FINANZAS INTERNACIONALES

Unidad 3: Financiación Internacional

7. FUENTES DE FINANCIACIÓN

El propósito de este capítulo es discutir la naturaleza y las implicaciones de las

fuentes de financiación de las empresas desde un ángulo general. En la figura 7
se presenta un esquema de las posibilidades de financiación para una empresa.

Algunos aspectos básicos sobre Banca internacional se discuten en este capítulo.

El tratamiento numérico de los Bonos y de las Acciones se presenta en el capítulo
8 de este texto.

LA FINANCIACIÓN EMPRESARIAL

acciones

B
A
N
C créditos
EMPRESA
O

INVERSIONISTA
bonos

Fig. 7 - Fuentes de Financiación de la Empresa

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FINANZAS INTERNACIONALES UNIDAD 3 - Capítulo 7 Guillermo Buenaventura V.
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7.1 NATURALEZA DE LA FINANCIACIÓN

7.1.1 Discusión

Dada la filosofía de los derechos de propiedad, la economía de mercado reconoce

la riqueza individual, es decir, la tenencia de bienes o dinero en cabeza de los
individuos de una sociedad. Esta posición genera dos elementos claros, el
primero, que toda empresa como bien que es, está adscrita en propiedad a
individuos, no está sola, al garete, si no que es tenida y administrada por
propietarios; el segundo, que todo propietario de riqueza (manifestada como bien
o como dinero) actuará racionalmente para mantenerla, aumentarla y maximizarla.

Estos tenedores de riqueza se conocen como inversionistas (nombre que quizás

representa la situación de que ellos, al poseer dinero líquido no desean convertirlo
en bienestar (bienes y/o servicios para estar bien) aún, sino que desean
desprenderse de él por un tiempo para aumentar su posibilidad de bienestar
futuro, es decir, invierten su posición por un tiempo (tenían dinero, ya no lo
tienen)).

Quienes poseen la riqueza en forma de empresas se denominarán inversionistas

empresarios o inversionistas en bienes reales, ya que estos bienes son
productivos y son administrados por ellos. Por otro lado, quienes poseen dinero
invertido o para invertirlo sin tomar dominio de la empresa se denominarán
inversionistas financieros, ya que lo que administran son sus propias colocaciones
en activos financieros (bonos, títulos) o reales (acciones), las que finalmente
proveen a las empresas, pero no las administran.

7.1.2 Financiación Empresarial

En el mercado de capitales la financiación empresarial estudia la forma como el
dinero de los inversionistas es colocado en las empresas.

Un inversionista es accionista de la empresa si coloca su dinero de manera

directa y adquiere títulos de propiedad sobre la misma. Esta propiedad le confiere
la administración de la empresa si su inversión es la dominante entre los
accionistas (en este caso se erige como inversionista de bienes reales); pero si su
inversión no es suficiente para hacerse con la administración de la empresa será
un inversionista financiero, no obstante ser accionista, pues está supeditado al
resultado de la gestión de otros. El capital del accionista representa una fuente de
financiación para la empresa, denominándose CAPITAL PROPIO (equity) o
CAPITAL SOCIAL o simplemente ACCIONES.

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Un acreedor coloca su dinero en la empresa pero sus títulos no representan

propiedad de la misma. El capital del acreedor representa una fuente de
financiación para la empresa, denominándose DEUDA.

La deuda puede ser obtenida por la empresa de varias maneras:

- Directamente, cuando los inversionistas adquieren bonos de la empresa. Este

constituye un endeudamiento público, pues la empresa emite los bonos con
unas condiciones y es el público el que los suscribe; sin embargo se mantiene
la característica de que la empresa contrata con cada inversionista
individualmente. También hay endeudamiento directo no público, bien sea por
títulos (pagarés, letras, etc.) o por acumulaciones en contratos (cuentas por
pagar, impuestos por pagar, salarios por pagar, etc).

- Indirectamente, la empresa toma el dinero de los inversionistas a través de un

Banco o de una entidad financiera, que sirve como intermediario garante. La
función del Banco es captar los capitales de muchos inversionistas y colocarlos
en un portafolio de inversiones, principalmente en empresas, pero ubicándose
él mismo como transante (y por lo tanto como garante) en ambas situaciones.

En adelante, las fuentes de financiación de la empresa se trabajarán en tres

vertientes, como se muestra en la Figura 7; estas son:

- ACCIONES ó títulos directos de propiedad.

- DEUDA en BONOS ó títulos directos de deuda.

- DEUDA como CRÉDITOS bancarios.

Mientras las acciones y los bonos corresponden a emisiones públicas de

financiación para la empresa, los créditos constituyen contratos específicos entre
los contratantes.

En el caso de las emisiones (acciones y bonos) la empresa se apropia del dinero

correspondiente solo en el evento en el que coloca (vende) la emisión en el
MERCADO PRIMARIO (o mercado sin endosos, donde los inversionistas
adquieren los títulos directamente de la empresa o de un intermediario
comisionista de esta). Las transacciones posteriores se hacen entre inversionistas
en el llamado MERCADO SECUNDARIO (o mercado de traspaso de propiedad de
títulos mediante endosos) y no afectan el flujo de dinero de la empresa, aunque sí
su valor intrínseco.

Finalmente, cabe anotar que cuando se estudia un caso de financiación para la

empresa se está estudiando paralelamente un caso de inversión para el
inversionista; es como mirar las dos caras de una misma moneda.

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7.2 NATURALEZA DE LA INVERSIÓN

7.2.1 Discusión

Como se discutió en el apartado anterior, la financiación empresarial nace de la

oportunidad que brindan los capitales en poder de los inversionistas al buscar
posibilidades que les procuren mayor riqueza. Resulta entonces común el
mecanismo generador de las actividades de inversión y de financiación.

Se va a discutir aquí, desde la perspectiva del inversionista, una especificidad

mayor de la actividad, la que tiene que ver con las ganancias de beneficio
económico en sí mismas y en relación con el riesgo asumido.

Una noción de riesgo universalmente aceptada corresponde a la variabilidad de

los posibles resultados cuando se toma una acción. Así, por ejemplo, entendiendo
la vida propia como el bien más valioso con el que alguien pueda contar, resultaría
que jugar a la “ruleta rusa” conlleva mayor riesgo que jugar a los dados, puesto
que en el primer juego los resultados van desde quedar vivo hasta suicidarse (en
términos técnicos), mientras que en el segundo los resultados van desde quedar
rico hasta quedar pobre (pero vivo).

Una máxima de vida es que las actividades que generan mayor riesgo tienen
mayor rentabilidad o beneficio. Por ejemplo, se ha preguntado Usted ¿por qué
un matador de toros puede ganar en un día (o menos) lo que un profesional
ganaría en 10 ó 20 años de trabajo, con toda la ventaja de estudio que éste tiene?,
o ¿Porqué sucede un caso análogo con un cantante o con un pintor importante?, o
¿Por qué la lotería paga un premio mayor tan grande respecto al valor de cada
participación individual?. Pues las respuestas se encuentran en el riesgo de las
actividades. En efecto, el resultado de la ejecución profesional del matador de
toros es que gane mucho dinero o que lo pierda todo (la vida misma); en el artista
el resultado es que gane mucho goce o que sea una persona desconocida sin
oficio lucrativo; es evidente que los rangos de resultados para estas dos
profesiones son mucho más amplios que para el ejercicio de un profesional; en el
caso del jugador de lotería, este tiene una altísima probabilidad de no ganar
(perder), mientras que el no jugador no asume esa probabilidad.

Pensándolo sensatamente, no es aleatorio que la humanidad se alinee con esta

máxima; la única manera de hacer que subsistan las actividades de mayor riesgo
es que exista un motivador para realizarlas, y ese motivador es el beneficio
adicional que ellas le procuran a su ejecutor.

Esta es la base de la caracterización de las diferentes partidas de financiación de

la empresa.

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7.2.2 Caracterización de las partidas de la Financiación

empresarial

ACCIONES:

• Son títulos de propiedad de la empresa; por lo tanto los accionistas tienen el

derecho de participar de las discusiones sobre administración de la misma,
aunque sean solo el accionista dominante quien tenga el poder de la decisión.

• No tienen período de caducidad puesto que la propiedad no constituye

préstamo; si el tenedor necesitare el dinero de la inversión, simplemente vende
(por endoso) sus derechos a terceros.

• No tienen estipulados términos de adquisición de beneficios en monto ni en

tiempo, ya que el contrato en sí es un título de propiedad, otorgando al
inversionista el derecho teórico de su administración.

• La inversión en acciones representa el mayor riesgo de capital en una

empresa. En efecto, en caso de quiebra, es la última inversión en poder ser
rescatada (así lo estipulan las leyes en todos los países, atendiendo al hecho
de que si los accionistas fracasaron en su gestión, es justo que el control pase
ahora a los otros inversionistas para que traten de rescatar lo que más
puedan). Pero en caso de operación normal (no quiebra) el beneficio de los
accionistas resulta marginal o residual, después de descontar de la utilidad
operativa los intereses y los impuestos; esto lleva realmente a períodos de
beneficios (utilidad neta) muy bajos (aún negativos) si la situación de la
empresa resultase muy mala y a períodos de beneficios muy altos si la
situación de la empresa se presentare generosa.

• Al constituirse en la más riesgosa, la inversión en acciones reclama entonces

la mayor rentabilidad de las fuentes de financiación de la empresa. Esto es
verificable en la historia de los mercados de capitales en las series de cifras de
largo plazo (10 años o más).

• Las relaciones entre el Riesgo y la Rentabilidad de la inversión en Acciones

han sido estudiadas intensamente, dando lugar a modelos teóricos, entre los
que se destaca el CAPM (Capital Assets Pricing Model), por su simplicidad y
difusión. Este modelo se tratará en el capítulo 13 de este libro.

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BONOS:

• Son títulos de acreencia como deuda pública de la empresa, por lo tanto no

constituyen derechos de propiedad sobre ella.

• Tienen período de caducidad (excepto en algunos casos muy singulares de

emisión de bonos a perpetuidad).

• Tienen estipulados los términos, en montos y tiempo, de acceso a los

beneficios y a la retribución del capital.

• La inversión en bonos representa menor variabilidad de los resultados (en

general la renta es fija, y en caso de quiebra rescata su capital antes que el
capital accionario) que la inversión en acciones.

• Al constituirse en menos riesgosa que las acciones, la inversión en bonos

permite entregar al inversionista una rentabilidad menor que la de éstas.

CRÉDITOS:

• Son títulos de acreencia en forma de Crédito institucional; son deuda y no

conceden derechos de propiedad sobre la empresa, cuando más reserva de
dominio sobre algunos activos que actúan como garantes de algunos de estos
créditos.

• Como deuda que son, tienen período de caducidad.

• Tienen estipulados los términos, en montos y tiempo, de acceso a los

beneficios y a la retribución del capital.

• Para el inversionista representan un riesgo menor al de los bonos, pues su

colocación en un banco diluye el riesgo, que genera la inversión en una
empresa en particular, a todo el portafolio de colocaciones que maneja dicho
banco. Por esta razón la captación de dineros por un banco le retribuye al
inversionista financiero la menor tasa de todas.

• Para el banco el riesgo de la colocación es comparable al de las inversiones en

bonos, pero este le adiciona los costos de intermediación (manejo de una gran
cantidad de ahorradores), resultando en una fuente teóricamente más costosa
que los bonos para la empresa.

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7.3 COMENTARIOS SOBRE LA BANCA Y SOBRE

LA BANCA INTERNACIONAL

7.3.1 Naturaleza de la Banca

La Banca juega como un intermediario muy especial en el mercado de capitales;

toma los recursos de los múltiples ahorradores (inversionistas) y los coloca entre
sus clientes, conformando un portafolio de inversiones. El gran valor agregado es
que la Banca no opera como un simple intermediario comisionista (el que acerca
las partes para ganar comisiones) sino que opera como un actor, ya que interpone
su razón jurídica en la intermediación; en efecto, es el Banco el que contrata con
los ahorradores y es el banco el que contrata independientemente con sus
deudores.

La situación anterior le permite al Banco diversificar el riesgo de los inversionistas

(ahorradores); pero aún más, dada la naturaleza jurídica y explícita de los
contratos, tanto de captación como de colocación, puede cruzar y balancear sus
flujos de caja con una mayor seguridad que la que pudiera realizar una empresa
del sector real, ya que esta no tiene asegurados sus contratos de colocación de
mercancías en la totalidad de cantidades ni períodos como sí el Banco con sus
préstamos.

Resulta entonces fácil interpretar el papel fundamental de la Banco como una

especie de administrador del riesgo en el mercado intermediado de capitales,
aunado a los demás servicios comerciales en el campo financiero.

Dentro de estos servicios financieros, el de intermediación internacional es de

fundamental importancia para las empresas que tienen comercio u operación
internacional.

7.3.2 Operación de la Banca Internacional

Existen diferentes figuras organizacionales en este campo:

BANCO CORRESPONSAL: Banco que presta servicios internacionales en otros

países y presta servicios en su país a requerimientos externos, en una operación
permanente acordada con un banco extranjero, sin otro tipo de integración que el
manejo de cuentas correspondientes entre ambos bancos.

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BANCO SUBSIDIARIO: Banco local que ha sido incorporado en su totalidad o

mayoría a un Banco extranjero.

BANCO SUCURSAL: Banco extranjero con operaciones y oficinas propias en otro

país.

REPRESENTANTE: Persona que tiene a su cargo la representación de un banco

extranjero para atender y acompañar asuntos muy particulares de clientes
específicos, como empresas multinacionales.

7.3.3 Mercado Internacional de Capitales

7.3.3.1 EUROMONEDAS

Son las monedas que se transan en mercados diferentes al de su país. Por

ejemplo, Eurodólares, Euroyenes, Euroeuros, etc.

Nótese que aquí el prefijo euro no significa europeo ni se refiere a la moneda de la

Unión Europea, si no a que la moneda se transa en el extranjero.

7.3.3.2 TASAS INTERNACIONALES

Para indicar las tasas en Dólares se utilizan:

LIBOR (London Interbank Offered Rate): La tasa media de préstamos

interbancarios de Eurodólares en la Bolsa de Londres. También puede tomarse
Libor en otras monedas (Euroyenes, Eurodólares canadienses, etc.), o tomar los
indicadores de otras bolsas (SIBOR de Singapur, PIBOR de París, BRIBOR de
Bruselas, etc.)

PRIME RATE: La tasa media de préstamos interbancarios de Dólares en Estados

Unidos.

Estas tasas se cotizan generalmente en términos de una cifra numérica mixta,

donde se utilizan submúltiplos de ½ (1/4, 1/8, etc.) y múltiplos de estos (3/4, 5/8,
etc.); por ejemplo, Libor = 4 ½ % a.s.v. Obviamente para operar estas cifras hay
que llevarlas a su forma decimal, por ejemplo, Libor = 4,5 % a.s.v.

Los préstamos de corto plazo en euromonedas normalmente se pactan con roll-

over, es decir, con la posibilidad de reforma automática del préstamo a su
vencimiento, con una actualización de la tasa de interés según el mercado.

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7.3.4 Manejo del Riesgo en la Banca Internacional

Entre muchos otros elementos contenidos en el Acuerdo de la Banca Internacional
en Basilea, Suiza (sede natural de sucursales y principales de los bancos
internacionales), en 1988, se destaca la definición de un indicador de riesgo, de
forzoso cumplimiento, que permite a cada Banco manejar sus cuentas con relativa
seguridad, el VaR (Value at Risk):

VaR = M σD zNS √ t
VaR = Monto mínimo de efectivo para mantener ($)
M = Monto total promedio del dinero colocado ($)
σD = Desviación típica de la rentabilidad diaria ($)
zNS = Valor z (normal estándar) para un nivel de servicio NS
t = Período de reacción (días)

Intuitivamente se puede seguir el desarrollo de la fórmula:

Sea M el monto promedio del portafolio de colocaciones de un Banco;

Sea X la pérdida que pueda acumular el Banco en t días;

Sea NS el nivel de servicio o probabilidad de que se cuente con el dinero para reponer la pérdida;

Sea VaR el monto asignado previamente (encaje, provisión o reserva) para atender la pérdida
acumulada en t días;

Sean µt y σDt la media y la desviación típica de la rentabilidad acumulada en el período de t

días;

Es posible plantear en términos probabilísticos: p [ X < VaR ] = NS

Y proseguir: p [ (X – M µt ) / (M σDt) < (VaR - M µt ) / (M σDt) ] = NS

O: p [ z < zNS ] = NS

O sea: ( VaR – M µt ) / (M σDt) = zNS

VaR = zNS M σDt + M µt

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Pero µt = 0 , porque es la media de las rentas nacidas de las

variaciones en los tipos de cambio (que deben equilibrarse en
el largo plazo)

Entonces: VaR = zNS M σDt

Ahora: σDt2 = t σD2, al aceptar que las rentabilidades diarias son

independientes

Entonces: σDt = √ t σD

_
Resultando: VaR = M zNS √ t σD

En el acuerdo de Basilea se escogieron los parámetros 10 días hábiles (t = 10)

como período de control (representa 15 días calendario ó medio mes) y
cumplimiento del 99% (NS = 0,99), cuyo valor de z corresponde a 2,326.

EJEMPLO: El Banco Universo en su subsidiaria de Londres mantiene un

portafolio medio de dos mil millones de Eurodólares, estableciendo una
variación típica en la rentabilidad diaria de 0,05%. Encontrar el monto de
reserva segura, según el Acuerdo de Basilea:

VaR = 2.000’000.000 * 0,0005 * 2,326 * (10)1/2 = USD 7’355.458

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