Continuando con el caso de IBM, una vez Gerstner ingresa a IBM, se concentra inicialmente en estabilizar la situació

para 1994 y tener una estrategia de imagen ante el cliente, cambiando la percepción de los mismos de una empresa qu
estaba al servicio de los intereses de los clientes. Después de que, en los primeros meses, Gerstner se dedica a conoce
los Mainframes (servidores grandes), los cuales estaban desapareciendo del mercado. En una reunión con los ejecutiv
precios menores y que con la estructura existente, IBM no podría igualar dichos precios, sin afrontar directamente pér
plan de reducción del precio de venta de los servidores, junto con un plan de una nueva tecnología, que, en caso de no
finalmente salvó al negocio de los mainframes.

Una vez IBM llegó al primer trimestre con Gerstner (segundo del año), los resultados financieros no fueron del todo a
acumulado de 800 millones de euros. La única porción de la compañía que producía rentabilidad era servicios, la cual
Gerstner decidió llevar a cabo cuatro estrategias.

Las mismas fueron:

Mantener la compañía como una sola (se había iniciado un proceso de separar la compañía en divisiones)
Cambiar el modelo financiero
Cambiar la forma de hacer negocios
Vender los activos que no produjeran, para recaudar dinero

Para esto se llevaron a cabo proyectos de reingeniería, reducción de costos, y se vendieron grandes propiedades que s
improductivas, siendo la primera la encargada de sistemas federales la cual no generaba rentabilidad y pudo ser vendi

En este punto, Gerstner se da cuenta que, con tantos proveedores de hardware, software, y demás herramientas tecnol
ahí, cuando decide principalmente enfocarse en el negocio de servicios de tecnologías de información (consultoría) y
de la división de consultoría de Price Waterhouse Coopers (PWC). PWC es una de las 4 firmas de auditoría más gran
división de consultoría significativa. Esta compra se realizó en el 2002. También, durante el mismo periodo, IBM dec
Lenovo, lo que fue finalizado en el año 2005.

La compra de Lenovo.

Lenovo es una compañía china, fundada en 1984, dedicada a la producción de todo tipo de computadoras personales.
grande de computadores de China y una de las top 10 empresas de computadores del mundo. En el 2004, Lenovo e IB
de computadores personales de IBM por parte de Lenovo. Esta compra se finalizaría en el 2005.
Para dicha compra, se tuvieron en cuenta los siguientes datos:

Tasa impostiva 29.50%

Beta de Mercado 1.59
Tasa Libre de Riesgo 4.50%
Tasa de Mercado 7.20%
Tasa de Crecimiento posterior a 2009 2%
Depreciación $100 Constante
Cambio en el capital de trabajo $9 Negativo
Inversiones 152 A partir de 2005

La evaluación se hace por el periodo 2005-2009, y luego se halla un valor terminal. Se ignora detalles de deuda, ya qu
mediante el WACC.

2004
Utilidad antes de interese e impuestos 247.67
Menos Impuestos 73.06
Utilidad Neta 174.61
Más Depreciación 100
Menos Cambios en el Capital de traba. 0
Flujo de Caja Operativo 274.61
Menos Inversiones $0.00
Flujo de Cala Libre $274.61

A partir del 2005, el crecimiento del ingreso (utilidad antes de impuestos) está considerado así:

2005 2006 2007

Crecimiento ingreso neto 7.40% 1.40% 1.40%
 ialmente en estabilizar la situación financiera de IBM. Su estrategia se basa en tratar de hacer la compañía rentable
de los mismos de una empresa que estaba forzándolos a comprar sus servidores, a una empresa que nuevamente
eses, Gerstner se dedica a conocer la empresa, se da cuenta que el 90% de la compañía está enfocada en el negocio de
o. En una reunión con los ejecutivos encargados de dicho negocio, Gernstner descubrió que la competencia ofrecía
cios, sin afrontar directamente pérdidas financieras. Inmediatamente en la reunión, Gernster determinó que se debía un
eva tecnología, que, en caso de no funcionar, haría que cierren el negocio de Mainframes. Esta decisión de tecnología

s financieros no fueron del todo alentadores. Las ganancias habían disminuido 400 millones de euros, para un
rentabilidad era servicios, la cual era una unidad bastante pequeña. Una vez pasaron los primeros 100 días de gestión,

mpañía en divisiones)

dieron grandes propiedades que se tenían improductivas, arte, aviones, y se comenzaron a vender unidades
aba rentabilidad y pudo ser vendida a un precio interesante.

ware, y demás herramientas tecnológicas, lo que las empresas necesitarían a futuro serían servicios de tecnología. Es
as de información (consultoría) y prescindir de los negocios de Hardware. Parte de ésta decisión de IBM fue la compra
as 4 firmas de auditoría más grandes del mundo, los cuales para finales de los años 80, habían desarrollado una
rante el mismo periodo, IBM decidió salir del negocio de computadores personales, vendiendo dicho negocio a

ipo de computadoras personales. Durante los años 1984 al 2004, Lenovo se consolida como una de las empresas más
l mundo. En el 2004, Lenovo e IBM anuncian un acuerdo entre ambas partes, consistente en la compra de la división
a en el 2005.
Se ignora detalles de deuda, ya que Lenovo cuenta con el capital suficiente. La tasa de oportunidad se encuentra

derado así:

2008 2009
1.40% 1.40%
 a compañía rentable
a que nuevamente
ocada en el negocio de
competencia ofrecía
terminó que se debía un
decisión de tecnología

e euros, para un
ros 100 días de gestión,

der unidades

ios de tecnología. Es
n de IBM fue la compra
desarrollado una
o dicho negocio a

na de las empresas más

compra de la división
idad se encuentra
Punto 1
Para Lenovo, la compra de la división de ordenadores personales de IBM corresponde a:
a)  Un proyecto complementario a la operación de Lenovo
b)  Un proyecto mutuamente excluyente a la operación de Lenovo
c)  Proyecto independiente frente a la operación de Lenovo
d)  Un joint venture (alianza) entre las dos empresas

Respuesta: Opción A
Lenovo en el momento de la compra es la compañía china más grande de computación y un jugador de im
mercado. Al adquirir la división de ordenadores de IBM, Lenovo está adquiriendo un proyecto que comple
operación actual; está comprando la capacidad, los diseños y referencias, el posicionamiento, de IBM en
personales. IBM está saliendo de dicho negocio, por lo que no corresponde a una alianza entre las dos fir

Punto 2
¿Cuál es la tasa de descuento (WACC) a usar para evaluar el negocio? Teniendo en cuenta que el % Pat
% Patrimonio 65%
% Deuda 35%
Costo deuda 9%
a) 4,5%
b) 6,00%
c) 7,20%
d) 11,45%
e) 7,93%

Respuesta: Opción E

CAMP: El modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) es un modelo de valoración de activos financ

Riesgo sistemático El riesgo sistemático, no diversificable o de mercado depende del prop

Es una parte del riesgo total de un activo financiero, el cual se descom

Formula del Modelo CAMP es:

E (ri) = rf + β [E (rm) – rf]
E (ri): Tasa de rentabilidad esperada de un activo concreto.
rf: Rentabilidad del activo sin riesgo. Realmente, todos los activos financieros conllevan ries
Beta de un activo financiero: Medida de la sensibilidad del activo respecto a su Benchmark.
E(rm): Tasa de rentabilidad esperada del mercado en que cotiza el activo.

E (ri):  ?
rf: 4.50%
 β: 1.59
E (rm) 7.20%

E (ri):  8.79%

WACC: El WACC o costo medio ponderado del capital, por sus siglas en inglés, WACC (Weitghted A

Formula del WACC es:

WACC = Kd*(1-t)*(D/V) + Ke*(E/V)
Kd: Costo de la deuda Financiera
Ke: Costo de los fondos propios
t: Impuesto a las sociedades
D: Deuda Financiera
E: Fondos Propios
V: Deuda Financiera + Fondos propios (D+E)

Kd 9%
Ke 8.79%
t 29.50%
D 35%
E 65%
V 100%

WACC 7.936%

Punto 3
¿Cuál es el valor terminal?
a)  1.000 (millones de euros €)
b)  2.226,45 (millones de euros €)
c)  2.312,92 (millones de euros €)
d)  5.500 (millones de euros €)
e)  4.595,34 (millones de euros €)

Respuesta Opción C

El valor terminal es el periodo de estimación de flujos de caja a descontar que se suele cons
Esto se debe a la dificultad de estimar de forma medianamente precisa el futuro. Sin embarg
se requiere otorgar un valor a la empresa más allá de este periodo. Para ello, se incluye el v
El modelo de crecimiento perpetuo da cuenta del valor de los flujos de efectivo libres que co
una serie geométrica que devuelve el valor de una serie de flujos de efectivo futuros crecien
del horizonte de proyección (N + 1). Luego, este valor se divide por la tasa de descuento me
sostenible desde una perspectiva financiera ):

To = Do*(1+g) / (k - g)
Do = Flujos de efectivo en un momento futuro inmediatamente anterior a N + 1, o al final del
k = Tasa de descuento.
g = Tasa de crecimiento
To es el valor de los flujos de efectivo futuros. Cuando la valoración se basa en el flujo de ca
abajo, donde la tasa de descuento es correspondientemente el costo promedio ponderado d
FCFF(n+1) / (WACCn - g)

Con lo que la formula de valor terminal se calcula mediante una perpetuida, así:

Valor Terminal = [FC*(1+g)] / (WACC-g)

FC = Último flujo de caja estimado
G = tasa de crecimiento
WACC = Coste Medio Ponderado de Capital

Sin embargo cuando el Valor a Perpetuidad CRECIENTE, la formula correcta es la siguiente

Valor Terminal = [FC] / (WACC-g)

FC = Último flujo de caja estimado
G = tasa de crecimiento
WACC = Coste Medio Ponderado de Capital

Notesé que en nuestro ejercicio indica que a partir del año 2009 el crecimiente es constante

Con lo anterior la solución al ejercico sería así:

Tasa de crecimiento
7.40% 1.40% 1.40%
2004 2005 2006 2007
Utilidad antes de
interese e impuestos $247.67 $266.00 $269.72 $273.50
Menos Impuestos $73.06 $78.47 $79.57 $80.68
Utilidad Neta $174.61 $187.53 $190.15 $192.82
Más Depreciación $100.00 $100.00 $100.00 $100.00
Menos Cambios en el
Capital de traba. $0.00 $9.00 $9.00 $9.00
 Flujo de Caja Operativo $274.61 $278.53 $281.15 $283.82
Menos Inversiones $0.00 $152.00 $152.00 $152.00
Flujo de Cala Libre $274.61 $126.53 $129.15 $131.82

Valor Terminal = [FC] / (WACC-g)

FC = Último flujo de caja estimado
G = tasa de crecimiento
WACC = Coste Medio Ponderado de Capital

FC: $137.25
G: 2.00%
WACC: 7.936%

Valor terminal $2,312.13 El Ajuste de decimales se debe a que estamos utilizando

Punto 4:
¿Cuál es el valor presente del proyecto?
a)  1.000 (millones de euros €)
b)  2.379,28 (millones de euros €)
c)  7.379,71 (millones de euros €)
d)  1.313,60 (millones de euros €)
e)  2.345,74 (millones de euros €)

Respuesta Opción B
1 2 3
2004 2005 2006 2007
Flujo de Caja Libre $274.61 $126.53 $129.15 $131.82
Valor Terminal
Fluos para VPN/VAN $274.61 $126.53 $129.15 $131.82

WACC 7.936%

VAN $2,378.57 El Ajuste de decimales se debe a que estamos utilizando

Punto 5:
Lenovo pagó 1.450 millones de euros (€) por la división de ordenadores personales de IBM, ¿Es esto un b
a) No es un buen negocio. Deben pagar el valor en libros. El cálculo está incorrecto o falta información.
b) No es un buen negocio. Sin importar los cálculos, la división de IBM pierde dinero, por lo que no es bue
c)  No puede determinarse si es o no un buen negocio.
d)  Si es un buen negocio. La valoración debe ser hecha como el valor presente de los flujos de caja que p

Respuesta Opción D
Para Lenovo, la compra del negocio no solo les permite adquirir la división de ordenadores personales de
adquisición obtienen todos los diseños, las referencias, el posicionamiento en el mercado, y todas las dem
ordenadores IBM, los cuales no están reflejados en la contabilidad de IBM y que probablemente se incluy
Lenovo como goodwill. Adicionalmente a esto, la unión de Lenovo con la división de PC de IBM, les permi
tamaño en el mercado, con un gran poder de negociación, disminución en el precio de producción, acceso
de distribución por un menor precio, y muchas otras ventajas, producto de la sinergia entre los elementos
 rresponde a:

omputación y un jugador de importancia en el

endo un proyecto que complementa su
posicionamiento, de IBM en ordenadores
a una alianza entre las dos firmas.

iendo en cuenta que el % Patrimonio es del 65%, el % Deuda 35% y el coste de la deuda es 9%

de valoración de activos financieros desarrollado por William Sharpe que permite estimar su rentabilidad esperada e
de mercado depende del propio mercado en el cual el activo financiero cotiza y por tanto no se puede reducir.
o financiero, el cual se descompone entre riesgo sistemático y riesgo no sistemático.

vos financieros conllevan riesgo. Por lo que buscamos activos de menor riesgo, que en escenarios de normalidad s
vo respecto a su Benchmark. La interpretación de este parámetro nos permite conocer la variación relativa de la ren
za el activo.
en inglés, WACC (Weitghted Average Cost of Capital), es el costo de los dos recursos de capital que tiene una emp

a descontar que se suele considerar rara vez supera los diez años, siendo común estimar un número menor.
e precisa el futuro. Sin embargo, la vida de una empresa suele ir mucho más allá de este periodo, por lo que
iodo. Para ello, se incluye el valor terminal de la empresa.
lujos de efectivo libres que continúan creciendo a una tasa constante asumida a perpetuidad; esencialmente,
os de efectivo futuros crecientes. Aquí, se utiliza el flujo de caja libre proyectado en el primer año más allá
e por la tasa de descuento menos la tasa de crecimiento a perpetuidad asumida (Tasa de crecimiento

anterior a N + 1, o al final del per íodo N, que es el último año del período de proyección.

ación se basa en el flujo de caja libre para la empresa, la fórmula se convierte en la presentada
l costo promedio ponderado de capital.

a perpetuida, así:

ormula correcta es la siguiente:

09 el crecimiente es constante a una tasa del 2%, no indica que decrece, por lo tnato no es necesario identificar el gr

de crecimiento
1.40% 1.40%
2008 2009

$277.33 $281.21
$81.81 $82.96
$195.52 $198.25
$100.00 $100.00

$9.00 $9.00
 $286.52 $289.25
$152.00 $152.00
$134.52 $137.25

debe a que estamos utilizando las formulas vinculadas, lo cual nos permite ver todos los valores completos.

4 5
2008 2009
$134.52 $137.25
$2,312.13
$134.52 $2,449.38

debe a que estamos utilizando las formulas vinculadas, lo cual nos permite ver todos los valores completos.

sonales de IBM, ¿Es esto un buen negocio para Lenovo, y cu ál es la causa más probable por la que se da la diferen
correcto o falta información.
e dinero, por lo que no es buen negocio.

ente de los flujos de caja que producir á el proyecto. La diferencia que paga Lenovo está en intangibles como los dis

e ordenadores personales de IBM; tambi én con ésta

n el mercado, y todas las dem ás características de los
que probablemente se incluyan en la contabilidad de
isión de PC de IBM, les permitir á ser un jugador de gran
l precio de producción, acceso a una cadena m ás grande
sinergia entre los elementos de la unión.
r su rentabilidad esperada en funci ón del riesgo sistemático.
o no se puede reducir.

escenarios de normalidad son los activos de deuda pública o en un CDT, también es posible.

a variación relativa de la rentabilidad del activo respecto al mercado en que cotiza. Por ejemplo, si una acci ón en la
e capital que tiene una empresa; la deuda financiera y los fondos propios, teniendo en cuenta su tama ño relativo.

ar un número menor.
e periodo, por lo que
uidad; esencialmente,
rimer año más allá
de crecimiento

es necesario identificar el gradiente de cambio.

valores completos.

valores completos.

le por la que se da la diferencia?

en intangibles como los diseños y la marca de los ordenadores de IBM y en las Sinergias que no fueron valoradas,
ejemplo, si una acci ón en la bolsa tiene una Beta de 1,1, quiere decir que cuando el índice de la bolsa suba un 10
cuenta su tama ño relativo.
ias que no fueron valoradas, y en la dificultad de asegurar un crecimiento constante como en este caso del 6%
ndice de la bolsa suba un 10% la acción subirá un 11%.
mo en este caso del 6%
 Interes
Interes Simple $ 100 10%

Interes compuesto $ 100 10%

Ingresos Egresos Flujo de Caja

0 0 300 -300
1 150 70 80
2 130 80 50
3 180 96 84
4 200 130 70
5 240 150 90
VPN
5% $21.15
6% $12.45
7% $4.28
TIO
7.55% $0.00
10% -$17.41
12% -$29.79

PASIVOS
ACTIVOS $ 100
PATRIMONIO

LOCAL
PERSONAL
MESAS U OPERATIVA
SILLAS U. NETA
INSUMOS
PUBLICIDAD
MENAJE
MENU
$ 10 $ 110

Cap. Mensual $ 314

ACEPTACIÓN

TIR

RECHAZO

PARTICIPACIÓN COSTO WACC

$ 50 50% 13% 7%

$ 50 50% 10% 5%

$ 100 12%

30 30% RET. ACTIVOS

10 20% RET. PATRI