
Débil
expectativas, incluso hasta producir pérdidas que,
en el peor de los casos, podrían llegar a ser tan
graves que provocaran la quiebra de la empresa.

 El riesgo de cartera: Es el riesgo de la cartera de

proyectos en su conjunto de la compañía.
Fuerte
 Interrelación: El riesgo total de un proyecto
contribuye a incrementar o disminuir el riesgo de
cartera o beta de la compañía, incrementando o
disminuyendo su costo de financiamiento.
 ¿Cuál es el rendimiento esperado en la
4
exploración de petróleo?
Petróleo
• Excavación exitosa: +$24 mll.
• No exitosa: -$2.0 mll
• Probabilidad de éxito: 10%
𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑎 𝑝𝑜𝑟 𝑃𝑜𝑧𝑜
𝑅𝑒𝑛𝑑𝑖𝑚𝑖𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜=
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖 ó 𝑛𝑝𝑜𝑟 𝑃𝑜𝑧𝑜
( 𝑃𝑟𝑜𝑏 . é 𝑥𝑖𝑡𝑜 ∗𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 ) +( 𝑃𝑟𝑜𝑏 . 𝐹𝑟𝑎𝑐𝑎𝑠𝑜 ∗ 𝑃 é 𝑟𝑑𝑖𝑑𝑎𝑠)
𝑅𝑒𝑛𝑑 . 𝐸𝑠𝑝 .=
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖 ó 𝑛 𝑝𝑜𝑟 𝑃𝑜𝑧𝑜
( 0.1 ∗ 24 𝑚𝑙𝑙 )+(0.9 ∗ − 2𝑚𝑙𝑙 )
𝑅𝑒𝑛𝑑 . 𝐸𝑠𝑝 .=
2𝑚𝑙𝑙
( 2.4 𝑚𝑙𝑙 ) − (1.8 𝑚𝑙𝑙 )
𝑅𝑒𝑛𝑑 . 𝐸𝑠𝑝 .=
2 𝑚𝑙𝑙
0.6 𝑚𝑙𝑙
𝑅𝑒𝑛𝑑 . 𝐸𝑠𝑝 .= =30 %
2 𝑚𝑚
• Si solo se perfora 1 pozo (riesgo del proyecto) hay un
90% probabilidad de fracaso.
• Si se perforan 100 pozos el riesgo de cartera o beta se
mitiga al diversificarse.
5
Riesgo
 Para inversionistas no diversificados
(pequeñas empresas) el riesgo total
de un proyecto es igual al riesgo de
cartera.

 Es importante contar con

herramientas que nos permitan
evaluar el riesgo de un proyecto en
particular y su impacto en el riesgo
global de la compañía.
 Métodos para analizar el riesgo
de un proyecto
 RIESGO TOTAL DE UN PROYECTO
1. El método de análisis de simulación
6
2. El método de análisis de sensibilidad
3. El método de análisis de escenarios
4. El método de tasa de descuento ajustada al riesgo
5. El método de equivalencia cierta

 RIESGO BETA
 Concepto de beta para determinar las tasas de descuento ajustadas al riesgo de los proyectos
 1) Método de Análisis de Simulación
7

 Una simulación es un Modelo para obtener el Flujo de Caja Neto del

instrumento de
planeación financiera
con el que se modela 𝐹𝐶𝑁 =[ 𝑞 ( 𝑝 ) −𝑞 ( 𝑐+ 𝑠 ) − 𝐷𝑒𝑝 ] ( 1 −𝑇 )+ 𝐷𝑒𝑝 − ∆ 𝐶𝑇𝑁
cierto suceso.
 Por ejemplo podemos
modelar la obtención
del Flujo de Caja Neto
(FCN) de un proyecto.
Proyecto
Donde:
FCN = Flujo de Caja Neto
q = Cantidad de unidades vendidas
c = Costo unitario de producción
s = Costo unitario de ventas
Dep = Depreciación anual
T = Tasa impositiva
∆CTN = Variación del capital de trabajo neto
 1) Método de Análisis de Simulación
8
Modelo para obtener el Flujo de Caja Neto del Proyecto
 La ecuación es una +)Ventas
notación matemática -) Costos de Producción
de un estado de -) Gastos de Venta
resultados ajustado = Utilidad Bruta
para obtener el flujo -) Depreciaciones (Si no han sido incluidas antes)
de caja neto.
= Utilidad antes de impuestos
X (1 – Tasa impositiva)
= Utilidad neta después de impuesto
+) Depreciaciones (Se adiciona porque es una cuenta que no involucra
efectivo)
-) Variación del Capital de Trabajo Neto (cuanto quedo en circulación para
la operación de la empresa –Caja, Inventarios, Clientes, Proveedores, etc)
= FLUJO DE CAJA NETO
 1) Método de Análisis de Simulación
9

Modelo para obtener el Flujo de Caja Neto del

Proyecto
 Se asignan valores a
cada variable de la 𝐹𝐶𝑁 =[ 𝑞 ( 𝑝 ) −𝑞 ( 𝑐+ 𝑠 ) − 𝐷𝑒𝑝 ] ( 1 −𝑇 )+ 𝐷𝑒𝑝 − ∆ 𝐶𝑇𝑁
ecuación.
𝐹𝐶𝑁 = [ 2000 ( 10 ) − 2000 ( 2+ 1 ) − 2000 ] (1 − 0.4 ) +2000 − 1200
 Se procede a calcular
el Flujo de Caja Neto, 𝐹𝐶𝑁 =[ 20,000 −6,000 − 2,000 ] ( 0.6 ) +2000 − 1200
para un período.
𝐹𝐶𝑁=8 , 000
 1) Método de Análisis de Simulación
10
 Asumiendo que:
 El Flujo de Caja Neto Cálculo del valor presente neto.
(FCN) de Q8,000.0 se
repite por los 5 años que 𝑛
𝐶𝐹 𝑡
dura el proyecto. 𝑉𝑃𝑁 =∑ 𝑡
−𝐶𝐹 0
 La inversión inicial es 𝑡 =1 ( 1+𝑟 )
de Q10,000.0
 En el año 5 recuperamos 𝑉𝑃𝑁 =− 10,000+
8,000
+
8,000
+
8,000
+
8,000
+
14 , 000
1 2 3 4 5
Q6,000.0 de capital de (1+.01) (1+.01) (1+ .01) (1+.01) (1+.01)

trabajo.
 La tasa de descuento es
del 10%
𝑉𝑃𝑁 =24,052.0
 1) Método de Análisis de Simulación
11

 El proceso se repite una y otra

vez (iteración) cambiando las Ejecutar
variables de forma aleatoria Modelo
 Una vez que se obtiene un
número considerable de
resultados (Valores Presentes
Netos), calcular la media y la
desviación estándar.
Cambiar Obtener
variables Resultado
 1) Método de Análisis de Simulación
12

 Suponiendo que la media fue 𝑂𝑏𝑠𝑒𝑟𝑣𝑎𝑐𝑖 ó 𝑛−𝑚𝑒𝑑𝑖𝑎 𝑥−𝜇

𝑧= 𝑧=
de Q12,000.0 y la desviación 𝐷𝑒𝑠𝑣𝑖𝑎𝑐𝑖 ó 𝑛 𝐸𝑠𝑡 á 𝑛𝑑𝑎𝑟 𝜎
estándar de Q6,000.0 0 −12,000
𝑧= 𝑧=−2 .0
 Con está información 6,000
podemos calcular la
probabilidad de que el VPN
sea 0 o menor.
 Se procede a estandarizar la
variable calculando su valor
Z.
 1) Método de Análisis de Simulación
14

 El valor Z representa el número

de desviaciones estándar que una
variable dada se encuentra de la
media de la población.
 Mediante los valores de la tabla
Z se puede determinar la
probabilidad de ocurrencia del
valor dado.
 En nuestro ejemplo hay un
2.28% de probabilidad de que el
VPN sea menor a cero.
 2) Método de Análisis de Sensibilidad
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 En las curvas se traza el VPN

en el eje vertical y la variable Curvas de Sensibilidad
de interés en el eje horizontal.
 Una disminución mayor al
10% en el precio ya no hace
rentable la inversión.
 Un incremento del 20% en el
costo de financiamiento
genera aún rentabilidad.
 El proyecto es más sensible a
cambios en el precio que en el
costo de financiamiento.
17 3) Método de Análisis de Escenarios
 En el análisis de escenarios se
considera el impacto que los Resultado NVP Probabilidad
cambios simultáneos en Resultado pesimista -Q11,400.00 20%
variables decisivas ejercen en la
conveniencia de un proyecto de Resultado base Q1,300.00 60%
inversión. Resultado optimista Q10,100.00 20%
 Las variables se ajustan a
escenarios: más probable
(escenario base), optimista y
pesimista, en cada uno se 𝑉𝑃𝑁 𝑒=( −11,400 ) 0.2+ ( 1 , 3 00 ) 0 .6 + ( 1 0 ,1 00 ) 0.2
calcula su respectivo VPN.
𝑉𝑃𝑁 𝑒=−2 , 280+780+ 2020
 Se determina el VPN esperado
en función de las probabilidades 𝑉𝑃𝑁 𝑒=5 20
asignadas.
18 3) Método de Análisis de Escenarios

√
𝑛
^ 2
𝜎= ∑ (𝑉𝑃𝑁 𝑗 − 𝑉𝑃𝑁 ) ∗𝑝 𝑗
 Con la información obtenida 𝑗=1
hasta el momento, se puede
𝜎 =√ ( −11,400 − 520 ) ∗ 0.2+ ( 1 , 3 00 − 520 ) ∗ 0. 6+ ( 10,100 −520 ) ∗ 0. 2
2 2 2
calcular la desviación estándar.

𝜎 =√ ( 11,920 ) ∗ 0.2+ (7 80 ) ∗ 0.6 + ( 9,580 ) ∗ 0.2

2 2 2

𝜎 =√ 2 8,417.3+365,040.0 +18,355.3

𝜎 = √ 4 7,137,600.0
𝜎 =6 , 865.7
19 3) Método de Análisis de Escenarios

 Dados el VPN esperado de

Q520.0 y la desviación estándar 𝑂𝑏𝑠𝑒𝑟𝑣𝑎𝑐𝑖ó𝑛−𝑚𝑒𝑑𝑖𝑎
𝑧=
de Q6,865.7 (suponiendo una
distribución normal), se calcula
𝐷𝑒𝑠𝑣𝑖𝑎𝑐𝑖 ó𝑛 𝐸𝑠𝑡 á𝑛𝑑𝑎𝑟
el valor Z para estimar la
𝑥−𝜇
probabilidad de que el proyecto 𝑧=
tenga un valor presente neto 𝜎
menor a cero.
0− 520
𝑧=
6,865.7
20 3) Método de Análisis de Escenarios
 En la tabla de probabilidades
de una distribución normal,
vemos que la probabilidad
de que el valor sea cero o
menos (-0.08 desv. estándar)
es del 46.81%.
 Desventajas del método:
 Analiza un número limitado
de escenarios.
 La asignación de
probabilidades a los
escenarios es difícil y
subjetiva.
21 4) Método de Tasa de Descuento Ajustada al Riesgo

 Ajusta el riesgo mediante la

variación de la tasa de 𝑛
𝐶𝐹 𝑡
descuento (ra) aplicada a los
𝑉𝑃𝑁 =∑ 𝑡
−𝐶𝐹 0

flujos de efectivo del proyecto.
La tasa ra es una tasa mayor o
𝑡 =1 ( 1+𝒓 𝒂 )
menor a la tasa de descuento
promedio utilizada (costo de
financiamiento) ra =
 Si bien este método es más +Tasa libre de riesgo
fácil, tiene el inconveniente en
cuanto a la asignación de las
+ Prima promedio de la compañía
primas de riesgo del proyecto. +/- Prima del proyecto en particular
22 4) Método de Tasa de Descuento Ajustada al Riesgo

Expectativa sobre el Tipo de proyecto ra

grado de riesgo de un
proyecto
Riesgo menor al ra = 2 puntos porcentuales menos
Reemplazo de equipo
promedio que r
Modificación del equipo ra = r
Riesgo promedio
actual

Riesgo mayor al ra = 3 puntos porcentuales más que r

Ampliación de instalaciones
promedio

Ramas completamente nuevas

Riesgo muy superior al de producción o la ra = 8 puntos porcentuales más que r
promedio introducción de nuevos
productos
 5) Método equivalente cierto
23

 Se ajustan los flujos de efectivo netos en el 𝑛

𝐶𝐹 𝑡 ∗ 𝛼𝑡
numerador de la ecuación del VPN 𝑉𝑃𝑁 =∑ 𝑡
−𝐶𝐹 0
 Convierte los flujos de efectivo esperados 𝑡 =1 ( 1+𝒓 𝒇 )
riesgosos en sus equivalentes de certidumbre.
Posteriormente con los valores equivalentes
ciertos se procede a calcular el NPV rf = Tasa Libre de Riesgo
 Nótese que la tasa que se utiliza para el
descuento de los flujos de caja es la libre de
riesgo, porque el factor de riesgo ya ha sido 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑐𝑖𝑒𝑟𝑡𝑜
𝛼𝑡 =
mitigado en los flujos de caja. 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑟𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜𝑠𝑜
 5) Método equivalente cierto
24

 Los factores equivalentes

ciertos disminuyen el en rf = 8.0%
futuro. Año NCF Factor equivalente Flujos Descontados a la
esperados cierto ajustados tasa de 8%
 Esto responde al hecho de
que se considera que la
mayor parte de los flujos de 0 -10,000.00 1.0 -10,000.00 -10,000.00
efectivo están sujetos a un 1 5,000.00 0.9 4,500.00 4,166.66
mayor grado de riesgo
2 6,000.00 0.8 4,800.00 4,115.22
cuanto más a futuro se
proyecta su recepción. 3 7,000.00 0.7 4,900.00 3,889.77
 El hecho de ajustar por 4 4,000.00 0.6 2,400.00 1,764.07
separado cada flujo lo hace
5 3,000.00 0.4 1,200.00 816.69
más flexible que ajustar la
tasa de descuento. VPN 4,753.00
 Ajuste del riesgo beta en los presupuestos de
25
capital
 El riesgo beta también puede usarse para
determinar la tasa de rendimiento ajustada al
riesgo
 Considere que la beta de la compañía es de
1.2 y se financia exclusivamente con capital
propio.
 El costo del capital es de 12% y la tasa libre
de riesgo es del 5%.
 Con esta información se puede calcular la 𝑟 𝑎=1 4.1 %
tasa de descuento ajustada (ra) al riesgo de la
forma que se presenta a continuación.
 Ajuste del riesgo beta en los presupuestos de
26
capital
 El beta de la empresa “Vulcan” es de 1.3 en  La beta de la empresa “Y” ajustada se puede
su línea de negocio normal y su tasa utilizar para estimar la beta de la empresa “X”
impositiva es del 40%. en su nueva línea de negocios.
 La empresa “Vulcan” incursionará en una  El primer ajuste es aislar de la beta “Y” la
nueva línea de negocios y desea saber cuál beta pura del negocio, mediante la siguiente
sería la beta adecuada a aplicar. Esta nueva fórmula:
línea será financiada con 40% deuda y 60%
capital.
 Se sabe que la beta de la empresa “Ollympic
dedicada exclusivamente a esta nueva línea
de negocios es de 1.5 Dicha empresa se
financia 20% deuda y 80% capital y su tasa 𝛽 𝜇 =𝐵𝑒𝑡𝑎𝑛𝑜 𝑎𝑝𝑎𝑙𝑎𝑛𝑐𝑎𝑑𝑎
impositiva es del 35% 𝛽 1=𝐵𝑒𝑡𝑎 𝑎𝑝𝑎𝑙𝑎𝑛𝑐𝑎𝑑𝑎 𝑌
 Ajuste del riesgo beta en los presupuestos de
27
capital
 La beta del proyecto (empresa “Olimpic”) o no
apalancada es de 1.29
 Reordenando los términos podemos encontrar la
beta apalancada para la empresa “Vulcan”, que
es de 1.81. (considerando su composición de
deuda y capital) 𝛽 1= 𝐵𝜇 [ 1 + ( 1 − 𝑇 ) ( 𝐵 / 𝐸 ) ]
 Asumiendo una tasa libre de riesgo de 5% y un
spread de riesgo del 7% se puede encontrar la
tasa ajustada de riesgo para el capital, la cual es
de 17.7%
 Sin embargo como también se financiará con un
40% de deuda a un costo del 8% se debe
ponderar este costo. Resultando una tasa ajustada 𝑟 𝑎=17.7 %
de 13.8%
𝑟 1𝑎= 0.40 ( 8 % ) +0.60 (17.7 %)
𝑟 1𝑎= 13.8
29
Laboratorio

 Preguntas
 1, 2, 8, 10
 Ejercicios
 1,2,8,10,14,15,16,18,26,28