Política Monetaria, Inflación y

Tipo de Cambio
Finanzas Internacionales (UTDT)
Javier García-Cicco
 Contenidos
• Temas:
– Introducción.
– Hechos estilizados monetarios.
– Modelo simple de determinación de la tasa de inflación.
– Diferentes políticas monetarias:
• Tipo de cambio, dinero y tasa de interés.

Referencias:
• (*) Schmitt-Grohe and Uribe, 13.2 a 13.5
• McCandless, G. and W. Weber, 1995, “Some monetary facts”, Federal
Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, 19(3), pp. 2-11.
• Fischer, Sahay and Végh (2002), "Modern Hyper- and High
Inflations," Journal of Economic Literature, 40 (3), pp. 837-880.
2
 Introducción
• Queremos entender como la política
monetaria afecta la inflación y el tipo de
cambio en una economía pequeña y abierta.
• Dividiremos el análisis en dos partes:
– Hoy: El efecto de diferentes políticas monetarias
cuando el banco central decide de manera aislada.
– Siguiente: Interacciones entre la política
monetaria y la fiscal.
• Empezaremos mirando la relación entre las
variables de interés en los datos.
3
 Hechos Estilizados Monetarios
• Punto de partida: Neutralidad del dinero.
– Decimos que el dinero es Neutral si cambios en la cantidad de
dinero solo generan cambios en variables nominales (como el
nivel de precios, el TCN, tasa nominales, etc.) sin afectar
variables reales (como el PBI, Consumo, Inversión, TCR, tasas
reales, etc.).
• Esta es una hipótesis, que puede ser cierta o no.
Mostraremos evidencia indicando que:
– En el largo plazo, la neutralidad del dinero es una buena guía
para pensar en la evolución del dinero, los precios y el tipo de
cambio.
– En el corto y mediano plazo, no necesariamente; la política
monetaria si tiene un efecto (temporario) en variables reales.
4
 Hechos Estilizados Monetarios
• Que es la “cantidad de dinero”?
• Agregados monetarios:
– Efectivo
– Base Monetaria: Efectivo + Reservas mantenidas por los
Bancos.
– M1: Efectivo + Depósitos de cuenta corriente.
– M2: M1 + Depósitos a plazos.
– M3, M4, …
• Algunos detalles:
– Moneda doméstica o también extranjera?
– Complejidad en los datos vs. simpleza en los modelos?
5
Hechos Estilizados Monetarios

Fuente: McCandlesss y Weber (1995) 6

Hechos Estilizados Monetarios

Fuente: McCandlesss y Weber (1995) 7

Hechos Estilizados Monetarios

Fuente: McCandlesss y Weber (1995) 8

Hechos Estilizados Monetarios
Largo Plazo Corto Plazo

Fuente: Fischer, Sahay and Végh (2002) 9

 Hechos Estilizados Monetarios
Dinero y Precios en Argentina (1864-2004)

5000
4500
4000
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
-500
1894

1906

1924

1948
1954

1984

1996
1864
1870
1876
1882
1888

1900

1912
1918

1930
1936
1942

1960
1966
1972
1978

1990

2002
dM1 dP

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 10

 Hechos Estilizados Monetarios
Dinero y Precios en Argentina (1864-1969)

140
120
100
80
60
40
20
0
-20
-40

8 64 869 874 879 884 889 894 899 904 909 914 919 924 929 934 939 944 949 954 959 964 969
1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

dM1 dP

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 11

 Hechos Estilizados Monetarios
Dinero y Precios en Argentina (1970-1991)

5000
4500
4000
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
1970
1971
1972
1973
1974

1990
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989

1991
dM1 dP

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 12

 Hechos Estilizados Monetarios
Dinero y Precios en Argentina (1992-2004)

80

60

40

20

-20

-40
1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

dM1 dP

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 13

 Hechos Estilizados Monetarios
Precios y Dinero, Argentina 1864-2004 Precios y Dinero, Argentina 1864-2004

4000 1400
3500 y = 0.7694x + 13.069
1200 y = 0.9541x - 0.8312
3000
1000
2500
800
dP(t,t-1)

2000

dP(t,t-5)
600
1500
400
1000
200
500

0 0
-1000 0 1000 2000 3000 4000 5000 -200 0 200 400 600 800 1000 1200 1400
-500 -200
dM(t,t-1) dM(t,t-5)

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 14

 Hechos Estilizados Monetarios
Precios y Dinero, Argentina 1864-2004 Precios y Dinero, Argentina 1864-2004

900 500
y = 0.9948x - 3.938
800 y = 0.9748x - 2.1064
400
700
600 300
500
dP(t,t-10)

dP(t,t-20)
400 200
300
200 100

100
0
0 0 100 200 300 400 500
-200 -100 0 200 400 600 800 1000
-100
dM(t,t-10) dM(t,t-20)

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 15

 Hechos Estilizados Monetarios
• ¿Cómo encaja el tipo de cambio nominal en esta
relación?
• Un concepto asociado a la neutralidad del dinero es la
paridad del poder de compra (PPP)

– Si el dinero es neutral, cambios en la cantidad de dinero no

debería afectar al TCR.
– Luego, si no cambia, todo cambio en deberá tambien
generar un cambio en .
• Como la neutralidad del dinero, la PPP es una buena
guía en el largo plazo, pero no en el corto.
– Veremos esto en los datos de argentina
16
 Hechos Estilizados Monetarios
Precios y Tipo de Cambio, Argentina 1864-2004 Precios y Tipo de Cambio, Argentina 1864-2004

3999.95 1399.95

3499.95 y = 0.7119x + 20.173 1199.95

y = 0.9391x + 4.0418
2999.95
999.95

2499.95
799.95
dP(t,t-1)

dP(t,t-5)
1999.95
599.95
1499.95

399.95
999.95

199.95
499.95

-0.05 -0.05
-0.05 999.95 1999.95 2999.95 3999.95 4999.95 5999.95 -0.05 199.95 399.95 599.95 799.95 999.95 1199.95 1399.95
dTC(t,t-1) dTC(t,t-5)

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 17

 Hechos Estilizados Monetarios
Precios y Tipo de Cam bio, Argentina 1864-2004 Precios y Tipo de Cam bio, Argentina 1864-2004

899.95 499.95
y = 0.982x + 0.8792
799.95 y = 0.9635x + 2.7676 449.95

399.95
699.95
349.95
599.95
299.95

dP(t,t-20)
499.95
dP(t,t-10)

249.95
399.95
199.95
299.95 149.95

199.95 99.95

99.95 49.95

-0.05 -0.05
-0.05 199.95 399.95 599.95 799.95 999.95 -0.05 99.95 199.95 299.95 399.95 499.95

dTC(t,t-10) dTC(t,t-20)

Fuente: Basado en Datos de Ferreres (2005) 18

 Hechos Estilizados Monetarios
• Conclusiones de esta evidencia:
– En la mayoría de los países, el dinero es neutral en el largo
plazo, pero no en el corto.
• La relación es más fuerte en países de alta inflación.
– En Argentina:
• La neutralidad se verifica en el largo plazo.
• En el corto plazo no es tan claro. En periodos de alta inflación, la
relación entre dinero y precios es mas fuerte.
• El tipo de cambio tiene una alta correlación con los precios, sobre
todo en el mediano/largo plazo.
– Podemos inferir Causalidad?
– Si el dinero no es neutral en el corto plazo, la política
monetaria enfrenta un trade-off entre inflación y actividad.
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 Modelo simple
• Empezaremos estudiando un modelo sencillo donde se
cumplen las siguientes condiciones:
– Certidumbre, economía pequeña y abierta, libre movilidad de
capitales.
– Neutralidad del Dinero.
– Paridad del poder de compra.
– Paridad de tasa de interés.
– La autoridad monetaria es el único componente relevante del
gobierno.
• Dada la evidencia que vimos, este modelo podría ser una buena
indicación del largo plazo, y también de corto plazo en
economías con inflaciones elevadas.
– Más adelante estudiaremos casos donde la neutralidad no se cumple.

20
 Modelo simple
• Notación:
– : Cantidad de dinero (pesos).
– : Nivel de precios domésticos (en pesos).
– : Tasa de interés doméstica en pesos.
– : Tipo de cambio nominal (pesos por un dólar).
– : Consumo real doméstico.
– : Tasa de interés externa (en dólares).
– : Nivel de precios externos (en dólares).
– : Tasa de inflación doméstica (equivalente a )

21
 Modelo simple
• Demanda de Dinero:

– La demanda de dinero es una demanda por saldos reales .

– es la “función de demanda por liquidez”, y depende:
• Positivamente de necesito más saldos reales para poder
consumir más.
• Negativamente de al quedarme con liquidez, enfrento un costo
de oportunidad de no poder invertir en algo que paga una tasa
de interés . (supuesto: el dinero no paga interés).
– Neutralidad: Asumimos que para todo t.
• No es necesario que sea constante, solo que no se vea afectado
por la política monetaria. Asumimos que es constante para
simplificar (luego relajearemos este supuesto)

22
 Modelo simple
• Paridad del poder de compra (PPP):

– Economía pequeña y abierta: lo que pasa en la

economía doméstica no puede afectar a variables
externas; en este caso.
– Para simplificar: suponemos para todo t.
– Luego, en este modelo sencillo, el tipo de cambio
y el nivel de precios doméstico siguen la misma
trayectoria (neutralidad para el TCR).

23
 Modelo simple
• Paridad de tasas de interés:

– Economía pequeña y abierta: lo que pasa en la

economía doméstica no puede afectar a variables
externas; en este caso.
– Para simplificar: suponemos para todo t.
– Sumando el supuesto de PPP

– En términos aproximados

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 Modelo simple
• Ecuaciones con todos los supuestos:
, ,
, .
• Variables endógenas: , , , , .
• Nos falta una ecuación: política monetaria.
• Exploraremos 3 alternativas:
– Fijar el crecimiento del dinero.
– Fijar el nivel del tipo de cambio.
– Fijar la tasa de interés.
• Notar:
– Una sola regla de política.
– Necesitamos especificar una regla que se cumpla para todo t (rol
de expectativas sobre la política futura).
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 Tipo de cambio fijo
• Regla de política es para todo t.
– De la PPP (), entonces para todo t.
– De la definición de inflación (), luego para todo t.
– De la paridad de tasas (), tenemos para todo t.
– De la demanda de dinero (), nos queda para todo t.
• Notar:
– El tipo de cambio fijo está asociado con cero inflación,
tasas de interés bajas (iguales a las internacionales),
mientras que la cantidad de dinero es endógena.
– La clave para que esto sea cierto, es que sea creíble que
para todo t. Más adelante estudiaremos por qué esto
puede no se creíble.
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 Crecimiento constante del dinero
• Regla de política: para todo t, y valor inicial .
– Esto es lo mismo que decir que
• Encontrando el equilibrio: guess and verify.
– Guess: para todo t.
– Si fuese cierto, de paridad de tasas para todo t.
– De la demanda de dinero, para todo t.
– Esto quiere decir que el ratio debe permanecer constante,
que equivale a que ambas variables crezcan a la misma
tasa para todo t, que fue nuestro guess.
– Luego, , y = para todo t.

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 Fijación de tasa de interés
• Regla de política es para todo .
– De la paridad de tasas (), tenemos para .
– De la demanda de dinero, .
– De esta forma, el crecimiento del dinero es igual a la inflación.
– Sin embargo, con esta información no podemos distinguir los
valores de y .
– A este resultado se lo denomina indeterminación del nivel de
precios con una regla de una tasa de interés fija.
– Una forma de eliminar esta indeterminación es que la regla
también especifique un valor para .
• Para lograr la determinación del nivel de precios se requiere una
combinación de fijación de tasas y de cantidad de dinero.
– Concepto de “Ancla Nominal.”
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 Conclusiones
• Famosa frase de Milton Friedman:
“Inflation is always and everywhere a monetary phenomena”
– El modelo que vimos provee una justificación.
– La evidencia también parecería indicar una fuerte relación entre dinero e inflación, en
particular en el largo plazo.
• La pregunta relevante es si este resultado implica causalidad o correlación.
– Los resultados que encontramos indican que hay causalidad si un numero de variables
permanecen constantes (,
– Si estas variables sí cambian y la política monetaria no se altera, la inflación también
puede variar por fuentes no monetarias.
• En la clase que viene agregaremos otra razón: la política fiscal.
– Pero el banco central tiene, en principio, la opción de utilizar la política monetaria para
contrarrestar estas otras influencias (tal vez no quiera o enfrente alguna restricción para
hacerlo, pero en principio sí puede).
– Luego, aunque la inflación puede tener otros orígenes que no sean monetarios, la
política monetaria siempre puede elegir modificar estos efectos. Este es el verdadero
sentido de la frase de Friedman.
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