VALORACION

EMPRESARIAL

Finanzas
II

REGLAMENTO NACIONAL DE TASACIONES

DEL PER TITULO V CAPITULO g
ESTUDIO ECONOMICO PARA LA VALUACION DE LA EMPRESA EN MARCHA
ARTICULO V.G.31
La valuacin de una empresa en marcha deber comprender: descripcin del proceso,
capacidad e idoneidad del sistema empleado, de los equipos y construcciones usados
y
de la administracin adoptada; produccin en los ltimos aos, estudio de los mercados y
posible produccin futura; utilidades obtenidas en los ltimos aos (recomendndose no
menos de tressies posible); medidas aconsejadas para mejorar y aumentar
la produccin
y
los beneficios de la industria; preciacin de los
costos y
utilidades
probables futuras y valor definitivo de la industria.
ARTICULO

V.G.32

La capacidad de produccin se determinar por el factor ms desfavorable, sea impuesto

por el mercado, la falta de aprovisionamiento de materia prima, la dificultad de obtener
mano de obra, la incapacidad de los equipos o de la misma administracin de la empresa. En
todo caso se indicar, al determinarla el factor limitante, el tiempo de trabajo usado como

TITULO V
CAPITULO H
VALUACION DE LA EMPRESA EN MARCHA ARTICULO
V.H.37
El valor directo de la empresa ser la diferencia entre
los valores del activo y del pasivo, o sea
el valor
actual de todos los bienes y derechos
de la
empresa,
menos el
valor actual de todas sus
obligaciones.
Se podr considerar tambin los valores intangibles
que posea la empresa, en concordancia con la
reglamentacin especfica sobre la valuacin de
intangibles del captulo J
del
ttulo V de este
reglamento.

TITULO V - CAPITULO J VALUACIN

DE BIENES INTANGIBLES
ARTICULO V.J.42
Esta reglamentacin est referida a los bienes intangibles de una empresa conforme al artculo V.F.28 de este mismo
ttulo.
ARTICULO V.J.43
Para la valuacin de cada uno de los bienes intangibles el perito podr utilizar los siguientes mtodos:
De los costos
Del mercado
De los ingresos, que a su vez puede ser mtodo de las regalas o royalty y mtodo del valor agregado.
De los criterios mltiples
Otros debidamente sustentados
El mtodo de los costos consiste en la determinacin de los costos de reproduccin de un valor intangible igual o de
similares caractersticas. Es el mtodo del valor de reposicin.
El mtodo del mercado se basa en la identificacin de un mercado de valores intangibles de similares caractersticas para
establecer la comparacin respectiva. Es el mtodo del valor comparativo.
El mtodo de los ingresos se refiere a la determinacin de los ingresos o beneficios que se espera obtener del uso del bien
intangible. Puede ser del tipo regalas o royalty o del tipo del valor agregado.
El mtodo de los criterios mltiples utiliza simultneamente los criterios de los mtodos anteriores.

ARTICULO V.J.44
Para la eleccin del mtodo mas idneo en la valuacin de intangibles se debe
considerar las variables impulsadoras del valor econmico, las mismas que se
sustentan bajo el principio que un activo es todo aquel uso de fondos que
contribuye a generar un flujo de caja adecuado para los propietarios de una
empresa en el contexto de una economa de libre mercado.
Como impulsadores del valor econmico se puede considerar los siguientes:
Rentabilidad futura: el mtodo considere la capacidad de generar rentabilidad en
el futuro.
Estructura del mercado actual: el mtodo refleje condiciones actuales de mercado.
Gestin de la empresa: el mtodo tome en cuenta las condiciones logradas
gracias a mejoras operativas o calidad de servicio.
Existencia de un mercado profundo de marcas: para obtener el valor de un
intangible (marca), que el mtodo no este supeditado a la existencia de un
mercado de transacciones continuas de otros similares.
Informacin disponible: acceso a la informacin de la empresa y mercado para el

ARTICULO V.J.50
Se entiende por flujo de caja libre al flujo de fondos operativos
futuros, esto es el flujo de fondos generados por las operaciones, sin tener
en cuenta el endeudamiento (deuda con costo financiero explicito) despus
de impuestos. Los componentes bsicos de flujo de caja libre se detallan a
continuacin:

ARTICULO V.J.51
Para la determinacin de los incrementos o disminuciones de las necesidades
operativas de fondos (NOF) relacionadas a la marca objeto de valuacin se utilizar
el siguiente algoritmo:
+/- NOF = NOF (perodo anterior) NOF (perodo corriente)
Para lo cual se tendr en cuenta:
Activo corriente (AC)
Caja mnima para las operaciones normales
Cuentas por cobrar comerciales
Existencias
Gastos pagados por anticipado relacionados con la marca
Otros activos corrientes relacionados con la marca
-Pasivo corriente sin costo financiero explcito (PC)
Cuentas por pagar comerciales
Impuestos por pagar relacionados con la marca
Otras cuentas por pagar relacionadas con la marca
-Necesidades operativas de fondos = NOF = (AC PC)

VALORACION
EMPRESARIAL
La valoracin de una empresa es
el proceso mediante el cual
se busca cuantificar el valor
de los bienes y derechos que
conforman el patrimonio de la
misma (activo) conforme a un
enfoque de mercado.

Se trata de valorar el activo de la

misma, incorporando el valor de
aquellos activos considerados como
no necesarios para el desarrollo de
la actividad, todo ello conforme a su
valor de mercado, y detrayendo la
deuda financiera neta de efectivo.
La finalidad ltima de
este
proceso
es
determinar el valor de
mercado
de
las
acciones
o
participaciones
que
constituyen el capital
de las empresas.

Este servicio destinado a proporcionar un valor

cuantitativo de una empresa, es, de utilidad en diferentes
momentos y situaciones durante la vida de la empresa como
por ejemplo:
Procesos de Compra/Venta
Reestructuracin de deuda y obtencin de lneas de
financiacin
Ampliaciones de capital
Entrada/Salida de socios
Herencias o sucesiones
Remuneracin en acciones
Anlisis de inversiones/desinversiones

RAZONES PARA HACER VALUACION EMPRESARIAL

La valuacin empresarial, provee informacin para la toma de

decisiones en algunos de los siguientes criterios:
A. Adquisicin u operaciones de compra venta de empresas.
B. En negociaciones respecto de las condiciones para fusionar
empresas.
C. En los procesos de negociacin para hacer capitalizacin
empresarial, ya sea con inyecciones nuevas de capital, con
procesos de capitalizacin de cuentas deudoras o convocando al
capital de riesgo.
D. Para hacer valorizacin de activos intangibles.
E. En los procesos de valorizacin fiscal con el fin de cumplir las
obligaciones tributarias.

RAZONES PARA HACER VALUACION EMPRESARIAL

La valuacin empresarial, provee informacin para la toma de

decisiones en algunos de los siguientes criterios:
F. Para hacer anlisis corporativo con otros informes de valuacin.
G. Para negociar nuevas fuentes de financiamiento.
H. Para hacer valorizaciones del patrimonio con fines de herencia o de
adelanto de legitima.
i. Para operaciones de compra venta del todo o de parte del capital
accionario.
J. Para declarar suspensin de pagos con miras a acogerse a los
beneficios de la ley de Procesos Concursales.

LA VALORACIN DE UNA EMPRESA

AYUDAR A RESPONDER PREGUNTAS
COMO:

Cunto vale
un negocio?

Cul ha sido
la rentabilidad
sobre la
inversin de
un negocio?

PUEDE
TALES

Qu se puede
hacer para
mejorar esta
rentabilidad y
crear riqueza?

Valor y precio. Para qu

sirve una valoracin?
Slo el necio confunde el valor con el precio.
compradores

valor para diferentes

vendedor

El valor no debe
confundirse con el precio
Que es la cantidad a la que el vendedor y comprador
acuerdan realizar una operacin de compraventa de
una empresa.
valor mximo

valor mnimo

distintas percepciones sobre el futuro del

sector y de la empresa, distintas estrategias,

Una valoracin sirve para muy distintos

propsitos:
Operaciones de compraventa:
Para el comprador, la valoracin le indica el precio
mximo a pagar.
Para el vendedor, la valoracin le indica el precio
mnimo por el que debe vender. Tambin le proporciona
una estimacin de hasta cunto pueden estar
Valoraciones
de empresas
cotizadas en bolsa:
dispuestos a ofrecer
distintos compradores.
Para comparar el valor obtenido con la cotizacin de la
accin en el mercado.
Para decidir en qu valores concentrar su cartera:
aquellos que le parecen ms infravalorados por el
mercado. La valoracin de varias empresas y su
Salidas
La valoracin
es comparaciones
el modo de justificar
evolucina bolsa:
sirve para
establecer
entre
el
precio
al que estrategias.
se ofrecen las acciones al pblico.
ellas
y adoptar
Herencias y testamentos: La valoracin sirve para
comparar el valor de las acciones con el de los otros
bienes.

Sistemas de remuneracin basados en creacin de

valor: La valoracin de una empresa o una unidad de
negocio es fundamental para cuantificar la creacin de
valor atribuible a los directivos que se evala
Identificacin y jerarquizacin de los impulsores
de valor (value drivers): Identificar las fuentes de
creacin y destruccin de valor.
Decisiones estratgicas sobre la continuidad de la
empresa: La valoracin de una empresa y de sus
unidades de negocio es un paso previo a la decisin de:
seguir
en el negocio,
vender, Decidir
fusionarse,
Planificacin
estratgica:
qu ordear, crecer
o
comprar otras empresas.
productos/lneas
de negocio/pases/clientes mantener,
potenciar o abandonar. Permite medir el impacto de las
posibles polticas y estrategias de la empresa en la
creacin y destruccin de valor.
Procesos de arbitraje y pleitos: Requisito a presentar
por las partes en disputas sobre precios. La valoracin
mejor sustentada suele ser ms prxima a la decisin de
la corte de arbitraje o del juez (aunque no siempre).

Base para todos los

enfoques de valoracin
En mercados eficientes (competitivos y con agentes perfectamente
informados y racionales) el precio representa la mejor estimacin
del valor.
El uso de modelos de valoracin en decisiones de inversin se
basan en la percepcin de que el mercado es ineficiente y comete
errores al fijar los precios.
Aunque los mercados sean eficientes, la utilizacin de modelos de
valoracin pueden ser tiles:
Para valorar empresas no cotizadas (para las que no
existe, en consecuencia un precio fijado en el mercado.)
Para valorar los efectos de reestructuraciones.

CLASES DE VALOR
Segn el objeto de valoracin:
Valor
econmico
de
la
empresa,
que
tiene
en
consideracin
todas
las
inversiones
(tangibles
e
intangibles), pero no su forma de
financiarlas.
Valor financiero de la empresa
(equity value) es el valor para los
accionistas
y
toma
en
consideracin
tanto
la
perspectiva econmica, como la
financiera

Clases de modelos de
valoracin
Segn la funcin de valor:
Basados en rendimientos => estimacin de rentas futuras
Basados en costes o analticos => sobre datos contables de
naturaleza histrica, si bien se ajustan a efectos de la
valoracin
Relativos o basados en referencias, que utilizan variables de
mercado para comparar la empresa a valorar con otras
similares

LOS MTODOS DE
VALORACIN SE PUEDEN
CLASIFICAR EN SEIS
GRUPOS
Principales Mtodos de Valoracin
BALANCE
Valor
contable
Valor
contable
ajustado
Valor de
liquidacin.
Valor
sustancial.
Activo neto
real.

CUENTA DE
RESULTADOS
Mltiplos
de:
Beneficio:
PER
Ventas
Ebitda
Otros
mltiplos.

MIXTOS
Clsico
Unin de
expertos.
Contables
europeos.
Renta
abreviada.
Otros.

DECUENTO DE
FLUJOS
Free
cash
flow.
Cash flow
acciones.
Dividendos
Capital cash
flow.
APV

CREACION DE
VALOR
EVA
Beneficio
econmico
Cash value
added.
CFROI

OPCIONES
Black y
scholes
Opcin de
invertir
Ampliar el
proyecto
Aplazar la
inversin
Usos
alternativos

Qu mtodo debe
utilizarse?
Dado que el valor de la empresa depende de su capacidad
para generar flujos de tesorera, el clculo del valor actual
de dichos flujos se considera el mtodo ms adecuado.
Cuando esto no es posible (no hay informacin, los flujos
son negativos o la incertidumbre es muy grande) entonces
nos plantearemos utilizar los dems.

1. MTODOS BASADOS EN EL
BALANCE (VALOR PATRIMONIAL)
El valor de una empresa radica fundamentalmente
en su balance o en sus activos
valor desde
una
perspectiva
esttica

no
tiene
en
cuenta
la
posible
evolucin futura
de la empresa

el valor temporal
del dinero
la situacin del sector
problemas de
recursos humanos

de organizacin
contratos
valor
contable,
valor
contable
ajustado, valor de
liquidacin y valor

valor de
liquidacin
tiene lgica

cunto dinero
se obtendra por
las acciones si
se liquidara la

Valor en libros,
patrimonio neto o
fondos propios de
la empresa.

A)VALOR CONTABLE

PASIVO

Es el valor de los
recursos propios que
figuran en el balance
(capital y reservas).

Proveedores

40

Deuda bancaria

10

Deuda a largo

30

Capital y reservas

80

TOTAL PASIVO

160

Diferencia
entre
el
Empresa
Abascal
S.A. Balance
oficial y cuenta de resultados (Millones de euros)
activo
total
y el pasivo
ACTIVO
PASIVO
Ventas
300
exigible.
Tesorera

Deudores
Inventario
Activos Fijos

Proveedores

40

Coste de ventas

136

10

Deuda bancaria

10

Gastos generales

120

45

Deuda a largo

30

Intereses

Capital y reservas

80

Beneficio antes de impuestos

100

4
40

B)VALOR CONTABLE
AJUSTADO.
Parcialm
ente

Los inventarios, despus de

descontar partidas obsoletas
sin valor y de revalorizar las
restantes a su valor de
representan
un
mercado,
Los activos
fijos (terrenos,
valor
de 52
millones de
edificios
y maquinaria)
euros
tienen un valor, segn un
de 150 millones
experto,
El valor contable
de las
de
euros.
deudas
a proveedores,

Los valores de los

activos y pasivos se
ajustan a su valor de
mercado, se obtiene el
patrimonio
Los deudores
neto
incluyen 2 millones
ajustado
de euros de deuda
Empresa Abascal S.A. Balance oficial y cuenta de
resultados (Millones de euros)
incobrable.
ACTIVO

Valor del activo neto real

PASIVO

bancos y a largo plazo es

igual
a su valor de mercado
Empresa Abascal S.A. Balance oficial y cuenta
de resultados (Millones de euros)

Tesorera

Deudores
Inventario
Activos Fijos

Proveedores

40

10

Deuda bancaria

10

45

Deuda a largo

30

Capital y
reservas

80

100

ACTIVO

PASIVO

Tesorera

Proveedores

40

Deudores

Deuda
bancaria

10

Inventario

52

Deuda a largo

30

C)VALOR
LIQUIDACIN

Vendan
activos
cancelen
deudas.

sus
y
sus

Este
valor
se
calcula
deduciendo del patrimonio
neto ajustado los gastos de
liquidacin
del
negocio
(indemnizaciones
a
Si
los gastos gastos
de indemnizacin
empleados,
fiscales y a empleados y todos
los
dems
gastos
asociados
a la liquidacin de la
otros
gastos
propios
de la
empresa
Abascal S.A. fuesen 60 millones, el valor
liquidacin).
de liquidacin
acciones
sera 75 millones
Empresa
Abascal S.A. Balance de
oficial las
y cuenta
de
resultados (Millones de euros)
(135-60).
ACTIVO
PASIVO
Pero
siempre
Tesorera
5
Proveedores
40
representa el valor
Deudores
8
Deuda bancaria
10
mnimo de la empresa,
ya que normalmente el
Inventario
52
Deuda a largo
30
valor de una empresa
Activos Fijos
150
Capital y reservas
135
suponiendo
su
TOTAL ACTIVO
215
TOTAL PASIVO
215

2. MTODO DEL VALOR DE

RENTABILIDAD
Es la cantidad de dinero que se precisara en una
inversin para que colocada a una tasa dada de
capitalizacin, arrojara una renta mas equivalente
a ESTADO
las utilidades
que obtenga la empresa.
DE
RESULTADOS
TASA DE DESCUENTO
( 15%)
Valor de Acciones = PER *
Utilidades
Ventas
Costo de
ventas

300.00

Utilidad Bruta
Gastos
generales

164.00

UA %
Intereses

136.00

120.00

32/15= 213.33
PER = 213.33/32 =
6.66

44.00
4.00

El valor de las acciones se obtiene

multiplicando la utilidad neta anual por

MTODO DE FLUJO DE CAJA DESCONTADO

Iguala el capital contable de una empresa como el valor presente de
todos los flujos futuros de efectivo entre los accionistas y la empresa.
Estos flujos de efectivo se materializan en forma de dividendos,
recompras de acciones o ventas adicionales de acciones entre los
accionistas. El modelo propone tres variables: Inversin inicial del
accionista, la riqueza esperada del accionista al final del perodo y la
riqueza real del accionista al final del perodo.

CAPITAL ASSET PRINCING

MODEL (CAPM)
Es un modelo de valoracin de activos financieros
que se basa en una relacin lineal entre rendimiento
esperado y riesgo.

Este mtodo determina el valor de la empresa mediante

la estimacin de los flujos de dinero (flujos de Caja) que se
generar en el futuro para luego actualizarlos a una tasa de
descuento apropiada de acuerdo al riesgo del negocio.

Se basa en el pronstico detallado para cada

periodo de cada uno de los flujos de caja, los
mismos que provienen de las operaciones de la
empresa tales como : cobro de ventas, gastos
en la mano de obra , materia prima, gastos
administrativos, en las ventas , etc.
Se debe calcular adecuadamente la tasa de
descuento en consideracin al riesgo del
negocio, riesgo pas y la tasa de libre riesgo
adecundola apropiadamente para cada tipo
de flujo de caja.

Valor econmico de la
empresa
El valor de la empresa se obtiene descontando los flujos libres de

efectivo esperados, es decir los flujos de efectivo despus de haber

pagado todos las obligaciones recurrentes de la empresa e
impuestos, pero antes de considerar los flujos derivados de la
actividad financiera.
La tasa de descuento a utilizar sera el coste medio ponderado de
capital, que equivale al coste de los distintos recursos financieros
utilizados por la empresa, ponderados por su valor de mercado.
El valor residual es el valor econmico de la empresa en el perodo t.
n

VE =

t =1

FCF
(1 + WACC)

VE n

(1 + WACC)

Clculo de la tasa de
descuento

La informacin sobre y sobre la rentabilidad media del

mercado la podemos encontrar en los boletines de la Bolsa y
en bases de datos especializadas.
La tasa libre de riesgo sera la de la deuda del estado de
pases solventes. No existe acuerdo sobre el plazo
adecuado: corto, medio o largo.
El coste del capital ajeno debe
calcularse
neto
del
efecto
impositivo: rd= rd t, donde rd el
coste de la deuda de la empresa y t
es la tasa impositiva.

Valor financiero de la
empresa
El valor financiero de la empresa se obtiene descontando los flujos

de caja esperados por los accionistas (es decir, el flujo libre de

efectivo de la empresa ajustado por los cobros y pagos de
actividades financieras).
La tasa de descuento a utilizar es el coste medio de la financiacin
propia.
El valor residual es el valor financiero residual en el perodo t.
Un caso especial de este modelo es el que se basa en el descuento
de los dividendos. Este modelos permite salvar el caso de que los
flujos de caja de los accionsitas sean negativos.

VF =

t =1

CFAcc
(1 + k e )

t
t

VF t

(1 + k e )

CLCULO DE LOS FLUJOS DE

EFECTIVO PARA LOS ACCIONISTAS
(CFACC)
CFAcc= BN-(1-AP)( AF Amort.)-(1-AP)( FM)

Donde,
AP= Deuda/Fondos propios
BN= Beneficio neto
AF= Inversin neta Activo fijo = AFt+1 Aft
FM =Existencias +Clientes y deudores
Proveedores
CFAcc: Combined Force Air Component Commander

FLUJOS Y TASAS DE
DESCUENTO!
Es importantsimo no cometer el error de mezclar el tipo de flujo y
la tasa de descuento:
Si se descuentan los FCF al coste medio
de la financiacin propia produce una
infravaloracin del valor econmico de
al empresa, mientras que si se
descuentan los CFAcc al coste medio
ponderado de capital se estara
sobrevalorando el valor financiero de la
empresa.
FCF: free cash flow- flujo de efectivo.
FCF: free cash flow to firm flujo de efectivo de la empresa.

Valoracin por referencias

o mtodo de mltiplos
Consiste en comparar la empresa que se quiere valorar con otras
empresas o con los valores medios del sector en el que opera.
Informacin necesaria:
Un activo idntico o un grupos de activos similares o comparables.
Una medida de valor estandarizado (por ejemplo para los fondos
propios podemos dividir el precio por una variable comn como
beneficios o valor contable)
Toma como referencia una variable de la empresa a valorar y la
multiplica pro un factor asociado:
Mltiplos de beneficios
Mltiplos de activos
Mltiplos sectoriales

EJEMPLOS
Mltiplos de beneficios:
PER => VF = PER x EPS x n accs.
El PER a utilizar debe ser el de una empresa
similar en cuanto a tamao, riesgo y
crecimiento

Mltiplos de activos:
Value to book => VE= VB x Fondos
Propios

Igualmente el VB debe corresponder a una

empresa comparable.

Gracia