17.

LA MEJORA DE LOS ESTÁNDARES DE VIDA EN LAS

ECONOMÍAS DE INGRESOS ELEVADOS DESDE EL FINAL DE LA
1GM SE VE INTERRUMPIDA POR 3 PERIODOS DE RECESIÓN DE
LOS QUE SE HA APRENDIDO UNA SERIE DE LECCIONES
- En los cien años que han transcurrido desde la Primera Guerra Mundial ha
habido tres grandes épocas económicas: los locos años veinte y la Gran
Depresión; la edad de oro del capitalismo y la estanflación, y la gran
moderación y posterior crisis financiera de 2008.
- El final de cada una de estas épocas fue una señal de que habían fallado las
instituciones que habían gobernado la economía.
- Las nuevas instituciones que caracterizaron la edad de oro del capitalismo
abordaron los problemas de demanda agregada que la Gran Depresión había
hecho patentes, y vinieron asociadas con un rápido crecimiento de la
productividad y de la inversión, y una reducción de las desigualdades.
- Sin embargo, la edad de oro terminó con una crisis de rentabilidad, inversión y
productividad, que vino seguida de la estanflación.

A veces, pequeñas causas se magnifican y generan grandes efectos. Otro buen ejemplo
de la naturaleza son las avalanchas. En las redes eléctricas, un fallo en una conexión de
la red incrementa la carga de otras redes y, en ocasiones, termina por generar una
cascada de fallos y apagones.

En economía también encontramos pequeñas causas con grandes consecuencias. Un

ejemplo es la Gran Depresión (periodo de fuerte caída de la producción y el empleo en
muchos países en la década de 1930) de los años 30 y otro la crisis financiera mundial
comenzó en 2007 con el desplome de los precios de la vivienda en los EE. UU., lo que
condujo a la caída de los precios de los activos basados en hipotecas de alto riesgo y a
una incertidumbre generalizada sobre la solvencia de los bancos en los EE. UU. y
Europa, que se habían endeudado para comprar ese tipo de activo. Las ramificaciones
se sintieron en todo el mundo, ya que el comercio mundial se redujo drásticamente.

Los gobiernos y los bancos centrales respondieron agresivamente con políticas de

estabilización de 2008. Las recesiones son una característica de las economías
capitalistas. El motivo es una combinación de las propiedades auto correctoras de la
economía y la intervención exitosa de los responsables de política económica. Más
concretamente:
- Los hogares toman medidas que reducen en lugar de amplificar los shocks.
- Los gobiernos crean estabilizadores automáticos.
- Los gobiernos y los bancos centrales actúan para generar mecanismos de
retroalimentación negativa.
Ahora bien, en ocasiones tiene lugar una gran catástrofe económica. En este capítulo,
analizaremos tres crisis que han salpicado el último siglo de crecimiento sin
precedentes de los estándares de vida en los países ricos.
La crisis financiera mundial de 2008 tomó a los hogares, empresas y gobiernos de todo
el mundo por sorpresa. Un problema aparentemente pequeño en una parte ignota del
mercado inmobiliario de Estados Unidos provocó el desplome de los precios de la
vivienda, generando una cascada de impagos de deuda por todo el mundo y un
derrumbe de la producción industrial y el comercio mundiales.

Por primera vez empezó la preocupación del poco conocido Baltic Dry Index, una
medida de los precios del transporte de productos como el hierro, el acero y el grano.
Cuando el comercio mundial está en auge, la demanda de estos productos básicos
fundamentales es elevada. La oferta de capacidad de carga es inelástica, así que los
precios del transporte y, por tanto, el Baltic Dry Index, suben. En mayo de 2008, el
índice alcanzó su mayor nivel desde que se empezó a publicar en 1985. Pero el proceso
también funciona al revés: en diciembre, todavía mucha más gente estaba pendiente
del índice, que había caído un 94%.

Esta caída indicaba que, barcos de carga gigantes que habían costado más de cien
millones de dólares permanecían fondeados en puerto porque no había carga que
transportar.

En 2008, los economistas recordaron las lecciones que habían aprendido en la Gran
Depresión. Así pues, instaron a los responsables de la política económica de todo el
mundo a emprender acciones para detener el desplome de la demanda agregada y
mantener el sistema bancario en funcionamiento.

¿Cómo es posible que un pequeño problema en el mercado inmobiliario

estadounidense haya puesto a la economía mundial al borde del abismo?

- El matorral seco: hubo un rápido crecimiento en la globalización de los

mercados internacionales de capitales, medida por el porcentaje de activos
extranjeros en manos de residentes nacionales. Al mismo tiempo, la banca se
globalizó. Una parte de la expansión no regulada del crédito generado por los
grandes bancos globales terminó financiando contratos de hipoteca a los
conocidos como prestatario de alto riesgo Individuo con una baja calificación
crediticia y un alto riesgo de impago.
- La chispa: La caída de los precios inmobiliarios implicó que bancos muy
apalancados, y, por lo tanto, con exiguos colchones de recursos propios, se
volvieran insolventes rápidamente en Estados Unidos, Francia, Alemania, el
Reino Unido y otros países.
- El mecanismo de retroalimentación positiva (proceso en el que un cambio
inicial pone en marcha un proceso que magnifica el cambio inicial) empezó a
cundir el pánico por todo el mundo y muchos clientes decidieron cancelar sus
pedidos. La demanda agregada cayó bruscamente. El alto grado de
interconexión entre bancos globales y la posibilidad de realizar grandes
transacciones en cuestión de segundos hizo que el excesivo apalancamiento
fuese una fuente cada vez más peligrosa de inestabilidad.
- La complacencia de los responsables de política económica: Con pocas
excepciones, la mayoría de los responsables económicos y los economistas que
 los asesoraban creían que el sector financiero era capaz de regularse solo.
Aunque había requisitos regulatorios internacionales respecto al
apalancamiento máximo que un banco podía alcanzar, el banco central
internacional de bancos centrales –el Banco de Pagos Internacionales de
Basilea– permitía que los bancos diseñasen sus propios modelos para
determinar el nivel de riesgo de los activos. Esto les dejaba mucho margen para
definir su nivel de apalancamiento: era posible cumplir con los requisitos
regulatorios internacionales de apalancamiento solo con subestimar el riesgo
de los activos y desplazar aquellos más arriesgados a los denominados «bancos
en la sombra», que eran propiedad de los bancos, pero escapaban a la
regulación. Todo era completamente legal.

No tuvieron en cuenta que su negativa a regular acabaría teniendo costos mucho

mayores para el conjunto de la economía.

Algunos de los implicados terminaron por admitir que su creencia en la estabilidad de

la economía había sido un error. Por ejemplo, Alan Greenspan, que estuvo a cargo del
Banco Central de EE.UU. (la Reserva Federal) entre 1987 y 2006, admitió este error
ante un comité del gobierno estadounidense.

Mientras la crisis financiera seguía su curso en el verano y otoño de 2008, los

economistas en gobiernos, bancos centrales y universidades diagnosticaron que se
estaba produciendo una crisis de demanda agregada y una quiebra bancaria. Muchos
de los que lideraron la respuesta a la crisis en términos de política económica fueron
economistas que habían estudiado la Gran Depresión.

Así pues, decidieron aplicar las lecciones que habían aprendido de la Gran Depresión
en EE.UU.: reducir los tipos de interés, proporcionar liquidez a la banca y entrar en
déficit fiscal.

Una comparación directa entre los diez primeros meses de la Gran Depresión y la crisis
financiera de 2008 muestra cómo el derrumbe de la producción industrial en la
economía mundial fue similar (compare enero de 1930 y enero de 2009 en la figura
17.1a). Ahora bien, se habían aprendido muchas lecciones: en 2008, las respuestas de
política monetaria y fiscal fueron mucho más amplias y más decisivas que en 1930,
según muestran las figuras 17.1b y 17.1c.
Figura 17.1a La Gran Depresión y la crisis financiera global: producción industrial.

Figura 17.1b La Gran Depresión y la crisis financiera global: política monetaria.

Figura 17.1c La Gran Depresión y la crisis financiera global: política fiscal.

17.1 TRES ÉPOCAS ECONÓMICAS

En los últimos cien años, las economías que habitualmente denominamos

«avanzadas», han sextuplicado sus estándares de vida si los medimos en términos de
producto per cápita. Al mismo tiempo, se ha reducido el número de horas de trabajo.
Todo ello supone un éxito económico significativo, pero no ha sido un viaje sin
incidentes. En este capítulo estudiaremos tres épocas claramente diferenciadas. Cada
una de ellas comienza con un periodo próspero, seguido de unos años más
complicados.

- 1921 a 1941: la crisis de la Gran Depresión es el elemento que define esta

primera época. Inspiró a Keynes para proponer el concepto de demanda
agregada (total de los componentes del gasto en la economía; se suman para
obtener el PIB: Y = C + I + G + X - M. Es la cantidad total de demanda de (o gasto
en) bienes y servicios producidos en la economía). Que ahora es estándar tanto
en la enseñanza de la economía como en el diseño de la política económica.

- 1948 a 1979: la edad de oro se extendió desde el final de la Segunda Guerra

Mundial hasta 1979, y debe su nombre al éxito económico de los años 50 y 60.
La edad de oro terminó en los años 70 con una crisis de rentabilidad y
productividad.

- 1979 a 2015: en la época más reciente, la crisis financiera mundial tomó al

mundo por sorpresa. El potencial desestabilizador que tenía financiar una
expansión con deuda no se tuvo en cuenta durante los años precedentes de
crecimiento estable y gestión macroeconómica aparentemente exitosa, que se
habían denominado la gran moderación (periodo de baja volatilidad en el
producto agregado de las economías avanzadas entre la década de 1980 y la
crisis financiera de 2008).

Figura 17.2 Desempleo, crecimiento de la productividad y desigualdad en los Estados

Unidos (1914–2015).
¿Qué muestra la figura 17.2.?

- Crecimiento de la productividad: El crecimiento de la productividad alcanzó

mínimos en la Gran Depresión, al final de la edad de oro en 1979 y en los inicios
de la crisis financiera.

- Desempleo: el desempleo, indicado en verde, fue particularmente elevado

durante la primera época...

- Desigualdad: desigualdades en los Estados Unidos a través del porcentaje de

ingresos del 1% con más ingresos. El 1% más rico concentraba prácticamente
un quinto de los ingresos en los años 20, justo antes de la Gran Depresión.

Hemos visto en capítulos anteriores cómo el progreso tecnológico continuo ha sido

una característica básica de las economías capitalistas como resultado de los
incentivos a la introducción de nueva tecnología.

La figura 17.3 muestra la tasa de crecimiento del capital social y la tasa de beneficio de
las empresas del sector no financiero de la economía estadounidense (antes y después
del pago del impuesto sobre beneficios).

Figura 17.3 Panel superior: crecimiento del capital social y de las tasas de beneficio
para las empresas no financieras estadounidenses (1927–2015). Panel inferior: Tasa
impositiva efectiva sobre beneficios para empresas no financieras estadounidenses
(1929–2015).
A medida que la rentabilidad se restablecía tras el desplome del mercado bursátil en
1929 y las crisis bancarias de 1929–1931, la inversión se recuperó y el capital social
volvió a crecer. Durante la edad de oro, la rentabilidad y la inversión se mantuvieron
altas.

Es necesario pagar las guerras: los impuestos soportados por las empresas crecieron
durante la Segunda Guerra Mundial y la Guerra de Corea y también, aunque más
lentamente, durante la Guerra de Vietnam.

El tipo impositivo efectivo sobre los beneficios cayó desde el 8% hasta el 2% durante
los 30 años siguientes al principio de la década de 1950, lo que ayudó a estabilizar la
tasa de beneficio después de impuestos. A finales de la década de 1970 y principios de
la de 1980, se redujeron de manera radical los impuestos sobre beneficios. Desde
entonces, la tasa de beneficio antes de impuestos fluctuó sin una tendencia clara.
Pero, a pesar de la estabilidad de la rentabilidad en esta tercera época, el crecimiento
del capital social cayó.

Antes de la crisis financiera, a los estadounidenses más ricos no les iba nada mal. El
principio de la crisis financiera también coincidió con un máximo de la deuda del sector
privado (figura 17.4). La deuda de las empresas financieras y de los hogares alcanzó su
máximo de posguerra (como porcentaje del PIB).

Figura 17.4 Deuda como porcentaje del PIB en EE.UU.: hogares, sector empresarial no
financiero, sector empresarial financiero y sector público (1945–2015).
Nombre del periodo Fechas Características importantes de la economía de EEUU
Desempleo bajo
Alto crecimiento de la productividad
Década de 1920 1921–1929 Crecimiento de las desigualdades
Desempleo elevado
Caída de precios
Crecimiento inusualmente bajo del capital social de las empresas
Gran Depresión 1929–1941 Menos desigualdades
Desempleo bajo
Crecimiento inusualmente alto de la productividad
Crecimiento inusualmente alto del capital social
Caída del tipo impositivo efectivo sobre los beneficios de las empresas
Edad de oro 1948–1973 Menos desigualdades
Desempleo e inflación elevados
Bajo crecimiento de la productividad
Estanflación 1973–1979 Menores beneficios
Desempleo e inflación bajos
Caída en el crecimiento del capital social empresarial
Rápido incremento de la desigualdad
Década de 1980 1979–2008 Crecimiento del endeudamiento de hogares y bancos
Alto desempleo
Baja inflación
Crisis financiera 2008–2015 Incremento de la desigualdad
La figura 17.5a resume los elementos clave de cada periodo de la economía
estadounidense durante el último siglo. Figura 17.5b resume diferencias importantes
entre EE.UU. y otros países ricos.

Las tres épocas del capitalismo moderno fueron muy distintas, como muestran las
figuras 17.5a y 17.5b. Necesitaremos usar todo el abanico de herramientas de análisis
que hemos desarrollado en capítulos anteriores para entender sus dinámicas y cómo
se relaciona una época con otra.

Nombre del periodo Diferencias entre los EE.UU. y otros países ricos
EE.UU.: gran y sostenida reducción del PIB desde 1929
Reino Unido: evitó una crisis bancaria, experimentó una caída
Gran Depresión modesta del PIB
EE.UU.: líder tecnológico
Fuera de EE.UU.: la difusión de la tecnología genera
Edad de oro crecimiento para equipararse a EE.UU., incrementando la productividad
EE.UU.: la burbuja inmobiliaria crea una crisis bancaria
Alemania, países nórdicos, Japón, Canadá, Australia: no
Crisis financiera experimentaron una burbuja y evitaron en general la crisis financiera
Apertura internacional Más importante para la mayoría de los países que para EE.UU.

EJERCICIOS:
PREGUNTA 17.1 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)
La siguiente figura muestra la tasa de desempleo (eje de la izquierda) y el crecimiento de la
productividad (eje de la derecha) en EE.UU. entre 1914 y 2015.

Con base en esta información, ¿cuál de las siguientes afirmaciones es correcta?

 Estados Unidos ha sido capaz de alcanzar tasas de desempleo cada vez más bajas durante las
expansiones a lo largo de este periodo.

 Hubo una caída consistente y significativa del crecimiento de la productividad durante la época de
la Gran Depresión.

 El desempeño de la economía estadounidense en el periodo 1979–2008 fue menor que durante

los otros dos grandes periodos de expansión, con una tasa media de desempleo más elevada y un
crecimiento medio de la productividad menor.

 La tasa de desempleo alcanzada en la reciente crisis financiera fue la mayor que se ha alcanzado
desde los años de la estanflación del periodo 1973–1979.

PREGUNTA 17.2 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

La siguiente figura representa el porcentaje de ingresos correspondiente al 1% más rico de los hogares
estadounidenses entre 1914 y 2013.

Con base en esta información, ¿cuáles de las siguientes afirmaciones son correctas?

a) La desigualdad siempre crece durante las expansiones.

b) La desigualdad puede subir o bajar durante las recesiones.
c) La época de la gran moderación fue distinta de los otros dos grandes periodos de expansión
porque las desigualdades se incrementaron.
d) El 1% más rico de los hogares estadounidenses acaparó casi un quinto de los ingresos totales en
2010.

17.2 LA GRAN DEPRESIÓN, RETROALIMENTACIÓN POSITIVA Y

DEMANDA AGREGADA.
La historia de cómo se produjo la Gran Depresión nos parece dramática hoy en día, y
tuvo que ser terrible para aquellos que la vivieron en primera persona. Unas causas
pequeñas acabaron generando grandes efectos en espiral descendente. Hubo tres
procesos simultáneos de retroalimentación positiva que contribuyeron a tumbar la
economía estadounidense durante los años 30:

- Pesimismo sobre el futuro: el impacto de la caída terminó por contagiar el

miedo a los hogares, que procedieron a prepararse para lo peor ahorrando
más, provocando caídas adicionales de la demanda de consumo.
- Quiebra del sector bancario: la caída de los ingresos supuso que muchos
préstamos no pudieron devolverse.
- Deflación: los precios cayeron y empezaron a acumularse muchos productos sin
vender en las estanterías de las tiendas.
Los hogares dejaron de comprar viviendas y coches, y muchos deudores acabaron
siendo insolventes, lo que creó problemas tanto para los prestatarios como para los
bancos..

Los agricultores también estaban entre los grupos con altos niveles de deuda: los
precios de su producción estaban cayendo, lo que afectaba de manera directa a sus
ingresos e incrementaba la carga de su deuda. Los agricultores decidieron responder a
través de un incremento de la producción, lo que empeoró la situación porque los
precios se redujeron todavía más. Cuando los precios caen, la gente pospone las
compras de bienes duraderos, lo que termina por reducir aún más la demanda
agregada.

La figura 17.6 muestra la caída de producción industrial que empezó en 1929.

EJERCICIO 17.1 LOS AGRICULTORES DURANTE LA GRAN DEPRESIÓN

Durante la Gran Depresión hubo una caída en la demanda de productos agrícolas. Enfrentados

a una caída de los precios agrícolas al tiempo que mantenían altos niveles de deuda, los

agricultores decidieron incrementar la producción. La reacción de los agricultores

probablemente tenía sentido desde una perspectiva individual, pero, a efectos colectivos,

terminó por empeorar la situación. Usando el ejemplo de los agricultores que plantaban trigo,

y asumiendo que todas las explotaciones de trigo son idénticas, dibuje el diagrama de los

costos de una empresa concreta que asuma los precios de mercado y el diagrama de oferta y

demanda del conjunto del sector para ilustrar la situación. Explique su razonamiento.

17.3 POLÍTICA ECONÓMICA

DURANTE LA GRAN DEPRESIÓN

El día que empezó la Gran Depresión se conoce como el Jueves Negro. El jueves 24 de
octubre de 1929, el índice Dow Jones Industrial Average cayó un 11% en su apertura,
lo que inició tres años de caídas en el mercado bursátil estadounidense.

Durante los primeros años de la Gran Depresión, la política económica amplificó y

prolongó el impacto negativo inicial. En un principio, el gasto público y las
exportaciones netas prácticamente no cambiaron.

- Política fiscal durante la Gran Depresión

La política fiscal apenas contribuyó a la recuperación hasta el inicio de la década de
1940. Diversas estimaciones sugieren que, en 1931, la producción estaba un 20% por
debajo de su nivel de pleno empleo, por ejemplo, lo que implica que el pequeño
superávit presupuestario de ese año se habría traducido en un gran superávit ajustado
con base en el ciclo económico, habida cuenta de la reducción de los ingresos fiscales
que se produce en una economía deprimida.

El gobierno mantuvo déficits presupuestarios entre 1932 y 1936. Cuando la economía

entró en recesión en 1938–39, el déficit se redujo. Este fue otro error que terminó por
reforzar la crisis. En cambio, el gran incremento del gasto militar, contribuyó a la
recuperación.

- La política monetaria durante la Gran Depresión

La política monetaria contribuyó a prolongar la Gran Depresión. Las tasas de interés

reales se incrementaron y alcanzaron un máximo del 13% en 1932.

Cuando la recesión empezó en 1929, esta decisión política reforzó, en lugar de

contrarrestar, el declive de la demanda agregada.

- El patrón oro

Estados Unidos todavía formaba parte de lo que se conocía como el patrón oro
(sistema de tipos de cambio fijos, abandonado en la Gran Depresión, en virtud del cual
el valor de una moneda se definía en términos de oro, siendo posible intercambiar la
moneda en cuestión por ese metal), lo que significaba que las autoridades
estadounidenses se comprometían a intercambiar dólares por una cantidad específica
de oro (la promesa, en concreto, era pagar una onza de oro por 20,67 dólares).

Con el patrón oro, las autoridades estaban obligadas a continuar pagando oro a ese
precio fijo y, si había una caída en la demanda de dólares, habría un flujo de salida de
oro del país. Esta dinámica solo se podía evitar a través de un incremento de la
competitividad de los bienes comerciables del país o a través de un incremento de las
entradas de capital. Para conseguir esto último, era necesario subir las tasas de interés
nominales o mantenerlas altas respecto a otros países.

Este es el motivo por el que, para evitar contribuir a las salidas de oro, los responsables
de política económica se mostraban reticentes a bajar las tasas de interés hasta
su límite inferior cero (se refiere al hecho de que la tasa de interés nominal no puede
ser negativa, estableciendo así un piso en la tasa de interés nominal que el banco
central puede establecer en cero o zero lower bound). En consecuencia, no existía la
posibilidad de hacer uso de la política monetaria para contrarrestar la recesión.

A menos que los salarios disminuyan rápidamente para incrementar la competitividad

internacional, impulsando así las entradas de oro a través de mayores exportaciones y
menores importaciones, mantenerse en el patrón oro durante una recesión tiene
efectos desestabilizadores e intensifica el declive de la economía.

- Un cambio en las expectativas

En 1933, Roosevelt inició un programa de cambios de la política económica:LA GRAN

DEPRESIÓN.

Periodo durante la década de 1930 en el que, en muchos países, se produjo una fuerte
caída en la producción y el empleo.

- Los países que abandonaron el patrón oro a principios de la década de 1930, se

recuperaron antes.
- En Estados Unidos, las políticas del New Deal de Roosevelt aceleraron la
recuperación de la Gran Depresión.
- El New Deal (programa consistente en obras públicas de emergencia y
programas de ayuda para emplear a millones de personas).
- EE.UU. abandonó el patrón oro: en abril de 1933, el dólar estadounidense se
devaluó hasta 35 dólares por onza de oro, y el tipo de interés nominal cayó
prácticamente hasta su límite inferior cero.
- Roosevelt también introdujo reformas en el sector bancario.

El cambio en las expectativas de futuro de la población fue prácticamente tan

importante como los cambios de política económica en sí mismos.

Hemos visto que, en 1929, el terror de consumidores e inversores estaba justificado.

Ahora bien, gracias a una combinación de políticas del New Deal de Roosevelt y
pequeñas señales de recuperación (que ya estaban empezando a manifestarse antes
de que fuese elegido presidente), hogares y empresas comenzaron a pensar que la
caída de los precios se detendría y que empezaría a crearse empleo.

Figura 17.9 La Gran Depresión y la recuperación: los hogares redujeron su consumo

para mantener su riqueza objetivo durante la depresión e incrementaron el consumo
desde 1933. La columna C muestra la perspectiva de los hogares desde finales de 1933.
Para entonces, la producción y el empleo estaban creciendo y, a medida que la
incertidumbre sobre el futuro se iba disipando, los hogares empezaron a reevaluar su
riqueza esperada.

Cualquier incremento en la riqueza por encima de su objetivo debido a los ahorros

adicionales durante los años de la Gran Depresión serviría para generar un impulso
adicional al consumo.
El lento camino hacia la recuperación había dado comienzo. No obstante, la economía
estadounidense no volvería a los niveles de empleo anteriores a la Gran Depresión
hasta el tercer mandato de Roosevelt y el inicio de la Segunda Guerra Mundial.

EJERCICIOS:

- PREGUNTA 17.3 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

Franklin Roosevelt se convirtió en presidente de Estados Unidos en 1933. En el periodo posterior a su
ascenso a la presidencia:

 El déficit del gobierno federal se incrementó hasta el 5,6% del PNB en 1934.
 La tasa de interés nominal a corto plazo bajó del 1,7% en 1933 al 0,75% en 1935.
 El IPC bajó un 5,2% en 1933, pero subió un 3,5% en 1934.
 Estados Unidos abandonó el patrón oro en abril de 1933.
 El New Deal se inició en 1933 e incluyó propuestas de incremento del gasto público federal en
un amplio abanico de programas y reformas del sistema bancario.
¿Cuál de las siguientes afirmaciones es correcta respecto de los años que siguieron a la proclamación de
Roosevelt como presidente de Estados Unidos?

 El cambio en las expectativas de los consumidores sobre los ingresos futuros que tuvo lugar como
resultado del New Deal contribuyó a la expansión de la demanda agregada en la economía.
 El valor del dólar estadounidense se incrementó como resultado del abandono del patrón oro y
permitió que la tasa de interés nominal se recortase hasta prácticamente cero.

 La tasa de interés real subió después de 1933.

 La contracción fiscal derivada del incremento del déficit público habría contribuido a que la
economía saliese de la Depresión.

17.4 LA EDAD DE ORO DEL CRECIMIENTO ELEVADO Y EL

DESEMPLEO BAJO

LA EDAD DE ORO DEL CAPITALISMO: El periodo de alto crecimiento de la producción,

alto nivel de empleo e inflación estable que se extendió desde el final de la Segunda
Guerra Mundial hasta el principio de la década de 1970.
- El patrón oro fue sustituido por el sistema de Bretton Woods (sistema
monetario internacional de tipos de cambio fijos pero ajustables, establecido al
final de la Segunda Guerra Mundial).
- Empleados y empleadores compartieron los beneficios del progreso
tecnológico gracias al acuerdo de posguerra.
 - La edad de oro terminó con un periodo de estanflación en la década de 1970.

Los años entre 1948 y 1973 fueron destacables. En EE.UU., el crecimiento de la

productividad fue más rápido y el desempleo más bajo que en los demás periodos.
Ahora bien, esta edad de oro del capitalismo no estuvo limitada y muchos países de
Europa occidental también experimentaron una edad de oro. Las tasas de desempleo
se mantuvieron bajas desde una perspectiva histórica.

Figura 17.10 La edad de oro del capitalismo en perspectiva histórica.

La tasa de crecimiento del PIB per cápita durante la edad de oro, de media, multiplicó
en más de dos veces y media la de cualquier otro periodo.

Sin embargo, es un modo llamativo de representar el punto de partida de las diversas

economías con respecto a EE.UU. después de la Segunda Guerra Mundial y sus
trayectorias en los años sucesivos. Este fenómeno se denominó convergente (proceso
por el cual muchas economías del mundo redujeron la brecha entre el líder mundial y
su propia economía).
Los tres países perdedores más grandes (Alemania, Italia y Japón) fueron los que
empezaron más rezagados en 1950. Ahora bien, el crecimiento de todas estas
economías fue superior al de Estados Unidos durante la edad de oro: todos apretaron
el acelerador hasta quedar mucho más cerca del nivel de productividad
estadounidense.
Figura 17.11 Crecimiento convergente respecto a EE.UU. durante la edad de oro y
después (1950–2016).

¿Cuál fue el secreto del rendimiento económico del líder en productividad (EE.UU.) y
sus seguidores durante la edad de oro?

- Cambios en política económica y regulación: con los que se resolvieron los

problemas de inestabilidad que caracterizaron la Gran Depresión.
- Nuevos acuerdos institucionales entre empleadores y trabajadores: crearon las
condiciones para que a las empresas les resultara rentable innovar.

Después de la Segunda Guerra Mundial, los gobiernos habían aprendido las lecciones
de la Gran Depresión, lo que afectó al diseño de política económica nacional e
internacional.

De modo parecido a como el New Deal de Roosevelt marcó un nuevo régimen a nivel
de políticas y mejoró las expectativas en el sector privado.
El tamaño del sector público era mayor que en la Gran Depresión en todos estos
países.

El estado de bienestar moderno se construyó en la década de 1950, que es también

cuando se introdujeron los subsidios por desempleo, que pasaron asimismo a formar
parte de la estabilización automática.

Visto el costo que había supuesto seguir el patrón oro durante la Gran Depresión,
resultaba evidente que hacía falta introducir un nuevo régimen cambiario
internacional. El nuevo régimen se denominó sistema de Bretton Woods (sistema
monetario internacional de tipos de cambio fijos pero ajustables, establecido al final
de la Segunda Guerra Mundial). Reemplazó al patrón oro, que se abandonó durante la
Gran Depresión.

17.5 EMPLEADOS Y EMPLEADORES EN LA EDAD DE ORO

La elevada inversión, el rápido crecimiento de la productividad, el crecimiento de los
salarios y el bajo desempleo definieron la edad de oro. ¿Cómo funcionó este círculo
virtuoso?

- Los beneficios después de impuestos se mantuvieron elevados en la economía

estadounidense. Los beneficios también llevaron a la inversión.
- La alta inversión y el progreso tecnológico continuado crearon más puestos de
trabajo: el desempleo se mantuvo bajo.
 - El poder de los trabajadores: los sindicatos y los movimientos políticos aliados
con los empleados fueron lo suficientemente fuertes como para lograr
aumentos salariales sostenidos.

Siga los pasos del análisis que proporcionamos en la figura 17.12 para entender cómo
estos cuatro puntos fundamentales de la edad de oro se pueden traducir en
desplazamientos en la curva de fijación de precios y la curva de fijación de salarios.

El comienzo de la edad de oro

Suponga que la economía estadounidense estaba en el punto A a principios de la edad
de oro, y que el desempleo era de un 5%.

Progreso tecnológico
Como resultado, se eleva la curva de fijación de precios (hasta la que viene indicada
como «finales de 1950/60»), lo que estimula la inversión. Este proceso es consistente
con los datos de crecimiento del capital social en EE.UU. que hemos mostrado en la
figura 17.3.

La curva de fijación de salarios se desplaza hacia arriba, pero menos que la curva de
fijación de precios.
Los participantes en el mercado se ponen de acuerdo

En la figura 17.13 se muestra el crecimiento del sector público y la alta afiliación

histórica a los sindicatos en EE.UU.

Figura 17.13 Afiliación sindical y tamaño del sector público en EE.UU. (1913–2015).

Durante esta época, los sindicatos actuaron de manera inclusiva, lo que implica que
evitaban hacer uso de todo su poder negociador a cambio de cooperar en una
negociación más amplia, para todo el conjunto de la economía, con el objetivo de
mantener el crecimiento de salarios a un nivel consistente con la restricción impuesta
por la curva de fijación de precios.

A cambio, los empleadores mantendrían la inversión a un ritmo suficiente como para

mantener el desempleo bajo. Este acuerdo, no escrito, pero ampliamente observado,
que llevó a compartir las ganancias del progreso tecnológico entre empleadores y
empleados, se denominó el acuerdo de posguerra (acuerdo informal (que adoptó
diferentes formas en diferentes países) entre empleadores, gobiernos y sindicatos, que
creó las condiciones para un rápido crecimiento económico en las economías
avanzadas desde fines de la década de 1940 hasta principios de la década de 1970).
En aquellos lugares donde hubo poca cooperación entre empleadores y sindicatos, el
desempeño del país fue peor durante la edad de oro. Un ejemplo es el Reino Unido,
pero Francia, Italia y Alemania Occidental lo adelantaron en la década de 1960.

El sistema de relaciones industriales en el Reino Unido dificultó los acuerdos, pues se

combinaban un gran poder de los sindicatos a nivel de fábrica con la naturaleza
altamente fragmentada de los sindicatos, que no tenían las dimensiones suficientes
como para cooperar en la economía en su conjunto. Los problemas de la economía
británica se exacerbaron además porque los mercados de las empresas británicas en
las antiguas colonias estaban protegidos de la competencia externa, lo que redujo la
presión para innovar. Cuando hay poca competencia, hay mayor protección para los
trabajos y las empresas existentes.

En EE.UU. y las economías convergentes de más éxito, el acuerdo de posguerra tuvo

éxito al crear las condiciones adecuadas para alcanzar puntos de equilibrio
caracterizados por altos niveles de beneficios e inversión. Se generó, por tanto, un
rápido crecimiento de la productividad y de los salarios reales.

EJERCICIOS:

- PREGUNTA 17.4 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

La figura 17.12 describe las variaciones de empleo, beneficios y salarios en las décadas de 1950 y 1960 a
través del modelo del mercado laboral.
¿Cuál de las siguientes afirmaciones es correcta respecto a este periodo?

- La subida en la curva de fijación de salarios debido a la fuerza de los sindicatos y a subsidios de

desempleo más generosos resultó en más innovación durante la posguerra, lo que desplazó la
curva de fijación de precios hacia arriba.
- Cuando la curva de fijación de salarios se desplaza hacia arriba, hay menores beneficios y
menor inversión. El conflicto de interés entre trabajadores y empleadores implica que un
desempleo reducido, beneficios elevados e inversión elevada no son sostenibles
simultáneamente.
- El incremento sustancial en el poder negociador de los sindicatos y los movimientos políticos
aliados con los trabajadores implicó que fueron capaces de exigir el salario más elevado
posible, lo que desplazó la curva de fijación de salarios hacia su nivel más alto posible.
- El progreso tecnológico continuado, junto con las expectativas generalizadas de altos beneficios
y los salarios altos resultantes de un elevado poder negociador de los sindicatos, crearon un
círculo virtuoso de inversión elevada, rápido crecimiento de la productividad, salarios al alza y
desempleo bajo.
17.6 EL FINAL DE LA EDAD DE ORO
El círculo virtuoso de la edad de oro empezó a fallar hacia finales de la década de 1960,
en parte debido a su propio éxito. Tras muchos años con desempleo muy bajo, los
trabajadores terminaron por convencerse de que corrían poco riesgo de perder el
trabajo. Sus progresivas demandas de mejora de las condiciones laborales y salariales
redujeron la tasa de rentabilidad. Este cambio de dinámica preparó el terreno para el
periodo siguiente de inflación y desempleo simultáneos, que se denominó estanflación
(alta inflación persistente combinada con alto desempleo en la economía de un país).
El incremento en los conflictos industriales hacia finales de la década de 1960 marcó la
ruptura del acuerdo de posguerra de la edad de oro. Los acuerdos de posguerra que
habían ayudado a crear la edad de oro se derrumbaron.

Figura 17.14 El final de la edad de oro.

Los trabajadores también empezaron a solicitar políticas de redistribución de ingresos

hacia los menos favorecidos y la provisión de servicios sociales más adecuados, lo que
hizo más difícil que los gobiernos mantuviesen un superávit presupuestario. En EE.UU.,
el gasto militar adicional necesario para financiar la Guerra de Vietnam impulsó la
demanda agregada y mantuvo los niveles de empleo insosteniblemente elevados.

El acuerdo de posguerra se derrumba

El desplazamiento ascendente de la curva de fijación de salarios representa el
derrumbe de los acuerdos de posguerra a fines de la década de 1960 y principios de la
de 1970.
La primera crisis del petróleo (1973)
En 1973, se produjo el primer shock del precio del petróleo, lo que empujó la curva de
fijación de precios hacia abajo.

El desempleo estabilizador de la inflación aumenta

La combinación de un desplazamiento hacia abajo de la curva de fijación de precios y
un desplazamiento ascendente de la curva de fijación de salarios significó que la tasa
de desempleo sostenible a largo plazo aumentara hasta el 7%, como se muestra en el
punto D.

Se desarrolla una brecha de negociación

La flecha de doble punta para un nivel de desempleo bajo muestra la situación a
principios de la década de 1970.
Figura 17.15 El final de la edad de oro a través de las curvas de fijación de precios y
salarios (tenga en cuenta que los salarios reales en el eje vertical se miden después de
impuestos y en términos de precios al consumo).
¿Qué sucedió?

Como consecuencia del impacto de las presiones salariales al alza y el shock en los
precios del petróleo, la economía se contrajo y el desempleo empezó a subir. Como
resultado, hubo un incremento en la tasa de inflación.

En EE.UU. y la mayoría de las economías de ingresos elevados, los sindicatos tenían

suficiente fuerza como para seguir defendiendo su trozo de la tarta incluso después de
la subida de los precios del petróleo, y no dudaron en hacerlo.

En términos del modelo, esto implica que los salarios estaban por encima de la nueva
curva de fijación de precios, lo que redujo los beneficios, algo que a su vez hizo caer la
inversión y el ritmo de crecimiento de la productividad.

En un puñado de países con sindicatos inclusivos y poderosos, el acuerdo sobrevivió.

El final de la edad de oro dio paso a una crisis económica nueva, una muy distinta a la
Gran Depresión. La recesión de los años 30 había venido determinada por problemas
de demanda agregada, y por ello se le denominó crisis del lado de la demanda
(economía agregada) (cómo las decisiones de gasto generan demanda de bienes y
servicios y, en consecuencia, empleo y producción). Utiliza el modelo multiplicador.  En
cambio, el final de la edad de oro se llamó crisis del lado de la oferta (economía
agregada).

El periodo subsiguiente se bautizó como estanflación porque combinó un desempleo

elevado con una inflación también elevada. Si la edad de oro fue un periodo inusual
porque todo iba bien a la vez, la estanflación fue un periodo inusual en el que todo fue
mal a la vez.

EJERCICIOS:

PREGUNTA 17.5 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

La figura 17.14 representa el número de días de huelga por cada mil trabajadores del sector industrial
(eje de la izquierda) y los salarios medios en relación con la cotización de las acciones (eje de la derecha)
entre 1950 y 2002 en las economías avanzadas.
Con base en esta información, ¿cuál de estas afirmaciones es correcta?

 Las huelgas benefician a todos los trabajadores.

 Casi la mitad de los trabajadores se declararon en huelga durante el punto álgido de la actividad
huelguística entre 1975 y 1980.

 El acuerdo de posguerra de cooperación entre empleados y empleadores se derrumbó a finales

de la década de 1960.

 El primer shock del precio del petróleo en 1973 generó una subida brusca del salario medio.

PREGUNTA 17.6 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

La figura 17.15 describe las variaciones de empleo, beneficios y salarios entre la década de 1950 y la de
1970 mediante el modelo del mercado de trabajo.
¿Cuál de las siguientes afirmaciones es correcta respecto a este periodo?

 El derrumbe de los acuerdos de posguerra a finales de la década de 1960 y principios de la de

1970 llevó a que los trabajadores pidiesen mayores salarios, lo que desplazó la curva de fijación
de salarios hacia arriba.

 La reducción en los tipos impositivos que se introdujo para contrarrestar el efecto de la subida del
precio del petróleo llevó a una bajada de la curva de fijación de precios.

 El ascenso de la curva de fijación de salarios llevó a que los salarios subiesen hasta el punto C.

 La economía se desplazó rápidamente hacia un nuevo equilibrio del mercado de trabajo en D, con
estabilidad en la inflación, el desempleo, los beneficios y los salarios.

PREGUNTA 17.7 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

La figura 17.16 representa la tasa de desempleo y la inflación de precios al consumidor en economías
avanzadas entre 1960 y 2013.
Con base en esta información, ¿cuál de las siguientes afirmaciones es correcta?

 Según predice la curva de Phillips, a lo largo del periodo representado, la tasa de desempleo se
eleva cuando la inflación disminuye y viceversa.

 Durante el periodo de estanflación de la década de 1970, las tasas de desempleo y de inflación

presentaron una correlación positiva de manera consistente.

 La estanflación vino causada por el desplazamiento hacia arriba de la curva de Phillips, impulsada
por unas mayores expectativas inflacionistas.

 El final de la estanflación se caracterizó por bajadas tanto de la tasa de desempleo como de la

inflación.
17.7 TRAS LA ESTANFLACIÓN: LOS FRUTOS DE UN NUEVO
RÉGIMEN DE POLÍTICA ECONÓMICA.

La tercera época principal de los últimos 100 años del capitalismo empezó en 1979. En
las economías avanzadas, los responsables de las políticas económicas se centraron en
restaurar las condiciones necesarias para la inversión y la creación de empleo.

Los arreglos basados en acuerdos entre empleadores y trabajadores sobrevivieron en

algunos países del norte de Europa y Escandinavia. En el resto de los países, los
empleadores abandonaron el acuerdo y los gobiernos buscaron nuevos arreglos.

Estas nuevas políticas se bautizaron como reformas del lado de la oferta (conjunto de

políticas económicas diseñadas para mejorar el funcionamiento de la economía,
aumentando la productividad y la competitividad internacional y reduciendo los
beneficios después de impuestos y los costos de producción).
También conocidas como: reformas del lado de la oferta y tenían como objetivo
resolver las causas de la crisis de oferta de la década de 1970. Las políticas públicas
consiguieron este objetivo de dos maneras:
- Políticas monetarias y fiscales restrictivas.
- Desplazamiento de la curva de fijación de precios hacia abajo.

Los responsables de las políticas económicas estaban dispuestos a deprimir la

demanda agregada y tolerar un nivel de desempleo elevado hasta que la inflación
cayese. Este incremento del desempleo, que comenzó con la primera crisis del
petróleo en 1973, tuvo dos efectos:
- Redujo la brecha de negociación.
- Puso a sindicatos y trabajadores a la defensiva.

Para destacar el crecimiento de los salarios reales respecto al del producto por hora
trabajada usamos números índices en ambas series. El crecimiento de los salarios
reales al ritmo del producto por hora no es inevitable.

Figura 17.17 La edad de oro y sus consecuencias: salarios reales y producto por
trabajador de producción en el sector manufacturero en EE.UU. (1949–2016).
Esta figura muestra dos periodos cuyas diferencias son muy patentes:
 - Antes de 1973: la negociación se basaba en proporcionarle a cada uno lo que le
correspondía, con lo que salarios y productividad crecieron simultáneamente.
- Después de 1973: el crecimiento de la productividad dejó de compartirse con
los trabajadores.

Para mediados de la década de 1990, los efectos del nuevo régimen de política
económica empezaban a hacerse evidentes. El periodo que va desde este momento
hasta la crisis financiera mundial de 2008 se denominó la gran moderación porque la
inflación era baja y estable, y el desempleo tendía a descender.

Aunque este nuevo régimen parecía caracterizarse por la estabilidad macroeconómica,

en aquellos países donde los trabajadores habían perdido mayor poder negociador,
como EE.UU. y el Reino Unido, el régimen generó un gran costo en términos de un
marcado crecimiento de la desigualdad.
Los asesores de política económica basada en el lado de la oferta no fueron capaces de
replicar la difícil combinación de alto empleo, alta inversión y salarios elevados de la
edad de oro.

EJERCICIOS:

- EJERCICIO 17.3 EL PODER NEGOCIADOR DE LOS TRABAJADORES

Después de la Segunda Guerra Mundial –y tras las lecciones de la Gran Depresión–, la mayoría de las
economías avanzadas adoptaron políticas que favorecieron el poder negociador de trabajadores y
sindicatos. En cambio, después de la edad de oro, las políticas elegidas redujeron el poder negociador de
los trabajadores.

1. Explique los motivos de estos enfoques de actuación opuestos.

2. Comente cuál pudo haber sido el papel del menor poder negociador de los trabajadores en
la gestación de la crisis financiera mundial.
17.8 ANTES DE LA CRISIS FINANCIERA: HOGARES, BANCOS Y LA
EXPLOSIÓN DEL CRÉDITO.
La gran moderación enmascaró tres cambios que generarían las condiciones bajo las
que se desarrolló la crisis financiera global. Aunque, hasta cierto punto, estos cambios
tuvieron lugar en la mayoría de las economías avanzadas, Estados Unidos tuvo un
papel crucial en la crisis financiera mundial, al igual que había sucedido durante la Gran
Depresión.

- Aumento de la deuda: la suma de la deuda pública y el endeudamiento de las

empresas no financieras apenas cambió en términos de porcentaje del PIB.
- Aumento de los precios de la vivienda.
- Aumento de la desigualdad: la prolongada disminución de la desigualdad que
se venía produciendo desde la Gran Depresión se detuvo y cambió de signo a
partir de 1979.

¿Cómo podemos construir un argumento que nos ayude a conectar la crisis financiera
con la gran moderación, y a su vez con el crecimiento de la deuda a largo plazo, los
precios de la vivienda y la desigualdad?

Sabemos que, durante la gran moderación, desde mediados de la década de 1990

hasta los inicios de la crisis financiera, apenas crecieron los salarios reales de los
trabajadores que se situaban en el 50% que ganaba menos. Así pues, en términos
relativos a los ingresos del 50% que ganaba más, estaban perdiendo poder adquisitivo.

En estas circunstancias, una manera de mejorar sus posibilidades de consumo era

pedir un préstamo hipotecario. La desregulación financiera (políticas que permiten a
los bancos y otras instituciones financieras una mayor libertad en cuanto a los tipos de
activos financieros que pueden vender, así como otras prácticas) generó una
competencia muy agresiva para captar clientes, y resultó en un acceso al crédito
mucho más fácil para esos clientes.

LA GRAN MODERACIÓN Y LA CRISIS FINANCIERA MUNDIAL

La gran moderación fue un periodo de baja volatilidad en la producción registrado
entre mediados de la década de 1980 y 2008. Terminó con la crisis financiera mundial,
provocada por la caída de precios del sector inmobiliario en Estados Unidos a partir de
2007.

- Al principio de la crisis, las políticas de estabilización aplicadas por gobiernos y

bancos centrales, incluidos en particular los rescates bancarios (el gobierno
compra una participación accionarial en un banco o alguna otra intervención
para evitar que la entidad quiebre) evitaron una repetición de la Gran
Depresión.
 - Sin embargo, a continuación, se produjo una caída sostenida de la producción
mundial, que recibió el nombre de gran recesión.

Explosiones del precio de la vivienda y el acelerador financiero

Cuando un hogar pide dinero prestado para comprar una vivienda, habitualmente
solicita un préstamo con garantía hipotecaria. El contrato de hipoteca incluye una
disposición según la cual el banco puede tomar posesión de la casa si el prestatario no
realiza los pagos acordados. Las garantías juegan un papel crucial a la hora de
mantener un auge del precio de la vivienda.

Cuando los precios de las casas suben, eso provoca que aumente el valor de las
garantías de que disponen los hogares. Con estas garantías de mayor valor, los hogares
pueden incrementar el dinero que piden prestado y comprarse una casa mejor. El
incremento del endeudamiento, que se hizo posible debido al incremento en el valor
de las garantías, se puede dedicar a la compra de vivienda o también a la compra de
bienes y servicios.

El mecanismo por el cual una subida en el valor de la garantía lleva a un incremento de

la demanda de crédito y del gasto de los hogares y las empresas se llama acelerador
financiero.

Los activos y pasivos de un hogar se pueden representar en su balance de situación, y

luego podemos usarlo para explicar la interacción de una burbuja inmobiliaria con el
acelerador financiero. La casa es un activo en el balance del hogar, mientras que la
hipoteca es un pasivo. Si no hay ningún otro componente en el balance del hogar,
cuando el valor de mercado de la casa cae por debajo de lo que se debe de hipoteca, el
hogar pasa a tener patrimonio neto negativo.

Como hemos visto que ocurrió con los hogares durante la Gran Depresión, si una caída
de la riqueza de un hogar significa que está por debajo de su riqueza objetivo, el hogar
tiende a responder reduciendo sus gastos. Cuando se está formando una burbuja
inmobiliaria, la subida en el valor de las garantías refuerza el crecimiento de los precios
al estimular tanto el endeudamiento como el gasto; cuando los precios bajan, la caída
en el valor de la vivienda incrementa lo que el hogar debe y este reduce el gasto. La
subida de precios justo antes de 2008 estaba enviando el mensaje «equivocado».
Sabemos que los recursos no se estaban asignando apropiadamente porque tanto
EE.UU. como algunos países de Europa terminaron con miles de viviendas
abandonadas.

Desregulación financiera y deudores subprime o de alto riesgo

En el periodo de la burbuja, cuando se esperaba que los precios de la vivienda
continuaran subiendo, el riesgo que los bancos asumían al conceder hipotecas era
menor; en consecuencia, los bancos concedieron más préstamos. Los hogares con
menos recursos cada vez lo tenían más fácil para pedir una hipoteca: los prestamistas
pedían anticipos o entradas menores e incluso en algunos casos llegaron a conceder
préstamos sin anticipo.

Los hogares ricos poseen muchos activos, principalmente en forma de riqueza

financiera: cuentas bancarias y depósitos del mercado monetario, bonos de deuda
pública, bonos de empresas y acciones. En general, poseen poca deuda: son los
hogares ahorradores de los que habíamos hablado en el capítulo 10.

La desregulación financiera y el apalancamiento bancario

En el contexto de un sector financiero desregulado, los bancos pidieron prestado cada
vez más:

- Para conceder más préstamos para la compra de vivienda.

- Para conceder más préstamos para la compra de bienes de consumo duradero
como coches o mobiliario.
- Para comprar más activos financieros basados en paquetes de préstamos
hipotecarios.

La combinación de la gran moderación, la subida del precio de la vivienda y el

desarrollo de nuevos activos financieros aparentemente menos arriesgados como
los derivados (instrumento financiero en forma de contrato que puede intercambiarse,
cuyo valor se basa en el rendimiento de los activos subyacentes, tales como acciones,
bonos o bienes inmuebles.

El colapso del valor de los instrumentos de este tipo respaldados por préstamos
hipotecarios de alto riesgo o hipotecas subprime fue un factor importante en la crisis
financiera de 2007-2008. basadas en paquetes de préstamos hipotecarios
denominados títulos con garantía hipotecariatítulos con garantía hipotecaria
(MBS) Activo financiero que utiliza hipotecas como garantía. Los inversores reciben
pagos derivados de los intereses y el principal de las hipotecas subyacentes hicieron
que a los bancos les resultara rentable incrementar su apalancamiento.

El apalancamiento se incrementó gracias a la desregulación financiera y el modelo de

negocio de los bancos.

Pero, ¿cómo es posible que los ahorradores siguiesen dispuestos a prestar más dinero
a un sistema financiero cada vez más apalancado e, indirectamente, al sector de los
hogares, también altamente apalancado?

Unas empresas denominadas agencias de calificación crediticia (empresa que recopila

información para calcular la solvencia crediticia de individuos o empresas, y vende la
calificación resultante por una tarifa a las partes interesadas), valoran el riesgo de los
productos financieros. Parte de su cometido es proporcionar datos y pruebas que
garanticen a los prestamistas que sus inversiones son seguras.
La crisis inmobiliaria de las subprime de 2007
El crecimiento interrelacionado del endeudamiento de los hogares pobres en EE.UU. y
de los bancos globales implicó que, cuando los propietarios de las viviendas
hipotecadas empezaron a dejar de pagar los plazos de sus hipotecas en 2006, no fue
posible contener las repercusiones de esos impagos dentro del contexto de la
economía local o siquiera nacional.

La crisis causada por los problemas de los titulares de hipotecas subprime de EE.UU. se

extendió a otros países. Los mercados financieros se asustaron el 9 de agosto de 2007
cuando el banco francés BNP Paribas interrumpió las retiradas de tres fondos de
inversión porque no podía valorar de manera «justa» los productos
financieros basados en valores respaldados por hipotecas estadounidenses:
simplemente, no sabían cuánto valían.
La recesión que se extendió por todo el mundo en 2008–09 fue la peor contracción de
la economía mundial desde la Gran Depresión. A diferencia de los incendios forestales
del sudeste de Australia en 2009, la crisis financiera cogió al mundo por sorpresa. Los
responsables de política económica no estaban preparados. Para cuando descubrieron
que un largo periodo de calma en los mercados financieros podía hacer más probable
una crisis, ya era demasiado tarde.

GRANDES ECONOMISTAS

Hyman Minsky
Hyman Minsky (1919–1996) fue un economista estadounidense que desarrolló una
teoría financiera del ciclo económico.

Minsky afirmaba que las fluctuaciones macroeconómicas no se podían entender sin

tener en cuenta el modo en el que se financian las inversiones de las empresas. En una
época en la que la mayoría de los economistas veían a las empresas como el lugar
donde tenía lugar la función de producción, Minsky se centró en los activos y pasivos
del balance de situación de la empresa. Los activos incluyen plantas y equipamiento,
pero también elementos menos tangibles como patentes, derechos de propiedad
intelectual o marcas comerciales, y se caracterizan porque se espera que generen un
flujo de ingresos a lo largo del tiempo. Los pasivos incluyen las obligaciones de las
empresas frente a sus acreedores e implican un flujo de pagos a lo largo del tiempo.

Cuando una empresa realiza nuevas inversiones, incrementa su capacidad de producir

bienes y servicios y, por tanto, altera el flujo de ingresos que espera en el futuro. Si las
inversiones se financian con deudas, también cambian las obligaciones financieras en
el futuro. A la hora de financiar sus inversiones, la empresa tiene que decidir entre:

- Emitir deuda a largo plazo: la empresa espera que, cuando haya que responder
a las obligaciones en el futuro, los ingresos generados por la propia inversión
sean suficientes para hacerlo.
 - Emitir deuda a corto plazo: tiene que pagarse antes de que se generen los
ingresos esperados y, por lo tanto, la empresa sabe que va a necesitar pedir
prestado otra vez en el momento en el que haya que devolver el préstamo a
corto.

En general, la deuda a largo plazo es más cara porque los prestamistas piden una tasa
de interés más elevada, pero la deuda a corto plazo es arriesgada porque existe la
posibilidad de que la empresa no pueda refinanciar la deuda cuando venza el plazo.
Además, incluso en caso de poder refinanciar, puede que se vea forzada a pedir
prestado a tipos más altos si hay menor disponibilidad de crédito.

Según Minsky, las empresas que eligen la opción más segura y más cara y asocian
ingresos y obligaciones a lo largo del tiempo, realizan financiación de cobertura.

Aquellas que, en cambio, escogen la opción más barata y más arriesgada y piden
prestado a corto plazo para pagar inversiones a largo plazo, realizan financiación
especulativa (estrategia utilizada por las empresas para cumplir con los compromisos
de pago de los pasivos que utiliza el flujo de caja, aunque la empresa no puede pagar el
principal de esta manera).
Las empresas en esta posición necesitan ‘renovar’ sus pasivos, generalmente
emitiendo nueva deuda, para cumplir con los compromisos de vencimiento de la
deuda. Término acuñado por Hyman Minsky en su Hipótesis de la inestabilidad
financiera. 

EJERCICIOS:

- EJERCICIO 17.4 LA RIQUEZA DE LOS HOGARES COMO UN BALANCE DE SITUACIÓN

1. Muestre la información de la figura 17.20 en la forma de un balance de situación para un
hogar del quintil de menor riqueza y otro del quintil de mayor riqueza (use los balances de
situación en las figuras 10.16 y 10.17 como guía). Suponga que la suma de activos y pasivos
es 200 000 dólares para el hogar más pobre y de 600 000 dólares para el hogar más rico, que
ambos hogares tienen algunos ahorros y que no hay depreciación de activos.
Piense en qué proporción de la deuda de estos hogares es deuda hipotecaria. Ahora considere los
efectos relativos en estos hogares de una caída en los precios de la vivienda.

2. Definamos «patrimonio inmobiliario negativo» como la situación en la que el valor de

mercado de una vivienda es inferior a la deuda asociada a la misma. En su ejemplo de
balance de situación para la familia pobre, calcule la caída del precio de la vivienda que
llevaría a este hogar a tener patrimonio inmobiliario negativo.
3. Si los precios de la vivienda caen lo suficiente para que el hogar tenga patrimonio
inmobiliario negativo, ¿significa eso que el hogar es insolvente? Explique la respuesta.

- PREGUNTA 17.8 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

La figura 17.19 muestra el ratio deuda-ingresos de los hogares y los precios de la vivienda en EE.UU.
entre 1950 y 2014. Con base en esta información, ¿cuál de las siguientes afirmaciones es correcta?
 El valor real de la deuda de los hogares se multiplicó por más de 2 desde el final de la edad de oro
hasta el máximo de antes de la crisis financiera.

 La causalidad va desde el precio de la vivienda al endeudamiento de los hogares, esto es, los
precios de la vivienda generan mayores deudas, pero no al revés.
  Un ratio deuda-ingresos de un hogar por encima de 100 indica que el hogar está en bancarrota.

 Las hipotecas subprime contribuyen a explicar el crecimiento de la deuda en EE.UU. antes de la

crisis financiera.

- PREGUNTA 17.9 ESCOJA LA(S) RESPUESTA(S) CORRECTA(S)

La figura 17.21 muestra el apalancamiento de los bancos en EE.UU. y el Reino Unido entre 1960 y 2014.
El ratio de apalancamiento se define como el ratio entre el total de activos de los bancos y su patrimonio
neto. ¿Cuáles de las siguientes afirmaciones son correctas?

 Un ratio de apalancamiento de 40 significa que solo un 2,5% de los activos están respaldados por
patrimonio neto.

 El valor total de los activos de los bancos estadounidenses se duplicó entre 1980 y finales de la
década de 1990.

 Una ratio de apalancamiento de 25 implica que una caída del 4% en el valor de los activos haría al
banco insolvente.

 Los bancos británicos incrementaron su apalancamiento rápidamente durante los años 2000 para
conceder más préstamos hipotecarios a los hogares británicos.