Estados Unidos Renueva Su Política Industrial. ¿Oportunidades A La Vista J.P. Morgan Private Bank América Latina

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ECONOMÍA Y MERCADOS
Estados Unidos renueva su política

industrial. ¿Oportunidades a la vista?
Tras comprobar algunas de las contraindicaciones con las cadenas de suministro

globales, tres nuevas leyes buscan reindustrializar el corazón del país.
Joe Seydl, economista sénior de mercados

Jessica Matthews, jefa global de inversión sostenible
I an Schaeffer, estratega de inver sione s global es
I n t ro d u c c i ó n : H a s i d o e l m ayo r c o m p ro m i s o d e E s t a d o s U n i d o s c o n l a
p l a n i f i c a c i ó n i n d u s t r i a l d e s d e l a G u e r r a Fr í a
Hace varias décadas, hubo una corriente entre economistas y formuladores de políticas públicas en pro de la globalización.
La idea principal era que, si los países se enfocaban en aquellas actividades económicas en las que tenían una ventaja
relativa, el comercio mundial sería más eficiente y se estimularía el crecimiento económico global más rápido.
Esa teoría se hizo realidad, pero tuvo dos consecuencias que, si no del todo imprevistas, sí fueron inesperadamente severas:
la participación laboral de Estados Unidos cayó en picado y muchos obreros de fábricas, particularmente hombres,
perdieron sus trabajos. Las tasas de depresión y mortalidad aumentaron, especialmente en los estados del interior.
Recientemente, se ha hecho evidente otro costo de la hiperglobalización: la seguridad nacional se ha visto comprometida.
Muchas empresas han enviado tecnología estratégicamente crítica al extranjero, que incluye componentes electrónicos y de
energía verde, así como equipos militares. El deterioro de la capacidad industrial de Estados Unidos difícilmente puede ser
exagerado: los servicios representan, ahora mismo, casi el 80% de la economía.1
Pero el gobierno federal está reaccionando. A pesar de la polarización política en Washington, los legisladores han
aprobado tres importantes iniciativas destinadas a aumentar la capacidad del país. Juntas, la Ley de Empleos e Inversión en
Infraestructura de 2021 (IIJA por sus siglas en inglés), la Ley de Reducción de la Inflación (IRA por sus siglas en inglés) de
2022 y la Ley CHIPS y Ciencias de 2022 (CHIPS) representan el mayor compromiso de Estados Unidos con la política
industrial desde la Guerra Fría.
Federal industrial policy has sometimes failed. Yet the government’s heavy hand has at other times created profound and
lasting changes, particularly when it established a new system with self-reinforcing demand. Previous successes have relied
exclusively on public funding. Today’s grand national experiment will see if public funds can be used to stimulate private
capital holders so that, together, they can create a self-perpetuating market.
Creemos que esta nueva política industrial, que busca descarbonizar la economía y fortalecer la industria estadounidense,
tiene el potencial de revertir parte del retroceso industrial de las últimas décadas en el país y, al mismo tiempo, crear
interesantes oportunidades de inversión a largo plazo.
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Tres leyes federales recientes dan inicio al proyecto de

política industrial más ambicioso desde la Guerra Fría
Gasto total de iniciativas de política federal (% del PIB)
Fuentes: División de Investigación de J.P. Morgan, Credit Suisse, Casa

Blanca, Oficina de Presupuestos del Congreso y Servicio de Investigación
del Congreso. Estimaciones de Leyes de Política Industrial son a 2023.
Estimaciones del Proyecto Manhattan son a 2009. Estimaciones de Ley de
Ayuda Federal a Carreteras de 1958 son a 2022. Los datos de la Ley de
Carreteras de Ayuda Federal de 1956 reflejan el promedio de cinco años
de 1958-1962. Las Leyes de Política Industrial de 2021-2022 incluyen la
Ley de Reducción de la Inflación, Ley CHIPS y Ciencias y la Ley de
Inversión en Infraestructura y Empleos (Ley de Infraestructura Bipartita).
El gasto público y privado de las Leyes de Política Industrial de 2021-2022
se basa en el acumulado esperado durante los próximos 10 años en
relación con el PIB acumulado esperado del país. Las estimaciones de
gasto privado de la Ley de Reducción de la Inflación son de Credit Suisse
y las de la Ley CHIPS y Ciencias de la división de Investigación de J.P.
Morgan. Los datos del Proyecto Manhattan reflejan el año pico de
financiación de 1946. PIB: Producto Interno Bruto.
Tres proyectos de ley recientes incluyen casi 2.4 billones de

dólares en fondos
Gasto y capital público (miles de millones de dólares) en próximos
10 años
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Fuentes: División de Investigación de J.P. Morgan, Credit Suisse, Casa

Blanca, Oficina de Presupuestos del Congreso y Servicio de Investigación
del Congreso. Estimaciones de Leyes de Política Industrial son a 2023.
Estimaciones del Proyecto Manhattan son a 2009. Estimaciones de Ley de
Ayuda Federal a Carreteras de 1958 son a 2022. Los datos de la Ley de
Carreteras de Ayuda Federal de 1956 reflejan el promedio de cinco años
de 1958-1962. Las Leyes de Política Industrial de 2021-2022 incluyen la
Ley de Reducción de la Inflación, Ley CHIPS y Ciencias y la Ley de
Inversión en Infraestructura y Empleos (Ley de Infraestructura Bipartita).
El gasto público y privado de las Leyes de Política Industrial de 2021-2022
se basa en el acumulado esperado durante los próximos 10 años en
relación con el PIB acumulado esperado del país. Las estimaciones de
gasto privado de la Ley de Reducción de la Inflación son de Credit Suisse
y las de la Ley CHIPS y Ciencias de la división de Investigación de J.P.
Morgan. Los datos del Proyecto Manhattan reflejan el año pico de
financiación de 1946. Unos 117 mil millones de dólares de los 781 mil
millones de dólares mostrados en gasto público/incentivos fiscales son
gasto público directo, mientras que los 664 mil millones de dólares
restantes son incentivos fiscales.
La renovada política industrial estadounidense respalda nuestra opinión de que en el actual ciclo de mercado (y quizás
durante varios años más), las acciones de la "economía real" deberían superar a las de crecimiento, que dominaron la
década de 2010. Y es que tienden a ofrecer un alto flujo de caja libre y rendimientos de dividendos (empresas que mejoran
el retorno de los accionistas, por ejemplo, a través del crecimiento de los dividendos).
Entre las acciones de transición energética, preferimos a los fabricantes de tecnología de energía limpia por encima de los
constructores de instalaciones y de los servicios públicos. También nos gusta invertir en infraestructura de transición
energética, como proyectos de almacenamiento de baterías. Entre las empresas receptoras de los beneficios de la Ley
CHIPS, nos enfocamos en las de semiconductores con vínculos estrechos con el ejército de Estados Unidos. El gasto militar,
actualmente en un mínimo secular respecto al Producto Interno Bruto (PIB), puede aumentar en los próximos años.
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Pa r t e 1 : Co n s e c u e n c i a s s o m b r í a s : e l c a m i n o h a c i a l a p o l í t i c a i n d u s t r i a l
ac tual
E l i m p a c t o d e l a h i p e rg l o b a l i z a c i ó n e n e l t ra b a j a d o r e s t a d o u n i d e n s e
Los formuladores de políticas y economistas entendieron desde el principio que la globalización conduciría a la pérdida de
empleos y a dificultades económicas para ciertas comunidades. Sin embargo, pensaron que las ganancias superarían con
creces a las pérdidas y que a través de la capacitación y otros tipos de redistribución compensarían a los afectados.
La eficiencia general de la economía mundial mejoró y el consumidor estadounidense se benefició espectacularmente.

Según una estimación, por cada empleo de manufactura perdido en Estados Unidos en la década de 2000 por el aumento
del comercio con China, el consumidor ganó alrededor de 100 mil dólares, o 200 mil millones de dólares en total.2
Sin embargo, hubo dos problemas prácticos con la forma como se desarrolló la globalización. El primero: el proceso no fue
gradual. La pérdida de empleos en la industria manufacturera en las décadas de 1970 y 1980 fue constante. Incluso en la
década de 1990, cuando el ritmo de la globalización (y automatización) avanzó rápidamente, las nóminas se mantuvieron.
Pero con la entrada de China a la Organización Mundial del Comercio (OMC) en la década de 2000, el proceso se aceleró
rápidamente y el número de puestos de trabajo cayó dramáticamente.
Entre 2000 y 2010 se perdieron un total de 5.7 millones de empleos en fábricas estadounidense, casi 10 veces más que
entre 1970 y 2000. La redistribución y readaptación de los trabajadores pueden ser eficaces si el cambio es lento y
predecible, pero cuando es rápido, no hay mucho que los sistemas de apoyo puedan hacer.3
Empleos manufactureros se desplomaron con aumento del

comercio mundial de bienes
Empleados en manufactura (miles, izquierda) y volumen de
comercio mundial de bienes respecto a producción industrial
(derecha)
Fuentes: Oficina de Estadísticas Laborales y Haver Analytics. Información

a 2022. La velocidad del cambio en el comercio mundial de bienes en
relación con la producción industrial es una medida del ritmo de la
globalización.
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La proporción de hombres desempleados en edad laboral aumentó de 5,7% a principios de la

década de 1980 a 11,4% en 2022. Pero el impacto no se distribuyó de manera uniforme. Se
concentró en el corazón oriental del país, desde Mississippi hasta Michigan (excluyendo a la
costa atlántica). La tasa de mortalidad en esa región se disparó por encima de la media
nacional.5
Pérdida de empleos manufactureros coincidió con alza del

uso de opioides
Cambio porcentual de 10 años, prescripciones de opioides per
cápita (invertida)
Fuente: Oficina de Estadísticas Laborales, Instituto Stanford para la

Investigación de Políticas Económicas, Administración de Control de
Drogas, división de Gestión de Activos de J.P. Morgan. Información a
noviembre de 2022.
Tasas de mortalidad divergieron geográficamente

Muertes por cada 100 individuos
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Fuente: Austin Benjamin, Edward Glaeser y Lawrence Summers.

“Empleos para el corazón del país: políticas basadas en la geografía en
los Estados Unidos del siglo XXI”. Documentos de Brookings sobre la
actividad económica, 2018, 151–232. Los autores “se refieren a los
estados formados antes de 1840 como el corazón oriental y a los
formados después de ese año como el corazón occidental”.
Si la globalización no hubiera ocurrido abruptamente, sino que hubiese sino un proceso más constante y predecible, se
puede afirmar que hubiera habido menos problemas.
C ó m o l a s u b co nt ra t a c i ó n c re ó v u l n e ra b i l i d a d e s d e s e g u r i d a d n a c i o n a l
El impacto de la globalización en la seguridad nacional tampoco fue exactamente el planeado. Sus arquitectos asumieron
que después del colapso de la Unión Soviética, la economía global cosecharía un “dividendo de paz” indefinido. Y así fue, en
gran medida, durante las décadas posteriores a la caída del Muro de Berlín en 1989.
Sin embargo, las guerras eventualmente resurgieron. Rusia se anexó a Crimea en 2014 e invadió a Ucrania en 2022. En
2021, China puso a prueba un sistema de misiles hipersónicos capaz de evadir las defensas estadounidenses.6 Los gobiernos
comenzaron a cuestionar la globalización a través de una lente de seguridad nacional y las economías avanzadas
comenzaron a darse cuenta de que los PIB basados principalmente en servicios son una vulnerabilidad.
Las patologías sociales y sanitarias antes mencionadas también han creado una vulnerabilidad de seguridad nacional. Un
estudio del Pentágono de 2020 encontró que más de las tres cuartas partes de los estadounidenses entre 18 y 24 años no
eran médicamente aptos para el servicio militar. La obesidad era el principal problema de salud detectado.8
PIB de Estados unidos supera al chino y ruso, pero parte no

relacionada con servicios es baja y ejército es más pequeño
PIB (billones de dólares)
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Fuente: Banco Mundial. Información a 2023. PIB: Producto Interno

Bruto.
PIB de Estados unidos supera al chino y ruso, pero parte no

relacionada con servicios es baja y ejército es más pequeño
Par te 2: Factores de éxito en una política industrial
7 de 22 19/03/2024, 05:30 p. m.
¿Q u é e s l a p o l í t i c a i n d u s t r i a l ? E l c a s o d e l s i s t e m a d e c a r r e t e r a s i n t e r e s t a t a l e s d e E s t a d o s U n i d o s
La política industrial puede definirse como “el esfuerzo de un gobierno para cambiar la estructura de la producción hacia
sectores que cree que ofrecen mayores perspectivas de crecimiento acelerado [o por razones de seguridad nacional] que las
que generaría un proceso típico de evolución a partir de ventajas comparativas.”9 En otras palabras, es una intervención
gubernamental en contra de las fuerzas del mercado.
Las recientes iniciativas políticas en EE.UU. tienen como objetivo reducir la participación de los servicios en el PIB y
aumentar la capacidad industrial de la nación. Políticamente, existe un consenso bipartidista de que es una necesidad.10
La historia de la política industrial estadounidense incluye numerosos ejemplos de fracasos. La Corporación de

Combustibles Sintéticos, creada en 1980, falló espectacularmente en su intento de reducción de la dependencia de las
fuentes extranjeras de petróleo.
La inversa es también cierta: si se hace bien, se puede crear un cambio profundo en la economía que se refuerce con el
tiempo.
El mejor ejemplo es el de la Ley de Ayuda Federal a Carreteras, aprobada en 1956 para construir el sistema de carreteras
interestatales. Fue diseñado para conectar ciudades y pueblos, aumentar la productividad y, como hoy, mejorar la seguridad
nacional. Conscientes de la Guerra Fría, también permitiría movilizar rápidamente los recursos militares en un eventual
conflicto.
El gobierno jugó un gran papel inicial. A principios de la década de 1960, el gasto público estadounidense en carreteras se
ubicaba en 1,8% del PIB. Pero a medida que fue aumentando el número de conductores a finales de los años 60 y 70, el
Fondo Fiduciario de Carreteras, creado para su mantenimiento, también creció al obtener sus ingresos de los impuestos
sobre las ventas de gasolina y combustible diésel. Para la década de 1980, el gasto público en carreteras cayó a alrededor
de 1% del PIB, ya que el sistema se autofinanciaba.
Después de la crisis financiera de 2008 el superávit del fondo se erosionó. La gente conducía menos (lo que implica menos
ingresos por peajes) y mejoraba la eficiencia del combustible de los automóviles (es decir, menos impuestos sobre la
gasolina). Al mismo tiempo, los costos de mantenimiento siguieron aumentando. Desde ese año, el Departamento del
Tesoro ha tapado los déficits de las carreteras con transferencias fiscales.
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A pesar de los problemas financieros posteriores, la fuerte apuesta del gobierno logró poner en marcha un sistema
autosuficiente. Y, todavía hoy, es profundamente importante para la infraestructura de transporte de Estados Unidos: si
bien solo representa 1% del kilometraje total por carretera, contiene el 24% de todas las millas recorridas por vehículos en
zonas rurales.11
L a Le y d e R e d u c c i ó n d e l a I n fl a c i ó n : I n c e n t i v o s p a r a l a t r a n s i c i ó n e n e r g é t i c a
Tanto la Ley IRA como la Ley CHIPS han sido diseñadas para usar fondos públicos y así estimular la inversión de capital
privado a través de subsidios y créditos fiscales. Una vez que los costos de las energías renovables sean competitivos sin el
apoyo del gobierno y se cumplan los objetivos de emisiones (reducir las del sector eléctrico en 75% para 203212), los
incentivos disminuirán, para luego ser eliminados por completo.
Los créditos y subsidios fiscales de la Ley IRA están diseñados para reducir el costo de la producción de energía renovable,
lo cual, a su vez, debería generar un mercado energético competitivo que, con el tiempo, pueda reducir los precios de la
energía para el consumidor y así estimular una adopción más rápida de las energías renovables.13 Las economías de escala
y curvas de aprendizaje de tecnología ya han demostrado fuertes descensos en el costo de la energía eólica y solar. Para
2030, Bloomberg New Energy Finance (NEF) proyecta que el costo de generar energía eólica y solar estará muy por debajo
de los precios promedio de energía al por mayor. Esto sería gracias a los créditos fiscales de inversión/producción de la Ley
IRA, que se espera que impulsen los costos netos de la energía solar a solo 15-25 dólares/megavatios-hora.14 De ser el caso,
debería haber una continua inversión sustancial en generación eólica y solar, limitada solo por la velocidad con la que las
adiciones pueden integrarse a la red.15
La mayor competitividad de costos esperada de las energías renovables como resultado de la Ley IRA ya parece estar
acelerando los compromisos de gasto de capital del sector privado. En los ocho meses posteriores a la promulgación de la
ley, en agosto de 2022, varias empresas anunciaron inversiones por más 150 mil millones de dólares en proyectos de
energía limpia e instalaciones de manufactura a escala de servicios públicos, superando la realizada entre 2017 y 2021.16
Ley de Reducción de la Inflación está bajando costo esperado

de energía renovable e impulsando inversión privada
Costo nivelado de energía en 2030, dólares/megavatio-hora
(ajustado por inflación)
Fuente: BloombergNEF. Información a abril de 2023. Las cinco regiones

de Nueva York, California, Texas, Pensilvania-Nueva Jersey-Maryland
(PJM) y medio oeste-sur (MISO) representan colectivamente
aproximadamente 54% del mercado total de energía de Estados Unidos.
Costos pre-Ley de Reducción de la Inflación (IRA por sus siglas en inglés)
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mostrados en dólares/megavatios-hora (Real 2020) y costos post-IRA

mostrados en dólares/megavatios-hora (Real 2022). Precios de energía
2030 mostrados en dólares/megavatios-hora (Real 2022).
¿C ó m o p u e d e p o t e n c i a l m e n t e a f e c t a r l a p o l í t i c a i n d u s t r i a l a l o s i n v e r s i o n i s t a s ? C a m b i a n d o l a s e x p e c t a t i v a s d e
re nt a b i l i d a d
Creemos que es probable que la transición energética que la Ley IRA busca catalizar se desarrolle de manera más visible a
nivel corporativo.
La Ley IRA ofrece créditos fiscales a los fabricantes.17 En parte, esta es la razón por la que es probable que registren los
mayores aumentos en el margen de ganancias. Los analistas de acciones individuales de la división de Investigación de J.P.
Morgan están empezando a incorporarlos en sus modelos de estados financieros y su conclusión inicial es que puede haber
un gran impacto. Se espera que para 2025, la Ley IRA duplique el margen de ganancias de empresas representativas de
tecnología de energías renovables respecto a la línea de base sin la Ley IRA.18
Subsidios en ley de reducción de la inflación duplicarían

rentabilidad de empresas de tecnología de energía renovable
Margen de ganancia bruta GAAP, 2018 = 100
Fuente: División de Investigación de J.P. Morgan para América del Norte,

2023. GAAP siglas en inglés de principios contables generalmente
aceptados. IRA: siglas en inglés de Ley de Reducción de la Inflación.
Es probable que la esperada mayor rentabilidad aumente el gasto de capital, a medida que las empresas comiencen a ver
más claramente los probables retornos de una producción expandida. El resultado final: capacidad de generación de
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energías renovables ampliada respecto a la base previa a la Ley IRA. BloombergNEF estima que, como resultado de la ley,
para 2030 habrá alrededor de 88 mil megavatios-hora de capacidad solar y eólica adicional a escala de servicios públicos,
cantidad equivalente a la de la red eléctrica de Texas en 2020.19
Los desarrolladores de proyectos, sin embargo, pueden no experimentar grandes ganancias. Los incentivos de la Ley IRA
buscan remediar las desigualdades geográficas dejadas por la hiperglobalización. Por ello, tendrán acceso a los múltiples
créditos fiscales de inversión "acumulables" solo si su producción de energía se ubica en un área de bajos ingresos y/o en
una "comunidad de energía”20, es decir, en las áreas del corazón oriental del país donde se cerraron las operaciones de
carbón y existen terrenos baldíos.
Otra razón por la que es probable que los márgenes de ganancias de los fabricantes aumenten más que los de los
desarrolladores es que, bajo la Ley IRA, es probable que algunos de los créditos a los desarrolladores se acumulen más para
los fabricantes—debido a la estructura del mercado de componentes críticos. Por ejemplo, para que los desarrolladores
reciban el crédito de "contenido nacional" deben comprar componentes de fabricantes estadounidenses de tecnología de
energías renovables y, actualmente, hay relativamente pocos. Mucha demanda puede dar a estos fabricantes una nueva
prima en el poder de fijación de precios que pueden transferir a sus clientes, lo que probablemente erosione el crédito fiscal
para los desarrolladores, al menos hasta que se expanda la capacidad de manufactura nacional.21
Lo s p o s i b l e s e f e c t o s m a c r o e c o n ó m i c o s d e l a r e n o v a d a p o l í t i c a i n d u s t r i a l d e E s t a d o s U n i d o s
No esperamos grandes efectos en el crecimiento tendencial del PIB durante la próxima década. Los multiplicadores
económicos de estas leyes serían en su mayoría bajos. La intención de la Ley IRA es reducir las emisiones de gases de efecto
invernadero y, en la medida en que esto se logre, será un beneficio no relacionado con el PIB tanto para Estados Unidos
como para la población mundial.
La Ley CHIPS tampoco pretende aumentar el PIB. Estados Unidos es un destino de alto costo para la producción de chips
semiconductores (un ejecutivo del fabricante de chips taiwanés TSMC dijo durante una llamada de ganancias que es cuatro
veces más que en Taiwán.22) Es muy ineficiente reorientar la industria, especialmente considerando que los chips
semiconductores se encuentran entre los bienes más fácilmente transportables en la cadena de suministro global. Sin
embargo, CHIPS pueden aumentar la seguridad de los chips semiconductores domésticos, lo que daría cobertura contra
futuras interrupciones en las cadenas de suministro globales. Un beneficio, sí, pero no necesariamente para el PIB.
Por estas razones, no nos sorprendería que los multiplicadores económicos de las leyes IRA y CHIPS fueran cercanos a cero.
Sin duda, pueden cambiar la composición de la demanda de inversión, de los bienes raíces residenciales hacia la
manufactura (lo que podría ser problemático, dada la escasez crónica de viviendas en Estados Unidos).
Por otro lado, se espera que la tercera nueva ley, la Ley de Empleos e Inversión en Infraestructura de 2021, impulse el PIB a
través de efectos de productividad tradicionales. Pero la adición es demasiado pequeña como para acelerar
significativamente el crecimiento de la tendencia.23
S e e s p e ra q u e l a s n u e va s l e ye s t e nga n p o co e fe c t o s o b re l a s ex p e c t a t i va s d e i n fl a c i ó n a l a rg o p l a zo, p e ro p u e d e n
g e n e ra r u n a m ayo r va r i a b i l i d a d a co r t o p l a zo
No es probable que estas tres nuevas leyes cambien la inflación esperada a largo plazo, que está anclada en la política
monetaria y el efecto que tiene en el mercado laboral (como nos ha recordado el ritmo más rápido de subidas de tipos en
40 años). Sin embargo, lo que sí pueden hacer es cambiar la variabilidad de los precios a corto plazo, ya que, al aumentar el
nacionalismo de los recursos a nivel mundial, las barreras pueden crear una presión inesperada sobre las materias primas
en los próximos años.
Para entender esto, recordemos el choque inflacionario que generó la pandemia. Sorprendentemente, no alteró las
expectativas a largo plazo, pero creó una tremenda variabilidad a corto plazo. La transición energética puede causar una
dinámica similar en el futuro, aunque probablemente no tan dramática (COVID golpeó repentinamente, mientras que la
transición energética se extenderá a lo largo de varias décadas).24
Sin embargo, una perspectiva de inflación más variable puede significar que el precio actual de las primas de riesgo del
mercado del Tesoro es demasiado bajo.25
Pandemia trajo mucha variabilidad a corto plazo en

expectativas de inflación, pero a largo plazo no cambiaron
Expectativas de inflación a uno y 7- 10 años (variación porcentual
interanual)
11 de 22 19/03/2024, 05:30 p. m.
Fuentes: Wolters Kluwer, Indicadores Económicos y Financieros Blue Chip

y Haver Analytics. Información a mayo de 2023. IPC: Índice de Precios al
Consumidor.
Co n c l u s i ó n : i m p l i c a c i o n e s d e i nve r s i ó n
La renovada política industrial respalda nuestra expectativa de que el actual ciclo de mercado probablemente sea de
"economía real", después del "ciclo de crecimiento" de hace una década. Dentro de este ámbito, nos gustan las acciones que
potencialmente pueden ofrecer un alto flujo de caja libre y rendimientos de dividendos, caso de las de empresas que
cambian su enfoque hacia los retornos de los accionistas (por ejemplo, crecimiento de dividendos y recompras). Cuando se
trata específicamente de la transición energética, favorecemos a los fabricantes de tecnología de energía limpia sobre los
desarrolladores y empresas de servicios públicos (muchos de los subsidios de la Ley IRA para desarrolladores
probablemente se acumularán más para los fabricantes nacionales).
En lo que respecta a los productos básicos de transición energética, actualmente, China domina las cadenas de suministro
de muchos minerales críticos. En concreto, lidera la producción, refinación y fundición de aluminio (67% de la capacidad
global), la refinación de litio y cobalto (80 % y 66%, respectivamente), y la producción y refinación de grafito (alrededor de
80%), entre muchos otros.26 También notamos que si bien la Ley IRA ofrece a los consumidores estadounidenses un crédito
fiscal por comprar un vehículo eléctrico, la mitad de éste desaparece si los automóviles no cumplen con los requisitos de
extracción, procesamiento y/o reciclaje de minerales críticos en América del Norte o en un país con el que Estados Unidos
tenga un tratado de libre comercio.27
En vista de esto, la exposición a las materias primas necesarias para la transición hacia energías renovables puede ofrecer
atractivos retornos de inversión menos correlacionados con una cartera típica de acciones y bonos. Otra forma favorable de
obtener exposición sería a través de proyectos de infraestructura. Dos ejemplos atractivos son el almacenamiento y
reciclaje de baterías.
Cuando se trata de las implicaciones de la Ley CHIPS, preferimos las fundiciones domiciliadas en Estados Unidos y a los
fabricantes de dispositivos integrados con vínculos estrechos con el ejército de Estados Unidos. En otras palabras, nos
fijamos en las inversiones en tecnologías con capacidades de "doble uso". El gasto militar es actualmente secularmente bajo
respecto al PIB y creemos que es muy probable que aumente en los próximos años, debido a que la guerra en Ucrania está
agotando rápidamente las reservas de la Organización del Tratado del Atlántico Norte (OTAN)28 y a las crecientes tensiones
entre Estados Unidos y China en el Mar de China Meridional.
12 de 22 19/03/2024, 05:30 p. m.
Riesgos al alza en próximos años para gasto militar de

EE.UU., hoy históricamente bajo respecto a PIB
Gasto en defensa de Estados Unidos como porcentaje del PIB
Fuente: Oficina del Censo de Estados Unidos, Oficina de Análisis

Económico de Estados Unido y, usgovernmentspending.com. Información
a 2022. PIB: Producto Interno Bruto.
En resumen, si bien la nueva política industrial fue diseñada para descarbonizar la economía estadounidense y
reindustrializar el corazón del país después de la devastación provocada por la hiperglobalización, también incluye
importantes incentivos para estimular la inversión privada. Creemos que marcará el comienzo de muchas oportunidades
interesantes de inversión a largo plazo.
1Banco Mundial. Información a 2023.
2Medido para 2000–2007. El efecto proviene de precios más bajos (respecto al contractual) de un mayor comercio
con China. Se encontró que estos eran de aproximadamente dos puntos porcentuales, por lo que, al multiplicarlos
por el PIB nominal de 10.3 billones de dólares en 2000, produce una ganancia para los consumidores
estadounidenses de aproximadamente 200 mil millones de dólares o 100 mil dólares por empleo de manufactura
perdido debido a la deslocalización de dos millones de puestos de trabajo. Xavier Jaravel y Erick Sager, “¿Cuáles son
los efectos sobre el precio del comercio? Evidencia de Estados Unidos e implicaciones para los modelos comerciales
cuantitativos”, documento de trabajo 506 de la Oficina de Estadísticas Laborales, septiembre de 2018.
3Además, Estados Unidos ofrece menos sistemas de apoyo que la mayoría de los países de la Organización para la
Cooperación y Desarrollo Económico (OCDE). Lane Kenworthy, “Capitalismo socialdemócrata”, Oxford University
Press, 2019.
4David H. Autor, David Dorn y Gordon H. Hanson, “El síndrome de China: efectos de la competencia de importación
en Estados Unidos sobre el mercado laboral local”, American Economic Review 103, no. 6 de octubre de 2013; Adam
Dean y Simeon Kimmel, “Libre comercio y muerte por sobredosis de opioides en Estados Unidos”, SSM—Population
Health, 8 de agosto de 2019.
13 de 22 19/03/2024, 05:30 p. m.
5Benjamin A. Austin, Edward L. Glaeser y Lawrence H. Summers, “Empleos para el corazón del país: políticas
basadas en la geografía en los Estados Unidos del siglo XXI”, documento de trabajo de la Oficina Nacional de
Investigación Económica 24548, abril de 2018.
6Se dice que los misiles evaden la detección al volar a baja altura sobre la Antártida. El general Mark Milley,
presidente del Estado Mayor Conjunto de Estados Unidos, dijo que el lanzamiento de prueba de China estaba "muy
cerca" de un "momento Sputnik". David E. Sanger y William J. Broad, “Pruebas de armas de China están cerca de un
´momento Sputnik´, dice general de Estados Unidos”, New York Times, 27 de octubre de 2021.
7“El poder económico occidental, medido sobre la base del PIB, es ficticio”, Asuntos Internacionales, 25 de
septiembre de 2022; Emmanuel Todd, “Frente a Rusia, Occidente pensó que volaba a una altitud de 10 mil metros,
pero vuela a 350 metros”, Marianne, 9 de julio de 2022.
8Estudio militar calificado disponible 2020, Oficina de Análisis Poblacional del Departamento de Defensa de Estados
Unidos, 2022.
9Gary Clyde Hufbauer y Euijin Jung, “Calificando 50 años de política industrial de Estados Unidos, 1970–2020”,
Instituto Peterson de Economía Internacional, 2021.
10Según William Galston, investigador principal del Instituto Brookings y ex asistente adjunto del presidente Bill
Clinton para Política Nacional: “Hace apenas una década, la 'política industrial' era un anatema para las élites de
ambos partidos. Junto con muchos otros temas económicos, ambos han cambiado su postura sobre este asunto y,
disfrutarán del apoyo público, si deciden invertir en las tecnologías que definirán la competencia económica y de
seguridad nacional con China en las próximas décadas”, Instituto Brookings, marzo de 2021.
11Matthew Turner, Gilles Duranton y Geetika Nagpal, “Infraestructura de transporte en Estados Unidos”, documento
de trabajo NBER 27254, mayo de 2020.
12La meta de reducción es desde los niveles de 2022.
13Antes de la Ley IRA, la adopción de energías renovables en Estados Unidos se desarrollaba lentamente, pasando
de poco menos de 10% de la electricidad total consumida a principios de la década de 2000 a 21% en 2022.
Administración de Información Energética, Monthly Energy Review.
14El gráfico compara las expectativas de costos en 2030 con los precios de energía futuros determinados por el
mercado para ese año. La lógica es que los precios determinados por el mercado hoy deben basarse en las
tecnologías actuales, que son en gran parte no renovables, por lo que el gráfico ilustra efectivamente el aumento de
la competitividad de costos de las energías renovables respecto a las no renovables como resultado de la Ley IRA.
15Existen serios peligros al considerar el llamado “costo nivelado” de las energías renovables como base de
comparación con las fuentes no renovables. Como ha señalado Michael Cembalest, presidente de Estrategia de
Mercado e Inversión de la división de Gestión de Activos y Patrimonio de J.P. Morgan, el problema es que no tienen
en cuenta (a) la necesidad de energía de respaldo y almacenamiento para cuando las energías renovables no están
generando, (b) el cambio del valor de la electricidad a lo largo del día y (c) el costo de construir en exceso la
capacidad renovable para satisfacer la demanda en un sistema profundamente descarbonizado. Michael Cembalest,
"Dolores del crecimiento: la transición renovable en la adolescencia", Eye on the Market, J.P. Morgan, 28 de marzo de
2023. Por estas razones, las reducciones de emisiones que los formuladores de políticas asumen que se obtendrán
como resultado de la Ley IRA puede que sean demasiado agresivas.
16Inversión en energía limpia en Estados Unidos”, American Clean Power, abril de 2023.
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17Los créditos fiscales relevantes son el 45C y el 45X. El primero es para que las empresas lo apliquen al costo de
construir fábricas de componentes para proyectos de energía renovable. El segundo es por componente renovable
fabricado. No son acumulables, lo que significa que el crédito 45X no está disponible para los componentes
manufacturados en una instalación que ya se benefició del crédito 45C. “Créditos fiscales federales para fabricantes
de energía solar”, Departamento de Energía de Estados Unidos, Oficina de Eficiencia Energética y Energía
Renovable, octubre de 2022.
18La mecánica de cómo los créditos fiscales de la Ley IRA aumentan la rentabilidad de los fabricantes es, por lo
general, a través de la opción de pago directo: muchos o la mayoría no tienen grandes obligaciones fiscales para
compensar, por lo que optan por pagos directos en efectivo del gobierno (como parte del proceso de declaración de
impuestos de fin de año), lo que reduce el costo de bienes vendidos y, por lo tanto, aumenta sus márgenes. La
mayoría de los fabricantes parecen estar optando por 45X (en lugar de 45C), lo cual es una apuesta implícita de que
la producción y utilización de la fábrica serán altas, lo que se traduce en pagos de crédito más altos en comparación
con 45C, que se basa en la inversión inicial general de una nueva instalación de manufactura.
19Nusaiba Mizan, “Confirmando hechos: ¿tiene la red de Texas 15% más de capacidad de generación de energía que
el año pasado?” Austin American-Statesman, 3 de abril de 2022.
20Las comunidades energéticas son áreas donde una central eléctrica a carbón ha cerrado desde 2010, una mina de
carbón ha cerrado desde 2000, o un área estadística metropolitana o no metropolitana donde 0,17% o más del
empleo directo, o al menos 25% de los ingresos fiscales locales, están relacionados con la extracción,
procesamiento, transporte o almacenamiento de carbón, petróleo o gas natural, y donde el desempleo está al
mismo nivel o por encima del promedio nacional el año previo.
21Información general sobre los créditos fiscales: antes de la Ley IRA, los desarrolladores de instalaciones de
producción de energía solar podían recibir un crédito fiscal federal de 26%. Ahora, el total de créditos de la Ley IRA
podría llegar a 70%. Un desarrollador podría recibir un crédito fiscal de 30% por instalaciones que cumplan con
ciertos estándares laborales. Éste aumenta a 40% para inversiones en instalaciones que usan “contenido nacional”
fabricado en Estados Unidos, a 50% si la instalación está en una “comunidad de energía” y, finalmente, a 60%–70%
si está en un área de bajos ingresos y/o cumple con los requisitos de vivienda para personas de bajos ingresos. Las
calificaciones de contenido nacional se cumplen si (1) 100% del acero o hierro utilizado en un proyecto calificado se
produce en Estados Unidos; y (2) 40% de los productos manufacturados utilizados en la construcción del proyecto
son de producción nacional. Para conocer la definición de una comunidad de bajos ingresos, consulte “Guía inicial
que establece el programa para asignar la limitación de capacidad solar y eólica de justicia ambiental en virtud de la
sección 48(e)”, Servicio Interno de Rentas (IRS por sus siglas en inglés), 13 de febrero de 2023.
22John Liu y Paul Mozur, “Dentro del gigante de chips taiwanés, la expansión estadounidense aviva las tensiones”,
New York Times, 22 de febrero de 2023..
23La Oficina de Presupuesto del Congreso estimó que, en un escenario de déficit neutralizado, la Ley IRA aumentaría
el PIB solo en el orden de 0,05 a 0,1 puntos porcentuales durante la próxima década.
24Sin embargo, sería una historia completamente diferente si la Reserva Federal cambiara su objetivo de inflación,
como defienden algunos expertos. No creemos que suceda, al menos no en el corto plazo, pero es algo para
monitorear continuamente. Justin Bloesch, “Un nuevo marco para la inflación objetivo: apuntar a un rango de
2%-3,5%”, Instituto Roosevelt, 17 de noviembre de 2022.
25Decimos esto como una declaración secular (no cíclica). Si la economía de Estados Unidos entrara en recesión a
corto plazo, esperaríamos que los bonos del Tesoro sirvieran como cobertura eficaz contra las caídas de los activos
de riesgo.
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26Cullen Hendrix, “Cómo evitar una nueva guerra fría por los minerales críticos”, Foreign Policy, 22 de noviembre de
2022.
27Y la otra mitad desaparece si los vehículos no cumplen con los requisitos porcentuales de componentes de
baterías producidos en América del Norte. Para conocer todos los detalles sobre los requisitos de créditos fiscales
para vehículos eléctricos, consulte "Si compro un vehículo eléctrico nuevo ¿calificaré para el crédito fiscal federal
completo de hasta 7500 dólares?", Electrek.
28"Jefe de la OTAN dice que el uso de municiones de Ucrania supera el suministro”, Associated Press, 13 de febrero
de 2023.
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Estados Unidos Renueva Su Política Industrial. ¿Oportunidades A La Vista J.P. Morgan Private Bank América Latina

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Estados Unidos renueva su política industrial. ¿Oportunidades a la vista? ... https://privatebank.jpmorgan.com/latam/es/insights/markets-and-investi...

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Tras comprobar algunas de las contraindicaciones con las cadenas de suministro

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PIB de Estados unidos supera al chino y ruso, pero parte no

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Subsidios en ley de reducción de la inflación duplicarían

Fuente: División de Investigación de J.P. Morgan para América del Norte,

Pandemia trajo mucha variabilidad a corto plazo en

Fuentes: Wolters Kluwer, Indicadores Económicos y Financieros Blue Chip

Riesgos al alza en próximos años para gasto militar de

Fuente: Oficina del Censo de Estados Unidos, Oficina de Análisis

1Banco Mundial. Información a 2023.

Instituto Peterson de Economía Internacional, 2021.

de trabajo NBER 27254, mayo de 2020.

12La meta de reducción es desde los niveles de 2022.

el año pasado?” Austin American-Statesman, 3 de abril de 2022.

New York Times, 22 de febrero de 2023..

Perspectivas Economía y mercados Política y ley Invertir Estrategia de inversión

RIESGOS Y CONSIDERACIONES GENERALES. Cualquier opinión, estrategia o producto discutido en

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