Telefónica Iván San Félix Carbajo

Equity Research Analyst

A la espera de que se reconozca su valor

SOBREPONDERAR Tesis de inversión
Telefónica
Telefónica sigue adelante con su estrategia de centrar sus recursos en los 4
Precio objetivo: 4,60 eur mercados principales (España, Alemania, Reino Unido y Brasil) y de
optimizar la utilización del capital hacia negocios y proyectos de mayor
Precio actual: 3,58 eur
valor añadido. Tras un 2021 intenso en monetización de activos (a
Potencial: 28,6 % valoraciones muy atractivas), este año ha sido mucho más estable,
destacando la venta parcial (45%) de Bluevía, la fibra rural en España.
Evolución bursátil
La evolución operativa está siendo favorable en 2022, con crecimientos
de un dígito bajo/medio en términos orgánicos tanto de ingresos como de
EBITDA. Dentro de los principales países, España es el que está mostrando
un comportamiento más débil. La competencia sigue siendo muy intensa,
con un creciente peso de operadoras virtuales. Las subidas de precios de
las principales operadoras son una buena noticia en un sector en el que
creemos que habrá concentración (Orange/MásMóvil) y sobre todo en
operadoras de fibra virtuales, en donde Bluevía podría cobrar protagonismo.

En Alemania la evolución está siendo muy favorable, en Reino Unido la

fusión con Virgin Media ha fortalecido su posicionamiento, al igual que en
Brasil, en donde es líder destacado y está consiguiendo crecimientos de
doble dígito.
Comportamiento 1 m. 3 m. 12 m.

Absoluto -3% -13% -7% Telefónica mantiene varias opciones para monetizar activos: Telefónica
Tech, cable submarino, acuerdos de fibra e incluso el negocio de
Relativo -5% -13% -6%
HispAm, en donde la directiva ha variado su estrategia y su enfoque es
TEF.MC / TEF ES
ahora más regional.

Capitalización (mln eur) 19.993,9 Perspectivas

Nº acciones (mln) 5.775,2 Esperamos que Telefónica siga creciendo a un dígito bajo tanto en
ingresos como en EBITDA y que mejore su generación de caja apoyada en
Free Float 88,2%
las menores necesidades de inversión. Creemos que mantendrá el
Vol. día (mln eur) 62,6 dividendo actual de 0,30 eur/acción, que nos parece muy atractivo.
Mín/Máx 12 meses (eur) 3,24 - 5,06

Revalorización YTD -10,1%

25 26 27 Conclusión: SOBREPONDERAR con P.O. 4,60 eur/acción (vs 5,1 eur
anterior)
Comprar Mant. Vender
Revisamos el P.O. hasta 4,6 eur (5,1 eur anterior). Creemos que el mercado
Consenso Factset 38% 45% 17% no está teniendo en cuenta la calidad de los activos y el posicionamiento del
grupo en los principales mercados. El principal freno es la excesiva presión
2021 2022e 2023e competitiva en España.
PER 2,7x 7,1x 13,7x mln eur 2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e

VE/EBITDA 2,5x 4,4x 4,3x Ventas 48.421,7 43.075,0 39.276,0 40.115,9 40.590,5 41.140,3

VE/Ventas 1,4x 1,4x 1,4x EBITDA 15.118,6 13.498,7 21.984,0 12.827,7 12.992,9 13.302,1

P/VC 1,0x 0,8x 0,8x Margen (%) 31,2% 31,3% 56,0% 32,0% 32,0% 32,3%

DN/EBITDA 1,5x 2,8x 2,7x EBITDA consenso 15.118,6 13.498,7 21.983,0 12.938,0 12.875,9 12.996,0

Pay-Out 164,5% 21,3% 59,9% Bº neto 1.141,6 1.229,3 8.138,0 2.892,5 1.506,7 2.204,2

Rent. Div. 9,1% 8,4% 8,4% BPA (eur) 0,22 0,23 1,41 0,50 0,26 0,38

FCF Yield 36,1% -22,1% 11,5% DPA (eur) 0,40 0,40 0,35 0,30 0,30 0,30

ROCE 24,3% 6,1% 6,3% FCF -4.218,5 16.107,7 8.029,0 -4.556,5 2.375,7 2.207,2

ROE 36,6% 11,1% 5,7% DFN + / Caja neta - 48.121,8 44.816,0 33.715,0 36.051,0 35.539,0 34.727,0
Fuente: Compañía y estimac iones Renta 4 Banc o. Fuente: Compañía y estimac iones Renta 4 Banc o.

© 2022 Renta 4 Banco S.A. Universo Renta 4 Banco 2022 Página 296
 Telefónica en una página

Telefónica es una de las telecos más reconocidas a nivel mundial. Es líder o cuenta con una posición destacada en 4
de sus principales mercados: España, Alemania, Reino Unido y Brasil. Además, tiene una presencia destacada en casi
toda Sudamérica. Ha conseguido reducir significativamente la deuda en los últimos trimestres tras monetizar activos y
está llevando una estrategia menos intensa en inversiones dando prioridad al despliegue de fibra y nuevas tecnologías.

EBITDA por divisiones 9M 22 Evolución del EBITDA (mln eur) y mg. EBITDA (%)

23.500
55,0%
21.000
50,0%
18.500
45,0%
16.000
40,0%

13.500 35,0%

11.000 30,0%
2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e

EBITDA mg EBITDA (eje drcho)

Fuente: Telefónica Fuente: Telefónica y Renta 4 Banco

Deuda Neta / EBITDA Desglose de accesos minoristas 9M 22

Fuente: Telefónica y Renta 4 Banco Fuente: Telefónica

Catalizadores Rating ESG

1- Proceso de concentración del sector en vs comparables

España. E (Medioambiente) lider
S (Social) lider
2- Despliegue de fibra y desarrollo de negocios de
crecimiento. G (Gobierno corporativo) encima de la media

Rating
3- Monetización de activos y reducción de deuda. MSCI Rating1 A
2
Sustainalytics Risk Rating 17,2
3
S&P Global ESG Rank 93
3
Divulgación ESG Bloomberg 64,5
Riesgos 4
CDP del clima 8
1- Persistencia de la elevada competencia en Governance Qualityscore ISS 5
7
España. 1 2
Fuente: Bloomberg, datos compañía. (CCC-AAA), (Min >40 - Max
3 4 5
2- Regulación más estricta con las incumbentes. 0), (0-100) , (1-8), (0-10).

3- Depreciación divisas LatAm.

© 2022 Renta 4 Banco S.A. Universo Renta 4 Banco 2022 Página 297
 Cifras Clave
PYG (mln eur) 2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e TACC 19/24
Ventas 48.421,7 43.075,0 39.276,0 40.115,9 40.590,5 41.140,3 -3,2%
Coste de ventas 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 n.a.
Margen Bruto 48.421,7 43.075,0 39.276,0 40.115,9 40.590,5 41.140,3 -3,2%
Gastos operativos -33.303,2 -29.576,3 -17.292,0 -27.288,2 -27.597,5 -27.838,2 -3,5%
EBITDA 15.118,6 13.498,7 21.984,0 12.827,7 12.992,9 13.302,1 -2,5%
EBITDA ajustado 15.118,6 13.498,7 21.984,0 12.827,7 12.992,9 13.302,1 -2,5%
Amortizaciones -10.582,0 -9.358,7 -8.396,0 -9.013,4 -9.092,3 -9.133,2 -2,9%
EBIT 4.536,6 4.140,0 13.588,0 3.814,2 3.900,7 4.169,0 -1,7%
Resultado financiero -1.631,0 -1.558,9 -1.363,0 -1.288,8 -1.320,0 -1.300,0 -4,4%
Puesta en equivalencia 13,0 2,1 -128,0 492,9 55,0 70,0 40,0%
Otros y extraordinarios 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 n.a.
BAI 2.918,6 2.583,1 12.097,0 3.018,3 2.635,7 2.939,0 0,1%
Impuestos sobre beneficios -1.255,0 -978,5 -1.378,0 193,2 -658,9 -734,7 -10,2%
Minoritarios -522,0 -375,4 -2.581,0 -319,0 -470,0 0,0 -100,0%
Otros 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 n.a.
Bº Neto 1.141,6 1.229,3 8.138,0 2.892,5 1.506,7 2.204,2 14,1%
Márgenes y crecimiento (%) 2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e
Crec. Ventas -1,1% -11,0% -8,8% 2,1% 1,2% 1,4%
Margen Bruto 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0%
Crec. EBITDA -3,6% -10,7% 62,9% -41,7% 1,3% 2,4%
Margen EBITDA 31,2% 31,3% 56,0% 32,0% 32,0% 32,3%
Crec. EBITDA ajustado -3,6% -10,7% 62,9% -41,7% 1,3% 2,4%
Margen EBITDA ajustado 31,2% 31,3% 56,0% 32,0% 32,0% 32,3%
Crec. EBIT -32,2% -8,7% 228,2% -71,9% 2,3% 6,9%
Margen EBIT 9,4% 9,6% 34,6% 9,5% 9,6% 10,1%
Crec. BPA -67,3% 4,9% 510,4% -64,4% -47,9% 46,3%
Balance (mln eur) 2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e
Inmovilizado material 32.006,3 23.769,0 22.725,0 24.300,0 24.600,0 24.700,0
Inmovilizado inmaterial 42.175,6 28.532,0 28.244,0 31.500,0 31.500,0 31.900,0
Inmovilizado financiero 8.536,1 7.697,0 20.120,0 21.371,0 20.900,0 21.050,0
Otro activo fijo 14.404,9 11.398,0 13.195,0 14.200,0 14.000,0 14.000,0
Clientes 10.547,0 7.523,0 8.287,0 9.200,0 9.500,0 9.600,0
Otro activo circulante 7.894,9 20.528,0 8.062,0 7.840,0 8.062,0 7.389,0
Tesorería y equivalentes 8.777,8 5.604,0 8.580,0 7.200,0 7.300,0 7.600,0
Total activo 124.342,6 105.051,0 109.213,0 115.611,0 115.862,0 116.239,0
Recursos propios 16.873,5 11.235,0 22.207,0 26.116,0 26.373,0 26.857,0
Minoritarios 8.361,2 7.025,0 6.477,0 7.000,0 7.000,0 7.050,0
Deuda financiera a largo plazo 47.611,4 42.297,0 35.290,0 37.651,0 37.300,0 36.800,0
Otros pasivos a largo plazo 20.599,5 16.377,0 19.744,0 20.744,0 20.600,0 20.875,0
Deuda financiera a corto plazo 9.288,2 8.123,0 7.005,0 5.600,0 5.539,0 5.527,0
Proveedores 15.732,1 10.912,0 13.210,0 13.500,0 13.600,0 13.650,0
Otros pasivos a corto plazo 5.876,7 9.082,0 5.280,0 5.000,0 5.450,0 5.480,0
Total pasivo 124.342,6 105.051,0 109.213,0 115.611,0 115.862,0 116.239,0
Principales ratios 2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e
Nº acciones (mln) 5.192,1 5.328,4 5.779,0 5.775,2 5.775,2 5.775,2
Precio (eur) 6,23 3,25 3,85 3,58 3,58 3,58
BPA (eur/acción) 0,22 0,23 1,41 0,50 0,26 0,38
DPA (eur/acción) 0,40 0,40 0,35 0,30 0,30 0,30
Payout (%) 59,5% 186,7% 164,5% 21,3% 59,9% 115,0%
Rentabilidad por dividendo (%) 6,4% 12,3% 9,1% 8,4% 8,4% 8,4%
VE/ Ventas (x) 1,7 1,4 1,4 1,4 1,4 1,3
VE/ EBITDA (x) 5,3 4,6 2,5 4,4 4,3 4,2
VE/ EBIT (x) 17,7 15,0 4,1 14,9 14,4 13,3
PER (x) 28,3 14,1 2,7 7,1 13,7 9,4
ROCE (%) 7,0% 7,4% 24,3% 6,1% 6,3% 6,8%
ROE (%) 6,8% 10,9% 36,6% 11,1% 5,7% 8,2%
Deuda neta (+) / caja neta (-) (mln eur) 48.121,8 44.816,0 33.715,0 36.051,0 35.539,0 34.727,0
Deuda neta / EBITDA (x) 3,2 3,3 1,5 2,8 2,7 2,6
Cobertura de intereses (x) 2,8 2,7 10,0 3,0 3,0 3,2
Capex / ventas (%) 18,3% -29,1% 18,0% 34,5% 23,1% 23,4%
Fuente: Compañía y estimaciones Renta 4 Banco.

© 2022 Renta 4 Banco S.A. Universo Renta 4 Banco 2022 Página 298
 Cifras Clave
EOAF (mln eur) 2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e
EBIT 4.536,6 4.140,0 13.588,0 3.814,2 3.900,7 4.169,0
Amortización de inmovilizado 10.582,0 9.358,7 8.396,0 9.013,4 9.092,3 9.133,2
Variación fondo de maniobra 533,9 -11.223,9 10.198,0 -681,0 28,0 653,0
Resultado financiero -1.618,0 -1.556,9 -1.491,0 -795,9 -1.265,0 -1.230,0
Impuestos -1.255,0 -978,5 -1.378,0 193,2 -658,9 -734,7
Flujo de caja operativo 12.779,5 -260,5 29.313,0 11.543,9 11.097,0 11.990,4
Inversiones en activo mat e inmat. -8.864,9 12.522,2 -7.064,0 -13.844,4 -9.392,3 -9.633,2
Otras inversiones -8.133,0 3.846,0 -14.220,0 -2.256,0 671,0 -150,0
Flujo de caja libre -4.218,5 16.107,7 8.029,0 -4.556,5 2.375,7 2.207,2
Dividendos (sociedad dominante) -2.076,9 -2.131,4 -2.022,7 -1.732,6 -1.732,6 -1.732,6
Otros movimientos de FF.PP. -1.332,0 -6.448,0 1.727,7 2.953,1 12,8 62,4
Otros 8.515,5 -4.222,5 3.367,0 1.000,0 -144,0 275,0
Cambio en deuda neta 888,2 3.305,8 11.101,0 -2.336,0 511,9 812,0
Deuda neta (+) / caja neta (-) 48.121,8 44.816,0 33.715,0 36.051,0 35.539,0 34.727,0
Fuente: Compañía y estimac iones Renta 4 Banc o.

Comparables de mercado
Acciones Cotización Capitalizac. Recomendación P.O.
Compañía Potencial RPD 23e
(mln) (eur/acc) (mln eur) Consenso * Consenso *
Telefonica SA * 5.775 3,58 20.658 Sobreponderar 4,60 28,6% 8,4%
Deutsche Telekom AG 4.986 19,13 95.411 Sobreponderar 23,60 23,3% 4,0%
Orange SA 2.660 9,26 24.627 Sobreponderar 12,00 29,6% 7,8%
Vodafone Group Plc 27.386 1,01 27.766 Mantener 1,37 35,3% 9,0%
America Movil SAB de CV Class L 42.383 0,86 36.488 Sobreponderar 0,99 15,3% 2,8%
Promedio 26,4% 6,4%

Cto. Bº Neto
Compañía PER 23e PER 24e PEG 23e PEG 24e ROE 23e P/VC 23e
22-24e
Telefonica SA * 13,7x 9,4x -12,7% n.r. n.r. 5,7% 0,8x
Deutsche Telekom AG 11,5x 10,1x 7,8% 1,5x 1,3x 16,7% 1,9x
Orange SA 8,0x 7,5x 5,6% 1,4x 1,3x 8,8% 0,7x
Vodafone Group Plc 9,1x 8,4x 4,4% 2,1x 1,9x 5,4% 0,5x
America Movil SAB de CV Class L 12,1x 10,5x 14,9% 0,8x 0,7x 21,8% 2,6x
Promedio 10,9x 9,2x 4,0% 2,7x 2,3x 11,7% 1,3x

VE/EBITDA VE/EBITDA Cto. EBITDA Margen DN/EBITDA

Compañía EVG 23e EVG 24e
23e 24e 22-24e EBITDA 23e 23e
Telefonica SA * 4,3x 4,2x 1,8% 32,0% 2,4x 2,3x 2,7x
Deutsche Telekom AG 5,3x 5,0x 5,8% 37,8% 0,9x 0,9x 3,2x
Orange SA 3,7x 3,6x 1,3% 29,9% 2,8x 2,7x 1,9x
Vodafone Group Plc 4,6x 4,4x 0,5% 32,2% 8,5x 8,2x 2,7x
America Movil SAB de CV Class L 4,8x 4,5x n.a. 39,3% n.r. 0,1x 1,4x
Promedio 4,5x 4,4x 2,4% 34,2% 1,9x 0,1x 2,4x
Compañía 1 día 5 días 1 mes 3 meses 2022 1 año
Telefonica SA * -0,3% -2,1% -3,4% -12,6% -10,1% -7,0%
Deutsche Telekom AG -1,0% -2,0% 1,5% -1,3% 17,4% 20,7%
Orange SA -0,4% -1,2% -4,3% -9,3% -1,6% 0,4%
Vodafone Group Plc 0,4% -4,4% -16,1% -21,3% -22,4% -23,1%
America Movil SAB de CV Class L -1,2% -1,7% -9,0% 9,3% -13,1% -6,1%
Ibex 35 -0,4% -1,3% 2,0% 0,8% -5,2% -1,2%
Fuente: Fac tSet. * Estimac iones Renta 4 Banc o.

© 2022 Renta 4 Banco S.A. Universo Renta 4 Banco 2022 Página 299
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Los empleados de Grupo Renta 4 pueden proporcionar comentarios de mercado, verbalmente o por escrito, o estrategias de inversión a los clientes que
reflejen opciones contrarias a las expresadas en el presente documento.

Renta 4 Banco tiene contratos de liquidez con Clínica Baviera, Castellana Properties (asesor registrado), Millenium Hotels (asesor registrado), Gigas
(asesor registrado), Making Science (asesor registrado) y Inversa Prime Socimi (asesor registrado). Asimismo, tiene un contrato de servicios bancarios,
inversión y/o gestión con Grupo Ezentis, S.A., Atrys Health, Repsol, Making Science, Inversa Prime Socimi y Enerside, y cobertura de Análisis en Azkoyen
e Inmobiliaria del Sur, servicios por los que cobra honorarios, a la vez que presta servicios de inversión y colocación a Grupo Ecoener, S.A. y/o accionistas
o consejeros, y a Opdenergy.

Ninguna parte de este documento puede ser: (1) copiada, fotocopiada o duplicada en ningún modo, forma o medio (2) redistribuida o (3) citada, sin permiso
previo por escrito de Grupo Renta 4. Ninguna parte de este informe podrá reproducirse, llevarse o transmitirse a aquellos países (o personas o entidades
de los mismos) en los que su distribución pudiera estar prohibida por la normativa aplicable. El incumplimiento de estas restricciones podrá constituir
infracción de la legislación de la jurisdicción relevante.

El sistema retributivo del autor/es del presente informe no está basado en el resultado de ninguna transacción específica de banca de inversiones.

Grupo Renta 4 es una entidad regulada y supervisada por la CNMV.

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Del total de recomendaciones elaboradas por el Departamento de Análisis de Renta 4 Banco: 58% Sobreponderar, 36% Mantener y 6% Infraponderar.

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