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Código de pedido RL34730

La Ley de Estabilización Económica de Emergencia y la

Turbulencia Financiera Actual: Problemas y Análisis

Actualizado el 25 de noviembre de 2008

Baird Webel
Analista en Economía Financiera
División Gobierno y Finanzas

eduardo v murphy
Analista en Economía Financiera
División Gobierno y Finanzas
La Ley de Estabilización Económica de Emergencia y la Ley Actual
Turbulencia financiera: problemas y análisis

Resumen

La actual inestabilidad financiera se hizo ampliamente evidente en los

mercados crediticios en agosto de 2007. Aunque inicialmente se pensó que se
limitaría a las hipotecas de alto riesgo, el aumento de los impagos de las hipotecas
de alto riesgo provocó pérdidas que repercutieron en todo el sistema financiero; los
efectos han sido particularmente graves porque los valores respaldados por
hipotecas (MBS) de EE. UU. se consideraban inversiones de bajo riesgo. A principios
de 2008, múltiples fallas en grandes instituciones financieras provocaron
intervenciones gubernamentales caso por caso para abordar estas fallas. El Tesoro
citó la insatisfacción con estas respuestas ad hoc al proponer una respuesta más
amplia centrada en la compra por parte del gobierno de activos relacionados con
hipotecas en problemas, con la esperanza de acabar con la incertidumbre y el miedo
al eliminar estos activos del sistema financiero. A principios de octubre de 2008, el
Congreso aprobó,

La propuesta original del Tesoro de tres páginas se centró en la compra de activos problemáticos
de las instituciones financieras. Según lo aprobado, EESA incluye dos definiciones de activos
problemáticos. La primera definición especifica las hipotecas y los activos relacionados con hipotecas,
tanto residenciales como comerciales. La segunda definición incluye cualquier activo que el Tesoro, en
consulta con la Reserva Federal, crea que contribuiría a la estabilidad financiera. EESA también incluye un
programa de seguro de activos problemáticos que se pagará mediante primas. El monto total de los
activos a comprar o asegurar se limita a $700 mil millones, con una posible resolución de desaprobación
del Congreso cuando el monto supere los $350 mil millones. Los contribuyentes deben estar al menos
parcialmente protegidos de las pérdidas mediante la provisión de contraprestaciones de capital o deuda
y mediante primas de seguro. TARP limita la compensación ejecutiva de las instituciones participantes.
TARP tiene como objetivo ayudar a los propietarios de viviendas directamente a través de disposiciones
que promuevan la reestructuración de hipotecas y extiendan la desgravación fiscal para los propietarios
de viviendas a quienes se les ha perdonado la deuda hipotecaria.

El 14 de octubre, luego de la promulgación de EESA, el Tesoro anunció la creación de un

Programa de Compra de Capital (CPP) voluntario. Bajo este programa, se inyectarán hasta
$250 mil millones en instituciones financieras a través de compras de acciones preferenciales
por parte del gobierno. Se lleva a cabo bajo la amplia autoridad provista por la ley para
realizar cualquier compra de activos de instituciones financieras que promuevan la
estabilidad financiera. En noviembre, el Secretario del Tesoro anunció que el TARP se
concentraría en compras de capital, aunque la intervención posterior en nombre de Citibank
incluyó apoyo para activos problemáticos específicos.

Este informe introduce brevemente aspectos de la actual inestabilidad financiera. A

continuación, describe la legislación de EESA y los pasos que ha tomado el Tesoro para
implementar EESA. Finalmente, el informe concluye con un análisis más profundo de la
inestabilidad financiera actual, incluidas las posibles causas de la inestabilidad financiera en
general, algunas fuentes de la inestabilidad actual y cómo la inestabilidad financiera puede
extenderse a la economía en general. Se actualizará según lo justifiquen los eventos
legislativos y del mercado.
Contenido

Introducción . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1

El Programa de Alivio de Activos en Problemas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2

Propuestas del Ejecutivo y del Congreso. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2
Disposiciones del TARP promulgadas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3
Programa de compra de activos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3
Programa de Seguro de Bienes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
Tamaño de los Programas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
Consideraciones de capital privado y deuda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
Disposiciones de supervisión . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
Asistencia a los Propietarios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
Compensación de ejecutivos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
Contabilidad Mark-to-Market . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
Incremento en el Seguro de Depósitos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
Asistencia a Instituciones Financieras Holding Fannie Mae/
Acciones preferentes de Freddie Mac. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
Duración del Programa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6 Acciones
del Tesoro desde la promulgación . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
Compra de activos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7 Seguro
de Bienes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8 Compra de
acciones preferentes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8 Asistencia
para propietarios de viviendas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
Fabricantes de automóviles . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10 Valores
respaldados por activos de consumo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10

Causas potenciales de la inestabilidad financiera. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11

La confianza y el ciclo crediticio. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
Asimetrías de información . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
Riesgo Moral . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
Externalidades de red . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
Acción Colectiva . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14

Fuentes de la turbulencia actual del mercado. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14

Expectativas, impagos de hipotecas y precios de activos. . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
Liquidez e Incertidumbre . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18 Suficiencia
de capital y apalancamiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18 ¿Demasiado
complejo para fallar? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19

Evidencia de los Efectos Reales de la Turbulencia del Mercado Financiero. . . . . . . . . . . . . . . . . 20

¿Efecto riqueza? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23 Balances bancarios y
endurecimiento de los mercados crediticios . . . . . . . . . . . . . . . . . 23 Reforzando la Morosidad y
las Ejecuciones Hipotecarias en los Mercados de la Vivienda . . . . . . . 24 Dificultades de usar el
financiamiento de deuda para financiar compras . . . . . . . . . . . . . . . 24

Conclusión . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25

Apéndice. Glosario de Términos Relacionados con la Disrupción de los Mercados Financieros. . . . 26

Lista de Figuras

Figura 1. Índice de Tasas de Ejecución Hipotecaria ARM, 2001=100ARM Prime

Tienen tasas de ejecuciones hipotecarias inesperadamente altas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16
Figura 2. Índice de tasas de ejecución hipotecaria de FRM, 2001=100 Subprime de tasa fija
Los préstamos tienen tasas de ejecución hipotecaria inesperadamente bajas. . . . . . . . . . . . . . . . . . .
17 Figura 3. Diferencial entre papel comercial y bonos del Tesoro a un mes . . . . 22

Lista de tablas

Cuadro 1. Compras iniciales de acciones propias en virtud de la compra de capital

programa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
 La Ley de Estabilización Económica de Emergencia
y turbulencia financiera actual:
Problemas y análisis

Introducción

La Ley de Estabilización Económica de Emergencia (EESA)1se convirtió en ley en octubre

3, 2008. Con la intención de restaurar la estabilidad del sistema financiero de EE. UU., la ley creó un
Programa de Alivio de Activos en Problemas (TARP).2TARP incluía dos programas principales: un
programa de compra de activos problemáticos y un programa de seguro de activos problemáticos.
Este informe presenta brevemente las características de la inestabilidad financiera actual. También
describe la legislación de EESA y los pasos que ha tomado el Tesoro para implementar EESA. A
continuación, el informe proporciona un análisis en profundidad de la inestabilidad financiera,
incluidas las posibles causas de la inestabilidad en general, y cómo puede extenderse a la economía
en general. Finalmente, el informe evalúa las causas de este período de inestabilidad financiera.
Este informe se actualizará según lo requieran los eventos legislativos y del mercado.

A partir de la década de 1980, los prestamistas no bancarios han originado proporciones cada vez mayores de
hipotecas estadounidenses. Estos prestamistas no bancarios obtuvieron sus propios fondos a través de la
conversión de hipotecas en valores negociables (titulización), en lugar de aceptar depósitos de consumo
como en el modelo bancario tradicional.3En la mayoría de los casos, una vez que se hizo una hipoteca, la
entidad que originó el préstamo lo vendió a otra institución, que luego agrupó una gran cantidad de
estos préstamos. A partir de este conjunto de préstamos, la institución emitió valores cuyos rendimientos
se basaron en los pagos realizados sobre las hipotecas subyacentes en el conjunto. Por una variedad de
razones regulatorias y de mercado, estos valores respaldados por hipotecas (MBS, por sus siglas en
inglés) pasaron a estar ampliamente en manos de la mayoría de las instituciones financieras en los
Estados Unidos y de muchas instituciones en todo el mundo. Además de los valores respaldados
directamente por hipotecas, las instituciones financieras crearon muchos otros valores complejos y
derivados basados en los MBS iniciales. Estos productos secundarios, como las obligaciones de deuda
garantizada (CDO) y los swaps de incumplimiento crediticio (CDS), también estaban muy extendidos.

En 2006 y 2007, las tasas de morosidad e impago de los titulares de hipotecas

aumentaron significativamente. Esto, a su vez, finalmente provocó que los valores y derivados
basados en estas hipotecas perdieran valor. En algunos casos, valores considerados bajos

1 División A de HR 1424/PL 110-343.

Informe CRS RS22963,Intervención en el Mercado Financiero, por Edward V. Murphy y Baird Webel.
2

3Informe CRS RS22722,Titulización y Regulación Federal de Hipotecas para Seguridad y

Solidez, por Edward V. Murphy.

 CRS-2

el riesgo se eliminó por completo. Estas pérdidas han repercutido en todo el sistema financiero,
causando problemas a las instituciones de varias formas inesperadas, así como tensión en el
sistema financiero en general. Las quiebras de grandes instituciones financieras, incluidas Bear
Stearns, IndyMac, Fannie Mae, Freddie Mac, Lehman Brothers y AIG, fueron parte de esta agitación.
4 Debido en gran parte a la incertidumbre sobre cuáles serán las futuras tasas de morosidad
hipotecaria, qué instituciones están expuestas a activos relacionados con hipotecas y si más
instituciones pueden quebrar inesperadamente, los mercados financieros casi se han congelado en
varios momentos desde agosto de 2007.

Las dificultades para las instituciones financieras individuales, y para los sistemas financieros
en su conjunto, a menudo pueden distinguirse útilmente como problemas de liquidez o de
suficiencia de capital.5Una empresa que sufre problemas de liquidez tiene activos cuyos valores
superan significativamente a los pasivos, pero no puede liquidar estos activos lo suficientemente
rápido para cumplir con las obligaciones a corto plazo. Una empresa que sufre problemas de
suficiencia de capital tiene un amortiguador inadecuado entre sus activos y sus pasivos; si los
valores de sus activos caen o los valores de sus pasivos aumentan inesperadamente, es posible que
la empresa no pueda cumplir con sus pasivos incluso si sus activos pueden liquidarse rápidamente.
Podría resultar en insolvencia. La receta clásica para abordar los problemas de liquidez es que un
prestamista de última instancia (como la Reserva Federal) preste libremente, pero a tasas de interés
lo suficientemente altas para que las instituciones no asuman demasiados riesgos. Los problemas
de suficiencia de capital, particularmente cuando están muy extendidos, pueden ser más difíciles
de abordar. En crisis pasadas,6y barrer del sistema a las empresas insolventes o casi insolventes.7

El Programa de Alivio de Activos en Problemas

Propuestas del Ejecutivo y del Congreso

El 19 de septiembre de 2008, el Secretario del Tesoro propuso un amplio programa de intervención

financiera para estabilizar los mercados. El plan del Tesoro requería compras gubernamentales de hasta
700.000 millones de dólares en valores relacionados con hipotecas, con la esperanza de que, al purgar
parcialmente el sistema de estos activos problemáticos, se pudiera restaurar el funcionamiento normal
de los mercados financieros.

4Ver Informe CRS RL34420,Bear Stearns: Crisis y 'Rescate' para un importante proveedor de
productos relacionados con hipotecas, por Gary Shorter, y CRS Informe RS22950,Fannie Mae y
Freddie Mac en tutela, por Mark Jickling.
Ver Informe CRS RS22966,Turbulencia financiera: comparación del programa de alivio de activos en problemas
5

con la respuesta de la Reserva Federal, de Marc Labonte, para obtener más información sobre la cuestión de la
liquidez frente a la adecuación del capital.

Un ejemplo de esto fue la Reconstruction Finance Corporation (RFC), un programa de la era de la

6

Depresión para estabilizar el sector financiero. En la administración de Hoover, RFC prestó principalmente
fondos a los bancos, pero en la administración de Roosevelt, RFC comenzó a comprar acciones
preferentes en los bancos.

7Un ejemplo de esto fue Resolution Trust Corporation, que se utilizó para mitigar las quiebras de
ahorros y préstamos a fines de la década de 1980; ver Informe CRS RS22959,The Resolution Trust
Corporation: análisis histórico, por Gary Shorter.
 CRS-3

La idea de amplias compras de activos, como en el plan original del Tesoro, es solo uno
de varios métodos que podrían usarse para abordar las incertidumbres con respecto a los
activos relacionados con hipotecas. Entre los otros conceptos propuestos se han

! un programa de garantía federal para asegurar activos relacionados con

hipotecas, eliminando así gran parte de la incertidumbre que rodea a estos
! valores; inyecciones directas de capital por parte del Tesoro a las instituciones
financieras, apuntalando así su capitalización; y
! apoyo directo a los propietarios de viviendas, lo que reduce las tasas de morosidad de las
hipotecas y aumenta el valor de los valores relacionados con las hipotecas.

Después de que se distribuyeron varias propuestas y borradores legislativos y se llevaron a

cabo negociaciones entre el Congreso y la administración, la Ley de Estabilización Económica de
Emergencia de 2008 (EESA) se sometió a votación en la Cámara como enmienda sustituta a HR
3997; esta enmienda fracasó en la Cámara en una votación de 205-228 el 29 de septiembre de
2008. Otra versión de EESA, que incluía la EESA original más varias otras disposiciones que no
estaban en el primer proyecto de ley,8se ofreció el 1 de octubre en el Senado como una enmienda
(S.Amdt. 5685) a un proyecto de ley no relacionado, HR 1424, que había sido previamente aprobado
por la Cámara. La enmienda a HR 1424 fue aprobada por una votación del Senado de 74-25; luego
fue retomado por la Cámara y aprobado por una votación de 263-171 el 3 de octubre de 2008. El
Presidente firmó la versión enmendada de HR 1424, ahora PL 110-343, el mismo día que la
aprobación de la Cámara.

Disposiciones del TARP promulgadas

Programa de Compra de Activos.La Sección 101 de EESA otorga autoridad al Secretario del
Tesoro para comprar "activos problemáticos" de cualquier institución financiera establecida y
regulada por la ley federal o estatal, pero excluyendo cualquier entidad gubernamental extranjera.
Estos activos están definidos por el estatuto como "hipotecas residenciales o comerciales",
incluidos los valores "basados en o relacionados con dichas hipotecas". Además de los activos
relacionados con hipotecas que fueron el foco del programa, el Secretario está autorizado a
comprar “cualquier otro instrumento financiero” que sea “necesario para promover la estabilidad
del mercado financiero”. El Congreso debe ser notificado de la determinación del Secretario de
comprar activos no relacionados con hipotecas, pero el Secretario no necesita la aprobación del
Congreso para hacerlo. El Secretario debe tomar medidas para evitar el “enriquecimiento injusto”
de las instituciones financieras que venden activos al gobierno, en particular para evitar la venta de
activos problemáticos a un precio superior al que el vendedor pagó inicialmente por el activo. La
Sección 113 ordena al Secretario que use mecanismos de mercado, como subastas, para comprar
activos cuando sea posible.

Las disposiciones adicionales incluyeron un aumento temporal en el límite del seguro de depósito
8

proporcionado por la FDIC, que se analiza más adelante en este informe, así como la extensión de las
disposiciones fiscales temporales, que no se abordan en este informe. Ver Informe CRS RL32367,Ciertas
Disposiciones Tributarias Temporales ('Extenders') Vencieron en 2007, por Pamela J. Jackson y Jennifer
Teefy, y CRS Report RL32554, An Overview of Tax Benefits for Higher Education Expenses, por Pamela J.
Jackson y Christian Gonzalez, para obtener más información sobre algunas de las disposiciones fiscales
en PL 110-343.
 CRS-4

Programa de Seguro de Activos.9La Sección 102 de EESA establece que, si se crea el

programa de compra de activos, el Secretario también debe crear un programa de seguros que
proporcione garantías federales para activos problemáticos. Este programa de seguro se financiará
con las primas pagadas por las instituciones financieras por la garantía federal, sin ninguna
disposición específica para que el fondo de seguro TARP tome prestado del Tesoro de los EE. UU.
Bajo el estatuto, las garantías pueden ser de hasta el 100% del valor del activo y las primas pueden
estar basadas en el riesgo, pero el Secretario no está obligado a implementar ninguna de estas
disposiciones.

Tamaño de los Programas.Según las Secciones 115 y 102, el tamaño total del programa de
compra de activos y seguros combinados no debe exceder los $700 mil millones en un momento dado, lo
que permite que el programa compre y venda activos, y luego use las ganancias de las ventas para
comprar otros activos. La autoridad para comprar o asegurar $250 mil millones entra en vigencia en la
fecha de promulgación, con una autoridad adicional de $100 mil millones en vigencia a partir de la
presentación de una certificación presidencial. La autoridad final de $350 mil millones puede ejercerse
previa transmisión de un informe escrito por parte del Presidente que detalle el plan para el ejercicio de
esta autoridad. El Congreso tiene 15 días calendario para aprobar una resolución conjunta bajo las reglas
de "vía rápida", para negar la autoridad para usar los $ 350 mil millones finales.10

Consideraciones de capital privado y deuda.La sección 113 requiere que, a cambio de la

compra federal de activos en problemas, las instituciones financieras deben proporcionar al
gobierno federal consideraciones de deuda o de capital, como acciones preferentes o comunes en
esa institución. Estas consideraciones son para brindar protección al contribuyente contra pérdidas
en ventas de activos problemáticos y permitir que los contribuyentes se beneficien de la
apreciación futura del capital de las instituciones que participan en TARP.

Disposiciones de Supervisión.11 La EESA crea una serie de órganos de control

mecanismos. La sección 104 establece una Junta de Supervisión de Estabilidad Financiera para
supervisar a las autoridades en la ley. La Sección 105 requiere informes mensuales detallados del
Secretario del Congreso sobre las operaciones del programa. La Sección 116 otorga al Contralor
General autoridad de supervisión y auditoría sobre el TARP, incluido el acceso a registros y espacio
de oficina dentro del Tesoro para que los empleados de la Oficina de Responsabilidad
Gubernamental (GAO, por sus siglas en inglés) ejerzan esta supervisión. Si la GAO identifica
problemas en la auditoría anual, el TARP debe tomar medidas para corregir los problemas o
certificar al Congreso que no es necesaria ninguna acción. La Sección 121 crea un Inspector
General Especial para supervisar el TARP, quien informará trimestralmente al Congreso. La Sección
125 crea un Panel de Supervisión del Congreso compuesto por cinco personas designadas por el
Congreso.

9Ver Informe CRS RS22969,El Seguro de la Ley de Estabilización Económica de Emergencia para
Activos en Problemas, de Baird Webel.

10Ver Informe CRS RS20234,Procedimientos legislativos acelerados o de "vía rápida", por

Christopher M. Davis.

11Ver Informe CRS RL34713,Ley de Estabilización Económica de Emergencia: Análisis Preliminar de

Disposiciones de Supervisión, y el Informe CRS RL34740,Requisitos de informes en la Ley de

Estabilización Económica de Emergencia de 2008, ambos de Curtis W. Copeland.
 CRS-5

Asistencia a los propietarios de viviendas.Una de las consideraciones específicas que la

Sección 103 requiere tener en cuenta en el funcionamiento general del TARP es “ayudar a las
familias a conservar sus hogares”. EESA también incluye medidas específicas para tal fin. La Sección
109 ordena al Secretario, a medida que TARP adquiere hipotecas y valores relacionados con
hipotecas, alentar a los administradores a aprovechar el Programa HOPE for Homeowners.12El
Secretario también debe dar su consentimiento a las solicitudes razonables de modificación de
préstamos de los propietarios de viviendas cuyos préstamos son adquiridos por el gobierno. La
Sección 110 exige que la Agencia Federal de Financiamiento de la Vivienda, la Corporación Federal
de Seguros de Depósitos y la Junta de la Reserva Federal implementen un plan para “maximizar la
asistencia para los propietarios de viviendas”, incluida la reducción de las tasas de interés o la
reducción del capital del préstamo, para hipotecas o valores respaldados por hipotecas de
propiedad. o gestionados por estas instituciones.

La Sección 303 extiende una excepción adicional a las leyes tributarias, puesta a
disposición por primera vez por la Ley de Alivio de la Deuda de Condonación Hipotecaria
de 2007,13relativo a la cancelación de la deuda hipotecaria. La excepción adicional
permite la exclusión de la deuda residencial calificada descargada del ingreso bruto. El
endeudamiento calificado se define como deuda, limitada a $2 millones ($1 millón si es
casado que presenta una declaración por separado), incurrida en la adquisición,
construcción o mejora sustancial de la residencia principal del contribuyente que está
garantizada por dicha residencia. También incluye la refinanciación de esta deuda, en la
medida en que la refinanciación no supere el monto del endeudamiento refinanciado. El
contribuyente está obligado a reducir la base en la residencia principal por el monto de
la renta excluida. La disposición no aplica si la descarga fue por servicios realizados para
el prestamista o cualquier otro factor que no esté directamente relacionado con una
disminución en el valor de la residencia o con la condición financiera del contribuyente.14

Compensacion Ejecutiva.Las secciones 111 y 302 ponen límites a la compensación ejecutiva

para las empresas que participan en TARP. Para las instituciones cuyos activos se compran
directamente, la Sección 111 requiere que el Secretario publique normas que (1) limiten los
incentivos para que los ejecutivos asuman riesgos excesivos, (2) prevean la recuperación de
cualquier bono pagado con base en declaraciones de ganancias que luego resulten ser inexactas y
(3) prohibir los pagos de paracaídas dorados a los altos ejecutivos. Estas normas estarán vigentes
durante el tiempo que el gobierno tenga una participación accionaria o de deuda en la empresa.
Para aquellas instituciones cuyos activos se compran en subasta, solo se prohíben los nuevos
contratos de trabajo con “paracaídas dorados”.

La Sección 302 proporciona reglas fiscales especiales relacionadas con la compensación

ejecutiva para los participantes en TARP. En particular, se modifica la Sección 162(m) del
Código de Rentas Internas para reducir la limitación de la compensación ejecutiva deducible
de $1,000,000 a $500,000 y se modifica la Sección 280G del Código de Rentas Internas

12Ver Informe CRS RL34623,Ley de Vivienda y Recuperación Económica de 2008, por N. Eric

Weiss et al.

13PL 110-142, 121 Estat. 1803.

14Para más información, ver Informe CRS RL34212Análisis de la Exclusión Fiscal por Renta de

Deuda Hipotecaria Cancelada, por Mark P. Keightley y Erika Lunder.

 CRS-6

para ampliar la definición de un pago de paracaídas para los empleados cubiertos de los participantes del
TARP.

Contabilidad Mark-to-Market.Las secciones 132 y 133 abordan las reglas

contables de "valor de mercado" requeridas por la Declaración 157 de la Junta de
Normas de Contabilidad Financiera (FASB). La Comisión de Bolsa y Valores (SEC) tiene
específicamente la autoridad para renunciar a estas normas contables. Además, se
ordena a la SEC que lleve a cabo un estudio amplio sobre la contabilidad de valor de
mercado y qué impacto puede haber tenido en la crisis financiera actual.

Aumento del Seguro de Depósitos.La Sección 135 establece un aumento temporal en el

seguro de depósitos en bancos y cooperativas de crédito asegurados por el gobierno federal.15
Desde la promulgación hasta fines de 2009, esta cantidad se incrementa de $100,000 a
$250,000. Este incremento temporal no podrá ser tenido en cuenta al fijar las primas del
seguro de depósitos.

Asistencia a instituciones financieras con acciones preferentes de Fannie Mae/Freddie

Mac.La Sección 301 brinda alivio tributario a las instituciones financieras que tienen acciones
preferentes en Fannie Mae o Freddie Mac, que perdieron un valor significativo después de que el
gobierno anunció la tutela en septiembre de 2008. Las ganancias o pérdidas de capital de la venta o
intercambio de acciones preferentes de Fannie Mae y Freddie Mac ser tratados como ingresos o
pérdidas ordinarios por las instituciones financieras aplicables, que incluyen bancos, cajas de
ahorro mutuo, bancos cooperativos y asociaciones de ahorro y préstamo, entre otros. El
fundamento básico detrás de esta desgravación fiscal es que reducirá la necesidad del banco “de
obtener capital adicional de la FDIC o de los inversores. Esto también debería evitar que algunos
bancos comunitarios se vuelvan insolventes”.dieciséis
Normalmente, en el caso de las corporaciones, las pérdidas de capital se permiten solo en la medida de
las ganancias de capital, aunque las pérdidas pueden trasladarse tres años hacia atrás o hacia adelante
durante cinco años. Esta disposición permite que estas instituciones financieras utilicen las pérdidas
sufridas en la toma de control de Fannie Mae y Freddie Mac por parte del gobierno para reducir su
obligación tributaria este año (un año con pocas ganancias de capital), en lugar de trasladar las pérdidas
a años fiscales anteriores o a años futuros. años fiscales.17

Duración del Programa.La Sección 120 autoriza la compra de activos del TARP hasta
finales de 2009. Al recibir la certificación y la información de respaldo del Secretario, esta
fecha de terminación puede extenderse hasta el 3 de octubre de 2010 (dos años después de
la fecha de promulgación).

15Para obtener más información, consulte el Informe CRS RS22987,Fondo Nacional de Seguro de Depósitos de
Cooperativas de Crédito (NCUSIF): Seguro de Depósitos de Cooperativas de Crédito, por Pauline Smale y CRS
Informe RS21987,Cuando las empresas financieras fracasan: protección para los cuentahabientes, por Walter W.
Eubanks.

dieciséisSenado de EE. UU., Comité de Finanzas, “Tax Provisions in Financial Rescue Plan Protect

Homeowners and Community Banks”, comunicado de prensa, 28 de septiembre de 2008,

disponible en:[http://finance.senate.gov/press/Bpress/2008press/prb092808 .pdf].

17Para obtener más información sobre estos temas tributarios, comuníquese con el Especialista en Finanzas
Públicas de CRS, Thomas Hungerford, División de Gobierno y Finanzas.
 CRS-7

Acciones del Tesoro desde la promulgación

Aunque la discusión original del borrador del plan del Tesoro de tres páginas se centró en eliminar
los activos malos de los balances de las instituciones financieras, algunos formuladores de políticas
instaron, e incluyeron HR 1424/PL 110-343, a una amplia discreción para el uso de los fondos del TARP. El
alcance potencial del programa se puede encontrar en la Parte (B) de la definición de un activo
problemático, que incluye

. . . cualquier otro instrumento financiero que el Secretario, después de consultar con el

Presidente de la Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal, determine cuya
compra es necesaria para promover la estabilidad del mercado financiero, pero solo tras la
transmisión de dicha determinación, por escrito, al comisiones correspondientes del
Congreso.

Poco después de la aprobación, el Tesoro anunció sus planes para implementar el programa,
que será coordinado por Neel Kashkari, el subsecretario interino de la Oficina de Estabilidad
Financiera. El Sr. Kashkari creó equipos dentro del Tesoro para administrar TARP, incluida la
contratación de administradores de activos para administrar las compras de activos, la propuesta
de reglas para el seguro de activos, la inyección de capital en los bancos mediante la compra de
acciones preferentes y el anuncio de un programa de asistencia para propietarios de viviendas.
Aunque el Tesoro ha anunciado posteriormente que se centrará en las compras de capital, la
siguiente sección describe los diversos programas autorizados por TARP.18

Compra de activos.El Tesoro debe cumplir con ciertas condiciones logísticas y legales antes de
implementar completamente el programa de compra de activos problemáticos. La primera definición de
activos problemáticos (Parte A) elegibles para el programa TARP es cualquier

. . . hipotecas residenciales o comerciales y cualesquiera valores, obligaciones u otros

instrumentos que se basen o se relacionen con dichas hipotecas, que en cada caso se
originaron o emitieron el 14 de marzo de 2008 o antes, cuya compra determina el
Secretario promueve la estabilidad del mercado financiero .

Para comprar estos activos, la Tesorería debe publicar los mecanismos para la compra de activos, los
modelos de fijación de precios y valoración, el proceso de elección de administradores de activos y el método de
identificación de activos problemáticos para la compra.

Se han completado algunos pasos para la compra de títulos relacionados con hipotecas
complejas. El Tesoro seleccionó al Bank of New York-Mellon como el custodio principal del
programa. El Tesoro y el Banco de Nueva York han buscado diseñar el proceso de subasta e
identificar qué activos comprar. El Tesoro eligió a PricewaterhouseCoopers LLP y Ernst &
Young para brindar asistencia contable para el programa. Hacienda también ha iniciado el
proceso de contratación de gestores de activos.

El Tesoro afirma estar trabajando con los reguladores bancarios para coordinar el programa de compra
de préstamos completos (que es distinto de los complejos valores respaldados por hipotecas). El Sr. Kashkari
testificó que TARP ha revisado más de 100 propuestas de administradores de activos de préstamos completos y
espera contratar administradores de activos pronto. Dada la gran proporción de fondos

18Departamento del Tesoro de EE. UU., “Comentarios del secretario Henry M. Paulson, Jr. sobre el paquete de rescate
financiero y la actualización económica”, comunicado de prensa HP-1265, 12 de noviembre de 2008.
 CRS-8

comprometido con el programa de compra de capital, queda por ver cuánto del
programa TARP se dedicará a préstamos completos.

Una vez que el Tesoro implemente el programa de compra de activos problemáticos, las
instituciones deberán cumplir con los requisitos del programa para poder participar. Las instituciones
participantes deben vender, o comprometerse a vender, a la Tesorería warrants para acciones ordinarias
o preferidas sin derecho a voto (o acciones con derecho a voto si la Tesorería acuerda no votar). Además
de proporcionar garantías, las instituciones participantes deben acordar límites en la compensación
ejecutiva.

El 12 de noviembre, el Secretario del Tesoro indicó que, según la evaluación del

Tesoro, comprar activos problemáticos “no era la forma más efectiva de usar los fondos
del TARP”.19El Secretario indicó que el Tesoro continuaría examinando si las compras de
activos podrían ser útiles en el futuro. No está claro en qué medida se mantendrá la
infraestructura mencionada anteriormente para permitir la compra de activos o si sería
necesario reconstituirla si se tomara una decisión futura de comprar activos
problemáticos.

Seguro de Activos.El Tesoro comenzó el procedimiento de reglamentación de avisos y

comentarios para el programa de seguros el 14 de octubre de 2008. En lugar de proporcionar un
plan de seguros específico, el aviso del Tesoro hizo preguntas para guiar la creación del programa
de seguros de activos problemáticos. ¿Debe el programa de seguros incluir tanto préstamos
completos como valores complejos? ¿Debería diferir el programa por qué activo en particular está
en problemas y, de ser así, cómo se medirá eso? ¿Cómo podrían abordarse las Líneas de crédito
con garantía hipotecaria (HELOC) y otros gravámenes menores en un programa de seguros? Los
comentarios sobre estas y otras preguntas similares debían presentarse al Tesoro antes del 28 de
octubre de 2008. Dado el enfoque en la compra de capital, que se analiza a continuación, no está
claro qué tan rápido actuará el Tesoro para crear el programa de seguros. La Sección 102 de PL
110-343 requiere claramente que se cree un programa de seguros,

Compra de acciones preferentes.Aunque es posible que algunos no hayan anticipado la compra

de acciones preferenciales para recapitalizar los bancos, algunos formuladores de políticas
recomendaron este enfoque desde el principio. La autoridad para comprar las acciones preferentes de los
bancos se encuentra en la Parte B de la definición de activo problemático, que otorga al Tesoro una
amplia discreción en consulta con la Reserva Federal. Este anuncio se produjo después de que las
autoridades europeas anunciaran que estaban tomando medidas para inyectar capital en sus bancos.

El 14 de octubre de 2008, el Tesoro anunció un Programa de Compra de Capital

voluntario para comprar hasta $250 mil millones de acciones preferentes senior en
instituciones financieras. Los nueve bancos iniciales iban a recibir $ 125 mil millones con los $
125 mil millones adicionales disponibles para otros bancos que deseen participar. Los bancos
que buscan capital utilizan un formulario de solicitud único, pero lo envían a su regulador
principal (Reserva Federal, FDIC, OCC o OTS). Una vez que un regulador ha revisado un

19Departamento del Tesoro de EE. UU., “Remarks by Secretary Henry M. Paulson, Jr. on Financial Rescue
Package and Economic Update”, comunicado de prensa, 12 de noviembre de 2008, disponible en [http://
ustreas.gov/press/releases/hp1265. htm].
 CRS-9

solicitud, enviará la solicitud y su recomendación a la Oficina de Estabilidad

Financiera del Departamento del Tesoro. El Tesoro dice que dará un peso
considerable a las recomendaciones de los reguladores y decidirá si realiza o no
la compra de capital.

El 29 de octubre, el Tesoro publicó datos20en el Programa de Compra de Capital que indica

que había comprado $ 125 mil millones en acciones preferentes de los bancos enumerados en
tabla 1.

Cuadro 1. Compras iniciales de acciones propias bajo el capital

Programa de compra

Nombre de la institución Importe de la compra de acciones

Banco de America $ 15 mil millones

Banco de Nueva York Mellon $ 3 mil millones

Citigroup $ 25 mil millones

Goldman Sachs $ 10 mil millones

JPMorgan Chase $ 25 mil millones

Morgan Stanley $ 10 mil millones

Calle del estado $ 2 mil millones

pozos fargo $ 25 mil millones

Merrill Lynch $ 10 mil millones

Fuente:El Tesoro de los Estados Unidos.

El 17 de noviembre, el Tesoro publicó más datos que detallan las transacciones con
varios bancos más pequeños que habían buscado ayuda. Veintiún bancos se incluyeron en el
segundo grupo con un total de $ 33,6 mil millones en acciones compradas. La cantidad
comprada osciló entre $ 9 millones y $ 6,6 mil millones, y la mayor cantidad se destinó a US
Bankcorp.21Las solicitudes iniciales para la compra de capital del Tesoro se limitaron a las
corporaciones públicas, lo que limitó la capacidad de muchas instituciones más pequeñas,
como sociedades privadas o instituciones mutuas, para presentar solicitudes. El Tesoro
también abordó esta preocupación el 17 de noviembre, publicando una hoja de términos con
información adicional para las instituciones privadas interesadas en presentar una solicitud.

Además de comprar acciones en bancos, el Tesoro anunció el 10 de noviembre que el

Programa de Compra de Capital se estaba utilizando para reestructurar el apoyo financiero
brindado a AIG, que anteriormente había sido brindado exclusivamente por el

20Tesoro de EE. UU., Informe de Transacción del Programa de Compra de Capital, 29 de octubre de 2008,
disponible en [http://www.treas.gov/initiatives/eesa/docs/TransactionReport.pdf].

21Para obtener una lista completa, consulte el "Informe de transacciones del programa de compra de capital"
disponible en el sitio web del Tesoro en [http://ustreas.gov/initiatives/eesa/transactions.shtml].
 CRS-10

Reserva Federal. Aunque el negocio principal de AIG es el seguro, que está regulado por el estado,
la compañía en sí es una sociedad de cartera de ahorro bajo la Oficina Federal de Supervisión de
Ahorro, lo que hace que AIG sea elegible para el programa que generalmente se limita a las
instituciones financieras reguladas por el gobierno federal. Como parte de la reestructuración de
AIG, el Tesoro comprará $40 mil millones en acciones preferentes, que pagarán un dividendo del
10%.

Asistencia a propietarios de viviendas.Una crítica dirigida a TARP ha sido su enfoque en

ayudar a las instituciones financieras, brindando solo asistencia indirecta a los propietarios de
viviendas individuales que enfrentan ejecuciones hipotecarias. El presidente de la FDIC, en
testimonio ante el Congreso, indicó que la FDIC vio una "promesa significativa"22en el uso de la
autoridad en TARP para evitar ejecuciones hipotecarias al proporcionar garantías de préstamos
como incentivo para que los administradores modifiquen los préstamos. La FDIC y el Tesoro
indicaron que estaban trabajando en este enfoque para brindar asistencia a los propietarios de
viviendas. Informes de prensa recientes han proporcionado detalles sobre un posible enfoque,23
pero Hacienda no ha dado a conocer información detallada sobre el tema. El secretario de prensa
del presidente Bush indicó el 30 de octubre de 2008 que un anuncio sobre un plan de asistencia
hipotecaria “no era inminente”.24El Secretario del Tesoro indicó en el interrogatorio ante el Comité
de Servicios Financieros de la Cámara el 18 de noviembre que no esperaba utilizar los fondos del
TARP para prevenir directamente las ejecuciones hipotecarias.

Fabricantes de automóviles.Las industrias no financieras también han buscado el apoyo del

gobierno. En particular, la industria automotriz de EE. UU. ha argumentado que las perturbaciones
en los mercados financieros han hecho que sea aún más difícil para los consumidores comprar
automóviles. El Tesoro no proporcionó fondos TARP a los fabricantes, argumentando que el
programa es para comprar activos de instituciones financieras. El Congreso consideró, pero no
aprobó, una enmienda a EESA que hubiera ordenado al Tesoro que utilizara los fondos TARP para
ayudar a la industria automotriz (S. 3688).

Valores respaldados por activos de consumo.El 25 de noviembre, el Tesoro anunció que los
fondos del TARP se utilizarían para comprar valores respaldados por deudas no hipotecarias.25Esta
instalación de seguridad respaldada por activos (ABS) está diseñada para brindar soporte para las
compras de los consumidores y los gastos de las pequeñas empresas. El Tesoro argumentó que la
titulización de cuentas por cobrar de tarjetas de crédito, préstamos para automóviles, préstamos para
estudiantes y gastos de consumo similares se cerró en octubre. El Tesoro está coordinando su programa
ABS con la Facilidad de Préstamo de Valores Respaldados por Activos a Término de la Reserva Federal. El
Tesoro proporcionará $ 20 mil millones de protección crediticia a la instalación de $ 200 mil millones y

22Testimonio de la Honorable Sheila C. Bair ante el Comité de Banca del Senado de EE.

UU., “Turmoil in the US Credit Markets: Examining Recent Regulatory Responses”, 2 3 de

octubre de 2 0 0 8 , disponible en [ http : // banking . senado gov/public/_files/
BAIRCreditMarkettestimony102308.pdf].
23“Tesoro, FDIC cerca de acuerdo sobre ayuda hipotecaria,”El Correo de Washington, 30 de octubre de 2008, pág. A01.

24Oficina del Secretario de Prensa de la Casa Blanca, “Press Briefing by Press Secretary Dana Perino

and Council of Economic Advisers Chairman Ed Lazear”, 30 de octubre de 2008.

25“Secretary Paulson Remarks on Consumer ABS Lending Facility”, Comunicado de prensa del Departamento del
Tesoro de EE. UU. HP-1293, 25 de noviembre de 2008.
 CRS-11

anunció que podría expandir el programa para incluir valores hipotecarios residenciales
y comerciales.

Causas potenciales de la inestabilidad financiera

EESA autorizó un programa flexible para responder a la inestabilidad financiera. El

Tesoro ha anunciado que implementará TARP utilizando una combinación de las actividades
autorizadas por la ley. Como ha demostrado la discusión anterior, los programas TARP
pueden ayudar a los bancos eliminando los activos malos o inyectando capital. Los programas
TARP también se pueden utilizar para asegurar activos incobrables o para ayudar
directamente a los prestatarios de hipotecas. La siguiente sección analiza el programa TARP
discutiendo primero las fuentes potenciales de turbulencia financiera en general y luego
analizando algunas características de la turbulencia actual que podrían ser abordadas por
varias iniciativas TARP.

Los mercados financieros sirven como intermediarios entre ahorradores y prestatarios. Si están
funcionando de manera efectiva, los fondos de los inversionistas se asignan a los prestatarios de acuerdo
con su disposición y capacidad para pagar los préstamos, ajustados por riesgo. A lo largo de su vida, la
mayoría de las personas tendrán períodos prolongados de ser prestatarios y ahorradores. Los mercados
financieros ayudan a los jóvenes a pagar la universidad y comprar su primera casa, y los mercados
financieros ayudan cuando llega el momento de jubilarse. Sin embargo, si se interrumpen los mercados
financieros, tanto los ahorradores como los prestatarios se verán frustrados. A veces, las imperfecciones
del mercado pueden hacer que los mercados financieros subvaloren el riesgo, lo que podría hacer que los
activos se sobrevaloren (burbujas).26En otros momentos, las imperfecciones del mercado también pueden
hacer que los mercados financieros sobrevaloren el riesgo, lo que tiende a restringir la actividad
económica y posiblemente desencadenar recesiones. La dificultad para los formuladores de políticas es
identificar prácticas de mercado que puedan tender a sobrevaluar o subvaluar el riesgo.

Los mercados financieros están sujetos a una serie de imperfecciones, algunas de las cuales se describen
a continuación. En cada caso, las empresas privadas pueden intentar abordar el problema a través de
mecanismos contractuales, y los formuladores de políticas pueden intentar abordar el problema a través de la
regulación u otras herramientas. Debido a que el contrato privado es un dispositivo tan flexible, los mercados
financieros están en constante evolución. La evolución de los instrumentos financieros y los mercados puede
dificultar que los encargados de formular políticas identifiquen, controlen y neutralicen las debilidades
potenciales. Algunas imperfecciones importantes se detallan a continuación.

La confianza y el ciclo crediticio.Los intermediarios financieros a menudo practican préstamos de

reserva fraccionaria. Es decir, mantienen disponible una fracción de sus activos totales para contingencias
y utilizan el resto para préstamos. Debido a este sistema de reserva fraccionaria, los intermediarios
financieros a menudo se encuentran en una posición en la que no podrían responder inmediatamente a
todos los socios si todos exigieran sus fondos u otros activos al mismo tiempo. Incluso si los activos de la
empresa son mucho mayores que los pasivos (la empresa es solvente), es posible que la empresa no
pueda intercambiar esos activos para satisfacer los costos inmediatos (la empresa no tiene liquidez).
Desafortunadamente, la prudencia y el riesgo se mueven en direcciones opuestas. Cuanto menor sea la
cantidad de reservas que mantiene el intermediario

26Informe CRS RL33666,Burbujas de activos: efectos económicos y opciones de política para la

Reserva Federal, de Marc Labonte.

 CRS-12

Por otro lado, mayor será el potencial de ganancias, pero mayor será el riesgo de que la empresa se quede sin
los fondos adecuados si las condiciones cambian. El apalancamiento, por lo tanto, funciona en ambas
direcciones.

Para compensar la exposición a intermediarios con reservas inadecuadas, las personas

pueden pedir a los socios comerciales que depositen una fianza. El vínculo requerido generalmente
disminuye cuanto más confiadas están las personas. Como resultado, los períodos de confianza y
pesimismo de los inversores pueden volverse autocumplidos. La confianza tiende a expandir el
crédito disponible, lo que tiende a subir los precios, lo que tiende a hacer que los proyectos tengan
más probabilidades de éxito, por un tiempo. La falta de confianza tiende a agotar el crédito, lo que
dificulta que las personas realicen actividades económicas, lo que dificulta que los proyectos
tengan éxito.

La vulnerabilidad del ciclo crediticio a episodios de exceso de confianza o pánico puede ser una
falla inherente del mercado. Una función de un regulador es monitorear los activos de reserva de los
intermediarios financieros para asegurarse de que estos últimos no se extiendan demasiado en tiempos
de confianza. En retrospectiva, parece que muchas empresas financieras se extendieron demasiado
durante 2002-2005. Algunos han pedido que se trate de ajustar los requisitos de reserva, el
apalancamiento y características similares para “apoyarse contra el viento”. Desde este punto de vista, las
regulaciones deberían aumentar los requisitos de capital durante los períodos de auge y reducirlos en los
períodos de contracción.

En la situación actual, que se analiza con más detalle a continuación, los bancos han
experimentado tanto problemas de liquidez como de suficiencia de capital (solvencia). La complejidad de
los MBS ha contribuido a la dificultad de intercambiar estos activos, lo que hace que los MBS sean menos
líquidos para cualquiera que los posea o que pueda comprarlos. Además, las tasas de morosidad de los
préstamos hipotecarios han aumentado significativamente; Las pérdidas crediticias mayores a las
esperadas reducen el capital bancario. Estos efectos no son mutuamente excluyentes; A los bancos
descapitalizados les resulta más difícil obtener fondos prestados, lo que significa que son menos líquidos.
Las porciones de compra de activos y seguro de activos del TARP abordan más directamente los
problemas de liquidez,27mientras que el plan de compra de acciones preferentes aborda más
directamente los problemas de solvencia.

Asimetrías de información.Suele ocurrir en los contratos financieros que una parte

tiene más información que otra. Puede darse el caso de que exista un grupo de activos, de los
cuales solo algunos estén defectuosos. Si el vendedor puede identificar los activos
defectuosos pero el comprador no, entonces se dice que hay un "mercado de limones" y los
compradores potenciales descontarán el valor de todos los activos. Las empresas privadas
pueden tratar de resolver el problema a través de garantías y condiciones contractuales
similares. Además, puede haber un papel para los inspectores gubernamentales o
divulgaciones obligatorias. Podría decirse que la regulación de las agencias de calificación
entra dentro de esta categoría. Si surge un gran grupo de activos donde los activos no están
calificados porque se cree que una parte desconocida de ellos es defectuosa, puede minimizar
los costos totales tener una institución con un horizonte de tiempo prolongado, como el
gobierno,

27El impacto de los programas de seguros de activos y compra de activos sobre la solvencia depende en
gran medida de las primas cobradas por los seguros y los precios pagados por los activos.
 CRS-13

Para las instituciones financieras, los problemas de información asimétrica también pueden ser un factor
a la hora de diseñar planes de rescate. Por ejemplo, si el originador de los préstamos tiende a quedarse con
algunos pero vende otros en el mercado secundario, entonces puede haber un problema de información. Los
originadores pueden tender a mantener los buenos préstamos en sus propias carteras y pasar los malos
préstamos a otros. De manera similar, si los formuladores de políticas ofrecen adquirir activos, las empresas
pueden tratar de conservar los buenos activos y vender los malos.

En la situación actual, la complejidad de MBS puede haber creado un problema de limones. A

algunos formuladores de políticas les preocupa que un programa para comprar activos de los bancos
permita a los bancos "cobrar de más" al gobierno por sus activos. Desde este punto de vista, una vez que
el gobierno establece un precio para los activos, solo participarán las empresas que saben que sus activos
valen menos que el precio. Para evitar los problemas de los limones, algunos han sugerido un proceso de
subasta para garantizar que los activos tengan el precio correcto.28
Si las subastas valoran correctamente los activos, este programa podría ayudar a eliminar los activos
ilíquidos de los balances bancarios. Sin embargo, se podría argumentar que fijar correctamente el precio
de los activos problemáticos no es el único objetivo de la política. El Tesoro puede querer usar el
problema de los limones con el propósito expreso de eliminar los activos más problemáticos de los
balances bancarios; además, pagar más que el precio tasado actual también podría abordar el objetivo de
política de recapitalizar los bancos.

Otro problema de información es lo que se conoce como la “maldición del ganador”. En

la maldición del ganador, algunos de los posibles postores tienen más información que otros.
Los postores poco sofisticados intentan aprovecharse de la información proporcionada por
los más sofisticados. La gente observa a las personas "inteligentes" pujar y las copia. El
problema en esto es que las personas "inteligentes" sabrán cuándo dejar de pujar.
Desafortunadamente, los “ganadores” seguirán pujando por un tiempo, sin saber que los
sofisticados han dejado de participar. Como resultado, los activos se sobrevaloran y podrían
sufrir caídas. Algunos creen que el proceso de creación de MBS (titulización) estuvo sujeto a la
maldición del ganador. Podría ser un papel para los reguladores limitar el derecho a licitar en
algunas circunstancias a partes sofisticadas o exigir a los participantes que lleven a cabo un
mínimo de diligencia debida.

Riesgo moral.El riesgo moral ocurre cuando alguien tiene el incentivo de tomar menos riesgos
antes de un acuerdo, pero el acuerdo mismo crea un incentivo para que ellos tomen más riesgos, en
contra de los intereses de su parte contratante. Por ejemplo, los seguros a menudo causan un riesgo
moral, por lo que las compañías de seguros a menudo insisten en que las personas paguen deducibles,
instalen detectores de humo, no vivan en una llanura aluvial, etc. Si los formuladores de políticas rescatan
a algunas empresas, la percepción de una red de seguridad puede alentar a otras empresas a asumir más
riesgos. De manera similar, si las empresas se acercan a la insolvencia con solo una baja probabilidad de
supervivencia, podrían asumir riesgos extremadamente grandes.

En la situación actual, a algunos les preocupa que el programa TARP pueda causar un riesgo
moral. Una vez que las instituciones financieras sepan que el gobierno gastará grandes sumas de
dinero para eliminar activos defectuosos o inyectar capital adicional, es posible que estén
dispuestas a asumir riesgos adicionales. EESA intenta lidiar con el riesgo moral en parte limitando
la compensación que pueden recibir los ejecutivos de las instituciones financieras participantes.

28Informe CRS RL34707,Conceptos básicos de las subastas: antecedentes para evaluar las compras propuestas
del Tesoro de valores respaldados por hipotecas, por D. Andrew Austin.
 CRS-14

Uno de los límites prohíbe específicamente la compensación de ejecutivos que esté vinculada a la
asunción de riesgos excesivos durante el período en que el Tesoro tenga una deuda o una participación
accionaria en la institución financiera (Sección 11(B)(2)(a)).

Externalidades de red.En algunos casos, las empresas pueden competir en un campo pero ser
socios de la red en otro. Por ejemplo, los equipos deportivos compiten en el campo y por jugadores y
entrenadores, pero un equipo deportivo debe tener otros equipos deportivos para tener un producto de
entretenimiento comercializable. De manera similar, las instituciones financieras compiten en muchas
áreas, pero también deben cooperar para compensar cheques, intercambiar valores y administrar el
riesgo. Un intercambio comercial no puede operar sin múltiples partes. Además, cuanto mayor sea el
número de personas que participen, más líquido será el mercado, lo que a su vez aumenta el valor de
participar en el intercambio. Estas externalidades de red pueden causar problemas de coordinación
cuando los intereses de los participantes entran en conflicto. Una función de los formuladores de políticas
puede ser ayudar a resolver las externalidades de la red. En las presentes circunstancias, Podría decirse
que la coordinación de la negociación de derivados complejos es una de las preocupaciones de los
formuladores de políticas al considerar la intervención en el mercado financiero. TARP puede ayudar a
abordar este problema al permitir que el Tesoro considere eliminar derivados complejos que pueden
presentar riesgos sistémicos.

Acción colectiva.Resolver las vulnerabilidades antes mencionadas en los mercados

financieros puede ser de interés para todas las empresas financieras. Pero puede no estar en
el interés de una sola empresa o grupo de empresas pagar todos los costos de resolver los
problemas. En estos casos, puede ser el papel de los formuladores de políticas ayudar a
coordinar las soluciones a los problemas de acción colectiva. El rol puede ser tan simple como
hacer que la información esté disponible o reunir partes para facilitar las negociaciones, o el
rol puede ser proporcionar inversión en la infraestructura de los mercados mismos. En las
circunstancias actuales, tanto la Reserva Federal como el Tesoro han estado activos en el
intento de encontrar socios de adquisición para instituciones financieras en problemas que se
cree que plantean riesgos sistémicos. Este papel de coordinación puede haber sido útil para
encontrar una manera de deshacer los activos de Bear Stearns,29

Fuentes de la turbulencia actual del mercado

Aunque la sección anterior abordó los problemas del mercado financiero en términos
generales, esta sección analiza problemas específicos del episodio actual de turbulencia
financiera. En general, se acepta que la chispa inicial de la turbulencia financiera es el
aumento de los impagos entre los prestatarios de hipotecas de alto riesgo y la pérdida de
liquidez de los valores respaldados por préstamos hipotecarios. Desde agosto de 2007, las
firmas financieras han sufrido repetidos problemas para deshacerse de activos “tóxicos”,
renovar su propia deuda, identificar la salud financiera relativa de socios comerciales
potenciales y recapitalizar sus balances.30Las principales herramientas de la Reserva Federal

29Informe CRS RL34420,Bear Stearns: Crisis y 'Rescate' para un importante proveedor de productos

relacionados con hipotecas, por Gary Shorter.

30Informe CRS RL34182,¿Crisis financiera? La crisis de liquidez de agosto de 2007, por Darryl
(continuado...)
 CRS-15

abordar la liquidez, pero las firmas financieras también están experimentando problemas de
suficiencia de capital. Para Fannie Mae y Freddie Mac, la Agencia Federal de Financiamiento de la
Vivienda (FHFA, anteriormente OFHEO) y el Tesoro ayudaron con la liquidez y la suficiencia de
capital para las instituciones que el gobierno considera esenciales.31Algunos argumentan que el
cambio aparente entre la ayuda para Bear Stearns, la ausencia de ayuda para Lehman Brothers y el
subsiguiente rescate de AIG aumentó la incertidumbre en lugar de disminuirla. En cualquier caso,
los mercados crediticios estuvieron a punto de colapsar en los días posteriores a los episodios de
Lehman Brothers y AIG.

Expectativas, impagos de hipotecas y precios de activos

Si los inversionistas esperan altas tasas de incumplimiento por parte de los prestatarios, entonces los precios
podrían ajustarse para compensar el aumento de las pérdidas; por lo tanto, las altas tasas de incumplimiento por sí solas
no necesariamente generan turbulencias en los mercados financieros, siempre que los precios reflejen el riesgo elevado.
Sin embargo, muchos inversores en los mercados mundiales de valores respaldados por hipotecas no esperaban la
rápida tasa de aumento de los impagos de las hipotecas de alto riesgo.32
Durante las primeras etapas de la turbulencia del mercado hipotecario, algunos creían que se trataba en gran
medida de un problema de alto riesgo causado por prácticas depredadoras de prestamistas no regulados.33
Otros argumentaron que había problemas más generales en los mercados hipotecarios, tanto preferenciales
como subpreferenciales, que habían fomentado el uso de productos hipotecarios no tradicionales para
especular sobre la apreciación del precio de la vivienda.34Si el único problema fueran las estimaciones erróneas
de las tasas de incumplimiento, se podría esperar que los mercados financieros restablecieran la estabilidad una
vez que se incorporen niveles de riesgo más altos en los precios. Desafortunadamente, esto aún no ha ocurrido,
quizás en parte porque hay características de los mercados inmobiliarios que tienden a reforzar las presiones a
la baja sobre los precios, lo que también tiende a aumentar las tasas de incumplimiento.35

La evidencia de las tasas de incumplimiento por tipo de hipoteca es consistente con la opinión de que las
tasas de incumplimiento inesperadamente altas no se limitaron al mercado de alto riesgo. En primer lugar, los
incumplimientos se concentran en regiones que antes se apreciaban rápidamente. En segundo lugar, la tasa de
incumplimiento de las hipotecas preferenciales de tasa ajustable (ARM, por sus siglas en inglés) ha aumentado
más rápidamente que la tasa de incumplimiento de las hipotecas ARM de alto riesgo. Al mismo tiempo, las
hipotecas subprime de tasa fija están funcionando mejor que antes del auge de la vivienda, lo que sugiere

30(...continuado)
E. Getter, Mark Jickling, Marc Labonte y Edward V. Murphy.
Informe CRS RL34661,Los problemas financieros de Fannie Mae y Freddie Mac, por N. Eric
31

Weiss.

32John Kiff y Paul Mills, “Lecciones de la turbulencia subprime”,Revista Boletín del FMI: Estudios

del FMI, 23 de agosto de 2007, disponible en [http://www.imf.org/external/pubs/ft/survey/so/

2007/RES0823A.HTM].

33“Testimonio de Paul Leanard”, Director de la Oficina de California, Centro de Préstamos

Responsables, ante el Comité Bancario del Senado de California, 6 de marzo de 2007, disponible en
[http://www.responsiblelending.org/pdfs/FINAL-Leonard-3-26 -Testimonio.pdf].

34Informe CRS RL33775,Hipotecas alternativas: causas e implicaciones políticas de los reinicios

hipotecarios en problemas en los mercados subprime y Alt-A, por Edward V. Murphy.

35Informe CRS RL34653,Análisis económico de una moratoria de ejecución hipotecaria, por

Edward V. Murphy.
 CRS-16

que hay problemas relacionados con los ARM.Figura 1construye un índice (la base es igual a 2001) de las tasas
de incumplimiento en ARM, para hipotecas de tasa fija, hipotecas subprime e hipotecas FHA. Los participantes
del mercado que podrían haber esperado que continuaran las tasas de incumplimiento habrían fallado por un
margen mayor en los ARM preferenciales que en los ARM subprime. Tenga en cuenta que el nivel absoluto de las
tasas de incumplimiento es mucho mayor en los préstamos de alto riesgo que en los préstamos de alto riesgo;
sin embargo, debido a que las tasas de interés más altas para préstamos más riesgosos compensan
parcialmente el riesgo de incumplimiento, el cambio relativo en una tasa de incumplimiento determinada en
comparación con su historial es posiblemente más importante para un inversor que la tasa de incumplimiento
absoluta. Si es así, entoncesFigura 1yFigura 2muestran que los inversionistas en MBS no solo experimentaron
un problema de hipotecas de alto riesgo, experimentaron un problema ARM.

Figura 1. Índice de Tasas de Ejecución Hipotecaria ARM, 2001=100 ARM

Prime Tienen Tasas de Ejecución Hipotecaria Inesperadamente Altas

350.0

300.0

250.0
Q1 2001 = 100

200.0

150.0

100.0

50.0

0.0
01

02

03

05

06

06

07
01

07
0

0
00

00

00
20

20

20

20

20

20

20

20

20
20

20
2

2
3_

1_

3_

1_

1_

1_

1_

3_

3_
1_

3_

3_

3_

1_
Q

Q
Q

BRAZO principal ARM de alto riesgo BRAZO DE LA FHA

Fuente:Encuesta Nacional de Delincuencia de la Asociación de Banqueros Hipotecarios.

 CRS-17

Figura 2. Índice de Tasas de Ejecución Hipotecaria FRM, 2001=100

Los Préstamos Subprime de Tasa Fija Han Inesperadamente Bajo
Tasas de ejecución hipotecaria

200.0

180.0

160.0

140.0

120.0
Q1 2001 = 100

100.0

80.0

60.0

40,0

20.0

0.0
Q 001

Q 001

Q 001

1_ 1
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Q 002

Q 002

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Q 003

Q 003

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Q 004

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Q 005

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Q 006

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Q 007
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1_
3_

2_

1_

3_

4_
Q

Q
Primer FRM FRM de alto riesgo FHA FRM

Fuente:Encuesta Nacional de Morosidad de la Asociación de Banqueros Hipotecarios.

Los precios de los MBS se han visto afectados por el cambio de visión de los mercados inmobiliarios. Al
principio de la agitación, muchos observadores creían que los préstamos problemáticos eran en gran medida un
fenómeno de alto riesgo. Sin embargo, la caída de los precios de la vivienda en California, Florida y varios otros
estados que anteriormente estaban en auge han exacerbado las tasas de incumplimiento entre todas las
categorías de prestatarios en esas regiones. Un factor que contribuye es que las deudas hipotecarias superan el
valor de mercado de las viviendas de algunos prestatarios; por lo tanto, algunos de estos prestatarios están cada
vez más tentados a abandonar sus hipotecas. Como resultado, algunos inversionistas consideran que una clase
más amplia de MBS está contaminada y estos activos son más difíciles de vender a cualquier precio. Cuando los
problemas hipotecarios se consideraban solo un problema de alto riesgo, pocos pensaban que Fannie Mae o
Freddie Mac tenían una gran exposición a los préstamos problemáticos.36Posteriormente, los problemas en el
mercado más amplio han demostrado que Fannie Mae y Freddie Mac tenían más préstamos problemáticos de lo
que se pensaba originalmente. Debido a que los mercados de la vivienda y los mercados financieros están
vinculados, muchos han expresado su escepticismo de que los mercados financieros se recuperen antes de que
se estabilicen los mercados de la vivienda.

36 Véase, por ejemplo, Allen Fishbein, Director of Housing and Credit Policy, Consumer Federation of
America, “Testimonio ante el Comité de Servicios Financieros de la Cámara”, 15 de marzo de 2007, págs.
6-7, que sugiere que se aliente a las GSE a liderar el mercado. entre los grupos de prestatarios más
riesgosos, incluidos los compradores de vivienda por primera vez de bajos ingresos y las minorías.
 CRS-18

Liquidez e Incertidumbre

La pérdida de liquidez ha sido uno de varios problemas en los mercados financieros desde el
comienzo de lo que originalmente se conoció como la crisis de las hipotecas de alto riesgo. La liquidez se
refiere a la capacidad de vender un activo rápidamente sin sufrir una reducción significativa del precio.
— el efectivo suele ser el activo más líquido. Una empresa es líquida si tiene una parte significativa de sus
activos en forma líquida o puede acceder fácilmente a los mercados de deuda para adquirir activos
líquidos según sea necesario. Una empresa es solvente si el valor de sus activos es mayor que el valor de
sus pasivos. Una empresa insolvente puede estar en problemas incluso si todos sus activos son
perfectamente líquidos, como en efectivo. Cuando los valores relacionados con hipotecas en manos de
bancos de inversión y otras empresas financieras sufrieron tasas de incumplimiento más altas de lo
esperado, los MBS perdieron su liquidez en parte porque los compradores potenciales no estaban
seguros de qué valores contenían los préstamos que era poco probable que se cumplieran. Las complejas
reglas contables que permitían que ciertos activos se mantuvieran fuera de balance empeoraron la
incertidumbre y muchos valores relacionados con hipotecas se volvieron ilíquidos.

Los formuladores de políticas intentaron restaurar la liquidez en los mercados de MBS durante el
año pasado. La Reserva Federal aumentó la liquidez a los mercados en general mediante la reducción de
las tasas de interés. Proporcionó liquidez a las empresas financieras seleccionadas mediante la
ampliación de la lista de instituciones que podían acceder directamente a la ventanilla de descuento y
mediante la realización de subastas periódicas de liquidez.37La Reserva Federal también intentó aumentar
la liquidez de los activos relacionados con hipotecas al agregarlos a la lista de garantías que aceptaría
para préstamos. El gobierno trató de aumentar la liquidez de las hipotecas aumentando el límite de
préstamo conforme (el tamaño máximo de préstamo que pueden adquirir las GSE). A pesar de estos
esfuerzos, los mercados financieros continúan experimentando turbulencias significativas.

Suficiencia de capital y apalancamiento

Los esfuerzos para restaurar la liquidez no necesariamente abordan los problemas de suficiencia de
capital o solvencia. Una caída relativamente pequeña en el valor de mercado de los activos de una empresa
puede provocar una reducción significativa del capital si la empresa está muy apalancada. El apalancamiento se
refiere a la relación entre el capital social de una empresa y sus otros activos. Cuanto mayor sea esta relación,
más vulnerable será la empresa a la caída de los precios de los activos. Si una empresa tiene un apalancamiento
de 10:1 y tiene $100 en activos, entonces tiene $10 en capital social y $90 en pasivos. En este caso, una caída del
5% en el valor de los activos de la empresa reduciría los activos a $95 (resultados de una pérdida de $5). Debido
a que los activos son iguales a los pasivos más el patrimonio de los propietarios, y los pasivos no han cambiado,
la pérdida de $5 proviene del capital social. El capital de la empresa caería de $10 a $5, todavía solvente en este
ejemplo. Si la empresa hubiera estado apalancada 25: 1 en lugar de 10:1, entonces la empresa comenzaría con
$100 en activos, $96 en pasivos y $4 en capital contable. La misma caída del 5% en el valor de los activos
eliminaría por completo el capital del propietario y provocaría la insolvencia de la empresa (-$1 de capital). Un
principio clave de los mercados financieros es que las empresas altamente apalancadas pueden declararse
insolventes durante relativamente

37Informe CRS RL34427,Turbulencia financiera: respuestas de política de la Reserva Federal, de Marc

Labonte.
 CRS-19

pequeñas disminuciones en el valor de los activos; por lo tanto, el daño al sistema financiero por los
préstamos en mora puede ser varias veces el aumento en las tasas de incumplimiento.38

Los formuladores de políticas han alentado al sector financiero a intentar reconstruir el capital
social. Al comienzo de la crisis financiera, los fondos de cobertura y los fondos soberanos invirtieron en
algunas empresas financieras estadounidenses en problemas. Los bancos de inversión pueden resultar
más difíciles de recapitalizar que los bancos comerciales. La regulación no especifica los estándares
mínimos de capital para los bancos de inversión. Su índice de apalancamiento está limitado en gran
medida por la confianza, o la falta de confianza, que los mercados financieros tienen en ellos. Cuando cae
la confianza del mercado en el sector financiero, estas empresas corren el riesgo de que se agote su
liquidez. Si, al mismo tiempo que pierden liquidez, resultan estar subcapitalizados o casi insolventes, es
posible que no sobrevivan.

Varios factores contribuyeron al aumento del apalancamiento en los últimos años, y el

proceso de reducción del apalancamiento puede ser difícil. Un factor que contribuyó al aumento
del apalancamiento durante 2002-2005 fueron las bajas tasas de interés en todo el mundo, lo que
facilitó el uso de deuda a corto plazo para financiar actividades de riesgo.39Otro factor fue el mayor
uso de financiamiento estructurado (titulización), que permitió a los bancos y otros originadores de
préstamos sacar activos de sus balances aunque todavía estaban expuestos a cierto riesgo si los
préstamos no se comportaban como se esperaba.40Un tercer factor que contribuyó al
apalancamiento fue el uso de derivados financieros complejos, que tenían el potencial de reducir
los riesgos financieros pero también tenían el potencial de aumentar el riesgo financiero.

¿Demasiado complejo para fallar?

Los derivados financieros complejos han sido caracterizados por algunos observadores como
armas financieras de destrucción masiva. Un derivado financiero es un contrato en el que dos (o
más) partes acuerdan un pago si un instrumento financiero de referencia cambia de precio o
cumple las condiciones establecidas en el contrato.41Los ejemplos de derivados financieros incluyen
swaps de tasa de interés y swaps de divisas que ayudan a las empresas que están expuestas al
riesgo de tasa de interés o al riesgo de tasa de cambio a protegerse contra eventos inesperados del
mercado. Los contratos suelen ser negociables, lo que tiene beneficios para el mercado en su
conjunto, así como para las dos empresas que celebran el contrato. La capacidad de negociar los
derivados otorga a las dos partes un activo más líquido. La capacidad de negociar derivados
también brinda información al mercado en su conjunto porque el precio observado de los
contratos es una pista de las expectativas del mercado sobre los movimientos futuros de las tasas
de interés, tipos de cambio, etc. Un costo de esta mayor liquidez es que los vínculos entre empresas
a través de los contratos de derivados puede volverse muy complejo y puede

38Informe CRS RL34412,Evitar la crisis financiera, por Mark Jickling.

39Informe CRS RL34182,¿Crisis financiera? La crisis de liquidez de agosto de 2007, por Darryl E.

Getter, Mark Jickling, Marc Labonte y Edward V. Murphy.

40Informe CRS RS22722,Titulización y Regulación Federal de Hipotecas para Seguridad y

Solidez, por Edward V. Murphy.

41Informe CRS RS22918,Cartilla sobre Derivados Energéticos y su Regulación, por Mark
Jickling.
 CRS-20

volverse difícil para las partes evaluar si sus contrapartes pueden realmente cumplir con
todos sus contratos de derivados.42

La complejidad de los contratos de derivados ha hecho que los formuladores de políticas se sientan
inseguros en cuanto a las repercusiones de permitir la quiebra de un participante importante en los
mercados de derivados financieros. Una preocupación es que habría un largo período de incertidumbre
durante la rescisión de los contratos de derivados que podría potencialmente congelar los mercados
financieros globales. En dos episodios anteriores, las autoridades optaron por facilitar la rescisión de los
contratos de derivados. Durante la crisis de la deuda rusa, la Reserva Federal facilitó la disolución de Long
Term Capital Management (LTCM), aunque la Reserva Federal no proporcionó financiación directamente.
43 Para Bear Stearns, la Reserva Federal ayudó a organizar una adquisición por parte de JP Morgan y la
Reserva Federal también ayudó a proporcionar el financiamiento.44Una interpretación del mercado actual
es que los formuladores de políticas trataron a AIG como demasiado complejo para quebrar debido a la
dificultad potencial para deshacer sus derivados.45AIG es un participante importante en swaps de
incumplimiento crediticio, que son derivados vinculados a pérdidas crediticias.

Evidencia de los Efectos Reales de

Agitación del mercado financiero

Los problemas en los mercados financieros no siempre se extienden a otros sectores económicos, como la producción industrial, la agricultura, los servicios u

otras partes de la economía en general. Debido a que la agitación actual ha durado más de un año, mientras que el desempleo nacional se mantuvo relativamente bajo

según los estándares históricos (aunque en aumento) y el crecimiento económico se mantuvo positivo (aunque bajo) durante gran parte de ese tiempo, algunos han

cuestionado si hay evidencia de que la situación financiera actual la agitación ha tenido efectos reales significativos. El crecimiento del tercer trimestre de 2008 ha sido

evaluado preliminarmente como negativo por el Departamento de Comercio. Aunque la caída de los precios de la vivienda podría reducir directamente el gasto de los

consumidores al hacer que los propietarios se sintieran más pobres (el llamado efecto riqueza), la mayoría de los economistas consideran que la principal forma en que

las turbulencias de los mercados financieros afectan a la economía en general es dificultando la obtención de préstamos, lo que restringe la inversión empresarial y las

compras de bienes duraderos por parte de los consumidores. Se cree que la evidencia de tales efectos se encuentra en gran medida en los diferenciales del mercado

financiero, la diferencia entre la tasa de interés de la deuda menos riesgosa, como los bonos del Tesoro de EE. UU., y las tasas pagadas por los bancos, las empresas y los

consumidores. Los diferenciales de las tasas de interés se mantuvieron elevados después de agosto de 2007, incluso en el mercado interbancario, donde los bancos se

prestan entre sí. El borrador inicial del Tesoro para el programa TARP se desarrolló el fin de semana después del gran aumento en los diferenciales de las tasas de

interés el 14 de septiembre de 2008. Se cree que la evidencia de tales efectos se encuentra en gran medida en los diferenciales del mercado financiero, la diferencia

entre la tasa de interés de la deuda menos riesgosa, como los bonos del Tesoro de EE. UU., y las tasas pagadas por los bancos, las empresas y los consumidores. Los

diferenciales de las tasas de interés se mantuvieron elevados después de agosto de 2007, incluso en el mercado interbancario, donde los bancos se prestan entre sí. El

borrador inicial del Tesoro para el programa TARP se desarrolló el fin de semana después del gran aumento en los diferenciales de las tasas de interés el 14 de

septiembre de 2008. Se cree que la evidencia de tales efectos se encuentra en gran medida en los diferenciales del mercado financiero, la diferencia entre la tasa de

interés de la deuda menos riesgosa, como los bonos del Tesoro de EE. UU., y las tasas pagadas por los bancos, las empresas y los consumidores. Los diferenciales de las

tasas de interés se mantuvieron elevados después de agosto de 2007, incluso en el mercado interbancario, donde los bancos se prestan entre sí. El borrador inicial del Tesoro para el programa TARP se desarrolló el fi

42Informe CRS RL34420,Bear Stearns: Crisis y 'Rescate' para un importante proveedor de productos

relacionados con hipotecas, por Gary Shorter.

43Informe CRS RL33746,Fracasos de fondos de cobertura, por Mark Jickling.

44 Informe CRS RL34427,Turbulencia financiera: respuestas de política de la Reserva Federal, de Marc

Labonte.

Informe CRS RS22932,Swaps de incumplimiento crediticio: Preguntas frecuentes, por Edward V.

45

Murphy.
 CRS-21

Las tasas de interés pueden ser un indicador de los efectos indirectos del mercado financiero. Las
tasas a las que se endeudan los participantes del mercado suelen estar por encima de la tasa a la que se
endeuda el gobierno de EE. UU. (aunque no todos los gobiernos disfrutan de bajos costos de
endeudamiento). La diferencia entre las tasas de mercado y la tasa del gobierno de EE. UU. para una
deuda de vencimiento similar, denominada diferencial, puede ser un indicador del grado de confianza
que los participantes del mercado tienen entre sí (entre otros factores). Un diferencial amplio puede ser
un indicador de falta de confianza, mientras que un diferencial estrecho puede ser un indicador de que
los mercados no exigen una prima de riesgo elevada.figura 3muestra el diferencial entre el papel
comercial, una forma de préstamo privado a corto plazo utilizada principalmente por corporaciones
grandes y de alta calidad, y los valores del Tesoro a corto plazo. Enfigura 3, el diferencial sigue siendo
relativamente estrecho desde septiembre de 2003 hasta agosto de 2007, que se considera el comienzo de
la crisis de liquidez. El diferencial del papel comercial se disparó en agosto de 2007, se mantuvo volátil
durante el año siguiente y luego volvió a aumentar en septiembre de 2008. Las intervenciones en los
mercados financieros entre agosto de 2007 y septiembre de 2008 aparentemente no lograron restaurar
la confianza del mercado; como resultado, los prestatarios privados continuaron pagando altas tasas de
interés incluso cuando las tasas de interés de la deuda del Tesoro de EE. UU. disminuyeron. El repunte de
septiembre de 2008 se produjo durante la semana de las intervenciones de Lehman Brothers y AIG.
 CRS-22

Figura 3. Diferencial entre papel comercial y

bonos del tesoro a un mes

Fuente:La reserva Federal.

 CRS-23

¿Efecto riqueza?

Un efecto de riqueza se refiere a la tendencia de las personas a gastar en el período actual al menos parte de cualquier aumento de riqueza que reciban.

Cuando aumentan los precios de los activos, como casas, acciones y bonos en cuentas de jubilación, obras de arte coleccionables o instrumentos de ahorro similares, las

personas pueden sentirse más ricas. Cuando los precios de la vivienda estaban en auge, el gasto del consumidor se complementó con el retiro de capital hipotecario

para acceder al aumento percibido de la riqueza de los hogares. Ahora que los precios de la vivienda han dejado de aumentar a nivel nacional y están cayendo

significativamente en algunas áreas, el retiro de capital hipotecario ya no ha contribuido mucho al gasto del consumidor. En algunos casos, los prestamistas han

buscado cancelar o reducir las líneas de crédito que habían otorgado a las viviendas. Aunque la caída de los precios de la vivienda podría tener un efecto riqueza

negativo, pocas personas aprovecharon completamente el valor acumulado de su vivienda, por lo que no se espera que la reducción de las líneas de crédito tenga un

gran efecto. Además, según la Encuesta Nacional de Delincuencia de la Asociación de Banqueros Hipotecarios, el 97 % de los propietarios de viviendas no están en

proceso de ejecución hipotecaria y los niveles agregados de gasto del consumidor no disminuyeron durante el primer año de turbulencia financiera (aunque el

crecimiento del gasto del consumidor estuvo por debajo de la tendencia). Ya sea debido al aumento del desempleo, el efecto riqueza de la caída de los precios de la

vivienda, la caída del mercado de valores en el otoño de 2008 u otros factores, se estima que el gasto de los consumidores del tercer trimestre ha disminuido. y los

niveles agregados de gasto de los consumidores no disminuyeron durante el primer año de turbulencias financieras (aunque el crecimiento del gasto de los

consumidores estuvo por debajo de la tendencia). Ya sea debido al aumento del desempleo, el efecto riqueza de la caída de los precios de la vivienda, la caída del

mercado de valores en el otoño de 2008 u otros factores, se estima que el gasto de los consumidores del tercer trimestre ha disminuido. y los niveles agregados de

gasto de los consumidores no disminuyeron durante el primer año de turbulencias financieras (aunque el crecimiento del gasto de los consumidores estuvo por debajo

de la tendencia). Ya sea debido al aumento del desempleo, el efecto riqueza de la caída de los precios de la vivienda, la caída del mercado de valores en el otoño de 2008

u otros factores, se estima que el gasto de los consumidores del tercer trimestre ha disminuido.

Balances bancarios y endurecimiento de los mercados crediticios

En lugar de actuar directamente a través del gasto de los consumidores, generalmente se

considera que las turbulencias de los mercados financieros afectan a la economía en general al
reducir la disponibilidad de crédito para las empresas y los consumidores. El aumento de las tasas
de incumplimiento y la caída de los precios de los activos reducen el valor de los activos en los
balances bancarios. Como se discutió anteriormente, los bancos están apalancados de modo que
una caída en el valor de sus activos puede dañar significativamente su capital. La caída de los
precios de la vivienda tiene el potencial de causar a los prestamistas hipotecarios problemas tanto
de liquidez como de solvencia. En respuesta, los bancos pueden dudar en desprenderse de efectivo
y, por lo tanto, pueden optar por endurecer sus estándares de préstamo. Los prestatarios de bajo
riesgo pueden calificar para préstamos, posiblemente incluso a tasas de interés bajas, pero es
posible que muchos préstamos de mayor riesgo no se concedan a ninguna tasa de interés.

La evidencia en el mercado actual es consistente con estándares crediticios más estrictos y

disponibilidad de crédito reducida. La encuesta de gerentes de préstamos bancarios mostró estándares
de préstamo más estrictos desde el comienzo de la turbulencia del mercado financiero. Las reducciones
en la tasa de interés de política de la Reserva Federal, hasta el momento, no han sido seguidas por una
relajación de los estándares crediticios. Los diferenciales entre las tasas del Tesoro y los préstamos al
consumo, como las tasas hipotecarias, se mantuvieron elevados, por lo que la reducción de la tasa de la
Fed proporcionó poco alivio a los prestatarios que enfrentaban un aumento en su tasa hipotecaria.

El programa TARP puede fortalecer los balances bancarios de varias maneras. Bajo
TARP, el Tesoro puede inyectar capital directamente en el balance del banco a través del
programa de compra de acciones preferentes. Esto crea un colchón más grande entre la
posición actual de un banco y la insolvencia. TARP también permite que el Tesoro elimine
 CRS-24

activos problemáticos de los balances bancarios. Esto aumenta la liquidez de la institución, pero hace menos por
la solvencia bancaria. TARP también puede permitir que las instituciones financieras aseguren sus activos
problemáticos, lo que haría que esos activos sean más líquidos, pero también puede hacer poco por la solvencia
bancaria. TARP permite la asistencia directa a los propietarios de viviendas, lo que presumiblemente estaría
destinado a reducir las tasas de morosidad. En teoría, la reducción de las tasas de morosidad mediante el pago
total de los préstamos podría eliminar simultáneamente el estigma de los activos relacionados con hipotecas,
aumentar su precio y su liquidez y restaurar parte del capital bancario.

Reforzando la morosidad y las ejecuciones

hipotecarias en los mercados inmobiliarios

Los estrictos estándares de préstamo tienden a reforzar la morosidad y las ejecuciones hipotecarias.
Algunos prestatarios pueden haber obtenido grandes hipotecas cuando el crédito era fácil y las tasas eran bajas,
con la intención de refinanciar sus préstamos antes del vencimiento. El endurecimiento de las normas crediticias
reduce su capacidad para refinanciar en términos favorables y hace que sea menos probable que puedan
conservar su casa. Los mercados crediticios ajustados no solo reducen la capacidad de los residentes actuales
para pagar sus préstamos, sino que los estándares crediticios estrictos también hacen que sea menos probable
que se pueda encontrar a un tercero para comprar la casa. Como resultado, las ejecuciones hipotecarias pueden
aumentar el inventario de viviendas sin vender, lo que tiende a hacer bajar los precios y deprimir aún más los
balances de los bancos. Algunos temen que este proceso pueda reforzarse a sí mismo porque el aumento de la
morosidad también podría resultar en condiciones crediticias más estrictas.

Dificultades de usar el financiamiento de deuda para financiar compras

Además de la vivienda, existen otros activos cuya demanda depende de la capacidad de los
compradores para encontrar financiación. Algunos municipios habían dependido de la capacidad de
refinanciar la deuda a corto plazo en forma de valores a tasa de subasta. Cuando los mercados
financieros se congelaron, algunas subastas no lograron atraer suficientes postores para continuar
refinanciando la deuda. Como resultado, las tasas de interés pagadas aumentaron significativamente. Las
quejas de algunos municipios de que los riesgos de estos instrumentos de inversión no se divulgaron por
completo han llevado a varios bancos de inversión a aceptar recuperar los valores en sus propios
balances (que ya pueden estar bajo una presión significativa).46El mercado del automóvil también ha
sufrido debido a que los fabricantes de automóviles cancelaron algunos programas de arrendamiento.
Los préstamos estudiantiles también se han vuelto más difíciles de obtener, aunque algunos creen que
esto se debe, al menos en parte, a un cambio en la fórmula de financiamiento federal.47

46Informe CRS RL34672,Títulos de Tasa de Subasta, por D. Andrew Austin.

47Informe CRS RL34452,La Ley de Garantía de Acceso Continuo a Préstamos Estudiantiles de 2008, por
David P. Smole, y CRS Informe RL34578,Economía de los préstamos estudiantiles garantizados, por D.
Andrew Austin.
 CRS-25

Conclusión
La EESA autoriza al Tesoro a gastar hasta $ 700 mil millones para restaurar la
estabilidad financiera. En general, hay al menos cinco respuestas de política a una
interrupción bancaria: (1) eliminar los activos malos de los balances bancarios, (2)
inyectar capital en el sistema bancario, (3) asegurar activos "tóxicos", (4) dirigir el
apoyo de prestatarios morosos para reducir las tasas de incumplimiento, y (5)
permitir que el mercado libre tenga tiempo para liquidar los activos problemáticos y
procesar las instituciones insolventes. La amplitud de la definición de un activo en
problemas bajo el estatuto TARP otorga al Tesoro la discreción de implementar
cualquiera de estas opciones individualmente o en combinación. Si bien la propuesta
original del Tesoro se centró en la opción 1 (eliminar los activos defectuosos), la
mayoría de los fondos del TARP hasta la fecha han sido más consistentes con la
opción 2 (inyectar capital).
 CRS-26

Apéndice. Glosario de términos relacionados con la interrupción

de Mercados Financieros

Selección adversa—Cuando una parte que tiene mayor información sobre la calidad de
un grupo de activos ofrece vender los inferiores a la parte menos informada.

AIG—grupo internacional americano, inc.

BRAZO—Hipoteca de tasa ajustable.

Sociedades de cartera bancarias—Empresas propietarias de uno o más bancos.

Burbuja—Proceso de auto-reforzamiento en el que el precio de un activo excede su

valor fundamental durante un período sostenido. A menudo seguido de una rápida caída de los
precios.

tutela—Cuando una institución financiera insolvente es reorganizada por un

regulador con la intención de restaurarlo a un negocio en curso.

CDO, obligación de deuda garantizada—Valores que obtienen sus ingresos de otros

activos de renta fija, incluidos, entre otros, activos relacionados con hipotecas.

CDS, permuta de incumplimiento crediticio—Un contrato negociable en el que una de las partes acuerda pagar
otro si un tercero experimenta un evento crediticio, como una quiebra o una rebaja de
crédito.

Evento de crédito—En un credit default swap, un evento especificado en el contrato que

desencadena el pago entre las partes. Es a menudo una quiebra o una rebaja
de crédito.

Riesgo crediticio—El riesgo de que un prestatario no pague un préstamo en su totalidad.

EESA—Ley de Estabilización Económica de Emergencia, PL 110-343.

FASB—Consejo de Normas de Contabilidad Financiera.

FAS 157—Un estándar de contabilidad emitido por FASB que cubre el reporte de los
valor razonable de los activos financieros. Determina si los activos financieros deben valorarse a precio de
mercado.

FDIC—Corporación Federal de Seguros de Depósito.

FHA—Administración Federal de Vivienda.

FHFA—Agencia Federal de Financiamiento de la Vivienda.

Los derivados financieros—Productos de inversión que derivan sus pagos de

valores emitidos anteriormente.
 CRS-27

FRM—Hipoteca a Tipo Fijo.

Los fondos de cobertura—Fondos mutuos no regulados que compran y venden activos de inversión.

HELOC—Línea de crédito con garantía hipotecaria.

Insolvente—Cuando los pasivos de una empresa son mayores que los activos.

LTCM—Gestión de capital a largo plazo.

Relación de apalancamiento—Relación entre el capital de una empresa y sus activos.

Liquidez—La capacidad de negociar un activo rápidamente sin reducir significativamente su

precio, o la capacidad de una persona o empresa para acceder a los mercados de crédito.

Mark-to-Market—El requerimiento contable de reportar los activos mantenidos para la venta al

precios actuales del mercado. Relacionado con FAS 157.

MBS,Valores respaldados por hipotecas—Un valor que deriva sus pagos de un

conjunto de obligaciones hipotecarias.

Riesgo moral—La tendencia de las personas a correr más riesgos una vez que otra parte ha
accedió a brindar protección.

Principal nocional—En un contrato de permuta, la cantidad sobre la que se cobran los intereses
(para swaps de tipos de interés) o se calcula el pago de protección (para swaps de
incumplimiento crediticio).

OCC—Contraloría de la Moneda.

OFHEO—Oficina de Supervisión de Empresas Federales de Vivienda.

OTC, mercado de venta libre—Mercado no regulado en el que los distribuidores en diferentes

las ubicaciones están listas para negociar valores con cualquiera que esté dispuesto a aceptar los precios.
OTS—Oficina de Supervisión de Ahorros.

Acciones preferentes—Recibe un dividendo fijo y debe pagarse antes que las acciones ordinarias
pero normalmente no tiene derecho a voto.

Prestatarios principales—Prestatarios con puntajes crediticios altos, pagos iniciales suficientes,

ingresos documentados, y otros indicadores de bajo riesgo crediticio.

Comprador de protección—En un credit default swap, la parte que recibe el pago si un

ocurre un evento de crédito.

Vendedor de protección—En un swap de incumplimiento crediticio, la parte que realiza el pago si un crédito
evento ocurre.

administración judicial—Cuando se toma el control de una institución financiera insolvente con la intención
para liquidar sus bienes.
 CRS-28

Capital basado en riesgo—Una cantidad de capital que una institución de crédito debe mantener en
reserva en función del riesgo de sus activos.

Puesta en seguridad—El proceso de transformar un flujo de fondos, típicamente de una deuda,

en un nuevo valor negociable.

SEGUNDO—Comisión Nacional del Mercado de Valores.

Untables—La diferencia entre dos tasas, típicamente rendimientos de bonos o tasas de interés
del mismo vencimiento. Los diferenciales amplios a menudo indican falta de confianza en el
mercado. Prestatarios de alto riesgo—Prestatarios con puntajes crediticios bajos y/u otros indicadores de
mayor riesgo crediticio.

LONA—Programa de Alivio de Activos en Problemas, creado por PL 110-343.