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EL NEGOCIO EN TWITTER DE ELON MUSK: VALORACIÓN Y FINANCIACIÓN DE LA COMPRA

CON APALANCAMIENTO1

Cooper Acosta escribió este caso bajo la supervisión de los profesores Atif Ikram y Zhichuan Frank Li únicamente para proporcionar material para la
discusión en clase. Los autores no pretenden ilustrar el manejo eficaz o ineficaz de una situación de gestión. Los autores pueden haber disfrazado ciertos
nombres y otra información de identificación para proteger la confidencialidad.

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Copyright © 2022, Fundación de la Escuela de Negocios Ivey Versión: 2022-11-07

“Twitter tiene un potencial extraordinario. Lo desbloquearé.

Elon Musk, director ejecutivo (CEO) de Tesla Inc.2

En enero de 2022, Elon Musk, director ejecutivo de Tesla Inc., comenzó a adquirir una participación accionaria en Twitter Inc.
(Twitter). La compra fue impulsada por su deseo de impulsar cambios en la empresa de redes sociales que promoverían la libertad
de expresión.3Twitter respondió ofreciendo a Musk un asiento en su junta directiva. Musk inicialmente estuvo de acuerdo, pero luego
decidió rechazar la oferta. Posteriormente, el 14 de abril de 2022, Musk realizó una oferta de adquisición hostil sorpresiva para
comprar las acciones en circulación de Twitter a 54,20 dólares estadounidenses por acción.4un movimiento que cambiaría el estado
público de la empresa y la convertiría en una empresa privada.5El precio de la oferta representó una prima de adquisición del 38 por
ciento sobre el precio de las acciones de Twitter a principios de abril. El 25 de abril, Twitter aceptó la oferta de compra de Musk. El 13
de mayo, Musk publicó un tuit sorpresa a primera hora de la mañana que decía que el acuerdo de Twitter estaba "temporalmente en
espera". Musk afirmó que su oferta suponía que las cuentas "falsas" (es decir, cuentas operadas por robots o "bots") consistían en
menos del 5 por ciento de la base total de usuarios de Twitter, como lo sugieren los informes financieros de Twitter presentados ante
la Bolsa y Valores de EE. UU. Comisión (SEC). Sin embargo, Musk creía que una cantidad más precisa de cuentas "falsas" estaba más
cerca del 20 por ciento.6

El 8 de julio de 2022, después de afirmar que la junta directiva de Twitter no había proporcionado evidencia suficiente para
aliviar sus preocupaciones sobre la verdadera magnitud de las cuentas falsas, Musk anunció que rescindía formalmente el
acuerdo para adquirir Twitter. Casi de inmediato, la junta directiva de Twitter respondió presentando una demanda contra
Musk en el Tribunal de Cancillería de Delaware, intentando obligarlo a cumplir con su oferta original de $44 mil millones.7
Musk tendría que decidir qué hacer con respecto a su plan original para adquirir Twitter y la demanda inminente presentada
en su contra por la junta directiva de Twitter.

HISTORIA DE TESLA

Tesla Inc. (Tesla) fue creada en 2003 como una empresa tecnológica enfocada al diseño y fabricación de vehículos
eléctricos. Musk se convirtió en el accionista mayoritario de Tesla poco después del lanzamiento de la empresa y fue
nombrado director ejecutivo en 2008. Bajo el control de Musk, la empresa desarrolló el Tesla Roadster de gama alta,
ayudándola a superar las altas barreras de entrada típicas del mercado de vehículos convencional. El

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empresa inició una revolución caracterizada por una configuración de fábrica completamente automatizada. Los
productos finales, como el sedán Model S en 2013 y más tarde el Model 3, no solo fueron avances tecnológicos, sino
que representaron el primer modelo comercial exitoso para llevar los autos eléctricos al mercado.8Con el apoyo
financiero del gobierno de EE. UU., Tesla pudo invertir miles de millones de dólares en iniciativas estratégicas,
incluida una planta de fabricación en California, una "gigafábrica" en China para la producción de baterías de iones
de litio y la adquisición de la empresa de energía solar SolarCity Corporation. .9

A medida que Musk integró el almacenamiento de energía y otras empresas innovadoras, incluidos los vehículos
autónomos, en el negocio existente de Tesla, desarrolló una reputación como un genio impredecible. En 2021,Tiempo
la revista nombró a Musk "Persona del año", y lo describió como un "payaso, genio, líder, visionario, industrial y (y)
showman".10De hecho, Musk había reforzado su reputación como magnate empresarial poco convencional varios
años antes, en 2018.11cuando resolvió un caso de fraude iniciado por la SEC por anunciar falsamente (a través de un
tweet de Twitter) que había obtenido fondos para privatizar Tesla a $ 420 por acción.12

Bajo el liderazgo de Musk, Tesla se volvió rentable por primera vez en 2020. Su valor empresarial aumentó de $ 125
mil millones a principios de 2020 a más de $ 1 billón a fines de 2021, lo que refleja las extraordinarias expectativas de
Musk de los participantes del mercado.13Mientras tanto, hubo preocupaciones silenciosas sobre el estilo de liderazgo
excéntrico de Musk, así como su capacidad para liderar efectivamente a Tesla mientras también administraba su
empresa de ingeniería de naves espaciales SpaceX, además de las otras dos empresas más pequeñas, Neuralink
Corporation y The Boring Company.14Los inversores que dudaban de Musk creían que contratar a un director
ejecutivo externo para Tesla podría ser más productivo que hacer que Musk dedicara su tiempo y esfuerzo a la
gestión de varias empresas. Es probable que la adquisición de Twitter exacerbe esta creencia.15Además, las sinergias
entre Tesla, SpaceX y Twitter no parecían claras para los críticos.dieciséisEntre enero y mediados de junio de 2022, el
desempeño de las acciones de Tesla y Twitter pareció resaltar varios eventos clave de la adquisición que tuvieron
lugar durante ese período (consulte el Anexo 1).

HISTORIA DE TWITTER

Twitter fue establecido en 2006 por los miembros de la junta directiva de Odeo, uno de los primeros facilitadores de la creación de
podcasts e instrumentos relacionados. Jack Dorsey, el director ejecutivo de la compañía en ese momento, propuso usar un servicio
de mensajes cortos para la comunicación interna del grupo. Posteriormente, el servicio se lanzó al público en julio de 2006 como una
herramienta de mensajería que permitía un máximo de 140 palabras por mensaje.17En 2007, la plataforma se volvió cada vez más
popular después de su debut en el Festival Interactivo South by Southwest (o SXSW), lo que condujo a una exitosa primera ronda de
financiación adicional. Para 2011, cobertura de noticias en tiempo real usando mensajes de Twitter (o tweets) durante eventos
importantes como las finales de la Asociación Nacional de Baloncesto (5531 tweets por segundo) y el asesinato del líder de Al Qaeda
Osama Bin Laden por las fuerzas estadounidenses (5131 tweets por segundo) condujo a un crecimiento exponencial en la base de
usuarios establecida de Twitter (ver Anexo 2).18

Para 2016, el tráfico de Internet había crecido a más de 3400 millones de usuarios móviles y en línea. Twitter se centró en mejorar su
propia interfaz de usuario al unirse a la transición a plataformas basadas en dispositivos móviles. Esto incluyó agregar un suministro
de noticias y una pestaña de Tendencias, así como reestructurar perfiles como una línea de tiempo de publicaciones. La red de
medios sociales resultante fue comparable a la plataforma Facebook de Meta Platforms Inc. en términos de tamaño, llegando a más
de 400 millones de usuarios activos mensuales para 2022.19Con una base de usuarios cada vez más extendida, Twitter aumentó sus
ingresos a más de $5 mil millones para 2021. El crecimiento de los ingresos de Twitter fue respaldado por asociaciones estratégicas,
de marketing y publicidad, incluida una alianza con el popular motor de búsqueda ruso Yandex.20

Junto con el éxito abrumador, Twitter encontró varias controversias. Por ejemplo, aunque el límite de 140 palabras
por tuit sirvió como principal diferenciador del producto de Twitter, también fomentó el conflicto y el odio.

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que resultó de malentendidos. Este problema se agravó en 2012 por la censura del contenido que la
plataforma consideró "sensible", lo que, según los críticos, convirtió a Twitter en una red sesgada.21

La empresa también pasó por tres cambios de liderazgo en dos de sus años formativos, y a menudo estaba plagada de piratas
informáticos debido a las laxas medidas de seguridad. Una tendencia a retrasar tareas mundanas, como problemas menores de
programación, condujo al lento desarrollo de cambios estratégicos clave en la plataforma cuando era necesario. Los empleados
afirmaron que en esos tiempos de crisis, era difícil encontrar liderazgo debido a las operaciones altamente descentralizadas de
Twitter.22El continuo fracaso de Twitter para retener la atención de su base de usuarios siguió siendo un problema desde el principio.
Incapaces de convertir los datos y la información de los usuarios de Twitter en anuncios dirigidos, los principales vendedores
potenciales optaron por buscar en otra parte.23La empresa también gastaba aproximadamente el 20 por ciento de sus ingresos en
investigación y desarrollo (I+D) y gastos de capital cada año, pero no logró un crecimiento significativo en las ganancias ni en los
usuarios activos, lo que puso de manifiesto la mala cultura de gestión de la empresa.24Entre 2018 y el primer trimestre de 2022, los
márgenes operativos habían tenido una tendencia a la baja y el flujo de efectivo de la empresa mostró una gran volatilidad después
de caer desde su punto máximo en 2018 (ver Anexo 2).

En 2022, en el trimestre anterior a la oferta de Musk del 14 de abril, Twitter generaba alrededor de $5 por cada usuario activo diario.
Esto era casi la mitad de lo que los líderes de la industria como Facebook generaban en ese momento.25En su apogeo, el 1 de marzo
de 2021, Twitter tenía un valor empresarial de poco menos de 60.000 millones de dólares y un margen de beneficio neto del 17 %. Sin
embargo, el 13 de mayo de ese mismo año, el valor de su empresa cayó tan bajo como $ 36 mil millones y su margen de utilidad neta
cayó por debajo del 7 por ciento. De manera similar, el precio de las acciones de Twitter cayó de un máximo de $73 en 2021 a $43, lo
que reflejó sus dificultades de rendimiento (consulte el Anexo 3).26

En general, en el momento de la oferta de Musk, en abril de 2022, Twitter parecía tener un rendimiento inferior al de otras
plataformas de redes sociales, con una relación precio-beneficio negativa y una relación valor-ingresos empresarial inferior
al promedio de 6,8. Mientras que empresas rivales como Instagram y TikTok parecían estar prosperando al crear formas
innovadoras de atraer, retener y monetizar a los usuarios, Twitter quedó con un espacio significativo para la mejora
operativa bajo la nueva administración, especialmente dada su amplia base de usuarios.27En una carta al directorio de
Twitter que acompañaba su oferta, Musk declaró: “Twitter tiene un potencial extraordinario. Lo desbloquearé.28

EL PLAN DE FINANCIACIÓN Y EL ACUERDO DE FUSIÓN

En el primer trimestre de 2022, Twitter tenía una deuda de poco más de $ 4 mil millones. Moody's Investors Service, una de las tres agencias
de calificación crediticia de EE. UU., calificó a Twitter con su nivel de bonos basura de Ba2.29Musk planeó adquirir Twitter con una deuda total
de alrededor de $ 25 mil millones. Con el alto requisito de servicio de la deuda que surge del plan de financiamiento propuesto por Musk, y
con la baja calificación crediticia de Twitter en ese momento, la compra apalancada seguramente reduciría el flujo de efectivo para los
accionistas. Específicamente, se esperaba que aproximadamente USD 12 500 millones del monto total fueran un préstamo de margen
personal respaldado por las propias acciones de Tesla de Musk (consulte el Anexo 4).30

Un préstamo de margen vino con su propio conjunto de requisitos. Por ejemplo, si el valor de la garantía en poder del prestamista
(es decir, las acciones de Musk en Tesla, en este caso) cae por debajo de un porcentaje predeterminado de la deuda pendiente
(conocido como elmargen de mantenimiento), el prestamista podría exigir que Musk aumente el número de acciones en la garantía
(conocida comollamada de margen). De lo contrario, el prestamista podría decidir embargar las acciones ya comprometidas y
venderlas para recuperar el monto del préstamo. En este caso particular, Musk podría recibir una llamada de margen del prestamista
si las acciones de Tesla cayeron en valor en un 40 por ciento o si Twitter no cumplió con su obligación de deuda después de la
adquisición. Dadas las condiciones históricas del mercado de Tesla y las transiciones operativas radicales planificadas por Musk para
Twitter (por ejemplo, un modelo de negocio basado en suscripción), cualquier escenario parecía posible.31A finales de junio de 2022,
las acciones de Tesla cotizaban a 673 dólares por acción, ya un 25 % más bajo que el precio que prevalecía a finales de abril, cuando
el directorio de Twitter decidió aceptar la oferta de compra de Musk.

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Cuando Musk hizo su oferta original para comprar Twitter, renunció a su derecho a realizar la diligencia debida.
Además, accedió a lo que se conoce como “Desempeño específico” en caso de disputa legal, lo que permitió a Twitter
obligar a Musk a seguir adelante con la oferta de compra a través de una orden judicial, si se consideraba justo y
equitativo. Tampoco hubo contingencias financieras vinculantes que impidieran que Musk siguiera adelante con la
adquisición; es decir, había recibido los compromisos financieros necesarios de sus socios y prestamistas y no pudo
rechazarlos.32El acuerdo requería una tarifa de ruptura (inversa) de mil millones de dólares, en caso de que Musk
decidiera retirarse del acuerdo, pero también contenía una cláusula de "Efecto adverso sustancial/Cambio adverso
sustancial" (MAE/MAC), que le otorgaba a Musk el derecho abandonar el acuerdo si Twitter sufría un cambio material
adverso entre la fecha de firma del acuerdo y la fecha de cierre.33

El 15 de julio de 2022, Musk anunció su decisión de “rescindir el acuerdo”, citando la cláusula MAE/MAC del acuerdo.
Específicamente, Musk afirmó que aunque Twitter había identificado el 5 por ciento de sus cuentas como falsas (o cuentas
"bot"), la propia investigación de Musk (realizada después de la firma del acuerdo) encontró que el número de cuentas falsas
estaba más cerca del 20 por ciento.34Las cuentas falsas no solo podrían dañar la credibilidad de la plataforma, sino también
el valor de Twitter como medio de marketing; la gran mayoría de los ingresos de Twitter se generaron a partir de la
publicidad para los usuarios de la plataforma.35Antes de hacer la oferta, Musk había declarado: "Si nuestra oferta de Twitter
tiene éxito, venceremos a los robots de spam o moriremos en el intento", lo que indica que estaba al tanto del problema de
las cuentas falsas.36No obstante, en julio de 2022, Musk solicitó datos internos sobre estas cuentas falsas de Twitter, lo que
generó dudas entre los participantes del mercado sobre la probabilidad de que la adquisición se completara en los términos
iniciales. En consecuencia, el precio de las acciones de Twitter cayó de $ 51,70 por acción el día en que se aprobó el acuerdo,
a $ 36,81 después de que Musk anunciara que se retiraba del acuerdo.37

TIPOS DE INVERSORES Y EFECTOS DE APALANCAMIENTO

La oferta de adquisición de Musk se estructuró como una compra apalancada: la adquisición de una empresa mediante el uso de
grandes cantidades de deuda. Las transacciones de este tipo fueron más exitosas cuando se dirigieron a empresas con bajos gastos
de capital, bajos gastos de investigación y desarrollo y flujos de efectivo estables para garantizar el servicio de la deuda a tiempo.38El
auge económico que comenzó en 2009 proporcionó tasas de interés bajas y convenios de deuda favorables.39Como resultado, a fines
de 2021, el financiamiento global conocido como “polvo seco” (es decir, capital comprometido con un fondo de capital privado pero
que aún no ha contribuido a ninguna inversión específica) había alcanzado un máximo histórico de $ 3,4 billones.40Muchas de las
fuentes de financiamiento que tenían este tipo de capital se comprometieron a invertir desde 2019, lo que agregó presión sobre
estas empresas para encontrar rápidamente inversiones atractivas para su polvo seco.41Esta situación presentó a Musk con un grupo
abundante de posibles contribuyentes de capital (debido a su patrimonio neto muy alto) y una oportunidad envidiable para salir de la
inversión en el futuro, posiblemente a través de una oferta pública inicial.42

En 2021, como resultado de la abundancia de polvo seco y mercados crediticios flexibles, el múltiplo del precio de compra promedio
alcanzó un máximo de más de 12. El múltiplo del precio de compra de una empresa se calculó dividiendo su precio de compra por
sus ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA).43Sin embargo, la oferta de Musk implicaba un
múltiplo de precio de compra bastante alto de 22,61, según el EBITDA esperado de Twitter para 2023. Y, sin embargo, una estimación
conservadora asumió que los ingresos de Twitter crecerían un 15 por ciento anual y obtendrían un margen EBITDA del 25 por ciento
durante los próximos cinco años (consulte el Anexo 6). En general, las empresas de tecnología recibieron gran parte de su valoración
de las expectativas de crecimiento, por lo que un múltiplo de precio de compra tan alto como 22 no era raro.44

PRONÓSTICO FINANCIERO DE TWITTER

Twitter tuvo un margen EBITDA promedio de tres años de 21.17 por ciento, que se inclinó ligeramente hacia arriba debido a un
aumento de la actividad durante la pandemia de COVID-19, ya que las personas buscaron nuevas formas de interacción social (ver

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Anexo 5).45Pinterest, uno de los competidores más cercanos de Twitter por tamaño, tenía márgenes EBITDA anuales más
bajos, aunque algunos rivales más pequeños (por ejemplo, la plataforma china de blogs Weibo) tenían márgenes más altos
que estaban cerca de los de Facebook. A pesar de su tamaño más pequeño, la plataforma china Weibo logró altos márgenes
a través de innovaciones como soporte para imágenes, videos cortos y transmisión en vivo, junto con el apoyo económico
subyacente.46Esto sugirió que Twitter también podría mejorar su margen EBITDA de 2022 en aproximadamente un 6 o 7 por
ciento con respecto a los niveles de 2021 después de la adquisición de Musk.47

Algunos analistas proyectaron este escenario del mejor de los casos (consulte el Anexo 6), basándose parcialmente en los
grupos de socios y patrocinadores de capital planificados y potenciales de Musk (consulte el Anexo 7). Estas proyecciones de
los analistas también incluyeron posibles mejoras, como la reducción del gasto ineficaz en I+D, ventas y marketing, así como
una mayor optimización de estas inversiones.2548Otros analistas solían usar usuarios activos mensuales como métrica para la
participación y valoración de la plataforma (consulte el Anexo 5). Estos analistas predijeron que, sin una adquisición, los
ingresos de Twitter en 2023 serían de aproximadamente 5900 millones de dólares.49Para el resto de 2022, el margen EBITDA
de Twitter se estimó en 21,17 %, las ganancias antes de intereses e impuestos se estimaron en 14,37 % y las ganancias se
estimaron en 7,87 %.50

Después de una década de bajas tasas de interés y un rápido aumento de la inflación en 2021, el Sistema de la Reserva Federal de EE.
UU. había comenzado a reducir gradualmente las compras de bonos a fines de 2021, lo que efectivamente aumentó las tasas de
interés.51El período anterior había visto una flexibilidad considerable en los convenios de deuda, que probablemente se endurecerían
a raíz de la incertidumbre económica causada por la pandemia de COVID-19 y la invasión rusa de Ucrania en febrero de 2022.52Estas
tendencias generaron preocupación por los múltiplos de salida en el futuro cercano, aunque el polvo seco mantenía fuerte la
demanda de inversiones de capital en ese momento.53

LA DECISIÓN

Los principales factores que influyeron en el éxito de la compra de Musk para socios de capital incluyeron mejoras operativas
y beneficios de financiamiento de deuda.54Los cambios propuestos, como una menor dependencia de los ingresos por
publicidad y menos censura, también crearían un riesgo comercial adicional.3055Los inversionistas de capital tratarían de
maximizar las tasas internas de rendimiento, con una tasa promedio de 20 a 25 por ciento.56El precio de las acciones de Tesla
bajó un 40 por ciento de enero a junio de 2022, lo que tuvo un impacto adverso en la riqueza personal de Musk y el valor de
sus acciones personales de Tesla (es decir, la garantía del préstamo de margen).57Musk enfrentaría el complejo desafío de
determinar sus opciones, considerando el acuerdo de adquisición, la valoración de Twitter y la demanda y sanción
inminentes.58Las proyecciones de los analistas para Twitter después de la adquisición, las valoraciones resultantes y el valor
independiente de Twitter (derivado de los múltiplos comerciales de empresas comparables) jugarían un papel importante en
su decisión (véanse los Anexos 5 y 6). El Tribunal de Cancillería de Delaware había fallado a favor de la violación de la cláusula
MAE/MAC solo una vez antes. Musk potencialmente enfrentó una batalla cuesta arriba para probar la existencia de un MAE,59
y su propuesta de adquisición de Twitter fue la primera vez que ocurriría un caso MAE de esta magnitud, que involucraba a
un comprador reacio que planeaba administrar activamente la empresa objetivo.60Cualquier resultado de la batalla legal
prometía ser un momento decisivo en la historia de fusiones y adquisiciones.

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ANEXO 1: RENDIMIENTO BURSÁTIL DE TESLA INC. Y TWITTER INC.

Precio de las acciones de Tesla Inc.

1200.00 5/4/22: Elon Musk anuncia que se

unirá a la junta directiva de Twitter
1150.00 25/4/22: Se acepta la oferta de adquisición de Musk

1100.00

1050.00 4/4/22: Musk revela su participación del

9,1% en Twitter 13/5/22: Musk anuncia que el acuerdo es
1000.00 temporalmente en espera

950.00
Precio de mercado

900.00 8/7/22: Musk abandona el

trato
850.00

800.00

750.00

700.00 13/04/22: Musk lanza su

oferta pública de adquisición hostil

650.00

600.00
2/1/2022 3/1/2022 4/1/2022 5/1/2022 01/06/2022 7/1/2022

Precio de las acciones de Twitter Inc.

55.00

25/4/22: Se acepta la oferta de adquisición de Musk

5/4/22: Musk anuncia que se unirá a la
junta directiva de Twitter
50.00 13/05/22: Musk anuncia que el acuerdo está
suspendido temporalmente

4/4/22: Musk revela su participación del

9,1% en Twitter
8/7/22: Musk abandona
45.00
el trato
Precio de mercado

40.00

13/04/22: Musk lanza su hostil

35.00 Oferta pública de adquisición

30.00
2/1/2022 3/1/2022 4/1/2022 5/1/2022 01/06/2022 7/1/2022

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ANEXO 1 (CONTINUACIÓN)

Rendimiento bursátil de Tesla Inc. y Twitter Inc. en relación con S&P 500

1.40

1.30
Rendimiento acumulativo de $ 1 invertido

1.20

1.10

1.00

0.90

0.80

0.70

0,60
2/1/2022 3/1/2022 4/1/2022 5/1/2022 01/06/2022 7/1/2022

tesla Gorjeo S&P 500

Nota: Tesla = Tesla Inc.; Twitter = Twitter Inc.; S&P 500 = índice bursátil Standard & Poor's 500
Fuente: Adaptado por los autores del caso de “Twitter Inc. (TWTR), 13 de septiembre de 2021–13 de septiembre de 2022
Precios diarios históricos”, Yahoo! Finanzas, consultado el 19 de julio de 2022, https://finance.yahoo.com/quote/TWTR/
history?pe riod1=1643673600&period2=1658275200&interval=1d&filter=history&frequency=1d&includeAdjustedClose=true;
“Tesla Inc. (TSLA), precios históricos diarios del 13 de septiembre de 2021 al 13 de septiembre de 2022”, Yahoo! Finanzas,
consultado el 19 de julio de 2022, https://finance.yahoo.com/quote/TSLA/history?p=TSLA; “S&P 500 ( ĜSPC), 13 de septiembre
de 2021–13 de septiembre de 2022 HistoricalPricesDaily,”Yahoo!Finance, consultado el 19 de julio, 2022,
https://finance.yahoo.com/quote/%5EGSPC/history?p=%5EGSPC.

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ANEXO 2: TWITTER INC. CRECIMIENTO MENSUAL DE USUARIOS ACTIVOS Y RENDIMIENTO FINANCIERO

Usuarios activos mensuales (en millones) millones de dólares estadounidenses

Operando Neto Dinero gratis

Año Total 5% 20% Ganancia Ingreso Ingreso Flujos
2010 54.0 3 11 28 – 67 – 67 – 54
2011 117.0 6 23 106 – 127 – 164 – 82
2012 185.0 9 37 317 – 77 – 79 – 78
2013 241.0 12 48 665 – 636 – 645 – 74
2014 288.0 14 58 1,403 – 539 – 578 – 120
2015 305.0 15 61 2,218 – 450 – 521 36
2016 318.0 dieciséis 64 2,530 – 367 – 457 544
2017 330.0 17 66 2,443 39 – 108 708
2018 321.0 dieciséis 64 3,042 453 1206 869
2019 330.0 17 66 3,459 366 1466 769
2020 353.0 18 71 3,716 27 – 1136 129
2021 396.5 20 79 5,077 – 493 221 – 370

Crecimiento de la base de usuarios y rendimiento financiero de Twitter Inc.

450 6,000
400 5,000
Usuarios activos mensuales (en millones)

millones de dólares estadounidenses

350 4,000
300
3,000
250
2,000
200
1,000
150
100 0

50 - 1,000

0 - 2,000
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021

Ganancia Ingresos de explotación Lngresos netos MAU

Nota: MAU = usuarios activos mensuales

Fuente: Adaptado por los autores del caso de Brian Dean, “¿Cuántas personas usan Twitter en 2022? [Nuevas estadísticas de Twitter]”,
Backlinko, 5 de enero de 2022, https://backlinko.com/twitter-users; “Ingresos de Twitter 2011–2022 | TWTR”, Macrotrends, consultado el 13 de
septiembre de 2022, https://www.macrotrends.net/stocks/charts/TWTR/twitter/revenue.

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ANEXO 3: DATOS FINANCIEROS HISTÓRICOS DE TWITTER INC. (EN MILLONES DE US$)

2019 2020 2021

Estado de resultados
Ganancia 3.459,33 3.716,35 5.077,48
Crecimiento 7,43% 36,63%
Gastos Operativos Recurrentes (incluyendo D&A) (3.092,96) (3.689,69) (4.804,52)
Gastos Operativos No Recurrentes — — (765.70)
Utilidad Operativa / (Pérdida) 366.37 26.66 (492.74)
Margen operativo 10,59% 0,72% – 9,70%
Depreciación y Amortización 465.50 495.18 544.85
EBITDA 831.87 521.84 817.81
Margen EBITDA 24,05% 14,04% 16,11%

Gastos por intereses (138.18) (152.88) (51.19)

Ingresos por intereses 157.70 88.18 35.68
Otros ingresos / (gastos) Ingresos / 4.24 (12.90) 97.13
(gastos) netos por intereses 23.77 (77.60) 81.63

Ingreso imponible 390.14 (50.94) (411.11)

Provisión / (Beneficio) Por Impuesto a la Renta 1,075.52 (1,084.69) 189.70
Utilidad / (Pérdida) Neta 1.465,66 (1.135,63) (221.41)

Hoja de balance

Efectivo y equivalentes de efectivo 1,799.08 1,988.43 2.186,55

Inversiones a corto plazo 4,839.97 5.483,87 4,207.13
Total de activos corrientes 7,620.08 8,637.11 7,918.37

Propiedades y Equipos, Neto 1,031.78 1.493,79 2,082.16

Activos Intangibles, Neto 55.11 58.34 69.32
Buena voluntad 1,256.70 1,312.35 1,301.52
Los activos totales 12.703,39 13,379.09 14.059,52

Notas convertibles, pasivos — 917.87 —

corrientes totales a corto plazo 832.48 1,952.83 1,343.87
Pagarés convertibles, pagarés 1.816,83 1,875.88 3,559.02
senior a largo plazo, pasivos totales 691.97 692.99 694.00
a largo plazo 3,999.00 5,409.01 6.752,32
Equidad del total de accionistas 8.704,39 7,970.08 7,307.20

Nota: D&A = depreciación y amortización; EBITDA = ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización. Fuente:
Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos,Twitter, Inc: Informe anual del año fiscal 2019, consultado el 13 de septiembre de
2022, https://s22.q4cdn.com/826641620/files/doc_financials/2019/FiscalYR2019_Twitter_Annual_-Report-(3).pdf; Comisión de Bolsa y
Valores de los Estados Unidos,Twitter, Inc: Informe anual del año fiscal 2020, consultado el 13 de septiembre de 2022, https://
www.sec.gov/Archives/edgar/data/1418091/000141809121000031/twtr-20201231.htm; Comisión de Bolsa y Valores de los Estados
Unidos,Twitter, Inc: Informe anual del año fiscal 2021, consultado el 13 de septiembre de 2022, https://www.sec.gov/Archives/edgar/
data/1418091/000141809122000029/twtr-20211231.htm.

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ANEXO 4: RESUMEN DE LA TRANSACCIÓN

Resumen de transacciones (todas las cantidades en millones, excepto por datos de acciones)

Acciones públicas 727.5 90,9%

Las acciones de Elon Musk 73.1 9,1%
Total de acciones en circulación 800.6 100,00%

Precio de oferta de Musk $54.20

Valor patrimonial implícito $43,393

Deuda total (excluye arrendamientos operativos)* $4,253

Efectivo** – $6,394
Valor de transacción implícito $41,252

Tabla de fuentes y usos

Fuentes (US$ Millones) Usos (US$ Millones)
Nueva deuda*** $25,000 47,72% Compra de acciones públicas $39,431 75,26%
Efectivo de Twitter existente $6,394 12,20% Reinversión de acciones de Musk al precio de compra $3,962 7,56%
Equidad $21,000 40,08% Refinanciamiento de deuda existente $4,476 8,54%
Roll-over de capital de Musk $3,962 7,56% Efectivo mínimo**** $4,025 7,68%
Equidad del patrocinador $17,038 32,52% Honorarios $500 0.95%
Total $52,394 100.00% Total $52,394 100,00%

Nota: *Deuda total calculada como la suma de la deuda con intereses a corto y largo plazo; **Efectivo y equivalentes de efectivo calculados como la suma de efectivo e
inversiones temporales; ***Estimación basada en los detalles proporcionados en los documentos de financiación, que indican un préstamo a plazo de $ 6500
millones, un préstamo puente garantizado de $ 3 mil millones, un préstamo puente no garantizado de $ 3 mil millones, un préstamo de margen (de Elon Musk) de $
12 500 millones y un compromiso de capital agregado de $ 21 mil millones ; ****Se espera mantener el efectivo mínimo al momento de la adquisición para respaldar
el alto nivel de deuda.
Fuente: Adaptado por los autores del caso de FT Alphaville, “Modelo LBO de Twitter de Alphaville,”Tiempos financieros, 17 de
abril de 2022, https://www.ft.com/content/c52aea67-9e6a-4e04-adc2-744bc4e0b738; Comisión de Bolsa y Valores de los
Estados Unidos, TwitterInc.:Enmienda No.4 al Anexo 13d,25 de abril, 2022,
https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1418091/000110465922049844/tm2213189d8_sc13da.htm.

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ANEXO 5: REFERENCIAS FINANCIERAS DE EMPRESAS COMPARABLES

Capitalización de mercado (US$ mil millones) Margen de beneficio bruto

2021 2020 2019 2021 2020 2019
Twitter Inc. (TWTR) $34.55 $42.96 $24.83 64,59% 63,23% 67,13%
Meta Platforms Inc. (FB) $935.65 $778.04 $585.37 80,34% 80,58% 81,94%
Pinterest Inc. (PINS) $23.71 $40.73 $10.41 79,47% 73,45% 68,59%
Snap Inc. (SNAP) $76.15 $75.27 $23.12 57,49% 52,82% 47,78%
Corporación Weibo (BM) $6.93 $8.68 $10.75 82,11% 82,12% 81,39%
Match Group Inc. (MTCH) $36.37 $40.28 $13.28 71,86% 73,41% 76,30%
Bumble Inc. (BMBL) $4.11 — — 72,58% — —

Valor patrimonial
Margen EBITDA ajustado Beta de acciones (miles de millones de dólares estadounidenses)

2021 2020 2019 2021 2021

Twitter Inc. (TWTR) 18,72% 16,07% 28,73% 0.59 $34.55
Meta Platforms Inc. (FB) 46,52% 46,14% 43,39% 1.37 $935.65
Pinterest Inc. (PINS) 13,88% — — 1.24 $23.71
Snap Inc. (SNAP) — — — 1.18 $76.15
Corporación Weibo (BM) 38,07% 38,12% 39,83% 0.88 $6.93
Match Group Inc. (MTCH) 1.24 $36.37
Bumble Inc. (BMBL) 15,31% — — — $4.11

Valor de la deuda Precio de mercado Comparte Ganancia

(31 de diciembre)
(miles de millones de dólares estadounidenses) (en millones) (millones de dólares estadounidenses)

2021 2021 2021 2021

Twitter Inc. (TWTR) $4.25 $43.22 798 5.077,48
Meta Platforms Inc. (FB) $0.58 $336.35 2,859 117,929.00
Pinterest Inc. (PINS) $0.25 $36.35 692 2,578.03
Snap Inc. (SNAP) $2.25 $47.03 1,559 4,117.05
Corporación Weibo (BM) $1.54 $30.98 230 2,257.08
Match Group Inc. (MTCH) $3.83 $132.25 305 2,983.28
Bumble Inc. (BMBL) $0.68 $33.86 193 765.67

MAU
(en millones) Relación P / E VE/Ingresos VE/EBITDA VE/MAU
2021 2021 2021 2021 2021
Twitter Inc. (TWTR) 353.00 – 94.29 6.8 41,9 92.17
Meta Platforms Inc. (FB) 2,900.00 24.06 8.6 16.1 302.24
Pinterest Inc. (PINS) 431.00 66.09 8.9 56,8 50.49
Snap Inc. (SNAP) 428.00 – 32.13 20.1 — 175.86
Corporación Weibo (BM) 573.00 20.79 2.6 7.4 9.60
Match Group Inc. (MTCH) 16.33 70.72 14.5 46,0 2516.78
Bumble Inc. (BMBL) 12.33 57.20 7.7 105.4 452.64

Nota: EBITDA = utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización; valor de las acciones = valor de mercado de las acciones; valor de la
deuda = valor de mercado de la deuda estimado utilizando el valor en libros; cuentas EBITDA ajustadas por partidas irregulares o puntuales; las betas de
acciones utilizan períodos de cinco años y rendimientos mensuales; MAU = usuarios activos mensuales; PE = precio-beneficio; EV = valor empresarial
Fuente: Adaptado por los autores del caso de Yahoo! Finanzas, consultado el 26 de abril de 2022, https://finance.yahoo.com/; Macrotrends, consultado el
26 de abril de 2022, https://www.macrotrends.net/; Finbox, consultado el 27 de abril de 2022, https://finbox.com/.

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ANEXO 6: INGRESO NETO PROYECTADO SEGÚN EL CRECIMIENTO DEL EBITDA (EL MEJOR ESCENARIO)

gorjeo inc.
Métrico 2021 un 2022 mi 2023 mi 2024 mi 2025 mi 2026 mi 2027 mi 2028 mi
Crecimiento de ingresos 36,63% 25% 15,00% 15,00% 15,00% 15,00% 15,00% 10%
Depreciación y amortización 9,5% 9,0% 8,5% 8,0% 7,5%
Margen EBITDA (antes de impuestos) 16,11% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00%

Gastos de capital (% Ingresos) 10,0% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0%

Cambio en NWC (% de cambio en los
ingresos) 1,00% 1,00% 1,00% 1,00% 1,00%

Terminal EBITDA Múltiple (x) 25

Deuda $25,000
Saldo mínimo de efectivo
Tasa de interés combinada sobre la deuda* 7%
Tasa de impuesto 28%
El retorno obligatorio de Elon Musk 25%
Retorno requerido de los patrocinadores 25%
Análisis de valoración de flujo a capital
2021 2022 mi 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E
Ganancia $5,077.48 $6,346.85
EBITDA
Depreciación y amortización
Ganancias antes de intereses e impuestos
Gastos por intereses
Ganancias antes de impuestos
Impuestos

Lngresos netos
Los gastos de capital
Cambio en NWC
Flujo de efectivo disponible para pagar la deuda
Retiro / Reembolso de Deuda
Flujo de efectivo a capital
Valor terminal
Valor terminal del patrimonio
Cash Flow to Equity con TVE y Equity Inicial
PV de Equidad (@25%)
Exceso de efectivo**
Valor de la empresa
Precio de la acción implícito
Patrocinador y TIR de cinco años de Musk
Cobertura de intereses (EBITDA/Intereses)
Deuda Total / EBITDA
(EBITDA – CAPEX) / Gasto por
Intereses

Nota: A = real; E = estimado; EBITDA = ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización; NWC = capital de trabajo neto; TVE = valor
terminal del patrimonio; PV = valor presente; TIR = tasa interna de retorno; CAPEX = gastos de capital; SOFR = tasa de financiación garantizada a un día;
*Asumiendo un préstamo de margen de US$12,500 millones con un margen SOFR del 3 %, $9,500 millones de deuda senior garantizada con un margen
SOFR del 5,42 % y $3000 millones de deuda no garantizada con un margen SOFR del 10 %; SOFR proyectado durante el período de tenencia asumido en
aproximadamente 2.25%; **Calculado como la diferencia entre el efectivo a finales de 2021 y el efectivo mínimo que se supone que se mantendrá en el
momento de la adquisición
Fuente: Véase también “Resumen de transacciones” en el Anexo 4; adaptado por los autores del caso de FT Alphaville, “Modelo LBO
de Twitter de Alphaville,”Tiempos financieros, 17 de abril de 2022, https://www.ft.com/content/c52aea67-9e6a-4e04-
adc2-744bc4e0b738; Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos,Twitter Inc.: Enmienda No. 4 al Anexo 13d, 25 de abril de
2022, https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1418091/000110465922049844/tm2213189d8_sc13da.htm.

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ANEXO 7: POSIBLES SOCIOS ACCIONARIOS DE ELON MUSK

Inversor de capital Monto (en millones de US$)

Lawrence J. Ellison Fideicomiso revocable $1,000
Sequoia Capital Fund LP 800
Vy Capital 700
Binance 500
AH Capital Management LLC 400
Qatar Holding LLC 375
Aliya Capital Partners LLC 360
Fidelity Management & Research Company LLC 316
Brookfield 250
Strauss Capital LLC 150
BAMCO Inc. (Barón) 100
DFJ Crecimiento IV Partners LLC 100
Witkoff Capital 100
Key Wealth Advisors LLC AM 30
Gestión y consultoría Litani 25
Ventures 25
Bulevar Tresser 402 LLC (Cartenna) 9
Honeycomb Asset Management LP 5

Fuente: “Elon Musk asegura $7.1 mil millones en nuevo financiamiento para Twitter”, Bloomberg, 5 de mayo de 2022, https://
www.bloomberglinea.com/2022/05/05/elon-musk-secures-71-billion-in- nuevo-financiamiento-para-twitter.

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NOTAS FINALES

1Estecaso ha sido escrito sobre la base de fuentes publicadas solamente. En consecuencia, la interpretación y las perspectivas presentadas en este caso
no son necesariamente las de Twitter Inc., Tesla Inc. o cualquiera de sus empleados.
2Comisiónde Bolsa y Valores de los Estados Unidos,Twitter Inc.: Enmienda No. 2 al Anexo 13D/A, 13 de abril de 2022, 1, https://
www.sec.gov/Archives/edgar/data/0001418091/000110465922045641/tm2212748d1_sc13da.html.
3Elon Musk (@elonmusk), “La libertad de expresión es esencial para una democracia que funcione. ¿Cree que Twitter se adhiere rigurosamente a este
principio?” Twitter, 25 de marzo de 2022, https://twitter.com/elonmusk/status/1507259709224632344.
4Todos los montos de moneda están en dólares estadounidenses a menos que se especifique lo contrario.

5 Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos,Twitter Inc.: Enmienda No. 2 al Anexo 13D/A.
6 Elon Musk (@elonmusk), “20% de cuentas falsas/spam, mientras que 4 veces lo que afirma Twitter, podría ser *mucho* más alto. Mi oferta se basó en
que las presentaciones de la SEC de Twitter eran precisas. Ayer, el director ejecutivo de Twitter se negó públicamente a mostrar”, Twitter, 17 de mayo de
2022, https://twitter.com/elonmusk/status/1526465624326782976.
7Lauren
Feiner y Kif Leswing, “Twitter Sues Elon Musk to Enforce Original Merger Agreement”, CNBC, 12 de julio de 2022, https://
www.cnbc.com/2022/07/12/twitter-sues-elon-musk-to -enforce-original-merger-agreement.html.
8EricReed, "Historia de Tesla: Cronología y hechos", TheStreet, 4 de febrero de 2020, https://www.thestreet.com/technology/history-
oftesla-15088992.
9Tomiwa Ademidun,Tesla: la adquisición de SolarCity(Londres, ON: Ivey Publishing, 2017). Disponible de Ivey Publishing, producto no.
9B17N011_P.
10Edward Felsenthal, "Tiempo 2021 La elección: Elon Musk",Tiempo, 13 de diciembre de 2021, https://time.com/person-of-the-year-2021-elon-

musk-choice.
11 Elon Musk también se ganó la reputación de hacer referencia al número "420", un conocido reconocimiento a la cultura del cannabis; de hecho, muchas
personas creían que su oferta de comprar Twitter por 54,20 dólares la acción también estaba motivada por este aspecto cultural; Jack Hough, "La oferta
de Twitter con temática de cannabis de Musk parece alta pero no loca"Barron's, 14 de abril de 2022, https://www.barrons.com/articles/elon-
muskcannabis-twitter-offer-51649941030.
12“Elon Musk resuelve los cargos de fraude de la SEC; Tesla Charged with and Resolves Securities Law Change”, Comisión de Bolsa y Valores de
los Estados Unidos, 29 de septiembre de 2018, https://www.sec.gov/news/press-release/2018-226.
13Tesla, Inc., “Medidas de valoración”, Yahoo! Finanzas, consultado el 25 de mayo de 2022, https://finance.yahoo.com/quote/TSLA/key-statistics.
14Megan Sauer, “Elon Musk podría intentar dirigir tres empresas importantes a la vez: el último director ejecutivo conocido que lo hizo ahora es un
fugitivo internacional”, CNBC, 14 de abril de 2022, https://www.cnbc.com/2022/04 /14/elon-musk-podría-dirigir-tres-grandes-empresas-a la vez-como-
carlos-
ghosn.html#:~:text=%E2%80%9CI%20no%20recomendaría%20ejecutar,de%20la%20plataforma%2C%20fue%20revelada.
15"'Tesla en mi mente 24/7': Elon Musk en medio de preocupaciones sobre la distracción de Twitter", Reuters, 20 de mayo de 2022, https://www.ndtv.com/worldnews/
musk-says-tesla-is-on-my -mind-24-7-amid-preocupaciones-sobre-twitter-distraction-
2992337#:~:text=San%20Francisco%3A,en%20la%20empresa%20de%20coches%20eléctricos.
Cohan, “3 razones por las que Elon Musk no debería privatizar Twitter por 41.000 millones de dólares”Forbes, 4 de abril de 2022,
dieciséisPeter

https://www.forbes.com/sites/petercohan/2022/04/04/3-reasons-elon-musk-should-not-take-twitter-private-for-41-billon/ ?sh=534e8a14254c.

El recuento máximo de palabras para un mensaje de Twitter (o tweet) se amplió a 280 palabras en noviembre de 2017;
17
Selena Larson, “Bienvenido a un mundo con tweets de 280 caracteres”, CNN Business, 7 de noviembre de 2017, https://
money.cnn.com/2017/11/07/technology/twitter-280-character-limit/index .html.
18Jesse
Bergman, “Los 10 momentos más twitteados del mundo”, CNBC, 19 de octubre de 2011, https://www.cnbc.com/2011/10/19/The-
Worlds-10-Most-Tweeted-Moments.html.
19
Mansoor Iqbal, "Estadísticas de uso e ingresos de Twitter (2022)", Business of Apps, 30 de junio de 2022, https://
www.businessofapps.com/data/twitter-statistics/.
20
Georgina Prodhan, “Twitter se asocia con Yandex para la búsqueda en tiempo real”, Reuters, 20 de febrero de 2012, https://
www.reuters.com/article/twitter-yandex-idUSL5E8DK89H20120221.
21Cassie Buchman, “¿Twitter es realmente sesgado? Este estudio echa un vistazo”, NewsNation, 19 de abril de 2022, https://
www.newsnationnow.com/business/tech/is-twitter-really-biased-this-study-takes-a-look/.
22Alexei
Oreskovic, “Twitter Insiders: 'Morale Is Beyond Low' and People Are Looking for a Exit”, Business Insider, 6 de agosto de 2015, https://
www.businessinsider.com/twitter-morale-problem-2015-8.
Robbie Allan, “¡Adiós, usuarios! La tasa de retención de Twitter es peor de lo que cree”, SurveyMonkey, 6 de diciembre de 2016,
23

https://medium.com/@sm_app_intel/bye-users-twitters-retention-rate-is-worse-than-you-think-229b406887c4.
24“Twitter, Inc. (TWTR): Flujo de caja”, Yahoo! Finanzas, consultado el 25 de mayo de 2022, https://finance.yahoo.com/quote/TWTR/cash-flow/.
25Andrew Bary, “Cómo Elon Musk puede salvar Twitter”Barron's, 29 de abril de 2022, https://www.barrons.com/articles/twitter-elon-muskplan-
financial-success-51651250779?mod=Searchresults.
26"Twitter Inc (TWTR)", YCharts, consultado el 9 de junio de 2022, https://ycharts.com/companies/TWTR.
27
Tom Taulli, "TikTok: ¿Por qué el enorme éxito?"Forbes, Enero 21, 2020,
https://www.forbes.com/sites/tomtaulli/2020/01/31/tiktok-why-the-enorme-success/?sh=24037a1e65d1.
28 Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos,Twitter Inc.: Enmienda No. 2 al Anexo 13D/A.
29WillDaniel, “El Twitter de Elon Musk ha luchado para generar ganancias durante años. Ahora se enfrenta a una deuda masiva que complica el futuro”,
Fortuna, 26 de abril de 2022, https://fortune.com/2022/04/26/twitter-debt-elon-musk-possible-credit-downgrade/.
30Giulia Morpurgo y Paula Seligson, “Banks on Twitter Deal Extend Debt Commitments to One Year”, Bloomberg, 26 de abril de 2022, https://

www.bloomberg.com/news/articles/2022-04-26/banks-on- twitter-deal-extender-deuda-compromisos-a-un-año.

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a noviembre de 2023.
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Tan, "Elon Musk busca desechar el préstamo de margen de Tesla con nuevos fondos de Twitter"Fortuna, 12 de mayo de 2022, https://
31Gillian

fortune.com/2022/05/12/elon-musk-avoid-tesla-margin-call-twitter-funding/.
32Michael Kan, "Elon Musk detalla un plan de financiamiento de $46.5 mil millones para comprar Twitter"PC Mag, 21 de abril de 2022, https://

www.pcmag.com/news/elon-musk-details-465-billion-funding-plan-to-buy-twitter.
Alon Y. Kapen, “Dentro del acuerdo de fusión entre Elon Musk y Twitter”, Farrell Fritz, 1 de mayo de 2022, https://
33
www.nyventurehub.com/2022/05/01/inside-the-merger-agreement- between -elon-musk-y-twitter/.
34Lauren Feiner y Kif Leswing, “Twitter Sues Elon Musk to Enforce Original Merger Agreement”, CNBC, 12 de julio de 2022, https://
www.cnbc.com/2022/07/12/twitter-sues-elon-musk-to -enforce-original-merger-agreement.html.
35“¿Tiene razón Elon Musk?”Crowell, 9 de junio de 2022, https://www.crowell.com/NewsEvents/AlertsNewsletters/all/Does-Elon-Musk-
Have-a-Point-The-Impact-of-Bots-on-Twitter-Revenue.
36Elon Musk (@elonmusk), "¡Si nuestra oferta de Twitter tiene éxito, derrotaremos a los robots de spam o moriremos en el intento!" Twitter, 21 de abril de 2022,
https://www.twitter.com/elonmusk.
37Lauren Feiner, “Elon Musk notifica a Twitter que está terminando el trato”, CNBC, 8 de julio de 2022, https://www.cnbc.com/2022/07/08/
elonmusk-notifies-twitter-he-is-terminating-deal .html.
38"Características clave de un candidato a LBO"calle de las murallas, consultado el 25 de mayo de 2022, https://www.streetofwalls.com/articles/

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id1056200096?i= 1000569994414.

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