UNIVERSIDAD DE MÁLAGA

FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS Y EMPRESARIALES

EMPRÉSTITOS DE OBLIGACIONES (II)

ANÁLISIS DE OPERACIONES FINANCIERAS E INVERSIONES II

Grado en Finanzas y Contabilidad

Tercer curso. Primer cuatrimestre

Rafael Moreno Ruiz

Olga Gómez Pérez-Cacho
Eduardo Trigo Martínez
Departamento de Finanzas y Contabilidad
 ÍNDICE

1. Introducción ……………………..………………………………….…………... 3
2. Coste medio anual de la emisión ………………………………………………... 3
3. Rentabilidad de la inversión en obligaciones que se amortizan por sorteo ……… 4
4. Obligaciones que no se amortizan por sorteo ………..………………………….. 12
5. Bibliografía recomendada ………………………………………………………. 13
6. Ejercicios propuestos ………………………………………………………….... 14

-2-
1. INTRODUCCIÓN
En este segundo tema se va a analizar la metodología a aplicar para determinar los tantos
medios efectivos de la operación, por medio de los cuales se mide el coste de la emisión
y la rentabilidad derivada de la inversión en esta modalidad de activos financieros -activos
de renta fija de largo plazo- como son las obligaciones. Supondremos, en todo caso,
obligaciones clásicas, en las cuales se conoce de antemano la contraprestación que
proporciona (renta fija).

Como ya se expuso en el tema anterior, la operación financiera en que consiste la emisión

de un empréstito de obligaciones es una operación financiera cierta desde el punto de
vista del emisor, sea cual sea la forma en que se amortizan las obligaciones emitidas. En
consecuencia, el coste de la emisión es, asimismo, una variable de naturaleza cierta.

Por el contrario, cuando la operación se analiza desde la perspectiva de los inversores u

obligacionistas, la operación puede presentar un carácter cierto –cuando las obligaciones
adquiridas se amortizan al final de la vida de la emisión o en el caso de las emisiones de
deuda perpetua- o aleatorio, si es que se adquieren obligaciones que se amortizan por
sorteo. De este modo, la rentabilidad de la inversión podrá ser una variable cierta o
aleatoria, dependiendo del tipo de obligaciones adquiridas.

2. COSTE MEDIO ANUAL DE LA EMISIÓN

El tanto medio efectivo pasivo (ip) es la medida del coste medio anual asumido por el
prestatario al recurrir a la emisión de un empréstito como forma de financiación,
considerando todas las características complementarias que, desde el punto de vista del
emisor, afectan a la operación formalizada.

Dicho tanto medio efectivo se corresponde con aquel tanto de capitalización compuesta
que verifica que la prestación efectiva y la contraprestación efectiva, ambas definidas
desde el punto de vista del prestatario, son financieramente equivalentes.

Prestación efectiva ip Contraprestación efectiva

que que
recibe el emisor entrega el emisor

Dichos conjuntos de capitales se integran por:

 La prestación efectiva está formada por todos los capitales que recibe el emisor,
los cuales representan el importe total de recursos financieros captados en el origen
la emisión, cuya cuantía se obtiene como el producto del número de títulos
emitidos por el precio de emisión de cada uno de ellos, por lo que su cuantificación

-3-
 ya recoge el efecto de una de las posibles características complementarias que
puede incorporar un empréstito, cual es la prima de emisión.

­ La contraprestación efectiva para el emisor se corresponde con todos los capitales

que entrega:

a) Los gastos iniciales de emisión del empréstito.

b) Los términos amortizativos pasivos que realmente abona a lo largo de la

operación, o los activos si es que no hay gastos periódicos de administración del
empréstito. Nótese que dichos términos incluyen todas aquellas características
complementarias que afectan a la estructura de los mismos, esto es, la prima de
amortización, el lote y los gastos periódicos de administración.
c) En el caso de que se hayan constituido garantías en el origen de la operación, los
gastos finales derivados del levantamiento de las mismas.

Definidas la prestación y contraprestación efectivas para el emisor, el tanto medio

efectivo pasivo será aquel que verifique la siguiente equivalencia financiera:

E  N1  G ip   aa , s 1  i p  s  G pf  1  i p   i p
n
n

s 1

Obteniéndose el valor de ip que satisface la anterior igualdad por tanteo.

3. RENTABILIDAD DE LA INVERSIÓN EN OBLIGACIONES QUE SE

AMORTIZAN POR SORTEO
Considerando el conjunto de obligacionistas, el tanto medio efectivo activo o de
rentabilidad de la inversión en obligaciones es una variable cierta, que representa la
rentabilidad que obtendría un inversor que suscribiese todo el empréstito y mantuviese
las obligaciones hasta que todas fuesen amortizadas. En consecuencia, es el tanto anual
ia para el cual se satisface la equivalencia financiera entre:

Prestación efectiva ia Contraprestación efectiva

que desembolsa el conjunto de que obtiene el conjunto de
los obligacionistas los obligacionistas

Sin embargo, si se considera un suscriptor de una o de un paquete de obligaciones –

suponiendo, así mismo, que las mantiene hasta su amortización-, la rentabilidad que
obtiene por su inversión es una variable aleatoria por depender de la duración del activo
financiero (característica de naturaleza aleatoria). Así, para cada inversión, el tanto medio
efectivo de rentabilidad aleatorio (ie) será aquél para el que se cumple la equivalencia
financiera entre:

-4-
 Prestación efectiva que ie Contraprestación efectiva
desembolsa el obligacionista que obtiene el obligacionista
(variable cierta) (su valor financiero es una
variable aleatoria)

La distribución de probabilidad de ie puede obtenerse, así como sus momentos más

relevantes.

Por otra parte, el tanto efectivo de rentabilidad del conjunto de obligacionistas, así como
la rentabilidad efectiva de la inversión de un obligacionista, pueden obtenerse netos de
los impuestos directos que gravan los rendimientos, si bien en el análisis que se desarrolla
a continuación no se considerará el efecto de dicha variable.

3.1. DESCRIPCIÓN ESTOCÁSTICA DE LA DURACIÓN DE UNA OBLIGACIÓN

En el caso de los empréstitos que se amortizan por sorteo, la duración de cada una de las
obligaciones emitidas es de naturaleza aleatoria, pudiendo obtenerse las probabilidades
asociadas a los sucesos posibles –el año en el que el título resultará amortizado- de forma
objetiva, por medio de la regla de Laplace (casos favorables/casos posibles).
La vida o duración del título en la fecha de emisión es una variable aleatoria -que
representaremos por 0-, siendo 0 la misma para todos y cada uno de los N1 títulos
emitidos. Su distribución de probabilidad, de tipo discreto, es la que se recoge en la
siguiente tabla:

0 = s P(0=s) = qs
M1
1 q1 
N1
M2
2 q2 
N1

... ...
Ms
s qs 
N1

... ...
Mn
n qn 
N1

-5-
Donde Ms representa el número de obligaciones amortizadas en el sorteo celebrado al
final del año s y n, el número de años de vida del empréstito y, en consecuencia, el número
de amortizaciones por sorteo de títulos que se llevará a cabo a lo largo de toda su vida.
Lógicamente, en todo empréstito de obligaciones se tiene que cumplir que:
n
N1   M s
s 1

Se puede comprobar fácilmente que la suma de las probabilidades recogidas en la anterior

tablas es igual a 1:
n

n
M n  Ms N1
 qs   N s  s 1

N1

N1
1
s 1 s 1 1

La vida media esperada de una obligación (en el momento en que es emitida) se

corresponde con la esperanza matemática de la variante definida:
n n
Ms 1 n
E 0   m0   s  qs   s   s  Ms
s 1 s 1 N1 N1 s 1

Y la varianza de la vida o duración media de cada obligación:

n n
Ms 1 n
 2    s  m0 2  qs    s  m0 2      s  m0   M s
2
0
s 1 s 1 N1 N1 s 1

Por otra parte, transcurridos s años desde la emisión del empréstito, la vida o duración
futura de una obligación –lógicamente, que aún no ha sido amortizada- es una variable
aleatoria con la siguiente distribución de probabilidad:

s = h Sorteo P(s=h)

M s 1
1 s+1 N s 1
M s2
2 s+2 N s 1

... ... ...

Mn
n-s n N s 1
También en este caso, la suma de todas las probabilidades es igual a 1:
n

n
M  Mh
N s 1
Nh  h  s 1

N s 1

N s 1
1
h  s 1 s 1

El valor medio esperado de s:

-6-
 n
M h n  s M s h
E s   ms   h  s 
h  s 1
 h 
N s 1 h 1 N s 1

Y su varianza:
n n
Mh 1
 2    h  s  ms     h  s  ms   M h
2 2
 
s
h  s 1 N s 1 N s 1 h  s 1

3.2. TANTO MEDIO EFECTIVO DE RENTABILIDAD DEL CONJUNTO DE OBLIGACIONISTAS

Denominando aa,s a los términos amortizatvos activos (con características

complementarias) que el emisor abona al final de cada año al conjunto de los
obligacionistas y E al precio de emisión pagado por los obligacionistas por cada uno de
los títulos suscritos, el tanto medio efectivo del conjunto de obligacionistas -sin tener en
cuenta el efecto de los impuestos directos- es el tanto anual de capitalización compuesta
(ia) que satisface la siguiente ecuación de equivalencia financiera:
n
E  N1   aa , s  1  ia   ia
s
(1)
s 1

La ecuación (1) es válida con carácter general, ya se trate de un empréstito con cupón
vencido o de uno con cupón cero, y sea cual sea la forma de amortización.

3.3. TANTO MEDIO EFECTIVO DEL SUSCRIPTOR INDIVIDUAL

Supongamos ahora un inversor que suscribe obligaciones cuando son emitidas, y que las
va a mantener hasta su amortización. La rentablidad de su inversión es, como ya se ha
dicho más arriba, una variable aleatoria, cuyos momentos y distribución de probabilidad
vamos a obtener a continuación.

Supongamos que el inversor suscribe una única obligación perteneciente a un empréstito

con las siguientes características que determinan su remuneración:
i s  i ; E = C - Pe ; Ps

La variable aleatoria “rentabilidad efectiva de la inversión en una obligación”,

representada por ie , tiene como valores posibles ( ie, s ) los diferentes tantos que satisfacen
las ecuaciones de equivalencia financiera correspondientes a las posibles operaciones de
inversión resultantes en función de la vida o duración del título o, lo que es lo mismo, del
año en el que el título resulte amortizado:

a) Empréstito con cupón vencido

  C  Ps   1  ie,s   ie,s (por tanteo) ; s = 1, 2, …, n

s
ie,s / E  C  i  a s ie,s

b) Empréstito cupón cero

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   1
 Cs  Ps  s
ie,s / E  C  1  i   Ps  1  ie,s   ie,s  
 
s s
 1 ; s = 1, 2, …, n
     E 
 Cs 

Si el empréstito se hubiera emitido a un tipo interés variable, pero conocido a priori, en

las expresiones anteriores habría que realizar las siguientes sustituciones:
s
C  i  as  C  i  1  i 
h
ie , s
 h e,s
h 1

s
C  1  i   C   1  ih 
s

h 1

En cualquier caso, las probabilidades asociadas a los valores posibles de la variable

aleatoria ie son las probabilidades qs antes definidas para la variable aleatoria vida o
duración de un título:
Ms
P  ie  ie ,s   P  0  s   qs  ; s = 1, 2, …, n
N1
La esperanza matemática de ie :
n
E  ie    ie,s  qs
s 1

Ha de tenerse en cuenta que el valor concreto que tome la variable aleatoria “rentabilidad
efectiva de la inversión en una obligación” no coincidirá con su esperanza matemática
(salvo casualidad de que ésta sea uno de los valores posibles de la distribución); y,
también, que la representatividad de dicho valor medio esperado no es reforzada por el
cumplimiento de la ley de los grandes números como sí ocurriría si la inversión fuese
en un paquete de obligaciones suficientemente grande-, pues se trata de una única
exposición al azar –es decir, al riesgo- y no de un ambiente estadístico.

Con objeto de medir la dispersión de la rentabilidad efectiva aleatoria respecto a su valor

medio esperado podemos obtener su varianza, o, a fin de que la medida de dispersión esté
expresada en las mismas unidades que la propia variable, su desviación típica. Ambas, la
varianza y la desviación típica, permiten medir el riesgo asociado a la variable ie teniendo
en cuenta tanto la probabilidad de desviación respecto de su esperanza matemática como
la magnitud de las desviaciones probables. Así, su varianza y su desviación típica:
n n
 i2   ie,s  E  ie   qs    ie,s   qs   E  ie 
2 2 2
e
s 1 s 1

i  
e
2
ie

Los factores que hacen que la variable aleatoria ie tenga una mayor o menor dispersión
son:

-8-
  las propias características complementarias;

 la duración del empréstito;

 y la estructuración del número de títulos a amortizar en los diferentes sorteos

(Ms), que determina las probabilidades de amortización del título (qs).

Al disponerse de la desviación típica de la rentabilidad aleatoria de una obligación, la

esperanza de ésta puede corregirse en función de aquélla, obteniéndose así el sustituto o
equivalente a cierto de la rentabilidad efectiva derivada de la compra de una obligación:
E  ie      ie

Además de los principales momentos de la variable aleatoria ie , si se disponen en orden

creciente sus valores posibles y sus respectivas probabilidades, su función de distribución
se obtiene acumulando la función de cuantía de probabilidad qs:
F i    qs  P  ie  i 
s /ie ,s i

La complementaria de la función de distribución es la probabilidad de que la rentabilidad

efectiva de la inversión supere un cierto valor (i):
1 F i    qs  P  ie  i 
s /ie ,s i

Así, a partir de la distribución agrupada u ordenada de ie resulta inmediato obtener la

probabilidad de que la rentabilidad efectiva de la inversión sea inferior o superior a un
cierto valor, el cual puede ser la esperanza matemática de ie , o el tanto efectivo del
conjunto de obligacionistas, o la rentabilidad efectiva mínima que está dispuesto a obtener
el inversor, por debajo de la cual deja de interesarle la inversión; lo que, en cualquiera de
los casos, constituye una forma de medir el riesgo asociado a la variable estudiada.

De la misma manera, también resulta inmediato obtener la probabilidad de que la variable

ie tome un valor compendido entre dos determinados:
P  i1  ie  i2   F  i2   F  i1    qs
s /i1ie ,s i2

En sentido inverso, a partir de la distribución agrupada u ordenada de ie también se puede

determinar el valor de la variable que deja a su derecha –o a su izquierda- una cierta
probabilidad acumulada, esto es, el cuantil de un cierto orden de la distribución (el cual,
al tratarse de una distribución de probabilidad de tipo discreto, no tiene porqué coincidir
con uno de los valores posibles de la variable, por lo que bastará con la indicación de los
dos valores de ie entre los que está comprendido).

También es interesante poner en relación la rentabilidad efectiva media esperada de la

inversión en una obligación y el tanto efectivo del conjunto de obligacionistas.

-9-
En este sentido, puede afirmarse que, salvo casos poco habituales, la rentabilidad
efectiva media esperada de la inversión en una obligación será superior al tanto
efectivo del conjunto de obligacionistas; y que, en cualquier caso, aquel valor medio
esperado estará tanto más próximo al valor de esta variable cierta cuanto menor
sea, a su vez, la varianza de ie.
Por consiguiente, el valor del tanto efectivo del conjunto de obligacionistas como
parámetro relevante a efectos de la decisión de invertir será mayor cuanto menor sea la
varianza de ie (es decir, principalmente, cuanto mayor sea la duración total del empréstito
y menor sea la importancia relativa de las características complementarias).

Además, el tanto efectivo del conjunto de obligacionistas puede ser considerado el “valor
financiero medio” –no el valor medio esperado, en sentido estadístico estricto- de la
variante “rentabilidad efectiva de la inversión en una obligación”, por la razón de que,
como puede demostrarse, es el tanto para el cual se satisface la ecuación de equivalencia
entre el valor cierto de la prestación efectiva que desembolsa el obligacionista por la
obligación y el valor medio esperado de la contraprestación que percibirá1. Se trata, por
tanto, de la aproximación al TIR medio esperado asociado a la inversión ( iˆe ).

Por otra parte, el análisis de la rentabilidad efectiva de un título puede acompañarse de la

vida media esperada de éste (m0), pues el horizonte temporal de la inversión también
puede ser una magnitud importante para el inversor. Sin embargo, la representatividad de
dicho valor medio esperado es limitada, especialmente si la duración total del empréstito
es corta.

Si, en vez de un único título, el obligacionista suscribiese un grupo de títulos de la misma

emisión, la rentabilidad efectiva media esperada de dicha cartera no coincidiría con la que
se ha determinado para una obligación, pues surgirían numerosas combinaciones posibles
de las vidas de los diferentes títulos –las cuales, situándose en el momento de la emisión,
son variables aleatorias estocásticamente independientes entre sí-, de forma que cada
combinación daría lugar a un valor distinto de la variable aleatoria “rentabilidad efectiva
de la cartera”, con su respectiva probabilidad asociada.

Por consiguiente, la obtención de la distribución de probabilidad de dicha variable

aleatoria puede ser muy laboriosa.

1
Así, por ejemplo, para el caso de un empréstito con cupón vencido constante, prima de emisión y prima
de amortización de cuantía variable (Ps , s = 1, 2, ..., n) dicha ecuación de equivalencia es la siguiente:

n
M
E   C  i  a s   C  Ps   (1  ia ) s   s
s 1
 ia  N1

La demostración de esta igualdad puede encontrarse en GONZÁLEZ CATALÁ, V.T. (1992): pp. 237-238.

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No obstante, es posible afirmar que cuanto mayor sea el número de obligaciones suscritas,
la rentabilidad efectiva media esperada de la inversión, además de ser más representativa
de los valores posibles de la rentabilidad efectiva aleatoria, estará más cerca del tanto
efectivo del conjunto de obligacionistas; y que, lógicamente, la varianza de la rentabilidad
efectiva de la inversión irá reduciéndose, tendiendo a anularse cuanto más próximo esté
el valor medio esperado de dicha variable al tanto efectivo del conjunto de obligacionistas
(que es una variable cierta).

De esta forma, al aumentar el tamaño de su cartera de obligaciones del empréstito,

el inversor reduce, siempre, el riesgo asociado a la rentabilidad efectiva de su
inversión (la dispersión de dicha variable aleatoria); pero, a la vez, lo más probable es
que renuncie a parte de la esperanza de rentabilidad efectiva, pues, como ya se ha
indicado, salvo en ciertos casos “raros”, la rentabilidad efectiva media esperada de una
obligación se sitúa por encima del tanto efectivo del conjunto de obligacionistas. El
tamaño óptimo de la cartera, para un inversor determinado, dependerá de su función de
utilidad, pues será el que proporcione una combinación óptima de esperanza de
rentabilidad y riesgo asociado a dicha rentabilidad.

En el caso contrario, de que el tanto efectivo del conjunto de obligacionistas sea superior
a la rentabilidad efectiva media esperada de una obligación, la ampliación de la cartera
será una decisión óptima tanto desde el punto de vista del riesgo –que se reducirá, pues
se tiende a una rentabilidad cierta- como desde el de la esperanza de rentabilidad (que,
lógicamente, aumentará, al aproximarse al tanto efectivo del conjunto de obligacionistas).

En cualquier caso, cuanto mayor sea la cartera, más valor cobra el tanto efectivo del
conjunto de obligacionistas como parámetro relevante para el inversor, y menos
importante es el error que se comete al no tener en cuenta el riesgo asociado (pues
menor es la varianza de la rentabilidad efectiva de la inversión).

Asimismo, cuando se trata de una cartera de obligaciones de la misma emisión, el valor

informativo de la vida media esperada de la cartera es mayor que en el caso de un sólo
título.

3.3. EMPRÉSTITO DE LENZI O CON TANTO DE RENTABILIDAD CONSTANTE

Si se quiere emitir un empréstito con cupón vencido en el que todas las obligaciones
obtengan la misma rentabilidad, independientemente del año en el que resulten
amortizadas, se puede conseguir combinando la prima de amortización y el tipo de
interés.

Supongamos un empréstito con cupón vencido en el que el tipo de interés es constante,

por lo que, si se quiere que la rentabilidad de los obligacionistas sea la misma para todos,
la prima de amortización deberá ser creciente.

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El valor de la prima de amortización en cada sorteo puede obtenerse a partir de la
correspondiente equivalencia financiera del tanto efectivo de rentabilidad de la
obligación, que representaremos por ie , y que será la rentabilidad que se quiere que
obtengan todas las obligaciones, sea cual sea el sorteo en que resulten amortizadas:

  C  Ps   1  ie   Ps , s = 1, 2, .., n
s
E  C  i  as ie

Apliquemos este planteamiento en un sencillo ejemplo. Supongamos un empréstito de las

siguientes características:

 C = 50

 Pe = 1,20  E = 48,80

 i = 0,06

 n=8

 ie = 0,09 (rentabilidad efectiva cierta deseada)

Las ecuaciones a plantear, mediante las cuales se obtiene la cuantía de la prima de

amortización de cada año, tienen la siguiente forma:

48,80  0,06  50  a s0,09   50  Ps   1  0,09   Ps ; s  1, 2,,8

s

Obteniéndose los siguientes resultados:

P1  0,192 ; P2  1,71 ; ... ; P8  14,15

4. OBLIGACIONES QUE NO SE AMORTIZAN POR SORTEO

Existen dos clases de obligaciones que no se amortizan por sorteo:

 Las que se emiten con una única fecha de amortización para todo el empréstito,
por lo que tienen fecha cierta de amortización.

 Aquéllas que constituyen deuda perpetua, es decir, que nunca se amortizan.

En ambas clases, la vida o duración es una variable cierta y, por tanto, también es una
variable cierta la rentabilidad de la inversión de cada obligacionista (que, además,
coincide con el tanto medio efectivo del conjunto de los obligacionistas).

Si se trata de obligaciones con fecha cierta de amortización -siendo n años la duración del
empréstito y de todas y cada una de las obligaciones emitida, i el tanto anual constante al
que se pagan los cupones anuales, P la prima de amortización y E el precio de emisión o
suscripción- la rentabilidad del obligacionista que mantenga la obligación hasta su
amortización es la que resulta de la siguiente ecuación de equivalencia financiera:

ie / E  C  i  a n i   C  P   1  ie 
n
 ie
e

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En el caso de que el empréstito sea un cupón cero:

ie / E  C  1  i   1  ie 
n n
 ie

Nótese que, en este caso no se considera la prima de amortización (por no ser habitual) y,
si además, no hay prima de emisión, el precio de emisión coincide con el valor nominal
del título (E = C), por lo que:

ie / C  C  1  i   1  ie   C  1  ie   C  1  i   ie  i
n n n n

Lógicamente, al tratarse en este caso de una operación financiera pura o sin características
complementarias, pactada con una ley de capitalización compuesta de parámetro anual
constante i, el propio tanto anual constante al que ha sido emitido el empréstito representa
también la rentabilidad efectiva del obligacionista.

Por otra parte, si se trata de obligaciones perpetuas con las mismas características (salvo
la prima de amortización, que no tiene sentido en tal tipo de obligaciones):

1 C i
ie / E  C  i  a  i  C  i   ie 
e
ie E

5. BIBLIOGRAFÍA RECOMENDADA
DE PABLO LÓPEZ, A. (2000): Matemática de las operaciones financieras. Tercera
edición (dos tomos). Madrid: Universidad Nacional de Educación a Distancia.

DE PABLO LÓPEZ, A. (2002): Valoración financiera. Tercera edición. Madrid:

Universidad Nacional de Educación a Distancia.

FERNÁNDEZ BLANCO, M. (dir.) (1992): Dirección financiera de la empresa. Segunda

edición. Madrid: Pirámide.

GONZÁLEZ CATALÁ, V.T. (1992): Análisis de las operaciones financieras, bancarias

y bursátiles. Madrid: Ciencias Sociales.

GONZÁLEZ CATALÁ, V.T. (1993): Operaciones financieras, bancarias y bursátiles.

Curso práctico. Madrid: Ciencias Sociales.

SUÁREZ SUÁREZ, A.S. (1993): Decisiones óptimas de inversión y financiación en la

empresa. Decimoquinta edición. Madrid: Pirámide.

- 13 -
6. EJERCICIOS PROPUESTOS

1º.- Se emite un empréstito con pago periódico de intereses con las siguientes
características:
 Número de obligaciones: 100.000
 Nominal: 50 €
 Duración: 4 años
 Tipo de interés anual constante: 8%.
 Todos los años se amortiza el mismo número de obligaciones
 Gastos iniciales de emisión: 0,5% del valor nominal del empréstito
 Prima de amortización: 5 €

Se pide:
a) Determinar el tanto medio efectivo pasivo o de coste
b) Determinar el tanto efectivo de rentabilidad para el conjunto de los obligacionistas
y la rentabilidad media esperada de una obligación, así como una medida de
dispersión respecto a dicho valor medio esperado.
c) ¿Cómo variaría la rentabilidad si la duración de la emisión se prolongara hasta 10
años?
d) ¿Y si no existiera prima de amortización?

2º.- Sea un empréstito con las siguientes características:

 Número de obligaciones: 100.000
 Nominal: 10 €
 Precio de emisión: 9 €
 Duración: 4 años
 Cupón anual constante: 0,90 €
 Prima de amortización: 2 € en los dos primeros años y 3 € en los dos últimos
 Gastos periódicos de administración: un 1% de las anualidades activas
Sabiendo que el número de títulos que se amortiza cada año crece a razón de un 5% anual
acumulativo, determinar:
a) El coste medio anual de la emisión.
b) El tanto medio efectivo de rentabilidad para el conjunto de los obligacionistas
c) La rentabilidad media esperada de una obligación, así como una medida de
dispersión respecto a dicho valor medio esperado.
3º.- Determinar el tanto medio efectivo de coste, el tanto medio efectivo de rentabilidad
para el conjunto de los obligacionistas, así como la rentabilidad media esperada de una
obligación y una medida de dispersión respecto a dicho valor medio esperado
correspondiente a la siguiente emisión:
 Número de títulos emitidos: 600.000 €
 Nominal: 100 €

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  Prima de emisión: 1,5 €
 Duración: 4 años
 Cupón anual de 8 € en los dos primeros años y de 9 € en los dos últimos
 Gastos iniciales de emisión: 58.000 €
 Gastos periódicos de administración: un 0,75% de las cantidades satisfechas cada
año al conjunto de los obligacionistas
 Todos los años se amortiza el mismo número de títulos.

4º.- Idem. ejercicio anterior, pero considerando que la totalidad de las obligaciones
emitidas se amortiza al final del cuarto año.

5º.- Se emite un empréstito de obligaciones con pago periódico de intereses a un 7,5%

efectivo anual, formado por 100.000 obligaciones, cada una de ellas con un valor nominal
de 250 € y un precio de emisión de 245 €. Dichas obligaciones, con una duración máxima
de cinco años, se amortizarán anualmente mediante sorteo, a razón de un 20% cada año.

Determinar la prima de amortización que debe incorporar dicha emisión si se desea que
la rentabilidad de cada obligacionista se sitúa en el 9% efectivo anual,
independientemente del año en el que resulte amortizada.

6º.- Sea un empréstito formado con las siguientes características:

- Número de obligaciones: 100.000

- Nominal: 30 €.
- Prima de emisión: 1,50 €.
- Cupón anual constante: 1,20 €.
- Prima de amortización constante: 2 €.

Sabiendo que todas las obligaciones se amortizarán dentro de 10 años, determinar los
tantos medios efectivos de la operación.
7º.- Se emite un empréstito con las siguientes características:

- Número de obligaciones: 100.000

- Nominal: 50 €.
- Duración: 4 años.
- La amortización se realizará por el nominal más los intereses acumulados hasta
la fecha del sorteo correspondiente.
- Tipo de interés anual constante: 8%.
- El número de obligaciones que se amortizan cada año decrece en progresión
geométrica de razón 1/1,08.
Determinar:
a) El tanto medio efectivo pasivo o de coste

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 b) El tanto efectivo de rentabilidad para el conjunto de los obligacionistas y la
rentabilidad media esperada de una obligación, así como una medida de
dispersión respecto a dicho valor medio esperado.
7º.- Determinar el tanto medio efectivo de coste, el tanto medio efectivo de rentabilidad
para el conjunto de los obligacionistas, así como la rentabilidad media esperada de una
obligación y una medida de dispersión respecto a dicho valor medio esperado
correspondiente a la siguiente emisión:
 Número de títulos emitidos: 100.0000 €
 Nominal: 30 €
 Prima de emisión: 1,5 €
 Duración: 4 años
 La amortización se realizará por el nominal más los intereses acumulados hasta la
fecha del sorteo correspondiente
 Tipo de interés anual constante: 9%
 En los dos primeros años se amortiza el mismo número de títulos y, en cada uno
de los dos últimos, un 50% más que en cada uno de los dos primeros
 Gastos iniciales de emisión: 1% del valor nominal del empréstito emitido
 Gastos periódicos de administración: 0,6% de las anualidades activas

8º.- Sea un empréstito cupón cero con las siguientes características:

 Número de obligaciones: 100.000
 Nominal: 30 €
 Prima de emisión: 1,50 €
 Duración: 5 años
 Tipo de interés: un 7% en los dos primeros años, un 8% en los años tercero y
cuarto y un 9% en el quinto y último año
 El número de títulos a amortizar decrece a razón de 5.000 obligaciones anuales
 Gastos periódicos de administración: un 0,5% de las anualidades activas

Determinar el tanto medio efectivo de coste, el tanto medio efectivo de rentabilidad para
el conjunto de los obligacionistas y la rentabilidad media esperada de una obligación, así
como una medida de dispersión respecto a dicho valor medio esperado..

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