Opciones 1

Opciones Financieras
Operación
Dra. Miriam Sosa
OPCIONES FINANCIERAS
INTRODUCCIÓN
Definición
Da a su comprador el
Título financiero
derecho, más no la a un precio
derivado que por el
obligación de comprar determinado
pago de una prima
o vender el producto
subyacente:
llamado precio de
Precio de la opción bienes, acciones,
ejercicio (strike price)
índices bursátiles,
divisas, futuros, etc
durante la vigencia del

contrato y hasta la
fecha de vencimiento
Tipos de opciones según el derecho
adquirido:
• Da a quien la adquiere el derecho de
comprar el bien subyacente al precio de
Call option ejercicio convenido,
(O. Compra) independientemente de cual sea el
precio del subyacente en el mercado al
contado en el momento de ejercicio.
• Su tenedor tiene el derecho a vender el

Put option bien subyacente al precio convenido,
igualmente, sea cual sea el precio del
(O. Venta) subyacente en el mercado al contado
(spot market, cash market)
Opciones de acuerdo a su ejercicio
Pueden ser Solo pueden Durante el

Americanas
Europeas
Bermudas
ejercidas en ser ejercidas periodo de
cualquier en la fecha de duración
momento, su existen varias
desde el vencimiento fechas en las
momento de cuales
su pueden ser
vencimiento ejercidas.
Mercados y Emisores Autorizados
Productos subyacentes: acciones,

índices (bursátiles, oro, plata..), divisas,
bonos del tesoro…
Los mercados donde se negocian las opciones

pueden ser organizados (bolsas) o
descentralizados (over the counter, OTC). Prod.
Estandarizados
Inversionistas individuales compran y venden

opciones sobre empresas cotizadas en bolsa y
referidas hacia sus acciones, instituciones
bcarias. Casas de bolsa
Nuevos instrumentos financieros
DRs Depositary Receipt I F emitido por un bco para representar los valores
de oferta pública de una empresa extranjera. DRs son transados en un mdo
ext NYSE, pero representan el interés de una cia operada en el extranjero
hay patrocinados y no patrocinados
ADRs certificado negociable emitido por un bco que representa un

conj de acciones en un MV ext, transado en USD. Patrocinado rel
con la emp,
Niveles de patrocinio ADR

S/Pat En mdos OTC sin tener las acciones
S1 Comerciados en mdos OTC teniendo acciones como base
S2. Reconocido en Mdo estandarizado teniendo acc 3. listado dir con
inversionistas por la emp en mdo est
ETF Bit coin CDOs
Representa una Criptodivisa
Instr. De deuda
canasta de acciones Moneda colateralizada
que replica un indice criptografica
Proyecto de Prod. Fro. Est

software libre sin Colateral *bonos,
autoridad central acciones e hipotecas
LA CRISIS FINANCIERA NUNCA MEJOR EXPLICADA

Arbitraje ≠
P
Motivaciones
Admon. Del Especulación

riesgo (G x cambios
en P)
Vencimientos
Las opciones sobre acciones e índices bursátiles, en Estados
Unidos, existen tres posibles ciclos de vencimientos, conocidos
como ciclos de Enero, de Febrero, y de Marzo, como sigue
Enero/Abril/Julio/Octubre
Febrero/Mayo/Agosto/Noviembre Marzo/Junio/Septiembre/Diciembre
Cotizaciones
Prensa
Instituciones
Especializada
WSJ CBOE
Pags.: Yahoo,
MEXDER
bloomberg…
Financial ICE United

Times States
Decisión de ejercer o no una opción
ITM
Si el ejercicio redunda en ganancia
OTM
Si hay pérdida
ATM
No pérdidas ni ganancias
Precio de ejercicio del Call 10€
Precio de ejercicio del Put 8€

Call Put
S > X dentro el S < X dentro el
dinero, in the dinero, in the
money, ITM money, ITM
S < X fuera de S > X fuera del

dinero, out of the dinero, out of the
money, OTM money, OTM
S = X, o muy cerca
de esta igualdad, S = X en dinero, at
en dinero, at the the money, ATM
money. ATM
donde,
S = precio del subyacente en el mercado
X = precio de ejercicio
Perfil de Riesgo-Rendimiento de las
Opciones
• El comprador y el vendedor están expuestos a
pérdidas y ganancias.
• Sin embargo, el riesgo es mayor para el vendedor, ya
que se transfiere el riesgo a través de un pago de
prima.
Comprador Vendedor
(pérdidas limitadas (ganancias limitadas
y ganancias y pérdidas
ilimitadas) ilimitadas)
Perfil de riesgo de un comprador de
un Call
P = Prima, precio de la
opción.
X = Precio de ejercicio.
S = Precio de contado del
subyacente.
Activo subyacente:
Acciones.
Lote: 1,000 acciones.
Plazo: 90 días.
P = $3.
X = $15.
Perfil de riesgo del vendedor de un Call:
opción.
S = Precio de contado
del subyacente.
Activo subyacente:
Acciones.
Plazo: 90 días.
P = $3.
X = $15.
Perfil de riesgo de un comprador de
un Put
opción.
subyacente.
Activo subyacente:
Acciones.
Plazo: 90 días.
P = $2.
X = $15.
Perfil de riesgo del vendedor de un
Put
opción.
subyacente.
Activo subyacente:
Acciones.
Plazo: 90 días.
P = $2.
X = $15.
CALCULO
Aplicaciones
Las • Comprador de calls:
utilidades • in the money → se ejerce→
o pérdidas utilidades ilimitadas
que se • out of the money → no se
generen ejerce→ pérdidas limitadas.
invirtiendo • Vendedor de calls:
en • out of the money→ utilidades
opciones limitadas
dependen:
• in the money → pérdidas
X-S ilimitadas
• Comprador de puts:
• in the money → se ejerce →
Las utilidades ilimitadas (hasta un
Put están máximo)
ITM si el • out of the money→ no se jerce
precio de →pérdidas limitadas .
ejercicio es
mayor que
la • Vendedor de puts:
cotización • out of the money→ utilidades
spot: X > S limitadas
• in the money → pérdidas
ilimitadas
PARIDAD CALL-PUT
Condición bajo la cual no existe arbitraje
En el caso de una opción europea que no paga

dividendos, para que no exista arbitraje entre la
compra del subyacente y las opciones de compra y
de venta:
S-X=C-P
*X = precio de ejercicio y los demás términos como se definió
anteriormente.
Esta igualdad indica claramente que cuando el
precio de ejercicio es igual al precio del
subyacente (S - X = 0), no se obtienen
ganancias con la posición larga en el activo
subyacente, ni con el producto combinado de
la compra del call y la venta del put (= 0
utilidades).
Ejemplo
• Supóngase que el precio del subyacente en el mercado es
$35, el precio de ejercicio $35; el precio de la opción de
compra $1 y el precio de la opción de venta $1; entonces:
35 - 35 = 1 - 1 = 0
Los precios se encuentran en equilibrio. Supóngase
que momentáneamente, en los últimos minutos de
vigencia de las opciones, el precio del subyacente
asciende a $38 y los demás precios se mantienen:
38 - 35 = 3 + 1 - 1 = 3
Entonces un arbitrista podría vender en corto la

acción a $38 y comprar una opción de compra al
precio de ejercicio de $35 y vender una opción de
venta al precio de ejercicio de $35; el paquete es
equivalente a la compra de una acción a $35
• A esta relación S - X = C - P se le conoce como la
paridad entre opciones de compra y venta, o paridad
call-put
• Por simplicidad, en los ejemplos anteriores no se

tomó en cuenta el valor del dinero en el tiempo
• Examinando la creación de productos sintéticos como

una alternativa de inversión, una inversión se realiza
en el presente y los ingresos se reciben en el futuro
Tomando en cuenta el VP de X.
S 0 − X * e − rT = C − P
• Donde r es la tasa de interés o costo de
oportunidad de la inversión y que
generalmente se la identifica con la tasa libre
de riesgo de una economía.
• T es el período de vigencia de la opción; y e es
el logaritmo neperiano (2.7128...) para realizar
un descuento continuo (e.g. diario) en el
tiempo.
Ejercicio:
• El Sr. Ramirez Dino Suarez tiene la intención
de realizar una inversión sobre divisas. En el
MEXDER el precio de cotización es de 13.5
MX/USD, la opciones de tres meses de compra
y venta cotizan en $0.60, con un precio de
ejercicio de $13.90. Mientras la tasa de interés
de CETES es de 8% anual. De acuerdo a la
paridad Call-Put, ¿existe posibilidad de
arbitraje?
Despejando:
• El valor del call y del put tomando en cuenta el valor
del dinero en el tiempo es:
C = P + S − X * e − rT
• Tomando en cuenta la construcción de productos
sintéticos, esto también indica que la posición larga
en el call es igual a una posición larga en un put con
un precio de ejercicio X y un préstamo a una tasa de
interés r, para realizar la compra del activo
subyacente a crédito.
Ejercicio
• Determine el precio de una opción de compra
de trigo a 6 meses, en un mercado donde el
trigo cotiza el día de hoy a $147.2, el precio
del put es de $2.5 y el precio de ejercicio de
las opciones es de $150. La tasa de interés
libre de riesgo en el mercado es 4.5% anual.
Para el caso del Put
• Al invertir en una opción de venta, su valor es

igual al valor de la opción de compra menos el
diferencial entre el valor presente del precio
de ejercicio y el precio del subyacente
P = C + X * e − rT − S
Ejercicio
• Determine el precio de una opción de venta
de las acciones de la empresa M. YASS de 3
meses, en un mercado donde las acciones
cotizan a $350, el precio del call es de $14 y el
precio de ejercicio de las opciones es de
$365. La tasa de interés libre de riesgo en el
mercado es 9% anual.
Valor intrínseco y Valor por tiempo
Para los Call es la ≠ entre S y

V.I.: V q tendría la Q x la cual la X.
opción si expirara opción se
inmediatamente encuentra Si X>S (OTM
tomando en cuenta dentro el no tiene S>X (Valor
S (Precio del A. S. dinero
en el mdo.)
valor para positivo)
comprador)
Para los Put es la ≠ entre X
yS
S>X (OTM,
X>S (ITM
no hay
existe
valor, no
valor)
se ejerce)
Prima por el tiempo
Prima q
se paga x
potencial
Fecha de
venc. = 0 Q x la cual la prima o
valor total de la opción
excede el valor intrínseco
Max. X=S
En resumen, el precio o valor de las opciones tiene dos
componentes principales: valor intrínseco y valor por tiempo, o
valor potencial
El valor intrínseco es la
Prima de la Opción = valor cantidad con la cual la opción
por tiempo + valor intrínseco se encuentra dentro el dinero:
Opciones de compra:
VIC = S - X
Opciones de venta:
VIP = X - S
VIP =Valor intrínseco del put

Ejercicio
• Por ejemplo, las acciones de MUM se negocian a $48. Su precio
de ejercicio es $45 y la prima de las opciones de compra de
MUM es $4.
• Valor intrínseco = precio de mercado - precio de ejercicio
•
• 3 = 48 - 45
•
• Valor por el tiempo = prima de la opción - valor intrínseco
•
• 1 = 4 - 3
•
• Valor Total = valor intrínseco + valor por tiempo
•
• 4 = 3 + 1
• Suponiendo que se trata de opciones de venta y que el precio de
ejercicio es de $51, la prima de la opción es $3, y el precio de
mercado es $49, tenemos la siguiente situación.
•
• Valor intrínseco = precio de ejercicio - precio de mercado
•
• 2 = 51 - 49
•
• Valor por tiempo = prima de la opción - valor intrínseco
•
• 1 = 3 - 2
•
• Valor Total = valor intrínseco + valor por tiempo
•
• 3 = 2 + 1
•
Tasa de erosión de la prima por el
tiempo
La tasa de erosión de la prima por el tiempo no es

lineal
Tiende lentamente a disminuir durante las primeras

semanas y rápidamente durante las últimas semanas
de la vigencia
Suponiendo que el precio del activo subyacente

permanece constante
La tasa de erosión de la prima por el tiempo es una

función de la raíz cuadrada del tiempo remanente
para que la opción caduque
Gráfica de la tasa de erosión del valor
por el tiempo
Para realizar el cálculo, t
debe ser igual a la fracción
anual
• *Suponiendo que el P del activo subyacente permanezca cte.

Cámara de Compensación
Las opciones negociadas en los

mercados organizados se liquidan a
través de una Cámara de
Compensación
la Option Clearing Corporation en

el caso de EU y Asigna en el caso de
México
Cuenta para cada contraparte: se

garantiza el pago de la prima y la
liquidación
Márgenes de Garantía
Vendedor:
depende del tipo
de suby. (15%)-
MGI y MM (ante
variaciones)
Comprador:
P*Total de los
contratos (máx.
pérdida)
Margen inicial y de garantía
Vendedor mayor riesgo.
Margen inicial cantidad
que la opc esta ITM: Call S- Y margen
X+Prima o 15% Op+Prima de Garantía
marked-to
market
Comprador menor riesgo:

pago de prima, max a
perder
Ejercicio
Supóngase, por ejemplo que las acciones de XYZ se cotizan a $80 y
este es su precio de ejercicio; sus opciones americanas de compra
tienen un precio de $2. El costo total del lote es de $200 = $2 * 100,
que es la prima que debe pagar el comprador.
En el caso del vendedor, si el margen de garantía es 10%, el

margen inicial es $1,000:
$80.00 * 100 = $8,000 valor del contrato

* .10 margen
________
$800
MI+Prima + 200 prima
_________
$1000
• Supóngase que después de unos días, el precio de
XYZ sube a $88. La opción estaría dentro el dinero;
el vendedor debe por tanto abonar a la cuenta
del margen de mantenimiento diez por ciento de
la diferencia entre el precio de ejercicio y la
cotización actual: (($88 - $80) * 100)) * .10 = $80.
El vendedor debe depositar ésta cantidad como
margen de mantenimiento. La cuenta del
vendedor por tanto asciende a $ 880. Si el
subyacente baja de precio se puede retirar la
parte correspondiente.
Liquidación
Como es usual en las • La liquidación se hace sólo
contrataciones de cancelando la diferencia S y
X
productos derivados
• El comprador de una opción

de compra ejerce si la
Si es un Call y S>X opción está ITM (dentro el
dinero).
• Vendedor paga la diferencia
• El comprador pone la
diferencia y adquiere el
Cobertura producto en el mdo.
• Vendedor comprara el Suby.
Y diera al comprador.
Ejercicio
• El comprador de una opción de venta ejerce cuando S=88, el
vendedor recibe llamada de Asigna y tendría que cumplir su
contrato abonando a su cuenta la cantidad restante para
cumplir con el contrato. En este caso, el diferencial total es de
$800 = ($88(100) - $80(100)). El vendedor no tendría que
abonar a su cuenta, ya que tiene un saldo a favor de $880 del
margen inicial y de garantía, ya que no ha sacado dinero de la
cuenta. En total el vendedor perdió:
• $88 ∗ (100) − $80 ∗ (100) = $800 −

$200 (𝑝𝑟𝑖𝑚𝑎)
• Perdida total del vendedor: $600
Cuando se trata de una opción de venta, el
comprador del put ejerce solamente si el
precio del mercado es menor que el precio
de ejercicio
Diferencial Si, por ejemplo el put cuesta $2 y el precio

en un Put
de XYZ desciende a $75, el comprador del
Siguiendo put sólo recibe el diferencial respectivo de
el ejemplo $500 = ($80-$75)*100
anterior
La ganancia neta sería de $300 = -$200 +
$500 ($500 recibidos de la Cámara de
compensación menos la prima pagada por
el put).
Modelo Black & Scholes
OPCIONES
V. I. es fácil de Problema Modelo inicial fue
identificar resuelto en 1973 diseñado para:
Problema es: la Por Fisher Black y Valuación de una
estimación del Myron Scholes opción europea
valor por tiempo de acciones sin
pago de
dividendos
Fundamentos del modelo: parte de la definición de los límites en
los precio de las opciones de compra europea y determina
donde, dentro del área, se encuentra el valor
-Mdos. de valores perfectos y sin fricciones

-S (acciones) siguen una distribución
logarítmica normal
Supuestos - R es cte.
- La volatilidad de S cte.
principales: -No dividendo
-No ventas en cto.
-Inversionistas neutrales al riesgo
La distribución logarítmica normal de los precios del
subyacente indica que tanto las tasas de interés y
los precios del subyacente no pueden ser menores
de cero, pero su valor extremo máximo puede ser
infinito
• Comportamiento igual a un movimiento browniano= parts. En
física
El modelo B&S es una adaptación de los modelos de

transmisión de calor en física. Permite derivar una
ecuación diferencial y resolverla.
Según el modelo de Black y
Scholes, el VI de la opción=S-X,
en tanto que el VPTde la opción
es igual a la diferencia entre la
distribución de probabilidad
del precio del subyacente al
precio actual en el mercado al
contado, y la distribución de
probabilidad del precio de
ejercicio
SOLUCIÓN
• Es una función de S, X,σ2 , fecha de vencimiento t* y t, vigencia
de la opción.
• La solución se encuentra transformando la ecuación diferencial parcial en la

ecuación de transmisión del calor en física, cuya solución es conocida.
• El modelo indica la probabilidad, N(d1 ) de que el valor del subyacente al

vencimiento de la opción de compra sea mayor que el precio de ejercicio, y
la probabilidad N(d2 ) de que el precio del subyacente en la fecha de
vencimiento sea menor que el precio de ejercicio
• Así el valor intrínseco dentro del modelo es
igual S-X y el valor por tiempo es igual a las
diferencias de D.P. de S y X.
• Teniendo que el valor total de una opción es:
V Total= VI+ Vt
VI= Valor intrinséco

Vt= Valor por el tiempo
Obviando el desarrollo complejo matemático del
modelo, el valor de una opción europea de compra es:
 ln(S / X ) + (r +  2 / 2 ) * T   ln ( S / X ) + (r −  2 / 2) * T 
C = S * N  − Xe −rT * N  
  T    T 
La solución del valor de la opción de compra permite encontrar el
valor de la opción de venta:
 ln(S / X ) + (r −  2 / 2 ) * T   ln(S / X ) + (r +  2 / 2 ) * T 
P = Xe − rT * N  − S * N 
  T    T 
C = Valor del Call
S = Precio (spot) del activo subyacente
X = Precio de ejercicio
r = Tasa de interés libre de riesgo (anual)
T = Tiempo anualizado de vigencia del call (hasta su vencimiento)
= Desviación estándar (histórica y anualizada) de los rendimientos del activo subyacente
ln = Logaritmo natural
e = Base del logaritmo neperiano = 2.71828...
N(d ) = Probabilidad acumulada de que en una distribución normal estandarizada cualquier
número “x” sea menor que “d ”
Los modelos pueden sintetizarse con las
siguientes expresiones:
C = S * N (d 1 ) − Xe − rT * N (d 2 )
P = Xe − rT * N (− d 2 ) − S * N (− d 1 )
ln(S / X ) + (r +  2 / 2 ) * T d 2 = d1 −  T
d1 =
 T
Recuérdese también que una vez encontrado el valor de C, el
valor de P se puede encontrar aplicando la paridad call-put:
C = P + S - Xe-rT
P = C + Xe-rT - S
La parte compleja se
En sí el modelo es muy
encuentra en el calculo de
sencillo
N(d)
Eliminando estos cálculos, la

Se requieren 5 insumos
forma queda de acuerdo a la
fáciles de obtener: S, X, r y T
paridad call- put
Se calcula la varianza y desviación

estándard del porcentaje de
La volatilidad es la única que cambio de los precios de una
se tiene que calcular: serie de tiempo de datos (diarios,
semanales o mensuales) de los
precios del activo subyacente
Ejercicio
• El 1 de octubre de 2001 deseamos calcular el precio de
un Call europea de TVS que expira en diciembre. Del
Wall Street Journal y otra prensa especializada
obtenemos la siguiente información:
• S = $91
• X = $86
• T = 82 días
• r = 8%
 = 12%   = 0.0144
2
Respuesta
d 1 = 1.33
Cálculo del Put
Como se puede apreciar, las dos fórmulas dan el mismo resultado, $6.74. Este es
el valor teórico del call y debe estar muy cercano a la cotización dada en el Wall
Street Journal.
El precio de la opción de venta se obtiene fácilmente aplicando la paridad call-
put:
Cuando los mercados son crecientes, los put siempre tienen un valor más bajo
que los call. En este caso específico, esto se debe a que la probabilidad de ejercer
un put con las características de esta acción es muy baja.
De las fuentes antes mencionadas se extrae la siguiente información:
S= 41.49
X= 32
R= 4.5%
T= 63 días
DE=0.167
¿Qué tan distinto es el precio del Call y del Put?
De las fuentes antes mencionadas se extrae la siguiente información:
S= 45.84
X= 32
R= 4.5%
T= 63 días
DE=0.167
¿Qué tan distinto es el precio del Call y del Put?
¿Qué estrategia seguiría con esa información?
Respuesta
Walmex
Subyacente S 41.49 X* 31.7578

Ejercicio X 32 d1 3.8875
Interes r 0.044 d2 3.8182
DesvEst. σ 0.167 N(d1) 0.9999
Varianza σ^2 0.0279 N(d2) 0.9999
Vencimiento t 63 Call 9.7322
Vencimiento
A T 0.1726 Put 0.0000
LALA
Interes r 0.044 d2 5.1416
DesvEst. σ 0.167 N(d1) 1.0000
Varianza σ^2 0.0279 N(d2) 1.0000

Vencimiento
A T 0.1726 Put 0.0000
Valuación de opciones
Americanas y de divisas
Aplicaciones
Prima de derecho por ejercicio
prematuro
Opción Opción
Americana Europea:
Este valor nunca

Si una opción E. < (S-X) de una O.
Dif. Entre A. y E. esta ITM A.
Prima de su valor se Que puede ser
derecho por aproxima al valor ejercida
ejercicio intrínseco: inmediatamente:
prematuro Ce ≈S - Xe-rT > S -
Ce ≈S - Xe-rT X
Si el inversionista ejerce Así para las opciones q
inmediatamente esta no pagan dividendos
pagando el precio de Ca≈Ce
ejercicio hoy y pierde los
intereses que ganaría
por la cantidad No es óptimo, ejercer
correspondiente al antes del vencimiento
precio de ejercicio una opción americana
sobre un subyacente que
no reparte dividendos
Ce ≈S - Xe-rT > S - X
Puede darse el caso en el

que convenga ejercer si
Ca es ITM y se espera
que S baje
Valuación de opciones sobre divisas
• Para el caso de opciones europeas sobre divisas el modelo de ByS se

modifica ligeramente para tomar en cuenta las tasas de interés
doméstica e internacional:
* N (d 1 ) − Xe * N (d 2 )
− r f *T − rd *T
C = Se
− rd *T − r f *T
P = C + Xe − Se
• rf = tasa de interés extranjera

• rd = tasa de interés doméstica
  
ln  +  (rd − rf ) +
S
2
 * T
X  2 
d1 =
 T
d 2 = d1 −  T
Ejercicio
• S0 = $1.75/£
• X = $1.70/£  = 0.10
• ius,d = 8%, continuo  2 = 0.01
• iuk,f = 10%, continuo
• T = 90 días = 90/365 = 0.2465
  
ln   +  (rd − rf ) +
S
2
 * T
X  2 
d1 =
 T
d 2 = d1 −  T
* N (d1 ) − Xe * N (d 2 )
− r f *T − rd *T
C = Se
Respuesta
S* 1.7074
Ejercicio X 1.7 d1 0.5093
Interes d rd 0.08 d2 0.4596
Interes f rf 0.1 N(d1) 0.6947
DesvEst. σ 0.1 N(d2) 0.6771
Varianza σ^2 0.01 Call 0.0576
Vencimiento t 90 Put -0.0257
VencimientoA T 0.2466 No hay precios (-) Valor

de Put es cero
Ejercicio
• Hoy 23 de octubre se desea calcular el precio
de un call que cotiza en el MexDer y vence el
18 de diciembre, cuyo precio de ejercicio es
$MX 16/USD. La tasa de interés de referencia
en México es de 7%, mientras que la tasa de
interés de la FED es de 1.25%. El tipo de
cambio el día de hoy es de 18.72 y la
desviación estándar anual de 0.0088.
Respuesta
S* 18.6850
Interes d rd 0.0677 d2 48.3962
Interes f rf 0.0124 N(d1) 1.0000
DesvEst. σ 0.0088 N(d2) 1.0000
Varianza σ^2 8E-05 Call 2.8473
Vencimiento t 55 Put -0.0350
VencimientoA T 0.1507
Calcule el ejercicio anterior,
asumiendo que X=$20.5
Respuesta
S* 18.6850
Ejercicio X 20.5 d1 -24.1520
Interes d rd 0.0677 d2 -24.1555
Interes f rf 0.0124 N(d1) 0.0000
DesvEst. σ 0.0088 N(d2) 0.0000
Varianza σ^2 8E-05 Call 0.0000
Vencimiento t 55 Put 1.5721
VencimientoA T 0.1507
Valuación de opciones sobre futuros
En los contratos de Fut. Los margenes se
ajustan constantemente de acuerdo a S
las opciones sobre contratos de futuros pueden

ser vistas como activos con "fugas continuas."
No hay inversión inicial : no es necesario considerar la tasa

de interés en la valuación de las opciones sobre futuros
Fisher Black modificó el modelo original de valuación

de opciones para valuar las opciones sobre futuros
Expresión del modelo adaptado para
la valuación de O. sobre Futuros
Cf = e − rT
F * N (d1 ) − X * N (d 2 )
F   
• Cf = Opción de compra 2
sobre un futuro f ln  +   * T
• F = Precio actual (spot) X   2 
donde: del contrato de futuros d1 =
• X = Valor presente del  T
contrato de futuros
d 2 = d1 −  T
Cf = e − rT
F * N (d1 ) − X * N (d2 )
• Cf = Opción de compra
F   2
sobre un futuro f ln   +   * T
• F = Precio actual (spot) X  2 
donde: del contrato de futuros d1 =
• X = Valor presente del  T
contrato de futuros
d 2 = d1 −  T
Ejercicio:
Contrato de futuros sobre el Índice S&P 500
F = 408
X = 400
r = 0.08 continuo
T = .164
 = 0.25
• El valor de la opción de venta puede ser estimado
de la paridad call-put para opciones europeas sobre
futuros:
Cf = Pf - e-rT(X - F)
Pf = Cf + e-rT(X - F)
Solución
Ejercicio
• Opción negociada en el Mexder
• Día de valuación: 23 de abril 2018
• Día de vencimiento: 15 de junio 2018
• X= 56000
• F=48800
• R= 7.35%
• DE= 15%
• C=26
• P=7,145
Respuesta
Subyacente F 48800 X* 55437.0089

Ejercicio X 56000 d1 -2.4024
Interes r 0.0709 d2 -2.4591
DesvEst. σ 0.15 N(d1) 0.0081
Varianza σ^2 0.0225 N(d2) 0.0070
VencimientoA T 0.1425 Put 7134.8756
Exponencial е -rT 0.9899
Ejercicios
Contrato sobre futuro del petróleo
F=135
X = 129.5
r = 0.06 continuo
 = 0.25
T = 90 días
Contrato de futuros sobre el peso mexicano
F=0.0561 USD/MXP
X = 0.05826 USD/MXP  = 0.12
r = 0.05 discreto
T = 180 días
Contrato de futuros sobre el maíz
F= 8.5 USD/MXP
X = 9.05USD/MXP
r = 0.09 discreto
 = 0.08
T = 120 días
Respuesta
Subyacente F 135 X* 127.5982
Ejercicio X 129.5 d1 0.3971
Interes r 0.06 d2 0.2730
DesvEst. σ 0.25 N(d1) 0.6544
Varianza σ^2 0.0625 N(d2) 0.6076
Subyacente F 0.0561 X* 0.0569

Ejercicio X 0.0583 d1 -0.4062
Interes r 0.0488 d2 -0.4905
DesvEst. σ 0.12 N(d1) 0.3423
Varianza σ^2 0.0144 N(d2) 0.3119
Subyacente F 8.5 X* 8.7972
Ejercicio X 9.05 d1 -1.3439
Interes r 0.0862 d2 -1.3898
DesvEst. σ 0.08 N(d1) 0.0895
Varianza σ^2 0.0064 N(d2) 0.0823
Valuación de opciones sobre
acciones que pagan dividendos
u otros subyacentes que pagan
derechos en efectivo
BLACK & SCHOLES

Valuación de acciones que pagan
dividendos
Pago de d puede ser

Pago de dividendos
considerado como Fecha ex-cupón-
disminuye S en una
una “fuga” en S, fecha de fuga
cantidad igual.
que lo dism (-)
Si D es pagado en t
S debe ajustarse,
(fecha de fuga)
sustrayendo el VP
antes de T (fecha de
del pago de D
vencimiento)
Aplicando el ajuste de S de acuerdo al VP del
pago de D:
Sd = S - De-rt
Donde t = el lapso hasta el pago de dividendos

El modelo de ByS se modifica de la siguiente manera:
Ejemplo
Supóngase que una nueva empresa tecnológica listada en
la Bolsa Mexicana de Valores, PLUS, cotiza muy
favorablemente. La tendencia favorable de las acciones
de esta empresa se debe en gran parte a su pago regular
cada trimestre de dividendos en efectivo. Durante el
presente trimestre que cierra en dos meses la empresa
tiene planeado un pago de MX$2.00 por acción. Este
pago se hará en 35 días. El MexDer ya se encuentra en su
tercera etapa de desarrollo, y hace tres meses ya se
comenzaron a emitir opciones sobre paquetes
accionarios. El Financiero reporta la siguiente información
sobre JUX
• S = MX$35
• X = MX$28
• r = 6%
• T = 60 días
• C = MX$4.70
• P = MX$0.01
Analizando los rendimientos diarios de la
empresa durante el año pasado se determina
una desviación estándar de 0.25. Usted ha sido
encargado de verificar si los precios de mercado
de la opción de compra y de la opción de venta
se comportan adecuadamente, en términos de
las propuestas teóricas de ByS.
Respuesta
a) Valores de r continuo, T, y t:
r = ln(1.06)*100 = 5.8268%
T = 60/365 = 0.1644
t = 35/365 = 0.09589
b) Valor del subyacente tomando en cuenta el pago de dividendos:
Sd = 35 - 2e^(-0.0582689)(0.0958904) = MX$35 – MX$1.98 = MX$33.01
c) Valor presente del precio de ejercicio:

Xe-rT = 28e^(-0.0582689)(0.1644) = MX$27.73
P=C+Xe-rT-Sd
=MX$0.049
Análisis
Los precios teóricos son casi idénticos a los
cotizados en El Financiero. Se puede
concluir que el modelo de ByS puede
aplicarse muy satisfactoriamente para el
caso (hipotético) del MexDer. Esto a su vez
implica que las variables incluidas en el
modelo, se comportan de acuerdo a los
supuestos fundamentales del modelo,
debiendo destacar uno muy importante: los
precios de las acciones en el mercado
tienen una distribución normal.
Ejercicio
• Supóngase que la empresa Petzi, cotiza muy favorablemente en la
bolsa de valores, dicha tendencia se debe en gran parte a su pago
regular cada trimestre de dividendos en efectivo. Durante el
presente trimestre que acaba de iniciar la empresa tiene planeado
un pago de MX$1.5 por acción. Este pago se hará en 65 días.
Adicionalmente, El Financiero reporta la siguiente información
sobre Petzi:
• S = MX$78
• X = MX$72.8
• r = 5.5%
• T =90 días
• DE=22%
• C = MX$6
• P = MX$1.2
Ejercicio
• Supóngase que la empresa Gual-Mex, cotiza en la bolsa de
valores favorablemente, ya que realiza un pago regular
cada trimestre de dividendos en efectivo. Durante el
presente trimestre que acaba de iniciar la empresa tiene
planeado un pago de MX$1.25 por acción. Este pago se
hará en 25 días. Adicionalmente, El Financiero reporta la
siguiente información sobre Gual-Mex:
• S = MX$58
• X = MX$57
• r = 3%
• T =90 días
• DE=18%
• C = MX$2
• P = MX$1.12
Resultado
Subyacente S 78 S* 76.5144
Ejercicio X 72.8 X* 71.8452
Interes_disc r 0.055 d1 0.6310
Interes_cont r* 0.0535 d2 0.5218
DesvEst. σ 0.22 N(d1) 0.7360
Varianza σ^2 0.0484 N(d2) 0.6991
Vencimiento T(t) 90 Call 6.0875
Dividendo D 1.5
VencimientoD t(t) 65
VenA-D t 0.1806
REsultado
Ejercicio X 57 X* 56.5861
Interes_cont r* 0.0296 d2 -0.0118
DesvEst. σ 0.18 N(d1) 0.5309
Varianza σ^2 0.0324 N(d2) 0.4953
Vencimiento T(t) 90 Call 2.1044
Dividendo D 1.25
VencimientoD t(t) 25
VenA-D t 0.0694
Valuación de Opciones con Pagos
Continuos
Si el subyacente hace pagos continuos y estos se hacen en
cualquier momento, el valor de S debe ser ajustado por esa fuga
constante:
Sf = Se-fT
Aquí f representa un rendimiento constante (“fuga”)
otorgado por el subyacente. El modelo ByS se modifica a la
siguiente expresión:
Ejercicio
• Ejemplo: Supóngase que Sitrolax cotiza
actualmente a $20 y hace pagos continuos, f,
de 8 por ciento. El precio de ejercicio es $19;
la tasa de interés libre de riesgo es 12; es una
opción de cuatro meses y ya han pasado 12
días desde su emisión; y la desviación
estándar de los rendimientos del subyacente
es 0.25.
Respuesta
Sf = Se-fT = 20e(-0.076961)(0.30)
Sf = $19.54
El valor del put puede ser calculado utilizando la
paridad call-put. En este caso debe utilizarse Sf
como el valor del subyacente:
Análisis
• El valor del call es reducido debido a la constante fuga
en el valor de S. El valor del put es considerablemente
alto (podría aún ser mayor que el precio del call)
porque la fuga continua de pagos incrementan la
posibilidad de que X > Sf y por tanto P se aprecia en el
mercado. Esto es, la fuga constante resulta en una
reducción del precio de la opción de compra pues
disminuye la posibilidad de que la opción se encuentre
en dinero, Sf > X; e induce un incremento en el precio
de las opciones de compra pues existe una mayor
posibilidad de que X > Sf y se ejerza la opción.
Ejercicio
• Calcular el precio del bono de la empresa Esc
Asa que actualmente cotiza en $145, haciendo
pagos continuos de 3.6%, la tasa de interés
libre de riesgo es 5%. El precio de ejercicio es
133, es una opción que vence en tres meses,
cuya desviación estándar de los rendimientos
del subyacente es 0.28.
Ejercicio 2
• Los instrumentos de mexitotem cotizan en
$355 y hacen pagos continuos de 10%, siendo
que la tasa de CTs es de 9%. Las opciones
sobre dichos instrumentos tienen un precio de
ejercicio de 345 y vencen en 35 días ¿Cuál es
el precio de dichos títulos si la desviación
estándar es de 30%?
REspuesta

DesvEst. σ 0.28 N(d1) 0.7428
Varianza σ^2 0.0784 N(d2) 0.6960
Vencimiento t 0.2959 Call 15.3082
IntDisc PCont r_ 0.036
IntCont PCont r_* 0.0354
DesvEst. σ 0.3 N(d1) 0.5972
Varianza σ^2 0.09 N(d2) 0.5609
Vencimiento t 0.2959 Call 18.1653
IntDisc PCont r_ 0.1
IntCont PCont r_* 0.0953
FACTORES DETERMINANTES DE LOS
PRECIOS DE LAS OPCIONES

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Opciones Financieras

durante la vigencia del

• Su tenedor tiene el derecho a vender el

Pueden ser Solo pueden Durante el

Productos subyacentes: acciones,

Los mercados donde se negocian las opciones

Inversionistas individuales compran y venden

ADRs certificado negociable emitido por un bco que representa un

Niveles de patrocinio ADR

Proyecto de Prod. Fro. Est

LA CRISIS FINANCIERA NUNCA MEJOR EXPLICADA

Admon. Del Especulación

Financial ICE United

Si el ejercicio redunda en ganancia

Precio de ejercicio del Put 8€

S < X fuera de S > X fuera del

En el caso de una opción europea que no paga

Entonces un arbitrista podría vender en corto la

• Por simplicidad, en los ejemplos anteriores no se

• Examinando la creación de productos sintéticos como

• Al invertir en una opción de venta, su valor es

Para los Call es la ≠ entre S y

VIP =Valor intrínseco del put

La tasa de erosión de la prima por el tiempo no es

Tiende lentamente a disminuir durante las primeras

Suponiendo que el precio del activo subyacente

La tasa de erosión de la prima por el tiempo es una

• *Suponiendo que el P del activo subyacente permanezca cte.

Las opciones negociadas en los

la Option Clearing Corporation en

Cuenta para cada contraparte: se

Comprador menor riesgo:

En el caso del vendedor, si el margen de garantía es 10%, el

$80.00 * 100 = $8,000 valor del contrato

• El comprador de una opción

• $88 ∗ (100) − $80 ∗ (100) = $800 −

Diferencial Si, por ejemplo el put cuesta $2 y el precio

-Mdos. de valores perfectos y sin fricciones

El modelo B&S es una adaptación de los modelos de

• La solución se encuentra transformando la ecuación diferencial parcial en la

• El modelo indica la probabilidad, N(d1 ) de que el valor del subyacente al

• Teniendo que el valor total de una opción es:

VI= Valor intrinséco

Eliminando estos cálculos, la

Se calcula la varianza y desviación

Subyacente S 41.49 X* 31.7578

Subyacente S 45.48 X* 31.7578

DesvEst. σ 0.167 N(d1) 1.0000

Varianza σ^2 0.0279 N(d2) 1.0000

Vencimiento t 63 Call 13.7222

Este valor nunca

Puede darse el caso en el

• Para el caso de opciones europeas sobre divisas el modelo de ByS se

• rf = tasa de interés extranjera

Subyacente S 1.75 X* 1.6668

Ejercicio X 1.7 d1 0.5093

Interes d rd 0.08 d2 0.4596

Interes f rf 0.1 N(d1) 0.6947

DesvEst. σ 0.1 N(d2) 0.6771

Varianza σ^2 0.01 Call 0.0576

Vencimiento t 90 Put -0.0257

VencimientoA T 0.2466 No hay precios (-) Valor

Subyacente S 18.72 X* 15.8377