2023 Tema 2.4. - Coste de Capital Vok

Tema 2 El proceso de Inversión en la empresa - 2.4.
- El Coste de Capital
Tema 2
2.4.- El Coste de Capital
y la Estructura
Financiera de la
empresa
DIRECCION FINANCIERA I
DIRECCION FINANCIERA I 1
Tema 2 El proceso de Inversión en la empresa - 2.4.- El Coste de Capital
Tema 2
2.4.- El Coste de Capital y la Estructura Financiera de la Empresa
1.- Introducción
2.- El Concepto Coste de Capital
3.- Supuestos Básicos del Modelo de Coste de Capital
4.- Determinación del Coste de cada Fuente de Financiación
5.- Coste del Capital Ajeno o Endeudamiento
6.- Coste del Capital Ordinario o Equity
6.2.- Modelo CAPM – Capital Asset Pricing Model
8.- Coste del Capital Medio Ponderado – WACC
1. Introducción
• Las personas y las empresas se enfrentan continuamente con la decisión de dónde invertir las rentas de que disponen con el objetivo de conseguir el
mayor rendimiento posible al menor riesgo.
• Para determinar qué activos son interesantes para adquirir y cuáles no, es decir cuáles son más rentables y cuáles menos a igualdad de riesgo, los
inversores necesitan un punto de referencia que les permita determinar cuando un proyecto de inversión genera una rentabilidad superior a dicha
referencia y cuando no.
• Ese punto de referencia se denomina tasa de rendimiento requerida, que podríamos definir como el rendimiento mínimo exigido por un inversor para
decidirse a realizar una inversión determinada:
• Si el rendimiento esperado de un activo es inferior a la tasa de rendimiento requerida para invertir en el mismo se desechará su adquisición
• Si se espera que ciertos activos proporcionen un rendimiento superior al requerido querrá decir que su adquisición aumentará la riqueza del
inversor.
RENDIMIENTO VS COSTE
• Ejemplo 1: Supongamos que nos planteamos la inversión consistente en adquirir un apartamento en Cadiz, con objeto de alquilarlo y posteriormente revenderlo transcurridos cinco
años, llegando a la conclusión de que el rendimiento esperado es del 10%. Mientras que según nuestras estimaciones el rendimiento mínimo exigido a una inversión con un riesgo
semejante sería del 12%. Como parece lógico renunciaríamos a la adquisición del apartamento.
2. Concepto Coste del Capital (WACC – Weighted Average Cost of Capital)

• Para financiar sus activos productivos la empresa puede utilizar diferentes medios o recursos financieros. (Equity Vs Deuda)
E
• Cada uno de estos medios o recursos financieros supone a la empresa que los utiliza un coste, el cual será diferente según la
A
naturaleza del crédito o componente del capital propio y en el que se incluyen no solo los costes explícitos o directos (intereses,
dividendos, gastos de gestión) sino también los costes implícitos o indirectos.
D
• Coste de Capital Medio ponderado (WACC – Weighted Average Cost of Capital)
• Es la media aritmética ponderada del coste los recursos financieros participantes en la empresa.
• Como factor de ponderación o pesos se toman las proporciones (expresadas en tanto por uno o % ) que dichos recursos representan con relación al
pasivo total según su valor de mercado o su valor contable cuando no existen referencias de mercado para las distintas fuentes de financiación de la
compañía (qué es lo más habitual)
• Representa la mínima tasa de rendimiento que permite a la empresa hacer frente al coste de los recursos financieros necesarios para acometer la
inversión; pues de otra forma nadie estaría dispuesto a prestarle dinero o a suscribir sus acciones. Es la tasa de rendimiento interno que una empresa
deberá pagar a los inversores para animarlos a arriesgar su dinero en la compra de los títulos emitidos por ella (acciones ordinarias, acciones
preferentes, obligaciones, préstamos, etc.). ,
• Aceptando como objetivo general maximizar la riqueza de los accionistas es decir maximizar el mercado el valor de mercado de las acciones, el coste de
capital puede definirse como : la tasa de retorno o la tasa interna de rentabilidad mínima que toda inversión debe proporcionar para que el valor de
mercado de las acciones de la empresa en cuestión se mantenga sin cambio
2. Concepto Coste del Capital (WACC)

• El coste del capital es uno de los factores principales de la determinación del valor de la empresa al ser utilizado como la tasa de descuento que actualiza la
corriente de flujos de caja que la compañía promete generar.
• Por tanto, un riesgo alto implica un coste del capital alto, es decir, una mayor tasa de descuento y, por ende, una baja valoración de los títulos de la empresa
(lo contrario ocurriría si el riesgo es bajo)
• En términos de valor de la empresa:
• Si la empresa consigue una rentabilidad sobre sus inversiones igual que el coste para remunerar a sus fuentes financieras es de esperar que el precio
de mercado de sus acciones se mantenga inalterado.
• Ahora bien, si la rentabilidad de sus inversiones superase al coste de los recursos financieros empleados en ellas, el precio de las acciones ascendería
en el mercado;
• Si dicho coste fuese mayor que el rendimiento esperado del proyecto y, aún así, éste se acometiese (lo que sin duda sería un error) el valor de mercado
de las acciones descendería reflejando la pérdida esperada asociada a esa mala decisión de inversión.
• Las razones que avalan la importancia de conocer el coste del capital de una empresa son tres:
• La maximización del valor de la empresa que todo buen directivo deberá perseguir implica la minimización del coste de los factores, incluido el del
capital financiero. Y para poder minimizar éste último, es necesario saber cómo estimarlo.
• El análisis de los proyectos de inversión requiere conocer cuál es el coste del capital de la empresa con objeto de acometer las inversiones
adecuadas.
• Otros tipos de decisiones, incluidas las relacionadas con el leasing, la refinanciación de la deuda, y la gestión del fondo de rotación de la empresa,
también requieren conocer el valor del coste del capital.
2. Concepto Coste del Capital (WACC)

El coste de capital depende de :
• Las condiciones económicas: Esta variable económica viene reflejada en el tipo de interés sin riesgo (como el rendimiento de las emisiones a corto plazo realizadas por el
Estado) dado que éste se compone del tipo de interés real pagado por el Estado y de la tasa de inflación esperada.
• Las condiciones de mercado: Cuando el riesgo del proyecto aumenta relativamente respecto de otros, el inversor exigirá una mayor tasa de rendimiento requerida, haciendo lo
contrario en el caso de que aquél descendiese.
• Podemos definir:
• Prima de riesgo : Diferencia entre el rendimiento requerido de un proyecto de inversión con riesgo y al de otro idéntico, pero carente de éste se le denomina. Cuanto
mayor sea el riesgo mayor será dicha prima y viceversa.
• Prima de liquidez : Prima para situación en la que el mercado de venta del activo es limitado, es decir es difícilmente revendible (Acciones de empresa que no cotiza
• Las condiciones financieras y operativas de la empresa. El riesgo, o variabilidad del rendimiento, también procede de las decisiones realizadas en la empresa.
• El riesgo se divide en dos clases.
• Riesgo económico, que hace referencia a la variación del rendimiento del activo de la empresa y que depende de las decisiones de inversión de la empresa.
• Riesgo financiero variación en el rendimiento obtenido por los accionistas ordinarios de la compañía como resultado de las decisiones de financiación (en cuanto al uso
de la deuda)
• La cantidad de financiación: Cuando las necesidades de financiación de la empresa aumentan, el coste del capital de la empresa varía debido a una serie de razones.. También,
si la empresa solicita un volumen de financiación realmente grande en comparación con su propio tamaño, los inversores dudarán de la capacidad de la directiva de gestionar
eficientemente esa gran cantidad de dinero lo que hará que aumente su rendimiento requerido y, por tanto, el coste del capital.
3. Supuestos Básicos del Modelo del Coste de Capital (WACC)

• Podemos reducir las fuentes de capital de financiación de una empresa básicamente a dos:
• Capital ajeno o endeudamiento (Deuda)

• Capital propio o capital acciones (Capital – Equity)
• A diferencia a diferencia de la deuda, el Equity no tiene coste explícito o coste contractual, aunque sí tiene un coste implícito o coste de oportunidad , que viene definido por las
ganancias demandadas por los accionistas en función del grado de riesgo que tienen que soportar y del rendimiento por unidad de riesgo del mercado financiero (ya que con
como mínimo habrán de obtener un rendimiento igual al que dejan de ganar por no haber invertido sus ahorros en activos alternativos )
• Además el coste del equity esta afectado por el riesgo financiero (cuando mas endeudamiento mas riesgo para los accionistas) y por el riesgo económico
• De ahí que para facilitar su calculo se realicen las siguiente hipótesis:

• El riesgo económico no varia. Los nuevos proyectos de inversión llevados a cabo no modifican el riesgo empresarial
global. Es decir tienen el mismo grado de riesgo que los proyectos de inversión preexistentes en la compañía. De lo
contrario el tipo de interés exigido por los acreedores y el tipo de rendimiento mínimo requerido por los accionistas
variarían con el consiguiente efecto perturbador sobre el coste de capital medio ponderado
• La estructura financiera (estructura de capital) no varia. Es decir la relación existente entre deuda y equity como fuentes
de financiación no varia. Esto es lo mismo que suponer que el riesgo financiero no varia, ya que si lo hiciera por mayor nivel
de deuda, provocaría un aumento en el tipo de interés exigido por los acreedores y el tipo de rendimiento mínimo
requerido por los accionistas variarían con el consiguiente efecto perturbador sobre el coste de capital medio ponderado
• La política de dividendos no varia. Es neutral con respecto a la estructura financiera. El % de beneficios que se reparte en
forma de dividendos no afecta a la composición del pasivo o la relación entre recursos ajenos y propios (de hacerlo, variaría los signos "+" indican una relación causa-efecto
directa y los signos "-" una relación inversa
el riesgo financiero y el coste de capital)

RIESGO ECONOMICO Y FINANCIERO
• Riesgo VS Variabilidad de Beneficios
• Riesgo Económico:
• Relacionado con la actividad de la empresa

• Variabilidad de Beneficio de Explotación / Resultado Operativo/BAIT
• Depende de la variabilidad de los ingresos y gastos (Costes Fijos / C Variables)
• A mayor relación de CF sobre los C Totales, mayor Riesgo Económico (Apalancamiento
Operativo)
Riesgo Financiero
• Relacionado con la Estructura de Capital (Relacion D/E)

• Variabilidad del Beneficio Resultado Neto por el impacto de los costes financieros
• A mayor Deuda , mayores costes financieros mayor Riesgo Financiero (Apalancamiento
financiero)

RIESGO ECONOMICO
Dos empresas venden en el mercado el mismo producto y a

idéntico precio pero tienen distinta estructura de costes.
La empresa A tiene bajos costes fijos mientras que B tiene
elevados costes fijos.
Analice el riesgo económico de ambas empresas
VENTAS COSTES
EMPRESA
Uds Precio CF CVU
A 1.000 100 20.000 50
B 1.000 100 40.000 30

RIESGO FINANCIERO
Dos empresas venden en el mercado el mismo producto y a idéntico precio y

tienen idéntica estructura de costes.
La estructura financiera de ambas empresas es distinta.
La empresa A tiene bajos costes financieros, dado que utiliza poca deuda para
financiarse, mientras que B presenta un elevado nivel de endeudamiento.
El coste de la deuda es para ambas empresas del 5%.
No hay impuesto.
Analice el riesgo financiero de ambas empresas
VENTAS COSTES ESTRUCTURA FINANCIERA

EMPRESA
Uds Precio CF CVU E D
A 1.000 100 20.000 50 10.000 20.000
B 1.000 100 20.000 50 50.000 70.000
4.- Determinación del Coste de cada Fuente Financiera
• Podemos dividir en tres pasos la obtención del coste del capital medio ponderado de la empresa:
1. El cálculo del coste de cada fuente financiera individualmente considerada.

2. La determinación del porcentaje de cada fuente financiera en el total de la financiación de las inversiones (relación deuda/ equity)
3. El cálculo del coste medio ponderado
Ejercicio A: La empresa GOW esta pensando en realizar dos inversiones en un nueva maquinaria de envasado y tiene dos alternativas:
• I) Con la primera opción, la inversión le generaría un rendimiento del 8% y podría ser financiada con un coste de la deuda del 8% y del equity del 10%
• II) Con la segunda opción el rendimiento se elevaría hasta el 10% pero el coste de la deuda aumentaría hasta el 9%, se mantiene el 10% de coste de capital propio
• Suponga que en ambos casos la deuda y el equity de la compañía representan cada uno el 50% de la estructura de capital de la empresa .
• Suponga que no hay impuesto de sociedades (t=0) ni inflación prevista
a) Calcule el WACC en cada caso
b) ¿ Que proyecto deberá aceptar?
Solución
a)
WACC I = 50%*8% + 50%*10% = 9%
WACC II = 50%*9% + 50%* 10% = 9,5%
b)
WACC I 9% > Rendimiento I 8% Destruye Valor
WACC II 9,5% < Rendimiento II 10% Crea Valor
5. Coste del Capital ajeno o Endeudamiento (Kd)
• El Coste efectivo o explicito de una deuda (préstamo/obligaciones) viene definido por la tasa de actualización o descuento que iguala el valor
actual de los fondos recibidos por la empresa netos de todo gasto con el valor actual de las salidas de fondos previstas para atender al pago de
intereses y devolución de principal
• Siendo
• Io = Fondos recibidos por la empresa netos de gastos o valor de mercado de la deuda neto de gasto
• Sn = Salida de fondos originados por el crédito al final del año n para atender al pago de intereses
• Pn = Devolución de principal
• n = Duración o vida del préstamo o deuda
𝑠1 𝑠2 𝑠𝑛 +𝑃n
𝐼0 = + +.....+ Kd = Coste del Capital Ajeno o Endeudamiento
1+k𝑑 1+𝑘𝑖 2 1+𝑘𝑖 𝑛
5. Coste del Capital ajeno o Endeudamiento (Kd)

• Efecto de los impuestos :
• Las cantidades pagadas por los intereses de las deudas son deducibles de la base imponible del impuesto de sociedades, por lo tanto el
endeudamiento le supone un ahorro de impuestos lo que indirectamente se traduce en una disminución del coste del crédito
Con Gastos Financieros Sin Gastos Financieros
I Sociedades I Sociedades
Ingresos Costes 30% Ingresos Costes 30%
Ventas 2.000 2.000 600 Ventas 2.000 2.000 600
Costes 900 900 -270 Costes 900 900 -270
EBIT 1.100 EBIT 1.100
Intereses 100 100 -30 Intereses - 0 0
EBT 1.000 EBT 1.100
Impuestos 30% 300 600 -300 Impuestos 30% 330 600 -270
Bº Neto 700 300 Bº Neto 770 330
𝒌′𝒅 = 𝟏 − 𝒕 𝒌d 𝒌′𝒅 = 𝑪𝒐𝒔𝒕𝒆 𝒆𝒇𝒆𝒄𝒕𝒊𝒗𝒐 𝒅𝒆𝒍 𝒄𝒓𝒆𝒅𝒊𝒕𝒐 𝒅𝒆𝒔𝒑𝒖𝒆𝒔 𝒊𝒎𝒑𝒖𝒆𝒔𝒕𝒐𝒔

t = tipo impositivo Impuesto Sociedades
Sea un empréstito de 20 millones de euros a 6 años emitido a la par en obligaciones de €10.000 cada
una al 14% de interés anual y reembolsables también a la par, suponiendo que no hay gastos de
𝑘′𝑑 = 1 − 𝑡 𝑘𝑑 = (1-0,25)*0,14= 0,105= 10,5%
emisión y que el tipo impositivo es el 25%
6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)
• Aunque el capital propio de la empresa (emisión de acciones o autofinanciación) no tiene un coste explicito si tiene un coste implícito o coste de oportunidad
• Coste de capital ordinario /capital acciones/equity
• Desde la perspectiva del accionista
• Es un coste implícito o coste de oportunidad, porque en este caso, la rentabilidad del accionista va a depender de la riqueza de la empresa, de la
posición económico-financiera, de los resultados de las inversiones, de la política de dividendos y de otro conjunto de factores.
• Se define como aquella tasa de rentabilidad Ke que los accionistas esperan obtener al invertir sus fondos en la empresa, y al asumir el riesgo de los
dividendos
• Los accionistas que aceptan que una parte de los beneficios se acumule en forma de reservas y no se repartan como dividendos lo hacen en realidad con
la esperanza de que esa parte de sus ahorros que “invierten” en la propia empresa, les proporcione una rentabilidad al menos igual a las que podrían
obtener colocando sus ahorros en otras inversiones alternativas.
• Desde la perspectiva del mercado
• Aquella tasa de retorno o tasa interna de rentabilidad mínima que la empresa ha de obtener sobre la parte de cada proyecto de inversión financiada
con capital propio a fin de conservar sin cambio el valor de la compañía (cotización de las acciones)
• Desde la perspectiva de la empresa
• Punto de vista del CEO no accionista Ke = el coste de los fondos propios que debe soportar la empresa para financiar sus proyectos, por tanto, será la
tasa de rentabilidad que la empresa deberá conseguir con el objetivo de satisfacer a los accionistas y acreedores por el nivel de riesgo que corren.

6.1.- Capital Asset Pricing Model – Modelo CAPM
Riesgo de un Activo Financiero
• Riesgo Sistemático o de Mercado

• Engloba al conjunto de factores económico, monetarios, políticos y sociales que provocan variaciones de
rentabilidad en un activo
• Ejemplos, una guerra, una recesión, cambios en los tipos de interés, cambios en los tipos de cambio, cambios
en precios de materias primas, etc Estas circunstancias pueden hacer variar las expectativas de rentabilidad
de los inversores
• Afecta a todos los activos del mercado en mayor o menor medida – No es diversificable (no es eliminable)
• Riesgo No Sistemático o Especifico
• Factores propios de la empresa o del sector donde opera una empresa Surge de la incertidumbre que rodea
a una empresa por el desarrollo de su negocio
• Ejemplos, anuncio de regulaciones especificas, nuevo producto de la competencia, nuevo competidos, riesgo
de cambio de equipo directivo etc.
• Estas circunstancias afectan a las expectativas de los inversores sobre la rentabilidad de los títulos emitidos
por la compañía (acciones o bonos)
• Es diversificable. El inversor podrá formar una cartera de títulos lo suficientemente grande como para poder
eliminarlo
Riesgo Activo Financiero = Riesgo Sistemático + Riesgo Especifico

• El modelo CAPM (siglas de Capital Asset Pricing Model, que podemos traducir por modelo de fijación de precios de activos de capital):
• Es un modelo de valoración de activos financieros que permite calcular la tasa de retorno de un activo financiero en función del riesgo asumido.
• Lógicamente cuanto mayor es el riesgo que se asume, mayor es la rentabilidad esperada, por lo que si se pudiera medir exactamente el nivel de
riesgo vinculado a un activo, se podría deducir el porcentaje exacto de rentabilidad potencial que ofrece este.
• Parte de la base que la tasa de rendimiento requerida de un inversor es igual a la tasa de rendimiento de un activo sin riesgo + una prima de
riesgo, dónde el único riesgo importante es el riesgo sistemático (no diversificable)
• Lo que es tasa de rentabilidad para un inversor será también coste de capital para la empresa
• El riesgo sistemático lo mide a través del coeficiente de volatilidad beta β y que nos indica cómo responde el rendimiento/riesgo de la acción ante las
variaciones sufridas en el rendimiento/riesgo del mercado de valores, de tal forma que si
• Si Beta es mayor que 1, el activo tiene mayor rendimiento/ riesgo que el mercado.
• Si Beta es inferior a 1, el activo tiene un rendimiento/ riesgo menor que el mercado; es considerado, por tanto, de bajo riesgo.
• Si Beta es igual a 1, el riesgo del activo es similar al del mercado.
• La volatilidad (β) se encargará de amplificar o reducir el rendimiento esperado respecto del mercado

• Consulta Betas – Pagina Web Profesor Damoradan
https://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/
• (Data/Current Data/Levered and Unlevered Beta)
Date updated: 05-ene-23

Created by: Aswath Damodaran, adamodar@stern.nyu.edu
What is this data? Beta, Unlevered beta and other risk measures Western Europe
Home Page: http://www.damodaran.com
Data website: https://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/data.html
Companies in each industry: https://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/indname.xls
Variable definitions: https://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/variable.htm
Do you want to use marginal or effective tax rates in unlevering betas? Marginal
If marginal tax rate, enter the marginal tax rate to use 24,83%
Effective
Industry Name Number of firms Beta D/E Ratio Tax rate Unlevered beta Cash/Firm value
Advertising 86 1,09 54,30% 12,57% 0,78 14,21%
Aerospace/Defense 56 0,92 20,69% 12,76% 0,80 11,80%
Air Transport 37 1,25 112,67% 13,00% 0,68 13,54%
Apparel 118 1,10 14,89% 12,85% 0,99 4,60%
Auto & Truck 31 1,35 124,18% 11,41% 0,70 18,64%
Auto Parts 59 1,53 71,67% 19,41% 1,00 15,85%
Bank (Money Center) 111 1,19 641,78% 21,38% 0,20 44,69%
Banks (Regional) 68 0,51 305,18% 17,53% 0,16 35,71%
Beverage (Alcoholic) 51 0,64 40,86% 16,76% 0,49 2,89%
Beverage (Soft) 16 0,88 43,38% 19,73% 0,66 7,16%
Broadcasting 25 0,91 39,86% 15,38% 0,70 12,84%
Brokerage & Investment Banking 74 0,86 91,08% 16,92% 0,51 26,40%
Building Materials 87 1,14 21,61% 15,10% 0,98 5,45%
Business & Consumer Services 204 1,06 30,29% 17,60% 0,86 5,31%
Cable TV 5 0,52 88,01% 9,45% 0,31 6,82%

Ke Ke
Ke
Prima de Riesgo
Con Riesgo de Mercado
x β (empresa)
+ β (pte)
+ Rf
Activo Libre
Sin Riesgo
de Riesgo
Rendimiento del Mercado

Renta Variable

• La expresión general de dicho modelo viene dada por la siguiente ecuación:
Prima de Riesgo
Tasa Libre de Riesgo
• Rf Rendimiento del Activo sin Riesgo (titulo de deuda publica emitidos por el Estado)
• EM Rendimiento esperado del mercado durante el periodo de tiempo considerado 𝒌𝒆 = 𝑹𝒇 + (𝑬𝑴 − 𝑹𝒇 )β
• (EM- Rf) Prima de riesgo que rige en el mercado
• β Coeficiente de volatilidad (riesgo sistemático) Coeficiente de
Volatilidad
• Ke Rentabilidad o Rendimiento esperado por el Inversor (Coste de capital )
Ejemplo: Si la tasa libre de riesgo es igual al 4%, la prima de riesgo a largo plazo del mercado la suponemos del 4,8% y la ßeta de la empresa TelePizza es 0,9 podremos calcular el
valor del rendimiento esperado por los inversores en acciones de TelePizza:
ke = 0,04 + (0,048 x 0,9) = 0,0832 = 8,32%

• El valor del coeficiente de volatilidad beta β depende de tres variables:
• El tipo de negocio.
• Cuanto más sensible sea el negocio (o negocios) de la empresa a la situación general del mercado, mayor
será la beta. (sectores procíclicos)
• Por otra parte, una empresa que tenga varios negocios diferentes tendrá una beta igual a la media de las
betas de sus negocios ponderadas por el valor de mercado de cada uno.
• El apalancamiento operativo de la empresa (Riesgo Económico)
• Éste se define como la relación existente entre los costes fijos y costes variables, respecto de los costes
totales
• Cuanto mayor sea el nivel de los costes fijos en relación con los totales (mas apalancada
operativamente), mayor será la variabilidad de los beneficios antes de intereses e impuestos (BAIT) y
mayor será la beta.
• El apalancamiento financiero (Riesgo Financiero)
• Relación existente entre Deuda y Equity

• Cuanto mayor sea el grado de endeudamiento de la empresa (apalancamiento financiero) mayor será el
riesgo financiero y, por tanto, mayor será la beta de las acciones.

• Una inicial limitación del modelo CAPM reside en el calcular β para empresas que no cotizan, dicha limitación se salva asimilando su beta a otra
conocida correspondiente a un empresa cotizada con características comparables (mismo sector/negocio /riesgos económicos similares)
• Apalancamiento Financiero VS Beta
• Es necesario por lo tanto salvar la distorsión que supone el apalancamiento financiero para la estimación de beta
• Podemos definir la beta de las acciones de una empresa apalancada (o con deuda) ßL en relación con la beta de esa misma empresa no apalancada (o sin
deudas) ßU de la siguiente forma
• D/E es el ratio de apalancamiento o deuda/acciones calculado a valor de
Apalancada - Levered βL = βu [1+(1-t) (D/E)] mercado (en su defecto a valor contable)
• t es el tipo impositivo marginal que grava los beneficios de las empresas
Desapalancada - Unlevered
Ejemplo: Si las acciones ordinarias de Repsol tienen una beta de 1,25 con un ratio de ßU = ßL ÷ [1 + (1-t) (D/E)] = 1,25 ÷ [1 + (1-0,30) (1,1)] = 0,706
endeudamiento del 1,1 y un tipo impositivo del 30%. Calcula su beta no apalancada
ßL = ßU [1 + (1-t) (D/E)] = 0,706 [1 + (1-0,30) (0,8)] = 1,1

Si ahora quisiéramos saber cuál sería la beta de las acciones de Repsol si el apalancamiento
financiero se redujese hasta ser igual a 0,8 no tendríamos más que aplicar la siguiente
expresión, sería:

• Utilizando la anterior expresión es posible adaptar la beta de una empresa cotizada (A) con un determinado nivel de endeudamiento a otra empresa no cotizada (B)
con un nivel de endeudamiento distinto sin más que seguir la siguiente secuencia de pasos
1. Se obtiene la beta (apalancada) de la empresa cotizada según lo anterior. βL (A)

2. Se desapalanca esa beta teniendo en cuenta la estructura financiera de la empresa cotizada (A). Esto me dará la Beta desapalancada (sin deuda) de A βu (A)
3. Se asimila la Beta desapalancada (sin deuda) de A βu (A) a la Beta desapalancada (sin deuda) de la empresa no cotizada B βu (A) = βu (B)
4. Se apalanca la beta anterior teniendo en cuenta la estructura financiera de la empresa no cotizada (B) βL (B)

6.2.- Capital Asset Pricing Model – Modelo CAPM D/E (A)
βL(A)
βu (A) = βu (B)
βL (B)
D/E (B)
βL = βu [1+(1-t) (D/E)]
Calcular la beta de la empresa Y que no cotiza, según su empresa comparable cotizada Z, teniendo en cuenta
las siguientes magnitudes
Y Z
β (z) = β L (Z) = 0,9 βL = βu [1+(1-t) (D/E)] Ratio D/E 2,00 1,5
Tasa Impuestos 40% 30%
β𝐿 (𝑍) 0,9 Beta 0,9
βu (Z) = 𝐷 = = 0,439 ; βu (Z) = βu (Y)
[1+(1−𝑡 𝑧 𝐸 𝑍 ] 1+ 1−0,3 ∗1,5
𝐷
βL (Y) = βu (Y) * [1 + (1 − 𝑡 𝑦 𝑦 ] = 0,439 * [1+(1-0,4)*2] = 0,965
𝐸
Ejercicio 1:
Se desea valorar en el momento presente la compañía X no cotizada , la cual va a ser objeto de fusión previsiblemente en los próximos meses.
El analista encargado de la valoración desea calcular el coste de los fondos propios teniendo en cuenta la siguiente información
- El Pasivo Total de la empresa se desagrega en: Fondos Propios 350 um, Deuda Financiera 110 um, Pasivo Circulante 20 um
- El tipo impositivo de la empresa X es del 30%
- La empresa Y cotizada comparable tiene los siguientes parámetros : Beta = 1,19, Ratio D/E = 65%,tipo impositivo 25%
- A su vez, el tipo de interés del bono público a 10 años es del 3,00% y la prima de mercado es del 7,5%
a) Calcular, siguiendo el razonamiento de CAPM, el coste de los fondos propios
Solución Coste Fondos Propios = Ke Ke = Rf + (EM-Rf) β = 0,03 + (0,075) * βL(X)

X FP 350
DF 110
PC 20
tx 30% Calculo βL (x) βL = βu [1+(1-t) (D/E)]
Y βL (Y) 1,19 βL Y = 1,19 = βu Y [1+(1−0,25) ∗ (0,65)] βu Y = 0,80 = βu(X)

D/E 65%
ty 25% βL X = 0,80 [1+(1−0,3) ∗ (110/350)] 𝜷𝐋(𝐗) = 0,98
Rf 3,00%
Prima Mdo (EM-RF) 7,50%
Ke = Rf + (EM-Rf) β = 0,03 + (0,075) * 0,98 = 0,1032 = 10,32%
8. Coste del Capital Medio Ponderado – WACC - Ko
• Como hemos vistos costes de capital individuales son distintos para cada fuente financiera (Deuda (Kd) Vs Equity (Ke)).
• Por ello, si se trata de averiguar cuál es el coste de la financiación utilizada en la empresa, tendremos que calcular un coste medio ponderado de las diferentes fuentes que
alimentan dicha financiación.
• Dichas ponderaciones deberán reflejar el peso que cada tipo de financiación tiene en el total de la misma, es decir, deberán reflejar cómo es la estructura de capital de la
empresa
• El coste del capital medio ponderado viene definido por la media aritmética ponderada del coste de las diferentes fuentes o recursos financieros de que la empresa hace
uso utilizando como pesos o ponderaciones la importancia relativa en tanto por uno que el valor de cada fuente de financiación representa con relación al valor total del
pasivo
• Para las ponderaciones
• Supondremos que la estructura de capital se va a mantener estable en el futuro, es decir, que las futuras ponderaciones de las diferentes fuentes financieras no van a
diferir mucho de las actuales.
• Deben realizarse idealmente a valor de mercado ya que representa las condiciones actuales y tiene en cuenta los efectos debidos a los cambios en las condiciones del
mercado y de los precios de cada título. El valor contable, que está basado sobre procedimientos de registro que emplean valores nominales de los títulos con objeto
de calcular el valor de las partidas del Balance y representa, por tanto, las condiciones pasadas.
8. Coste del Capital Medio Ponderado – WACC - Ko
Siendo
Kd (1-t) Coste de la deuda después de impuestos
Ke Coste de capital ordinario
𝐷 𝐸
Kp
t
Coste de capital preferente
Tipo Impositivo impuestos 𝑊𝐴𝐶𝐶(𝑘𝑜) = 𝑘d (1 − t) + ke
D Valor de mercado Deuda 𝑉 𝑉
E Valor de mercado del Equity – Acciones Ordinarias
V Valor de mercado de la empresa V = D + E+ P
D/V Coeficiente de Endeudamiento (leverage) 𝑘′d
𝑘𝑑 < 𝑘𝑒
• Relaciones entre las tasas
𝑘 ′ d ≤ 𝑘𝑑
𝑘 ′ d ≤ 𝑘𝑜 ≤ 𝑘𝑒
Ejercicio 1: La empresa Anso, S.A tiene una beta de 1,75. El tipo de interés sin riesgo es el 4% y la cartera de mercado tiene un rendimiento de 9. En cuanto al endeudamiento, tiene
únicamente un préstamo a un año por importe de 100.000 Euros a un tipo de interés del 10% anual pagadero a final del año, la comisión de apertura ha sido 1%. La tasa impositiva es
de un 25%. La estructura de la empresa tiene un total de Pasivo+ Patrimonio Neto de 160.000 Euros. Con estas hipótesis:
a) Calcular, siguiendo el razonamiento de CAPM, el rendimiento esperado para las acciones de esta sociedad.
b) Calcular el coste efectivo de la deuda.
c) Calcule el Coste Medio Ponderado del Capital (WACC)
Solución
a) Rendimiento Esperado = Ke Ke = Rf + (EM-Rf) β = 0,04 + (0,09-0,04) * 1,75 = 0,04 + 0,06 = 0,1275 = 12,75%
Flujos
b) Coste Efectivo de la deuda Kd 0 1
Flujos
Principal 100.000 100.000 -100.000
Apertura = 1% 1.000 0 -1.000 1
Principal Tipo anual 100.000 10% 100.000 -100.000 -10.000 TIR = 99.000 + (-110.000 / (1+kd)) =0 kd =11,11%
Apertura =Intereses
1% 1.000 10.000 -1.000 99.000 -110.000 Kd dt = 0,1111 (1-0,25) = 0,0833 = 8,33%
Tipo anual 10% -10.000
Intereses 10.000 99.000 -110.000
d) WACC
D/V =100.000/160.000 = 0,625
E/V = 60.000/160.000= 0,375 WACC = (0,0833*0,625) + (0,1275*0,375) = 0,09986 = 9,98%
𝐷 𝐸
𝑊𝐴𝐶𝐶(𝑘𝑜) = 𝑘d (1 − t) + ke
𝑉 𝑉
Ejercicio 2:
FLINKLER, SA. tiene actualmente en su balance un 20% de deuda financiera y el resto de fondos propios. Su beta es de 0,7 y el coste de su deuda es de un 6,00%. Si el mercado bursátil
ha dado históricamente un 4% más que el bono a 10 años que ha dado justamente un 4%, y la tasa impositiva en el impuesto de sociedades de es de un 30%. ¿Cuál sería la rentabilidad
que habría que exigir a un proyecto que va a ser financiado al 40% con deuda y al 60% mediante una ampliación de capital?
Solución
• En el momento actual
• Ratio endeudamiento D/E = 20/80 = 0,25 βL = βu [1+(1-t) (D/E)] 0,7= βu [1+(1-0,3)*0,25] βu = 0,596
• βL =0,7
• A futuro
• Ratio de endeudamiento D/E = 40/60 = 0,66 βL = 0,596 [1+(1-0,3)* 0,66] βL = 0,874
• Kd = 6% ; RF = 4%; EM = 8%; t = 30%
La rentabilidad exigida será la que venga condicionada por la nueva estructura financiera 40/60 (WACC a esa nueva ponderación) (rentabilidad Vs coste)
Ke = Rf + (EM-Rf) β = 0,04 + (0,08-0,04) * 0,874 = 0,074 = 7,49%
Kd = 6%
𝐷 𝐸
D/V =40/100 = 0,4 𝑊𝐴𝐶𝐶(𝑘𝑜) = 𝑘d (1 − t) + ke
𝑉 𝑉
E/V = 60/100= 0,6
WACC = (0,06 (1-0,3) * 0,4)+ (0,0749*0,60) = 0,0168 + 0,0449 = 0,06174 = 6,174%
Ejercicio 3: Sea la empresa española A dedicada a la fabricación de puertas de coches que no cotiza.
Teniendo en cuenta los siguientes datos:
- La rentabilidad del bono publico español a 10 años es del 3,0%

- La rentabilidad del IBEX es del 8%
- La tasa impositiva de A es del 30%
- A fecha actual, A tiene una deuda financiera de 500.000 € por la que paga un coste promedio del 7,5%
- La sociedad acaba de realizar una ampliación de capital y tiene en Equity un total de 250.000 €
- Consultando los datos de mercado, vemos que la empresa B cotizada y dedicada a la misma actividad tiene una β de 1,25 con un ratio de D/E de 1,5 y una tasa impositiva del 40%
Se pide
a) Calcule el WACC de la compañía
Solución A Rf 3,0%
EM 8,0%
t (A) 30%
Deuda 500.000
Equity 250.000
D/E 2,00
Ki 7,50%
βL (A) ??
B βL (B) 1,25
D/E 1,5
t (B) 40%
Ejercicio 3 Solución
A Rf 3,0%
• Calculo del WACC EM 8,0%
βL = βu [1+(1-t) (D/E)] t (A) 30%
• Calculo de βL (A)
Deuda 500.000
Equity 250.000
βL B = 1,25 = βu B [1+(1−0,4) ∗ (1,5)] βu B = 0,66 = βu(A)
D/E 2,00
βL A = 0,66 [1+(1−0,3) ∗ (2)] 𝜷𝐋(𝐀) = 1,58 Ki 7,50%
βL (A) ??
• Calculo Coste Equity Ke = Rf + (EM-Rf)β = 0,03 + (0,08 -0,03) * 1,58)= 0,03 + 0,0789= 0,1089 = 10,89%
B βL (B) 1,25
D/E 1,5
t (B) 40%
• Calculo Coste Deuda (después de impuestos) Kd dt = Kd (1-t) = 0,075*(1-0,30) = 0,0525 = 5,25%
• Ponderaciones E 250.000
D 500.000
V 750.000
E/V 0,333
D/V 0,667
• Calculo del WACC 𝐷 𝐸

𝑊𝐴𝐶𝐶(𝑘𝑜) = 𝑘d (1 − t) + ke
𝑉 𝑉
𝑊𝐴𝐶𝐶 = (0,0525 ∗ 0,667) + (0,1089 ∗0,333) = 0,07131 = 7,13%

2023 Tema 2.4. - Coste de Capital Vok

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2023 Tema 2.4. - Coste de Capital Vok

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Tema 2 El proceso de Inversión en la empresa - 2.4.

2.4.- El Coste de Capital y la Estructura Financiera de la Empresa

2. Concepto Coste del Capital (WACC – Weighted Average Cost of Capital)

2. Concepto Coste del Capital (WACC)

2. Concepto Coste del Capital (WACC)

3. Supuestos Básicos del Modelo del Coste de Capital (WACC)

• Capital ajeno o endeudamiento (Deuda)

• De ahí que para facilitar su calculo se realicen las siguiente hipótesis:

3. Supuestos Básicos del Modelo del Coste de Capital (WACC)

• Riesgo VS Variabilidad de Beneficios

• Relacionado con la actividad de la empresa

• Relacionado con la Estructura de Capital (Relacion D/E)

3. Supuestos Básicos del Modelo del Coste de Capital (WACC)

Dos empresas venden en el mercado el mismo producto y a

3. Supuestos Básicos del Modelo del Coste de Capital (WACC)

Dos empresas venden en el mercado el mismo producto y a idéntico precio y

Analice el riesgo financiero de ambas empresas

VENTAS COSTES ESTRUCTURA FINANCIERA

4.- Determinación del Coste de cada Fuente Financiera

1. El cálculo del coste de cada fuente financiera individualmente considerada.

5. Coste del Capital ajeno o Endeudamiento (Kd)

5. Coste del Capital ajeno o Endeudamiento (Kd)

𝒌′𝒅 = 𝟏 − 𝒕 𝒌d 𝒌′𝒅 = 𝑪𝒐𝒔𝒕𝒆 𝒆𝒇𝒆𝒄𝒕𝒊𝒗𝒐 𝒅𝒆𝒍 𝒄𝒓𝒆𝒅𝒊𝒕𝒐 𝒅𝒆𝒔𝒑𝒖𝒆𝒔 𝒊𝒎𝒑𝒖𝒆𝒔𝒕𝒐𝒔

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

• Riesgo Sistemático o de Mercado

• Riesgo No Sistemático o Especifico

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

Date updated: 05-ene-23

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

Rendimiento del Mercado

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

Tasa Libre de Riesgo

ke = 0,04 + (0,048 x 0,9) = 0,0832 = 8,32%

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

• El apalancamiento operativo de la empresa (Riesgo Económico)

• El apalancamiento financiero (Riesgo Financiero)

• Relación existente entre Deuda y Equity

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

• Apalancamiento Financiero VS Beta

ßL = ßU [1 + (1-t) (D/E)] = 0,706 [1 + (1-0,30) (0,8)] = 1,1

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

1. Se obtiene la beta (apalancada) de la empresa cotizada según lo anterior. βL (A)

6. Coste del capital Ordinario o Capital Acciones o Equity (Ke)

Solución Coste Fondos Propios = Ke Ke = Rf + (EM-Rf) β = 0,03 + (0,075) * βL(X)

Y βL (Y) 1,19 βL Y = 1,19 = βu Y [1+(1−0,25) ∗ (0,65)] βu Y = 0,80 = βu(X)

Ke = Rf + (EM-Rf) β = 0,03 + (0,075) * 0,98 = 0,1032 = 10,32%

8. Coste del Capital Medio Ponderado – WACC - Ko

• Para las ponderaciones

8. Coste del Capital Medio Ponderado – WACC - Ko

• Kd = 6% ; RF = 4%; EM = 8%; t = 30%

WACC = (0,06 (1-0,3) * 0,4)+ (0,0749*0,60) = 0,0168 + 0,0449 = 0,06174 = 6,174%

- La rentabilidad del bono publico español a 10 años es del 3,0%

a) Calcule el WACC de la compañía

• Calculo del WACC 𝐷 𝐸

𝑊𝐴𝐶𝐶 = (0,0525 ∗ 0,667) + (0,1089 ∗0,333) = 0,07131 = 7,13%

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