El Tiempo, 23-mar-15

La salida de capitales de la zona euro exacerba el fortalecimiento del dólar

¿Por qué el dinero está saliendo de la eurozona más rápido de lo que entra?

Un cambio profundo en el flujo de dinero alrededor del mundo está llevando el euro a la baja con
gran velocidad, el dólar al alza y dejando a los países más pequeños frente a las consecuencias de
una avalancha de efectivo.

Una ola de dinero está saliendo de la zona euro, donde los rendimientos sobre activos seguros son
ínfimos —si es que hay tasas de interés positivas—, camino hacia Estados Unidos y a refugios como
Dinamarca y Suiza.

En menos de un año, la moneda común europea ha caído 22% frente al dólar, de US$1,39 a US$1,08.
Este mes, el euro tocó un mínimo de 12 años de menos US$1,05.

El Banco Central Europeo está frenando las tasas de interés, mientras que la Reserva Federal de EE.UU.
espera subirlas, una combinación que ejerce presión sobre el euro frente al dólar.

Pero la caída, dicen varios analistas, ha sido exacerbada por la voluntad de los grandes inversionistas
de desligar sus activos del euro, no sólo de especuladores que apuestan a que la moneda común
seguirá en caída.

Los caminos divergentes que han tomado las políticas monetarias de Europa y EE.UU. han sido el
detonante para que los ahorristas y los inversionistas europeos le otorguen una mayor
preponderancia a EE.UU. en sus portafolios, a expensas de Europa, en busca de retornos más jugosos.
Los grandes bancos centrales, como el de China y los de varios países de Medio Oriente, que habían
invertido sus reservas en euros, están siguiendo el ejemplo.

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“Lo único que importa son los flujos de capital”, asevera Roger Hallam, director de inversión de divisas
de J.P. Morgan Asset Management, que supervisa US$1,7 billones. La firma ha apostado a un euro
más débil a lo largo del reciente declive y cree que caerá aún más.

A mediados del año pasado, el Banco Central Europeo redujo las tasas de interés a casi cero y la tasa
que paga por guardar depósitos de bancos comerciales con tasas de interés negativas.

Desde que en junio el BCE empezó a fijar tasas de interés negativas sobre depósitos, más dinero ha
salido de la zona euro para comprar acciones y bonos en otras regiones comparado con el que ha
ingresado, muestran datos del banco central. Últimamente, ese flujo constante se ha convertido en un
torrente. En el último trimestre de 2014, la brecha era de 124.400 millones de euros (US$134.350
millones). El euro ha caído, pero las acciones y bonos europeos han repuntado. Esto se debe en parte
a la flexibilización cuantitativa, que suele llevar a los inversionistas a comprar activos de mayor riesgo
como acciones, mientras el propio programa de compras de bonos del BCE apoya el mercado, incluso
cuando algunos inversionistas salen de la zona euro.

Un operador financiero monitorea datos en las pantallas de la Bolsa de Fráncfort. Bloomberg News

Las consecuencias más drásticas de estos cambios se pueden apreciar en los vecinos más pequeños
de la zona euro. El banco central de Dinamarca, por ejemplo, ha reducido este año las tasas de interés
en cuatro ocasiones en un esfuerzo por impedir que los inversionistas foráneos disparen el valor de la
corona danesa. La entidad ha impreso enormes cantidades de coronas para vender por euros e
impedir su apreciación. La corona danesa tiene paridad con el euro.

El ingreso de capitales a Suiza fue tan abrumador, que el banco central no tuvo más remedio que
dejar que el mercado determinara el valor de la moneda, lo que produjo un alza de 40% en el valor del
franco suizo en un día.

EE.UU. tampoco ha salido ileso. La gigantesca demanda europea ha contribuido al alza del dólar este
año y ha alimentado un repunte de los bonos del Tesoro, pese a que la Reserva Federal está cada vez

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más cerca de empezar a subir las tasas de interés de corto plazo. En 2014, los inversionistas
extranjeros aumentaron sus tenencias de bonos del Tesoro estadounidense en US$374.300 millones,
según datos de la Fed. La tendencia ha persistido durante este año.

Otro factor ha potenciado el flujo de fondos de Europa hacia EE.UU. El programa de flexibilización
cuantitativa del BCE tiene lugar en un momento en que los gobiernos europeos se están ajustando el
cinturón. Eso implica una menor emisión de bonos soberanos, lo que les da a los inversionistas una
nueva razón para salir en busca de mejores retornos en lugar de tener que pagar caro por activos
relativamente escasos o enfrentarse a la posibilidad de tener que pagar por mantener efectivo en
euros.

La demanda del BCE ha elevado los precios de los bonos y llevado sus retornos, que se mueven en la
dirección opuesta, a mínimos históricos. La deuda del gobierno alemán a 10 años rinde apenas 0,18%
y la de vencimientos de siete años y menos tiene tasas negativas.
APG Groep N.V., una entidad que supervisa unos 415.000 millones de euros en fondos de pensiones
en Holanda, ha estado trasladando una mayor proporción de sus inversiones fuera de Europa.

“En momentos en que las tasas de interés en la zona euro están tan bajas y el euro está cayendo, es
lógico que acudamos a (bonos soberanos de) EE.UU. o Gran Bretaña puesto que han cobrado mayor
atractivo, tanto desde el punto de vista de preservación de capital como de retornos”, dice Harmen
Geers, portavoz de la firma de gestión de activos.

Los inversionistas europeos tienen que tomar una decisión, dice Stephan Hirschbrich, que gestiona
una cartera de renta fija de unos 232.100 millones para la firma alemana Union Asset Management
Holding AG: invertir en deuda de plazos más largos o mayor riesgo o salir fuera de Europa. “Para los
clientes que pueden hacerlo, hemos estado entrando en EE.UU., donde nos podemos beneficiar del
alza del dólar y rendimientos más altos”, aseveró.

Algunos analistas creen que las grandes salidas de capital desde la zona euro seguirán.Deutsche
Bank prevé que el euro descenderá a 85 centavos de dólar en 2017 a medida que un exceso
importante de ahorro, en especial de economías como las de Alemania y Holanda, desembarca en
países fuera de la zona euro.

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The Economist, Feb 7th 2015
Currencies
Money-changers at bay
Monetary policies and falling inflation are behind currency turmoil

En el marco de las políticas monetarias globales, discuta las medidas cambiarias que se han venido
registrando en los países aquí descritos.

EARLY trade was conducted in whatever currency was available. Coins circulated across borders in a
bewildering (disconnecting) variety of forms, creating the need for middlemen to value one token
against another. These were the “money-changers” whom Jesus threw out of the temple.

Two thousand years later the foreign-exchange markets are still in turmoil. In January the Swiss
National Bank abandoned its policy of capping the Swiss franc against the euro, catching many traders
and investors by surprise. As the franc rose by 30% in a few minutes, many foreign-exchange brokers
lost money (one went bust) and a hedge-fund manager, Everest Capital, lost so much that it had to
close its main fund. Eastern Europeans who had taken out mortgages in Swiss francs also suffered—
so much so that Croatia voted to peg its currency, the kuna, against the franc.

Other currencies are also under pressure. The Russian rouble has plunged against the dollar in the
face of a declining oil price and sanctions by the West. This week the Reserve Bank of Australia
unveiled a surprise rate cut, sending the Aussie dollar down to its lowest level against the US dollar
since May 2009. Denmark has had to cut interest rates three times, further and further into negative
territory, in order to discourage capital inflows that were threatening its peg against the euro.

What is behind this sudden burst of currency volatility, which follows a quiet period in foreign-
exchange markets (see chart 1)? In large part, it is caused by a divergence in monetary policy among
the big three central banks—the Federal Reserve, the European Central Bank and the Bank of Japan.
The Fed has stopped its asset purchases and may even push up interest rates this year. But the BoJ is
still implementing a policy of quantitative easing (QE), and the ECB is just about to start one.

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These diverging policies reflect economic fundamentals. The American economy is growing at a
decent rate; both Japan and the euro zone are struggling to generate a sustainable recovery. Like
Japan, the euro zone is teetering (shaking) on the brink of deflation. Helpful though it is to
consumers, the recent fall in the oil price has sent the euro area’s headline inflation rate negative.
Lower inflation is causing central banks around the world to ease policy: 12 have done so since the
start of November.

In such circumstances, a lower exchange rate is often one of the goals of monetary policy. Since the
start of 2014, the yen has fallen by 11% against the dollar and by 17% against the euro. A weaker
currency makes life easier for exporters (boosting the economy) and also pushes up import prices
(making deflation less likely). But foreign-exchange markets are a zero-sum game: for one currency
to fall, another must rise. A country with a rising currency will be tempted to seek a depreciation of its
own, for fear of importing the deflation that others are trying to offload (unload).

Foreign-exchange volatility can also cause problems for companies and investors. That is why the
world used to favour fixed exchange-rate systems (such as Bretton Woods, which operated from 1944
to the early 1970s). It is also why many countries still choose to peg their currencies to the dollar or
the euro. With the dollar rising and the euro falling, pegging countries have to follow suit. That may
require tightening monetary policy in dollar-bloc countries and weakening it in the euro bloc (hence
all those Danish rate cuts).

Pegs produce stability in the short term. Countries can use them to bolster the credibility of their
economic plans. When Argentina was trying to shake off the hyperinflation of the 1970s and 1980s, it
adopted a currency board that kept the peso at parity with the dollar. Britain joined the European
exchange-rate mechanism (ERM) in 1990 in the hope of importing some of Germany’s inflation-
busting success.

But pegs have a number of problems. The first is that other economic goals need to be subordinated
to the exchange rate. That may not be a problem if the economy with the peg is closely tied to the
one its currency is pegged to: monetary-policy changes in the one will be appropriate in the other.

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But that was not the case with Britain and Germany in the early 1990s: the tightening needed to keep
the pound in the ERM proved too painful for the British economy to bear.

In the era of the classical gold standard, in the late 19th century, nations were governed by men
drawn from the creditor classes. It was no surprise that sound money was their priority. But in an era
of mass democracy, that is no longer the case. Few voters care about the exchange rate, but they do
care about borrowing costs and jobs. Markets know this, giving them an incentive to attack pegs that
lack credibility.

A second problem with pegs relates to the way that exchange rates are set. One theory, called
purchasing-power parity, holds that currencies will move in line with the prices of tradable goods. If
one country has a higher inflation rate than another, its goods will become more expensive and it will
lose market share. If that happens, its currency should fall until prices are back in line. Our rough
measure of currency values, the Big Mac index, reflects this logic. But as chart 2 shows, currencies can
deviate quite a long way from their apparent fair value and stay there.

One reason for this divergence is the effect of investment flows. Most currency transactions have little
to do with exports and imports. The daily value of world goods trade in 2013 was $52 billion; daily
foreign-exchange turnover in the same year was $5.3 trillion, a thousand times larger. Investors are
forever switching from one currency to another in search of a better return. A common tactic is the
“carry trade”, borrowing money in a currency with a low interest rate and investing the proceeds in a
country with a higher one. Such huge flows of money make it harder to maintain pegs.

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The ultra-low rates that pegs such as Denmark’s require risk inflating asset bubbles; house prices
there are rising. Negative rates can also cut into banks’ net interest margins.

A related issue is that companies and banks in the pegging country may borrow in the target
currency, particularly if it offers lower rates. If the peg breaks, such companies may get into deep
financial trouble, since the cost of repaying foreign debts will soar.

That problem was at the heart of the Asian crisis of the late 1990s, when many tiger economies
suddenly saw their currencies fall against the dollar. The episode echoed the “third-world debt crisis”
of the 1980s, when many countries (mostly in Latin America) struggled to pay back their dollar debts.
Both episodes occurred in the middle of strong dollar runs. So if the dollar is at the start of another
bull market, as many commentators believe, there could be even more volatility ahead.

Track global exchange rates over time with our interactive Big Mac index
Where might it occur? Many Asian countries operate with trading bands against the dollar rather than
targeting a specific rate. Singapore has already made an adjustment to its band, allowing its currency
to weaken against the dollar to make sure its exports stay competitive. Other Asian countries may
follow suit, largely by lowering interest rates. They have plenty of scope to do this since lower
commodity prices have reduced inflation and improved their trading positions.

The big question is what China will do. After many years in which the yuan steadily appreciated
against the dollar, markets expect a small depreciation in 2015. The Chinese have a fine line to tread:
they will not want to lose competitive ground to their neighbours but, given their trade surplus, too
aggressive a depreciation would annoy many Americans. The tectonic plates are shifting in the world
economy, sub ducting some currencies and thrusting (pushing) up others. But a few old grievances
are unshakeable.

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The Economist, April 11th 2015
The euro-zone revival
Don’t get europhoric. Investors are becoming excited about Europe again—too excited

Eurozona: ¿mejora o recuperación?

RECOVERY (noun): restoration to a former or better condition. The euro zone is at last enjoying an
upturn. Economists are savouring the unaccustomed pleasure of revising their growth forecasts up,
rather than down. Surveys of business activity have reached a four-year high and euro-area
consumers are feeling a lot more confident. Investors are excited, too. Money is rushing into the
region’s stockmarkets. In March European equity funds notched (achieved) up record inflows.
Alas, the euro zone is still a long way from meeting the dictionary definition of a recovery. Indeed,
investors’ swing from gloom (pessimism) to euphoria appears already to have gone too far.

To start with, the recovery remains remarkably weak. The euro area has actually been growing for two
years since an extended double-dip recession ended in early 2013. Yet the expansion has been so
desultory (unfocused) that it barely deserved the name. The excitement generated by growth of just
0.3%, an annualised rate of little more than 1%, in the fourth quarter of 2014 tells its own story of
shrunken (wasted) expectations. So feeble (weak) has the recovery been that euro-zone GDP in late
2014 was still 2% below its previous pre-crisis peak in early 2008. By contrast, America’s output is
higher by almost 9%.

Having lost so much ground, the euro area clearly has enormous scope (room) to catch up. Yet its
recent improved showing depends on two engines that are likely to run out of steam. The first is the
oil-price collapse in the second half of 2014, which has acted like a tax cut for consumers and

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businesses. That stimulus will fade towards the end of this year, and will go into reverse if oil prices
move up again.

The second engine is the fall in the euro, by 12% on a trade-weighted basis over the past year. Many
European firms have done a good job of expanding their foreign sales in recent years (see article);
they will do well from a weaker currency. But the euro has stopped falling (at least for the time being)
and, in the long run, what matters more for exporters is growth in their trading markets. With China
slowing and the American economy causing concern (see article), the outlook is less favourable.
Ideally, recovery would also be based on strong demand within the euro area—especially in Germany,
which is running a current-account surplus of over 7% of GDP.

True, investors will continue to benefit from the European Central Bank’s generous programme of
quantitative easing (QE), which began in early March. QE has boosted equity and bond markets—
Germany’s DAX index is up by more than 20% since the start of the year, for example. But banks play
a bigger role than capital markets in providing funds to euro-zone companies and households. And
although lending to the private sector is beginning to edge up, loans to firms are still falling.

Explore our interactive guide to Europe's troubled economies

Moreover, one of the main achievements in improving euro-zone governance, the creation of a single
banking supervisor under the auspices of the ECB, is a double-edged sword. Compared with
complaisant national regulators, it is more insistent (resolute) that banks are strong: witness an
incipient clampdown (restriction) on the use of deferred tax assets (a kind of credit to offset past
losses) to bolster the capital bases of banks in Europe’s weaker economies. Welcome though that is,
credit will not take wing (part) while banks are still repairing their balance -sheets.

Grexcruciating
And don’t forget Greece. Markets have been insouciant (unconcerned) about the tensions between the
radical-left government of Alexis Tsipras and the rest of the euro zone. Greece is running too short of
cash to be confident of avoiding a “Grexit”. The fraught (tense) negotiations between Greece and its
European creditors highlight how hard it is to reconcile the interests of the currency union’s disparate
members.

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After years of bad news it may seem churlish (rude) to belittle (depreciate) signs of brighter prospects.
Countries like Italy (see article) have made welcome efforts at reform; the QE programme is useful in
bolstering inflation expectations. But neither France, the second-biggest economy in the currency
bloc, nor Italy, the third-biggest, is expected to muster (meeting) growth above 1% this year. And the
longer-term prospects for the euro area remain weighed down by excessive debt and low productivity
growth, as well as the threat of deflation and disadvantageous demography (Germany’s working-age
population will be shrinking as fast as Japan’s by 2020). According to the IMF, the euro area’s
potential rate of growth has deteriorated since before the financial crisis of 2007-08 by more than
that of other advanced economies. However welcome, an upturn should not be mistaken for a
renaissance.

From the print edition: Leaders

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El Tiempo, 12-abr-15
La ilusión de la 'soberanía mágica' en la Unión Europea

La Unión Europea: ¿Soberanía mágica o ilusión transnacional?

El futuro de Europa se construirá en la acción conjunta frente a retos comunes, dice Javier Solana.

La larga crisis económica ha puesto en jaque los cimientos más profundos de la unión.

La Unión Europea (UE) es un experimento político que ha llevado la integración democrática a niveles
desconocidos en la historia. Sin imposiciones militares, basada en la libre voluntad de sus miembros,
la UE se sitúa en la vanguardia de la innovación institucional. Por eso, desde esa perspectiva, no tiene
sentido que unos –necesitados de ayuda financiera– actúen de manera unilateral aduciendo su
condición de ‘soberanos’ y otros funcionen como simples acreedores, ignorando el sufrimiento social
que ha provocado la crisis. Hay que mover el marco del debate público europeo. Es urgente asentar
un paradigma de cooperación leal entre socios y amigos, no entre rivales cuyas posiciones parecen
irreconciliables.

El proceso de integración europeo ha sido, en lo fundamental, armonioso, ordenado y justo. Ahora,

sin embargo, la larga crisis económica ha puesto en jaque los cimientos más profundos de nuestra
unión. Hasta ahora, y gracias a fondos como los de cohesión, los países comparativamente menos
ricos han recibido gran cantidad de recursos económicos que han mejorado su renta per cápita. La
crisis ha cambiado las condiciones. La pertenencia a la UE se percibe como costosa por gran parte de
esas sociedades.

Es por ello por lo que la demanda de ‘soberanía nacional’ retorna con fuerza al debate público
europeo. La victoria electoral de Syriza en Grecia y el auge de diferentes partidos de todo signo
político en el resto de Estados miembros lo ponen de manifiesto. Todos ellos hablan de soberanía
nacional frente a los llamados poderes exteriores, conformando un eje político transversal con un
gran componente nacionalista. Es lo único que puede explicar la coalición de gobierno en Atenas.

En su discurso, ‘soberanía’ se traduce como ‘empoderamiento’ frente a instituciones percibidas como

no democráticas. Equiparan la soberanía con la democracia. El mensaje seduce a ciudadanos de los
países del sur que se sienten perdedores de una integración que perciben impositiva y rígida.

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También a ciudadanos del norte vulnerables a un mensaje simplista que asume que el sur es un
compendio de países derrochadores e irresponsables. La esencia de ese voto, al final, es el miedo a la
globalización. Ciudadanos que, temerosos de perder las seguridades y recelosos de un mundo que no
acaban de entender, se abrazan a un mensaje reduccionista pero comprensible.

Pero el mundo ya no es ni será el de Estados-Nación cerrados en sí mismos. Tampoco en la Europa de

la poscrisis. La amalgama heterogénea de partidos más o menos populistas no plantea bien los
términos del debate. Su marco, basado en posiciones radicales, conduce a un paradigma del que
debemos huir. Plantear el debate como si los dos extremos fueran las únicas opciones posibles –o
integración impositiva o soberanía nacional absoluta– es falaz y peligroso. No planteemos todo en
términos de soberanía nacional absoluta o integración exclusivamente tecnocrática y coercitiva. Para
ello, la UE debe apostar por la democratización de sus instituciones, como ya hizo con la designación
de candidatos a presidir la Comisión. Esa es la senda.

Los Estados europeos son soberanos, y negocian entre sí como tales. Sin embargo, son mutuamente
dependientes –o interdependientes–. A escala global ocurre lo mismo, pero en Europa es
especialmente evidente. La actuación de cada uno de los Estados, soberanos, está condicionada por
factores y actores externos. El Mecanismo Europeo de Estabilidad, Mede (fondo de rescate europeo) es
un buen ejemplo. Debe entenderse en términos de proyecto colectivo, no como instrumento de
dominación o confrontación. Los recursos del Mede son de todos, y los efectos negativos de la
quiebra de uno de sus miembros afectan también a todos. Sin olvidar que el sufrimiento de los países
con necesidad de ayuda financiera es responsabilidad de todos. Es la esencia de nuestra
interdependencia.

Pero la interdependencia no solo deriva de compartir moneda. También es consecuencia de múltiples

interacciones socioeconómicas, propias de un espacio compartido como es la UE. Esta comunidad ha
movilizado enormes transferencias económicas entre sus miembros mediante los fondos de cohesión.
Quien más tenía, ha aportado grandes cantidades de dinero a quien menos tenía a lo largo de
décadas. Fueron gobiernos democráticos y soberanos los que lo hicieron, tanto los que daban como
los que recibían.
Fue también un gobierno soberano griego el que solicitó un rescate a sus socios europeos. Como el
portugués, el chipriota o el irlandés. Grecia, de hecho, ha recibido ya hasta un 117 por ciento de su
PIB en ayudas, Chipre el 55,9 por ciento, Irlanda el 45,1 por ciento y Portugal el 46,6 por ciento de su
PIB. España recibió el equivalente al 3,9 por ciento de su PIB en forma de rescate bancario. No se
puede plantear hoy la soberanía como una suerte de comodín al que recurrir para, solo con
nombrarla, hacer desaparecer los problemas. La ‘soberanía mágica’ es una falacia intelectual, una
quimera política y una frustración social. El debate no se puede desligar de la interdependencia ni de
la responsabilidad que esta conlleva, en todas las partes, sean acreedores o deudores. La soberanía
no elimina la dependencia ni la sustituye. Las malas decisiones soberanas conllevan más dependencia
en el futuro, sobre todo si se solicita ayuda a terceros para enmendar errores propios. Debemos
operar en otro paradigma, donde no se rompan los pactos con base en la soberanía mágica ni se
asuma que aportar recursos al fondo de rescate signifique empobrecimiento nacional. Los recursos
que aporta cada país no se detraen de las pensiones públicas. Igual que cuando se han recibido
fondos de cohesión por décadas no se estaba condenando a la pobreza a los socios más ricos; todo lo

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contrario, les beneficiaba al estabilizar su periferia y crear socios comerciales solventes donde
exportar y asentar su mercado.

Basta de recurrir a la ‘soberanía mágica’. Grecia, como otros países, debe aspirar a equilibrar su
interdependencia, equilibrar las fuerzas y no avivar fuegos tan peligrosos como los nacionalismos
excluyentes y el miedo al diferente. La solución no está en los Estados-Nación ni en el enroque
nacionalista. Como reconoció finalmente hace unos días el primer ministro griego, Alexis Tsipras,
“Europa es un espacio para la negociación y los compromisos beneficiosos para ambas partes”. Estar
juntos es una elección libre y acertada. El repliegue nacional, apelando a los instintos primarios de los
electorados, es un error que puede llevar a finales indeseados. Europa debe trabajar en las
identidades múltiples que definía Amartya Sen. Seamos del norte o del sur, finlandeses o griegos,
austríacos o portugueses, todos somos europeos. Eso nos enriquece y nos permite crecer. Es nuestra
garantía de desarrollo y prosperidad.

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The Economist, Mar 14th 2015
Buttonwood. Mario’s miracle?
European monetary policy has boosted stockmarkets and weakened the euro

Describa el impacto de las medidas de alivio cuantitativo, adoptadas por el Banco Central Europeo

ONCE again Mario Draghi, the president of the European Central Bank, is living up to his “Super Mario”
nickname. In 2012 he stabilised markets with his pledge to do “whatever it takes” to save the euro.
This year he has pulled off a similar trick by adopting quantitative easing—the printing of money to
buy assets. This week the ECB started buying government bonds; it was already snapping (cracking)
up asset-backed securities and covered bonds.

The announcement of QE in late January helped revive investor sentiment after a tricky start to the
year. Global stockmarkets rose by 5.3% in February, according to Standard & Poor’s, with four in the
euro zone (Austria, Greece, Portugal and Ireland) posting double-digit gains.

Easier monetary policy is not the only factor behind the rally. Investors were relieved when Greece and
its creditors agreed on a four-month extension of its loan programme. That reduced the risk of a
Greek exit from the euro zone (although Greece’s financial health remains poor).

The sharp fall in the oil price has also acted as a tax cut for European consumers, adding to hopes
that the continent’s economy is escaping from the doldrums (stagnations). Citigroup’s economic-
surprise index for the euro zone, which reflects whether data have underperformed or beaten
expectations, has jumped from -57.3 in mid-October to +49.5 on March 9th. The ECB has raised its
growth forecast for the current year from 1% to 1.5%; the OECD says it sees “tentative signs of a
positive change in growth momentum in the euro area”.

No one expects the kind of growth that would make the Chinese envious. But the recent data come in
the context of years of unrelenting (insisting) gloom (pessimism), when investors seemed to doubt
that the euro zone would ever grow at all.

Further positive news has come from the European banking sector. Since 2008 banks have focused
more on strengthening their balance-sheets than on lending to companies. This credit squeeze was
bad for growth. But things have been picking up. The broad measure of money supply (M3) grew by
4.1% in the year to January; 12 months earlier, the annual growth rate was just 1.2%. M1, a narrower
measure, bears out the trend: its growth has jumped from 6.2% to 9% over the same period.

Large companies have also been able to take advantage of very low yields in Europe’s bond markets.
The ECB has played a role here too: investors have anticipated the launch of QE by driving
government-bond yields sharply lower. The yields on two-year bonds in France, Germany and the
Netherlands, among others, are negative. Germany’s ten-year bonds yield is just 0.23%, which means
it has replaced Japan as the world’s lowest-cost borrower.

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That has prompted return-chasing investors to pile into corporate debt; the yield on the bonds of
Nestlé, a Swiss foods group, has gone negative as well. European companies have not been alone in
taking advantage. In the first two months of the year, American companies issued over €18 billion
($19 billion) of euro-denominated debt, a 160% increase on the same period in 2014. Coca-Cola
alone sold €8.5 billion of bonds. Investors submitted €20 billion of orders for them, even though the
firm was offering yields as low as 1.65% on 20-year bonds.

The rest of the world may not be quite so positive about another consequence of the ECB’s action: the
sharp fall in the euro (see chart). It dropped below $1.06 on March 11th, its lowest level since early
2003. That is not just a matter of euro weakness; the dollar has been rising against the yen as well, as
investors anticipate that, later this year, the Federal Reserve will push through the first rate rise since
the financial crisis. The dollar is now at its highest level against major currencies, in trade-weighted
terms, since 2003.

That matters for America’s exporters. Although its trade deficit is still benefiting from rising domestic
production of shale oil and gas, the non-oil trade deficit was nearly $50 billion in January, more than
$10 billion above the same month last year. And the profits of American companies suffer when
foreign earnings are translated into dollars; estimates for profits growth this year have been revised
down from 9.1% to 2.1% in recent months.

If European QE is to be positive for the world, rather than just the euro zone, then it has to revive
demand, not merely grab market share on behalf of the continent’s exporters. The example of
Japanese QE is rather patchy (unreliable) in this respect: three of the past five quarters have seen a
decline in economic activity (although the effect is obscured by a rise in the consumption tax).
Investors clearly have faith that Super Mario’s plan will work better.

Economist.com/blogs/buttonwood
From the print edition: Finance and economics

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The Economist, Mar 14th 2015
Interest rates in the euro zone. Saving disgrace
The variation in deposit rates in Europe is both puzzling (confusing) and worrying

Describa el abanico de tasas de captación, en nuevos depósitos a término, prevalecientes en la

eurozona y, la estrategia de ahorro, de los alemanes.

WHY earn 2% on your savings when you can rake (search) in 0.5%? Peculiar as it sounds, that seems to
be the view of many Germans. Despite national anguish at the determination of the European Central
Bank (ECB) to keep interest rates at rock-bottom, very few of them are taking the opportunity to earn
higher returns by opening accounts elsewhere in the European Union. It is yet another indication, if
any were needed, of how the integration of European financial markets has gone into reverse since
the crisis.

Interest rates, for both deposits and loans, differ widely among the countries using the euro (see
chart). In many cases, the same bank pays depositors different rates of interest in different countries.
Deutsche Bank, for example, offers 0.1% for a one-year term deposit in Germany, and 0.75% for the
same account in Italy. In theory, such discrepancies should evaporate, as banks move money from
places where there is an excess of savings to spots where there is an undersupply. In practice, local
regulators impede (obstruct) this, even though banks throughout the euro zone are now overseen by
the ECB, which is supposed to take a broader view.

In theory, too, depositors should have no qualms (doubts) about putting money in any country in the
European Union. After all, all European governments guarantee deposits of up to €100,000
($106,000). Although these guarantees depend on the solvency of the governments providing them,
not even the most crisis-racked EU countries have reneged (defaulted) on them so far.

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Moreover, investing across borders is easy. Firms such as SavingGlobal, based in Berlin, allow
Germans to open as many accounts elsewhere in Europe as they like without ever visiting a branch,
much less learning Portuguese. There is no bureaucracy beyond having to identify themselves at a
post office; accounts can be managed online. It even offers euro accounts in EU countries outside the
euro zone, to do away with the risk of big currency movements. The differences in returns are large:
in Italy, the company’s best-yielding one-year account offers 1.6%; in Portugal, it is 2%.

This should appeal to Germans, who have stashed (hoarded) about €2 trillion, some 55% of GDP, in
ordinary bank savings and term deposits (most steer clear of investing in houses and shares). Yet
SavingGlobal, the biggest such firm, has just 17,000 customers. And even they are more inclined to
put money in Italy, at a relatively low rate, than in Poland, where both banks and the government have
a higher credit rating. In supposedly rational Germany, in other words, emotion seems to play a
bigger part in decision-making than logic.

From the print edition: Finance and economics

17
The Wall Street Journal Americas, 10-mar-15
La zona euro siente el impacto del BCE

Discuta las medidas monetarias del BCE y su impacto cambiario

¿Restablecerán, estas medidas, las economías de la eurozona?

El euro se acerca a la paridad con el dólar y los rendimientos de la deuda caen a nuevos mínimos con
el programa de estímulo

El euro prosiguió su caída el martes y dio un paso más hacia la paridad con el dólar, en tanto que los
rendimientos de los bonos a largo plazo de la zona euro se acercaron a cero, acontecimientos que
demuestran claramente el reordenamiento del sistema financiero mundial por parte de sus bancos
centrales.

La Reserva Federal de Estados Unidos parece encaminada a subir sus tasas de interés de referencia, lo
que eleva el atractivo del dólar, al tiempo que el Banco Central Europeo comienza a imprimir euros
para comprar deuda soberana.

El hecho de que las dos mayores economías del mundo se dirigirían en direcciones opuestas era
previsible, pero la ferocidad de las fluctuaciones sugiere que los inversionistas han aceptado
rápidamente que ya está ocurriendo.

Las bolsas se derrumbaron tanto en EE.UU. como en Europa. El Promedio Industrial Dow Jones perdió
332,78 puntos, o 1,85%, a 17.662,94, en tanto que el índice europeo Stoxx 600 cayó 0,9%. Los
corredores indicaron que las acciones estadounidenses se vieron afectadas por los mercados
europeos y los movimientos cambiarios. Un dólar más fuerte tiende a perjudicar las ganancias de las
multinacionales de EE.UU.

18
El euro empezó el año por encima de US$1,20 y este mes a más de US$1,12. El martes, volvió a caer
1,5% frente al dólar, a US$1,0697, su nivel más bajo en casi 12 años, un día después de que el BCE
inició la compra de bonos soberanos de países del bloque monetario en un intento por elevar la
inflación y apuntalar la frágil economía. También retrocedió más de 1% en relación al yen y la libra
esterlina.

“El año pasado, la historia era la debilidad del euro. Ahora, además de eso, tenemos una gran alza del
dólar”, afirma Paul Lambert, director de divisas para Insight Investment, que administra US$480.500
millones en activos. “Creo que ciertamente veremos una paridad para mediados de año”.

El martes, el euro cayó 1,5% frente al dólar, a US$1,0697, su nivel más bajo en casi 12
años. Bloomberg News

La debilidad del euro tiene muchas causas. Una de ellas es el programa de compra de bonos del BCE,
conocido como relajación cuantitativa y anunciada en enero. Fue puesto en marcha el lunes y los
efectos se sintieron de inmediato. Los rendimientos de la deuda soberana europea, que ya se
encontraban en niveles históricamente bajos, cayeron más. Un descenso de los rendimientos implica
un aumento de sus precios. El banco central imprime euros para comprar bonos.

El rendimiento de la deuda alemana a 10 años batió un nuevo récord al llegar a 0,23%. Los bonos de
Alemania con vencimiento de hasta ocho años ofrecen ahora tasas de interés negativas, lo que
significa que los inversionistas deben pagar por mantener esa deuda. En España e Italia, los
rendimientos a 10 años alcanzaron 1,17% y 1,22%, respectivamente.

El plan de compras de bonos está dirigido, en parte, a alentar a los inversionistas a comprar activos
más riesgosos que bonos soberanos, como deuda y acciones de empresas europeas que impulsarían
el crecimiento. No obstante, las bajas tasas de interés de los bonos también parecen empujar a los
inversionistas hacia otros mercados. Eso también afecta al euro.

19
La flexibilización cuantitativa “está, al menos en su etapa inicial, lastrando los rendimientos en
general”, dijeron estrategas de tasas de BNP Paribas.

La decisión del BCE de comprar más de 1 billón de euros (US$1,1 billones) en bonos hasta septiembre
de 2016 —un gigantesco programa de estímulo que sigue los pasos de la relajación cuantitativa
implementada por EE.UU. y el Reino Unido durante la crisis financiera— coincide con la pronunciada
caída de los precios del petróleo. La combinación de estos dos factores constituye un doble impulso
para una economía europea que ha tenido dificultades para recuperarse de la recesión global de
2009.

Si la compra de bonos logra elevar el crecimiento en los 19 miembros de la zona euro, desde la sólida
Alemania hasta las atribuladas Grecia e Italia, el BCE habrá aumentado sus poderes para lidiar con
futuras crisis. Si no consigue estimular la economía o deja expuesto al banco central a pérdidas
financieras que, en última instancia, serán asumidas por los contribuyentes, el programa será
calificado como un emprendimiento riesgoso que amplió la brecha entre los ricos y los pobres,
generó tensiones sociales y permitió a los gobiernos eludir reformas para realzar la competitividad de
sus economías.

Hay mucho en juego, tanto para la economía como para el legado del presidente del BCE, Mario
Draghi, quien tuvo un papel central, y a veces enfrentó voces discordantes, para impulsar la compra

20
de bonos. Draghi, quien se encuentra cerca de la mitad de su mandato de ocho años, ha d emostrado
su capacidad de guiar al rígido Consejo de Gobierno del banco central, que ahora tiene 25 miembros,
al consenso sobre las tasas de interés negativas, más de 1 billón de euros en préstamos bancarios a
largo plazo y, más recientemente, el programa de compra de bonos.

“Un fracaso golpearía con fuerza al BCE”, asevera Paul De Grauwe, profesor de la London School of
Economics. “Pero (Draghi) no tenía otra opción; no podía mantenerse al margen” mientras otros
bancos centrales experimentaban con políticas innovadoras.

Draghi tiene la tarea de promocionar la eficacia del programa. La semana pasada, se adjudicó parte
del mérito de la incipiente recuperación de Europa, al decir que “nuestras decisiones de política
monetaria han funcionado”.

No obstante, también expresó su malestar por la creciente dependencia del banco central en medio
de un vacío de liderazgo político. “Ustedes parecen darles muchas responsabilidades al BCE”, dijo
Draghi durante un intercambio con legisladores en una sesión el mes pasado en el Parlamento
Europeo. “¿Puede la política monetaria generar crecimiento por sí sola? La respuesta es no”.

21
The Wall Street Journal Americas, 23-ene-15
El BCE oxigena la zona euro con un masivo plan de compras de bonos

Describa las medidas recientes adoptadas por el Banco Central Europeo y los efectos esperados

FRÁNCFORT—El Banco Central Europeo anunció el jueves la compra de más de 1 billón de euros,
US$1,57 billones, en deuda pública y privada de la zona euro hasta septiembre de 2016, una decisión
histórica con la que pretende combatir el estancamiento y una inflación sumamente baja en una
región cuya postración se ha transformado en uno de los principales riesgos para la recuperación de
la economía global.

El presidente del organismo, Mario Draghi, informó que el BCE comprará un total de 60.000 millones
de euros al mes, unos US$69.500 millones, en activos que incluyen bonos soberanos, deuda emitida
por instituciones europeas y bonos del sector privado. Las compras de bonos soberanos y de la deuda
emitida por instituciones de la Unión Europea comenzarán en marzo y se prolongarán hasta
septiembre de 2016, reveló Draghi.

Los riesgos asociados a la deuda de las instituciones de la UE serán compartidos entre los bancos
centrales de la zona euro, pero en el caso de las compras de bonos soberanos no se compartirán las
pérdidas, las que serán absorbidas por los institutos emisores de cada país, aclaró Draghi.

Las compras de deuda, según indicó, se pueden extender más allá de septiembre del próximo año o
hasta que surjan claras señales de que la tasa de inflación a 12 meses se esté acercando a la meta de
poco menos de 2% establecida por la entidad. El BCE también rebajó los intereses que cobra en sus
préstamos a cuatro años a los bancos en 0,10 puntos porcentuales. “Es un paso muy importante, es
cruzar un punto sin retorno”, dijo Anatoli Annenkov, economista del banco francés Société Générale.

El anuncio de la compra de deuda, una medida conocida como expansión cuantitativa, o QE por sus
siglas en inglés, implica que los bancos centrales crean nuevas reservas para comprar activos a las
instituciones financieras. Los bancos centrales reciben los bonos, y a cambio los bancos reciben
fondos que pueden usar para extender créditos a los hogares y los negocios.

22
Este tipo de expansión monetaria usualmente debilita la tasa de cambio de una economía, lo que a su
vez impulsa las exportaciones. En una jornada volátil, tras el anuncio del BCE, el euro se debilitó hasta
su nivel más bajo en 11 años, mientras los precios de los bonos subieron; los rendimientos, que se
mueven en la dirección opuesta, tocaron nuevos mínimos. El BCE también mantuvo sin cambios las
tasas de interés de referencia en 0,05% y la tasa de interés que grava los fondos a un día que se
depositen en el banco central en -0,2%.

El BCE comprará una amplia gama de deuda pública con vencimientos de entre dos y 30 años. El ente
también podrá adquirir bonos con un rendimiento negativo, como ya registra la deuda soberana
alemana de corto plazo.

La decisión marca el comienzo de una nueva era para un organismo que fue diseñado en los años 90
siguiendo el modelo del conservador banco central de Alemania, en momentos en que combatir la
inflación era prioritario frente a otros asuntos como el estancamiento de la economía, la debilidad de
los precios al consumidor o las recurrentes crisis financieras.

Con el anuncio del jueves, que fue más agresivo de lo previsto por los mercados, Draghi dejó la
pelota en la cancha de los gobiernos que ahora deben asumir el liderazgo para restaurar la vitalidad
de la economía de la región. “Lo que la política monetaria puede hacer es sentar las bases para el
crecimiento. Para que se produzca un repunte del crecimiento, sin embargo, se necesita inversión;
para la inversión se necesita confianza; y la para la confianza, hace falta la reforma estructural”,
enfatizó.

La decisión de comprar bonos soberanos no concitó el respaldo de todos los miembros del consejo de
gobierno, el principal órgano rector del BCE. Draghi, no obstante, indicó que “una gran mayoría” se
pronunció a favor de lanzar el programa y que hay unanimidad en que, en principio, la compra de
bonos gubernamentales es “una auténtica herramienta de la política monetaria”.

El acuerdo en torno a la legitimidad de la política “es lo más importante”, aseveró Annenkov. “Significa
en forma implícita que habrá más QE”, señaló.

El BCE, de todos modos, aplazó la decisión de comprar deuda griega, que tiene calificación de
chatarra. Puesto que el banco central compró tantos bonos de Grecia durante un programa vigente
entre 2010 y 2011, sus tenencias de bonos griegos exceden la cuota por país que estableció para el
actual plan de compra de bonos. La entidad, sin embargo, podría considerar comprar deuda griega en
julio, cuando muchos de los bonos griegos en su cartera hayan vencido.

A su vez, el banco central de Dinamarca redujo su tasa de interés de referencia por segunda vez en
una semana en un esfuerzo por disminuir el atractivo de la corona danesa para los inversionistas que
se desprendían de sus euros.

La economía de US$13 billones de la zona euro, la segunda mayor del mundo detrás de Estados
Unidos, no ha logrado recuperarse totalmente de la crisis financiera que empezó hace más de seis
años. La inflación cayó 0,2% entre diciembre de 2013 y 2014, muy por debajo de la meta anual del

23
BCE de justo por debajo de 2%. La tasa de desempleo del bloque fue del 11,5% en noviembre, muy
superior a la de EE.UU. o Reino Unido. En España y Grecia, alrededor de un cuarto de la población
activa está desocupada.

El BCE había enviado claras señales de que estaba preparando un programa de compras de deuda
soberana a gran escala. La rentabilidad de los bonos de la región se ha desplomado y el euro se ha
depreciado, lo que favorece a las exportaciones. Luego de que las tasas de interés de referencia
cercanas a cero y los préstamos que el BCE concede a la banca para estimular el crédito no aceleraran
la inflación, el banco central tenía pocas opciones aparte de la compra de activos con dinero recién
acuñado, lo que implica aumentar la masa monetaria.

Los bancos centrales de EE.UU., Reino Unido y Japón han utilizado la expansión cuantitativa. Mientras
que la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra no han ampliado sus programas, el Banco de Japón
sigue adoptando estas medidas de forma agresiva.

24
The Economist, Jan 17th 2015
The sliding euro
Heading for parity

Analice la situación y prospectiva del euro y sus efectos económicos: ¿devaluación o, más bien,
inversión o consumo?

A tumbling currency reflects Europe’s dismal (gloomy) prospects; it is a second-best route to curing
them.

THIS week marked a milestone (breakthrough) in the history of Europe’s single currency. On January
14th the value of the euro slipped to $1.17, the rate at which it was introduced on January 1st 1999 .
Back then, the fledgling (new) currency weakened fast, hitting parity with the dollar in early 2000 and
plunging to $0.83 by October of the same year. The slump in the euro’s value suited no one: the
European Central Bank (ECB) worried about inflation from rising import prices; other countries fretted
(worried) about declining competitiveness. So the world’s big central banks undertook a programme
of co-ordinated intervention to stem (stop) the euro’s fall.

This time round the euro’s slide has been more gradual, but it is likely to prove more persistent.
Parity with the dollar is quite plausible (likely) this year. Both politics and economics are undermining
(damaging) the currency.

The immediate threat (risk) is from the political side—and uncertainty about the consequences of the
Greek elections on January 25th. The damage of Grexit, though lower than in 2012, would still be
huge (see article). At the moment, such an event seems unlikely. Syriza, the far-left party that looks
like winning the largest number of seats, insists it wants to stay in the currency (as do the vast
majority of Greeks). Germany’s government, too, is full of soothing (calming) noises about the
inviolability of the euro. Nonetheless, the risks of an accidental exit are uncomfortably real. From a
higher minimum wage to a halt to privatisation, the policies that Alexis Tsipras, Syriza’s leader, is
proposing will worsen Greece’s public finances—and require more sleights of hand to keep Greece in

25
conformity with the rescue packages that determine its ability to stay in the euro (see article). Even if
Greece stays in, wary (cautious) investors may decide to ditch (drain) their euro exposure, pushing the
single currency down further.

More important are the economic fundamentals and the plausible (reasonable) European policy
responses. Deflation has set in (prices across the single-currency area fell by 0.2% in the year to
December) and with Germany’s economy wobbling (shaking), the region’s growth prospects look ever
feebler (weaker). Yet despite the darkening picture there is no sign of boldness (nerve) from
politicians. There are no big ideas to kick start the single market or to boost investment. Instead, all
eyes are on the ECB and its willingness to create money to buy sovereign bonds.

On January 14th a preliminary decision by the European Court of Justice declared the buying of
sovereign bonds by the ECB to be legal. This should make it easier for the central bank to begin a
programme of large-scale bond purchases. Such quantitative easing (QE) could start before the end of
the month. In America QE helped boost share prices and drove down borrowing costs for companies.
Given the underdeveloped state of Europe’s capital markets, the main way QE is likely to banish (eject)
deflation is through a weaker euro. Imports will cost more while exporters—and the economy—will
get a boost.

Parable (tale) of weakness past

QE would be better than no QE, both for Europe and the rest of the world. Everyone would gain if the
euro area avoids a renewed descent into crisis. But if the euro falls even further, Europe will most
likely come to rely ever more on exports for its growth. The region already saves a lot more than it
invests: thanks to Germany’s insistence on austerity in peripheral economies and its refusal to boost
investment at home, the euro area’s current-account surplus has surged to 2.5% of its GDP. That is a
huge shift: for most of the single currency’s 16-year history, the region was in balance. If the euro
falls to parity with the dollar even as domestic spending stays weak, that surplus is likely to grow
larger still. At some point the currency’s weakness will cause tensions with others, particularly the
Americans.

The euro’s rise and fall is a sorry parable (tale), whose lesson is the cost of avoiding hard choices.
When times were good, Europe’s leaders avoided structural reform. In the crisis, they always did just
enough to stave (strap) off disaster, but not enough to avert (prevent) deflation and stagnation. A
weaker currency will help, but is far less good than a balanced European recovery based on healthy
investment and spending at home.

26
The Economist, Aug 16th 2014
Financing Europe’s small firms
Don’t bank on the banks
Small businesses seek alternatives as banks leave them in the lurch

Describa la situación y prospectiva del financiamiento a la pequeña y mediana empresa en Europa y

su impacto en la economía y en el sistema financiero.

OF THE 54 firms to have listed on Borsa Italiana’s secondary market for smaller firms, 18 have done
so this year. The most unusual was Blue Note Milano, a jazz club, pictured above, which last month
sold 40% of its shares for €1.4m ($1.9m). In Europe, small and medium-sized enterprises (SMEs)
usually ask banks, not markets, for money. But new bank lending to small firms in the euro area
plummeted 35% between 2008 and 2013 to €649 billion (see chart). It fell sharply in Britain too.

27
This matters, and not only to small businesses’ owners and employees. Small firms are the lifeblood
of Europe’s economy. Around 99% of all non-financial companies in the European Union are SMEs,
that is, firms with fewer than 250 employees and less than €50m in annual turnover. They account for
58% of value added and 66% of jobs. They are more reliant (dependent) than big firms on domestic
demand and bank lending, and have suffered acutely as both have shriveled (shrank) during the euro
crisis. No wonder the euro zone’s economy is stagnant (see article). As Nir Klein of the IMF points out
in a recent paper, there is a link between the trouble some European countries have had escaping
from recession and the prevalence of SMEs in their economies.

Signs are that bank lending may at last be stabilising. In June the volume of new euro-area bank loans
of €1m or less (the best proxy for lending to small firms) was flat compared with the same month a
year earlier, and it ticked up in Spain, as it had done earlier in Britain. In the three months to June,
lending standards eased for all corporate borrowers, including small firms, for the first time since
2007, says the European Central Bank (ECB). Surveys suggest that SME owners are worrying a bit less
about access to finance.

But differences are stark (blunt). Bigger SMEs have fewer problems than smaller ones. Firms that are
part of a supply chain borrow more easily than those that are not. Germany’s SMEs have been doing
quite well, although its economy is now faltering. In France interest rates for good-sized SMEs are low
and there is plenty of public-sector support. Small firms in peripheral countries such as Spain remain
unhappy about the cost of loans which, some admit, may be a little easier to get these days.

If Europe’s economy ever picks up speed, more SMEs will generate their own resources. But they will
also want more external finance to grow, not just survive. Europe’s banks, laden (overloaded) with bad
debts and forced by new prudential rules to hold more capital against corporate loans, will remain
leery (cautious) of fiddly (difficult), risky loans to SMEs.

Small firms’ woes (miseries) have not escaped detection. National governments and the EU have come
up with one initiative after another to help them. Most seek to lure (pull) banks to lend more, through
guarantees or cheap funding. That is helpful, but may not prompt (induce) banks to lend as much as
expected. Many banks say it is not cheap funding they lack but the capital to back the loans they
make with it. Undeterred, the ECB plans to make another €400 billion available to them from
September.

Money is also being poured directly into SMEs by public-sector banks and funds. SMEs are nudged
(pushed) towards raising money from non-bank sources through tax breaks and help with listing
costs. To make it easier for potential backers, governments are beginning to regulate crowdfunding
platforms and central banks to ponder (consider) the Banque de France’s credit register, which lets
lenders assess the creditworthiness of thousands of firms great and small. The ECB is building a
cross-border databank for the same purpose.

28
On this newly fertile soil a thousand private-sector flowers are blooming. Stock exchanges are urging
SMEs to issue equity and debt. There has also been a proliferation of new business-angel networks,
venture capitalists, private-debt funds and crowdfunding platforms of increasing scale and variety.
Small firms that can are tapping (appointing) them.

Viadeo, an online professional network, listed in July in Paris, one of a bumper crop of SMEs welcomed
this year by Euronext, the operator of five European stock exchanges. BlaBlaCar, a French firm that
makes a popular car-sharing app, raised €100m in venture funding in July. The same month a group
of small Italian water utilities pooled debt they had issued to create a security to be sold to big
financial institutions. In Britain, some SMEs are offering “mini-bonds”—in effect, lumping together lots
of small, unsecured loans from retail investors (see article). At the humbler end of the spectrum, Ant
Tomlinson borrowed enough through a crowdfunding platform to finish a new office for his British
web-design firm. In Italy a maker of 3D printers went the same route.

The question is whether such alternatives—and there are many more—can ever achieve the scale to
replace the share of conventional bank lending that may be gone for good. They constituted perhaps
10-15% of small firms’ external financing in 2013, reckons John Ott of Bain & Company, a consulting
firm. For many, these are avenues to be encouraged but not relied on, and open mainly to bigger or
higher-growth SMEs. The real task is finding ways to spur (shoot) the bank lending that the smallest
businesses prefer.

Insurance firms provide one option. They take in more than €1 trillion in premiums each year. Much
of that is invested in government bonds, but insurers are attracted to the higher returns and greater
diversification that SME lending offers. As with the banks, new rules will force them to hold more
capital than before against corporate loans. But the biggest obstacle is the fiddly and expensive
business of finding would-be borrowers and assessing their finances. Insurers would rather rely on
banks’ expertise for this.

Some insurers are buying SME loans off banks or helping to finance them. Others would like to buy
tradable securities backed by pools of loans issued by banks. Spinning off a chunk of their assets in
this way would let banks clear space on their balance-sheets for new lending. But securitisation is
associated by regulators with the financial meltdown (collapse) in 2008, even though the SME-backed
version in Europe performed well. Under proposed new rules, banks or insurers that buy such
securities must hold more capital against them than they would against other long-term loans. Unless
the rules change, securitised SME loans may struggle to be both lucrative enough for insurers to covet
and cheap enough for small firms to afford.

29
The Economist, 18th –oct-14
Germany’s flagging economy
Build some bridges and roads, Mrs Merkel
The German government should invest money in infrastructure, not worry about balancing its budget

¿Cuál es el costo económico de las estrictas medidas fiscales en Alemania? ¿Qué hacer?

FOR the past few years Germany has been a shining (admirable) exception to Europe’s economic
weakness. But suddenly the Teflon Teuton is in trouble. Germany’s GDP fell in the second quarter and
more recent news has been grimmer (grayer) still. Industrial output and exports plunged in August.
The ZEW index, a measure of investor confidence, has tumbled to its lowest level in almost two years.
The economy may well be in recession

This weakness has many outside Germany deeply worried. But inside the country the reaction is one
of stoic nonchalance (indifference). Even as the government this week slashed its official growth
forecasts from 1.8% to 1.2% for 2014, and from 2% to 1.3% for 2015, it argued against any shift from
the long-standing goal of balancing the budget next year. “A dip in growth is not a cataclysm,” says
Sigmar Gabriel, the economy minister; there are “no economic-policy grounds” for changing course.

Good politics, lousy economics

Politically, this position has a certain logic (see article). The promise of no government borrowing in
2015 was at the heart of Angela Merkel’s election campaign. Sticking with it is popular with German
voters, who see deficits as dangerous, ineffective and probably immoral.

Economically, the logic is feeble (weak). Obsessing about a balanced budget in the teeth of recession
is risky. Fiscal stimulus, focused on infrastructure investment, would leave the country safer in the
short term and able to grow faster in the long term. And it would not break the country’s fiscal rules.

30
German politicians are convinced that their slowdown will be modest and temporary. But look around
the world economy, and you see lots of danger signals flashing. Share prices, inflation rates and bond
yields are all falling (see Buttonwood); the oil price is slumping; China is battling a debt problem
(seearticle). These could easily be harbingers (indications) of a nasty and prolonged dip. Faced with
that possibility, a prudent government should prepare some counter-cyclical defences.

One tool is looser monetary policy. The Germans should be supporting the European Central Bank’s
big bond-buying scheme, not leading the opposition to it. But the main national tool at Mrs Merkel’s
disposal is fiscal policy. By increasing spending next year, Germany’s government could cushion its
economy from weakness elsewhere.

Focusing that spending on infrastructure would also boost Germany’s long-term growth prospects. A
decade of belt-tightening has starved the country of much-needed investment. Since 2003 public
investment has not kept pace with depreciation. Not surprisingly, bridges are creaking (squeaking)
and kindergartens overflowing. This scrimping hurts Germany’s productivity. It is a false economy,
especially when money is so cheap. Bond yields are at a record low of 0.72%, and long-term interest
rates are negative in real terms.

On a conservative estimate, the Merkel government could increase infrastructure spending by some
0.7% of GDP in 2015 and 0.5% in 2016 without breaking the debt-brake rules. That money should be
used to accelerate “shovel-ready” federal projects, of which there are many, from repairing bridges to
completing roads; and to help the cash-strapped states and municipalities that account for two-thirds
of government infrastructure spending. This newspaper (which thinks the rules of the debt-brake are
excessively rigid) would prefer a bigger plan. But this would be a start. Germany should do it now.

31
The Wall Street Journal Americas, 4-jun-15
La economía de España crece, pero los ciudadanos no sienten la recuperación

¿A qué atiende éste fenómeno?

ALCORA, España—Luego de casi un año de estar desempleado, César Mahiques tuvo la suerte de
conseguir un empleo como gerente de una fábrica en esta ciudad conocida por la manufactura de
baldosas de cerámica. El problema: su sueldo era 50% más bajo que en su empleo anterior.

La mitad de sus ingresos son destinados a pagar deudas, lo que puso fin a su estilo de vida de clase
media. El año pasado debió cancelar las vacaciones familiares para poder reparar su auto.

Las exportaciones de baldosas de la fábrica están en pleno auge, dice. Pero “llego muy justo a fin de
mes”, agrega.

Los sentimientos encontrados de Mahiques pueden ser representativos de los de España, en

momentos en que el país sale con esfuerzo de la recesión más larga de la posguerra en Europa. Los
exportadores españoles están ganando participación de mercado dentro de Europa y más allá. Pero la
forma en que lo están haciendo es reduciendo sus costos y vendiendo a un precio menor. Y las
consecuencias de esto son salarios deprimidos para los trabajadores españoles, lo que les hace más
difícil escapar de las pesadas deudas que fueron las raíces de la crisis.

A las autoridades europeas les gusta promover el regreso de España a la senda del crecimiento como
una historia de éxito, pero muchos españoles dicen que no sienten la recuperación. La economía ha
estado creciendo durante siete trimestres consecutivos, con una expansión de 2,7% en el año que
terminó en marzo. Sin embargo, la tasa de desempleo es de casi 24% y una reciente encuesta de la

32
Unión Europea descubrió que 97% de los españoles aún consideran que la situación económica es
“mala”. Más de 40% de los españoles encuestados por el estado el año pasado dijeron que no tenían
ahorros en efectivo para hacer frente a algún imprevisto y que no podían pagar unas vacaciones de
una semana.

Otros países de la periferia de la zona euro también tienen problemas para sostener sus
recuperaciones y superar una de sus mayores debilidades, una desventaja competitiva frente a
economías más eficientes.

César Mahiques consiguió trabajo como gerente de una fábrica de baldosas de cerámica en Alcora
después de pasar mucho tiempo desempleado. ANTONIO HEREDIA PARA THE WALL STREET JOURNAL

Portugal e Irlanda, como España, han atravesado años de un doloroso ajuste de cinturón que ha
ayudado a convertir crecientes déficits de cuenta corriente en modestos superávits. Pero a medida
que las tres economías repuntan, su consumo creciente de bienes importados las hace correr el riesgo
de que sus balances vuelvan a territorio negativo y están sumando grandes cantidades de deuda
extranjera, dijo Zsolt Darvas, un investigador sénior de Bruegel, un centro de estudios independiente
con sede en Bruselas.
Países como Francia e Italia afrontan problemas de costos laborales, menor consumo, burocracia o
falta de innovación.
Aún en economías europeas que están creciendo, millones de familias están limitadas por menores
ingresos y deudas altas. En España, el ingreso promedio de los hogares cayó 13% entre 2008 y
comienzos del año pasado, según el Instituto Nacional de Estadística.

Cuando los ingresos bajan, los hogares y las empresas deben dedicar una mayor parte de su dinero a
pagar los intereses de préstamos, que no se reducen. El Banco de España reportó que entre 2012 y el
año pasado, esos pagos redujeron el ahorro de los hogares a casi cero.

“Es como si llevaras una mochila muy pesada, y conforme pasan los años te vuelves cada vez más
flaco y a la mochila cada vez la notas más pesada”, dijo Juan Carlos Ureta, presidente del directorio
de Renta 4 Banco SA, un banco español y firma de corretaje.

33
La economía española, sumando los sectores privado y público, tiene uno de los mayores niveles de
deuda del mundo, casi tres veces la producción económica anual del país. Más de la mitad del pasivo
es adeudado a acreedores extranjeros, por lo que el país se vuelve vulnerable a la volatilidad de los
mercados financieros internacionales.

Los temores de que la recuperación en toda la zona euro pudiera quedar estancada por un período
sostenido de precios decrecientes llevaron al Banco Central Europeo (BCE) a intervenir en marzo, al
imprimir dinero para comprar activos como bonos gubernamentales. Los precios al consumidor en el
bloque de 19 países habían caído 0,1% en el año previo, incluido un descenso de 0,7% en España.

La política ha reducido la cotización del euro, lo que les da esperanzas a los exportadores europeos e
impulsa los ánimos de las empresas. En mayo, los precios al consumidor en la zona euro crecieron a
una tasa anual de 0,3%. De todos modos, la mayoría de los economistas dudan de que las medidas
puedan elevar la inflación a niveles cercanos a la meta del BCE de casi 2% anual.

Una importante parte de la estrategia para la recuperación de España ha sido impulsar las
exportaciones, que ascendieron a casi 33% del PIB a fines del año pasado, frente al 26% del PIB antes
de la crisis, aunque entonces la economía era más grande.

Las baldosas, para baños y cocinas, están entre los rubros de mejor desempeño. Las exportaciones
crecieron alrededor de 10% anual entre 2011 y 2013, antes de desacelerarse a 3% en 2014.
La industria de baldosas, concentrada en la costa del Mediterráneo, es un microcosmos del auge, la
crisis y la recuperación a medias de España.

La región experimentó una burbuja inmobiliaria muy intensa, que alimentó el empleo y los salarios en
las industrias relacionadas a la construcción. Empleados de fábricas conducían
autos BMW comprados a crédito.

La crisis después de 2008 golpeó duro a la región. De las 207 fábricas de baldosas, 56 cerraron,
según ASCER, un grupo comercial. Se perdieron más de 12.000 empleos, 47% del total. El desempleo
en Castellón, que se acercaba al 6% antes de la crisis, llegó a 31% hace dos años. Ahora es de 26%.

Mahiques, un ingeniero industrial, trabaja en el sector desde los años 90. A lo largo de 16 años, su
salario creció más de cinco veces. Compró un auto mejor y viajaba a destinos lejanos de vacaciones.
En 2007, obtuvo una segunda hipoteca para comprar una casa más grande y vender la que tenía. “Nos
dejamos llevar por esa vorágine”, dice el español de 46 años.

Cuando el mercado inmobiliario se derrumbó, vender la casa se volvió imposible. En 2012, Mahiques
perdió su empleo. Ahora, es gerente de otra fábrica de baldosas con un sueldo mensual de 2.000
euros frente a los 4.000 que ganaba antes. Salir a comer afuera se volvió una rareza.

34
“Pasas de una forma de vida cómoda, estable donde te puedes permitir comprar algo de ropa aunque
no la necesites, te puedes permitir salir de vez en cuando con la familia….”, señala. “Todo eso
desaparece. Los ingresos vienen justos para cubrir los gastos, nada más”.

35
The Wall Street Journal Americas, 14-jul-15
Grecia y los acreedores, con dudas, esperan que la tercera sea la vencida

¿Funcionará el garrote para remediar los problemas de Grecia?

ATENAS—Los detalles del nuevo plan de rescate de Grecia están pendientes, pero numerosos
economistas ya dudan que vaya a funcionar mejor que los dos anteriores.

El programa, que incluiría el otorgamiento de hasta 86.000 millones de euros (US$96.000 millones)
en financiamiento adicional para Grecia, podría tardar varias semanas en completarse, dijeron
funcionarios europeos. Muchas cosas pueden salir mal antes y la salida de Grecia de la zona euro —
que en la última semana estuvo más cerca que nunca— sigue siendo un riesgo latente.

Los lineamientos de un acuerdo, sin embargo, ya son claros.

El plan reitera las características centrales de los rescates de 2010 y 2012. A cambio del paquete, los
acreedores de Grecia, otros gobiernos de la zona euro y el Fondo Monetario Internacional, exigen un

36
severo ajuste fiscal y reformas de libre mercado. Se supone que la deuda total de Grecia caiga con el
tiempo gracias a una combinación de austeridad fiscal, la reanudación del crecimiento económico e
ingresos obtenidos por grandes privatizaciones.

El énfasis sigue puesto en la austeridad fiscal porque los acreedores creen que las estrictas metas
presupuestarias son la clave para que Grecia pague lo que les adeuda y pueda volver a financiarse en
los mercados de bonos.

Tanto la Unión Europea como el gobierno griego de ese entonces manifestaron el año pasado que el
rescate estaba finalmente dando frutos. Grecia acudió a los mercados de capitales y la economía
empezó a crecer, aunque a partir de una base muy deprimida.

La buena noticia fue efímera. Los inversionistas huyeron de la deuda griega mientras el gobierno tenía
problemas para implementar las arduas condiciones impuestas por los acreedores. Aumentó la
incertidumbre política y la economía volvió a entrar en recesión a comienzos de año.

Aunque las duras medidas de austeridad impuestas entre 2010 y 2014 redujeron considerablemente
el déficit fiscal, el derrumbe de la economía trajo como consecuencia que se elevara la relación
deuda/Producto Interno Bruto, un indicador de solvencia. El colapso del PIB y del empleo durante
estos años ha erosionado el apoyo público para el tipo de reformas de mercado que la mayoría de los
economistas consideran necesarias para que Grecia prospere dentro del euro.

Los detractores, un grupo que incluye a muchos economistas y algunas autoridades, han lanzado una
serie de críticas a los anteriores programas de rescate. Entre las acusaciones figuran que la escala y el
ritmo de la austeridad fiscal representaron una sobredosis de ajuste imposible de digerir para la
esclerótica economía y el inestable sistema político griego. Las previsiones de crecimiento,
recaudación tributaria e ingresos provenientes de las privatizaciones pecaron de un exceso de
optimismo. Las reformas económicas terminaron siendo relegadas a un segundo plano por los
recortes fiscales. Por si esto fuera poco, reformas como la desregulación del mercado laboral no
pudieron resolver problemas idiosincrásicos de Grecia, como la debilidad de la administración pública
y la lentitud del sistema judicial.
Los defensores de los programas, incluyendo muchos líderes europeos y funcionarios del FMI,
responden que el principal problema es que los gobiernos griegos no asumieron la responsabilidad
de llevar adelante el programa.

Algunos economistas dicen que el nuevo plan tropezará con las mismas piedras. “Es sólo una
continuación de paquetes de políticas fallidas y, en todo caso, es peor”, dice Charles Wyplosz,
profesor de Economía del Instituto Universitario de Altos Estudios Internacionales de Ginebra. “No
funcionó y no va a funcionar”.

37
Uno de los mayores problemas, según los analistas, es que Europa ya no trata de persuadir a Grecia
de que sus recetas son buenas para el país, algo que pocos griegos creen. En lugar de reclamar a los
políticos locales que asuman la responsabilidad de llevar a cabo las reformas, Europa ha optado por la
coerción.

PETROS GIANNAKOURIS/ASSOCIATED PRESS

En los últimos días, líderes y ministros de Finanzas de la zona euro le han dejado en claro a Atenas
que sólo un cumplimiento total impedirá su expulsión del euro.

Los líderes europeos, furiosos con el gobierno del primer ministro Alexis Tsipras, han hecho
demandas punitivas sin precedentes, desde reclamar que los inspectores del rescate puedan vetar
leyes griegas hasta amenazar, como propuso Alemania, con que Grecia fuera suspendida
temporalmente del bloque.

“Esto ya es personal. En el centro de este acuerdo están el castigo y la humillación”, afirma Megan
Greene, economista jefe de Manulife Asset Management. El lenguaje empleado con Grecia “es el que
se usaría con un niño travieso”, observa.

Que los acreedores hayan recurrido a la coacción para imponer las condiciones del rescate podría
ahondar el sentimiento de victimización de los griegos, que podrían cumplir sólo a medias con el
acuerdo a medida que pase el tiempo.
“El enfoque básico es que tenemos que obligar a los grie gos a hacer lo que más les conviene. El nivel
de éxito será el mismo (que antes), es decir muy escaso”, manifiesta Daniel Gros, director del Centro
de Estudios de Política Europea. Gros sostuvo que el plan, a pesar de sus deficiencias, podría
funcionar si pone fin a la angustia sobre el futuro de Grecia como miembro de la zona euro. “Si la
incertidumbre se puede reducir, entonces creo que el crecimiento podría reanudarse, aun cuando no
se implemente casi nada más que la parte fiscal del programa”, asevera.
Una preocupación predominante es la suerte de los bancos. El sistema financiero está congelado y
necesitará cirugía mayor para recuperarse después de un período marcado por un deterioro de su

38
cartera de créditos y una fuga masiva de depósitos. El período de convalecencia es otra fuerza
negativa en una economía en recesión.

Los bancos griegos han permanecido cerrados desde el 28 de junio y el Ministerio de Finanzas
informó que no abrirán sus puertas hasta al menos el jueves.

Los bancos necesitan una recapitalización más rápida y audaz que la que Europa les ofrece
actualmente, dice Gros. “Los acreedores tendrán que cumplir lo prometido en este punto. Si no lo
hacen, estarán saboteando su propio programa”, advierte.

Al igual que los planes de rescate anteriores, el objetivo es poner la deuda de Grecia como proporción
del PIB en una trayectoria descendente. Los cálculos, sin embargo, parecen forzados. La única razón
que impide que la deuda griega se dispare es que los prestamistas estiman que Grecia recaudará
50.000 millones de euros gracias a las privatizaciones y que ese dinero será destinado en su mayor
parte a pagar deuda.

Los planes de rescate anteriores también tuvieron como supuesto grandes ingresos provenientes de
privatizaciones, de los que sólo una fracción se materializó. El problema fue y sigue siendo que Grecia
no tiene activos que pueda vender a precios tan altos en un futuro próximo, señalan los economistas.
“Va a ser una liquidación. Hay una gran probabilidad de que no puedan llegar a reunir 50.000
millones de euros”, indica Greene.

39
Portafolio, 10-jul-15
Más IVA y otros impuestos en plan de ajuste de Grecia

Discuta la propuesta del primer ministro griego al Eurogrupo

Ayer en Atenas, decenas de habitantes se manifestaron a favor de la continuación en la Eurozona.

El texto presentado ayer a la zona euro para ser discutido hasta el domingo incluye además
eliminación de exenciones, pero no se compromete con bajar gasto oficial.

Hacia las 10 p.m. (hora europea), dos horas antes del límite que le habían fijado, Grecia presentó la
propuesta de ajuste que estaría dispuesta a aplicar a cambio de un salvavidas económico de parte de
sus socios de la eurozona.

En el plan de acuerdo enviado a los acreedores contempla una reforma del sistema de pensiones y del
impuesto sobre el valor agregado (IVA).

El primer ministro, Alexis Tsipras, y su equipo de gobierno se comprometen a ahorrar del sistema de
pensiones entre un 0,25% y 0,5% del PIB en el 2015 y 1% a partir del 2016. También, elevaría el IVA de
la restauración del 13% al 23 % y reduciría la tarifa mínima del 6,5% al 6% para medicamentos, libros y
teatro. El texto recoge una reforma del sistema de pensiones que pretende ahorrar entre 0,25% y 0,50
% del PIB este año y 1% anual a partir del 2016, a través de la penalización de las jubilaciones
anticipadas y el aumento progresivo hasta el año 2022 de la edad de jubilación a los 67 años o a un
mínimo de 62 años con cuarenta de trabajo cotizado.

Asimismo, aumenta las cotizaciones de los pensionados al sistema de salud del 4% al 6%. El subsidio
para las pensiones más bajas (Ekas) se eliminaría a finales del 2020, para cuando se prevé la creación
de otras ayudas. Además se irán desmontando las pensiones complementarias gradualmente hasta
diciembre del 2019.

Respecto al IVA, además del impuesto reducido, se fija un 13% para alimentos básicos, hoteles,
energía y agua, y un 23% para el resto, incluida la restauración, a la que actualmente se le aplica un
13%.

40
Sin austeridad en el gasto
El descuento del 30% sobre el IVA, que gozan las islas del mar Egeo se eliminaría a partir de octubre
de 2015 en las más ricas y con mayor afluencia de turistas, y se exceptuará a las conformaciones
insulares más remotas. Dicho proceso se completará a finales del 2016 con medidas fiscales para
compensar a los habitantes con mayores necesidades, y recoge que la nueva tasa de IVA para los
hoteles se implementará a partir de octubre del 2015.

El plan habla así mismo un alza del 26 al 28% del impuesto empresarial, al tiempo que señala que la
nueva ley que regule los convenios colectivos debería estar lista para el último trimestre del año.

En la propuesta el Gobierno se compromete también a emprender reformas en la administración

pública, el sistema judicial y para combatir la corrupción.

El texto, sin embargo, no hace mención alguna a la reestructuración de la deuda, como pedía el
Ejecutivo. Fuentes gubernamentales, en cambio, destacaron que la propuesta griega presentada al
Mecanismo Europeo de Estabilidad (Mede) hace referencia a “las necesidades financieros del país
desde el 1 de julio del 2015 al 30 de junio del 2018, es decir, por tres años, e incluye también la
reforma de la deuda, un paquete de inversiones de 35.000 millones de euros”. El grupo parlamentario
de Syriza se reúne a primera hora de hoy para tratar las reformas, y horas después habrá una sesión
extraordinaria del Parlamento para debatir la propuesta y otorgar a Tsipras el mandato de nego ciar
con los acreedores.
La propuesta casi que calca las exigencias de la eurozona
En un análisis sobre la propuesta griega, anoche el diario español ‘El País’ destacaba que esta recoge
prácticamente todo lo que había llevado al primer ministro Alexis Tsipras a romper las negociaciones
con la eurozona y convocar un referéndum en el que masivamente los ciudadanos de su país se
manifestaron en contra de las imposiciones a cambio de un plan de salvamento.

Así mismo, advierte que hay menos ahorro en el gasto militar del que se le requería y se queda corto
en el punto de pensiones, el tema en que más han insistido los acreedores.

Las propuestas deberán ser analizadas hoy por las instituciones antes conocidas como troika y
mañana por el Eurogrupo.

La aceptación o no debe decidirse el domingo por los líderes de la eurozona. Lo cierto es que de este
paso depende si Grecia continúa o no como parte de ese selecto club.

41
The Wall Street Journal Americas, 8-jul-15
La permanencia de Grecia en la zona euro está en manos del BCE

¿Por qué la permanencia de Grecia en el euro está en manos del Banco Central Europeo (BCE)?

Mario Draghi, presidente del Banco Central Europeo. Thierry Roge/Zuma Press

FRÁNCFORT—El inminente pago de un bono que Grecia adeuda al Banco Central Europeo está
convirtiéndose en el evento posiblemente decisivo en el intento del país por mantenerse en el euro y
evitar un colapso bancario.

El 20 de julio vence el plazo para que Grecia pague 3.500 millones de euros (US$3.840 millones) en
bonos en poder del BCE. El gobierno de Atenas no tiene los recursos y sin una inyección de sus
principales acreedores —otros gobiernos de la eurozona y el Fondo Monetario Internacional— casi de
seguro no tendrá el dinero a tiempo.

Los líderes de la zona euro fijaron el domingo como fecha límite para presentar el borrador de un
nuevo acuerdo de financiación, el cual tendría que incluir reformas que se habían descartado en los
últimos meses, dijo el martes la canciller alemana, Angela Merkel. Para hacer más digerible un pacto
que en su mayor parte contradice los resultados de un referendo que rechazó en forma arrolladora
nuevas medidas de austeridad, la zona euro podría buscar formas de hacer que la deuda griega sea
sostenible, añadió Merkel después de una reunión con los líderes de los otros 18 países que integran
la unión monetaria. Tales negociaciones, que no incluirían recortes del valor nominal de la deuda
griega, tendrían que ocurrir después de que se llegue a un acuerdo sobre reformas y recortes fiscales,
enfatizó la líder germana.

El no pago de la deuda griega con el BCE generará una enorme presión sobre el presidente de la
entidad, Mario Draghi, por parte de su consejo de gobierno, para que deje de aceptar la deuda
respaldada por el gobierno griego como garantía de los préstamos de emergencia a los bancos del
país. Si no encuentra un colateral alternativo, el sistema bancario de Grecia enfrentará el colapso
inmediato, a menos que el gobierno griego, el BCE o el resto de la zona euro lleguen a un arreglo.

42
Si Grecia no puede financiar sus bancos en euros, se verá forzada a mantenerlos a flote usando una
divisa nacional. Eso hace que el retiro de la liquidez del BCE sea un posible catalizador de la salida de
Grecia del euro.

Un alto funcionario del BCE señaló que el organismo no tendrá más remedio que cerrar el grifo para
los bancos griegos si Atenas no paga el 20 de julio. “Eso sería una quiebra estatal”, dijo el director del
banco central de Austria, Ewald Nowotny, en una entrevista para la televisión austríaca el lunes. “En
esta situación, no podría seguir siendo posible que el BCE provea más liquidez”, añadió.

Sin embargo, es imposible discernir qué tan rápido actuará el BCE a partir de los comentarios de sus
autoridades.

La liquidez a la que se refiere Nowotny son los préstamos de emergencia por 89.000 millones de
euros suministrados a los bancos griegos a través del Banco de Grecia. El lunes, el BCE mantuvo el
límite sobre tales préstamos que impuso el 28 de junio. En una advertencia para Atenas, no obstante,
la entidad incrementó el monto de la garantía que los bancos griegos deben proveer para seguir
recibiendo tal liquidez. La medida tuvo un efecto práctico mínimo debido a que los bancos, de
momento, no tienen inconvenientes para cumplir con los nuevos requisitos. La medida, no obstante,
resaltó la impaciencia del BCE con la falta de avance de las negociaciones de un paquete de rescate
para Grecia.

Los gobiernos de la zona euro también han marcado en su calendario el 20 de julio como el plazo
crítico para el futuro de Grecia en el euro. “La puerta de la negociación sigue abierta, pero al mismo
tiempo esa puerta es altamente condicional y creo que se nos está agotando el tiempo, la fecha límite
es el 20 de julio”, dijo el martes el ministro de Finanzas de Finlandia, Alexander Stubb, durante una
reunión de los ministros de Hacienda de la zona euro en Bruselas.

Grecia también debe pagar un bono de 3.200 millones de euros al BCE el 20 de agosto, pero el 20 de
julio es considerado como el mayor obstáculo puesto que un rescate probablemente cubra deudas
con vencimientos posteriores.

43
Una cesación de pagos de la deuda que vence el 20 de julio no sería inédita para Grecia. El país
reestructuró cerca de 200.000 millones de euros en bonos en manos de inversionistas privados en
2012 y no realizó el pago de un préstamo de 1.550 millones de euros al FMI el 30 de junio.

Grecia “no tenía nada que perder al no pagarle al FMI” o reestructurar la deuda privada, dice Jonathan
Loynes, economista de la consultora londinense Capital Economics. “Siempre y cuando el BCE siga
apoyando (a los bancos griegos) día tras día, hace que la situación sea un poco distinta”.

Una cesación de pagos de los bonos del BCE ocasionaría complicaciones adicionales debido a que sus
estatutos le prohíben financiar gobiernos. Los más conservadores al interior del banco central
observan con recelo la dependencia de los bancos griegos de los préstamos de emergencia del BCE y
considerarían una cesación de pagos como la gota que colma el vaso.

El escenario más complicado para Draghi es si Grecia y los acreedores se acercan a un acuerdo de
rescate, pero no logran concretarlo a tiempo para que Atenas pague los 3.500 millones de euros el 20
de julio. El BCE tendría entonces dos alternativas poco atractivas: cortar la liquidez a los bancos y
forzar una salida de Grecia del euro o concederles a los políticos unas semanas más para completar
las negociaciones y correr el riesgo de socavar su credibilidad.

Las normas del BCE y los bonos griegos que posee ofrecen cierta flexibilidad que el organismo podría
aprovechar, si desea darles al gobierno griego y sus acreedores más tiempo para completar un
acuerdo de rescate.

El contrato del bono estipula un período de gracia de 30 días, que es normal en estos casos, antes de
que el incumplimiento se convierta en una cesación de pagos legal, indicaron fuentes al tanto de los
detalles técnicos de la deuda. Sin embargo, tal distinción técnica no cambiaría en mucho la
percepción de que Grecia se quedaría sin dinero y que su garantía respaldada por el Estado no tendría
ningún valor. “Las lecciones (que se desprenden de la crisis de la deuda griega) es que los plazos
nunca son finales y justo cuando usted cree que se quedaron sin opciones”, las autoridades
encuentran alternativas, dice Loynes.

El BCE tiene parte de la culpa del dilema que afronta. Compró bonos soberanos griegos, así como los
de Portugal, Irlanda, España e Italia, como parte de un programa de adquisiciones temporales y
limitadas lanzado en 2010, el cual buscaba aliviar tensiones en los mercados financieros. El banco
central compró más de 200.000 millones de euros en bonos bajo este programa, el cual no logró
prevenir el deterioro de muchos mercados de deuda de la zona euro. La entidad todavía tiene cerca de
20.000 millones de euros en bonos griegos en su portafolio provenientes de ese programa.

Un programa más osado de compra de bonos por parte del BCE lanzado en 2012 generó un impacto
mucho mayor en los mercados, tanto así que el organismo no ha tenido que activarlo. La mera

44
presencia de un plan ilimitado fue suficiente para aliviar los temores de un rompimiento de la
eurozona y alentar un auge duradero de los mercados de bonos de los países del sur de Europa.
Grecia, sin embargo, sigue siendo incapaz de acudir a los mercados en busca de financiamiento.

45
The Wall Street Journal Americas, 7-jul-15
El poderío de Alemania divide a la Unión Europea

Describa el dilema que enfrenta Angela Merkel frente a la crisis de Grecia

La canciller alemana, Angela Merkel, junto al primer ministro de Grecia, Alexis Tsipras. Alain
Jocard/Agence France-Presse/Getty Images

BERLÍN—Bajo el domo de cristal del Reichstag, el Parlamento alemán, el líder izquierdista de oposición
Gregor Gysi acusaba a la canciller Angela Merkel de lastrar a Grecia con una tasa de desempleo
asombrosa, recortes salariales devastadores y “comedores de beneficencia tras comedores de
beneficencia”.

Merkel estaba sentada a unos pocos metros, con un rostro inexpresivo mientras revisaba los
mensajes en su teléfono inteligente.

El poder de Merkel aparenta ser cada vez más intocable después de pasar una década como canciller,
tanto dentro de Alemania como en Europa. No obstante, ahora que el rechazo de los griegos a las
exigencias de los acreedores para otorgar un nuevo paquete de financiamiento representa el mayor
desafío a la integración europea en décadas, los riesgos al proyecto europeo provenientes del ascenso
de Alemania como el país más poderoso del continente se han vuelto evidentes.

“No queremos ser una colonia de Alemania”, dijo el viernes Pablo Iglesias, el líder de Podemos, el
partido español que se opone a las medidas de austeridad. El domingo, luego de que quedó claro que
los griegos habían optado por el “No”, el líder populista italiano Beppe Grillo dijo que “ahora Merkel y
los banqueros tendrán cosas para meditar”. Merkel viajó el lunes a París para sostener reuniones en
medio de señales cada vez más nítidas de que Francia está resistiendo la línea dura que Berlín ha
adoptado con Grecia.
“Lo que está ocurriendo ahora es una derrota para Alemania en particular, mucho más que cualquier
otro país”, dice Marcel Fratzscher, director del Instituto Alemán de Estudios Económicos, un centro de
estudios de Berlín. “Alemania, a fin de cuentas, ha ayudado a determinar la mayoría de las decisiones
europeas de los últimos cinco años”.

46
Los funcionarios alemanes confiesan, en privado, que a veces les cuesta creer que su país tenga un
mayor impacto en la mayoría de los debates sobre políticas europeas que el Reino Unido o Francia,
pese a contar con una débil presencia militar y un público centrado en los asuntos internos. En
realidad, este parece ser el momento de mayor influencia alemana desde el fin de la Segunda Guerra
Mundial.

Analistas de centros de estudios, diplomáticos y políticos alemanes consideran el ascenso germano

como algo positivo. Señalan que la estabilidad, la paciencia y una disciplina ligada a reglas
previamente establecidas que muestra el gobierno alemán son, precisamente, las virtudes que
necesita Europa en una época turbulenta. Alemania, con una economía que depende de las
exportaciones y una identidad nacional fraguada en una historia conflictiva, es el país que tiene más
que perder si se desmorona la integración europea y está abocada a fortalecer la unión, sostienen.

La popularidad de Merkel no ha decaído en Alemania, pese a la crisis griega, y se mantenía en 67% en

una encuesta publicada a fines de junio. No obstante, si la canciller decide ofrecer zanahorias
políticas para mantener a Grecia en la zona euro, sería duramente criticada. Apenas 10% de los
alemanes apoya que se otorguen nuevas concesiones a Grecia, indicó un sondeo divulgado la semana
pasada.

El poderío alemán también genera tensión al interior de la Unión Europea, una alianza que se forjó
como una sociedad entre iguales y que ahora tiene problemas para acomodar el creciente dominio de
uno de sus miembros.

47
Después de cada crisis en la que Merkel asume el papel de encargada de resolver el problema, el
mensaje para muchos europeos es que a pesar de hablar incansablemente de un “proyecto europeo”,
quienes están a cargo son los alemanes y los burócratas sin rostro de Bruselas.

Es probable que la reacción en contra de Alemania crezca si se agrava la crisis de la zona euro y las
políticas de Berlín se vuelven más enérgicas.

El ceño fruncido del ministro de Finanzas alemán de 72 años, Wolfgang S chäuble, apareció en algunos
de los afiches que instaban a los electores griegos a rechazar las peticiones de los acreedores. “Ha
estado chupando tu sangre durante cinco años. Es hora de decir NO”, rezaba la pancarta.

“Quieren humillar a Grecia y enviar una señal de advertencia a España, Portugal e Italia”, dice Hilario
Montero, un jubilado que acudió hace poco a una manifestación en apoyo a Grecia en Madrid,
refiriéndose a Berlín y Bruselas. “El mensaje es que está prohibido cruzar los límites que fijaron”.

El poderío alemán polariza a Europa. Merkel es popular entre la clase dirigente europea, aunque los
políticos populistas la acusan de estar formando un “Cuarto Reich” dominado por el capitalismo
alemán.

Una encuesta divulgada en junio mostró que Merkel era la segunda política más reprobada por los
españoles después del presidente ruso Vladimir Putin, con un nivel de desaprobación de 54%. Merkel,
no obstante, también obtuvo uno de los mayores niveles de aprobación, con 39%, por encima de los
líderes de Italia, la Comisión Europea y Naciones Unidas.

Grecia, no obstante, representa la prueba más directa a la Europa de Merkel. Su gobierno jugó el
papel protagónico a la hora de dar forma a las exigencias de medidas de austeridad y reformas
económicas impuestas para obtener fondos de rescate de la zona euro y fue la voz más influyente que
se opuso a una reestructuración de la deuda griega. La prensa española la apodó “la inspectora”.

La forma en que Alemania ha determinado la respuesta europea a la crisis griega ha desatado duras
críticas en Francia, que se han vuelto populares en los políticos de la extrema derecha y la extrema
izquierda en un país cuya influencia antes excedía a la de su vecino. En una encuesta publicada en
diciembre, 74% de los entrevistados dijeron que la influencia de Alemania en la política de la UE era
excesiva.

Marine Le Pen, la líder del partido de extrema derecha Frente Nacional, dijo en una entrevista con la
revista alemana Der Spiegel que Merkel “quiere imponer algo sobre el resto que conducirá a la
explosión de la Unión Europea”.

48
El deterioro de la crisis griega ha abierto grietas en el consenso de la clase dirigente europea. El
presidente francés, François Hollande, del Partido Socialista, enfrenta una rebelión de miembros de su
mayoría parlamentaria que lo acusan de acceder a las medidas de austeridad impulsadas por
Alemania y abandonar su promesa electoral de 2012 de buscar políticas que estimulen el crecimiento
en Europa.

No obstante, políticos y destacados comentaristas en Alemania creen que un rol más protagónico de
Alemania en Europa es el curso responsable a seguir. “En términos políticos y económicos, los países
estables no se pueden esconder”, dijo hace unos meses el ministro de Relaciones Exteriores alemán,
Frank-Walter Steinmeier. “Alemania es demasiado grande e importante para asumir un papel marginal
en los asuntos internacionales”.

El connotado politólogo berlinés Herfried Münkler publicó en marzo un libro que refleja la forma de
pensar de la élite alemana en temas internacionales. Alemania, escribió, tiene el deber de liderar a
Europa porque ni Bruselas ni ningún otro país de la UE es lo suficientemente fuerte para hacerlo. En
una entrevista reciente, Münkler añadió que Alemania liderando a Europa por su cuenta “no es una
solución de largo plazo”. Las encuestas muestran que los alemanes no quieren asumir una mayor
responsabilidad internacional. Además, resaltó, el posible ascenso de un partido populista en
Alemania, algo que ya ha ocurrido en casi todos los países vecinos, desde Polonia y Holanda a Francia,
reforzaría la retórica nacionalista en Alemania y aumentaría la aversión del resto de Europa hacia el
liderazgo germano.

Esa es la razón por la cual el actual enfrentamiento con Grecia es crucial para el futuro del lugar de
Alemania en Europa, dicen los analistas. Si Merkel da el visto bueno a un nuevo paquete de ayuda a
Atenas, enfrentará la ira de la derecha alemana y alentará el incipiente movimiento anti UE en el país.
Si Grecia abandona el euro, Merkel será señalada como la culpable de un episodio que polarizó la UE.
“Si Grecia deja la zona euro, esto podría ser considerado en algún momento como el comienzo del fin
del proyecto de integración europea”, advierte Claudia Major, analista de seguridad del Instituto
Alemán de Asuntos Internacionales y de Seguridad.

49
The Wall Street Journal Americas, 2-jul-15
Controles de capital paralizan la economía griega

Describa el “corralito” griego y su impacto para los diversos actores de la economía

ATENAS—En un cajero automático bajo la Acrópolis, Angeliki Andreaki se aferraba a su tarjeta débito
con las dos manos. Paga sus cuentas en efectivo y su arriendo de 330 euros y una factura del teléfono
de 39 euros vencían el miércoles. “Tsipras ha convertido a este país en Corea del Norte”, dijo la mujer
de 83 años sobre el primer ministro de Grecia, mientras sacudía la cabeza. “No puedo creer que a mi
edad tenga que hacer fila para recibir efectivo racionado”.

La anciana retiró el máximo permitido de 60 euros (US$67,08) y se fue directo a pagar la factura del
teléfono. Dijo que volvería durante cinco días consecutivos para retirar el dinero del alquiler.

Su caso ilustra lo que ha pasado a ser la vida cotidiana desde que Grecia cerró sus bancos e impuso
controles de capital para prevenir la fuga de dinero del país.

El congelamiento del sistema bancario griego es el momento más dramático de la crisis de deuda que
ya cumple cinco años, y tal vez sea el más importante. Desde el lunes 29 de junio, los griegos
solamente pueden retirar 60 euros al día y no pueden transferir fondos fuera del país. El resultado es
que la vapuleada economía sufre un nuevo apretón. Puede que el país nunca regrese por completo al
euro, la moneda que adoptó hace más de una década.

Cuánto tiempo durará el dinero que queda y cuán inquietos se volverán los griegos serán factores
vitales en el referendum del domingo en el que los ciudadanos votarán sobre las exigencias de los
acreedores de más austeridad a cambio de más financiación. Los analistas creen que mientras más
restringidos se sientan, más probable es que los electores voten por el “Sí”.

50
Hasta el miércoles, el sistema bancario de Grecia tenía cerca de 1.000 millones de euros en efectivo,
según una persona al tanto. Incluso con el límite de 60 euros diarios sobre los retiros en cajeros
automáticos, “es cuestión de unos pocos días” antes de que el dinero se acabe, añadió la fuente.

Los griegos utilizan el poco efectivo que tienen en compras de productos básicos. Myrto
Papadopoulos para The Wall Street Journal

El miércoles, numerosos cajeros automáticos en el centro de Atenas tenían filas constantes de gente
esperando retirar su límite diario. Los comerciantes dicen que la gente gasta menos, los mayoristas
no pueden pagar sus suministros y los exportadores extranjeros prefieren no hacer transacciones con
sus contrapartes griegos.

Ryanair Holdings PLC, la mayor aerolínea de bajo costo de Europa, que vuela a Atenas, Tesalónica y
otras ciudades griegas, informó el martes que aceptaría efectivo por los pasajes en los aeropuertos
griegos porque los clientes han tenido problemas para pagar con tarjetas de débito. Ryanair tiene su
sede en Irlanda y los pagos electrónicos en el extranjero están prohibidos.

“La peor pesadilla en lo que se refiere a la comunidad empresarial se ha hecho realidad”, dijo
Constantino Michalos, presidente de la Cámara de Comercio e Industria de Atenas. Michalos tiene un
negocio mayorista de alimentos y 65% de su línea de productos es importada. A partir de esta
semana, los proveedores extranjeros dejaron de enviar productos, dejándolo con unos 20 días de
inventario. “Tengo la capacidad y los fondos necesarios en mi cuenta bancaria para importar”,
aseveró, pero “no se me permite hacer una transferencia electrónica”.

La crisis de liquidez de Grecia golpea primero a los pequeños comerciantes. Christos Georgiopoulos
posee un supermercado gourmet en Plaka, un pintoresco barrio de Atenas frecuentado por los
turistas. Vende champán y patas de cangrejo rusas, pero nadie está comprando. “No he tenido un solo
cliente en dos días”, lamentó el miércoles. Georgiopoulos está cerrando su tienda y dice que no sabe
cuándo la reabrirá. Obsequió algunas patas de cangrejo a sus empleados y llevó algunas a su casa.
“No le he pagado a mi personal y no sé si, y cuando, lo haré”, añadió.

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El efectivo es rey. “Ahora, casi todos los titulares de tarjetas van al cajero automático todos los días”,
explica Stefanos Kotronakis, ejecutivo del proveedor de procesamiento de pagos ACI Worldwide en
Atenas, que opera sistemas que potencian los cajeros automáticos. “El efectivo tiene ahora un valor
más alto”, resalta.

Ellie Tzortzi, socia de una firma de diseño digital y de investigación de mercado con sede en Viena,
está volando a Atenas este fin de semana para pagar a sus empleados en efectivo. “La última vez que
viajé con un fajo de billetes para pagar el sueldo de alguien fue hace 10 años en Kosovo”, observó.

Los bancos griegos están en una situación desesperada. Su colchón de efectivo es mínimo y han sido
incapaces durante meses de conseguir crédito en los mercados internacionales. Cuando los
depositantes quieren retirar efectivo, como lo han hecho en tropel desde comienzos de año, no tienen
otro remedio que recurrir al Banco Central Europeo para obtener préstamos de emergencia. El BCE, sin
embargo, congeló esa línea de crédito el domingo pasado. Es muy poco probable que la reactive sin
un acuerdo integral entre Grecia y sus acreedores europeos.

Si los griegos se pronuncian a favor de un acuerdo, Tsipras, que ha hecho campaña por el “No”,
seguramente renunciará como primer ministro. La formación de un nuevo gobierno y la negociación
de un pacto podría tomar tiempo. Un triunfo del “No” dejaría a Grecia y a Europa en posiciones aún
más distantes.

Por ahora, las penurias causadas por los controles de capital son parcialmente mitigadas por la gran
cantidad de efectivo en circulación, en las billeteras y guardado debajo de los colchones.
Desde enero hasta finales de mayo, el Banco de Grecia había emitido alrededor de 45.000 millones de
euros en billetes, muy por encima de su asignación normal de 18.000 millones, según datos del
banco central. No está claro cuánto de ese dinero sigue en el país.

“No se pueden renovar los inventarios”, dijo Michalos, el presidente de la Cámara de Comercio. “En
una semana, dos semanas, tres semanas, estarán agotados”.

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The Wall Street Journal Americas, 16-jun-15
Grecia mantiene en vilo a la zona euro

Describa en qué consisten los márgenes de ansiedad en la eurozona

BERLÍN—Mientras Grecia se dirige hacia una colisión con sus acreedores a fines de junio, la canciller
alemana, Angela Merkel, enfrenta una de las decisiones más difíciles de su carrera: permitir una
cesación de pagos del país heleno o flexibilizar las reglas del paquete de rescate y arriesgar una
insurrección política en Alemania.

El rechazo de Grecia a las condiciones impuestas por sus acreedores para proveer asistencia, que el
primer ministro Alexis Tsipras reiteró el lunes de manera contundente, presagia un probable
enfrentamiento en la cumbre europea prevista para el 25 de junio —si es que no se da antes—,
cuando Merkel o Tsipras deben dar un brusco giro para mantener con vida el plan de rescate.

No será fácil. Tsipras indicó el lunes que Grecia podía esperar hasta que “las instituciones se adhieran
al realismo” y añadió que “sólo cabe sospechar motivos políticos detrás del hecho de que las
instituciones insistan en nuevos recortes a las pensiones”. Un alto funcionario del gobierno aclaró más
tarde que los griegos estaban dispuestos a regresar a la mesa de negociaciones cuando los invitaran.

Las preocupaciones sobre un contagio de la crisis griega a otros países regresaron el lunes a los
mercados. Los inversionistas están reduciendo sus posiciones en bonos de los países de la periferia
de la zona euro y las deudas de España, Italia y Portugal se debilitaron drásticamente, extendiendo la
caída de la semana pasada. Los rendimientos del bono soberano de España a 10 años subieron 0,13
punto porcentual para ubicarse en 2,37%, mientras que los bonos de los gobiernos de Italia y Portugal
treparon a 2,32% y 3,21%, respectivamente. La rentabilidad de la deuda aumenta cuando los precios
caen.

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La deuda de los países periféricos “es una operación de alto riesgo en este momento, tomando en
cuenta el potencial para una ola de ventas prácticamente ilimitada”, en caso de que Grecia entre en
cese de pagos, dijo Vincent Juvyns, estratega de mercado global de J.P. Morgan Asset Management,
que supervisa activos del orden de los US$1,7 billones. La firma ha reducido sus tenencias de esos
bonos.

El país más afectado ha sido España, donde los inversionistas desconfían del ascenso de dos partidos
políticos relativamente nuevos que han ganado terreno a costa de los partidos tradicionales. A
algunos les preocupa que el alza de Podemos, un partido de izquierda, amenace con revertir las
políticas de libre mercado que han transformado a España en la economía de mayor crecimiento en la
zona euro. “El riesgo político en España es el riesgo número uno”, señaló Olivier de Larouziére,
director de bonos deNatixis KN.FR -2.05% Asset Management, que gestiona unos US$330.000
millones en activos.

Un grafiti en una calle de Atenas muestra el rostro de la canciller alemana, Angela Merkel, con las
orejas de Mickey y compara la zona euro con Disney. Getty Images

Merkel ha estado tratando de convencer durante meses a Tsipras de que la única manera de que
Grecia obtenga ayuda financiera de Europa es implementar severas medidas de austeridad y reformas
económicas aprobadas por los inspectores de la Unión Europea y el Fondo Monetario Internaciona l. El
gobierno alemán, no obstante, parece cada vez más resignado a que Tsipras se niegue a aceptar tales
condiciones hasta que sea demasiado tarde.

Salvo que Grecia cambie de postura a última hora, eso significa que Merkel pronto se verá obligada a
tomar la decisión con la que Tsipras la ha confrontado durante todo el año: relajar los términos
exigidos a cambio de la asistencia o poner en peligro la estabilidad europea.

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“Angela Merkel está atrapada entre Escila y Caribdis”, dijo Jürgen Falter, politólogo de la Universidad
de Mainz, en Alemania, en alusión a dos monstruos marinos de la mitología griega. “Cualquiera que
sea su decisión, puede ser la equivocada”.

Merkel no ha comentado en público sobre la situación de Grecia desde el viernes, cuando hizo un
llamado a que siguieran las negociaciones al indicar que “cuando hay voluntad, se pueden encontrar
un camino”.

Fuentes del gobierno alemán dicen que la canciller es renuente a correr el riesgo de una bancarrota y
salida de la zona de euro de Grecia y los líderes griegos lo saben. Merkel, quien es famosa por su
cautela, estima que las consecuencias de ello son impredecibles desde el punto de vista económico,
perjudiciales en sentido geopolítico y capaces de mancillar su legado, señalan fuentes cercanas. No
obstante, financiar a un gobierno que rechaza la medicina económica que recetan sus acreedores
socavaría la credibilidad de Merkel tanto en su país como en el resto de Europa, dicen funcionarios de
Berlín.

La manzana de la discordia son las condiciones fiscales para que Grecia reciba un nuevo paquete de
ayuda de los gobiernos de la zona euro y el FMI. Los acreedores exigen que Grecia recorte las
pensiones y otros gastos públicos como el precio a pagar por extender el rescate más allá del 30 de
junio. Syriza, el partido gobernante de Tsipras, y un país cansado de las medidas de austeridad
quieren terminar con tales políticas, que en su opinión sólo han servido para ahondar la depresión
económica.

Las contrapropuestas del gobierno griego incluyen reducciones del gasto, alzas de impuestos y
reformas económicas. No obstante, los acreedores, y Alemania en particular, sostienen que no son
suficientes para dejar a Grecia en una posición sólida de largo plazo.

De no mediar un acuerdo a fines de mes, Grecia probablemente se declarará en cesación de pagos

sobre su deuda con el FMI, sus bancos corren el riesgo de perder el financiamiento del Banco Central
Europeo y el gobierno podría verse obligado a imponer controles de capital y controles al retiro de
depósitos. La escasez de euros podría obligar al gobierno a imprimir pagarés para pagar pensiones y
salarios y mantener los bancos a flote.

Los políticos alemanes de todos los sectores despotrican contra lo que interpretan como una campaña
irresponsable de los griegos para chantajear a Merkel. El vicecanciller Sigmar Gabriel, presidente del
Partido Socialdemócrata, de centro-izquierda, que es parte de la coalición de gobierno con los
conservadores de Merkel, advirtió el lunes que Grecia está poniendo a prueba la paciencia de Europa.

“Los teóricos de juegos del gobierno griego están apostando el futuro de su país”, escribió en una
columna en el periódico de circulación masiva Bild. “Están rechazando las ofertas de miles de millones

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de euros en asistencia de Europa con la esperanza de que, al fin de cuentas, no exijamos que el
gobierno griego haga algo a cambio porque todos temen demasiado una salida griega de la zona
euro”.

Si el gobierno encabezado por Syriza obliga a Berlín a ceder, eso invitaría a otros políticos populistas,
esta vez de derecha, a seguir el ejemplo y chantajear a Europa, escribió Gabriel.

El rompimiento de las negociones entre Grecia y la Comisión Europea, considerada por muchos como
el acreedor mejor dispuesto a llegar a un acuerdo, deja a Tsipras dependiendo de lo que hagan los
líderes de la UE, en especial Merkel, en la cumbre del 25 de junio. El político griego, sin embargo,
podría estar sobreestimando la voluntad de Merkel para ceder.

Volker Kauder, líder parlamentario de la Unión Demócrata Cristiana, el partido de Merkel, ha

manifestado en varias ocasiones que los legisladores alemanes sólo avalarían un nuevo paquete si
Atenas acepta las reformas aprobadas por el FMI. “El gobierno de Grecia tiene que volver a la
realidad”, dijo Kauder el lunes a la televisión estatal germana.

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The Wall Street Journal Americas, 16-jun-15
Aunque no pague, Grecia seguiría en la zona euro

Discuta las ventajas y desventajas para Grecia, de emitir una moneda paralela al euro

Manifestantes quitan una bandera de la Unión Europea con la imagen del primer ministro griego,
Alexis Tsipras, del Ministerio de Finanzas, en Atenas. Agence France-Presse/Getty Images

BRUSELAS—Sin un acuerdo a la vista sobre un renovado paquete de rescate para Grecia, algunos
estrategas económicos y monetarios están examinando una nueva hipótesis: ¿Podría el gobierno en
Atenas caer en cesación de pagos sobre sus préstamos de rescate y, de todos modos, mantener el
euro como su divisa?

La idea rompe con la creencia generalizada durante más de cinco años de crisis de deuda, en la que el
impacto de un default era visto como una forma de enviar a Grecia por un sendero inexorable de
fugas de depósitos bancarios, controles de capital y, por último, la salida de la zona euro.

Aun con el riesgo de cesación de pagos más alto que nunca, encontrar una forma para evitar que
Grecia tenga que cambiar de moneda se ha vuelto más atractivo. Le ahorraría a Europa la vergüenza
de la salida de uno de sus miembros de la zona euro y podría atenuar parte del pánico en los
mercados que probablemente seguirá a una cesación de pagos.

La semana pasada, altos funcionarios de los ministerios de Hacienda de la zona euro debatieron
brevemente la idea de mantener a Grecia en el euro a pesar de un cese de pagos, aunque muchos de
ellos tienen serias dudas sobre su eficacia, según personas al tanto de las conversaciones.
“No se trata tanto de un plan, sino de una evolución del pensamiento”, señala una persona al tanto de
las discusiones entre los acreedores de Grecia.

Los proponentes del escenario de un default sin salir del euro se ubican principalmente en dos
categorías: aquellos que creen que el golpe de una cesación de pagos temporal llevará al primer
ministro Alexis Tsipras a llegar a un acuerdo con los acreedores; y quienes sostienen que una
expulsión inmediata del euro podría generar caos en Grecia y otros países.

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“Grecia carece de la capacidad de lanzar una nueva moneda y (organizar) una salida (del euro)”, dijo
un funcionario al tanto de las conversaciones de la semana pasada.

Cualquier escenario en el que Grecia no consiga nuevos fondos de sus acreedores internacionales
probablemente contempla que el gobierno emita una especie de divisa paralela para pagar por algún
tiempo salarios y los contratos públicos, incluso si mantiene el euro como su moneda legal, dicen
expertos. “Es la respuesta simple cuando se queda sin efectivo”, dice Harold James, profesor de la
Universidad de Princeton y quien se especializa en historia financiera de Europa.

Las monedas paralelas se han usado durante siglos. A fines de la Edad Media, los comerciantes en
Florencia y Holanda pagaban a los jornaleros y proveedores locales con monedas de plata, mientras
que cerraban transacciones más grandes con oro, sin una tasa de cambio fija entre las dos.

En un mundo donde las operaciones de divisas se realizan en décimas de segundos, el manejo de dos
monedas separadas podría plantear más desafíos. La moneda paralela griega probablemente
adoptaría la forma de deuda emitida a sus propios ciudadanos.

Sin embargo, el gobierno griego enfrentaría de inmediato dudas sobre si su nueva moneda sería
alguna vez convertida a euros. Eso la asemejaría a Argentina, que entró en cesación de pagos sobre
su deuda en 2001.

Las entidades públicas que enfrentaban problemas de presupuesto emitieron una variedad de
pagarés, los cuales se hundieron por debajo del valor nominal debido a dudas sobre su solvencia y a
si la tasa de cambio frente al dólar se mantendría. No fue así.

Una complicación adicional es que Atenas dependería del Banco Central Europeo para obtener al
menos fondos de emergencia que ayuden a los bancos griegos a sobrevivir una fuga de depósitos.

Este tipo de incertidumbre llevaría probablemente a una depreciación inmediata de la nueva moneda
frente al euro, con un mercado negro en el que los euros físicos se transarían a una tasa mucho más
alta que la establecida por el gobierno.

Si, al mismo tiempo, el gobierno recurre a los controles de capital e impide que los ahorradores
retiren sus euros de los bancos, podría surgir una tercera tasa de cambio, con precios diferentes para
billetes y monedas y euros mantenidos como depósitos en los bancos. “Es muy disruptivo. La gente
no hace las transacciones que antes habría hecho, de modo que la actividad económica cae
rápidamente”, dice James.

Las empresas extranjeras podrían ser escépticas a la hora de hacer negocios con la nueva moneda,
llevando a una escasez de productos como medicinas o repuestos para autos y maquinaria.

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Tal vez más importante, mantener una divisa paralela creíble podría obligar al gobierno griego a hacer
la misma cosa contra la que está luchando: reducir el gasto público. “La única forma en la que
funcionaría es si se produce junto a un estricto programa fiscal”, dice James.

Es por eso que la mayoría de los economistas y muchos encargados de políticas creen que incluso si
Grecia sigue ese camino, al final tendrá que renunciar al euro y la moneda paralela será la que rija.

“No va a obtener los beneficios de salir del euro y tener su propia política monetaria”, señala un
funcionario que ha participado en las negociaciones sobre las finanzas de Grecia.
From the print edition: Leaders

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The Economist, Mar 7th 2015
Greece’s economy
Running on empty
Political brinkmanship (maneuvering) has exacted (taken) a heavy economic toll (fee)

¿Qué hacer para que Grecia retome el sendero del crecimiento?

A euro in hand is worth two in the bank

IN LATE February, as Greece’s new prime minister, Alexis Tsipras, reversed a crucial campaign pledge
and infuriated his left-leaning Syriza party by asking for a four-month extension of the country’s
hated bail-out, there was little sense of crisis in central Athens. Cafés were busy; streets were clogged
(blocked) with traffic.

The impression of business as usual was illusory (deceptive). The new government may have stepped
back from the impending (imminent) rift (crack) with its creditors, but its readiness to go so close to
the edge has hurt the economy and brought the state close to bankruptcy. Worse, there is scope for
more damage to be done this spring, since nothing has been settled between the Greek government
and the IMF, the European Central Bank (ECB) and the European Commission (the institutions that
speak for Greece’s creditors). Fleshing out the thin list of reforms the government has presented so
far is bound to be an agonising process.

The Greek economy had at last begun to grow again in 2014, after six years of recession had lopped
(cut) more than a quarter off GDP. Output started to increase in the first three months of last year
(compared with the final three of 2013) and growth continued into the third quarter, when GDP rose
by 0.7%, one of the best performances in the euro area.

That seems like a distant memory now. In the final three months of 2014, as elections loomed, output
fell by 0.2%. The political turbulence has buffeted (striken) the economy and public finances in three
main ways. First, anxieties about a possible “Grexit” from the euro and the forced conversion of bank

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accounts into less valuable drachmas caused a massive drain of deposits (see chart). In December and
January Greek households and businesses pulled €17 billion ($19 billion) out of banks; astonishingly
(amazingly), the outflows over these two months were bigger than those in May and June 2012, when
two elections were held and fears of a Grexit also loomed (appeared) large. The withdrawals continued
in the first three weeks of February, reportedly at a weekly rate of between €2 billion and €3 billion.

The loss of deposits, which brought Greece alarmingly close to imposing capital controls, has
undermined (damaged) the banks. They have had to turn to the Greek central bank to tap (blow)
“emergency liquidity assistance”. Since such support is kept on the shortest-possible rein (restraint)
by the ECB in Frankfurt, this means that the banks are still acutely vulnerable. With their funding in
disarray (alarm) they are in no position to help businesses by making new loans, so the shortage of
money at the banks is now affecting the wider economy.

Second, the political upheaval (disruption) has created fresh uncertainty. With Greece’s place in the
euro once again in question, domestic investors have put projects on hold and foreign investors have
been scared away. This paralysis will not abate (stop) until a lasting deal with creditors is struck that
rebuilds confidence in Greece’s long-term future within the euro area. Syriza’s climb-down in late
February has bought time but it has not brought any money from Greece’s creditors. None will be
available until the government shows that it is sincere in its promise to complete the reforms that
creditors still insist upon and that are supposed to steady both the economy and the public finances.
On the campaign trail Syriza denounced many of them as intolerable.

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Third, the political storm has induced a crisis in the public finances. Cut off from the bond markets
again and without help from official lenders, the Greek government is struggling to pay its bills. This
month is particularly tough as it has to find €1.5 billion to repay a portion of its debt to the IMF, as
well as €4.5 billion to redeem maturing Treasury bills. Even if the bills can be refinanced, money is
tight because tax revenues are down by €2 billion in January and February compared with the same
two months in 2014. Many taxpayers have simply stopped paying taxes in the hope that the new
government will be more lenient (tolerant).

Greece in graphics: the facts and the figures explained

The worse the economy does, the more the public finances will deteriorate. The government had won
permission from its creditors to run a smaller primary budget surplus (ie, excluding interest
payments) than previously planned, but that concession may now be meaningless. And if the
government responds by allowing arrears on purchases it has made to build up, as has happened in
the past that will hurt the businesses that go unpaid.

Amid the gloom, there is one piece of good news. The turmoil does not appear to have harmed
tourism bookings. The hope is that 2015 will be another good year, after the number of tourists
reached a record of 22m in 2014. But for Greece to resume its economic recovery a lot of things will
have to go right. In particular, Mr Tsipras will have to break more election promises. Even if he climbs
down completely, however, there is no way to undo the damage already done to the economy by the
events of the past few months.

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