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Revista de Mercados Financieros 60 (2022) 100730
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Revista de Mercados Financieros
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Componentes de liquidez: uniformidad en la liquidez, la reacción insuficiente y los

rendimientos de las acciones✩
baris ince
Departamento de Economía, Universidad de Essex, Reino Unido de Gran Bretaña e Irlanda del Norte
INFORMACIÓN DEL ARTÍCULO ABSTRACTO
Clasificación JEL: Descompongo la iliquidez variable mensual específica de la empresa en tres componentes: (i) alfa, (ii) sistemática e (iii)
G1 idiosincrásica. Los inversores exigen una prima para mantener acciones con una elevada falta de liquidez sistemática.
G11 Sin embargo, la prima de iliquidez sistemática desaparece cuando se excluyen acciones muy pequeñas. Por otro lado,
G12
los inversores tienden a reaccionar de forma insuficiente ante la (falta) liquidez idiosincrásica. Por lo tanto, las acciones
Palabras clave: con una liquidez idiosincrásica alta (baja) generan rendimientos futuros ajustados al riesgo positivos (negativos). Más
iliquidez específicamente, las acciones en el quintil de liquidez idiosincrásica más alto generan un 7% más de rendimiento
Liquidez idiosincrásica
anualizado ajustado al riesgo en comparación con las acciones en el quintil de liquidez idiosincrásica más bajo.
Coincidencia en la liquidez
Reacción insuficiente
Sección transversal de devoluciones
1. Introducción
La liquidez se refiere a la facilidad y rapidez con la que se puede negociar un valor en el mercado financiero sin incurrir en un alto costo de transacción o un
impacto adverso en el precio. Las acciones ilíquidas se consideran difíciles de vender y pueden dar lugar a pérdidas significativas cuando los inversores no pueden
vender cuando quieren.Amihud y Mendelson(1986), presentando el diferencial de oferta y demanda como un indicador de la falta de liquidez, muestran que los
inversores exigen una compensación adicional para mantener activos sin liquidez; por lo tanto, las acciones ilíquidas generan altos rendimientos futuros. Después,
Brennan y Subrahmanyam(1996),Brenan et al.(1998),Datar et al.(1998),Chordia et al.(2001a),Amihud(2002), yHasbrouck(2009) documentan la relación transversal
entre el nivel de falta de liquidez y los rendimientos esperados de las acciones. Por otro lado, existen numerosos estudios que prueban el poder predictivo del riesgo
de iliquidez sobre la rentabilidad esperada de las acciones (Akbas et al.,2011;Chordia et al.,2000; lo y wang,2000;Huberman y Halka,2001;Pastor y Stambaugh,2003;
Acharya y Pedersen,2005;Sadka,2006;Korajczyk y Sadka,2008). A diferencia de la prima de iliquidez,Bali et al.(2014) introducen una medida de los shocks de liquidez a
nivel de acciones y muestran que el mercado de valores reacciona de forma insuficiente a los shocks de liquidez. Por lo tanto, las estrategias formadas clasificando los
choques de liquidez generan rendimientos ajustados al riesgo positivos y significativos.
Agregando a la literatura, en este documento, descompongo la iliquidez variable mensual a nivel de empresa en tres componentes: (i) alfa, (ii)
sistemática e (iii) idiosincrásica. Luego, investigo la importancia de cada componente en la fijación transversal de precios de acciones individuales.
Mientras introduzco componentes de falta de liquidez, proporciono evidencia de (i) uniformidad en la liquidez y (ii) reacción insuficiente a la liquidez
idiosincrásica.
✩ Agradezco al editor, Tarun Chordia, y a un árbitro anónimo por sus comentarios y sugerencias extremadamente útiles. Me gustaría agradecer a Yigit Atilgan, Turan Bali, Umut
Gokcen, Istenc Tarhan y a los participantes del seminario en la Universidad de Ozyegin por sus útiles comentarios y sugerencias. Quisiera expresar mi especial agradecimiento a
Sirin Sacak. Todos los errores son mios.
Dirección de correo electrónico:baris.ince@ucd.ie.
https://doi.org/10.1016/j.finmar.2022.100730
Recibido el 10 de agosto de 2021; Recibido en forma revisada el 11 de marzo de 2022; Aceptado el 12 de marzo de 2022
Disponible en línea el 14 de abril de 2022

1386-4181/© 2022 Los autores. Publicado por Elsevier BV Este es un artículo de acceso abierto bajo la licencia CC BY
(http://creativecommons.org/licenses/by/4.0/).
B. Incece Revista de Mercados Financieros 60 (2022) 100730
Chordia et al.(2000) introducen elementos comunes en la liquidez, que se refieren a la proposición de que la liquidez de una empresa individual está
determinada, al menos en parte, por factores del mercado y surge debido al flujo de información disponible públicamente en todo el mercado.1Consecuentemente,
Huberman y Halka(2001) documentan un componente sistemático variable en el tiempo de la liquidez. Hay varias explicaciones impulsadas por la demanda para la
uniformidad en la liquidez: comportamiento comercial correlacionado de los inversores institucionales (Camara et al.,2008;Koch et al., 2009), los escasos incentivos de
los inversores para negociar valores individuales (Mork et al.,2000) y el sentimiento de los inversores (Huberman y Halka, 2001). Por el lado de la oferta,Coughenour y
Saad(2004) yHameed et al.(2010) argumentan que las limitaciones de financiación de los intermediarios financieros contribuyen a la homogeneidad de la liquidez.
Agregando a la evidencia basada en los Estados Unidos,Karolyi et al.(2012) documentan la uniformidad en la liquidez de 40 mercados de valores diferentes.
De acuerdo aKahneman's1973teoría de la atención, la atención es un recurso cognitivo escaso.Peng y Xiong(2006) documenta que los
inversores tienden a prestar más atención a la información de todo el mercado que a la información específica de la empresa.2En un caso
extremo, los inversores con restricciones de atención se concentran exclusivamente en factores comunes e ignoran toda la información
específica de la empresa. Por lo tanto, los componentes de liquidez sistemáticos e idiosincrásicos a nivel de empresa podrían tener distintas
implicaciones transversales de precios. Si la falta de liquidez en todo el mercado (liquidez) aumenta (disminuye), los inversores podrían
enfrentar graves dificultades para vender acciones con alta sensibilidad a la falta de liquidez en todo el mercado. Por lo tanto, se espera que
los inversores con aversión al riesgo exijan una compensación por mantener acciones cuya liquidez es muy sensible a la liquidez de todo el
mercado. Por otro lado, el componente de liquidez idiosincrásico es más propenso a errores de valoración. Como resultado, podría haber una
relación transversal insignificante o negativa (positiva) entre la falta de liquidez idiosincrásica a nivel de empresa (liquidez) y los rendimientos
bursátiles subsiguientes.
Al tomar promedios ponderados por capitalización de mercado de medidas de iliquidez específicas de la empresa de todas las empresas disponibles en el
universo CRSP, genero una medida de iliquidez de todo el mercado que varía mensualmente.3Descompongo la falta de liquidez mensual de cada acción en
componentes de interceptación, sistemáticos e idiosincrásicos mediante regresiones móviles de 60 meses de falta de liquidez variable mensual específica de la
empresa en la falta de liquidez de todo el mercado. El término intercepto puede interpretarse como iliquidez esperada, mientras que la (il)liquidez sistemática puede
considerarse como el comovimiento de la liquidez de una acción con la liquidez del mercado. Por otro lado, la (il)liquidez idiosincrásica es el componente que no
puede explicarse por la liquidez de todo el mercado. Como es un proxy de uso común, utilizo la medida de falta de liquidez deAmihud(2002) para cuantificar la
(il)liquidez específica de la empresa y de todo el mercado.4Luego, proporciono el desempeño fuera de la muestra de medidas ex ante de intercepto específico de la
empresa, medidas sistemáticas e idiosincrásicas de (il)liquidez para predecir la variación transversal en los rendimientos de las acciones.
Mi primer conjunto de resultados documenta una relación positiva pero relativamente débil entre el intercepto y los componentes de iliquidez sistemática y los
rendimientos de las acciones a un mes. Más específicamente, tanto los tipos de cartera de igual ponderación como las regresiones transversales a nivel de empresa
documentan una relación positiva y significativa entre el término de intersección, la falta de liquidez sistemática y los rendimientos de las acciones a un mes. Sin
embargo, la prima por falta de liquidez desaparece cuando las empresas más grandes tienen mayor peso en las carteras (carteras ponderadas por valor) y cuando se
excluyen las acciones pequeñas.
Posteriormente, como principal contribución del artículo, presento una relación transversal positiva (negativa) y significativa entre la liquidez
idiosincrásica (iliquidez) y los rendimientos futuros de las acciones. En primer lugar, clasifico las acciones individuales en carteras de quintiles en función
de su medida de liquidez idiosincrásica durante el mes anterior y examino los rendimientos mensuales de las carteras resultantes desde enero de 1969
hasta diciembre de 2018. Mientras realizo pruebas con varios modelos de factores de riesgo con rendimientos de mercado y tamaño excesivos, book-
tomarket, impulso, rentabilidad, inversión y factores de liquidez defama y frances(1993,2015),Carhart(1997),Pastor y Stambaugh(2003), yHou et al.(2015),
una estrategia de liquidez idiosincrásica alta-baja, en la que un inversor toma una posición larga en acciones de liquidez idiosincrásica alta y una posición
corta en acciones de liquidez idiosincrásica baja, genera rendimientos ajustados al riesgo contemporáneos y a un mes significativamente positivos.
Específicamente, las acciones en el quintil de liquidez idiosincrásica más alto producen alrededor de un 7% más de rendimiento anualizado ajustado por
riesgo ponderado por valor que las acciones en el quintil de liquidez idiosincrásica más bajo. El diferencial alfa significativo entre las carteras del quintil
extremo se debe tanto al rendimiento superior de las acciones de liquidez idiosincrásica alta como al rendimiento inferior de las acciones de liquidez
idiosincrásica baja.
A continuación, examino los precios transversales de la liquidez idiosincrásica teniendo en cuenta varias características y factores de riesgo
específicos de la empresa. Sección transversal a nivel de empresaFama y MacBeth(1973) Las regresiones verifican que la liquidez idiosincrásica predice
significativamente los rendimientos de las acciones subsiguientes mientras controla varias características y factores de riesgo a nivel de empresa, como
la beta de mercado, la capitalización de mercado y la relación libro-a-mercado (fama y frances,1992,1993), impulso a medio plazo (Jegadeesh y Titman,
1993), inversión a corto plazo (Jegadéesh,1990), volatilidad idiosincrásica (Ang et al.,2006), medidas de rentabilidad e inversión (fama y frances,2015;Hou
et al.,2015), y MAX, el proxy de demanda de acciones tipo lotería introducido porBali et al.(2011). Además de los factores de riesgo y las características de
las acciones, las variables de control relacionadas con la liquidez, como las ganancias inesperadas estandarizadas (Pelota y Marrón,1968;Bernardo y
Tomás,1989,1990), desviación estándar de la facturación (Chordia et al.,2001b), coeficiente de variación en la medida de iliquidez de Amihud (Akbas et al.,
2011), la exposición de liquidez de las acciones a las innovaciones en el factor de liquidez agregado (Pastor y Stambaugh,2003), covarianzas del
rendimiento y la liquidez de una acción con el rendimiento y la liquidez del mercado (Acharya y Pedersen, 2005), el riesgo de falta de liquidez de una
acción en los componentes fijos y variables deSadka's2006factor de liquidez, y shocks de liquidez medida deBali et al.(2014) se suman a las regresiones.
1Chordia et al.(2000) afirman que la liquidez a nivel de acciones no solo se corresponde con la liquidez de todo el mercado, sino también con la liquidez de toda la industria. Como prueba de solidez, estimo la liquidez
idiosincrásica que varía mensualmente a nivel de la empresa, teniendo en cuenta tanto la liquidez del mercado como la de toda la industria.
2 Chen et al.(2018) muestran que los inversores prestan más atención a las noticias macroeconómicas que a las noticias específicas de la empresa, como los anuncios de ganancias.
3 Como se explica en la próxima sección, tanto la falta de liquidez a nivel de acciones como las medidas de falta de liquidez en todo el mercado se eliminan de la tendencia para evitar problemas de no estacionariedad.
4Mientras me concentro enAmihud's (2002) medida de iliquidez para construir componentes de (il)liquidez, los resultados son robustos a la medida efectiva de diferencial entre oferta y demanda
deCorwin y Schultz(2012).
2
Tanto los análisis a nivel de cartera como las regresiones transversales a nivel de empresa documentan que la liquidez idiosincrásica continúa prediciendo los
rendimientos futuros de las acciones hasta cuatro meses. Los resultados sugieren que los inversores tienden a reaccionar de forma insuficiente ante los
componentes de liquidez idiosincráticos positivos y negativos. Por lo tanto, las acciones con liquidez idiosincrásica positiva (negativa) tienden a generar rendimientos
anormales positivos (negativos) durante períodos consecutivos. La falta de atención de los inversores, el arbitraje costoso y el sentimiento de los inversores son
mecanismos potenciales que contribuyen a la falta de reacción a la liquidez idiosincrásica.
Finalmente, investigo la solidez de los hallazgos. En primer lugar, estimo una medida de liquidez idiosincrásica mensual específica de la empresa a través de
regresiones móviles de la liquidez específica de la empresa.Amihudla falta de liquidez (2002) sobre la medida de iliquidez del mercado de igual ponderación. En
segundo lugar, estimo la liquidez idiosincrásica a través de regresiones bivariadas de la iliquidez variable mensual específica de la empresa sobre la iliquidez
ponderada por valor en todo el mercado y en toda la industria. En tercer lugar, calculo la liquidez idiosincrásica a través de una medida alternativa de liquidez, el
margen relativo efectivo ponderado por volumen. Los resultados sugieren que la relación transversal entre la liquidez idiosincrásica y los rendimientos futuros de las
acciones es sólida frente a diversas especificaciones y medidas de falta de liquidez.
El documento está organizado de la siguiente manera. En la sección2, describo los datos e introduzco las definiciones de las variables. Sección3presenta los resultados
empíricos. Las observaciones finales se encuentran en la Sección4.
2. Definiciones de datos y variables
La muestra de acciones incluye todas las acciones comunes negociadas en NYSE, Amex y Nasdaq desde enero de 1964 hasta diciembre de 2018. Los
rendimientos diarios y mensuales y los datos de volumen provienen del Centro de Investigación de Precios de Valores (CRSP). Las variables contables se obtienen de
la base de datos combinada CRSP-Compustat. Requiero que estén disponibles al menos 24 observaciones mensuales y 15 observaciones diarias para las variables
estimadas utilizando datos mensuales durante los últimos 60 meses y datos diarios durante el último mes, respectivamente.
2.1. Componentes de liquidez
Uso la iliquidez (ILLIQ) medida propuesta porAmihud(2002). La falta de liquidez diaria se cuantifica como el índice de rendimiento absoluto diario de las acciones escalado por
su volumen diario de transacciones en dólares. La medida de falta de liquidez mensual de una acción se calcula como el promedio de su falta de liquidez diaria dentro de un mes.
Escale la medida de falta de liquidez de Amihud por106. Para descomponer en componentes la medida de iliquidez que varía mensualmente a nivel de empresa, construyo un índice
de iliquidez para todo el mercado tomando promedios ponderados por valor de los valores específicos de la empresa.Amihud
(2002) falta de liquidez (ILLIQ) de todas las acciones en el universo CRSP:
∑
− = − , ∗ , , (1)

donde la relación de tamaño es igual a:
− , .
− , =∑ (2)
− ,
EnFigura 1, Trazo la falta de liquidez en todo el mercado desde enero de 1964 hasta diciembre de 2018.5Los picos ascendentes indican niveles
crecientes de falta de liquidez en todo el mercado. Muchos de los picos tienen lugar durante las caídas del mercado, de acuerdo con las medidas de
liquidez desarrolladas por Chordia et al.(2001a),jones(2002), yPastor y Stambaugh(2003).
Panel A detabla 1proporciona estadísticas descriptivas de series de tiempo para la falta de liquidez en todo el mercado ponderada por valor y varias
variables macroeconómicas y financieras, como el índice de confianza del inversor (panadero y wurgler,2007), la tasa del Tesoro a un mes, el exceso de
rendimiento bursátil con un mes de retraso y el índice de incertidumbre a un mes (prospectivo) deJurado et al.(2015). Consistente conFigura 1, la falta de
liquidez del mercado de valores alcanzó máximos históricos (0,978) durante el período de recesión de 1990-1991. Por otro lado, el mercado de valores
exhibió los niveles más altos (más bajos) de (il)liquidez entre 2004 y 2007 y el período posterior a la Gran Recesión.
Panel B detabla 1informa los coeficientes de correlación de series temporales para la falta de liquidez en todo el mercado y las variables mencionadas anteriormente.panadero
y stein(2004) argumentan que la liquidez de todo el mercado puede ser un indicador de la confianza de los inversores. De manera consistente, el Panel B muestra una correlación
negativa (positiva) entre la falta de liquidez (liquidez) en todo el mercado y el índice de sentimiento de los inversores. Además, en consonancia conChordia et al.(2000), la falta de
liquidez en todo el mercado está fuertemente correlacionada con la tasa de interés a corto plazo (tasa del Tesoro a un mes), los rendimientos anteriores del mercado (rendimiento
excedente del mercado de valores con un mes de retraso) y la incertidumbre económica.Hameed et al.(2010) encuentran que los rendimientos negativos del mercado reducen la
liquidez del mercado de valores, especialmente durante condiciones de mercado de financiación más estrictas. De manera consistente, el Panel B documenta una correlación
negativa entre la falta de liquidez en todo el mercado y el rendimiento pasado del mercado. Además, los inversores tienden a liquidar menos acciones cuando se enfrentan a una
gran incertidumbre económica.
ComoFigura 1sugiere, la liquidez del mercado de valores ha mejorado en las últimas décadas, lo que puede sugerir un problema potencial de no estacionariedad.Chordia et al.(
2000) argumentan que las regresiones de series de tiempo sobre los cambios de liquidez en lugar de los niveles resuelven el problema de la no estacionariedad. Por lo tanto,
elimino la tendencia de la falta de liquidez en todo el mercado restando su promedio móvil de cuatro meses. EnFigura 2, represento gráficamente la falta de liquidez en todo el
mercado sin tendencia desde 1964 hasta 2018. Para evitar un posible problema de no estacionariedad, pruebo la estacionariedad del valor sin tendencia en todo el mercado
empleando la prueba de Dickey-Fuller aumentada (serie temporal). La prueba rechaza la hipótesis nula de una raíz unitaria en cualquier nivel de significancia.
5Esta figura muestra la medida de falta de liquidez en todo el mercado ponderada por valor donde se incluyen todas las acciones. Sin embargo, cuando descompongo la falta de liquidez de cada acción en
componentes, la medida de falta de liquidez de todo el mercado específica de la acción excluye la medida de falta de liquidez propia de la acción. Por lo tanto, cada acción tiene diferentes exposiciones de falta de liquidez
en todo el mercado.
3
Figura 1.Falta de liquidez en todo el mercado.
tabla 1
Estadísticas descriptivas y matriz de correlación.
Panel A: Estadísticas resumidas
Significar mínimo 25 por Mediana 75 por máx.

Mercado Illiq 0.128 0.007 0.034 0.100 0.183 0.978
Cambio Illiq − 0,001 − 0,209 − 0,018 − 0,001 0.014 0.783
Sentimiento 0.023 − 2.548 − 0,445 0.002 0.536 2.422
Interés 0.003 0 0.001 0.004 0.005 0.013
retorno pasado 0.005 − 0,232 − 0,021 0.008 0.034 0.161
Incertidumbre 0.620 0.511 0.572 0.603 0.655 0.929
Panel B: Matriz de correlación
Mercado Illiq Cambio Illiq Sentimiento Interés retorno pasado Incertidumbre
Mercado Illiq 1 0.38 − 0,32 0.35 − 0,13 0.30

Cambio Illiq 1 0.08 0.05 − 0,30 − 0,01
Sentimiento 1 0.22 − 0,08 − 0,15
Interés 1 − 0,08 0.30
retorno pasado 1 − 0,08
Incertidumbre 1
El panel A informa los momentos seleccionados (media, mínimo, percentil 25, mediana, percentil 75 y máximo) de falta de
liquidez en todo el mercado ponderada por valor (Market Illiq), cambio de un mes en la falta de liquidez en todo el mercado
(Illiq Change), índice de sentimiento de los inversores (Sentimiento) depanadero y wurgler(2007), tasa del Tesoro a un mes
(Interés), exceso de retorno bursátil con un mes de retraso (Past Return) e índice de incertidumbre financiera a un mes
(Incertidumbre) deJurado et al.(2015). El panel B proporciona una matriz de correlación de series de tiempo.
Al calcular la medida de falta de liquidez de todo el mercado específica de la acción (higos. 1y2incluir todas las acciones en el universo CRSP), se excluye la medida
de falta de liquidez propia de una acción. Por lo tanto, la exposición de falta de liquidez en todo el mercado a nivel de acciones se formula como:
∑
− , = − , ∗ , . (3)
−
Por lo tanto, cada acción tiene una exposición diferente a la falta de liquidez en todo el mercado. Luego, elimino la tendencia de la falta de liquidez propia de cada
acción y sus medidas de falta de liquidez en todo el mercado restando los promedios móviles de cuatro meses.6Usando medidas de iliquidez sin tendencia, estimo el
alfa de iliquidez que varía mensualmente a nivel de empresa, así como medidas de iliquidez sistemáticas e idiosincrásicas a partir de las regresiones móviles
mensuales univariadas de valores sin tendencia específicos.Amihud(2002) iliquidez en la iliquidez sin tendencia en todo el mercado durante una ventana fija de 60
meses7:
− , = , + ∗ − −
, , + , . (4)
6Para evitar un posible problema de no estacionariedad, empleo la prueba (panel) Im-Pesaran-Shin. La prueba rechaza ambas hipótesis nulas de que la falta de liquidez a nivel de stock y las
medidas de falta de liquidez en todo el mercado tienen raíces unitarias.
7Chordia et al.(2001b) estimar la exposición de las acciones a los movimientos (cambios) de falta de liquidez en todo el mercado y en toda la industria. Como prueba de robustez, estimo los
componentes de iliquidez a nivel de empresa a través de regresiones bivariadas de iliquidez a nivel de acciones en las medidas de iliquidez del mercado y de toda la industria.
4
Figura 2.Falta de liquidez en todo el mercado sin tendencia.
Tabla 2
Matriz de correlación transversal.
Correlaciones transversales
ILLIQ d-ILLIQ SYS-ILLIQ ∗ | | IDIO-LIQ
ILLIQ 1 0.54 0.24 0.04 0.23 − 0,47 0.37

d-ILLIQ 1 0.02 0.13 0.02 − 0,89 0.07
1 − 0,09 0.99 − 0,03 0.15
SYS-ILLIQ 1 − 0,09 0.11 − 0,05
∗ | | IDIO-LIQ 1 − 0,03 0.14
1 0.01
1
Esta tabla informa los promedios de series de tiempo de las correlaciones transversales mensuales entre las medidas de falta
de liquidez del nivel de acciones en la muestra. Las medidas incluyen la iliquidez a nivel de existencias de Amihud (2002)
(ILLIQ), la iliquidez a nivel de existencias sin tendencia (d-ILLIQ), la iliquidez a nivel de existencias beta estimada a través de la
ecuación (4) ( ), iliquidez sistemática (SYS-ILLIQ), iliquidez beta multiplicada por el valor absoluto de la iliquidez del mercado sin
tendencia ( ∗ | |),liquidez idiosincrásica (IDIO-LIQ), y alfa de iliquidez ( ). La muestra cubre el período de 1969 a 2018.
Iliquidez alfa ( ) es el intercepto de la regresión. Iliquidez sistemática (SYS-ILLIQ) se cuantifica como ,
* − − , , mientras que la falta de liquidez idiosincrásica (IDIO-ILLIQ) es igual a la falta de liquidez del nivel de existencias (ILLIQ) menos
menos SYS-ILLIQ. En otras palabras, la falta de liquidez idiosincrásica se refiere a los residuos de las regresiones móviles. Si bien la falta de
liquidez sistemática e idiosincrásica se refiere a niveles crecientes (decrecientes) de falta de liquidez (liquidez), construyo sistemática (SYS-LIQ)
y liquidez idiosincrásica (IDIO-LIQ) como los signos negativos de medidas de iliquidez sistemáticas e idiosincrásicas. Para ilustrar, calculo los
componentes de liquidez interceptados, sistemáticos e idiosincrásicos sobre regresiones móviles sobre una ventana fija de 60 meses (desde''
t-59"a''t'') y estimar su poder predictivo a un mes vista (''t+1'') exceso de rendimiento de las acciones:
− = −( − ). (5)

Tabla 2informa los promedios de series temporales de las correlaciones transversales mensuales entre las medidas de falta de liquidez del nivel de existencias.
las medidas sonAmihud's2002iliquidez, iliquidez a nivel de acciones sin tendencia, iliquidez beta, iliquidez sistemática e iliquidez beta multiplicado por el valor
absoluto de la iliquidez en todo el mercado, la liquidez idiosincrásica y la iliquidez alfa. Como era de esperar, la iliquidez del nivel de acciones está significativamente
correlacionada con la iliquidez sin tendencia. Las acciones sin liquidez tienden a tener una beta de alta falta de liquidez, lo que significa que son muy sensibles a los
movimientos de falta de liquidez en todo el mercado. Las acciones ilíquidas tienen una (il)liquidez idiosincrásica baja (alta) y alfa de alta iliquidez.
Existe una correlación moderada entre la iliquidez sin tendencia y la iliquidez sistemática ( =0,13). La liquidez idiosincrásica se correlaciona
negativamente con la falta de liquidez sin tendencia ( = −0,89). Por construcción, la liquidez beta está altamente correlacionada con la liquidez beta
5
multiplicado por el valor absoluto de la falta de liquidez en todo el mercado sin tendencia.8Hay una correlación moderada ( =0,15) entre la falta de liquidez beta y la
falta de liquidez alfa, lo que sugiere que las acciones cuya liquidez es muy sensible a la falta de liquidez en todo el mercado tienden a tener una alta falta de liquidez
alfa (falta de liquidez esperada).
2.2. Devolver predictores y datos
Siguientefama y frances(1992), estimo la beta del mercado de acciones individuales utilizando el exceso de rendimiento mensual durante los 60 meses
anteriores. La capitalización de mercado (TAMAÑO) se calcula como el número de acciones en circulación de la acción multiplicado por su precio por acción. El valor
en libros de una empresa se calcula como la suma del valor en libros del capital contable (SEQ), los impuestos diferidos (TXDB) y el crédito fiscal a la inversión (ITCB)
menos el valor en libros de las acciones preferentes (PSTKRV, o PSTKL, o PSTK dependiendo de la disponibilidad), que se recuperan de Compustat. BM es el logaritmo
natural de la relación entre el valor contable de una empresa y su capitalización de mercado.
SiguienteJegadeesh y Titman(1993), el impulso a plazo intermedio (MOM) es el rendimiento acumulado de una acción durante el período de 11 meses anterior al
mes de formación de la cartera. La reversión a corto plazo (REV) es el exceso de rendimiento generado durante el mes de formación de la cartera (Jegadéesh,1990).
SiguienteAng et al.(2006), calculo la volatilidad idiosincrásica (IVOL) como la desviación estándar mensual de los residuales diarios a partir de una regresión de los
rendimientos excesivos diarios de las acciones sobre los rendimientos excesivos diarios del mercado, factor de tamaño pequeño menos grande y valor contable alto
menos bajo -factor de mercado. Presentado porBali et al.(2011), uso el promedio de los cinco rendimientos diarios máximos más altos dentro de un mes (MAX) como
un indicador de la demanda de acciones de tipo lotería.Hou et al.(2015) añaden el rendimiento del capital a su modelo de factor q como indicador de la rentabilidad y
el crecimiento anual de los activos para medir la inversión. Siguiendo su metodología, cuantifico el crecimiento anual de los activos totales (I/A) por el cambio en el
valor en libros de los activos (artículo AT de Compustat) dividido por el AT rezagado. Para medir la rentabilidad operativa trimestral (ROE), divido la utilidad antes de
partidas extraordinarias (artículo IBQ) por el patrimonio contable con un trimestre de rezago.
Genero la medida de shocks de liquidez (liquidez inesperada) propuesta porBali et al.(2014) como sigue:
, = −( , − | −12, −1), (6)

donde AVGILLIQ se refiere al promedio de la serie temporal específica de la empresa de la medida de falta de liquidez de Amihud durante los últimos 12
meses. Un LIQU positivo (negativo) indica un aumento (disminución) en la liquidez específica de la empresa en relación con su promedio de los últimos
12 meses. SiguienteChordia et al.(2001b), la desviación estándar de la facturación (SDTURN) es la desviación estándar de la facturación mensual (TURN)
durante los últimos 12 meses. SiguienteAkbas et al.(2011), el coeficiente de variación en el ILLIQ (CVILLIQ) se calcula como la desviación estándar de la
medida de falta de liquidez diaria de Amihud en un mes escalada por la medida de falta de liquidez mensual de Amihud. SiguientePastor y Stambaugh (
2003), estimo la exposición de liquidez variable (PS) mensual de cada acción a las innovaciones en el factor de liquidez agregado. Controlo la exposición
de una acción a los componentes fijos y variables deSadka's2006factor de liquidez. Para cada observación mes-acción, las cargas de riesgo de falta de
liquidez de una acción en los componentes fijo y variable (SADKAF y SADKAV) se obtienen utilizando datos de rendimiento mensual durante los 60 meses
anteriores con un mínimo de 24 observaciones mensuales disponibles después de controlar los rendimientos mensuales del mercado. y factores de
tamaño y book-to-market. Para capturar el componente sistemático de la liquidez específica de la empresa,Acharya y Pedersen(2005) generan cuatro
medidas beta diferentes: BETA1 corresponde a la beta del mercado, BETA2 es la covarianza entre la falta de liquidez de una acción y la falta de liquidez
del mercado, BETA3 estima la covarianza entre el rendimiento de una acción y la liquidez del mercado, y BETA4 es la covarianza entre la falta de liquidez
de una acción y rentabilidad del mercado. Clasifico las acciones ordinarias en 25 carteras de prueba según su promedio diarioAmihud(2002) medida de
falta de liquidez durante el año anterior utilizando los puntos de corte de NYSE. Luego, normalizo la falta de liquidez de Amihud y estimo la falta de
liquidez del mercado y pruebo las innovaciones mensuales de las carteras extrayendo los residuos de un modelo AR(2) utilizando una ventana móvil de
60 meses con al menos 24 observaciones mensuales. Finalmente, utilizando estas innovaciones y rendimientos de iliquidez, estimo las betas de liquidez
para las carteras de prueba y asigno las betas de la cartera de iliquidez a las acciones que la componen. Los shocks de ganancias pueden dar lugar a una
deriva posterior al anuncio de ganancias, lo que podría conducir a la relación transversal entre la liquidez idiosincrásica y los rendimientos bursátiles
posteriores. Para controlar este efecto, construyo una medida estandarizada de ganancias inesperadas (SUE), definida como cambios en las ganancias
de hace cuatro trimestres,Pelota y Marrón,1968;Bernardo y Tomás,1989,1990). SiguienteBali et al.(2014), controlo los cambios de volumen mediante la
construcción del volumen anormal en dólares (VOLDU) de la misma manera que se construye la medida de los choques de liquidez. Resto su promedio
de los últimos 12 meses del volumen mensual en dólares.
Como prueba de solidez, utilizo el proxy de distribución oferta-demanda deCorwin y Schultz(2012) para cuantificar la (il)liquidez que varía mensualmente a nivel de empresa y la
(il)liquidez en todo el mercado. Para calcular la medida del diferencial de oferta y demanda, recupero los precios máximos y mínimos diarios específicos de la empresa de CRSP.9
Los rendimientos de mercado excesivos mensuales (MKT) y el tamaño pequeño menos grande (SMB), book-to-market alto-bajo-bajo (HML), impulso
alcista-negativo (UMD), rentabilidad robusta-débil (RMW ), y los factores de inversión conservadora menos agresiva (CMA) de fama y frances(1993),
Carhart(1997), yfama y frances(2015) son de la biblioteca de datos de Kenneth French. Además, utilizo la biblioteca de datos en línea de Kenneth French
para las clasificaciones de la industria Fama-French 10, 12 y 48. El factor de liquidez mensual dePastor y Stambaugh(2003) es del sitio web de Lubos
Pastor. Los factores del modelo de factor q empírico de Hou, Xu y Zhang (HXZ) (mercado, tamaño, inversión y rentabilidad) provienen de la biblioteca de
datos en línea de Lu Zhang. Los pronósticos de ganancias de los analistas se recopilan del conjunto de datos I/B/E/S y cubren el período de 1980 a 2018.
Los datos de propiedad institucional provienen de las presentaciones de Thompson 13F para el período 1980-2018.
8Al construir la iliquidez de todo el mercado, excluyo la iliquidez propia de cada acción. Sin embargo, el tamaño (peso) de cada acción es considerablemente pequeño en comparación con el
tamaño del mercado de valores. Por lo tanto, existe una gran correlación entre la falta de liquidez beta y la falta de liquidez beta multiplicada por el valor absoluto de la falta de liquidez en todo el
mercado ( =0,99).
9VerCorwin y Schultz(2012) para obtener un cálculo detallado del diferencial oferta-demanda efectivo.
6
Tabla 3
Clasificaciones univariadas sobre la falta de liquidez.
Contemporáneo con un mes de adelanto
EW vw EW vw
RET-RF 7 RET-RF 7 RET-RF 7 RET-RF 7
ILLIQ bajo 1.07 0.58 0.58 1.11 0,63 0,64 0.57 0.07 0.07 0.48 0.01 0.01
(5.01) (11.04) (10.70) (5.96) (12.94) (11.00) (2,60) (1,85) (2,01) (2.57) (1.58) (0.88)
2 1.30 0.75 0.76 1.49 0,93 0,96 0,68 0.13 0.16 0.59 0.03 0.04
(4.88) (12.52) (10.32) (6.14) (11.69) (11.43) (2.65) (2.46) (2.22) (2.57) (0.74) (0.83)
3 0,94 0.42 0,46 1.37 0.82 0.86 0.59 0.07 0.12 0.50 − 0,05 − 0,03
(3.12) (4.49) (3.30) (5.15) (8.24) (6.62) (2.02) (0.85) (0.94) (1.96) (-1.03) (-0.32)
4 0.51 0.02 0.11 1.20 0,65 0.74 0,60 0.09 0.18 0.49 − 0,10 − 0,04
(1.63) (0.15) (0.59) (4.25) (4.95) (4.27) (1,93) (0,75) (1.05) (1.83) (-1.34) (-0.41)
ILLIQ alto − 0,46 − 0,85 − 0,68 0.81 0.34 0.49 0,92 0.52 0,67 0.17 − 0,32 − 0,21
(-1.38) (-4.67) (-2.98) (2.73) (2.28) (2.54) (2,66) (2,76) (2,98) (0.60) (-2.62) (-1.41)
Alta baja − 1,54 − 1,44 − 1,27 − 0,29 − 0,29 − 0.14 0.34 0,45 0,60 − 0,31 − 0,34 − 0,22
diferencia (-7.66) (-7.24) (-5.02) (-1.47) (-1,89) (−0,64) (1.78) (2.31) (2.61) (-1.72) (-2.67) (-1.41)
Las carteras de quintiles se construyen todos los meses clasificando todas las acciones en el universo CRSP en función de suAmihud(2002) medida de falta de
liquidez (ILLIQ). La cartera del quintil 1 (5) consta de acciones con la falta de liquidez más baja (más alta). La tabla presenta rendimientos excedentes (RET-RF)
promedio ponderados por igual (EW) y ponderados por valor (VW) y alfas ( 7y ). Las primeras (últimas) seis columnas documentan declaraciones contemporáneas
(un mes antes). Las últimas filas presentan el rendimiento mensual promedio y las diferencias alfa entre las carteras del quintil 5 (Alto) y 1 (Bajo).newey y oeste(
1987) ajustado -Estadísticasutilizando seis rezagos se informan entre paréntesis. El periodo de la muestra es de enero de 1969 a diciembre de 2018.
3. Resultados empíricos
Realizo pruebas paramétricas y no paramétricas para estimar el poder predictivo deAmihud's2002medida de iliquidez y los componentes de iliquidez sobre los
rendimientos de las acciones. Para probar el poder predictivo de las medidas de iliquidez de variación mensual específicas de la empresa, cuantifico los componentes
de iliquidez. Estos componentes de iliquidez se estiman a través de regresiones móviles mensuales de la iliquidez de acciones individuales en la medida de iliquidez
de todo el mercado utilizando una estimación de ventana fija de 60 meses (Eq.(4)). La iliquidez alfa es el término de intercepción que se puede interpretar como la
iliquidez esperada. La iliquidez sistemática es la parte de la iliquidez explicada por la iliquidez de todo el mercado, mientras que la iliquidez idiosincrásica es igual al
término residual. El primer conjunto de medidas de iliquidez se estima utilizando la muestra de enero de 1964 a diciembre de 1968. Luego, los componentes de
iliquidez específicos de las acciones se utilizan para predecir el exceso de rendimiento de las acciones a un mes (enero de 1969). Este enfoque de regresión de
ventana móvil se lleva a cabo hasta el último mes de la muestra (diciembre de 2018). Los resultados transversales de la previsibilidad del rendimiento de las acciones
abarcan el período comprendido entre enero de 1969 y diciembre de 2018.
Como punto de referencia, la Sección3.1reporta la prima de iliquidez bien documentada. En la sección3.2, investigo la relación transversal a nivel de empresa
entre la iliquidez alfa y la iliquidez sistemática y los rendimientos de las acciones. El resto de los resultados empíricos se basan en la relación transversal entre la
(il)liquidez idiosincrásica y los rendimientos bursátiles posteriores. Más específicamente, primero analizo las características promedio de las acciones para obtener
una imagen clara de la composición de las carteras de liquidez idiosincrásicas. En segundo lugar, realizo análisis univariados a nivel de cartera. En tercer lugar, utilizo
análisis transversales a nivel de empresaFama y MacBeth(1973) regresiones para probar el poder predictivo de la liquidez idiosincrásica sobre los rendimientos de las
acciones mientras se controlan varias características a nivel de empresa y factores de liquidez. En cuarto lugar, las clasificaciones de cartera y las regresiones
transversales documentan que la liquidez idiosincrásica predice los rendimientos futuros de las acciones hasta en cuatro meses. Finalmente, proporciono evidencia
de los controles de robustez.
3.1. prima de iliquidez
Esta subsección, como punto de referencia, documenta la relación transversal entreAmihud(2002) falta de liquidez y rentabilidad de las acciones. Más
específicamente,Tabla 3reporta rendimientos excedentes y alfas contemporáneos (primeras seis columnas) y de un mes adelante (últimas seis columnas)
generados por las carteras de quintiles ordenadas por falta de liquidez. 7es la rentabilidad ajustada al riesgo relativa a los factores Fama-French-5,
Carhart's1997factor de impulso yPastor y Stambaugh's2003factor de liquidez, mientras que es el alfa relativo al modelo de factor q de HXZ (2015) en el
que los factores de riesgo son el exceso de rendimiento del mercado, la capitalización del mercado, la inversión y la rentabilidad.
Consistente conAmihud(2002), Columnas (1) a (3) deTabla 3sugieren una relación transversal negativa y significativa entre la falta de liquidez y los
rendimientos bursátiles contemporáneos. Más específicamente, el diferencial de exceso de rendimiento entre las carteras de iliquidez ponderada igual
extrema es −1.54% por mes con unnewey y oeste(1987) ajustadoestadística tde −7,66. Además, los modelos de factores de riesgo comunes no logran
explicar la importante diferencia de rendimiento entre las carteras de alta y baja iliquidez. Una estrategia de iliquidez de igual ponderación alta-baja de
costo cero genera −1.44% (−1.27%) 7( ) por mes con unestadística tde −7.24 (-5.02). Los resultados sugieren que los altos niveles de iliquidez (bajos
niveles de liquidez) dan como resultado disminuciones en los precios de las acciones.10
10El valor ponderado contemporáneo 7diferencia entre carteras de iliquidez extrema es de −0,29% mensual con unaestadística tde −1.89, mientras que el
la propagación es negativa aunque insignificante.
7
Tabla 4
Clasificaciones univariadas de componentes de iliquidez.
Panel A: Clases uniformes en beta de falta de liquidez Panel B: Clases uniformes sobre falta de liquidez sistemática
EW vw EW vw
RET-RF 7 RET-RF 7 RET-RF 7 RET-RF 7
Puerto 1 0,66 0.10 0.10 0.43 − 0,07 − 0,08 0,63 0.02 0.01 0.50 − 0,01 − 0,01
(3.15) (1.48) (1.33) (2.30) (−1.35) 0.690.030.030.58 (-1.67) (3,22) (0,53) (0.22) (2,81) (−0,07) (-0.37)
2 −0.01 0.01 0,69 0.04 0.04 0.58 − 0,02 − 0,03
(3.20) (0.63) (0.42) (2.85) (−0.04) (0.08) (3,09) (0,94) (0.54) (2,65) (−0,48) (-0,64)
3 0.840.190.220.710.02 0.06 0.84 0.19 0.23 0.73 0.03 0.08
(3.35) (2.90) (2.19) (2.95) (0.41) (1.06) (3.26) (3.13) (2.51) (2,90) (0,71) (1.49)
4 0.870.210.270.690.010.06 (3.03) (2.29) (2.30) (2.58) (0.22) 0.83 0,20 0,26 0,63 − 0,06 − 0,01
1.090.500.640.58−0.09 (0.96) (2,88) (1,88) (1,99) (2,33) (−0,92) (-0.02)
Puerto 5 − 0,00 1.14 0,58 0,72 0,55 − 0,06 0.04
(3,21) (3,09) (3,40) (1,92) (−0,84) (-0.01) (3.41) (3.58) (3.81) (1,86) (−0,55) (0.40)
5-1 0.430.400.530.15−0.02 0.08 0.51 0,56 0,70 0.05 − 0,06 0.05
diferencia (2,41) (2,57) (3,20) (0,83) (−0,21) (0.71) (2,48) (3,24) (3,76) (0,27) (−0,53) (0.44)
Panel C: Ordenaciones uniformes en iliquidez alfa
EW vw
RET-RF 7 RET-RF 7
Puerto 1 0.75 0.09 0.11 0.59 − 0,11 − 0,09
(2.77) (1.08) (1.09) (2,20) (−1,42) (-1.03)
2 0,69 − 0,01 − 0,05 0.51 − 0,12 − 0,14
(3,12) (−0,33) (-0.84) (2.38) (-1.82) (-1.92)
3 0.70 0.13 0.14 0.57 0.06 0.07
(3.31) (1.96) (1.38) (2.93) (1.13) (1.24)
4 0.920.330.420.660.120.20 (3.39) (3.45) (3.16) (2.69) (1.45)
(2.26)
Puerto 5 1.080.510.660.56−0.03 0.11
(3.23) (3.08) (3.44) (2.00) (-0.31) (1.03)
5-1 0.330.410.55−0.02 0.08 0.21
diferencia (2,46) (3,05) (3,94) (−0,17) (0.63) (1.33)
Las carteras de quintiles se construyen todos los meses clasificando las acciones en función de sus componentes de falta de liquidez durante el mes anterior. La tabla presenta
excesos de rendimiento promedio (RET-RF) y alfas ( 7y ). El panel A informa sobre los rendimientos generados por las carteras clasificadas beta por falta de liquidez. El panel B (C)
documenta las declaraciones de iliquidez sistemática (iliquidez alfa) por quintiles ordenados. Las últimas filas presentan las diferencias de rendimiento entre las carteras del quintil
5 y 1.newey y oeste(1987) ajustado -Estadísticasutilizando seis rezagos se informan entre paréntesis.
Las columnas (7) a (9) documentan el exceso de rendimiento ponderado por igual a un mes vista y los alfas generados por carteras ordenadas por falta de
liquidez. Las acciones en el quintil de mayor falta de liquidez generan un 0,34% más de rendimiento mensual que las acciones en la cartera del quintil de menor falta
de liquidez. Además, la diferencia de rentabilidad ajustada por riesgo entre los quintiles de iliquidez extrema es positiva y significativa ( 7= 0.45% por mes con un
estadística tde 2,35; =0.60% por mes con unestadística tde 2.61). Los resultados de la cartera con igual ponderación documentan una relación positiva y significativa
entre la falta de liquidez y los rendimientos de las acciones a un mes vista.11
Estos resultados son consistentes con la hipótesis de que la iliquidez tiene precio: una baja liquidez (alta iliquidez) disminuye los precios de las
acciones contemporáneas y aumenta la prima de riesgo futura. Como resultado, las acciones ilíquidas generan altos rendimientos.12
3.2. Componentes de iliquidez
En esta subsección, investigo la importancia de la falta de liquidez beta, la falta de liquidez sistemática y la falta de liquidez alfa en la fijación transversal de
precios de acciones individuales.Tabla 4informa el exceso de rentabilidad y alfas generados por cada componente de iliquidez clasificado por quintiles de carteras con
un mes de antelación. El panel A informa sobre los rendimientos generados por las carteras de quintiles beta ordenadas por falta de liquidez. El panel B (C)
documenta los retornos mensuales en exceso promedio univariados (EW) y ponderados por valor (VW) y alfas generados por carteras ordenadas por falta de liquidez
sistemática (alfa por falta de liquidez). Los resultados sugieren una relación transversal positiva pero débil entre los componentes de falta de liquidez y los
rendimientos de las acciones a un mes vista.
Más específicamente, la cartera beta de iliquidez igual ponderada más alta (quintil 5) produce un exceso de rendimiento a un mes del 1,09 %,
mientras que la cartera igual ponderada más baja (quintil 1) genera un exceso de rendimiento a un mes del 0,66 % por mes. El diferencial de rendimiento
ponderado equitativamente entre las carteras beta de falta de liquidez extrema es del 0,43% mensual con unnewey y oeste(1987)
11De manera consistente, las regresiones transversales a nivel de empresa documentan una relación negativa (positiva) entre la falta de liquidez a nivel de acciones y el exceso de rendimiento de
las acciones contemporáneo (a un mes vista).
12El diferencial de rendimiento bruto ponderado por valor entre las carteras con falta de liquidez extrema es de −0,31 % mensual con unestadística tde −1,72. Los resultados sugieren que la prima
por falta de liquidez desaparece cuando las acciones más grandes tienen mayor peso en las carteras (carteras ponderadas por valor). Los resultados son consistentes conCakici y Zaremba(2021) que
documentan que la prima de falta de liquidez existe solo entre las acciones de micro capitalización. Fuera del universo de microcap, no encuentran efecto de liquidez.
8
equilibradoestadística tde 2.41. Más importante aún, el diferencial alfa entre los quintiles beta de iliquidez más alto y más bajo es positivo y significativo:
0,40% 7(estadística t=2,57) y 0,53% (estadística t=3.20) por mes. Sin embargo, al pasar a las carteras ponderadas por valor, el diferencial de rendimiento
entre los quintiles beta de falta de liquidez extrema es positivo pero insignificante (0,15% mensual con unestadística tde 0,83). De manera similar, los
diferenciales alfa ponderados por valor entre el quintil 5 y el quintil 1 son insignificantes. Esto significa que si la falta de liquidez en todo el mercado
(liquidez) aumenta (disminuye) en su conjunto, los inversores pueden encontrar graves dificultades para vender acciones altamente sensibles a la falta
de liquidez en todo el mercado. Por lo tanto, los inversores con aversión al riesgo exigen una compensación adicional en forma de un mayor rendimiento
esperado para mantener acciones cuya liquidez es muy sensible a la falta de liquidez en todo el mercado (acciones con beta de alta falta de liquidez). Sin
embargo, esta relación desaparece cuando las acciones más grandes tienen mayor peso en las carteras.
De manera similar, los diferenciales de rendimiento y alfa ponderados por igual entre las carteras de iliquidez sistemática extrema son positivos y significativos.13
Las acciones en la cartera SYS-ILLIQ más alta generan un rendimiento igual ponderado mensual un 0,51 % más alto en comparación con las acciones en el quintil SYS-
ILLIQ más bajo. El 7( ) el diferencial entre las carteras SYS-ILLIQ más alta y más baja es del 0,56 % (0,70 %) mensual con unaestadística tde 3,24 (3,76). Las últimas tres
columnas informan los rendimientos ponderados por valor generados por las carteras de quintiles ordenadas de SYS-ILLIQ. Mientras que la cartera SYS-ILLIQ más
alta (más baja) produce un exceso de rendimiento del 0,55 % (0,50 %) a un mes, los diferenciales de rendimiento y alfa entre ellos son insignificantes.14
El panel C informa los rendimientos generados por quintiles ordenados alfa de falta de liquidez. es el término de intersección de la ecuación.(4)y
puede considerarse como iliquidez esperada. Mientras que el retorno ponderado por igual y el alfa se extienden entre el extremo quintiles son
positivos y significativos [RET-RF = 0,33% (estadística t=2.46), 7=0,41% (estadística t=3.05), =0,55% (estadística t=3,94) por mes], las diferencias de valor
ponderado son insignificantes [RET-RF = −0,02% (estadística t= −0,17), 7=0,08% (estadística t=0,63), =0,21% (estadística t=1.33) por mes]. Los tipos de
cartera de igual ponderación sugieren una relación positiva entre la falta de liquidez beta, la falta de liquidez sistemática, la falta de liquidez alfa y los
rendimientos posteriores de las acciones. Sin embargo, la relación desaparece cuando las acciones tienen pesos proporcionales a su capitalización de
mercado. Además, cuando se excluyen las acciones con un precio inferior a $5, los diferenciales de rendimiento y alfa entre las carteras de componentes
de falta de liquidez extrema son insignificantes.
Además, pruebo el poder predictivo transversal de los componentes de falta de liquidez a través de análisis transversales a nivel de empresa.Fama y
MacBeth(1973) regresiones. Las regresiones transversales a nivel de empresa tienen dos ventajas significativas sobre las clasificaciones de cartera.
Primero, los tipos de cartera ocultan una cantidad significativa de información en la sección transversal debido a la acumulación de acciones en las
carteras. En segundo lugar, las regresiones transversales ofrecen la ventaja de controlar varios efectos y factores simultáneos.
Se ejecutan regresiones transversales mensuales para la siguiente especificación econométrica y sus versiones anidadas:
, +1= 0, + 1, ∗ , ∗ + 2, ∗ , + , +1, (7)
dónde , +1es el exceso de rendimiento realizado generado por las accionesien mest+1, ILLIQ es un componente de iliquidez (iliquidez sistemática, iliquidez beta,
iliquidez alfa) estimado a través de la ecuación.(4). , es una colección de variables de control a nivel de empresa, como beta de mercado (BETA), tamaño (SIZE), book-
to-market (BM), reversión a corto plazo (REV), impulso a mediano plazo (MOM), volatilidad idiosincrásica (IVOL), promedio de rendimientos diarios máximos (MAX),
crecimiento de activos (I/A) y rendimiento sobre el capital (ROE). Se ejecutan regresiones transversales para cada mes. Luego, se calculan los promedios de las series
de tiempo de los coeficientes de pendiente estimados. El periodo de la muestra es de enero de 1969 a diciembre de 2018.Tabla 5informa los promedios de las series
temporales de los coeficientes de pendiente de las regresiones de los rendimientos excedentes de las acciones a un mes vista sobre los componentes de falta de
liquidez y las variables de control. Las columnas (1) a (6) dan los resultados de regresiones transversales univariadas de rendimientos bursátiles en medidas de falta
de liquidez. Las columnas (7) a (9) informan los resultados de regresiones multivariadas de rendimientos excesivos de acciones sobre medidas de falta de liquidez y
variables de control para la muestra de acciones con un precio de $5 o más.
Los resultados de la regresión univariante informados en las columnas (1) a (3) (donde se incluyen todas las acciones en el universo CRSP) indican una relación
positiva y estadísticamente significativa entre la iliquidez alfa, la iliquidez sistemática y la sección transversal de los rendimientos futuros de las acciones. La pendiente
promedio de las regresiones mensuales de rendimientos realizados sobre (SYS-ILLIQ) solo es 0.366 (0.149) con un Newey-Westestadística tde 3,44 (1,81). Las
columnas (4) a (9) informan los resultados de la regresión donde se excluyen las acciones con un precio inferior a $5. Estos resultados sugieren que los componentes
de falta de liquidez tienen un precio positivo solo cuando se incluyen acciones pequeñas en las regresiones.
Los tipos de cartera con igual ponderación y las regresiones transversales a nivel de empresa sugieren una relación positiva entre la falta
de liquidez sistemática y la sección transversal de los rendimientos de las acciones. Si la falta de liquidez en todo el mercado (liquidez)
aumenta (disminuye) en su conjunto, los inversores pueden encontrar dificultades para vender sus acciones con una alta exposición a la falta
de liquidez en todo el mercado. Por lo tanto, los inversores con aversión al riesgo exigen una compensación adicional en forma de mayor
rendimiento esperado para mantener acciones cuya falta de liquidez tiene una alta covarianza con la falta de liquidez en todo el mercado
(acciones con alta falta de liquidez sistemática). Sin embargo, esta relación desaparece cuando las acciones más grandes tienen mayor peso
en los tipos de cartera (carteras ponderadas por valor) y cuando se excluyen las acciones pequeñas. Del mismo modo, los inversores exigen
una prima para mantener acciones con alfa de alta falta de liquidez. Sin embargo,
13La falta de liquidez sistemática es igual a la beta de falta de liquidez a nivel de acciones multiplicada por la falta de liquidez de todo el mercado sin tendencia (donde elimino la tendencia restando
el promedio móvil de cuatro meses). Esto implica que incluso una disminución o aumento muy pequeño (de positivo a negativo o de negativo a positivo) en la medida de falta de liquidez en todo el
mercado sin tendencia cambiaría las carteras a las que pertenece cada acción de un mes a otro. Para evitar tales interrupciones, tomo el valor absoluto de la falta de liquidez sistemática y creo
carteras de quintiles en consecuencia.
14La Tabla A.1 en el Apéndice en línea informa los rendimientos en exceso ponderados por igual y ponderados por valor y los alfas generados por carteras de clasificación doble donde se incluyen
todas las acciones en el universo CRSP. El panel A (B) informa los rendimientos obtenidos por las carteras de quintiles ordenadas por iliquidez sistemática controlada por iliquidez idiosincrásica
(liquidez idiosincrásica controlada por iliquidez sistemática). Las columnas (1) a (3) del Panel A muestran que la estrategia high-low SYS-ILLIQ sigue generando excesos ponderados por igual y
rendimientos ajustados al riesgo positivos y significativos cuando las carteras se neutralizan a la liquidez idiosincrásica. Sin embargo, en consonancia conTabla 4, la relación desaparece una vez que
las acciones más grandes tienen mayores ponderaciones en las carteras (valor ponderado).
9
Tabla 5
Regresiones transversales de Fama-MacBeth a nivel de empresa sobre componentes de falta de liquidez.
universo CRSP <ps5 están excluidos
(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9)
0.366 − 0,046 0.039

(3.44) (-0.71) (0.50)
0.011 − 0,004 − 0,012
(0.82) (-0.48) (-1.39)
SYS-ILLIQ 0.149 0.539 0.252
(1.81) (1.30) (0.70)
BETA 0.014 0.015 0.015
(1.44) (1.53) (1.51)
TAMAÑO − 0,059 − 0,065 − 0,066
(-2.08) (-2.32) (-2.36)
BM 0.212 0.212 0.212
(3.72) (3.73) (3.72)
RDO − 0,035 − 0,035 − 0,035
(-6.46) (-6.54) (-6.35)
MAMÁ 0.006 0.006 0.006
(4.12) (4.20) (4.22)
IVOL − 0,036 − 0,031 − 0,029
(-0.55) (-0.48) (-0,45)
MÁX. − 0,115 − 0,117 − 0,118
(-2.17) (-2.19) (-2.20)
IA − 0,257 − 0,258 − 0,257
(-3.85) (-3.74) (-3.73)
HUEVA 0.144 0.144 0.145
(10.82) (10.79) (10.85)
Interceptar 0.008 0.008 0.008 0.007 0.007 0.007 0.013 0.014 0.014
(3.35) (3.37) (3.34) (3.28) (3.34) (3.35) (3.29) (3.47) (3.51)
Promedio 2 0.003 0.006 0.006 0.001 0.004 0.004 0.081 0.081 0.081
Esta tabla informa los promedios de series de tiempo de los coeficientes de pendiente obtenidos a partir de regresiones univariadas y multivariadas de los
rendimientos excedentes de acciones a un mes sobre la iliquidez alfa, la iliquidez beta, la iliquidez sistemática y un conjunto de características y factores de
riesgo rezagados a nivel de empresa utilizando la sección transversal a nivel de empresaFama y MacBeth(1973) metodología. Las columnas (1) a (6) informan
los resultados de la regresión univariante y las columnas (7) a (9) documentan los coeficientes de pendiente obtenidos de las regresiones multivariantes de los
rendimientos de las acciones sobre las medidas de falta de liquidez y las variables de control específicas de la empresa.newey y oeste(1987) ajustado -
Estadísticasutilizando seis rezagos se informan entre paréntesis. El periodo de la muestra es de enero de 1969 a diciembre de 2018.
3.3. (I)liquidez idiosincrásica
Después de documentar la relación positiva, aunque débil, entre la iliquidez sistemática, la iliquidez alfa y los rendimientos de las acciones a un mes,
me concentro en la fijación de precios transversal de la (il)liquidez idiosincrásica. La iliquidez idiosincrásica es la iliquidez que varía mensualmente a nivel
de empresa menos el componente de iliquidez sistemática y el término de intersección calculado usando una estimación de ventana fija de 60 meses (Eq.
(4)). La liquidez idiosincrásica es igual al signo negativo de la falta de liquidez idiosincrásica.
3.3.1. Resumen estadístico

Las próximas subsecciones informan una relación significativamente positiva entre IDIO-LIQ y los rendimientos bursátiles contemporáneos y
posteriores. Antes de analizar la relación transversal entre IDIO-LIQ y los rendimientos de las acciones, examino las características promedio de las
acciones con una liquidez idiosincrásica baja frente a una alta mediante el análisis transversal a nivel de empresa.Fama y MacBeth(1973) metodología de
regresión.
Tabla 6presenta los promedios de series de tiempo de los coeficientes de pendiente obtenidos de las regresiones univariadas y multivariadas de liquidez
idiosincrásica (IDIO-LIQ) sobre las características del nivel de stock y los factores de riesgo. La liquidez idiosincrásica es igual al signo negativo de la falta de liquidez
idiosincrásica. Como era de esperar, de acuerdo con la columna (1) deTabla 6, existe una relación negativa (positiva) y significativa entre la medida de iliquidez
(liquidez) de Amihud e IDIO-LIQ. En otras palabras, las acciones con alta liquidez idiosincrásica tienden a ser líquidas. La columna (13) informa los resultados de la
regresión multivariante de IDIO-LIQ en todas las variables de control. El coeficiente de pendiente promedio en la beta del mercado es negativo y significativo, lo que
implica que las acciones IDIO-LIQ altas (y los altos rendimientos/alfa) tienen una beta de mercado baja. Este resultado es consistente conFrazzini y Pedersen(2014), lo
que proporciona evidencia de que las acciones con una beta de mercado más alta obtienen rendimientos a un mes y alfa más bajos. La columna (13) muestra que los
coeficientes de pendiente promedio en SIZE y BM son significativamente negativos y positivos, respectivamente. Esto implica que las acciones con alto IDIO-LIQ (y
altos rendimientos/alfa) son acciones pequeñas y valiosas, en consonancia confama y frances(1992,1993) los hallazgos de que las acciones de valor pequeño
producen rendimientos a un mes y alfa más altos que las acciones de crecimiento grande.
La columna (5) informa una relación significativamente positiva entre IDIO-LIQ y el exceso de rendimiento (contemporáneo) generado durante el
mes de formación de la cartera (REV). Las columnas (6) y (13) documentan una relación transversal positiva y significativa entre IDIO-LIQ y el impulso a
mediano plazo. Para explorar la asociación positiva, investigo el comportamiento de persistencia de IDIO-LIQ utilizando una matriz de transición de
cartera de mes a mes, que muestra la probabilidad promedio de que una acción en el quintil''i''Estará en
10
Tabla 6
Características medias del stock.
(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9) (10) (11) (12) (13)
ILLIQ − 0,310 − 0,378

(-12.69) (-15.93)
BETA − 0,036 − 0,576
(-0.76) (-5.02)
TAMAÑO − 0,060 − 0,241
(-3.25) (-8.01)
BM − 0,064 0.320
(-2.01) (5.10)
RDO 2.929 0.310
(3.25) (0.37)
MAMÁ 0.553 0.713
(2.21) (2.00)
IVOL 0.044 0.331
(0.48) (1.87)
MÁX. 0.068 0.179
(1.01) (1.75)
IA − 0,055 − 0,123
(-1.28) (-3.48)
HUEVA 0.459 1.990
(1.39) (2.53)
INST − 0,480
(-2.37)
CVRG − 0,009
(-2.01)
Interceptar 0.493 0.113 0.851 0.033 0.045 0.023 0.025 − 0,060 0.065 0.052 0.248 0.047 3.381
(9.85) (1.67) (3.07) (0.96) (1,87) (0,81) (0,18) (−0,34) (2,96) 0,012 0,009 0,017 (2,55) (1,73) (1.77) (6.35)
Promedio 2 0.214 0.003 0.010 0.004 0,017 0.005 0.003 0.004 0.002 0.278
Esta tabla informa los promedios de las series de tiempo de los coeficientes de pendiente obtenidos de las regresiones univariadas y multivariadas de la medida de liquidez idiosincrásica enAmihud(
2002) falta de liquidez, y un conjunto de características y factores de riesgo a nivel de empresa, como la beta del mercado, el tamaño, la relación libro-mercado, el exceso de rendimiento durante el
mes de formación de la cartera, el impulso a mediano plazo, la volatilidad idiosincrásica, el rendimiento máximo diario durante el mes de formación de la cartera, el crecimiento de los activos (I/A), el
rendimiento del capital (ROE), las participaciones institucionales (INST) y la cobertura de analistas (CVRG) utilizando la sección transversal a nivel de empresaFama y MacBeth(1973) metodología. Las
columnas (1) a (12) informan los resultados de la regresión univariante, mientras que la columna (13) documenta los coeficientes de pendiente obtenidos de la regresión multivariante de la liquidez
idiosincrásica sobre las características específicas de la empresa.newey y oeste(1987) ajustado -Estadísticasutilizando seis rezagos se informan entre paréntesis.
quintil''j''próximo mes. Si los componentes de liquidez idiosincrásicos son completamente aleatorios, entonces todas las probabilidades deberían rondar el 20%. Por
el contrario, existe una clara evidencia de que IDIO-LIQ es persistente a lo largo de los períodos de tiempo, con todos los elementos diagonales de la matriz de
transición superando el 20 %. Como resultado, si una acción aparece en el quintil IDIO-LIQ más alto (más bajo) en el mes de formación de la cartera, existe una alta
probabilidad de que aparezca en la cartera del mismo quintil en los próximos meses y produzca rendimientos significativos positivamente (negativamente). . Por lo
tanto, existe una asociación positiva entre IDIO-LIQ y el impulso de mediano plazo. La columna (13) documenta que las acciones IDIO-LIQ altas tienden a generar una
alta volatilidad idiosincrásica contemporánea y rendimientos diarios máximos, lo que sugiere que las acciones de alto IDIO-LIQ tienden a ser acciones de lotería que
probablemente estén en manos de inversores minoristas. La columna (13) muestra que las pendientes promedio de I/A y ROE son negativas y positivas
respectivamente, lo que indica que las acciones con baja liquidez idiosincrásica (y altos rendimientos/alfa) tienen un alto crecimiento de activos y un bajo rendimiento
de capital. Este resultado es consistente confama y frances (2015) yHou et al.(2015). Las columnas (11) y (12) informan los resultados de la regresión univariante de la
liquidez idiosincrásica en las posiciones institucionales y la cobertura de los analistas. Los resultados apuntan a una relación negativa entre IDIO-LIQ y las
participaciones institucionales y la cobertura de analistas. Esto significa que las acciones con alta liquidez idiosincrásica tienden a atraer menos la atención de los
inversores (cobertura de analistas baja y tenencias institucionales bajas), que son más propensas a precios erróneos.15
3.3.2. Análisis univariados a nivel de cartera

En esta subsección, discuto los análisis univariados a nivel de cartera, donde las carteras de quintiles se construyen cada mes clasificando las
acciones en función de su liquidez idiosincrásica (IDIO-LIQ).Tabla 7documenta los promedios de las series de tiempo de los retornos en exceso
ponderados por valor contemporáneos y de un mes adelante y los alfas generados por las carteras de quintiles ponderados por valor ordenados por
IDIO-LIQ.dieciséisEl panel A informa los rendimientos del universo CRSP. La muestra en el Panel B no incluye acciones con un precio inferior a $5. Las
columnas (1) a (3) ((4) a (6)) presentan rendimientos en exceso y alfas contemporáneos (a un mes vista). Las últimas filas presentan retornos en exceso y
retornos ajustados al riesgo generados por una estrategia IDIO-LIQ de costo cero.
15Los datos de propiedad institucional y cobertura de analistas están disponibles desde 1980. Debido a la menor disponibilidad de datos, no incluyo estas dos variables en la
especificación de regresión multivariada.
dieciséisLas tablas posteriores informan rendimientos ponderados por valor. Es importante tener en cuenta que las carteras de igual ponderación generan resultados similares dentro de todos los análisis de cartera de
valor ponderado, lo que genera un rendimiento y diferenciales alfa significativos.
11
Tabla 7
Carteras univariadas de acciones ordenadas por liquidez idiosincrásica.
Panel A: universo CRSP

RET-RF 7 RET-RF 7
IDIO-LIQ bajo 0.37 − 0,28 − 0,14 0.35 − 0,27 − 0,22
(1.40) (-2.18) (-1.07) (1.33) (-3.44) (-2.47)
2 0.30 − 0,33 − 0,31 0.48 − 0,10 − 0,11
(1.30) (-3.37) (-2.81) (2.08) (-1.56) (-1.79)
3 0,92 0.38 0.38 0.49 − 0,09 − 0,08
(4.53) (5.47) (5.91) (2.55) (-2.40) (-2.13)
4 2.63 2.05 2..06 0.73 0.13 0.16
(11.01) (13.81) (14.77) (3.61) (2.16) (2.41)
Alto IDIO-LIQ 4.29 3.67 3.71 0.97 0.28 0.38
(13.78) (20.26) (19.92) (3.84) (3.32) (4.38)
Alta baja 3.92 3.95 3.86 0,62 0,55 0,60
diferencia (21.70) (18.68) (17.79) (6.05) (5.09) (5.40)
Grupo B:<$5 están excluidos
RET-RF 7 RET-RF 7
IDIO-LIQ bajo 0,63 − 0,09 − 0,03 0.44 − 0,22 − 0,21
(2.55) (-0.78) (-0.28) (1.80) (-3.73) (-2.87)
2 0.48 − 0,12 − 0,08 0,45 − 0,17 − 0,18
(2.07) (-1.17) (-0.70) (2.05) (-2.91) (-3.30)
3 0,92 0.36 0.37 0.51 − 0,03 − 0,04
(4.58) (5.56) (5.81) (2.61) (0.80) (-1.11)
4 2.37 1.76 1.76 0,69 0.06 0.07
(11.04) (15.17) (16.42) (3.36) (1.16) (1.32)
Alto IDIO-LIQ 3.94 3.29 3.31 0.85 0.20 0.23
(14.11) (21.63) (22.53) (3.79) (2.73) (2.78)
Alta baja 3.30 3.38 3.34 0.41 0.42 0.44
diferencia (19.96) (19.26) (19.76) (3.76) (4.71) (5.08)
Las carteras de quintiles se construyen todos los meses clasificando las acciones en función de su liquidez idiosincrásica. La cartera quintil 1 (5)
consta de acciones con la liquidez idiosincrásica más baja (más alta). La tabla presenta excesos de rendimiento promedio (RET-RF) y alfas. Las
primeras (últimas) tres columnas documentan declaraciones contemporáneas (un mes antes). Mientras que el Panel A informa los rendimientos
del universo CRSP, el Panel B excluye las acciones con un precio inferior a $5. Las últimas filas presentan el rendimiento mensual promedio y las
diferencias alfa entre las carteras del quintil 5 (Alto) y 1 (Bajo).newey y oeste(1987) ajustado -Estadísticasutilizando seis rezagos se informan entre
paréntesis. El periodo de la muestra es de enero de 1969 a diciembre de 2018.
Tabla 7reporta una relación positiva entre IDIO-LIQ y los retornos contemporáneos. El promedio de la serie temporal del exceso de rendimiento de
las acciones dentro del quintil de liquidez idiosincrásico más alto es del 3,92%. Las acciones en el quintil más bajo de IDIO-LIQ producen un rendimiento
promedio de 0.37%. La diferencia de rentabilidad ponderada por valor entre las carteras del quintil extremo IDIO-LIQ es del 3,92 % con una tasa ajustada
por Newey-West.estadística tde 21.70. Además, el diferencial de rendimiento entre los quintiles extremos no puede explicarse por factores de riesgo
comunes ( 7=3,95% mensual; =3,86% mensual). Los resultados son consistentes con la prima de iliquidez positiva según la cual los inversionistas aversos
al riesgo exigen una prima para mantener acciones ilíquidas y, por lo tanto, conduce a una disminución repentina en el precio de las acciones.
Columnas (4) a (6) deTabla 7reportar rendimientos con un mes de anticipación en carteras que se forman clasificando en IDIO-LIQ. Del portafolio del quintil 1 al 5,
los retornos excedentes y los alfas exhiben monotonicidad. Las acciones en el quintil más bajo de IDIO-LIQ tienen un exceso de retorno ponderado por valor mensual
de 35 pb. Entonces, los rendimientos excedentes tienden a aumentar monótonamente. El promedio de la serie de tiempo del exceso de rendimiento generado por las
acciones en el quintil más alto de IDIO-LIQ es de 97 pb por mes. La diferencia de retorno promedio entre los quintiles IDIO-LIQ extremos es de 0.62% por mes con un
newey y oeste(1987) ajustadoestadística tde 6,05, lo que indica que las acciones con mayor IDIO-LIQ generan un exceso de rendimiento significativamente mayor.17
A continuación, examino si los modelos estándar de fijación de precios de activos pueden explicar las diferencias de rendimiento excesivo entre los
quintiles IDIO-LIQ extremos. Para probar esto, calculo los alfas (rendimientos ajustados al riesgo) generados por las carteras de quintiles ordenados
IDIO-LIQ. La cartera 1 tiene un valor ponderado 7( ) de −27 (−22) pb, mientras que la cartera 5 genera 28 (38) pb 7( ). El 7( ) generado por una estrategia
IDIO-LIQ alto-bajo de costo cero es igual a 55 (60) bps por mes con unestadística tde 5,09 (5,40), que es tanto económica como estadísticamente
significativo. Una pregunta importante es la fuente del diferencial de rendimiento ajustado al riesgo económica y estadísticamente significativo entre las
carteras del quintil IDIO-LIQ extremo. Para responder a esto, investigo el significado económico y estadístico de
17El Panel B de la Tabla A.1 en el Apéndice en línea informa el exceso de rendimiento a un mes y los alfas generaron carteras de quintiles clasificadas por liquidez idiosincrática
controlada por falta de liquidez sistemática. Los resultados muestran que la relación transversal positiva entre la liquidez idiosincrásica y los rendimientos de las acciones a un mes
es sólida para los controles de falta de liquidez sistemática.
12
los alfas obtenidos por las carteras IDIO-LIQ más bajas y más altas. Como se ha documentado, la cartera del quintil IDIO-LIQ más alto (más bajo) genera
un alfa significativo positivo (negativo). Por lo tanto, tanto el rendimiento superior de las acciones IDIO-LIQ altas como el rendimiento inferior de las
acciones IDIO-LIQ bajas generan una diferencia de rentabilidad ajustada al riesgo positivamente significativa entre las carteras del quintil IDIO-LIQ
extremo.
El panel B informa rendimientos contemporáneos y de un mes adelante para la muestra que no incluye acciones con un precio inferior a $5.18IDIO-
LIQ continúa teniendo un precio positivo en la sección transversal de los rendimientos de las acciones. El diferencial de rentabilidad contemporáneo
entre las carteras del quintil extremo IDIO-LIQ es del 3,30 % mensual con unaestadística tde 19.96. Además, los diferenciales de rentabilidad ajustada al
riesgo entre el quintil 5 y el quintil 1 son positivos y significativos. El diferencial de rentabilidad a un mes entre la cartera IDIO-LIQ más alta y la más baja
es del 0,41 % mensual con unaestadística tde 3,76. Además, una estrategia IDIO-LIQ alto-bajo de costo cero produce 42 (44) bps 7( ) con unestadística tde
4,71 (5,08). los resultados enTabla 7indican que la liquidez idiosincrásica se asocia positivamente con los rendimientos de las acciones contemporáneas y
con un mes de anticipación. Estos hallazgos apuntan a una reacción insuficiente de al menos un mes a la liquidez idiosincrásica.
3.3.3. Análisis de regresión transversal a nivel de empresa

Además de los análisis a nivel de cartera, en esta subsección, examino la fijación de precios transversal de IDIO-LIQ en rendimientos de acciones
contemporáneos y de un mes adelante mientras controlo varios predictores de rendimiento, como características específicas de la empresa y (il)
medidas de liquidez. Ejecuto cortes transversales a nivel de empresaFama y MacBeth(1973) regresiones de la forma:
, +1= 0, + 1, ∗ − , ∗ + 2, ∗ , + , +1, (8)
dónde , +1es el exceso de rendimiento realizado generado por las accionesien mest+1(para regresiones contemporáneas: , ), IDIO-LIQ es el signo
negativo del componente de iliquidez idiosincrásico estimado a través de la Ec.(4). , es una colección de variables de control y factores de riesgo a nivel
de empresa.
Tabla 8presenta los promedios de series de tiempo de los coeficientes de pendiente de las regresiones de exceso de rendimiento de acciones sobre liquidez
idiosincrásica (IDIO-LIQ) y sus asociadosnewey y oeste(1987) estadística t ajustada. Las columnas (1) a (3) presentan resultados de regresión contemporáneos,
mientras que la variable dependiente en las columnas (4) a (6) es el exceso de rendimiento de las acciones a un mes vista.
Las columnas (1) y (4) informan los resultados de la regresión univariada. Las columnas (2) y (5) dan los resultados del modelo de referencia en el que las
variables de control son la beta de mercado (BETA), los logaritmos naturales de la capitalización de mercado (SIZE) y la relación libro-mercado (BM).19
Luego agrego predictores de rendimiento comunes, que incluyen reversión a corto plazo (REV), impulso (MOM), volatilidad idiosincrásica
(IVOL), el promedio de los cinco rendimientos diarios máximos más altos dentro del mes de formación de la cartera (MAX), crecimiento anual
de activos totales ( I/A), rentabilidad operativa (ROE) y medidas basadas en la liquidez, como la medida de choques de liquidez (LIQU) deBali et
al.(2014), el coeficiente de varianza de la iliquidez de Amihud (CVILLIQ), la desviación estándar de la rotación (SDTURN), la beta de liquidez (PS)
de Pastor y Stambaugh, las betas de liquidez de Acharya y Pedersen (BETA1, BETA2, BETA3, BETA4), las exposiciones a la componentes fijos y
variables del factor de liquidez de Sadka (SADKAF y SADKAV), ganancias inesperadas estandarizadas (SUE) y volumen anormal de operaciones
en dólares (VOLDU) a las regresiones para las columnas (3) y (6).
La columna (1) da el resultado de la regresión univariante en el que IDIO-LIQ tiene un coeficiente significativamente positivo de
0,366 con unestadísticade 8.72. Para determinar la importancia económica, uso promedios de series de tiempo de los valores
medianos de IDIO-LIQ en las carteras del quintil extremo. El promedio de la serie temporal de IDIO-LIQ en el quintil más bajo (más
alto) de IDIO-LIQ es −1,54 (1,99). La diferencia promedio de la serie temporal entre el quintil IDIO-LIQ más bajo y el más alto es
3.53[= 1.99–(−1.54)]. Si una acción pasara del primer al quinto quintil IDIO-LIQ, su rendimiento contemporáneo aumentaría un 1,29%
mensual [3,53*0,366]. De manera similar, la columna (4) informa el resultado de la regresión univariante donde IDIO-LIQ tiene un
poder predictivo significativo en los rendimientos de acciones a un mes con un coeficiente positivo de 0.117 con una estadística t de
2.83. De manera similar, si una acción se mueve del primer al quinto quintil IDIO-LIQ, su rendimiento esperado aumenta en un
0,41% por mes.
En general, los coeficientes de las variables de control son consistentes con estudios empíricos previos. Consistente confama y frances(1992,1993), la
columna (6) documenta una relación negativa y significativa entre el tamaño y los rendimientos de las acciones, y las acciones de valor son más riesgosas
y obtienen mayores rendimientos futuros. El impulso a mediano plazo predice positivamente los rendimientos de las acciones a un mes vista (Jegadeesh
y Titman,1993), mientras que la reversión a corto plazo tiene un precio negativo (Jegadéesh,1990). Existe una relación negativa y significativa entre el
proxy de la demanda de acciones tipo lotería y los rendimientos posteriores (Bali et al.,2011). El crecimiento de los activos tiene un precio negativo,
mientras que el rendimiento del capital tiene un precio positivo. La variación en la iliquidez es positiva y significativa al 10% de nivel de significación.
Existe una relación positiva y significativa entre la medida de los shocks de liquidez a nivel de existencias deBali et al.(2014) y las posteriores devoluciones
de acciones. ComoChordia et al.(2001a) yPereira y Zhang(2010), existe una relación negativa y significativa entre la desviación estándar de la rotación y la
rentabilidad de las acciones a un mes. El coeficiente sobre la exposición al riesgo de liquidez sistemático (PS) es positivo, aunque poco significativo.
Mientras que las cuatro betas propuestas porAcharya y Pedersen(2005) ySadka's2006la beta de liquidez fija no explica significativamente la sección
transversal de los rendimientos de las acciones,Sadka's2006 la beta de liquidez variable tiene un precio negativo. Tanto las ganancias inesperadas (SUE)
como el volumen de negociación anormal (VOLDU) tienen un precio positivo en la sección transversal de los rendimientos de las acciones.
18 En el resto de los análisis, excluyo las acciones con un precio inferior a $5.
19 Esta especificación de regresión puede interpretarse como una modificación del modelo de 3 factores de Fama-French que agrega el tamaño y el book-to-market como factores de riesgo para
el Modelo de Valoración de Activos de Capital (CAPM).
13
Tabla 8
Regresiones transversales de Fama-MacBeth — IDIO-LIQ.
(1) (2) (3) (4) (5) (6)

IDIO-LIQ 0.366 0.312 0.194 0.117 0.085 0.067
(8.72) (9.15) (4.95) (2.83) (2.86) (2.71)
BETA 0.012 − 0.019 0.021 0.013
(0.60) (-14.14) (0.20) (1.32)
TAMAÑO − 0,257 − 0,067 − 0,018 − 0,045
(-7.66) (-1.69) (-0,63) (-1.70)
BM − 1.646 − 0,511 0.230 0.218
(-18.45) (-8.00) (3.21) (3.78)
RDO − 0,036
(-6.58)
MAMÁ − 0,014 0.006
(-10.75) (4.18)
IVOL − 0,091 − 0,048
(-51.08) (-0.79)
MÁX. 0.083 − 0,116
(68.07) (-2.19)
IA − 0,007 − 0,003
(-9.32) (-4.89)
HUEVA 0.123 0.141
(14.15) (10.80)
LÍQUIDO 0.254 0.160
(10.12) (3.96)
CVILLÍQ − 0,204 0.102
(-2.02) (1.76)
TURNO SD − 0,243 − 0,256
(-2.45) (-2.78)
PD − 0,003 0.001
(-1.56) (1.46)
BETA1 − 0,025 0.192
(-0,62) (1.16)
BETA2 − 1.123 − 4.102
(-0.25) (-1.01)
BETA3 − 1.576 1.597
(-1.42) (1.31)
BETA4 0.024 − 0,346
(0.42) (-1.24)
SADKAF − 0,003 − 0,004
(-0,90) (-1.20)
SADKAV − 0,012 − 0,017
(-1.68) (-1.80)
DEMANDAR 0.452 0.343
(8.67) (10.28)
VOLDU − 0,052 0.174
(-3.42) (8.02)
Interceptar 0.013 0.035 − 0,025 0.007 0.010 0.012
(6.09) (7.92) (-3.04) (3.69) (2.25) (3.06)
Promedio -cuadrado 0.012 0.100 0.642 0.004 0.045 0.102
Esta tabla informa los promedios de las series de tiempo de los coeficientes de las regresiones de los
excesos de rendimiento contemporáneos y de un mes adelante sobre la liquidez idiosincrásica utilizando el
Fama y MacBeth(1973) metodología.newey y oeste(1987) ajustado -EstadísticasEstán reportados.
Las columnas (5) y (6) ((2) y (3)) muestran que IDIO-LIQ predice (explica) positiva y significativamente los rendimientos de las acciones con un mes de anticipación
(contemporáneo) mientras controla varias características de las acciones, factores de riesgo y variables basadas en la liquidez. Tanto los análisis a nivel de cartera
como las regresiones transversales a nivel de empresa muestran que la liquidez idiosincrásica se asocia positivamente con los rendimientos bursátiles
contemporáneos y con un mes de anticipación, lo que sugiere una reacción insuficiente de al menos un mes a la liquidez idiosincrásica.
3.3.4. Reacción insuficiente a la liquidez idiosincrásica

Para comprender mejor el horizonte de reacción insuficiente, investigo el poder predictivo a largo plazo de la liquidez idiosincrásica mediante clasificaciones de
cartera y regresiones transversales a nivel de empresa.Tabla 9presenta los resultados correspondientes. El panel A informa el exceso de rendimiento y los alfas de
siete factores generados por las carteras de quintiles ordenadas por IDIO-LIQ de dos a cuatro meses después de la formación de la cartera.
Durante el segundo mes después de la formación de la cartera, la cartera del quintil IDIO-LIQ más alto (más bajo) genera un exceso de rendimiento
ponderado por valor de 78 (46) pb. La diferencia es igual a 32 bps y significativa con unestadística tde 3.26. El diferencial alfa de siete factores a dos
meses vista entre las carteras del quintil extremo es de 32 pb con unestadística tde 3,54. De manera similar, la estrategia de costo cero tiene un retorno
de 28 (26) bps en exceso de retorno (alfa) con unestadística tde 2,98 (2,67) durante el tercer mes después de la formación de la cartera.
14
Tabla 9
Poder predictivo de la liquidez idiosincrásica.
Panel A: Tipos de cartera a largo plazo
+2 +3 +4

RET-RF alfa RET-RF alfa RET-RF alfa
Alta baja 0.32 0.32 0.28 0.26 0.21 0.20
diferencia (3.26) (3.54) (2.98) (2.67) (2.53) (2.16)
Panel B: Largo plazoFama y MacBeth(1973) regresiones
+2 +3 +4
(1) (2) (3) (4) (5) (6)
IDIO-LIQ 0.085 0.092 0.067 0.069 0.049 0.055
(2.36) (2.45) (2.00) (2.24) (1.73) (1.86)
Variables de control No Sí No Sí No Sí
Esta tabla muestra el poder predictivo a largo plazo de la liquidez idiosincrásica sobre los rendimientos futuros de las acciones.
El panel A informa los dos meses por delante ( +2),tres meses antes ( +3),y cuatro meses antes ( +4)exceso de rendimiento
ponderado por valor y diferenciales alfa de siete factores entre las carteras del quintil IDIO-LIQ más alto y más bajo. El panel B
informa los promedios de las series de tiempo de los coeficientes de pendiente obtenidos de las regresiones univariadas y
multivariadas de dos meses por delante ( +2),tres meses antes ( +3),y cuatro meses antes ( +2)rentabilidad de las acciones
sobre la liquidez idiosincrásica. Las columnas (1), (3) y (5) ((2), (4) y (6)) informan los resultados de la regresión univariante
(multivariante). Se excluyen las acciones con un precio inferior a $5.newey y oeste(1987) -Estadísticasse informan entre
paréntesis. El período de la muestra es de enero de 1969 a diciembre de 2018.
Por último, el diferencial alfa ponderado por valor a cuatro meses vista entre los quintiles IDIO-LIQ más alto y más bajo es de 20 pb con un estadística t
de 2.16. De acuerdo con los tipos de cartera, el poder predictivo de IDIO-LIQ sobre los rendimientos futuros es económica y estadísticamente
significativo para los próximos cuatro meses y se vuelve insignificante después del cuarto mes.
El panel B informa los promedios de series temporales de los coeficientes de pendiente estimados sobre la liquidez idiosincrásica. Las columnas (1),
(3) y (5) informan los resultados de las regresiones univariadas. Las columnas (2), (4) y (6) informan los resultados de una regresión multivariante donde
todas las variables de control y las variables basadas en la liquidez (BETA, SIZE, BM, REV, MOM, IVOL, MAX, I/A, ROE, LIQU, CVILLIQ , SDTURN, PS, BETA1,
BETA2, BETA3, BETA4, SADKAF, SADKAV, SUE y VOLDU) se controlan simultáneamente. La columna (1) presenta el resultado de la regresión univariante
en el que IDIO-LIQ tiene un poder predictivo significativo sobre el exceso de rendimiento de las acciones a dos meses vista con un coeficiente de 0,085 (
estadística t=2.36). Cuando se suman las variables de control a la regresión, el coeficiente de liquidez idiosincrásica aumenta a 0,092. De manera similar,
como sugieren los resultados en las columnas (4) y (6), al controlar todas las características del nivel de acciones y las variables basadas en la liquidez,
IDIO-LIQ predice significativamente los rendimientos de las acciones a tres y cuatro meses. Tanto los tipos de cartera como los resultados de la regresión
transversal a nivel de empresa sugieren que la reacción insuficiente a IDIO-LIQ continúa durante varios meses en el futuro, y que la relación transversal
positiva entre IDIO-LIQ y los rendimientos posteriores persiste durante cuatro meses.
3.3.5. Posibles mecanismos

Existen canales potenciales que podrían contribuir a una reacción insuficiente a la liquidez idiosincrásica. La liquidez idiosincrásica específica de la empresa es
menos tangible que las noticias macroeconómicas bien definidas y la información a nivel de empresa, como nuevos productos, noticias de ganancias y división de
acciones. Como resultado, es más difícil procesar información idiosincrásica relacionada con la liquidez, especialmente por parte de los inversionistas promedio.
Además, a los inversores marginales podría importarles menos la liquidez, en particular la liquidez idiosincrásica.
Tabla 6presenta las características promedio de las acciones con liquidez idiosincrásica baja versus alta. Los resultados documentan que las acciones con alta
liquidez idiosincrásica tienen baja capitalización de mercado, bajas participaciones institucionales y baja cobertura de analistas que potencialmente abordan un canal
de desatención de los inversores.20Los analistas tienden a proporcionar información pública a los participantes del mercado. Por lo tanto, es más probable que las
acciones con baja cobertura de analistas sean aquellas en las que la información idiosincrásica se mueve más lentamente entre los inversores. Además, los
inversionistas institucionales tienden a prestar más atención a las acciones individuales que los inversionistas minoristas debido a su experiencia y economías de
escala en la recopilación de información. Esto significa que las acciones con mayor propiedad institucional tienden a recibir más atención de los inversores. Además,
si los inversores se enfrentan a costes de adquisición de información altos y fijos, se espera que la información se difunda más lentamente hacia las acciones
pequeñas. Por lo tanto, la falta de atención de los inversores podría desencadenar una reacción insuficiente a la liquidez idiosincrásica.
Además,Tabla 6reporta un coeficiente positivo en la volatilidad idiosincrásica. La volatilidad idiosincrásica (riesgo) se puede considerar como un costo de tenencia que evita que
los comerciantes ejerzan presión sobre los precios para eliminar los errores de precios (Pontífice,1996). Por lo tanto, la volatilidad idiosincrásica representa un riesgo que disuade el
arbitraje y da como resultado una reducción de la manipulación de precios. Las acciones con baja capitalización de mercado y alta capitalización de mercado se consideran acciones
más costosas para el arbitraje. Como resultado, son más propensos a la fijación de precios erróneos (reacción insuficiente).
Además,panadero y stein(2004) introducen un modelo de sentimiento del inversor/liquidez del mercado en el que un mercado inusualmente líquido es el dominado por
inversores irracionales impulsados por el sentimiento que tienden a reaccionar de forma insuficiente a la información. Por lo tanto, los inversores con exceso de confianza
impulsados por el sentimiento podrían contribuir a la falta de reacción.
20Hirshleifer y Teoh(2003),Peng(2005),Hirshleifer et al.(2013), yBali et al.(2014) utilizan la cobertura de analistas, las participaciones institucionales y la capitalización de mercado
como indicadores de la atención de los inversores.
15
Tabla 10
Comprobaciones de robustez: tipos de cartera.
Panel A: Equivalente Panel B: Toda la industria Panel C: diferencial entre oferta y demanda
RET-RF 7 RET-RF 7 RET-RF 7

IDIO-LIQ bajo 0,46 − 0,21 − 0,19 0,45 − 0,20 − 0,24 0,46 − 0,21 − 0,18
(1.91) (-3.13) (-2.68) (1.71) (-3.13) (-2.68) (2.01) (-2.98) (-2.58)
2 0.44 − 0,12 − 0,11 0.48 − 0,11 − 0,16 0.48 − 0,13 − 0,14
(2.02) (-1.76) (-1.63) (2.42) (-1.66) (-2.01) (2.52) (-1.86) (-1.98)
3 0.57 − 0,03 − 0,04 0.58 − 0,04 − 0,05 0.54 − 0,04 − 0,01
(3.01) (-0.72) (-1.00) (3.12) (-0,92) (-1.12) (2.98) (-0.76) (-0.08)
4 0,64 0.01 0.01 0,68 0.08 0.10 0.74 0.04 0.05
(3.19) (0.27) (0.10) (3.62) (0.92) (1.22) (3.29) (0.58) (0.65)
Alto IDIO-LIQ 0,92 0.24 0.28 0.90 0.24 0.22 0.88 0.23 0.23
(4.07) (3.54) (3.67) (4.12) (3.54) (3.67) (3.98) (3.42) (3.57)
Alta baja 0,46 0,45 0.48 0,45 0.44 0,46 0.42 0.44 0.41
diferencia (4.90) (4.29) (4.22) (4.90) (4.31) (4.48) (4.70) (4.01) (3.77)
Esta tabla informa los rendimientos y alfas generados por carteras ponderadas por valor ordenadas por liquidez idiosincrásica donde la liquidez idiosincrásica se construye utilizando diferentes
medidas de liquidez. El Panel A documenta los resultados de la clasificación de la cartera en los que la liquidez idiosincrásica específica de las acciones se estima a través de regresiones continuas de
la medida de iliquidez de Amihud sin tendencia específica de las acciones en la medida de iliquidez de todo el mercado sin tendencia de igual ponderación (EW). El panel B presenta rendimientos en
los que la liquidez idiosincrásica se calcula a través de regresiones de falta de liquidez específica de acciones sin tendencia sobre medidas de falta de liquidez de toda la industria y del mercado
ponderadas por valor sin tendencia. Usos del panel CCorwin y Schultz(2012) diferencial efectivo entre oferta y demanda. La cartera quintil 1 (5) consta de acciones con la liquidez idiosincrásica más
baja (más alta). La última fila presenta el rendimiento mensual promedio y las diferencias alfa entre las carteras del quintil 5 (Alto) y 1 (Bajo).newey y oeste(1987) ajustado -Estadísticas utilizando seis
rezagos se informan entre paréntesis. Se excluyen las acciones con un precio inferior a $5. El periodo de la muestra es de enero de 1969 a diciembre de 2018.
En esta subsección, propongo posibles mecanismos para la reacción insuficiente a la liquidez idiosincrásica, como la información intangible, la falta de atención
de los inversores, el arbitraje costoso y el sentimiento de los inversores. Aunque no examino los canales en profundidad, el trabajo futuro puede investigar las
contribuciones de los mecanismos antes mencionados a la reacción insuficiente a la liquidez idiosincrásica. Además, podría ser interesante examinar cuáles de estos
mecanismos son más fuertes para predecir los rendimientos futuros de las acciones.
3.3.6. Comprobación de robustez

Esta subsección proporciona una batería de comprobaciones de robustez.Mesas 10y11proporcionan resultados de pruebas de solidez para tres análisis
diferentes: (i) medida de iliquidez en todo el mercado con igual ponderación, (ii) medida de iliquidez en todo el mercado y la industria, (iii) y diferencial efectivo entre
oferta y demanda.Tabla 10informa sobre los rendimientos generados por carteras clasificadas por liquidez idiosincrásicas alternativas.Tabla 11documenta los
resultados de la regresión transversal a nivel de empresa.
Amihud(2002) yPastor y Stambaugh(2003) construyen una medida de (il)liquidez de todo el mercado asignando ponderaciones iguales a todas las
acciones de la muestra. Consistentemente, examino si la relación transversal positiva entre la liquidez idiosincrásica y los rendimientos subsiguientes es
robusta para la estimación de la liquidez idiosincrásica utilizando regresiones móviles de (il)liquidez sin tendencia específica de la empresa sobre
(il)liquidez sin tendencia igual ponderada en todo el mercado.21Panel A deTabla 10(columna (1) de 11) informa los rendimientos ponderados por valor
generados por las carteras ordenadas IDIO-LIQ (coeficientes de pendiente en IDIO-LIQ).
Las acciones en el quintil más bajo de IDIO-LIQ producen un exceso de rendimiento mensual ponderado por valor de 46 pb, mientras que las acciones en la
cartera del quintil más alto de IDIO-LIQ tienen un exceso de rendimiento mensual ponderado por valor de 92 pb. Como resultado, una estrategia de liquidez
idiosincrásica de costo cero, en la que la liquidez idiosincrásica se estima a través de regresiones continuas de la falta de liquidez específica de la empresa sobre la
falta de liquidez de todo el mercado con igual ponderación, genera un rendimiento del 0,46 % por mes con unnewey y oeste(1987) ajustadoestadística tde 4,90.
Además, la misma estrategia genera un valor ponderado 7( ) de 45 (48) puntos básicos mensuales con unaestadística tde 4,29 (4,22). El rendimiento superior de las
acciones IDIO-LIQ altas y el rendimiento inferior de las acciones IDIO-LIQ bajas contribuyen al diferencial alfa positivamente significativo entre las carteras del quintil
IDIO-LIQ extremo. Columna (1) deTabla 11documenta el resultado de la regresión multivariante donde IDIO-LIQ tiene un coeficiente significativamente positivo de
0.082 con unestadística tde 2,98.
Chordia et al.(2000) afirman que la liquidez de un activo individual coincide con la liquidez del mercado y de la industria. Por lo tanto, la (il)liquidez de
toda la industria puede explicar una parte significativa de la liquidez de una acción. Examino la relación transversal entre la liquidez idiosincrásica y los
rendimientos futuros de las acciones, teniendo en cuenta la (il)liquidez tanto del mercado como de la industria para estimar la liquidez idiosincrásica
variable mensual de cada empresa. Más específicamente, estimo la medida de (il)liquidez idiosincrásica que varía mensualmente a nivel de empresa a
partir de las regresiones móviles mensuales bivariadas deAmihud(2002) medida de iliquidez sobre las medidas de iliquidez sin tendencia ponderadas por
valor en todo el mercado y ponderadas por valor en toda la industria durante una ventana fija de 60 meses:
− , = , + ∗ − −
, , + ∗ − − , + , .
,
(9)
La liquidez idiosincrásica es igual al signo negativo del término residual ( , ). Panel B deTabla 10informa los rendimientos posteriores
generados por carteras clasificadas IDIO-LIQ univariadas.22Las acciones en el quintil IDIO-LIQ más alto generan un valor ponderado 7( ) de
21 Acciones por debajo de $5y las acciones con menos de 15 observaciones en un mes determinado se excluyen para construir una medida de iliquidez de todo el mercado con igual ponderación. Tabla 10informa los
22 rendimientos generados por las carteras ordenadas IDIO-LIQ en las que la liquidez idiosincrásica se estima a través de regresiones de la falta de liquidez específica de la empresa en
iliquidez de todo el mercado ponderada por valor e iliquidez de la industria Fama-French-12 ponderada por valor. La relación positivamente significativa entre la liquidez idiosincrásica y los
rendimientos de las acciones a un mes es sólida para varias especificaciones de la industria, como las clasificaciones de la industria Fama-French-10 y Fama-French-48.
dieciséis
Tabla 11
Comprobaciones de robustez —Fama y MacBeth(1973) regresiones.
(1) (2) (3)
IDIO-LIQ 0.082 0.071 0.242
(2.98) (2.66) (2.61)
BETA 0.014 0.013 0.011
(1.46) (1.42) (1.08)
TAMAÑO − 0,049 − 0,044 − 0,047
(-1.92) (-1.69) (-1.80)
BM 0.182 0.168 0.222
(3.62) (3.01) (3.98)
RDO − 0,033 − 0,048 − 0,038
(-6.58) (-7.22) (-6.52)
MAMÁ 0.006 0.05 0.006
(4.22) (4.00) (4.42)
IVOL − 0,052 − 0,064 − 0,051
(-1.20) (-1.40) (-1.12)
MÁX. − 0,128 − 0,112 − 0,110
(-2.42) (-2.12) (-2.22)
IA − 0,003 − 0,003 − 0,003
(-4.52) (-4.18) (-4.92)
HUEVA 0.121 0.128 0.132
(8.80) (8.52) (9.02)
LÍQUIDO 0.142 0.180 0.192
(3.48) (4.42) (4.82)
CVILLÍQ 0.112 0.118 0.098
(1.86) (1.90) (1.68)
TURNO SD − 0,256 − 0,266 − 0,242
(-2.70) (-2.89) (-2.42)
PD 0.001 0.001 0.001
(1.62) (1.48) (1.56)
BETA1 0.181 0.212 0.201
(0.97) (1.00) (1.22)
BETA2 − 3.544 − 4.001 − 0,389
(-1.09) (-1.20) (-1.12)
BETA3 1.548 1.698 1.413
(1.19) (1.41) (1.18)
BETA4 − 0,406 − 0,312 − 0,401
(-1.44) (-1.12) (-1.43)
SADKAF − 0,003 − 0,004 − 0,004
(-1.08) (-1.41) (-1.31)
SADKAV − 0,014 − 0,018 − 0,017
(-1.78) (-1.82) (-1.84)
DEMANDAR 0.282 0.317 0.342
(9.28) (10.02) (11.17)
VOLDU 0.186 0.188 0.168
(9.02) (8.98) (8.18)
Interceptar 0.011 0.014 0.08
(2.98) (3.86) (2.98)
Promedio -cuadrado 0.104 0.101 0.098
Esta tabla informa los promedios de las series de tiempo de los coeficientes de pendiente obtenidos de las
regresiones de los rendimientos excedentes de las acciones a un mes vista sobre la liquidez idiosincrásica
utilizando elFama y MacBeth(1973) metodología. La columna 1 (2) utiliza la falta de liquidez en todo el mercado
(en todo el mercado y en toda la industria) con igual ponderación y sin tendencia. La columna (3) cuantifica la
falta de liquidez con un diferencial efectivo entre oferta y demanda.
24 (22) bps, mientras que las acciones en la cartera IDIO-LIQ más baja tienen un valor ponderado 7( ) de −20 (−24) pbs al mes. Como
resultado, una estrategia IDIO-LIQ de costo cero produce 44 (46) bps 7( ) por mes con unestadística tde 4,31 (4,48). Columna (2) deTabla 11
documenta el resultado de la regresión donde IDIO-LIQ tiene un coeficiente positivo de 0.071 con unestadística tde 2,66.
Hasta el momento, el poder predictivo transversal de la liquidez idiosincrásica sobre los rendimientos bursátiles posteriores se prueba utilizandoAmihud's2002
medida de (il)liquidez. Como prueba de solidez, utilizo el diferencial efectivo entre oferta y demanda (Corwin y Schultz,2012) como sustituto de la falta de liquidez.23
Más específicamente, examino el poder predictivo transversal de la liquidez idiosincrásica, estimada mediante regresiones móviles del diferencial de oferta y demanda efectivo sin
tendencia variable mensual específico de la empresa sobre la medida del diferencial de oferta y demanda sin tendencia en todo el mercado ponderado por valor, sobre los
rendimientos de las acciones.
23Corwin y Schultz(2012) estiman los diferenciales de oferta y demanda a partir de los precios máximos y mínimos diarios. La medida efectiva de diferencial de oferta y demanda supera a varios estimadores de diferencial de oferta y demanda de
baja frecuencia.
17
De acuerdo con los análisis univariados a nivel de cartera, el Panel C deTabla 10documenta que, debido al rendimiento inferior (rendimiento
superior) de las acciones en el quintil IDIO-LIQ más bajo (más alto), el diferencial alfa entre las carteras del quintil IDIO-LIQ extremo es significativamente
positivo. Más específicamente, una estrategia IDIO-LIQ alto-bajo de costo cero produce 44 (41) bps 7( ) por mes con un estadística tde 4,01 (3,77). Los
resultados en la columna (3) deTabla 11verificar el precio significativamente positivo de la liquidez idiosincrásica en la sección transversal de los
rendimientos de las acciones.
4. Conclusión
Los inversores con aversión al riesgo exigen una compensación adicional en forma de un mayor rendimiento esperado para mantener acciones ilíquidas. La
relación transversal entre la falta de liquidez del nivel de acciones y los rendimientos ha sido bien documentada. Agregando a la literatura, en este documento,
descompongo la falta de liquidez del nivel de acciones en tres componentes: (i) intercepción, (ii) sistemática e (iii) idiosincrásica.
Las regresiones transversales a nivel de empresa y los análisis a nivel de cartera con igual ponderación documentan que la
iliquidez alfa y la iliquidez sistemática tienen un precio positivo solo cuando se incluyen acciones muy pequeñas. Por otro lado, a
diferencia del trade-off riesgo-rendimiento, existe una relación positiva (negativa) y significativa entre la (il)liquidez idiosincrásica y
los rendimientos bursátiles contemporáneos y futuros. Una estrategia de liquidez idiosincrásica ponderada por valor de costo cero
genera rendimientos ajustados al riesgo positivos y significativos hasta cuatro meses en el futuro. Esta evidencia implica que los
inversores tienden a reaccionar de forma insuficiente a la liquidez idiosincrásica. La falta de atención de los inversores, el arbitraje
costoso y el sentimiento de los inversores son posibles canales para contribuir a la falta de reacción a la liquidez idiosincrásica.
Finalmente,
Apéndice A. Datos complementarios
El material complementario relacionado con este artículo se puede encontrar en línea enhttps://doi.org/10.1016/j.finmar.2022.100730.
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19

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Revista de Mercados Financieros 60 (2022) 100730

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Revista de Mercados Financieros

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Componentes de liquidez: uniformidad en la liquidez, la reacción insuficiente y los

INFORMACIÓN DEL ARTÍCULO ABSTRACTO

Disponible en línea el 14 de abril de 2022

2. Definiciones de datos y variables

2.1. Componentes de liquidez

Figura 1.Falta de liquidez en todo el mercado.

Significar mínimo 25 por Mediana 75 por máx.

Mercado Illiq Cambio Illiq Sentimiento Interés retorno pasado Incertidumbre

Mercado Illiq 1 0.38 − 0,32 0.35 − 0,13 0.30

Figura 2.Falta de liquidez en todo el mercado sin tendencia.

ILLIQ d-ILLIQ SYS-ILLIQ ∗ | | IDIO-LIQ

ILLIQ 1 0.54 0.24 0.04 0.23 − 0,47 0.37

− = −( − ). (5)

2.2. Devolver predictores y datos

, = −( , − | −12, −1), (6)

Contemporáneo con un mes de adelanto

3.1. prima de iliquidez

3.2. Componentes de iliquidez

, +1= 0, + 1, ∗ , ∗ + 2, ∗ , + , +1, (7)

universo CRSP <ps5 están excluidos

(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9)

0.366 − 0,046 0.039

3.3. (I)liquidez idiosincrásica

3.3.1. Resumen estadístico

ILLIQ − 0,310 − 0,378

3.3.2. Análisis univariados a nivel de cartera

Panel A: universo CRSP

3.3.3. Análisis de regresión transversal a nivel de empresa

, +1= 0, + 1, ∗ − , ∗ + 2, ∗ , + , +1, (8)

el Modelo de Valoración de Activos de Capital (CAPM).

(1) (2) (3) (4) (5) (6)

3.3.4. Reacción insuficiente a la liquidez idiosincrásica

+2 +3 +4

3.3.5. Posibles mecanismos

RET-RF 7 RET-RF 7 RET-RF 7

3.3.6. Comprobación de robustez

rendimientos de las acciones.

Apéndice A. Datos complementarios

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