La Política Monetaria en América

Latina y en Bolivia
Lic. Gabriel Loza
Abril
IICA
 Objetivo
• En los últimos cuatro años, los bancos centrales han tenido
que enfrentar diferentes shocks como resultado de una
crisis global con diferentes expresiones como la crisis
financiera, la elevada volatilidad de los tipos de cambio,
shock de términos de intercambio y de oferta junto con
una crisis de alimentos.
• En este contexto se analizarán sintéticamente, las
respuestas implementadas en la región, en política
monetaria y cambiaria en el marco del régimen de política
monetaria como el de metas explícitas de inflación
(inflation targeting IT), y comparando con la política
monetaria aplicada en Bolivia basada en agregados
monetarios.
 Contenido
1. Antecedentes
2. El caso de los países emergentes: Dos
objetivos, dos instrumentos
3. El caso boliviano: la política monetaria y
cambiaria del BCB
 1. Antecedentes
• Las literatura teórica y empírica, en el caso de los países
emergentes, tiende a centrarse en la política monetaria
aplicada por sus bancos centrales, basadas en metas explícitas
de inflación (en adelante IT).
• En este marco, algunos trabajos han analizado críticamente las
limitaciones en tiempos de crisis global del casillero óptimo;
que recomendaba una política monetaria basada en tasas de
interés que responda solamente a cambios en la inflación
esperada, dejando flotar libremente el tipo de cambio.
• El caso boliviano muy distinto, puesto que aplica una política
monetaria basada en agregados monetarios, pero con inflación
objetivo referencial y con un régimen administrado de tipo de
cambio.
 Discrecionalidad o reglas establecidas
• Los bancos centrales contribuyen a la estabilidad de precios al
anunciar el rumbo futuro de las variables nominales
fundamentales como una forma de incidir en las expectativas
inflacionarias.
• Estas metas intermedias anunciadas (o reglas) dan mayor
credibilidad a la política al limitar los incentivos del banco
central para incrementar temporalmente el producto mediante
“choques inflacionarios”.
• La importancia de estas metas intermedias es doble: evitan que
las conmociones internas o externas den lugar a una tasa de
inflación permanentemente más alta, y hacen más concreto el
compromiso a largo plazo con respecto a la estabilidad de
precios.
• Las metas actúan como anclas nominales, al comprometer al
banco central a implementar políticas coherentes.
 ¿Metas explícitas para el tipo de cambio o para los agregados
monetarios?
• Tradicionalmente, la fijación de metas intermedias ha conllevado
el anuncio previo de una norma cambiaria o alternativamente
metas específicas para el agregado monetario.
• Con la regla cambiaria, la política monetaria se ve muy restringida,
puesto que apunta únicamente al tipo de cambio, lo que limita la
capacidad del banco central para reaccionar ante las conmociones
internas o externas.
• En cambio, en los países con regímenes cambiarios flexibles, los
agregados monetarios pasan a ser las metas intermedias de la
política monetaria. Este tipo de régimen se denomina
comúnmente fijación de metas monetarias explícitas. De acuerdo
con este sistema, el banco central utiliza sus instrumentos —por
ejemplo, las tasas de interés— para controlar los agregados
monetarios, que se consideran el principal factor determinante de
la inflación a largo plazo
 Regímenes monetarios
• 1. Tipo de Cambio como ancla
La autoridad monetaria está lista para comprar o vender divisas a
tasas dadas para mantener el tipo de cambio a un nivel
preanunciado, o dentro de algún rango, el tipo de cambio sirve
entonces como el ancla nominal o meta intermedia de política
económica.
• 2. Agregados monetarios como ancla
La autoridad monetaria usa sus instrumentos a fin de alcanzar una
meta en la tasa de crecimiento de los agregados monetarios tales
como, reservas, Crédito interno o M1 o M2, y dichas metas son el
ancla nominal o meta intermedia de la autoridad monetaria.
• 3. Meta de inflación
Incluye el anuncio público de metas numéricas de mediano plazo
para la inflación con el compromiso institucional de la autoridad
monetaria de alcanzar dichas metas.
El instrumento clave son las tasas de interés.
 Régimen Monetario y Cambiario
Metas Explicitas Metas Implícitas Discrecionalidad
Meta Inflación Metas cuantitativas Tipo de Cambio
sobre Crédito
Interno
Instrumento Tasa de interés Variación de
Cantidades
Régimen Cambiario Tipo de cambio Tipo de cambio Tipo de cambio fijo
flexible administrado

Según el clásico modelo de Mundell (1961), los tipos de cambio fijos son preferibles
cuando se producen choques nominales (es decir, debidos a cambios bruscos en la oferta
y la demanda de dinero), mientras que los cambios flexibles dan una respuesta más
rápida cuando los impactos son reales (es decir, de oferta o debido a cambios en los
precios relativos de los bienes o precios internacionales).
Casilleros de Política Monetaria y Cambiaria

IT (tasa de
Flexible
interés)

Agregados
Administrado
Monetarios
• Una razón por la que ganó amplia aceptación el IT como
el ancla de la política monetaria fue el fallecimiento de su
predecesor, el tipo de cambio de objetivos, respecto de las
crisis de la década de 1990. Los Tipos de Cambios Fijos
habían sido objeto de ataques especulativos fatales y sus
autoridades lo necesitaban algo nuevo para anclar las
expectativas del público sobre la política monetaria. Las
metas de inflación se encontraban en el lugar correcto en
el momento adecuado. J. Frenkel (2012)
• En el periodo que antecedió a la crisis financiera global, a
partir de 1990, un número creciente de bancos centrales,
tanto en economías desarrolladas como emergentes,
adoptaron esquemas de política monetaria, en donde el
objetivo principal era mantener la estabilidad de precios.
Bolivia BCB 5%

Carrera (2012), Metas de inflación.

Moneda
 2. El marco de metas de inflación
• Desde el inicio, los marcos de metas de inflación han incluido
cuatro elementos principales (Mishkin, 2004; y Heenan, Peter
y Roger, 2006):
– Un banco central con el mandato explícito de preservar la
estabilidad de precios como objetivo primordial de la política
monetaria y un alto grado de autonomía operativa para perseguir
tal objetivo.
– Metas cuantitativas explícitas para la inflación.
– Rendición de cuentas del banco central en cuanto al logro del
objetivo de inflación, principalmente mediante el requisito de una
alta transparencia en la estrategia e implementación de la política.
– Definición de la política a partir de una evaluación prospectiva de
las presiones inflacionarias, basada en una amplia variedad de
información.
Scott Roger (2010), Veinte años de metas de inflación. Finanzas y
Desarrollo.
• Este enfoque parte de que los bancos centrales no pueden perseguir y
alcanzar sistemáticamente múltiples objetivos, como un bajo nivel de
inflación y además de desempleo, con un solo instrumento básico: la
tasa de interés de política monetaria.
• Reconoce que a largo plazo la política monetaria puede influir en
variables nominales pero no reales (ajustadas por inflación); que una
alta inflación perjudica el crecimiento y la justa distribución del
ingreso, y que las expectativas y la credibilidad inciden
significativamente en la eficacia de la política monetaria.
• La evidencia indica que las metas de inflación han funcionado bien en
un amplio espectro de países y circunstancias-…. cabe suponer que las
características principales de estos regímenes permanecerán
invariables dadas las inquietudes expresadas por varios grandes
bancos centrales con respecto a Olivier Blanchard, del FMI, de
aumentar las metas de inflación para dar un mayor margen a los
bancos centrales que les permita bajar las tasas de interés durante
graves desaceleraciones.
 Política Monetaria y Estabilidad Financiera*
• La estabilidad macroeconómica alcanzada en los últimos
años ha sido insuficiente para preservar la estabilidad
financiera, la cual se consideraba como un subproducto
natural del éxito de la estabilidad macroeconómica dado un
enfoque microprudencial, buscaba garantizar la solvencia
individual de los participantes del mercado”
• En periodos de estrés en los mercados financieros, los
mecanismos de transmisión de la política monetaria pueden
afectarse severamente, haciendo que los cambios en la tasa
de política monetaria (la tasa de interés de referencia) no
se transmitan al resto de tasas de interés del sistema
financiero.
• Paul Castillo (2012): Algunas lecciones: Moneda y Política
Monetaria. Moneda 150.
• La habilidad de la política monetaria para contener
sus efectos negativos utilizando únicamente la tasa
de interés se reduce y se hace necesaria una
mayor intervención de los bancos centrales en los
mercados de crédito y del uso de políticas
monetarias no convencionales,
• En América Latina, varios bancos centrales han
utilizado instrumentos como los encajes, los
límites a las posiciones de cambio, y los
requerimientos de liquidez, de manera cíclica, para
enfrentar los potenciales desequilibrios que
pueden generar una masiva entrada de capitales
de corto plazo.
BIS (2012) Los límites de la política monetaria. 8vo reporte Anual. Junio.
Evidentemente, las tasas de interés reales y las
reglas de Taylor no pueden determinar plenamente
la orientación de la política monetaria
• Los bancos centrales desempeñaron una función
fundamental en la contención de las repercusiones
de la crisis financiera. No obstante, a pesar de la
relajación de la política monetaria de los últimos seis
años en las principales economías avanzadas, la
recuperación ha sido inusualmente lenta , lo que
plantea dudas sobre la eficacia de la política
monetaria expansiva después de la crisis.
• Esta eficacia ha sido limitada por dos razones: el
límite inferior cero de las tasas de interés oficiales
nominales y el legado de las recesiones de balance.
El límite inferior cero restringe la capacidad de los
bancos centrales para reducir las tasas de interés
oficiales y estimular la demanda.
• La política monetaria se ha mantenido muy acomodaticia
mientras afrontaba varios retos complicados.
• En primer lugar, en las principales economías avanzadas, los
bancos centrales se enfrentaron a una recuperación
inusualmente lenta y a indicios de pérdida de eficacia de la
política monetaria.
• En segundo lugar, las economías de mercado emergentes y las
pequeñas economías avanzadas abiertas lidiaron con
episodios de turbulencia en los mercados y con los efectos
secundarios de la política monetaria instrumentada en las
principales economías avanzadas. Las autoridades nacionales
de estas últimas aún disponen de margen para tener en
cuenta los efectos externos de sus medidas, así como las
correspondientes repercusiones de estos en sus propias
jurisdicciones.
• En tercer lugar, varios bancos centrales tuvieron problemas
para encontrar la mejor forma de abordar una desinflación
inesperada. La respuesta de política ha de considerar
detenidamente la naturaleza y persistencia de los factores en
juego, así como la menor eficacia de las políticas y sus efectos
secundarios.
• Por último, de cara al futuro sigue pendiente encontrar el
mejor método para determinar el momento y el ritmo más
adecuados para la normalización de la política monetaria. La
transición probablemente será compleja y no estará exenta de
contratiempos, pese a los esfuerzos de comunicación.
Tampoco debería subestimarse el riesgo de normalizar la
política demasiado tarde y de una forma excesivamente
gradual.
Política monetaria del Banco Central de
EE.UU. (FED)
 Y América Latina según el FMI (2015)
• La flexibilidad del tipo de cambio puede ser crucial para
amortiguar los shocks adversos de los términos de intercambio
y reequilibrar la demanda.
• El margen de maniobra para aplicar una política monetaria
más laxa es limitado: la inflación en general se sitúa por
encima de los puntos medios de las metas, y la depreciación
de las monedas como mínimo contrarrestará parcialmente el
efecto positivo de los precios más bajos de las materias
primas.
• No obstante, los países con expectativas de inflación bien
ancladas aún disponen de cierta flexibilidad para adaptar la
orientación de sus políticas en respuesta a la debilidad que
muestran los datos económicos recientes.
• El deterioro de las finanzas públicas desde la crisis financiera
mundial limita las opciones de política fiscal en muchos de los
países de la región.
Recomendaciones del FMI: opciones de política
económica
• “.. las posiciones fiscales se han debilitado en la mayoría
de los países, por lo cual no parece aconsejable una
mayor expansión fiscal para impulsar el crecimiento”.  
• “La flexibilidad cambiaria puede jugar un rol
fundamental para facilitar el ajuste a condiciones
externas más difíciles. En particular, la depreciación de
las monedas ayuda a redirigir la demanda hacia el
producto de producción interna, lo que reduce el déficit
externo.
• PERSPECTIVAS ECONÓMICAS REGIONALES El crecimiento en América
Latina disminuirá por quinto año consecutivo. Abril 29 2015
• Para febrero de 2015 el dólar de EE.UU. con una apreciación
real particularmente marcada (14%) frente a las monedas de
las grandes economías avanzadas.
• El renminbi, que se ha mantenido mas o menos estable frente
al dolar, se habia apreciado alrededor de 11% en términos
efectivos reales para febrero.
• El euro y el yen se habían depreciado alrededor de 7%. Y desde
que las autoridades nacionales abandonaron el piso del tipo de
cambio con el euro el 15 de enero, el franco suizo se ha
apreciado sustancialmente.
• Las monedas de los grandes exportadores de petróleo con tipos
de cambio flotantes se habían depreciado para febrero de
2015. La caída fue especialmente pronunciada en el caso del
rublo ruso (una depreciación de 30% en términos efectivos
reales). Entre las monedas de las economías avanzadas, el dólar
canadiense y la corona noruega se habían depreciado 8% y 7%,
respectivamente.
¿El fin de las Metas de Inflación?

Jeffrey Frankel /16 de mayo del 2012

 Opciones extremas de los Bancos Centrales

• Política Monetaria • Estrictas Metas

discrecional Implícitas de
• Política Cambiaria inflación (IT)
discrecional • Libre flotación del
• Máxima flexibilidad tipo de cambio
frente a shocks • Política de tasa de
inesperados interés solamente a
• Plena discreción mina cambios en la
la credibilidad inflación esperada
 Lecciones de la crisis
• La crisis financiera global ha recordado a los mercados
emergentes que los flujos de capital pueden ser altamente
volátiles y que la crisis no necesitan ser amplificadas desde
adentro.
• Entradas bruscas de capital conducen a la larga a la apreciación
de la moneda por encima de su valor de mediano plazo y puede
resultar en problemas económicos, de manera que
intervenciones en el mercado cambiario pueden ser óptimas
bajo el régimen de metas de inflación.
• Por lo tanto hay potencialmente dos objetivos de política:
inflación y volatilidad del tipo de cambio. Usando dos
instrumentos: política de tasa de interés y las intervenciones
esterilizadas del mercado de divisas, ayudan a mantener baja
inflación y evitar volatilidad cambiaria.
• Ostry,Gosh and M Chamon (2012).
• Grandes desviaciones del tipo de cambio real de su equilibrio
mediano plazo pueden generar costos como la enfermedad
holandesa y efectos de balance llevan a los bancos centrales la
adición del tipo de cambio al objetivo de inflación.
• Dada una imperfecta movilidad de capitales y sustituibilidad
de activos, los bancos centrales pueden utilizar dos
instrumentos: política de tasa de interés e intervención del
mercado cambiario .
• La política de tasa de interés puede atenuar negativos shocks
de demanda pero podría no reaccionar a shocks de los flujos
de capital, mientras que intervenciones cambiarias podrían
ser usadas para resistir presiones a la apreciación derivadas
de las entradas de capital y depreciaciones desde shocks de
demanda negativos.
• Explicito reconocimiento del banco central de su preferencia
por el tipo de cambio puede fortalecer la credibilidad en sus
metas de inflación.
GRACIAS