Tema 0 Libro Macroeconomia Intermedia Universidad Nac

r
MACROECONOMIA
INTERMEDIA
FERNANDO BARREIRO PEREIRA

Profesor titular de E. U.
Facultad de Ciencias Econ6micas . I
Universidad Nacional de Educaci6n a Distancia
a
JOSE M. LABEAGA AZCONA
Profesor titular
Facultad de Ciencias Econ6micas
FRANCISCO MOCHON MORCILLO

Catedratico de Teoria Econ6mica
Facultad de Ciencias Econ6micas
•
MADRID· BUENOS AIRES· CARACAS· GUATEMALA· L1SBOA • MEXICO
NUEVA YORK· PANAMA· SAN JUAN' SANTAFE DE BOGOTA' SANTIAGO' SAO PAULO
AUCKLAND' HAMBURGO' LONDRES • MILAN' MONTREAL' NUEVA DELHI' PARis
SAN FRANCISCO' SIDNEY' SINGAPUR ·.ST. LOUIS' TOKIO' TORONTO
..
Contenido
Capitulo 1. INTRODUCCION A LA MACROECONOMIA I) (' 'J I
~j i tJ -j
1.1. Concepto y origen de la Macroeconomia . 1I'
1.2. Del modelo IS-LM a las Expectativas Racionales . 5'
1.3. Objetivos y Avances de la Macroeconomfa . 8
104. Agregaci6n y clases de magnitudes . 10
1.5. Agregaci6n de mercados y simplificaciones . 11
. .1.6. Los tipos de equilibrios macroecon6micos y la agregaci6n de los agentes 16
1.7. Definici6n de las variables macroecon6micas PIB, detlactor del PIB, IPC
Y tasa de paro . 23
El Producto Interior Bruto . 25
El Producto Interior y el Producto Nacional . 26
Del Producto Nacional a la Renta Nacional . 27
La Renta Personal . 27
PIB nominal y real . 28
Tasa de intlaci6n, nivel de precios y relaci6n entre el PIB nominal y real . 30
La tasa de paro . 32
1.8. De los modelos econ6micos a los modelos empiricos . 33
1.9. Los datos: tipos y fuentes estadisticas . 36
Tipos de datos . 36
Fuentes de datos espafioles . 37
Fuentes de datos de otros parses . 38
Resumen . 38
Terminos clave . 39
Ejercicios de autoevaluaci6n . 40
Capitulo 2. EL MERCADO DE BIENES DE NUEVA PRODUCCION.
2.1. Introducci6n al equilibrio en el mercado de bienes . 41
2.2. Los componentes del PIB . 43
2.3. Analisis de los componentes del PIB . 47
El consumo (C) . 48
La inversi6n (I) . 52
El gasto publico (G) . 52
EI volumen global de impuestos (T) . 53
•• 204. El efecto riqueza en el consumo . 53
2.5. La determinaci6n de la renta de equilibrio. El multiplicador . 54
2.5.1. El multiplicador: conceptos y tipos . 56
Relaciones de causalidad . 57
r vi Contenido
EI multiplicador del tipo impositivo del impuesto directo

EI multiplicador en el caso de que existan impuestos directos y
. 59
autonomos .. " " . 61
Los impuestos indirectos . 62
EI multiplicador, cuando hay simultaneamente impuestos directos
e indirectos ., . 64
2.5.2. EI multiplicador del presupuesto equilibrado, las transferencias
del Estado y el deficit publico . 64
Las transferencias del Estado a las economias domesticas . 65
EI deficit publico . 66
2.6. EI ahorro y la inversion. Modelos de inversion: EI acelerador y la q de
Tobin " .. 67 I
EI diagrama de la cruz keynesiana . 68 II

Situaciones de no equilibrio en la cruz keynesiana . 69
Modelos de inversion . 70
Modelo del acelerador ; . 73
EI modelo de la q de Tobin . 77
2.7. La provision optima de capital y la funcion de demanda de inversion .. 77
La funcion de demanda de inversion . 78
Relaciones de causalidad en la funcion de demanda de inversion . 79
La inversion en vivienda . 81
2.8. Las expectativas en el consumo y la inversion . 82
Cam bios en los modelos en presencia de expectativas . 84
EI consumo con expectativas . 85
Inversion y expectativas . 88
2.9. EI equilibrio en el mercado de bienes: una vision global. . 91
2.10. EI equilibrio en el mercado de bienes y la curva IS . 94
Resumen ,. " " ., '" '" 96
Terminos clave . 97
Ejercicios de autoevaluacion . 98
Capitulo 3. LOS MERCADOS FINANCIEROS: DINERO Y BONOS

3.1. Dinero y bonos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 102
Las funciones del dinero. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 104
Clases de dinero. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 105
3.2. La demanda de dinero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106
3.2.1. Las teonas de la demanda de dinero. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 107
La demanda para transacciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 107
Demanda por motivo precaucion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 109
La demanda especulativa 0 de preferencia por la liquidez ..... III
3.2.2. La funcion de demanda global de dinero. . . . . . . . . . . . . . . . .. 113
3.3. La oferta monetaria " . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 115
'Los agregados monetarios, segun el Banco de Espaiia . . . . . . . . . . . ..

3.3.1. La base monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..
116
117
•
3.3.2. Los bancos y la creacion de dinero " 121
La oferta monetaria y la base monetaria. . . . . . . . . . . . . . . . . .. 122
Contenido vii
Relaciones de causalidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..
126
La funci6n de oferta monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

126
3.4. El equilibrio del mercado de dinero y la politica monetaria " 127
3.4.1. El equilibrio en el mercado de dinero: la curva LM . . . . . . . . . .. 127
Efectos de una variaci6n de la oferta monetaria . . . . . . . . . . . . .. 129
3.4.2. La instrumentaci6n de la politic a monetaria: cantidad de dinero 0

tipo de interes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 130
3.4.3. La velocidad de circulaci6n del dinero y la politic a monetaria . .. 132
3.4.4. La politica monetaria en Espana. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 135
Las funciones del Banco de Espana. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 135
Los instrumentos de la politic a monetaria en Espana. . . . . . . . .. 137
La instrumentaci6n de la politica monetaria en la actualidad . . . . 139
'\ 3.4.5. La politica monetaria de la Uni6n Europea y el Banco Central Euro

peo (BCE) " 140
3.5. Los mercados financieros y las expectativas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

144
3.5.1. El mercado de bonos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

144
El precio de los bonos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

145
3.5.2. Los mercados financieros y las expectativas. . . . . . . . . . . . . . . .. 146
Los precios de los bonos y las expectativas . . . . . . . . . . . . . . . .. 146
De los precios a los rendimientos: la curva de tipos . . . . . . . . . .. 147
La bolsa de valores y las variaciones de los precios de las acciones . 150
Anexo 3.1. La demanda de dinero para transacciones . . . . . . . . . . . . . . . . ..

152
Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..
155
Terminos clave. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..
156
. Ejercicios de autoevaluaci6n .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..
157
.Capitulo 4. EL MODELO IS-LM
4.1. El equilibrio en e1 mercado de bienes y los desplazamientos de las cur

vas IS . 159 r
., La pendiente de la IS . 164 r
Desplazamientos de la linea IS . 167'
4.2. El equilibrio en los mercados financieros y los desplazamientos de la cur
vaLM . 170/
La pendiente de la LM . 172 /
Desplazamientos de la LM . 173/
4.3. El equilibrio conjunto en los mercados de bienes y dinero: Esquema
IS-LM y multiplicadores . 176/
Situaciones de no equilibrio ~ . 183 .
La curva de demanda agregada . 184 /
4.4. Introducci6n a las politicas monetaria y fiscal en el esquema IS-LM . 185 /
4.4.1. La polftica monetaria y la politica fiscal. . 187/'
4.4.2. Casos particulares en e1 esquema IS-LM : 188 .
4.5. Coinbinaci6n de las politicas monetaria y fiscal . 195 .
4.6. Los deficit presupuestarios y la deuda publica. La equivalencia ricar

diana .
viii Contenido
La financiacion mediante deuda , 200
La financiacion monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 20 I
La equivalencia ricardiana . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 203
4.7. Los tipos de interes y el papel de las expectativas en el esquema IS-LM. 205
Las expectativas y la relaci6n IS. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 208
Las expectativas y la relaci6n LM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 209
Politicas macroeconomicas y expectativas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 210
Resumen , 212
Terminos clave. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 214
Ejercicios de autoevaluacion " 215
<Capitulo 5. LA DETERMINACION DEL EQUILIBRIO EN UNA

ECONOMIA ABIERTA
5.1. Notas sobre la teoria del comercio intemaciona1. . . . . . . . . . . . . . . . . .. 217
Ventaja absoluta. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 218
Ventaja comparativa. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 219
La teorfa neoclasica del comercio intemacional: el modelo Heckscher-
Ohlin , 220
La revision del modelo neoclasico: la aportacion de Pasinetti. . . . . . . .. 221
El comercio intemacional y la competencia imperfecta . . . . . . . . . . . .. 223
Aportaciones de las nuevas teorfas del comercio intemacional . . . . . . .. 226
5.2. El control de las transacciones exteriores: la balanza de pagos . . . . . . .. 226
5.2.1. Estructura de la balanza de pagos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 227
5.2.1.1. La cuenta corriente ' " 228
5.2.1.2. La cuenta de capital. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 228
5.2.1.3. La cuenta financiera . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 229
5.2.1.4. Los errores y omisiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 230
5.2.2. Equilibrio y desequilibrio de la balanza de pagos " 230
5.2.2.1. Cuenta corriente. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 231
5.2.2.2. Capacidad y necesidad de financiacion . . . . . . . . . . . . .. 233
5.2.2.3. Liquidaciones oficiales. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 233
5.3. El mercado de divisas y la determinacion del tipo de cambio . . . . . . . .. 234
5.3.1. La demanda de divisas ... " . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 235
5.3.2. La oferta de divisas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 237
5.3.3. La determinacion del tipo de cambio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 239
5.4_ Clases de tipos de cambio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 241
5.4.1. Tipos de cambio flexibles, fijos y mixtos. . . . . . . . . . . . . . . . . .. 242
5.4.1.1. Tipos de cambio flexibles '.' . . . . . . . . . . .. 242
5.4.1.2. Tipos de cambio fijos , 243
Efectos de una devaluaci6n " 244
Efectos de una revaluacion , 245
5.4.1.3. Tipos de cambio semifijos 0 mixtos . . . . . . . . . . . . . . .. 246
5.4.1.4. Tipos de cambio bilaterales y multilaterales . . . . . . . . .. 248
5.4.1.5. Los tipos de cambio nominales y reales " 248
Tipo de cambio real. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 248
:..,
Contenido ix
5.4.2. La paridad del poder adquisitivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 249
5.4.3. Las variaciones de los tipos de cambio y la paridad del poder adqui
sitivo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 250
5.5. EI modelo IS-LM en una econornia abierta. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 251
La movilidad perfecta de capital. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 252
Equilibrio en el sector exterior: la Iinea BP . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 252
EI equilibrio en el modelo IS-LM en una econornia abierta con movilidad
perfecta de capital .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 254
5.6. EI enfoque del mercado de activos para la determinaci6n del tipo de

cambio " 256
Elecci6n entre activos financieros nacionales y extranjeros: las expecta
tivas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 257
5.7. EI comercio internacional y el desarrollo econ6mico: la deuda externa.. 259
5.7.1. Las estrategias comerciales de los paises en vias de desarrollo. .. 260
5.7.2. EI problema de la deuda externa , 261
Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 263
Terminos clave. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 265
Ejercicios de autoevaluaci6n '" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 26~
Capitulo 6. POLITICAS Y AJUSTES EN ECONOMIA ABIERTA
6.1. EI modelo Mundell-Fleming . 267

6.1.1. La polftica monetaria en un sistema de tipos de cambio fijos con
movilidad perfecta del capital . 268
6.1.2. La polftica fiscal en un sistema de tipos de cambio fijos con movi
lidad perfecta del capital . 270
6.2. Los ajustes no autornaticos de los deficit de la balanza de pagos con un
sistema de tipos de cambio fijos . 271
J/ Mecanismos de devaluaci6n . 272
Control del gasto . 273
Actuaciones directas sobre las importaciones . 273
EI librecambio organizado . 274
6.2.1. La suspensi6n de los ajustes con tipos de cambio fijos . 275
La esterilizaci6n . 275
EI credito interno . 276
6.3. La movilidad perfecta de capital y los tipos de cambio flexibles . 277 k
La condici6n de estabilidad Marshall-Lerner . 278 ~

Tipos de cambio fijos y movilidad imperfecta del capital . 280
6.4. Politicas de demanda en un sistema de tipos de cambio flexibles . 280
Efectos de una alteraci6n en la cantidad de dinero . 281
Efectos de la politica fiscal . 282
6.5. EI ajuste con tipos de cambio flexibles . 283
La sobre-reacci6n del tipo de cambio . 285
6.6. EI ajuste de los precios relativos y la curva J . 286
6.7. Las expectativas y la determinaci6n del tipo de cambio real . 289
6.7.1. Las expectativas y el tipo de camhio real . 290
x Contenido
6.7.2. El tipo de cambio real y las diferencias entre los tipos de interes. . 292
6.7.3. Las expectativas y las crisis de los sistemas de tipos de cambio
fijos " 293
Posibilidades de reacci6n ante una subida de tipos de cambio . .. 294
La polftica econ6mica y las expectativas . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 295
La crisis del sistema monetario europeo. . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 295
Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 296
Terminos clave. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 297
Ejercicios de autoevaluaci6n .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 297
Capitulo 7. LOS MERCADOS DE FACTORES Y LA OFERTA

AGREGADA
7.1. El mercado de trabajo. Salarios rfgidos y flexibles . . . . . . . . . . . . . . . .. 300
7.1.1. La demanda de trabajo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 300
7.1.2. La oferta de trabajo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 302
7.1.3. Los modelos neoclasico y keynesiano convencional del mercado
de trabajo , 305
7.1A. Las funciones de ofertas clasica y keynesiana . . . . . . . . . . . . . .. 307
La funci6n de oferta agregada clasica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 307
La funci6n de oferta agregada keynesiana estricta . . . . . . . . . . .. 309
7.2. El ajuste lento de salarios y la curva de oferta agregada: la cu~va de
Phillips. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 310
7.2.1. De la curva de Phillips original a la curva de oferta agregada sin
expectativas " 312
7.2.2. De la curva de Phillips modificada a la curva de oferta agregada
con expectativas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 316
7.2.3. Alteraciones en la curva de oferta agregada . . . . . . . . . . . . . . . .. 321
7.2A. Alteraciones en la curva de Phillips. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 324
7.2.5. Perturbaciones de oferta. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 327
7.3. La oferta agregada creciente a corto plazo y la determinaci6n de los
salarios. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 330
7.3.1. El modelo monetarista de percepciones err6neas " 330
7.3.2. Expectativas raciona1es e informaci6n imperfecta: oferta sorpresa
de Lucas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 331
7.3.3. Los modelos nuevo-keynesianos de imperfecciones reales y precios
rigidos , . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 333
Imperfecciones reales .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 335
7 A. La oferta agregada a largo plaza. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 341
7.5. Las expectativas sobre los precios en la oferta agregada. . . . . . . . . . . .. 343
Efectos a largo plaza de un incremento en la oferta monetaria . . . . . . .. 343
El efecto expulsi6n cuando la velocidad de circulaci6n del dinero no es
constante . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 343
Efectos de una perturbaci6n negativa de oferta. . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 344
7.6. La dinamica de la inflaci6n y el desempleo: tipos, efectos y politicas. .. 347
7.7. Las politic as de oferta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 348
Contenido xi
7.7.1. Reduccion de la tasa natural de para (u*). . . . . . . . . . . . . . . . . .. 349
Duracion del desempleo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 349
La frecuencia del desempleo y la histeresis . . . . . . . . . . . . . . . .. 349
Politicas para reducir la tasa natural de desempleo. . . . . . . . . . .. 350
7.7.2. Disminucion del margen de precios establecido por las empresas
sobre los costes marginales (f.1) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 352
7.7.3. Elevacion de la productividad media del trabajo (a) " 353
7.7.4. Mejoras en la tecnologfa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 353
7.7.5. Reconsideracion de los niveles de precios y salarios locales. . . .. 353
7.7.6. El aumento de la renta potencial 0 produccion de pleno empleo (y*). 354
7.7.7. Politicas indirectas de la oferta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 354
7.8. La economia de la oferta " 355
Anexo 7.1. Deduccion de los determinantes de la inflacion . . . . . . . . . . . . .. 358
Anexo 7.2. El efecto curva de Laffer a corto plazo en el modelo keynesiano. 359
Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 360
Terminos clave. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 362
Ejercicios de autoevaluacion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 363
Capitulo 8. EL ENFOQUE OFERTA-DEMANDA AGREGADAS

Y LAS FLUCTUACIONES ECONOMICAS
8.1. Analogias y diferencias entre los model os clasico y keynesiano . . . . . .. 365
Mercado de bienes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 367
Mercado de dinero " 367
Mercado de trabajo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 368
Oferta y demanda agregadas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 368
8.2. La funci6n de demanda agregada : . . . .. 369
Deduccion de la funci6n de demanda agregada. . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 370
8.3. El esquema oferta-demanda agregadas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 376
8.3.1. EI esquemaoferta-demanda agregadas cuando la economia es
abierta. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 379
8.3.2. El esquema oferta-demanda agregadas en una economia abierta
ante un ajuste automatico de la balanza de pagos con tipo de cam

biofijo 381
8.4. EI equilibrio oferta-demanda agregadas en el modelo macroeconomico
clasico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. .382
8.4.1. Polfticas de demanda en el modelo clasico, . . . . . . . . . . . . . . . .. 385
Efectos de una expansion monetaria en el modelo clasico . . . . .. 385
Efectos de una expansion fiscal en el modelo clasico . . . . . . . . .. 387
8.4.2. Polfticas de oferta en el modelo clasico . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 389
Efectos de una expansion de la demanda de trabajo. . . . . . . . . .. 389
Efectos de una expansion de la oferta de trabajo . . . . . . . . . . . .. 389
Efectos de una contraccion de la demanda de trabajo. . . . . . . . .. 392
Efectos de una contracci6n de la oferta de trabajo . . . . . . . . . . .. 395
xii Conten ido
Efectos de una innovacion tecnologica 0 de un incremento en el
stock de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 395
8.4.3. La escuela clasica monetarista . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 395
8.5. Las expectativas racionales. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 398
8.5.1. La nueva Macroeconomfa clasica. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 400
Los ciclos monetarios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 400
8.6. EI funcionamiento del modelo keynesiano . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 40 I
8.6.1. Polfticas en el modelo keynesiano . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 404
Efectos de una expansion monetaria " 404
Efectos de una expansion fiscal. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 404
Politicas de oferta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 408
8.6.2. La nueva escuela keynesiana y el esquema oferta-demanda agre

gadas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 408
8.6.2.1. Imperfecciones reales. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 410
8.6.2.2. Fricciones nominales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 413
8.6.3. EI equilibrio con precios rfgidos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 417
La politic a monetaria como instrumento de estabilizacion . . . . .. 419
Expectativas racionales en un contexto nuevo-keynesiano . . . . .. 422
8.6.4. Modelos de desequilibrio. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 422
8.7. EI modelo de sfntesis " 425
8.7.1. EI esquema oferta-demanda agregadas en el modelo de sfntesis.. 425
8.7.2. Polfticas economicas en el modelo de la Sfntesis . . . . . . . . . . . .. 427
Efectos de una expansion monetaria en el corto plaza. . . . . . . .. 427
Efectos de una expansion monetaria a largo plazo . . . . . . . . . . .. 427
Efectos de una expansion fiscal a corto plaza " 429
Efectos de una expansion fiscal a largo plazo. . . . . . . . . . . . . . .. 430
8.8. La curva de demanda agregada dinamica y el esquema oferta-demanda
dinamico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 431
8.8.1. EI esquema oferta-demanda agregadas dinamico . . . . . . . . . . . .. 434
Esquema dinamico oferta-demanda agregadas a largo plaza. . . .. 435
La curva de demanda agregada clasica y la DAD a largo plazo .. 437
8.8.2. Efecto de un aumento del crecimiento del dinero. . . . . . . . . . . .. 438
Efecto Fisher. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 440
8.9. La generacion de oscilaciones en la produccion de equilibrio. . . . . . . .. 442
8.9.1. Los ciclos reales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 443
8.9.2. Tipologfa de los ciclos economicos " 447
Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 448
Terminos clave. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 450
Ejercicios de autoevaluacion ..... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 451
Capitulo 9. CRECIMIENTO ECONOMICO Y CONVERGENCIA

9.1. Determinantes del crecimiento economico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 453
9.2. El proceso de crecimiento, la acumulacion de capital y la tasa de ahorro . 460
9.2.1. El modelo del acelerador. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 461
9.2.2. El estado estacionario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 465
9.2.3. La acumulacion de capital y la tasa de ahorro . . . . . . . . . . . . . .. 466
Contenido xiii
9.3. EI modelo Neoclasico de crecimiento. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 468
EI modelo de Ramsey. Endogeneidad de la tasa de ahorro . . . . . . . . . .. 473
9.4. EI progreso tecnico y el residuo de Solow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 474
Interpretacion del progreso tecnico como capital humano " 478
EI residuo de Solow bajo competencia imperfecta . . . . . . . . . . . . . . . .. 479
9.5. Los procesos de crecimiento y la convergencia en rentas reales per capita. 480
9.6. La medicion por Summers y Heston de la renta real per capita a paridad
de poder adquisitivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 485
9.7. EI crecimiento endogene y el modelo AK. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 489
EI capital humano y el capital publico en los modelos de crecimiento
endogene " 492
9.8. EI crecimiento economico y la distribucion de la renta. . . . . . . . . . . . .. 493
Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 496
Terminos clave. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 498
Ejercicios de autoevaluacion .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 499
Apendice matematico. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 50 I
Indlce . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 505
Capitulo 1
~
INTRODUCCION
A LA MACROECONOMIA
La Macroeconomia estudia las variables economicas agregadas, como la produccion

de la economia en su conjunto, denominada produccion agregada, 0 el precio pro
medio de todos los bienes, denominado nivel de precios. En cambio, la Microeco
nomia estudia la produccion y los precios de mercados especificos.
La Macroeconomfa presenta una vision simplificada de la realidad con el fin de
explicar la conducta de las variables y de los agentes agregados. Los macroecono
mistas elaboran modelos que pretenden ilustrar el funcionamiento de la economia,
viendose forzados a introducir hipotesis simplificadoras que hacen suponer que el
mundo es mucho mas sencillo de 10 que real mente es. Asi, en lugar de analizar los
numerosos bienes y mercados en los que se venden estos, se agregan mediante los te
oremas pertinentes hasta reducirlos a un solo bien que se intercambia en un iinico
mercado con una unica curva de demanda y una unica curva de oferta.
En este capitulo, adem as de presentar el concepto y origen de la Macroeconornia,
esbozaremos el modelo basico que utilizaremos a 10 largo del texto: el modelo ma
croeconomico denominado de la Sfntesis, y mas conocido como esquema IS-LM,
que se completara con el papel de las expectativas. Asimismo analizaremos los ob
jetivos de la asignatura y el papel que juega la agregacion en los modelos macroeco
nomicos. Una mencion especial merece la Nota complementaria sobre el concepto
de equilibrio general, que pretende explicitar que los modelos macroeconomicos
deben tener un fundamento microeconomico basado concretamente en la idea de
equilibrio general. A partir del epigrafe septimo se introducen las variables macroe
conornicas clave y se presentan las tecnicas requeridas para pasar de los modelos te
oricos a los modelos empiricos. Este paso necesita utilizar datos, por 10 que en el ul
timo epigrafe se presentan las principales fuentes y la forma de acceder tanto a datos
de la economia espanola como de otros paises.
1.1. CONCEPTO V ORIGEN DE LA MACROECONOMIA

La Macroeconomia es el area de la Teoria Econornica que se encarga de analizar la
economfa como un todo, utilizando para ello la posibilidad de agregacion de bienes,
factores de produccion, mercados y agentes economicos, No analiza las optimiza
ciones individuales de los agentes, que se dan por supuestas, sino el comportamien
1
2 Macroeconomfa intermedia
to de los agentes agregados entre sf en relacion a los procesos de produceion e inter

cambio de bienes asimismo agregados homogeneamente,
El interes por analizar globalmente los problemas no es nuevo en econornia. Los
grandes problemas economicos que preocupaban a los economistas elasicos del
siglo XIX eran basicamente el crecimiento economico a largo plazo y la distribucion
del excedente. Desde D. Ricardo hasta K. Marx I se intentaron explicar estos feno
menos solo desde el lado de la oferta, no haciendo hincapie en el concepto de es
casez y, por tanto, desestimando el concepto de demanda. Este intento de explicar la
economfa como un todo en base solo a las funciones de produceion fracaso funda
mentalmente ante las crfticas efectuadas por J. Stuart Mill 2 a la teorfa de los be
neficios de Ricardo 3. Los errores de Ricardo y las connotaciones sociopolfticas de
Marx 4 dieron lugar al nacimiento de un nuevo enfoque sobre la economfa en el ulti
mo tercio del siglo XIX: la Escuela Neoclasica Marginalista. Su principal baluarte
era la consideracion del concepto de escasez en los bienes y subsiguientemente el re
lanzamiento del papel de la demanda, donde tuvieron especial relevancia los analisis
de Jevons 5 y Bentham con el concepto de utilidad 6, y Coumot y Marshall con la
teoria de los mere ados en equilibrio parcial? El Marginalismo del equilibrio parcial
supone un nuevo punto de vista sobre la economfa; en lugar de analizar la econornfa
en su conjunto, se aplica a estudiar las relaciones mas sencillas entre los agentes eco
nomicos mas simples; estaba naciendo la Microeconomfa.
Sin embargo, los problemas economicos globales no acababan de ser explicados.
Pronto se observo que si se utilizaba la teoria marginalista del equilibrio parcial para
explicar situaciones mas alla de un solo mercado sucedia que, aun estando todos los
mercados en equilibrio, la oferta global no tenfa por que ser igual a la demanda glo
bal, 10 que invalidaba a la Microeconomia del equilibrio parcial para explicar feno
menos economicos globales.
Esta situacion dio pie, desde la propia escuela marginalista de Microeconomia, a
la creacion de un nuevo enfoque capaz de poder explicar el equilibrio en varios
mercados a la vez. El autor del intento es L. Walras 8, quien elaboro un sistema de
ecuaciones provenientes de la maximizacion del beneficio de los productores y de la
maximizacion de las utilidades de los consumidores, pero adernas afiadi6 al sistema
las Ilamadas ecuaciones de cierre, consistentes en igualar la oferta a la demanda, bien
I Marx, K. (1905): Theorien uber der mehrwert, Dietz Verlag. Stuttgart. Edici6n modema por Dietz
Verlag. Berlin. 1965. I.' ed. en castellano en 1947 por Fondo de Cultura Econ6mica, Mexico. Editada
en 1974 por A. Corazon con el titulo Teorias de la plusvalia.
.
2 Mill, J. S. (1831): «On the definition of political economy». J. S. Mill, Essays of some unsettled
questions of Political Economy. London, 1948.
.1 Ricardo, D. (1817).: On the Principles of Political Economy and Taxation. Ed. 1951. Cambridge
University Press.
4 Marx, K. (1867): El capital: Critica de la economia politica. De. espanola, 1946. Fondo de
Cultura Econ6mica. Mexico.

5 Jevons, S. (1871): The theory of Political Economy. Polican Classics. Pengomia Books, 1970.
b Bentham, J. (1793): Manual of Political Economy. J. Bentham's Economic Writtings, Ed. W.
Stark. London, 1952, Urwin & Allen.

7 Marshall, A. (1890): Principles of Economics. MacMillan. London. .
8 Walras, L. (\874): Elements of Pure Economics. Trad. por W. Jaffe Allen y Urwin.
Introducci6n a la Macroeconomia 3
por bien y factor por factor. Esta Teorfa del Equilibrio General se elaboro bajo el su
puesto de competencia perfecta en todos los mercados, por 10 que se dio en llamar
Equilibrio General Competitivo.
El sistema tenfa solucion a condicion de que se dividieran todos los precios de
los bienes y factores por uno de ellos, recibiendo este bien el nombre de numerario
del sistema, resultando medidos los restantes precios en terminos relativos respecto
al precio del numerario, es decir, los demas precios se miden en cantidades del bien
que hace de numerario del sistema. La razon de hacer esto es que el modelo de equi
librio general esta basado en un sistema que posee una incognita mas que ecuacio
nes, por 10 que, procediendo de esta manera, se elimina la incognita sobrante (vease
Nota complementaria 1.1).
Aun con los precios medidos en terminos relativos, ya existfa, por tanto, a fina
les del siglo XIX, un sistema rnicroeconomico capaz de explicar situaciones en varios
mercados ala vez, 10 que era un gran paso hacia el intento de analizar la economfa
en su conjunto.
No obstante, el modelo de equilibrio general competitivo no pudo en ese mo
mento ser aplicado para conseguir un analisis global de la economfa fundamental
mente por tres razones: I) Walras no pudo introducir en su modelo ni los bienes de
capital, ni el dinero papel por no reportar este por sf mismo ninguna utilidad. II) La
imposibilidad en aquel momenta de calcular un sistema de tantas ecuaciones como
mercados habfa en la realidad. III) Faltaba establecer las condiciones de existencia,
unicidad y estabilidad del equilibrio.
Al comienzo del siglo XX, ante tal estado de cosas, algunos teoricos de la econo
mfa deciden dar un quiebro en la linea de investigacion que intentaba el analisis de
la economfa como un todo, aprovechando de paso los conocimientos reportados par
la economfa marginalista. Tomando como puntos de partida el sistema walrasiano de
equilibrio general, los conceptos de demanda, utilidad y competencia perfecta mars
hallianos y basandose en la conviccion clasica de que la oferta genera su propia de
manda (Ley de Say), los teoricos Fisher 9 y Pigou 10 intentaron explicar los proble
mas economicos que preocupaban a los clasicos. Para ella configuraron un modelo,
con pretension de equilibrio general competitivo, en el que en vez de considerar tan
tos mercados como bienes habfa en la realidad consiguieron agrupar estes 0 agre
garlos en solo cinco clases de bienes 1J. Trataron, pues, de establecer un sistema de
equilibrio general para cinco tipos de mercados, donde el dinero no daba problemas,
ya que bajo el supuesto de la ley de Say 12, no llegaba a tener efectos reales (propie
.. dad conocida como neutralidad del dinero) .
Las optimizaciones de los agentes se suponian efectuadas de antemano, pero
igual que se habfan agregado los bienes, tambien resultaron agregados los agentes
9 Fisher, I. (1907): The rate of interest. MacMillan. New York.
10 Pigou, A. C. (1929): Industrial Fluctuations. 2.' edition, MacMillan. London.
II Los cinco mercados finales son los de bienes ya producidos, los bienes de nueva produccion, eJ
dinero, los bonos y eJ rnercado de trabajo (vease Nota compJementaria 1.1).

,12 Say, J. B. (1803): A Treatise on Political on the Production Distribution and Consumption of
Wealth. Ed. 19'64. New York.
4 Macroeconom{a intermedia
economicos, con 10 que las optimizaciones individuales pasaban inadvertidas; s610

importaba el comportamiento agregado de los agentes respecto al agregado de bie
nes. Habia nacido el primer modelo de Macroeconorrua, dado en llamar modelo
rnacroeconomico clasico, cuyas fuentes estaban en la Microeconomfa neoclasica,
Las principales caracteristicas de este modelo eran: I) Predominio de la oferta sobre
la demanda. II) Competencia perfecta en todos los mercados. III) Precios flexibles.
IV) Equilibrio en todos los mercados. v) Situacion permanente de pleno empleo de
recursos. En realidad, con los supuestos previos, el modelo en un primer momento
no fue de equilibrio general en todos los mercados, sino que dicotomizo en dos
sectores, monetario y real. Sus lfneas principales fueron expuestas en 1911 por
l. Fisher 13.
Sobre este modelo, R. Frish 14 acurio en 1933 el concepto de Macroeconomia
para definir esta nueva forma de enfrentarse a los problemas economicos globales,
agregando bienes y agentes, al tiempo que consideraba el funcionamiento de la eco
nomfa en su conjunto, al contrario que la Microeconomia.
EI uso y abuso de politicas economicas emanadas del modelo clasico de
Macroeconomia, junto con la existencia de creencias clasicas consideradas positi
vas por las economias domesticas, como la virtud del ahorro, terminan provocan
do que la economfa mundial caiga en una profunda depresion desde 1929 a 1935,
que dio en llamarse Gran Depresion, cuyos efectos para la mayorfa de los paises se
resumen en drasticas caidas en los precios, enorme desempleo y quiebras en el sis
tema bancario.
Desde Cambridge, Inglaterra, dos teoricos de la economfa, M. Kalecki, desde la
perspectiva clasica Ricardo-Marx, y J. M. Keynes, cuyo precedente teorico estaba en
Malthus 15, uno de los pocos teoricos clasicos que asumfan la primacfa de la deman
da sobre la oferta, idearon un modelo macroeconomico cuyo objetivo primordial fue
intentar sacar de la depresion a la economfa mundial", EI modelo, finalmente, llevo
el nombre de Modelo Keynesiano, y via la luz en el afio 1.2.36 merced a su publica
cion bajo el titulo Teoria general del empleo, el tipo de interes y el dinero 17, por
J. M. Keynes. Las caracteristicas generales de este enfoque macroeconomico son las
siguientes: I) Dominio de la demanda sobre la oferta. II) Competencia perfecta en el
mercado de bienes. III) Posibilidad de existencia de precios rigidos a corto plaza.
IV) Algunos mercados de factores pueden estar en desequilibrio (generalmente el de
U Fisher, I. (191 J): The purchasing power of money. MacMillan. New York.
14 Premio Nobel de Economla en 1969 por sus contribuciones al analisis de la Economia del
Desarrollo y Modelos Dinarnicos.
L' Malthus, T. R. (1798): Ensayo sobre el principia de la poblacion. Fondo de Cultura Econ6mica.
Mexico, 1951/1986.
10 Al parecer, no fueron solamente M. Kalecki y J. M. Keynes los que contrihuyeron a confeccionar
el modelo que sac6 a la economia mundial de la depresion, sino que, por ejemplo. G. Barnacer tambien
aport6 algunas ideas en este sentido. Barnacer, G. (1930): «La depreciaci6n de la moneda espanola»,
Revista Nacional de Economia, XXXI.
17 Keynes, J. M. (1936): The General Theory of Employment, Interest and Money. London and
Basingstoke: Macmillan; reimpreso en 1973 en The Collected Writings of John Maynard Keynes, vol.
VII, London: MacMillan, New York: Cambridge University Press. Existe traducci6n espanola en Fondo
de Cultura Econ6mica. Mexico, 1943.
Introducci6n a la Macroeconomfa 5
trabajo). v) Puede obtenerse la produccion de equilibrio sin el pleno empleo de re

cursos. VI) Se contemplan los mismos cinco mercados que en el modelo clasico.
El modelo demostro rapidamente su operatividad haciendo salir a la econornfa de
la Gran Depresion, y aun con criticas y modificaciones ha demostrado su potenciali
dad hasta hoy; el termino Macroeconomia se ha aplicado fundamental mente a raiz de
la aparici6n de este modelo keynesiano. Dicho modelo contempla el equilibrio gene
ral competitivo en los mismos mercados que el modelo clasico de Macroeconomia,
pero considera que el mercado de trabajo, adem as de otro mercado segun la ley de
Walras IX, pueden estar en desequilibrio par existir rigideces en los precios y salarios
nominales. El modelo no dicotomiza en sectores, y al existir alguna rigidez de precios,
el dinero afecta al nive! de produccion en el equilibrio, no siendo, por tanto, neutral.
Del modelo se deduce que el papel del Estado puede ser necesario en determinadas
circunstancias.
1.2. DEL MODELO IS-LM

A LAS EXPECTATIVAS RACIONALES
Nada mas empezar a divulgarse, el modelo de Keynes sufri6 las primeras criticas por
una parte del equipo que 10 elabor6 en Cambridge, y tuvo lugar la escision de un
grupo de teoricos bast ante heterogeneos llamados Post-Keynesianos 19, que plantea
ron fundamental mente dos tipos de criticas: La primera, desde la secci6n neorricar
diana 20, llevada a cabo por la profesora J. Robinson, reivindicando la consideracion
de la competencia .imperfecta 21; la segunda, par medio de R. Harrod, significando
que en el modelo keynesiano puesto en practica prima mas el efecto sustituci6n que
el efecto renta 22, invalidando el modelo para explicar situaciones de largo plazo y,
par tanto, el crecimiento de la producci6n.
18 La Ley de Walras afirma que si consideramos n mercados. y sabernos que de ellos n-I estan en
equi librio, entonces el restante tam bien 10esta,

10 M. Kalecki es considerado como el fundador de la escuela poskeynesiana, siendo su obra mas re
presentativa en este campo M. Kalecki (1970): Theone de la croissance ell economic socialiste, Ed.
Sirey. Paris.
20 Uno de los may ores exponentes de esta escuela es P. Sraffa, cuya obra culminante es Sraffa, P.
(1960): Production of commodities bv means or commodities, publicada por The Syndics of the
Cambridge University Press. Existe traducci6n espanola de Ediciones Oikos-tau, Barcelona, 1966. Este
grupo, lIamado Circulo de Bloomsbury (Inglaterra), estaba dirigido por R. Kahn e integrado adernas,
entre otros, por J. M. Keynes, J. Robinson, P. Sraffa y J. Meade (Premio Nobel en Econornia en 1977
por sus estudios sobre las Politic as de Estabilizaci6n en Economfas Abiertas). -'
21 Robinson, J. (1933): The economics or imperfect competition. MacMillan. London. Existe tra
ducci6n espanola en 1969 de Ediciones Martinez Roca, S. A., con el titulo Economia de la competen
cia imperfecta.
12 En la teorfa microecon6mica de la elecci6n del consumidor, el paso de un equilibrio a otro es de
l bido ados tipos de efectos que actuan conjuntamente: Uno de ellos se produce por la variaci6n de los
precios relativos de los bienes. 10que provoca un efecto sustitucion que genera mayor demanda de aque
1I0s bienes que se han abaratado, es decir, aquellos cuyos precios relativos son menores, EI otro efecto
esta provocado por variaciones en el ingreso real del consumidor, es decir, variaciones en la renta que
tarnbien alteran la demanda y se denomina efecto renta.
r
Dado que el modelo macroeconomico clasico parecfa ser valido en el largo

plazo, mientras que la validez del modelo estrictainente keynesiano parecia estar
en su aplicacion en el carto plaza, casi veinte afios despues de la aparicion del mo
delo keynesiano, en el afio 1954, los profesores Hansen 23, J:Ijcks 24, MudigJ.j.aJ:U25,
Samuelson 26 yJQbi.n-27 idearon hacer una sfntesis de los dos modelos macroeco
nomicos existentes, que dio en lIamarse Sintesis Keyneslano-Neoclasica. Este
modelo era basicamente keynesiano, excepto en el largo plazo, donde conservaba
todas las caracterfsticas clasicas, Se contemplan en este modelo los mismos cinco
mercados que en el modelo de Keynes y en el Clasico. El modelo se ajusta al es
quema del equilibrio general competitivo en los mercados de bienes, pero conser
va el supuesto de rigideces de precios y salarios nominales en el corto plazo. Lo
mas interesante de este modelo esta en el esquema Oferta-Demanda agregadas, en
el que la funcion de oferta agregada es una funcion creciente a corto plazo y verti
cal a largo plazo, mientras la funcion de demanda agregada es decreciente, 10 cual
resume toda la Macroeconomfa ados curvas en cuya interseccion se encuentra el
equilibrio global.
Utilizando los pertinentes teoremas de agregacion de bienes y agentes, ambas
funciones se pueden considerar como la suma de las funciones de los agentes indivi
duales para toda la economfa; pero en el modelo de la Sfntesis, la funcion de de
manda agregada se construye a partir de un esquema entonces novedoso denomina
do IS-LM, que supone finalmente que en cada punto de la funcion de demanda
agregada estan en equilibrio conjuntamente los mercados de bienes y los mercados
financieros para cada nivel general de precios.
La principalligereza en este modelo de Sfntesis fue la creacion artificial " de una
curva de oferta creciente que unfa la curva de oferta estrictamente keynesiana con la
clasica (vease Capftulo 7), ambas radicalmente diferentes; fue la causa de una esci
sion par parte de los teoricos de la Hamada Escuela del Desequilibrio.
Por fortuna, en 1958 los profesores ~~):_yJ?billiE~ plantearon una hipotesis
que, entre otras consecuencias, es extraordinariamente util para deducir una curva de
oferta agregada creciente, posteriormente capaz de sustituir a la artificial curva de
oferta integradora. Las condiciones de estabilidad de dicha hipotesis fueron expues
tas y comprobadas en 1968, proponiendo una curva de Phillips modificada, por los
representantes de la segunda generacion de la escuela macroeconornica clasica,
" 23 Su punto de vista sobre la obra de J. M. Keynes se puede consultar en: Hansen, A. H. (1957):
GUia de Keynes. Fondo de Cultura Econ6mica. Mexico.
24 Hicks. J. R. (1939): Value and Capital. Claredon Press, Oxford. EI profesor J. R. Hicks recibi6 el
Premio Nobel de Economia en 1972 por sus contribuciones al estudio de la Teorfa del Equilibrio General
y del Bienestar.
25 Premio Nobel de Economia en 1985 por sus estudios sobre el Ahorro y los Mercados
Financieros.
26 Samuelson, P. (1950): «Evaluation of real national income». Oxford Econonic Papers, January.
Premio Nobel de Economia en 1970 por sus contribuciones al estudio de la Teorfa Estatica y Dinamica.
27 Recibi6 el Premio Nobel de Econornfa en 1982 por sus Analisis de los Mercados Financieros
(Modelos de Selecci6n de Cartera) y sus relaciones con el Empleo, la Producci6n y los Precios.
'" Carente de fundamentaci6n microecon6mica.
'f
,
llamados Monetaristas, que actuaban bajo la direccion intelectual del profesor

M. Friedman 29.
El exito de las predicciones de Friedman da lugar a la definitiva resurreccion del
antiguo punto de vista macroeconomico clasico cuyo momento culminante sucede
nueve afios despues, en 1973, de la mana de R. Lucas Jr. 30 y su Escuela de
Expectativas Racionales 31. La doctrina de dicha escuela, cuya idea original se debe
a Muth 32, viene a decir que !9.~. agentes economicos no cometen errores sistematicos
cuando hacen expectativas 0 previsiones sobre los.niveles futuros de las magnitudes
econ6micas-,de modo que si la informacion de todos los agentes es perfecta hay muy
escaso margen para poder hacer politica economica desde el Gobiemo. Esta s610 es
posible si la informacion es diferencial 0 imperfecta en algunos agentes, es decir,
s610 es posible la politica economica si se consigue engafiar a algunos agentes.
Desarrollando su modelo, Lucas lleg6 a proponer una curva de oferta agregada ere
ciente, llamada curva de oferta sorpresa, de caracterfsticas similares a la curva de
oferta creciente deducida de la curva de Phillips, cuando en esta se hacen expectati
vas sobre los precios.
La importancia de la idea de las expectativas racionales ha sido tal que ha podi
do ser desgajada de la propia escuela clasica para ser adoptada por el resto de los mo
delos, incluido el keynesiano de sintesis y otros modelos keynesianos. Desde un
punto de vista clasico, la escuela de expectativas racionales dio posteriormente lugar,
bajo el supuesto de vaciado continuo de los mercados, a las escuelas clasicas de los
Ciclos Monetarios y de los Ciclos Reales, esta ultima fue la de mayor repercusion
en el desarrollo teorico de la Nueva Macroeconomia Clasica a 10 largo de los afios
ochenta.
En el presente texto se trata la demanda agregada a partir del modelo IS-LM
desde el Capitulos 2 al 6 inclusive, considerando primero una economia cerrada, sin
comercio con el exterior, y luego abierta, y tambien considerando situaciones con y
sin expectativas racionales. El Capitulo 7 se dedicara a la construccion de la funcion
de oferta agregada desde la curva de Phillips, tambien con y sin expectativas racio
nales, al tiempo que analizaremos los mercados de factores de produccion.
Llegados a este punto puede resultar relevante tratar de ubicar el presente manual
en el contexto de las teorfas y escuelas que hemos revisado en los parrafos anterio
res. En este sentido cabe afirmar que el planteamiento que hacemos de la MacIO
economia a corto plazo se basara en la Nueva Escuela Keynesiana de Macroeconomia,
contemplando situaciones de precios de los bienes y de los factores rigidos a corto
29 Friedman, M. (1968): «The role of monetary policy" (Presidential Address, American Economic
Association, 29 diciembre, 1967). American Economic Review 58, marzo. El profesor M. Friedman, de
la Universidad de Chicago, recibi6 el Premio Nobel de Econornia en 1976 por su Analisis del Consumo
e Historia y Teorfa Monetaria.
30 Premio Nobel de Economia en 1995 por sus contribuciones al Analisis Macroecon6mico y de las
Polfticas Econ6micas a partir del concepto de Expectativas Racionales.
31 Lucas, R. (1973): «Some International Evidence on Output-Inflation Tradeoffs», American
Economic Review, 63, marzo.
,
32 Muth, J. F. (1961): «Rational expectations and the theory of prices movement". Econometrica,
29, 199-228.
plaza y expectativas racionales. Las situaciones a largo plaza se conternplaran desde

la perspectiva de la Nueva Macroeconomia Clasica, es decir, con precios flexibles y
expectativas racionales. Para el estudio de las fluctuaciones cfclicas consideraremos
como igualmente validas la teorfa de las fluctuaciones ciclicas emanadas del Nuevo
Keynesianismo, que defiende que el origen de los ciclos se debe a imperfecciones en
el mercado, en la demanda agregada 0 en la ofena agregada; y ala teorfa de los ci
clos reales de la Nueva Macroeconomia Clasica, que mantiene que las oscilaciones
cfclicas se deben basicamente a fluctuaciones en la productividad del trabajo, es
decir, que provienen iinicamente dellado de la oferta. Consideraremos que las flue
tuaciones a largo plazo se deben s610 a alteraciones de la ofena agregada y, en este
sentido, seguiremos mas de cerca los modelos neoclasicos de crecimiento, con las in
novaciones pertinentes, como es el progreso tecnico. En cualquier caso, debemos se
fialar que a raiz de la constataci6n de la existencia de rendimientos crecientes, cuan
do estes atafien al factor de producci6n capital, quedan invalidados los modelos
neoclasicos de crecimiento. Este hecho ha generado los modelos de crecimiento en
d6geno, que son los que seguiremos cuando los rendimientos de capital no sean de
crecientes.
1.3. 1. OBJETIVOS V AVANCES, '~\l

.
I DE LA MACROECONOMIA \
\
Al hacer politica econ6mica se suele tomar como referencia una serie de indicadores
para poder conocer el estado de salud de una economfa. Los indicadores mas signi
ficativos son: I) Laproduccion agregada y su tasa de crecimiento. II) La evoluci6n de
la tasa de desempleo. III) La inflaci6n. Sin embargo, la Macroeconomia tiene unos
objetivos mas amplios que sobrepasan la preocupaci6n por el corto plazo. De esta
forma, se consideran objetivos de la Macroeconomia los anal isis sobre:
a) La determinaci6n de los niveles de producci6n agregada, precios y empleo.

h) Los efectos de los deficit presupuestarios, de los superavi], comerciales y las
causas del desempleo.
c) Las politicas para el control de las tasas de crecimiento de los precios y del
empleo.
En el Capitulo 8 del presente texto se determina el equilibrio general de la eco

nomia bajo la forma de un unico mercado global, donde intersectan las funciones de
demanda agregada y de oferta agregada, ya determinadas en capitulos anteriores, es
tableciendose el equilibrio para todas las variables macroecon6micas. El control
sobre las tasas de crecimiento de los precios y el empleo se intenta con polfticas
capaces de alterar convenientemente las curvas de oferta y demanda agregadas, mo
dificando el equilibrio. Asf, el principal objetivo de una subescuela clasica de los pri
meros alios ochenta, Hamada Economia de la Oferta, fue intentar lograr que, me
diante incentivos fiscales, la curva de ofena se desplazase. La principal aportaci6n de
estos economistas fue encontrar una relaci6n no lineal entre el tipo impositivo y el
volumen de impuestos recaudados, relaci6n debida a Laffer.
De otra parte sabemos que, sin ejercer polfticas intencionadas para ello, el nivel
t de producci6n agregada en el equilibrio fluctua cfclicamente, y en este sentido otro
objetivo de la Macroeconomfa es tambien:
d) La explicaci6n de las causas de la generaci6n de los ciclos econ6micos y de

las recesiones.
Este objetivo es pnontario en los analisis de los te6ricos de la Nueva

Macroeconomia Clasica, sobre todo en el sector de la Teorfa de los Ciclos Reales,
siendo basicamente su conclusi6n que las recesiones son propagadas vfa respuestas
eficientes de los agentes econ6micos. <
La sospecha de que recesiones como la Gran Depresi6n no sean la consecuencia

de respuestas eficientes dadas por los agentes, sino el efecto de grandes fallos de
mercado, da pie, a mediados de los ochenta, a un nuevo resurgimiento de la
Macroeconomia Keynesiana que, de la mana de profesores como Blanchard 11 y
Mankiw 34, analiza los efectos reales provocados conjuntamente en la economfa por
la existencia de competencia imperfecta en los mercados y diversas anomalfas en las
funciones de oferta y demanda agregadas. Esta corriente keynesiana que se des
arrolla en los iiltimos afios ochenta y primeros noventa, recibe el nombre de Nueva
Escuela Keynesiana, y su analisis demuestra que si tienen lugar sirnultaneamente
los tres hechos mencionados, se produciran fIuctuaciones en la producci6n capaces
de generar ciclos.
La ultima parte del Capftulo 8 se dedica al anal isis de las fIuctuaciones del equi
librio macroecon6mico bajo los supuestos de precios rfgidos y fIexibles, de acuerdo
con la Nueva Escuela Keynesiana.
El factor de producci6n capital es poco variable a corto plaza, pero sf es varia
ble a largo plaza. A corto plaza, el nive! de producci6n agregada viene determinado
por la interacci6n de la oferta y la demanda agregadas, pero a largo plaza s610 10 de
termina la oferta agregada. A largo plaza, fIuctuaciones en la dotaci6n de capital pro
vocan fluctuaciones en la oferta agregada y, por tanto, fIuctuaciones en la producci6n
de equilibrio. Si la dotaci6n de capital aumenta, se provocara el crecimiento de la
producci6n agregada. Desde este punto de vista existen otros dos objetivos macroe
con6micos:
e) La determinaci6n de la tasa de crecimiento de la producci6n agregada.

f) La explicaci6n de la desaceleraci6n del crecimiento econ6mico.
El Capitulo 9 del texto trata de arrojar alguna luz sobre estos temas, analizando
diversos modelos para el crecimiento dela producci6n agregada; desde el modelo
poskeynesiano de Harrod y el neoclasico de Solow 15 hasta los modelos de creci-
JJ Blanchard, 0., y Fischer, S. (1989): Lectures on Macroeconomics, The MIT Press. Cambridge, Mass,
:4 Mankiw, G., y Romer, D. (1991)(eds.): New Keynesian Economics, The MIT Press. Cambridge, Mass.
'5 R. Solow recibi6 el Prernio Nobel de Economfa en 1987 por su Teoria del Crecimiento
Econ6mico.
..L .......
t
10 Macroeconomia intermedia
miento endogene. Tambien este capitulo analiza las relaciones entre el crecimiento
de la produccion, el progreso tecnico y la produccion per capita, haciendo hincapie
en el fenorneno conocido como Convergencia 36.
Aunque muchos de los objetivos de la Macroeconomia han obtenido mediante el
analisis cumplida respuesta, todavia desconocemos la explicacion de algunos feno
menos, como: I) La mejor forma de elevar la tasa de crecimiento de la produccion,
II) Si debemos 0 no estabilizar la economia. III) El coste de la inflacion y el coste de
reducirla. IV) Hasta que punto son un problema los deficit piiblicos. v) Por que hay
una parte importante del crecimiento economico no explicado por los factores de
produccion ni por el progreso tecnico.
1.4. AGREGACION V CLASES DE MAGNITUDES

Muchas de las magnitudes 0 variables que se emplean en Macroeconomia son agre
gacion 0 sum a de magnitudes empleadas tradicionalmente en Microeconomia. Asi,
por ejemplo, si medimos el nivel de empleo en mimero de trabajadores, este sera igual
a la suma de las dotaciones de factor trabajo de todas las empresas de una economia:
(1.1 )
donde N es el nivel de empleo, L el factor de produccion trabajo y h es el numero de

empresas.
iI En Macroeconomia, adernas, las magnitudes se pueden definir 0 no en relacion a
I un periodo de tiempo. Se distinguen basicamente tres tipos de variables:
I ...
a) Las variables flujo son las definidas con arreglo a un periodo de tiempo. De
esta forma, la suma de todas las producciones efectuadas por todas las em
presas de una economia durante el periodo t recibe el nombre, en Macro
econornia, de renta real:
F
y=~ QFr (1.2)
I
donde y es la renta real y Q la produccion efectuada por cada una de las F empresas
de una economia durante el periodo t.
En Macroeconornia, otra importante variable flujo es la inversion, que se define
como la acumulacion de factor de produccion capital efectuada por todas las em
presas de una economia en el periodo de tiempo t:
(1.3)
36 La hipotesis de convergencia mantiene que si los procesos de crecimiento de la producci6n se pu

dieran explicar mediante un modelo neoclasico de crecimiento, se puede concluir que la renta per capi
ta de los paises 0 regiones mas pobres tendera a crecer mas rapidamente que la de los parses 0 regiones
ricos.
~.. '
donde K FJ- 1 es el capital de la empresa al final del periodo t - 1 Y K FJ es el capital al

final del perfodo t.
b) Las variables fondo 0 stock son las que se definen con relacion a una fecha
pero no a un perfodo de tiempo. Tienen el senti do de acumulacion desde siem
pre, hasta el momenta en que se desee.
De esta forma, se define el stock de capital al inicio del periodo to de forma equi
valente al final de perfodo t - 1 como la acumulacion de capital (K) efectuada en la
economla durante todos los perfodos anteriores:
- I-I
K='2..
o KI
(1.4)
Otros ejemplos de variables fondo son la riqueza, 0 la cantidad de oro y divisas

que estan depositadas en un momenta dado en el Banco Central (vease Capitulo 3).
c) En Macroeconornfa existen otro tipo de variables 0 magnitudes que no tienen el

caracter de flujo ni de fondo. Las principales representantes de este tipo de va
riables son los precios de los bienes y de los factores de producci6n. En el sis
tema de equilibrio general que trata de resolver la Macroeconomfa el equilibrio,
y por tanto el intercambio, en los mercados se consigue para unos precios con !
I
cretos. En la vida real el bien dinero hace el papel de numerario del sistema,
razon por la cual todos los precios de los bienes y de los factores de produccion iII
se miden en cantidades de este numerario, es decir, en cantidades de dinero. ji
Todos, excepto el precio del propio dinero, que naturalmente no se puede medir
,co en cantidades del propio bien, puesto que entonces siempre valdrfa la unidad. El r
precio del bien dinero se mide por el coste de oportunidad de mantenerlo lfqui
do versus activo rentable, puesto que este bien tiene esta facultad, y este precio
se denomina tipo de interes. EI tipo de interes es pues el precio del credito que
se pide para poder realizar la acumulacion de capital, es decir, para invertir; se
mide par la fraccion entre la plusvaifa del credito y el valor inicial del credito
pedido, es decir, se mide en forma de tanto por ciento 0 tasa.
1.5. AGREGACION DE MERCADOS
V SIMPLIFICACIONES
La Macroeconomia puede ser entendida como un ejercicio de equilibrio general

(vease Nota complementaria 1.1) donde se pretende agregar los mercados, bienes y
agentes, hornogeneamente. Los diversos mercados de la economia se consiguen re
ducir a s610 cinco tipos distintos, los cuales a su vez se reducen seguidamente a dos,
utilizando el esquema Oferta-Demanda agregadas: Los mercados de bienes, que
estan en equilibrio sobre la curva de demanda agregada, y los mercados de factores,
cuyo equilibrio se da sobre la curva de oferta agregada. Finalmente en la interseccion
de las curvas de oferta y demanda agregadas tenemos la reduccion de todos los mer-
I \. cados, que ya estaran en equilibrio, a uno solo.
r
Nota complementaria 1.1
Notas sobre el Equilibria General Competitivo
Como se ha venido mencionando, la Macroecononua se puede asimilar a un ejercicio

de equilibrio general 17, Y en este sentido parece procedente examinar las principales
caracteristicas de este sistema, ideado por L. Walras ante Ia incapacidad del equilibrio
parcial para analizar situaciones mas alia de un solo mercado. EI equilibrio general es
una situacion en la que todos los mercados estan simultaneamente en equilibrio, al
tiempo que la oferta total de bienes y factores es igual a la demanda total de los mis
mos. Veamos ahora como funciona un modelo sencillo.
Consideremos para ella una economia en la cual hay n bienes y m factores de pro
duccion. Los bienes tienen unos precios Pi .i =: I, 2, ..., n, y, analogamente, los facto
res de producci6n tienen unos precios Wj' i =: I, 2...., m. Supondremos que la econo
mia es competitiva en cuanto a que todas las economias domesticas y las empresas
consideran los precios como dados, es decir, los mercados se encuentran en compe
tencia perfecta. En la econornia hay F empresas, cada una de las cuales adquiere sus
factores de produce ion en el mercado de factores para fabricar los bienes que se ven
den en los diversos mercados de bienes. Cada empresa maximiza sus beneficios con
dicionada a una funcion de produccion, por 10 que el problema para la una empresaj
cualquiera es maximizar los beneficios, esto es, ingresos menos costes, sometida a su
funci6n de produccion,
Suponiendo que la empresa produce algo de cada bien y emplea algo de cada fac
tor, las ecuaciones necesarias para maximizar el beneficia, dadas las funciones de pro
duccion, son n + m + I, las cuales contienen n + m + I incognitas. que son las cantida
des ofrecidas de n bienes, las cantidades demandadas de m factores, mas un
multiplicador proveniente de la maximizaci6n condicionada. Como estas ecuaciones se
cumplen para cada una de las F empresas if=: I, 2, ..., F), el sistema suministra un total
de (m+n+ I) F ecuaciones.
Por otro lado, suponemos que hay H econornfas dornesticas, cada una de las cuales
es propietaria de ciertos factores de producci6n como el trabajo, los cuales, al ser ven
didos en los mercados de factores a unos precios dados, producen una determinada
renta. Ademas, cada una de las econornias domesticas puede poseer acciones sobre las
empresas y recibir por ello una porcion de sus beneficios. La renta total procedente de
ventas de factores y de los derechos de propiedad sobre las empresas se emplea para
adquirir bienes a precios dados en los mere ados de bienes. Por tanto, el problema de
cada economia domestica consiste en maxi mizar una funci6n de utilidad que contenga
los n bienes mas el ocio, versus los factores, sometida a una restriccion presupuestaria
que viene dada por su renta procedente de la venta de factores; mas la procedente de
los derechos de propiedad que tienen las economias domesticas sobre las empresas y
el usa de la renta en el gasto en bienes.
Suponiendo que la econornia domestica consume algo de cada bien y ofrece algo
de cada factor de producci6n, las ecuaciones necesarias para maximizar la utilidad so
17 Una ampliaci6n sobre este lema puede consultarse en M. Intrilligator (1973):

Optimizacion Matemdtica y Teoria Econ6mica. Prentice Hall Internacional. Madrid.
metida a la restriccion presupuestaria son como antes n + m + 1 ecuaciones con

n + m + I incognitas. Como estas ecuaciones se cumplen para cada una de las H eco
nomias domesticas (11 = 1,2.... , H), daran adicionalmente un total de (m+n+ I) H
ecuaciones para el problema del equilibrio general.
EI sistema de equilibrio general consiste en que los productores maximizan su be
neficio condicionado a su funcion de produccion y los consumidores su utilidad suje
ta a la restriccion presupuestaria; estas son, por otra parte, condiciones necesarias y su
ficientes para el equilibrio parcial, pero no para el equilibrio general. Walras afiadio
adem as dos tipos de condiciones mas denominadas ecuaciones de cierre, enunciando
que la suma de todas las demandas para cualquier bien 0 factor debe ser igual a la suma
de todas las ofertas de ese bien 0 factor. EI equilibrio en los mercados de bienes sumi
nistra n ecuaciones de cierre y el equilibrio en los mercados de factores otorga m ecua
ciones de cierre.
La suma total de todas las ecuaciones del modelo summistran en conjunto
(m + n + 1) (F + H) + (m + n) ecuaciones. Sin embargo, se desprende facilmente del
analisis de estas condiciones que una de las ecuaciones del sistema del equilibrio ge
neral no es independiente, ya que se deriva de las otras. Asf, siempre la ultima ecua
cion puede obtenerse partiendo de las otras y, por tanto, realmente existe una ecua
cion menos. Esto da lugar a la ley de Walras, que establece que si existen n
mercados, y sabemos que de ellos n -1 estan en equilibrio, el mercado que queda
tam bien 10 estara,
A la luz de la ley de Walras hay en total (m + n + 1) (F + H) + (m + n -I) ecuaciones
independientes. Consideremos ahora el mirnero de incognitas. Para cada empresajte
nemos las cantidades de 1\:)s n bienes vendidos y los m factores adquiridos mas un pa
rametro multiplicador, es decir (n + m + 1) F incognitas. Para cada economia dornesti
ca h tenemos las cantidades de los n bienes adquiridos y los m factores vendidos mas
un multiplicador, por 10 que hay un total de (n + m + 1) H incognitas. Finalmente tene
mos los precios de los n bienes y de los m factores de produccion; y en suma tendre
mos entonces (n + m + 1) (H + F) + n + m incognitas. Por tanto, en el sistema hay una
incognita mas que ecuaciones. Walras elimin6 este problema dividiendo todos los pre
cios del sistema por uno de ellos correspondiente a un bien que denomino numerario
del sistema. De esta forma, el sistema de ecuaciones es compatible a condicion de que
los precios esten referidos al precio del numerario; el precio relativo del numerario es
entonces la unidad. Despues de esta transformacion, el sistema ya es compatible y tiene
solucion porque el rnimero de ecuaciones resulta identico al de incognitas, es decir,
(n+ m+ I) (H +F) + n +m-l.
La existencia de una iinica solucion econornicamente viable con vectores de pre
cios y cantidades no negativos fue demostrada por Arrow 38 merced a los teoremas to
pologicos del punto fijo debidos a Kakutani y a Brower. Las condiciones de estabili
dad del equilibrio general fueron analizadas por Debreu 39. Por estas contribuciones
Arrow recibio el Premio Nobel de Economfa en 1972, mientras Debreu 10 recibio en
1983.
38 Arrow, K., y Debreu, G. (1954): «Existence of an equilibrium for a competitive economy".

Econometrica, 22, 265-290.
39 Debreu, G. (1959): Theory a/Value. Cowles Foundation Monograph 17. New York: John
Wiley and Sons, Inc..
b
~
I
Sin embargo, la construccion de las dos funciones finales (oferta y demanda

agregadas) incorpora ciertos problemas porque, por mas que se agregue, no todos los
bienes son homogeneos ni los factores tampoco. En este senti do, se pueden llegar a
considerar finalrnente los siguientes cinco mercados homogeneos:
a) El mercado de bienes reales ya producidos, 0 bienes de capital.

b) El mercado de bienes reales de nueva produccion,
c) El mercado de dinero.
d) El mercado de bonos.
e) Los mercados de factores de produccion variables en el corto plaza, de los que
el mas importante y representativo es el mercado de trabajo, maxirne si se han
agregado todos los factores en solo dos: trabajo y capital.
A corto plaza, los cuatro primeros mercados estan en equilibrio conjuntamente

sobre la funcion de demanda agregada; cada punto de esta supone un equilibrio a la
vez de estos cuatro mercados. El mercado de bienes de capital es un mercado stock
, !
con variables stock. El de bienes reales de nueva produccion es un mercado flujo, y
l
~..
las variables que aparecen en el son flujos; y los mercados financieros, dinero y
bonos, son mercados stock, con variables stock. Aunque algunas de sus variables son
f stock, el mercado del factor trabajo es un mercado flujo y sus variables son general
f mente flujos.
A corto plaza, el mercado de trabajo esta en equilibrio sobre la funcion de oferta
agregada, aunque puede no existir pleno empleo. Cada punto de la curva de oferta
agregada supone un equilibrio en el mercado de trabajo para un salario nominal y una
dotacion de capital dados, pero en el caso de que hubiese mas factores de produccion
variables en el corto plazo, el equilibrio de ellos seria conjunto sobre esta curva.
.' I Una simplificacion habitual en los modelos macroeconomicos, excepto en los del
nuevo keynesianismo, es la hipotesis de competencia perfecta en los mercados de
bienes; desde este punto de vista, la curva de oferta agregada vendrfa dada por la
suma horizontal de las curvas de oferta de las empresas individuales, es decir, coin
cidiria con la agregacion de todas las funciones de costes marginales de las empre
sas de esta economfa.
El proceso de reduccion de todos los mercados de la economfa a uno solo, en el
esquema oferta-demanda agregadas, pas a par algunos supuestos importantes.
Apoyandonos en supuestos como el de que solo hay dos factores de produccion, 0
que todos los factores se pueden reducir a dos, capital y trabajo, donde el trabajo es
el unico factor variable a corto plaza y el capital es variable a largo, hemos llevado
a cabo la primera reduccion a solo cinco mercados.
Sabiendo que el mercado de bienes reales ya construidos en periodos anteriores,
o bienes de capital, es un mercado stock, si suponemos que las empresas pueden
ajustar optimamente su capital via inversion al nivel deseado en el perfodo t, estamos
postulando que el meicado de bienes de capital existentes al comienza del perfodo t
estarfa en equilibrio a finales del perfodo t, con 10que podrfamos, a corto plazo, pres
cindir del analisis del equilibrio en este mercado, a condicion de elaborar una fun
cion de demanda de inversion. Con ello, en nuestro esquema tendrfamos un merca
do men os, quedando reducidos los mercados de factores variables solo al de trabajo.
l.___
ltitroduccion a la Macroeconomfa 15 1
Respecto de los mercados financieros, dinero y bonos, haremos la hipotesis de

que la riqueza financiera real que mantiene un individuo se distribuye entre la de
manda de dinero en terminos reales 0 saldos reales (L) y la demanda real de bonos
(DB); pero, por otro lado, la cantidad total de riqueza financiera real de la economia
se compone de los saldos reales (M/P) y de los bonos reales existentes (OB) (vease
Capitulo 3). Par tanto, la restriccion presupuestaria de la riqueza en los mere ados de
activos sera:
L+DB == WN == OM +OB ( 1.5)

P P
es decir, que
(L - 0;:) + (DB - OB) == 0 ( 1.6)
10 que quiere decir que la demanda de dinero menos la oferta de dinero, mas la de
manda de bonos menos la oferta de bonos, debe ser identicamente igual a cero. Esto
implica que si el mercado de dinero esta en equilibrio (L = 0;:) tambien 10 esta
ra el de bonos (DB = OB). De esta forma podemos analizar el equilibrio de solo uno
de los dos mercados, sabiendo que si hay exceso de demanda en el mere ado de di
nero (L > 0;:), habra exceso de oferta en el mercado de bonos (DB < OB). De
ambos mercados, historicamente el de dinero ha sido exhaustivamente analizado, por

10 que se suele adoptar como mercado base, prescindiendo entonces del analisis del
mere ado de bonos, que queda ahora como residual, pues es complementario al de
dinero.
Dadas estas simplificaciones, los mercados que finalmente analizara la
Macroeconomia se han reducido a tres:
1) Mercado de bienes reales de nueva produceion (flujo) mas una funcion de de
manda de inversion.
2) Mercado de dinero (fondo).
3) Mercado de trabajo (flujo).
Del equilibrio conjunto de los dos primeros mere ados se deduce la funcion de de
manda agregada, y del equilibrio del mere ado de trabajo, con 0 sin pleno empleo, se
deduce la funcion de oferta agregada.
El dinero es un bien que tiene un mercado stock; ademas es el numerario del sis
tema de equilibrio general que compone la Macroeconomia, por 10 que los precios
de los bienes y factores se miden en cantidades de dinero, y, por otra parte, su fun
cion de demanda es homogenea de grado uno debido a que el dinero papel no incor
pora por sf mismo ninguna utili dad. Los bienes ana lizados en el mere ado de bienes
...
d
de nueva produccion tienen una funci6n de demanda homogenea de grado cera y,

ademas, este mere ado es un mere ado flujo. Por estas razones no se pueden agregar
estos dos mere ados en uno solo, y el dinero necesita tener un mercado separado.
Sin embargo, esto no es obstaculo para I1egara poder analizar la economfa como
un solo gran mere ado donde se intercambia un solo bien compuesto (renta real) a un
solo nivel de precios, es decir, mediante un esquema Oferta-Demanda agregadas. EI
esquema IS-LM es el encargado de reducir el equilibrio en el mercado de bienes de
nueva produccion y el equilibrio en el mere ado de dinero a un solo equilibrio con
junto de los dos mere ados a la vez, estableciendo un punto de la curva de demanda
agregada para un nivel de precios dado. Considerando los distintos niveles de pre
cios posibles se obtendra entonces la curva de demanda agregada. De esta forma, y
bajo el supuesto de equilibrio en los tres mercados, se obtiene el esquema Oferta
Demanda agregadas del Capitulo 8. EI mere ado de bienes de nueva produccion, la
funcion de demanda de inversion y el equilibrio IS se analizan en los Capitulos I, 2
Y 4, mientras los mercados financieros y el equilibrio LM se analizan en los
Capitulos 3 y 4.
EI analisis del mercado de trabajo y la deduccion de la curva de oferta agregada
se Bevan a cabo en el Capitulo 7, a partir de la relacion empirica entre la tasa de ere- ,.
cimiento de los salarios y la tasa de desempleo, relacion que recibe el nombre de
Curva de Phillips. Los fundamentos microeconomicos de esta relacion estan en el
analisis del equilibrio en el mercado de trabajo. Se ha adoptado esta forma de dedu
cir la funcion de oferta agregada, porque desde supuestos distintos, la curva de ofer
ta sorpresa de Lucas en la nueva Macroeconomia Clasica, y las curvas de oferta de
ducidas a partir de los multiples casos de rigideces reales existentes en el mercado de
trabajo, analizados por la Nueva Escuela Keyncsiana, coinciden con la curva de ofer
ta agregada deducida de la curva de Phillips modificada por la introduccion de ex
pectativas sobre los precios e inflacion futuras. Bajo los correspondientes supuestos,
esta curva de oferta agregada admite los casos extremos de estricto keynesianismo en
el muy corto plaza (horizontal) y el clasico, en el largo plazo (vertical), siendo ere
ciente entre ambos tramos, como ya intuian los te6ricos de la Sintesis.
Mediante el proceso anteriormente descrito se consigue reducir el estudio del
equilibrio en todos los mercados de la economia al analisis del equilibrio en un solo
gran mercado, de forma que en el Capitulo 8 entraremos en el analisis del equilibrio
entre la oferta y la demanda agregadas y en los desplazamientos de ambas funciones
como si se tratara de un unico mercado. Analizaremos tambien este mere ado ante si
tuaciones de dinamica y observaremos como se generan las fluctuaciones de la pro
duccion de equilibrio en el corto plaza. Por ultimo. en el Capitulo 9 de este texto nos
intraducimos en el estudio de la economia en el largo plazo, donde ya es unicarnen
te la oferta quien detennina el nivel de produccion y su tasa de crecimiento.
1.6. LOS llPOS DE EQUILIBRIOS MACROECONOMICOS

V LA AGREGACION DE LOS AGENTES
En el analisis economico es fundamental la consideracion de la variable ticmpo, y en
este sentido puede haber, basicamente, dos tipos de anal isis: dinarnico y estatico. El
fntroducci6n a fa Macroeconomfa 17
analisis estatico estudia los sucesos que ocurren en un mismo instante del tiempo,
mientras que el dinamico analiza el comportamiento de variables que vienen referi
das a distintos momentos del tiempo, de forma que 10 que se estudia en realidad es
su trayectoria. Aiin existe un tercer tipo de analisis intermedio entre los dos anterio
res: la estatica comparativa. Esta consiste en la comparaci6n de dos posiciones de
equilibrio estatico y no estudia Iatrayectoria temporal de las variables entre ambos
equilibrios, pero verifica las alteraciones experimentadas por las variables entre uno
y otro equilibrio; este ultimo tipo de analisis sera el mas empleado a 10 largo de la
explicaci6n de esta disci piina.
Por otra parte, en Macroeconomia trataremos fundamental mente de analizar si
tuaciones en torno al equilibrio de los mercados; existen tres tipos de equilibrio po
sibles teniendo en cuenta que las variables pueden ser stock, 0 flujo, y que la situa
cion pueda ser de corto plazo (inferior ados afios), 0 largo plazo (de dos afios en
adelante). EI equilibrio a largo plazo en el crecimiento de la producci6n, llamado
tarnbien estado estacionario, se caracteriza porque en el son estables tanto los flu
jos como los fondos; en este estado, el stock de capital de la economia es simple
mente mantenido, resultando el ahorro y la inversi6n netos iguales a cero. Cuando
tiene lugar a largo plazo el proceso de crecimiento de la producci6n, puede tener
lugar un proceso de crecimiento equilibrado 0 equilibrio m6vil, en el cuallos fondos
crecen a la misma proporci6n que los flujos, de forma que la proporci6n entre flujos
y fondos permanece constante. En ultimo lugar tenemos el equilibrio a corto plazo 0
equilibrio flujo; se da este cuando los flujos de una variable son estables pero no los
fondos. EI mejor exponente de un equilibrio flujo se da en el analisis del tlujo cir
cular de la renta, preambulo del analisis del equilibrio en el primero de los merca
dos que estudia la Macroeconomia: el mercado flujo de bienes de nueva producci6n.
EI analisis macroecon6mico requiere no s610 la agregaci6n de mercados, bienes
y factores de producci6n, sino que, adernas, implica la agregaci6n de los agentes eco
n6micos; en el analisis microecon6mico, los agentes econ6micos basicos son el con
sumidor, quien maximizando la utilidad sujeta a su restricci6n presupuestaria llega a
establecer la funci6n de demanda individual, y el productor, quien bajo el supuesto
de competencia perfecta aporta la funci6n de oferta individual (funci6n de coste mar
ginal); si el producto es hornogeneo, la agregaci6n de las funciones de demand a y
oferta individuales da lugar a las funciones de demanda y oferta del mercado. Sin
embargo, la Macroeconomia analiza el equilibrio no en uno, sino entre todos los mer
cados de la economia, que en general son heterogeneos.
Por otra parte, como se ha mencionado anteriormente, el analisis macroecon6
mico supone competencia perfecta en cada mercado, salvo algunas excepciones, y
en consecuencia se pueden construir agregadamente las funciones de oferta y de
manda de cada mercado. Adernas, con la agregaci6n de mercados heterogeneos lle
vada a cabo en el epigrafe anterior hemos llegado ala conclusi6n de la existencia de
un solo mercado con una sola funci6n de oferta (oferta agregada) y una unica fun
ci6n de demand a (demanda agregada), donde se intercambia un solo bien compues
to llamado renta real, a un determinado nivel de precios denominado nivel general
de precios. En este gran mercado iinico la funci6n de demanda agregada es patri
monio de todos los consumidores de la economia, mientras la funci6n de oferta agre
gada 10 es de todos los productores de la econornfa. EI mercado iinico tiene, pues,
e
d
r
dos agentes econ6micos basicos: el conjunto de los consumidores y el conjunto de

los productores, y estes son los dos agentes econ6micos basicos en Macroeconomia.
EI conjunto de los consumidores de una econornia es denominado en
Macroeconornfa como el agente 0 sector de las economias domesticas 0 unidades
de con sumo, y el conjunto de los productores como el sector de las unidades de
producci6n 0 empresas.
Entre ambos agentes macroecon6micos basicos se establece un doble intercam
bio global de renta real (bienes finales producidos en un periodo) por renta moneta
ria, que da lugar al llamado flujo circular de renta. La renta monetaria 0 nominal
(Y), cuya medici6n mas frecuente en las contabilidades nacionales de todos los pai
ses es el PiB nominal, se define como la renta real (y) multiplicada por el nivel ge
neral de precios (P).
I y =yP I (1.7)
que es una identidad fundamental en Macroeconomla, es decir, es una igualdad que

se cumple siempre, cualquiera que sea el valor que tomen las variables, y que sirve
para poder transformar terminos monetarios 0 nominales a reales, y viceversa. Dado
que en Macroeconomia estamos analizando mercados que contemplan infinidad de
bienes heterogeneos, una de las opciones para poder agregar los bienes estriba en
medir su valor a precios del mercado, 10 que conlleva medirlos en terminos del bien
numerario (dinero), es decir, en terminos monetarios, con 10 que se homogeneiza su
medida. De hecho, en general asf es como vienen medidos los datos en la Contabi
lidad Nacional. Para conseguir las magnitudes macroeconomicas en terminos reales
se debe utilizar la identidad anterior y deflactar las cantidades monetarias por el nivel
general de precios (P).
Dado que en Macroeconomia no conocemos con precision las formas de las fun
ciones de oferta y demanda agregadas, sino unicamente el punto de equilibrio, solo
conocemos el nivel de gasto total en el equilibrio 0 renta nominal. Si conocieramos
el nivel de renta real en el equilibrio podriamos extraer entonces el nivel general de
precios en terminos de dinero (el numerario) como en cualquier mercado homoge
neo. Pero al estar compuesta la renta real de bienes heterogeneos no podemos cono
ceria sin tener previamente determinado el nivel de precios, pues solo conocemos la
renta nominal como antes se ha mencionado, 10 que implica que en realidad sobre el
diagrama Oferta-Demanda agregadas figure el nivel de precios en los dos ejes (en el
eje de la renta real dividiendo a la renta monetaria). Por esta razon debemos obtener
(estimar) ex6genamente el nivel general de precios, que se calcula solo aproximada
mente, analizando la evoluci6n de los precios de un conjunto significativo de bienes
de la economfa.
EI nivel general de precios se calcula fundamentalmente mediante dos tipos de
mimeros indices: el Indice de precios de consumo (IPC), que es un Indice de
Laspeyres, 0 eillamado deflactor del PIB, que es un fndice de Paasche. Ambos in
dices tratan de calcular 10 mas fiablemente posible el precio medio de todos los bie
nes de la economia.
EI sector de las empresas produce el conjunto de los bienes que demanda el sec
tor de las economfas domesticas anualmente, equivalente en total a la renta real.
Estas pagaran globalmente por ella (gasto de las economias domesticasi a las uni
dades de produccion el valor de mercado de todos los bienes comprados, es decir, de
la renta real valorada en terminos del numerario (dinero), esto es, la renta monetaria.
Pero el sector de las empresas no construye los bienes finales de la nada sino merced
a los factores de produccion que de una forma u otra son suministrados a ellas por
las economfas domesticas; las empresas, por su parte, deberan retribuir los factores de
produccion suministrados por las economfas domesticas. EI valor de esta retribucion
a los factores es el siguiente: el beneficio de cada empresa (que suponemos es el ma
ximo) viene dado por la diferencia entre los ingresos y los costes totales B == Ingreso
Costes. Si consideramos dos factores de produccion, capital (K) y trabajo (L), y que
las funciones de produce ion incorporan rendimtnto~cGonstantes a escala, entonces
los costes variables de una empresa seran: Cv ='~ 4\!j(, donde w y r son los-pre
cios unitarios del trabajo (salarios nominales) y del capital, respectivamente. EI in
greso obtenido por una empresa se puede obtener entonces de: Ingreso = B + wL +
+rK + Cf, donde B son los beneficios empresariales y Cf son los costes fijos. Pero el
ingreso total de todas las empresas de la economfa es la renta nominal (y), luego:
Stlngresosi = ~(wL) + ~(rK) + ~(B) + ~(Cf) == y == Py (1.8)
donde Etwi.) es la suma de las retribuciones al factor trabajo en forma de masa sa
larial 0 remuneracion a los asalariados, ~(rK) es la suma de las retribuciones al
factor capital 0 consumo de capital fijo, ~(B) es la suma de las retribuciones al fac
tor de produccion iniciativa empresarial (IE) en forma de excedente neto de explo
tacion, y ~(Cf) son las retribuciones a factores fijos. La suma de todas estas retribu
ciones (renta de las economfas domesticasi es pagada por las empresas a las
economfas domesticas debido a la prestacion de los factores de produccion, y esta
suma coincide con la renta nominal, 10 que a su vez implicara que el montante de la
prestacion real de los factores de produccion por parte de las economfas domesticas
a las empresas deba coincidir a su vez con la renta real, es decir:
y = F(L, K, IE) (1.9)
donde F no es una funcion cualquiera, sino que esta determinada para cada estado de
la economfa, por 10 que la expresion no es una identidad. Esta ultima relaci6n se
puede considerar una expresi6n de la funcion de produccion agregada de la eco
nomia.
Por tanto, en la economfa se establece un flujo circular de renta real, provenien
te del proceso productivo, y otro equivalente de renta monetaria, proveniente de la
consideracion de que el gasto de los consumidores es identico al ingreso de los pro
ductores, es decir, los dos sentidos del flujo monetario son iguales, cualquiera que
sea el valor de la renta, es decir, identicos. Si las dos corrientes de renta monetaria
son iguales, y tambien 10 son las dos corrientes de renta real, se habra producido un
equilibrio flujo, 0 a corto plaza, de la renta, que sera compatible con un unico nivel
de precios y un unico nivel de renta real, si las economfas domesticas gastan todas
sus rentas en los bienes producidos en la economfa, y las unidades de produccion uti
lizan toda la renta que reciben para remunerar a los factores de produccion suminis
trados por las economias domesticas, Par otra parte, si la velocidad de circulaci6n del
dinero (cociente entre la renta monetaria y la cantidad existente de dinero), 0 mime
ro de veces que esta comprendida la cantidad de dinero existente en la renta nominal
(vease el Capitulo 3) fuera constante, entonces el flujo monetario de renta continua
ra indefinidamente al mismo nivel.
Sin embargo, en Macroeconomfa no s610 existen los agentes econ6micos basicos
o sectores de economias dornesticas y unidades de producci6n. Aparecen, ademas,
por contraste con la Microeconomia, dos sectores nuevos; uno de elIos, proveniente
de la existencia del Estado, se denomina Sector Publico; el otro se debe a que nues
tra economia mantenga relaciones comerciales con el exterior, y recibe el nombre de
Sector Exterior. .
Consideremos ahara s610 el flujo monetario de renta. La actuacion simultanea de
los cuatro sectores provocara perturbaciones en el flujo circular: I) El sector publico
distraera del flujo monetario de renta un determinado montante de el en forma de vo
lumen de impuestos (D para aumentar los ingresos piiblicos, y devolvera al flujo
monetario circular una inyeccion de renta monetaria en forma de gasto publico (G)
para atender las necesidades publicas, gasto que no tiene por que ser igual al ingre
so publico. II) El sector exterior influye de la siguiente forma: Cuando los consumi
dores 0 los productares de nuestra economia compran bienes extranjeros hay que pa
garlos distrayendo para ella del flujo monetario de renta un montante que recibe el
nombre de importacion (M); de otra parte, cuando consumidores 0 productores ex
tranjeros compran un bien producido en nuestra economia deben pagarlo, para 10
cual distraeran de su flujo monetario circular un montante de su renta que sera in
yectado en nuestro flujo monetario circular, denominandose esta inyeccion de renta
como exportacion (X). III) Tanto nuestras economias domesticas como nuestras uni
dades de produccion, tambien pueden distorsionar el flujo circular, y 10 hacen de la
siguiente forma: Ambos agentes distraen montantes de renta del propio flujo circu
lar para atender necesidades futuras mas alla del corto plaza, bajo la forma de aho
rro privado (5) 40, Yambos agentes revierten en este perfodo al flujo circular de renta
algunos ahorros efectuados en periodos anteriores, ahara bajo la forma de inversion
privada (I). .
En el mercado de bienes todas las variables que en el aparecen son variables
flujo, pero ademas figuran siempre en terminos reales, de forma que los datos mo
netarios observados deberan ser deflactados. En este sentido se define la renta real
disponible (Yd) como el montante de renta real que queda despues de ser detraido del
volumen de ella el volumen de impuestos 41 (D, es decir:
( 1.10)
Pues bien, se define el ahorro privado como la porcion de renta real disponible
que no se llega a consumir en el perfodo de tiempo considerado. Por otra parte, de
40 El ahorro privado se puede desglosar en el ahorro de las economfas domesticas (SOl) mas el aho
ITO de las empresas (SEM)' Lo rnismo OCUITe con la inversion.
41 Por simplicidad, normalmente se consideran directos.
\ .
tntroduccion a la Macroeconomfa 21
finimos la inversion privada como la acumulacion del factor de produccion capital

llevada a cabo por las empresas (y econornlas dornesticas) durante el perfodo de
tiempo considerado. Ambas variables son naturalmente flujos.
Una vez que tenemos en cuenta los cuatro sectores, el flujo circular de renta mo
netaria ya no sera igual que antes de considerarlos, y no sera ya equivalente al flujo
real para el mismo nivel de precios y renta real anteriores, es decir, se habra rota el
equilibrio flujo. La unica forma de que no se rompa el equilibrio anterior, aun ac
tuando los cuatro sectores, es que las perturbaciones generadas por ellos en el flujo
monetario circular se compensen entre sf, 0 sea, que el montante monetario de las en
tradas de renta al flujo en este penodo sea identico al de las salidas en terminos mo
netarios cualquiera que sea el nivel de renta monetaria. Por tanto, para niveles ya
reaJizados, tendremos en terminos monetarios que:
I!+G+X ==S+T+M I (I.I I)
identidad que podremos deflactar por cualquier nivel de precios, obteniendose la

misma identidad pero en terminos reaJes 42. Pero si el nivel de precios es especifica
mente el correspondiente a la renta real que asegura el equilibrio del flujo real espe
rado en el periodo, deflactando la identidad anterior (que se ha convertido en igual
dad una vez deterrninado el nivel de renta real de equilibrio) 43 por dicho nivel de
precios obtendremos la siguiente ecuacion de equilibrio en el mercado flujo de
bienes reaIes, 0 bienes de nueva produccion, compatible solo con una unica renta
real, lIamada renta real de equilibrio (vease Esquema I. I):
!+G+X=S+T+M (I.I2)
En esta ecuaci6n, las variables aparecen ya en terminos reaIes y en terminos es

perados durante este perfodo, pero no todavfa realizados. En este sentido, si la eco
nomfa no tiene sector exterior (econornia cerrada) y tampoco tiene sector publico, la
condicion de equilibrio flujo para el mercado de bienes reaIes de esta economia serfa
entonces:
S=! (I.I3)
es decir, que el ahorro esperado durante este perfodo sea igual a la inversion espera
da durante el mismo periodo. Para la misma economia cerrada y sin sector publico
se debera cumplir en terminos realizados y reaIes cualquiera que sea el nivel de
renta, que:
S ==! (1.14)
42 Se debe tener cuidado en diferenciar 10 que son identidades de 10 que son ecuaciones 0 funcio
nes. Para mayor detalle acerca de estos conceptos vease el Capitulo 2.

4.1 La renta real de equilibrio se determina teniendo en cuenta que las salidas de renta del fiujo cir
cular dependen a su vez de la renta real. Vease Capitulo 2.

r
I
Si en la economfa que se esta analizando no hubiera sector exterior pero sf sec

tor publico, el equilibrio en el mercado flujo de bienes se obtendra cuando:
S-/=G-T ( 1.15)
consideradas las variables en terminos esperados; pero a su vez siempre tambien se

cumplira que:
S+T~/+G (1.16)
en terminos realizados. EI termino G - T recibe el nombre de deficit publico 0 pre

supuestario 44 y es una variable flujo, como todas las demas en este mercado de bie
nes. Su variable homologa fonda 0 stock recibe el nombre de deuda publica 45. Por
el contrario, el termino T - G se denomina superavit publico. Cuando la economia
es abierta 46 aparecen terminos tales como X - M, que se define como el saldo de la
balanza comercial de la balanza de pagos, aunque en la balanza los datos vienen
dados en terminos monetarios.
Dado el equilibrio de la renta, se puede plantear la pregunta de que ocurrirfa si
las entradas de renta al flujo circular no equivaliesen a las salidas: se producira un
desequilibrio al que le seguira un proceso de retorno a otro equilibrio don de las en
tradas vuelvan a ser equivalentes a las salidas. Dada la funcion de produccion agre
gada de la economfa, un incremento de las entradas respecto de las salidas a partir de
una posicion de equilibrio provocara un incremento del flujo del gasto de las econo
mfas domesticas y tenderan a incrementarse la renta real, el nivel de precios y, por
tanto, la renta nominal; el proceso terminara cuando de nuevo las entradas sean igua
les a las salidas en un nuevo equilibrio. Si la renta real de equilibrio en la situacion
inicial es inferior a la renta real potencial 0 de pleno empleo (produccion que se ob
tendrfa cuando los factores de producci6n estuvieran totalmente empleados), el au
men to de las entradas solo provocara un aumento en la renta real de equilibrio (ere
cimiento), pero no en el nivel de precios, aunque sf aumentara la renta nominal. Por
el contrario, si la renta real correspondiente a la situacion inicial de equilibrio esta
muy proxima a la de pleno empleo, entonces un aumento de las entradas respecto de
las salidas provocara un incremento en los precios (inflacion), pero no en la renta real
0, en todo caso, s610 un leve incremento de esta, aunque sf en la renta nominal.
Situaciones contrarias a las expuestas suceden cuando las salidas aumentan respecto
de las entradas.
44 Una definicion mas amplia del deficit publico se presenta en el Capitulo 2, donde tendremos en
cuenta una definicion mas completa de la renta disponible en la que se incluiran las transferencias a las
economias domesticas,
45 La variacion del stock de deuda publica durante el periodo de tiempo considerado es el deficit pu
blico.
46 Vease relacion 1.11.
I
SECTOR
PUBLICO
T
G
UNIDADES DE
UNIDADES DE
CONSUMO 0
PRODUCCION
ECONOMiAS
DOMESTICAS
o EMPRESAS
SECTOR
EXTERIOR • Flujo real
• Flujo moneta rio
Entre los dos sectores basicos de la economfa, las economfas domesticas y las unidades de produce ion, se estabJece un
doble flujo de renta, uno en terminos monetarios y otro en terminos reales. Si los flujos se distorsionan por la aparicion
de dos sectores nuevos, el sector publico yel sector exterior, ademiis de por el ahorro y la inversion de los sectores ba
sicos. Para que el f1ujo perrnanezca en equilibrio, las distorsiones, entradas y salidas deben compensarse entre sf.
Esquema 1.1. Doble flujo circular de la renta,
1.7. DEFINICION DE LAS VARIABLES

MACROECONOMICAS PIB, DEFLACTOR DEL PIB,
IPC V TASA DE PARO
En la actualidad, numerosos terminos economicos han pasado a formar parte del vocabu
lario no solo de los economistas sino del gran publico. Producto Interior Bruto (PIE), des
empleo, inflacion, lndice de Precios de Consumo (IPC), etc., son terminos comunes en el
vocabulario cotidiano. Es mas, si nos fijamos en algunos mercados de productos podemos
ver cuanto han subido 0 bajado los precios del polio 0 de la vivienda, 0 si buscamos em
pleo, de alguna forma sabemos el salario al que una empresa contrata, cuando 10 hace.
Vamos a dedicar este apartado a definir algunas variables macroeconomicas ba

sicas con las que vamos a trabajar a 10 largo de todo el libro, si bien en el primer epf
grafe del Capitulo 2 profundizaremos mas en la definicion de algunas variables, en
sus diversas acepciones y en las relaciones de las mismas dentro de la Contabilidad
Nacional y dentro de los Sistemas de Cuentas Integradas. Los terminos que em
plearemos forman parte de la Contabilidad Nacional (CN) de los paises, a partir de
los datos contables que en el caso de Espana se encarga de elaborar el Instituto
Nacional de Estadfstica (de ahora en adelante, INE) 47.
Comenzaremos definiendo la inversion. La inversion puede definirse como la
variacion del stock de capital en un perfodo de tiempo. Desde el punto de vista de
la Contabilidad Nacional existen dos medidas alternativas: inversion bruta (IB) e
inversion neta (IN). La relacion entre ambas es la siguiente:
IN ~/B-D (1.17)
siendo D la depreciacion 0 arnortizacion (D) del capital fijo: a esta tam bien se le
denomina inversion de reposicion y se define como la cantidad utilizada en el reem
plazamiento de aquella parte del capital fijo desgastada durante el perfodo, bien de
bido al mero uso del mismo a 10 largo del tiempo 0 bien debido a la perdida de valor
que el capital fijo pudiera sufrir ante la aparicion de bienes de capital mas perfeccio
nados 4~.
La inversi6n bruta tiene dos componentes: la inversion bruta fija (lBF), que es
el gasto destinado a ampliar y a mantener el stock de capital fijo, y la inversion en
existencias (VEX):
IB ~ IBF + VEX (1.18)
donde la inversi6n en existencias (VEX) se entiende como la variacion por unidad de

tiempo del capital en existencias, es decir, materias primas no incorporadas al pro
ceso productivo, bienes en proceso de produccion y productos terminados que las
empresas mantienen almacenados; esta integrada por la variaci6n de existencias en
bienes de consumo, en bienes de equipo y en materias primas.
La inversion bruta fija se desglosa en las dos componentes siguientes: inversion
neta fija (INF) y la depreciaci6n de capital fijo. Por 10 que:
IBF ~/NF +D (1.19)
Una identidad fundamental de la Contabilidad Nacional se deriva de los usos que

se pueden hacer de la renta disponible, concepto definido en (1.10). En este sentido,
47 Con peculiaridades propias de cada pais, podrfamos utilizar las cuentas nacionales de cua1quiera
de los paises de nuestro entomo. No obstante. en los ejemplos que se describen a 10 largo del libro uti
lizaremos datos correspondientes a 1aCN de Espana.
4X Esto es 10que llamanamos obso1escencia. Par ejemplo, en la actua1idad los equipos informaticos
o los equipos de cornunicacion rnoviles estan sujetos mas a la deprcciacion provocada por su obsoles
cenci a que par el propio uso de los mismos.
fntroducci6n a fa Macroeconomia 25
la renta disponible se puede consumir 0 no, la parte de la renta disponible que no se

_consume se denomina ahorro y, por tanto, una forma de expresar Ja renta disponible
en terminos nominales es: .
Y" ~C + S (J .20)
donde C es el consumo y S el ahorro.
EI Producto Interior Bruto

Como ya hemos mencionado en el Epfgrafe 1.6, la medida mas frecuente de [a renta
total de un pais es el Producto Interior Bruto (PIB), que desde el punto de vista del
gasto equivale a la suma del con sumo mas la inversion bruta, mas el gasto 0 consu
010 publico, mas las exportaciones netas (Cuadro 1.1), es decir:
I PlB ~ C + IB +G+X- M I ' (1.21)
En la definicion del PlB estan implfcitas las siguientes peculiaridades: I) Ser in
terior, es decir, se refiere a los bienes y servicios generados dentro de un pafs. II) Ser
bruto, por 10 que se incluyen los bienes de capital destinados a reemplazar a los equi
pos amortizados, 10 que recibe el nombre de depreciaci6n 0 amortizacion, tal como
antes se ha seiialado. Hay dos formas de medir el PlB y cualquier otra macromagni
tud: al precio de coste de los facto res 0 a precios de mercado. Aplicando esta idea
al PlB tendremos que:
I
( 1.22)
,J
donde T, son los impuestos indirectos ligados a la producci6n y a la importacion y Sb

son las subvenciones de explotacion.
Cuadro 1.1. La descomposici6n del PIS en Espana en 1997
Miles de millones
de ptas.
1. Consumo 45.750.30
2. Gasto publico 14.998.20
3. Inversi6n 15.932.90
4. Demanda nacional (1 + 2 + 3) 76.681.40 \
5. Saldo cornerclal (Exportaciones-lmportadones) 1.104.80

6. PIS (4 + 5) 77.786.20
Fuente: Banco de Espana. Cuentas Financieras de la Economia Espanola.

Si bien todas las macromagnitudes recogidas en la Contabilidad Nacional vienen

expresadas en terminos nominales 0 monetarios, la variable renta real (y) que uti
lizaremos a 10 largo del texto coincide con el PIB pm medido en terminos reales. Par
tanto:
I
i PIBpm == C + IB + G + X - M == y ( 1.23)
I donde toda la expresion anterior esta medida en terminos reales 49. No obstante, en la
1
I CN las macromagnitudes aparecen habitualmente medidas en moneda corriente, es
decir, en terminos nominales. Cuando la CN efecnia una medicion en terminos rea
les esta normalmente valorada en terminos de una moneda de un afio concreto.
Desde el punto de vista de la produccion, el PIB medido a precios de mercado
adopta la siguiente expresion 50:
PIB pm == RA + CCF + ENE + T; - S; (1.24)
donde RA es la remuneracion de los asalariados, CCF el con sumo de capital fijo,

ENE el excedente neto de explotacion, es decir, la parte de los ingresos que no se des
tinan a la remuneracion de los asalariados ni al consumo de capital, en otras palabras,
es la retribucion al factor iniciativa empresarial. Por tanto, una forma altemativa de
definir el PIB es como la suma de valores afiadidos por todas las unidades producti
vas del pais en cuestion,
EI Producto Interior y el Producto Nacional

Utilizando las relaciones anteriores vamos a expresar el valor de la renta nacional
como suma de las retribuciones a todos los factores de produccion. El PIB recoge la
produccion total efectuada dentro de un pais durante un perfodo de tiempo, general
mente un afio, y, por tanto, el PIB representa el valor de los bienes y servicios fina
les producidos en un pais durante ese afio, En este sentido, el PIB se define como la
suma del Producto Nacional Bruto (PNB) mas las rentas de los residentes extran
jeros obtenidas por ellos en el territorio nacional (RRE) menos las rentas de los resi
dentes nacionales obtenidas por ellos en el extranjero (RRN). Por tanto:
PIB == PNB + RRE - RRN ( 1.25)
49 Desglosando la inversion bruta en inversion bruta fija y en inversion en existencias, como en
(1.18), el PIB, desde el punto de vista del gasto, puede expresarse como sigue:
PIB rrn == C +IBF +yEX + G +X-M

Esta definicion del PIB se corresponde con los usos del PIB a precios de mercado.
50Esta definicion se corresponde con la estructura de costes del PIB a precios de mercado. Vease
Infonne EUROSTAT (1993) 3: ed. y siguientes. Oficina Estadistica de las Comunidades Europeas.
Luxemburgo.
Asi pues, la diferencia entre PIB y PNB es el flujo de rentas con el exterior, es
decir, RRN - RRE.
Si desde la relaci6n (1.25) expresamos ahora el Producto Nacional Bruto me
dido ahora al coste de los factores (PNB,j)' obtendremos:
PNB cf == PIB,j + RRN c: RRE ( 1.26)
Teniendo ahara en cuenta la expresion (1.17), podemos definir el Producto

Nacional Neto (PNN) como la diferencia entre el PNB y la depreciacion del capital
fijo. Es decir:
PNN ==PNB-D (1.27)
En relacion con estas dos macromagnitudes, conviene introducir los conceptos de

Valor Aiiadido Bruto (VAB), que es identicamente igual al PNB,j y el Valor Aiiadido
Neto, que es el VAB menos las amortizaciones, coincidente, par tanto, con el PNN,/"
Del Producto Nacional a la Renta Nacional

Expresando el PNN al coste de los factares, obtenemos la Renta Nacional Neta
(RNN) como suma de las retribuciones a todos los factores de produccion de la eco
nomia nacional. Es decir 51:
RNN == PNN,j == PNB cr - D (1.28)
donde se ha tenido en cuenta la expresion (1.27).

Sustituyendo en (1.28) el PNB'fpor su valor segun la expresi6n (1.26) resulta:
RNN== PIB,j + RRN - RRE - D (1.29)
Y expresando ahora el PIB a precios de mercado, obtenemos que:
RNN == PIBp m + RRN - RRE - D - T, + Sb (1.30)
donde el termino T, - Sb son los impuestos indirectos netos de subvenciones (Tin)'
La Renta Personal
Vamos a definir ahora el concepto de renta personal (RP), como la renta nacional
neta (RNN) menos los beneficios no distribuidos por las empresas (B nd ) , menos los
51 Las retribuciones fundamentales son al trabajo, al capital y a la iniciativa empresarial en forma de
excedentes.
impuestos sobre estos beneficios (T h ) menos las Cotizaciones a la Seguridad Social

(eSS) mas las transferencias del Estado a las economias domesticas (TR) 52.
RP == RNN - B nd - T; - ess + TR (1.31 )
Definamos ahora la renta personal disponible como la diferencia entre la renta

personal y los impuestos directos (T,):
RPD == RP - Td == Yd ( 1.32)
Esta es la verdadera renta disponible en terminos nominales. Desarrollando la

expresion (1.32) sobre la base de las anteriores definiciones tenemos que:
Yd == PIBl'nI + RRN - RRE - D - B nd - T; - ess- T" - Tin + TR)1 (1.33)
Si bien ya hemos mencionado que en la CN todas las macromagnitudes se sue

len medir en terminos nominales, cuando entremos en el estudio especffico del mer
cado de bienes (Capitulos 2 y 4) todas estas variables las supondremos medidas en
terminos reales. Veamos en el siguiente subapartado cual es la diferencia.
PIB nominal y real

AI definir el PIB, debemos notar que hemos utilizado la palabra valoracion. Es decir,
en la economia se han producido cantidades de bienes y servicios que en su merca
do alcanzan un precio que viene medido en cantidades del numerario (bien dinero),
por 10 que al observar su evolucion a 10 largo del tiempo, podemos distinguir si han
variado los precios, las cantidades 0 ambos 54. En este sentido, el PIB nominal se co
rresponde con la suma de cantidades ffsicas multiplicada por los precios actuales de
cada unidad. Esto es 10 que se ha presentado en el Cuadro 1.1, 10 que en terrninos de
la CN 0 de las Cuentas Financieras de la Economfa Espanola se denorninaria PIB a
precios corrientes. En cualquier caso, si queremos conocer la evolucion del PIB
suele ser mas conveniente expresarlo en terminos reales, porque constituira una
mejor medida del bienestar econornico. En terminos de la CN 10 denominaremos
PIB a precios constantes. Si estuvieramos interesados en comparaciones de las ci
fras de distintos paises en diferentes perfodos de tiempo, tam bien serfa mas adecua
do disponer de las cantidades producidas en terminos reales. Para calcular el PIB
real se escoge un afio base con el que compararelincremento de los precios y pos
teriorrnente se multi plica la cantidad producida en eI perfodo en el que queremos cal
cular la cifra real por el precio del afio base.
52 No debe confundirse con las transferencias exteriores que se analizaran en el Capitulo 6.

5, Normalmente los impuestos sobre beneficios (Th ) y las cotizaciones a la Seguridad Social (eSS)
se suelen considerar una forma de impuestos directos y es comun en este sentido incorporarlas a TJ •
54 Es evidente que para poder sumar manzanas con peras y rnaquinas y servicios medicos todo debe
estar valorado en una unidad com tin, siendo su valor monetario el unico referente asequible para ello.
Cuadro 1.2. PIS nominal y PIS real de una economfa hipotetica
1880 1890
~ Cantidad Precio Cantidad ! Preclo
Trigo 1000 10 1()()O 15
Cerveza 500 20 600 20
PIS nominal 20000 27000
PIS real 22000
Supongamos una economia que produce solo dos bienes: trigo y cerveza.
Supongamos que tenemos las cantidades producidas y los precios en dos periodos,
1880 y 1890, que quedan recogidos en el Cuadro 1.2.
De la informacion proporcionada en el cuadro anterior se deducen varias cosas.
Primero, el crecimiento del PIB nominal entre los afios 1880 y 1890 fue del 35 por
100 (27.000 - 20.000)/20.000. Ello fue debido a un incremento de la produccion de
cerveza de un 20 por 100 y un incremento de los precios del trigo de un 50 par 100.
Segundo, el PIB, en terminos reales, crecio unicamente un 10 por 100 (2.000/20.000),
que corresponde unicamente a incrementos en las cantidades. Para el calculo del PIB
en terminos reales, se debe primero elegir un afio base con el cual realizar las com
paraciones. Utilizar un afio base u otro no debe conllevar el menor inconveniente par
la propiedad de enlace que los numeros Indice poseen. De acuerdo a dicha propie
dad, se puede facilmente cambiar la base para expresar el PIB en relacion con otro
periodo de tiempo (vease Nota complementaria 1.2).
Nota complemental"ia 1.2

'Cambiode'base, en nU• •o$ indice
Si siempre utilizaramoslamisrnabase para calcu1arel PIB real. los preeios se queda·
nan completamente anticuados. Ademas de que los precios van variando, se introdu.,
cen productos en el mercado que a bases muy antiguas no estarian bien valorados, Por
ejemplo, si queremos coooeer Ia valoraci6n de Ia prodncci6n de telefonos m6viles y to
mamos como base para 1998 e1 ano 1969, dificilmente podremos obtener una medida
no engafiosa. De esta forma, elINE cambia el afio base carla cierto periodo de tiempo.
Por la propiedad de encadehamiento de los mimeros Indice se puede construir una serle
I' que mide el PIE real encadeaando, 10 que quiere decir que se pueden utilizar precioS
de 1996 para medir el crecimiento delPIB entre 1996 y 19970 utilizar precios de 1991
para medic el crecimientodel PIB entre 1997 y 1998.
Tasa de inflaci6n, nivel de precios y relaci6n

entre el PIB nominal y real
Despues de haber analizado las identidades mas importantes de la Contabilidad
Nacional, pasaremos ahora a estudiar algunos indicadores economicos relevantes.
Como se ha mencionado en la distincion entre el PlB nominal y el PlB real in
terviene el nivel de precios y, por tanto, tam bien en su variacion. Denominaremos in
flaci6n a una subida sistematica del nivel de precios y tasa de inflaci6n a la tasa a
la que aumenta el nivel de precios. Al existir numerosos productos en la economia,
los economistas se enfrentan a la eleccion de aquel que represente mejor la subida en
los precios 55. Los economistas estan acostumbrados a utilizar dos tipos de indices de
precios, el deflactor del PIB y el Indice de Precios de Consumo (lPC).
El deflactor del PlB es un Indice que recoge el precio medio de los bienes y ser
viciosfinales producidos en una economia. EIIPC recoge el precio medio de los bie
nes consumidos. El Cuadro 1.3 recoge el/PC mensual de las frutas frescas corres
pondiente al afio 1997.
Cuadra 1.3. IPC de las frutas frescas (datos mensuales)
Fuente: INE
5.\ Para tener claras este tipo de afirmaciones, pensemos, por ejemplo, que los bienes que se tienen
en cuenta para calcular el indice de precios tienen que ir cambiando con el tiempo. Hace unos afios un
compact disc no formaba parte de la cesta de la compra de un consumidor espafiol. Hoy en dia es un
articulo muy cormin. Las oficinas estadisticas (el INE en el caso espafiol) probable mente no reaccio
nen con tanta rapidez como el mercado, 10 que fomenta la posibilidad de calcular numerosos Indices de
precios.
De la forma presentada anteriormente, el PIB nominal, el PIB real y el deflactor

del PIB agregan los diferentes precios y cantidades de todos los bienes que se pro
ducen en la economia. Si tuvieramos frutas frescas y telefonos m6viles nada mas y
llamaramos Pi a los precios del bien i (i = frutas frescas 0 telefonos m6viles) y Qi a
la' cantidad producida de cada bien, el deflactor del PIB en el perfodo actual, si ele
gimos como base para su calculo los precios del 1995, seria:
(paC'Ual ) PIB . I
Deflactor del PIB = ( p frut'"
aC' Ual
freseas
) (Qactual
fruta, frescas
)
+ telelonos m6viles
(Qactual
telefonos m6viles
)
nomma
(P;~tas frescas) (Q:~t~:1 fresca) + (P~~~efonos m6vilcs) (Q~~~~~~os m6vileJ PIB real
(1.34)
Por tanto, el deflactor del PIB utiliza una cesta variable de bienes. La relaci6n
entre PIB nominal, PIB real y deflactor del PIB es la siguiente:
PIB nominal = (PIB real) x (Deflactor del PIB) (1.35)
Esta expresi6n equivale a la (1.7): Y = yP, pero habiendo sustituido P por el de
flactor del PIB. Asi el PIB nominal mide el valor monetario de la producci6n de la
economia mientras el PIB real mide la cantidad producida y el deflactor del PIB el
precio de la unidad representativa de producci6n en relaci6n con el precio que dicha
unidad tenia en el afio base.
Tras analizar la forma en que se calcula el deflactor del PIB, ahora veremos en
detalle el calculo del I Pc. ElINE tiene definida una cesta de bienes y servicios y las
ponderaciones que cada componente de dicha cesta representa en el consumo de una
economfa domestica representativa de la economia espanola, es decir, para el mismo
caso anterior, el IPC serfa:
( p [rutus
ac' ua] ) (Q95 ) (pac,ua] ) (Q95 )
I PC = frescas frutas frescas + teletonos moviles teletonos moviles
(1.36)
Q95 ')
95
(P frutas frescas
)
( frutas frescas + (p95
telefonos moviles
) (Q95
telefonos moviles
)
que se define de acuerdo a una cesta fija de bienes. La raz6n para utilizar pondera
ciones es que no se compra 10 mismo de unos productos que de otros. Por ejemplo,
se compran mas huevos que langostas 0 se compran mas servicios turisticos que in
formaticos, EI IPC constituye el precio unico de toda esta cesta de bienes y servicios
en relaci6n con el precio que la misma cesta tenia en un afio base 56. Si de nuevo tu
vieramos frutas frescas y telefonos m6viles y compramos 20 unidades de fruta (ex
presados en kilogramos, por ejemplo) y un telefono m6vil, el IPe del perfodo actual
en relaci6n con el afio base, que de nuevo podemos tomar 1995, se expresarfa: .
56 EI encadenamiento de los indices de precios vuelve a ser importante porque, dado el afio base, no
podriamos comparar el valor de los bienes en terminos reales, bien porque las cestas fueran diferentes
o bien porque no serviria la comparaci6n por estar los precios obsoletos.
20(paCIUal ) paclual
1PC = frutas frescas + lelefonos movilcs ( 1.37)
20(pi:Ulas fresca) + P~~efonos moviles
Se recuerda ahora que en el apartado anterior se ha definido el fPC como un In

dice de Laspeyres y el deflactor del PIB como un Indice de Paasche. Las diferencias
entre ambos indices deben quedar muy claras a la vista de las expresiones (1.34) y
(1.36).
Pasemos ahora a analizar otro indicador de gran relevancia en Macroeconomfa
que tendra su utilidad no ahora mismo, sino algunos capftulos mas adelante, cuando
nos adentremos en el estudio del mercado de trabajo y la oferta agregada.
La tasa de para
Uno de los aspectos clave para saber c6mo se comporta una econornfa es el analisis
del empleo de sus recursos. Uno de los recursos es el trabajo. La tasa de paro 57 es
el indicador que mide el porcentaje de las personas que quieren trabajar y no pueden
hacerlo. En Espana, por ejemplo, dicho porcentaje, 0 el numero de trabajadores que
se hallan en dicha situaci6n, es medido por el INE a traves de la Encuesta de
Poblaci6n Activa (EPA) y por el Instituto Nacional de Empleo (INEM) que 10 lleva
y elabora en base a datos de registro. Por no entrar en las diferencias entre las cifras
que ambas instituciones facilitan ni en cuestiones metodologicas, vamos a seguir 10
que la EPA contempla en sus cuestionarios. Trimestralmente, el INE entrevista a
unos 60.000 hogares y todos los individuos que componen los mismos, y cada miern
bro del hogar se autoclasifica en una de las siguientes tres categorfas: ocupado, pa
rado 0 inactivo. Una persona esta ocupada si en la semana anterior a la entrevista
estuvo dedicada la mayor parte del tiempo a trabajar. De esta contabilizaci6n se ex
cluyen los miembros de hogar dedicados a las tareas domesticas del propio hogar y
los estudiantes. Una persona esta parada si no esta ocupada y esta buscando empleo.
El resto de miembros se encuentran en situaci6n de inactivos (estudiantes, jubila
dos, etc.). La poblaci6n activa se define como:
Poblacion activa = Numero de ocupados + Numero de parados ( 1.38)
Mientras que la tasa de pam se expresa como:
7' d Numero de parados

iasa e para = x 100 (1.39)
Poblacion activa
Los datos proporcionados en el Cuadro 1.4 ponen de manifiesto numerosos he

chos que el analisis microecon6mico revela y que se deben tener en cuenta al desa
~7 Vease tarnbien el Capitulo 7.

Cuadro 1.4. Distribuci6n de la poblaci6n en Espana el segundo trirnestre

de 1998
Poblacion en edad de trabajar 58 Varones Mujeres

Ocupados 13160.6 8491.0 4663.6
Parados 3010.0 i 1316.0 1694.0
Inactlvos 16152.1 'i 5655.1 10491.0
Tasa deaetividad 49.920/1> , ,', 63,06% 31.12%
Tasade para 18.91%
,
13.94% 26.EI!i%
Fuente: INE, Encuesta de Poblaci6n Activa
rrollar los modelos macroeconomicos. Es decir, es importante la fundamentacion mi

croeconomica para tratar de entender como funcionan los modelos que se van a es
tudiar a 10 largo de este libra. En relacion con las tasas de actividad 0 de para, los
colectivos de varanes y mujeres se comportan de forma completamente diferente.
Asimismo, dentra de un pafs podrfamos establecer diferencias por ocupaciones,
grupos de edad, sectores economicos 0 comunidades autonomas y, posiblemente, el
analisis macroeconomico simple de las cifras no revelarfa estos aspectos diferenciales.
1.8. DE LOS MODELOS ECONOMICOS

A LOS MODELOS EMPIRICOS
Existen diversas formas de acercarse a la Macraeconomfa 0 de explicar en un texto
la asignatura de Macraeconomfa. Se podrfa desarrollar todo el analisis de forma ana
litica a traves de formulaciones matematicas mas 0 menos complicadas. Tambien se
podrfa tratar de simplificar al maximo, explicando los diversos modelos economicos
mediante andlisis grafico, Si ellector echa una ojeada a este libra, podra comprabar
que se ha optado por una explicacion mediante un metodo intermedio. Se plantean
los modelos economicos mediante sencillas ecuaciones matematicas (ecuaciones de
comportamiento, identidades contables, etc.). Se desarrolla, en la medida de 10 posi
ble, todo el analisis mediante metod os graficos y se relegan a notas complementarias
o apendices los desarrollos mas complicados de la teorfa. Al utilizar ecuaciones de
comportamiento, como, por ejemplo, la funcion de consumo, estamos implfcitamen
te asumiendo la utilizacion de otras tecnicas, como el andlisis de correlacion, y asf
diremos que el consumo depende de la renta 0 el analisis de regresion y ajustaremos
una relacion, lineal la mayor parte de las veces, entre el consumo y la renta.
Para realizar los analisis graficos, descriptivos, de correlacion 0 de regresion, se
utilizan datos, y la tarea del economista consiste en contrastar las hipotesis subya
,IR Se trata de la poblaci6n que esta en edad de trabajar, es decir, los econ6micamente activos, que
'1 son los individuos de 16 afios y mas.

o
00
O'l
~ -
~ .~
'"
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~"* 10000 I I
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OJ
I I
I I
I I
I
1000
o o 00
~ o -.t ~
00 O'l O'l O'l
~ ~ ~
Fuente: L. Prados (1993): Spain's gross domestic product, 1850-1990: A new series. Documento de
Trabajo 93002, Direcci6n General de Analisis y Programaci6n Presupuestaria, Ministerio de
Economfa y Hacienda.
Figura 1.1. La evoluci6n del PIS real en Espana 1997.
centes al modelo econ6mico de que se trate con datos tornados de la realidad, Dichos
datos corresponderan normalmente a paises y seran observados a 10 largo de deter
minados periodos de tiempo. Por ejemplo, la Figura 1.1 recoge la evolucion del
Praducto Interior Bruto (PIB) en Espana a 10 largo del periodo 1850-1997. Las cifras
estan dadas en pesetas constantes de 1980, es decir, se han deflactado tomando como
base las cifras correspondientes al afio 1980.
En otros casos revisaremos la evoluci6n del PIB comparando las cifras periodo a
periodo mediante analisis descriptivos simples. Es decir, podemos calcular, basan
donos en los datos recogidos en la Figura 1.1, la evolucion del PIB en tasas de va
riacion, tal como se recoge en la Figura 1.2.
Tambien puede darse el caso de que estemos interesados en efectuar compara
ciones de la evoluci6n de magnitudes econ6micas entre Espana y otros paises 59.
EI Cuadra 1.5 recoge datos medios de la tasa de inflaci6n en varios paises de la
Uni6n Eurapea (UE) correspondientes al quinquenio 1990-95.
Asi, vemos que el analisis econ6mico esta basado en la utilizacion de datos de di
versos tipos y provenientes de diferentes fuentes. Mientras en la Figura 1.1 se han
presentado datos espafioles a 10 largo del tiempo, en el Cuadra 1.5 se recogen datos
'<0 Por ejernplo, para formar parte de la primera fase del euro, los pafses de la DE debian satisfacer
unos criterios que estaban calculados utilizando los datos de inflaci6n 0 deficit publico de cada pais y
comparandolos con unos criterios preestablecidos.
10
7
Q)
'(ij'
6
1::
Q)
~
0 5
a.
c:
UJ 4
Fuente: Elaboraci6n propia en base de datos recogidos en L. Prados.
Figura 1.2. Tasas de variaci6n del PIBp m nominal en Espana, 1990-1997.
de diferentes paises para un perfodo concreto. Mas detalles acerca de los tipos de
datos, asf como de las fuentes de donde se obtienen, se presentan en el siguiente apar
tado.
En otras ocasiones estaremos interesados en conocer detalles acerca de c6mo fun
cionan las relaciones econ6micas 0 modelos econ6micos. Asi, en el capitulo siguien
te, hablaremos de la funci6n de consurno, relacionando el consumo con la renta.
lC6mo debe ser esa relaci6n? lCmiles son los parametres y variables que componen
dicha relaci6n? lC6mo funciona esta relaci6n en un deterrninado pais, por ejemplo
Espana? lQue se puede decir de la influencia de la renta en el consumo agregado de
los agentes econ6micos? Para contestar a estas y otras preguntas que iran surgiendo a
10 largo de los pr6ximos capitulos, utilizamos la estadistica (analisis de correlacion)
Cuadro 1.5. Datos de inflaci6n en la UE (1990-1995)
Nota: Promedio anual.

Fuente: Eurostat e INE.
y la econometria (analisis de regresion 0 causalidad). Tomemos, de momento, el

ejemplo de la funcion de consumo (vease Capitulo 2) y supongamos que el consumo
depende de la renta a traves de la siguiente relacion expresada en terminos nominales:
C=a+bY ( lAO)
En esta relacion tenemos dos variables, consumo (C) y renta (Y). C es la variable
que nos interesa explicar. La llamaremos generalmente variable endogena, ya que se
determina dentro del modelo que estamos utilizando. Yes la variable explicativa que
denominaremos, en algunas ocasiones, variable exogena, dando a entender que se
determina fuera del modelo que estamos considerando, es decir, que viene dada 60. En
la relacion anterior, a y b son parametres. Dichos parametres tornaran unos valores
u otros, dependiendo de los valores de consumo y renta en base a los cuales estime
mos dichos parametres. Es decir, utilizaremos el analisis de regresion para obtener
los valores de a y b.
1.9. LOS DATOS: TIPOS V FUENTES ESTADisTICAS

Este epigrafe pretende ayudar al lector del libro en la busqueda de datos, tanto para
Espana como para otros paises, que Ie permitan entender el funcionamiento de los mo
delos econornicos que se desarrollan a 10 largo del texto, asf como realizar ejercicios
relacionados con 10 expuesto en el epigrafe anterior si 10 desea. Adernas, en el dis
quete que se adjunta en ellibro de ejercicios Macroeconomia Intermedia: Cuestiones
teoricas y ejercicios, 1999, Editorial Centro de Estudios Ramon Areces, el estudiante
interesado encontrara series de variables economicas proporcionadas por la Direccion
General de Prevision y Coyuntura del Ministerio de Economia y Hacienda para la ma
yoria de las variables que aparecen en el texto, asf como series tomadas de la infor
macion proporcionada por el INE. En unos casos, las series tienen frecuencia anual,
mientras en otros se dispone de las cifras trimestrales 0 mensuales 61. En cualquier
caso, antes de describir algunas fuentes de las que se puede obtener informacion eco
nomica conviene enumerar los tipos de datos segun algun criterio de clasificacion,
lipos de datos
Ya hem os comprobado en el apartado anterior que podemos estar interesados en ana
lizar la evolucion del PIB 0 de cualquier otra variable economica a 10 largo del tiem
60 En realidad veremos que la renta, dentro de los model os econ6micos que vamos a considerar, no
va a ser una variable exogena, ya que se va a determinar dentro del modelo. La suponemos en este ejem
plo par sencillez y como pura descripcion.
61 En el fichero LEAME.TXT que acompafia al disquete del libro de ejercicios se explican en deta
lie todas las variables disponibles, su construccion, la frecuencia de las mismas, asi como el periodo dis
ponible.
----------:.
.L
po para un determinado pais. En la Figura 1.1 se han presentado los datos del P1B
para Espana durante el perfodo 1850-1997. A datos de este tipo observados a 10 largo
de una serie de periodos los llamaremos de series temporales, ya que muestran la
evolucion de una variable a 10 largo del tiempo. Por otra parte, el Cuadra 1.5 mues
tra los datos de inflacion en una serie de paises en el mismo momento del tiempo, es
decir, presenta una fotograffa de la inflacion en dicho momento. A este tipo de datos
10 llamaremos de corte transversal. Finalmente podriamos estar interesados en ana
lizar la evolucion de la inflaci6n en una serie de pafses y a 10 largo de un penodo de
tiempo. A ese tipo de datos 10 llamaremos datos de panel.
Fuentes de datos espafioles

Las fuentes estadisticas ya citadas anteriormente recogen datos para la economfa es
panola. Sin embargo existen numerasas instituciones que tambien elaboran y publi
can datos para diversas variables con cierta periodicidad. Entre estas instituciones es
pafiolas cabe citar, ademas delINE, el Banco de Espana (BE) 0 los Ministerios de
Trabajo y Seguridad Social (MTSS) y de Econornia y Hacienda (MEH). ElINE pu
blica anualmente la Contahilidad Nacional de Espana y trimestralmente la
Contahilidad Trimestral de Espana. Ademas, en periodos mas espaciados (normal
mente de cinco afios) publica las Tahlas Input-Output de la Economia Espanola. Para
datos mas especfficos sobre indices de Precios, Consumo, Demanda de Energia, tam
bien se pueden consul tar las bases de datos deliNE. Ademas, se puede tener acceso
a los resumenes publicados de diversas encuestas de presupuestos, consumo, sala
rios. En el banco de datos TEMPUS esta recogida casi toda la informacion disponi
ble del Instituto 62. El acceso a dicha base de datos se puede realizar desde Internet
en la direccion httpllwww.ine.es.
El BE publica con distinta periodicidad bases de datos. Anualmente, las Cuentas
Financieras de la Economia Espanola 0 el Informe Anual. Con periodicidad mensual,
los boletines Estadfstico y Econ6mico recogen variables macroeconomicas financie
ras y no financieras, asf como los detalles de su elaboracion. La direccion en Internet
mediante la que se puede acceder a la informacion del BE es hnp.Ilwwwbde.es.
Los MTSS y MEH tam bien publican series estadisticas de diversas variables eco
nomicas y con diferente periodicidad. Por poner dos ejemplos, el MEH, y mas con
cretamente la Subdirecci6n General de Planificacion y Coyuntura, tiene un banco de
datos en el que se facilitan diferentes variables economicas y con distinta periodici
dad, como series de precios, de consumo, de turismo, etc. Esta base de datos es de ac
ceso publico a traves de Internet en la direccion http Jlwww.meh.es y tam bien la faci
litan en soporte informatico, Por ultimo, el MTSS facilita informacion mensualmente
en el Boletin de Estadisticas Lahorales. El acceso a esta informacion desde Internet
se puede hacer en la direccion httpllwww.mtss.es.
62 Toda la informacion con referencia especffica a unidades muestrales de individuos ()empresas no

esta en diehas bases de datos por respeto al secreto estadistico. En cualquier caso, sf que esta la infor
macion agregada elaborada sobre la base de dichas unidades muestrales.
Fuentes de datos de otros paises

De la misma forma que los datos disponibles para Espana son numerosos y de muy
variadas instituciones, cabe pensar que esto ocurre en la mayoria de los paises de
nuestro entorno, y asf es. Instituciones como la Organizaci6n para la Cooperaci6n y
Desarrollo Econ6mico (OCDE), el Fondo Monetario Internacional (FMI) 0 el Banco
Mundial (WB) tienen publicaciones peri6dicas y bases de datos disponibles, como
las World Tables, por ejemplo. Para no extendernos mucho, ya que serfa muy prolija
su enumeracion, destacaremos el Economic Outlook publicado semestralmente por
la OCDE, ellnternational Financial Statistics Year Book 63 publicado mensualmen
te por el FMI. Las direcciones de estas tres instituciones en Internet son
http.ltwww.oecd.com, http://wwwjmi.eom y http://www.hm.com. Finalmente, en el
Capitulo 9 citamos otra base de datos corminmente utilizada en el analisis macroe
con6mico que es la Penn World Tahle de Summers y Heston para macromagnitudes
expresadas en terminos reales, doblemente deflactadas temporal y espacialmente.
Otras instituciones que tambien proporcionan informaci6n son las Naciones Unidas
en el National Accounts Statistics Tables y el Statistical Year Book 64.
Resumen
• La Macroeconomfa estudia las variables econ6micas agregadas, como la produc
cion de la economfa en su conjunto 0 el precio medio de todos los bienes, pero no
la producci6n 0 los precios de mercados especificos, de 10 cual se encarga la
Microeconomia
• Las teorias clasica y keynesiana contemplan equilibrio general sobre los mismos
mercados pero se diferencian fundamentalmente en que en el modelo keynesiano
el mercado de trabajo, adem as de otro mercado utilizando la ley de Walras, pueden
estar en desequilibrio por existir rigideces en los precios y salarios nominales.
Ademas, el modelo keynesiano admite la posible no neutralidad del dinero y el
papel del Estado en determinadas circunstancias.
• Las modernas escuelas de Macroeconomfa, tanto clasicas como keynesianas, for
mulan sus model os macroecon6micos de forma que esten basados en fundamenta
ciones microecon6micas.
• Un modelo es una descripci6n simplificada de la realidad que intenta recoger los
elementos fundamentales del funcionamiento del mundo real.
• El enfoque de las expectativas racionales descansa en que los agentes econ6micos
no se equivocan sistematicamente cuando hacen expectativas acerca del futuro
comportamiento de la economia.
• Para que el flujo circular de la renta este en equilibrio, las salidas de renta deben
ser compensadas par las entradas de renta al flujo.
63 Proporcionado tambien en CD-ROM y disquetes.
b4 Proporcionado tarnbien en CD-ROM y disquetes.
EI PIB es el valor de los bienes y servicios finales producidos en un pais durante

un determinado perfodo de tiempo 0 la suma de los valores afiadidos por todas las
unidades productivas de dicho pafs.
• EI IPC mide el coste de adquisicion de una cesta fija de bienes y servicios que trata
de representar fielmente las compras de los consumidores.
• Las magnitudes macroeconomicas pueden medirse en terminos nominales y reales.
EI concepto terminos nominales se corresponde con la suma de cantidades ffsicas
multiplicada por los precios de cada unidad, mientras la medicion en terrninos
reales refleja la suma de cantidades ffsicas multiplicada por los precios expresados
respecto a un afio base 0 de referencia.
• La tasa de paro mide el porcentaje de las personas que quieren trabajar y no pue
den hacerlo, y se define como eI cociente entre el mimero de parados y la pobla
cion activa multiplicado por 100.
• Para que los modelos economicos puedan aplicarse al funcionamiento del mundo
real se requiere ampliar su analisis con tecnicas economicas (como analisis des
criptivo, de causalidad y de regresion) capaces de manejar los datos economicos.
Terminos clave
• Macroeconomfa • Stock 0 fondo

• Microeconomia • Flujo circular de la renta
• Escuela Neoclasica Marginalista • Competencia perfecta
• Ley de Say • Mercado de bienes
• Equilibrio general competitivo • Mercado de dinero
• Bien numerario • Mercado de trabajo
• Modelo macroeconomico Clasico • Economfas domesticas
• Modelo keynesiano • Unidades de produccion
• Post-keynesianismo • Corto plaza
• Efecto sustitucion • Inversi6n
• Efecto renta • Gasto Publico
• Sfntesis keynesiano-neoclasica • Identidad
• Esquema IS-LM • Masa salarial
• Curva de Phillips • Rernuneracion a los asalariados
• Monetarismo • Consumo de capital fijo
• Escuela del Desequilibrio • Excedente neto de explotacion
• Expectativas racionales • Sector Publico
• Economfa de la Oferta • Sector Exterior
• Nueva Macroeconomfa Clasica • Ahorro
• Teorfa de los Ciclos Reales • Renta
• Nueva Macroeconomia Keynesiana • Renta disponible
• Capital • Renta real de equilibrio
• Trabajo • Largo plaza
• Convergencia • Exportaciones
• Flujo • Importaciones
• Contabilidad Nacional • Parados

• Sistema de Cuentas Integradas • Inactivos
• Producto Interior Bruto • Deflactor del PIB
• Renta Nacional • Inflaci6n
• Valor afiadido • Indice de Precios de Consumo
• Precios corrientes • Parametres
• PIB nominal • Relaci6n lineal
• Precios constantes • Variable ex6gena
• PIB real • Variable end6gena
• Precios de mercado • Analisis de correlaci6n
• Coste de los factores • Analisis de regresi6n
• Depreciaci6n • Causalidad
• Poblaci6n activa • Error de predicci6n
• Ocupados
Ejercicios de autoevaluaci6n
I. (,Que papel juega la demanda agregada en el modelo keynesiano? (,Que cambio

supuso respecto a los modelos clasicos precedentes?
2. (,En que sentidola ley de Walras permite no tener que considerar uno de los
mercados de la economfa?
3. "Que relaci6n existe entre los crecimientos de la renta real, la renta nominal y
el nivel general de precios?
4. Discuta, a la vista de la evoluci6n reciente de los PIB de las economfas europeas,
si estas estan mas pr6ximas al estado estacionario 0 al crecimiento sostenido.
5. "Que ventajas tiene abrir una economia al exterior en terminos de medidas tis
cales, si el ahorro coincide permanentemente con la inversi6n?
6. "Que efectos esperarfa sobre el saldo de la balanza comercial si una economia
con ahorro igual a la inversi6n gene rase un volumen permanente de deficit pu
blico?
7. Discuta cual de las componentes, consumo, inversi6n 0 saldo comercial tiene un
perfil de crecimiento mas pr6ximo al del PIB.
8. "Que diferencias existen entre el deflactor del PIB y el IPC? "En que casos em
plearfa cada uno?
9. Enumere al menos dos razones por las cuales un aumento del empleo pueda
darse al mismo tiempo que un aumento de la tasa de paro.
10. Normalmente se observa que el paro registrado en las oficinas del INEM es mas
dinamico que el de la EPA, en periodos de auge econ6mico, y menos en perfo
dos de recesi6n. (,A que razones responde esta observaci6n?
Capitulo 2
EL MERCADO DE BIENES
/
DE NUEVA PRODUCCION
La relacion entre la produccion, la renta y la demanda agregada es fundamental para

el analisis econornico de las variaciones interanuales de la actividad economica. Las
variaciones de la demanda de bienes alteran la produccion. Las variaciones de la pro
duccion alteran la renta y, a su vez, la demanda de bienes. Tras haber introducido la
asignatura en el tema anterior, este capitulo tiene como objetivo fundamental exami
nar la interrelacion existente entre la demanda, la renta y la produccion y sus impli
caciones. En primer lugar, analizaremos la cornposicion del Producto Interior
Bruto y haremos una breve revision de las macromagnitudes y la Contabilidad .
Nacional. Una vez realizada esta revision, todo el contenido del capitulo esta dedi
cado al estudio de la demanda agregada y el analisis de sus componentes. Se co
mienza presentando un modelo simple correspondiente a una econornia cerrada para
ir avanzando en el desarrollo de modelos mas realistas, relajando el supuesto de
constancia de la inversion, incorporando el concepto de expectativas en las variables
e introduciendo el sector exterior. En el ultimo apartado se presenta la curva IS, que
es la relacion fundamental en la que se dererrninara el equilibrio en el mercado de
bienes.
J 2.1. INTRODUCCION AL EQUILIBRIO

EN EL MERCADO DE BIENES
Examinaremos en primer lugar como se obtiene el equilibrio en el mercado flujo de

bienes de nueva produccion, en terminos de oferta igual a demanda. En el capitulo
anterior vimos que en terminos realizados 0 stocks se cumple siempre la igualdad
entre las entradas y las salidas al fl ujo circular, cualquiera que sea el valor de la renta,
Sin embargo, J. M. Keynes establecio que en terrninos esperados 0 tlujo existfa una
relacion funcional creciente entre las salidas del fl ujo y la propia renta I. Dadas estas
relaciones funcionales, la igualdad entre las entradas y las salidas en terrninos flujo
I Consideramos que las salidas del flujo dependcn a su vez del nivcl de renta, pero las entradas no.
de forma que S = S (v), T = T (.1') y M = M (.1'). Vease Epigrafe 2.5 de csrc capitulo. '
41
o esperados solo tiene lugar para la renta de equilibrio. Es decir, en el equilibrio se

cumple, en terminos esperados, que:
I+G+X=S+T+M (2.1)
Estas variables que aparecen en la igualdad del flujo circular de la renta son las
variables fundamentales del mercado de bienes, y en el anal isis de este mercado se
las considera variables flujo. A elIas hay que afiadir la renta y el consumo. Bien en
tendido que, a 10 largo del analisis de este mercado de bienes de nueva produccion,
todas las variables vendran expresadas en terminos reales. Resulta, sin embargo, que
en Teorfa Economica se suele plantear el equilibrio como la igualdad entre la oferta
y la demanda. Para conseguir que la ecuacion (2.1) se convierta en una relacion de
igualdad entre oferta y demanda de bienes, nos apoyamos en dos definiciones sim
ples de la renta real disponible:
(2.2)
siendo Tel volumen global de impuestos, es decir, la renta disponible es 10 que queda
de renta despues de haber sido detrafdos de ella los impuestos
(2.3)
e indica los usos de la renta disponible, es decir, la renta se puede consumir 0 no con
sumir y, por tanto, ahorrar. De esta forma hemos definido el ahorro como la parte de
renta no consumida.
Despejando el ahorro de equilibrio de la ecuacion (2.1), tenemos:
S=l+G+X-T-M (2.4)
Y sustituyendo este en (2.3) obtenemos:
y" = C + I + G + X - T - M (2.5)
que no es una identidad, puesto que se ha introducido no cualquier ahorro, sino el

ahorro de equilibrio compatible no con cualquier renta, sino con la renta de equili
brio que cumple la ecuacion (2.1). Sustituyendo Yd obtenido en la expresion (2.5) por
su valor en (2.2) obtenemos que:
v-T=C+l+G+X-T-M (2.6)
y. por tanto. resulta:
y=C+l+G+X-M (2.7)
EI mercado de bienes de nueva producci6n 43
donde sorprendentemente han desaparecido los impuestos 2. Al segundo miembro de esta

ecuaci6n se le denomina demanda agregada (DA), es decir, DA == C + I + G + X - M,
mientras que el primer miembro de la ecuaci6n es la produccion u oferta agregada
si se considera que la y del primer miembro es tal que y = F(L,K), siendo esta ultima
relaci6n la funci6n de producci6n agregada de la economia. Por tanto, resulta que:
OA == y =F(L, K) = C + I + G + X - M == DA/ (2.8)
donde K es el stock de capital. (Vease Capitulo I ecuaci6n 1.9).

As! pues, la expresi6n (2.7) es una forma altemativa de la expresi6n (2.1), esta
vez en terminos de oferta igual a demanda, que es como habitual mente se define el
equilibrio en un mercado.
2.2. LOS COMPONENTES DEL PIB

La variable crucial en el analisis macroecon6mico es el nivel de producci6n 0 PIB
real 3, cuyos componentes mas importantes son el consumo y la inversion. En rea
2 En realidad no han desaparecido, pues, como veremos mas adelante, estan implfcitos en la fun
cion de consumo.
, EI PIS real no es propiamente la Renta Nacional en terminos reales, ya que esta es exactamente
equivalente al Producto Nacional Neto al coste de los factores. No obstante, dado que en muchos paises
del mundo existen severas dificu Itades para obtener esta magnitud por carencia de datos, cs preferible
asimilar el PIS real a la renta real (y), pues ambas magnitudes y su evolucion son bastante simi lares. En
este senti do, para facilitar el paso de la Contabilidad NacionaJ al analisis economico, al expresar la renta
disponible se suelen hacer las siguientes simplificaciones: I) Se supone que las unicas relaciones que
mantiene la econornfa nacional con el resto del mundo por cuentas corrientes son las exportaciones e irn
portaciones de bienes y servicios y, en este sentido, se suelen considerar nulos los flujos de rentas con
el exterior, i.e., RRN - RRE = 0: 2) Se considera que las Cotizaciones a la Seguridad Social (CSS) son
una forma de impuesto directo y, en consecuencia, se engloban dentro de los irnpuestos directos, que los
denominaremos TD = CSS + Td : y 3) Se debe suponer lambien que no existe depreciaci6n. Partiendo de
la definici6n de la renta nacional neta recogida en Ja expresion ( 1.30), Y supuestas las simplificaciones
anteriores, podemos expresarla como sigue:
(I)
Operando en la relaci6n ( I ), Yexpresando todos sus componentes en terminos reales, quedaria:
y'/ + T,,, = y (2)
Tambien, bajo estos supuestos, la renta disponible sera identicamente igual a:
Yd;; PISr'" + TR - (TD + Ti ,,) ;; PIS,,,,, + TR - T (3)
donde a la suma de los impuestos directos mas indirectos la denotamos por T = Tn + T i" . concepto que
utilizaremos mas adelante, por ejemplo, en la definicion del deficit publico.
lidad a 10 largo de este capitulo trataremos de saber cual debe ser el nivel de pro
duccion anual que debe tener un pais para que no sobre ni falte nada, esto es, para
que se alcance la renta de equilibrio. Es muy probable que el analisis microecono
mico del consumo y de la inversion revele comportamientos muy diferentes no solo
entre los distintos grupos (econornias domesticas y unidades productivas), sino
que tambien, dentro de cada colectivo, se podra observar que las decisiones de com
prar vestidos 0 invertir en ordenadores dependa de las caracterfsticas propias, obser
vables 0 no, de cada agente. No obstante, en este capitulo no entraremos en el deta
lie de las decisiones individuales acerca de las variables que componen la demanda,
ya que estamos genuinamente interesados en la definicion de Producto Interior Bruto
(PIB) y en el examen de las partidas que 10 componen, desde un punto de vista agre
gado. EI PIB visto desde la parte de la produccion mide elflujo de bienes y servicios
producidos corrientemente (en un perfodo de tiempo concreto) en fa economic. Al
hablar de PIB podemos hacerlo desde varias perspectivas. En primer lugar, el PIB a
precios de mercado (PlBpm), que es la macromagnitud mas relevante para el anali
sis economico, asf como para realizar comparaciones intemacionales 4. EI PIBpm se
puede definir como la suma de los valores a precios de mercado de todos los bienes
y servicios de una economia durante un periodo de tiempo, definidos en terrninos
brutos. Cabe resaltar tres cuestiones. En primer lugar se hace referencia a la produc
cion interior. En segundo, es produccion bruta y, por tanto, se incluye la amortiza
cion 0 consumo de capital fijo. Finalmente, esta produce ion interior esta valorada a
precios de mercado, es decir, incluye los impuestos y excluye las transferencias 5.
La composicion del PlB en Espana en 1996, expresada en pesetas corrientes, esta
recogida en el Cuadro 2.1 b:
Simplificando mas, y suponiendo ahara que no existen ni impuestos indirectos ni transferencias, la

renta disponible en su version mas seneilla quedaria como sigue:
(4)
expresion que tambien podemos escribir como:
(5)
Si tenemos en cuenta que Tf) = ty, siendo tel tipo impositivo del impuesto directo. la ecuaci6n (5)
puede cscribirsc como:
y" = (I - t) Y (6)
Las relacioncs simples (2) y (6) seran a menu do utilizadas en este capitulo por eomodidad. sabien
do que no cxiste en ello merrna de rigor. pues en situaciones precisas aeudiremos a formulaciones mas
amplias.
"' En los modelos de ofcrta-dcmanda agregadas y crecimiento que se analizaran en los Capitulos R y
I) de este libro, volvercmos sobre este terna y comprobaremos la importancia de esta medida.
, Para una exposiei6n mas detallada acerca de definiciones y composicion del PIS. se puede con
sultar el trabajo de L. Sastre y A. Sanchez (1998): Contabilidad Nacional. (Addenda). UNED. Madrid.
n Se haee la matizaci6n de que esta expresado en pesetas. corrientes para diferenciarlo del PlBpm en
pesetas constantes. Para pasar de una cifra a la otra se debe utiJizar el deflactor del PIB. concepto de
finido en el capitulo anterior. para el que tambien se dio un ejempJo de su utilizaci6n.
Cuadra 2.1. La cornposicion del PIS en Espana en 1996

I: "
Miles de mil/ones Poreemaje

>", , , de ptas. del PIB
t. C<>l1sumo
",>:': 57.791,40 78,55
1.1~Cotl$lJMo privado 45.669,50 62,07
",",
2. Inversion 15.139,60 20,58

2.1 ~ ,N<>l1lsioenciai' 5.081,20 6,91
2.2.>Aesidencial 9.789,80 13,31
~..3. Inversionc;ls enc;l"istencias 268,60 0,36
-: .
'3. ~rnanda nacfQ:FIsl (1,.,..2) 72.931,00 99,13
4'G " <>'bi' ; 12.121,90 16,22

." ,a$to pu ICO
:"5. Saf~~tl()mercial(5.2 - 5.1) 640,70 0,87
5.1,lmponaciones 18.121,00 24,63
, 5.2. Expottaciones 18.761,70 25,50
6. PiB"a' ptecio$ de Mercado (3 .,.. 5) 73.571,70 100,00

>
Fuente: Banco de Espana. Cuentas Financieras de la Economia Espanola.
Tal como se observa, el componente cuantitativamente mas impartante del PIB

es el consumo que denotaremos por C. Representa las compras de bienes y servicios
que realizan los consumidares de un pais en un afio determinado. En terminos por
centuales, el consumo privado representa entre el 62 par 100 Yel 64 par 100 del PIB
en los cuatro afios considerados y se mantiene relativamente estable, tal como se
aprecia en la Figura 2.1 7.
El segundo componente del PIB es la inversion, que denotaremos par I y que se
corresponde con la suma de la inversion fija residencial, no residencial y la varia
cion de existencias. En realidad, la suma de los tres conceptos se denomina
Formaclon Bruta de Capital (FBC) 0 Inversion Bruta (IB) (vease ecuaci6n 1.18)
en contraposici6n a la Forrnacion Bruta de Capital Fijo (FBCF) 0 Inversion
Bruta Fija (lBE), que serfa la FBC menos la inversion en existencias (VEX). Este ul
timo concepto es el que utilizaremos a 10 largo dellibro como sinonimo de inversion.
Los tres componentes de la inversion representan en Espana el 20,6 pOI' 100 del
7 En el fichero de datos CN.OAT que se distribuye en ellibro Macroeconomia: Cucstiones teoricas

y problemas, Editorial Centro de Estudios Ramon Areces, 1999, aparecen las series que componen el
PIS en Espana durante el periodo 1970-1996, y han sido tornados de las series de Contabilidad Nacional,
cuyos detalles se han expuesto en el capitulo anterior. En estos datos se puede comprobar la estabilidad
del consumo a 10 largo de este periodo. EI estudiante puede elaborar por su cuenta graficos 0 detalle ana
litico eontenido en este capitulo acudiendo a dicha informacion.
...
1988 1991 1994 1997

100
RESTO
!} 14,0 RESTO
} 10,7
RESTO
14,8
RESTO
}14
,8
1122,8 25,2 } 21,7 22 ,8

INVERSION INVERSION INVERSION
INVERSION
50
CONSUMO CONSUMO CONSUMO CONSUMO

63,2 64,0 63,5 >62 ,4
Fuente: Banco de Espana, Cuentas Financieras de la Economia Espanola.
Figura 2.1. Composici6n porcentual del PIS en Espana: 1988, 1991,1994 Y 1997.
PlBpm en el afio 1996. En este perfodo, el reparto entre inversi6n residencial y no re
sidencial ha sido: un 66 par 100 del total de la FBCF, 0 inversi6n propiamente
dicha, corresponde a inversi6n residencial, mientras que un 34 por 100 ha sido des
tinado a inversi6n no residencial. Como se aprecia en la Figura 2.1, la inversi6n es
una magnitud mucho menos estable que el consumo y, aunque no aparezca en el gra
fico, la distribuci6n entre ambos componentes de la inversi6n tam bien es muy varia
ble. Tanto la cifra global como la cifra relativa 0 su distribucion por componentes de
penden de numerosos factores, principal mente del estado de la economia.
EI tercer componente del PlB es el gasto publico, que denotaremos con G. Este
componente recoge todos los bienes y servicios comprados par el Estado. Si bien en
el largo plazo podria considerarse que el gasto publico pueda depender de la renta
nacional, en la medida en que el control del gasto y del ingreso, que proviene de los
impuestos, es ejercido por el Gobiemo y que el Gobiemo puede mantener una poll
tica de deficit 0 superavit publico constante 0 modificar los impuestos. En cualquier
caso, consideraremos que, al menos en el corto plaza, esta variable es completamen
te ex6gena 8.
Para completar Ia determinacion del PIB debemos realizar algunas operaciones
adicionales que estan contempladas en el Cuadro 2.1. En primer lugar, los consumi
8 Cada dfa mas, en las economfas pertenecientes a la UE, el control del deficit viene impuesto desde
Bruselas, por 10que, aunque con cierta capacidad de maniobra par parte de los gobiemos de los paises
miembros de la UE, podemos considerar que el gasto publico esta detenninado fuera del modelo de de
terrninacion de la renta que se presenta en este libra. Para detalles acerca de la polftica fiscal en la UE
puede consultarse el trabajo de Bosca, Domenech y Taguas (1998), «La 'politica fiscal en la Union
Econornica y Monetaria», DT de la Direccion de Prevision y Coyuntura del Ministerio de Economia y
Hacienda.
dores espafioles realizan compras de bienes y servicios en el exterior y, consecuen

temente, dichas importaciones (M) 9 deben ser sustraidas, ya que esas cifras se co
rresponden con producci6n que no se ha realizado en Espana. En segundo lugar, exis
te una parte de la producci6n sf realizada en Espana que no ha sido contabilizada,
puesto que se ha vendido en el exterior. Las exportaciones (X) 10 deb en ser afiadidas
al consumo, inversi6n y gasto publico para determinar la renta del pais. En terminos
de PIBpm, importaciones y exportaciones representaron en 1996 un porcentaje muy
similar, en torno al 25 por 100. La diferencia entre exportaciones e importaciones
(X - M) 10 hemos denominado saldo comercial, y volveremos sobre este concepto
mas adelante en el Capitulo 5. En el caso de los datos del Cuadro 2.1, al ser las
exportaciones superiores a las importaciones existe un superavit comercial. Si fuera
al reves, se hubiera producido un deficit comercial.
Finalmente, para cuadrar la producci6n de un determinado perfodo, hemos de
tener en cuenta que existiran bienes que se han vendido a 10 largo del periodo en que
se este contabilizando pero se hayan producido en el perfodo anterior (y formarian
parte de las existencias de dicho afio) y bienes que habiendose producido en el pe
nodo corriente no se vendan en el mismo, con 10 que incrementan las existencias de
bienes. Asi, se ha de incrementar (disminuir) el PIB con la variacion de existencias
(VEX). Ya hemos citado la diferencia existente en la inversi6n teniendo 0 no tenien
do en cuenta este ultimo concepto. A 10 largo de todo el capitulo supondremos que
la variacion de existencias es nula, es decir, que todo 10 que se produce se demanda.
De esta forma evitamos cualquier problema de contabilizaci6n que pueda conducir
al estudiante a confusi6n.
2.3. ANAuSIS DE LOS COMPONENTES DEL PIB //~

Tal como se desprende del Cuadro 2.1, podemos expresar el PIB mediante las ope
raciones algebraicas descritas. Veamos c6mo se determina la demanda. La demanda
esta constituida por la agregaci6n de las cifras generadas por las compras de los con
sumidores. Es decir, la demanda se obtendra como la suma del consumo (compras de
las econornias domesticas) mas la inversi6n (compras de las empresas) mas el gasto
publico (compras del sector publico) mas las exportaciones (compras de productos
espafioles realizadas por consumidores, empresas 0 gobiernos de otros paises) menos
las importaciones (compras de los consumidores al exterior). Denotando la demanda
agregada por DA, tenemos:
DA =C + I + G + X - M (2.9)
Simplificando ahora el modelo, suponemos que no existe sector exterior, ya que

los detalles sobre este seran presentados en el Epigrafe 8 de este capitulo y comple
tados en los Capitulos 5 y 6; se eliminan las exportaciones e importaciones, con 10
9 Las exportaciones e importaciones, como componentes del PIB, tendran un analisis mas amplio
en los Capftulos 5 y 6.
10 Ibidem.
que, en una economla sin sector exterior (economia cerrada), la expresion de la de
manda agregada contendra solo los tres componentes siguientes:
DA == C + I + G /~ (2.10)
En el caso de la ecuacion (2.10), debe quedar claro que se esta examinando la de
terminacion de la renta cuando solo existe un mercado de bienes, que es el interior
o dornestico. Analizaremos ahora cada uno de los componentes de la identidad
anterior.
EI consumo (C)
Hemos visto que el consumo es el principal componente del PIB de un pais, mas en
concreto, de Espana. Pero, (,que determina el consumo? El factor mas relevante en la
determinacion de las cifras de consumo en una economia es la renta 0, mas concre
tamente. la renta disponible 11. La relacion entre el consumo y la renta disponible se
denomina funcion de consumo 12:
(2.11)
y la representacion grafica de dicha relacion queda recogida en la Figura 2.2.

La funcion que relaciona el consumo y la renta disponible tiene pendiente posi
tiva, 10 que significa que, a medida que aumenta la renta disponible, tambien 10 hace
el consumo. Para ver en detalle el concepto de pendiente, y en particular en el caso
del consumo, supongamos que en un pais se observaran los datos de renta disponi
ble y consumo en cuatro periodos y que, respectivamente, son los siguientes: 70, 82,
94, 106 y 120, 135, 150 Y165. Estas cifras indican que cuando la renta disponible se
incrementa en 15 unidades monetarias, el con sumo se incrementa en 12 unidades
monetarias. La pendiente de la funcion de consumo recibe el nombre de propension
marginal a consumir, cuyo valor sera, en este caso, 12/15 = 0,80. Si establecieramos
II Como la renta disponible es la renta neta de impuestos, el consumo tambien dependera de los im
puestos. En un primer momenta formularemos el modelo de forma sencilla para incorporar otros deter
minantes del con sumo mas adelante.
12 Una funcion es una formulacion maternatica sencilla que ayuda a describir a expresar la relacion
entre variables. Si tenemos dos variables Y y X, podemos expresar la relacion entre ambas a traves de la
siguiente funcion:
Y =I(X)
Es razonable, en numerosas aplicaciones 0 ejemplos en economfa, suponer que la relacion que Iiga
a X con Y./' es lineal, con 10 que tendremos, por ejemplo,
Y= a + bX
donde a y b son parametres. AI parametro a se Ie denomina ordenada en el origen, y al parametro b

pendiente.
E
pendiente = a
::J
l/l
c:
o
u
Co
Renta disponible
EI con sumo aumenta cuando aumenta la renta disponible.
Flgura 2.2. La relaci6n entre el consumo y la renta disponible.
una relaci6n lineal entre consumo y renta disponible, el coeficiente de la renta dis
ponible en esta relaci6n serfa 0,80, que es la pendiente de dicha funci6n. Es decir, la
pendiente es L\C1L\yd' En el mercado de bienes de nueva producci6n todas las mag
nitudes se expresan en terminos reales y, por tanto, tambien se expresara asf la fun
ci6n de consumo.
Conviene expresar la re1aci6n (2.11) mediante una forma matematica especffica
para C(.). Si por simplicidad utilizamos una relaci6n lineal, podemos expresar la fun
ci6n de con sumo como 13:
(2.12)
I, La principal innovaci6n de Keynes en el mercado de bienes de nueva producci6n fue la formula

ci6n de la funci6n de consumo. Segun Keynes, la relaci6n entre el consumo y la renta disponible era una
curva levemente c6ncava respecto al eje de la renta disponible, que se puede Jinearizar sin dificultad. Una
vez linearizada. la orden ada en el origen Co (Consumo aut6nomo) expresa que cuando un individuo no
tiene ninguna renta disponible. sin embargo, consume algo (Co), La ecuaci6n homologa de la (2.12) pero
en terminos nominales, es la (1.40) presentada en el capitulo anterior.
donde Co Y a son parametres, siendo a mayor que cero pero menor que uno; el pri
mero representa el consumo autonomo y, tal como se deduce de la Figura 2.2, su
interpretaci6n es muy simple: es el consumo que se produciria en el caso de que la
renta disponible fuera nula. Observando la expresion (2.4), tenemos que si Yd = 0,
entonces C = Co' Por tanto, el termino Co no depende de la renta; es la componen
te autonoma del consumo; la componente (ay) se denomina componente induci
da, pues es la parte del consumo que sf depende de la renta. Por otra parte, a, que
como hemos visto con anterioridad es la pendiente de la funci6n de consumo y la
llamaremos propension marginal al consumo, nos indica la proporci6n del au
mento de la renta disponible que se gasta en consumo. Es decir, si como en el ejem
plo a = 0,80, de cada 100 pesetas adicionales de renta, 80 pesetas se gastarfan en con
sumir 0, 10 que es 10 mismo, de cada 15 pesetas adicionales de renta, 12 pesetas se
gastan en consumo. El parametro a presenta dos restricciones. Por una parte, no
puede ser negativo, ya que no se pueden destinar cantidades negativas de la renta adi
cional a consumir. Por otra parte, no puede ser superior a la unidad, ya que los indi
viduos no pueden comprar bienes por valor superior a la renta que disponen. El signo
de Co no esta en principio determinado, aunque parece l6gico pensar que, dado que
los consumidores tienen necesidades vitales, consuman una cantidad positiva aun
cuando su renta sea nula. En todo caso, cabrfa preguntarse: (,c6mo es posible un con
sumo positivo con una renta cero? Avanzamos ahora algo que veremos con mas de
talle, y es que los consumidores pueden ahorrar 14, caso de que no consuman toda
su renta disponible, 0 desahorrar si recurren al endeudarniento, es decir, piden can
tidades prestadas.
Las definiciones que surgen a la luz de la funci6n de consumo se pueden com
pletar con la propension media al consume, que es la proporci6n de la renta dispo
nible que se dedica a gastos de consumo. Retomando el ejemplo anterior, en los cua
tro perfodos para los que se dispone informacion acerca de consumo y renta, la
propension media a consumir es 0,62.
Para completar este subapartado, queda por describir de forma detallada como se
obtiene verdaderamente la renta disponible que aparece como determinante del con
sumo. En el modelo simple que estamos tratando, definiremos un concepto mas pre
ciso de renta disponible: el de renta personal disponible Ypd 15, que es 10 que queda
de la renta cuando se sustraen los impuestos (D y se suman las transferencias del
Estado 16 a las economfas domesticas (TR):
(2.13)
14 Vease la relacion (2.3).

15 Su definicion rigurosa es:
Ypd =Y - End - tb - CSS + TR - T
donde End son los beneficios no distribuidos, tb los impuestos sobre estos beneficios, CSS las Cotiza
ciones ala Seguridad Social y TR Y T ya han sido definidos. Bajo los supuestos de que las CSS son una
forma de impuesto y que los End son nulos, obtenemos la formulacion (2.13).
16 Ver nota a pie de pagina 3 de este capitulo.
£1 mercado de bienes de nueva producci6n 51
de forma que la funci6n de consumo en su forma lineal puede escribirse como

sigue:
C = Co + a (y - T + TR) ~ (2.14)
Al ser el consumo funci6n de la renta disponible, estamos diciendo que es fun

cion de la renta, de los impuestos y de las transferencias. Depende positivamente de
la renta, ya que a es positivo, por 10 que aumentos en la renta incrementaran el con
sumo, aunque en menor proporci6n (puesto que a es menor que 1), negativamente
(aunque con la misma magnitud) de los impuestos 17, y positivamente y tambien con
la misma magnitud de las transferencias.
El desarrollo de la funci6n de consumo realizado hasta el momenta esta basado
en la propuesta de Keynes sobre que el consumo depende de la renta disponible, 10
que da lugar a la funclon de consumo keynesiana. Si expresaramos el consumo en
funcion de otra definici6n diferente de la renta, nos estarfamos apartando de la fun
ci6n keynesiana y la funci6n resultante no tendrfa necesariamente que presentar las
propiedades enumeradas. Keynes fundament6 su teorfa sobre la funci6n de consu
mo en que la propensi6n media a consumir (vease nota a pie de pagina 31) es una
funcion decreciente de la renta y la propensi6n marginal a consumir es constante con
la renta (10 que es consistente con la funci6n definida, aunque es, por supuesto, dis
cutible). Adernas, Keynes argument6 que las decisiones de consumo de los indivi
duos, que vienen recogidas en (2.14), que es una ecuacion de comportamiento, de
penden de su renta corriente y no de sus rentas pasadas 0 futuras. Esta teona ha dado
en denominarse teoria de la renta absoluta, en contraposici6n a otras teorias, algu
nas de las cuales se desarrollan a 10 largo del capitulo y se recogen en la Nota com
plementaria 2.1.
Sin embargo, no es la funci6n de consumo keynesiana la unica que se ha pro
puesto a 10 largo de los afios para explicar el comportamiento de los consumidores,
porque tampoco es la renta disponible el iinico detenninante del consumo. A pesar
de que en apartados posteriores de este capitulo se analiza el consumo desde pers
pectivas diferentes a la que hemos considerado, cabe citar algunos detenninantes del
consumo al margen de la renta y los impuestos. Las expectativas de crecimiento de
los precios, las expectativas de renta futura, los activos (riqueza) de que disponen los
\.\ ,
consumidores, los gustos, la edad de los bienes duraderos (coches, casas, etc.) 0 se
/ miduraderos (vestidos, alfombras, etc.) de que la gente dispone 0 la distribuci6n de
la renta entre individuos (pudiera ser que la propensi6n media 0 marginal a consumir
fuera diferente para ricos 0 pobres) 18.
17 En este modelo simple estamos argumentando que el efecto de la renta agregada y de los im
puestos sobre el consumo es el mismo, ya que si la renta relevante en la explicaci6n del consumo es la
renta disponible, entonces la simple sustituci6n de esta variable genera dicho modelo. Como copse
cuencia, incrementos en los impuestos generaran reducciones en el consumo, que seran tanto mayores
cuanto mayor sea la propensi6n marginal a consumir.
18 En el libro de J. L. Raymond y E. Uriel (1991), Econometrfa Aplicada. Un caso de estudio,
Ed. AC, se realizan estimaciones de la funci6n de consumo con datos tornados de la Contabilidad
Nacional bajo diferentes hip6tesis para el comportamiento del consumo agregado.
La inversion (I) /
Tal como se recoge en el capitulo anterior, los model os tienen dos tipos de variables:
endogenas y exogenas. Una variable endogena depende de varias del modelo y se
determina dentro del mismo, mientras que una variable exogena es aquella cuyo
valor se determina independientemente del modelo de que forma parte. En este sen
tido, el consumo es una variable endogena, ya que se determina dentro del modelo,
no asf su componente autonomo, puesto que hemos visto que es funcion de variables
del propio modelo (basicamente la renta). En un principio, vamos a suponer que la
inversion es una variable exogena 19, para mas adelante describir diversos modelos
de comportamiento de la inversion, desde el mas sencillo hasta algunos mas realis
tas. Es importante introducir comportamiento de los agentes en demanda de inver
sion a la vista de la descomposicion del PIB que se ha presentado en el Cuadro 2.1.
AI ser el consumo una variable estable, son las fluctuaciones de la inversion las que
explican una ~ran parte de las oscilaciones que se producen en el fIB a 10 largo del
cicio economico. Ademas, la demanda de inversion es una variable flujo, tal como
queda recogido en el primer capitulo, pero dicha variable explica las variaciones en
el stock de capital ffsico que se producen en la economia y, en ese sentido, es de
nuevo importante para analizar el crecimiento de la economia, al menos en el largo
plazo 20.
/
EI gasto publico (G)
El tercero y ultimo componentes de la demand a agregada del modelo (2.10) es el
gasto publico, que denominamos G. Este, junto con los impuestos (D y las transfe
rencias (TR) que se han introducido al hablar de la renta disponible, describe el
comportamiento de la polftica fiscal del Gobiemo 21. A traves del gasto publico y los
impuestos, el Gobiemo acnia para influir en el nivel de renta de equilibrio descrito
19 La inversion se puede considerar ex6gena en fa parte del modelo que trata del mercado de bienes.
Pero no es exogena si consideramos el modelo macroecon6mico completo, ya que depende de variables

provenientes del mercado de dinero, como el tipo de interes real. Sin embargo, los analisis cmpiricos re
velan que no nos equivocamos demasiado si la suponemos independiente de la renra. En este caso deci
mos que la inversion es una variable autonorna 1 = 10 unicamente, pues su componente inducido es nulo.
(Vease ecuacion 2.58.) Decimos 10 y no 10 porque aunque es autonoma respecto de la renta no 10 es res
pecto a una importante variable proveniente del mercado de dinero (vease Capitulo 3), que es el tipo de
inreres real (r).
20 Cabe hacer una matizacion en relacion con la inversion. Si ojeamos los periodicos, permanente
mente estan haciendo referencia a inversiones que, en terminos de la Macroeconomfa, no vamos a con
siderar que 10 son. Ejemplos de ello son inversiones en acciones 0 inversiones en Letras del Tesoro. En
la terminologfa que vamos a utilizar sera inversion el flujo de gasto que contribuye a incrementar el stock
de capital ffsico de la economfa.
21 En septiembre de 1998 se ha comenzado a discutir en el Congreso de los Diputados de Espana el
nuevo reglamento del Impuesto sobre la Renta de las Personas Fisicas, que se preve que entre en vigor
para las declaraciones a realizar durante el ario 1999. Algunas discusiones a la luz de las modificaciones
previstas afectan al disefio de la polftica fiscal del Estado espariol para el afio siguiente.
por el modelo. El gasto publico aparece directamente en la identidad presentada en

la ecuaci6n (2.10). Teniendo en cuenta que ella no causa distorsiones significativas
en el modelo, consideraremos que el gasto publico es independiente de la renta, es
decir, es una variable aut6noma que denotaremos G =Go.
EI volumen global de impuestos (T) /

No forman parte directamente de la demanda agregada, pero intervienen en el con
sumo porque este depende de la renta disponible. Con la idea de simplificar el mo
delo, consideremos que los impuestos pueden ser aut6nomos (independientes de la
renta) 0 bien directamente dependientes de la renta real (impuestos directos), Segun
esto, una forma generic a del volumen global de impuestos es: T = To + Tin + ty, donde
To son los impuestos aut6nomos, t el tipo impositivo del impuesto directo 0 propen
si6n marginal al impuesto directo y Tin son los impuestos indirectos netos de subven
ciones. Normalmente se tiende a simplificar aiin mas suponiendo que no hay im
puestos aut6nomos ni indirectos, en cuyo caso tenemos que T = ty. (Vease nota a pie
de pagina 3.)
La renta disponible quedara en este caso como sigue:
Yd =Y - T =Y - ty = (1 - t) Y (2.15)
2.4. EL EFECTO RIQUEZA EN EL CONSUMO

Hemos visto en el modelo simple de consumo del apartado anterior que la ecuaci6n
de comportamiento incluye como variable explicativa la renta disponible. La renta
disponible es la renta total neta de impuestos (y transferencias). Sin embargo, dentro
de la renta total disponible 22 puede haber tanto renta proveniente del trabajo (rentas
laborales) como de los activos (rentas del capital). De esta forma, el nivel de pa
trimonio neto de la familia puede afectar el nivel de consumo. Si desagregamos Ia
renta disponible en la ecuaci6n de consumo y si, adernas, tenemos en cuenta la inci
dencia en el consumo del stock de riqueza, la ecuaci6n de comportamiento para el
consumo podemos expresarla como sigue:
(2.16)
siendo l d la renta laboral disponible, l d los ingresos provenientes de activos y A la

riqueza en stock 23.
22 La renta disponible se puede consumir 0 no, de forma que debe cumplirse siempre que Yd = C + S,
cualquiera que sea el valor de la renta disponible, 10 que transforma la igualdad en una identidad.
23 Estamos suponiendo que el efecto sobre el consumo de la renta laboraJ disponible (;.;) es el
mismo que el efecto de los ingresos que provienen de los activos. Ando y Modigliani, en su articulo de
1963 «The life-cycle hypothesis of saving: aggregate implications and tests» American Economic
Review encontraron que dichos efectos son diferentes utilizando datos de la economia estadounidense.
54 Mecroeconomie intermedia
La riqueza ya acumulada (A) es la variable stock correspondiente a la variable

flujo renta real disponible (Yd). El consumo, no solo depende de la renta real dispo
nible (flujo), sino tambien de la riqueza (stock) acumulada por los agentes (A).
La riqueza real de los particulares se puede descomponer como sigue:
BM B
A=K+-- + - (2.17)
P P
donde K es el capital productivo en manos de las economias domesticas (activos
reales), BM es el dinero 24, B son los bonos emitidos por el Gobierno en manos de
los particulares y P es el nivel de precios.
Por tanto, el consumo, cuando existe efecto riqueza, dependera de la riqueza
como flujo, esto es, de la renta real actual (y) y de la riqueza acumulada en terminos
reales (A). Dado que un factor integrante de la riqueza son los activos reales 0 capi
tal productivo, su valor presente descontado dependera del tipo de interes real. (Vease
epfgrafe 2.5.) Por tanto, la funcion de consumo podemos expresarla como sigue:
(2.18)
donde A es la riqueza real de los particulares y r el tipo de interes real de equilibrio

en la eleccion intertemporal entre consumo presente y consumo futuro. Sefialarernos
ademas que el tipo de relacion existente entre las variables explicativas contenidas
en (2.18) y el consumo es tal que:
ac >0, ac <0 y ac <0

aA ar ap
esto es, aumentos en la renta disponible 0 en la riqueza real debidos a un aumento
del stock de riqueza 0 a una disminucion de los precios hace aumentar el consumo
mientras que una subida del tipo de interes reducira el consumo, pues desalentara a
endeudarse para consumir.
2.5. LA DETERMINACION DE LA RENTA / '

DE EQUILIBRIO. EL MULTIPLICADOR
En el modelo que estamos analizando hasta ahora hemos introducido el consumo,
que 10 hemos considerado como una variable endogena, aunque tiene una compo
nente autonorna, la inversion y el gasto publico, habiendo considerado ambas como
autonomas respecto de la renta; es decir, G = Go, e 1 = 10- De momento, y hasta el
Apartado 2.9, supondremos que no existe sector exterior, olvidandonos por ahora de
las exportaciones e importaciones. De esta forma, la demanda de bienes 0 la renta la
podemos definir como:
y=C+I+G (2.19)
24 De alta potencia 0 base monetaria.

Si sustituimos el consumo par la expresi6n (2.12) obtenida al suponer que la fun

ci6n de consumo adopta una forma lineal simple en relaci6n con la renta disponible,
y dado el caracter de variables aut6nonas de la inversi6n y el gasto publico. la ecua
ci6n (2.19) adopta la forma siguiente:
(2.20)
25 La hipotesis de la renta relativa fue planteada por J. S. Duesenberry en 1947 y se puede consultar
en el libra de dicho autor Income, saving and the theory of consumer behaviour (Harvard University
Press),
26 Esta hipotesis fue formulada por M. Friedman en su obra citada en la nota a pie de pagina 85.
27 Vease nota a pie de pagina 33.

56 Macroeconomfa fntermedia
de forma que si T = ty, la demanda de bienes, a su vez, dependera de la renta, de los

impuestos, de la inversi6n y del gasto publico 28. Vamos ahora a detenninar el equi
librio en el mercado de bienes bajo los supuestos simplificadores que hemos intro
ducido. Asimismo trataremos de analizar de forma similar las variaciones en el nivel
de renta cuando cambian los elementos integrantes del modelo, esto es, las variables
y los parametres.
Reordenando terminos en la ecuaci6n (2.20) para tratar de aislar la renta real de
equilibrio en un iinico miembro, resulta:
(l - a (l - t)) y = Co + /0 + Go (2.2l)
Si dividimos ambos miembros por [I - a (l - t)], tenemos finalmente aislada la
producci6n de equilibrio en un solo miembro, cosa que no ocurria en la ecuaci6n
(2.7) porque, como ahora sabemos, la renta tambien esta incluida en el consumo total
C (ademas de en las importaciones). Por tanto, la producci6n efectiva que debera rea
lizar el pais para que no sobre ni falte nada sera:
y =[ I
I - a (l - t)
l (Co + 10 + Go) (2.22)
donde yes la renta real de equilibrio, que hemos denotado por y, completamente
aislada 29 y definida en funci6n de variables que no dependen de ella; 10 que aparece
en el corchete es el multiplicador (k) 30 del mercado de bienes y los parametres que
10integran reciben el nombre de propensiones marginales. EI parentesis (Co + /0 + Go)
esta integrado s610 por componentes aut6nomos, los cuales reciben el nombre de
componentes reales de la renta. EI significado econ6mico del multiplicador deno
ta 10 que varia la renta real de equilibrio cuando varia cualquiera de los componen
tes aut6nomos, es decir:
Multiplicador: k
ay
=--------'---------- (2.23)
a (cualquier componente autonomoi
2.5.1. EI multiplicador: concepto y tipos

Este multiplicador recibe el nombre generico de multiplicador del mercado de bienes,
pero tambien se Ie conoce como multiplicador de la inversi6n 0 del gasto' Es impor
tante destacar que el multiplicador solo tiene sentido en el equilibrio, ya que el mul
tiplicador aparece una vez detenninada la renta de equilibrio. Vease ecuaci6n 2.22.
2' Se esta utilizando y para denotar demanda de bienes y a la vez produccion, ya que si la inversion
en existencias es cero, entonces se cumple que oferta es igual a demanda.
29 Ahora esta aislada en un solo miembro, puesto que en la expresion (2.19) no 10 esta al depender
el consumo a su vez de la renta.

30 AI multiplicador del mercado de bienes se Ie suele denominar k en honor a Kahn, por su analisis
sobre 10 que varia la renta cuando 10 hace la inversion. R. F. Kahn (1931): «The relation of home in
vestment to unemployment». Economic Journal. Junio.
Como hemos adelantado, los parametres que figuran en el multiplicador se de

nominan propensiones marginates (PM)'! y se definen operativamente de la si
guiente forma:
.
PM a consumlr: a = - -
ac (2.24)
aYd
y, segiin Keynes, su valor esta comprendido entre 0 < a < I. amide 10 que varia el
consumo cuando varia la renta real disponible.
PM a ahorrar:
as
f3 = - - (2.25)
aYd
estando comprendido su valor entre 0 < f3 < 1. f3 mide 10 que varia el ahorro cuando
varia la renta real disponible 1,2.
.
PM a1 impuesto d'irecto (tipo itivo) : t = -aT
. .imposiuvo - (2.26)
ay
para unos valores comprendidos entre 0 :5 t < 1 e1 tipo inpositivo t indica la cantidad
en que se modi fica e1 volumen global de impuestos directos recaudados cuando varia
la renta real.
Dado el intervalo de valores que toman las propensiones marginales, el valor del
multiplicador del mercado de bienes (k) siempre sera mayor que 1.
Relaciones de causalidad
La formulacion (2.22) es una de las mas importantes en la Macroeconomia porque
conlleva nitidamente relaciones de causalidad asimetrica entre las variables que in
tervienen en ella. Estas se pueden concretar en los puntos siguientes:
1. Variaciones en las variables del parentesis de componentes reales implican

variaciones en y del mismo senti do que el signo del componente real, pero no
causan ninguna variaci6n en el multiplicador ni en las propensiones margina
les que contiene. Por ejemplo, si se incrementa el consumo aut6nomo se in
crementa la renta, pero ello no afecta a la propensi6n marginal a consumir ni
al tipo impositivo.
2. Variaciones en el multiplicador (porque se altere alguna propensi6n marginal)
provocan variaciones en y del mismo sentido que la variaci6n del multi plica
" Otro 'concepto es el de propension media. Esta se define, por ejemplo, para el consumo,
C
como--.
Yd
32 Observar que siempre se cumple que a + f3 = I.
,.
dor, pero no provocan ninguna alteracion en las componentes reales de la

renta. Por ejemplo, si disminuye la propension marginal a consumir, se incre
menta el denominador de (2.22) y, consecuentemente, disminuye el multipli
cador y, por tanto, el nivel de renta, pero no se ve afectado el con sumo auto
noma ni el gasto.
3. Una vez que ha variado la renta real de equilibrio y, merced a las dos posibles
acciones anteriores 0 por otro tipo de accion exogena, jamas dicha variacion
repercutira en el multiplicador ni en las componentes reales de la renta, que
no dependen de esta, sino que esta variacion de y solo provoca alteraciones en
las variables que de alguna forma depend an de la renta (y). Estas variables del
mercado de bienes son el consumo, el ahorro y el volumen global de impues
tos, y se definen como sigue 33: (
C ~ Co + a Yd_= Co + a (I - t) Y]
S - So + f3 Ya - So + f3 (I - t) Y (2.27)
T=ty
De forma que, una vez haya variado Y, a continuacion variaran C, S y T por

que dependen de y. Al contrario, como ya se ha sefialado, la inversion, el gasto
publico y las exportaciones son independientes de la renta, es decir, autonomas,
en 10 que al mercado de bienes se refiere, con 10 que la posible variacion de Y no
les afecta.
Conocidos los componentes de la expresion de la renta de equilibrio, vamos a in
terpretar el multiplicador. Supongamos que la propension marginal a consumir fue
ra 0,8. Como gasto publico e inversion no dependen de la renta, supongamos que per
manecen invariables. Entonces el multiplicador es 1/(1 - 0,8) = 5, 10 que nos indica
que si el gasto autonomo experimenta una variac ion determinada, la renta 0 produc
cion de equilibrio experimentara una variacion cinco veces superior. Asf, para un
nivel de renta inicial de 1.000 pesetas, la produccion aumenta 5 x 1.000 pesetas = 5.000
pesetas. De hecho, la renta de equilibrio aumentara siempre que aumente el consu
mo (por un aumento del termino constante Co --que podemos Hamar consumo auto
nomo-- 0 de la propension marginal a consumir aumente la inversion, aumente el
gasto publico 0 disminuya los impuestos. El termino multiplicador viene del hecho
que hemos visto en el ejemplo anterior. Un aumento de Co provoca un incremento de
la demanda que sera proporcional si analizamos dicha ecuacion, Sin embargo, el in
cremento de la demanda provoca un incremento de la produccion y de la renta de
'\ Si estuvieramos en una economia abierta, las importaciones tambien estarian incluidas en este
grupo de variables su dependencia seria:
M = Mo + my
Por otra parte. la definicion de renta disponible utilizada en (2.27) es:
YJ = y - To =Y - ty = (I - t! v
equilibrio y, dada la relaci6n entre consumo y renta, esto incrementa mas el consu
mo, 10 que vuelve a tener efectos sobre la demanda, y asf sucesivamente.
Las Figuras 2.3 y 2.4 sintetizan graficamente 10 que hemos descrito con palabras
en los parrafos anteriores. Por una parte, la Figura 2.3 recoge el equilibrio en el mer
cado de bienes, es decir, el punto en el que la producci6n se iguala a la demanda. La
Figura 2.4 representa el efecto de una disminuci6n de los componentes reales de la
renta sobre la producci6n (renta) de equilibrio. Una disminuci6n del cualquier com
ponente reallleva aparejada una disminuci6n mayor de la renta de equilibrio porque
entre en juego el efecto multiplicador que hemos estado considerando. Veamos ahora
algunos tipos de multiplicador.
EI multiplicador del tipo impositivo del impuesto directo

Partiendo de la renta de equilibrio recogida en la expresi6n (2.22), para calcular el
impacto sobre la renta de equilibrio de una variaci6n en el tipo impositivo no hay
Producci6n
demandada
DA = c+ 1+ G
y
I~p unto d e equiilibrino
I I
I DA= y
I
I
I
I
I
I
I
I
I
I
y Producci6n
Renta ofrecida
Supuesto que el consumo es creciente con la renta disponible, tal como muestra la Figura 2.3, el equilibrio de la renta
se obtiene en el punto donde la demand a agregada corta a la linea oferta = demanda.
Figura 2.3. EI equilibria en el mercada de bienes.

Producci6n
demanda
DA o
Yo
Y,
Y, Yo Y
Renta Producci6n ofrecida
Cuando disrninuye el gasto autonomo, la producci6n (renta) de equilibrio disminuye en una cuantia mayor por ser el
multiplicador mayor que la unidad.
Figura 2.4. Efectos de una disminuci6n del gasto aut6nomo.
mas que derivar respecto a t en la citada expresi6n, tal como se presenta en la si
guiente ecuaci6n 34:
ay [- -
-:::
at
- a- -
1 - a (1 - t)
1[ 1
1 - a (1 - t)
1· - +
[Co +/0 Go] ::: (-a a
1- (1 - t)
)y (2.28)
Para conocer la variacion que experimenta la renta de equilibrio cuando se altera el tipo impositi
.14
yO, debemos derivar la expresi6n (2.22) respecto a t. Denominando A o = Co + /0 + Go' la renta de equili
brio queda como:
-y = [ I ] Ao
I-a+at
diferenciando respecto a t:
~: = (I: ;:"at) 2 = [ I - ~ ~ - t) ][ 1 - a ~ 1 _ t) ] A o
considerando que los dos iiltimos factores son la renta de equilibrio inicial, tenemos:
ay [ -a ]_
at = I - a (I - t) Y
donde la renta del segundo miembro es la renta inicial antes del cambio en el tipo impositivo.
,
l
siendo y la renta real de equilibrio antes de variar el tipo impositivo del impuesto di
recto. De esta expresi6n se deduce que un aumento del tipo impositivo hace bajar la
renta real de equilibrio en un rmiltiplo de la misma.
La inversi6n 10 y el gasto publico Go son variables ex6genas al modelo y, por
tanto, no dependen del nivel de producci6n, al igual que ocurre con el consumo au
t6nomo Co'
EI multiplicador en el caso de que existan

impuestos directos y autonomos
Consideremos ahora la existencia de impuestos directos y aut6nomos. En este caso,
la renta real disponible adoptara la siguiente forma:
Yd = Y - T =Y - (To + ty) (2.29)
Sustituyendo esta expresi6n en la ecuaci6n (2.12), considerando que las salidas

de renta del flujo S y T dependen de la renta en la forma ya mencionada, y supo
niendo que estamos en una econornia cerrada, obtendremos la siguiente expresi6n de
la renta real de equilibrio:
_ 1
y= [Co+/o+Go-aTo] (2.30)
1 a (l t)
siendo, por tanto, el multiplicador del impuesto autonomo el siguiente:
-a
(2.31 )
1 - a (l - t)
Es decir, un aumento de los impuestos aut6nomos (To) hara bajar la renta real de
eqUIilibri "
I no". .
.15 Si hicierarnos T = To, es decir, si los impuestos solo fueran autonornos, entonces e) multiplicador,
realizando los mismos pasos que en el caso anterior. adoptaria la siguiente forma:
k=_I
1- a
de forma que el nivel de produccion de equilibrio se podria expresar en este caso como:
_ I
y =- - [Co + 10 + Go- aTo]
1- a
Para analizar el significado del nivel de produccion de equilibrio obtenido, tenemos que la expresion
del multiplicador siempre tomara un valor mayor que la unidad porque la propensi6n marginal a consu
mir es siempre positiva y menor que 1a unidad,
Los impuestos indirectos

Los impuestos indirectos absorben el gasto sin generar renta de factores. La expre
si6n de la renta nacional a precios de mercado medida en terminos reales (vease nota
a pie de pagina 43) es:
Y = Yef+ Tin (2.32)
siendo Y'f la renta nacional real medida al coste de los factores y Tin los impuestos
indirectos que suponemos ahora netos de subvenciones (vease Apartado 1.7 del
Capitulo 1). Si consideramos, como en el caso precedente, que estamos en una eco
nomfa cerrada, la ecuaci6n de equilibrio en el mercado de bienes quedara como
sigue:
Y'f + Tin = C + I + G (2.33)
donde C, I Y G estan medidos a precios de mercado. Si los impuestos indirectos Tin

adoptan la forma de un impuesto general sobre las ventas aplicando un tipo unifor
me t, sobre todas las mercancfas 36, tendremos que:
(2.34)
Desarrollando la expresi6n (2.34), tenemos que:
(2.35)
De otra parte. tenemos que: Y = C + I + G. Si los unicos impuestos son los indi
rectos Ti , tendremos:
pero Yd =Y - T =Y - Tin' luego C = Co + a (y - Tin)' pero (y - Tin) =Y'f' Por tanto,

C = Co + a Y'f' luego:
Y = Yef + T, = [Co + a Yef] + 10 + Go (2.36)
teniendo en cuenta (2.34) resulta:
Y'f (l + t) = Co + a Yef + 1 0 + Go
es decir:
Yef (l - a + t) = Co + 1 0 + Go
36 Este es el caso del IVA. Como veremos en eI Capitulo 7, variaciones en los impuestos indirectos
inciden tambien en la oferta agregada.
i
l
despejando la renta real al coste de los factores obtenemos su valor en el equi

librio:
YCf=f
.
1
1 - a+ tj
] (Co+io+G o)
Por tanto, el multiplicador del gasto, cuando los impuestos indirectos sirven uni
camente para equilibrar la renta al coste de los factores con la renta medida a precios
de mercado, sera:
aYe! = _ (2.37)
aGo l-a+t j
Pero si es la imposici6n indirecta la que se usa para recaudar, de forma que t j per
manece fijo, tendremos entonces una expresion como la (2.37), pero con la renta me
dida a precios de mercado en lugar de al coste de los factores:
ay = _ (2.38)
aGo 1 - a+ t,
que es obviamente menor que el multiplicador en el caso mas simple que hemos con
siderado __1_.
1- a
Por otra parte, el multiplicador del impuesto indirecto sera 37:
aYe! =~ (2.39)
aT j 1- a
37 Si el consumo a precios de mercado es una proporci6n fija de las rentas de los factores, esto es,
no hay impuestos sobre la renta 0 transferencias ni beneficios sin distribuir, tendrfamos que C = Co + a Y,t.
Por otro lado, la renta a precios de mercado es igual a la renta al coste de los factores mas los impues
tos indirectos netos de subvenciones, de forma que:
Y,t + T, = C + G + /
sustituyendo, tenemos que:

Y,t= Co + ay,/+ Go +/0- T,
tomando incrementos en esta ecuaci6n:
Operando:
(I - a) l'J.y,/= - L1 T,
de donde:
L1y,/ _ I
----
L1T, 1- a
que es mayor que el multiplicador del impuesto aut6nomo cuando no hay impuestos
dircctos:
ay(! =~ (2.40)
aT 1- a
EI multiplicador, cuando hay slmultaneamente

impuestos directos e indirectos
Si ahora, ademas, introducimos un impuesto directo con tipo impositivo t, la renta
disponible en la ecuaci6n (2.36) quedara modificada, obteniendose una expresi6n
como la que sigue:
(l + t;) Ycr = Co + a (l - t) Ycr + 10 + Go (2.41 )
y despejando la renta, tenemos que:
y(/ = 1_ a (l _ t) +t [Co + 1 0 + Go] (2.42)

i
siendo t el tipo impositivo directo. Si en lugar de utilizar las modificaciones en los

impuestos como un medio de ajustar el nivel de renta, las autoridades econ6micas
adoptan la polftica de alterar sus gastos y utilizar los tipos impositivos para aumen
tar 0 disminuir la renta, entonces el multiplicador del gasto, cuando existen ambos
impuestos combinados (directos e indirectos), sera:
ay = 1 _ (2.43)
ec; 1 - a (1 - I) + Ii
2.5.2. EI multiplicador del presupuesto equilibrado,

las transferencias del Estado y el deficit publico
Se dice que el presupuesto esta equilibrado cuando un aumento del gasto publico va
acompafiado de una subida de los impuestos en la misma cuantia, de forma que el
deficit 0 superavit presupuestarios no varia. En otras palabras, la variaci6n del gasto
publico es igual a la variacion de los impuestos:
L1G = L1T (2.44)

Considerando que los impuestos estan introducidos en la funcion de consu
mo (via la renta disponible) y teniendo en cuenta que en el equilibrio se cumple ~.
que Y :;;; C + I + G, tenemos que: J
L1y = L1G + L1T (2.45)
I
EI mercedo de bienes de nueva produeei6n ~
dado que la inversi6n no varia. Por tanto,
(2.46)
Si tal como hemos sefialado L1G = L1T, resulta que:

L1y = L1G + a (L1y - L1G)
operando:
(l - a) L1y = (l - a) L1G (2.47)
de donde se deduce que:
L1y = 1 (2.48)
L1G
Asi pues, el multiplicador correspondiente a una variaci6n equilibrada del presu

puesto es la unidad.
Las transferencias del Estado

a las economias domesticas
Podemos utilizar una definici6n mas amplia de la renta real disponible que la utili
zada en parrafos anteriores de acuerdo con la expresi6n (2.13). En este sentido, la
renta personal disponible se expresa como sigue: Ypd == Y - T - TR, donde TR son las
transferencias del Estado a las economias domesticas. Sustituyendo esta definici6n
de la renta disponible en la funci6n de consumo (2.14), esta se puede expresar de la
siguiente manera:
C = Co + a (l - t) Y + a TR (2.49)
Aplicando esta nueva definici6n mas completa de la renta disponible a la deduc

ci6n de la ecuaci6n de renta real de equilibrio, tendremos:
_ 1
y= [Co + 10 + Go + a TR] (2.50)
1 - a (l - t)
Tanto la formulaci6n (2.22) como la (2.44) son operativas solo en ausencia del
mercado de dinero, ya que cuando en el analisis se incluye dicho mercado y el tipo
de interes interviene en la determinaci6n de la renta, via inversi6n, los multiplicado
res son diferentes, puesto que se han de incluir terminos que provienen del mercado
de dinero (vease Capitulo 4).
EI deficit publico
Despues de 10 mencionado en los apartados anteriores, conviene redefinir el deficit
publico a la luz del concepto de renta personal disponible, que es la verdadera renta
disponible. La renta disponible en terminos reales es igual a:
(2.51)
Si consideramos que la renta disponible se ahorra 0 se consume:
Sustituyendo la renta disponible por su valor dado por la expresi6n precedente,

tendremos que:
y + TR - Tin - TD =C + S
de donde se deduce que:
y =C + S - TR + Tin + TD
Recordando que estamos en una economia cerrada, la renta tambien tiene que ser
igual a:
y = C + S - TR + Tin + TD = C + I + G
Operando en la anterior expresi6n:
S- I = G + TR - Tin - TD = G + TR - T ~
I,
i
Comparando esta expresi6n con la (1.15), en la cual el deficit publico se defi f
nia como G-T, vemos c6mo el concepto de deficit publico tiene ahora, un signifi
cado mas amplio, pues en el lado del gasto aparece un nuevo termino que son las f
transferencias del Estado a las economfas domesticas. Asimismo, por ellado de los
impuestos, y a la luz de 10 que hemos analizado en este capitulo, podemos des
componer dichos impuestos en aut6nomos, directos e indirectos. De esta forma
podemos expresar el deficit publico en su forma mas ampliada, como sigue (vease
Epigrafe 4.6):
I Deficit Publico == (G + TR) ~ (To + TD + Tin) I (2.52)

I
2.6. EL AHORRO V LA INVERSION.

MODELOS DE INVERSION: EL ACELERADOR
V LA q DE TOBIN
Vamos ahora a caracterizar el comportamiento del ahorro y a diferenciar sus compo
nentes 38. De la ecuacion (2.3) sabemos que:
(2.53)
y reordenando la expresion anterior 39:
Is = - Co + (l - a) (l - t) Y (2.54)
Por 10 que antes hemos apuntado acerca de la complementariedad de consumo

y ahorro, si a es la propension marginal a consumir, (1 - a) = f3 es la propension
marginal a ahorrar, es decir, de una unidad adicional de renta disponible la parte
que los individuos dedican a ahorrar. Es evidente que la suma de las propensiones
marginales a consumir y ahorrar ha de ser la unidad. Tambien debe quedar claro que
no se puede ahorrar mas que la renta disponible adicional que tengamos, por 10 que
(1 - a) sera siempre menor que uno y mayor que cero, 10 que viene asimismo del
hecho de que a varia entre 0 y 1.
Hemos repasado en el apartado anterior como reacciona la economia a cambios
en el consumo. Se ha comprobado que incrementos en el consumo tienen un efecto
multiplicador sobre la produccion y consecuentemente sobre la renta de equilibrio.
Por la relacion entre el consumo y el ahorro, incrementos en el ahorro debieran tener
el efecto contrario, es decir, reducir la renta de equilibrio. Sin embargo, puede no ser
asf, En el modelo que se esta considerando, la inversion esta dada 40. Por la relacion
entre el ahorro y la inversion, los deseos de los individuos de incrementar su ahorro
no se traducen en el corto plazo en un incremento efectivo del mismo. Esto es 10 que
se conoce como paradoja del ahorro. De hecho, la interpretacion es que, por una
parte, los individuos desean ahorrar mas, para un nivel de renta dado, y esto tiende a
incrementar el ahorro. Pero, por otra parte, dado que un incremento del ahorro tiene
efectos sobre la renta, la renta sera menor, 10 que tiende a disminuir el ahorro.
Podemos pensar que el ahorro se incrementa 0 disminuye y afecta de una u otra
forma a la renta de equilibrio, segun que el efecto dominante sea el positivo 0 el ne
38 De hecho, caracterizar el comportamiento del consumo es equivalente a hacerlo para el ahorro, ya
que, en relacion a la renta disponible, uno es complementario del otro.

39 Debe observarse que siempre el ahorro autonomo So es igual al consumo autonomo con signo ne
gativo, de forma que Co + So = 0 se cumple siempre.
40 De hecho, podemos argumentar que la inversion esta dada si estamos en el corto plazo, ya que las
decisiones de inversion requieren de ajusres y, por tanto, de periodos mas largos de tiempo para su pues
ta en marcha. Analizaremos en este apartado algunos model os de inversion para comprobar estos
aspectos.
'681 Macroeconomfa intermedia
\ .J
gativo. Pero la condicion de equilibrio en el mercado de bienes de nueva produccion

cuando la economfa es cerrada y no tiene sector publico: ahorro esperado igual a in
version esperada, nos indica con claridad que el ahorro no se modificara 41, ya que la
inversion esta determinada 0, al rnenos, no habra efectos en el corto plaza 42.
EI diagrama de la cruz keynesiana

El equilibrio de la renta en el mercado de bienes de nueva produccion se puede ver
de forma grafica en el denominado diagrama de la cruz keynesiana 41. Para ello,
supongamos que la economfa estudiada es cerrada y sin sector publico.El equilibrio
en esta economia se obtiene cuando la inversion planeada es igual al ahorro planea
do / = S. Esta ecuacion de equilibrio, como ya hemos visto, se puede expresar en la
forma, oferta agregada = demanda agregada. En este caso el equilibrio de la renta
puede presentarse en la forma:
y = C +/
Como esta economia no tiene sector' publico, y por tanto no tiene impuestos, la
funcion de consumo se puede expresar:
I·
C = Co + a y
Dado que la renta disponible, que es la variable de la que realmente depende el
consumo, coincide col! la renta real, la inversion se considera una variable auto no
rna, de forma que / = / o-
En estas circunstancias, si representamos, mediante un diagrama cartesiano, en el
eje de ordenadas la renta real demandada y en el de abscisas la renta real ofrecida,
cualquier situacion de equilibrio se da en la bisectriz de este cuadrante (Figura 2.5a).
La bisectriz 0 linea de 45° es la funcion a 10 largo de la cual se cumple que renta de
mandada = renta ofrecida 0 aitemativamente oferta = demanda.
41 Ellector puede comprobar que si la economfa es cerrada y no tiene sector publico, un incremen
to del ahorro autonomo (So) no afecta al ahorro (S). Pero si la econornia es abierta 0 tiene sector publi
co, entonces un incremento del ahorro autonorno tennina provocando un aumento del ahorro.
42 Existen numerosos estudios sobre el comportamiento del ahorro agregado en la economfa espa
nola. Un resumen de ellos puede consultarse en los trabajos de J. L. Raymond (1991,97) «EI ahorro en
la economfa espanola» y "Una aproximacion macroeconornica al ahorro: Del cfrculo virtuoso de la !.
riqueza al cfrculo vicioso de la pobreza», ambos publicados en Papeles de Economia Espanola. Si se .
quiere consultar el efecto del ahorro sobre el crecimiento se puede consultar el trabajo de J. Andres, I
A. Cutanda y R. Domenech (1997), publicado tarnbien en Papeles de Economia Espanola, «Los deter ~
minantes del ahorro y su influencia en el crecimiento economico». I
43 Su nombre se debe a Samuelson. EI diagrama de la cruz keynesiana es un caso particular del es "
quema IS-LM (vease Epfgrafe 4.4), en el que la lfnea IS es vertical y la linea LM horizontal, adquirien
do el diagrama la tfpica forma de cruz. Solo bajo estos supuestos, esto es, que el mercado de dinero no
influye, se incluye la cruz keynesiana en este capitulo.
,''''
£1 mercado de bienes de nueva producci6n ~)
Descomponiendo la demanda agregada en sus dos componentes, la representaci6n

~e la inversi6n sera una recta horizontal, pues no depende de la renta. La altura sera
1 0 , La otra componente de la demanda agregada, el consumo, se representa mediante
una recta creciente cuya ordenada en el origen es Co y cuya pendiente es la propen
si6n marginal al consumo. Si en este diagrama sumamos el consumo y la inversi6n
obtenemos la demanda agregada. La pendiente sera igual que la de la funci6n de con
sumo y la orden ada en el origen sera la suma del consumo y la inversi6n aut6nomos.
Representamos ahara en este diagrama tambien la funci6n de ahorro cuya expre
si6n es S = So + f3 y, siendo So la ordenada en el origen de la funci6n de ahorro igual
a - Co' De esta forma conocemos un punto por el que pasa la funci6n de ahorro.
Necesitamos conocer otro punto de la funci6n de ahorro para representarla grafica
mente. Sabemos que cuando la renta se consume entera el ahorro es cero, y esta si
tuaci6n se da justo en el punto en el que la funci6n de consumo intersecta con la
recta de 45°. Para ese nivel de renta el ahorro es cero. Teniendo ya dos puntos de la
funci6n de ahorro y trazando la funci6n, esta funci6n de aharro intersecta a la fun
ci6n horizontal de inversi6n (S = 1) justo para el mismo nivel de renta para el que la
funci6n de demanda agregada intersecta a la recta de 45°, es decir, cuando la ofer
ta agregada = demanda agregada, con 10 que se comprueba graficamente que cuan
do DA = OA, al mismo tiempo la inversi6n esperada es igual al ahorro planeado y
s610 en ese punto.
Situaciones de no equilibria en la cruz keynesiana

Si la renta ofrecida es menor en la realidad que la renta de equilibrio (Figura 2.5a),
segun el diagrama para ese nivel de renta ofrecida resultara que DA > OA, pues re
cuerdese que la renta en la que la OA = DA esta en la linea de 45°. El ajuste hacia el
nuevo equilibrio se realizara de distinta forma segun tengamos en cuenta las si
guientes apreciaciones:
1. Si la renta de equilibrio esta muy alejada inferiormente de la renta real en la
que todos los recursos estan empleados, esto es la renta de pleno empleo, y",
entonces el ajuste hacia el equilibrio, segiin Keynes, se realizara exclusiva
mente via cantidades y la producci6n aumentara hasta el nuevo equilibrio,
esto es, cuando la OA = DA.
2. Si la renta esta muy pr6xima al pleno empleo, esta no podra aumentar mas por
mas eficientemente que utilicemos los recursos, y entonces el ajuste se pro
duce via precios aumentando estes, fen6meno que se conoce como brecha in
flacionista 0 recalentamiento de la economia.
Par otro lado, si la renta ofrecida es mayor que la renta de equilibrio (Figura 2.5b),
entonces sobre el diagrama observamos que hay exceso de oferta, es decir, que la
recta 45° esta por encima de la demanda agregada al nivel de renta considerado. En
este caso, el ajuste hacia el equilibrio se realizara, si no h.iy rigidez en la oferta, ba
jando la producci6n, pero si hay rigideces y la oferta no puede bajar, el ajuste sera
via reducci6n de precios. En este caso tendrfa lugar una brecha deflacionista.
(Vease Epigrafe 6 del Capitulo 1.)
Yo Yo Brecha Yo = Yo Brecha
inflacionista
/ deflacionista
C+ 1= DA
Yo - - - - - - - - - Yo
Co
1------,£------,--- '--------- 10 1---+---,---+----7''--+--- 10
Yo Yo
So So
a) b)
Panel a). Cuando la renta esta en equilibrio, el ahorro es igual a la inversion en terminos esperados y solo en este
punto. Panel b). Si la produccion efectiva (Y,) es menor que la produccion de equilibrio Go), la demanda agregada es
mayor que la oferta y se provoca una brecha int1acionista. Por el contrario, si la produccion efectiva (y,) es mayor que
la produccion de equilibrio Go), la demanda agregada sera inferior a la oferta agregada, provocandose la brecha de
t1acionista.
Figura 2.5. Diagrama de la cruz keynesiana.
/
Modelos de inversion
En los apartados anteriores se ha considerado la inversion como una variable que se
determina de forma exogena al modelo e independientemente de la renta, es decir,
tiene componente autonorna pero no componente inducida. Esta ha sido una hipote
sis de partida iitil, en el sentido de simplificar el modelo y examinar las condiciones
de equilibrio en el mercado de bienes de forma sencilla. No es, sin embargo, una
forma realista de describir el comportamiento de las empresas. Se van a introducir en
este apartado algunas altemativas de decision acerca de la demanda de inversion.
Para empezar podemos pensar que el gestor de una empresa analiza los activos en los
que puede depositar su dinero de acuerdo a la rentabilidad que los mismos Ie pro
porcionan. De la misma manera, las empresas 0 los gestores determinaran el nivel
deseado de inversion de acuerdo al rendimiento que proporciona la misma. Y ese
rendimiento, como seguidamente vamos a comprobar, no es otro que el tipo de in
teres del mercado. Intuitivamente es logico pensar que al menos el rendimiento de
la inversion debe compensar 10 que podrfa percibir de forma altemativa en los mer
cados financieros si en lugar de canalizar los recursos hacia inversiones en proyectos
empresariales se colocara en ellos. De esta manera, antes de decidir un proyecto de
inversion determinado, el responsable debe realizar un estudio de los rendimien
tos que dicha inversion Ie proporcionara a 10 largo de su vida productiva.
;~" .
Aunque estemos hablando de la inversion agregada de la econornfa, podemos

pensar en una empresa como iinico agente decisor en dicha economia y en una rna
quina, una nave industrial 0 un equipo informatico como el proyecto de inversion
sobre el que se decide. Al decidir llevar a cabo un proyecto se puede introducir el
concepto de valor actual descontado de los rendimientos futuros derivados de dicha
inversion. Esto quiere simplemente decir que para la decision acerca de un proyecto
de inversion, el agente decisor ha de calcular el flujo de rendimientos futuros que
dicha inversion proporcionara, Y entenderemos por rendimientos futuros los rendi
mientos descontados al tipo de interes del mercado. Supongamos, para simplificar,
que el bien de inversion tiene unos rendimientos que son iguales a R l' R 2 , ••• R p sien
do 1, 2, ... T, los periodos de vida iitil del bien. El valor presente descontado de la co
rriente de rendimientos, denominado tambien precio de demanda del bien de inver
sion p", es equivalente a la suma de los siguientes terminos:
2 R R}
VAD=R,+--+ + ... +--'------ (2.55)
1+ r (l + r)2
siendo r el tipo de interes real de mercado.

Un criterio de demanda del bien de inversion serfa, llamando pS al precio de ofer
ta 0 valor de adquisicion e instalacion, decidir llevar a cabo la inversion siempre que
pS s p", 0 10 que es 10 mismo, que el coste de compra del bien fuera menor 0 igual
que el valor presente descontado.
EI tipo de interes en este calculo juega el papel de valorar en el presente el ren
dimiento futuro. Hemos supuesto que el tipo de interes del mercado es constante a 10
largo de los T afios de vida productiva de la inversion. Tambien estamos suponiendo
que la vida productiva se conoce con certeza, que la maquina no se deprecia y que el
valor residual de la misma es cero 44.
Como ya hemos adelantado, este modelo, en el que la inversion depende del tipo
de interes del mercado, tambien es una simplificacion de la realidad ya que, prime
ro, la tasa de interes del mercado, aun cuando la supusieramos variable en el tiempo,
no es tan simple como decir que es 10 que alternativamente el mercado da a la em
presa por el montante de la inversion, ya que existen numerosas alternativas de co
locar eI dinero en el mercado en bonos, cuentas corrientes, libretas de ahorro, paga
res del tesoro, etc. Por otra parte, se sup one que el rendimiento de la inversion es
conocido en el momenta en que se ha de llevar a cabo la misma, y eso no es asi, por
que pueden cambiar las condiciones del mercado, la demanda, por ejemplo, y ello
44 Para ilustrar el concepto de valor actual neto descontado, supongamos que el valor de adquisici6n
e instalaci6n de una maquina es 1.000.000 de ptas. y que el tipo de interes del mercado es del 5 por 100.
Si la vida productiva de la maquina son 10 afios, i,cual debiera ser el rendimiento anual (supongamos
que es el mismo cada afio) para que la inversi6n resulte rentable? Debemos calcular el valor actual des
contado del flujo de rendimientos futuros, que sera:
VAD = R + RI(l + 0,05) + RIO + 0,05)2 + RI( I + 0,05)"
Por tanto, si VAD > 1.000.000, la empresa decidira llevar a cabo la inversi6n. Si R es mayor 0 igual
que 123.339,41, la empresa decidira llevar a cabo el proyecto de inversi6n y no 10 hara en caso contrario.
ocasionar cambios en los tipos de interes 0 en los rendimientos. Sin embargo, la in
certidumbre se introducira en el Apartado 2.7. Si se cree conveniente suponer que la
inversion se determina tal como se ha expresado, podemos decir que la ecuacion de
comportamiento de la inversion tiene la forma:
;'
I = I(r) (2.56)
donde r es el tipo de interes real.

Como se deduce de la ecuacion en la que se determina el valor actual desconta
do (2.55), cuando el tipo de interes del mercado aumenta, la inversion disminuye, por
10 que la funcion de demanda de inversion es una curva decreciente 0 con pendiente
negativa, es decir,
~<o (2.57)
ar
Con el fin de hacer sencilla esta funcion, habitualmente la expresamos en forma
lineal, con 10 que su expresion a partir de ahora sera:
1= 10 - br (2.58)
- -
donde I == 10 , La componente 10 no depende ni del tipo de interes ni de la renta, pero 10
no depende de la renta, pero sf depende inversamente del tipo de interes, segun la ex
presion anterior. Asf pues, la ecuacion (2.58) implica que en el modelo que estamos
desarrollando suponemos que la inversion es independiente de la renta, es_decir, es
una variable autonorna porque el componente inducido es nulo. Decimos loY no 10
porque aunque es autonorna respecto de la renta no es exogena porque depende del
tipo deinteres. Esta funcion recibe el nombre de funcion de demanda de inversion.
La representacion grafica de la funcion de demanda de inversion, que esta reco
gida en la Figura 2.6, nos indica como varia el montante de la inversion en funcion
del tipo de interes real del mercado. Cuando se incrementa el tipo de interes del mer
cado disminuye el montante de la inversion 0, en otras palabras, los inversores pre
fieren colocar sus ahorros en los mercados financieros, comprando acciones, obliga
ciones, pagares, letras del tesoro, etc., en lugar de colocar dichos fondos en
actividades productivas, Cuando el tipo de interes del mercado aumenta de r o a r\ el
nivel de inversion deseado se reduce de 10 a II'
Si ahora reemplazamos la inversion como variable ex6gena, y con un valor de
terminado de la ecuacion de equilibrio en el mercado de bienes, por la nueva ecua
cion de comportamiento de la inversion, tenemos:
y = Co + a (I - t) Y + I (r) + G (2.59)
La funcion de inversion (2.56) no es obviamente una buena representacion de los

complejos determinantes del comportamiento de la inversion en el mundo real. En
cualquier caso, solo ha sido en fechas recientes cuando los investigadores han sido
capaces de ajustar ecuaciones de demanda de inversion mas razonables. En 10 que
/=/o-br
Supuesta lineal de funci6n de demanda de inversi6n, que relaciona la inversi6n con el tipo de interes real, variacio
nes en la ordenada en el origen (10) provocaran desplazamientos de la funci6n paralelarnente a sf misma. Estas va
riaciones se deben, en general. a cam bios en las expectativas empresariales (EE).
Figura 2.6. Funci6n de demanda de inversi6n.
resta de este apartado vamos a repasar dos teorfas acerca del comportamiento de la
demanda de inversion que se han mostrado a la luz de la evidencia empfrica mas
acordes con el comportamiento real de dicha variable: el modelo del acelerador y
el modelo de la q de Tobin 45.
Modelo del acelerador / .

Lo desarrollado hasta ahora constituye una vision estatica comparativa 46 del com
portamiento de la inversion. Estatica en el siguiente sentido: una vez alcanzado el
nivel de equilibrio de la inversion, y suponiendo que los tipos de interes y los ren
dimientos esperados de la inversion, realizada no cambian, no se producira inver
sion neta despues del perfodo corriente. Las empresas habran desarrollado el nivel
4' Un ejercicio empfrico sobre la demanda de inversion en la economfa espanola se puede consultar
en J. Andres, A. Escribano, C. Molinas y D. Taguas (1988): «Una funcion agregada de inversion pro
ductiva privada para la econornia espanola», Moneda y Credito, 188, pags, 67-104.
46 Vease Capitulo I.
deseado de stock de capital 47 para producir los rendimientos esperados 0 las ven
tas deseadas. Toda inversion futura servira para reponer la proporcion del stock de
capital que se devalue. Los unicos incentivos para que se produzcan nuevas inver
siones vendran de modificaciones de los tipos de interes, Cafdas en los tipos de in
teres 0 incremento de las ventas esperadas incrementaran la demanda de inversion.
De hecho, estamos postulando una explicacion del comportamiento de la inversion
de tal forma que el modelo explica la cantidad de inversion neta que llevara al stock
de capital hasta el volumen necesario para generar un nivel de produccion a un tipo
de interes dado. Es, por tanto, el crecimiento de la produccion 10 que puede esti
mular la inversion al margen del tipo de interes del mercado que ya forma parte de
la ecuacion de comportamiento de esta variable. Es decir, no es rigurosamente cier
to que la inversion sea una variable autonoma 0 sea independiente de la renta. EI
problema es la forma de dependencia; algunos autores, para paliar esta circunstan
cia, suelen tratar la inversion como una variable que tiene una componente autono
rna 10 y una componente inducida que le hace depender de la renta real mediante
una propension marginal e, de forma que la inversion tendna una expresion como
la siguiente: 1= 10 + e y, entendiendo que 10 es autonoma respecto de la renta pero
no respecto al tipo de interes real.
Sin embargo, se ha comprobado empiricamente que esta forma de dependencia
respecto de la renta no es correcta. La inversion depende de la renta pero no de esta
forma; la inversion, en realidad, depende de la diferencia de rentas entre el perfo
do actual y el anterior, de forma que una formulacion correcta de esta dependencia
serfa:
I = V (Yt - Yt-I)
donde ves un parametro que se denomina acelerador de la inversion. La anterior

expresion se puede expresar como: I = v A Y, que es una ecuacion diferencial con
soluciones oscilantes si sustituimos A Y por su valor con relacion al multiplicador del
mercado de bienes: A Y = k. AI. Es una ecuacion que indica el comportamiento di
namico de la inversion, 10 cual rompe la perspectiva de estatica comparativa, y no de
dinamica, que venimos manteniendo en el analisis del mercado de bienes. Por esta
razon es preferible, solo de cara al desarrollo teorico del modelo rnacroeconomico
que venimos analizando, suponer como mal menor que la inversion es autonoma res
pecto de la renta, ya que no altera sustancialmente el anal isis basico.
i,1'" Esta relacion entre la tasa de crecimiento de la produccion y el nivel de inver
sion neta se denomina principio 0 modelo del acelerador 48. La razon para esta
denominacion estriba en que es necesaria una tasa de crecimiento de la produccion
(aceleracion) para elevar el nivel de inversion. Sin embargo, el modelo que rela
47 Para calculo de medidas de stock de capital se puede consultar el trabajo de A. Martin y L. Moreno
(1991): «Medidas de stock de capital a partir de datos contables», DT 9103 Fundacion Empresa Publica.
Una publicacion mas reciente y general es F. Perez, M. Mas y E. Uriel (1995): «EI stock de capital en
Espana y sus Comunidades Autonomas» (cuatro tomos). Documentos de Trabajo. Fundacion BBY.
48 La interaccion entre el multiplicador del mercado de bienes y el acelerador es la base para el ana
!isis de los modelos keynesianos de crecimiento. Vease Capitulo 9.
ciona la inversion unicamente con el tipo de interes del mercado puede sugerir una
relacion no fija entre el crecimiento de la produccion y la inversion. Un incremen
to en el tipo de interes del mercado reduce el nivel de inversion neta correspon
diente a una tasa de crecimiento de la produccion, Esta relacion variable entre ere
cimiento de la produccion y el nivel de inversion neta se denomina modelo del
acelerador flexible.
En el modelo neoclasico de seleccion del stock optimo de capital se pueden dis
tinguir dos procesos diferentes. En el primero se determina el nivel de stock de ca
pital deseado que denominaremos K«, El segundo es el proceso de cambio del stock
de capital de equilibrio en flujo de inversion neta. Se determinara, de esta manera,
una funcion de demanda de inversion que incluira tanto la inversion neta como la de
reposicion en un proceso que requiere ajustes tras los movimientos del stock de ca
pital deseado.
K
d
= K(cu, y) (2.60)
Esta ecuacion nos indicaria que el stock de capital deseado, es decir, la cantidad
de capital que la empresa desea tener, depende del coste de uso de dicho capital (cu),
ya que, 0 bien para comprar capital la empresa acude al credito 0 tiene un coste de
oportunidad de no poner sus fondos en otros activos, y del nivel de produccion (y).
Intuitivamente es muy facil pensar que la cantidad de capital que la empresa desea
depende inversamente del coste de uso. Por otra parte, dicha cantidad depende del
nivel de produccion y es tambien intuitivo que la necesidad de capital aumentara con
el nivel de produccion, L,Existe alguna relacion 0 restriccion que determine el nivel
de stock de capital optimo? Debemos tener en la mente que detras de estas conside
raciones existe una funcion de produccion y = F(L, K) que determina la combinacion
optima de trabajo (L) y capital (K). A medida que la empresa combina cada vez una
mayor cantidad de capital y una menor de trabajo para obtener un determinado nivel
de produccion, disminuye la productividad marginal del capital, es decir, disminuye
la relacion:
aF (2.61)
aK
L,Hasta que momento podemos incrementar el stock de capital? Hasta que:
aF
--=cu (2.62)
aK
Si se selecciona un stock de capital mayor, la productividad marginal del capital
serfa menor que el coste de uso del capital y la empresa debiera tomar la decision de
reducir su cantidad de capital. Si se selecciona un stock menor, la productividad mar
ginal serfa menor y habrfa incentivos a incrementar el capital.
L,Que problemas existen en el modelo? En primer lugar, el stock de capital de
pende del nivel de produccion que se desea tener. Dicho nivel no es conocido cuan
do se decide el stock optirno, par 10 que se deberan hacer conjeturas sobre el mismo.
Dichas conjeturas las denominaremos expectativas y se introduciran en el aparta
76 Macroeconomfa fntermedfa
do 2.7. Por otro lado, el coste de uso del capital y la productividad marginal del ca
pital deberan ser estimados. Para aproximar el coste de uso del capital podemos, sin
embargo, utilizar el tipo de interes, ya que estamos suponiendo que para obtener ca
pital adicionalla empresa debera acudir al mercado a solicitar creditos. Pero, sin em
bargo, el capital com prado tambien se deprecia (por ejemplo, una maquina 0 un equi
po informatico no tienen el mismo valor conforme el tiempo pasa). Por tanto, como
tambien veremos en el Apartado 2.7. para una estimaci6n del coste de uso del capi
tal se puede utilizar la suma del tipo de interes mas la tasa de depreciaci6n.
EI segundo paso en el modelo consiste en analizar el proceso de cambios de stock
de capital de equilibrio en t1ujo de inversi6n neta. Es decir, el ritmo al cual las em
presas avanzan hacia el stock de capital deseado. Este proceso se produce de una
forma gradual (de ahf la denominaci6n de modelo del acelerador flexible). De hecho,
esta teorfa se sustenta en el hecho de que cuanto mayor es la diferencia entre el stock
de capital existente y el deseado, mas rapida es la tasa a la que la empresa lIeva a
cabo su inversi6n. Es decir:
(2.63 )
10 que implica que el stock de capital en el perfodo t es el stock de capital en el pe

dodo anterior (t - 1) mas una proporci6n de la diferencia entre el stock de capital
existente y el deseado. Esta proporci6n tomara un valor entre 0 y I, de forma que
cuanto mas pr6ximo este A de 1 menos costara lIegar al nivel deseado. De esta rna
nera, la inversion neta vendra dada por la siguiente ecuaci6n:
(2.64)
es decir, es la diferencia entre el stock entre dos periodos de tiempo consecutivos 49.
Hemos de notar que en este subapartado se han introducido varios conceptos nuevos
d
que tendran su desarrollo posterior. Uno es las expectativas, ya que K es el stock dese
ado de capital que es desconocido. De hecho, cualquier factor que modifique el stock de
seado de capital modificara la inversi6n y, dentro de esos factores, la produccion espe
rada 0 el tipo de interes, que depende de las expectativas de inflacion, tambien 10 haran.
EI modelo del acelerador tiene una versi6n mas sencilla que el caso t1exible que
hemos desarrolladoy que establece que la demanda de inversion s610depende de la va
riaci6n de la producci6n pero no esta relacionada con el coste de uso del capital. Es
decir, solamente se tomarfan decisiones de inversi6n cuando se pensara en incrementar
la producci6n, por 10 que los costes de oportunidad y de cualquier otro tipo de dicha
inversion no tendrfan nada que ver. La evidencia empfrica demuestra, sin embargo, que
el coste de uso del capital es un determinante sumamente importante de la inversi6n 50.
49 Si suponemos que A = 0,6. el stock de capital inicial es Kn = 10 u.m. y el stock deseado es 50 u.m.;
en un perfodo de cuatro afios habremos lIegado a dicho stock aplicando la formulacion (2.63). Si A =0,9,
dicho ajuste se produce en un plaza de dos perfodos.
50 Se puede consultar el trabajo citado de Andres y otros (1988). Intuitivamente es sencillo com pro
bar que uno de los factores de reactivacion de la inversion de los ultimos afios en Espana ha sido eJ facil
acceso al credito de las empresas. Dicha facilidad se expresa en rerminos del abaratamiento del tipo de
interes al que las empresas pueden tomar prestados fondos.
//
EI modelo de la q de Tobin
EI modelo de la q de Tobin es un caso particular de un modelo de demanda de inver

sion que centra su atencion en el mercado de valores 51. Los inversores que actiian en
el mercado de valores conceden un determinado valor a las acciones de las em pre
sas. EI precio en el mercado de las acciones de una empresa deterrninada es Pu ' l,Que
indica el precio de una accion a los inversores? Es como la evaluacion del precio del
capital de la empresa, ya que una accion es un titulo de propiedad de dicho capital.
Los directivos de las empresas invierten, es decir, producen nuevo capital si el valor
de la accion es alto y no 10 hacen en caso contrario. l,Por que la denominacion de q?
Trata de reflejar una estimacion del valor que el mercado proporciona para los acti
vos de una empresa y se expresa como cociente entre el valor de los activos y el coste
de producirlos. Cuando el cociente q es > I, la inversion se ve estimulada. Cuando
el cociente q es < l , la inversion se contrae porque no existen incentivos a producir
mas activos 52.
2.7. LA PROVISION OPTIMA DE CAPITAL

V LA FUNCION DE DEMANDA DE INVERSION
Ya hemos descrito como se comporta la inversion en relacion con sus factores deter
minantes, que pueden ser unos u otros en funcion del modelo que se suponga deter
mine la demanda de inversion. En este apartado describiremos, mediante metodos
analiticos y graficos, dichos deterrninantes.
La inversion es la acumulacion de capital realizada a 10 largo de un periodo de
tiempo por las empresas de un pais. Por tanto, se trata de una variable f1ujo. Las em
presas, para tratar de deterrninar 10 que deben invertir, han de tener una idea clara de
cual debe ser el stock de capital deseado. EI stock de capital optimo debe ser tal que
el valor del producto marginal del capital coincida con el coste de uso del capital,
tal como se ha puesto de manifiesto en la ecuacion (2.62). Si el stock de capital es
mayor que el optirno, las empresas deberian reducir dicho stock hasta que el coste de
uso del capital fuera igual al valor de la productividad marginal del mismo, 10 que en
competencia perfecta es igual al nivel de precios multiplicado por la productividad
marginal del capital (vease Figura 2.7).
" J. Tobin (1969): «A General Equilibrium Approach to Monetary Theory», Journal of Money.
Credit and Banking. Febrero.
52 Este modelo ha producido un volumen ingente de literatura teorica y empfrica en fechas recien
tes. Por citar algunos trabajos realizados con datos csparioles, Alonso-Borrego, C. y S. Bentolila (1994),
«Investment and q in Spanish manufacturing firms», publicado en el Oxford Bulletin of Economics
and Statistics. 56, pags. 49-65, 0 E. Giner y V. Salas (1997), «Sensibilidad de la inversion a las va
riables financieras: La hipotesis de sobreinversion», publicado en la Revista Espanola de Economia,
14, pags. 215-227.
cu--+-------------'I;,--------
K* K
£1 stock 6ptimo de capital (K*) se consigue cuando el coste de usa del capital (cu) es igual a la productividad margi
nal del capital (PMK =y;).
Figura 2.7. EI stock de capital 6ptima.
Tal como vimos en el capitulo anterior, la Macroeconomia se puede reducir a

cinco mercados, porque hemos considerado el mercado de bienes ya producidos (el
capital) en equilibrio. En el modelo que estamos examinando a 10 largo de todo este
capitulo consideramos que el mercado de capital esta en equilibrio al principio del
periodo. Siendo el stock de capital no necesariamente igual al principio que al final
del periodo, resulta necesario elaborar una funcion de acumulacion de capital que ge
nericamente, y tal como hemos adelantado, recibe el nombre de funcion de deman
da de inversion.
I
La funeion de demanda de inversion r
f
En el modelo que venimos desarrollando hemos considerado hasta ahora que la in
version / solo tiene componente autonomo / = /0' es decir, es estrictamente indepen
diente de la renta real. Sin embargo, esto no quiere decir que no pueda depender de
j
otras variables distintas de la renta real, tal como antes se ha sefialado al establecer i
que la inversi6n es una funci6n decreciente del tipo de interes real (ecuacion (2.56)).
Tal comohemos indicado, la inversion es la acumulacion de capital realizada por las
empresas de la economia en un perfodo de tiempo.
En competencia perfecta, la funcion de demanda de capital, que es un factor de
produccion, es el valor de la productividad marginal del capital. Si el capital no es un
bien Giffen, la funcion de demanda de capital sera la rama decreciente de la fun
cion de productividad marginal del capital. El coste de uso del capital es, por otro
lado, el tipo de interes nominal del mercado. Por tanto, la funcion de demanda de ca
pital tendra la siguiente expresion:
, L1y
YK = r =- (2.65)
L1K
siendo r el tipo de interes real. Pero la inversion es la acumulacion de capital
realizada en un perfodo. Luego I = L1K. Suponiendo que la renta se incrementa de un
L1y Cle
perfodo a otro en forma constante, tendriamos que r = - - = - - , de donde rl = C"
I I
serfa la funcion que relaciona el tipo de interes con la inversion en el caso de que el
incremento de la renta real fuera constante. En terminos flujo, esta sera tambien la
funcion de demanda de inversion 0 curva de eficacia marginal del capital 53 utili
zando la terminologia de Keynes. La funcion de demanda de inversion depende in
versamente del tipo de interes real y es bastante inelastica, segun Keynes, respecto a
esta variable. Si por simplificar utilizamos una especificacion lineal, podemos escri
bir la funcion de demanda de inversion como en (2.58), ecuacion que indica que
cuanto mas bajo es el tipo de interes mayor es la inversion planeada, con el coefi
ciente b (b > 0) midiendo la sensibilidad de la inversion al tipo de interes,
Sustituyendo la expresion (2.58) en la formulacion de la renta de equilibrio, tendre
mos finalmente que la renta real de equilibrio se puede poner en funcion del tipo de
interes de la siguiente forma:
(2.66)
expresion de una funcion decreciente en el plano (r, y) que recibe el nombre de

linea IS 54.
Relaciones de causalidad en la funclon

de demanda de inversion
Es el tipo de interes el factor que determina la inversion en el modelo que estamos
considerando, de forma que variaciones en el tipo de interes originan variaciones in
versas en la inversion. Sin embargo, variaciones en la inversion no alteran en abso
luto el tipo de interes en el contexto del mercado de bienes considerado 55. Asi pues,
descensos del tipo de interes origin an aumentos de la demanda de inversion, tal como
aparece recogido en la Figura 2.8.
53 La curva de eficacia marginal del capital, 0 funci6n de demanda de inversi6n, y Ja funci6n de con
sumo son las innovaciones principales de Keynes en el mercado de bienes .
.54 Es una recta, ya que la funci6n de demanda de inversi6n y la funci6n de consumo las hemos su
puesto lineales. Vease Apartado 2.10.
5' En un contexto mas amplio, en el que se consideren simultaneamente el mercado de bienes y el de
dinero, un aumento de la inversi6n provoca un aumento de la renta real de equilibrio, y si la oferta agre
gada es creciente, implica tambien un aumento de la renta nominal, 10 que a su vez provoca un aumen
to de la demanda de dinero por motivo de transacci6n y, supuesta una oferta monetaria rigida, se produ
cirfa una leve subida del tipo de interes, Estos temas estan analizados con mas detalle en el Capitulo 4.
Debe notarse, ahora en relacion con la Figura 2.8, que movimientos del tipo de
interes provocan movimientos a lo fargo de fa curva de demanda de inversion. Sin
embargo, existen variables que pueden provocar desplazamientos de la propia curva
de demanda de inversion. Asi, para un mismo nivel del tipo de interes, una mejora en
las expectativas empresariales, por ejemplo, genera un desplazamiento hacia la dere
cha de dicha funcion. Por citar un ejemplo actual y concreto, las expectativas gene
radas por la entrada de Espana en la Union Monetaria Europea (que comenzo a prin
cipios del afio 1999), suscitaron un ambiente de euforia empresarial que hizo
aumentar la inversion al margen del valor del tipo de interes en aquel momento. Por
otra parte. alteraciones en la sensibilidad de la inversion respecto del tipo de interes
provocan cambios en la pendiente de la funcion de demanda de inversion (vease
Figura 2.8).
Paralelamente, una cafda de las expectativas empresariales provocara un despla
zamiento hacia la izquierda de la funcion de demanda de inversion. Por ejernplo, ante
la crisis financiera de caracter global que tuvo lugar a partir del verano de 1998, el
temor al hundimiento de la Bolsa de Tokyo (unida a las crisis rusa y de algunos pai
ses sudamericanos) pudo (y puede) provocar el hundimiento de otras bolsas como la
de Madrid, y reacciones en cadena que hagan retraer la inversion de forma generali
zada a nivel mundial. El tema de las expectativas tanto en inversion como en consu
mo, se trata en el siguiente epigrafe.
/ = / (r)
1
1
1
1
r,
r.
1
- - - - - - - -1- - - -
1
1
1
1
1
1
1
1
/,
En la funcion de demanda de inversion. el ripo de intercs real es la variable independicnte explicativa que marca el
sentido de la causalidad: cam bios en el tipo de inreres dererminan alteraciones en la demanda de inversion. y no a la
inversa.
Figura 2.8. Relaciones de causalidad en la funci6n de demanda de inversi6n.

10
--I=lo-bzr
Supuesta lineal. la funcion de demand a de inversion; variaciones en Sll pendiente (hi provocan giros de la funcion
sobrc su arden ada en el origcn (/,,).
Figura 2.9. Variaciones de la pendiente de la funcion de demanda de inversion.
La inversion en vivienda
La teorfa de la inversion en vivienda arranca de la consideracion de demanda del
stock existente de viviendas y considera a la vivienda como uno de los muchos acti
vos que puede tener una persona que posea riqueza. En terminos graficos, la deman
da del stock de viviendas se representa mediante una curva de pendiente negativa, ya
que reducciones del precio de la vivienda provocaran incrementos de la cantidad de
mandada (Figura 2.10). La posicion de la demanda de stock de viviendas depende de
algunas variables economicas tales como la riqueza de los individuos. el rendimien
to real neto generado por la posesion de viviendas y sobre todo del rendimiento real
de otros activos que. par simplificar, los podemos identificar con los bonos (vease
Capitulo 3). EI precio de la vivienda como activo se determina como interaccion de
la demanda del stock de viviendas y la oferta del stock de viviendas. En un momen
to cualquiera la oferta del stock es fija, porque el stock no puede alterarse nip ida
mente. Por ello, en terrninos graficos, la oferta de stock de viviendas la representa
mos mediante la vertical Os' EI precio de equilibrio de la vivienda como activo se
encuentra en el punto de interseccion de las curvas de demanda y oferta.
La oferta de viviendas de nueva construccion depende de su precio y muestra el
flujo de vivienda de nueva construccion que entra en el mercado en un determinado
perfodo (panel derecho de la Figura 2.10). Dado el precio de la vivienda como acti
vo fijado en el rnercado, los constructores ofrecen una determinada cantidad de nue
vas viviendas. Cuanto mas alto sea el precio, mayor sera la oferta de nuevas vivien
das. Asf pues, la oferta de nuevas viviendas es la inversion bruta en vivienda, esto es,
los aumentos totales del stock de viviendas.
Precio de la
vivienda Precio de
como
Os las viviendas
activo
-------1
r-, I
I
Do I
0, I
o Stock de
o Oferta de
viviendas nuevas
(a) (b) viviendas
En el panel (a) se determina el precio de la vivienda como activo y en el panel (h) la oferta de nuevas viviendas, 0
sea, la inversion en vivienda.
Figura 2.10. La inversion en vivienda.
Cualquier factor que incida sobre la demanda del stock existente de viviendas
afecta a su precio como activo y, por tanto, a la tasa de inversion en vivienda. Asf, por
ejemplo, si sube el tipo de interes, esto hace que aumente el coste de oportunidad de I
los posibles compradores de viviendas, en cuyo caso descendera la demanda de vi
viendas como activo y bajara su precio, 10 que provocara un descenso de la tasa de t
i
produccion de nuevas viviendas, 0 10 que es 10 mismo, de la inversion en viviendas. !
r
2.8. LAS EXPECTATIVAS EI\I EL CONSUMO

V LA INVERSION
Hasta ahora hemos desarrollado el modelo pensando que las reacciones de consumi
dores y empresas son inmediatas, es decir, que los modelos son estaticos. En gene
ral, los consumidores no reaccionan de forma inmediata cuando se produce una mo
dificacion en los impuestos 0 en los salarios, sino que requieren algun proceso de
ajuste. De la misma forma, si una empresa ve aumentar su demanda pero a la vez ob
serva que aumenta de forma importante el precio de los inputs, puede no incremen
tar su producci6n en espera de que bajen los precios de los inputs y satisfacer el in
cremento de demanda recurriendo a las existencias. Aunque hayamos supuesto que
el gasto publico es una variable exogena al modelo, podemos observar como las de
cisiones de los gobiemos acerca de aumentos 0 disminuciones del gasto publico no
son inmediatamente llevadas a la practica.
En el mundo actual, muchos de los sucesos que acontecen en las economfas de
los distintos pafses 0 en la economfa global son achacados a las expectativas. l,Por
que de repente se produjeron descensos en la Bolsa espanola en abril de 1998 cuan
do en los primeros meses del aiio la subida habfa sido espectacular, sin motivos apa
rentes para ello? l,Por que el con sumo ha tardado tanto en recuperar tasas de creci-
miento simi lares a las de finales de los ochenta 0 principios de los noventa, cuando
la economfa espanola ha mostrado excelentes sfntomas de crecimiento global?
l,Cuales han sido las razones para que no se alcancen cifras de ventas de automovi
les similares a las de 1991-1992, hasta 1998? 0 a nivel individual, (,par que se esta
incrementando en los ultimos afios el mimere de individuos que suscriben planes de
pensiones? Dado el estado actual de la Boisa en Espana, l,debo suscribir un fondo de
inversion en renta variable compuesto par tftulos que coticen en dicha Bolsa?
Estas y otras muchas preguntas que se pueden leer en la prensa 0 escuchar en pro
gramas de radio y television especializado, tienen respuesta en 10 que pasa y ha pa
sado en la economfa pero tam bien en 10 que esperamos que va a pasar en el futuro,
esto es, las expectativas que nos creamos sobre el futuro. Contestar a algunas de las
anteriores preguntas, seguramente tiene poco que ver con 10 que paso en el pas ado 0
esta pasando hoy y tiene mucho que ver con 10 que esperamos que pase en el futuro.
Yendo mas lejos en el razonamiento, distintos agentes economicos contestaran de
forma diferente a las preguntas anteriores porque sus expectativas de futuro son dis
tintas.
En el caso concreto de los planes de pensiones cabe sefialar que la respuesta a la
pregunta acerca del incremento del mimero de individuos que los suscriben tiene que
ver con la confianza que el individuo tiene en que en el futuro la Seguridad Social
(SS) pueda garantizarle el cobro de una pension. En Espana, el sistema de pensiones
es universal, de forma que todo individuo que ha cotizado durante su vida activa un
mfnimo de anos ala SS, percibe cuando se jubila una cantidad estipulada por ley. Sin
embargo, en la historia reciente de nuestra economfa ha ocurrido una serie de hechos
que no garantizan que esto se pueda seguir manteniendo en el futuro. Par ejemplo,
ha crecido extraordinariamente la esperanza de vida de los espafioles, ha descendido
la tasa de natalidad, existe una alta tasa de paro, etc. Es decir, para financiar a los mi
Hones de pensionistas que haya en el afio 2020 se necesita un determinado ratio de
trabajadores en activo y, posiblemente, dados los factores citados, el numero de tra
bajadares activos dentro de unos cuantos afios sera incapaz de soportar, a traves de
impuestos y cotizaciones a la SS, la demanda de fondos para hacer frente a las pen
siones dado el crecimiento del rnimero de pensionistas 56.
Hasta muy recientemente no se ha prestado demasiada atencion al papel de las
expectativas en la economfa; sin embargo, hoy juegan un papel crucial tanto en el
mundo academico como en el mundo real. En el caso de este texto, hemos estado
desarrollando el capitulo al margen de ellas. Hemos adelantado que el consumo
depende de la renta actual, por ejemplo. La razon para no introducir las expectativas
ha sido que se ha tratado de mantener los modelos simples de manera que se mantu
vieran tambien de forma 10 menos complicada posible los razonamientos intuitivos.
La introduccion de las expectativas com plica sobremanera los modelos econornicos.
Sin embargo, no podemos pensar en explicar 10 que sucede en la economfa tratando
de ser realistas y olvidar el papel que las expectativas juegan. La complicacion fun
damental se produce por el hecho de que las expectativas no son algo que no se
pueda modificar, es decir, la relacion causal entre el presente y el futuro no es unidi
56 Existen numerosos trabajos recientes que tratan estos temas. Entre ellos se puede consultar J. A.
Herce (1997): «La reforma del sistema de pensiones en Espana», publicado en Moneda y Credito, 204.
(,
reccional. Pensaremos en el futuro para decidir 10 que vayamos a hacer hoy, pero 10
que hagamos hoy tendra incidencia sobre el futuro.
Asi, si una familia esta pensando en comprarse un piso hoy, tendra en cuenta una
serie de factores actuales como los ahorros 0 activos que poseen, si disponen ya de
vivienda, el tamafio de la familia, el tipo de interes del credito hipotecario, la distan
cia al trabajo, la localizacion del colegio de los hijos, etc. Pero tam bien estara pen
sando en las expectativas de inflacion, los futuros tipos de interes de los creditos hi
potecarios, sus decisiones sobre tener hijos, la probabilidad de que puedan quedarse
en el paro, etc. De esta manera, tomar la decision hoy de comprar un piso viene in
f1uenciada por variables presentes y por el futuro. Pero, una vez decidida la compra,
esta tam bien puede modificar las decisiones futuras acerca de tener hijos, de aceptar
determinadas ofertas de trabajo si se quedan en paro que, en caso contrario, no acep
tarfan, etc. 57.
Cambios en los modelos en presencia de expectativas

Antes de proceder al analisis de 10 que sucede en las funciones de consumo e inver
sion cuando tomamos en cuenta las expectativas, es necesario caracterizar los cam
bios que se producen y definir algunos instrumentos basicos de gran uti lidad. Desde
1996 se ha producido en Espana un descenso significativo de los tipos de interes que
el Banco de Espana aplica a sus operaciones con el resto de la banca. Esto ha afec
tado. por ejernplo, a los tipos que los bancos aplican a sus operaciones de credito a
las ernpresas, al con sumo 0 a los tipos de interes de los creditos hipotecarios. En
enero de 1996 los tipos de interes se elevaban al 9,75 por 100, mientras que en octu
bre de 1998 son el 3,75 por 100 y tendemos hacia el cumplimiento del criterio de
convergencia de un tipo nominal de 3,30 por 100 en enero de 1999, fecha de entra
da en vigor de la primera fase de la Union Economica y Monetaria.
Llamamos tipos de interes nominales a los tipos de interes expresados en la mo
ned a nacional. Cuando decimos que el tipo de interes de los bonos del tesoro a un
afio es del 7 por 100, estamos expresando un tipo de interes nominal. y esto nos in
dica que por cada 100 pesetas que el Estado pide prestadas devolvera al cabo de un
afio 107 pesetas. En terminos mas generales, si el tipo de interes es del i por 100 Y
pedimos prestadas al banco 100 pesetas, tendremos que devolver al cabo de un afio
100 + i pesetas. De forma distinta, el tipo de interes real nos inforrna acerca de la
cantidad de bienes que podemos comprar con el dinero que pedimos prestado y como
evoluciona esto en el tiempo.
(,Por que es importante el tipo de interes real en la toma de decisiones? Si quere
mos comprar una vivienda y hemos de pedir un prestamo de 1.000.000 de pesetas
pagadero, por ejemplo, en dos aiios, hemos de fijarnos en primer lugar en el tipo de
57 D. Lopez-Salido (1993): «Consumo y cicio vital: Resultados para Espana con datos de panel», tra
bajo publicado en Investigaciones Economicas, 0 A. Cutanda (1994), «Con sumo y exceso de sensibili
dad a la renta: Evidencia para el caso espanol a partir de un pseudopanel de la Encuesta Continua de
Presupuestos Familiares», DT 95-/6, Departamento de Analisis Economico, Universidad de Valencia,
constituyen dos trabajos que vale la pena consul tar si se desea profundizar en estos ternas,
interes nominal al cual el banco nos presta dicha cantidad. Pero, adernas, debemos
fijarnos en los cambios en el precio de la vivienda. Por ejernplo, si el precio de la vi
vienda el primer afio de pago del prestarno es el mismo que el segundo afio de pago,
entonces el tipo de interes nominal y real coinciden. Si, por el contrario, esperamos
que el segundo afio de pago del prestamo el precio de la vivienda sea de 1.100.000
de pesetas, entonces debemos tam bien tener en cuenta el tipo de interes real. La
razon es que por el mismo dinero del primer afio no podemos comprar la misma can
tidad de vivienda 58.
EI consumo con expectativas

l,Deciden los individuos 10 que van a consumir y, consecuentemente, 10 que van a
ahorrar de la forma sencilla que hemos visto al comienzo del capitulo 0, por el con
trario, sus decisiones son mas complejas? (,Como influyen las expectativas sobre
las decisiones de los individuos en relacion con el consumo? Ya se ha apuntado en
la Nota complementaria 2.1 que existen diversas teorias sobre la funcion de con
sumo. En este apartado nos interesa desarrollar con mas detalle la teorfa de la renta
perrnanente (Friedman, 1957) 59 0 del cicio vital (Modigliani y Brumberg, 1954) 60.
En ambos casos, la denominacion es adecuada en el sentido de que los consumi
dores no solamente tienen en cuenta su renta actual para tomar sus decisiones de
consumo.
No es extrafio, a la vista de la informacion acerca del consumo y de la participa
cion del consumo en el PIB, que tanto la literatura microeconomica como macro
economica hayan producido multitud de trabajos relativos a la determinacion del con
sumo y del ahorro. El enfasis actual se produce en la explicacion del comportamiento
del consumo a la vista de la informacion proporcionada en bases de datos de indivi
duos que son seguidos a 10 largo del tiempo, es decir, el tipo de informacion que en
el capitulo anterior se ha definido como un panel de datos. En concreto, en Espana
el INE ha realizado dos encuestas que recopilan informacion trimestral y tienen estas
caracteristicas. Entre el segundo trimestre de 1977 y el cuarto de 1983 se realize la
Encuesta Permanente de Consumo, mientras que desde el primer trimestre de 1985
se esta realizando la Encuesta Continua de Presupuestos Familiares 61.
j~ En relacion con el comportamiento de los tipos de interes nominaJes y reales es intcresante con
sultar el trabajo y las publicaciones periodicas acerca de este tema que realiza el Banco de Espana.
'" M. Friedman (1957): A theory ofthe consumptionfunction. Princeton. Princeton University Press.
00 F. Modigliani y R. E. Brumberg (1954): «Utility analysis and the consumption function: an inter
pretation of cross-section data», en Kurihara (ed.), Post-Keynesian Economics, New Brunswick: Rutgers
University Press.
hi Tal vez la encuesta con caracter de panel mas utilizada en estudios de consumo y ahorro es el
Panel Study of Income Dynamics, realizado sobre una muestra de hogares americanos desde el ario 1968.
El problema basico del PSID para el analisis de las decisiones de consumo es que unicamente recoge el
consumo de alimentos. Esto es as! porque uno de sus objetivos iniciales era analizar mejor las condi
ciones de vida de las familias pobres. Existe, no obstante, otra base de datos mas reciente en Estados
Unidos, que es el Consumer Expenditure Survey (CEX), que recoge todos los tipos de consumo pero que
tiene el inconveniente de que s6lo recoge datos a 10 largo de cinco trimestres. de los que unicarnente cua
tro son susceptibles de utilizaci6n.
•
De forma mas concreta vamos a analizar como se determina el consumo bajo el

supuesto de renta permanente 0 cicIo vital en el caso mas sencillo, para mas adelan
te apuntar algunos problemas que puede haber en el modelo y tratar de ver como se
analizarian las decisiones de consumo en algunos casos concretos. De alguna forma,
estas teorias nos indican como debe decidir un consumidor su con sumo actual.
Supongamos que la expectativa sobre su renta real disponible media en el futuro es
yed : Para llegar a este valor tenemos que tener en cuenta varios hechos 62. En primer
lugar, estamos suponiendo que el consumidor va a tener un cierto periodo de vida ac
tiva (normalmente hasta que se jubile, si bien entonces percibira pension de jubila
cion que hoy es desconocida y sobre la que se tienen tambien ciertas expectativas).
En segundo lugar, estamos haciendo cabalas sobre el tipo impositivo que pagan} por
Impuesto sobre la Renta de las Personas Fisicas (IRPF), algo que puede cambiar can
el tiempo 63. Este montante de rentas se debe actualizar y expresar su valor hoy, tal
como se ha puesto de manifiesto en apartados anteriores. LIamaremos V(yPdt ) al valor
actual neto de dichas rentas, 0 en palabras mas tecnicas, riqueza humana adquirida
durante el periodo. Ademas, el consumidor conoce el valor de su stock de riqueza, es
decir, el valor de las acciones, obligaciones, bonos, cuentas corrientes, libretas de
ahorro, viviendas, tierras, etc. Denotemos a este valor por A. A la suma de ambas
cantidades H; = V(yedt ) + A" la llamaremos riqueza total 64. Una vez evaluado, el
consumidor decidira la cantidad de su riqueza total que va a dedicar a consumir en
este perfodo:
(2.67)
con
(2.68)
Se puede comprobar que esta ecuacion es similar a la analizada al estudiar el

efecto riqueza.
Con objeto de ilustrar que las decisiones de consumo tal como se han descrito no
son tarea facil y que probablemente los consumidores tampoco son capaces en cual
quier momenta del tiempo de evaluarlas correctamente porque la incertidumbre
sobre el futuro juega un importante papel, vamos a analizar una decision hipotetica.
Supongamos que un universitario que acaba de defender su tesis doctoral ha de
decidir su consumo en el afio actual (pensemos que estamos a 1 de enero de cual
quier afio). i.Que debiera evaluar a la vista de 10 presentado en los apartados anterio
62 Estamos suponiendo que esta sera su renta disponible a 10 largo de todos los afios de su vida ac
tiva, y de ahi que la denominemos renta disponible media.

61 Si un consumidor espafiol debiera decidir su consumo actual mirando su renta futura solamente el
afio pr6ximo, conoceria ya 10 que va a pagar par IRPF porque esta en marcha una reforma impositiva
que ya se conoce. Sin embargo, es posible que en periodos sucesivos haya modificaciones en el IRPF
que son desconocidas, por 10 que para evaluar 10 que va a pagar par impuestos cada afio, debemos tam
bien tener formadas unas expectativas sobre impuestos.
64 Entendiendo por riqueza total la suma del stock de riqueza y su variaci6n en este periodo.
res? En primer lugar, su riqueza no humana, es decir, el valor de todas sus cuentas
corrientes, acciones, bonos, obligaciones, etc. En segundo lugar, debe evaluar su ri
queza humana. Debe estar percibiendo una determinada renta (que conoce) y sabe
los impuestos (netos de transferencias) que pagara el afio pr6ximo. Pero, razonable
mente, en el futuro concursara a una plaza de profesor titular de universidad, con 10
que cambiara su flujo de rentas futuras (netas de impuestos) que para la categoria ci
tada son mas 0 menos conocidas. Sin embargo, si consigue dicha plaza tarnbien cam
biara la probabilidad de quedarse en paro y otras muchas cosas. Es decir, es posible
que para mantener su nivel de consumo mas 0 menos invariable en el tiempo es po
sible que evaluando el valor actual de la riqueza no tenga suficiente dinero para con
sumir dicha cantidad hoy, por 10 que tendra que pedir prestado 65.
En los modelos anteriores se trata de ser mas realista que en el modelo de con
sumo presentado en el Epfgrafe 2.3 anterior. Sin embargo, debemos tener presen
te que, como todo modelo, este es una versi6n simplificada de la realidad. Es
mas, cuando evaluamos los valores del consumo medio es posible que el estu
diante universitario no se com porte de la forma que hemos predicho para el.
Existen numerosas razones para pensar esto. Entre ellas se pueden citar: I) EI es
tudiante universitario es soltero pero es posible que se quiera casar y tener hijos
en el futuro. Si es asi, debera estar dispuesto a asumir un aumento de sus gastos
de consumo. De forma que si es previsor preferira no consumir tanto hoy. Por
otro lado, tampoco seran iguales sus decisiones de consumo si el c6nyuge traba
ja 0 no trabaja. II) Tal vez piense que a el no le afecta de esta forma tan estricta
la teona de la renta permanente y sea mas impaciente, sin importarle tanto el fu
turo. III) Es posible que en lugar de obtener la plaza de titular se quede desem
pleado. Tambien es posible que no tenga buena salud y haya de incurrir en gas
tos medicos, hospitalarios, etc. Si es asf, debiera ser mas previsor y guardar parte
de la renta que percibe hoy para afrontar esos posibles perfodos de desempleo 0
falta de salud. IV) Para afrontar el consumo en el perfodo actual y en algunos de
los futuros, debe pedir prestado. Sin embargo, es posible que vaya al banco y no
le quieran prestar las cantidades que precisa cuando evahien su renta actual y su
situaci6n financiera.
Las razones apuntadas para que el consumidor no se comporte como hemos su
puesto, permiten vislumbrar que las teorfas de la renta permanente 0 ciclo vital no
dejan de ninguna forma cerrado el tema de que medida de renta se debe tener en
cuenta para establecer un modelo de consumo. De hecho sugieren que, por ejemplo,
la renta actual puede tarnbien tener importancia a la hora de decidir el consumo ac
tual. Tambien sugieren que en el mundo real se producen restricciones de liquidez,
es decir, que el consumidor espera percibir una renta mas alta en el futuro pero, dada
su situaci6n financiera, no puede pedir un prestamo hoy. 0 que existan incertidum
bres diffciles de valorar, como la falta de salud 0 la muerte que, en ocasiones, son cu
biertas a traves de seguros, reduciendo de esta manera la cantidad disponible para el
consumo en cada periodo. En resumen, tras la evidencia aportada existen razones
para creer que ninguno de los model os descritos recoge de forma completamente fiel
el comportamiento de todos los consumidores, por 10 que seguiremos con el modelo
65 De nuevo se pueden consuItar los trabajos citados de D. Lopez-Salido (1993) y A. Cutanda (1995).
Renta
v
- s
Cf-~--~"'--------.....- - - - - - ' , < - - - ,
DS,
J
,I
,
a v v
A 10 largo del ciclo vital. en promedio, los ahorros (5) tinancian los desahorros (D5). siendo y la renta real eel con
sumo promedio a 10largo de la vida. V el periodo final.
Figura 2.11. Hipotesis de ciclo vital.
sencillo que al menos permita disponer de intuiciones acerca del comportamiento de

las variables en el modelo macroeconornico completo.
Inversion y expectativas
El segundo componente de la demanda agregada susceptible de ser analizado porque
depende de decisiones que toman los agentes, en este caso las unidades de produc
cion, es la inversion. En primer lugar, se ha supuesto dada. En segundo lugar, se han
analizado algunos modelos simples de inversion. Ahora se pretende obtener un mo
delo mas realista para el comportamiento de dicha variable que incorpore las expec
tativas. En el caso del consumidor, las expectativas se han centrado en evaluar el flujo
de rentas (riqueza humana) que el consumidor piensa percibir en el futuro. En este
caso, el supuesto del que partimos es que las empresas son maximizadoras de bene
ficios, de forma que cuando consideran una decision de inversion (comprar una rna
quina 0 construir una nueva nave), el empresario 0 gestor se preguntara por los be
neficios que dicha inversion generara a 10 largo del perfodo en que sea productiva.
En este caso, la decision sera efectuar la inversion si el valor actual de los beneficios
esperados supera el coste de la inversion (adquisicion e instalacion de la maquina 0
construccion y puesta en funcionamiento de la nave). De la misma manera que en las

decisiones de con sumo exisna incertidumbre sobre los afios de vida activa del con
sumidor 0 sobre los posibles perfodos de desempleo 0 enferrnedad, en el caso de la
compra de una maquina nueva existe incertidumbre sobre la vida productiva de la rna
quina, sobre los perfodos improductivos debidos a averias 0 sobre el valor residual
de venta una vez se considera que no es productiva. De esta manera, el empresario 0
gestor tomara sus decisiones haciendo varios considerandos.
En primer lugar, i,cwil es la duracion esperada de la maquina? En realidad esta es
una cuestion diffcil de evaluar, ya que si bien se podria considerar que una maquina
dura indefinidarnente, el paso del tiempo las hace relativamente menos productivas
porque aparecen maquinas mejores en el mercado, asi como menos fiables y mas
caras de mantener (aquf entra no solo el coste de las reparaciones sino la perdida de
produccion por averfas). Una forma sencilla de recoger el hecho de que las maqui
nas se deprecian con el paso del tiempo es suponer un esquema de amortizacion para
elias. Es decir, suponer que las maquinas pierden utilidad a una tasa 0 anual que de
nominamos tasa de depreciacion, de forma que si el montante que cuesta una rna
quina es un millen de pesetas cuando la compramos nueva, valdra un millen (1 - 0)
pesetas al afio siguiente y un millen (1 - 0)2 pesetas dentro de dos aiios, y asi suce
sivamente. De todas form as, el problema que surge es evaluar 0, porque no es 10
mismo la tasa de depreciacion de una maquina que la de un edificio 0 nave indus
trial,Ia de un terreno 0 la de un equipo informatico, tal como se pone de manifiesto
en el siguiente parrafo.
Esta claro que no es 10 mismo evaluar la duracion de las maquinas, las naves in
dustriales 0 los equipos informaticos. La introduccion generalizada en el mundo de
la empresa de la informatica y de los sistemas de conexion e interconexion (redes,
correo electronico, Webs, etc.) ha propiciado, si cabe, mayor incertidumbre en las de
cisiones de inversion en este tipo de equipos debido a la rapidez con la que se que
dan obsoletos. Obsoletos, en este caso, no solo quiere decir que se deprecian rapida
mente por la salida al mercado de equipos mejores, mas modemos y productivos,
sino tam bien incompatibles con nuevos programas, incompatibles con herramientas
de conexion dentro y fuera de la propia empresa. Por ejemplo, la introduccion del sis
tema operativo WINDOWS 98, el pasado mes de septiembre, conllevo la necesidad
de actualizaciones de algunos programas 0 cam bios en el navegador utilizado para
acceder a Intemet 66.
La segunda tarea del gestor de la empresa consiste en calcular el valor actual
descontado del flujo de beneticios futuros que se espera que la maquina genere.
Para calcular este valor, supongamos primero que la rnaquina empieza a generar
beneficios desde que se instala, es decir, la instalacion se produce inmediatamente
ala cornpra, aunque puede haber habido perfodos de prueba previos. Supongamos
66 Existe un contencioso entre los productores de WINDOWS 98 Yla justicia de Estados Unidos re
lacionada con este tema. Con el nuevo WINDOWS, los productores distribuyen Microsoft Internet
Explorer, que es un navegador altemativo a Netscape, por 10 que en el mercado de navegadores puede
producirse una situacion encubierta de monopolio, algo que esta protegido por las leyes de competencia
norteamericanas. Esta situacion genera incertidumbre acerca de la sentencia de los tribunales, 10que las
empresas deben tener en cuenta a la hora de la toma de decisiones de inversion.
que llamamos II al beneficio que produce la maquina en terrninos reales, IIe,+s

(s = 0, 1,2, ... ) al beneficio esperado en el primero, segundo, etc., perfodos ". Con
estos supuestos, estamos diciendo que la maquina genera el primer beneficio a la em
presa en el afio t y, el beneficio esperado dicho afio sera, por tanto, II e,. En el si
guiente afio IIe'+1 y asi sucesivamente. EI valor actual del beneficio esperado en el
afio t es Tl"; EI valor actual en el afio t + I del beneficio esperado en el afio t + I sera:
I ~ e
---e- (l - u) II '+1 (2.69)
I + r ,+1
La interpretaci6n de la ecuaci6n (2.69) es la siguiente: La maquina que se ha
comprado se espera que produzca un beneficio IIe'+1 en el afio t + I, pero como con
secuencia de la depreciacion, tan solo nos queda un porcentaje de dicha maquina
(l - 0) ya que se ha depreciado 0; de ahf surge el termino (l - 0) IIet+I' Como hemos
de actualizar el valor de dichos beneficios al periodo actual, 10 multiplicamos por la
expresion inversa a (I + ret+l) siendo r'., el tipo de interes real esperado entre t y t + I.
Se podrfa calcular el beneficio esperado en periodos siguientes y por tanto para toda
la vida iitil de la maquina siguiendo el mismo razonamiento, de forma que la inter
pretacion es que el valor actual esperado es igual ala suma de los valores desconta
dos del beneficia esperado durante los afios en los que la maquina es productiva 68.
Con todos estos datos y sabiendo 10 que cuesta la compra mas la instalacion de
la maquina, la empresa ya puede decidir si realiza 0 no la inversion. Ya hemos ade
lantado que el montante de la inversion es MI. La empresa decidira realizar la inver
sion si MI < MV (II e,'), donde V (II e,') es el valor actual de los beneficios esperados,
es decir, si el valor actual descontado del flujo de beneficios futuros es superior al
desembolso inicial 0 montante de la inversion 69. En el caso de considerar la econo
mfa como un todo en lugar de una sola empresa, tendrfamos que utilizar un termino
equivalente a maquina que fuera homogeneo para medir la produccion total.
67 Utilizaremos indistintamente periodo y afio, aunque, como hemos visto en el capitulo anterior, las
informaciones pueden referirse a distintos intervalos temporales al anual. En el caso que nos ocupa, es
mas logico hablar en terminos de afios fiscales.
68 Se supone que el valor residual de la maquina es nulo, es decir, que una vez utilizada se tira para
chatarra. En otro caso, debieramos sumar el valor residual esperado descontado.

69 Con objeto de aclarar los conceptos presentados, supongamos que una empresa tiene que tomar la
decision de realizar la compra de una maquina cuyo valor es 1.000.000 de pesetas. Supongamos, ademas,
que el beneficia esperado a 10 largo de los proximos ocho afios (vida productiva de la maquina) es el
mismo en todos los periodos II', = II'2 = = II'8 = II', Adernas, supongamos que el tipo de interes real
esperado es el mismo a 10 largo de todos los afios T, = T 2 = = T, = T, = 0,03 y que la tasa de depreciacion
es (j = 0,125. De acuerdo con 10 que hemos visto a 10 largo del ultimo apartado, hemos de calcular el
valor actual de los beneficios esperados utilizando la formulacion (2.69) anterior teniendo en cuenta el
rnimero de periodos del ejemplo, que en este caso de rendimiento esperado anual constante y tipo de in
teres real esperado tarnbien constante, se reduce a dividir el beneficio esperado por la suma del tipo de
interes y la tasa de depreciacion. En este caso concreto, si el rendimiento esperado anual es 150.000 pe
setas, el valor actual esperado seria 1.000.000 de pesetas, con 10que se equilibraria el montante de la in
version al valor actual esperado de los beneficios. A partir de unos beneficios anuales de 150.000 pese
tas, la empresa decidiria llevar a cabo la inversion. La funcion de demanda de inversion en el caso de
beneficios futuros esperados constantes y tipo de interes real esperado constante tambien dependeria del
cociente entre el beneficio esperado y la suma del tipo de interes mas la tasa de depreciaci6n.
En resumen, la aproximacion de los modelos a la vida real produce probable

mente mejores resultados en la toma de decisiones pero a costa de complicar el
analisis. De la misma manera que en el caso del consumo, la variable inversion
que las empresas deciden puede comportarse de acuerdo a modelos diferentes a
los descritos, puesto que existiran agentes con uno u otro comportamientos.
Nuestra idea en este epigrafe ha consistido en presentar los aspectos mas nove
dosos respecto a las ecuaciones de comportamiento que configuran el mercado de
bienes. Sin embargo, continuaremos realizando el analisis utilizando el modelo
sencillo, en aras de no introducir demasiados elementos que compliquen en ex
ceso el texto.
2.9. EL EQUILIBRIO EN EL MERCADO DE BIENES:

UNA VISION GLOBAL
En los apartados anteriores, el modelo simplificado que hemos considerado era un
modelo cerrado, ya que hemos analizado todo bajo el supuesto de que no se comer
cia intemacionalmente. La realidad es, sin embargo, que la mayoria de los productos
que diariamente consumimos se pueden producir tanto en nuestro pais como en el
extranjero. De hecho, a priori, el comercio intemacional debe incidir favorablemen
te en el bienestar de los ciudadanos de todos los paises y permitir que los distintos
pafses se especialicen en 10 que producen relativamente mejor.
Al hablar de que ahora situaremos el modelo en el contexto mas amplio que in
cluye una economia abierta y con sector publico, estamos pensando en tres con
ceptos diferentes: 1) Apertura en los mercados de bienes, de forma que las econo
mias domesticas y las empresas pueden elegir entre adquirir bienes nacionales 0
extranjeros. 2) Apertura de los mereados financieros, que hace referencia a la opor
tunidad de los inversores financieros de elegir entre los activos financieros interiores
y los extranjeros. 3) Apertura en los mercados de recursos que ofrece a los trabaja
dores la posibilidad de elegir el pais en el que deseanan trabajar y a la empresa la
oportunidad de elegir el lugar en el que desea producir.
Ya hemos repasado en el apartado 2.1 las macromagnitudes y la Contabilidad
Nacional en terminos generales. Por 10 que hace referencia a las nuevas variables que
en este apartado introducimos, va a existir una parte de las compras que se van a
realizar a pafses extranjeros y una parte de las ventas de productos que van a ser
adquiridos por extranjeros. Las exportaciones (X) es la parte de las compras de bie
nes y servicios espafioles que realizan los consumidores, empresas 0 gobiemos ex
tranjeros. Las importaciones (M) es la parte de las compras de bienes y servicios ex
tranjeros por parte de los consumidores espafioles, las empresas espafiolas y el sector
publico espafiol.
Por otra parte, la diferencia entre las exportaciones y las importaciones (XN = X - M)
son las exportaciones netas, balanza comercial 0 saldo comercial, concepto
este ultimo que analizaremos con detalle en el Capitulo 5. Cuando dicha diferencia
sea positiva, diremos que existe un superavit comercial, mientras que si es negati
va se produce un deficit comercial. La identidad basica de la Contabilidad Nacional
se expresa, en el caso de incluir el sector exterior, tal como queda retlejado en la si
guiente relacion:
Y == C + I + G + X - M == C + I + G + XN
que establece que el gasto en la producci6n interior es la suma del consumo, la

(2.70) I
inversion, el gasto del sector publico y las exportaciones netas. De esta relacion se
deduce que si la produccion es superior al gasto interior, la diferencia se exporta
(exportaciones netas positivas), y si es inferior, la diferencia se importa (exportacio
nes netas negativas).
Al cociente entre exportaciones e importaciones (XIM) se Ie llama tasa de co
bertura, y nos indica existencia de superavit comercial cuando el fndice es mayor
que la unidad y deficit si es inferior. La balanza comercial estara equilibrada si el
cociente es la unidad.
EI analisis de la determinacion del multiplicador vamos a realizarlo en un con
texto algo mas general y realista de 10 que se ha hecho en el Epfgrafe 2.4. Podrfamos
suponer que se trata de una economfa abierta y con sector publico. Resulta necesa
rio, en este caso, definir previamente las relaciones existentes entre las variables que
aparecen en la ecuacion (2.1), esto es, entre las entradas, las salidas y la renta.
Consideremos, para simplificar, que todas las entradas tienen s610 componente auto
nomo, es decir,
1=10
G = Go
X=Xo
Por 10 que respecta a las salidas, todas tienen alguna componente inducida, es
decir, son de alguna forma dependientes de la renta. En concreto, suponemos, si
guiendo a Keynes, que tanto el consumo como el ahorro dependen de la renta real
disponible mediante una formulaci6n lineal del tipo:
C = Co + aYd
S = So + f3 Yd
donde So es el ahorro autonorno y f3 es la propension marginal a ahorrar. De otra

parte, las importaciones son dependientes de la renta real adoptando una expresion
analftica como la siguiente:
M=Mo+my
siendo M o el componente autonomo y m la propension marginal a la importacion. La

propension marginal a la irnportacion se define como la variacion que sufre la de
manda de importaciones cuando se altera la renta, es decir:
aM
m=--O<m<l
ay
Por 10 que respecta a los impuestos, consideramos que hay impuestos autonomos,
directos e indirectos. Tambien consideramos que existen transferencias por parte del
Estado a las economias domesticas (vease expresion 2.51). Por 10 que respecta al
consumo hemos supuesto que la funcion de consumo es creciente respecto a la rent a
real disponible y que tiene un componente autonomo Co (vease expresion 2.12).
Definidas las variables que entran en el proceso, si las incorporamos a la ecua
cion del flujo circular de renta, y tenemos en cuenta que Co + So = 0 y a + {3 = I 70,
estamos en condiciones de presentar, a la luz de 10 estudiado en este capitulo, la
expresion mas amplia que la renta de equilibrio adopta en el mercado de bienes,
una vez introducidas todas las variables antes mencionadas. Esta expresion es la
siguiente 71:
(2.71 )
donde el factor correspondiente al corchete es el multiplicador del mercado de bie

nes, y dentro del factor entre parentesis estan comprendidas las denominadas com
ponentes reales de la renta, que son las variables que efectivamente influyen en ella.
Por 10 dernas, las relaciones de causalidad que subyacen en esta formula son identi
cas a las comentadas al analizar la expresion (2.22).
Genericarnente, tal como antes hemos sefialado, el multiplicador mide la
alteracion que se provoca en la renta de equilibrio cuando se alteran, via polftica
economica en general, los componentes autonomos. Asimismo debe sefialarse que
movimientos en las propensiones marginales alteran el multiplicador y la renta en
equilibrio en el mismo senti do que se altera el multiplicador.
Como se desprende de la ecuacion (2.71), algunas componentes reales de la
renta, en concreto las transferencias y los impuestos autonomos, aparecen multipli
cadas por la propension marginal al consumo. En este caso, el multiplicador tam bien
vendra multiplicado por la propension marginal al con sumo conservando el signo co
rrespondiente. En este sentido, un aumento de las transferencias del Estado a las eco
nomias dornesticas provoca un aumento del nivel de renta real de equilibrio, pero
70 Teniendo en cuenta que la renta disponible 0 se consume 0 se ahorra (Yd == C + S) si sustituirnos

eI consumo y el ahorro por sus expresiones en la identidad anterior. tenernos:
y operando en la ecuacion anterior:
dado que Y" es siempre identicamente igual a Yd' necesariamente se debe cumplir que:
Co + So'" 0
a+ f~'" I
71 Siempre que los irnpuestos indirectos se utilicen prioritariamcnte como instrumento de recauda
cion de ingresos publicos.

este aumento provocado es menor que el que se derivana, por ejemplo, de un au
mento del consumo autonomo en la misma cuantia, puesto que el multiplicador de
las transferencias tiene +a en el numerador y a < 1. Asimismo se puede comprobar
que un aumento de los impuestos autonomos 0 de las importaciones provoca un des
censo del nivel de renta real de equilibrio.
2.10. EL EQUILIBRIO EN EL MERCADO

DE BIENES V LA CURVA IS
Hasta ahora hemos analizado los componentes de la demanda y como existen diver
sas teorias que afectan su determinacion. Comenzamos el capitulo asumiendo que los
agentes solamente tomaban decisiones de consumo y hemos ido complicando el mo
delo en funcion de que las empresas tambien tomaran decisiones de inversion para,
finalmente, situar la economia en un marco mundial en el que las decisiones son glo
bales, y existe un mercado con el resto del mundo que se estudiara con mas detalle
en los Capftulos 5 y 6. En este apartado nos disponemos a caracterizar el equilibrio
en el mercado de bienes. Ya vimos que se producira equilibrio cuando la produccion
ofrecida sea igual a fa demandada, y al conjunto de puntos que cumplen 10 anterior
le llamaremos relacion 0 condlcion IS. De la misma manera podemos interpretar
dicha relacion como los puntos que cumplen que la inversion es igual al ahorro como
forma de caracterizar de forma altemativa dicho equilibrio, para 10 que interpretamos
ambas siglas, I por inversion y S por ahorro 72. En el modelo mas simple en el que
considerabamos la inversion y el gasto como variables exogenas, y suponiendo que
no hay sector exterior, tenemos que:
(2.72)
y se ha examinado como cambios en la demanda de consumo afectan la produccion

de equilibrio a traves del estudio del multiplicador. En una segunda fase se ha incor
porado al modelo el tipo de interes como el determinante fundamental de la in
version 73:
(2.73)
72 Mas concretamente por las siglas de las palabras inglesas correspondientes Investment (inversion)
y Saving (ahorro).
7' Aunque es cierto que el tipo de interes puede tener influencia en todos los componentes de la de
manda agregada, hemos asumido en los modelos sencillos que solamente afecta la inversion.
74 En el Epigrafe 2.7, se ha introducido un modelo en el que la inversion se determinaba por efecto
tanto del tipo de interes como de la produccion y se han detallado los efectos de cada una de estas va
riables en la demanda de inversion. presentando 10 que se ha denominado el modelo del acelerador fle
xible. En este caso, la condicion de equilibrio en el mereado de bienes seria:
y = C (Yd) + I (y. r) + G
Si la ecuacion (2.73) es una ecuacion de equilibrio en el mercado de bienes para

cualquiera que sea el tipo de interes, su expresion grafica en un diagram a de coorde
nadas en el que el eje vertical sea el tipo de interes real y en el eje horizontal figure la
renta real, es una curva decreciente que tradicionalmente se denomina IS (esto es, aho
ITO = inversion), que denota que en cada punto de esa curva el mercado de bienes esta
en equilibrio. de modo que en el plano fijo de interes real- renta real, el equilibrio en
el mercado de bienes no se obtiene en un punto sino a 10 largo de la curva IS. Dado
que la expresion (2.73) denota una posicion de equilibrio en el mercado de bienes, una
expresion mas generica de la curva IS la obtendriamos desde la expresion (2.72) sin
mas que sustituir en ella la componente autonoma de la inversion por la funcion de
demanda de inversion, ya que la inversion depende en forma decreciente del tipo de
interes real (vease ecuacion 2.58). De esta forma la expresion (2.71), considerando
que la inversion obedece a la relacion (2.58),1 = 10 - br, quedaria como sigue:
y =[ 1
I - a (1 - t) + t, + m
1J [Co + (lo--~+ Go + x,- Mo- a To + a TR] (2.74)
ecuacion que de ahora en adelante vamos a escribir de forma simplificada, pues a la

expresion dentro del primer corchete la designaremos por k y A o = Co + 10 + Go + Xo
- Mo - a To + a TR. De esta forma, la expresion de la curva IS, 0 lugar geometrico de
los puntos de equilibrio en el mercado de bienes de nueva produccion, sera la siguiente:
(2.75)
que recoge una relacion decreciente en el plano (r, y) 0 (i, y) que recibe el nombre de
curva IS 75. En todos los puntos de esta curva el mercado de bienes esta en equilibrio.
Es decir, la curva IS recoge las combinaciones de tipos de interes y niveles de pro
duccion en los que el mercado de bienes esta en equilibrio.
Graficamente podemos derivar la relacion IS, que representa el equilibrio en el
mercado de bienes, mediante la Figura 2.12. En el panel (a) de dicha figura se re
presenta la demanda en el eje de ordenadas y la produccion en el eje de abscisas.
Obviamente, el equilibrio en el mercado de bienes se producira en aquellos puntos
en los que la produccion del mercado sea igual ala suma de la demanda de consu
mo, la demanda de inversion y el gasto publico 0 demanda del Estado, y dichos pun
tos se encuentran situados sobre la diagonal principal 0 bisectriz del primer cuadrante
de la figura. Las Ifneas DA (r.), DA (r o) y DA (r) representan la demanda agregada
en funcion de la produccion para diferentes valores del tipo de interes real r, que es
la iinica variable del modelo que falta de representar en dicha figura 76. Se ha su-
7' Estamos asimilando el plano Cr, y) al plano (i, y) porque suponemos que la tasa de inflaci6n es
Ii
nula, ya que i = r + n, por 10 que si Jr = 0, i = r y la curva IS se puede expresar: y = k (Ao - hi).
76 En realidad podriamos hablar de curvas y no de rectas, ya que la relaci6n entre el consumo y la
I,
I
renta disponible puede no especificarse, si bien cuando se ha hecho se han supuesto relaciones lineales. I
Tampoco la relaci6n entre la inversi6n y el tipo de interes y la producci6n es necesario especificarla para
j,
eJ analisis que se ha desarrollado. Hablar de rectas implica suponer que dichas relaciones son lineales,
que es el caso mas simple al que podemos enfrentamos.
f
!:!
Renta (b)
demandada
1
- - - - 1- - - - - Eo
1
1 1
- - - _~ - - - _1- _ E,
1 1
1
1 1
1 1 1 IS
1
1 1
Yo Y, Y
Yo Y3
Renta producida Renra real
Con forme baja el tipo de interes sobre el diagrama de la cruz keynesiana, va aumentando la demanda agregada y. por
tanto. la producci6n. Existe una relacion directa entre am bas variables que recibe el nombre de linea IS y que recoge
el hecho de que 1a producci6n crece cuando disminuye el tipo de interes.
Figura 2.12. Derivaci6n de la relaci6n IS.
puesto que dichas Ifneas tienen pendiente positiva, es decir, que aumentos de la pro
ducci6n provocan incrementos en la demanda y disminuciones de la produccion ca
fdas de la demanda. (,Por que razones? Existen varias que se describen con mucho
mayor detalle en el Capitulo 4, pero, por citar un ejemplo, cuando aumenta la pro
duccion, y por tanto la renta, tambien aumenta el consumo. Es decir, un incremen
to de la produccion provoca un incremento en la demanda agregada a traves del con
sumo. EI equilibrio entre oferta y demanda en el mercado de bienes se produce para
los pares de val ores de tipo de interes real y renta real (1'0' Yo), (1'1' Y I) Y ("2' h)
en los puntos Eo, E 1 Y E 2 , respectivamente.
En el panel (b) se representa la relaci6n IS derivada de la figura representada
en el panel (a). Para ello, la grafica recoge el tipo de interes real en el eje de or
denadas y la producci6n (renta) en el eje de abscisas. Trasladando los puntos del
panel (a) al panel (b) de la figura, tenemos derivada la relaci6n IS, como una
Ifnea decreciente entre renta real y tipo de interes real que vacfa el mercado de
bienes. En el Capftulo 4 se analizan con mas detalle movimientos de la relaci6n
IS tanto cuando se considera el mercado de bienes de forma aislada como cuan
do simultaneamente se producen interacciones entre el mercado de bienes y el de
dinero.
Resumen
• EI flujo circular de la renta estara en equilibrio siempre que las demandas sean
iguales a las salidas en terminos esperados.
• La variable crucial en el analisis macroecon6mico es el nivel de produccion 0 PIB
real cuyos componentes basicos son el consumo y la inversion,
• EI mercado de bienes esta en equilibrio cuando la demanda agregada de bienes es

igual al nivel de produccion.
• La funcion de consumo relaciona el gasto de consumo con la renta disponible. EI
con sumo aumenta con la renta disponible.
• La hipotesis de cicio vital y de renta permanente predice que el consumo depende
mucho mas de la renta permanente que de la renta transitoria.
• Aun cuando asumimos que el consumo depende de la renta disponible, es decir, la
renta total neta de impuestos y transferencias, puede darse un efecto riqueza en el
.consumo, fruto de desagregar la renta disponible en rentas laborales y rentas de
capital.
• La inversion es el gasto que aumenta el stock de capital. Normalmente se desagre
ga la inversion en: inversion fija de las ernpresas, inversion en vivienda e inversion
en existencias.
• La inversion es funcion del tipo de interes real. EI tipo de interes real es el tipo de
interes nominal menos la tasa de inflacion.
• EI modelo simple del acelerador predice que la demanda de inversion es propor
cional a la renta. EI modelo de la q de Tobin es otro caso particular de un modelo
de demanda de inversion que centra su atencion en el mercado de valores.
• El multiplicador es la cantidad en la que variaciones en los componentes autonomos
de la renta alteran el nivel de produccion de equilibrio. Existen diferentes tipos de
multiplicadores en funcion de que supongamos que existen impuestos directos, in
directos, transferencias y que los impuestos sean autonomos 0 dependan de la renta.
• El deficit presupuestario es el exceso de gastos del Estado sobre sus ingresos. El
superavit es el exceso de ingresos del Estado sobre sus gastos.
• Podrian darse situaciones de no equilibrio en el mercado de bienes de nueva pro
duccion en funcion de la distancia que haya entre la renta de equilibrio y la renta
de pleno empleo.
• Las relaciones de comportamiento del consumo y la inversion pueden verse in
fluenciadas por 10 que los agentes esperan que suceda en el futuro, es decir, por 10
que hemos denominado expectativas que las economias domesticas y las unidades
productivas forman respecto al futuro.
• Decimos que existe superavit comercial cuando la diferencia entre exportaciones e
importaciones es positiva, mientras que, si es negativa, decimos que se produce un
deficit comercial.
• La curva IS recoge las combinaciones de tipos de interes y niveles de produccion
en los que el mercado de bienes esta en equilibrio.
Terrninos clave
• Producto Interior Bruto • Inversion no residencial

• Demanda agregada • Renta de equilibrio
• Oferta agregada (produccion) • Economias domesticas (consumidores)
• Consumo • Unidades productivas (empresas)
• Inversion fija • Amortizacion (consumo de capital fijo)
• Inversion residencial • Formacion bruta de capital
r
• Formacion bruta de capital fijo • Impuestos indirectos

• Inversion bruta • Multiplicador del impuesto autonomo
• Inversion bruta fija • Presupuesto equilibrado
• Exportaciones • Superavit presupuestario
• Importaciones • Deficit presupuestario
• Deficit comercial • Multiplicador del presupuesto equili
• Superavit comercial brado
• Inversion en existencias • Propension marginal a ahorrar
• Econornfa cerrada • Paradoja del ahorro
• Economia abierta • Ahorro privado
• Renta disponible • Ahorro publico
• Funcion de consumo • Diagrama de la cruz keynesiana
• Ecuacion de comportamiento • Renta de pleno empleo
• Consumo autonomo • Brecha inflacionista
• Componente autonoma • Brecha deflacionista
• Componente inducida • Valor actual descontado
• Propension marginal a consumir • Tipo de interes nominal
• Propension media a consumir • Tipo de interes real
• Ahorro • Tasa de inflacion
• Endeudamiento • Stock de capital
• Renta personal disponible • Modelo del acelerador
• Impuestos • Acelerador de la inversion
• Tipo impositivo • Funcion de demanda de inversion
• Transferencias del Estado • Coste de uso del capital
• Politica fiscal • Tasa de depreciacion
• Renta laboral • Modelo q de Tobin
• Renta del capital • Productividad marginal del capital
• Componentes autonomos de la renta • Expectativas
• Dinero • Teoria de la renta permanente
• Bonos • Teoria del cicIo vital
• Riqueza • Riqueza humana, no humana y total
• Activos • Exportaciones netas
• Propension marginal a importar • Balanza comercial
• Equilibrio • Saldo comercial
• Ecuacion de equilibrio • Tasa de cobertura
• Multiplicador • Inversion exterior neta
• Impuestos directos • Relacion 0 curva IS
1. (,Por que si acertamos un pleno al quince en las quinielas puede producirse una
disminucion de nuestro ahorro?
2. (,Es posible que, siendo el coste de una inversion para una empresa mayor que el
valor de la produccion que se genera con dicha inversion, el empresario dec ida
llevarla a cabo?
El mercado de bienes de nueva producci6n 99
3. Justifique y enmarque dentro de alguno de los model os de inversion estudiados

la siguiente proposicion: Un aumento de Los beneficios empresariafes elevara fa
tasa de inversion.
4. Razone la siguiente afirmacion: La bajada de Los tipas de interes incrementa La
inversion en vivienda.
5. La relacion entre el consumo y el PIB se mantiene bastante estable a 10 largo del
tiempo. Proporcione dos razones para ello. l.Piensa que el cociente Consumo/PIB
aumentara 0 disminuira cuando se produce una recesi6n en la economia?
6. l.Que diferencia existe entre la propension media y la propension marginal a con
sumir? l.Pueden ser iguales? Ponga un ejemplo.
7. l,Puede el tipo de interes afectar al ahorro? l.A traves de que mecanismos 0
variables?
8. l.Que sucede en la renta de equilibrio cuando se pasa de un deficit comercial a
un superavit comercial?
9. Suponga que el Estado decide suprimir el Impuesto sobre la Renta de las
Personas Fisicas para el afio proximo. l.C6mo afecta dicha medida al consumo
de dicho periodo? l.Y al con sumo a largo plazo?
10. l.C6mo afecta una subida del tipo impositivo a la curva IS? l,Y al tipo de interes
de equilibrio?
'C')
\ Capitulo 3 )
LOS MERCADOS
FINANCIEROS:
DINERO Y BONOS
En el capftulo anterior hemos analizado el equilibrio en el mercado de bienes de

nueva produccion, considerando que el mercado de bienes ya producidos (bienes
de capital) estaba en equilibrio siempre que se estableciera una funcion de demanda de
inversion. Con el objeto de completar el analisis de todos los mercados de bienes en
general, nos centramos ahora en el estudio de los bienes que son capaces de trasla
dar la riquezaen el.tiempo, es decir, estudiaremos los mercados financieros (dinero,
YY_~QQs) centrandonos, mas concretamente•.,e.IL~l mercado de 'dinero; Estos son::mer::-'
eadossiOC1O varrables stoc no como vimos en el caso deTinercado de bienes de
--nileVa~duccio~:-'on"eas variables eran flujos.
Tal como anticipamos en el Capftulo I, el dinero requiere un mercado aparte,
pues es un bien con caracterfsticas distintas a las que tienen los bienes incluidos en
la curva IS introducida en el Capftulo 2. Como se ha sefialado, el mercado de bie
nes de nueva produccion es un mercado flujo, mientras el mercado del bien dinero
es un mercado stock. Adernas, los bienes incluidos en la IS tienen funciones de
demandaque sOD. homogeneas de gradQ...c.eIQ~mientras que el dineroposeeuna"
funcion de demanda homogenea de grado uno. Por eso el dinero no podemos agre
garlo al resto de los bienes, sino que debemos tratarlo aparte, al igual que ocurre
con los bonos, cuyo mercado es complementario del mercado de dinero. Al estu
diar el mercado de dinero analizaremos con cierto detalle la determinacion de su
precio, es decir, del tipo de interes. Esta variable juega un papel destacado en la
determinacion de la demanda agregada e incide de forma notable en la actividad
economica.
En este capftulo examinamos la eleccion que deberfan realizar los agentes
entre poseer dinero versus los demas activos financieros, monetarios y no mo
netarios. EI papel que juegan los precios de los bonos y de las acciones, asf como
las expectativas sobre el futuro en la interrelacion de los mercados de bienes con
los mercados financieros, son temas que tam bien estudiamos en los epfgrafes
siguientes.
101
,..
3.1. DINERO V BONOS

El bien dinero tiene su origen en la necesidad de perfeccionar y simplificar el inter
cambio de bienes. En un principio, este intercambio se efectuaba por el sistema del
trueque, es decir, intercambiando mercancias por mercancias, pero este sistema de
intercambio terminaba frenando el comercio y la division del trabajo. Para paliar esto
resultaba necesario idear un bien homogeneo que facilitara todo tipo de transaccio
nes y fuera al tiempo admitido por todos los agentes. Este nuevo bien, capaz de esti
mular el comercio y la division del trabajo, deberfa tener las siguientes caractensti
cas para resultar operativo:
1. Ser un bien facilmente transportable. En este sentido deberfa ser 10 mas
divisible posible, al tiempo que cada unidad deberfa tener el maximo valor
con el menor volumen y peso posibles. Este es el origen del concepto de
moneda; bienes que cumplfan este requisito anteriores a las monedas eran,
segun las sociedades economicas del tiempo, determinadas conchas marinas
o dientes de tiburon, etc.
2. Que tuviera el maximo valor en el menor volumen implica que deberia ser
un bien caro, para 10 cual tendria que ser un bien escaso. En este sentido,
determinados metales preciosos parecian ser los mas adecuados para cumplir
estos requisitos.
3. El material del que estuviera hecho este bien deberia tener la facultad de que
su valor oscilase muy poco. En este sentido, algunos metales preciosos,
como el oro y la plata, parecfan en principio tener dicha facultad.
4. Ser aceptado por todos los agentes de la econornia. Con el nacimiento de
los modemos estados, fue el propio Estado el encargado de acufiar este ma
terial.
Todos los requisitos anteriores eran cumplidos por la moneda metalica, la cual, en
un principio, tenia un valor identico a la cantidad de metal incorporado: «valfa su
peso en oro». Este es el origen del bien dinero en su acepcion de dinero-rnercancia.
Sobre comienzos del siglo XVI, con el nacimiento de la Banca en las Ciudades
Estado de Genova y Venecia, despues del descubrimiento de America, y en parte
debido a la importacion que los paises europeos hicieron de metales preciosos, se
provocaron oscilaciones en el valor de los mismos, 10 cual, junto con la transforma
cion habida en las estructuras comerciales, provoco que se idearan nuevas formas de
dinero con objeto de favorecerlas. Primero fue el papel-moneda y despues las letras
de cambio y los cheques bancarios. Estos nuevos tipos de dinero ya no valian su peso
en oro y su valor descansaba en la fiabilidad que depositaban en el los agentes eco
nomicos; en este sentido se denominaron dinero-signo, concepto que se arrastra
hasta nuestros dfas.
La complicacion que desde el Renacimiento hasta hoy han sufrido las estructu
ras comerciales y productivas ha propiciado subsiguientes evoluciones en el bien
dinero, 10 que ha venido originando la creacion de un verdadero sistema financiero,
que en poco se parece ya a la Banca original del Renacimiento.
El sistema financiero en la actualidad esta integrado por el conjunto de institu
ciones que intermedian entre los demandantes y los oferentes de recursos financie
l
,
Los mercados financieros: dinero y bonos 103
I'
i
. i
ros. EI sistema financiero nace como respuesta a una demanda de recursos para fines
productivos y de consumo, apoyada hist6ricamente en un soporte institucional con
cretado en una serie de intermediarios financieros, entendidos como instituciones
que intermedian entre los prestamistas y los prestatarios de dinero.
En la actualidad, los mercados financieros modemos se caracterizan por la diver
sidad de instrumentos que emplean, de forma que los individuos pueden elegir entre
una gama muy amplia de activos financieros 1, que van desde el dinero hasta los fon
dos de inversi6n, pasando por los bonos y las acciones (Nota complementaria 3.1.)
Para simplificar el analisis procederemos como si s610 hubiera dos activos finan
cieros: el dinero y los bonos, tal como hemos venido sefialando, entendiendo estos
ultimos como un instrumento que promete pagar a su proveedor unas cantidades
acordadas de dinero en determinadas fechas.
En este capitulo nos vamos a centrar en el estudio del mercado de dinero y no en
el mercado de bonos, pues, como veremos en el Epigrafe 3.4, las decisiones de car
tera sobre la cantidad de. dinero y la de bonos que van a mantenerse constituyen en
realidad la misma decisi6n. Dada la restriccion presupuestaria de la riqueza, que nos
dice que la suma de la demanda de dinero y la demanda de bonos del individuo tiene
que ser igual a su riqueza financiera total, el individuo que decide la cantidad de
dinero que va a tener decide tambien, implicitamente, la cantidad de bonos. Por ello,
I Los activos se pueden clasificar en cuatro categorfas: dinero, otros activos que rinden intereses que
podemos identificar con los bonos, acciones y activos tangibles 0 reales. Frente a los activos financie
ros cabe citar a los activos reales, que son los bienes ffsicos que existen en una economfa y compren
den tanto los recursos naturales como el capital real productivo, en sus dos versiones de capital fijo y
capital en existencias. Los activos financieros representan de forma sirnultanea un activo para sus pose
edores y un pasivo para sus emisores.
una vez estudiado el mercado de dinero, el mercado de bonos es complementario y,

como tal, 10 consideramos residual.
Las funciones del dinero

EI dinero es un bien que difiere de los bienes de consumo e inversion vistos en el
capitulo anterior, esencialmente porque es capaz de trasladar la riqueza en el tiempo 2.
Las funciones tradicionales 0 clasicas del dinero son cuatro: medio de cambio,
deposito de valor, unidad de cuenta y patron de pagos diferidos. En cualquier caso,
como veremos mas adelante, cabe afirmar que la funcion mas relevante del dinero
quiza sea la de ser un activo plenamente lfquido.
La funcion principal del dinero es la de servir como medio de cambio. En toda
sociedad modema resulta imprescindible un medio de cambio que se acepte gene
ralmente como medio de pago de bienes y servicios y como un medio de pago del
factor trabajo y de los servicios de otros factores, y este es el dinero.
Asimismo, el dinero realiza una importante funcion como deposito de valor, es
decir, como medio de almacenar riqueza, ya que el dinero es un activo que en ausen
cia de inflacion mantiene su valor a 10 largo del tiempo. La gente precisa de un medio
por el cual los frutos del trabajo de hoy puedan ser utilizados para comprar bienes y
servicios en el futuro. En otras palabras, los individuos necesitan poder almacenar su
riqueza, y el dinero es un medio adecuado para materializar el ahorro y mantener
riqueza.
EI dinero tambien cumple una importante funcion como unidad de cuenta. La
unidad de cuenta es la unidad en la que se miden los precios y se lIevan las cuentas.
EI dinero permite que el valor de los bienes, servicios 0 activos puedan compararse:
el valor de los bienes se expresa en terminos de precios y los precios se expresan en
terminos monetarios, es decir, en cantidades de dinero.
Como patron de pagos diferidos, las unidades monetarias se utilizan en las tran
sacci ones a largo plaza, como los prestamos, La cantidad que hay que devolver den
tro de un numero determinado de afios se especifica en unidades monetarias de forma
que estas sirven de patron de pagos diferidos.
Debemos sefialar,por ultimo, que a partir de la obra de Keynes el dinero tiene
tarnbien el papel de activo financiero susceptible de ser utilizado como activo renta
ble, adernas de como activo plenamente liquido. Esta posibilidad la analizaremos
con mas detalle al estudiar la demanda especulativa de dinero. En todo caso, la defi
nicion propia de dinero es la de ser un activo plenamente Iiquido susceptible de con
vertirse en un activo rentable.
La simple enumeracion de las funciones del dinero es un indicador del impor
tante papel que juega el dinero en las sociedades modemas. La importancia del
dinero se deriva de que su existencia disminuye enormemente el coste de lIevar a
cabo las transacciones a la vez que aumenta su numero. Por ello, en una econornfa
2 Los bienes de capital 0 bienes de inversi6n tam bien tienen esta facultad, pero estan sornetidos a
una depreciaci6n que conlleva, en general, una rapida obsolescencia frente al dinero.
monetaria, es posible una mayor division del trabajo y una mayor acumulacion de
capital que en una de trueque.
Clases de dinero
Como hemos mencionado anteriormente, a 10 largo de la historia se han utilizado
como dinero bienes muy diversos. En sociedades primitivas y poco organizadas, los
bienes que hacian la funcion de dinero generalmente ten fan valor en sf mismos, cons
tituyendo 10 que se ha denominado dinero mercancia. Los metales preciosos han
sido con frecuencia las mercancfas elegidas para hacer las veces de dinero; aunque
presentaban la dificultad de que su calidad y pureza, asf como su peso, debfan ser
valorados en cada intercambio. Con la acufiacion de monedas se eliminaron estos
inconvenientes, estampando la autoridad competente su sello como garantfa del peso
y de la calidad de la moneda. Una fase mas en el proceso de evaluacion del dinero se
produce cuando se opta par el dinero fiduciario a dinero signo. EI dinero signo es
un bien que tiene valor muy escaso como mercancfa', pero que mantiene su valor

Los activos financleros: prinelpales caracteristlcas
Un activo financiero. Es undocumento que significa un reconocimiento de deuda POI:

los prestatarios a favor de los tenedores 0 poseedores de dichos documentos que pusie
ron fondos a disposicion de los primeros. Los actives financieros tienen tres caracterfs
ticas basicas, en funcion de las cuales unos aetivos son mas atractivos que otros,
Liquidez. La Iiquidez de un activo financiero rnide la facilidad con la que dicho
activo puede ser transformado, antes de que finalice el periodo de maduraci6n, en un
medio de pago, es decir, en dinero, sin perdida de capital. La liquidez de un activo
depende, principalmenre, de 10desarrollado que esta el mercado en el cual se negocia.
Cuanto mayor sea el volumen de fondos intercambiados, mayor sera la liquidez de
dichos actives, ya que sera muy facil tanto vender como comprar estes activos finan
I I
cieros ..
Rlesge, El riesgo de un.aetivo financiero es la probabilidad de que el credito con
cedido sea devuelto en la fecha que determine la amortizacion del activo. El riesgo de
un activo financiero depende de la solvencia del emisor y las garantias legales del pro
pio activo.
Rentabilidad. La rentabilidad de un activo financiero es el rendimiento que genera
la inversion. En el caso de algunos activos financieros, como las acciones, la rentabili
dad no puede set conocida a priori. Esta rentabilidad puede ser directa, derivada del
rendimiento nominal de la inversion 0 indirecta derivada de aspectos fiscales 0 de otro
tipo que 'dependen no 8610 del activo sino de las caracterfsticas de su emisor.
.1 Es mas, la utilidad marginal del dinero signo es nula, ya que los billetes como bien son s610 un
trozo de papel; su verdadera utilidad estriba en ser susceptible de ser intercambiado por bienes reales.
como medio de cambio porque la gente confia en que el emisor respondera de los
pedazos de papel 0 de las monedas acufiadas y cuidara de que la cantidad emitida sea
limitada.
En este repaso historico por las clases de dinero la etapa siguiente incluiria el
dinero legal y el dinero bancario. El dinero se acepta bien porque las autoridades
economicas han determinado especificamente que es de curso legal 0 bien porque el
publico cree que 10 puede utilizar para hacer pagos. El dinero legal es el dinero signo
emitido por una institucion que monopoliza su ernision y adopta la forma de moneda
metalica 0 billetes, mientras que el dinero bancario son los depositos a la vista de los
bancos que son aceptados generalmente como medios de pago. Su aceptaci6n no se
debe a norma legal alguna, sino ala confianza de la gente de que en todo momento
los bancos cumpliran con su obligaci6n de convertir los depositos a la vista en dinero
legal a petie ion del titular del dep6sito. Veamos ahora como se realiza la demanda
del bien dinero.
3.2. LA DEMANDA DE DINERO

Con objeto de hacer frente a determinados gastos, son los agentes econornicos en
general quienes lIevan a cabo la demanda de dinero. En Macroeconomfa, cuando
se habla de demanda de dinero, nos referimos a demanda de dinero lfquido (carente
de rentabilidad) versus activos rentables.
La demanda nominal de dinero es la demanda de una determinada cantidad de
pesetas por parte de una persona, mientras que la demanda real de dinero es la
demanda de dinero expresada en el numero de unidades de bienes que puedan com
prarse con el, y es igual a la demanda nominal dividida por el nivel de precios. Desde
ahora, diremos que la demanda de dinero es una demanda de saldos reales. Que la
demanda de dinero sea una demanda de saldos reales, quiere decir que el publico
tiene dinero por su poder adquisitivo, esto es, par la cantidad de bienes que puede
comprar con el. Al publico no le interesan sus tenencias nominales de dinero. En
otras palabras, no esta interesado en el numero de billetes y monedas que posee, sino
en la cantidad de bienes que con ellos puede adquirir. Las implicaciones de esta afir
macion se puede concretar en dos puntos: 1) Que la demanda real de dinero no varia
si variando el nivel de precios no se altera ninguna variable real. 2) Que la demanda
real de dinero varia en proporcion inversa al cambio en el nivel de precios, si con este
se alteran las variables reales.
Estas implicaciones suponen que la conducta racional de los individuos esta libre
de la ilusion monetaria 4, ya que una variaci6n del nivel de precios, manteniendose
todas las dernas variables reales constantes, no altera su conducta real, incluida la
demanda de dinero. Par el contrario diremos que una persona padece ilusion mone
taria cuando su conducta real varia cuando varia el nivel de precios, no alterandose
ninguna de las variables reales.
/
4 Un trabajador actuaria bajo ilusi6n monetaria si solamente se fijara en la subida de los salarios
nominales y no en los salarios reales. En caso contrario, es decir, si tiene en cuenta las alteraciones de
los salarios reales, no actuaria bajo ilusi6n monetaria.
3.2.1. Las teorias de la demanda de dinero

En este subepigrafe analizamos los fundamentos teoricos que subyacen en la
demanda de liquidez de los agentes economicos. Hasta la aparicion de la Teoria
General, de J. M. Keynes, en 1936, los motivos «clasicos» para demandar dinero eran
dos: precauci6n y transacci6n. La innovacion de Keynes en el mercado de dinero
fue incorporar un nuevo motivo de demanda de dinero: la especulaci6n, siendo en
su opinion el de mayor importancia. Por ello, a partir de Keynes, se pueden aducir
tres motivos para demandar dinero: 1) Para realizar transacciones. 2) Como precau
cion. 3) Para especular. Aunque vamos a analizar los tres motivos para demandar
dinero, no cabe separar las tenencias de dinero de una persona, pues, logicamente, el
dinero que una persona tiene para satisfacer un motivo podria tambien estar disponi
bIe para satisfacer otro. Vamos ahora a examinar las funciones de demanda de dinero
correspondientes a los tres motivos citados, basandonos en esencia en la disyuntiva
que se plantea entre las ventajas de tener mas dinero contra los costes en terminos de
intereses perdidos y los inconvenientes ligados a encontrarse sin liquidez en un deter
minado momento.
La demanda para transacciones
La demanda de dinero por transaccion es la que se efecnia para solventar pagos fre
cuentes. EI llamado enfoque de transacciones considera que el dinero se demanda
por su funcion de medio de pago, de manera que la demanda de liquidez de la eco
nomia se derivara de la necesidad de efectuar transacciones en un determinado pe
riodo temporal, utilizando el dinero para cubrir los desfases entre los cobros y los
pagos. La demanda de dinero transaccional deberia hacer referencia a un concepto
estricto 0 restringido de dinero, M] 0 M; (vease Apartado 3.3), cuyos componentes
cumplen con la funcion de ser medios de pago.
Aunque la demanda de dinero por transaccion fue analizada por la escuela neo
clasica 5, tambien, desde un punto de vista keynesiano, una formulacion teorica de la
demanda de dinero por motivo de transacciones fue desarrollada por Baumol y
Tobin6 aplicando un enfoque basado en la teorfa de las existencias (vease Anexo 3.1).
Desde esta perspectiva, el dinero se utiliza para realizar pagos regulares por la adqui
sicion de bienes y servicios, y el tema a resolver es cuanto dinero desea tener una
persona para hacer frente a estas compras. Ante este tipo de demanda, la disyuntiva
se plantea entre la cantidad de intereses que pierde una persona por tener dinero y los
costes e incomodidades de tener una pequefia cantidad de dinero y tener que ir cada
dia al banco a retirar dinero.
5 Mediante la ecuacion de transacciones de Fisher, en la que la demanda de dinero no depende

del tipo de interes (Vease Epfgrafe 3.2.2.)
6 W. Baumol (\ 952): «The Transaction Demand for Cash: An Inventory Theoretic Approach».
QuarterlyJournal of Economics. Noviembre. Y J. Tobin (\ 956), «The Interest Elasticity of Transactions
Demand for Cash», Review of Economics and Statistics. Agosto.
Md(Yol d .
M (Y,)
Tal que Y, > Yo
La funcion de dernanda de dinero por motivo rransaccion depende inversamcnte dcl tipo de interes y dircctamente de la
rcnta real. siempre que la demanda de dinero este en terminos reales. Por tanto. incrementos en el nivel de renta des
plazan toda la funci6n de demanda de dinero hacia la dcrecha. Esta funcion de demanda de dinero es bastantc rigida,
oscilando su elasticidad entre -1/2 y 0,
Figura 3.1. Demanda de dinero par motivo transacci6n.
La variable principal, que influye sobre la demanda de dinero por el motivo de tran
saccion, es la renta real 7: cuanto mayor sea la renta del individuo mayores senin sus
compras y mayor su demanda de saldos reales, es decir, dinero que se va a utilizar como
medio de cambio. Por tanto, un aumento de la renta real desplazara a la derecha la fun
cion de demanda de dinero por transaccion, y una disminucion 10 had a la izquierda.
La frecuencia con la que la gente cobra tambien afecta a la demanda de dinero por el
motivo de transacci6n. Cuanto menos frecuentemente cobre la gente mayor sera el nivel
de saldos monetariosque tendra que mantener. Asi, aunque la renta de dos personas sea
la misma (40.000 pesetas al mes) y ambas gasten la misma cantidad todos los dfas del
mes de forma que al final del mes se gasten las 40.000 pesetas, la demanda de saldos
reales sera muy distinta segun la frecuencia con que cobren. Si una persona cobra men
sualmente, esta tendra una demanda de saldos de 20.000 pesetas de promedio, mientras
que si la otra persona cobra semanalmente su demanda promedio sera de 5.000 pesetas.
En terminos graficos la relacion entre la demanda de dinero por motivo de tran
saccion y el tipo de interes aparece para distintos niveles de renta monetaria recogida
en la Figura 3.1. En el enfoque de Baumol y Tobin la demanda de dinero por tran
sacci6n depende inversamente del tipo de interes nominal, manteniendo una elastici
7 Tcngase en cuenta que, al ser la demanda de dinero, cs una demanda de saldos reales; la renta es
la renta real. Si la demand a de dinero por transacci6n estuviese medida en terminos nominales, la varia
ble que influiria sena la renta nominal.
1
dad constante e igual a -1/2. Sin embargo, teniendo en cuenta que el mirnero de tran
sacciones que efectuara un individuo es un numero entero, la elasticidad de la
demanda de dinero con respecto al tipo de interes realmente oscilara entre -1/2 y O.
(Vease Anexo 3.1.) En este caso, aumentos en el tipo de interes nominal disminui
ran la cantidad de saldos reales demandados por transaccion, siguiendo un movi
miento a 10 largo de la curva de demanda de dinero por transaccion; descensos en el
tipo de interes nominal provocaran aumentos en las cantidades demandadas de sal
dos reales. Sin embargo, en el enfoque neoclasico la demanda de dinero por transac
cion es independiente del tipo de interes, por 10 que en este caso la funcion de
demanda de dinero por transaccion resulta ser rfgida. Si la demanda de dinero viene
medida en terminos nominales, un aumento de la renta monetaria traslada la funcion
de demanda de dinero por transaccion a la derecha, mientras una disrninucion de la
renta nominal la traslada a la izquierda.
Demanda por motivo precauci6n
Tanto la demanda de dinero para transacciones como la demanda por precaucion ponen
el enfasis en la funcion del dinero como medio de cambio, pues ambas se refieren a la
necesidad de tener dinero para efectuar pagos y se corresponden con un enfoque cla
sico de la demanda de dinero. La demanda de dinero precautoria se centra especffica
mente en la demanda que se realiza para hacer frente a contingencias imprevistas,
generalmente esporadicas. En este tipo de demanda de dinero, una variable clave es el
grado de incertidumbre, pues la realidad es que los individuos no saben con certeza
cuando tendran que efectuar los pagos. Bajo esta perspectiva cabe que en el momenta
de hacerlo el individuo no tenga el dinero necesario, en cuyo caso incurrirfa en una per
dida, pues tendrfa que renunciar a la compra 0 pedir rapidarnente un prestarno.
Una falta de liquidez sera menos probable cuanto mas dinero se tenga. Pero
cuanto mas dinero se tenga mas intereses se dejaran de percibir. De nuevo se plantea
la disyuntiva antes apuntada, y la clave consiste en encontrar la cantidad optima de
saldos precautorios. Una reduccion en el coste de mantener dinero liquido hace que
resulte mas rentable asegurarse mas contra los costes de la falta de liquidez y elevara
Ia tenencia de dinero. Por otro lado, un aumento de la incertidumbre genera un incre
mento de las tenencias de dinero, ya que al ser mas incierto el f1ujo de gasto hay mas
posibilidades de que surjan pagos imprevistos y, consecuentemente, aumenta el
riesgo de quedarse sin liquidez en un momenta dado, Por ello ante un aumento de la
incertidumbre es conveniente asegurarse mas aumentando los saldos monetarios. Por
tanto, si aumentan los costes Iigados ala falta de Iiquidez, la demanda de dinero tam
bien aurnentara. Suponiendo que la probabilidad de que una persona tenga falta de
liquidez en algun momento del mes, depende del nivel de los said os nominales (Md),
y del grado de incertidumbre (a) sobre los pagos que se realizaran durante el mes; el
coste esperado derivado de la falta de liquidez (CFL) viene dado por la probabilidad
(p) de que el individuo tenga falta de Iiquidez, multiplicada por el coste de la falta
de liquidez (q), es decir: CFL = p(Md, a)q. Por otra parte, el coste en forma de inte
reses perdidos (CIP) que conlleva la tenencia de un saldo monetario M" es simple
mente el resultado de multiplicar iMd, de forma que CIP = iMJ.
110 Macroeconomfa intermedie
Asf pues, la cantidad 6ptima de dinero que debe tener una persona se determinara
comparando el coste de oportunidad esperado por el hecho de aumentar las tenencias
de dinero en una unidad monetaria, que viene dado por i, con el beneficio marginal
esperado ligado al hecho de aumentar las tenencias de dinero y, por tanto, a la reduc
ci6n de los costes esperados de la falta de liquidez.
Por tanto, la demanda de dinero por precaucion, que se efecnia para asegurarse
contra las contingencias, viene determinada por tres factores: el coste de oportunidad
en intereses perdidos, el coste ligado a la falta de liquidez y el grado de incertidum
bre que determina la probabilidad de quedarse sin efectivo en un determinado
momento. El coste total esperado de mantener dinero lfquido por precauci6n sera
pues: Cp = CFL + CIP, es decir, C; = iMd + p(Md, a)q. Los saldos 6ptimos par pre
cauci6n (Md) seran los que hagan minimo este coste (Cp ) '
La representaci6n grafica de la relaci6n entre la demanda de dinero precauto
ria y el tipo de interes adoptara la forma recogida en la Figura 3.2, que se corres
ponde con una curva con inclinaci6n decreciente. La demanda de dinero par pre
cauci6n depende, por tanto, inversamente del tipo de interes nominal (i). Un
aumento en el tipo de interes provoca un movimiento a 10 largo de la curva de
demanda de dinero par precaucion, generando una menor demanda de saldos. Un
descenso en el tipo de interes causara un aumento en la cantidad demandada de
saldos par precauci6n.
Por otro lado, alteraciones en las otras variables distintas del tipo de interes nomi
nal que intervienen en el proceso de demanda de dinero por precauci6n no provoca
Funci6n de demanda de dinero

por precauci6n
"
\
La demanda de dinero por motivo de precauci6n depende inversamente del tipo de interes y directamente del grado de
incertidumbre. Por tanto. un aumento del grado de incertidumbre aumenta la preferencia por la liquidez y desplaza toda
la funcion paralelamente hacia la derecha.
Figura 3.2. La demanda de dinero par motivo de precauci6n.

Los mercados financieros: dinero y bonos
ran movimientos a 10 largo de la curva de demanda de dinero por precauci6n sino

que la desplazaran, Asi, un incremento en el grado de incertidumbre (a) la despla
111
1
zara hacia la derecha, y un descenso, a la izquierda. Un aumento en el coste de falta
de liquidez (q) provocara una traslaci6n a la derecha de la funci6n de demanda de
dinero por precaucion, mientras un descenso la desplazara a la izquierda.
EI motivo de precauci6n resulta ser el factor determinante de la demanda de
liquidez en los casos de las crisis financieras cuando la incertidumbre es muy ele
vada. En estas circunstancias, la preferencia por la liquidez suele crecer de forma sig
nificativa, pues el dinero se convierte en un refugio para los inversores.
La demanda especulativa a de preferencia

par la liquidez
El dinero, adem as de ser un medio de cambia, es un dep6sito de valor y, como tal,

da origen a una demanda de dinero como activo financiero al decidir el agente man
tener una cartera de activos financieros diversificada 8. Este motivo para demandar
dinero es, por tanto, un motivo keynesiano, y se debe a que ante una gran incerti
dumbre el dinero plenamente lfquido es el activo mas seguro; por esta razon, tam
bien se llama demanda de dinero por motivo de preferencia por la liquidez.
Los individuos, al actuar como inversores, cabe pensar que desearan tener los acti
vos que generen los mayores rendimientos. Pero, dado que el rendimiento de la mayo
ria de los activos es incierto, no es aconsejable tener toda la cartera en un iinico activo
de alto rendimiento y elevado riesgo. La incertidumbre sabre los rendimientos de los
activos de alto riesgo aconseja adoptar una estrategia de diversificaci6n de la cartera.
En este sentido, el inversor representativo decidira tener parte de su cartera en activos
seguros para reducir el riesgo de experimentar perdidas de capital que le puedan gene
rar otros cuyos precios varfen de una manera incierta y, logicamente, entre los activos
seguros se encuentra el dinero 9. De hecho, en el modelo de seleecion de cartera,
desarrollado inicialmente por Tobin 10, se sostiene que los inversores tienen dinero en
sus carteras como activo seguro. En el modelo de Tobin se analiza c6mo un individuo
distribuye su riqueza entre dinero, activo con rentabilidad cierta pero nula, y bonos
con rentabilidad esperada positiva p~ro incierta debido al riesgo de las fluctuaciones
de los precios de los mismos, pudiendo incluso hacerse negativa. Tobin postula que el
individuo es averso al riesgo y mantendra parte de su riqueza en forma de dinero, ya
que al hacerlo reduce el riesgo total de su cartera de activos con relaci6n al riesgo que
le supondrfa mantener toda su riqueza en bonos. La demanda de dinero como activo
se explica, por tanto, por la aversi6n al riesgo del individuo.
8 Un individuo que posea un cierto nivel de riqueza ha de tenerlo en activos especificos, y estos
constituyen una «cartera»,

9 Aunque el dinero es un activo seguro, dado que se conoce en seguridad su valor nominal cuando
la tasa de inflacion es incierta, el valor real del dinero tambien 10es.
10 Tobin, J. (1958): «Liquidity preference as Behaviour Toward Risk». Review of Economic Studies.
Febrero.
Funci6n de demanda
de dinero por especulaci6n
-----------------'"'-------------
TRAMPA DE LA L1QUIDEZ
----------------------
Md
La demanda de dinero por motivo de especulacion depende inversamente del tipo de interes hasta un tipo de interes
mlnimo (10) por debajo del cual Keynes sugiere que la polftica monetaria no es efectiva, pues la curva se hace comple
tamente horizontal.
Figura 3.3. Demanda de dinero por especulaci6n.
En base al modelo elaborado por Tobin, se demuestra que un aumento del rendi
miento esperado de otros activos reduce la demanda de dinero, mientras que un
aumento del grado de riesgo de los rendimientos de otros activos eleva la demanda
de dinero lfquido. Por ella la demanda de dinero como activo lfquido depende inver
samente del tipo de interes, Aunque la rentabilidad esperada de los bonos sea mayor
que la rentabilidad esperada de mantener dinero, los agentes rnantendran dinero
como deposito de valor porque su rentabilidad es cierta. Asimismo se demuestra que
la variable de escala en la demanda de liquidez es la riqueza real del individuo.
EI principal determinante de la demanda especulativa de dinero son las
expectativas de variaciones en el potencial generador de renta de los activos finan
cieros no monetarios II. Cuanto mayor sea el potencial generador de renta de los
activos no monetarios, menor sera la demanda de dinero. Como puede observarse,
Figura 3.3, la relacion inversa entre i y M d genera una curva con pendiente nega
tiva hasta un determinado nivel rnfnimo del tipo de interes, el de la trampa de la
liquidez, situacion en la que el publico esta dispuesto a mantener cualquier canti
dad de dinero que se ofrezca, 10 que implica que para ese nivel del tipo de interes
la curva de demanda de dinero es horizontal. La posibilidad de que exista una
trampa de la liquidez cuando los tipos de interes son bajos y positivos es una posi
bilidad que se deriva de las teorfas de Keynes. La incertidumbre y la subsiguiente
" Tengase en cuenta que el dinero tiene un potencial generador de renta practicarnente nulo en las
definiciones estrechas como M, y s6lo un poco mas alto en el caso de las definiciones amplias (vease
Epfgrafe 3.3).
preferencia par la liquidez son las variables que desplazan la funci6n de demanda
de dinero par especulacion. Un aumento de elias la desplaza a la derecha y una dis
minucion a la izquierda.
3.2.2. La funcion de demanda global de dinero

Hemos analizado los tres enfoques convencionales par los que los agentes individua
les demandan dinero. En el enfoque transaccional, la demanda de liquidez depende del
nivel de renta (y), del tipo de interes nominal (i), y de los costes de transacciones, y I
cuando tenemos en cuenta el motivo precautorio a estas variables habria que afiadir el r
I
grado de incertidumbre y el coste ligado a la falta de liquidez. Por otra parte, Tobin, en
su teoria de la selecci6n de cartera, postula que el tipo de interes influye sobre la
demanda de dinero como activo, siendo la variable de escala relevante la riqueza real
del individuo. Si admitimos la constancia de la relacion existente entre renta y riqueza
y prescindimos de los costes de efectuar las transacciones, del coste ligado a la falta de
liquidez y de la incertidumbre podemos simplificar la ecuacion de demanda de dinero
total postulando la dependencia de la misma respecto al nivel de renta real y del tipo
de interes nominal. De esta forma podemos escribir en terminos nominales que 12:
d
M = I (Y,;) (3.1 )
ecuaci6n que nos dice que la demanda nominal de dinero es funcion de la renta nomi
nal (Y) y del tipo de interes nominal (i). La demanda de dinero depende del nivel de
renta porque los individuos tienen dinero para pagar sus compras y estas, a su vez,
dependen de la renta de forma que cuando aumenta la renta nominalla demanda de
dinero tam bien aumentara. Par otro lado cabe sefialar que al ser la demanda de
dinero una demanda de saldos reales (L) puede establecerse que:
Md
-p = L (y;)
,
donde la demanda de dinero es decreciente con el tipo de interes y creciente con la renta.
Con el fin de facilitar la exposici6n para la realizacion de ejercicios es frecuente
suponer que la funci6n de demanda de saldos reales es lineal. En este caso la
demanda de dinero la expresariamos como sigue:
~Y-h; I A, h >0
donde los parametres A y h reflejan la sensibilidad de la demanda de saldos reales al

nivel de renta y al tipo de interes, respectivamente.
" Como veremos en el Capitulo 7, en una econornia abierta donde tienen Jugar transacciones entre
divisas a gran escala, las expectativas sobre variaciones del tipo de cambio son un determinante funda
mental de la demanda especulativa de dinero. Asf, si se cree que la peseta es probable que se deprecie
en el futuro, entonces se reduciran los saldos monetarios en pesetas, prefiriendo mantener activos hqui
dos en alguna otra moneda -la que sea mas probable que se aprecie respecto a las demas,
L(Yo) L(Y,) L(Yz)
i r I I Y,>Y,>Yo
\ ~y I
\ --I
\ \ Demanda global de dinero
\ \~PL (en terrninos reales)
\
\ \
\ \
\ \
\ \
-,
\
-, -,
-,
-,
-- :::;.
<,
<,
----
I Trampa de la liquidez
L
La demanda global de dinero en terminos reales es una agregaci6n ponderada de las tres demandas de dinero conven
cionales, aunque la que tiene un mayor peso especifico es la demanda de dinero por especulaci6n. Dado que es una agre
gaci6n de las tres, depende inversamente del tipo de interes y directamente de la renta real. Por tanto, incrementos en la
renta real «torsionan- hacia la derecha el tramo decreciente de la curva, mientras que aumentos en la preferencia por la
liquidez (PL) desplazan la curva completamente.
Figura 3.4. Desplazamiento de la demanda global del dinero.
La demand a de dinero total aparece recogida en la Figura 3.4, para un determi

nado nivel de renta, y resulta de agregar cada una de las demandas generadas por los
tres motivos analizados, ponderadas segun el peso relativo de cada una de ellas, siendo
la demanda especulativa la que tiene mayor peso en la demanda total. La curva de
demanda de dinero tiene pendiente negativa puesto que una reducci6n del tipo de inte
res origina un aumento de la demanda de dinero, y tiene ademas un tramo horizontal
que se corresponde con la trarnpa de la liquidez. Dado que la demanda total de dinero
se obtiene agregando los tres tipos de demanda comentados en parrafos anteriores, la
curva resultante se parecera bastante a la curva de preferencia por la liquidez.
En la curva global de demanda de dinero es el tipo de interes nominalla varia
ble dominante, de forma que alteraciones en el tipo de interes provocan alteraciones
en sentido inverso en la cantidad demandada de dinero. Estas variaciones originan
movimientos a 10 largo de la curva pero no la desplazan. Aumentos en la demand a
de dinero por cualquiera de los tres motivos trasladan la curva total de demanda de
dinero hacia la derecha y disminuciones hacia la izquierda.
Si la demanda de dinero esta expresada en terminos monetarios, un aumento de
la renta nominal desplaza hacia la derecha (torsiona a la derecha) la curva global de
demanda de dinero, ya que la renta nominal influye en la demanda de dinero por tran
sacci6n. Disminuciones de la renta nominal desplazan la curva hacia la izquierda. Si
la demanda de dinero viene medida en terminos reales, entonces es la renta la cau
sante de los desplazamientos anteriormente mencionados.
Aumentos en la preferencia por la liquidez desplazan paralelamente a sf misma

la curva global de demanda de dinero hacia la derecha, ya que esta variable influye
en la demanda de dinero por motivo de especulacion. Debe destacarse que, si bien
alteraciones en la preferencia por la liquidez hacen que se desplace paralelamente la
curva de demanda de dinero, los cambios en la renta, al incidir en la demanda de
dinero por transaccion, 10 que originan son torsiones a la derecha de la parte no hori
zontal de la curva de demanda de dinero. Por otra parte, disminuciones en la prefe
rencia por la liquidez causan un desplazamiento paralelo hacia la izquierda de la
curva global de demanda de dinero.
3.3. LA OFERTA MONETARIA
Cuando el mercado de dinero esta en equilibrio, las cantidades demandadas y ofre

cidas de dinero deben ser iguales. EI Banco Central es el encargado de ofrecer el bien
dinero, esto es, quien debe fijar los objetivos de oferta monetaria para, en su caso,
mantener el precio del dinero, es decir, el tipo de interes, que es el precio en este mer
cado. El dinero necesario para poder financiar la actividad economica aparece des
glosado en diversos agregados 13.
Cuando se trata de determinar los elementos que deben incluirse en la definicion
de dinero caben diversas posibilidades y, desafortunadamente, no existe una linea
divisoria clara entre 10 que es dinero y 10 que no. El efectivo (billetes y monedas) cla
ramente cumple todas las funciones del dinero y, por tanto, constituye un primer ele
mento del mismo. Pero i,que ocurre con los distintos activos financieros, tales como
cuentas bancarias, acciones y otros valores? i,Se contabilizan como dinero? La res
puesta es: depende de la estrechez 0 amplitud de la definicion de dinero que se uti
lice. El dinero tanto mas 10 es cuanto mas liquido sea.
Las definiciones estrechas del dinero solo incluyen elementos que pueden ser
gastados de forma directa, es decir, los agregados mas liquidos, tales como efectivo
y cuentas corrientes bancarias (ya que estas pueden ser gastadas directamente
mediante el uso de cheques 0 tarjetas de debito). Notese que los cheques, las tarje
tas de debito y las tarjetas de credito, aunque se utilizan para comprar bienes direc
tamente, no se contabilizan como dinero en sf mismas. Las definiciones amplias del
dinero tambien incluyen varios elementos, como los depositos bancarios, que no
pueden utilizarse directamente para gastar pero que, de todos modos, pueden con
vertirse facilmente en efectivo. En el caso espafiol, el Banco de Espana presenta
diversas definiciones de dinero que analizamos seguidamente al estudiar los agre
gados monetarios.
, .;'
13 Sin embargo, no es facil saber cual es el montante de dinero ofrecido que se debe enfrentar a la
demanda de dinero para equilibrar el mercado. Un paso previo para esto es determinar el dinero en
moneda y billetes que realmente debe haber; este dinero recibe el nombre de dinero de alta potencia 0
base monetaria. La base monetaria necesaria es determinada por el Banco Central por medio de un ins
trumento contable denominado Balance del Banco Central.
r
los agregados monetarios, sequn el Banco de Espana
Si tomamos como referencia el Banco de Espana, este comienza con el concepto de

efectivo en manos del publico (L m ) 14. El L m esta formado por las monedas y bille
tes de curso legal en su poder. Los depositos a la vista, que son activos del publico y
pasivos del sistema bancario, son movilizables mediante cheques y constituyen el
dinero bancario por ser aceptados, generalmente, como medios de pago. A la suma
del efectivo en manos del publico y los dep6sitos a la vista (D) en el sistema banca
rio, bancos, cajas de ahorro y cooperativas de credito, se Ie denomina agregado
monetario M I , el cual se considera que es la oferta monetaria 15. Otro agregado mas
amplio es M 2 , formado por la suma de la oferta monetaria y los dep6sitos de ahorro,
que el publico mantiene en el sistema bancario. AM, Y M 2 se les denomina agrega
dos monetarios estrechos (Cuadra 3.1)
Las disponibilidades liquidas (M, = DL) son el agregado formado por la suma
del: 1) Efectivo en manos del publico. 2) La totalidad de dep6sitos en el sistema ban
cario, sean estes a la vista, de ahorro y a plazo. 3) Un conjunto de activos lfquidos en
poder del publico residente, que denominamos otros pasivos bancarios. 4) Un con
junto de activos emitidos por el credito oficial 0 por las entidades de credito de
ambito operativo limitado, a los que se denomina pasivos de otras instituciones.
Cuadra 3.1. Agregados monetarios en Espana (en miles de pesetas)
Fuente: Boletin Estadistico del Banco de Espana. Abril 1998.

Datos a 28 de febrero de 1998.
1.1'
I! 14 Por publico se entiende el sector privado de familias y empresas no financieras.

I~ 15 La ofena monetaria M, esta compuesta por la suma del dinero legal en manos del publico (moneda
rnetalica y billetes) mas el dinero bancario en forma de depositos a la vista (depositos bancarios a 1avista
del sector familias y empresas no financieras). En total OM = L m + D .
'\.1
i~
1'\
Un agregado monetario mas amplio, y que hasta fechas recientes fue uno de los
objetivos intermedios de la polftica monetaria espanola, son los activos Iiquidos en
manos del publico (ALP 0 M4 ) . Este agregado monetario est! formado por la suma
de M 3 mas otros componentes de ALP (valores a largo plaza del lCO 16 Yentidades
financieras de credito, pasivos por operaciones de seguro, transferencias no inter
bancarias de activos privados, letras endosadas y avales a pagares de empresa, Letras
del Tesoro en manos del publico y valores a corto plaza de otras administraciones
publicas). EI Banco de Espana ha definido tambien el agregado ALP 2 (a veces deno
minado M s) formado por los ALP mas los pagares de empresa no avalados en manos
del publico.
Por otra parte, las instituciones bancarias mantienen en el Banco de Espana un
cierto volumen de depositos que constituyen los denominados activos de caja del
sistema bancario (ACSB). Este agregado, junto con el efectivo en manos del
publico y el efectivo en manos del sistema crediticio, determinan la base moneta
ria del sistema (BM) 0 dinero de alta potencia, que equivale al pasivo monetario del
Banco de Espana y que seguidamente analizaremos con mas detalle al estudiar el
balance del Banco de Espana en el epfgrafe siguiente (Cuadro 3.2).
En cualquier caso conviene sefialar que el valor del pasivo monetario del Banco
de Espana debe respaldar los activos monetarios nacionales 17. Es decir, dados los
activos totales, el Estado, a traves del Banco Central, expende vales (dinero) por su
valor, de forma que si los activos aumentan, la base monetaria tambien debe
aumentar y, al contrario, dando lugar al proceso de creacion y destruccion del
dinero.
3.3.1. La base monetaria

Aunque actualmente el disefio y control de la polftica monetaria en Espana no siga
el esquema de activos de caja y multiplicador de creacion de dinero, el proceso de
generacion de la liquidez de la economia a traves del mismo sigue siendo valido, por
10 que resulta conveniente su estudio.
En el proceso de creacion de dinero intervienen tres agentes: I) EI Banco de
Espana, que en virtud de las funciones que tiene encomendadas crea la base mone
taria e incide sobre la conducta del sistema bancario. 2) EI sistema bancario, cuyo
comportamiento da lugar a un proceso expansivo a traves del cuallos activos de caja
generados por el Banco de Espana se multiplican a traves de un proceso de creacion
de dinero y credito 18. 3) El publico, es decir, particulares y empresas que deciden
como distribuir los activos financieros que detentan.
EI Banco de Espana calcula la liquidez de base 0 base monetaria (BM) del sis
tema a partir de la cual los intermediarios financieros generan dinero y credito, En
16 Instituto del Credito Oficial.

17 Puede que no 10 respalde, pero si el pasivo fuera mayor que el activo, probablemente se origina
rian procesos inflacionistas y dificultades con.el tipo de cambio (vease Capitulo 6).
lH En caso de que el Banco de Espana retirase liquidez del sistema. el proceso serfa contractivo y no
expansive.
terminos del balance del Banco de Espana, la base monetaria son los pasivos mone
tarios, esto es, la suma del efectivo total, es decir, billetes y monedas en circulacion,
tanto en manos del publico como del sistema crediticio, y de los activos de caja del
sistema bancario, esto es, los depositos del sistema bancario en el Banco de Espana
(Cuadro 3.2), que coincide con la suma del efectivo en manos del publico (L m ) mas
la totalidad de las reservas bancarias (RB), exceptuadas las reservas del propio Banco
Central, que son pasivo no monetario. En el balance del Banco de Espana, junto a los
pasivos monetarios 0 base monetaria, estan los pasivos no monetarios, constituidos
por los depositos del sector publico y el capital y las reservas del Banco Central.
El efectivo en manos tanto del publico como del sistema crediticio y los activos
de caja del sistema bancario constituyen los DSOS de base 0 fuentes de absorci6n de
la base monetaria y figuran en el pasivo monetario del balance, y paralelamente a
estos usos estan las fuentes de creacion de base, es decir, las operaciones a traves
de las cuales el Banco de Espana aumenta 0 disminuye la base monetaria existente.
Estas figuran en el activo del balance del Banco de Espana y son las siguientes:
1. Reservas de oro y divisas 0 activos sobre el sector exterior (Oro y Divisas)
(OYD). Esta partida en realidad sintetiza la posicion total neta del Banco de
Espana frente al sector exterior, estando compuesta por el stock de reservas
centrales en oro y divisas. Las variaciones en las reservas de divisas, deriva
das de los resultados de las transacciones economicas con el sector exterior,
constituyen un factor autonomo de generacion de liquidez de base 19.
2. Creditos a los bancos comerciales (CRBC). EI Banco Central puede otorgar
creditos a los bancos comerciales mediante el sistema de alterar mas 0 menos
el tipo de descuento 0 tipo de redescuento. EI tipo de redescuento es un tipo
de interes que impone el Banco Central a los bancos comerciales ante la peti
cion de un credito, Si el Banco Central baja el tipo de redescuento, aumentara
el volumen de creditos concedidos a los bancos comerciales, aumentando el
Activo del balance del Banco Central y, por tanto, aumentando la Base
Monetaria y con ella la Oferta Monetaria. Un aumento del tipo de redescuento
provocara, por tanto, un descenso de la Base Monetaria. EI tipo de redes
cuento es en este sentido un elemento regulador de la Base Monetaria, una
variable de intervencion y, por tanto, un instrumento de la politic a monetaria.
2.1. Credito al sistema bancario. Los creditos al sistema bancario constituyen
/ la financiacion total otorgada por el Banco de Espana al sistema bancario.
2.2. Prestamos de apoyo en ultima instancia. Son los suministros de liquidez
a las entidades que tengan 0 prevean descubiertos al cierre de las opera
ciones 0 problemas de cumplimiento del coeficiente de caja. En estos
supuestos, el Banco de Espana realiza compras de CBE 0 deuda publica
a un tipo penalizador. Como ultimo recurso puede arbitrar prestamos per
soiales cuya finalidad no es la del control monetario y se conceden a pla
zas mas largos. Son prestamos derivados de la funcion de prestamista en
ultima instancia para superar situaciones de crisis.
19 No ocurre asi con las intervenciones del Banco de Espana en los mercados de divisas para apoyar
la cotizacion de la peseta (veanse Capitulos 5 y 6).

1
3. Activos reales (AR). Bienes de capital en poder de las empresas, pero cuya
propiedad corresponde a las economfas domesticas.
4. Otros activos (OAC). Articulados a traves de:
4.1. Operaciones diarias de mercado abierto con deuda publica 20.
Inyecciones de liquidez al sistema bancario mediante operaciones diarias
de mercado abierto consistentes en compras temporales de deuda, 0 de
CBS~ a traves de los «creadores de mercado», con vencimientos a un dfa.
Es otra variable de intervenci6n 0 instrumento de polftica monetaria.
4.2. Subasta decenal de certificados del Banco de Espana, CBS, 0 de deuda
publica. La subasta decenal de adquisici6n temporal de CBS es el instru
mento principal de inyecci6n de liquidez y proporciona, a traves del tipo
marginal de la misma, la referencia basica de la polftica monetaria a
corto plazo. Su tipo de interes no esta sometido a frecuentes cambios.
5. Activos sabre el sector publico (ASP). La partida esencial son los creditos al
sector publico. Esta partida recoge el total de las cuentas que mantiene en el
Banco de Espana el sector publico, excluyendo la cartera de fond os publicos.
En cuanto al pasivo del balance del Banco de Espana hay que decir que esta com
puesto por dos grandes apartados: el pasivo monetario y el pasivo no monetario.
En el pasivo monetario (PMBC) figuran el efectivo en manos del publico y el
efectivo en poder del sistema crediticio mas los depositos de caja del sistema banca
rio, todo 10 cual conforma 10 que se da en llamar Base Monetaria (BM) 0 dinero de
alta potencia, que a su vez es equivalente a la suma del efectivo en manos del publico
(L m ) mas las reservas bancarias (RB), entendidas como la suma de los activos de caja
del sistema bancario mas el efectivo en manos del sistema crediticio.
En el pasivo no monetario (PNMBC) figuran los dep6sitos del sector publico
(DSP) y el capital y reservas del Banco Central (KRBC).
De forma sintetica, la definici6n de la base monetaria que se recoge en el balance
del Banco de Espana (Cuadro 3.2) podemos expresarla como la diferencia entre el
activo total y el pasivo no monetario:
BM = [OYD(l) + CRBC(2) + AR(3) + OAC(4) + ASP (5)] -

- [DSP + KRBC] = L m + RB == Activo - PNMBC (3.2)
~
Por tanto, las operaciones netas del Banco de Espana con el sector exterior, con
el sistema bancario y con el sector publico son el origen de la evoluci6n de la base
monetaria del sistema que, en forma de efectivo en manos del publico 0 de activos
de caja de todo el sistema bancario, constituye el pasivo monetario del Banco de
Espana 21 (Cuadro 3.2).
Lo relevante del analisis presentado sobre el papel del Banco de Espana en el
proceso de creacion de dinero es que este crea base monetaria cuando adquiere acti
20 Es una variable stock correspondiente a la variable flujo deficit publico.

21 La identidad entre el activo y el pasivo del balance del Banco de Espana es 10que perrnite expre
sar la definicion de Ia base monetaria tal como se recoge en la ecuacion (3.2).
Cuadro 3.2. Balance del Banco Central
Balance del Banco Central

Activo Pasivo
• Oro y divisas (OYD) • Efectivo en manos
del publico (L m )
• Credito a los bancos • Reservas bancarias (RSJ Pasivo
comercialas (CRSG)
· Credito al sistema
bancario
. Efectivo en manos del sistema
crediticio {EMSG)
m~arJo
Ob8S8
· Prestamas an u.ltima
instancia
• Activos de caja del sistema
bancario (ACSB)
monetarla
• Activos realas (AR)

• Otros actives (OAG)
· Subasta decenal de CBS • capital y reservasdel Pasivo
· Operaclones diarias
• Aetivos sobra al sector •
Banco Central
Depasitos.del sector
no
monetarlo
pUblico (ASP) publico (OSP)
vos y despues los paga creando pasivos monetarios. En el mundo real, el metodo mas
frecuente por el que los bancos centrales alteran la base monetaria es mediante ope
raciones de mercado abierto adernas del otorgamiento 0 no de creditos a los ban
cos comerciales. Una operaci6n tipica de mercado abierto es la compra por parte del
Banco Central a un banco comercial de un bono por valor determinado, digamos de
un mill6n. EI Banco Central paga en la cuenta que el banco comercial tiene en el
Banco Central anotando un abono de un mill6n de pesetas y la rubrica del lado del
pasivo «activos de caja del sistema bancario» aumenta en un mill6n de pesetas. EI
banco comercial ha aumentado sus reservas en un mill6n de pesetas, el cual, en un
principio pennanecedepositado en el Banco Central, pero que puede utilizarlo para
efectuar pagos a otros bancos 0 convertirlo en efectivo. Pero 10 relevante es, tal como
habfamos sefialado, que el Banco Central puede crear base monetaria simplemente
comprando activos y anotandolos en su pasivo. Cuando aumenta el valor de los acti
vos habra que aumentar en la misma medida el pasivo del Banco Central.
Si el sector publico vende bonos piiblicos al Banco Central para financiar la
adquisici6n de bienes corrientes, aumenta el activo sobre el sector publico, pero tam
bien y en la misma cuantia aumentaran los dep6sitos del sector publico en el pasivo
del Banco Central por el pago de los bonos piiblicos que hace el banco en la cuenta
del Tesoro. Por tanto, en este caso no habra variaci6n alguna en la BM 0 PMBC.
Sin embargo, si el sector publico utiliza dinero de la cuenta del Tesoro para pagar
los bienes adquiridos, se reducen los dep6sitos del sector publico y, por tanto, se
reduce el pasivo no monetario no habiendose alterado el activo; por tanto, en este
caso sf aumenta la BM. Por otra parte, si el sector publico genera y vende bonos a los
particulares con el objeto de financiar una parte de su deficit y son los particulares
quienes se los abonan en efectivo al sector publico, se da un aumento en los deposi
tos del sector publico (pasivo no monetario) que desaparece a continuacion cuando
el sector publico usa el dinero de su cuenta (cuenta del Tesoro) para pagar los bienes
adquiridos, en cuyo caso vuelven a disminuir los depositos del sector publico en la
misma cuantia no variando la BM. Por tanto, cuando el deficit presupuestario se
financia vendiendo deuda al publico en el mercado de valores no hay ningun efecto
sobre la BM.
Por 10 dernas, siempre que se alteran los activos (no del sector publico) en el
balance del Banco Central se altera en la misma direccion y cuantia el PMBC, es
decir, se altera la BM.
3::'3;2. Los bancos y la creaci6n de dinero

AI presentar los agregados monetarios, y en concreto la oferta rnonetaria, hemos
comprobado la proliferacion de posibles definiciones de la oferta monetaria, 10 que
nos da una indicacion de la gran ambigiiedad de este termino 22. Cuando se habla de
controlar la oferta monetaria, se esta hablando en terminos muy vagos. Un problema
importante es que no todas las medidas se mueven conjuntamente. En cualquier caso,
todas las definiciones presentadas en el Epigrafe 3.1 de la oferta monetaria incluyen
los depositos como un elemento fundamental. Por ejemplo, en el Cuadro 3.1 puede
verse como la suma de los depositos a la vista, de ahorro y a plaza suponian mas del
60 por 100 del total de ALP en febrero de 1998. Por tanto, cuando los bancos cen
trales intentan controlar la oferta monetaria, deben tratar de controlar el volumen de
depositos bancarios y, por tanto, el volumen de creditos de los bancos.
Los bancos son unos intermediarios financieros que reciben fondos de los indi
viduos y de las empresas y los utilizan para hacer prestamos y comprar bonos. Los
bancos se diferencian de los otros intermediarios financieros en que reciben los fon
dos y ofrecen depositos que permiten a los clientes extender cheques 0 retirar efec
tivo en una cantidad igual al saldo de la cuenta 2.1.
En el balance tipico de un banco, en el lado del pasivo, figuran los depositos que
realizan los clientes, mientras que en el activo se encuentran los prestamos, los bonos
y las reservas (Cuadro 3.3). Los bancos estan obligados a tener reservas en una cuan
tia proporcional a sus depositos 24. Los bancos tienen reservas para satisfacer las
demandas de efectivo de sus clientes y para hacer frente a los pagos que estes reali
zan mediante cheques que se depositan en otros bancos.
Para entender como se expande y se contrae la oferta monetaria y como puede
controlarse, es necesario comprender que es 10 que determina el volumen de deposi
22 Aunque como tal hemos considerado que la ofen a monetaria es el agregado MI'
D Los depositos de ahorro y a plaza no pueden utilizarse directamente para realizar transacciones y,
por tanto, podemos considerar que no constituyen dinero.
24 El coeficiente de reservas 0 coeficiente de caja, es decir, el cociente entre las reservas banearias y
los depositos se situa en Espana en el 2 por 100.
r
Cuadro 3.3. Principales partidas del balance de un banco comercial
tos bancarios, una parte de los cuales tennina siendo depositado en el Banco Central,
fonnando parte de la BM. Los propios bancos pueden expandir el volumen de depo
sitos bancarios y, por tanto, la BM mediante el proceso de expansion multiple de
los depositos bancarios por medio de la concesion de nuevos creditos 25. La expli
cacion del proceso radica, pues, en que los bancos mantienen un porcentaje de liqui
dez, el denominado coeficiente de reservas (w), que se define como el cociente entre
las reservas y los depositos a la vista: W = RB . Sobre una base de reservas de efec-
D
tivo el sistema bancario puede tenninar construyendo una superestructura de credito
de hasta lZ-,
W
siendo W < 1, con valores en el entomo de 0,2. Asl, si los bancos man
tienen un coeficiente de reservas del 20 por 100 se crearan depositos y creditos hasta
un maximo de cinco veces las tenencias de liquidez de los bancos.
La oferta monetaria y la base monetaria
Como se ha sefialado, las instituciones bancarias mantienen en el Banco de Espana un

cierto volumen de depositos que constituyen los denominados activos de caja del sis
25 En una economfa en la que el coeficiente de reservas OJ sea fijado en 0,2, si un particular efectua
un dep6sito de 10.000 pesetas en el banco comercial I, el banco 1 se quedara en caja 0,2 (10.000) =
= 2.000 pesetas y el resto (8.000 pesetas) sera depositado por el banco 1 en el banco 2. Este banco 2 se
quedara en caja 0,2 (8.000) = 1.600 pesetas, y el resto (6.400 pesetas) sera depositado por el banco 2 en
el banco 3. Este banco 3 se quedara en caja 0,2 (6.400) = 1.280 pesetas, y el resto (5.120 pesetas) sera
depositado por el banco 3 en el banco 4. EI proceso continuara indefinidamente y el montaje total de
dep6si tos efectuados D n sera:
D, = 10.000 + (1 - 0,2) 10.000 + (I - 0,2) (I - 0,2) 10.000 + (1 - 0,2) (1 - 0,2) (I - 0,2) 10.000 +...
= 10.000 [1 + (1 - 0,2) + (I - 0,2)2 + (1 - 0,2)3 + ... J = 10.000 [1/(1 - (1 - 0,2))]
puesto que es una progresi6n geometrica de razon (1 - 0,2). Por tanto,
D = 10.000 = 50 000 = ~
n 0,2 . OJ
es decir, los depositos iniciales Do de 10.000 pesetas se han convertido en 50.000 pesetas, luego la expan
sion de los depositos bancarios se ha extendido hasta:
D
n
=~
OJ
1
I
tema bancario, que a su vez figuran en el pasivo del balance del Banco Central, los
cuales, junto con el efectivo en manos del sistema crediticio, se pueden identificar con
el total de efectivo mantenido en las cajas de todos los bancos, 0 reservas bancarias
(RB). Este agregado, junto con el efectivo total en manos del publico L m , determinan
la base monetaria del sistema (BM), que es el pasivo monetario del Banco de Espana.
La oferta monetaria (OM), es decir, la cantidad de dinero que tiene el publico para
realizar transacciones, y que supondremos por simplicidad que es el agregado M I , se
define como el efectivo en manos del publico (L m) mas los depositos a la vista (D).
(3.3)
Vamos ahora a analizar la relacion entre la base monetaria y la oferta monetaria.

Para ello recordemos que el coeticiente de reservas ° encaje bancario (w) 10hemos
definido como el cociente entre las reservas (RB) y los depositos a la vista (D):
RB=wD donde 0 < to <; 1 (3.4)
Los bancos tienen que mantener reservas en forma de billetes y monedas porque
sus clientes tienen derecho a obtener de forma inmediata el dinero que tienen depo
sitado y por otro lado tienen cuentas en el Banco Central fundamentalmente para
efectuar pagos a otros bancos. El cociente entre las reservas y los depositos se fija
teniendo en cuenta el nivel minimo de reservas establecido bajo ley por el Banco
Central, wm • Los bancos pueden tener, si 10desean, un exceso de reservas, y para ello
comparan que el coste de tener mas reservas de las exigidas compense el tener acti
vos portadores de intereses 26, por el beneficio derivado de hacer frente inmediata
mente a las demandas de efectivo 0 de depositos en el Banco Central para pagar a
otros bancos. Si el rendimiento de otros activos 10representamos por medio del tipo
de interes i, cabe esperar que el exceso de reservas disminuya cuando aumente i. Por
otro lado, el beneficio de tener mas reservas sera mayor cuanto mas incierto sea el
flujo neto de depositos. Si la incertidumbre la denotamos por a, el exceso de reser
vas sera mayor cuando aumenta a. Cuando un banco se queda sin reservas puede
pedir un prestamo al Banco Central 0 a OtTOS bancos que tengan exceso de reservas.
El coste de pedir un prestamo al banco central sera el tipo penalizador que este car
gue en los «prestamos de apoyo en ultima instancia», que en la literatura economica
se conoce como la tasa de descuento, i D , ya mencionada. El coste de pedir presta
mos a otros bancos es el tipo interbancario (Vease-E~eQla. 3.1). Un descenso de la
tasa de descuento aumentara los creditos a los bancos comerciales, aumentando el
activo del balance del Banco Central y, por tanto, aumentara la BM.
Resulta, por tanto, que el cociente entre las reservas y los depositos de los bancos
depende de un grupo de variables, tales como el tipo de interes del mercado, la tasa de
descuento, el coeficiente de reservas exigido y la incertidumbre que afecta al flujo neto
26 En la actualidad, el exceso de reservas es muy bajo, en parte par la existencia del Fondo de
Garantia de Depositos, que reduce el riesgo de que se produzcan panicos bancarios y en parte parque el
desarrollo de los mercados financieros y de las comunicaciones ha reducido el coste que tiene para los
bancos la gestion de sus saldos.
Suministran liquidez Drenan liquidez
I Bancos y cajas Bancos y cajas

(con exceso de (con fa Ita de
liquidez) liquidez)
Diner~
~TituloS
~
Mercado
interbancario
(determina el
precio del dinero
a corto plazo)
Concesi6n de creditos ~m~~~aci6n de creditos

y compra de tftulos
·T;t,',;~~~ntade titulos
·····Titulos TitUI~~"""
r - - - - - - _"'.
Banco de Espana Banco de Espana
(cuando actus (cuando actua
expansivamente) contractivamente
Esquema 3.1. EI mercado interbancario.
de depositos 27. De esta relacion de variables, 10 que cabe destacar es que el coeficiente
de reservas depende inversamente del tipo de interes de mercado, de forma que una
subida del tipo de interes reduce el exceso de reservas, mientras que una reduccion
incrementara el exceso de reservas. Este hecho es realmenterelevante, ya que implica
que la propia oferta monetaria tambien puede depender del tipo de interes de mercado.
Por 10 que respecta a la demanda de efectivo por parte del publico, supongamos
que es una proporcion a, de los depositos a la vista, de forma que:
don de 0 < a < 1 (3.5)
EI coeficiente efectivo de depositos (a) depende del comportamiento del publico. <
Si la gente quiere tener fundamentalmente efectivo, a tendra un valor muy alto, mien
tras que si el publico prefiere tener todo el dinero en forma de depositos a la vista, el
parametro a sera igual a cero. En general puede afirmarse que la cantidad de efectivo
en relacion con los depositos depende de los habitos de pago del publico que vendran
27 No hemos mencionado explfcitamente el tipo de interes del interbancario, ya que este y el tipo de
interes de mercado varian de foma muy parecida.
1
condicionados por el coste de obtener efectivo y por la facilidad para conseguirlo, de

forma que si un individuo tiene un cajero cerca de su domicilio 0 centro de trabajo en
promedio llevara menos efectivo que si no 10 tuviera, ya que los costes de quedarse
sin dinero son mas bajos. EI cociente a tiene un fuerte componente estacional, siendo
mas alto durante las Navidades y las vacaciones de verano que en el resto del afio.
Para facilitar el analisis supondremos que el cociente a es independiente del tipo de
interes y pennanece constante. Este coeficiente es particular para cada pais y es el
Banco Central del pais quien se encarga de estimarlo econometricamente.
Teniendo en cuenta los supuestos referidos al coeficiente de efectivo y al coefi
ciente de reservas, la definici6n de la base monetaria resulta 28:
'I BM = L m + RB = (a -t w) D (3.6)
Si tenemos en cuenta la definici6n de la oferta monetaria, y el supuesto sobre la

relaci6n entre el efectivo y los dep6sitos a la vista, podemos escribir:
..!/ (3.7)
Si eliminamos D en las ecuaciones (3.6) y (3.7) dividiendo ambos terminos entre

si, tenemos:
OM = [~]BM
a+ w
=k m BM (3.8)
de forma que la oferta monetaria (OM) es igual a la Base Monetaria multiplicada por
un multiplicador (k m ) .
Esta ecuaci6n nos dice que, dada la BM, la oferta monetaria aumentara cuando
aumente el multiplicador del dinero km , ya que la oferta monetaria es igual al multi
plicador monetario 0 multiplicador del mercado de dinero (k m = ~), multipli

a+ w
cado por la base monetaria. Si ahora diferenciamos la relaci6n (3.8), tenemos que:
'") .10M = [ 1 + a ] .1BM

a+ w
10 que equivale a:
'I'
k = .10M
m .1BM
Es decir, el multiplicador del mercado de dinero (k m) mide 10 que varia la oferta
monetaria cuando se altera la BM. EI multiplicador del dinero es siempre mayor
que I y en general puede afirmarse que sera tanto mayor cuanto menores sean el coe
2H Tengase en cuenta que la definici6n de BM es la misma que la presentada en la ecuaci6n (3.2), si
bien ahara la notaci6n que ernpleamos para referimos al efectivo y a las reservas no es fa del Banco de
Espana, sino la que general mente se utiliza en los libros de texto.
ficiente de reservas y el cociente entre el efectivo y los dep6sitos, ya que cuanto

menor sea a, men or sera la proporci6n de la base monetaria que se utiliza como efec
tivo y mayor la proporci6n que se emplea para reservas. Por tanto, un aumento de la
base monetaria provocara un aumen to mayor de la oferta monetaria, en la proporci6n
que viene dada por el multiplicador monetario.
Del analisis de la ecuaci6n (3.8) se infiere que el Banco Central, dado que con
trola la base monetaria (BM), podrfa controlar de forma precisa la oferta monetaria
(OM) siempre que el multiplicador sea constante 0 plenamente predecible. El anali
sis de la realidad nos dice que el multiplicador monetario ni es constante ni perfec
tamente predecible. Esto implica que el Banco Central no puede determinar exacta
mente la cantidad de dinero en un momenta concreto fijando la base monetaria en un
nivel determinado; por tanto, debera tambien tratar de ajustar la base si quiere deter
minar la oferta monetaria.
Relaciones de causalidad
La relaci6n entre la oferta monetaria y la base monetaria se articula via multiplica

dor del mercado de dinero (ecuacion (3.8». Esta relaci6n, al igual que la ecuaci6n de
la renta de equilibrio en el mercado de bienes, contiene importantes relaciones de
causalidad.
En primer lugar, debe destacarse que la base monetaria es la variable dominante,
de forma que alteraciones en la base monetaria provocan alteraciones del mismo sen
tido en la oferta monetaria, pero no provocan ninguna alteraci6n en el multiplicador
ni en los coeficientes que 10 integran.
En segundo lugar, alteraciones en el multiplicador provenientes de alteraciones
en alguno de sus coeficientes provocan alteraciones en la oferta monetaria en el
mismo sentido que se altera el multiplicador, pero no provoca alteraciones en la base
monetaria.
La funclon de oferta monetaria
Normalmente podemos suponer que la cantidad necesaria de oferta monetaria obe

dece en ultima instancia a una decisi6n de las autoridades monetarias, es decir, se
puede considerar de alguna manera a la oferta monetaria una variable ex6gena al
modelo 29; en este sentido, su funci6n serfa rtgida respecto al tipo de interes nominal.
Sin embargo, dado que el coeficiente de reservas 0 de encaje to depende negati
vamente del tipo de interes nominal i, como se ha sefialado anteriormente, y positi
vamente de la tasa de descuento iD , del coeficiente de reservas exigido oi; y de la
incertidumbre en la variabilidad de los flujos de dep6sitos a, la ecuaci6n (3.8) cabe
formularla como una funcion de oferta monetaria que tenga en cuenta la conducta
del Banco Central, del sistema bancario y del publico.
29 Si actuamos caeteris paribus respecto del mercado de divisas.

El.multiplicador del mercado de dinero se representa por tanto en funcion de los

tipos de interes del mercado, i, de la tasa de descuento, iD , de las reservas exigidas,
wm ' del coeficiente entre el efectivo y los depositos, a, y de la incertidumbre en los
flujos de depositos, a. Dados i D , wm ' a y a, la ecuacion (3.9) indica que si nos cen
tramos en la relacion inversa entre el coeficiente de reservas y el tipo de interes,
resulta que la oferta monetaria dependera positivamente del tipo de interes nominal,
de forma que cuando suben los tipos de interes, los bancos prefieren tener menos
reservas, por 10 que el multiplicador del dinero sera mayor y, por tanto, al aumentar
el tipo de interes nominal tarnbien aumenta la oferta monetaria. Asi pues, en el caso
de que el coeficiente de caja dependa del tipo de interes, W = W (-i), la funcion de
oferta monetaria no sera vertical sino creciente; no obstante, habitualmente, y salvo
excepciones, la consideraremos vertical.
La ecuacion (3.9) explicita que el Banco Central puede influir en la oferta mone
taria mediante tres instrumentos: 1) La base monetaria, controlada prioritariamente
mediante las operaciones de mercado abierto. 2) La tasa de descuento. 3) El coefi
ciente de reservas exigidas. Para el caso de la economia espanola, en el siguiente epi
grafe analizamos la forma concreta en que estos instrumentos son aplicados por el
Banco de Espana cuando pretende controlar la evolucion de la oferta monetaria. En
cualquier caso, el analisis de la realidad nos dice que los bancos centrales no pueden
controlar con plena exactitud la cantidad de dinero, pues como se ha sefialado, el
multiplicador no es constante ni previsible; por ella la aplicacion en la realidad de la
polftica monetaria presenta, como ahora veremos, algunas variaciones respecto al
esquema simple que acabamos de presentar.
3.4. EL EQUILIBRIO DEL MERCADO DE DINERO

V LA POLiTICA MONETARIA
Una vez estudiada la demanda de dinero y la oferta monetaria vamos a analizar la
determinacion del equilibrio en el mercado de dinero. Para un tipo de interes nomi
nal generico, este equilibrio se dara no solo en un punto sino a 10 largo de una curva
creciente en el plano (i, y), curva que se denomina LM.
3.4.1. EI equilibria en el mercado de dinero: la curva LM

El analisis presentado del proceso de creacion de dinero se ha apuntado que el mul
tiplicador monetario depende del tipo de interes, por tanto la oferta monetaria tam
bien puede depender del tipo de interes. Para facilitar el analisis vamos a suponer de
ahora en adelante que la oferta monetaria es rfgida y, por tanto, independiente del
tipo de interes. Supongamos ademas que la cantidad nominal de dinero esta dada y
es igual a OM, y que el nivel de precios es constante e igual a P. Analfticamente, el
128 Mecroeconomte intermedia
equilibrio del mere ado de dinero se obtiene igualando la oferta monetaria real y la
demanda de saldos reales:
OM
P = L(y, i) (3.10)
Esta ecuacion de equilibrio nos dice que el tipo de interes debe ser tal que los indi
viduos esten dispuestos a mantener una cantidad de dinero igual a la oferta monetaria
existente. En economia a esta ecuacion se le denomina relaci6n LM 30. Esta ecuacion
recoge todas las combinaciones de los tipos de interes y los niveles de renta real con
los que la demanda de saldos reales es igual a la oferta de dinero en terminos reales 31.
EI equilibrio en el mercado de dinero se representa graficamente en la Figura 3.5 32 •
Bajo el supuesto de que wes independiente de i, la oferta de saidos reales es una linea
recta vertical, al nivel OM/? independiente del tipo de interes (Figura 3.5a). La curva
de demanda de saldos reales L 1 corresponde al nivel de renta real Yi- AI tipo de interes
i, la demanda de dinero es igual a la oferta de forma que el punto de interseccion E, es
un punta de equilibrio del mercado de dinero (Figura 3.5a) y, por tanto, es tambien un
punto de la curva LM (Figura 3.5b). El equilibrio en el mercado de dinero no se da en
un solo punto sino a 10 largo de una linea creciente determinada en el plano (i, y), que
se denomina, como hemos mencionado, LM. Linealizando la expresion (3.10) obtene
mos la siguiente formulaci6n de la linea LM (vease nota a pie de pagina 31):
I a; =Ay-h; ,
30 Las letras L y M se refieren a «Iiquidez- (Liquidity) y «dinero» (Money).

31 Para el caso en que la curva de demanda de saldos reales es una funci6n lineal que adopta la forma
siguiente:
L = Ay - hi, donde k, h > 0
La curva LM puede obtenerse igualando la oferta monetaria y la demanda de dinero. En concreto:
OM .
~. ='Ay-hl
P
despejando el tipo de interes se obtiene la curva LM, que resuIta ser:
i = +(~y _ 0;).
)2 Si ahora abandonamos la hip6tesis de que la oferta monetaria esta dada y en la ecuacion de equi
librio del mercado sustituimos M por la ecuaci6n (3.9), y suponemos adernas, que los precios estan dados
al nivel Po y que la renta real es constante, al nivel Yo la condici6n de equilibrio del mercado de dinero
se puede expresar en funci6n de los tipos de interes y dernas variables que afectan a la oferta y a la
demanda de dinero:
8M
km (i, i D , r A , e, a) - - = L (i, Yo)
Po
En este caso la funcion de oferta monetaria en terminos reales se representa mediante una curva de
pendiente positiva, indicando que, dada la base rnonetaria, cuando sube el tipo de interes los bancos
reducen su demanda de excesos de reservas aumentando el multiplicador del dinero y consecuentemente
la oferta monetaria.
(a) (b)
OM (Oferta
monetaria)
p Linea
LM
£2
i - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - i~ - - - - - - - - - - - - - - - - - - £2
2
i, _____________ ~; ~~ ~z) ~,_ ____________ £,
L(y,)
y
L
La linea LM representa los sucesivos puntos de equilibrio en los que la oferta de dinero es igual a la demanda de dinero.
Figura 3.5. Equilibria en el mercado de dinero.
Por tanto, esta relaci6n entre i e y tiene en general pendiente positiva, y cuanto
mayor sea la sensibilidad de la demanda de dinero a la renta y menor su sensibilidad
al tipo de interes, mas pendiente tendra la curva LM. Si la demanda de dinero es muy
poco sensible al tipo de interes, la curva LM sera casi vertical, mientras que si la
demanda de dinero es muy sensible al tipo de interes la curva LM sera casi horizon
tal. En este ultimo caso una pequefia variacion del tipo de interes debe ir seguida de
una gran variaci6n del nivel de renta, con el fin de mantener el equilibrio en el mer
cado de dinero. Cuando el parametro h es cero (h = 0) la LM sera vertical. Este caso
se da cuando el cociente entre la renta y la OM, medidas ambas en terminos mone
tarios 0 reales, permanece constante. Este cociente se denomina velocidad de circu
laci6n dinero-renta (vease Epigrafe 3.4.3). Esta hip6tesis es habitual en el modelo
clasico (veanse Capitulos I y 8). Alternativamente si el parametro h = 00, la LM
resulta ser completamente horizontal, correspondiendo este caso a una situaci6n key
nesiana de trampa de liquidez donde la funci6n de demanda de dinero es completa
mente horizontal. Exceptuando estos dos casos extremos, la curva (recta) LM es
siempre creciente.
Efectos de una varlaclon de la oferta monetaria
Supongamos que inicialmente el mercado de dinero se encuentra en equilibrio, repre

sentado por el punta E, con un tipo de interes t, y un nivel de renta real YI (Figura 3.6a).
Si ahora tiene lugar un aumento de la OM en terminos graficos, esto supone un des
plazamiento hacia la derecha de la curva de oferta monetaria. Para establecer el equi
LMo
io _ _Ell _ _ _ _ io Eo LM,
I
I
I
i, E, ~ I
IE,
I
L
I
I
L Yo y
Aumentos en los saldos reales ofrecidos desplazan la LM hacia la derecha, disminuciones hacia fa izquierda.
Figura 3.6. Efectos de una variaci6n de la oferta moneta ria.
librio en el mercado de dinero en un nivel de renta yj' el tipo de interes tendra que bajar
al nivel ;2' 10 que resulta necesario para elevar la demanda de dinero, de forma que esta
se pueda igualar a la OM, que ahora es mayor. El nuevo equilibrio en el mercado de
dinero se situara en £2- En terminos de la curva LM 1 el aumento de la OM conlleva un
desplazamiento hacia la derecha hasta LM 2 (Figura 3.6b). Asf pues, dado que la OM en
terminos reales se mantiene constantea 10 largo de la curva LM, una variaci6n de la
OM supone un desplazamiento de la curva LM. En concreto hemos comprobado c6mo
un aumento de la OM desplaza la curva LM hacia la derecha, pero tambien se puede
comprobar que una disminuci6n de la OM traslada la curva LM hacia la izquierda.
La curva LM tam bien se ve afectada por alteraciones en la demanda de dinero.
Un aumento de la demanda de dinero desplaza la curva LM a la izquierda, y una dis
minuci6n en la demanda de dinero la desplaza hacia la derecha.
Por ultimo, tambien alteraciones en el nivel de precios afectan la curva LM. Un
incremento del nivel de precios des plaza hacia la izquierda la curva LM, mientras
que una disminuci6n del nivel de precios la traslada hacia la derecha. La explicacion
mas detallada se realiza con mucho mayor detalle en el Capitulo 4. Asimismo, se
analiza tam bien el significado econ6mico de las situaciones fuera de la curva LM, es
decir, fuera del equilibrio.
3.4.2. La instrumentaci6n de la politica monetaria:

cantidad de dinero 0 tipo de interes
En el subeptgrafe anterior hemos mostrado c6mo un aumento de la cantidad de dinero
afecta a la economfa real. El aumento de la oferta monetaria crea un exceso de oferta
de dinero al que se ajusta el publico tratando de comprar activos. Esto hace que suban
los precios de los activos y disminuyan los rendimientos. La bajada del tipo de inte
res hace aumentar la inversi6n, como pronostica la curva de demanda de inversi6n 0
-------4-----------
I L
I
Cantidad de dinero
Cuando la producci6n se aleja de su nivel de equilibrio a causa de que la IS se desplaza, 10apropiado es estabilizar la pro
ducci6n tratando de mantener constanle la oferta monetaria ( 0;: ). Por el contrario, si la producci6n se aleja de su nivel
de equilibrio por causa de desplazarnientos de la LM (por alteraciones en la demanda de dinero), 10 apropiado es tra
tar de fijar el tipo de interes (i). En cualquier caso, dada la funci6n de demanda de dinero, no se pueden fijar las dos
cosas a la vez.
Figura 3,7. EI control de la cantidad de dinero y del tipo de interes.
eficacia marginal del capital, pero la inversion es una componente de la demanda

agregada, por 10 que un aumento de la inversion eleva la demanda agregada, provo
candose una reduccion de las existencias y, como consecuencia de dicho aumento de
la inversion, aumenta la produccion, Por tanto, el aumento de la cantidad de dinero
provoca, en primer lugar, una bajada de los tipos de interes, al ajustar al publico su
cartera y, seguidamente, eleva la demanda agregada y la produccion de equilibrio. En
este proceso es el tipo de interes la variable bisagra que comunica el impacto recibido
desde el mercado de dinero proyectandolo sobre el mercado de bienes hacia la varia
ble inversion; y la inversion mueve la renta via multiplicador, y con ella se terminan
alterando todas las variables que dependen de alguna forma de la renta, como el con
sumo, el ahorro, el volumen de impuestos directos recaudados 0 las importaciones.
Vemos, pues, que desde el punto de vista del Banco Central, como responsable de
la polftica monetaria, las variables clave son dos: la cantidad de dinero y el tipo de inte
res. En este sentido 10 relevante es destacar que el Banco Central no puede fijar simul
taneamente el tipo de interes y la cantidad de dinero en los niveles que desee. Para jus
tificar esta afirmacion recurramos al analisis grafico (Figura 3.7). Supongamos que el
J
Banco Central desease que el tipo de interes fuera I y la oferta monetaria O!!.
p
Estos
dos valores son incompatibles con la demanda de dinero L. Si el Banco Central per
siste en su deseo de que el tipo de interes sea I, debera aceptar una cantidad de dinero
determinada, si, por el contrario, desea fijar la cantidad de dinero a!!

p
,debera aceptar
el tipo de interes determinado par la funcion de demanda de dinero.
A corto plazo, mediante las operaciones diarias el Banco Central puede contro
lar con mas precision los tipos de interes que la cantidad de dinero. La oferta mone
taria, sin embargo, no puede determinarla diariamente con precision, pero cuando se
trate de un periodo largo de tiernpo, el Banco Central sf puede determinar la oferta
monetaria con bastante precision.
Desde un punto de vista practico, uno de los problemas de la instrumentacion de la
polftica monetaria se debe a que tanto la demanda agregada como la demanda de dinero
pueden experimentar desplazamientos haciendo que la produccion se acabe situando en
niveles muy distintos del fijado como objetivo. En estas circunstancias, si la produccion se
aleja de su nivel de equilibria debido prineipalmente a desplazamientos de la curva IS,
debido por ejemplo a cambios imprevistos en la demanda de inversion, 10 apropiado es
estabilizar la produccion manteniendo eonstante la cantidad de dinero. En este caso, pues,
los objetivos monetarios permiten conseguir una conducta mas estable de la produccion,
Por el contrario, si la produccion se aleja de su nivel de equilibria debido fun
damentalmente a variaciones en la LM a causa de que la funcion de demanda de
dinero se desplaza, el Banco Central deberfa adoptar una politica monetaria eon
sistente en fijar el tipa de interes y de esta forma neutralizar los efectos de los des
plazamientos de la demanda de dinero.
En la vida real, los bancos centrales suelen seguir muy atentamente la evolucion
de los agregados monetarios valorando cuidadosamente las razones par las que estos,
en ocasiones, se desvian de la senda prevista, a la vez que prestan suma atencion a
los tipos de interes, estando dispuestos a revisarlos cuando las tensiones inflacionis
tas 0 la posibilidad de una recesion asi 10 aconsejan (vease Epfgrafe 3.4.4).
3.4.3. La velocidad de circulaci6n del dinero

y la politica monetaria
Las autoridades monetarias, tal como hemos sefialado, siguen atentamente la evolu
cion de los agregados monetarios. Asimisrno, les preocupa la evolucion del cociente
entre la renta nominal y la cantidad nominal de dinero, pues este cociente, como
seguidamente veremos, puede ser util para elaborar la politica economica.
Precisamente este cociente se conoce en la literatura economica como la velocidad
de circulaclon del dinero (V), Hamada tambien velocidad dinero-renta, y refleja el
ruimero de veces que la oferta monetaria nominal esta comprendida en la renta nacio
nal en terminos norninales, es decir, viene a ser el mimero de veces que la cantidad
de dinero da vueltas al afio para financiar el flujo anual de renta. Analiticamente, la
velocidad de circulacion del dinero se define como sigue:
Y
V==- (3.11)
OM
donde OM es la oferta monetaria. Teniendo en cuenta que la renta nominal es igual
al nivel de precios, P, multiplicado par la renta real, y, la ecuacion (3.11) se puede
tambien fonnular como sigue:
I OM V == Py == Y I (3.12)
donde Y es la renta nominal. En esta identidad se relaciona el nivel de precios y el
nivel de produceion con la cantidad de dinero ofrecida. Los macroeconomistas cla
sicos opinan que si se supone que la velocidad de circulacion del dinero practica
mente no varia 33 y que la renta real pennanece fija, pues suponen la economia en el
nivel de pleno empleo, la identidad (3.12) se convierte en una ecuacion que recibe
el nombre de ecuacion cuantitativa del dinero, que defiende que el nivel de precios
es proporcional a la cantidad ofrecida de dinero 34 si V e y son constantes 35.
Para poder utilizar la velocidad de circulacion como instrumento de la politica
economica resulta conveniente expresar la ecuacion (3.11) como sigue:
Y==VOM (3.13)
de forma que si la velocidad de circulacion se mantuviera constante, 10 que solo ocu

rre cuando se utiliza como agregado monetario la M2 0 agregados mayores, se podrfa
predecir el nivel de renta nominal, dada la cantidad de dinero 0 al reyes. Mas con
1.1 En el modelo neoclasico de macroeconomfa la velocidad de circulaci6n dinero-renta es constante
a corto plazo, pero puede no serlo a largo plazo. En el modelo keynesiano la velocidad del dinero puede
ser variable a corto plazo. Incluso dentro de la perspectiva clasica, autores relevantes como I. Fisher esti
man que existen variables ex6genas que pueden alterar la velocidad de circulaci6n dinero-renta, como
son el estado de los transportes y comunicaciones y diversos motivos que tienen que ver con aspectos
institucionales.
.14 Para expresar la teorfa cuantitativa del dinero, y en concreto la proposici6n de que el nivel de pre
cios es proporcional a la cantidad de dinero, resulta conveniente expresar la ecuaci6n (3.12) como sigue:
P = (~) OM
ecuaci6nque ya no es una identidad porque expresa la relaci6n funcional definida entre P yOM, por 10que:
P= (+) OM
donde k es la con stante de Cambridge. Luego si Ve y son constantes, el nivel de precios resultara ser
proporcional a fa cantidad de dinero ofrecida.
35 La condici6n de equilibrio en el mercado de dinero podemos expresarla para cualquier valor del
tipo de interes nominal y de la renta real por medio de la linea LM. Cada curva LM esta supuesta para
un nivel de precios y una oferta monetaria dada. Si supusierarnos ahora que P y V son constantes y tene
mos en cuenta ahora que: (OM) V = Py, aumentos en la oferta monetaria conllevarfan aumentos en la
renta real, tal como pronostica el modelo IS-LM. Sin embargo, si V se supone constante, la funci6n de
demanda de dinero ( ~ ) = L (i, y) se hace independiente del tipo de interes y se vuelve vertical al
igualque la curva LM, cuando la oferta monetaria es igual a la demanda de dinero.
cretamente la identidad anterior se podria utilizar para instrumentar la politica mone

taria adecuando la cantidad ofrecida de dinero, con 10 que se podrfa conseguir la
senda de crecimiento de la renta nominal que se deseara 36.
Para explicitar el importante papel que juega el concepto de velocidad de cir
culacion en la instrumentacion de la polftica monetaria, y en concreto en el anali
sis de la demanda de dinero, partamos de la situacion de equilibrio en el mercado
de dinero (3.10): si bien ahora multiplicamos en ambos lados de la ecuacion por P,
de forma que:
OM =P L (i, y) (3.14)
Si consideramos que en (3.12) OM es tal que OM = M», podemos sustituir OM

en la definicion de la velocidad de circulacion..del dinero (ecuacion 3.11) por su valor
en (3.14), resultando entonces que para P = P la relacion (3.12) ya no es una identi
dad sino una ecuacion de equilibrio, no ya porque Ve y sean constantes, que no 10
son, sino porque OM = ~, 10 que deja a V la posibilidad de variar, de forma que
resulta entonces que:
y Y
V=----=-"------- (3.15)
PL(i, y) L(i, y)
10 que nos dice que la velocidad de circulacion del dinero es el cociente entre el
nivel de renta real y la demanda de saldos reales. La ecuacion (3.15) puede llegar
a establecer que la velocidad de circulacion del dinero es funcion inversa del tipo
de interes y directa de la renta real. Asi, una subida del tipo de interes reducira la
demanda de saldos reales, 10 que hara que aumente la velocidad de circulacion del
dinero 37. Por otro lado, el impacto de las variaciones de la renta real sobre la velo
cidad de circulacion del dinero dependera de la elasticidad-renta de la demanda de
dinero. Si la elasticidad-renta a largo plazo de la demanda de dinero es menor que
36 La evidencia empfrica disponible para Estados Unidos nos indica por un lado que en las ulti
mas decadas, y debido probablemente a las innovaciones introducidas en los mercados financieros, la
velocidad de circulacion ha aumentado de forma notable y, por otro, que cuando se emplea la M, la
velocidad de circulacion no es estable, mientras que cuando se emplean otros agregados monetarios,
la velocidad de circulacion sf es estable a partir de la M 2 • Si la velocidad de M 2 permaneciera cons
tante, se podria conseguir la senda del PIB nominal que se deseara ajustando debidamente la oferta
monetaria.
37 Otra forma de romper la identidad cuantitativa estriba en suponer que a corto plazo el producto de
la cantidad de dinero en circulacion por la velocidad de circulacion permanece constante a corto plazo.
En este sentido, tendrfamos que (OM) V =Py. Esta ecuacion, si OM = M«, se convierte en una funcion de
demanda agregada clasica y en ese caso, solo las alteraciones de OM provocarfan traslaciones en la curva
de demand a agregada. Pero si no suponemos que V es constante, entonces seran las alteraciones en
(OM) V quienes provocaran los desplazamientos de la demanda agregada. Este otro tipo de funcion de
demanda agregada se debe a W. Corden y puede llegar a tener caracterfsticas keynesianas siempre que
de alguna forma V sea capaz de incorporar la polftica fiscal, de manera que autores del nuevo keynesia
nismo como G. Mankiw llegan a aplicarla fundamentalmente debido a su simplicidad. El trabajo en el
que se propone esta funcion es Corden, W. M. (1978): «Keynes and the others: Wage and price rigidi
ties in Macro-economic models». Oxford Economic Papers, vol. 30.
uno, la velocidad de circulaci6n aumentara cuando aumente la renta, como sugie

ren Goldfeld y Sichel 38 • En este sentido, 10 relevante es destacar que la elasticidad
renta de la demanda de dinero depende de la definicion de dinero que se emplee.
3.4.4. La politica monetaria en Espana

Antes de analizar como tradicionalmente en Espafia se ha llevado a cabo la politica
monetaria, resulta conveniente analizar las funciones que el Banco de Espafia tiene
encomendadas.
Las funciones del Banco de Espana
El Banco de Espafia es un organismo autonomo con personalidad juridica propia,

siendo su capital propiedad del Estado. El Banco de Espafia es el banco del Estado,
suministra el efectivo, administra y custodia las reservas exteriores, es el banco de los
bancos y el responsable de la politic a monetaria y asesor del Gobiemo en materias
monetarias y crediticias. A traves del Ministerio de Economia y Hacienda sefiala las
directrices que han de seguirse en cada etapa, orientando, en definitiva, la politica
monetaria y crediticia. El Banco de Espafia inspecciona y controla todas las institucio
nes financieras y, en especial, las operaciones crediticias. Junto a estas operaciones de
asesoramiento e inspeccion realiza otras funciones de naturaleza tipicamente bancaria.
Las funciones que desempefia el Banco de Espafia se pueden concretar en los seis
puntos siguientes:
1. Administrador y custodio de las reservas de oro y divisas
El Banco de Espafia custodia y administra las reservas oficiales exteriores del pais,
es decir, centraliza las reservas exteriores de oro y monedas extranjeras (divisas) acu
muladas 39. Los demas bancos, asf como los particulares y empresas, suelen vender la
mayor parte de las tenencias de divisas al Banco de Espafia. Debe sefialarse que, siendo
las divisas una deuda de las instituciones bancarias extranjeras, esta partida equivale a
un credito concedido por el Banco de Espafia al pais extranjero. El concepto de divisa
es mas amplio que el de billete de banco extranjero, ya que, por ejemplo, un efecto a
cobrar en Francia 0 un deposito en libras en un banco britanico son tambien divisas.
2. Banco de Estado
El Banco de Espafia es el banco del Estado y para el realiza operaciones de cobro
y de pago. Cuando hay desfases de tesoreria los atiende mediante anticipos. Asimismo,
concede creditos a medio y largo plazo para financiar los deficit publicos. Tambien
organiza y controla todas aquellas operaciones relacionadas con la deuda publica.
38 Goldfeld, S. and D. Sichel (1990): «The demand for money», en B. M. Friedman y F. H. Hahn
(comps.). Handbook of Monetary Economics, vol. I, cap. 8. North-Holland, Amsterdam.
J9 No deben confundirse las reservas 0 activos de caja del sistema bancario (efectivo en los bancos y
los depositos de estes en el Banco de Espana) con las reservas exteriores de oro y monedas extranjeras.
AI Enfoque tradicional lhasta 1994):
o Coeficiente de reservas Oferta monetaria PIB real

ode caja
o Operaciones de mercado
abierto
o Prestamos de regulaci6n
monetaria
-.
ALP (variable de
control: activos de caja
del sistema bancario)
Tipos de interes
--- Empleo
Inflaci6n
Tipos de
cambio
Instrumentos Objetivos intermedios Objetivos ultirnos
Bl En la actualidad:
o A largo plaza
con el objetivo
Seguimiento de una ultimo de alcanzar Estabilidad de los
amplia serie de • precios y del tipo de
indicadores monetarios y cambio
reales (*)
o A corto plaza
Actuaciones en el mercado
interbancario:
con los objetivos de 1
0
Suministrar liquidez
o Subasta semanal de CBE • 1
0
Ajust~r los tipos de
I
o Operaciones diarias de
rnte res a co rto
mercado abierto
I
I
,
(*) Tendencias del IPe y de sus componentes, de otros indices de precios, de los salaries y castes unitarios del tra
bajo. de los rnargenes empresariales, de la presi6n de Ia demanda. de la politica fiscal. de los diferenciales de tipos
de interes can otros paises y Ia configuraci6n de la curva de rendimientos a de npos de interex.
Esquema 3.2. Instrumentaci6n de la politica monetaria en Espana.
3. Responsable de fa politica monetaria

EI Banco de Espana es responsable de disefiar y ejecutar el program a monetario de
forma que se puedan alcanzar los objetivos de la polftica monetaria. En la actualidad,
el objetivo a largo plazo de la politica monetaria es alcanzar la estabilidad de los pre
cios y del tipo de cambio. EI objetivo a corto plazo del Banco de Espana consiste en
fijar 0 modificar las condiciones del mercado de dinero para garantizar la consecuci6n
de los citados objetivos y asegurar la liquidez del sistema (vease Esquema 3.2).
4. Banco de Bancos
El Banco de Espana acnia como banco de bancos y financia marginalmente a la
Banca, es decir, que los bancos acuden a el cuando estan necesitados de efectivo, 10
que les permite ajustar sus reservas al minimo exigido y amp liar al maximo sus acti
vos rentables. La partida creditos al sistema bancario es, como se vera mas ade
lante, la mas importante desde el punto de vista de la politica monetaria. EI Banco de
Espana tarnbien actiia como prestamista, en ultima instancia, ante los baneos en difi
cultades. Dentro de su cometido como banco de bancos, el Banco de Espana super
visa el sistema bancario, controla las practicas crediticias y la posesion de reservas 0
activos de caja del sistema bancario y fija los requisitos de reservas de todos los ban
cos, esto es, el coeficiente legal de caja.
5. Suministro de dinero legal
EI Banco de Espana emite el dinero legal 0 efectivo, es decir, que es el sum inis
trador de billetes y monedas ala economfa. Asimismo, es el cajero del sistema ban
cario, esto es, los bancos mantienen depositos en el Banco de Espana, 10 que facilita
a estas entidades la realizacion de pagos entre ellos y relacionarse con el Gobierno y
con los gobiernos y bancos extranjeros. Estos depositos son parte de sus reservas y
les permiten disponer de efectivo cuando se les agota.
6. Con table de transacciones exteriores
EI Banco de Espana acnia como encargado de contabilizar las transacciones exte
riores mediante el instrumento denominado Balanza de Pagos (vease Capitulo 5).
Los instrumentos de la politica monetaria en Espana
Para controlar la evolucion de la cantidad de dinero, es decir, de la oferta monetaria,

el Banco de Espana tradicionalmente ha recurrido a tres instrumentos: I) La mani
pulacion del coeficiente legal de reservas 0 coeficiente de caja. 2) Los certificados
del Banco de Espana. 3) Las operaciones de mereado abierto.
a) La manipulacion de los coeficientes legales (w)

La autoridad monetaria puede influir sobre la oferta monetaria manipulando los coe
ficientes legales. Los coeficientes legales son los porcentajes que sobre sus pasivos
las entidades financieras han de cubrir normalmente con deposito en el Banco
Central, siendo el mas significativo el coeficiente legal de reservas 0 coeficiente de
caja antes definido. Asi, si la autoridad monetaria redujese el coeficiente de caja, la
oferta monetaria aumentaria porque aumenta el multiplicador del dinero, y 10 con
trario ocurriria si el coeficiente de caja se incrementase. Debe seiialarse, sin embargo,
que desde que en 1993 el Banco de Espana situo el coeficiente de caja en el 2 por
100. no ha habido posibilidad de alteraciones.
En relacion con el coeficiente de caja, debe sefialarse que si un dfa determinado
algun banco concreto no 10 cubre, debera acudir al mercado interbancario y dotarse
de liquidez antes de comenzar sus operaciones. A ese mercado acudiran como ofe
rentes las entidades que tengan excedentes de ese coeficiente. Aquellos bancos y
cajas que tengan cubierto en exceso el coeficiente de caja pueden prestar los supera
vit a las entidades demandantes en el contexto del mercado interbancario 0 ampliar
el volumen de sus creditos (Esquema 3.1). El Banco de Espana tambien interviene
en el mercado interbancario suministrando 0 drenando liquidez a traves de la conce

sion 0 amortizacion de creditos y mediante la compra 0 venta de deuda publica. Asi
pues, el mercado interbancario se convierte en la pieza basica de la instrumentacion
de la politica monetaria en Espana.
b) Subastas decenales de certificados del Banco de Espana

Desde mayo de 1990, el Banco de Espana convoca subastas decenales competitivas
i
de compra con compromiso de reventa, general mente a un plazo de diez dias natu
rales, de certificados del Banco de Espana (CBE) a las que pueden acceder bancos
y cajas de ahorro. Los CBE son titulos, emitidos por el Banco de Espana, suscritos
I
por entidades crediticias sujetas al coeficiente de caja 40. EI tipo de interes de estas
subastas es el tipo de referencia de la politica monetaria, y tam bien se conoce como
tipo de descuento.
La cantidad de activos de caja (liquidez) suministrada en cada subasta dependera
del grado de restriccion que el Banco de Espana desee ejercer, 10 que se traducira en
una mayor 0 menor presion sobre los tipos de interes en el mercado.
El grado de restriccion monetaria deseado se conseguira a traves del tipo de inte
I
res marginal, es decir, el mas alto fijado en la subasta decenal y de la cantidad de acti
vos de caja suministrada en cada subasta.
Si eI Banco de Espana trata de mantener una cierta tension en los mercados
monetarios, adjudicara estrictamente el volumen necesario para cubrir el minimo
necesario, agravando la tension en las operaciones diarias de mercado abierto, que
hara que los tipos de interes diarios aumenten. Por el contrario, si el Banco pretende
que los tipos diarios disminuyan, otorgara mayores voliimenes de liquidez mediante
la subasta decenal.
c) Subastas diarias de CBE y titulos publicos

Otro procedimiento para manipular la oferta monetaria se basa en las anterior
mente comentadas operaciones de mercado abierto. Las operaciones de mer
cado abierto son la compra y venta de titulos publicos que eI Banco de Espana rea
liza diariamente. Para aumentar la cantidad de dinero, el Banco Central compra
titulos y los paga, creando dinero, y, para reducirla, vende titulos y retira de la cir
culacion el dinero que recibe a cambio. Esta compra y venta de titulos logica
mente incidira no solo sobre la cantidad de dinero sino tambien sobre el precio de
los titulos. De esta forma, aunque el Banco Central ya no controle directamente la
cantidad de dinero, sf puede utilizar las operaciones del mercado abierto, com
prando y vendiendo titulos para aumentar 0 disminuir la liquidez del sistema e
influir en eI tipo de interes.
Para explicar el funcionamiento de las operaciones de mercado abierto supon
gase que el Banco de Espana considera que la oferta monetaria debe expandirse y no
40 Los CBE nacieron para evitar el exceso de liquidez que surgi6 al reducir en 12 puntos el coefi
ciente de caja en marzo de 1990. A partir del 4 de noviembre se sustituira la tradicional intervenci6n
decenal por subastas semanales de inyecci6n de liquidez, con vencimiento de dos semanas. (Vease
Epfgrafe 3.4.5.)
cree oportuno alterar el coeficiente de caja. Una posibilidad es comprar letras del
Tesoro a las instituciones financieras y los particulares. Supongase que se decide
comprar titulos piiblicos por valor de 100 millones de pesetas y que los vendedores
son los bancos. El Banco de Espana pagara esos titulos entregando a los bancos 100
millones de pesetas nuevas. Resultara, por tanto, que si los bancos mantenian ini
cialmente solo las reservas requeridas, tendran ahora 100 millones de pesetas en
exceso, 10 que dara lugar a un proceso de expansion multiple del credito en la forma
antes comentada.
En el caso concreto de la economia espanola, las operaciones diarias de mercado
abierto en realidad consisten en la compraventa temporal de CBE 0 de titulos de
Deuda Publica entre las entidades de credito y el Banco de Espana a traves de los
«dealers» u operadores con vencimiento a un dfa, Estas subastas diarias de CBE y
titulos de deuda publica son complementarios de las subastas decenales y se llevan a
cabo para realizar un ajuste fino de la polftica monetaria, via control de la base mone
taria. El tipo de interes que se determina en estas operaciones diarias se denomina
tipo de lntervencion diaria.
Si ademas de contar con estos instrumentos, una determinada entidad finan
ciera se encuentra con problemas de liquidez, puede acudir a una segunda venta
nil/a. En ella puede obtener liquidez a un tipo penalizado que se podria identificar
con el tipo de redescuento generalmente utilizado por los bancos centrales de
otros paises en su instrumentacion de la polftica monetaria. Debe destacarse, asi
mismo, que aun existe una ultima lfnea de liquidez que el Banco de Espana faci
lita, dado su caracter de prestamista en ultima instancia. Esta se articula contra
polizas de caracter personal solicitadas por las entidades financieras que necesitan
utilizarla.
La instrumentaci6n de la politica monetaria

en la actualidad
En la actualidad, la finalidad de la politica monetaria es lograr a largo plazo la esta

bilidad de los precios medidos por el Indice de precios de consumo y de los tipos
de cambio. En concreto, durante los ultirnos afios, el objetivo de la polftica mone
taria ha consistido en tratar de situar la evolucion de los precios en la senda de con
vergencia con los pafses mas estables de Europa, requerido por el Tratado de
Maastricht.
La valoracion de las tendencias inflacionistas, y de la adecuacion de las condi
ciones monetarias a la reduccion de la inflacion, requiere el examen de diversos indi
cadores, entre los cuales los agregados monetarios desempefian un papel muy rele
vante, junto al seguimiento continuado de la evoluci6n de la inflacion, Para esto
ultimo se examinan las tendencias del IPC, de sus componentes, de otros indices de
precios, como los precios industriales, los percibidos por los agricultores, los indices
de valor unitario del comercio exterior, etc., de los salarios y los costes unitarios del
trabajo, de los rnargenes empresariales, de la presion de la demanda y de la evolu
ci6n de la polftica fiscal.
Los diferenciales de tipos de interes con otros paises, y la configuracion de la I·

t
curva de tipos interes, asf como los cambios en estas variables proporcionan infor
maci6n de gran utilidad sobre las expectativas de los agentes acerca de la inflaci6n
(y, por supuesto, del tipo de cambio), por 10 que tambien son objeto de un segui
miento cuidadoso.
La validez de la estructura temporal de los tipos de interes como indicador de
la polftica monetaria, puede justificarse suponiendo que esta, es decir, la curva de
tipos de interes (vease Epfgrafe 3.6), representa una medida de la inflacion espe
I
I
rada por el mercado. Una curva de tipos de interes de pendiente positiva reflejaria,
segun esta interpretacion, que la mayor parte del mercado espera una aceleracion
de la inflaci6n en el futuro y que, por consiguiente, el nivel general de los tipos de
interes nominales en ese futuro sera superior al actual, asumiendo que el Banco
Central mantiene como objetivo prjncipal el control de la inflaci6n. Una curva de
tipos de interes que registre una pendiente negativa expresarfa 10 contrario, y una
curva de tipos de interes plana serfa caracterfstica de que la politica monetaria ha
alcanzado un sesgo neutral y que, para un nivel de inflacion dado, los tipos de inte
res se mantendran estables en el futuro. Logicarnente, los argumentos presentados
revisten una evidente simplicidad, al no tener en consideraci6n que con toda segu
ridad existen primas por riesgo en los plazos mas largos de la curva de tipos de
interes, pues muy poca gente considerarfa perfectamente sustitutivo invertir a tres
meses 0 a diez afios.
La instrurnentacion de la polftica monetaria, de acuerdo con los objetivos antes
sefialados, se efectuara por los procedimientos habituales que viene utilizando el
Banco de Espana para regular a corto plazo las condiciones de oferta de la liquidez
de base del sistema bancario, procurando un funcionamiento ordenado de los merca
dos monetarios y carnbiarios, y teniendo en cuenta la evolucion de los tipos de inte
res exteriores (Esquema 3.2).
3.4.5. La politica monetaria de la Union Europea

y el Banco Central Europeo (BCE)
El Tratado de la Union Europea atribuye al Sistema Europeo de Bancos Centrales
(SEBC) las funciones de disefio y ejecucion de la polftica monetaria de los pafses que
conformen el area del euro. A partir de la fecha de comienzo de la tercera fase de la
UME, el primero de enero de 1999, la soberanfa monetaria de los once Estados
miembros de la UE que han acudido a la UME ha pasado al SEBC, constituido por
el BCE y por todos los bancos centrales nacionales de los pafses de la UE, incluidos
los de los Estados miembros que no formen parte, inicialmente, de la UME.
El SEBC abarca, por tanto, a todas la~stituciones responsables de la polftica
monetaria dentro de la UE. El BCE es su instituci6n central y de gobiemo. Los ban
cos centrales nacionales de la UE tienen ciertas funciones y una participacion en los
organos de gobiemo del BCE. La mayor 0 menor participacion de cada banco cen
tral en las tareas del Sistema depende, sobre todo, de su status de plena pertenencia
a la UME 0 de pafs transitoriamente excluido de la misrna, 0 «con derogacion».
Estos ultimos no participaran en aquellas decisiones relativas a la polftica moneta
ria del area del euro, 0 a otras cuestiones que conciernan a los paises que integran
dicha area 41.
En los estatutos del BCE se establece que este tiene un Comite Ejecutivo, for
mado por un presidente, un vicepresidente y cuatro vocales que ya han sido nom
brados por el Consejo Europeo y ratificados por el Parlamento Europeo. Tambien se
define en los estatutos el Consejo de Gobierno, estando formado por el Cornite
Ejecutivo y por los gobernadores de los bancos centrales. Es funci6n del Consejo de
Gobierno la formulaci6n de la polftica monetaria de la comunidad, el establecimiento
de los objetivos intermedios, los tipos de interes basicos y del suministro de reservas
en el SEBC. Por tanto, es el Consejo de Gobierno el que tiene la maxima responsa
bilidad en llevar adelante la polftica monetaria unica y el Comite Ejecutivo el encar
gada de dirigir su aplicaci6n.
El objetivo primordial del SEBC es el de mantener la estabilidad de precios. En
este sentido las funciones basicas que lleva a cabo son las siguientes: definir y eje
cutar la polftica monetaria iinica; realizar operaciones de divisas coherentes con la
polftica cambiaria establecida; poseer y gestionar las reservas oficiales de divisas de
los estados miembros; promover el buen funcionamiento de los sistemas de pagos en
el area del euro; contribuir a la buena gestion de las polfticas de supervision pruden
cial de las entidades de credito y a la estabilidad del sistema financiero; autorizar la
emision de billetes de banco en el area del euro v .
Aunque el Tratado de la Union establece como objetivo primordial del BCE
mantener la estabilidad de los precios, no define ni cuantifica el objetivo de estabi
lidad de los precios y, por tanto, esta es una de las primeras obligaciones del BCE.
El BCE tiene que definir y preparar la instrumentacion de la politica monetaria. Una
de las cuestiones por definir es el metodo de seguimiento del cumplimiento del obje
tivo final de estabilidad de los precios. En este sentido ha habido dos tendencias, la
liderada por la practica del Bundesbank, que utiliza el control de la masa monetaria
(M 3 ) , y la practicada por otros bancos centrales, como el Banco de Espana, con el
control del IPC. El mayor inconveniente de la utilizacion de la masa monetaria como
instrumento de polftica monetaria es su dudoso grado de estabilidad como funci6n
del gasto. La mayor ventaja es ser un indicador adelantado de las tensiones infla
cionistas. Por el contrario, la utilizaci6n del IPC como indicador intermedio tiene el
defecto de ser un indicador «expost» de las tensiones inflacionistas y que, sin
embargo, es sencillo, y funciona bien en procesos decrecientes de la inflaci6n. En
este sentido se ha llegado a una soluci6n mixta, dada la dificultad del calculo de la
41 En 10que se refiere a las funciones que desarrollaran en el BCE y el SEBC, cabe distinguir dos
etapas: la primera fue la comprendida entre su constituci6n y el comienzo de la tercera fase de la

UME. La duraci6n de este periodo fue s610 de unos meses (entre el 1 de junio de 1998 y el I de enero
de 1999) y durante el mismo el BCE asumi6 'las funciones que venia desempeiiando el Instituto
Monetario Europeo; a 10 largo de este periodo todos los bancos centrales de la UE conservaron aun
su soberania monetaria. Una vez finalizada esta, el BCE y el SEBC asumieron plenamente sus fun
ciones.
42 Adernas. el BCE debera ser consultado sobre las propuestas de actos comunitarios 0 iniciativas
nacionales que entren en el ambito de sus competencias y, en particular, debera ser consultado por el
Consejo Europeo ---que es el organa ejecutivo de la Union, de caracter intergubernamental- en todo 10
relativo a la politica cambiaria exterior de la Comunidad.
BAN COS CENTRALES NACIONALES

DE LA U.E.
ICONSEJO DEL GOBIERNO -1----i-----1 PERTENECIENTES A LA

UNI6N MONETARIA
CONSEJO EJECUTIVO -
CONSEJO GENERAL ••• EXCLUIDOS TEMPORALMENTE

DE LA UNI6N MONETARIA
:_------- -- - - )
* Miembros del Cornite Ejecutivo y gobemadores de los bancos centrales nacionales de los paises de la VAlE.
** Presidente, vicepresidente y otros miembros entre dos y cuatro.
*** Presidente, vicepresidente y gobemadores de todos los bancos centrales de la VE.
Esquema 3.3. EI sistema europeo de bancos centrales. EI Banco Central
Europeo y sus 6rganos de gobierno.
masa monetaria para el grupo de once pafses que inicialmente se han integrado en
el euro.
Por 10 que respecta a la instrumentacion de la politica monetaria y dado que la varia
ble operativa a controlar son los tipos de interes a muy corto plazo, se han previsto tres
grupos de instrumentos: las operaciones de mercado abierto, dos facilidades per
manentes ", una de credito y una de deposito y un coeficiente de caja (vease Esque
ma 3.4). El juego de instrumentos tiene que permitir un control eficiente y ademas ser
compatible con la realizacion descentralizada de la polftica monetaria, pues debe per
mitir la actuacion de los bancos centrales nacionales en sus respectivos mercados.
El objetivo principal de las operaciones de mercado abierto es regular la liqui
dez del sistema y mantener los tipos de interes en la senda deseada. Hay cuatro tipos
de operaciones de mercado abierto: operaciones principales de financiaci6n, ope
raciones de flnanciacion a mas largo plazo, operaciones de ajuste y operaciones
estructurales. Las operaciones principales de financiacion son el instrumento mas
4) Estas facilidades consisten en que cualquier entidad podra pedir liquidez, con garantia adecuada
o efectuar dep6sitos a un dia en el Banco Central a un tipo de interes penalizador. Uno de los principa
les cambios a partir de 1999 es que las entidades espafiolas no s610 van a poder descontar activos erni
tidos en Espana, sino que tambien pueden garantizar sus operaciones de credito con el SEBC con acti
vos emitidos en otros paises de la Uni6n Econ6mica y Monetaria.
Operaciones
Provision Drenaje
depolitica Vencimiento Frecuencia Procedimiento
monetaria de fiquidez de fiquidez
Operaciones de mercado abierto

• Operaciones • Operaciones • Dos semanas • Semanal • Subastas
principales de temporales ordinarias
financiaci6n (<<repos»)
• Operaciones • Operaciones • Tres meses • Mensual • Subastas
de financiaci6n tempora/es ordinarias
a mas largo (<<repos»)
plaza
• Operaciones • Operaciones • «Swaps» de • No estanda • No regular • Subastas
de ajuste temporales divisas rizado rapidas
(<<fine-tuning») (<<repos»)
• «Swaps» de • Dep6sitos a • Procedi
divisas plazo fijo mientos
bilaterales
• Compras en • Ventas en • No regular • Procedi
firme de firmes de mientos
valores valores bilaterales
• Operaciones • Operaciones • Emisi6n de • Estandariza- • Regulares y • Subastas
estructurales temporales certificados do/No estan no regulares ordinarias
(<<repos») darizado
• Compras • Ventas en • No regular • Procedi
firmes de firme de mientos
valores valores bilaterales
Facilidades permanentes
• Credito • Operaciones • Diaria • Acceso a
temporales petici6n de
(erepos») las contra
partes
• Dep6sito • Depositos • Diaria • Acceso a
petici6n de
las contra
partes
Coeficiente de caja
• Mensual • Obliqacion de
mantener
unos saldos
Ifquidos mfni
mos
Fuente: Instituto Monetario Europeo.
Esquema 3.4. Instrumentos de la polftica monetaria (mica.
importante destinado a inyectar liquidez en el sistema y se articulan mediante com

praventas temporales de activos y prestamos garantizados y se ejecutan mediante
subastas semanales a un vencimiento de dos semanas. EI tipo de interes de estas ope
raciones constituye la referencia clave de la politica monetaria. Las operaciones de
financiacion a mas largo plazo se ejecutaran de forma similar, si bien la frecuencia
es mensual y con vencimiento a tres meses. Las operaciones de ajuste buscan ges
tionar a muy corto plaza la liquidez de los mercados y los tipos de interes. Las ope
raciones estructurales, por su parte, tienen como finalidad ajustar la posicion estruc
tural del SEBC respecto al sistema financiero.
Las facilidades permanentes, de credito 0 de deposito, permiten a las actividades
financieras obtener 0 colocar Iiquidez en el SEBC en el plaza de un dia a un tipo de
interes penalizador, un 0,5 por 100 por encima y por debajo, respectivamente, del tipo
marginal de la subasta semana1. Asf pues, la facilidad de credito fija el limite superior
para los tipos de interes del mercado monetario a un dia, mientras que ellimite inferior
se establece por los tipos de la facilidad de deposito. Por tanto, el interbancario a un dia
estara delimitado por la banda de los tipos de interes de las facilidades permanentes.
EI coeficiente de caja, 0 de reservas obligatorias minimas de los activos de caja
de las actividades financieras. tiene como finalidad estabilizar los tipos de interes,
ampliando 0 reduciendo el deficit estructural de liquidez del mercado. En este sen

tido las instituciones de credito deben mantener unas reservas minimas en las cuen
tas del banco central nacional respectivo por un importe de entre un 1.5 par 100 Yun
2,5 por 100 de los pasivos que computen al efecto.
En 10 relativo a la politic a cambiaria, la soberania ultima continuant en manos de
los gobiernos, y correspondera, por tanto, al Consejo Europeo la definicion de las
1
1
lineas de politica cambiaria y la posible formulacion de acuerdos especificos a este
respecto. No obstante, el BCE debera ser consultado en estas cuestiones, con objeto
de que la politica cambiaria sea compatible con el objetivo primordial de la estabili
dad de precios. Por 10 que se refiere a la supervision de las entidades de credito, la atri
bucion de funciones al BCE en este ambito es, en principio, bastante limitada y un
tanto ambigua: la responsabilidad de dicha supervision permanece en manos de las
autoridades nacionales, si bien el Tratado establece que el Consejo Europeo, previa
consulta al BCE, podra encomendar a este ultimo tareas especificas en este terreno.
3.5. LOS MERCADOS FINANCIEROS

V LAS EXPECTATIVAS
EI ultimo epigrafe 10 dedicamos a estudiar en primer lugar el mercado de bonos, que
como antes se ha sefialado, se considera residuamente, ya que es el complementario
stock del mercado stock de dinero. De forma que, si el mercado de dinero esta en
equilibrio, el de bonos tam bien 10 esta, por 10 que una vez analizado el mercado de
dinero, no resulta imprescindible analizar el de bonos, excepto en sus singularidades.
Asimismo se analiza el importante papel que juegan las expectativas en los merca
dos financieros, que ya ha sido implicitamente mencionado a 10 largo de los epigra
fes anteriores. Para esto tomamos como referencia el mercado de bonos.
3.5.1. EI mercado de bonos

Si suponemos que el dinero y los bonos son los unicos activos financieros disponi
bles, y si la riqueza financiera (A) esta dada, cuando los individuos deciden como van
Los mercados financieros: dinero y bonos
a repartir su riqueza y eligen una cantidad de dinero (M") han decidido implfcita
mente la cantidad de bonos (B'\ Altemativamente puede afirmarse que fa restriccion
145 l
,I
presupuestaria de la riqueza financiera establece que la suma de la demanda de

dinero y la demanda de bonos del individuo tiene que ser igual a la riqueza financiera
total:
(3.16)
As! pues, las decisiones sobre las cantidades de dinero y la de bonos que van a
mantenerse constituyen, en realidad, una misma decision, de forma que, teniendo en
cuenta las ecuaciones (3.16) y la demanda de bonos, vendra dada por:
d M" .
B =A - - =A -L(I, y) (3.17)
P
Esta ecuaci6n nos indica que si, par ejemplo, aumenta la riqueza, la demanda de
bonos aumentara en la misma magnitud, pues hemos supuesto que la demanda de
dinero depende de la renta y del tipo de interes pero no de la riqueza. De 10 sefialado
se desprende que si tiene lugar un aumento de la riqueza se originara un incremento
de las tenencias de bonos y node las tenencias de dinero, mientras que un aumento
de la renta, dado un nivel de riqueza, provocara un aumento de la demanda de dinero
y par tanto una reducci6n de la demanda de bonos.
EI precio de los bonos
En el mercado de bonos se determina el precio de los bonos, pero 10 relevante es

conocer la relaci6n entre el precio de los bonos y el tipo de interes. Supongamos que
se trata de un bono a un aiio que promete pagar 1.000 pesetas dentro de un afio, y
supongamos asimismo que su precio actual es PR , donde B se refiere a «bono». Si
compramos hoy el bono y 10 mantenemos durante un afio, su tasa anual de rendi
miento 0 tipo de interes sera:
1.000 ptas. - PR
1= (3.18)
PB
Reordenando, el precio del bono a un afio se expresa como sigue:
PB = 1.000 ptas. (3.19)

I +i
La f6rmula anterior nos dice que si el tipo de interes es positivo. el precio del
bono es menor que el pago final. Asimismo resulta que cuanto mas alto sea el tipo
de interes, mas bajo sera el precio actual. e inversamente: cuando el precio de los
bonos sufre variaciones al alza, el rendimiento 0 tipo de interes del bono sufrira
variaciones a la baja.
3.5.2. Los mercados financieros y las expectativas
En apartados anteriores hemos supuesto que s6lo habia dos activos: dinero y un unico
tipo de bonos, pues pretendfamos centrar la atenci6n en la elecci6n entre el dinero y
los demas activos, independientemente de cuantos sean. Vamos ahora a suponer que
hay mas de un activo no monetario y examinaremos la elecci6n entre los bonos a
corto y a largo plaza y entre los bonos y las acciones.
EI estudio de estas elecciones ilustra la conducta de los precios de los bonos y de
las acciones. Las variaciones de los precios de los bonos y las acciones en parte refle
jan las fluctuaciones de la actividad econ6mica y, a su vez, inciden en ellas. Esta in
teracci6n entre los mercados de bienes y los mercados financieros, junto al papel de
las expectativas, son temas que seguidamente vamos a analizar.
Los precios de los bonos y las expectativas
Los bonos se diferencian fundamentalmente por dos aspectos: por el riesgo de que
el emisor del bono no devuelva la cantidad integra prometida por el bono, que es el
denominado riesgo de impago, y por el plazo, es decir, por el periodo de tiempo en
el que promete pagar al portador. Este aspecto es el mas relevante y en el que nos
centraremos.
Los bonos a diferentes plazos tienen un tipo de interes 0 rendimiento distinto, de
forma que existe una relaci6n entre el plazo y los rendimientos conocida como la
curva de tipos 0 estructura temporal de los tipos de interes,
El precio de un bono que promete pagar 1.000 pesetas dentro de un afio (P I) es
el valor actual de las 1.000 pesetas que se recibiran al pr6ximo afio, y se expresa
como sigue:
1.000$
P 11 = - - - (3.20)
1+ ill
donde ill es el tipo de interes nominal actual a un afio.

El precio de un bono ados afios (P 21)' que promete pagar 1.000 pesetas dentro de
dos afios:
P _ 1.000 $
(3.21 )
21 - (l + it) (l + r.: ,)
r
donde It + 1 representa el tipo de interes a un afio que esperan los mercados finan
cieros para el afio que viene (vease Nota complementaria 3.3). Asf pues, el precio de
un bono de dos afios depende tanto del tipo de interes a un afio vigente en el
momento actual como del tipo de interes a un afio que se espera para el afio que
viene, donde el valor del tipo de interes que se espera en el futuro depende de las
expectativas que se tengan sobre dicho rendimiento.
De los precios a los rendimientos: la curva de tipos
El rendimiento a plazo de un bono a n afios, 0 tipo de interes a n afios, es el tipo de

interes constante que hace que el precio actual del bono sea igual al valor actual
de los futuros intereses que generara este,
En el caso de un bono ados afios, i 21 es el rendimiento al vencimiento ados afios
o tipo de interes, que, si se mantuviera constante este afio y el que viene, haria que
el valor actual de 1.000 pesetas que se recibiran dentro de dos afios fuera igual al pre
cio que tiene hoy el bono.
1.000 ptas.
P 21 = 2 (3.22)
(l + i 21)
Para establecer la relaci6n entre el tipo de interes ados afios y el tipo a un afio
actual y esperado, comparemos las ecuaciones (3.21) y (3.22). Sustituyendo el valor
de P 21 de (3.22) en (3.21) y reordenando terminos tendremos:
(3.23)
Nota co rnple mentaria 3.4

EI arbitrajey losprecios de,hlsbonos
Supongamos que debemos decidirentteeQmPrai"~~iili1:ln aDo y bonos ados afios.

Si nosdeoidimos por~'bonosaunai'i.o,,'p6tcadapeseta.queinvirtamos obtee
dremos (l + i,) pesetas el afioque viene.Si; porelcontr'atio,jrtvertimos en bonos a
dos afios, el precio de estos es P21' de forma, quecada~setaque invirtamos en estes
.bonos nos permkira comprar ~-;~oS~y.
1'21
El precio al que cabe~rar se v¢ndae~:bp~¢l.que viene es~, + }; 16gi·
camente debe coineidb' ¢Onel ',~pr6"dmo .Wl bo~;;
a ~afio. I;>or tanto, pot9~~~ . e~pe!3r 'lueel
proximo afio percibamos ~I + I . '

P2t
(1)
d,Q.nde 1 + ill,~, el ren!il.imil?nto por;~setaque;genera,~n\tn.;aiiQ·tJ~;bo"'O.,a

. ~, ,., '.',
~.",", , ~, .,' ~, . .
':--'," ~.
ul}
,
aijq'j.,
(.".". "
~H" es el rendimientoqueSe espera qUe~enere ~n unaiio tiriborlb a dos MOS.

P2, ' .
La ecuacion (l)nosdicequelosrendimientOs'~:dedo$';J1Ctiv()$tien~ que

ser iguales, y se suele denOO\marrelariOD de arlJjt!1Utl.,;:;:.:;;
Reordenando terminos enla ~uaci6n,(1), esta se pUede.~~tqlOO sigue:
(2)
,imli,caque el precio actual de un bono. a das afios.~s el ~qr actu~ ~I,;pr~ioqu~. ,Ie
;;;~s~Jque te?&a ese bono el pr6ximoafio.L6giciun,entt\elp;~cip,queJ~J~pe~q~;
tengael proXlIDo afio un bonoa un aOq,.. <l.epe~~~e~ti~;~·J.qter~s ~J;l~i~O yiJcnte
e1pr6ximo.afio. Si expresamos la ecuadon (3:1S)coIteSpondiente aIpmximo aflo
1
!
{ailo t + 1) y representaroos el tipo de inter6s a un afio que esperan los mercados finan
cierespara elanoq\1e:viene como {Ii fli tenemos:
ne
r It+' '1.000
= 1+l .. (3)
lt .. 1
, E~ta ecu~ci6~~ql.l~:nosdi~,queesperamo$,:que el ano que viene el precio del bono

sea igual al pago'flnal, 1.000ilesetas, descontando por el tipo a un ano que esperamos
que este vigente elaiio que viene. Si sustifuimos este resultado en la ecuaci6n (2) rene
mos:
1.000
=... '.......,.......,~.......,~- (4}
'(I + i,,)(1 + tIt .. ,)
Esteresultado coinCide COD Ia ecsaclon (3.16) y nos dice que el arbitraje entre los
bonos a un,ano' 71' ados ,BOOS implica,que .el preeio de los bonos ados anos, es el valor
actual de I.a cantidad quesepagara dentrode des aoos, es decir: 1.000 pesetas, des
con~<las utili~o los,tipos8!.lI1 aDo actuales 71 los quese esperan para el afio que
v~ne",
La relaci6n entre el tipo de interes ados afios, par una parte, y el tipo a un
actual y esperado, par otra, recogido en la ecuaci6n (3.23) puede aproximarse
como sigue:
. 1 (. ." ) (3.24)
121 = 2 1" + I 11+ I
Esta expresi6n nos dice que el tipo ados afios es aproximadamente una media del
tipo actual a un afio y del tipo a un afio esperado para el afio que viene. Extendiendo
la relacion a nanos, obtenemos la expresi6n de la denominada curva de tipos:
I . ~ ~
t; = - ( 1 11+111+1+···+ 111+n-')
l/
(3.25)
que nos dice que el tipo a n aiios es aproximadamente igual a la media del tipo a un
afio vigente este afio y los esperados a un afio entre este afio y los pr6ximos (n-l)
arios. La pendiente de la curva de tipos indica que esperan los mercados financieros
que ocurra con los tipos de interes a corto plaza en el futuro. Una curva de tipos de
pendiente positiva indica que los mercados financieros esperan que los tipos de inte
res a carto plaza suban en el futuro, mientras que si la pendiente fuese negativa indi
carfa que los mercados financieros esperan que los tipos de interes a corto plaza
bajen en el futuro.
Esta afirmacion debe rnatizarse, pues hasta ahora habfamos supuesto que los
inversores financieros tomaban sus decisiones unicamente en base al rendimiento
esperado sin tener en cuenta las diferencias de riesgo entre los distintos tipos de
I
bonos. En la realidad los bonos de mayor vencimiento son mas arriesgados, pues si
se venden antes de que venzan, las variaciones de su precio normalmente dan lugar
a ganancias 0 perdidas de capital. Por ella en la practica los mercados financieros
exigen una prima de riesgo por los bonos de mayor vencimiento, de forma que una
curva de rendimientos que tenga una pendiente moderadamente positiva, puede
deberse simplemente a que la prima de riesgo aumenta con el vencimiento y no a la
creencia de que los tipos a corto seran mas altos en el futuro. Es decir, en la curva de
tipos se debe separar la incidencia de la prima de riesgo de la influencia de las expec
tativas acerca de la evolucion de los tipos a corto plazo.
La bolsa de valores y las variaciones de los precios

de las acciones
En la vida real, si bien el Estado se financia principalmente mediante la emision de

bonos, las empresas 10 hacen endeudandose, via prestamos, 0 emitiendo bonos y
acciones. Las acciones se diferencian de los bonos en que en lugar de pagar una can
tidad determinada de antemano, abonan dividendos, cuya cuantia la decide la
empresa, general mente en funcion de los resultados que se obtengan cada periodo.
Los dividendos proceden de los beneficios obtenidos por la empresa y normalmente
son menores que estos, ya que una parte se suele destinar a reservas para financiar
futuras inversiones 0 incluso por imposiciones legales.
Las acciones de las grandes empresas cotizan en las bolsas de valores y sus pre
cios experimentan frecuentes fluctuaciones 44. En este sentido cabe preguntarse, en
primer lugar, de que factores depende el precio de las acciones y, en segundo lugar,
si existe alguna relacion entre los precios de las acciones y los cambios en la situa
cion economica, y mas concretamente en la politica macroeconomica.
Como hemos indicado, las acciones, en lugar de pagar una cantidad determinada de
antemano como los bonos, pagan dividendos en una cuantia decidida por la empresa;
por tanto, el precio de las acciones estara determinado por los dividendos esperados.
Siendo Q, el precio en terminos reales de las acciones y DV, el dividendo real de
este afio y DV; + I el dividendo real que se espera recibir el afio que viene, DV; + 2' el
dividendo real que se espera recibir dentro de dos afios, el precio real de las acciones
sera igual al valor actual, del flujo de dividendos reales esperados descontados 45:
(3.26)
44 Durante todo el afio 1998, y especialmente a partir de las crisis en Japon, Rusia, Indonesia y
algunos paises sudarnericanos, las bolsas de casi todos los paises han sufrido fluctuaciones importan
tisimas. Esto no suele ser habitual, pero en un mundo tan interrelacionado y con movimientos de capi
tales practicamente liberalizados en todo el mundo, las bolsas pueden comenzar a sufrir este tipo de
procesos.
45 La ecuaci6n (3.26) puede obtenerse a partir del arbitraje (vease Nota complementaria 3.3).
Tambien se puede repasar el modelo de la q de Tobin que se consider6 en el capitulo anterior.
donde hemos supuesto que el precio real de las acciones 10consideramos justamente
despues de que se ha pagado el dividendo real de este afio (precio ex dividendo) por
I
!
10que el primer dividendo que se recibira despues de la compra sera eI dividendo del
afio que viene. Para descontar este dividendo se utiliza el tipo de interes real actual a
I
un afio.
ASIpues, la ecuacion (3.26) nos dice que eI precio real de las acciones, 0 mejor
l
;
dicho, eI valor fundamental de una accion es el valor actual de los dividendos reales
futuros esperados, descontados utilizando los tipos de interes reales a un afio actua j
les y futuros esperados. Si aumentan los dividendos esperados subira el valor funda 1
mental de las acciones, mientras que si suben los tipos de interes reales a un afio,
actuales y esperados, el valor fundamental de las acciones bajara.
Si analizamos la evolucion de los precios de las acciones, general mente medidas
mediante un Indice de precios, observamos que muchas de sus variaciones son
impredecibles. En cualquier caso, si resulta relevante que pasaria en la Boisa si el
Banco Central IIevase a cabo una politica monetaria contractiva 0 una polftica fiscal
expansiva.
En cualquier caso, debe afirmarse que variaciones de la produccion pueden 0 no
ir acompariadas de alteraciones de los precios de las acciones en el mismo sentido.
EI resultado dependera de 10 que espera el mercado, de la causa de las perturbacio
nes y de como espera el mercado que reaccione el Banco Central a la variacion de la
produccion.
Por otro lado, debe sefialarse que, si bien en la ecuacion (3.26) el valor funda
mental de una accion es igual al valor actual del flujo de dividendos reales descon
tados, el precio de las acciones puede ser objeto de modas 0 tambien de burbujas
especulativas que hagan que estes se alejen de su valor fundamental. Las modas se
refieren a momentos en que por un exceso de optimismo los inversores estan dis
puestos a pagar un precio superior al valor fundamental de las acciones, pues espe
ran que se este ante eI inicio de una etapa de prosperidad generalizada 0 por cual
quier otra razon 46. Por otro lado, las burbujas especulativas son fases en las que los
inversores financieros compran acciones a un precio superior a su valor fundamental
previendo venderlas a un precio aun mas alto, es decir, se genera valor de forma
espurea.
46 Lo opuesto ocurrirfa durante los «cracs» bursatiles, donde la brusca caida de las expectativas hace
que los precios de las acciones caigan por debajo de sus valores fundamentales.
ANEXO 3.1
LA DEMANDA DE DINERO PARA TRANSACCIONES
Consideremos el caso de un agente individual representativo que gana una renta

mensual nominal net a de impuestos que gasta de forma uniforme a 10 largo del meso
Por razones de comodidad supondremos que la renta mensual se paga a traves de una
cuenta de ahorro 0 en forma de bonos. Considerando el caso extrema de que toda la
renta se depositara en una cuenta de ahorro, rendiria un tipo de interes mensual i. Por
el contrario, si esta renta la dejara como dinero liquido, no rendiria nada 47. Supo
nemos que el individuo cornprara bonos que le proporcionen un determinado rendi
miento i para no mantener su dinero ocioso. Sin embargo, por otra parte, el indivi
duo necesitara solventar pagos cotidianos y frecuentes para cubrir sus transacciones
habituales de bienes y servicios, para 10 cual necesitara disponer de cierto montante
de dinero liquido a 10 largo del meso Esto irnplicara que tenga que realizar una serie
de transferencias para convertir una parte de sus bonos rentables en dinero lfquido
inmediatamente utilizable. La operaci6n de cambiar dinero par bonos tiene un coste
fijo que designamos por b y que se corresponde con la comisi6n de la instituci6n
financiera que realiza la operaci6n.
Suponemos que el ruimero de transferencias mensuales que realiza el individuo
para convertir una parte de sus bonos en dinero 10 representamos por n.
Suponiendo que el individuo tiene domiciliada en su banco una renta nominal
mensual (Y), si cada vez que realiza una transacci6n la cantidad transferida desde
bonos (rentables) a dinero (lfquido y no rentable) es Z, y sabiendo ademas que realiza
n transacciones de la misma magnitud, tal que en cada una de ellas transfiere ~,
n
podemos decir entonces que Y = nZ; logicamente, la cantidad de efectivo que tiene
una persona durante el mes esta relacionada con el rnimero de transferencias.
La relaci6n entre la cantidad de dinero mantenida durante el mes y el nurnero de
transferencias n se ilustra en las Figuras 3.A.l y 3.A.2 para dos casos concretos. En
la Figura 3.A.l, cuando el individuo retira dinero de la cuenta de ahorro una sola vez
al principio del mes, y en la Figura 3.A.2 realiza dos transferencias, una al principio
del mes y otra a mediados. En el primer caso, las tenencias medias de dinero que tiene
47 El individuo se enfrenta al problema de efectuar sus pagos para efectuar transacciones de modo
que se minimicen sus costes de oportunidad. EI coste de oportunidad de mantener dinero depende del
concepto de dinero utilizado. Si se utilizan definiciones restringidas, como es el caso de la demanda de
dinero transaccional, el coste de oportunidad de mantener dinero es el tipo de interes nominal, la dife
rencia entre la tasa de rentabilidad real de los activos financieros rentables altemativos, bonos y la tasa
de rentabilidad de la poses ion de dinero. Tenemos, pues, que el coste de oportunidad de mantener dinero
resulta ser igual al tipo de interes mensual. En el caso de definiciones mas amplias de liquidez, el coste
de oportunidad de retener dinero no es el tipo de interes nominal, ya que algunos componentes inclui
dos en las definiciones amplias de liquidez, el coste de oportunidad de retener dinero no es el tipo de
interes nominal, ya que algunos componentes incluidos en las definiciones amplias de liquidez tambien
permiten obtener un rendimiento que simbolizamos por i p (rendimiento propio). Por tanto, en este
supuesto, el coste de oportunidad de mantener dinero serfa inferior y sera igual a la diferencia entre el
tipo de interes nominal de los activos financieros excluidos de la definicion de liquidez, que simboliza
mos por ia Yel rendimiento del dinero, ip , es decir, el coste de oportunidad seria (ia - ip ) .
o
• Ci;
c
'5
Ql Y/2
"0
f/l
.g
~
Saldo medio
(j)
Tiempo (horas)
o 1/2
Cuando el individuo representativo realiza una sola transferencia al mes de bonos a dinero, el saldo medio equivale a la
rnitad de sus tenencias iniciales.
Figura 3.A.1. Tenencias medias de dinero cuando se efectua al mes una sola
transferencia bonos-dinero.
el individuo, desde el principia hasta el final del mes, es ~, que en este caso es iden
y Z y 2
ticamente igual a - , es decir, - = - , puesto que el saldo monetario comienza
2 2 2
siendo Y y disminuye uniformemente a 10 largo del mes hasta hacerse igual a cero.
En el segundo caso, el saldo monetario medio ( ~ ). resulta ser identicamente igual

a ~, tanto en la primera mitad del mes como en la segunda 48. De forma generica
4
resulta que el saldo monetario medio ( ~ ). que es la cantidad promedio de dinero
demandado (M'\ vendra dada por:
(3.A.l)
48 A partir de la relaci6n nZ = Y antes presentada resulta que el saldo monetario medio es ~.

2n
1
154 Macroeconomfa intermedie
t
1
,r.
e
Q)
c:
'6
Q)
"0
rn
o
"0
(ij
(/)
::::.::~;: ....····· ..···············1·..···················!
Tiempo (meses)
o 1/4 1/2 3/4
Cuando el agente representativo efecnia dos transferencias al mes de bonos a dinero, el saldo medio es la cuarta parte
de sus tenencias inicales.
Figura 3.A.2. Tenencias medias de dinero cuando se efectuan al mes dos r

transferencias bonos-dinero.
donde f es la renta nominal mensual de un individuo y n el mimero de transferencias

entre bonos y dinero.
Para el individuo, el coste de oportunidad de mantener dinero liquido versus
bonos rentables sera i ~,
puesto que al mantenerlo liquido pierde los intereses;
2n
si asumimos que en general los agentes incurriran en un coste fijo nominal (b) cada
vez que llevan a cabo una transferencia, si un agente realiza en promedio n transfe
rencias al mes, el coste mensual de hacer esto sera entonces bn. Por tanto, el coste
total mensual por individuo al mantener dinero versus bonos sera:
if
Coste total = nb + - (3.A.2)
2n
Este coste total sera mfnimo para un rnimero 6ptimo de transferencias (n*).
Minimizando el coste total con respecto a n se determina el 6ptimo de transferencias
mensuales a realizar por cada individuo, que vendra dado por la siguiente expresi6n 49:
49 Igualando a cera la primera derivada del coste total con respecto a n, conseguimos hacer optimo
,
n* = J~: (3.A.3)
Como puede observarse, el individuo realizara tantas mas transferencias cuanto

mas alto sea el tipo de interes, cuanta mayor sea su renta nominal y cuanto mas bajo
resulte ser el coste fijo (b) de cada transferencia.
Sustituyendo ahora la expresion (3.A.3) en la (3.A.1), obtendremos la cantidad
optima de dinero liquido a demandar por un individuo al mes (Md * ) para poder rea
lizar con ella las transacciones cotidianas:
• (3.A.4)
•
! ecuacion que nos dice que la demanda de dinero para efectuar transacciones aumenta
conforme es mayor el coste fijo de convertir dinero en bonos y su nivel de renta
monetaria, y disminuye conforme aumenta el tipo de interes, Vemos, por tanto, que
la demanda de liquidez en terminos nominales ~, depende de la renta monetaria, del
tipo de interes nominal y del coste fijo de cambiar dinero por bonos 50.
Resumen
• Si suponemos que solo hay dos activos financieros: dinero y bonos, la demanda de
dinero y la demanda de bonos no son decisiones independientes, sino que su suma
, tiene que ser igual a la riqueza financiera.
J I • La demanda de dinero por transaccion depende positivamente de la renta nominal
y negativamente del tipo de interes nominal. La demanda total de dinero en termi
nos nominales aumenta en proporcion a la renta nominal y depende negativamente
del tipo de interes.
• La oferta monetaria es igual al multiplicador monetario multiplicado por la base
monetaria. El multiplicador monetario depende negativamente tanto del cociente
entre el efectivo y los depositos a la vista como el cociente entre las reservas y los
depositos a la vista.
el coste: ~
an
= 0 = b- if , de donde obtenemos que n =
2n2
fiY. Este ruimero de transferencias hace,
V2b
.. a c if
2
.
ademas, que el coste total sea rmmrno, ya que: --, = - J que siernpre es mayor que cero, como requiere
.
an' n
la condicion de mfnimo.
50 Dado que la demanda de liquidez es siempre una demanda de saldos reales, ya que se demanda
dinero por el poder de comprar que implica, debe expresarse en terminos reales. Para ello bastara con
lIevar a cabo un proceso similar al descrito anteriormente solo que partiendo de la renta real, que el
agente gastara de forma uniforme a 10 largo del mes, y suponiendo ahora que eI coste de intercambiar
bonos por dinero se fija en terminos reales. De esta forma se obtendria una expresion similar ala (3.A.3)
si bien expresada en terminos reales.
• Los bancos centrales influyen en el tipo de interes por medio de las operaciones de
mercado abierto via alteraciones en la oferta monetaria. Una compra de bonos por
parte del Banco Central suministra liquidez al sistema (0 10 que es 10 mismo, pro
voca un aumento de la oferta monetaria) reduciendose el tipo de interes. Una venta
de bonos (0 10 que es 10 mismo, una reduccion de la oferta monetaria) provoca una
reduccion de su precio en otras palabras, una sub ida del tipo de interes,
• .La ecuacion de equilibrio del mercado de dinero nos dice que el tipo de interes
debe ser tal que globalmente los individuos esten dispuestos a tener una cantidad
de dinero igual a la oferta monetaria existente.
• Un aumento de la renta origina un incremento de la demanda de dinero por tran
saccion, desplazandose a la derecha esta funcion, provocando caeteris paribus la
oferta monetaria una subida del tipo de interes. Un aumento de la oferta monetaria
provoca una reduccion del tipo de interes.
• EI cociente entre la renta nominal y la oferta monetaria se conoce como velocidad
de circulacion del dinero (dinero-renta).
• Los bonos a diferentes plazas tienen un tipo de interes 0 rendimiento distinto, de
forma que existe una relacion entre el plaza y los rendimientos conocida como la
curva de tipos.
• La relacion de arbitraje nos dice que los rendimientos esperados de dos activos tie
nen que ser iguales.
• EI valor fundamental de una accion es el valor actual de los dividendos reales futu
ros esperados descontados, utilizando los tipos de interes reales a un afio actuales
y futuros esperados.
Termlnos clave
• Funciones del dinero - Motivo transaccion
- Activo financiero - Motivo precaucion
- Medio de cambio - Motivo especulacion
- Deposito de valor • Velocidad de circulacion del dinero

- Unidad de cuenta • Oferta monetaria
• Banco de Espana • Disponibilidades Ifquidas (DL = M 3)
• Mercados financieros • Activos Ifquidos en manos del publico
• Papel moneda (ALP)
• Dinero • Activos de caja del sistema bancario
- Dinero mercancfa • Base monetaria
- Dinero signa • Banco de Espana
- Dinero legal • Balance
- Dinero bancario • Activo
• Ilusion monetaria • Pasivo monetario
• Bonos • Pasivo no monetario
• Efectivo • Reservas de oro y divisas
• Trampa de la liquidez • Credito neto al sistema bancario
• Riqueza financiera • Certificados del Banco de Espana
• Demanda de dinero (CBE)
• Prestamos de apoyo en ultima instan • Teorfa cuantitativa del dinero

cia Mercado interbancario
• Credito neto al sector publico • Banco Central Europeo (BCE)
• Tasa de descuento • Sistema Europeo de Bancos Centrales
• Curva LM (SEBC)
• Operacion de mercado abierto • Curva de tipos 0 estructura temporal
Intermediario financiero de los tipos de interes
• Activo financiero • Relacion de arbitraje
• Activo real • Rendimiento a plaza
• Activo plenamente lfquido • Precio de un bono
• Depositos a la vista • Riesgo de impago
• Coeficiente de reservas 0 coeficiente • Prima de riesgo
de caja • Curva de tipos
• Coeficiente de efecrivo-depositos • Valor fundamental de una accion
• Reservas bancarias • Tipo de redescuento
• Multiplicador monetario • Tipo de interes nominal
• Funcion de oferta monetaria • Tipo de interes real
• Ecuacion cuantitativa • Burbuja especulativa
I. Enumere los factores determinantes de la demanda de dinero.

2. En una economia en la que solo hay dinero y bonos, lque ocurrira con la
demanda de bonos si aumenta la riqueza?
3. lQue se entiende por velocidad de circulacion del dinero?
4. lQue factores pueden determinar la inestabilidad de la demanda de dinero?
5. lPor que razanes la ecuacion de equilibrio del mercado de dinero se sue Ie deno
minar relacion LM?
6. (,Para que suele utilizar el Banco Central las operaciones de mercado abierto?
7. lCual es la relacion existente entre el precio de los bonos y el tipo de interes?
8. Justifique la siguiente afirmacion: «Los rendimientos esperados de dos activos
financieros, de los que se poseen cantidades positivas, tienen que ser necesaria
mente iguales».
9. Comente el significado economico de una curva de tipos con pendiente positiva.
lEn que sentido una curva de tipos con pendiente moderadamente positiva puede
considerarse como «normal»?
10. (,En que sentido el precio de las acciones deberfa estar determinado por los divi
dendos esperados.
~
'I
J
,
Capitulo 4
EL MODELO IS-LM
En los Capitulos 2 y 3 se ha analizado por separado el equilibrio en los mercados de

bienes y financieros, que ademas se han completado con la formaci6n de expectati
vas en las variables que entran en juego. Por una parte, se ha determinado la curva IS
1 (relaci6n entre los tipos de interes y niveles de renta que vacia el mercado de bie
nes) y, por otra, la curva LM (combinaciones de tipos de interes y niveles de renta
que vacfan el mercado de dinero). Al introducir el tipo de interes como determinan
te de la demanda de inversi6n se crea un nexo entre el mercado de bienes y los mer
cados de activos financieros. El analisis del equilibrio conjunto en ambos mercados
se lleva a cabo en este capitulo mediante el denominado modelo IS-LM', que es el
instrumento mas representativo del analisis macroecon6mico de la escuela de la sin
tesis keynesiano-neoclasica, y es de una importancia tal que ha trascendido a dicha
escuela para ser adoptado como metodo de analisis por la inmensa mayorfa de las es
cuelas de Macroeconomfa, Ademas, en este capitulo repasaremos las relaciones de
causalidad que se dan en ambos mercados de forma individual y conjuntamente, exa
minando los efectos de las polfticas monetarias, es decir, decisiones sobre la oferta
monetaria 0 los tipos de interes y de las polfticas fiscales, es decir, cambios en el
gasto publico y en el tipo impositivo. Por ultimo estableceremos las combinaciones
6ptimas de ambas politicas, monetaria y fiscal, y examinaremos el papel que juegan
las expectativas en el marco del esquema IS-LM, que es el elemento clave para la
posterior construcci6n de la funci6n de demanda agregada.
4.1. EL EQUILIBRIO EN EL MERCADO DE BIENES

V LOS DESPLAZAMIENTOS DE LA CURVA IS
Recapitulemos en primer lugar 10 que se ha discutido acerca del mercado de bienes
en el Capitulo 2. Desde el punto de vista del gasto en bienes, el flujo de renta esta en
equilibrio siempre que se cumpla:
1 El esquema IS-LM, que se sigue utilizando en la mayorfa de manuales de Macroeconomia, es in

mediatamente posterior a la aparicion de la teoria general de Keynes. El articulo en que se present6
dicho modelo es el de Hicks J. R. (1937), «Mr. Keynes and the Classics: A suggested interpretation»,
Econometrica 5, pags. 147-159.
159
r 160 Macroeconomfa intermedia
r
I \
I+G+X=S+T+M (4.1 )
en terminos realizados, cualquiera que sea la renta. Pero como es sabido, algunas de
estas variables del mercado de bienes tienen algiin tipo de dependencia de la renta,
segiin hemos visto en el Capitulo 2 anterior, de forma que:
C = Co + aYd (4.2)
I = 10 (4.3)
G=G o (4.4)
X =Xo (4.5)
S=SO+!3Yd (4.6)
T=ty (4.7)
M=Mo+my (4.8)
siendo T el volumen de impuestos directo~ t el tipo impositivo sobre la renta, !3 la

propension marginal a ahorrar y m la propension marginal a importar. Los subindi
ces 0 en las variables denotan el componente autonorno de las mismas. Una vez de
finidas asf las variables, el equilibrio del flujo solo sera posible para un unico nivel
de renta, Hamada renta de equillbrio, y adem as de cumplirse la identidad (4.1) tam
bien se cumplira la condicion de equilibrio para terminos esperados a 10 largo del pe
nodo:
I+G+X=S+T+M (4.9)
don de las variables figuran en terminos reales y esperados a 10 largo del perfodo. La
condicion (4.9) es, por tanto, una condicion de equilibrio en el mercado de bienes de
nueva produccior@ Despejando de esta ecuacion el ahorro de equilibrio tenemos que:
S=I+G+X-M-T (4.10)
Apoyados ahora en las dos definiciones de la renta real disponible expuestas en

las ecuaciones (2.2) y (2.3) del Capitulo 2, y sustituyendo en la expresion (2.2), el
ahorro por el ahorro de equilibrio de la ecuacion (4.10) tenemos:
(}) A 10 largo de este capitulo haremos por simplicidad referencia solamente a los impuestos directos
como una fuente para financiar el gasto publico, Por 10 que se refiere a los impuestos indirectos, ya han
sidq.Qefinidos y analizados en el Capitulo 2.
~abe recordar que la diferencia entre (4.1) Y(4.9) es que mientras (4.1) es una identidad y se cum
pie siempre, (4.9) es una ecuaci6n que se cumple para el valor de equilibrio del ahorro.
I,
EI modelo IS-LM 161
Yd=C+I+G+X-M-T (4.11)
que, en terminos planeados, ya no es una identidad, puesto que se ha introducido el

ahorro de equilibrio que no es compatible con cualquier renta, sino solo con la renta
de equilibrio. Sustituyendo en la expresion (4.11) Yd por su valor en (2.2) obtenemos:
(4.12)
El segundo miembro de esta ecuacion es 10 que ya hemos denominado en el Capitulo

2 como los componentes de la demanda agregada, donde (C + I + G) es la demanda in
tema y (X - M) la extern a; el primer miembro de la relacion es la produccion u oferta
agregada, puesto que Y = F(L, K*) es la funcion de produccion agregada de la economia.
Por tanto, la expresion (4.12) es una forma altemativa de la expresion (4.9), esta vez en
terminos de oferta igual a demanda, es decir, de equilibrio en un mercado. No obstante,
en (4.12) no esta totalmente aislada la renta real de equilibrio, porque el consumo tam
bien depende de ella en base a 10 postulado en (4.2). Por otra parte, en dicha relacion tam
poco aparecen los impuestos, los cuales estan Implfcitamente en la funcion de consumo.
Para aislar totalmente la renta real de equilibrio demandada de variables que a su
vez dependan de ella, no hay mas que sustituir todos los componentes de la deman
da agregada por sus definiciones en el sistema (4.2)-(4.8) y agrupar los terminos que
contengan la renta real. De esta forma obtendremos final mente que:
(4.13)
don de y es la renta real de equilibrio que ahora ya esta totalmente aislada, depen
diendo solo de variables que no dependen de ella. Esta formulacion, asf como las co
rrespondientes a modelos mas simples que han sido presentadas en el Capitulo 2,
solo son operativas en ausencia del mercado de dinero 4.
En la expresion (4.13), el multiplicador del mercado de bienes (k) es: ,
~ I
1
k=------ (4.14)
1 - u(l - t) + m
En el modelo de determinacion de la renta que se ha desarrollado en el Capitulo 2

no tienen cabida el dinero, los tipos de interes 0 el papel del Banco Central, elemen
tos que se han introducido en el capitulo precedente. Esto es asf, al menos mientras que
se suponga que la inversion solo tiene componente autonomo y no inducido respecto
al tipo de interes, De hecho, en el apartado en que se ha analizado la demanda de in
version hemos presentado distintos modelos de determinacion de esta variable.
4 Es deci!#implfcitamente habiamos estado suponiendo que la inversion no depende del tipo de in
teres, puesto que esta variable es el precio en el mercado de dinero.

.~
\
)
Tomando como base la expresion (4.13), 10 que nos queda para completar este
apartado es desarrollar con detalle, tanto analftico como grafico, la determinacion de
I
la curva IS y sus desplazamientos, para 10 que es necesario introducir el tipo de in
teres, es decir, sustituir la inversion por la funcion de demanda de inversion puesto
que ia curva IS, tal como se ha sefialado ya, muestra las combinaciones de ti1!9s de
i
interes niveTesde renta para los' que la ofertade bienes es iguala<Ta.~~rnanda de
bienesen terminos planeados.La renta de equilibrio en el modelo keynesian9- senc1~_
110 esta detenninada por ambos componentes de la expresion (4. 13).Por un lado, te
nemos los componentes reales de la renta (integrados por el consumo autonomo, la
inversion autonoma, el gasto publico y el saldo exterior neto autonomo), El coefi
ciente k es 10 que se denomina multiplicador del mercado de bienes. Esta expresion
es fundamental en el desarrollo de la Macroeconomia porque nos permite observar
de forma-nnida .las relaciones ..de..causalidad aslmetrica queirifervlenen-en- Ta
illisma y que han sido debidamente sefialadas en el Capitulo 2.
A modo de recordatorio, variaciones en las componentes reales de la renta im
plican variaciones del mismo sentido en la renta con el signo del componente real
correspondiente, pero no causan ninguna variacion en el multiplicador (vease, por
ejemplo, Ecuacion 2.22). Por citar varios casos, si se incrementat:Lconsumo auto
°
nomo, se incrementa la renta si se incrementan Tas-rmportaciolles autonomasdis
"minuye Ia renta. Por otro lado, si se producen cam bios en el multip"i"Icador, dichos
cambiosprovocaran alteraciones de la renta en el mismo sentido que varia el multi
plicador pero no afectaran a los componentes autonomos, Por ejemplo, si disminuye
la propension marginal a consumir, se incrementa el denominador de (4.14) y, con
secuentemente, disminuye el multiplicador y, por tanto, el nivel de renta. Los cam
bios anteriores tienen efectos sobre la renta de equilibrio, que adernas podria variar
por otros motivos al margen de la demanda de bienes. Pero una vez que la renta ha
variado, nunca dicha variacion alterara el multiplicador ni los componentes reales.
Cuando la renta ha variado se provocaran alteraciones en las variables del modelo
que dependen de ella, es decir, C, S, T Y M.
Ya se ha mencionado que la formulacion (4.13) es solo operativa en ausencia del
mercado de dinero. Es decir, si no existe dicho mercado, la renta de equilibrio queda
debidamente recogida en la ecuacion (4.13). Sin embargo, si introducimos los tipos
de interes en el modelo, la inversion ya no solo tiene el componente autonomo sino
que viene determinada adernas por el tipo de interes. De forma intuitiva, la inversion
es la acumulacion de capital realizada por las empresas de la economia en un perio
do de tiempo. En competencia perfecta, el precio del factor capital es la productivi
dad marginal del capital, que coincide con el coste de uso del capital cuando el
stock de capital es optimo. No siendo el capital un bien Giffen, la funcion de de
manda de capital sera la rama decreciente de la funcion de productividad marginal
del capital. El coste de uso del capital es el precio del credito para comprar capital,
es decir, el tipo de interes re~(Vease nota a pie de pagina 39.) Por tanto, bajo el su
puesto de competencia perfecta en los mercados de bienes y capital, la funcion de de
manda de capital tendra una expresion como la que sigue (vease Ecuacion 2.65):
(4.15)
EI modelo IS-LM 163
siendo r el tipo de interes real 5, e y' K la productividad marginal del capital, es ~ecir,
la derivada parcial de la funcion de produccion y =F(L, K) respecto del capital K. En
terminos flujo, es decir, considerando que la inversion (/) es el incremento del capi
tal (!:iK) en el periodo, observaremos que la funcion de demanda de inversion es de
creciente con el tipo de interes real. Si suponemos por simplicidad que en nuestra
economia no hay inflacion, el tipo de interes real coincidira entonces con el tipo de
interes nominal (i), de forma que:
(4.16)
con b > O. La ecuacion (4.16) indica que, en estas condiciones, cuanto mas bajo
es el tipo de interes nominal, mayor sera la inversion planeada; en la relacion
(4.16) el coeficiente b mide la sensibilidad de la inversion al tipo de interes no
minal ".
Con todos los supuestos anteriores, podemos establecer una relacion entre la
renta real y el tipo de interes nominal, que es 10 que habitualmente se denomina linea
IS (vease Epigrafe 2.10). La expresion de esta relacion se presenta en la ecuacion
(4.17), en la que para derivar una relacion lineal asumimos que las ecuaciones de
comportamiento del consumo, la inversion y, en su caso, de las importaciones son li
neales (veanse Expresiones 4.2, 4.16 y 4.8, respectivamente).
I IS: y = k(A o - hi) I (4.17)
donde A o denota los componentes reales de la renta de la expresion (4.13), tarnbien

llamados componentes autonomos. La representacion grafica de esta recta IS apare
ce en la Figura 2.12 del Capitulo 2. El grafico de la izquierda presenta la demanda
en funcion de la produccion dado el valor del tipo de interes real. Cuando la produc
cion y, consecuentemente, la renta se incrementa, el consumo aumenta dada la rela
cion (4.2) anterior 7. En dicho grafico, la linea de 45 grados indica los puntos en los
que la oferta de bienes es igual a la demanda. La primera linea que hemos trazado
(A) proporciona el equilibrio en el punto Eo dado un tipo de interes roo La segunda
5 EI epigrafe 4.7 presenta diferentes definiciones del tipo de interes, Introducimos despues el tipo de
interes nominal como determinante de la inversion, aun teniendo presente que la variable relevante es el
tipo de interes real, por 10que si realizamos el supuesto implfcito de que la tasa de inflacion esperada es
nula, los tipos de interes nominal y real coinciden. Relajaremos este supuesto en el Capitulo 8, aunque
ahora nos sera iitil mantenerlo al ser el tipo de interes nominalla variable relevante en el mercado de di
nero.
6 Siendo mas precisos, b mide tinicamente el inverso de la pendiente de la funcion de demanda de
inversion. La sensibilidad propiamente dicha de la inversion al tipo de interes se evahia mediante el coe
ficiente de elasticidad. Un ejemplo aplicado en el que se estima econometricamente una funcion de de
manda de inversion con datos espafioles es Mauleon I (1986). «La demanda de inversion en Espana»,
Investigaciones Economicas, 12.
7 De hecho ya hemos justificado suficientemente la relacion entre consumo y renta en el capitulo an
terior y hemos establecido los limites de variacion de la propension marginal a consumir, que en ningtin
caso tomara valores negativos.
linea (B) proporciona el equilibrio en el punto E 1 en el que el tipo de interes es f\ <

f o' Finalmente, (C) proporciona el punto de equilibrio E z para un tipo de interes f z >
f o 8. EI grafico inferior recoge las relaciones entre el tipo de interes de equilibrio y la
renta real de equilibrio que se derivan del esquema anterior, es decir, todos los posi
bles pares de puntos (f, y) para los que el mercado de bienes esta en equilibrio. Si
suponemos inflacion nula recogeriamos las mismas relaciones respecto al tipo de in
teres nominal (0, y la linea IS estaria ahora disefiada en el plano (i, y).
La pendiente de la IS
Al derivar la relacion IS en el subapartado anterior hemos visto que en realidad
tarnbien el tipo de interes nominal y la renta real tienen una relacion inversa, es
decir, para el punto de equilibrio E se cumple que i, < i o Y tambien que YI > Yo' Por
J
el contrario, en el punto de equilibrio E z se verifica que i o < iz Y tambien que Yo >

Yz. i,Por que se produce esta relaci6n? Una subida del tipo de interes reduce la de
manda de inversion tal como recoge la ecuacion (4.16). La reducci6n de la inver
sion provoca una reducci6n de la producci6n (renta). Por tanto, la relacion IS tiene
pendiente negativa que esta determinada por la relacion inversa entre el tipo de in
teres y la demanda de inversion,
Para verificar las causas que influyen en la pendiente de la linea IS utilizaremos
como supuesto que la funcion de demanda de inversion sea lineal, 10 que no reduce
el rigor y, sin embargo, agrega simplicidad. En estas circunstancias, la lfnea IS se
convierte en una recta decreciente cuya expresion esta recogida en la ecuacion (4.17)
anterior, expresion que una vez puesta en forma canonica (vease Apendice
Maternatico) se puede reformular como:
_y_ +_1_ = I (4.18)

kAo ~
b
E! valor absoluto de la pendiente de la linea IS sera entonces (

kAo
) , es decir, ~'
los componentes reales de la renta, que estan recogidos en A o, no influyen en ella,
porque simplificando terminos en dicha expresion, tenemos que la pendiente de la
linea IS sera en realidad.
1
(4,19)
bk
R Hemos dibujado como rectas A, Bye porque hemos supuesto que las relaciones del consumo y la
inversion son lineales. Si hubieramos supuesto otro tipo de relacion diferente a la lineal. A. Bye serian
curvas.
EI modelo IS-LM 165
Ao
b
Linea IS
Ao v
1 - a(l - t) + tj + m
Sin fijar el tipo de interes y la renta real, el equilibria en el mercado de bienes de nueva producci6n no tiene lugar en
un solo punto sino a 10 largo de una linea decreciente cuya pendiente es - ~. La ordenada en el origen es ~ y la ab
cisa en el origen KA o• b b
Figura 4.1. ~~a linea IS.
Dado que el muItiplicador del mercado de bienes en su expresi6n mas amplia se

define como:
1
k=-------
1 - a(l - t) + t, + m
la pendiente de la linea IS tendra finalmente la siguiente expresion (Figura 4.1):
Pendiente IS:-- 1 - a(l - t) + t, + m (4.20)

b
Por tanto, el valor absoluto de la pendiente de la linea IS aumentara cuando au

menten la propension marginal al ahorro ({3), la propension marginal a importar (m),
el tipo impositivo del impuesto directo (z), el tipo impositivo indirecto general sobre
las ventas (t) 9, siempre que este impuesto se utilice como instrumento de recauda
cion. Por otro lado, el valor absoluto de la pendiente tambien aumentara cuando dis-
Ao
b
Linea IS
kA o Y
Un aumento de b hace que Ia pendiente de la IS sea menor en terminos absolutos. En este caso tenemos un desplaza
miento no paralelo de Ia IS.
Figura 4.2. Efectos de un aumento de b sabre la IS.
9 Si la imposici6n indirecta se aumenta subiendo el tipo sobre el gasto 0 sobre el valor afiadido, las
economias domestic as encontraran mas caros los bienes y servicios. El impuesto indirecto elevaria el
gasto monetario en bienes, pero si las economias domesticas desearan conservar intacto su nivel de con
sumo tendrian que reducir su ahorro. En este caso, la variaci6n de la imposici6n no tendria ningun efec
to directo sobre el volumen de bienes y servicios demandados. El consumo real permaneceria igual, yel
ahorro de las economias domesticas se reduciria en una cantidad igual al incremento de la recaudaci6n
tributaria; por otra parte, el ahorro del Gobiemo se incrementaria en el mismo volumen.
Sin embargo, es mas que probable que las economias domestic as efecnien un incremento menor en
el gasto monetario, provocandose entonces que el consumo real tambien se reduzca, adernas del ahorro.
En este caso, la linea IS se desplazara hacia la izquierda, para una producci6n dada, porque la renta in
ducira un nivel de demanda menor. El efecto de la imposici6n indirecta provocara entonces una ruptura
en el lazo que liga la renta monetaria con la demanda real.
EI modelo IS-LM 167
Ao
b
kA o y
Una disminuci6n en el multiplicador provoca un aumento del valor absoluto de la pendiente de la linea IS. En este
caso, tenemos un desplazamiento no paralelo de la IS.
Figura 4.3. Variaciones en el multiplicador y la pendiente de la IS.
minuyan la propension marginal al con sumo (a), el valor absoluto de la inversa de

la pendiente de la funci6n de demanda de inversion (b) 0 el multiplicador del mer
cado de bienes (k). Por el contrario, el valor absoluto de la pendiente de la linea IS
disminuira cuando aumenten a, b y k 0 disminuyan t, t; m 0 f3 (Figuras 4.2 y 4.3).
En la pendiente de la relacion IS no influyen para nada los componentes reales
de la renta, tal como hemos visto anteriormente. Variaciones en el tipo de interes solo
provocan movimientos a 10 largo de la linea IS, pero no hacen variar su pendiente,
al igual que ocurre con variaciones en la renta de equilibrio.
Desplazamientos de la linea IS
La linea 0 relacion IS se ha obtenido bajo el supuesto de que los valores del resto de
variables, que no sean i 0 y, se mantienen constantes 10. Vamos a analizar en este
subepfgrafe como afectan, por ejemplo, cambios en el gasto publico 0 los impuestos
10 Dejaremos los efectos que provocan los movimientos en el sector exterior para su analisis en los
Capitulos 5 y 6 y nos detendremos en este en los desplazamientos de la recta IS por cambios en el resto
de las variables.
a la curva IS. Supongamos que se incrementa el tipo impositivo, es decir, dada la re
lacion (4.7) se produce un At. L1amemos al nuevo tipo impositivo t.. AI incremen
tarse el tipo impositivo, con el tipo de interes dado, se produce una disminucion de
la renta real y consecuentemente un desplazamiento de la relacion IS hacia la iz
I
quierda. Es decir, dada dicha subida impositiva, a cualquier tipo de interes el nivel
de renta de equilibrio disminuye por efecto del multiplicador (vease Figura 4.3).
De forma analitica, el multiplicador en la situacion inicial de equilibrio, supo
niendo que estamos en el caso de una economia cerrada sin impuestos indirectos, es
I . EI tipo impositivo nuevo es t, > t. EI valor del nuevo multiplicador es
I - a(l - t)
- - - - - - , que es menor que el anterior, por 10 que, como no han variado los com
I - a(l - t,)
ponentes reales de la renta A o' el valor de la renta de equilibrio en esta nueva situa
cion es menor I'.
Supongamos ahara que se altera el gasto publico. En particular examinemos el
caso en que se produce un aumento del gasto publico. Se produce un cambio en los
componentes reales A o pero no se altera el multiplicador k. Un incremento de cual
quier variable que forma parte de los componentes reales de la renta produce una al
teracion de la renta real de equilibrio del mismo sentido. Es decir, al incrementarse
el gasto publico se produce un incremento de la demanda y consecuentemente de la
renta real, con 10 que la relacion IS se desplaza hacia la derecha tal como queda re
flejado en la Figura 4.3 12.
En resumen, el equilibrio en el mercado de bienes implica que la produccion de
mandada es una funcion decreciente del tipo de interes que se representa mediante la
relacion IS. Las variaciones de los componentes reales de la renta que reducen la de
manda de bienes, para un tipo de interes dado, desplazan la recta IS hacia la izquier
da mientras que aquellos que incrementan la renta real desplazan la IS hacia la dere
chao Lo mismo ocurre con el multiplicador y con el coeficiente b de la funcion de
demanda de inversion. En este sentido, si partimos de la forma canonica de la linea
IS, esto es, _Y- + _i_ = I, resulta que ~ es la ordenada en el origen de la If
kA o -.1.2.- h
b
nea IS, mientras kA o es la abscisa en el origen.
II Supongamos, para aclarar estos efectos, el siguiente ejemplo. La funcion de consumo es C = 10 +
+ 0,8y". La funcion de inversion es 1= 30 - O.4i. El gasto publico es G = 68 y T = 0.2y. Con estos datos
y suponiendo nulo el tipo de interes, es decir, inexistente el mercado de dinero, la renta de equilibrio,
utilizando la expresion (4.12), es y = 300. Si eI tipo impositivo pasa a ser II = 0,25, el valor de equilibrio
de la renta disponible pasara a ser y = 270. Es decir, tal como estarnos viendo, cuando el tipo impositi
vo se incrementa, la renta real de equilibrio disminuye (con todo 10 demas constante), via disminucion
del consumo, tal como se puede comprobar con los datos de este ejemplo.
12 Retomemos el ejemplo anterior para el caso del equilibrio en la situacion en que I = 0,2 y supon
gamos que el gasto publico pasa a ser G = 77. Entonces la renta de equilibrio aplicando la expresion
(4.12) sera y = 325, mayor que en la situacion de equilibria inicial.
EI modelo IS-LM 169
La linea IS sufrira desplazamientos paralelos ante situaciones que hagan variar

A o. De esta forma, un incremento en los componentes autonomos, recogidos en A o'
exceptuando los impuestos aut6nomos y las importaciones, supone un desplaza
miento paralelo hacia la derecha y hacia fuera de la linea IS; una cafda en estos com
ponentes aut6nomos distintos de To Y M o provocara un desplazamiento hacia la iz
quierda y hacia abajo de la relaci6n IS, paralelamente a sf misma. Un aumento en los
impuestos aut6nomos 0 en el componente aut6nomo de las importaciones trasladan
la IS paralelamente hacia la izquierda, mientras que disminuciones de los impuestos
aut6nomos 0 de las importaciones aut6nomas la trasladan hacia la derecha.
Si desarrollamos al maximo razonable los componentes reales de la renta A o, la
expresi6n de la forma can6nica de la IS se puede formular ahora en los siguientes ter
minos:
lCo + 10 + Go + Xo - M o + a(TR - To)

1 - a(l - t) + t; + m
J
+
l
-------------=
Co + 10 + Go + Xo~ Mo + a(TR - To) J
1
(4.21 )
En este sentido cabe afirmar que, por ejemplo, un incremento en las transferen
cias del Estado a las economfas domesticas traslada paralelamente a sf misma la
lfnea IS hacia la derecha, pero esta traslaci6n es de menor magnitud que la que pue
dan provocar el consumo, la inversi6n, el gasto 0 las exportaciones aut6nomas, por
ser siempre a menor que la unidad. Lo mismo, aunque en sentido contrario, sucede
con los impuestos autonomos respecto a 10 que ocurre con las importaciones auto
nomas.
Por 10 que respecta al coeficiente b, valor absoluto de la inversa de la pendiente
de la funci6n de demanda de inversi6n, es evidente que un aumento de b hace des
cender la ordenada en el origen de la IS pero no afecta para nada la abscisa en el ori
gen; por tanto, en este caso la IS girara hacia la izquierda conservando intacta la abs
cisa en el origen; se ha producido un desplazamiento a la izquierda no paralelo de la
lfnea IS. EI caso contrario sucede ante un descenso de b; en este caso sigue perm a
neciendo intacta la abscisa en el origen pero habra aumentado la ordenada, 10que in
dica que la IS se habra desplazado hacia la derecha en forma no paralela y girando
sobre la abscisa en el origen.
Incrementos en la propensi6n marginal a importar (m) 0 en el tipo impositivo in
directo general sobre las ventas (t) no afectan a la ordenada en el origen de la IS pero
sf a su abscisa; en este caso hacen disminuir la abscisa en el origen provocando un
desplazamiento no paralelo de la IS hacia la izquierda, girando sobre la ordenada en
el origen. Cafdas en t.; en moen t, causan desplazamientos no paralelos de la IS
hacia la derecha, girando sobre la ordenada en el origen. Incrementos en la propen
si6n marginal al consumo (a) 0 descensos en la propensi6n marginal al ahorro (f3)
provocan que la pendiente de la IS sea mas plana, pero a la vez la linea IS sufrira un
desplazamiento a la derecha si TR > To. Si To > TR el desplazamiento sera hacia la
izquierda, aunque la pendiente siga siendo mas plana. Descensos en a 0 aumentos en
f3 provocan una pendiente de un valor absoluto mayor en la linea IS, pero tam bien un
desplazamiento cuyo sentido depende de nuevo de que las transferencias sean ma
yores 0 no que los impuestos autonornos 13.
Cuando el coeficiente b se hace tan pequefio que llega a ser cero, la inversion
tiene entonces solo una componente estrictamente autonoma y no depende del tipo
de interes; esta situacion se conoce con el nombre de trampa de la inversion y,
r
I'
I
como se ve la ecuacion (4.21), genera entonces una linea IS totalmente vertical 14.
Por otra parte, si la funcion de consumo esta sometida al efecto Pigou, 0 efecto ri
queza, aumentos en el nivel general de precios P 0 en el tipo de interes real r despla
zaran levemente la linea IS hacia la izquierda, mientras que aumentos en los activos
reales 0 monetarios la desplazaran levemente hacia la derecha. Descensos en P, r 0 en
los activos reales 0 monetarios actuaran de la forma contraria. (Vease Epigrafe 2.4.)
4.2. EL EQUILIBRIO EN LOS MERCADOS FINANCIEROS

V LOS DESPLAZAMIENTOS DE LA CURVA LM
Recordemos ahora algunos de los conceptos y relaciones que heinos introducido en
el Capitulo 3 para mas tarde derivar la relacion LM, como los pares de valores (i, y)
que vacian el mercado de dinero (vease Subepigrafe 3.4.1). Finalmente, examinare
mos los desplazamientos que se producen en dicha relacion ante cambios en las va
riables que intervienen.
La funcion global de demanda de dinero depende inversamente del tipo de inte
res nominal (i) y directamente de la renta nominal (Y = Py). Sin embargo, la de
manda de dinero es una demanda de saldos reales y, en este sentido, dependera de la
renta real y no de la nominal, de forma que:
L = Ay - hi A, h >0 (4.22)
siendo L la demanda de dinero en terminos reales. Cabe decir que esta expresion
constituye una simplificacion puesto que para mantener la discusion en unos niveles
asequibles se ha expresado la forma lineal de dicha funcion.
La oferta monetaria es la cantidad de dinero (OM) que debe financiar la renta na
cional (y). Para un nivel dado ~e oferta monetaria en terminos nominales OM y un
nivel de precios tambien dado P si el mercado de dinero esta en equilibrio, la oferta
de din~ro tiene que ser igual a la demanda de dinero. Dados los saldos reales ( 0; ).
el equilibrio oferta igual a demanda en el mercado de dinero se sucede a 10 largo de
una relacion entre i e y denominada linea LM:
LM: 0!1 = Ay - hi (4.23)

P
13 Cam bios en los parametres 0 componentes reales de la renta que forman parte de ambos denomi
nadores afectaran tanto a la abscisa en el origen como a la ordenada en el origen.
14 Bajo este supuesto se ha actuado durante gran parte del desarrollo del Capitulo 2.
l
·~" ",
, ',I
\
EI modelo IS-LM 171
LM
El equilibrio en el mercado de dinero no se da en un solo punto, si consideramos variables el tipo de interes y la renla
real, sino a 10 largo de una serie de puntos que conforman una linea creciente que recibe el nombre de LM.
Figura 4.4. La linea LM.
La LM, por tanto 15, t.!!uestra la condicion de equilibrio en el mercado de dinero

para un nivel de precios P constante. A 10 largo de esta linea, en cada punto, el mer
cado de dinero esta en equilibrio. La LM es una funcion creciente, como se puede
observar despejando i en funci6n de y en la ecuaci6n (4.23).
Al ser la IS decreciente y la LM creciente en el mismo plano (i, y) es probable
asegurar que las lfneas IS y LM tendran un punto cormin en el que los dos mercados
15 La relaci6n (4.23) que representa la linea LM es estrictamente correcta cuando el nivel de saldos
monetarios es ex6geno, en el sentido de que esta fijado por el Banco Central. En este caso, la funci6n de
oferta de dinero es una recta vertical a la altura de OM. Pero si la oferta monetaria no es ex6gena,
porque depende crecientemente del tipo de interes, OM = OM(i) y, por tanto, O~(i)
p
= Ay - hi; en este
caso, el Banco Central no podria fijar completamente la oferta monetaria, ya que esta dependeria del tipo
de interes.
de bienes y dinero estan conjuntamente en equilibrio. Esta es la raz6n de existencia

de equilibrio en el modelo IS-LM. Este punto determinant la renta real de equilibrio
y demandada en los mereados de bienes y dinero y el tipo de interes nominal de equi
librio i. La forma como se obtiene este equilibrio conjunto de los mercados de bie
nes y dinero sera contemplada con mas detalle en el Epfgrafe 4.3 16.
I:
La pendiente de la LM
Si despejamos de (4.23) el tipo de interes nominal, tenemos que:
para A, h > a (4.24)
donde en esta nueva expresion de la LM, el coeficiente - (-*- 0;) es la ordenada
en el origen, mientras que el coeficiente ~ es la pendiente de la LM. Con estos dos

h
elementos podemos resumir todos los movimientos que se produciran en la relacion
cuando cambien los componentes de (4.24).
A partir de la expresion (4.24) obtenemos que la pendiente de la linea LM no es
negativa y su valor, como ya se ha comentado, es ~. Incrementos en A, es decir, en

h
la pendiente demanda de dinero-renta real, provocan aumentos en la pendiente de la
linea LM; disminuciones en A causan disminuciones en la pendiente de la linea LM.
Respecto del parametro h conviene decir que, siendo la funcion de demanda de
dinero (saldos reales) la recogida en (4.22), la podemos expresar en forma canonica
como:
i L
--+-=1 (4.25)
Ay Ay
h
Ay
la pendiente de la funci6n de demanda de dinero sera entonces _ _ h_ = - ~; de

Ay h
forma que incrementos en h aplanan la funcion de demanda de dinero, mientras cai
das en h aumentan el valor absoluto de la pendiente de la funcion de demanda de di
nero (Figura 4.5). Segiin esto, una disminuci6n del valor absoluto de la pendiente de
la funci6n de demanda de dinero (incremento de h) provoca una disminuci6n en la
pendiente de la linea LM, y una disminucion en h provoca un aumento de la pen
16 Vease Epfgrafe 3.4.

\
l
EI modelo IS-LM 173
diente de la linea LM. En el caso mas extrerno, cuando h = 0, la pendiente de la LM

se hace infinita, es decir, la LM se hace vertical, 10 que sucede para una funci6n de
demanda de dinero tambien vertical, es decir, independiente del tipo de interes; es el
caso clasico de velocidad de circulaci6n dinero-renta constante!". EI otro caso extre
mo apareceria cuando se incrementa h de tal forma que llega a tomar un valor infi
nita; en este caso, la pendiente de la funci6n de demanda de dinero (- +) se hace
cero, situaci6n que se conoce como trampa de la liquidez, en la que la funci6n de

demanda de dinero es perfectamente horizontal; al tiempo que sucede esto, la pen
diente de la linea LM ( ~-). se hace tambien nula, con 10que la LM se convierte tam
bien en una linea horizontal.
Variaciones en otras variables que no sean A y h no provocan alteraciones en la

pendiente de la LM 18.
Desplazamientos de la LM
A partir de la relaci6n (4.24) se puede observar que incrementos de la oferta mone
taria en terminos nominales OM, 0 en la oferta monetaria en terminos reales O!!

p
o disminuciones del nivel de precios P s610 disminuyen la ordenada en el origen de
la linea LM provocando desplazamientos paralelos de la misma hacia la derecha;
por la misma razon, disminuciones en OM yen O!!, 0 bien aumentos en P (efecto

P
keynes) provocan desplazamientos paralelos de la LM hacia la izquierda y arriba
(Figura 4.5a).
Incrementos en el parametro h provocan aumentos en la ordenada en el origen de
la linea LM al tiempo que hacen disminuir su pendiente, provocandose en definitiva
un giro de la misma a la derecha y hacia abajo (Figura 4.5b). Por el contrario, dis
minuciones en el parametro h gene ran descensos en la ordenada en el origen de la
LM al tiempo que aumentan su pendiente, dando lugar a un giro hacia la izquierda y
arriba de la linea LM.
Alteraciones en el parametro A no provocan alteraciones en la orden ada en el ori
gen de la LM; aumentos de A dan lugar a aumentos de la pendiente de la LM y, en
consecuencia, desplazamientos no paralelos de la misma hacia la izquierda, y dismi
nuciones de A originan desplazamientos no paralelos hacia la derecha, ya que gene
ran una reducci6n de la pendiente (vease, de nuevo Figura 4.6).
17 Supuesto que se da en el modelo clasico a corto pero no a largo plazo.
18 Siempre que sigamos considerando la LM lineal.
(a) (b)
LM
AOM
A(O;I
VP
o
, , y o
/A,/~
/'/~
/ /
/
y
" "'" I
~/ I
/
La linea LM se desplaza hacia la derecha paralelamente a sf misma por: I) Incremento en la oferta monetaria en ter
minos nominales. 2) Incremento en la oferta monetaria en terminos reales. 3) Reducci6n en el nivel de precios. En el
caso contrario, el desplazamiento es de signo inverso.
Incrementos de J... 0 disminuciones de h desplazan la LM no paralelamente a su misma izquierda, al tiempo que in
crementan la pendiente. Con alteraciones de signa contrario los desplazamientos seran hacia la derecha y la pendiente
sera menor.
Todas las alteraciones de estas dos figuras son de la forma comentada bajo el supuesto de que la LM es una linea
recta.
Figura 4.5. a) Desplazamientos paralelos de la LM. b) Desplazamientos no

paralelos y cam bios en la pendiente en la LM.
Una de las variables mas importantes que influyen en los movimientos de la LM

es la demanda de dinero. Si se expresa en forma can6nica la ecuaci6n de demanda
de dinero, tal como se ha hecho en (4.25), se puede observar que la demanda de di
nero aumenta cuando aumentan la ordenada y la abscisa en el origen de dicha fun
cion, es decir, cuando aumentan Ay yAy, respectivamente. La funci6n de demanda

h
de dinero se desplazara a la derecha cuando disminuya h 0 aumente A, y estos dos
movimientos, por 10 que se ha mencionado anteriormente, desplazan la linea LM a
la izquierda y hacia arriba. Por tanto, ceteris paribus la renta real, aumentos en la de
manda de dinero en terminos reales, terminaran provocando un desplazamiento de la
linea LM hacia la izquierda y hacia arriba.
Por el contrario, aumentos en el parametro h 0 disminuciones en A provocaran
desplazamientos de la funci6n de demanda de dinero hacia la izquierda, pero a la vez
desplazamientos de la relaci6n LM hacia la derecha, por 10 que, ceteris paribus la
,
I
1
EI modelo IS-LM 175
LM o
Ay
h LM,
Funci6n de
demanda
de dinero
Ay L y
Alteraciones en los parametres ex6genos de la funci6n de demanda de dinero A 0 h, pero nunca de la renta real, on
ginan desplazamientos de la funci6n de demanda de dinero y provocan desplazamientos en sentido contrario de la LM.
Figura 4.6. Desplazamientos de la LM debidos a variaciones ex6genas en la

demanda de dinero.
renta real, se puede decir que una disminucion en la demanda de dinero en terminos
reales acabara provocando un desplazamiento de la LM hacia la derecha (Figura 4.6).
Otra variable que puede provocar desplazamientos de la demanda de dinero es la
renta real, que es una variable endogena, Alteraciones de la renta real desplazan la
funcion de demanda de dinero debido a que la renta real influye en la demanda de
dinero por motivo de transaccion, pero esta variable no desplaza la LM, sino que va
riaciones de la renta real provocan movimientos a 10 largo de la linea LM por el
hecho de ser variable endogena (Figura 4.7).
Otra variable esencial que puede tambien desplazar la funcion de demanda de di
nero es la preferencia por la liquidez. En este caso se trata de una variable exogena,
Alteraciones de la preferencia por la liquidez modifican los parametres A y h de la
funci6n de demanda de dinero, provocando desplazamientos en la LM de acuerdo
con el sentido del movimiento de dichos parametres.
En resumen, toda alteracion que, originada en el mercado de dinero, acabe provo
cando un incremento en la renta real de equilibrio, desplaza la linea LM hacia la de
recha, mientras que toda alteraci6n que habiendo sido originada en el mercado de di
nero acabe provocando una disminucion de la renta real de equilibrio, desplaza la
relaci6n LM hacia la izquierda.
LM
,
i
I
~ ~
i, 1----~---4<--------------- --------
Eo
io + - - - - - - - - 4 < - Eo
L,
Lo
OM/P L Yo Y, Y
Alteraciones de la renta real. que desplazan la funcion de demanda de dinero por motivo de transacion, no desplazan
la LM, sino que provocaran movirnientos a 10 largo de la ella. Sin embargo, aumentos en la demanda de dinero par
cualquier otro motivo que no sea la renta, siernpre que este motivo sea exogeno, como por ejemplo un aumento de la
preferencia por la liquidez, trasladan la funci6n LM en sentido conirario a la variacion de la funci6n de demanda de
dinero.
Figura 4.7. Impacto de variaciones de la renta sobre la LM.
4.3. EL EQUILIBRIO CONJUNTO EI\I LOS MERCADOS

DE BIENES V DII\lERO: ESQUEMA IS-LM
V MULTIPLICADORES
Una vez repasados por separado el equilibrio en los mercados de bienes y de dinero,
podemos pasar a interrelacionar la IS y la LM, ya que ambas relaciones estan expre
sadas en el mismo plano U. y). Pero antes de definir el equilibrio conjunto y proce
der a realizar un analisis formal en terminos del modele IS-LM, es importante tener
muy clara una serie de puntos basicos:
I
,1 I, Los mercados de bienes y de dinero son completamente distintos. Esto debe que
dar muy claro tras 10 expuesto en los Capitulos 2 y 3. EI mercado de bienes de
nueva produccion considera las decisiones sobre la demanda de bienes, la de
manda de consumo por parte de las economfas dornesticas y el Estado, y la
demanda de inversion por parte de las unidades productivas y el Estado; como
consecuencia de ella se pueden determinar los niveles de produccion demanda
£1 modelo IS-LM 177
da para cualquier valor del tipo de interes 19. En el mercado de dinero se deterrni
na el precio al cual se desea mantener la proporcion de los stocks de los activos,
lfquidos versus rentables, existentes; este precio no es mas que el tipo de interes,
2. Los mercados de bienes y dinero son, por otra parte, dependientes entre sf.
Una vez fijado el tipo de interes tendremos determinada la produccion ~
mandada para una oferta monetaria dada (OM) y un nivel de precios dado (P).
La razon es que, siendo la demanda de inversion dependiente del tipo de inte
res de acuerdo a la expresion 10 = 10 - bi, el mercado de dinero interviene 0
modi fica el equilibrio en el mercado de bienes, ya que al deterrninarse el tipo
de interes en el primero, dicha variable actua sobre la demanda de inversion,
modificando posteriorrnente el equilibrio en el mercado de bienes.
3. La variable bisagra que relaciona ambos mercados (dinero y bienes de nueva
producci6n) es el tipo de interes, y 10 hace mediante la funcion de demanda
de inversion, siendo la inversion una variable perteneciente, como es bien sa
bido, al mercado de bienes de nueva produccion.
A continuacion presentamos el funcionamiento conjunto de los mercados de bie
nes y de dinero dentro del mencionado esquema IS-LM. Para ello, comenzamos ex
presando forrnalmente las condiciones de equilibrio en ambos mercados par medio
de las ecuaciones siguientes:
IS: y = k(A o - bi) (4.26)
(4.27)
Estas dos ecuaciones resumen las condiciones que deben satisfacerse para que los
mercados de bienes y de dinero se encuentren en equilibrio (4.26) y (4.27), respecti
vamente. La tarea ahara consiste en deterrninar cuando se produce el equilibrio con
junto en ambos mercados. Para que ambos se encuentren simultaneamente en equi
librio, el tipo de interes y el nivel de produccion 0 renta han de ser tales que se vacien
ambos mercados a la vez, es decir, que se satisfagan conjuntamente las dos ecua
ciones anteriores. Graficamente, la Figura 4.8 muestra la combinacion del tipo de in
teres y nivel de renta que proparcionan equilibrio en ambos mercados. El punto E de
dicha figura representa el tipo de interes y el nivel de renta para los que el publico
dernanda, dados los precios, una cantidad tal de saldos reales y de bienes que produ
ce el equilibrio en ambos mercados para un mismo tipo de interes. Los val ares de
equilibrio de ambas variables son deterrninados a traves de la interdependencia de
ambos mercados.
19 Se consideraran las decisiones de demanda de bienes producidos en el exterior y las decisiones de

oferta de bienes interiores a consumidores 0 productores extemos en los dos capitulos siguientes, si bien
en el analisis del multiplicador que se considera en este capitulo se hara referencia a dichas funciones 0
variables.
il 178 Macroeconomfa intermedia
I
'1
I
',1
.,
, I
'I
,:1 LM
I,
I!
E
~ ----------------
IS
Yo Y
Si los pararnetros b > 0, A> 0 Y h > 0, podemos asegurar que la IS es decreciente y asegurar que la LM es creciente.
Si ademas la abscisa en eJ origen de la LM es de menor magnitud que la de la IS, podemos asegurar que tienen un
punto cormin. En este punto estaran en equilibrio conjuntamente el mercado de bienes y el mercado de dinero. Este
punto determina el tipo de interes de equilibrio y la renta real de equilibrio.
Figura 4.8. EI equilibrio en el modelo IS-LM.
De forma analftica, como el equilibrio se produce en la interseccion de ambas If

neas, en el cuadrante (i, y) podemos despejar el tipo de interes en la expresi6n (4.27)
y sustituirlo en la ecuaci6n (4.26), obteniendo:
y = k[A o - ~ rAY _0; ]] (4.28)
por 10 que, agrupando terminos y despejando el nivel de la renta real, obtenemos el

valor de la renta real de equilibrio (Y) cuando consideramos a la vez los dos merca
dos de bienes y de dinero:
(4.29)
donde y viene dado por:

k
Y=------,-- (4.30)
1 +Ak~
h
EI modelo IS-LM 179
El nivel de renta de equilibrio de la ecuaci6n (4.29) depende de A o' variable exo

gena que, como hemos visto, incorpora todos los componentes aut6nomos, denomi
nados tambien componentes reales de la renta, de los parametres y, b y hyde la can
tidad real de dinero ofrecida en el mercado, O!!,

p
en un momenta dado. El parame
tro y es el multiplicador de la politica fiscal y y .!!.- es el multiplicador de la po

litica monetaria, de forma que: h
(4.31)
b ay
(4.32)
rh~ a(O;)
por 10 que al ser y, b y h parametres positivos, variaciones de A o provocan variacio
nes en el mismo sentido de y y variaciones de a!!

p
tambien provo can variaciones
en el mismo sentido de y, sin afectar para nada a los multiplicadores. Variaciones en

los multiplicadores afectan en el mismo sentido a y, pero no afectan a A o ni a a!!
p
Por tanto, cuanto mayores sean los componentes de A o 0 mayor sea la cantidad real
de dinero ofrecida en el equilibrio O!!,

p
mayor sera la renta real de equilibrio.
EI tipo de interes de equilibrio se puede deducir realizando las operaciones a la in

versa, es decir, sustituyendo la renta de la expresi6n (4.26) en la ecuaci6n (4.27), re~r
denando terminos y despejando el tipo de interes de equilibrio (al que llamaremos i):
i =y ~ [A o] - h+\.bk ~O;] (4.33)

Esta expresi6n proporciona el tipo de interes de equilibrio en funci6n de nuevo
de los parametres de la politica fiscal que estan recogidos en el multiplicador y y en
el termino A o y de la cantidad real de dinero a!!

p
ofrecida en el equilibrio.
De la Figura 4.8 se infiere, y ya 10 hemos comentado reiteradamente, que el equili

brioconjunto en ambos mercados puede darse para cualquier par de valores (i, y) que
vade dichos mercados. Es decir, los niveles de renta y tipo de interes de equilibrio se
alteran cuando se desplaza la curva IS por los factores que han sido comentados en el
Epigrafe 4.2 anterior 0 cuando se desplaza la curva LM como consecuencia de los cam
bios en las variables que se han analizado en el Apartado 4.3. En el caso de las varia
bles que influyen sobre la IS podemos ver, a modo de ejemplo, 10 que sucede cuando
se modifica (par cualquier motivo) el componente aut6nomo del consumo. Si el con
sumo aut6nomo se incrementa, dicha alteraci6n conlleva un incremento de los compo
nentes reales Ao, 10 que produce un desplazamiento de la curva IS hacia la derecha. Esto
produce un incremento tanto del nivel del tipo de interes como del nivel de renta de equi
librio, tal como se puede apreciar en la Figura 4.9. Este efecto del consumo aut6nomo
sirve a modo de ejemplo, pero cabe decir que la modificaci6n de cualquier componente
aut6nomo de signo positivo producirfa un efecto de la misma direcci6n sobre la recta IS.
Por otra parte, supongamos que se incrementa el dinero real que los individuos
tienen a su disposici6n. Entonces un incremento de la oferta monetaria produce un
desplazamiento hacia la derecha de la recta LM, 10 que provoca una disminuci6n
de los tipos de interes y un aumento de la renta real que conduce al nuevo equilibrio
en el punto E, de la Figura 4.10.
150
LM
151
Eo
rn
'Q)
lo f--------------«.
,';Co
~c
Q)
"o
0
1
1
F
~:
1
1
ii
[I
I
I
1
[1' I
" I
I
I
,';y I
.1
1
1
Yo Y1 Y
Renta
Un aumento del con sumo autonomo desplaza paraleJamente la IS hacia Ja derecha. En el nuevo equilibrio habran
aumentado el tipo de interes y la renta real.
I
i'i Figura 4.9. Efectos sobre la IS de un aumento del consumo aut6nomo.

"
"
EI modelo IS-LM 181
LMo
IS LM,
io - - - - - - - - - - -
I
I
I
~ ------------~--- ~
I
I
I
Yo Y, Y
Un aumento de la oferta monetaria en terminos reales desplaza la linea LM hacia la derecha. En el nuevo equilibrio
se habra reducido el tipo de interes pero habra aurnentado la renta real.
Figura 4.10. Efectos sobre la LM de un incremento de los saldos reales

ofrecidos.
(,Que mecanismos conducen a los mercados a recuperar un nuevo equilibrio? 0,

dicho de otra rnanera, Lc6mo se producen los ajustes hacia un nuevo punto de equi
librio? Supongamos que la economia se encuentra inicialmente en una situaci6n
como la descrita por el punto Eo en la Figura 4.10 anterior y que la curva IS se des
plaza por efecto de la alteraci6n del componente aut6nomo del consumo de forma
que el nuevo equilibrio se produce en el punto E 1 • El ajuste al nuevo equilibrio hemos
visto que implica cambios.tanto en el valor del tipo de interes como en el de la renta.
Si en la ecuacion (4.29) consideramos que y ~ = B, la renta real de equilibrio

podemos expresarla como sigue: h
_ OM
y= yAo+B~ (4.34)
P
donde y = aY de nota la variaci6n que experimenta la renta real de equilibrio cuan

aAo
do se altera cualquiera de las componentes aut6nomas del mercado de bienes reco
gidas en A o. Par esta raz6n, el termino y es el multiplicador del mercado de bie
Des, una vez que se ha tenido en cuenta la existencia del mercado de dinero. Es inte
resante observar que si el mercado de dinero no tuviera relaci6n con el mercado de
bienes, porque b = 0, entonces sucederia que y = k, y en este caso resultaria automa
ticamente que B = 0, situaci6n ya analizada en el Capitulo 2.
; ay
,I
I a (0:)
.:1 la renta real de equilibrio cuando se alteran los saldos reales de equilibrio. Por esta
Ii
!I,
razon, a B se le conoce como el multiplicador de la polftica monetaria. Asimismo, si
tenemos en cuenta que B = Y~, Yconsiderando adem as la ecuacion (4.30), podemos
h
escribir:
I,
l (4.35)
Por otro lado, recordando el valor del multiplicador del mercado de bienes (ecua
cion 2.71), podemos expresar, respectivamente, los multiplicadores de la polftica
monetaria y de la politica fiscal una vez desarrollados como sigue:
b
h
B =-----------=-}J}: (4.36)
l-a(l-t)+t+m+
h I
1
y= ~ (4.37)
1 - a (1 - t) +t +m +h
I
A la vista de la expresi6n (4.37), ceteris paribus, el mercado de bienes, la inciden

cia del mercado de dinero en el multiplicador de la polftica fiscal puede ser maxima 0
minima. Cuando la incidencia es maxima, la polftica fiscal tendra una incidencia maxi
ma, situacion que se producira en los dos casos siguientes: I) cuando h = 00, Y II) cuan
do b = O. En estos dos casos extremos el multiplicador es el del modelo simple que
hemos visto en el Capitulo 2. Por otra parte, cuando el multiplicador alcanza el mini
mo valor, la eficacia de la politica fiscal es nula. Esto se produce cuando h = O.
Observando de nuevo la ecuacion (4.34), Y sustituyendo en ella las expresiones
(4.36) y (4.37), Y si consideramos por simplificar una economia cerrada y sin im
, puestos indirectos, podemos obtener el multiplicador del tipo imposltivo para com
pararlo con el calculado en el Capitulo 2 (ecuacion 2.71) cuando se contempla el
equilibrio solamente en el mercado de bienes.
1
dy = kb ciYdt (4.38)
1- a (1- t) +
h
EI modelo IS-LM 183
donde, a diferencia del multiplicador impositivo que se ha derivado en el mercado de
bienes, en la expresion anterior tenemos el factor kb que amortigua el efecto de la

variacion en el tipo impositivo. h
Observando ahora la relacion (4.36), se pueden producir varios casos extremos
en la actuacion de la polftica monetaria. En primer lugar, si b =0 0 h = 00, esto es, la
LM es completamente horizontal, el multiplicador de la politica monetaria B es cero,
por 10 que cambios en la oferta monetaria a!!

p
no consiguen variar la demanda de
inversion y, como consecuencia, el efecto sobre la renta real de equilibrio es nulo,

produciendose una eficacia nula de la politlca monetaria.
Situaciones de no equilibrio
Sobre la linea IS, el mercado de bienes de nueva produccion esta en equilibrio para
los pares de valores del tipo de interes nominal y la renta real que define la propia IS.
Fuera de la IS, el mercado de bienes se encuentra en desequilibrio. En este sentido,
los puntos a la derecha de la IS recogen situaciones de exceso de oferta de bienes y,
por el contrario, los puntos a la izquierda de la IS representan situaciones de exceso
de demanda de bienes (Figura 4.11).
IS LM
Ex. oferta de dinero

Ex. oferta de bienes
Ex. oferta de dinero Ex. demanda de dinero

Ex. demanda de bienes E Ex. oferta de bienes
Ex. demanda de dinero

Ex. demanda de bienes
Fuera del punto E de equilibrio conjunto de los mercados de bienes y de dinero se dan las cuatro posibles situaciones
de desequilibrio que aparecen en la figura.
Figura 4.11. Situacianes de no equilibria.

~
iI, !
I'
i La LM, por su parte, representa el equilibrio en el mercado de dinero para los

,I
pares de valores del tipo del interes nominal y la renta real definidos por la propia
II LM. Fuera de la LM el mereado de dinero no esta en equilibrio, de forma que pun
tos situados encima y a la izquierda de la LM representan situaciones de exceso de
[:1i, oferta de dinero mientras que los puntos ala derecha de la LM se corresponden con
" situaciones de exceso de demanda de dinero, tal como muestra la Figura 4.12.
:I
: l'
. j
La curva de demanda agregada
La expresion (4.34) nos da el equilibrio de la renta, determinado conjuntamente por

los mercados de bienes y dinero, para un nivel de precios dado. Esta expresion de
termina el punto de intersecci6n en el modelo IS-LM. Este equilibrio se da para un
unico nivel de precios fijado previamente. Variando este nivel de precios obtendre
mos puntos de equilibrio distintos en el esquema IS-LM. El conjunto de puntos de
equilibrio en el esquema IS-LM, obtenidos variando el nivel de precios, conform an
la funcion de demanda agregada. Esta relaciona los niveles de precios que se han
ido alterando con los subsiguientes niveles de renta de equilibrio determinados me
diante el modelo IS-LM. La funcion de demanda agregada es, por tanto, una linea en
~ '.j
DA
La relaci6n entre los niveles de renta y precios derivada desde el equilibrio conjunto de los mercados de bienes y
dinero resulta ser una funci6n decreciente que recibe el nombre de funci6n de demanda agregada (DA).
Figura 4.12. Funci6n de demanda agregada.

1
i,
EI modelo IS-LM 185
la que cada uno de sus puntos corresponde a un equilibrio diferente en el esquema

IS-LM, de forma que, sobre esta linea, los mercados de bienes y de dinero estan
ambos en equilibrio, para diferentes nive1es de precios, en todos y cada uno de los
puntos de la funcion de demanda agregada. Por tanto, en un punto cualquiera de esta
linea se cumplira la ecuaci6n (4.34). Para todos los puntos de dicha Ifnea se cumpli
ra la misma ecuaci6n, dejando libre el nivel de precios (Figura 4.12). Por ello, la fun
cion de demanda agregada tiene la siguiente expresi6n:
OM
y = yAo+B-
P
Dada la expresion anterior, se observa que es una funcion decreciente en precios

y renta, en la que el resto de los parametres permanece constante. Cuando alguno de
estos parametres varia, la funcion de demanda agregada se desplazara, Este despla
zamiento tendra el mismo sentido que el de la variacion de la renta cuando se altera
cualquiera de los parametres del mercado de bienes 0 de dinero. (Vease Epigrafe 8.2.)
En la conocida expresi6n de la demanda agregada, DA = C + l(r) + G + X - M
no aparecen los precios porque esta en terminos rea1es. Sin embargo, una alteraci6n
de cualquiera de los componentes de la renta provoca alteraciones de la demanda
agregada. Cuando esta se altera, se esta desplazando la curva antes mencionada en el
sentido en que se altera la demanda agregada. (Vease Capitulo 8.)
4.4. INTRODUCCION A LAS POLITICAS MONETARIA

V FISCAL EN EL ESQUEMA IS-LM
En el Capitulo 2 analizamos como cambios en el gasto publico 0 en el tipo imposi
tivo afectan al nivel de producci6n. Asimismo, hemos repasado en el Capitulo 3 los
efectos de variaciones en la cantidad de dinero en la economia 0 en los tipos de in
teres sobre el nivel de producci6n. Tambien se ha adelantado que es el Banco Central
de cada pais el responsable de la politic a monetaria 20. La polftica monetaria y la po
litica fiscal pueden llegar a incidir sobre la produccion de equilibrio demandada. EI
ajuste entre la produccion demandada y la ofrecida corresponde fundamentalmente a
la oferta agregada. La interaccion de las politic as de oferta y de demanda provocan
alteraciones en la produccion de equilibrio. Asimismo, la produccion de equilibrio
puede verse afectada por factores ex6genos.
En la Figura 4.13 se presenta la evolucion de la tasa de crecimiento del PIE en
Espana durante el periodo 1990-1996. Se puede observar en la misma que durante
este periodo de tiempo ha habido diferentes tendencias. Por una parte, se aprecia un
subperfodo de crecimiento a tasas de un 3 por 100, con una desace1eraci6n del ere
20 Con la lIegada del euro y la puesta en marcha del Banco Central Europeo, y para los paises inte
grados en la Union Monetaria Europea, este es el responsable de la politica monetaria. (Vease Epigra
I
fe 3.4.5.)
!
Crecimiento del PIS. Tasa interanual

(Pesetas constantes, 1986)
7.----------------------------,
6
(%)
2
0+--+-+--------------+---+--------1
-1
-2 +---,--r---r----,r-.---.--.----.--r---,-,-,---.--.--.----,-,-,.----'
80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98
A 10largo de todo el periodo 1980-1998 se han producido situaciones de crecimiento del PIB y situaciones de deere
cimiento del PIB en terminos reales.
Figura 4.13. Evoluci6n de la tasa de variaci6n del PIS.
cimiento a partir del ultimo trimestre de 1991 y vuelta a tasas de crecimientos su
periores al 3 por 100 a partir del segundo trimestre de 1996. "Que hechos economi
cos relevantes se han producido durante este perfodo? "Como han reaccionado las
autoridades econornicas para tratar de evitar 0 acortar los perfodos de recesion 0
evitar un recalentamiento 21 excesivo de la economfa durante los perfodos de ex
pansion?
Vamos a adelantar algunas posibles respuestas a estas preguntas. Por ejemplo,
desde finales de la decada de los ochenta, era conocido que en Espana se iban a pro
ducir acontecimientos relevantes que, de una u otra forma, afectarfan a la economfa.
La integracion en la Comunidad Economica Europea ha afectado a las cifras macro
economicas y el comportamiento de los agregados de todo el pals. A partir de 1996,
las expectativas creadas por el cumplimiento de los criterios de convergencia para
formar parte de la primera fase de la Union Economica y Monetaria volvio a inci
dir sobre el comportamiento de la economfa. La confirmacion del cumplimiento de
los criterios de Maastricht a principios del verano de 1998 han mantenido las expec
21 Se dice que la economfa experimenta una situaci6n de recalentamiento cuando la actividad eco
n6mica esta creciendo a un ritmo elevadoy surgen tensiones alcistas en los precios. (Vease la definici6n
de brecha intlacionista en el Epigrafe 2.6.) La economia entra en una fase de enfriamiento cuando el
ritmo de la actividad econ6mica se desacelera y tienden a bajar la producci6n demandada y los precios.
(Vease la definici6n de brecha detlacionista en el Epfgrafe 2.6.)
EI modelo IS-LM 187
tativas de los efectos positivos de la incorporacion a la UEM 22. A nadie escapa que
a 10 largo de estas fases las autoridades economicas han incidido sobre el comporta
miento de los agregados macroeconomicos. Y 10 han hecho utilizando, entre otros
instrumentos a su disposicion, la politica monetaria y la politica fiscal.
4.4.1. La politica monetaria y la politica fiscal

Ya hemos adelantado en el Capitulo 3 los efectos que sobre la economfa puede llegar a
tener contar con una mayor 0 menor cantidad de dinero en circulacion, Vimos allf tam
bien que el organismo responsable de la politica monetaria de un pais es su Banco
Central. Lo mismo ocurre para un grupo de paises que integran una union monetaria. El
Banco Central elabora la polftica monetaria de un pais utilizando entre otros instrumen
tos las operaciones de mercado abierto. Lo que sucede en una operacion de este tipo es
que el Banco Central compra bonos a cambio de dinero, aumentando asf la cantidad de
dinero 0, por el contrario, vende bonos a cambio de dinero, reduciendo de esta forma la
cantidad de dinero en la economia. Veamos ahora en mas detalle como estas operaciones
afectan al equilibrio dentro del esquema IS-LM que estamos utilizando en este capitulo.
La Figura 4.14 recoge el efecto sobre el equilibrio de un aumento de la cantidad real
de dinero equivalente a una compra de bonos en el mercado abierto por parte del Banco
Central. Como vemos, partiendo de un punto inicial de equilibrio Eo correspondiente a
una oferta monetaria real 0!1,

p
si el Banco Central adquiere bonos, inyecta dinero a la
economia. Como consecuencia, la recta LMo se traslada hacia la derecha a LM," En el

punto de corte entre las rectas IS y LM se produce un nuevo equilibrio. l,Que caracterfs
ticas tiene el nuevo equilibrio en relacion a las variables que intervienen? Este nuevo
equilibrio se encuentra en el punta E[ en el que el tipo de interes i, es menor que en el equi
librio inicial y el nivel de renta de equilibrio y[ es mayor que el correspondiente al equi
librio inicial. l,A traves de que mecanismo la compra de bonos del Banco Central altera
el nivel de produccion? Al comprar bonos se inyecta dinero en la economia, 10 que hace
aumentar el efectivo en manos del publico y los depositos a la vista, con 10 que aumen
ta la oferta monetaria. El aumento de la oferta monetaria provoca un abaratamiento del
precio del dinero, que es el tipo de interes, 10 que origina un incremento de la inversion,
que es una componente de la demanda agregada, por 10 que esta aumentara,
En el Grafico 4.8 hemos mostrado el equilibrio en el esquema IS-LM correspon
diente a rectas IS y LM con una determinada inclinacion, es decir, con una determi
nada pendiente. En todos los graficos anteriores hemos pasado del equilibrio inicial
al equilibrio final, como si este proceso se produjera instantaneamente, En realidad
no es asf. A modo de ejemplo, supongamos el efecto de un aumento de la oferta mo
netaria. En primer lugar, dicho aumento crea un exceso de oferta de dinero. Los agen
tes, para no dejar ocioso ese exceso de dinero, y supuestas cubiertas sus transacciones
22 Debe resultar al lector bastante evidente que la evolucion de la economia a partir del segundo 0
tercer trimestre de 1998 hubiera sido completamente diferente de no haber satisfecho Espana los crite
nos de convergencia.
II
I!
Ii LM o
I'
LM 1
I
I
-Q' i
_ o j
j
I
I~
~
1
" I
I
- _1 _
1 i1
I
I
1
1
I IS
I
Un aumento de la cantidad real de dinero desplaza la linea LM hacia la derecha, provocando un aumento de fa pro
ducci6n demandada y un descenso en el tipo de interes, 10que causara un aumento de la inversion.
Figura 4.14. Efectos de un aumento en la cantidad real de dinero.
habituales, trataran de convertir ese exceso de oferta de dinero en activos rentables,

bonos. Es decir, el exceso de oferta de dinero se ha convertido en un exceso de de
manda de bonos, con 10 que el precio de los bonos tendera a aumentar y el precio del
dinero tendera a disminuir, ya que, como hemos sefialado (veanse Epigrafes 1.5 y 3.5),
se {rata de bienes que son sustitutivos entre sf. El paso al nuevo equilibrio supone un
proceso de ajuste a esta expansion monetaria.
En el Capitulo 2 analizamos como a traves del gasto publico y de los impuestos, el
Gobiemo puede incidir sobre la demanda agregada y, consecuentemente, sobre la renta
de equilibrio. En terminos del modelo IS-LM, un aumento del gasto publico eleva la
demanda agregada para todos los niveles del tipo de interes, de forma que se origina
un desplazamiento de la linea IS hacia la derecha, desde ISo hasta IS, (Figura 4.15).
En relacion con el nivel inicial de equilibrio, Eo, cuando aumenta el gasto publico y
tiene lugar el desplazamiento hacia la derecha de la IS, el nuevo punto de equilibrio
(E 1) se produce para un nivel de renta intermedio entre Yo e Y2' ya que el aumento del
tipo de interes provoca una reduccion de la demanda de inversion.
4.4.2 Casas particulares en el esquema IS-LM

a) Caso general
En el caso general, la IS es decreciente y la LM creciente, tal como ya hemos ana
lizado en los Epigrafes 4.2 y 4.3 Y en el Subepigrafe 4.4.1. Un aumento del gasto
EI modelo IS-LM 189
I
I LM
I
I
I
I
----1----
I
I
Ii ----,----
I
.- f I
I
I
I
I
.1 I
I I,
1- y
Un incremento del gasto publico des plaza la IS hacia la derecha haciendo aumentar la renta de equilibrio y el tipo de
interes, El aumento del tipo de interes reduce la inversion, originando 10 que se denomina efecto expulsion parcial.
Figura 4.15. Efectos de un aumento del gasto publico sobre la renta de

equilibrio. Efectos expulsion parcial.
\ ~ t' rl
)
publico 0 una reducci6n del<tiQo i~ provocaran un desplazamiento hacia la

4e~ paralelamente a sf misma, de la curva IS. tal como muestra la Figura 4.15.
Ar-ser1a LM creciente, incrementos del gasto publico 0 reducciones del tipo impo
sitivo haran aumentar el tipo de interes. Como consecuencia, la inversi6n descende
ra pero en menor cuantfa que el aumento del gasto publico, dandose un efecto ex
pulsion parcial.
b) Trampa de fa liquidez
La trarnpa de la liquidez es un fen6meno descubierto por Keynes 2\ aunque no habi
tual, y podemos considerarla como una situaci6n especial que se deriva del caso gene
ml antes estudiado cuando la LM es horizontal (Figura 4.16). En principio parece que
no tiene sentido, una situaci6n en la que se suceda que h = 00. Para tener una explica
ci6n con sentido econ6mico acerca de las razones por las que podria darse esta si
tuaci6n debemos introducir la especulaci6n como motivo para demandar dinero,
cuesti6n analizada en el capitulo anterior.
Tal como vimos, a partir de un tipo de interes minimo, la demanda de dinero se
hace completamente elastica, ya que para 10 poco que rentan los bonos la gente pre
fiere mantener toda su riqueza financiera en forma de dinero. Ademas, una vez que
se alcanza un nivel mfnimo del tipo de interes, los individuos esperan que en el futu
ro el tipo de interes tendra que subir haciendo que el precio de los bonos baje. En este
23 Keynes, J. M. (1936): The General Theory of Employment, Interest and Money. MacMillan. New
York. Existe una version en castellano de esta obra editada por Fondo de Cultura Econornica, 1943. Mexico.
OM IS,
LM
i,
- - - - -irj - - - - - ""-----+---- L io I - - - - - ----+---
I
I
10 M y y
:1
~
Cuando la economia esta situada en fa trampa de la liquidez, alteraciones en la oferta monetaria no provocaran varia
ciones en el tipo de interes ni, por tanto, en la inversion, interrumpiendose el mecanismo de transmisi6n entre el mer
cado de dinero y el de bienes; 10que quiere decir que cualquier politic a posible desde ellado de la demanda debe pro
venir s610 desde el mercado de bienes, 0 sea alterando la IS.
Figura 4.16. Trampa de la liquidez.
sentido, la mejor forma de evitar esta perdida de valor en los bonos es manteniendo
toda su riqueza financiera en forma de dinero. Por tanto, la demanda de dinero a par
tir del tipo de interes mfnimo, i a, a partir del cual empieza la trampa de la liquidez, se
hace completamente elastica (Figura 4.l6a). En esta situacion, alteraciones en la ofer
ta monetaria no hacen variar para nada el tipo de interes, por 10 que se rompe el me
canismo de transmision entre los mercados de dinero y bienes (Esquema 4.1).
Aunque la trampa de la liquidez se suele considerar meramente como una posibi
lidad teorica utilizada por Keynes para evidenciar las limitaciones del modelo clasico,
la experiencia reciente de la economfa japonesa se asemeja mucho a la trampa de la li
quidez. Japon, con unos tipos de interes nominales del 0,5 por 100, esta experimentan
do una recesion muy acusada que ha contribuido a la acentuacion de la crisis asiatica.
Segun el profesor Krugman, la economfa japonesa se encuentra atrapada en la trampa
de la liquidez, resultando que la politica monetaria es total mente inefectiva 24. En opi
nion de Krugman, en esta situacion haria falta un tipo de interes real a corto plazo que
llegase a ser negativo e impulsase la inversion, y con ella la demanda agregada.
Esquema 4.1. EI mecanismo de transmisi6n
~~l.'. ;'
If
~,~'II
r
!''\i'
II',':\•
24 Krugman, P. «Japan's Trap». Mayo, 1998.

EI modelo IS-LM 191
Dejando de lado la virtualidad 0 no de la trampa de la liquidez de la economia ja

ponesa, la realidad es que el plan de reactivacion economica aprobado por el Go
biemo japones el16 de noviembre de 1998 es de corte clararnente Keynesiano ". En
terminos de la Figura 4.16b, 10 que se pretende es desplazar la IS hacia la derecha 10
suficiente como para que esta intersecte a la LM cuando la LM tenga pendiente po
sitiva.
c) La cruz keynesiana
En el esquema de la cruz keynesiana, la LM es horizontal, pues la economia se en
cuentra en la trampa de la liquidez, mientras que la IS es vertical, ya que la inversion
no depende del tipo de interes, es decir, el mercado de bienes se encuentra en la de
nominada trampa de la inversion, b = 0, de forma que la inversion es completamente
autonoma (Figura 4.17). En esta situacion, solo alteraciones de la IS afectan al nivel
de produccion demandada. Esta situacion, par su grafica peculiar, fue denominada
por Samuelson como la cruz keynesiana (vease Epigrafe 2.5). En este diagrama esta
basado el equilibrio del mercado de bienes que se ha estudiado en el Capitulo 2.
IS
Funcion de
demanda
de inversion
Esquema IS-LM
- - - - - - + - - - - - - - - \ - - - - - LM
Cuando la inversion no depende del tipo de interes (b = OJ,la IS es totalmene vertical, por 10que, unido a una situa
ci6n de trampa de liquidez en el mercado de dinero (LM completamente horizontal), se obtiene un diagrama IS-LM
en forma de cruz.
Figura 4.17. La cruz keynesiana.
25 De hecho, las ultimas medidas de politica econornica que ha tornado el Gobiemo japones el 16 de
noviembre de 1998 han sido destinar mas de 20 billones de pesetas a un nuevo plan de reactivacion eco
nomica tomando medidas como inversi6n publica en infraestructuras, prestamos publicos para creditos
de garantfa para pequefias y medianas empresas, mejora de las condiciones de los prestarnos concedidos
para vivienda, fondos de ayuda para creaci6n de empleo, bonos de consumo para familias con hijos pe
quefios, discapacitados y para familias con jubilados y recorte de impuestos, es decir, se han decantado
por medidas de reactivaci6n de la demanda agregada 0 politicas de demanda.
d) El caso clasico
Como se viene mencionando desde el primer capitulo, existen dos formas histori
camente arquetipicas de entender la Macroeconomia: la clasica y la keynesiana, las
cuales se refunden de alguna forma en el llarnado modelo de la sintesis. Si bien no
es el momenta de analizar en profundidad la distincion entre los modelos clasico y
keynesiano, tema que dejamos para el Capitulo 8, conviene hacer aquf dos puntua
lizaciones. En primer lugar, desde la perspectiva del modelo de sintesis, el modelo
keynesiano ha demostrado su validez en el corto plazo, mientras el clasico 10 ha
hecho para el largo plaza. En segundo lugar, en el modelo keynesiano es la pro
duccion demandada, y, determinada por el cruce de la IS y la LM, la que determi
nara la produccion, aunque algunos mercados de factores esten en desequilibrio.
Sin embargo, en el modelo clasico, esto es, a largo plazo, no son los mercados de
bienes y de dinero los que determinan la producci6n de equilibrio, sino que son los
mercados de factores los que 10 hacen. En este sentido, en el modelo clasico la in
teraccion entre la IS y la LM no puede hacer variar la renta real de equilibrio; sf
cualquier otra variable como el tipo de interes 0 el nivel de precios pero nunca la
renta, que viene dada desde el lado de la oferta, fundamentalmente desde el mer
cado de trabajo.
Desde el punto de vista estrictamente clasico, la demanda de dinero no depende
del tipo de interes. A partir de la ecuacion de demanda de dinero expresada en
forma lineal:
L = J...y - hi (4.39)
si L no depende del tipo de interes, entonces:
L = J...y (4.40)
puesto que h = O. Por tanto, la relacion LM en este caso serfa igual a:
(4.41 )
10que en el plano ti, y) transforma a la LM en una recta vertical (vease Figura 4.14).
Desarrollando la expresion (4.41), obtenemos que:
- = [1;: 1J
Py OM (4.42)
expresion parecida a la identidad cuantitativa (Py = MV) en la que ahora _1_ hace el
J...
papel de la velocidad de circulacion del dinero-renta (vease Capitulo 3). En tanto
en cuanto J... sea constante, la velocidad de circulacion del dinero-renta tam bien 10
sera, por 10 que se puede decir que el caso de una relaci6n LM vertical se corres
EI modelo IS-LM 193
ponde con una situacion en la que la velocidad de circulacion del dinero-renta es

constante, caracterfstica asumida par todas las subescuelas clasicas de Macro
econornfa.
Eneste modelo, la polftica fiscal no afecta a la renta real. Pero, l,c6mo funciona
el mecanismo de transmision de la politica fiscal? Supongamos que partimos de una
situaci6n de equilibrio y que se incrementa el gasto publico (Go)' Dicho incremento
desplaza la linea IS hacia la derecha; dado que en este caso la linea LM es vertical,
se producira un incremento en el tipo de interes pero ninguna variacion en la renta
real. Como en el caso que se analiza h = 0, el incremento del tipo de interes no afec
tara a la cantidad demandada de dinero. Sin embargo, la demanda de inversion se re
ducira hasta que la cafda de la inversion se compense con el incremento del gasto pu
blico, volviendo a la situaci6n de partida haciendo retroceder la linea IS. Este efecto,
mediante el cual incrementos en el gasto publico terminan expulsando en la misma
cuantfa la inversion privada se denomina efecto expulsion total.
Debe quedar claro que todo 10 anterior se cumple si se mantiene la hipotesis de
que la velocidad de circulacion del dinero es constante, cuestion que podria no cum
plirse a medio 0 largo plaza, ademas de que eI nivel de precios debe estar fijo.
EI efecto expulsion total no es exclusivo de una LM vertical, ya que puede tam
bien darse con una LM creciente, tal como se ilustra con el siguiente caso. Un in r
I!
cremento del gasto publico provoca un desplazamiento hacia la derecha de la IS. l i
Suponiendo que la producci6n ofrecida y esta determinada desde e1lado de la oferta

por los mercados de factores de produccion, el desplazamiento de la IS hace que el
nivel de produccion demandado sea mayor que eI ofrecido, tal como ocurria en el
caso de la brecha inflacionista (Figura 4.18). Cuando la demanda es mayor que la
oferta, tiende a subir el nivel de precios; por tanto, los saldos reales bajaran, despla-
I
J
I
----~------
J
10-1, y y
Can una LM vertical, un aumento del gasto publico que desplaza la IS hacia la derecha eleva los tipos de interes pero
no la renta de equilibria. EI gasto publico desplaza a la inversion privada en la misma cuantia.
Figura 4.18. Efecto expulsion total.
rr->:
LM,
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i,
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- - -1- - - 10 _
1
1
1
1
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I
1
1 150 IS,
/, y Yo y
Un incremento del gasto publico desplaza la IS a la derecha. Si el nivel de producci6n ofrecida esta dado ex6gena
mente (Y). la producci6n demandada YD sera ahora mayor que la ofrecida. Esto producira una elevaci6n del nivel de
precios que hara disrninuir los saldos reales, por 10que la LM se desplazara a la izquierda hasta que se consiga el an
terior nivel de renta (j), Este desplazamiento llevara consigo un aumento del tipo de interes que hara caer la inversion
privada de /0 a I, en la misma cuantia que habfa aumentado el gasto publico. produciendose el efecto expulsion total.
Figura 4.19. Efecto expulsion total con LM creciente.
zandose la LM hacia la izquierda hasta que la renta demandada sea igual a la ofreci
da, situacion que se da para un tipo de interes mas alto. Al subir el tipo de interes ba
jara la inversion en la misma cuantia que ha aumentado el gasto publico, producien
dose el efecto expulsion total.
Si en terminos de la Figura 4.18 la LM, en vez de ser creciente fuera totalmente
horizontal, para un nivel de produccion dado exogenamente, determinado en el mer
cado de factores, el mercado de bienes y el de dinero no podrian hacer nada para
sacar a la economia de la trampa de la liquidez. Este argumento fue empleado por
Keynes para tratar de invalidar el modelo clasico cuando existe la posibilidad de
trampa de la liquidez. Sin embargo, el profesor Pigou, sin apelar a variables especi
ficas del mercado de bienes y del mercado de dinero, rebatio este argumento indi
cando que cualquier caida en el nivel de precios trasladaria hacia la derecha la linea
IS, si consideramos que el consumo incorpora el efecto riqueza, obteniendose una si
tuacion similar 26 a la recogida en la Figura 4.17.
26 En realidad se esta suponiendo que. como consecuencia de la bajada de los precios, la LM tam
bien se desplaza hacia la derecha, pero menos que la IS.
,
EI modelo IS-LM 195
4.5. COMBINACION DE LAS POLITICAS

MONETARIA V FISCAL
Las polfticas monetaria y fiscal son, como hemos visto, los principales instrumentos
que tienen los gobiemos para llevar a cabo su polftica macroeconomica con diferen
tes objetivos, como activar el crecimiento economico, controlar la tasa de inflacion,
incrementar el nivel de empleo 0 reducir la tasa de desempleo. En principio hemos
analizado como la polftica fiscal afecta al mercado de bienes y la polftica monetaria
al mercado de dinero, y se han estudiado sus impactos por separado. Pero ambos
mercados son interdependientes, por 10 que la puesta en practica de medidas fiscales
o monetarias afectara a ambos mercados y, finalmente, al equilibrio conjunto, es
decir, al nivel de produccion 0 renta y al tipo de interes, Ademas, en numerosas oca
siones los agentes decisores ponen en practica medidas conjuntas. Por ello, en este
apartado analizamos los efectos de la puesta en practica de medidas de polftica fis
cal y monetaria de forma conjunta.
Como venimos manifestando desde el Capitulo 1, los mercados de bienes y de
dinero son responsabies de la demanda agregada. El Gobiemo cuenta con ciertos ins
trumentos de control sobre la demanda, de forma que, dada la oferta, puede llegar a
controlar los niveles de precios y outputs 27 Y sus variaciones. Con este conjunto de
instrumentos se articula la llamada politica de demanda. Dado que en la demanda
agregada fundamentalmente estan los mercados de bienes de nueva produccion y di j
nero, las polfticas ejercidas por el Gobiemo que directamente inciden sobre el mer
cado de bienes reciben el nombre genuino de la politica fiscal. En este sentido, los I
instrumentos de control mas frecuentemente utilizados son la utilizacion del gasto
publico y la manipulacion de los tipos impositivos.
En cualquier caso debe destacarse que el Gobiemo no puede controlar todas las
I
variables y propensiones que inciden sobre el mercado de bienes, pero sf son de su
control exclusivo, via Ministerio de Hacienda, el gasto publico y los impuestos. Por
otra parte, las polfticas que inciden directamente en el mercado de dinero 28, y en
general en los mercados financieros, reciben el nombre de politica monetaria. Los
instrumentos de control mas habituales de la polftica monetaria son la oferta mone
taria, los tipos de interes y el coeficiente de caja. El control de la oferta monetaria re
quiere, entre otras cosas, un control previo de la base monetaria a traves del merca
do interbancario (vease Epigrafe 3.4.4), via subastas semanales y diarias de CBE y
otros tftulos publicos, esto es, las operaciones de mercado abierto y mediante los
prestamos en ultima instancia.
La polftica monetaria y la polftica fiscal, aun distintas en naturaleza y efectos, no
son excluyentes entre si, sino que, por el contrario, tienen un papel complementario
en la gestion de la actividad economica, constituyendo globalmente 10 que se deno
mina polfticas de demanda. En este sentido, cabe destacar que la instrumentaci6n de
alguna de las dos polfticas genera efectos de segundo orden no deseados que pueden
acomodarse mediante del empleo de la otra polftica. Por ejemplo, una expansi6n fis
27 Por output entendemos renta real de equilibrio 0 nivel de producci6n de equilibrio.
28 Que como se sabe se terminan transmitiendo al mercado de bienes.
I
I
I
Esquema 4.2. Efectos de la politica econ6mica en la producci6n y los tipos

de interes,
,
I
,PQI~ , lipods interes
Aenta •• equiUbrio
0~~Jflica ,'"
,
",
c;te equilibria
"
'i'}i",', / ' " " ", "i" ,,"
, '"
,
.,
Expansi(ltl I1lQnetaria " "

Ii , V
~est1;iGCi~mQlletaria , V , Ii
',i " "
,
Expansion fiSe,sf ,}, A " A
, .
Restr'ieei6n fiscal V V
cal (aumento del gasto publico 0 reducci6n del tipo impositivo) desplaza la linea IS
hacia la derecha, provocando un aumento en la producci6n demandada (renta).
(Figura 4.20). Como el incremento del nivel de renta habra elevado la demanda de
dinero, tambien el tipo de interes habra aumentado, generando parcial mente un efec-
LM o
LM,
e. /JOM
- - - - -
I i,
-,---
I
io
I
I
I IS,
I
-
I I ISo
I I
I
I
10 I, 0 Y, Y2 Y
Una expansion fiscal desplaza la IS ala derecha aurnentando la produce ion (efeeto deseado) y el tipo de interes (etec
to no deseado), Para paliar eI efecto no deseado, las autoridades monetarias pueden provocar una expansion de la ofer
ta monetaria que desplazara la LM a la dereeha. 10 que volvera a aumentar la produce ion al tiempo que reducira eI
tipo de interes hasta el nivcl inicial,
Figura 4.20. Actuaci6n complementaria de la politica fiscal y la politica

monetaria.
EI modelo IS-LM 197
to expulsion de la inversion privada. En este caso, el efecto deseado es el aumento

de la produccion demandada y el efecto no deseado es la cafda de la inversion priva
da que, asimisrno, incidira, en una etapa posterior, negativamente sobre la produc
cion (Esquema 4.2).
Sin embargo, las autoridades monetarias tienen la capacidad, utilizando la politi
ca monetaria, de paliar este efecto no deseado provocado por el caso anterior de la
polftica fiscal y 10 haran creando mas dinero y desplazando hacia la derecha la linea
LM. Con ella se conseguira establecer el tipo de interes al nivel inicial, impidiendo
la expulsion de la inversion privada, antes rnencionada, a la vez que se incrementa
aun mas la produccion,
4.6. LOS DEFICIT PRESUPUESTARIOS V LA DEUDA

PUBLICA. LA EQUIVALENCIA RICARDIANA
Una de las aplicaciones mas importantes de la combinacion de las politicas moneta
ria y fiscal surge cuando los responsables de la politic a econornica se plantean la con
veniencia de controlar el deficit publico. En este sentido, en este apartado analizamos
el papel que juegan los deficit y la deuda publica en la econornia y, particularmente,
los efectos sobre el equilibrio en el esquema IS-LM que estamos contemplando. La
cantidad neta de deuda que tiene el Estado pendiente con el sector privado de la eco
nomfa se denomina deuda publica. La cantidad de deuda publica que debe el Estado
al final del periodo (digamos a 31 de diciembre de 1999) menos la que debfa al final
del penodo anterior (es decir, a 31 de diciembre de 1998) es el deficit publico. Asi
pues, la deuda publica es la variable stock, que va acumulandose perfodo a periodo,
y que se corresponde con la variable flujo deficit publico. Sin embargo, cuando su
cede que los ingresos del Estado no son suficientes para hacer frente a sus gastos, el
Estado puede actuar como si fuera un consumidor y pedir dinero prestado 29.
Logicarnente, en este caso, se incrernentara para un futuro la partida del gasto del
Estado, ya que tendra que pagar los intereses de la deuda contrafda con quien Ie haya
prestado el dinero. Una vez reconocido que se deben pagar los intereses de la deuda,
el deficit publico ya no es solo el deficit primario, esto es, la diferencia entre los
gastos y los ingresos piiblicos, sino que podemos expresarlo como sigue 30:
Deficit publico == Dr - Dr_I = i D'_l + G; - T, (4.43)
29 Asimismo, este comportamiento, aun siendo bastante general, no es exclusivo, ya que bajo cier
tas circunstancias el Estado puede recurrir a emitir dinero sin que aumente la riqueza real del pais. Esta
forma de financiar el deficit no s610 ha sido utilizada a 10 largo de la historia, como veremos mas ade
lante, sino que en la actualidad muchos paises en vias de desarrollo la utilizan.
JO Esta medida del deficit es la llamada «oficial», ya que en la medida «correcta- el tipo de interes
considerado debiera ser el tipo de interes real.

donde D, es la deuda publica al final del periodo actual, t, y D,_ I es la deuda publi
ca al final del periodo anterior, i es el tipo de interes nominal y G, - T, es el deficit
publico 31. Operando en la ecuacion (4.43), obtenemos:
Dr = (1 + i) D r_ 1 + (G,- T) (4.44)
EI problema del Estado, tal como se ha apuntado, consiste en devolver los inte
reses de la deuda y financiar el deficit. Si el Estado opta por devolver la deuda to
talmente para el final del afio T, y suponiendo que el deficit primario es nulo en
todos los perfodos menos en el perfodo T, y que tenemos que pagar la deuda con
trafda antes del perfodo inicial Do, podemos expresar el proceso de pago de la deuda
como sigue 32:
D T _ 1=(1+i)DT _ 2+O (4.45)
(4.46)
Desarrollando indefinidamente esta expresion obtenemos que:
(4.47)
Dado que la deuda estara devuelta completamente al final del afio T, podemos
decir que D T debe ser igual a cero, de forma que:
(4.48)
desarrollando (4.48) obtenemos:
(4.49)
es decir, para poder devolver la deuda en el afio T, el sector publico debera experi
mentar un superavit primario equivalente a (1 + i)T veces la deuda inicial.
Altemativamente cabe optar por establecer la deuda e iniciar su devolucion a partir
del primer periodo. En este caso, el superavit que habfa que conseguir en cada peno
do sena:
(1 + i)'
Tr - G,= Do (4.50)
t
31 En realidad G, - T, es el denominado deficit primario, aunque hasta ahora 10 hemos identificado

con el concepto de deficit publico. En rigor, al gasto debieran estar sumadas las transferencias del Estado
a las econornfas domesticas, pero por simplicidad las hemos omitido.
32 Estamos indexando el tiempo por medio del subindice t. Para aclararlo, denominamos t al perio
do actual (hoy) y, de esta forma, t - I es el periodo anterior (ayer) y t + 1 al periodo siguiente (manana).
T es el periodo final e indexamos con 1 al periodo inicial.
EI modelo IS-LM 199
Estabillzacion de la deuda y devolucion

Devolucion total en el ultimo perfodo (n a partir del periodo 1
'"
"l:l
'":::l
"l:l
:::l Ql
Ql
"l:l
"l:l Ql
Ql
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"l:l
"l:l
"l:l
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c: c:
81.-'----'--.......--I----~~------- '" . ."'-"__L..OOUEIL-............._ _. . . . . . .' - -
U
_
Do
Figura 4.21. Devoluci6n de la deuda.
Lo que basicamente nos preguntamos es la forma en que el Gobierno financia los

deficit presupuestarios y las implicaciones que dicha decision tiene sobre los tipos de
interes y los niveles de renta de equilibrio 33. Cuando se produce un deficit presu
puestario, el Gobierno puede tomar la decision de financiarlo basicamente de tres
maneras: por un lado puede subir los impuestos 34, que en el contexto en que estamos
implica subir el tipo impositivo sobre la renta 35. Por otro lado, para hacer frente a
33 Por ejemplo, en Espana, durante los iiltimos afios, parte de los ingresos del Estado que se han apli
cado a financiar el deficit publico han tenido su origen en la venta de empresas publicas. Por otra parte,
cualquier consumidor 0 empresa podria legar sus bienes al Estado.
34 Sin embargo, existen macroeconomistas que piensan que el incremento del tipo impositivo gene
rani en el futuro una reduccion de los ingresos fiscales y, como consecuencia. tambien de la renta. Estos
son argumentos esgrimidos por los llamados economistas de la oferta y sustentados en terminos del
analisis de A. Laffer, en concreto con la conocida curva de Laffer. Este tema sera estudiado con mas de
talle en el Capitulo 7. A modo de introduccion, la curva de Laffer relaciona los ingresos fiscales con el
tipo impositivo y sugiere que los ingresos del Estado aumentan con el crecimiento del tipo impositivo
pero solo hasta un punto en el que comienzan a decrecer. Es decir, la relacion entre ingresos fiscales y
tipo impositivo tiene forma de una parabola invertida. Para un tipo impositivo sobre la renta que esta
mos considerando t = 0, los ingresos fiscales esta claro que son cero cualquiera que sea la renta, pero si
nos situarnos en el extremo contrario, es decir, t = 100, la renta seria cero, y = 0, porque los consumido
res percibirian que no vale la pena trabajar a cambio de que todo el rendimiento del trabajo se 10 quede
el Estado. Ya que ambos puntos de ingresos fiscales nulos estan sobre la curva de Laffer, una posible re
lacion que los une es parabolica y el resultado en terminos graficos (vease Capitulo 7) indica que exis
te un umbral del tipo irnpositivo a partir del cual el rnontante de ingresos fiscales decrece.
35 Tanto el impuesto sobre sociedades como los impuestos indirectos (IVA e impuestos especiales)
modifican los precios de produce ion y estamos suponiendo que los precios de venta de los productos ya
incorporan estos impuestos,
I
estos problemas, el Estado puede endeudarse con el sector privado y con el Banco
Central, 0 altemativamente puede obtener ingresos valiendose de su derecho a crear
dinero.
La financiaci6n mediante deuda

En el caso de que el Estado se endeude con el sector privado tiene lugar la Hamada,
financlacion del deficit mediante deuda. En este caso, el Tesoro vende titulos de
deuda publica que adquieren los agentes privados con la colaboracion de los inter
mediarios financieros. Esta via de financiacion no provoca alteraciones de ningun
tipo en la base monetaria, pues los activos netos del Sector Publico no sufren varia
cion alguna y, consecuentemente, la linea LM no se desplaza. Sin embargo, cons ide
rando (vease Capitulo 2) que los bonos del Tesoro son riqueza, se debera tener en
cuenta el efecto Pigou 0 efecto riqueza sobre el consumo, 10 cual hara trasladarse la
linea IS hacia la derecha, elevando el tipo de interes y reduciendo el nivel de inver
sion, 10 que implicara un efecto expulsion parcial (Figura 4.22).
LM
i,
--
I
------------------- t
I io
I
I
IS,
I
I
ISo
I I
,....... ,
10 I, o y
Una venta por parte del Tesoro de tftulos de deuda publica no altera la base monetaria y, por tanto, no mueve fa LM,
Sin embargo, si los bonos del Tesoro son riqueza, esto es, si tiene lugar el efecto riqueza (E R) se incrementara el con
sumo y se desplazara la IS a la derecha haciendo subir el tipo de interes y provocando el efecto expulsi6n parcial de
la inversi6n privada.
Figura 4.22. Financiaci6n del deficit mediante deuda.

EI modelo IS-LM 201
La financiaci6n monetaria
Por otra parte, cuando el Estado acude al Banco Central para financiar la deuda, tiene
lugar la denominada financiaci6n monetaria. Este modo de financiaci6n, que esta
cayendo en desuso en los paises desarrollados, sigue siendo el metodo mas comiin
mente utilizado en los pafses en vias de desarrollo.
En este caso, el Tesoro pide prestamos al Banco Central, 10 que aumenta los acti
vos sobre el Sector Publico, alterando por contraposicion al caso anterior la base mo
netaria, que experimenta un aumento, provocando automaticamente un incremento
de la base monetaria y, consecuentemente, un desplazamiento hacia la derecha de la
LM (Figura 4.23). Este desplazamiento supone una reduccion del tipo de interes que
genera dos efectos: por un lado, un aumento de la inversion privada y, por otro, un
aumento del consumo via riqueza, que en este caso es mayor que el provocado con
el anterior metodo de financiacion de deuda. Ambos hechos provocan un desplaza
miento hacia la derecha de la IS. Asi pues, tanto la IS como la LM se desplazan hacia
LM o
LM,
IS,
150
~r------------v Vo----·~v,
Un prestarno del Banco Central al Tesoro supone un incremento de la base monetaria (BM) que implica un incremento
de la ofen a monetaria, 10 que desplaza la LM hacia la derecha, disminuyendo el tipo de interes; pero si existe efecto
riqueza (E R) en el consumo, el descenso del tipo de interes provocara a su vez un desplazamiento a la derecha de la
Ifnea IS, can 10que aumentara aiin mas la demanda en el equilibria (Yl.
Figura 4.23. Financiaci6n monetaria del deficit.

I
la derecha, generando conjuntamente un aumento de la demanda agregada que final
mente originara un alza generalizada del nivel de precios.
I
Un caso especial de la financiacion de la deuda publica mediante la creacion de
dinero se conoce como senoreaje 36, que consiste en la financiacion del deficit me
diante la creacion de la cantidad de dinero suficiente, que el Banco Central imprime
periodo tras periodo hasta eliminar el deficit. El dinero creado es absorbido por el pu
blico para mantener constante el valor real de los saldos monetarios; dado que los
precios estan subiendo como consecuencia de la creacion de dinero provocando que
el poder adquisitivo de una determinada cantidad de saldos monetarios disminuya.
Cuando las autoridades monetarias optan por esta via para financiar el deficit, el pu
blico se ve obligado a aumentar su cantidad de saldos monetarios a una tasa tal que
contrarreste exactamente los efectos de la inflacion generada por la creacion de di
nero.
De forma analftica, si la cantidad real de dinero que el Estado crea, cada unidad
de tiempo para financiar el deficit publico es ( !'.~M ). de forma que:
!'.OM
= deficit publico (4.51)
p
y si multiplicamos y dividimos (4.51) par OM, tenemos:
(4.52)
de forma que el termino de la parte izquierda de la expresion (4.52), que es el sefio
reaje, se puede expresar como el crecimiento del dinero l !'.~:: J multiplicado par
los saldos reales r 0; 1Si ahora dividimos los dos miembros de la ecuacion (4.52)
por la renta real (y) obtenemos que:
!'.OM
P
(4.53)
y
de forma que el cociente entre el sefioreaje y la renta real se puede expresar como la
tasa de crecimiento del dinero multiplicada por el cociente entre los saldos reales y
36 El termino serioreaje se deriva del frances «seigneur», termino empleado para referirse al senor
feudal. En la Edad Media algunos senores feudales tenian el derecho exclusivo en su feudo para acufiar
monedas.
EI modelo IS-LM 203
la renta real. Dicho de otra manera, si el Estado recurre al sefioreaje para financiar el
deficit y el deficit es el 3 por 100 de la renta real, el sefioreaje debe tam bien ser el
3 por 100 de la renta real.
La inflacion generada mediante esta forma de financiacion acnia exactamente
igual que un impuesto, ya que el publico, suponiendo que no se han alterado los in
gresos monetarios y al haber aumentado los precios de los bienes, tiene un poder ad
quisitivo menor. Para tratar de mantener su nivel de compra inicial, dado el aumen
to de la oferta monetaria auspiciada por el Banco Central, el publico procurara
ajustar su cantidad de dinero demandado hasta el nivel de Ia nueva oferta monetaria.
En terrninos del modelo IS-LM, el aumento de la oferta monetaria provoca un
desplazamiento hacia la derecha de la linea LM, 10 que conlleva una disminucion del
tipo de interes y un aumento de la renta real y, consiguientemente, del nivel recau
dado de impuestos directos. Esto implica que ahora el Estado podra gastar mas, pues
ingresa una cantidad mayor. Cuando el Estado acnia de esta forma decimos que fi
nancia su deficit mediante eillamado impuesto de la inflaci6n.
La equivalencia ricardiana
En los metodos de financiaci6n comentados, y en concreto en los metodos de finan
ciacion del deficit mediante la emisi6n de titulos de deuda publica y de financiaci6n
monetaria, se habia considerado el efecto Pigou bajo el supuesto de que los bonos del
Tesoro incorporaban riqueza. Sin embargo, D. Ricardo argumento que los bonos del
Estado no son a largo plaza riqueza neta, por cuanto los agentes terminan dandose
cuenta de que a largo plaza el valor de sus bonos terminara compensado con im
puestos mas elevados. Apoyandose en esta idea, R. Barro desarrollo el llamado teo
rema Ricardo-Barro. Este teorema establece que el metodo de subir los impuestos y
el de emision de deuda publica como procedimiento de financiacion del deficit ter
minan siendo equivalentes en sus efectos sobre la economia. Por esta razon, tam bien
se conoce como teorema de la equivalencia ricardiana 37.
De hecho, la cuestion crucial en el analisis de Ricardo y en las posteriores mode
lizaciones de Barro tiene que ver con la consideracion acerca de los bonos del Estado
que los consumidores compran para financiar el deficit publico. Si bien en el presen
te constituyen riqueza, en el futuro se deben pagar intereses por ellos al margen de su
amortizacion, y esto s610 se conseguira subiendo el tipo impositivo, por 10 que seria
como si se pospusiera el pago de impuestos 0 se financiara la deuda con impuestos en
el momenta en que se produce el deficit. En concreto, Barro, en su articulo de 1974, se
preguntaba si los bonos del Estado son riqueza neta, y defendia que la deuda publica
no forma parte de la riqueza y no afecta a las variables reales. En el modelo de Barro
JJ Este problema esta planteado en el articulo de Barro, R. «Are government bonds net wealth?»,
Journal of Political Economy. diciembre 1974. En otro articulo mas reciente del mismo autor tambien
se recoge esta forrnulaci6n «The Ricardian approach to budget deficits». publicado en Economic
Perspectives. primavera 1989. Numerosos autores han tratado sobre este problema en la decada de los
ochenta en los que estaba candente en EE. UU.
r
i 204 Macroeconomfa intermedia
la deuda publica es equivalente a impuestos futuros y, si los consumidores son racio

nales en terminos tanto de comportamiento presente como de formacion de expecta
tivas de futuro, consideraran los impuestos futuros como impuestos actuales. Bajo
estas condiciones, la financiacion mediante deuda sera equivalente a la financiacion
mediante impuestos. Para alcanzar este resultado, se necesita, al margen de la hipote
sis de racionalidad de los agentes, el supuesto de solvencia del sector publico. Bajo
estas hipotesis, si se disminuyen los impuestos, permaneciendo inalterados los gastos
publicos y se financian los deficit mediante la ernision de deuda, los agentes econo
micos privados tienen conciencia de que en el futuro el Estado debera incrementar los
impuestos para asegurar la solvencia del sector publico de forma que pueda atender
tanto el pago de los intereses de la deuda como la amortizacion del principal.
Barro, al incluir estos supuestos en su modelo 10 que hace, en terminos de la
teorfa de cicio vital del con sumo que se ha estudiado en el Capitulo 2, es modificar
la restriccion presupuestaria del consumidor incorporando aspectos contenidos en la
restriccion presupuestaria intertemporal del sector publico. De esta forma, el valor
actual de la renta esperada futura de los consumidores no se altera, es la misma que
si el Estado decidiese elevar hoy los impuestos para financiar el deficit ,x. En otras
palabras, el teorema de la equivalencia ricardiana establece que la disminucion de los
impuestos hoy financiando el deficit resuItante mediante deuda no aItera el consumo.
Los consumidores actuan racionalmente y ahorran el incremento de la renta disponi
ble actual para pagar los aumentos de los impuestos futuros que conllevara el recor
te impositivo. Asi pues, el desahorro publico se ve compensado por el incremento del
ahorro privado. Por tanto, en terminos del modelo de Barro, las reducciones imposi
tivas seran neutralizadas, esto es, no generaran los efectos expansivos a corto plaza
que postula el enfoque tradicional.
Podemos ahora analizar 10 que el teorema de la equivalencia ricardiana supone
en terminos del modelo IS-LM. Cuando se produce una reduccion impositiva, y bajo
los supuestos introducidos por Barro, la aplicacion del teorema de la equivalencia ri
cardiana supone que eI equilibrio no se altera, ya que el impulso inicial no consigue
estimular el consumo privado. En terminos graficos, la curva IS ante un recorte im
positivo y para un nivel dado de gasto publico, no experimenta ningun desplaza
miento. Asi pues, la hipotesis de la equivalencia ricardiana viene a ser un caso ex
tremo del modelo neoclasico que lIeva a la conclusion de que los recortes impositivos
no son efectivos. Uno de los muchos supuestos sobre los que descansa la validez de
la equivalencia ricardiana es que los agentes son altruistas, es decir, tienen en cuen
ta la perdida de utilidad que supondra a sus herederos el pago futuro de impuestos y
les dejan en herencia la cantidad necesaria para hacer frente a dicho pago. La hip6
tesis de equivalencia ricardiana sostiene entonces la equivalencia entre los impuestos
pagados en diferentes momentos del tiempo y, por tanto, entre eI gasto publico fi
nanciado con impuestos 0 con deuda, 10 que lIeva a su vez aparejado que la deuda
3~ Para que el valor actual de la renta futura esperada de los consurnidores no se altere es preciso que
los rnercados de capitales sean perfectos, en el sentido de que exista un unico tipo de interes para todos
los agentes de la economfa, sean acreedores 0 deudores, y de que no existan restricciones cuantitativas
en cuanto a endeudamiento (por ejemplo, que no existan restricciones de liquidez).
EI modelo IS-LM 205
publica no sea riqueza neta para los consumidores. Logicamente, con sujetos de vida
finita y no altruistas, si una reduccion de impuestos hoy se ve compensada por un au
mento de impuestos futuros, pero ya fuera del horizonte vital del agente, para este su
riqueza no permanecera constante. En este caso, el consumo se modificara y la polf
tica fiscal sf resultara efectiva. Ello se debe a que sin la hipotesis de altruismo el con
sumidor no se preocupa del bienestar de las generaciones futuras, que tendran que
pagar mayores impuestos.
Por otro lado, los defensores de la eficacia de las reducciones impositivas sefia
Ian que no existe equivalencia debido, fundamentalmente, a las imperfecciones de los
mercados de capitales. En la vida real hay divergencias entre los tipos de interes que
se aplican a los consumidores y los tipos de interes de la deuda publica. Por otro lado
se sefiala que los consumidores se enfrentan a restricciones de liquidez. En estos
casos, los consumidores pueden consumir como maximo su renta actual, de forma
que no serfa el valor actualizado de la renta actual y futura esperada 10 que determi
narfa su senda de consumo. En consecuencia, un recorte impositivo aumenta la renta
actual disponible, que es la que determina su consumo actual, incluso aunque antici
pen que su renta esperada disponible en el futuro sera mas baja. Asi pues, estos ar
gumentos vienen a explicitar que la equivalencia ricardiana es un caso extremo en el
que solo bajo un conjunto de supuestos muy restrictivos se puede concluir que los re
cortes impositivos son neutrales.
Por ultimo cabe preguntarse hasta que punto son un problema los deficit presu
puestarios publicos. En este sentido puede afirmarse que la mayor parte de los eco
nomistas siguen la teorfa tradicional de la Hacienda Publica, segun la cual un deficit
presupuestario es algo perjudicial, ya que provoca una reduccion del ahorro nacio
nal, una disminucion de la inversion y un deficit comercial. Se argumenta que a largo
plazo el deficit publico provoca una reduccion del stock de capital de equilibrio de
la economfa y un aumento de la deuda publica exterior. Se sefiala, ademas, que los
deficit publicos suponen una carga para las generaciones futuras.
Sin embargo, los economistas que defienden la teorfa ricardiana de la deuda pu
blica no admiten la anterior valoracion de los deficit. Destacan el hecho de que un
deficit presupuestario solo representa una sustitucion de impuestos actuales por im
puestos futuros y en la medida en que los consumidores sean previsores ahorraran
hoy para hacer frente a las obligaciones tributarias futuras de sus hijos. Desde esta
perspectiva, los deficit publicos solo producen efectos poco importantes en la eco
nomfa a corto plazo y efectos practicamente irrelevantes a largo plazo.
4.7. LOS TIPOS DE INTERES V EL PAPEL

DE LAS EXPECTATIVAS EN EL ESQUEMA IS-LM
Ya hemos analizado en el Capitulo 2 el papel que juegan las expectativas en el con
sumo y la inversion, es decir, en la determinacion de la demanda de bienes y la pro
duccion, Por otra parte, en el Capitulo 3 se ha analizado como afectan a la demanda
de dinero y particularmente a la determinacion del tipo de interes. En este apartado
planteamos el papel de las expectativas en el contexto del esquema IS-LM y su im
pacta en el modelo.
I
El modelo IS-LM basico incorpora el tipo de interes nominal tanto en la IS como
en la LM: ahora es el momenta de introducir algunas precisiones. En primer lugar, dis
tinguiremos entre los tipos de interes reales y nominales y tambien entre los tipos de
I
interes actuales y esperados. El tipo de interes que aparece en la relacion LM y, por
tanto, el tipo en el que el Banco Central incide directamente es el tipo de interes nomi
nal. Pero, por otra parte, como vimos en el Capitulo 2, la inversion depende del tipo de
interes real y con ella la relacion IS. La relacion IS, ademas de depender del tipo de in
teres real actual, tambien depende del tipo de interes esperado, es decir, el Banco
Central controla el tipo de interes nominal a corto plazo; pero 10 realmente relevante
para la demanda de bienes de nueva produccion es el tipo de interes real a largo plazo.
Las ideas basicas sobre el tipo de interes ya se han introducido en los Capitulos I,
2 Y3, por 10 que aquf utilizaremos simplemente el postulado de que cuando a los in
dividuos se les pregunta si prefieren consumir ahora 0 en el futuro, el resultado es
que la disponibilidad actual en el uso de un bien es preferida general mente a su dis
ponibilidad futura. Esa diferencia de valor 0 relacion de cambio entre disponer de un
bien hoy y disponer del mismo manana tiene un precio, que es 10 que hemos deno
minado tipo de interes. Dicha variable ha servido asimismo para evaluar la deman
da de inversion de las empresas, asimilandose a la tasa de crecimiento del coste de
uso del capital.
Existen numerosas discusiones sobre el tipo de interes especifico a utilizar en
cada problema economico, La distincion entre tipo de interes nominal y real, intro
ducida por I. Fisher, tiene una gran importancia, ya que es el tipo de interes real el
relevante para las decisiones de inversion, y tambien 10 es para las decisiones de con
sumo, cuando esta variable se ve afectada por el tipo de interes, tal como hemos visto
al introducir las expectativas en la funcion de consumo enel Capitulo 2.
Cabe decir, asimismo, que existen numerosas clases de tipos de interes, Por un
lado, los diferentes tipos corresponden con las distintas transacciones financieras, tal
como ha quedado definido en el Capitulo 3. Por otro lado, el plazo para una transac
, cion financiera determina si el tipo de interes es a largo 0 corto, 10 que produce tam
I bien diferencias importantes. Finalmente, en relacion con las expectativas, hemos de
,I
'I
finido la expectativa sobre el tipo de interes teniendo en cuenta la distincion sobre
I tipo de interes ex-ante (0 esperado) y tipo de interes ex-post (0 realizado).
~I A partir de la formula (2.62), bajo el supuesto de competencia perfecta en el mer
cado de capital, se establecio que el stock optimo de capital deseado se obtiene cuan
do el coste de uso del capital es equivalente a la productividad marginal del capital.
Multiplicando esta relacion por el nivel general de precios P, obtenemos que
cu= P cu (4.54)
donde CU es el coste de uso del capital en terminos nominales y se define como

(r + a) PK , siendo ala depreciacion del capital ffsico y PK el precio del capital 39 y
cu el coste de uso del capital en terminos reales. Diferenciando total mente la ecua
cion (4.54) resulta que:
39 Consideramos que la depreciaci6n del capital ffsico es nula y que la tasa de crecimiento de los
precios del capital es igual a la tasa de crecimiento del nivel general de precios.
EI modelo IS-LM 207
d(CU) = (cu)dP + Pd(cu) (4.55)
Dividiendo la expresion (4.55) miembro a miembro por la (4.54) tenemos:
d(CU) dP d(cu)
=-- +--- (4.56)
CU P cu
y reordenando terminos llegamos a obtener que:
d(cu) d(CU) dP
---- (4.57)
cu CU P
El termino que figura en el primer miembro es la tasa de crecimiento del coste de

uso del capital en terminos reales, 10 que bajo los supuestos introducidos constituye
una manera de medir el tipo de interes real (r), ya que, como vimos en el Epigra
fe lA, el tipo de interes se mide siempre en forma de tasa. El segundo termino del
segundo miembro es la tasa de creci
miento del nivel general de precios, es decir, la tasa de inflacion ( ~ = n). El pri
mer termino del segundo miembro denota la tasa de variacion del coste de uso
del capital en terminos nominales. Esta ultima es la variable que en la practica
podemos medir, puesto que el tipo de interes real no podemos cuantificarlo sin
conocer la tasa de inflacion. Esta variable, que se conoce general mente como tipo de
interes nominal (i), es la que, como antes hemos indicado, controla el Banco
Central a corto plaza. De esta forma, la ecuaci6n (4.57) la podemos expresar
como:
r=i-n (4.58)
sabiendo que las tres variables estan expresadas en forma de tasa de variaci6n.
Dado que no conocemos a priori la tasa de inflacion y s610conocemos el tipo de
interes nominal, tampoco podemos conocer a priori el tipo de interes real. Pero si
conseguimos realizar una estimacion aceptable de la tasa de inflacion esperada (.n"),
podemos conocer el tipo de interes real en terminos esperados (1""), que vendra dado
por:
I 1""=i-.n" I (4.59)
Esta ultima ecuacion es basica para la incorporaci6n de las expectativas a la

Macroeconomia y se conoce como ecuacion de Fisher 40.
40 Fisher (1930). Vease nota a pie de pagina 3 del Capitulo I.

r
,I
Las expectativas y la relaci6n IS
La relacion IS muestra los pares de valores de tipo de interes y renta real que vacfan
I
el mercado de bienes. Ya hemos visto a 10 largo del Capitulo 2 que las decisiones
sobre las variables que forman parte de la demanda pueden estar influidas por las ex
pectativas. Como consecuencia de la introduccion de las expectativas en el consumo
y en la inversion, aparecen nuevas variables capaces de afectar a la IS. Aunque los
modelos de prediccion macroeconomica que actualmente desarrollan los macroeco
nomistas tienen presente el papel de las expectativas, en este apartado solo tratamos
de describir como las expectativas sobre el consumo y la inversion afectan la IS.
El equilibrio en el mercado de bienes, expresado como oferta igual a demanda
que hemos estado utilizando a 10 largo de este capitulo y tambien del Capitulo 2, se
puede expresar en terminos generales 41:
(4.60)
donde debemos tener presente que la definicion de renta disponible incorpora los im
puestos y las transferencias 0, de forma mas compacta, podemos expresarlo como los
impuestos netos de transferencias. En capitulos anteriores hemos establecido, por un
lado, que el consumo es una funcion creciente de la renta y depende negativamente
de los impuestos y, por otro, que la inversion es una funcion decreciente del tipo de
interes real. La ecuacion anterior se puede modificar para introducir el papel de las
expectativas, y para ello es conveniente incluir variables que recojan la situacion pre
sente, que ya aparecen en dicha relacion, asi como aquellas que tengan en cuenta el
futuro:
y = C(y, v, Tl') + I(r, r e ) + Go (4.61)
donde ye recoge el valor futuro de la renta, Tr es el valor esperado de los impuestos

y r: el valor esperado del tipo de interes real 42.
Las variables contenidas en la relacion IS (ecuacion 4.61) dependen ahora de
otras variables nuevas provenientes de la introduccion de las expectativas: I) El con
sumo es una funcion creciente de la renta actual 0 futura. II) El consumo es una fun
cion decreciente de los impuestos actuales y futuros. III) La inversion depende nega
tivamente de los tipos de interes reales actuales y esperados 4:1.
41 No tenemos en cuenta la existencia de sector exterior, que sera desarrollado en los pr6ximos capitulos.
" Asumimos que renta disponible futura y tipo de interes esperado recogen todo el futuro de estas
variables 0 al menos todo 10 que tiene que ver con el rnodelo. Recordemos, asirnismo, las relaciones que
hemos expresado entre el tipo de interes nominal y reaL Por otra parte, la ecuaci6n (4.57) se debiera mo
dificar si la funci6n de consumo incorporara efecto riqueza, pasando a ser C = C(y. Y'. P. tr, 1''). Como
revisaremos la tasa de inflacion, asi como las expectativas de la tasa de inflacion en el Capitulo 8, su
pondremos que la inflacion actual y la inflacion esperada son nulas, por 10 que eI tipo de interes nomi
nal y el tipo de interes real son iguales.
43 Conviene de nuevo recordar que si C(.) e 1(.) son funciones lineales, la relaci6n IS sera lineal, pero
cuando aIguna de las relaciones no sea lineal, la IS sera una curva. En general, en presencia de expecta
i, tivas, tendremos relaciones no lineales. '
EI modelo I$-LM 209
Para analizar ahora los desplazamientos de relaci6n IS debemos tener presente

las variables que intervienen en (4.61). Es decir, una modificaci6n del tipo de interes
altera el nivel de producci6n para cualquier nivel de las expectativas. Pero las expec
tativas sobre el tipo de interes esperado en el futuro modificaran el efecto del tipo de
interes sobre la produccion, en el sentido de que la IS tendra una pendiente signifi
cativamente mayor en el caso de no incorporar las expectativas que en el caso de in
corporarlas. Por dos razones: primera, porque una reducci6n del tipo de interes real
actual, sin que varfen las expectativas sobre el tipo de interes real futuro, no afecta
mucho a la renta de equilibrio y, en segundo lugar, porque es probable que el multi
plicador sea bastante pequefio.
El efecto de una disminuci6n del tipo de interes sera reducido si no se espera
que el tipo de interes se reduzca en el futuro. El efecto de una bajada con expecta
tivas de reducci6n del tipo de interes esperado sera considerablemente mas impor
tante sobre la producci6n de equilibrio. Incrementos en el gasto publico 0 expecta
tivas de incremento de la renta futura desplazan la lfnea IS hacia la derecha,
mientras que disminuciones en el gasto publico 0 expectativas de reducciones de la
renta futura desplazan la linea IS hacia la izquierda. Finalmente, reducciones del
tipo impositivo actual 0 expectativas de reducci6n en el futuro desplazan la IS hacia
la derecha.
La raz6n principal para que cuando no se introducen expectativas los efectos sean
reducidos es que se espera que el valor del multiplicador sea muy pequefio. l,Por que?
Se deben distinguir, tal como se recoge en la ecuaci6n (4.61), los valores presentes y
futuros de las variables que intervienen. Como consecuencia se debe distinguir entre
efectos transitorios, que serfan aquellos producidos por alteraciones de las variables
actuales cuando no se esperan que dichas alteraciones continuen en el futuro, es
decir, sin que vanen las expectativas de las variables en el futuro, y efectos perma
nentes 0 alteraciones de los valores actuales de las variables que se espera duren en
el futuro, es decir, cuando se tienen expectativas de que dichos cambios continuen en
el futuro. Por ejemplo, si se produce un cambio en el tipo impositivo en un periodo
de tiempo, digamos en el momenta presente, pero se espera que dicho cambio s6lo
afecte a este penodo, entonces el efecto sobre la renta real sera mucho menor que si
se espera que el cambio en el tipo impositivo sea permanente.
Resumiendo, las reIaciones de causalidad que se producen en el mercado de bie
nes en relaci6n con la curva IS son las mismas teniendo en cuenta las expectativas 0
no. Sin embargo, se producen dos diferencias con el caso en que no se tienen en
cuenta las expectativas. Primero, los efectos de variaciones en las variables (tipo de
interes, gasto publico, impuestos) sobre la renta real de equilibrio deben considerar
se condicionados a que se produzcan cambios 0 no en las expectativas. Segundo, di
chos efectos seran relativamente limitados 0 cuantitativamente mas significativos en
funci6n de que sean transitorios 0 permanentes.
Las expectativas y la relaci6n LM
Expresemos el equilibrio en el mercado de bienes a traves de 1a relaci6n ya conoci

da, pero 10 haremos con caracter general:
I'
I
OM =L(y, i)
p
(4.62)
I
donde OM es la oferta monetaria y L(y, i) representa la demanda de dinero. La de-
p
manda de dinero sin tener en cuenta el papel de las expectativas depende del tipo de
interes nominal actual y de la renta real. Si suponemos que la oferta monetaria no
esta sujeta a expectativas, y que 10 mismo ocurre con el nivel de precios, podemos
aceptar que la LM no se ve influida por las expectativas. Bajo estos supuestos, la pre
sencia de las expectativas en el modelo no modifica para nada la relacion entre la
'I
I
renta y el tipo de interes en el mercado de dinero 44.
:1
Politicas macroecon6micas y expectativas
'I
,I El equilibrio en los mercados de bienes y dinero puede expresarse como sigue:
IS: y = C(y, ye, Te) + I(r, re) + Go (4.63)
OM .
LM: ~ = L(y, I) (4.64)
P
Si las autoridades monetarias, en concreto el Banco Central, adoptan politicas

expansivas 0 contractivas, esto afectara a varios factores dentro del marco del mo
delo con expectativas. Por ejemplo, una politica monetaria expansiva Ilevada a cabo
mediante reducciones del tipo de interes nominal del periodo corriente, el efecto que
produce en el tipo de interes real actual depende de como reaccionen los mercados
financieros en su formacion de expectativas acerca del tipo de interes nominal espe
rado en el futuro, pero tambien de las expectativas que se forrnen acerca de la infla
cion actual y la inflacion esperada. En cualquier caso, para el disefio de la politica
monetaria tenemos un instrumento adicional que es el tipo de interes futuro espe
rado.
La relacion IS depende de los valores de ambas c1ases de tipos de interes (vease
ecuacion 4.63), mientras que, como hemos visto, la relacion LM solo depende del
tipo de interes nominal actual (ver ecuacion 4.64). Vamos a analizar dos casos. En
primer lugar, como afectan los cambios en la politica monetaria al tipo de interes y
a la produccion, en el supuesto de que dichos cambios no provoquen a su vez cam
bios en las expectativas. En segundo lugar, cuales son los efectos de la politica mo
netaria cuando las medidas adoptadas afectan las expectativas de los agentes econo
micos acerca del futuro.
44 Esto es cierto bajo el supuesto simplificador de que la oferta monetaria no esta sujeta a expecta
tivas. Este supuesto 10 relajaremos a partir del Capitulo 7 e introduciremos expectativas sobre la oferta
monetaria y sobre el nivel de precios.
'[I.I:. :I.
,\
EI modelo IS-LM 211
LM o
LM,
IS,
150
Una polftica monetaria expansiva origina un desplazamiento de la LM hacia la derecha. El equilibrio se desplaza
desde Eo hasta E, aumentando la producci6n real demandada y reduciendose el tipo de interes. Ante esta polftica mo
netaria expansiva los mercados financieros esperan que los tipos de interes futuros tarnbien descenderan y que la renta
real aumentara aun mas. haciendo que la IS tarnbien se desplace hacia Ja derecha.
Figura 4.24. Efecto de la expectativa en el modelo IS-LM.
Consideremos una polftica monetaria expansiva y supongamos de momento que

no se alter an las expectativas sobre el tipo de interes real futuro 0 la produccion fu
tura esperada (Figura 4.24). La curva LM experimenta un desplazamiento hacia la
derecha (desde LM o hasta LM\). El equilibrio se desplaza del punto Eo al punto E t ,
donde la produccion es mas elevada y el tipo de interes es inferior al de la situacion
de equilibrio inicial. Dada la relativa rigidez de la curva IS con expectativas, ello
conlleva que el aumento de la cantidad de dinero s610 origina un pequefio aumento
de la produccion. Tal como hemos apuntado, las variaciones del tipo de interes ac
tual, no acompafiadas de cambios en las expectativas, tienen un efecto reducido sobre
la renta, ya que el multiplicador tendera a ser pequefio. Lo logico, sin embargo, es
que al llevar el Banco Central una polftica monetaria expansiva y reducir el tipo de
interes actual, los mercados financieros esperen que el tipo de interes futuro tam bien
descendera 45, 10 que de nuevo contribuira a incrementar la renta real de equilibrio.
Dado el tipo de interes real actual y las expectativas de que disminuya el tipo de in
4.1 Por ejemplo, los mercados habfan descontado (vfa las expectativas) que el tipo de interes nominal
que fijarfa el Banco de Espana para elIde enero de 1999, fecha de entrada en vigor de la primera fase
del euro, estarfa en torno al 3 por 100. Por ello, cuando el Banco de Espana reducfa los tipos, las ex
pectativas para el tipo de interes futuro segufan siendo de reducciones hasta el nivel del 3 por J00.
r
teres real futuro y aumente la producci6n, hacen que aumente la demanda, provo
cando a su vez un desplazamiento de la curva IS hacia la derecha (desde ISo hasta
lSI). La nueva situaci6n de equilibrio (£2) se caracteriza por un nivel de renta real su
perior a la del equilibrio en la situaci6n intermedia y por un tipo de interes real tam
bien mayor.
Para finalizar diremos que los agentes econ6micos pueden reaccionar y la magni
tud de esta reacci6n dependera del grado de incertidumbre no s610 en los mercados que
se estan analizando sino tambien de 10que sucede en los mercados exteriores que seran
analizados en los Capitulos 5 y 6 y en el mercado de trabajo, que sera analizado en el
Capitulo 7.
Resumen
• El mercado de bienes se encuentra en equilibrio cuando la demanda agregada es

igual al nivel de producci6n.
EI modelo IS-LM 213
• La demanda agregada esta formada por el gasto en consumo de las economfas do
mesticas, el gasto en inversion planeado por las empresas, el gasto del Estado por
sus compras de bienes y servicios y el saldo exterior neto.
• El multiplicador es la cantidad en la que la variacion del gasto autonomo (compo
nentes reales del gasto) de una peseta. modifica el nivel de produccion de equili
brio. El valor del multiplicador depende de la propension marginal a consumir, de
la propension marginal a importar y del tipo impositivo.
• Cuanto mayor es la propension marginal a consumir, cuanto menor es la propension
marginal a importar y cuanto menor es el tipo impositivo mayor es el multiplicador.
• Un incremento de la propension marginal a consumir produce el mismo efecto en
el nivel de renta de equilibrio que una disminucion del tipo impositivo.
• Se produce un deficit/superavit presupuestario cuando los gastos del Estado son
superiores/inferiores a sus ingresos.
• La magnitud de los deflcit/superavit presupuestarios depende de las variables de
polftica fiscal de los gobiernos, es decir, del gasto publico, de los impuestos y de
las transferencias.
• El modelo IS-LM es el modelo basico de demanda agregada en el que interaccio
nan los mercados de bienes y de dinero. Las curvas IS y LM determinan conjunta
mente la curva de demanda agregada.
• La curva IS muestra las combinaciones de tipos de interes y niveles de renta en las
que el mercado de bienes se encuentra en equilibrio.
• La curva LM muestra las combinaciones de tipos de interes y niveles de renta que
vacfan el mercado de dinero.
• La polftica monetaria tiene efectos sobre la economia, primero en el tipo de inte
res y a traves de el en la demanda agregada. Alteraciones de la oferta monetaria
provocan cambios en el tipo de interes, que, a su vez, afectan a la demanda de in
version y finalmente ala demanda agregada y la produccion.
• Existen dos casos extremos en el funcionamiento de la polftica monetaria. En el
caso clasico, el coeficiente h = 0, 10 que indica que la demanda de saldos reales no
depende del tipo de interes, con 10 que la linea LM se vuelve vertical y se consigue
la eficacia plena de la polftica monetaria. En el caso keynesiano, 0 trampa de la li
quidez, la polftica monetaria no puede influir sobre el tipo de interes, ya que el pu
blico esta dispuesto a mantener cualquier cantidad de saldos reales al tipo de inte
res vigente (la LM se vuelve horizontal). La polftica monetaria tiene eficacia nula.
• La polftica fiscal es tanto menos eficaz cuanto mayores sean las variaciones indu
cidas de los tipos de interes y mayor sea la respuesta de la inversion a estas varia
ciones. En el caso clasico (independencia de los saldos reales respecto al tipo de
interes), la polftica fiscal solo afecta al tipo de interes porque se produce un efec
to expulsion del gasto publico al gasto privado. En el caso keynesiano (trampa de
la liquidez), la polftica fiscal produce un efecto multiplicador maximo en la pro
duccion pero no altera los tipos de interes.
• El Gobiemo debe elegir la combinacion de polfticas monetarias y fiscales de acuer
do con los objetivos para los que esten diseiiadas, por ejemplo, para incrementar el
crecimiento, para reducir el consumo, para incrementar el tipo de interes, etc. La
razon es que mientras una polftica fiscal expansiva reduce la demanda de inversion
por el efecto expulsion, una politica monetaria expansiva la incrementa.
• Los efectos de las polfticas fiscal y monetaria sobre los componentes de la de
manda agregada y, en consecuencia sobre la produccion, dependen de las expecta
tivas sobre las variables futuras (produccion, tipo de interes, etc.).
• La eficacia de la polftica monetaria en el marco de un modelo'IS-LM con expec
tativas depende de los tipos de interes nominales actuales y de las expectativas
sobre los tipos de interes nominales esperados en el futuro. Sin embargo, unos tam
bien tienen relacion con los otros.
• La eficacia de la polftica fiscal en el marco de un modelo IS-LM con expectativas
depende no solo de los tipos impositivos 0 el gasto publico del periodo corriente,
sino de 10 que los agentes esperan de estas variables en el futuro,
Terminos clave
• Curva IS • Eficacia nula

• Curva LM • Recalentamiento
• Multiplicador • Enfriamiento
• Componentes reales de la renta • Expansion
• Relaciones de causalidad asimetrica • Recesion
• Equilibrio en el mercado de bienes • Brecha inflacionista
• Equilibrio en el mercado de dinero • Brecha deflacionista
• Renta de equilibrio • Velocidad de circulacion dinero-renta
• Mecanismo de transmision • Efecto amortiguador
• Trampa de la liquidez Efecto expulsion total 0 efecto despla
• Caso clasico zamiento
• Caso keynesiano • Trampa de la inversion
• Polftica monetaria • Output
• Teorfa cuantitativa • Polftica de demanda
• Efecto Keynes • Deficit primario
• Efecto Pigou 0 efecto riqueza • Superavit primario
• Componentes autonomos del gasto • Financiacion mediante deuda
• Multiplicador de la polftica monetaria • Financiacion monetaria
• Polftica fiscal • Sefioreaje
• Parametres de la polftica fiscal • Impuesto de la inflacion
• Multiplicador de la polftica fiscal • Curva de Laffer
• Multiplicador del presupuesto equili • Tipo impositivo
brado • Ingresos fiscales
• Deficit presupuestario • Curva de demanda agregada
• Deuda publica • Expectativas
• Economistas de la oferta • Tipo de interes nominal
• Equivalencia ricardiana • Tipo de interes real
• Ahorro publico • Tipo de interes actual
. I
\ • Desahorro publico • Tipo de interes esperado
I! ~
• Ahorro privado • Tasa de inflacion
• Superavit presupuestario • Ecuacion de Fisher
~
i ; • Eficacia maxima • Efectos permanentes
I', !
EI modelo IS-LM 215
• Efectos transitorios • Proceso de ajuste a la expansion mo

Restriccion fiscal netaria
• Expansion fiscal • Expectativas
• Restriccion monetaria • Expectativas racionales
• Expansion monetaria • Expectativas adaptativas
I. En una econornia descrita por el modelo IS-LM, suponga que el nivel de renta
del equilibrio inicial es inferior al nivel de renta de pleno empleo. l,Que polftica
o cornbinacion de politicas cree que serian adecuadas para aumentar el nivel de
renta sin que se reduzca la demanda de inversion?
2. Razone como sena el equilibrio en el modelo IS-LM si la inversion no depende
del tipo de interes. (Suponga que el mercado de dinero es tal como se ha deseri
to en la Seccion 4.3.)
3. l,Como afecta un incremento de la oferta monetaria al gasto publico? i.Y al con
sumo? Razone sus respuestas en los casos: I) Modelo IS-LM sin expectativas. II)
Modelo IS-LM y presencia de expectativas racionales.
4. Justifique 0 critique la siguiente afirmacion: En el marco del modelo IS-LM, si
se incrementan las transferencias del Estado a las economias domesticas y se fi
nancia ese incremento mediante subidas en los impuestos, se produce el mismo
ejecta reductor de la demanda de inversion que si el incremento en las transfe
rencias se financia mediante emision de deuda publica.
5. Suponga que el Banco Central y el Gobiemo se ponen de acuerdo en combinar las
siguientes medidas de politica monetaria y fiscal: una reduccion de la oferta mone
taria y una reduccion del tipo impositivo sobre la renta. l,Que efectos tienen dichas
medidas sobre el tipo de interes y la renta real en la situacion de equilibrio final?
6. Suponga que estamos en una situacion de equilibrio inicial en el modelo IS-LM
(principios del afio 1998) y se hubiera anunciado que Espana no cumplia los re
quisitos para estar en la primera fase del euro. l,Como hubiera afectado este
anuncio a la demanda de inversion? i.Y a la produccion?
7. Suponga que estamos en el caso clasico del modelo IS-LM estudiado a 10 largo
del capitulo y el Gobiemo decide aumentar el gasto publico y el tipo impositivo
sobre la renta. l,Como cree que esto afectana a la renta de equilibrio final?
8. En el Congreso de los Diputados se debaten afio a afio los presupuestos. Suponga
que para el afio proximo se propone una reduccion del tipo impositivo sobre la
renta. En el marco de un modelo IS-LM, examine las consecuencias sobre el tipo
de interes de equilibrio y la renta real de equilibrio en el caso de que los indivi
duos crean que esta bajada es: r) transitoria y II) perrnanente.
9. Recuerde las expresiones de los multiplicadores de la politica monetaria y de la po
lftica fiscal y suponga que los parametres A = 0,3, b = 0,05, a = 0,8, t = 0,2, h = 0,1.
Suponga que se incrementa el gasto publico en 1.000 unidades monetarias. i.Cuanto
debe aumentar la cantidad real de dinero para que no vanen los tipos de interes?
10. Razone en terminos del modelo IS-LM como ve la situacion actual japonesa.
(Piense en el nivel de los tipos de interes nominales y efectiie el razonamiento
en terminos del caso extrema de trampa de la liquidez.)
'1
I
i
Capitulo 5
LA DETERMINACION
DEL EQUILIBRIO
EN UNA ECONOMIA ABIERTA
En los capftulos anteriores, el modelo simplificado que hemos considerado era un

modelo cerrado, pues suponiamos que la economia no comercializa intemacional
mente. La realidad es, sin embargo, que muchos de los productos que diariamente
consumimos se producen en el extranjero. De hecho, en la actualidad, las economias
estan cada dia mas interrelacionadas y avanza firmemente hacia una economia glo
bal. Esto es asi porque el comercio intemacional incide favorable mente en el bie
nestar de los ciudadanos de todos los paises y permite que los distintos paises se es
pecialicen en 10 que producen relativamente mejor.
Cuando hablamos de que una economia esta abierta al exterior estamos pensan
do en tres conceptos distintos: 1) Apertura en los mercados de bienes, de forma que
los consumidores y las empresas puedan e1egir entre bienes nacionales 0 extranjeros.
2) Apertura de los mercados financieros, que hace referencia a la oportunidad de los
inversores financieros de elegir entre los activos financieros interiores y los extranje
ros. 3) Apertura en los mercados de recursos que ofrece a los trabajadores la posibi
lidad de elegir el pais en el que desearian trabajar y a la empresa la oportunidad de
elegir ellugar en el que desean producir.
En este capitulo analizamos, en primer lugar, las teorias del comercio internacio
nal. En segundo lugar se presenta el instrumento para contabilizar las transacciones
del comercio intemacional, la balanza de pagos. En tercer lugar analizamos el mer
cado de divisas y la determinacion del tipo de cambio para estudiar despues las di
ferentes clases de tipo de cambio. Introducidos los elementos necesarios para ello,
estudiamos el equilibrio en una economia abierta en el marco del modelo IS-LM en
eI apartado quinto para finalizar con el enfoque del mercado de activos en la deter
minacion del tipo de cambio y el problema de la deuda extema.
5.1. NOTAS SOBRE LA TEORIA DEL COMERCIO

INTERNACIONAL
I
Un breve repaso a la evolucion, seguida por la practica totalidad de los paises duran
I
te el ultimo siglo, permite afirmar que el comercio intemacional ha contribuido a in
217
I
crementar el bienestar de los individuos, ha incrementado las posibilidades de elec

cion de los consumidores y, a la vez, ha estimulado la introduccion de sistemas de
produccion eficientes al propiciar la especializacion y la produccion en masa. El co
mercio intemacional tiene el potencial de beneficiar a todos los paises participantes "
y, en este epigrafe, vamos a tratar de explicar las razones para ello.
El comercio internacional es algo conveniente para los que participan en el por
las mismas razones que el comercio interior: no tiene sentido economico que los in
dividuos traten de ser autosuficientes y 10 hagan todo por sf mismos; 10 ideal es es
pecializarse. Aceptada esta linea argumental, la pregunta relevante es: (,en que bienes
deberia especializarse un pais?
Los pafses difieren en las dotaciones de los factores de produccion que poseen,
10 que implica que la capacidad de ofrecer bienes sea distinta. En terminos econo
micos, la distinta capacidad para ofrecer bienes 10 que viene a significar es que los
costes relativos de producirlos varian de unos paises a otros. Estas diferencias en
los costes relativos entre pafses es 10 que constituye la base del comercio intemacio
nal, Analicemos ahora las teorias clasicas del comercio.
Ventaja absoluta
Desde los economistas clasicos se ha tratado de explicar las razones por las que se
comercia entre paises. A. Smith I defendio que el hecho de que dos parses comercien
entre sf esta en funcion del valor de los costes unitarios de los bienes que producen
en terminos absolutos. De esta forma, A. Smith seiialo que puestos a comerciar entre
sf varios pafses con varios bienes, la direccion del comercio la decide el pais cuyo
producto a comerciar incorpore el menor coste unitario.ror ejemplo, consideremos
el caso de dos pafses, Francia y Espana, que producen vino y acero segun la estruc
tura de costes unitarios recogida en el Cuadro 5.1.
En este caso, Francia tiene unos costes absolutos menores, esto es, tiene ventaja
absoluta en la produccion de vino y serfa este pais quien marcaria la direccion del
comercio y se especializana en la produccion de vino, mientras Espana se especiali
zaria en la produccion de acero, puesto que seria ventajoso para Francia comprar
acero a Espana.
Cuadra 5.1. Castes unitarios de vino y acero en Espana y Francia
I Smith, A. (1904): An inquiry into the nature and causes a/the wealth a/nations. Edwin Cannan.
Londres.
La determinacion del equilibrio en una economfa abierta 219
Ventaja comparativa
Ante este esquema, D. Ricardo 2 sefialo que la teoria de A. Smith no puede explicar
algunas situaciones como la recogida en el Cuadro 5.2. En este caso, el coste unita
rio del acero en Espana resulta ser 31 unidades en lugar de las 29 anteriores. Por tanto,
Francia no tendria ningun motivo para comprar ni vino ni acero a Espana, pues los
costes de ambos bienes serian inferiores. Ademas, aunque a Espana Ie resultase mas
barato comprar ambos productos a Francia, a largo plaza esta situaci6n no resultaria
viable, ya que creceria indefinidamente la deuda extema. (Vease Epigrafe 5.6.)
Cuadra 5.2. Costes unitarios de vino y acero en Espana y Francia
D. Ricardo, sin embargo, centr6 su atenci6n no en los costes absolutos sino en

los costes comparativos. En este sentido, sefialo que incluso en una situaci6n como
la recogida en el Cuadro 5.2, en la que Espana tiene unos costes absolutos unitarios
mayares que Francia, seria conveniente para ambos paises que hubiera cornerciq,
Segun se desprende del Cuadro 5.2, a Espana Ie cuesta 16 veces mas (160/10) pro
ducir vino que a Francia, mientras que producir acero s610 Ie cuesta 1,03 veces mas
(31/30). Par tanto, puede afirrnarse que Espana tiene menos desventaja en la pro
ducci6n de acero que en la de vino con respecto a Francia 0, 10 que es 10 mismo,
11;~-£iiUi~Ile la ventaja comparativa en la producci6n de vino sobre Espafia, pues
la raz6n de los costes absolutos de Francia es menor que la de Espana. En estas con
diciones, Francia se especializa en la producci6n de vino y abandona la producci6n
de acero, mientras que Espana se especializa en la producci6n de acero y abandona
la producci6n de vino.
Resulta, sin embargo, que no siempre la ventaja absoluta coincide con la venta
ja comparativa. Supongamos que, por ejemplo, la situaci6n de comercio entre dos
pafses viene dada par los datos del Cuadro 5.3. En este caso, Francia sigue tenien
--_
I do la ventaja
..•...- --
absoluta en vinopero tiene ventaja
-_.~., " ...•
'"
cornparativa. en .acero, puesto que
"
-10- > -.-'-,

12" I0 cua I,segun
' I ' de I
a teona ' comparatIva,
a ventaja . determma . que F '
rancia
20 36
se especialice en la producci6n de acero, condicionando a que Espana se especialice en
la producci6n de vino. En este tipo de casos, cuando se comercia entre dos paises con
dos bienes, la direcci6n del comercio la marca el pais que tiene la ventaja comparativa.
Los frutos de esta ventaja comparativa se obtienen cuando los pafses se abren al
comercio intemacional, exportando aquellos bienes en los que tienen ventaja com
2 Ricardo, D. (1951): On the principles of Political Economy and taxation, ed. por P. Sraffa.
Cambridge.
\

i
Cuadra 5.3. Costes unitarios de vino y acero en Espana y Francia
Vino I Acero
......
Fr~llcia 10 12
/ .: ...
EAipa.Fta 20 36
parativa e importando aquellos otros en los que tienen desventaja comparativa.

Precisamente el principio de la ventaja cornparativa establece que siempre que los
costes de oportunidad de varios bienes difieran entre dos paises, ambos pueden ob
tener beneficios del comercio mutuo si se especializan en producir y exportar aque
Ilos bienes donde tienen costes de oportunidad relativamente bajos comparados con
los del otro pais. En otras palabras, el principio de la ventaja comparativa sefiala que
un pais debera comerciar con otros paises aun cuando sea absolutamente mas efi
ciente 0 mas ineficiente en la producci6n de todos los bienes. Los beneficios del co
mercio se obtendran cuando los pafses se especialicen en la producci6n de los bienes
que pueden fabricar con un coste relativamente menor.
La teoria neoclaslca del comercio internacional:

el modele Heckscher-Ohlin
Segun el modelo Heckscher-Ohlin, la ventaja comparativa se origin a en las diferen
tes dotaciones relativas de factores productivos entre los distintos paises que comer
cian. A partir de una serie de supuestos 3. Heckscher 4 y Ohlin 5 deducen que un pais
exportara el bien que utiliza intensivamente su factor relativamente abundante e im
portara el bien que utiliza intensivamente su factor relativamente escaso.
J Los supuestos de la teoria neoclasica del comercio intemacional 0 modelo Heckscher-Ohlin son
los siguientes: 1) Existen dos pafses, dos bienes y dos factores productivos. 2) Los bienes son perfecta
mente m6viles entre paises, pues no existen costes de transporte. Asimismo, los factores productivos se
mueven sin costes entre am bas industrias de cada pats, pero son completamente inm6viles entre paises.
3) Las funciones de producci6n son las mismas para cada bien en ambos pafses y se caracterizan por pre
sentar rendimientos constantes a escala, productividades marginales decrecientes para ambos factores y
la tecnologfa es plenamente conocida y se incorpora instantaneamente y sin costes a los procesos pro
ductivos. 4) Los factores productivos, cuya oferta esta dada y son de identic a calidad en ambos paises,
se utilizan con diferentes intensidades en la producci6n de cada bien; las intensidades factoriales no son
reversibles, es decir, son las mismas para cada bien cualquiera que sea el precio de los factores. 5) Existe
competencia perfecta en los mercados de bienes y de factores productivos, de forma que los mercados
se vacfan a los precios de equilibrio. 6) Las preferencias de los agentes se suponen identicas y homote
ticas, de forma que, dados unos mismos precios de los bienes, en ambos pafses se consumiran los dos
bienes en las mismas proporciones, independientemente del nivel de renta.
4 Heckscher, E. (1919): «The effect of foreign trade on the distribution of income», Ekonomisk
Tidskrift, 21.
5 Ohlin, B. (1933): Interregional and international trade. Harvard University Press. Cambridge,
Mass.
La determinacion del equilibrio en una economia abierta 221
Utilizando los mismos supuestos empleados en la elaboracion del teorema de

Heckscher-Ohlin, junto al supuesto adicional de la ausencia de especializaci6n en la
produccion de cualquier bien en ambos paises, se obtiene el teorema de la iguala
cion del precio de los factores. Este teorema establece que la igualaci6n de los pre
cios de los bienes, motivada por el comercio intemacional en un entomo completa
mente competitivo, conducirfa a la igualacion de los precios de los factores tanto en
terminos absolutos como relativos.
Otro elemento destacado de la teorfa neoclasica del comercio intemacional esta
integrado por un conjunto de teoremas y proposiciones relacionados con las teorfas
del crecimiento y del bienestar. Por 10 que se refiere al comercio intemacional con
crecimiento economico, este es un tema analizado por el teorema de Rybczynski 6.
Su teorema establece que, dados los precios de los bienes, un incremento de la ofer
ta de un factor originarfa un incremento en la produccion del bien que utiliza inten
sivamente dicho factor y una disminucion en laproducci6n del otro bien. Por 10 que
se refiere a los efectos del comercio internacional y el bienestar, y mas concreta
mente la distribucion de la renta, debemos citar el teorema de Stolper-Samuelson 7.
Este teorema establece que un incremento en el precio del bien de importacion, 10
que podrfa ocurrir, por ejemplo, si se impone un arancel sobre dicho bien provocarfa
un incremento en la remuneracion del factor escaso y una disminucion en la remu
neracion del factor abundante. Asimismo cabe sefialar que, bajo los supuestos del
modelo Heckscher-Ohlin, la teorfa neoclasica del comercio intemacional formula
una serie de proposiciones relativas a las ganancias del comercio segun las cuales el
comercio intemacional producirfa un aumento del bienestar en los pafses que 10 lle
van a cabo con respecto a la situacion de ausencia de comercio intemacionai ".
La revision del modelo neoclaslco:

la aportaclon de Pasinetti
Una primera baterfa de crfticas ala teorfa neoclasica del comercio internacional, per
sonificada en el modelo de Heckscher-Ohlin, se debe a un contraataque clasico pro
tagonizado basicamente por Pasinetti. Este comienza su analisis sefialando que para
acercar el modelo a la realidad, mas que considerar que existen dos pafses con dis
tintas dotaciones de factores, habrfa que considerar que existen dos pafses con siste
mas economicos diferentes; uno avanzado, Pais 1, Y otro subdesarrollado, Pais 2,
con un nivel de conocimiento tecnico del empleado promedio clara y notablemente
inferior en el Pais 2. La consecuencia de este hecho sera que, aunque las estructuras
de costes en ambos pafses sean total mente identicas, aunque no sean iguales los cos
tes absolutos, los metodos de produccion y, por tanto, los bienes de capital ffsico uti
lizado seran absolutamente diferentes.
6 Rybczynski, T. M. (1955): «Factor endowment and relative commodity prices», Economica, 22 no
viembre.
7 Stolper, W. F.. y P. A. Samuelson (1941): «Protection and real wages», Review ofEconomic Studies.
9 novicmbre.
, Bajo, O. ( 1991): Teorias del comercio internacional, Antoni Bosch. Barcelona.
I
j
Bajo estas circunstancias resulta que el factor determinante de la diferencia de

riqueza entre los dos paises, asf como la fuente primaria de ganancias del comer
cio entre ambos paises, sera el conocimiento tecnico. Pasinetti sefiala que si bien
la teorfa tradicional, esto es, el modelo neoclasico, predeciria una mayor producti
vidad marginal del capital y una tasa de beneficio mas elevada en el Pais 2 que en
el Pais 1, y por tanto, un flujo de fondos de capital, si se permitieran tales flujos,
del Pais 1 al Pais 2, en terminos de la construcci6n te6rica del modelo, no habna ab
solutamente ningun movimiento de fondos de capital. De hecho, podria haber un
flujo de fondos de capital del pais subdesarrollado al industrialmente avanzado, esto
es, en la direcci6n opuesta a la que la teoria tradicional nos permitiria esperar. En
estas condiciones, Pasinetti argumenta que los paises subdesarrollados desearan
atraer capital extranjero; mas que confiar en su bajo stock de bienes de capital, ten
drian que esforzarse en acelerar su tasa de crecimiento econ6mico.
Por otro lado, Pasinetti sefiala que una conclusi6n general mente aceptada por la
teoria neoclasica del comercio intemacional es que el coste, y por tanto, los precios,
de cada mercancia intemacionalmente intercambiada aumentara de forma gradual en
el pais exportador, donde originariamente era menor, y descendera en el pais impor
tador. En un momenta determinado, los dos precios coincidiran y la variaci6n de pre
cios cesara. En este punto, el proceso hacia la especializaci6n de la producci6n en
uno de los dos paises se interrumpira, Esta linea argumental se utiliza en el contexto
de la teoria neoclasica para explicar dos proposiciones generalmente aceptadas: 1) Que
el precio intemacional de cualquier rnercancfa, despues de que ha tenido lugar el co
mercio, sera mayor de 10 que era al principio en el pais que disfrutaba de ventaja
comparativa de costes. 2) Que no siempre tendra lugar una completa especializaci6n
intemacional.
Por 10 que respecta a la primera proposicion, Pasinetti sefiala que no se puede
decir nada con caracter general y a priori sobre si, como consecuencia del comercio
intemacional y de una producci6n en mayor escala, los costes creceran 0 decreceran
en el pais exportador. Aun en el caso de que tengan lugar mejoras en el conocimien
to tecnico, las consecuencias sobre los costes dependeran de los metodos tecnicos
4 disponibles. De hecho, es bastante mas probable, sobre todo en las industrias manu
factureras, que los costes, y por tanto, los precios, desciendan 0 al menos no aumen
ten en el pais exportador debido a las economias de escala.
Por 10 que respecta a la segunda proposicion, Pasinetti sefiala que si bien en rea
lidad se trata de una referencia a un hecho conocido, la explicaci6n dada por la teo
ria marginalista tradicional no es correcta. Si fuese correcta, en la practica 10 que ob
servariamos serfa una completa especializaci6n intemacional en aquellas ramas de
actividad, como por ejemplo las manufacturas, en las que la existencia de costes de
crecientes a escala representan la regia general, mientras que en aquellos sectores 0
actividades en los que los costes decrecientes son poco probables, no se observaria
especializaci6n a nivel intemacional. En este sentido, Pasinetti argumenta que en el
mundo real ocurre exactamente 10 contrario. En opini6n de Pasinetti, la fuente fun
damental de las ganancias intemacionales no es el comercio intemacional, sino el
aprendizaje intemacional. Segun Pasinetti, cuando las empresas de un pais se yen
amenazadas por los precios mas reducidos del exterior, aprenderan a reducir costes
o al final tendran que cerrar. S610durante el periodo temporal de aprendizaje, 0 hasta
que la demanda intema no tenga el volumen suficiente como para permitir la escala
minima requerida par los nuevos metodos, los pafses importaran ese producto del ex
terior. Por esta razon, los productos manufacturados, cuando se comercializan inter
nacionalmente, se suelen producir en la mayoria de los paises considerados.
EI comercio internacional y la competencia imperfecta

A partir de la aparici6n en la segunda mitad de los afios ochenta de la Escuela Nuevo
Keynesiana de Macroeconomia, uno de cuyos hechos estilizados es la inclusion del
supuesto de competencia imperfecta en los mercados de bienes y trabajo, ha tenido
lugar una renovaci6n de las teorias macroeconomicas en general y de la teoria del co
mercio intemacional en particular. Factores tales como la existencia de rendirnien
tos de escala crecientes, la importancia cada dia mayor de la diferenciaci6n de pro
ducto y la presencia cada vez mas activa de ernpresas oligopolisticas, elementos
todos ellos incompatibles con el supuesto de competencia perfecta, hasta ahara man
tenido en todos los mercados, han contribuido a revisar la teoria neoclasica del co
mercio intemacional que descansa en la teoria de la ventaja comparativa. Por otra
parte, se sefiala que desde finales de los ochenta el rapido desarrollo de los acuerdos
de autolimitacion de exportaciones, fundamentalmente entre la Union Europea, los
Estados Unidos y Japon, viene a confirmar el agotamiento del paradigrna libre
carnbista y su sustitucion por una gesti6n concertada de los intercambios intema
cionales.
Asimismo, al hablar de los limites del modelo neoclasico, se argumenta que este
explica con bastante dificultad el crecimiento de los intercambios de productos simi
lares entre los paises industrializados. Asi, en el seno de la Union Europea, el creci
miento de la integraci6n comercial ha descansado fundamentalmente en los inter
cambios intrasectoriales 9 y no intersectoriales, tal como se desprenderia de la teoria
de la ventaja comparativa de los distintos paises europeos, Adicionalmente se sefia
la que el modelo neoclasico descansa en un conjunto de supuestos que no se corres
ponden con la realidad. Estos supuestos se concretan en la hip6tesis de competencia
perfecta, con 10 que supone de plena sustituibilidad y movilidad de los factores pro
ductivos y remuneraci6n de los factores segiin su productividad marginal, rendi
mientos de esc ala constantes y rendimientos marginales decrecientes.
La critica del supuesto de competencia perfecta esta en la base del desarrollo de
las nuevas teorias. En concreto, estas descansan en la existencia de fallos de merca
do y, fundamentalmente, en los tres siguientes puntos: 1) La existencia de rendi
mientos de escala crecientes. 2) Competencia monopolistica y diferenciaci6n de pro
ducto. 3) Comportamientos estrategicos a nivel mundial par parte de las empresas
oligopolfsticas, .
9 EI teorema de Samuelson-Balassa. EI hecho de que los niveles de precios sean sistematicamen

te mas elevados en los pafses ricos que en los mas pobres, se conoce como el efecto Samuelson
Balassa. (B. Balassa (1967): Trade liberalisation among industrial countries. Atlantic Policy Studies.
McGraw-HilI. Este hecho contribuye a explicar que en el interior de la Union Europea los intercambios
comerciales estan constituidos de forma creciente por intercambios intrasectoriales, por 10 que la inte
gracion comercial europea no ha gcnerado controversias sociales de gran amplitud.
1. Rendimientos de escala crecientes. La presencia de rendimientos de escala

crecientes es la crftica principal a la teona tradicional del comercio interna
cional. Las implicaciones se pueden concretar en tres puntos: a) Constituye
unajustificaci6n adicional para la especializacion y el comercio intemacional,
pues los rendimientos de escala permitiran producir con las misma cantidad
de factores productivos mas bienes a unos costes mas bajos. b) EI impacto
sobre la competencia dependera de la naturaleza de las economias de escala.
Si las economias de escala son intemas a la empresa, la competencia sera im
perfecta, pues el mercado tendera a estar dominado por un ruimero reducido
de empresas oligopolfsticas. Pero si las economfas de escala son extemas a la
empresa, generadas por ejemplo por la existencia de una multitud de empre
sas creando un efecto de mercado local 10, la existencia de rendimientos de es
cala crecientes no es incompatible con el modelo de competencia perfecta, si
bien tendran repercusiones sobre los intercambios intemacionales. En resu
men, cabe afirmar que la existencia de rendimientos de escala crecientes hace
que la especializacion efectiva puede que no se corresponda con un 6ptimo a
nivel mundial. Es posible que los paises que se beneficien de las economfas
de escala en un sector determinado puedan bloquear el desarrollo de ese sec
tor en otros paises, aunque estes contaran con una ventaja comparativa poten
cialmente superior. En otras palabras, debido ala existencia de imperfeccio
nes en el mercado, el equilibrio y la especializaci6n intemacional resultantes
no seran Pareto optimos (Figura 5.1).
2. Competencia monopolfstica y diferenciaci6n de producto. Una de las expli
caciones aportadas al desarrollo de intercambios intrasectoriales apela a la
diferenciaci6n creciente de los productos. Debido a dicha diferenciaci6n, las
empresas se sinian sobre un segmento del mercado en competencia monopo
lfstica. La diferenciaci6n de producto constituye, al igual que los rendimien
tos de escala crecientes, una justificaci6n adicional a la especializaci6n y al
comercio intemacional, ya que permite aumentar el nivel de bienestar de los
agentes como consecuencia de la mayor variedad de los productos ofrecidos.
Consideradas conjuntamente, las economfas de escala y la diferenciaci6n
de producto permiten explicar la estructura de los intercambios internaciona
les completando el modelo neoclasico, Los pafses que cuentan con ventajas
comparativas distintas, en terminos de productividad del trabajo 0 de dotacio
nes relativas en los factores de produccion, desarrollan entre ellos intercam
bios intersectoriales. Este es el caso, por ejemplo, del comercio Norte-Sur. Por
el contrario, los pafses que disponen de ventajas comparativas parecidas, des
arrollan entre ellos intercambios intrasectoriales. Un ejemplo de este caso se
da entre paises industrializados y, en particular, entre los paises europeos.
En este sentido, cabe mencionar los analisis Ilevados a cabo por
P. Krugman 11 y otros autores sobre los efectos de la existencia de rendimien
10 Se puede citar el ejemplo tipico de la concentraci6n de empresas de informatica y de fabricantes
de semiconductores en el Valle del Silicio, en California.

11 Krugman, P. (1995): Development, Geography and Economic Theory. The MIT Press. Cambridge.
Mass. Asimismo, cabe destacar la denominada politica comercial estrategica, en base a la cual se ex
Precios
y costes
medios
Corea del Sur
EE. UU.
Q Cantidades
Un pais en el que la producci6n es importante para un determinado sector se beneficiara de costes medios (eM,,) de
producci6n menores. La producci6n de microconductores en EE. UU. hace que la industria norteamericana disponga
de rendimientos crecientes a escala, merced a la concentracion, que provoca que la especializaci6n hist6rica pueda
subsistir con costes de producci6n menores que en Corea del Sur, por 10que las empresas norteamericanas disponen
de ventajas comparativas superiores.
Figura 5.1. Competencia imperfecta y rendimientos crecientes

en la economfa abierta.
tos de escala crecientes generalmente originados por la existencia de econo

rnias de aglomeracion y por la diferenciaci6n de productos en el comercio
entre pafses 12. En el caso particular de dos sectores que producen bienes di
ferenciados, agricultura e industria, en el modelo de Fujita y Krugman 13 se
demuestra que, de haber dos posibles emplazamientos, uno de ellos se confi
gura como centro industrial, mientras que el otro se constituye como centro
agricola. En cualquier caso, 10 que debe destacarse es que en ningtin empla
zamiento figuran los dos sectores, sino que se origina una clara especializa-
plica el apoyo agresivo que algunos gobiernos llevan a cabo de la posici6n competitiva internacional de
las empresas nacionales. En base a esta polftica, se justifican no s610 medidas intervencionistas, sino es
trategicas, que entrafian una cierta confrontaci6n internacional. Krugman, P (1994): Vendiendo Prosperi
dad. Arial. Barcelona.
12 Sena muy prolijo citar la ingente cantidad de trabajos del profesor P. Krugman en este campo, por
10 que nos limitamos a dar una referencia que resume algunos de sus estudios. Krugman, P (1989):
«Industrial organization and international trade», capitulo 20 de R. Schmalensee y R. D. Willig (eds.),
Hankbook of Industrial Economics. North-Holland. Amsterdam.
13 Fujita, M., y P. Krugman (1992): «A monopolistic competition model of urban systems and
trade». Department of Regional Science. University of Pennsilvania.

/'
cion productiva y locacional. Todo ella es fruto de que el modelo considera
do es de competencia monopolfstica en bienes y factores.
3. Los oligopolios y los comportamientos estrategicos. El comercio mundial esta
dominado en much os sectores por un numero reducido de empresas que llevan
a cabo una competencia intema en terminos de productos sustituibles y
poniendo en practica polfticas de precios interdependientes 0 estrategicas.
Aportaciones de las nuevas teorias

del comercio internacional
Las aportaciones de las nuevas teorias del comercio intemacional se pueden concretar
en los siguientes puntos: I) La existencia de rendimientos de escala crecientes y la di
ferenciacion de producto y la especializacion, pueden acrecentar el bienestar de los pa
fses que participan en el comercio intemacional, afiadiendose a las ganancias destaca
das por el modelo neoclasico, ya que provocan reducciones de precios y diversificacion
del producto. 2) Se argumenta ademas que el comercio intemacional refuerza las ven
tajas que un pais puede obtener debido a una fuerte especializacion intrasectorial. Por
un lado esta la posibilidad para las empresas de posicionarse en situacion de compe
tencia monopolfstica y, por tanto, con capacidad de fijar los precios. 3) Se destaca, por
otro lado, la menor sensibilidad a las fluctuaciones a corto plazo derivadas de la com
petencia en precios, asf como la mejora de los terminos de intercambio.
En cualquier caso debe tambien destacarse que, debido a la competencia imper
fecta, el reparto del excedente entre los pafses participantes en el intercambio puede
que sea muy .desigual. Tengase en cuenta que en tanto un pais disponga de un am
plio mercado interior, de un elevado mirnero de empresas que generen efectos de
mercado local, de empresas en situaci6n oligopolfstica con presencia en los merca
dos mundiales 0 de una amplia experiencia en ciertos sectores, mas facil le resultara
obtener beneficios del comercio intemacional.
5.2. EL CONTROL DE LAS TRANSACCIONES

EXTERIORES: LA BALANZA DE PAGOS
El control de las transacciones exteriores es llevado a cabo par los bancos centrales
de los paises mediante un instromento contable denominado baJanza de pagos. La
balanza de pagos anota el montante de las transacciones de un pais con el resto del
mundo siguiendo el metodo de la partida doble 14. Debido al me todo de anotacion se
guido, la balanza de pagos siempre esta equilibrada, siendo la suma de la columna de
ingresos igual a la de la columna de pagos. Asimismo, la suma de todos los saldos,
esto es, las diferencias entre los ingresos y los pagos en su conjunto, es igual a cera,
14 EI Fondo Monetario Intemacional (FMI) define la balanza de pagos como el registro sistematico
de las transacciones econ6micas ocurridas durante un tiempo determinado entre los residentes de un pais
y los residentes del resto del mundo. Toda transacci6n se anota dos veces con igual valor, una en la co
lumna que por definici6n Ie corresponde (ingresos 0 pagos) y otra en la columna contraria.
de forma que podemos agrupar aquellos saldos cuyo comportamiento deseamos exa
minar y considerar que los restantes son partidas financiadoras de los agrupados.
5.2.1. Estructura de la balanza de pagos

La balanza de pagos espanola aparece recogida en el Cuadra 5.4 y esta estructurada
en tres grandes bloques 0 subbalanzas: cuenta corriente, cuenta de capital y cuen
ta financiera.
Cuadro 5.4. Salanza de pagos de Espana 1
I
I
I
j
Fuente: Banco de Espana.
1 Datos en miles de millones de pesetas.
2 Datos de 1997 revisados y de 1998 provisionales.
3 Todos los datos de la cuenta financiera son netos.
J
I
5.2.1.1. La cuenta corriente
La cuenta corriente esta integrada por cuatro grupos de operaciones: mercancias,
servicios, rentas y transferencias. Las operaciones de mercancias recogen la expor
taci6n e importaci6n de mercancias, sin incluir seguros ni fletes. Estas operaciones
constituyen la denominada balanza comercial. Cuando un pais exporta un bien cual
quiera puede decirse que los demas paises estan retribuyendo a los factores produc
tivos residentes del pais en cuesti6n, aumentando su renta nacional bruta disponible.
Por el contrario, cuando se importa un bien de otro pais se esta retribuyendo a los
factores productivos de dicho pais y reduciendose la renta nacional bruta del pais que
realiza la importaci6n.
Las operaciones de servicios incluyen partidas tales como costes de transportes,
viajes, servicios a empresas, servicios de seguros, royalties 0 ingresos y pagos por el
derecho de uso de activos intangibles (cuya contrapartida se recoge en transferencias
de capital), servicios personales, culturales y recreativos y otros servicios. En el caso
de la economia espanola, 10 frecuente es agrupar todas estas operaciones en dos ca
tegonas: turismo y otros servicios. La exportaci6n e importaci6n de servicios pro
duce los mismos efectos que la de mercancias.
La nibrica rentas recoge las rentas del trabajo y del capital, tales como la remu
neraci6n de trabajadores fronterizos, estacionales y otros no residentes 15 y los divi
dendos e intereses, es decir, las rentas de inversiones. Tanto las rentas del trabajo
como las del capital recibidas por los residentes hacen que aumente la renta nacional
bruta disponible, mientras que los pagos afectados por estos conceptos a los no resi
dentes hacen que disminuya. ~
El u'1'
nmo grupo d e 1as operaciones
. .me luidUl as en 1atrenta-comente
c.ue"\.Q.. son 1as trans
ferencias unilaterales 0 sin contrapartida. En esta categorfa destacan las remesas de
emigrantes, y en el caso de pafses pertenecientes a la Uni6n Europea tambien entran
en esta partida las subvenciones de la Uni6n Europea a los paises miembros y las
aportaciones de los mismos al presupuesto de la Union; y, ademas, otras donaciones
privadas y publicas tales como las ayudas al desarrollo. Los ingresos generados por
las transferencias corrientes recibidas aumentan la renta nacional bruta disponible,
mientras que los pagos la disminuyen.
5.2.1.2. La cuenta de capital

Antes de iniciar el analisis de la cuenta de capital conviene precisar la diferencia
entre el capital fisico y el capital financiero. El capital financiero son los fondos
disponibles para la compra de capital real 0 ffsico (10 0 de activos financieros, esto
es, el capital financiero son los recursos disponibles para invertir con el objeto de
acumular finalmente capital ffsico. La cuenta de capital de la balanza de pagos se
ocupa unicamente del capital financiero.
15 En el manual de la balanza de pagos del FMI se utiliza un concepto de residente basado en el cen
tro de interes econ6mico de la unidad que interviene en la transacci6n, independientemente de la nacio

nalidad. Asi, un ingles que instala un comercio en Espana tiene su centro de interes econ6mico en
Espana y se considera como residente para la elaboraci6n de la balanza de pagos, aunque mantenga la
nacionalidad britanica, y viaje frecuentemente a Inglaterra.
La cuenta de capital es el segundo bloque de la balanza de pagos e incluye dos

tipos de transacciones: I) Las transferencias de capital unilaterales sin contraparti
da y que no modifican la renta nacional brutadisponible, como son los movimientos
de fondos que se generan por la liquidaci6n del patrimonio de los emigrantes, la con
donaci6n de deudas por los acreedores y los fondos para el desarrollo regional y los
fondos de cohesi6n de la Uni6n Europea. 2) La adquisici6n y enajenaci6n de acti
vos no financieros, no producidos, como son la tierra 0 recursos del subsuelo, asf
como las transacciones relacionadas con activos intangibles, componentes de paten
tes, derechos de autor, marcas, etc.
5.2.1.3. La cuenta financiera

EI tercer gran bloque de la balanza de pagos es la cuenta financiera, que incluye los
siguientes conceptos: inversiones de Espana en el exterior, inversiones del exterior en
Espana, prestamos y dep6sitos de Espana en el exterior, prestamos y dep6sitos del
exterior en Espana y las reservas (vease Cuadro 5.4).
Esta categorizaci6n de la cuenta financiera es la realizada por el Banco Central. En
cualquier caso resulta interesante clasificarla segun la clase de inversi6n de que se trate,
esto es, haciendo un desglose funcional. Desde esta perspectiva cabe distinguir entre:
Inversion directa. Se considera que es inversi6n directa si el inversor pretende man
tener una presencia estable en la empresa invertida, alcanzando un grado significativo
de influencia en la gestion 0 en sus 6rganos de direcci6n. La inversi6n en inmuebles
aparece recogida tambien como inversi6n directa. Estas transacciones se presentan
segun si la inversi6n se realiza en el extranjero 0 en el pais que elabora la balanza.
Inversion de cartera. Son las transacciones en valores negociables, excluidas las que
se clasifican como inversi6n directa. En concreto los productos financieros operados son:
acciones, tftulos de la deuda (bonos y pagares), instrumentos del mercado monetario
(titulos a corto plazo) e instrumentos financieros derivados (las opciones, por ejemplo).
Otras inversiones. Incluye los prestamos ligados a operaciones comerciales (ere
ditos comerciales) y financieras, distinguiendo entre el corto y el largo plaza; tam
bien se recogen los depositos en el extranjero 0 de extranjeros en el pais.
Variaci6n de reservas. Se incluye la variaci6n sufrida por mor del comercio in
temacional, de los activosde reserva, como el oro monetario, los Derechos Especiales
de Giro, la posici6n de reservas en el FMI y los activos en moneda extranjera (depo
sitos y moneda), fundamental mente de disponibilidad inmediata por la autoridad mo
netaria, para financiar los desequilibrios de la balanza de pagos 0 para regular indi
rectamente su magnitud 16. Esta es una partida acomodadora cuya magnitud debe ser
tal que el saldo final de la balanza sea cero. Si la magnitud de esta partida para que
cuadre la balanza de pagos hay que anotarla en la columna de ingresos de la cuenta
financiera, significa que el pais en cuesti6n esta endeudado con el exterior por el mon
tante de la variacion neta de reservas de divisas. Si, por el contrario, para que cuadre
16 Las reservas son las posesiones de divisas que tiene un pais y otros activos que pueden utilizarse
para satisfacer las demand as de divisas, y que sinian al pais como acreedor frente al exterior, ya que estas
representan activos frente al resto del mundo.
la balanza de pagos la variacion neta hay que introducirla en la columna de pagos, sig
nifica que el pais en cuesti6n es acreedor por el montante de la variacion neta.
En la cuenta financiera, las entradas de capital procedentes del extranjero (varia
ci6n de pasivos financieros) se anotan en ingresos de modo que un signo positivo en
la columna de variaci6n de pasivos supone un aumento de los pasivos frente a no re
sidentes, y un signa negativo, una disrninucion. Las salidas de capital (variac ion de
activos financieros) se anotan en pagos con signo positivo en la columna de varia
cion de activos, de forma que suponen un aumento de los activos frente a no resi
dentes, y un signo negativo, una disminuci6n.
Las transacciones que se recogen en la cuenta financiera modifican la posicion
acreedora-deudora del pais con respecto al exterior. Si un pais realiza inversiones en el
exterior, la deuda de los residentes de esos pafses con respecto a los residentes del pais
aumentara; es decir, la posicion acreedora exterior del pais considerado experimentara
una elevacion, Si se producen inversiones del exterior en el pais ocurrira exactamente
10 contrario: deberemos mas y habra aumentado nuestra posicion deudora.
5.2.1.4. Los errores y omisiones

Finalmente, la balanza de pagos incluye una partida de ajuste con objeto de que siem
pre este cuadrada, denominada errores y omisiones, y que no constituyen en reali
dad una nibrica que pertenezca a las cuentas corriente, de capital 0 financiera, sino
que es un mero ajuste con table de la diferencia entre el total de ingresos y de pagos.
En otras palabras, errores y omisiones es la partida de cierre de la balanza de pagos,
que recoge el valor de todas las operaciones no registradas por multiples razones y
que, de haberlo sido, hubieran permitido que la suma de todos los saldos fuese igual
a cero. Asf pues, se ha de cumplir que la suma de los saldos de:
Cuenta corriente + [cuenta de capital + cuenta financierai + errores y omisiones =0

Considerando que la partida de errores y omisiones es despreciable, el saldo de
la balanza por cuenta corriente debe ser igual pero de signo contrario al saldo de la
suma de las otras dos balanzas.
5.2.2. Equilibrio y desequilibrio de la balanza de pagos

Dado que la balanza de pagos siempre esta en equilibrio contable, para hablar de
equilibrio 0 desequilibrio debemos distinguir entre transacciones autonornas y aco
modantes. Las transacciones autonomas son las que tienen lugar por motivos eco
nomicos 0 por razones politicas pero que no tom an en cuenta, en ningun momento,
la situacion de la balanza de pagos del pais en cuestion. Mientras que las transac
ciones acomodantes son las que tienen lugar a consecuencia del desequilibrio pro
vocado por las autonomas, es decir, las de caracter compensador 0 financiador.
No existe un tinico criterio para identificar las transacciones autonomas, Hay, de
hecho, diferentes agrupaciones de las transacciones autonomas que permiten distin
tos analisis, Las tres principales agrupaciones y las correspondientes partidas finan
ciadoras son las que vamos a analizar seguidamente.
5.2.2.1. Cuenta corriente

Utilizando la identidad fundamental del equilibrio del mercado de bienes (UI), en
tradas igual a salidas, y sabiendo que la renta disponible es identicamente igual al
con sumo mas el ahorro, es decir:
y-T=.C+S (5.1)
y sustituyendo el ahorro proveniente de la expresion (1.11) en esta ultima relacion,

obtenemos que en terminos realizados:
y=.C+I+G+X-M (5.2)
Expresando en terminos nominales esta identidad y reordenando terminos obte

nemos que:
Y -C-I -G=.XN (5.3)
donde XN denota el saldo por cuenta corriente en terminos monetarios. Sumando T a

ambos miembros de I" identidad anterior y utilizando la identidad (5.1), obtenemos que:
XN =. S + (T - G) - I (5.4)
Considerando que (T - G) es el superavit 0 ahorro publico, la identidad (5.4) la

podemos expresar como sigue:
XN=.ST-I (5.5)
donde el ahorro total ST 10 hemos definido como la suma del ahorro publico y el aho
ITO privado.
Esta ultima relacion establece de forma explfcita la interdependencia entre los
mercados de bienes y los mercados financieros, que se ha visto mucho mas detalla
damente en el Capitulo 4, ya que muestra la relacion entre el movimiento intema
cional de fondos para la acumulacion de capital, ST - I, Yel movimiento intemacio
nal de bienes y servicios, XN.
La parte derecha de la relacion (5.5) es la inversion exterior neta, esto es, el ex
ceso de ahorro interior sobre la inversion interior, y equivale ala diferencia entre 10
que prestan los residentes del pais a los extranjeros y 10 que reciben prestado de los
extranjeros. De forma que si existe superavit comercial, el pais acnia como presta
mista neto en los mercados mundiales, ya que esta exportando una mayor cantidad
de bienes de 10 que importa. Por el contrario, en presencia de deficit comercial, el
pais es prestatario neto, pues importa mas de 10 que exporta.
De todo ella resulta que si el ahorro interior de un pais es superior a la inver
sion, el ahorro que no se invierte en el propio pais se utiliza para conceder presta
mos a los agentes extranjeros. Los agentes de estos pafses necesitan estos presta
mos, ya que les estamos suministrando mas bienes y servicios, de los que ellos nos
suministran. Por el contrario, si la inversion es superior al ahorro, esta debe finan
Cuadra 5.5. EI saldo de la cuenta corriente
.· . c·.~.(lPideltu:~~Q~
., •• S~~QdEt~~odclC\l$
S~ldog~ f'fJt)~ . . .
Sa100 de.transferencias corrientes
Sa.do.de)acuenta de capital
. $~Ido.deinver$iones
Saldo defotrMinver$ionEt$
V~riacj6nde reservas
Erroras '(omisiones
ciarse pidiendo prestamos en el extranjero. Estos prestamos permitiran al pais en

cuestion importar mas bienes y servicios de los que exporta y, en consecuencia, es
tara incurriendo en un deficit comercial. Por tanto, puede afirmarse que la identi
dad anterior evidencia que los movimientos intemacionales de bienes y servicios y
de fondos para financiar la acumulacion de capital, son dos caras de una misma
moneda. r'i
En cualquier caso, los movimientos intemacionales de capitales no se limitan a
prestamos, tal como se ha considerado en el parrafo anterior, sino que pueden adop
tar muchas formas, entre las que cabe destacar la compra de activos financieros e in
mobiliarios.
Si el saldo de la cuenta corriente es positivo (XN> 0), es decir, si hay superavit
comercial, quiere decir que el ahorro nacional es suficiente para financiar la inver
sion nacional y el exceso de ahorro se canaliza al exterior, mientras que una cuenta
corriente negativa (XN < 0), es decir, deficitaria, muestra que el ahorro nacional es
insuficiente para financiar la inversion nacional, 10 que implica que habra que recu
rrir al ahorro exterior. En el Cuadro 5.5 aparecen los saldos que integran el saldo de
la cuenta corriente y las partidas financiadoras. La linea se ha trazado incluyendo
dentro de las transacciones autonomas las de mercancias, servicios, rentas y transfe
rencias corrientes.
Cuando un pais tiene superavit 0 deficit por cuenta corriente, varia su propiedad
de activos exteriores 17. De este modo, si la economia presenta un deficit por cuenta
corriente, para financiarlo cabe recurrir a alguna de las operaciones que figuran como
partidas financiadoras en el Cuadro 5.5, tales como:
a) Vender activos nacionales (acciones, propiedades inmobiliarias, la propiedad

directa de sociedades anonimas, etc.) a residentes extranjeros.
b) Pedir prestado a los bancos extranjeros.
c) Vender activos exteriores que se poseen en el extranjero.
17 Los activos exteriores netos son la diferencia entre los activos exteriores que poseen los residen
tes nacionales y los activos nacionales que poseen los extranjeros.
La determinacion del equilibrio en una economia abierta \ 233
Cuadra 5.6. Capacidad 0 necesidad de financiaci6n de un pais
Capacidadon8C$$idadd$fin~nciaei90 (jode mercanctss

(Cuenta corriente+ Cusnta d&capitall ld~ d&servicios
Saldo de .rentaS
Selda de"~ran$ferenei8s60"tie.
S{lldO$ (je~~~.e~jas de cap8;af Cuent8

Seldosde~9~isiciQnlenajen8(lipn . de capital
de activos no financieros
nDproducidos
Partidas··fin8nci8do~as Saldo de lnversloses Cuenta

Salda de ot~asinversiones financie~j:l
Va~iaci6n de reserves
Errores y omisiones
5.2.2.2. Capacidad y necesidad de financiaci6n

EI saldo de la cuenta corriente no revela el prestamo que una economfa efecnia al
resto del mundo 0 el que requiere del resto del mundo; para conocerlo es preciso ana
dir al saldo de la cuenta corriente el saldo de la cuenta de capital (Cuadra 5.6).
Un saldo positivo (capacidad de flnanciacion) de esas dos cuentas (corriente
mas capital) equivale a un prestamo al resto del mundo, registrado a traves de la
cuenta financiera (inversiones exteriores, concesion de prestamos 0 aumento de re
servas de divisas) y supondra un incremento de los activos exteriores.
Un saldo negativo (necesidad de financiaclon) de la cuenta corriente mas la de
capital, equivale a recibir un prestamo del resto del mundo, contabilizado tambien en
Ja cuenta financiera, y supondra un aumento de los pasivos exteriores (incremento de
inversiones extranjeras 0 de prestamos exteriares) 0 disminucion de los activos ex
teriores (reduccion de la reserva de divisas).
5.2.2.3. Liquidaciones oficiales

Cuando se realiza esta agrupacion de las transacciones exteriores de forma que
como transacciones autonornas consideramos las liquidaciones oficiales, 10 que se
pretende es poner de manifiesto la situacion de liquidez de un pais (vease Cua
dra 5.7). EI saldo de liquidaciones oficiales explicita ellado monetario de las cuen
tas exteriares de un pais, es decir, la posicion en que se encuentra para defender su
moneda.
Al seguir este criterio de identificacion de las transacciones autonomas, el anali
sis de las reservas del Banco Central permite determinar la situacion de deficit 0 su
peravit de la balanza de pagos globalmente considerada. De hecho, la variacion neta
de reservas es el saldo de la balanza de pagos. La balanza de pagos tiene un supera
vit cuando presenta en conjunto un superavit y las divisas estan aumentando, par 10
que mejora la posicion acreedora del pais con relacion al resto del mundo. En con-,
Cuadro 5.7. Saldo de liquidaciones oficiales
creto, el saldo positivo indica que el resto del mundo se ha endeudado con el pais en
ese periodo en la misma cuantia en que las reservas de oro y divisas del pais han au
mentado. Este aumento se anota en ellado de los pagos por necesidades de equili
brio contable.
En el caso de un deficit, las divisas procedentes de las liquidaciones estan dismi
nuyendo. Esta disminuci6n de reservas refleja que el pais se ha endeudado con el
resto del mundo por la cuantia del deficit. La disminucion de reservas se apunta en
ellado de los ingresos tambien por necesidades deequilibrio contable.
Como vimos al estudiar el balance del Banco de Espafia (Cuadro 3.2), las reser
vas son una de las partidas del activo. Todo superavit del saldo de la balanza de pagos
implica un incremento de las reservas, y como tal aparece registrado en el balance
del Banco Central. Paralelamente, cuando tiene lugar un deficit, se produciran las
consiguientes reducciones en la cantidad de reservas. Ello se debe a que el Banco
Central es el canal obligatorio para la adquisici6n 0 venta de divisas.
En cualquier caso, debe sefialarse que los incrementos 0 las reducciones de las
reservas no son s6lo el reflejo de los desequilibrios de las transacciones privadas, pu
blicas 0 aut6nomas, sino tam bien de la actuaci6n del Banco Central. Como veremos
en el Epigrafe 5.4, generalmente los bancos centrales compran y venden reservas 0
divisas, esto es, intervienen en los mercados de divisas con objeto de influir sobre la
cotizaci6n de la moneda nacional en relacion a las otras monedas 0 divisas de OtTOS
paises. Pues bien, en las variaciones de reservas derivadas de estas intervenciones de
los bancos centrales no estan relacionadas las variaciones compensatorias de los
desequilibrios de la balanza de pagos antes comentadas, sino que son el fruto de
los intentos del Banco Central para mantener la cotizacion de la moneda, como ve
remos en los epigrafes siguientes.
5.3. EL MERCADO DE DIVISAS V LA DETERMINACION

DEL TIPO DE CAMBIO
Como se infiere del estudio de la balanza de pagos, cada vez que una empresa de un
pais concreto importa un bien del extranjero debe pagarlo en la moneda del pais del
que proviene el bien, 0 en la moneda patron 18. Por otra parte, los empresarios ex
tranjeros, cuando compran bienes nacionales, deben pagarlos en la moneda nacional,
digamos pesetas, 0 en la moneda patr6n; pero si 10 pagan en pesetas, deberan pre
viamente haberlas comprado, con 10 que se producira una entrada de divisas al pals
en cuesti6n. A rafz de esta situaci6n, en los bancos centrales de cada pals se organi
za de forma regular un intercambio de divisas motivado por la demanda de divisas de
los importadores nacionales y la oferta de divisas de los importadores extranjeros.
Esto es el mercado de divisas 0 mercado de cambios. Es decir, las transacciones
entre monedas de distintos paises se realizan en los mere ados de cambio 0 de divi
sas. En estos mercados se compran y se venden las monedas de los diferentes paises
y se determinan sus precios.
En el mercado de divisas de Espana, las familias espafiolas adquieren monedas
extranjeras para atender a pagos en el extranjero, como por ejemplo, financiar la rea
lizaci6n de estudios superiores fuera del pals 0 para ir de turismo. Asimismo, las em
presas espafiolas adquieren divisas para pagar las compras de bienes y servicios del
extranjero. Por otro lado, las familias extranjeras que desean pasar sus vacaciones en
Espana, y las empresas extranjeras que llevan a cabo compras de productos y servi
cios procedentes de Espana, ponen sus monedas en venta para comprar pesetas es
pafiolas, Este tipo de transacciones determina el precio 0 tipo de cambio de la pese
ta frente a las monedas extranjeras en el mercado de cambios 0 de divisas.
El tipo de cambio es, por tanto, el precio de una moneda expresado en terminos
de otra. El tipo de cambio se expresa como el rnimero de unidades de la moneda
nacional por unidad de moneda extranjera. Por ejemplo, si el tipo de cambio de la
peseta frente al d61ar 0 tipo peseta/d61ar es 150, quiere decir que hay que entregar
150 pesetas para obtener un d61ar.
El tipo de cambio se determina en el mercado de divisas y varia a corto plazo
segun los movimientos de la oferta y de la demanda de divisas. Por tanto, para saber
c6mo se forma el tipo de cambio hay que estudiar los factores de los que dependen
la oferta y la demanpa de divisas.
5.3.1. La demanda de divisas

Consideremos el caso de las transacciones entre Estados Unidos y Espana, pues ellas
son las que determinan el tipo de cambio peseta/d61ar. Los importadores espafioles
de mercancias norteamericanas necesitan d61ares para pagar a los exportadores nor
teamericanos y por ello demandan d61ares en el mere ado de divisas segun el precio
18 Por moneda patr6n nos referimos a un medio de pago aceptado intemacionalmente para, en de
tenninados casos, realizar intercambios entre paises. Desde una perspectiva historica, fue el oro el medio
de cambio que represent6 este papel, pues su valor se mantenia estable. La explotaci6n de minas de oro
en Sudafrica contribuy6 a que el valor del oro empezase a oscilar, 10que motivo que el oro fuera susti
tuido por la libra como moneda patron. Posteriormente, oscilaciones en la paridad de la libra aconseja
ron su sustituci6n por el d61ar. A principios de la decada de los setenta la crisis de la energia acentu6 la
perdidade confianza en el d61ar y dio paso a la actual situaci6n, en la que un conjunto de monedas, entre
las que el d61ar ocupa una posicion preponderante junto con el euro, el marco aleman. el franco suizo y
el yen japones, hacen de medio de cambio general mente aceptado por los distintos paises.
I
y la cantidad de mercancfas que importen, cantidad que depende de la demanda que

haya en Espana de mercancfas norteamericanas. En general, esta demanda se incre
menta si los precios de las mercancfas importadas disminuyen y se reduce si tales
I
precios aumentan. Para analizar la incidencia del tipo de cambio sobre la demanda
de divisas, supongamos que este se altera. Si el tipo de cambio peseta/dolar baja, 0
10 que es 10 mismo, si la peseta se aprecia 0 se revaloriza en terrninos de dolares, a
los espafioles les resultaran mas baratas las mercancfas norteamericanas, se deman
dara y se importara una mayor cantidad y hara falta mas d61ares para pagarlas. Si ini
cialmente el tipo de cambio peseta/dolar es 150, una mercancfa cuyo precio sea en
Estados Unidos de 10 dolares, a los compradores espafioles les costara 1.500 pese
tas, y haran faIta 10 dolares para pagar la irnportacion 19. Si el tipo de cambio baja a
100 pesetas/dolar, la misma mercancfa les costara a los compradores espafioles 1.000
pesetas y dernandaran de ella mas unidades (el incremento en la cantidad dependera
de la elasticidad), digamos que ahora se demandan dos unidades y, en consecuencia,
haran faIta 20 dolares para pagar esa importacion 20.
De forma generica cabe afirmar que la demanda de divisas para importaciones
depende de la demanda de mercancfas importadas, y esta es unafunci6n decreciente
del tipo de cambia, ya que si el tipo de cambio baja se demandaran mas mercancfas
importadas y haran falta mas divisas para importarlas, mientras que si el tipo de cam
bio aumenta se demandaran menos mercancfas importadas y haran falta menos divi
sas para importarlas. En la Figura 5.2 se recoge la curva de demanda de divisas para
importaciones en funcion del tipo de cambio que, como se observa, es decreciente.
La elasticidad de la demanda de las mercancfas importadas determina la forma
de la curva de demanda de divisas para importaciones. Si un pais importa priorita
riamente productos de lujo, la demanda de importaciones sera elastica ante las varia
ciones del tipo de cambio, de forma que un aumento del tipo de cambio, es decir, una
depreciacion de la peseta 0 una apreciaci6n del dolar, had disminuir de forma signi
ficativa la demanda de importaciones y, por tanto, la de divisas. Por el contrario, si
la mayorfa de las importaciones de un pais son productos de primera necesidad, cabe
esperar que la demanda de importaciones y, por tanto la de divisas, sea rigida a las
variaciones del tipo de cambio. En estas circunstancias, un aumento del tipo de cam
bio hara disminuir muy poco la demanda de importaciones y de divisas.
Suponiendo queel mercado de divisas esta en competencia perfecta, alteraciones
en el tipo de cambio provocan aIteraciones de signa inverso en la cantidad demanda
da de divisas, siguiendo un movimiento a 10 largo de la curva de demanda de divisas.
Si el mercado estuviese en competencia imperfecta, el ajuste serfa vfa cantidades.
19 Se ha supuesto que los costes de transporte y las tarifas aduaneras son nulos, si bien no influyen
en el razonamiento.
~() El argumento presentado se aplica no s610 a los importadores nacionales de mercancias norte
americanas, sino tambien a los turistas espafioles que desean visitar los Estados Unidos y a los inverso
res espafioles en dicho pars. En los tres casos, los agentes espanoles tienen que obtener d6lares, para 10
que acudiran a las instituciones financieras, las cuales los cornpraran en el mercado de divisas y los en
tregaran a cambio de pesetas. En todos estos casos, una caida del tipo de cambio peseta/d6lar hara que
aumente la demanda de bienes y servicios norteamericanos y, consecuentemente, la demanda de d6la
res. En cualquier caso, para facilitar la exposicion, seguiremos tomando como referencia, para explicar
la demanda de divisas, las importaciones de mercancfas.
Considerando la estructura anteriormente analizada de la balanza de pagos, un au

mento en las importaciones de bienes, servicios 0 transferencias 0 de las expor
taciones de capital, trasladan la funcion de demanda de divisas hacia la derecha, mien
tras que si tiene lugar una disminucion, el desplazamiento sera hacia la izquierda.
5.3.2. La oferta de divisas

La oferta de divisas la Bevan a cabo, fundamental mente 21, los exportadores naciona
les, que reciben dolares a cambio de sus mercancfas y desean pesetas a cambio de
dolares. La oferta de dolares, 0 la demanda de pesetas por exportaciones, depende de
las exportaciones espafiolas a Estados Unidos, que a su vez son funcion de la de
manda que haya de mercancfas espafiolas. Lo normal es que la demanda de produc
tos espafioles en Estados Unidos se incremente si los precios de las mercancfas es
pafiolas bajan y disminuya si los precios espafioles suben.
Para analizar la incidencia del tipo de cambio en la oferta de divisas, suponga
mos de nuevo que el tipo de cambio peseta/dolar baja, de forma que a los norteame
ricanos les resultan mas caras las mercancfas espafiolas, por 10 que dernandaran
menos. En cualquier caso, 10 relevante es saber si como consecuencia de la altera
ci6n del tipo de cambio los norteamericanos gastaran mas 0 menos dolares en
mercancfas espafiolas y si, como consecuencia, disminuye 0 aumenta la oferta de do
lares 0, 10 que es 10 mismo, la demanda de pesetas. Para responder a esta pregunta,
debemos conocer la elasticidad de la demanda de las mercancfas espafiolas en
Estados Unidos. Para simplificar la exposicion, supongamos que la elasticidad pre
cio de la demand a de estas mercancias sea igual a la unidad. Si el tipo de cambio es
ISO pesetas/d6Iar, un producto espafiol que cueste 1.500 pesetas, se vende en Estados
unidos a 10 dolares. Si a este precio los importadores estadounidenses demandan 100
unidades, los exportadores espafioles reciben 1.000 dolares y esa es su oferta de di
visas en el mercado de cambios. Si ahora suponemos que el tipo de cambio pese
ta/dolar pasa a ser 75 pesetas/dolar, cada unidad del citado producto les cuesta a los
norteamericanos 20 dolares (es decir, el doble que antes) y, dado que se ha supuesto
que la elasticidad de la demanda es la unidad, los consumidores estadounidenses de
mandaran ahora la mitad que antes, es decir, 50 unidades, de forma que el gasto de
los norteamericanos en el producto espafiol en dolares es el mismo que antes, 1.000
d6lares, y la oferta de divisas en el mercado de cambio no ha variado. En el Cuadro
5.8 aparece recogido el caso que acabamos de considerar bajo los tres posibles su
puestos para la elasticidad de la demanda, es decir, elasticidad unitaria junto a elas
ticidad de la demanda mayor que la unidad y menor que la unidad.
En terminos generales cabe afirmar que, cuando la elasticidad de la demanda ex
tranjera de las mercancfas que tin pals exporta es igual a la unidad, la oferta de divi
sas no varia cuando el tipo de cambio de la moneda nacional se reduce. Por otro lado,
si la elasticidad de la demanda extranjera de las mercancfas que un pais exporta es
mayor que la unidad, una disminucion del tipo de cambio, que implica para los ex
tranjeros un encarecimiento de los productos del pais exportador, origina un deere
21 Ver nota anterior.

I
Cuadra 5.8. La elasticidad de la demanda y la oferta de divisas

I
I.
I
menta de la cantidad comprada, una disminuci6n del gasto total en d61ares y, por
tanto, de los ingresos de los exportadores y consecuentemente de las divisas ofrecidas.
Por ultimo, si la elasticidad de la demanda extranjera de las mercancfas que un pais
exporta es menor que la unidad, una disminuci6n del tipo de cambio origina un
decremento de la cantidad comprada, un aumento de los ingresos de los exportadores
y, en consecuencia, un incremento de la oferta de divisas en el mercado de cambios.
De nuevo vamos a introducir un supuesto simplificador y aceptaremos que la de
manda extranjera de las mercancfas nacionales se comporta de modo que el gasto
de los extranjeros en los productos nacionales y, en consecuencia, la oferta de divi
sas por exportaciones, es creciente con el tipo de cambio, de forma que la curva de
oferta de divisas (0$) por exportaciones sera tarnbien creciente, tal como se recoge
en la Figura 5.2.
L6gicamente, las transacciones intemacionales de mercancfas y servicios que se
registran en la balanza comercial reflejan una parte del intercambio de divisas, como
vimos en el apartado anterior al analizar la balanza de pagos; incluso dentro de la ba
lanza por cuenta corriente estan las operaciones ligadas a las rentas y a transferen
cias y, adernas, habrfa que considerar todas las operaciones incluidas en la cuenta fi
nanciera que tambien requieren divisas y que, logicamente, deben incluirse para
determinar la demanda y oferta total de divisas.
Como apuntamos en el Capitulo 3, y como veremos con mas detalle en el
Epigrafe 5.5, los inversores financieros canalizan sus recursos tratando de alcanzar el
maximo rendimiento. Esto hace que los capitales se canalicen hacia los pafses que
ofrecen mayores rendimientos, de forma que, si par ejemplo los tipos de interes en
Espana son mas elevados que en Estados Unidos, es de esperar que los capitales tien
dan a desplazarse hacia Espana. EI capital invertido en Espana se ha de hacer en pe
setas, 10que conlleva demandar pesetas y ofrecer divisas, mientras que si los tiposde
interes fuesen mas altos en Estados Unidos, se canalizarfa el capital hacia Estados
Unidos y para ella habria que ofrecer pesetas y demandar divisas.
Asi pues, a las curvas de demanda y oferta de divisas debidas a las transacciones
intemacionales de mercancfas y servicios representadas en la Figura 5.2 hay que afia
dir la demanda y la oferta de divisas producidas por el resto de las operaciones antes
apuntadas, y en especial las derivadas de los movimientos intemacionales de capital.
La determinacion del equitibrio en una economfa abierta 239
Ptas./$
Be ---------------------------------- E
Cantidad de $ demandados y ofrecidos

Procedente de la demanda de importaciones surge la demanda de divisas necesarias para realizarlas, mientras que a
partir de las exportaciones se genera la oferta de divisas.
Figura 5.2. EI mercado de divisas.
5.3.3. La determinacion del tipo de cambio

El tipo de cambio 0 precio de equilibrio se determina en el mercado de divisas, como
en cualquier mercado, mediante la interseccion de las curvas de demanda y oferta de
divisas. En terminos de la Figura 5.2, el tipo de cambio de equilibrio es ee Y la can
tidad de divisas demandada y ofrecida en el equilibrio es q..
Un aumento de las importaciones de mercancfas y servicios 0 un incremento de las
exportaciones de capitales supone, en terminos del mercado de divisas, un aumento de
la demanda de divisas haciendo que la curva de demanda de divisas se desplace hacia
la derecha, desde tr, a tr;
Este desplazamiento hacia la derecha de la curva de de
manda de divisas hace que el equilibrio pase de Eo a E], 10 que supone que aumente el
tipo de cambio y la cantidad de divisas intercambiada en el equilibrio (Figura 5.3).
Alternativamente, si tuviera lugar con una disminucion de las importaciones de
mercancias y servicios 0 de las exportaciones de capital, la demanda de divisas dis
minuiria, teniendo lugar un desplazamiento hacia la izquierda de la curva de deman
da de divisas, 10 que originaria una reduccion del tipo de cambio y de la cantidad de
divisas intercambiadas en el equilibrio.
En la Figura 5.4 se recogen graficamente las consecuencias de un aumento de la
oferta de divisas motivado par un aumento de las exportaciones de mercancias y ser
vicios 0 por un incremento de las importaciones de capital. Cuando tiene lugar un au
!
Ptas./$
e,
~ -------------- ~
Un incremento de las importaciones de bienes 0 de las exportaciones de capital genera un aumento de la demanda de
divisas que provocara un desplazamiento de la funcion de demanda de divisas hacia la derecha, haciendo subir el tipo
de cambio. Si este rnercado es libre, el tipo de cambio sen; tlexible y se depreciara la moneda nacional, apreciando
se paralelamente la divisa.
Figura 5.3. Efectos de un aumento de la demanda de divisas.
mento de la oferta de divisas, la curva de oferta de divisas se desplaza hacia la dere

cha, desde 0$0 hasta 0$1' 10 que origina que el tipo de cambio de equilibrio disminu
ya, pasando de eo a e l , Yaumente la cantidad de divisas intercambiadas en el equili
brio, desde ql a q2' Si, por el contrario, disminuyesen las exportaciones de
mercancfas y servicios 0 las importaciones de capital, la oferta de divisas disminui
ria, 10 que en terminos graficos supondria un desplazamiento hacia la izquierda de la
curva de oferta de divisas. El resultado, en terminos de las variables que definen el
equilibrio, seria una sub ida del tipo de cambio y una disrninucion de la cantidad de
divisas intercambiada en el equilibrio.
El concepto de equilibrio del mercado de divisas tiene una relacion evidente con
el equilibrio de la balanza de pagos estudiado en el epigrafe anterior. Tengase en
cuenta que la cantidad de divisas ofrecida en el mercado de cambios es la cantidad
de divisas que entra en el pais, mientras que la cantidad de divisas demandada es la
cantidad de divisas que sale del pais. Suponiendo, como hemos venido haciendo en
los parrafos anteriores, que el mercado de divisas es un mercado no intervenido en
Ptas./$
e,
1
---1----- E,
1
q, $
Un incremento en las exportaciones de bienes 0 en las importaciones de capital desplazara la funci6n de oferta de di
visas hacia la derecha haciendo bajar el tipo de cambio. Si este es flexible, habra tenido lugar una apreciaci6n de la
moneda nacional y una depreciaci6n para lela de la peseta.
Figura 5.4. Efecto de un aumento de la oferta de divisas.
el que la oferta y la demanda de divisas actuan libremente, al tipo de cambio de equi

librio la cantidad de divisas que sale del pais sera igual a la que entra, de forma que
no habria variaci6n de las reservas de divisas ni deficit 0 superavit en la balanza de
pagos. Sin embargo, como veremos en el epfgrafe siguiente, el mercado de divisas
puede estar intervenido, provocandose entonces un exceso de demanda de divisas 0
de oferta de divisas, de forma que la intervenci6n del tipo de cambio tenga lugar por
debajo del tipo de equilibrio 0 por encima de el.
5.4. CLASES DE TIPOS DE CAMBIO

En el epigrafe anterior se ha definido el concepto de tipo de cambio y se ha analizado
c6mo la oferta y la demanda de divisas determinan el tipo de cambio de equilibrio. En
cualquier caso, cuando se habla de tipo de cambio, el concepto no queda completa
mente definido, ya que existen diversas clases de tipos de cambio. Los parrafos que si
guen los dedicamos a presentar estas distintas clases de tipos de cambio. Un resumen
de las teonas del tipo de cambio se puede consultar en: Bajo, 0., y S. Sosvilla (1993):
«Teorias del tipo de cambio: Una panoramica». Revista de Economia Aplicada, 1.
t
,
j.
1
242 Mecroeconomte intermedia
5.4.1. Tipos de cambio flexibles, fijos y mixtos

Al analizar en el epigrafe anterior la determinacion del tipo de cambio se supuso que
este es el resultado dellibre juego de la oferta y la demanda de divisas. La realidad,
sin embargo, es que el sistema monetario internacional se caracteriza por la diversi
dad de esquemas de determinacion del tipo de cambio, si bien podemos dividirlos en
tres grandes categorfas: tipos de cambio flexibles, tipos de cambio fijos y sistemas
mixtos que combinan caracterfsticas de los anteriores y que denominamos semifijos.
El patron oro era el sistema cambiario imperante a finales del siglo XIX y princi
pios del xx. El patr6n oro fue un sistema de cambio en el cual un gobierno se com
promena a mantener un valor fijo de su moneda en relaci6n con el oro. Despues de
la Segunda Guerra Mundial se estableci6 un sistema cambiario denominado de
Bretton Woods, que era un sistema de tipos de cambio fijo en relaci6n con el dolar,
moneda que seguia siendo convertible en oro. En 1971 se pone fin al acuerdo de
Bretton Woods, al suspenderse la convertibilidad del d61ar en oro. A partir de dicha
fecha, y durante un cierto perfodo, los paises occidentales mas desarrollados han
mantenido un tipo de cambio flexible pero con intervenciones por parte de los ban
cos centrales, sistema que se suele denominar de flotaci6n sucia. Sin embargo, esta
fase de flotaci6n sucia fue transitoria y muchas monedas volvieron a sistemas mas 0
menos rtgidos. Asi, en 1979 se creo el mecanismo de cambios del Sistema Monetario
Europeo (SME), que es un sistema de tipos de cambio semifijos. En el SME cada
moneda tenia una paridad central como valor de equilibrio a largo plazo, pero se
permitia una determinada fluctuaci6n del tipo de cambio alrededor de dicho valor. En
el contexto del SME, y hasta que fue sustituido por el acuerdo para alcanzar la mo
neda iinica, los pafses miembros mantenian sus tipos de cambio frente a las demas
monedas del sistema dentro de unas bandas en torno a la paridad central. Esta podrfa
variar, y de hecho se han registrado alteraciones de determinadas monedas, pero solo
de cormin acuerdo entre los pafses miembros.
5.4.1.1. Tipos de cambio flexibles

En un sistema de tipos de cambio flexibles, los mereados de divisas fijan el valor
de una moneda en terminos de otra librernente, es decir, sin intervencion alguna.
Bajo este tipo de sistema cambiario, las variaciones en el tipo de cambio absorben
los deficit 0 superavit de la balanza de pagos, es decir, entran siempre tantas divisas
como salen y, por tanto, la partida de variaci6n neta de divisas de la balanza de pagos
es nula. Asi, si un pais tiene un exceso de ingresos sobre pagos, es decir, superavit
de la balanza de pagos, esto supone un exceso de demanda sobre su moneda y, por
tanto, el tipo de cambio tendera a bajar, POl' el contrario, si un pais tiene un deficit en
la balanza de pagos, es decir, un exceso de pagos sobre ingresos, aparecera un exce
so de oferta de su moneda y, por tanto, el tipo de cambio tendera a subir. POl' tanto,
es el exceso de oferta a demanda de una moneda 10 que determina las variaciones del
tipo de cambio.
Cuando el tipo de cambio se determina libremente, este es totalmente flexible y
flucnia sometido iinicamente a las fuerzas de la oferta y la demanda. Esta $ituaci6n
se conoce como fluctuaci6n lim pia. En una situacion como esta se dice que, cuan
do sube el tipo de cambio de equilibrio, la moneda nacional sufre una depreclaclon,

esto es, con la divisa patr6n, digamos el d6lar, se pueden comprar ahora mas pese
tas, si nos referimos al caso espafiol. Par el contrario, cuando en esta situaci6n de
tipos de cambio flexibles baja el tipo de cambio de equilibrio, se dice que tiene lugar
una apreciacion de la moneda nacional, pues ahora habrfa que entregar menos pe
setas para obtener un d6lar.
I
Aunque hemos indicado que un sistema de tipos de cambio flexibles se corres
ponde con una fluctuaci6n limpia del tipo de cambio, sin embargo, en la realidad ha .I
sido muy frecuente que los bancos centrales de pafses que te6ricamente funcionan i
con un sistema de tipos de cambio flexibIes intervengan en el mercado. Con el obje
tivo de evitar fluctuaciones bruscas en los tipos de cambio, y asf reducir la volatili
dad del tipo de cambio, han intervenido comprando y vendiendo divisas segun con
venga, dirigiendo y modulando la amplitud de las fluctuaciones. En este sentido cabe
hablar de fluctuacion dlrigida, a veces denominada fluctuacion sucia.
5.4.1.2. Tipos de cambio fjjos

Bajo un sistema de tipos de cambio fijos, el Banco Central fija un determinado
valor para su moneda con respecto a otra moneda 0 a una cesta de monedas. El Banco
Central interviene el tipo con objeto de mantener la paridad de la moneda compran
do 0 vendiendo divisas. Al valor de una moneda en terminos de otra se le denomina
paridad del tipo de cambio.
Para analizar las consecuencias de un sistema de tipos de cambio intervenidos,
supongamos que la autoridad monetaria decide fijar el tipo de cambio fijo, al nivel ef
(Figura 5.5) por debajo del tipo de cambio de equilibrio. Al mantener la moneda na
cional, supongamos la peseta, por debajo de su valor de equilibrio, la cantidad de
mandada de divisas, qd' sera superior a la cantidad ofertada de dividas, qu. Este ex
ceso de demanda de divisas hara que disminuyan las reservas de divisas del pafs y la
balanza de pagos experimentara un deficit. Para mantener el tipo de cambio fijado
por las autoridades econornicas, el Banco Central tendra que vender dolares y com-.
prar pesetas para cubrir la diferencia que al tipo de cambio ef existe entre la oferta y
la demanda de divisas.
Asf como en el caso anterior se ha analizado la determinacion del tipo de cambio
en un mercado considerado libre, ahora vamos a estudiar el mercado de divisas como
mercado intervenido. La autoridad competente para intervenir en el mercado de di
visas es la autoridad monetaria, esto es, el Banco Central. EI precio al que se lIeva a
cabo la intervencion se denomina corminmente tipo de cambio fijo, y el sistema
cambiario que 10 determina se conoce como un sistema de tipos de cambio fijos.
Suponemos ahora que el tipo de cambio fijado par el Banco Central es superior
al de equilibrio, probablemente en un intento de estimular las exportaciones. En este
caso, hay un exceso de oferta de divisas en el mercado. En otras palabras, al tipo de I'
I
cambio fijado por el Banco Central tendra lugar un exceso de oferta, y en la misma I'"
cuantfa aumentan las reservas de divisas en el perfodo considerado, y concretamen ,/
te la balanza de pagos presentara un superavit, Ademas, para mantener la paridad, el
Banco Central tendra que comprar dolares y vender pesetas para compensar el exce
so de oferta de divisas.
.~
1
Ptas./$
E
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ef ----
I
---
I
I
I
I
$
Una intervenci6n del tipo de cambia par debajo del de equilibria provoca un exceso de demanda de divisas.
Figura 5.5. Tipos de cambio fijos.
Los paises que optan por este sistema de tipos de cambio mantienen un tipo de
cambio fijo expresado en alguna moneda extranjera, 0 en una cesta de monedas, en
la que las ponderaciones reflejan la composici6n de su comercio. En cualquier caso,
no debe pensarse que los paises que tienen un sistema de tipos de cambio fijos nunca
varian el tipo de cambio, sino que es raro que 10 hagan. De hecho, en economia se
utilizan terminos especfficos para distinguir los cambios de los tipos fijos de las va
riaciones casi permanentes que experimentan los tipos de cambio flexibles. Asi, una
reducci6n del tipo de cambio en un sistema de tipos fijos se denomina revaluaci6n
en lugar de apreciacion, y para referirse a una subida del tipo de cambio se utiliza el
termino devaluacion en lugar de depreciacion.
Efectos de una devaluaci6n

Para analizar los efectos de una devaluaci6n del tipo de cambio se debe tener en
cuenta que una devaluaci6n es una alteracion al alza del tipo de cambio cuando este
es fijo. Esto hace que los productos nacionales resulten mas baratos para los impor
tadores extranjeros, 10 que provocara un incremento de las exportaciones nacionales,
Paralelamente, los productos extranjeros resultaran mas caros para los importadores
nacionales y disminuiran las importaciones. Por tanto, en terrninos reales, el compo
nente (X - M) de la demanda agregada tendera a aumentar, 10 que llevara consigo un
incremento de la demanda agregada y un desplazamiento hacia la derecha de la
.,
La determinacion del equilibria en una economie abierta 245
linea IS. A corto plazo, y desde la perspectiva del modelo keynesiano, aumentara la
renta real de equilibrio, asf como el tipo de interes de equilibrio, 10 que provocara una
entrada de capital extranjero que generani un aumento de la variacion neta de reser
vas, originandose un aumento de la partida oro y divisas del balance del Banco
Central. Esto determinara un aumento de la base monetaria y, consecuentemente, de
la oferta monetaria, que desplazara la lfnea LM hacia la derecha.
A largo plaza, es decir, en el modelo clasico, y considerando una. LM vertical
bajo el supuesto de velocidad de circulaci6n constante, el desplazamiento de la IS no
provoca efectos sobre la renta real, sino solamente sobre el tipo de interes y el nivel
de precios. (Vease Capftulo 8.)
Como antes se ha sefialado, cuando tiene lugar una subida del tipo de cambio
bajo el sistema de tipos de cambio flexibles, decimos que se produce una deprecia
cion del tipo de cambio. Para explicitar la diferencia de los efectos de una devalua
cion y una depreciaci6n debe tenerse en cuenta que una depreciaci6n provoca los
mismos efectos que la devaluacion, excepto que, al ser el tipo de cambio flexible, la
variaci6n neta de reservas es nula y, por tanto, la LM no se ve afectada excepto a tra
yes de las posibles variaciones que la IS origine sobre el nivel de precios.
Efectos de una revaluaci6n

Cuando se altera el tipo de cambio a la baja en un sistema de tipos de cambio fijos,
tenderan a disminuir las exportaciones y aumentar las importaciones, en terminos
reales. Esto implica que el termino de la demanda agregada (X - M) se reduzca y con
ella demanda agregada, desplazandose la relaci6n IS hacia la izquierda. A corto
plaza, esto es, en terminos del modelo keynesiano, disminuira la producci6n de equi
librio y, por tanto, se vera afectada en el mismo sentido la demanda de dinero por
motivo de transacci6n, 10que hara bajar el tipo de interes. Esto provocara una salida
de capitales que hara disminuir la partida variaci6n neta de reservas de la balanza de
pagos, 10 que repercutira de forma inmediata en el balance del Banco Central ha
ciendo bajar la base monetaria y la oferta monetaria. Esto provocara un desplaza
miento hacia la izquierda de la LM. A largo plaza, y teniendo entonces como refe
rencia el modelo clasico, una revaluaci6n de la moneda no originara una aIteraci6n
de la producci6n.
Paralelarnente, una apreciaci6n del tipo de cambio producira los mismos efectos
que una revaluacion, excepto que al ser nula la variaci6n neta de divisas no afectara
ala oferta monetaria, salvo que esta se altere porque hayan variado los precios.
Los efectos que hemos analizado en los parrafos anteriores, derivados de posi
bles alteraciones en el tipo de cambio, se han llevado a cabo suponiendo que tanto
las exportaciones como las importaciones estan expresadas en terminos reales. Sin
embargo, las exportaciones estan muItiplicadas por los precios nominales y las im
portaciones por los precios extranjeros. Por tanto, las variaciones en los tipos de cam
bio no s610 afectaran a las cantidades X y M, sino a PX y PfM. Por tanto, para anali I
II
zar el efecto de una aIteraci6n en los tipos de cambio hay que prestar atenci6n, I'
ademas de a las cantidades, a los precios de las exportaciones y las importaciones. J
~
En este sentido, la evidencia empfrica sugiere que a corto plaza afecta mas al saldo "
de la balanza por cuenta corriente (X - M) la aIteraci6n de los precios, tanto nomi

nales como extranjeros, que la variacion de las cantidades reales. (Vease Capitulo 6.)
A largo plaza parece que las cantidades reales son el elemento determinante.
5.4.1.3. Tipos de cambio semifijos 0 mixtos

Los sistemas de tipos de cambio semifijos son una combinacion de los sistemas de
flotacion y de tipos fijos. Son sistemas en los cuales se permite un cierto grado de
flexibilidad al tipo de cambio pero dentro de unos lfmites determinados. Son los de
nominados «crawling-peg» 22, zonas objetivo 0 regimen cooperativo. El regimen
cooperativo consiste en fijar una paridad central para el tipo de cambio, que se man
tiene fija en el tiempo. Sin embargo, se permite una cierta variabilidad del tipo de
cambio que viene determinada por las denominadas bandas de fluctuacion, Estas
bandas de fluctuacion indican la depreciacion 0 apreciacion maxima que puede tener
una moneda con respecto a su paridad central. Este sistema ha sido seguido por la
mayoria de los paises de la Union Europea. En estos regfrnenes cambiarios los ban
cos centrales estan obligados a intervenir para evitar una fluctuacion excesiva del tipo
de cambio con respecto a una determinada paridad central. Sin embargo, al existir
cierto grado de flexibilidad, los bancos centrales no estan obligados a intervenir
constantemente para mantener al tipo de cambio en dicha paridad central.
Como se ha sefialado anteriormente, en un sistema de tipos de cambio semifijo
se establecen unas determinadas bandas de fluctuacion respecto a una determinada
paridad central fijada por la autoridad monetaria, comprometiendose a mantener la
cotizacion dentro de dichas bandas.
Supongamos que el tipo de cambio de paridad del marco frente a la peseta fuese
eo y que el Banco de Espana se compromete a que fluctiie dentro de la banda eo (hasta
fechas recientes la banda de fluctuacion de la peseta en el SME era el 15 por 100,
esto es a = 15 por 100 de eo)' siendo un determinado porcentaje del tipo de paridad
(Figura 5.6). Una vez que el tipo de cambio de mercado se situase en las bandas, el
Banco Central tendra que intervenir.
Si se incrementase la demanda de marcos de D OM a DIM al tipo de cambio inicial, eo'
se generarfa un exceso de demanda de marcos (oferta de pesetas), de cuantia E'o - Eo
y la peseta se depreciaria, subiendo el tipo de cambio hasta alcanzar el nivel eo + a. En
este momenta interviene el Banco Central para que el tipo de cambio no sobrepase ese
nivel: en el nivel eo + a sigue existiendo exceso de demanda de marcos (distancia
E'I - E 1) . Como el Banco de Espana se ha comprometido a que la maxima deprecia
cion de la peseta sea eo + a debe cubrir el exceso de demanda de marcos, intervinien
do en el mercado de divisas vendiendo marcos (comprando pesetas) par valor (E'I - E1) .
El exceso de demanda de marcos (E', - E,) no es otra cosa que el deficit que pre
senta la balanza de pagos cuando el tipo de cambio esta al nivel eo + a. El equilibrio
contable de la balanza de pagos requiere que el deficit existente por las operaciones
aut6nomas cen el exterior, tanto corrientes como de capital, tiene que ser cubierto
con una perdida de reservas de igual cuantfa, La venta de marcos que realiza el
22 Muchos pafses de America latina han mantenido sistemas de «crawling-peg». Esto es, un sistema
de tipos de cambio semifijos, pero con frecuentes devaluaciones. En este sistema se fija un determinado
tipo de cambio, pero este se ajusta frecuentemente en funcion de determinados indicadores.
La determinacion del equilibria en una ecanamfa abierta 247
OM
o
e
E' o
_ _ _ _ _ ->-_..1 OM
1
OM
o
Divisas
Cuando la intervenci6n del tipo de cambio se realiza imponiendo un intervalo concreto de fluctuaci6n (banda) se dice
que tiene lugar una flotaci6n sucia.
Figura 5.6. Sistema de tipos de cambio fijos con bandas de fluctuacion.
Banco Central para que el tipo de cambio no sobrepase ellfmite superior supone, por
tanto, una disminucion de las reservas centrales del pais.
Por el contrario, si se produjese un descenso de la demanda de marcos de Dt a
Dt al tipo de cambio eo, aparecerfa un exceso de oferta de marcos (distancia Eo - E~),
y el precio del marco en terminos de pesetas bajarfa hasta el nivel eo - a, requirien
dose la intervencion del Banco Central. En eo - a sigue existiendo exceso de oferta de
marcos (distancia E2 - E~), y el Banco de Espana compra marcos (vende pesetas) por
dicha cuantfa.
Vemos, por tanto, como el Banco Central, vendiendo y comprando divisas, con
sigue que el valor de la peseta frente a cualquier divisa se mantenga dentro de la
banda de fluctuacion elegida.
La incorporacion de Espana al SME supuso un compromiso similar al que aca
bamos de describir. Este se concreto en mantener el tipo de cambio de la peseta, fren
te a las monedas de los pafses integrados en el SME, dentro de unas bandas de flue
tuacion y en la necesidad de intervencion por parte del Banco Central si el tipo de
cambio se desvia de la paridad en un porcentaje determinado.
No obstante, si ante situaciones de desequilibrio persistente el Gobiemo tiene capa
cidad para alterar la paridad central, se tratarfa de un sistema de tipos de cambio fijos
pero ajustables, como fue el sistema del Fondo Monetario Intemacional y el SME.
5.4.1.4. Tipos de cambio bilaterales y multilaterales

En parrafos anteriores, al definir el tipo de cambio, 10 hemos presentado desde una
optica bilateral, en concreto entre Espana y Estados Unidos. Para tener en cuenta que
las relaciones intemacionales de Espana no se limitan a Estados Unidos, sino que se
realizan con todo el mundo, debemos introducir el concepto de tipo de cambio mul
tilateral 0 efectivo. Para medir el precio medio de los bienes espafioles con los de
todos los paises con los que mantiene relaciones comerciales hay que utilizar como
ponderaciones la proporci6n al comercio de Espana con cada uno de los pafses 0
grupo de paises. Lo mas frecuente es utilizar un tipo de cambio que es una media de
las proporciones de las exportaciones y las importaciones y asi calcular el tipo de
cambio multilateral 0 efectivo de un pais.
5.4.1.5. Los tipos de cambio nominales y reales

Tal como se ha sefialado, el tipo de cambio entre dos paises es el precio al que reali
zan los intercambios. En cualquier caso, hay que distinguir tarnbien entre tipos de
cambio nominales y reales.
El tipo de cambio nominal se corresponde con el concepto de precio relativo de
la moneda de dos paises y se define como el ruimero de unidades de la moneda na
cional que pueden obtenerse por una unidad de la moneda extranjera: esto es, el pre
cio de la moneda extranjera expresada en moneda nacional. Asi, por ejemplo, y tal
como hemos sefialado, si el tipo de cambio entre la peseta y el d6lar estadounidense
es de 150 pesetas por un dolar, quiere decir que podemos intercambiar un dolar por
150 pesetas en los mercados mundiales de divisas. Cuando la gente habla del «tipo
de cambio» entre dos parses, norrnalmente se refiere al tipo de cambio nominal y, tal
como hicimos en el epigrafe anterior, 10 representamos por e.
Tipo de cambio real

Tal como antes hemos apuntado, es frecuente que estemos interesados en conocer la
evoluci6n de la moneda de un pais, digamos la peseta, en relacion con todas las
dernas monedas y hacerlo mediante una iinica cifra, y para ella recurrimos al tipo de
cambio multilateral 0 efectivo, que es una paridad que se consigue mediante un pro
medio ponderado de monedas extranjeras segun su importancia para con el pais en
cuestion en el comercio intemacional. El fndice del tipo de cambio efectivo mide el
tipo de cambio medio, y para poder saber si nuestros bienes estan abaratandose 0 en
careciendose relativamente con respecto a los extranjeros, es necesario tarnbien tener
en cuenta 10 que ha ocurrido con los precios de nuestro pais y de los dernas parses,
Para ella se utiliza un ratio que refleja, por un lado, la razon entre los precios ex
tranjeros y nacionales y, por otro, hace referencia a la pari dad de la moneda del pais'
con el que estemos comerciando. Este se denomina tipo de cambio efectivo real (R),
o simplemente tipo de cambio real, que se define como sigue:
R =.!!-.L (5.6)
. P
'" ".
La determinacion del equilibria en una economis abierta 249
donde P y Pf son los niveles de precios nacionales y extranjeros, respectivamente, y

e es el tipo de cambio nominal, esto es, el precio de las monedas extranjeras expre
sado en terrninos de la moneda nacional. Observese que como P, representa los pre
cios extranjeros expresados en dolares y el tipo de cambio se expresa como pese
ta/dolar, el numerador de la expresion (5.6), e Pf' expresa los precios extranjeros
medidos en nuestra moneda. Como el nivel interior de precios, P, esta expresado en
pesetas y esta en el denominador, el tipo de cambio real expresa entonces los precios
extranjeros en relacion con los interiores, es decir, acaba siendo un cociente entre
magnitudes reales.
El tipo de cambio real es un indicador de la competitividad de un pais, de forma
que una subida del tipo de cambio real conlleva una mejora de la competitividad de
las productos de nuestro pais con respecto a los del extranjero. El inverso del tipo de
cambio real se denomina relaclon real de intercambio.
5.4.2. La paridad del poder adquisitivo

La paridad del poder adquisitivo establece que si el arbitraje 23 intemacional es po
sible, una peseta debe tener el mismo poder adquisitivo en todos los paises, Esto se
debe a que, si con una peseta se comprasen menos patatas en Espana que en el ex
tranjero, habrfa oportunidades de obtener beneficios adquiriendo patatas en el ex
tranjero e importandolas a Espana. Los arbitrajistas, al tratar de obtener beneficios,
presionaran a la baja sobre el precio espafiol de las patatas en relacion con el precio
del exterior. Si, por el contrario, con una peseta se pudieran comprar menos patatas
en el extranjero que en Espana, los arbitrajistas compranan patatas en Espana y las
venderian en el extranjero, presionando al alza el precio interior de las patatas. Por
tanto, los arbitrajistas intemacionales, al tratar de obtener beneficios, hacen que se
cumpla la ley de un solo precio, que establece que un mismo bien no puede vender
se sirnultaneamente a diferentes precios en lugares distintos.
La actuaci6n de los arbitrajistas intemacionales hace que las exportaciones netas
sean muy sensibles a pequefias variaciones del tipo de cambio real. Asi, una peque
fia cafda del tipo de cambio real, es decir, una pequefia reduccion del precio de los
bienes nacionales en relacion con los extranjeros, hace que los arbitrajistas compren
bienes en nuestro pais y los vendan en el extranjero. Por el contrario, una pequefia
subida del precio relativo de los bienes nacionales lleva a los arbitrajistas a importar
bienes del extranjero. Esta notable sensibilidad de las exportaciones netas hace que
el tipo de cambio real de equilibrio siempre este proximo al nivel que garantiza la
paridad del poder adquisitivo (PPA).
La doctrina de la paridad del poder adquisitivo establece, por un lado, que una
vez realizados los ajustes necesarios para tener en cuenta los tipos de cambio, los bie
nes se deberian vender al mismo precio en todo el mundo y, por otro, que el tipo de
cambio entre dos paises debe depender de sus niveles de precios.
23 Acto de comprar un articulo en un mercado y venderlo a un precio mas alto en otro con el fin de
obtener un beneficio con la diferencia de precio entre los dos paises .

-:» ~
'. ."fI~:r~'
Si analizamos la teoria de la paridad del poder adquisitivo ala luz de la eviden

cia empfrica cabe afirmar que, a pesar de la logica de su planteamiento, no describe
con total precisi6n 10 que ocurre en el mundo. En primer lugar hay muchos bienes, y
especialmente ciertos servicios, que no se comercian facilmente. Asi, los servicios ,
que presta un odontologo pueden ser mas caros en Madrid que en Paris, pues el ar
bitraje intemacional se ve muy limitado en estos casos. En segundo lugar, porque ni
incluso los bienes comercializables son siempre sustitutivos perfectos. Asi, algunos
consumidores prefieren las motocicletas BMW y otros las Yamaha, de forma que el
precio relativo de las BMW y las Yamaha puede variar sin que en realidad aparezcan
oportunidades de obtener beneficios. Estas son algunas de las razones que pueden
hacer que los tipos de cambio reales varien con el paso del tiempo. En cualquier caso,
los fundamentos de la paridad del poder adquisitivo son 10 suficientemente solidos
como para esperar que las variaciones del tipo de cambio real sean limitadas.
Tengase en cuenta que el argumento basico es correcto: cuanto mas se aleje el tipo
de cambio real del nivel que predice la paridad del poder adquisitivo, mayor sera el
incentivo para que alguien se dedique al arbitraje intemacional de bienes.
Par tanto, aunque par las razones apuntadas no cabe esperar que el tipo de cam
bio real permanezca completamente fijo, la paridad del poder adquisitivo tiene razo
nes suficientes para esperar que las variaciones del tipo de cambio real sean normal
mente pequefias 0 temporales. (Vease Epigrafe 9.6.)
5.4.3. Las variaciones de los tipos de cambio y la paridad

del poder adquisitivo
Al analizar el efecto de una expansi6n monetaria se ha supuesto que el tipo de cam
bio se deprecia 10 justo para mantener el poder adquisitivo de los bienes nacionales
en terminos de los bienes extranjeros, compensando los efectos de la inflaci6n en el
tipo de cambio real.
Como hemos visto en los epfgrafes anteriores, una forma de explicar las varia
ciones del tipo de cambio entre dos paises es en base a las diferencias de comporta
miento entre los niveles de precios en ambos pafses, de tal manera que se mantenga
la relaci6n real de intercambio. Como indicamos, esta teona, que se conoce como
PPA, establece que las variaciones de los tipos de cambio reflejan fundamentalmen
te las diferencias entre las tasas de inflaci6n de los distintos paises. En terminos del
tipo de cambio real, la PPA sostiene que cuando varian los precios interiares 0 los
exteriores el tipo de cambio nominal varia de tal manera que el tipo de cambio real
se mantiene constante.
La relaci6n establecida par la PPA es una descripci6n razonable de la conducta
tendencial observada de los tipos de cambio, sobre todo cuando las diferencias entre
las tasas de inflaci6n de los distintos paises son muy significativas.
Cuando las variaciones en los precios tienen su origen en alteraciones en la can
tidad de dinero, cabe esp~ que a largo plazo se cumpla la PPA. A carta plazo, sin
embargo, dado que los tTpos de cambio tienden a variar con mas rapidez que los pre
cios, es posible que una perturbaci6n monetaria afecte al tipo de cambio real y, por
tanto, los tipos de cambio se desvien de la PPA.
La determinacion del eauilibrio en una economfa abierta 251
Por otro lado debe sefialarse que cuando tiene lugar una perturbacion real, como
puede ser un aumento de las exportaciones, los ajustes llevados a cabo pueden afec
tar al tipo de cambio real de equilibrio, pues los tipos de cambio y los precios no va
rian necesariamente al unisono,
5.5. EL MODELO IS-LM EN UNA ECONOMIA ABIERTA

Si consideramos que la demanda agregada es equivalente a:
DA =C + / + G + XN (5.7) j
I:;
y teniendo en cuenta que la demanda de exportaciones esta en funcion del nivel de
renta real del exterior, YI' y del tipo de cambio real, R, se puede decir que:
(5.8)
Por otra parte, la demanda de importaciones depende del nivel de renta real inte
rior, y, y del tipo de cambio real, R, de modo que:
M=M(y,R) (5.9)
por tanto,
XN = XN (y, YI' R) (5.10)
Introducimos ahora el concepto de demanda intema (D!) como:
D/= C + / + G (5.11)
Dado que el consumo depende en ultima instancia de la renta real, y la inversion

del tipo de interes, podemos decir que:
D/ = D/ (y, i) (5.12)
sustituyendo la demanda intema y las exportaciones netas en la ecuacion (5.7), ob

tenemos en el equilibrio que:
y = D/ (y, i) + XN (y, YI' R) (5.13)
que es una nueva expresion de la linea IS en el caso de una economia abierta.

Incorporando la ecuacion del equilibrio en el mercado de dinero convencional,
o~ = L (y, i) (5.14)
p
tenemos definido el equilibria conjunto en los dos mercados, de bienes y de dinero,
en el caso de una economfa abierta. "
La movilidad perfecta de capital

En un mercado en el que los tipos de cambio siempre estuvieran fijos, los impuestos
fueran identicos en todos los parses y los tenedores de activos exteriores nunca
corrieran riesgos politicos, serfa de esperar que todos los inversores compraran los
activos que generaran mayores rendimientos. Esto determinarfa que los rendimientos
fueran exactamente iguales en todos los mercados de capitales del mundo, pues
ningiin pais podria obtener un prestamo por menos.
En la realidad, no se cumple ninguna de las tres condiciones: existen diferencias
intemacionales en los impuestos, los tipos de cambio pueden variar y, en consecuen
cia, influir en el rendimiento en la moneda nacional de las inversiones en el extran
jero y, a veces, los paises estables ponen obstaculos a las salidas de capital. Estas son
algunas de las razones por las que los tipos de interes no son iguales en todos los paf
ses. Resulta, sin embargo, en la practica, que las diferencias entre los tipos de inte
res de los principales paises son muy pequefias, 10 que sugiere que el grado de mo
vilidad intemacional del capital es bastante elevado. Por ello cabe introducir el
supuesto de perfeeta movilidad del capital en el sentido de que los inversores pue
den comprar activos rapidamente en el pais que deseen con unos bajos costes de tran
saccion y en una cantidad ilimitada.
Equilibrio en el sector exterior: la linea BP

Aceptando la movilidad perfecta del capital, si el tipo de interes nacional es superior
al tipo de interes extranjero, (, en este caso, el capital entrada en nuestro pais a una
tasa ilimitada. Por otro lado, si el tipo de interes nacional fuera inferior al del ex
tranjero tendrfa lugar una salida ilimitada de capital. Si consideramos ahora que los
flujos de capital se establecen en funcion de la diferencia entre el tipo de interes na
cional y el del exterior, la variacion neta de reservas (VNR) podra expresarse como
sigue:
VNR = XN (y, Yf' R) - PF (i - t) (5.15)
donde XN es el saldo de la balanza por cuenta corriente y PF incluye el saldo de la

cuenta de capital mas el saldo de la cuenta financiera, excluida la variacion de reser
vas. (Vease Epfgrafe 5.2.1.3.)
De la ecuaci6n (5.15) se desprende que un incremento de la renta real de equi
librio del pais empeora la balanza por cuenta corriente, ya que aumentan las im
portaciones, mientras que una subida del tipo de interes nominal con respecto al
del exterior atrae capital extranjero y, consiguientemente, mejora las partidas fi
nancieras. En este sentido, cuando aumenta la renta, la mas minima subida de los
tipos de interes de equilibrio es suficiente para mantener en equilibrio la balanza
de pagos. Por tanto, el deficit por cuenta corriente provocado acabarfa siendo fi
nanciado por una entrada de capital.
Consideremos como uno de los objetivos de la politica econ6mica el equilibrio

exterior, ya que un deficit creciente no seria sostenible a largo plazo, y un superavit
acabarfa generando inflacion, dependiendo de c6mo se lleve a cabo elajuste, con la
consiguiente perdida de competitividad. (Veanse Epfgrafe 5.7 y Capitulo 6.) Este ob
jetivo de equilibrio exterior implica que la VNR sea nula, con 10 que la balanza de
pagos esta equilibrada. Es decir,
XN (y, Yf' R) - PF (i - r*) =0 (5.16)
La representaci6n grafica de la anterior ecuaci6n en un diagrama cuyos ejes son

el tipo de interes y la renta real, que como es sabido son los ejes del modelo IS-LM,
es una linea que tradicionalmente se conoce como linea BP. Alo largo de todos los
puntos de la linea BP la balanza de pagos esta en equilibrio.
La hip6tesis de movilidad perfecta del capital condiciona la forma de esta rela
ci6n. Unicamente podemos garantizar el equilibrio exterior cuando el tipo de inte
res nacional sea igual al tipo de interes del extranjero. Por tanto, en terminos grafi
cos, dado que i = t, la relaci6n BP sera una lfnea horizontal al nivel del tipo de
interes mundial (Figura 5.7). Los puntos por encima de esta lfnea indican un supe
ravit en la balanza de pagos, mientras que si estan por debajo hay deficit en la ba
lanza de pagos.
Superavit
i = i* 1 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - BP = 0
Deficit
y
Con movilidad perfecta de capital, el equilibrio en la baJanza de pagos se representa mediante una linea BP horizon
tal al nivel del tipo de interes del exterior. Sobre Ja linea BP, Ja balanza de pagos esta en equilibrio. Por encima de la
BP habra superavit y por debajo deficit en Ja balanza de pagos,
Figura 5.7. La linea BP.

EI equilibrio en el modelo IS-LM en una economia abierta

con movilidad perfecta de capital
Para amp liar el modelo IS-LM que hemos analizado a 10 largo del Capitulo 4, pode
mos suponer una forma sencilla para el comportamiento de las exportaciones netas
0, mas concretamente, si partimos de ecuaci6n de determinaci6n de las exportacio
nes y las importaciones (4.5) Y (4.8), respectivamente:
(5.17)
M=Mo+my (5.18)
y suponemos que:
M; = -cpR (5.19)
para ser coherentes con 10 expresado en (5.9), como las exportaciones no dependen del
tipo de cambio real como en (5.8), tenemos que las exportaciones netas se pueden
expresar:
XN = X o + cpR - my (5.20)
donde, como siempre, denotamos con el subindice 0 las variables que son aut6nomas
respecto de la renta real. Con esta formulaci6n, el equilibrio en el mercado de bienes
se puede expresar como:
y = A o + a (1- t) Y - hi + X o + cpR - my (5.21)
Como en el Capitulo 4, A o recoge todos los componentes reales de la renta, a ex

cepci6n del componente correspondiente a las exportaciones, que esta expresado en
la ecuaci6n (5.21) de una forma explicita. Tal como queda recogido en la ecuaci6n
(5.8), las exportaciones dependen de la renta del exterior, y en ese sentido estamos
asumiendo su independencia respecto de la renta real; pero en ningun caso supone
mos su exogeneidad. Reagrupando terminos en la renta real:
- A o - hi + X o + cpR
y= (5.22)
l-a(1-t)+m
por 10 que, en relaci6n a la linea IS que hemos analizado a 10 largo del Capitulo 4,
tenemos ahora componentes adicionales y, consecuentemente, nuevas relaciones de
causalidad. Asi, como el coeficiente del tipo de cambio real, tp, es positivo, una de
preciaci6n mejora la balanza comercial. Adernas, cuanto mayor es tp, mas sensible es
la balanza comercial al tipo de cambio real. Por otra parte, aumentos de las expor
taciones actuan como aumentos de cualquier componente real de la renta contenido
en A o que tenga signo positivo. En relaci6n con la renta real, una subida del tipo de
cambio real eleva la renta real de equilibrio en cp , 10 que indica que

I - a (l - t) + m
cuanto mas sensible sea la balanza comercial al tipo de cambio real, es decir, cuanto
mayor sea ip, mayor sera el efecto sobre la renta real de equilibrio. Finalmente, un
aumento de la propensi6n a importar, m, reduce la renta real, siendo la reducci6n
mayor cuanto mas sensibles sean las importaciones a dicha renta real.
Para completar el esquema IS-LM en el caso de una economfa abierta, cons i
deremos que estamos en una situaci6n de tipos de cambio flexibles y movilidad
perfecta del capital. En este caso, el tipo de interes interior sera igual al extranje
ro, i = i', y la LM se puede expresar como:
~
OM =Ay-
1 hi'
I (5.23)
P
por 10 que a partir de (5.23) podemos determinar el nivel de renta de equilibrio

como:
y = _1
- A
(0!1
P
+ hi') (5.24)
La ecuaci6n (5.24) nos indica que la renta de equilibrio viene determinada por la
oferta monetaria interior y el nivel de interes extranjero. EI papel del tipo de cambio
real es el de producir ajuste como forma de vaciar el mercado de bienes. Igualando
las expresiones de la renta de equilibrio en los mercados de bienes y dinero (5.22) y
(5.24), resulta que:
Ao - bi' + X o + cpR = ~ (O_pM + hi') (5.25)

1 - a (l - t) + m A
y despejando de (5.25) el tipo de cambio real, 10 podemos expresar como:
R = [ 1 - a (l - t) + m ] 0!1 + [ (l - a (l - t) + m) h + M J;* _
ACP p . ACP
(5.26)
Por 10 que a la vista de la expresi6n anterior se puede decir que una expansi6n
fiscal provocara una apreciaci6n real, mientras que una expansi6n monetaria provo
cad una depreciaci6n real.
5.6. EL EI\lFOaUE DEL MERCADO DE ACTIVOS

PARA LA DETERMINACION DEL TIPO DE CAMBIO
Aproximadamente hasta 1973, el enfoque de determinacion del tipo de cambio do
minante fue el de equilibrio de flujos. Segun el mismo, y como se ha sefialado, el
tipo de cambio se deterrnina, como el precio de cualquier bien normal, por la de
manda y oferta flujo de divisas, respondiendo las mismas a los flujos de bienes, ser
vicios y capitales con el exterior. Sin embargo, la volatilidad observada en el com
portamiento de los tipos de cambio a corto plaza y la incapacidad explicativa del
enfoque tradicional de equilibrio de flujos de tal variabilidad, supuso un cambio del
enfasis en el proceso de determinacion del tipo de cambio, desplazandose desde la
condici6n de equilibrio de flujos hacia la condicion de equilibrio de stocks. Surge,
por tanto, el enfoque mercado de activos, que intenta dar respuesta a esta regulari
dad observada en la determinacion del tipo de cambio. En este enfoque se conside
ra que el tipo de cambio, al ser el precio relativo de un activo financiero, precio del
dinero interno (peseta) en terminos del dinero del exterior (moneda extranjera), se
determina esencialmente por las mismas fuerzas que determinan los precios de otros
activos financieros que se negocian en mercados altamente organizados y eficien
tes. En tales mercados, los precios se determinan no por el equilibrio entre las ofer
tas y demanda flujos, sino por las condiciones de equilibrio de stocks, es decir, los
precios seran aquellos a los cuales el mercado en conjunto esta dispuesto a mante
ner voluntariamente los stocks totales existentes de los activos en cuestion. Por
tanto, el tipo de cambio se concibe como uno de los precios que equilibran los mer
cados internacionales de los diversos activos financieros denominados en diferentes
monedas.
Este enfoque considera que a corto plazo el tipo de cambio se determina por las
transacciones financieras internacionales. Se demandan y ofrecen divisas para
efectuar pagos y cobros por las operaciones comerciales con el exterior, pero estas
son despreciables en relacion a las operaciones financieras. A corto plaza, estas ul
timas operaciones son las decisivas en la evoluci6n del tipo de cambio.
El enfoque mere ado de activos postula que el mercado de divisas esta en equili
brio cuando los rendimientos que los inversionistas esperan obtener de la posesi6n
de activos financieros, denominados en diferentes monedas, se igualan, pues enton
ces no existiran incentivos a intercambiar unas monedas por otras. Los movimientos
del tipo de cambio a corto plaza se deben, pues, a los «ajustes de las carteras de ac
tivos financieros», El enfoque asume la existencia de movilidad perfecta del capital,
es decir, ninguna restricci6n al flujo de capitales entre pafses. Estos vendran deno
minados por los rendimientos esperados y los riesgos que detentan los activos finan
cieros, dependiendo ambos de las expectativas acerca de la evolucion futura del tipo
de cambio; expectativas que se veran influidas por las condiciones econ6micas ac
tuales y futuras de las econorruas. Dado que las expectativas se modifican, la volati
lidad observada a corto plazo en el tipo de cambio se explica en funci6n de que, en
un mercado eficiente, el precio de un activo financiero refleja en todo momenta toda
la informaci6n disponible. Cualquier nueva informaci6n la recoge el tipo de cambio.
De este modo, el enfoque mercado de activos hace hincapie en el papel que las ex
pectativas juegan en la determinaci6n del tipo de cambio actual.
Elecci6n entre activos financieros nacionales

y extranjeros: las expectativas
Tal como antes se ha sefialado, la apertura de los mercados financieros ofrece
las oportunidades de eleccion a los inversores financieros que pueden mantener
tanto activos nacionales como extranjeros y de este modo diversificar su cartera y
especular sobre la evolucion de los tipos de interes y los tipos de cambio a nivel
internacional. La cornpra-venta de activos financieros en los mercados interna
cionales conlleva, como parte de la operacion, la compra-venta de monedas ex
tranjeras, es decir, de divisas. Por ello, el volumen de transacciones realizadas en
los mere ados de divisas es un indicadar de la importancia de las transacciones fi
nancieras internacionales. EI volumen de transacciones realizadas en los merca
dos de divisas no solo es elevado, sino que esta aumentando rapidamente durante
los iiltimos aiios.
Para atender a las transacciones interiores de un residente en Espana no tiene
mucho sentido tener divisas 24, ya que no puede utilizarlas para llevar a cabo sus com
pras y sus ventas. Par otro lado, si desea tener activos extranjeros, las divisas son el
tipo de activo menos adecuado, pues no rinden intereses. Por ella, la iinica decision
que debe analizar es elegir entre los activos nacionales y los activos extranjeros que
rinden intereses. Adicionalmente, supongamos que la eleccion se ha de realizar entre
bonos espafioles y bonos intemacionales a un afio.
Vamos a suponer, en primer lugar, que se decide tener bonos espafioles y que el
tipo de interes nominal vigente en Espana a un afio en el afio t es i,. En este caso, por
cada peseta que invirtamos en bonos espafioles obtendremos (I + i,) pesetas el afio
proximo.
Si, por el contrario, se opta por los bonos americanos, antes de comprarlos hay
que comprar dolares, Siendo e, el tipo de cambio nominal entre la peseta y el dolar,
por cada peseta recibiremos ( ~~) dolares, Por otro lado, si ;*, es el tipo de interes
nominal a un afio de los bonos estadounidenses en dolares, el afio proximo tendre
mos (~~) (I + i,) dolares, cantidad que debemos convertir en pesetas. Para ello,
debemos multiplicarla par el tipo de cambio nominal esperado para el afio que viene,
e",+!. As! pues, cabe esperar que por cada dolar que invirtamos en bonos estadouni
denses tengamos el proximo afio (~~) (I + i*,) e"'+1 pesetas.

EI rendimiento esperado de los bonos estadounidenses no depende iinica
mente de los tipos de interes de Espana y de Estados Unides, sino tarnbien de 10
que ocurra con el tipo de cambio entre la peseta y el dolar entre ese afio y el que
viene.
'4 En detenninados pafses, en epocas de int1aci6n elevada, los individuos a veces utilizan monedas
extranjeras, generalmente el dolar, en buena parte como moneda refugio y en parte para realizar algunas
transacciones interiores. Aquf obviaremos esta posibilidad.
/~,
/' 258 \ Macroeconomfa intermedia
I
/
_fial como hicimos en el Capitulo 3 al decidir entre bonos a corto y a largo plazo
(vease Nota complementaria 3.3) cabe suponer que los inversores financieros desearan
tener el activo que presenta el rendimiento mas elevado. Por ello, para que un inver
sor tenga en su cartera tantos bonos espafioles como bonos estadounidenses, estos
deben tener la misma tasa esperada de rendimiento, por 10 que debe cumplirse la si
guiente relacion de arbitraje:
(5.27)
Esta ecuacion se conoce como la relacion de paridad descubierta de los tipos

de interes 0 condicion de paridad de los tipos de interes. La palabra descubierta se
utiliza para distinguirla de la condicion de la pari dad cubierta de los tipos de interes
que se obtiene examinando la opcion de tener bonos espafioles a un afio 0 la de com
prar dolares americanos hoy con este dinero, comprar bonos americanos a un aiio y
acordar vender los dolares por pesetas dentro de un afio a un precio predeterminado,
Ilamado tipo de cambio a plazo.
La tasa de rendimiento de estas dos opciones, que puede obtenerse sin riesgo al
guno hoy, debe ser la misma, por 10 que la pari dad cubierta de los tipos de interes es
una condicion de arbitraje sin riesgo.
Suponer que los inversores financieros s610 tendran los bonos cuya tasa espe
rada de rendimiento sea mas elevada puede parecer muy restrictivo. Tengase en
cuenta que la evolucion del tipo de cambio de un afio a otro es una variable desco
nocida, por 10 que, para un espafiol, tener bonos americanos comporta un mayor
riesgo que tener bonos espafioles. Por otro lado, hay que tener en cuenta los costes
de transaccion y, en este senti do, la cornpraventa de bonos estadounidenses con
Ileva tres transacciones distintas y todas ellas con coste. En cualquier caso, supo
ner que los inversores financieros de los grandes mercados intemacionales que
estan cada vez mas globalizados solo tendran los bonos cuya tasa esperada de ren
dimiento sea mas alta, no parece demasiado apartado de la realidad. Baste para ello
analizar los efectos de pequefias variaciones de los tipos de interes y de ciertos in
dicios sobre la apreciacion 0 depreciacion inminente de determinadas divisas. Por
ello, en el caso de los paises mas desarrollados con mercados financieros muy li
beralizados, el supuesto del arbitraje refleja de forma bastante aproximada 10 que
ocurre en la realidad.
La condicion de la pari dad de los tipos de interes (5.27) relaciona el tipo de inte
res nominal nacional con el tipo de interes nominal extranjero y l~ tasa esperada de
I
depreciacion 0 apreciacion 25 ( eel+le~ e, ). Si los tipos de interes 0 la tasa esperada
25 Dado que un aumento de e es una depreciacion, el termino ( e"+le~ e, ) es la tasa esperada de de
preciacion de la moneda nacional. En el caso de que se esperase que la moneda nacional se apreciara,
este termino seria negativo.
rada de depreciacion no toman valores demasiado elevados, la condicion de la pari

dad de los tipos de interes puede aproximarse por la siguiente expresi6n:
(5.28)
que nos dice que el tipo de interes nacional debe ser aproximadamente igual al tipo
de interes extranjero mas la tasa esperada de depreciacion de la moneda nacional.
Si los tipos de interes nominales a un afio de Espana y Estados Unidos son 5 por 100
y 4 por 100, respectivamente, la pregunta que se hace un inversor es l.que bono sera mas
rentable, el espafiol 0 el americano? La respuesta dependera de la tasa esperada de de
preciaci6n de la peseta frente al dolar y, mas concretamente, si esperamos que esta tasa
sea superior 0 inferior a la diferencia de rentabilidad entre ambos tipos de bonos.
Asf pues la decision depend era de que esperemos que la peseta se deprecie fren
te al dolar en una cuantla superior 0 inferior a 5 por 100 - 4 por 100 = 1 por 100 el
proximo afio. Si la expectativa es que la peseta se deprecie mas del 1 por 100, en
tonces, a pesar de que el tipo de interes es mas bajo en Espana que en Estados Unidos,
resulta mas atractivo invertir en bonos americanos que hacerlo en bonos espafioles,
Por el contrario, si se espera que la peseta se deprecie menos del I por 100, 0 que
incluso se aprecie, los bonos espafioles resultaran mas atractivos para el inversor que
los bonos americanos. El arbitraje indica la tasa esperada de depreciacion (0 de apre
ciacion) de la peseta respecto al dolar, y este es el factor clave que determina que los
inversores esten dispuestos a tener mas bonos americanos a pesar de que su tipo de
interes sea inferior que el de los bonos espafioles.
Otra forma de interpretar la ecuaci6n (5.28) es que, a menos que los agentes en
los mercados financieros y en los mercados de divisas esperen alteraciones en el tipo
de cambio, el tipo de interes nacional y el extranjero es mas probable que varfen
siguiendo una secuencia similar.
Al igual que antes nos hemos referido a las consecuencias de la apertura de los
mercados de bienes y del papel por el tipo de cambio real, podemos afirmar que la
apertura de los mercados financieros permita elegir entre los activos nacionales y los
extranjeros, y esta elecci6n depende prioritariamente de su tasa de rendimiento, la
cual depende, a su vez, de los tipos de interes nacionales y extranjeros de deprecia
cion (0 apreciacion) de la moneda nacional.
5.7. EL COIVIERCIO II\1TERNACIONAL V EL DESARROLLO

ECOI\lOMICO: LA DEUDA EXTERNA
En los iiltimos afios, el comercio internacional ha adquirido una importancia ere
ciente como factor dinamizador de la economfa de la practica totalidad de los pafses.
La apertura de los mercados y la globalizacion de las relaciones economicas a nivel
mundial es un hecho constatado, como tam bien 10 es que, a medida que las econo
mias de los pafses crecen, la proporcion del comercio sobre la renta nacional tiende
a aumentar. En cualquier caso es frecuente que, conforme los paises se desarrollan,
sus polfticas respecto al comercio internacional atraviesen varias etapas.
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5.7.1. Las estrategias comerciales de los paises

en vias de desarrollo
En una primera etapa, en los paises en vias de desarrollo la polftica seguida para es
timular su comercio intemacional ha consistido en exportar productos primarios a
cambio de importar bienes industriales de consumo. La aplicacion de la teoria tradi
cional del comercio nos dice que los pafses deben especializarse en la produccion de
los bienes en que dispongan de una ventaja comparativa, esto es, en los bienes que
pueden producirse con unos costes de oportunidad relativamente ba~os (vease
Epigrafe 5.1). De acuerdo con la teorfa neoclasica del comercio internacional, los pa
Ises deberian especializarse en aquellos bienes cuya produccion es intensiva en el
factor abundante en el pais en cuestion 26. Para la mayona de los paises en desarrollo
esto implica que una importante proporcion de sus exportaciones deberfan ser bienes
primarios y, de esta forma, obtener las divisas necesarias para importar bienes que
utilizan en grandes cantidades de capital.
Segiin esta teorfa, el comercio intemacional proporciona unos mayores niveles de
consumo, asf como un proceso de igualacion de los precios de los factores, es decir,
la disminucion de las desigualdades en la renta entre los paises que comercian.
El anal isis de la evidencia empirica permite afinnar que las tendencias a largo
plaza en el comercio internacional han provocado ciertos problemas a los pafses
exportadores de productos primarios en parte porque las exportaciones de materias
prim as han crecido bastante poco, mientras que las importaciones de productos in
dustriales 10 han hecho a un ritmo muy fuerte y porque los terrninos de intercambio
se han movido en su contra.
En el corto plaza, los pafses exportadores de productos primarios tam bien se han
enfrentado a serios problemas en buena parte debido a las fuertes fluctuaciones de
los precios de este tipo de productos. Esto ha dificultado que las autoridades econo
micas prevean cuantas importaciones puede pennitirse el pais y, 10 que es mas grave,
ha hecho que la balanza de pagos por cuenta corriente fluctue bruscamente, provo
cando grandes variaciones de los tipos de cambio 0 requiriendo intervenciones ma
sivas para estabilizarlos.
Ante las limitaciones apuntadas derivadas de la dependencia de productos pri
marios, muchos paises, como via para afrontar los problemas que les plantea el sec
tor exterior, han optado por embarcarse en procesos de industrializacion. EI camino
generalmente seguido ha consistido en reducir las importaciones de productos in
dustriales y su sustitucion por bienes industriales producidos en el pais. Para estimu
lar este proceso, generalmente se incrementan las tarifas arancelarias de los produc
" Segun el teorema de Heckscher-Ohlin (vease Epigrafe 5.1), un pais deheria especializarse en aque
1I0s bienes cuya produccion es intensiva en el factor abundante del pais, pues los paises tienen ventaja
comparativa en los bienes que son intensivos en el factor relativamente abundante, ya que es probable
que ese factor sea relativamente mas barato y, par tanto, menor sera el coste de oportunidad de producir
bienes que son intensivos en su utilizaci6n. Los pafses en desarrollo con abundancia de trabajo deberfan
especializarse en productos intensivos en trabajo y exportar estos productos que normal mente seran pro
ductos primarios. De esta forma obtendrian las divisas necesarias para importar bienes que utilizan gran
des cantidades de capital y otros recursos cuya oferta es escasa en los pafses poco desarrollados.
tos que se pretende fomentar. En cualquier caso debe sefialarse que los pafses en vfas
de desarrollo que mejores resultados han obtenido siguiendo esta estrategia son los
que la han utilizado s610 como una mera etapa en su desarrollo y que rapidamente la
han sustituido por una polftica de producci6n de bienes secundarios orientada al ex
terior. Ademas, en estos pafses, a las industrias nacientes se les suele conceder pro
tecci6n s610 inicialmente y asimismo las barreras a las importaciones se van elimi
nando gradualmente. .
En cualquier caso, las polfticas de sustituci6n de importaciones frecuentemente
han generado grandes ineficiencias y han distorsionado los mercados. Adernas, en
muchas ocasiones, no han eliminado la restricci6n de la balanza de pagos sobre el
desarrollo, pues buena parte de las nuevas industrias son muy dependientes de la im
portaci6n de materias primas, equipos, capital y componentes.
Como refrendo de 10 sefialado cabe indicar que los pafses que han alcanzado las
tasas mas elevadas de crecimiento han sido los que han logrado una transici6n exi
tosa hasta convertirse en exportadores de productos industriales. Esta polftica les ha
permitido especializarse en los bienes donde tienen ventaja comparativa y obtener los
beneficios de las economias de escala y de la competencia extranjera en cuanto es
tfmulo para alcanzar la eficiencia. La cuesti6n clave es si los pafses que durante una
etapa de su desarrollo han seguido una polftica de industrializaci6n sustitutiva de im
portaciones pueden reorientarse con exito hacia una estrategia abierta orientada a la
exportaci6n. Esto dependera en buena medida del grado de proteccionismo de los
paises avanzados a los que se enfrenten y del grado de competencia que soporten de
otros pafses en desarrollo.
5.7.2. EI problema de la deuda externa

Cuando se habla de deuda cabe distinguir entre deuda intema y deuda extema. La
deuda interna, estudiada en el Capftulo 4, es 10 que debe un pais a sus propios ciu
dadanos, mientras que la deuda externa es la que un pafs contrae con el exterior,
fruto de los desequilibrios de su balanza de pagos. La deuda extema representa una
reducci6n neta de los recursos de que puede disponer la poblaci6n de un pafs deudor.
Dados los problemas apuntados, para que los pafses en vias de desarrollo logren
equilibrar su balanza de pagos resulta facil pensar que muchos de ellos a veces se
yean en serias dificultades para hacer frente al servicio de la deuda extema, esto es,
pagar los intereses y la amortizaci6n del capital que les han prestado los organismos
intemacionales y el resto de los pafses. A comienzos de la decada de los ochenta, y
como consecuencia de los choques del petr61eo de los afios setenta y de las reaccio
nes de los pafses desarrollados a estos choques, el problema de la deuda lIeg6 a ser
tan grave que un buen numero de pafses en vfas de desarrollo vieron que era impo
sible continuar atendiendo el servicio de la deuda. Se produjo un temor creciente a
que los pafses en vfas de desarrollo incumplieran sus pagos y se provoc6 una crisis
bancaria intemacional.
Haciendo un breve recorrido hist6rico cabe sefialar que despues de la crisis del
petr6leo de 1973 muchos pafses en desarrollo se endeudaron fuertemente para fi
nanciar sus deficit comerciales y para mantener sus programas de inversi6n. A pesar
de este incremento en la deuda, una cierta recuperacion de la economfa mundial y

unas tasas de inflacion intemacional elevadas permitieron a los patses en desarrollo
mantener unas moderadas tasas de crecimiento economico despues de 1975. Sin em
bargo, despues de la segunda subida del precio del petroleo, la de 1979, tuvo lugar
una recesion mundial bastante mas profunda que la de mediados de los setenta, y los
tipos de interes reales fueron mucho mas elevados. La deuda aumento de forma dra
matica y buena parte era a tipo variable, 10 que agravo la situacion y acabo generan
do la crisis bancaria antes sefialada.
En la actualidad, el problema de la deuda ya no se considera como una crisis de
bido a que el sistema financiero mundial ha encontrado medios para hacerle frente y
las amenazas de incumplimiento del servicio de la deuda de forma generalizada se
han reducido notablemente. En cualquier caso, si bien el problema para los paises de
renta media es ahora menos grave, la situacion de muchos de los paises mas pobres
sigue siendo muy delicada y en algunos casos continua deteriorandose,
En algunas ocasiones, la solucion de los problemas que la deuda plantea a los
pafses en vias de desarrollo pasa por una reestructuraci6n de la misma. Durante los
afios ochenta y primeros noventa, hubo varias iniciativas para fomentar programas de
reestructuracion. Los prestamos oficiales se renegociaron a traves del Club de Paris.
Estos programas conllevan normalmente alguna combinacion de perfodos de devo
lucion mas largos, tipos de interes mas bajos y perfodos de carencia. A veces, una
parte de la deuda se cancela. Los prestamos de los bancos comerciales tambien se
han renegociado frecuentemente a traves de un comite asesor bancario de los baneos
implicados. Estas renegociaciones han conllevado normalmente el retraso de los
pagos de intereses durante un cierto periodo de tiempo y la ampliaci6n del perfodo
de devoluci6n. Ademas, bajo el Plan Brady, que implicaba que el FMI y el Banco
Mundial prestasen fondos a los paises deudores para permitirles pagar sus deudas
con los bancos, los parses se han endeudado con el Banco Mundial y otras institu
ciones intemacionales para recomprar su deuda a los bancos con un descuento. En
cualquier caso, la reestructuracion de la deuda s610 sirve para ayudar a que los pai
ses en vias de desarrollo afronten una deuda mayor en el corto plazo.
Aunque, como se ha sefialado para muchos paises en vias de desarrollo, el pro
blema de la deuda no es tan grave como en la decada de los ochenta, en ciertos casos
esta alcanza niveles alarmantes y el problema tiene que abordarse. En estas circuns
tancias caben dos posibilidades, 0 bien se tienen que cancelar las deudas -algo que
los bancos se han visto cada vez mas obligados a aceptar-, 0 bien, los propios parses
en desarrollo deben tomar duras medidas correctoras. El FMI favorece las polfticas
de contraccion y las polfticas de oferta orientadas hacia el mercado como una forma
de propiciar la eficiencia economica, contener la demanda de importaciones y es
timular la competitividad y, consecuentemente, las exportaciones. Una altemativa
consiste en seguir una polftica mas intervencionista, restringiendo las importaciones,
fomentando la inversion en los sectores de la economfa sustitutivos de las importa
ciones y subvencionando a las industrias exportadoras. Los peligros de seguir esta
estrategia mas intervencionista son numerosos, ya que los planificadores, en ocasio
nes, cometen graves errores a la hora de seleccionar los sectores a los que se debe
ayudar. La reciente crisis de los paises asiaticos es un ejemplo de los riesgos de esta
estrategia.
Resumen
• La apertura de los mercados de bienes permite a los agentes econ6micos elegir

entre los bienes interiores y los extranjeros, incrementa el bienestar de los indivi
duos y estimula la especializaci6n. EI comercio intemacional puede resultar bene
ficioso incluso para aquellos paises que no tengan ventaja absoluta en ningun bien.
Basta con que se tenga ventaja comparativa.
• La balanza de pagos recoge las transacciones de un pais con el resto del mundo,
anotadas sistematicamente, siguiendo el metodo de la partida doble. La balanza de
pagos esta estructurada en tres grandes bloques: cuenta corriente, cuenta de capi
tal y cuenta financiera.
• Dado que la balanza de pagos siempre esta en equilibrio contable, para hablar de
equilibrio 0 desequilibrio hay que distinguir entre transacciones aut6nomas y aco
modantes. No existe un unico criterio para identificar las transacciones aut6nomas,
si bien cabe distinguir tres posibles agrupaciones y en funci6n de ellas analizar:
1) EI saldo de la cuenta corriente. 2) La capacidad 0 necesidad de financiaci6n.
3) EI saldo de liquidaciones oficiales.
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• EI tipo de cambio se determina en el mercado de divisas mediante la interacci6n ';i,
de la oferta y la demanda de divisas. Altemativamente, el enfoque mercado de ac i,

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tivos destaca el papel que las expectativas juegan en la determinaci6n del tipo de
cambio. '!
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• El tipo de cambio nominal es el mimero de unidades de moneda nacional que pue

den obtenerse por unidad de la moneda extranjera. Una apreciaci6n de la moneda na
cional es una subida de su precio relativo expresado en monedas extranjeras dada la
definici6n del tipo de cambio, corresponde a una bajada de este. Una depreciaci6n
del tipo de cambio peseta/dolar es un descenso del precio relativo de la moneda
nacional expresado en dolares y se corresponde con una subida del tipo de cambio.
• EI tipo de cambio real es el precio relativo de los bienes de dos pafses e indica la
relaci6n a la que podemos intercambiar los bienes de un pais por los de otro. EI
tipo de cambio real se define como el tipo de cambio nominal multiplicado por el
cociente entre el nivel de precios del exterior y el nivel de precios interior.
• Una subida del precio relativo de los bienes interiores, expresado en bienes ex
tranjeros, supone una apreciaci6n real y se corresponde con un descenso, por 10
que las exportaciones netas tenderan a reducirse. Por el contrario, una reducci6n
del precio relativo de los bienes interiores, expresado en bienes extranjeros, se de
nomina depreciaci6n real y corresponde con una subida del tipo de cambio real, de
forma que las exportaciones netas espafiolas tenderan a aumentar. La condici6n por
la que una depreciaci6n del tipo de cambio real provoca un aumento de las expor
taciones netas se 'conoce como condici6n Marshall-Lerner,
• El tipo de cambio real viene determinado por las exportaciones netas y el exceso
de ahorro sobre la inversi6n. EI tipo de cambio real de equilibrio es aquel en el que
la cantidad ofrecida de moneda nacional para inversi6n exterior es igual ala can
tidad demandada de moneda nacional para la exportaci6n neta de bienes y servi
cios, es decir, la demanda de moneda nacional por parte de extranjeros que com
pran nuestras exportaciones netas.
• El tipo de cambio multilateral es una media ponderada de los tipos de cambio re
ales bilaterales, siendo las ponderaciones iguales a las proporciones que represen
ta el comercio de los distintos paises.
• La paridad del poder adquisitivo establece que, si el arbitraje internacional es po
sible, una peseta debe tener el mismo poder adquisitivo en todos los paises. En ter
minos mas generales, esta doctrina establece que, una vez realizados los ajustes ne
cesarios para tener en cuenta los tipos de cambio, los bienes se deberfan vender al
mismo precio en todo el mundo.
• Segun que los tipos de cambio puedan fluctuar libremente 0 esten intervenidos par
el Banco Central, estes pueden dividirse en tres grandes categorfas: tipos de cam
bio flexibles, tipos de cambio fijos 0 sistema mixto.
• La ecuaci6n de paridad descubierta de los tipos de interes 0 condici6n de paridad
de los tipos es una relaci6n de arbitraje que se basa en el supuesto de que los in
versores financieros s610 tendran bonos cuya tasa esperada de rendimiento sea mas
alta, y establece una relaci6n entre el tipo de interes nominal nacional, el tipo de
interes nominal extranjero y la tasa esperada de depreciaci6n. La paridad de los
tipos de interes implica que el tipo de interes nominal es aproximadamente igua\
al del extranjero mas la tasa esperada de depreciaci6n (0 menos la tasa de aprecia
ci6n) de la moneda nacional.
• La apertura de los mercados financieros permite a los inversores financieros tener
activos financieros nacionales 0 extranjeros. En estas transacciones, los tipos de
cambio juegan un papel clave.
• Los pafses en vias de desarrollo han seguido distintas estrategias para tratar de
abordar los problemas que les plantea la balanza de pagos y de esta forma paliar el
problema de la deuda externa. Entre las estrategias seguidas cabe citar: I) La ex
portacion de productos primarios. 2) La industrializacion sustitutiva de importa
ciones. 3) La exportacion de bienes industriales.
Terrninos clave
• Comercio internacional • Inversion exterior neta

• Ventaja absoluta • Deficit comercial
• Ventaja comparativa • Superavit comercial
• Principio de la ventaja comparativa • Capacidad de financiacion
• Teorema de Heckscher-Ohlin • Necesidad de financiacion
• Teorema de la igualacion del precio • Liquidaciones oficiales
de los facto res • Moneda patron
• Teorema de Rybczynski • Mercado de divisas
• Teorema de Stolper-Samuelson • Mercado de cambios
• Conocimiento tecnico • Tipo de cambio
• Economias de escala • Tipos de cambio flexibles
• Rendimientos de escala crecientes • Tipos de cambio fijos
• Diferenciacion de producto • Tipos de cambio mixtos 0 semifijos
• Empresas oligopolfsticas • Sistema Monetario Europeo
• Paradigma librecambista • Paridad central
• Teorema de Samuelson-Balassa • Fluctuacion sucia
• Efecto Samuelson-Balassa • Fluctuacion limpia
• Economfas de aglomeracion • Apreciacion
• Balanza de pagos • Depreciacion
• Balanza comercial • Pari dad del tipo de cambio
• Balanza por cuenta corriente • Revaluacion
• Balanza de servicios • Devaluacion
• Cuenta de capital • Sistema de flotacion
• Capital ffsico • Tipo de cambio multilateral
• Capital financiero • Tipo de cambio nominal
• Cuenta financiera • Tipo de cambio efectivo real
• Balanza de mercancias • Tipos de cambios fijos pero ajustables
• Balanza de servicios • Tipo de cambio a plazo
• Rentas • Relacion real de intercambio
• Transferencias de capital • Arbitraje
• Inversion directa • Paridad del poder adquisitivo
• Inversion en cartera • Relacion de pari dad descubierta
• Variacion de reservas de los tipos de interes
• Errores y omisiones • Movilidad perfecta de capital
• Transacciones autonomas • Condicion de paridad cubierta
• Transacciones acomodantes • Tasa esperada de depreciacion
• Mercado de activos • Apertura de los mercados financieros

• Zonas objetivo 0 regimen cooperativo • Deuda extema
• Apertura de los mercados de bienes • Deuda intema
1. Si un inversor financiero desea incluir en su cartera algunos activos extranjeros,

lcomo puede comparar las rentabilidades relativas de los distintos activos deno
minados en diferentes monedas?
2. lEn que sentido la identidad de la contabilidad nacional explicita la interdepen
dencia entre los mercados de bienes financieros?
3. Comente la siguiente afirmacion: Si el ahorro interior de un pals es superior a la
inversi6n interior, las exportaciones netas tornaran un valor positivo 0 negativo.
4. lCuales son los factores determinantes del tipo de cambio real? lQue se entien
de por paridad del poder adquisitivo?
5. Presente una ecuaci6n que muestre la relaci6n existente entre la variaci6n del
tipo de cambio nominal, la variaci6n del tipo de cambio real y el diferencial de
la inflacion,
6. lQue se entiende por paridad descubierta de los tipos de interes y en que se dis
tingue de la paridad cubierta de los tipos de interes?
7. l,Que papel juega la tasa esperada de depreciacion (0 apreciaci6n) cuando se
trata de relacionar el tipo de interes nacional y el tipo de interes del extranjero?
8. l,En que sentido la balanza de pagos siempre esta equilibrada?
9. En el caso de que no se hayan cometido errores ni omisiones, l,a que debe ser
igual el saldo de la cuenta corriente?
10. l,A que equivale un saldo positivo de la cuenta corriente mas la cuenta de ca
pital?
Capitulo 6
POLITICAS Y AJUSTES
EN ECONOMIA ABIERTA
En la actualidad, la econornfa internacional se caracteriza por el elevado grado de in

tegracion 0 globalizacion de los mercados financieros. La movilidad internacional
del capital es muy elevada, 10 que hace que las diferencias entre los tipos de interes
de los principales pafses industrializados, ajustados para eliminar el riesgo de que va
rien los tipos de cambio, sean muy pequefias. La consecuencia del elevado grado de
integracion en los mercados de capitales es que los tipos de interes no pueden ale
jarse mucho de los demas sin causar importantes flujos de capital. Desde el punto de
vista de la balanza de pagos, esto implica que una reduccion relativa de los tipos de
interes incide negativamente sobre la balanza de pagos debido a la salida de capital,
tal como hemos visto en el Capitulo 5.
Tras analizar la determinacion del equilibrio en el marco del modelo IS-LM en
una economia abierta en el capitulo anterior, en este estudiaremos las politicas eco
nomicas, monetaria y fiscal y sus efectos en el marco de una economia abierta en la
que el capital es perfectamente movil, y 10 haremos bajo dos hipotesis alternativas
para los tipos de cambio: tipos de cambio fijos 0 modelo Mundell-Fleming, en el si
guiente epigrafe, y tipos de cambio flexibles, que 10 abordaremos en el epfgrafe ter
cero. En los epigrafes segundo y quinto se estudian los-ajustes de los deficit en la ba
lanza de pagos en el marco de un modelo con tipos de cambios fijos y tipos de
cam bios flexibles, respectivamente, mientras que en el epigrafe cuarto se analizan
distintos ejemplos de polfticas de demanda. Finalmente se introducen las expectati
vas en el modelo y se analizan las razones por las que los sistemas de tipos de cam
bio fijos estan en crisis, a la vista de dichas expectativas.
6.1. EL MODELO MUNDELL-FLEMING

Cuando hay movilidad perfecta del capital, la mas minima diferencia entre los tipos
de interes origina flujos de capital muy importantes, 10 que hace imposible que los
bancos centrales puedan seguir una polftica monetaria independiente. En este senti
do, el punto fundamental del modelo Mundell y Fleming, con tipos de cambio tijos
y movilidad perfecta de capital, es que el compromiso de mantener fijo el tipo de
cambio haceque la cantidad de dinero sea endogena, pues el Banco Central tiene que
suministrar las divisas 0 la moneda nacional que se demande al tipo de cambio fijo.
267
r
II
6.1.1. La politica monetaria en un sistema

de tipos de cambio fijos
con movilidad perfecta del capital
Vamos ahora a analizar el papel jugado par la polftica monetaria en un sistema de
tipos de cambio fijos y movilidad perfecta del capital. EI supuesto de movilidad
perfecta del capital recoge de una manera bastante aproximada 10 que ocurre en los
paises que tienen mercados financieros muy desarrollados y pocos controles de ca
pitales. Si aceptamos este supuesto, el tipo de cambio nominal y el tipo de interes
deben satisfacer la condici6n i = i", como vimos en el capitulo anterior (Epigra
feS.S)'.
Para explicitar el sentido econ6mico de esta afirrnacion, piensese que el Banco
Central decide lIevar a cabo una operaci6n expansiva de mercado abierto compran
do bonos y creando dinero. Esta compra provocara una reducci6n del tipo de interes
nacional. Si ahara el tipo de interes nacional es mas bajo que el extranjero, los in
versores financieros preferiran tener bonos extranjeros. Por tanto, iran al mercado de
divisas y venderan moneda nacional a cambio de moneda extranjera. Si el Banco
Central no interviniera, eI precio de la moneda nacional bajaria y el resultado seria
una depreciaci6n. Pero como se ha comprometido a mantener un tipo de cambio
fijo, debe intervenir en el mercado de divisas y vender moneda extranjera a cambio
de moneda nacional. Al hacerlo y comprar moneda nacional, la oferta monetaria dis
minuye.
EI Banco Central debe seguir vendiendo divisas hasta que la oferta monetaria re
tome al nivel en el que se encontraba antes de realizar la operaci6n de mercado abier
to, a fin de que el tipo de interes nacional vuelva a ser igual al extranjero. S610 en
tonces estaran dispuestos los inversores financieros a tener bonos nacionales.
Cuando la movilidad del capital es perfecta, todos estos pasos pueden ocurrir en
pocos minutos despues de la operaci6n inicial de mercado abierto. Asf pues, en un
sistema de tipo de cambio fijo y movilidad perfecta del capital, al tomar como un
dato el tipo de cambio, los inversores financieros exigiran que el tipo de interes no
minal sea el mismo en el interior que en el extranjero.
EI hecho de que el tipo de interes nacional deba ser igual al del extranjero tiene
una importante consecuencia en el mercado de dinero. En una economia cerrada,
cuando un aumento del producto interior eleva la demanda de dinero, el Banco
Central puede decidir no alterar lacantidad de dinero, provocando un aumento del
tipo de interes, Un proceso similar ocurriria en una economia abierta con tipos fle
xibles, si bien ahora la subida del tipo de interes estaria acornpafiada de una aprecia
ci6n de la moneda. Sin embargo. cuando se esta en un sistema de tipo de cambio fijo,
el Banco Central tiene el compromiso de mantener el tipo de cambio y, par tanto, no
puede mantener constante la cantidad de dinero. Por ello, ante un aumento de la pro
ducci6n interior y el consiguiente aumento de la demanda de dinero, el Banco
I Si los mercados financieros y de divisas creen que el tipo de cambio es compatible con los funda
mentos rnacroeconornicos del pais y que. en consecuencia, se rnantendra en el nivel establecido, las
expectativas sobre el futuro tipo de cambio tarnbien senin iguales al tipo fijado, por 10que fa relaci6n de
paridad de los tipos de interes se convierte en ; = i '.
Polfticas y ajustes en economia abierta 269
Central debe elevar la oferta monetaria para asf impedir que el tipo de interes nacio
nal suba par encima del nivel del .tipo de interes extranjero.
En terminos graficos, los efectos de una expansion monetaria en un sistema de
tipos de cambio fijos y movilidad perfecta del capital se representan en la Figura 6.1.
Cuando el capital es perfectamente movil, la balanza de pagos solo puede encontrar
un equilibrio al tipo de interes i = i ". Bastaria con que el tipo de interes fuera algo
mas alto para que tuviera lugar una gran entrada de capital. Si el tipo de interes fuera
mas bajo, tendrfa lugar una salida de capital. En ambos casos, el Banco Central ten
drfa que intervenir para mantener el tipo de cambio, y esta intervencion desplazaria
la curva LM. Asi, ante una expansion monetaria que desplaza la curva LM o hasta
LM 1 y origina una reduccion del tipo de interes, las autoridades monetarias deben in
tervenir vendiendo divisas y comprando moneda nacional, haciendo que la curva LM
vuelva a desplazarse a su posicion inicial (Figura 6.1).
i = i*f--------------~------+_----- BP
£, IS
Cuando existe movilidad perfecta de capital, la balanza de pagos solo estara en equilibrio para i = i', de forma que la
linea BP es horizontal. En el caso en que i > i' tendria lugar una enonne entrada de capital, En el caso en que i < i'
tendrfa lugar una enorme salida de capital. Una expansion monetaria, que desplaza la LM hacia la derecha y hace re
ducir los tipos de interes, origina presiones a Ja baja sobre el tipo de carnbio, 10que forzara a intervenir a las autori
dades monetarias vendiendo divisas y comprando moneda nacional hasta que Ja LM vuelva a la posicion original. En
este caso, la polftica monetaria no es eficaz.
Figura 6.1. Expansion monetaria y movilidad perfecta del capital.

Resulta, por tanto, que en un sistema de tipos de cambio fijos y movilidad per
fecta del capital el Banco Central no puede seguir una polftica monetaria indepen
diente, puesto que la oferta monetaria tiene que ajustarse para mantener el tipo de in
teres nacional igual al tipo extranjero. Asf pues, en un sistema de tipos de cambio
fijos, el Banco Central renuncia de hecho a utilizar la polftica monetaria como ins
trumento de la polftica economica, pues el intento de seguir una politica monetaria
independiente provoca flujos de capital y obliga a intervenir hasta que el tipo de in
teres vuelva a ser igual en el mercado mundial.
6.1.2. La politica fiscal en un sistema de tipos

de cambio fijos con movilidad perfecta
del capital
Para analizar los efectos de la polftica fiscal en una economia con un sistema de tipos
de cambio fijos y movilidad perfecta de capital supongamos, por ejemplo, que se
lleva a cabo una politica fiscal expansiva.
Un incremento del gasto publico, en terminos del modelo IS-LM, desplaza la
curva IS hacia la derecha, sin que la curva LM se altere, haciendo que aumenten la
renta real y el tipo de interes (Figura 6.2). Dado que, en un sistema de tipos de cam
bio fijos, el Banco Central no puede permitir que el tipo de cambio se aprecie, cuan
do el aumento de la produccion motivada por la expansion del gasto publico eleva la
demanda de dinero, el Banco Central debe intervenir ajustando la oferta monetaria a
la mayor demanda de dinero. Asf pues, la expansion fiscal desplaza la curva IS hacia
la derecha pero el Banco Central, al acomodar la oferta monetaria, hace que, a me
dida que tiene lugar este desplazamiento, la curva LM tambien se desplace, y tam
bien 10 hace hacia la derecha. El resultado es que, si bien como consecuencia del des
plazamiento inicial de la curva IS la situacion de equilibrio pasa de Eo a E 1
aumentando la produccion y tam bien el tipo de interes, el posterior desplazamiento
de la curva LM determina que el equilibrio pase de E 1 a E 2 e incremente aun mas la
produccion, pero reduce el tipo de interes, haciendo que este no varfe respecto al
nivel inicial. Asf pues, el efecto de una polftica fiscal expansiva es un incremento de
la produccion, mientras que el tipo de interes y el tipo de cambio no varian. Por ella
puede afirmarse que en un sistema de tipos de cambio fijos la polftica fiscal es efi
caz porque desencadena una acomodacion monetaria y, por tanto, no provoca varia
ciones compensatorias del tipo de interes.
A modo de balance del modelo Mundell-Fleming cabe sefialar que con movili
dad perfecta de capital el tipo de interes es fijo al nivel i = i" y, por tanto, el multi
plicador de la polftica fiscal del modelo IS-LM coincidira, en este caso, con el mul
tiplicador sencillo del mercado de bienes, es decir, y = k. (Veanse ecuaciones 4.14 y
4.30.) Por otro lado, debe destacarse que en el modelo Mundell-Fleming, al ser el
tipo de interes fijo al nivel i', la cantidad.de dinero es end6gena.
Polfticas y ajustes en economfa abierta 271
LM,
E,
BP
;= i"
. 4'
150 (Go)
Yo Y, Y2 Y
Bajo un sistema de tipos de cambio fijos y movilidad perfecta de capital, una expansi6n fiscal es sumamente eficaz.
Esta origina un desplazamiento de la IS hacia la derecha elevando el tipo de interes y la renta real. La elevaci6n del
tipo de interes provoca una entrada de capitales que presionara al tipo de carnbio a la baja, por 10 que, para rnante
nerlo fijo, el Banco Central incrernentara la oferta monetaria desplazando la LM hacia la derecha y aumentando aiin
mas la producci6n.
Figura 6.2. Efectos de una expansion fiscal con movilidad perfecta

de capital y tipos de cambio fijos.
6.2. LOS AJUSTES NO AUTOMATICOS DE LOS DEFICIT

DE LA BALANZA DE PAGOS CON UN SISTEMA
DE TIPOS DE CAMBIO FIJOS
Cuando tiene lugar un problema de balanza de pagos en un sistema de tipos de cam
bio fijos, el ajuste puede realizarse de diversas formas. Una posibilidad consiste en
alterar el tipo de cambio; otros mecanismos alternativos son el establecimiento de
aranceles, la modificacion de la polftica economica 0 recurrir al empleo de meca
nismos de ajustes automaticos, Por ajustes automaticos se entienden los efectos que
los desequilibrios de la balanza de pagos tienen, por un lado, sobre la oferta mone
taria y, consecuentemente, sobre el gasto y, por otro, sobre el desempleo y el im
pacta de este sobre los salarios y los precios y, por tanto, sobre la competitividad.
(Vease Capitulo 8.)
Dentro de las vias de ajuste del desequilibrio exterior no automaticas esta, por
un lado, el mecanismo de devaluacion que analizamos en primer lugar; en segundo
,..,.
lugar cabe citar las medidas de control del gasto, esto es, las medidas que via politi
cas contractivas reduzcan la demanda agregada y con ella las importaciones, y, en
tercer lugar, cabe nombrar las distintas iniciativas tendentes a incidir directamente
sobre las importaciones via aranceles y otros mecanismos.
Mecanismos de devaluaci6n
Para hacer frente a los deficit exteriores bajo un sistema de tipos de cambio fijos,
en la practica, el principal instrumento empleado ha sido la devaluaci6n. En un sis
tema de tipo de cambio fijo, y especial mente en un sistema de flotaci6n sucia, el
tipo de cambio es un instrumento de la polftica economica, de forma que el Banco
Central recurre a la devaluaci6n cuando la cuenta corriente presenta un deficit pro
~ ! longado.
I
Una devaluaci6n del tipo de cambio peseta/d6lar es un aumento del precio del
d6lar expresado en pesetas, de forma que, dados los precios nominales de Espafia y
Estados Unidos, la devaluaci6n de la peseta eleva el precio relativo de los bienes im
portados estadounidenses y reduce el precio relativo de las exportaciones espafiolas.
La devaluaci6n como mecanismo para equilibrar el sector exterior no exige una pro
longada recesi6n para reducir los costes internos y, ademas, como provoca una des-
viaci6n del gasto, en el sentido de estimular la demanda de productos nacionales y
desalentar la demanda de productos del exterior, incide favorablemente sobre el nivel
de empleo.
Como antes se ha sefialado, una devaluaci6n mejora la balanza de pagos al redu
cir el precio relativo de los bienes nacionales. Sin embargo, normal mente el nivel de
precios interiores varia al alterarse el tipo de cambio. En este sentido, la clave con
I
siste en saber si cuando un pais devahia su moneda consigue una devaluacion real,
esto es, si pasado un cierto periodo de tiempo se logra reducir el precio de sus pro
pios bienes en relaci6n con el de los bienes extranjeros. Recuerdese que el tipo de
cambio real se define como:
R = elf (6.1 )
p
y si consideramos dado el. nivel de precios exteriores, una devaluaci6n real tendra
lugar cuando el tipo de cambio suba mas que el nivel de precios.
Asf pues, los efectos beneficiosos de una devaluaci6n pueden frustrarse si esta se
ve contrarrestada por una subida de los precios interiores. La clave radica en que el
pais que, debido a un deficit exterior, se decide a deva1uar, logre reducir sus precios
en terminos de la moneda extranjera, digamos en d6lares, ~. Por ello, si la deva

e
luaci6n provoca una subida de los precios interiores, la competitividad se vera afec
tada negativamente, pudiendo desaparecer por completo los efectos positivos sobre
el deficit exterior.
A pesar de estos peligros, la evidencia empirica nos dice que la devaluaci6n es
un recurso generalmente utilizado para hacer frente a los desequilibrios del sector
~..
Polfticas y ajustes en economfa sbierte 273
exterior 2. De hecho, algunos pafses 10 utilizan de forma sistematica. Asi, cuando un

pais tiene una inflacion superior a la de paises con los que tiene relaciones comercia
les, el mantenimiento de un tipo de cambio fijo implicaria una perdida continua de
competitividad. Ante el peligro de un deficit exterior creciente, algunos paises optan
por abandonar el sistema de tipos de cambio fijos y propician que el tipo de cambio
se deprecie a una tasa aproximadamente igual a la diferenciaentre la tasa de inflacion
interior y la exterior. En esta polftica de fijaci6n reptante del tipo de cambio se
pretende mantener con stante el tipo de cambio real If e , haciendo que e crezca a la
P P
misma tasa que 10 hace - .
PI
Control del gasto

Centrandonos en la utilizacion de iniciativas tendentes a controlar el gasto, y en con
<:reto las importaciones via medidas de polftica economica contractivas, las posibili
dades son recurrir a la politica monetaria 0 a la politica fiscal. Segiin vimos en el
Capitulo 2, las exportaciones netas podemos expresarlas como sigue:
XN == y'- (C + / + G) (6.2)
de donde se deduce que un deficit comercial puede reducirse reduciendo alguna de

las partidas del gasto, esto es, el consumo, la inversion 0 el gasto publico en relacion
a la renta via politica monetaria 0 politica fiscal.
Por otro lado, las exportaciones netas podemos expresarlas de forma que se
explicita la relacion entre el deficit exterior y el deficit publico; para ella escri
biremos:
= :=d
XN==S-/+T-G (6.3)
\
Esta identidad nos dice que si el ahorro y la inversion se mantuvieran constantes,
las variaciones del presupuesto implicanart variaciones de igual magnitud en la ba
lanza exterior, de forma que una reduccion del presupuesto provocaria una reduccion
equivalente del deficit exterior.
Actuaciones directas sobre las importaciones

Dentro de este tipo de medidas, las que tradicionalmente se han aplicado con mas ge
neralidad son los aranceles 0 impuestos a la importaci6n. En cualquier caso, estes
2 Bajo, 0., y A. Torres (1992): «La integraci6n espanola en la CEE y sus efectos sobre el sector
exterior», Informacion Comercial Espanola, 708-709. Bajo, 0., y D. Vegara (1997): «Integracion mo
netaria en Europa: Teorfa y evidencia ernpfrica». Hacienda Publica Espanola, 140.
""I'
han disminuido de forma notable en las ultimas decadas a medida que los pafses han
optado progresivamente por un comercio internacional cada dfa mas libre y las eco
nomfas se han hecho mas globalizadas.
De todas maneras, los aranceles solo son una de las medidas que se pueden tomar
cuando se pretende obstaculizar el comercio internacionaI. Las otras medidas que
integran la polftica comercial, ademas de los aranceles, son: los contingentes, las
barreras no arancelarias y las subvenciones a las exportaciones.
Si se establece un arancel, los importadores pueden adquirir cualquier cantidad
de bienes extranjeros siempre que paguen el arancel. Cuando se establece un contin
gente a la importacion, el Gobierno limita la cantidad de importaciones que pueden
realizarse.
Los efectos economicos de los contingentes se asemejan a los de los derivados
de los aranceles en que reducen las importaciones. Al reducir la oferta extranjera se
disminuye la cantidad ofrecida, 10 que hace que suban los precios nacionales respec
to a los precios del resto del mundo.
Las medidas proteccionistas mas ortodoxas, es decir, los aranceles, tienen el
inconveniente de contravenir el espfritu de los acuerdos firmados con los orga
nismos economicos internacionales. Par eso, a menu do se adopta otro tipo de me
didas -en forma de restricciones- que son mucho mas peligrosas para el comer
cio mundial y bastante negativas para los pafses en vfas de desarrollo y para la
propia eficiencia de las economfas que las ponen en practica. Dentro de estas medi
das cabe destacar el establecimiento de procedimientos aduaneros complejos y cos
tosos, el recurso a nonnas de calidad y sanitarias muy estrictas y, en general, el uso
con caracter discriminador de regulaciones administrativas integradas bajo la deno
minacion generica de barreras no arancelarias, entendiendo por tales las regula
ciones administrativas que discriminan en contra de los bienes extranjeros y en
favor de los nacionales.
EI librecambio organizado
Los comportamientos apuntados constituyen una nueva forma de proteccionismo que

a veces se traduce en restricciones voluntarias a la exportacion. En la practica, sin
embargo, estas Iimitaciones voluntarias a las exportaciones son realmente unos
contingentes impuestos por pafses con poder economico a las exportaciones de otros.
EI conjunto de nuevas tecnicas proteccionistas forma 10 que se designa por el ele
gante termino de Iibrecambio organizado. Este nuevo proteccionismo consiste en
limitar sectorialmente, y en detenninada cantidad, las importaciones de productos
extranjeros que son muy competitivos para la industria nacionaI. Este tipo de medi
das responde a una polftica social tendente a proteger el empleo en sectores poco
competitivos. EI coste es pagado por los ciudadanos de los pafses que las practican
en forma de mayores precios, y tienen el inconveniente de que favorecen la inefica
cia y dificultan la expansion del comercio mundiaI.
Por ultimo cabe citar las subvenciones. Su objetivo es fomentar las exportacio
nes nacionales, subvencionandolas directamente, eximiendolas de determinados
impuestos 0 concediendoles lineas especiales de credito a tipos por debajo del nivel
de mercado.
Un tema relacionado con las subvenciones a la exportaci6n es el dumping, esto
es, que las empresas venden en el extranjero a un precio inferior al coste 0 precio en
el mercado interior. El origen del dumping es similar al que justifica la concesi6n de
una subvenci6n. Cuando una industria ve reducir su demanda y no puede incremen
tarla en el mercado nacional, recurre a los mercados extranjeros y, para penetrar mas
facilmente, 10 hace a unos precios inferiores a los precios de venta en el mercado
nacional.
6.2.1. La suspension de los ajustes

con tipos de cambio fijos
En este epigrafe vamos a analizar las relaciones existentes entre el deficit de la ba
lanza de pagos, la intervenci6n en el mercado de divisas y la oferta monetaria en un
sistema de tipos de cambio fijos. Cuando un pais experimenta un deficit de balanza
de pagos, el Banco Central vende divisas y, paralelamente, reduce la cantidad de base
monetaria y consecuentemente la cantidad de dinero. Si, por el contrario, presenta un
superavit de balanza de pagos, el Banco Central compra divisas y aumenta la canti
dad de base monetaria, incrementando asi la cantidad de dinero. Si esta relaci6n entre
la oferta monetaria y la balanza de pagos se mantiene, el proceso de ajuste deberia
dar lugar a la cantidad correcta de dinero con el fin de que la balanza de pagos se en
contrara en equilibrio. Vamos ahora a analizar que ocurre cuando el proceso de ajus
te se interrumpe.
La esterilizaci6n
Piensese que en una economia que tiene un desequilibrio con el sector exterior se ini
cia un proceso de ajuste. Este proceso puede verse suspendido via operaciones de
esterilizacion. En concreto, el Banco Central puede contrarrestar 0 esterilizar la
influencia de la intervenci6n en el mercado de divisas sobre la oferta monetaria
llevando a cabo operaciones de mercado abierto. Un ejemplo tipico es cuando un
pais presenta un deficit en el sector exterior y para hacerle frente vende divisas, 10
que reduce la oferta monetaria. Para evitar que se reduzca su oferta monetaria deci
de contrarrestarla comprando bonos en el mercado abierto. La esterilizaci6n hace po
sible la existencia de deficit exteriores persistentes, pues desaparece la relaci6n entre
el desequilibrio exterior y las variaciones equilibradoras de la cantidad de dinero.
Un deficit de la balanza de pago origina una reducci6n de la cantidad de dinero
que tiende a restablecer el equilibrio exterior. Piensese que la reducci6n de la oferta
monetaria, al elevar los tipos de interes y reducir el gasto, reduce la renta y, por tanto,
las importaciones. Por ello, la esterilizaci6n hace que los deficit exteriores persisten
tes sean un fen6meno monetario, pues el Banco Central mantiene la oferta moneta
ria excesivamente alta para alcanzar el equilibrio exterior.
1
Esquema 6.1. Balance simplificado del Banco Central
EI credito interne
Cuando se sugiere que los problemas de la balanza exterior son prioritariamente de

caracter monetario, estamos dentro de 10 que se denomina enfoque monetario de Ia
balanza de pagos. Para explicar la esencia de este enfoque presentamos un balance
simplificado del Banco Central (Esquema 6.1). En ellado del pasivo aparece iinica
mente la base monetaria, mientras que en el activo figuran los activos exteriores
netos, es decir, las reservas de divisas, el oro y demas activos exteriores y los activos
interiores netos 0 credito interior. EI credito intemo esta integrado fundamentalmen
te por la deuda publica, esto es, los tftulos de propiedad que tiene el Banco Central
sobre el sector publico y por los creditos concedidos a los bancos.
Descartando las cuentas netas del sector publico, de una forma resumida pode
mos decir que el pasivo monetario, esto es, la base monetaria, es igual a la partida de
oro y divisas mas el credito a los bancoseomerciales 0 credito intemo. En este sen
tido, el credito intemo debe ser equivalente a la diferencia entre la base monetaria y
las reservas de oro y divisas, de forma que el activo respalde al pasivo. Para que este
respaldo se siga produciendo, las variaciones que debe experimentarel credito inter
no seran equivalentes a las variaciones de la base monetaria menos la variacion neta
de reservas. (Cuadro 6.1). Es decir:
A/O ;\/ (:J

, MJM - ..1(OYD) = ..1CI (6.4)
De esta forma se puede establecer, para un pais concreto, el nivel de deficit exte
rior, medido por la variacion neta de reservas, que cabe considerar como planeado 0
razonable. EI objetivo para la balanza de pagos, en terminos de A(OfD) , se estable
ce a la vista de la posibilidad de obtener creditos exterioresy de recurrir a las reser
vas existentes. De esta forma se establece el deficit que puede permitirse el pais y se
sugieren las medidas para que no aumente el deficit previsto. Asimismo cabe plan
tearse cuanto debera aumentar lacantidad de dinero del pais. Las variaciones plane
adas de la base monetaria, ABM", deberan ser suficientes para que, teniendo en cuen
ta el proceso del multiplicador monetario, la cantidad de dinero resultante sea la
adecuada para atender la demanda esperada de saldos reales. Una vez conocidas
A(OYD) y ABM P , la ecuacion (6.4) indicara el credito intemo que el Banco Central
puede conceder, de forma que sea compatible un objetivo fijado para la balanza de
Politicas y ajustes en economfa abierta 277
pagos y con el crecimiento esperado de la demand a de saldos reales., Asi pues, el ob
jetivo fijado para el deficit de la balanza de pagos establece un limite a la expansion
del credito intemo. Este limite ayuda al Banco Central a controlar los creditos con
cedidos al sector publico 0 privado.
Esta interpretaci6n de la ecuacion (6.4) nos dice que para mejorar la balanza de
pagos basta con controlar la expansi6n del credito intemo mediante una politica mo
netaria restrictiva. Tengase en cuenta que una contraccion del credito intemo origina
un exceso de demanda de dinero que hace que suban los tipos de interes y se reduz
ca el gasto y mejore la balanza de pagos. En cualquier caso debe sefialarse que en
una economia abierta con tipos de cambio fijos, la cantidad de dinero es una varia
ble end6gena. EI Banco Central no tiene un control directo sobre la cantidad de di
nero, pues tiene que hacer frente a la demanda de divisas generada por el deficit de
la balanza de pagos. EI Banco Central sf puede reducir el credito intemo y asf con
traer el dinero disponible. En este contexto, la iinica fuente de crecimiento del dine
ro es un aumento de las reservas de divisas, de forma que, para poder generar un su
peravit de la balanza de pagos, la economia debera sufrir una recesion 0 una subida
notable de los tipos de interes.
Resulta, por tanto, que la limitaci6n del credito interno como instrumento para
mejorar la balanza de pagos resulta sencilla de aplicar y tiene la ventaja de contribuir
notablemente a restablecer la credibilidad de la politica del Gobiemo.
En base al enfoque presentado cabe afirmar que la devaluaci6n del tipo de cam
bio mejora la balanza de pagos pero s610 a corto plazo, mientras que tiene lugar una
mejora de la posici6n competitiva. Sin embargo, el aumento de la cantidad de dine
ro provocado por el superavit comercial hace que aumente la oferta monetaria, y con
ella la demanda agregada y los precios, hasta que la economia vuelve a alcanzar el
equilibrio exterior. De esta forma, la devaluaci6n s610 produce un efecto transitorio
en la(~con2!!1ja, que se agota cuando Ta ·oferta monetaria y los precios interiores
aumenten en la misma medida que los precios de las importaciones. Asi pues, vemos
como a largo plaza, en un sistema de tipos de cambio fijos, los precios y la cantidad
de dinero se ajustan y la economia consigue el equilibrio intemo y extemo. La limi
tacion del credito intemo es un instrumento iitil para mejorar la balanza de pagos, si
bien tiene el inconveniente de que provoca una recesi6n.
6.3. LA MOVILIDAD PERFECTA DE CAPITAL

V LOS TIPOS DE CAMBIO FLEXIBLES
Una vez analizado el modelo de Mundell y Fleming con tipos de cambio fijos, vamos
ahora a centrar el estudio de una economia cuyos tipos de cambio son totalmente fle
xibles y la movilidad del capital es perfecta. Tal como sefialamos en el capitulo an
terior, en un sistema de tipos de cambio totalmente flexibles el tipo de cambio se
ajusta para equilibrar la oferta y la demanda de divisas y, al no intervenir el Banco
Central, la balanza de pagos debe estar equilibrada.
En primer lugar, vamos a analizar la condici6n de estabilidad del equilibrio cuan
do estamos en un mercado no intervenido.
La condicion de estabilidad Marshall-Lerner

Suponiendo un sistema de tipos de cambio completamente flexible, vamos ahora a
analizar la condicion que asegura la estabilidad del equilibrio determinado en el ca
pftulo anterior. La condicion de estabilidad estatica en cualquier mercado es que por
encima del punto de equilibrio exista exceso de oferta y que por debajo del punto de
equilibrio exista exceso de demanda. Aplicando esta condicion al mercado de divi
sas, la estabilidad del equilibrio se producira cuando, ante una variacion leve del tipo
de cambio a partir del tipo de cambio de equilibrio, se origine una variacion de signo
contrario del exceso de demanda de divisas. Asf, por ejemplo, si el tipo de cambio
sube se producirfa un exceso de demanda de divisas (EXD$) negativo y, si baja, se
producira un exceso de demanda dedivisaspositivo. En otras palabras, la condicion
de estabilidad del equilibrio puede expresarse como sigue:
/
(6.5)
es decir, ante una variacion del tipo de cambio nominal en un sentido, la variacion
del exceso de divisas responde en el sentido contrario.
Dado que el exceso de demanda de divisas es la diferencia entre la cantidad de
mandada y ofrecida de divisas, la condicion (6.5) podemos expresarla como:
a (11) _ a (d) <0 (6.6)

ae ae
Como antes de variar el tipo de cambio partfamos de una posicion de equilibrio,
10 que significa que en dicho punto D$ = 0$, con objeto de expresar la condicion
anterior en terminos de elasticidades. La desigualdad anterior podemos expresarla
como sigue:
(6.7)
Desarrollando el primer termino de (6.7), y conociendo que el valor de la canti

dad demandada de divisas para realizar importaciones, en terminos de moneda ex
tranjera, es PfM y que el valor de la cantidad ofrecida de dividas proveniente de las
exportaciones realizadas tambien en moneda extranjera es ( : ) X, tenemos que:
~1 .
a (11) (~) = P, (~)
ae D$ f ae
(_e)= aMae -.!!.- =_
IfM M
E
M
(6.8)
"I
donde f M denota la elasticidad de las importaciones en terminos reales respecto al

tipo de cambio nominal. (Vease Epfgrafe 5.2.)
"
h
Si desarrollamos par partes el segundo termino de (6.7) y suponemos constantes

los precios nacionales P, obtenemos:
a (d) = a (~) X \ = Pe ( ~) - PX
_ P (ax) PX
ae ae e --; a; - ; (6.9)
i
y sustituyendo
(6.10)
Par tanto, la expresion (6.7) en terminos de elasticidades quedara finalmente

como sigue:
(6.11)
yoperando,
(6.12)
Esta es la denominada condici6n de Marshall-Lerner, que nos indica que el

mercado de divisas tendra un equilibria estatico estable si la suma de las elasticida
des, respecto al tipo de cambia nominal, de las exportaciones y las impartaciones,
ambas en terminos reales, es mayor que la unidad.
Debe destacarse que en el desarrollo de estas condiciones unicamente hemos te
nido en cuenta el flujo de divisas proveniente de la balanza par cuenta corriente. Si
ademas consideramos, como serfa normal, la cuenta financiera de la balanza de
pagos, obtendnamos la denominada condici6n ampliada de Marshall-Lerner. Esta
se puede expresar como sigue:
(6.13)
donde ahara D$M es la demanda de divisas provocada unicamente por la realizacion

de importaciones pero no par los flujos de capital y o', denota la oferta de divisas
proveniente de la realizacion de exportaciones de bienes pero no de los flujos de ca
pital. Cabe sefialar que, si la balanza por cuenta corriente esta en equilibria, obten
drfamos la condicion simple de Marshall-Lerner.
TIpos de cambio fijos y movilidad imperfecta del capital

Tal como antes se ha sefialado, la hip6tesis de movilidad perfecta del capital es apro
piada para aquellos pafses que tienen mercados financieros bastante desarrollados y
escasos controles de capitales. Sin embargo, en aquellos pafses caracterizados par
mercados financieros poco sofisticados y abundantes controles a los movimientos de
capital, el supuesto resulta bastante discutible. En estos paises, los inversores finan
cieros no pueden elegir facilmente entre los bonos extranjeros 0 los bonos naciona
les. En estas circunstancias, si tiene lugar una operaci6n expansiva de mercado abier
to puede reducirse inicialmente el tipo de interes nacional por debajo del extranjero.
Con el transcurso del tiempo, los inversores podran optar por los bonos extranjeros,
10 que provocara un aumento de la demanda de moneda extranjera en el mercado de
divisas. Bajo un sistema de tipos de cambio fijos, el Banco Central, para evitar la de
preciaci6n, vendera divisas y comprara moneda nacional en la cantidad suficiente
para contrarrestar los efectos de la operaci6n inicial de mercado abierto. Esta opera
ci6n de drenaje de moneda nacional hace que la cantidad de dinero vuelva a su nivel
inicial, y 10 mismo ocurrira con el tipo de interes.
Si comparamos este caso con 10 analizado cuando se suponia movilidad perfecta
del capital, vemos que ahora el Banco Central es capaz de reducir los tipos de interes
durante un cierto perfodo y de mantener al mismo tiempo su tipo de cambio. En el
caso extremo de que los controles de capitales, ante una cafda del tipo de interes na
cional, impidiesen realmente a los inversores pasarse a los bonos extranjeros, puede
que no fuera necesaria la intervenci6n del Banco Central en el mercado de divisas.
6.4. POLiTICAS DE DEMANDA EN UN SISTEMA

DE TIPOS DE CAMBIO FLEXIBLES
En un sistema de tipos de cambio flexibles, las alteraciones en los tipos de cambio
siguen los pertinentes ajustes cuyo objetivo final es equilibrar la balanza de pagos.
En este contexto, los deficit par cuenta corriente deben financiarse por medio de en
tradas de capital, mientras que los superavit por cuenta de capital son contrarresta
dos par las salidas de capital. En otras palabras, los ajustes del tipo de cambio ga
rantizan que la suma de la cuenta corriente y la cuenta de capital sea cero.
En una economia con las caracteristicas que estamos considerando, el Banco
Central puede fijar como desee la oferta monetaria. Al no estar el Banco Central obli
I, gado a intervenir para garantizar un determinado tipo de cambio, desaparece la rela
cion existente entre la balanza de pagos y la oferta monetaria. Es decir, las variacio
!~ nes netas de reservas provocadas por desequilibrios en la balanza de pagos no
repercuten en la partida de oro y divisas del balance del Banco Central y, por tanto,
no afectaran a la base ni a la oferta monetaria, de forma que sus efectos no se trans
miten ni al tipo de interes ni a la renta real.
Por OtTO lado, la movilidad perfecta de capital supone que s610 al tipo de interes i
= i", la balanza de pagos esta equilibrada. Para cualquier otro tipo de interes, los flujos
de capital influirian poderosamente en la demanda agregada y desequilibrarian la ba
lanza de pagos. Si el tipo de interes nacional baja con respecto a los tipos vigentes en
Politicas y ajustes en economia abierta 281
mercados intemacionales, se producirian salidas de capital que provocarian una depre

ciacion del tipo de cambio, un aumento de la competitividad y, por tanto, un incremento
de la demanda de bienes nacionales, 10 que en terminos del modelo IS-LM supondria
un desplazamiento de la curva IS hacia la derecha. Por el contrario, si el tipo de inte
res nacional subiera con respecto a i', lasentradas de capital provocarian una~pre
ciacion, una perdida de competitividad y una disminuci6n de la demanda de bienes
nacionales, 10 que representaria un desplazamiento de la curva IS hacia la izquierda.
Efectos de una alteraci6n en la cantidad de dinero

Vamos a utilizar el modelo Mundell y Fleming con tipos de cambios flexibles y mo
vilidad perfecta de capital para analizar los efectos de una alteraci6n de la cantidad
de dinero. De nuevo tomamos como referencia el modelo IS-LM. Inicialmente par
timos del punto de equilibrio Eo y suponemos que tiene lugar un aumento de dine
ro de !JMo a OM, (Figura 6.3). Si suponemos que ~ nivel de precios esta dado al
nivel P, la cantidad real de dinero pasa a ser OM/Po Asi, en la posicion Eo, dado
LM,
BP
IS,
E,
y
En un sistema de tipos de cambio f1exibles y movilidad perfecta de capital, un incremento de la oferta monetaria des
plaza la LM hacia la derecha, 10que implica una caida en el tipo de interes (i < ;- ). Ante esta situaci6n, se generara
una salida de capitales que terminara provocando una depreciacion de la moneda nacional. Esta depreciacion origi
nara un aumento del termino (X - M) de la demanda agregada, 10 que hace que la IS se desplace hacia la derecha.
Figura 6.3. Efectos de un aumento de la cantidad de dinero con tipos

de cambio flexibles y movilidad perfecta de capital.
que la cantidad real de dinero ha aumentado, hay un exceso de oferta de saldos rea
les, y para restablecer el equilibrio los tipos de interes deberian ser mas bajos 0 la
renta tendrfa que ser mayor. En terminos graficos, esto supone un desplazamiento en
senti do descendente y hacia la derecha de la curva LM, desde LM o hasta la posicion
LM j • En el punto E 1 se vacian los mercados de bienes y de dinero pero el tipo de in i
teres es inferior al mundial, por 10 que empezara a salir capital. La balanza de pagos I
mostrara un deficit y el tipo de cambio se depreciara, Las exportaciones netas au .'
mentaran y, por tanto, la curva IS se desplazara hacia la derecha, y el proceso conti !.
nuara hasta que la curva alcance el punto E 2• En esta posicion, los tipos de interes
vuelven a encontrarse en el nivel mundial y la depreciacion ha provocado un au
mento del nivel de renta. EI resultado final hace que la politica monetaria funcione
elevando las exportaciones netas y, por tanto, tiene efectos reales.
Efectos de la politica fiscal

Bajo un sistema de tipos flexibles, una expansion fiscal no altera la produccion de
equilibrio. Un aumento de la demanda motivado por un incremento del gasto publi
co, al tipo de cambio y tipo de interes iniciales, punto Eo de la Figura 6.4, crea un
LM
6G
4 2
V(X- M)
IS,
a BP
I
III.,
.or
,j:,. 150
j.
d Yo y
En un sistema de tipos de cambio flexibles y movilidad perfecta de capital, un aumento del gasto publico desplaza la
IS hacia la derecha incrementando eltipo de interes por encima del tipo de interes del resto del mundo (i > i' ). Esto
provoca una entrada de capital extranjero y una apreciacion del tipo de cambio. Como consecuencia de esta aprecia
cion, disminuyen las exportaciones y aumentan las importaciones, 10 que provoca una cafda de la demanda agregada,
desplazandose la IS a la posicion inicial.
Figura 6.4. Efecto de una expansion fiscal con tipos de cambio flexibles
y movilidad perfecta de capital.
lL
exceso de demanda de bienes. La curva IS se desplaza hacia fuera, desde ISo hasta
IS I' haciendo que los mercados de bienes y de dinero se encuentren en equilibrio en
el punto E 1 • Pero en este punto el tipo de interes nacional es superior al extranjero,
10 que provoca una entrada de capital y un superavit de la balanza de pagos. Esta en
trada de capital genera una apreciacion de la moneda nacional, 10 que supone que dis
minuye la competitividad. La curva IS comienza a retomar a su posicion anterior
como consecuencia de la apreciacion y el proceso continua hasta que se alcanza el
punto inicial de equilibrio Eo.
Por tanto, una expansion fiscal no altera la produccion de equilibrio, sino que
simplemente origina una apreciacion compensatoria del tipo de cambio y una altera
cion de la composicion de la demanda interior en favor de los bienes extranjeros, en
detrimento de los nacionales. EI mismo efecto, en terminos del modelo que venimos
analizando, que produce una polftica fiscal expansiva (aumento del gasto publico 0
reduccion de los impuestos), es el provocado por un aumento de las exportaciones.
6.5. EL AJUSTE CON TIPOS DE CAMBIO FLEXIBLES

Para estudiar el proceso de ajuste con tipos de cambio flexibles continuamos supo
niendo que el capital es perfectamente movil, de modo que la balanza de pagos solo
se encuentra en equilibrio cuando el tipo de interes nacional es igual al tipo de inte
res exterior, i = i',
Para describir el proceso de ajuste vamos a suponer que las autoridades econo
micas deciden llevar a cabo una polftica monetaria expansiva. Supongamos que ini
cialmente la economia se encuentra en equilibrio en el mercado de bienes interior en
el mercado monetario y que la balanza de pagos tambien esta en equilibrio. En ter
minos graficos, supongamos que la economfa se encuentra en el punto E 1 de inter
seccion de las curvas IS y LM y la linea BP horizontal, indicativa de la existencia de
movilidad perfecta de capital (Figura 6.5). Si tiene lugar una expansion monetaria, la
curva LM 1 se desplazara hacia la derecha hasta LM 2 • El nuevo equilibrio de los mer
cados de bienes y dinero tiene lugar en el punto E 2 , que supone un nivel de renta su
perior al inicial. En esta situacion, el tipo de interes es inferior al tipo de interes mun
dial, por 10 que tendra lugar una salida de capital y el tipo de cambio se depreciara,
aumentando la competitividad del pais, 10 que motiva que se desplace la curva IS
hasta la posicion IS 2 • EI equilibrio de la economia se traslada desde E2 a E3 •
En este proceso, el tipo de cambio se ha depreciado, la competitividad exterior
ha mejorado y la renta ha aumentado. Pero en E 3 la renta demandada es superior a la
renta de equilibrio inicial, 10 que presiona los precios al alza y hace que disminuya
la cantidad real de dinero. En terminos graficos, la subida de los precios y la consi
guiente reduccion de la cantidad real de dinero hace que la curva LM empiece a des
plazarse hacia la izquierda. La reducci6n de la cantidad real de dinero hace que los
tipos de interes empiecen a subir, 10 que originara una entrada de capital y una apre
ciacion del tipo de cambio que genera una disminucion de la competitividad, CJ.ue
tam bien desplazara la curva IS hacia la posicion de equilibrio inicial. Asf pues, a
largo plazo los efectos de una expansion monetaria se concretan en que tanto la curva
IS como la LM vuelven a su nivel inicial, haciendo que la economia se sinie de nuevo
i = i* I--------------'J'~---__"':k_------- BP
I
I
I
E2 I
I
I
IS,
I
I
I
I YD
Y Y
Un aumento de la oferta monetaria provoca un desplazamiento hacia la derecha de la LM haciendo caer el tipo de
interes, 10 que term ina provocando una depreciacion de la moneda y un desplazamiento de la IS hacia la derecha.
aumentando la produccion hasta que i = i', Pero si la situacion de equilibrio inicial corresponde a un equilibrio a
largo plaza, la renta de equilibrio inicial sera la renta de pleno empleo, En estas circunstancias, habra un exceso de
demanda y los precios subiran (vease Capitulo 2, brecha inflacionista). Este aumento de los precios provocara una
disminucion de los saldos reales, haciendo retomar la LM a su posicion inicial. En esta posicion i > i', 10que pro
voca una depreciacion y. como consecuencia, se reducira la demanda agregada haciendo que la IS retome a la po
sicion inicial y que i = i',
Figura 6.5. Efectos a largo plaza de una expansion moneta ria can tipos
de cambia flexibles y movilidad perfecta de capital.
en el punta de equilibria E de forma que la renta vuelve a su nivel inicial de plena

1
,
empleo. En esta posicion, los tipos de interes vuelven a su nivel inicial, el unico via
ble en una economfa can libertad de movimientos de capital, y 10 mismo ocurre can
los precios relativos a tipo de cambio real. En un primer momento, al pasar la eco
nomia del punto E\ al E 2 , el tipo de cambio se deprecia. Posteriormente, cuando
suben los precios y la cantidad real de dinero se reduce, 10 que se inicia es un proce
so de apreciacion del tipo de cambia. Considerando globalmente el proceso de ajus
te, los precios y los tipos de cambio suben en la misma proporcion, por 10 que el tipo
de cambio real, esto es, los precios relativos, no han variado, ni tampoco la deman
da agregada y la produccion. Resulta, por tanto, que si a largo plazo la produccion
vuelve a su nivel normal y el dinero, los precios y el tipo de cambio aumentan en la
misma proporcion, por 10 que la cantidad real de dinero y los precios relativos no han
( variado, podemos afirmar que el dinero es neutral.
I.
Politicas y ajustes en economfa abierta 285
La sobre-reacci6n del tipo de cambio

Tal como se ha sefialado, una expansion monetaria reduce los tipos de interes de
forma que tendra lugar una salida de capital y el tipo de cambio se depreciara inme
diatamente, mientras que los precios se ajustan gradualmente. De hecho, el tipo de
cambio aumenta mas que la cantidad de dinero. Por ella, la expansion monetaria a
corto plazo provoca una variacion inmediata y brusca de los precios relativos y un
aumento de la competitividad. EI aumento de la competitividad eleva la producci6n
par encima del nivel potencial, 10 que genera un proceso inflacionista.
Durante esta etapa del proceso de ajuste los precios crecen y simultaneamente el
tipo de cambio esta apreciandose, deshaciendo la sobrerreacci6n inicial. Trans-
Tipo de
interes
Vi L1i
Tlernpo
Tipo de
cambio (%)
Depreciaci6n Apreciaci6n
inicial
Tiempo
Dada una polftica monetaria expansiva que reduce el tipo de interes, su efecto sabre el tipo de cambia presenta un
perfil temporal bastante diferenciado. Mientras que la oscilacion del tipo de interes es brusca, fruto de la actuaci6n
del Banco Central, la oscilaci6n del tipo de cambio es inicialmente mas acusada que la del tipo de interes, pero pos
teriormente se amortigua a 10 largo del tiempo que dura el ajuste.
Figura 6.6. Efectos de la polftica moneta ria sobre el tipo de interes

y el tipo de cambia.
currido un cierto penodo de tiempo, los precios suben en la misma proporcion que
la cantidad de dinero, y 10 mismo ocurre con el tipo de cambio. A largo plaza, las va
riables reales no varian, pero durante el proceso de ajuste los tipos de cambio y los
precios no se alteran a la misma tasa. De hecho, tiene lugar una sobrerreacci6n del
tipo de cambio, pues este, en respuesta a una alteracion de la cantidad de dinero ini
cialmente supera el nivel de equilibrio, que acabara alcanzando, y con el paso del
tiempo retoma gradualmente a la posicion de equilibrio a largo plaza (Figura 6.6).
La sobrerreaccion del tipo de cambio ante un cambio en la polftica monetaria
supone una inestabilidad negativa en la economia, y para algunos autores esto es un
argumento para que las autoridades economicas intervengan en los mercados de di
visas, evitando fluctuaciones excesivas del tipo de cambio. Aunque todos los paises
pueden en principio considerar conveniente tomar medidas para combatir la inesta
bilidad de los tipos de cambio, la realidad nos dice que los tipos de cambio siguen
,.," experimentando grandes fluctuaciones, algunas de las cuales resultan diffciles de
~
,j
explicar.
6.6. EL AJUSTE DE LOS PRECIOS RELATIVOS

V LA CURVAJ
Vamos a analizar ahora si una variacion de los precios relativos, fruto de una altera
cion del tipo de cambio que pretende ajustar el desequilibrio del sector exterior, en
realidad mejora el saldo de la cuenta corriente. Al analizar los efectos de una depre
ciacion, hemos supuesto que una reduccion del precio relativo de los bienes interio
res mejora la cuenta corriente. La realidad, sin embargo, es que es posible una reac
cion perversa. Puede ocurrir que cuando los precios de las importaciones suban, la
demanda de importaciones no disminuya 10 suficiente como para compensar dicha
subida haciendo que el gasto total en importaciones se incremente.
Para analizar esta posibilidad supongamos que los salarios son rigidos en terrni
nos reales, pues los trabajadores desean mantener su poder adquisitivo. La rigidez
de los salarios reales puede concretarse en una indiciacion formal de los salarios
con el Indice de precios de consumo 0 bien en negociaciones entre los trabajadores
y las empresas (vease Capitulo 7). En un contexto como el planteado, una de pre
ciaci6n incidirfa sobre el nivel de precios y sobre los salarios monetarios, 10 que a
su vez repercutiria en los precios, pudiendo contrarrestar los efectos de la deprecia
ci6n nominal.
Un proceso dinamico como el apuntado, en el que las variaciones de precios
inciden en los salarios y estes a su vez sobre los precios nuevamente, es una espi
ral salarios-precios que puede provocar grandes fluctuaciones en el nivel de pre
CIOS.
Supongamos que tiene lugar una depreciacion del tipo de cambio. Esta depre
ciacion aumenta los precios de las importaciones y, consecuenternente, eleva los
'. i
precios de consumo. Bajo el supuesto de que los salarios son rigidos en terminos
1' 1,'
reales, los trabajadores dernandaran unos salarios monetarios mayores, las empre
sas los aceptaran y los trasladaran via aumentos de precios. De esta forma, los sa
1
1,. ~ larios reales permaneceran inalterados, pues los salarios y el nivel de precios, de
,.
---- ------- -------

Polfticas y ajustes en economie abierta 287
finido como media ponderada de los precios de los bienes interiores e importados,
han subido en la misma proporcion, Dado que los precios relativos no varian, la de
preciacion en terminos nominales no ha influido en el tipo de cambio real. Asi
pues, si los trabajadores consiguen recuperar sus salarios reales y los precios se
fijan aplicando un margen a los salarios, la depreciacion no lograra alterar los pre
cios relativos.
Si ante un aumento de los precios el Banco Central no aumenta la cantidad de
dinero, la subida de los precios reduce los saldos reales y la demanda agregada, de
forma que al disminuir la renta mejora la cuenta corriente. Si, por el contrario, ante
la subida de los salarios el Banco Central aumenta la cantidad de dinero para tratar
de evitar que aumente el desempleo, estaremos ante la espiral salarios-precios antes
apuntada. Resulta pues que si se quiere conseguir una depreciacion real, es funda
mental que el Banco Central no acomode las subidas de los precios nominales. En
general, cuando tiene lugar una depreciacion, los gobiemos tienen que utilizar me
didas restrictivas de demanda agregada para asegurarse de que las subidas induci
das de los precios no se limiten a deshacer los efectos reales de la depreciacion no
minal.
Para profundizar en el analisis de la posibilidad de que la balanza comercial
empeore como consecuencia de una depreciacion, vamos a expresar la balanza
comercial medida en bienes nacionales, es decir, en terminos reales, de la forma si
guiente:
XN=X - elf M (6.14)

p
donde X denota las exportaciones y ~

p
M representa el valor de las importacio
nes, siendo M el volumen fisico de importaciones y !!...!L

p
el precio relativo de las
importaciones 0 tipo de cambio real, R. Supongamos que el tipo de cambio se de

precia y que inicialmente no varian los precios interiores y exteriores. En este caso,
el precio relativo de las importaciones, esto es, el tipo de cambio real, subira, 10
que originara dos efectos. Si la cantidad ffsica de las importaciones, M, no varia,
su valor medido en moneda nacional aumenta inequivocamente debido a la subida
del precio, por 10 que el gasto en importaciones medido en moneda nacional au
mentara, 10 que ernpeorara la balanza comercial. Por tanto, una depreciacion del
tipo de cambio genera inicialmente un efecto perverso sobre la balanza comercial.
Tengase en cuenta que en un principio R aumenta pero ni X ni M se ajustan mucho,
10 que puede provocar inicialmente una disminucion de las exportaciones netas
(X -RM).
Aunque inicialmente el efecto de una depreciacion se reflejara mas en los precios
que en las cantidades, estas tambien se ajustaran. Tengase en cuenta que una depre
ciacion supone que el precio de las importaciones sube y el de las exportaciones baja.
De forma que, aunque los consumidores tarden un tiempo en darse cuenta de que han
variado los precios relativos y las empresas tarnbien tarden un tiempo en optar por
proveedores mas baratos, 10 normal es que ajusten su gasto a los nuevos precios, ha
ciendo que a medida que pasa el tiempo aumenten las exportaciones y se reduzcan
las importaciones.
Asf pues, la clave radica en saber si las variaciones de la cantidad de importa
ciones y exportaciones son 10 suficientemente significativas como para contrarres
tar el efecto de los precios. En otras palabras, 10 que estamos interesados en saber
es si la depreciaci6n aumenta 0 reduce las exportaciones netas. En este sentido, la
evidencia empfrica parece avalar que a corto plaza las variaciones de las cantida
des son hastante pequefzas y, en consecuencia, no contrarrestan el efecto de los
precios 3. A largo plaza, sin emhargo, las variaciones de las cantidades son has
tante significativas, contrarrestando el efecto de los precios y haciendo que la ba
lanza comercial responda de una manera normal a una variaci6n de los precios re
lativos nominales y extranjeros.
Resulta, por tanto, que si bien una depreciaci6n puede provocar un empeora
miento inicial de la balanza comercial, con el transcurso del tiempo aumentan los
efectos de la depreciaci6n en las cantidades importadas y exportadas. Por tanto, en
un sistema de tipos de cambio flexibles, y si se cumple la condici6n Marshall
Lerner, la respuesta de las exportaciones y de las importaciones sera finalmente
mas intensa que el efecto negativo debido al cambio en los precios relativos. De
esta forma, el efecto final de la depreciaci6n sera una mejora de la balanza comer
cia!.
En terminos graficos, el efecto dinamico de una depreciaci6n del tipo de cambio
sobre la balanza comercial se recoge en la Figura 6.7. Una depreciaci6n real provo
ca inicialmente un deterioro de la balanza comercial debido a que E aumenta, mien
tras que X y M practicamente no se alteran. En consecuencia, el deficit comercial au
menta. A medida que pasa el tiempo, las exportaciones aumentan y las importaciones
disminuyen, haciendo que la balanza comercial mejore en comparaci6n a la situaci6n
inicial, siempre bajo la hip6tesis de que se cumple la condici6n Marshall-Lerner. En
la literatura econ6mica, a este proceso de ajuste se Ie conoce como curva J, preci
samente porque la senda seguida por las exportaciones netas se asemeja a una «J»,
primero hacia abajo y despues hacia arriba.
Tal como hemos seiialado, la evidencia empfrica sobre la relaci6n dinamica
entre el tipo de cambio y las exportaciones netas sugiere que una depreciaci6n real
term ina originando una mejora de la balanza comercia!. En cualquier caso, la evi
dencia nos dice que el proceso lleva algun tiempo, normalmente entre seis meses y
un afio.
, Algunos trabajos empfricos que se ocupan de analizar estos temas son: Sebastian, M. (1991): «Un
analisis estructural de las exportaciones y las importaciones espafiolas: Evaluaci6n del periodo 1989-91
y perspectivas a medio plazo», Informacion Comercial Espanola, 669. Bajo, O. (1993): «Polfticas mo
netaria y fiscal en un modelo Mundell-Fleming con movilidad perfecta de capital y ajuste len to de pre
cios», Cuadernos de Economfa, 21. Bajo, 0., y M. Montero (1995): «Un modelo econometrico amplia
do para el comercio exterior espafiol, 1977-1992». Moneda y Credito, 201. Domenech, R., y D. Taguas
(1997): «Exportaciones e importaciones de bienes y servicios en la econornia espanola», Documento de
Trabajo 97004. Direccion General de Analisis y Programaci6n Presupuestaria.
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Depreciaci6n
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Una depreciacion real provoca a corto plaza un deterioro de la balanza comercial, pero a mas largo plazo se consigue
una mejora en el saldo de dicha balanza.
Figura 6.7. La curva J.
6.7. LAS EXPECTATIVAS V LA DETERMINACION

DEL TIPO DE CAMBIO REAL
En el presente capitulo y en el anterior hemos explicado las fluctuaciones de los tipos
de cambio suponiendo que 10 que ocurriera «hoy» no afectaba a las expectativas
sobre el tipo de cambio futuro. Ha llegado el momento de analizar el papel que jue
gan las expectativas en la determinaci6n de los tipos de cambio. Comencemos estu
diando la relaci6n entre tipos de cambio y tipos de interes, ambos en terminos nomi
nales.
Al analizar los mercados financieros en una economfa abierta, tal como hicimos
en el Capitulo 5, debemos considerar la elecci6n entre bonos nacionales y bonos ex
tranjeros, suponiendo, ademas, que los inversores apuestan por la tasa esperada de
rendimiento que sea mas elevada. Esto nos lleva a que, en condiciones de equilibrio,
los inversores tendran tanto bonos nacionales como bonos extranjeros y que, ademas,
dichos activos deben tener la misma tasa esperada de rendimiento. Dados estos su
puestos de partida, debe cumplirse la condici6n de la paridad de los tipos de interes _
recogida en la ecuaci6n (5.16), que nos dice que el tipo de interes nominal nacional i,
debe ser igual al extranjero i* mas la tasa esperada de depreciaci6n de la moneda na
cional. Si de momento suponemos dado el tipo de cambio futuro esperado y 10 de
notamos por e", y sustituimos el sfrnbolo de aproximadamente igual (=) por el signo
de la igualdad, la expresi6n (5.16) se convierte en:
-e
e - e
i=i*+--- (6.15)
e
T
I pues hemos supuesto que el producto r ( (j' ~ e ) tiende a cero, ya que ambos facto
res son menores que la unidad. Operando podemos expresar (6.15) como sigue:
-e
e
e=---- (6.16)
1 + i - i*
donde el tipo de cambio actual aparece como funcion del tipo de cambio futuro es
perado y los tipos de interes nacional y extranjero. La ecuacion (6.16) nos dice que
entre el tipo de interes nacional y el tipo de cambio existe una relacion negativa, de
-forma que, dados el tipo de cambio futuro esperado y el tipo de interes extranjero,
una subida (bajada) del tipo de interes nacional provoca una reduccion (aumento) del
tipo de cambio y concretamente una apreciacion (depreciacion). Lo importante es
que si los inversores financieros no modifican sus expectativas sobre el futuro tipo
de cambio, cuanto mas se aprecie hoy la peseta, mas esperaran los inversares que se
deprecie en el futuro. Si los dernas factares permanecen constantes, cuando se espe
ra que la peseta se deprecie, una determinada tasa de rendimiento en dolares signifi
ca una tasa de rendimiento mas alta en pesetas. Asi pues, la apreciacion inicial de la
peseta sera tal que la futura depreciacion esperada compense la subida del tipo de in
teres nacional. De esta forma, los inversares se mostraran indiferentes entre invertir
en bonos espafioles 0 estadounidenses y el equilibrio prevalecera,
6.7.1. Las expectativas y el tipo de cambio real

Para introducir ahora las expectativas en la formaci6n del tipo de cambio real, con
sideremos que un inversar debe elegir entre bonos espafioles 0 bonos estadouniden
ses, pero en lugar de expresar las dos tasas de rendimiento en pesetas, como hicimos
en el Capitulo 5, hagamoslo en terminos reales, y en concreto en bienes espafioles.
Supongamos, en primer lugar, que se va a invertir el equivalente a un bien espafiol y
que optamos par tener bonos espafioles, Si r es el tipo de interes real espafiol a un
afio, 0 10 que es 10 mismo, el tipo de interes de los bonos espafioles a un afio expre
sado en bienes espafioles, el rendimiento esperado el proximo afio de la tenencia de
un bono espafiol sera (l + ',) bienes espafioles.
Si, par el contrario, se decide invertir en bonos americanos, deberemos cambiar
las pesetas por dolares, tener durante un afio dolares y cuando este penodo termine,
vender los dolares a cambio de pesetas. Recuerdese que el tipo de cambio real R es
el precio relativo de los bienes americanos expresados en bienes espafioles, de forma
que un tipo de cambio real de R supone que se obtienen _1_ bienes estadounidenses
'0'
R
j por cada bien espafiol que invertimos. Sea r" el tipo de interes de los bonos estado
unidenses a un afio expresado en bienes estadounidenses, es decir, al tipo de interes
real estadounidense a un afio. Por otro lado, denotemos par Ret+lal tipo de cambio real
esperado para dentro de un afio de forma que por el equivalente a cada bien espafiol
que se invierta en bonos estadounidenses a un afio, el rendimiento esperado expre
-.---.--_-~~--_--~~~_~~~~~ ___01
sado en bienes espafioles el afioque viene sera ( ~ ) (l + r.) R

e
t+ 1• Los tres compo
nentes de este resultado 4 reflejan el hecho de que si decidimos comprar bonos ame
ricanos, primero tenemos que comprar dolares; en segundo lugar, dado el tipo de in
teres real estadounidense, podemos determinar la cantidad de bienes estadouniden
ses que obtendremos el proximo afio y, en tercer lugar, el tipo de cambio real
esperado para el afio proximo nos permite conocer la cantidad de bienes espafioles
que esperamos obtener el afio que viene.
Utilicemos ahora el supuesto empleado en los Capitulos 3 y 5 al analizar la elec
cion entre bonos a corto plazo y bonos a largo plazo y entre bonos espafioles y bonos
estadounidenses, que nosotros y otros inversores financieros solo queremos tener el.
activo que tiene la tasa mas alta de rendimiento. En este caso, suponemos que los ren
dimientos esperados de los bonos espafioles y estadounidenses, expresados en las
mismas unidades, esto es, en bienes espafioles, deben ser iguales en el equilibrio, de
forma que debe cumplirse la siguiente condicion:
(6.17)
Como ya indicamos al comentar la ecuacion (5.17), la anterior expresion nos

dice que si bien para valorar el atractivo de los bonos espafioles basta con consi
derar el tipo de interes, cuando valoramos el atractivo de los bonos estadouniden
ses no cabe con observar simplemente los tipos de interes en Espafia y en Estados
Unidos; tambien debemos valorar 10 que ocurrira con el tipo de cambio entre la pe
seta y el dolar entre este afio y el que viene. En concreto, la ecuacion (6.16), es
decir, de la condicion de pari dad de los tipos de interes, establece una relacion
entre el tipo de interes real nacional y el extranjero, por una parte, y el tipo de cam
bio real actual y futuro esperado por otra 5. El significado economico de esta rela
cion es que los rendimientos esperados deben ser iguales cuando se expresan en
unidades comunes.
En tanto que el tipo de interes nacional y el extranjero no sean muy distintos, una
aproximacion aceptable de la ecuacion (6.16) es la siguiente:
e
r = r*
, ,
+ R t+lR-R t (6.18)
,
que nos dice que el tipo de interes nacional real debe ser aproximadamente igual al
tipo de interes real extranjero mas la tasa esperada de depreciacion real.
4 Este resultado es similar al que presentamos en el Capitulo 5, Epigrafe 5.3, cuando analizamos los ren
dimientos esperados de la tenencia de los bonos estadounidenses; si bien en aquella ocasion, al expresar las
tasas de rendimiento en pesetas, utilizabarnos eI tipo de cambio nominal en vez del tipo de cambio real.
5 Esta relaci6n es similar a la presentada en el Capitulo 5, ecuacion (5.17), si bien en ella interve
nian los tipos de interes nominales y los tipos de cambio nominales y la condici6n de paridad se expre
saba en pesetas.
6.7.2. EI tipo de cambia real y las diferencias

entre los tipos de interes
La condici6n de paridad de los tipos de interes entre los bonos nacionales y los bonos
del extranjero recogida en la ecuacion (6.16) la hemos establecido para bonos a un
afio, pero la misma logica podemos aplicarla para bonos de mayor plaza. Asf pues,
suponiendo que los rendimientos esperados de los bonos espafioles a n afios y de los
bonos estadounidenses tambien a n afios son los mismos, debera cumplirse la si
guiente condici6n:
(6.19)
donde rll' es el tipo de interes real espafiol a nanos, es decir, el tipo de interes real
anual medio que cabe esperar si tenemos el bono a n afios durante n afios (1 + r*ll,r
denota la cantidad de bienes que recibiremos dentro de nanos, r; es el tipo de inte
res real estadounidense a n afios, R, el tipo de cambio real y tr.; el tipo de cambio
real esperado dentro de n afios.
De nuevo, la ecuacion (6.18) puede aproximarse mediante la expresi6n si
guiente:
* R*'+11 - R,
nrm = nr III + -'-'-"------'- (6.20)
R,
Pasando los terminos en el tipo de cambio real, R" de la ecuacion (6.20) al pri
mer miembro y dividiendo los dos por [1 + n (rill - r*Il'))' obtendremos una expre
si6n del tipo de cambio real en funci6n del tipo de cambio real futuro esperado den
tro de n afios y de la diferencia entre el tipo de interes real nacional a n afios y el
extranjero:
R,=----'-'-"-- (6.21)
Vamos a analizar ahora el papel que juegan los dos determinantes del tipo de
cambio real actual, el tipo de cambio real futuro esperado y la diferencia entre los
tipos de interes. El primer determinante es el tipo de cambio real futuro esperado 0
tipo de cambio real a largo plazo. Los mercados financieros tienden a considerar que
el tipo de cambio real futuro esperado es aquel que es compatible con el equilibrio a
largo plaza de la balanza por cuenta corriente. (Vease seccion 5.2.) A largo plazo es
razonable suponer que los intercambios comerciales deberan estar mas 0 menos equi
librados. Ningun pafs puede tener deficit en su balanza por cuenta corriente de forma
indefinida ni tampoco deseara tener superavit permanentemente. Por ello, el tipo de
cambio real debe ser aquel que propicie el equilibrio a largo plazo de la balanza por
cuenta corriente.
El segundo determinante del tipo de cambio real actual es la diferencia entre el
tipo de interes real a largo plazo nacional y el extranjero. De la ecuaci6n (6.21) se in
-~
fiere la existencia de una relacion negativa entre el tipo de interes real nacional y el
tipo de cambio real. Para un valor del tipo de cambio real futuro esperado, una subi
da del tipo de interes real a largo plazo nacional por encima del extranjero provoca
una reduccion del tipo de cambio real, es decir, una apreciacion real.
El mecanismo que subyace es el siguiente. Si el tipo de interes real nacional a
largo plazo sube, los bonos nacionales seran mas atractivos que los extranjeros. Esto
provocara un cambio en la cartera de los inversores, que procuraran deshacer posi
ciones en bonos extranjeros y adquirir bonos nacionales, para 10 que venderan divi
sas y compraran pesetas, haciendo que se aprecie la moneda nacional. En cualquier
caso, cabe esperar que el tipo de cambio acabe volviendo a su valor a largo plazo, de
forma que cuanto mas se aprecie hoy la moneda nacional mas se espera que se de
precie en el futuro. Asf que, fruto de la sub ida del tipo de interes real nacional, la mo
neda nacional se aprecia hoy hasta el punto en el que la depreciacion futura espera
da contrarreste la subida del tipo de interes real nacional a largo plazo en relacion al
del extranjero. Cuando estos dos factores se contrarresten, a los inversores financie
ros les volvera a resultar indiferente invertir en bonos nacionales 0 extranjeros y la
condicion (6.21) volvera a cumplirse.
Resulta, por tanto, que la ecuacion (6.21) ofrece un instrumento uti1 para expli
car las variaciones del tipo de cambio. En esencia, esta ecuacion nos dice que el tipo
de cambio real actual depende de dos factores: por un lado, del tipo de cambio real
a largo plaza, en el sentido de que es el tipo de cambio que garantiza el equilibrio de
la balanza por cuenta corriente a largo plaza y, por otro lado, del diferencial entre el
tipo de interes real nacional a largo plazo y el tipo de interes extranjero tam bien a
largo plazo.
6.7.3. Las expectativas y las crisis de los sistemas

de tipos de cambia fijos
Cuando un pais se acoge a un sistema de tipos de cambio fijos y anuncia un deter
minado tipo de cambio con respecto a una moneda extranjera 0 a una cesta de mo
nedas, esto no quiere decir que el tipo de cambio este fijo indefinidamente. Lo nor
mal es que los paises se reserven el derecho de modificar el tipo de cambio en
determinadas circunstancias.
La evidencia nos dice que los sistemas de tipo de cambio fijos 0 semifijos suelen
sufrir crisis a consecuencia de las cuales el Banco Central se ve forzado a modificar
el tipo de cambio 6. Precisamente una de las causas de estas crisis radica en la posi
bilidad que se reservan los gobiemos de modificar la paridad de su moneda si esti
man que no es la adecuada. Asi, si los mercados creen que un gobiemo esta proximo
a alterar el tipo de cambio se puede desencadenar una crisis y, de hecho, forzar al
Banco Central a llevar a cabo ajustes antes de 10 que se consideraba oportuno 0 in
cluso a realizarlos cuando en realidad no se pensaba hacerlo.
6 Krugman, P., y M. Obstfeld (1988): International economics. Theory and Policy. Scott, Foresman
and Company. Glenview.
1
r
'I
Una explicacion de estos hechos podemos realizarla a partir de la condicion de

la paridad de los tipos de interes, ecuacion (5.17) 7. En un sistema de tipos de cam
bio fijos, si los mercados esperan que la paridad se mantenga, entonces e r = e = ee'+l
y la condici6n de la paridad de los tipos de interes establece que el tipo de interes na
cional y el extranjero deben ser iguales para mantener la paridad existente.
Para analizar el proceso que puede acabar en una crisis de tipos de cambio, pen
semos que los mercados financieros creen que la moneda nacional esta sobrevalo
rada, y al tipo de cambio real vigente hay un deficit comercial muy elevado que
requerira, antes 0 despues, una devaluacion 8. Altemativamente, puede que los mer
cados financieros estimen que la situacion intema de la econornfa, dado los niveles
de desempleo y actividad economica, requiera una reducci6n de los tipos de interes
nacionales, 10 que conllevaria una devaluaci6n de la moneda nacional. Si por cual
quiera de las razones apuntadas los mercados financieros estiman que tendra lugar
una devaluacion, el Banco Central, para tratar de contrarrestar esta creencia, debera
ofrecer un tipo de interes mas elevado. Cuanto mas alta sea la probabilidad que los
mercados le asignen a que tenga lugar una devaluacion, mayor debera ser la diferen
cia entre los tipos de interes nacionales y del extranjero para convencer a los inver
sores de que opten par los bonos nacionales dado el riesgo de devaluacion.
Posibilidades de reacci6n ante una subida

de tipos de cambio
Desde una perspectiva mas global, cabe preguntarse por las posibilidades que se le
plantean a las autoridades economicas ante una situacion como la esbozada. Por un
lado, pueden tratar de convencer a los mercados de que en realidad no tienen inten
cion de devaluar. Aunque esto es 10 primero que se suele hacer en todas las oca
siones, pues emitir un comunicado es algo sencillo; la realidad es que en contadas
ocasiones este tipo de declaraciones convencen a los mercados financieros. Otra po
sibilidad es que el Banco Central se decida a subir los tipos de interes pero, dados los
efectos contractivos de esta iniciativa sobre la actividad econornica, la subida puede
que no sea la suficiente para compensar completamente el riesgo que los mercados
perciben de devaluacion,
Ante este tipo de actuacion por parte del Banco Central, los inversores financie
ros suelen continuar optando par los bonos extranjeros, 10 que conduce al Banco
Central a una dinamica perversa. Este, para mantener el tipo de cambio fijo, se ve
forzado a intervenir en el mercado de divisas, vendiendo divisas y comprando mo
neda nacional, 10 que reduce la oferta monetaria. El resultado suele ser que el Banco
Central pierda una buena parte de sus divisas.
7 Esta ecuaci6n la presentamos como la relaci6n entre el tipo de interes nacional a un afio y el ex
tranjero, al tipo de cambio actual y el tipo de cambio esperado dentro de un afio, pero la elecci6n de un
afio como perfodo de tiempo es arbitraria, y la relacion se mantiene para un dia 0 un meso
8 EI tipo suele estar devaluado en los paises que fijan el tipo de cambio nominal y tienen una tasa de
inflaci6n superior a la del pais con respecto a cuya moneda mantienen fijo el tipo de cambio. Tener una
inflacion mas alta implica que el precio relativo de los bienes interiores esta subiendo en comparacion
con el de los bienes importados y, consecuentemente, la posicion comercial esta empeorando.
I
J
L
Una tercera opcion que se Ie plantea a los responsables de la polftica economica

es aceptar los elevadfsimos tipos de interes con que los mercados pueden penalizar a
la economia, a la vista del riesgo de devaluacion, 0 acatar las expectativas de los mer
cados y devaluar. De estas dos posibilidades, la primera solo es viable si la probabi
lidad percibida de que se devalue es relativamente pequefia, de forma que la subida
de los tipos de interes no tiene que ser muy acusada 0 al menos muy duradera. En
caso contrario, y dados los efectos negativos sobre la actividad economica de man
tener unos tipos de interes muy elevados, 10 mas adecuado es devaluar.
Resulta, por tanto, que la creencia de los mercados financieros de que podria de
valuarse una moneda se traduce en unos elevadisimos tipos de interes en el pais que
sufre el ataque. Estos elevados tipos de interes tienen consecuencias macroeconorni
cas negativas. EI resultado final puede ser una devaluacion, aun cuando no existiera
la intencion de llevarla a cabo.
La politica economics y las expectativas
Los efectos de la polftica economica no son tan inmediatos como en un principio

pueda parecer, pues cuando, por ejemplo, el Banco Central toma una medida ex
pans iva y baja los tipos de interes, los mercados financieros evahian si esto es una
medida aislada y de caracter temporal 0 si no es mas que el anticipo de una serie
de reducciones de dichos tipos. Asimismo, los mercados financieros deben evaluar
como reaccionaran los bancos centrales extranjeros. Esto, 10 que nos dice es que el
efecto que producen las variaciones de los tipos de interes a corto plaza, tanto en
los tipos de interes a largo plaza como en el tipo de cambio, depende de las ex
pectativas.
En la historia financiera reciente hay muchos ejemplos de como a veces una pe
quefia reduccion de los tipos de interes a corto plazo puede convencer a los merca
dos de que el cambio va a acabar siendo sustancial, 10 que provoca una gran reduc
cion de los tipos de interes a largo plaza y una depreciacion, A la inversa, si los
mercados esperaban una gran reduccion y el Banco Central anuncia una reduccion
menor, el efecto puede ser, en realidad, una apreciacion.
La crisis del sistema monetario europeo
Un ejemplo de crisis cambiaria en un sistema de tipos de cambio fijos fue la padeci

da por el Sistema Monetario Europeo (SME) en 1992. Ante las presiones inflacio
nistas planteadas por la reunificacion alemana, el Banco Central aleman opto por una
politica de tipos de interes elevados. Los restantes miembros del SME se vieron for
zados a seguir esta misma estrategia para mantener las paridades con el Indice, aun
que su situacion en el cicio economico y, en concreto, los niveles de desempleo y el
deficit comerciallo que aconsejaban en muchos casos era una reduccion de tipos de
interes. EI analisis de los fundamentos macroeconomicos de los distintos paises
miembros del SME evidenciaba 10 insostenible de la situacion y los mercados finan
cieros empezaron a mostrarse cada vez mas convencidos de que se producirian rea-
J
lineamientos, esto es, ajustes de paridades en el seno del SME. Estas expectativas
forzaron a algunos paises miembros del SME a mantener unos tipos de interes no
minales superiores a los alemanes para compensar el riesgo de devaluaci6n de sus
monedas.
En este contexto se generalizaron los ataques especulativos contra algunas mo
nedas: muchos inversores financieros vendian las monedas que esperaban que se
iban a devaluar. Aunque se recurri6 a las estrategias de defensa propias en estos casos
y ya comentadas, esto es, declaraciones y comunicados de los politicos enfatizando
la absoluta decisi6n de mantener la paridad existente y subidas de tipos de interes
nominales, el resultado fue elevadas salidas de capitales y perdidas de reservas por
parte de los bancos centrales de los paises afectados. La crisis se cerr6 con resulta
dos diferentes segun paises: Italia y el Reino Unido abandonaron el SME, Espana de
valu6 su moneda y Francia, con la importante ayuda del Bundesbank, aguant6 la
tormenta subiendo los tipos y sin devaluar el franco.
Resumen
• En un sistema de tipos de cambio fijos y movilidad perfecta de capitales, el tipo de

cambio nominal y tipo de interes deben satisfacer la condici6n de que i = i', es
decir, el tipo de interes nominal intemo debe ser igual al del extranjero.
• En el marco del modelo Mundell-Fleming, con tipos de cambio fijos y movilidad
perfecta de capitales, al cumplirse la condici6n i = i', el Banco Central no puede
utilizar la politica monetaria.
• En un sistema de tipos de cambio fijos y movilidad perfecta de capitales, la po
litica fiscal es eficaz, pues provoca un proceso de acomodaci6n monetaria y, por
tanto, no desencadena variaciones compensatorias del tipo de interes y del tipo
de cambio.
• En una economia con movilidad perfecta de capital y tipos de cambios flexibles,
un incremento de la cantidad de dinero provoca una depreciaci6n de la moneda,
10que origina un incremento de las exportaciones netas y de la renta de equilibrio.
Si 10 que tiene lugar es una expansi6n fiscal, la renta de equilibrio no se altera,
Unicamente se origina una apreciaci6n compensatoria del tipo de cambio y una
alteraci6n de la composici6n de la demanda interior en favor de los bienes
extranjeros.
• Cuando tiene lugar un problema de balanza de pagos en un sistema de tipos de
cambio fijos, el ajuste puede realizarse confiando en el proceso de ajuste automa
tico via flexibilidad de los precios 0 recurriendo a mecanismos alternativos, tales
como la devaluaci6n, el control del gasto 0 actuando directamente sobre las im
portaciones.
• El proceso de ajuste en un sistema de tipos de cambio fijos puede suspenderse
via operaciones de esterilizaci6n, esto es, cuando el Banco Central contrarresta
la influencia de la intervenci6n en el mercado de divisas sobre la oferta moneta
ria, llevando a cabo operaciones de mercado abierto. Asimismo, se puede utili
zar la limitaci6n del credito intemo como instrumento para mejorar la balanza de
pagos.
• En un sistema de tipos de cambio flexibles y movilidad perfecta de capitales, el

mercado de divisas tendra un equilibrio estatico si la suma de las elasticidades, res
pecto al tipo de cambio nominal, de las exportaciones y las importaciones, ambas
en terminos reales, es superior a la unidad.
• En un sistema de tipos de cambio flexibles y movilidad imperfecta de capitales, el
Banco Central es capaz de reducir los tipos de interes durante un cierto perfodo y
mantener al mismo tiempo su tipo de cambio.
• En un sistema de tipos de cambio flexibles, los ajustes del tipo de cambio garanti
zan que la suma de la balanza por cuenta corriente y la balanza por cuenta de ca
pital sea cero.
• En un sistema de tipos de cambio flexibles, una expansi6n monetaria provoca a
corto plaza una sobrerreacci6n del tipo de cambio, aunque a largo plaza se retor
na a la situaci6n de equilibrio inicial.
• Una depreciaci6n real provoca inicialmente un deterioro de la balanza comercial.
A medida que pasa el tiempo, las exportaciones aumentan y las importaciones dis
minuyen, haciendo que, si se cumple la condici6n Marshall-Lerner, la balanza co
mercial mejore en comparaci6n con la situaci6n inicial. Este proceso de ajuste se
conoce como curva J, debido a que la senda seguida por las exportaciones netas se
asemeja a una «1», primero hacia abajo y despues hacia arriba.
Terrninos clave
• Ajustes automaticos • Condici6n de Marshall-Lerner

• Devaluaci6n real • Condici6n ampliada de Marshall-
• Modelo Mundell-Fleming Lerner
• Tipos de cambio fijos • Sobre reacci6n del tipo de cambio
• Polftica de fijaci6n reptante • Indiciaci6n
• Aranceles • Curva J
• Contingentes • Condici6n de paridad de los tipos
• Barreras no arancelarias de interes
• Subvenciones a la exportaci6n • Paridad del poder adquisitivo
• Limitaciones voluntarias • Sistema Monetario Europeo (SME)
• Librecambio organizado • Mecanismos de cam bios (MC)
• Enfoque monetario de la balanza • Bandas
de pagos • Paridad central
• Dumping • Realineamientos
• Esterilizaci6n • Credito interno (CI)
I. La relaci6n de paridad de los tipos de interes establece una r

de interes nacional y el tipo de cambio. Justifique por que
presenta mediante una curva de pendiente negativa.
J
r
Ii
I
2. Analice los efectos de una politica monetaria expansiva y de una politica fiscal
contractiva en una economia con un sistema de tipo de cambio flexible.
3. Justifique las razones por las que en una economia con un sistema de tipos de
cambio fijos y movilidad perfecta del capital el Banco Central no puede seguir
una politica monetaria independiente.
4. A partir del analisis de los determinantes del tipo de cambio real actual, justifi
que, de una manera intuitiva, el importante papel que juegan las expectativas en
la evoluci6n de los tipos de cambio.
5. Analice el denominado mecanismo de ajuste automatico de una economia que,
bajo un sistema de tipos de cambio fijos, presenta un problema de balanza de
pagos.
6. i,Cuales son los inconvenientes y las ventajas de recurrir a una devaluaci6n del
tipo de cambio para resolver un deficit en la balanza de pagos?
7. i,Que se entiende por operaciones de esterilizaci6n?
8. i,Cuales son los aspectos mas destacados del enfoque monetario de la balanza de
pagos? i,Que papel juega el credito intemo como instrumento de ajuste de la ba
lanza de pagos?
9. i,En que circunstancias tiene lugar la sobrerreacci6n del tipo de cambio? i,Podrfa
pensar en un ejemplo real?
10. i,Bajo que hip6tesis se cumplen las previsiones de la paridad del poder adquisi
tivo (PPA)? Justifique las restricciones que introduce cada hip6tesis.
"!
."
lL~
Capitulo 7
LOS MERCADOS
DEFACTORES
YLAOFERTA
AGREGADA
En los capitulos anteriores hemos analizado el funcionamiento de una econornfa

desde ellado de la demanda. En este sentido, hemos estudiado el equilibrio conjun
to de los mercados de bienes de nueva produccion y de dinero, tanto en el contexto
de una economia cerrada como en el de una economfa abierta. Ambos mercados
conforman la demanda agregada. En este capitulo iniciamos el estudio de la oferta
agregada. Los mercados de factores de produccion son los encargados de realizar la
oferta agregada de la economia. EI conjunto de los factores de produccion se pue
den reducir sin dificultad solo a dos: capital y trabajo. EI factor de produccion capi
tal es un factor variable, fundamentalmente solo a largo plazo, y se suele considerar
fijo a corto plaza. EI tratamiento de las posibles variaciones de capital en el corto
plazo se realiza mediante la funcion de demanda de inversion, ya analizada en el
Capitulo 2. Dada la simplificacion que hemos realizado, el principal factor de pro
duccion variable en el corto plazo es el factor trabajo, y este factor sera el encarga
do fundamental de disefiar la funcion de oferta agregada a corto plaza. La variaci6n
a largo plazo del capital se encargara de desplazar la oferta agregada a largo plazo,
cuestion que se analizara en el Capitulo 9, dedicado al crecimiento a largo plaza de
la produccion.
Asi como desde el equilibrio conjunto de los mercados de bienes (de nueva pro
duccion y financieros) surge la funci6n de'demanda agregada, de la misma forma la
funci6n de oferta agregada surge del equilibrio conjunto de los mercados de factores.
La funci6n de oferta agregada a corto plazo proviene del equilibrio conjunto en los
mercados de factores de producci6n variables a corto plaza, que, como hemos apun
tado, pueden reducirse basicamente al mercado de trabajo. Por tanto, la funci6n de
oferta agregada de la economia surge fundamentalmente, aunque con matices, desde
el equilibrio del mercado de trabajo. Asi pues, en este capitulo estudiaremos la fun
ci6n de oferta agregada de la economia y analizaremos los factores que intervienen
en sus desplazamientos y las consecuencias de los mismos.
299
7.1. EL MERCADO DE TRABAJO. SALARIOS RIGIDOS

V FLEXIBLES
Tal como hemos seiialado en la introduccion, los mercados de factores de produccion
variables a corto plaza pueden sintetizarse en el estudio del mercado de trabajo, que
es el factor considerado mas movil a corto plaza. Por ello, el primer epigrafe del ca
pitulo 10 dedicamos al estudio de la demanda, la oferta y el equilibrio en el mercado
de trabajo, para despues deducir la funcion de oferta agregada de la economia segun
los model os macroeconornicos clasico y keynesiano convencional. Ambos modelos,
como es sabido, asumen competencia perfecta en el mercado de bienes, pero sobre
el mercado de trabajo introducen supuestos muy diferentes entre sf.
EI mercado de trabajo en Macroeconomia es un mercado flujo donde la oferta de
trabajo la realizan los trabajadores y la demanda de trabajo la llevan a cabo las em
presas; el bien intercambiado en este mercado es la cantidad de trabajo aplicada en
los procesos productivos de una economia durante un periodo de tiempo, que se
puede medir en mimero de trabajadores 0 en horas-hombre. La demanda de trabajo
es la agregacion de todas las demandas de trabajo efectuadas por todas las empresas
de la economia durante un periodo de tiempo.
7.1.1. La demanda de trabajo

La demanda de trabajo para una empresa se deriva de la maximizacion del beneficio
y, bajo el supuesto de competencia perfecta en bienes y factores, la funcion de de
manda de trabajo es la funcion de productividad marginal del trabajo. La funcion de
produccion agregada es la suma de todas las funciones de produccion de todas las
empresas de la economia; en esta funcion de producci6n suponemos agregados todos
los factores de produccion de la economia s610 en dos: Stock de capital (K) y traba
jo (L). La expresion de la funcion de produccion agregada sera del tipo:
Y = F (L, K), para: y~ > 0, Y'K > 0, Y'~L < 0; Y"KK < 0 (7.1)
donde Y ~ e Y'K son las productividades marginales del trabajo y el capital, res
pectivamente, e y"w Y "KK las segundas derivadas de la funcion de produccion
respecto al trabajo y al capital, respectivamente (vease Figura 7.1).
Suponemos que la funcion de produccion incorpora rendimientos decrecientes.
En base a 10sefialado, la funcion agregada de demanda de trabajo sera la primera de
rivada de la funcion de produccion agregada respecto al trabajo, multiplicada por el
nivel general de precios:
(7.2)
donde w es el salario nominal y P el nivel general de precios. Esta funcion tiene una
rama creciente si los rendimientos decrecientes se incorporan a partir de un determi
nado nivel de trabajo, y otra decreciente, pero si consideramos que el trabajo no es
Los mercados de factores y la oferta agregada 301
y wi I
PMgL=p
I
I
I
I
I
- I
/
/
I
/ I
/
I
I
I
I
I
I
La L La L
(a) (b)
La funci6n de demanda de trabajo para una empresa es la funcion de productividad marginal del trabajo en la rama
decreciente, si consideramos los salarios en terminos reales y suponiendo cornpetencia perfecta en los mercados de
bienes y trabajo. Para toda la econornia, la funci6n de demanda de trabajo (Ut) sera la suma de las funciones de de
manda de cada empresa. La suma de las funciones de producci6n de todas las empresas (panel a de la figural es la
funci6n de producci6n agregada de la economia.
Figura 7.1. La demanda de trabajo.
un bien Giffen, s610 sera operativa en su parte decreciente (Figura 7.1b). Por tanto,
su expresi6n sera:
d h
L .: , "p"j'~ van
(W ilida
a
so
solo para a(au
;) <
0 73
( . )
donde denotarnos con L d la funci6n de demanda de trabajo. De esta expresi6n se de

duce que la funci6n de demanda de trabajo es decreciente con el salario real. Una va
riaci6n en el salario real provoca una variaci6n en sentido contrario en la cantidad de
mandada de trabajo, siguiendo un movimiento a 10 largo de la curva de demanda de
trabajo, pero no provoca ningun desplazarniento de la misma. Los economistas neo
clasicos y keynesianos estan de acuerdo en que esta es la funci6n de demanda de tra
bajo, pues los neoclasicos consideran competencia perfecta en todos los mercados y los
keynesianos tambien, con matices en el mercado de trabajo. En concreto, los keyne
sianos convencionales estiman que 10que aleja la competencia perfecta del mercado de
trabajo es la existencia de rigideces a la baja en los precios unitarios nominales del tra
bajo, es decir, en los salarios nominales. La demanda de trabajo en, realidad, es deere
ciente con el coste laboral real, es decir, depende no s610 del salario real sino tambien
de las cotizaciones a la Seguridad Social pagadas por la empresa (CSS F ) . De esta forma,
la funci6n de demanda de trabajo llega a tener una expresi6n como la siguiente:
1
r
o alternativamente:
W cp! (L d)
= para cp', < 0
P 1 + CSSF Ld
De esta ultima expresion se puede deducir que un incremento en CSSF desplaza

hacia el origen la funcion de demanda de trabajo para cualquier nivel de salario real. Por
el contrario, una disminucion de CSS F desplaza hacia la derecha y afuera la funcion de
demanda de trabajo. En las expresiones de este subepigrafe, los terminos hi Y tp, sim
bolizan funciones y no parametres.
7.1.2. La oferta de trabajo

La verdadera diferencia entre las dos grandes corrientes macroeconomicas esta en la
distinta concepcion de la oferta de trabajo. Para los neoclasicos, la funcion de oferta de
trabajo se extrae, para cada consumidor-trabajador, de la eleccion competitiva (dados
los precios) entre consumo y ocio; dada la funcion de utilidad del consumidor y la sub
siguiente familia de curvas de indiferencia, la tangencia de una de elIas con la recta de
balance 0 restriccion presupuestaria del consumidor suministra el nivel de ocio en el
equilibrio y, consecuentemente, la cantidad de trabajo requerida. La pendiente de la
recta de balance del consumidor en este problema es exactamente el salario real; hi
poteticas variaciones de la pendiente de la recta de balance, es decir, del salario real,
suministran'nuevos puntos de tangencia y, por tanto, nuevos puntos de equilibrio en el
problema de la eleccion consumo-ocio. Tomando datos del valor de los salarios reales
y de las cantidades resultantes de trabajo en los sucesivos puntos de equilibrio obtene
mos una funcion creciente entre los salarios reales y las cantidades de trabajo suminis
tradas (vease Figura 7.2). Esta funcion es la oferta de trabajo individual.
Para un solo consumidor-trabajador, esta funcion de oferta deducida delproble
ma de la eleccion del consumidor entre trabajar 0 no resulta ser creciente hasta un
y w
I
p
·i
I WI tgQ2= (.p)2
tg4,=I(p), Q, Q2
Ro - - - - - - - I -1- -
I I
I I
I I
¢2 ¢,
Desde la elecci6n entre poseer renta real lv) Y tener ocio (tfJ) se extrae la funci6n de oferta de trabajo individual. La
funci6n de oferta de trabajo colectiva es la suma de las funciones individuales. Rn denota las rentas no provenientes
del trabajo.
Figura 7.2. La oferta de trabajo.
I:
c"
,l
.'
detenninado nivel de salario real, a partir del cual la curva de oferta de trabajo se
vuelve hacia arras debido a que por encima de ese detenninado nivel de salario real
el trabajador prefiere trabajar menos. Sin embargo, a nivel agregado, es decir, para
todos los trabajadores, la curva agregada de oferta de trabajo no se vuelve hacia
arras, sino que es pennanentemente creciente con el salario real, debido a que se
compensan las ofertas individuales unas con otras. De esta forma, desde un punto de
vista neoclasico, la funci6n agregada de oferta de trabajo se puede expresar como
sigue:
(7.4)
donde C es la oferta de trabajo. Suponemos, adernas, que aC > 0, es decir, el tra
bajo ofrecido es creciente can el salario real.

Desde un punto de vista keynesiano convencional, la funci6n de oferta de traba
jo no es creciente con el salario real, sino con el salario monetario, ya que en este
modelo se supone que los trabajadores pueden estar sometidos a la Hamada ilusion
monetaria (vease Capitulo 3). De esta forma, en terminos del modelo keynesiano, la
funci6n de oferta de trabajo se puede expresar como sigue:
(7.5)
En estas expresiones, los terminos gj y gl son funciones.

En cualquiera de los dos modelos contemplados, el equilibrio del mercado de tra
bajo se obtiene en la intersecci6n de la oferta de trabajo con la demanda de trabajo.
Sin embargo, los dos modelos tienen hip6tesis de partida referidas al mercado de tra
bajo diferentes.
En el modelo macroecon6mico clasico, la oferta de trabajo es creciente con el sa
lario real neto, es decir, debemos descontar del salario real las cotizaciones a la
Seguridad Social pagadas por los trabajadores (CSS»,), los impuestos indirectos y los
impuestos directos sobre el salario nominal. Por tanto, una expresi6n de la oferta cla
sica de trabajo puede ser:
C = gj I w (l - CSS
w - t) J
l P (1 + t)
donde t_~s eI tipo impositivo del impuesto directo y t, es el tipo general de un im
puestoindirecto -sabre el consumo. .
De esta forma, para el mismo salario real, ~, un incremento en el tipo imposi-

P
tivo directo, en el indirecto 0 en la tasa de cotizaciones a la Seguridad Social paga
das por los trabajadores, reduce la oferta de trabajo (C) desplazando la funci6n de
oferta de trabajo hacia la izquierda (Figura 7.3).
j
La funcion de oferta de trabajo keynesiana esta elaborada bajo el supuesto de que

los trabajadores tienen ilusi6n monetaria y, en este sentido, es creciente con el sala
rio monetario neto, es decir, descontadas las CSS. y los impuestos directos. Dado que
los impuestos indirectos afectan a los precios de los bienes finales, P(I + t,), no apa
receran en principio en esta funcion, cuya expresi6n puede ser:
L' = gz (w (I - CSS. t))
Por cornodidad, es preferible a ~eces expresar esta funci6n de oferta de trabajo

keynesiana como una relacion en la que aparezcan los salarios reales. En ese caso
tendrfamos que:
L , = gz (p"' (I - CSS. - t) P )
'1
con 10 que ya podria ser expresada en el plano ( ; , L'), resultando ser tambien una
I
I funcron creciente. Los desplazamientos de esta funcion obedecen a variaciones en
CSS. y t. Aumentos de estas variables provocan desplazamientos de la relacion hacia
w
p
La tuncion de demanda de trabajo U se desplaza a la derecha cuando disminuyc el tipo de cotizacion a la Scguridad
Social pagado por las empresas y a la izquierda cuando aumenta.
Cuando aumentan los impuesros directos sobre la renta del trabajo, los impuesios indirectos sobre el consume 0 las
,
,
cotizaciones a la Seguridad Social pagada por los trabajadores. la curva de ofen a de trabajo L' se desplaza a la iz
,
quierda y 10 hace a la derecha cuando estas variables se reducen.
I
Figura 7.3. Desplazamientos de las funciones de oferta y demanda de trabajo.
i
t
la izquierda y disminuciones a la derecha. En el corto plaza, en el que unicamente es

valido el modelo keynesiano, los impuestos indirectos no afectan a la oferta de trabajo.
_En el mercado de trabajo, las funciones de oferta y demanda interseccionan en un
punto que determina el equilibrio en este rnercado, gracias a que la funcion de de
manda de trabajo es decreciente y la de oferta creciente. En el equilibrio se obtienen
un salario real de equilibrio y un nivel de empleo; el nivel de empleo correspondiente
al equilibrio del mercado de trabajo se denomina nivel de empleo de pleno empleo
o nivel natural de empleo.
7.1.3. Los modelos neoclaslco y keynesiano convencional

del mercado de trabajo
Las diferencias entre los neoclasicos y los keynesianos, en relacion con el mercado
de trabajo, se pueden concretar en los dos puntos siguientes:
I. EI modelo macroeconomico neoclasico de Macroeconomia supone que el
mercado de trabajo (y de hecho todos los demas mercados) siempre estan en
equilibrio, puesto que para este modelo los precios son siempre flexibles.
Ademas, este equilibrio tendra siempre lugar con pleno ernpleo, es deer;., no
existira normalmente paro involuntario I; si hay paro, este sera voluntario 0
fricclonal ". Por tanto, segun el modelo neoclasico, trabaja todo el que quiere
trabajar; si alguien no trabaja es porque no 10 desea. (Vease Figura 7.4a.)
EI equilibrio en el mercado de trabajo determina el nivel de empleo de equi
librio, que es ademas el nivel de pleno empleo; es este nivel de empleo de equi
librio el determinante del nivel de produccion de la economfa (output), via fun
cion de produceion agregada. De forma que en el modelo neoclasico el nivel de
producci6n de equilibrio viene solo determinado por la produceion ofrecida por
las empresas, no par la producci6n demandada par los consumidores. En este
modelo es la oferta la que domina sobre la dernanda, siguiendo la ley de Say,
que fue uno de los primeros teoricos del analisis neoclasico (vease Epfgrafe 1.1).
2. En el modelo keynesiano convencional es la demanda la que domina sobre la
oferta, y en este senti do es la produccion demandada par los consumidores
I. la que basicamente determina la producci6n de equilibrio. Dada la funcion de
produccion agregada, una vez determinado par los consumidores el nivel de
producci6n dernandado, solo sera empleada la cantidad de trabajo necesaria
para producir justo el nivel de produccion requerido por los consumidores y
no mas, al margen del deseo de los trabajadores de trabajar mas 0 no.
Por tanto, para Keynes, se puede conseguir el equilibrio de la renta estando
en equilibrio los mercados de bienes y dinero y, sin embargo, el mercado de tra
bajo podrfa estar en desequilibrio y no llegar al pleno empleo. La consecuencia
I Siempre que los salarios nominales sean plenamente flexibles y se ajusten los excesos de deman
da de trabajo rapidamente hacia el equilibrio. Par otra parte. decimos que existe para involuntario cuan
do los trabajadores son incapaces de encontrar em pleo aJ salario de mercado vigente.
, EI para friccional surge porque los trabajadores tardan en buscar el empleo que mejor se ajusta a
sus cualificaciones y gustos.
de esto es que en el mercado de trabajo podria llegar a existir no solo un paro

voluntario 0 bien friccional, sino tambien paro involuntario, es decir, una parte
de la poblacion, estando en edad de trabajar y queriendo incorporarse al merca
do de trabajo, no puede, sin embargo, hacerlo porque no hay demanda para ello.
En terminos del modelo keynesiano (Figura 7 Ab), dadas las formas de las
funciones de oferta y demanda de trabajo, cuando el nivel de empleo de pleno
empleo, 0 nivel de empleo de equilibrio en el mercado de trabajo, es mayor
que el nivel efectivo de empleo requerido por la demanda, L o, existe para a
desempleo involuntario. Paralelamente, sin embargo, el salario nominal uni
tario pagado por las empresas en el nivel efectivo de empleo es mayor que el
exigido por los trabajadores cuando hay pleno empleo, w pe ' porque la funcion
de demanda de trabajo, que es la que marca el salario, es decreciente. Si tra
bajaran todos los que quieren (pleno empleo) 10 harian a un salario nominal
menor, pero si solo trabaja el equivalente del nivel efectivo de empleo, 10haran
j a un salario mayor. Si ademas suponemos que el gasto en salarios que hacen
I las empresas (masa salarial) es el mismo en las dos situaciones, las empresas,
teoricamente al menos, serian indiferentes a cualquiera de las dos situaciones
siempre que se garantizara exclusivamente el nivel de produccion demandada.
:1 En la primera situacion trabajarian todos los que desean hacerlo pero con
menor intensidad 0 tiempo y al salario nominal de equilibrio. En la segunda si
tuacion trabajan menos individuos de los que quieren pero mas intensamente 0
mas horas, y a un salario nominal mayor del de equilibrio del mercado.
Existen algunas explicaciones al hecho de que en la realidad sea extraor
dinariamente diffcil poder pasar de la segunda situacion a la primera, aun a sa
biendas de que ambas serian indiferentes desde ellado de la produccion, y de
que la primera situacion incorporaria ademas ciertos beneficios sociales,
puesto que haria disminuir el desempleo. Una respuesta a este tipo de cues
tiones fue suministrada por Keynes al incrustar en su modelo la idea de que
los salarios nominales son rigidos a la baja, pero no al alza, debido a la exis
tencia de los sindicatos y al poder de negociaci6n 3 de los trabajadores. Debe
destacarse, sin embargo, que en este mismo modelo keynesiano convencional
los salarios reales son flexibles en principio 4.
En el modelo neoclasico de Macroeconomfa todos los precios son flexi
bles, incluidos los del trabajo, es decir, los salarios nominales. Pero, por el
contrario, en este modelo neoclasico los salarios reales tienden a ser rigidos
a la baja, pues no hay ilusion monetaria, exceptuando el caso de que existan
una expansion de la oferta de trabajo 0 una contraccion en la demanda de
~ trabajo.
, ,
I
~ J
i
, Algunos trabajadores tienen poder de negociaci6n por el hecho de que si se fueran de la empresa,
.1 esta tendna que encontrar otros trabajadores que se ajustaran al puesto, y al que probablemente tendrfan
r' que formar afrontando los costes que ello conlleva.
4 En terminos de los desarrollos recientes llevados a cabo por las teorfas nuevo-keynesianas, se cues
tiona la flexibilidad de los salarios reales. Existen numerosos trabajos que tratan todos estos temas. Un
[, excelente resumen se puede consultar en el libro de Layard, R., S. Nickell y R. Jackman (1991):
Unemployment. Macroeconomic performance and the labour market. Oxford University Press. Oxford.
" I
~l I
~ ..
Los mercados de facto res y la oferta agregada 307
W W
P
W
o - - - - - - - L5 = g2 (w)
I
(~) wpe - - - - - - - r - -
I I
,"v'
'\
J \
I
I
I
I
I
I I
I Paro I
,---,
L Lo i; L
(8) Clasico (b) Keynesiano
En el mercado de trabajo, la funci6n de oferta es creciente con el salario real en el modelo macroecon6mico clasico;
en este modelo, el mercado de trabajo siempre esta en equilibrio para el nivel de empleo en pleno empleo (Ip ,,) . Segun
el modelo keynesiano, la oferta de trabajo es creciente con el salario nominal, pero este esta fijado a un determinado
nivel (wo) via negociaci6n salaria!. En este modelo los salarios nominales son rfgidos a la baja, 10 que puede provo
car desequilibrios en el mercado de trabajo.
Figura 7.4. EI mercado de trabajo.
7.1.4. Las funciones de ofertas clasiea y keynesiana

Siguiendo el desarrollo anterior, trataremos de ver c6mo a partir del equilibrio en el
mercado de trabajo podemos llegar a obtener la funci6n de oferta agregada de la eco
nomfa, es decir, la relaci6n entre el nivel de produccion ofrecida y el nivel de precios.
Naturalmente, como en los dos modelos que estamos analizando, neoclasico y key
nesiano, las condiciones y el equilibrio en el mercado de trabajo son diferentes, tam
bien seran distintas las funciones de oferta agregada deducidas desde ambos modelos.
La funci6n de oferta agregada claslca

En relaci6n con el mercado de trabajo, en el modelo neoclasico 0 clasico disponemos de
tres relaciones: Una funci6n de producci6n agregada, una funci6n de demanda de tra
bajo y una funci6n de oferta de trabajo. La expresion de este bloque de relaciones es la
siguiente:
Modelo clasico del mere ado de trabajo:
y = F (N, K) r .
,.' /1 ' . / ,t,.,.
d
L = hI ( ; ) , (7.6)
e=gl(;) , /.'
I
1
Las dos ultimas eeuaeiones detenninan el equilibrio en el mereado de trabajo, es

deeir, un nivel de salario real y un nivel de empleo (N =L",,) de equilibrio (Figura 7.4a).
Despejando de la funei6n de demanda de trabajo el salario nominal, obtenemos que:
w = P <PI (N), donde <PI (N) es exaetamente igual a la produetividad marginal del
trabajo, puesto que el modelo clasico supone competencia perfecta en todos los mer
cados. De la misma forma, desde la funci6n de oferta de trabajo obtendremos que:
w = P CPl (N). Igualando los salarios nominales en estas dos ultimas ecuaciones ob
tenemos que: N =N*, es decir, que el nivel de empleo resulta ser una constante. Esta
constante s6lo puede ser igual al nivel de empleo de pleno empleo, puesto que en el
modelo clasico el nivel de empleo de equilibrio en el mereado de trabajo es tambien '
el de pleno empleo, ya que no existe paro. Sustituyendo la cantidad de trabajo de
equilibrio en la funci6n de producci6n, obtendremos que:
y =F (N*, K) (7.7)
I 10 que implica que el nivel de producci6n es con stante, y su valor es la producci6n

correspondiente al nivel de empleo de pleno empleo, es decir, la produccion de
I· pleno ernpleo, produccion potencial 0 nivel natural de produccion (y'). Dado que
durante el desarrollo de esta relaci6n ha desaparecido el nivel de precios, debemos
decir que en el modelo clasico el nivel de produccion agregada es independiente de
los precios y su valor es y". La funcion de oferta agregada en este modelo clasico
es, pues:
y = y* (7.8)
funci6n que en el plano precios-produeci6n es una recta vertical situada a la altura de
la produccion de pleno empleo (y*) (Figura 7.5a).
OA
, I
I y' y y
I
f i
i (8) Clasica (b) Keynesiana estricta
i.i
La curva de oferta agregada OA es vertical a la altura de la renta real de pleno crnpleo en el rnodelo rnacroeconomi
11
iI
co clasico. Sin ernbargo, en el rnodelo keynesiano, la curva de oferta agregada es horizontal en el rnuy corto plazo
para un nivel determinado de precios 1511'
~ Figura 7.5. Funciones de oferta agregada.
La funci6n de oferta agregada keynesiana estricta
En el modelo keynesiano convencional cambian las condiciones del mercado de

trabajo, pues los salarios nominales son rfgidos a la baja y la oferta de trabajo es
creciente con el salario nominal. EI bloque de relaciones en este caso es el si
guiente:
Modelo keynesiano del mercado de trabajo:
y = F (N, K)
(7.9)
Despejando los salarios nominales de la funcion de demanda de trabajo, tenemos

10 siguiente: w = P 4>2 (N), donde 4>2 (N) es la productividad marginal del trabajo.
Haciendo 10 mismo desde la funcion de oferta de trabajo, tenemos: w = C{!2 (N).
Igualando los salarios nominales en el equilibrio obtenemos finalmente que N =f(P),
Y sustituyendo esta relacion en la funcion de produccion obtenemos que:
y = t/J (P, K) = t/J (P) (7.10)
Es rlecir, en el modelo keynesiano existe una relacion creciente pero no vertical

entre la produccion efectuada por las empresas y el nivel de precios. Si considera
mos que a muy corto plazo los salarios nominales son fijos, cuando hay desempleo
los trabajadores no pueden presionar sobre el salario nominal; pero cuando la de
manda de trabajo es superior al nivel de pleno empleo se seguin! ofreciendo trabajo
para satisfacer la mayor demanda sin ninguna subida de salarios nominales. Es mas,
·
. el modelo keynesiano supone la existencia de desempleo involuntario y, dado que
hay desernpleo, las empresas pueden obtener a corto plazo tanto trabajo como dese
en al salario vigente y, por tanto, los costes medios de produccion no varian cuando
se altera el nivel de produccion,
Si los precios que imponen las empresas estan determinados por la sum a de cos
tes laborales unitarios mas el margen sobre los mismos, cuando suban los salarios
tambien subiran los precios, y cuando sean constantes los salarios nominales tarnbien
10 seran los precios. Resulta, por consiguiente, que las empresas estaran dispuestas a
ofrecer tanto como se demande al nivel de precios existente, obteniendo una relacion
plana entre el precio y la cantidad ofrecida.
EI modelo keynesiano convencional supone competencia perfecta en el merca
do de bienes, de forma que la funcion de oferta de una empresa es la funcion de
costes marginales a partir del punto de cierre. La funcion de oferta de toda Ia eco
nomfa u oferta agregada sera la suma horizontal de las ofertas individuales. Dado
",..
,
que las condiciones en el mercado de trabajo del modelo keynesiano estan sugi
riendo que para una empresa tipica los costes medios son constantes, se puede in
ferir de ella que tambien seran constantes sus costes marginales, 10 que implicara
que a corto plazo la funcion de oferta de una empresa sea una recta horizontal
(Figura 7.5b).
Esto equivale a decir que a muy corto plazo, si los salarios nominales son rfgidos
al alza y. a la baja, los precios tarnbien 10 seran y la funcion de oferta agregada sera ,
una recta horizontal. En un perfodo de tiempo mas amplio, siempre dentro del corto
plazo, la funcion de oferta agregada keynesiana sera simplemente creciente porque
los salarios nominales ya no seran rfgidos al alza aunque sf a la baja.
Observando los dos tipos de funciones de oferta agregada analizados en este epf
I
grafe nos damos cuenta de que el factor de produccion capital ha permanecido cons
tante mientras realizamos el analisis, y, de la misma manera, tambien la forma de la
funcion de produccion, Si ahora relajamos estos supuestos obtendremos las siguien
tes conclusiones: 1) Un incremento en el stock de capital aumenta el nivel de pro
duccion y desplaza la funcion de oferta agregada hacia la derecha, mientras una dis
minucion 10 hace hacia la izquierda. 2) Una mejora de la tecnologfa modifica la
forma de la funcion de produccion desplazandola (tensandola) y propiciando una
mayor produccion, por 10 que la oferta agregada se desplazara a la derecha. Un em
peoramiento de la tecnologfa desplazara la funcion de oferta agregada hacia la iz
quierda (Figura 7.6).
7.2. EL AJUSTE LENTO DE SALARIOS V LA CURVA

DE OFERTA AGREGADA: LA CURVA DE PHILLIPS
Las dos posiciones extremas sobre el disefio de la curva de oferta agregada que te
nfan la escuela clasica de macroeconomia (vertical) y el modelo keynesiano es
tricto (horizontal), debidas a la posibilidad de existencia de precios total mente fle
xibles (clasica) y a precios rigidos a muy corto plazo (keynesiana), hicieron pensar
a los te6ricos de la Sintesis en una funci6n de oferta agregada creciente que enla
zara los dos extremos mencionados, bajo el supuesto de que el modelo keynesia
no es valido en el corto 0 muy corto plazo y el clasico en el largo plazo, pues a
largo plazo los precios y los salarios son flexibles. De esta forma se obtendria una
funci6n de oferta con tres tramos diferenciados: Horizontal, a muy corto plazo,
creciente, entre el muy corto plazo y el largo plazo y, finalmente, vertical, sobre
el nivel de produccion potencial en el largo plaza. En la realidad, ni los precios
son totalmente rfgidos ni totalmente flexibles, sino que se ajustan lentamente,de
bido a que a corto plazo normalmente los salarios no son los precios de equilibrio
en el mercaco de trabajo, sino que se determinan por medio de negociaciones
entre los sindicatos y las organizaciones empresariales. En estos procesos de ne
gociacion, que tienen como objetivo la fijacion por mutuo acuerdo de los salarios
nominales, se tienen en cuenta la tasa de inflacion prevista a corto plazo y las ga
nancias de productividad de las empresas 0 salud financiera a largo plazo, ya que
los sindicatos demandan normalmente que los salarios se incrementen segun las
mejoras en la productividad del trabajo. EI hecho real de que los salarios se deter
--~~--~~----1---+-----------y
Una mejora en Ja tecnologia I'1r 0 un aumento en la dotacion de los factores de produce ion distintos del trabajo, por
ejempJo el capital, I'1K, desplazan en el sentido de la figura la funcion de productividad, 10que al mismo tiempo causa
un desplazamiento a la derecha de la funcion de oferta agregada clasica, en el caso de la figura.
Figura 7.6. Impactos en la oferta agregada de incrementos en la dotacion de

capital y mejoras tecnoloqicas.
I\
~
minen teniendo en cuenta factores como los citados, y no desde el estricto equili
brio en el mercado de trabajo, es la causa de la pendiente positiva en la curva de
oferta agregada 5.
Sin embargo, encontrar fundamentos te6ricos al supuesto tramo creciente de la
oferta agregada fue algo mas complicado que 10 que en un principio habian pens a
do los te6ricos de la Sintesis keynesiano-neoclasica. En 1958, A. W. Phillips 6 en
contr6 una relaci6n decreciente entre la tasa de crecimiento de los salarios nomi
nales y la tasa de desempleo a partir de un trabajo ernpfrico sobre la economia
inglesa que estudia el perfodo 1861-1957. Posteriormente, en 1960, R. Lipsey 7 jus
tific6 parcialmente, desde la perspectiva del equilibrio general walrasiano, la rela
ci6n obtenida par Phillips en base al ajuste de precios en funci6n del exceso de de
manda en el mercado de trabajo. Para ello utiliz6 la tasa de desempleo como
aproximaci6n del exceso de demanda que no es observable. Dicha relaci6n fue ob
servada tambien par Samuelson y Solow 8 a partir de un analisis sobre la economia
de EE. UU. durante el periodo 1900-60 utilizando la tasa de crecimiento de los sa
larios nominales. La relaci6n entre la tasa de crecimiento de los salarios nomina
les y la tasa de desempleo fue denominada par estos iiltimos autores como la
Curva de Phillips. Esta relaci6n empfrica incorpora el fen6meno del ajuste apa
rentemente lento de la producci6n ante las variaciones en la demanda; ajuste, no
s610 via cantidades, como en el modelo estrictamente keynesiano, ni iinicamente
via precios, como en el modelo clasico, por 10 que dio pie a ser adoptado par el
modelo de Sintesis.
Sobre esta curva, Phillips establece tres hip6tesis: 1) La tasa de crecimiento de
los salarios nominales depende de la tasa de desempleo de una forma decreciente y
convexa respecto al origen. 2) La tasa de crecimiento de los salarios nominales de
pende de la tasa de variaci6n de la tasa de desempleo, 10 cual puede explicar algunos
rizos en la curva. 3) La tasa de crecimiento de los salarios nominales se ve influida
por la tasa de variaci6n de los precios, pero iinicamente cuando estos se elevan
rapidamente.
7.2.1. De la curva de Phillips original a la curva

de oferta agregada sin expectativas
Con estas condiciones, Phillips deriv6 la existencia de una relaci6n de intercam
bio entre inflaci6n y desempleo. Denominando como u* la tasa de desempleo a
.' Existen factores adicionales, cada dfa mas comunes en las negociaciones salariales, como pueden
ser la estabilidad en el empleo, el nivel de empleo, etc.
h Phillips. A. W. (1958): «The relation between unemployment and the rate of change of money
wage rates in the United Kingdom, 1861-1957». Economica, 25.

7 Lipsey, R. G. (1960): «The relation between unemployment and the rate of change of money wage
rates in the United Kingdom, 1862-1957: A further analysis». Economica, 27.

, Samuelson. P. A., y R. Solow (1960): «Analytical aspects of anti-inflation policy». American
Economic Review, Papers and Proceedings, 50.
\
largo plazo, posteriormente denominada tasa natural de paro, la expresi6n de la

curva de Phillips original sera 9:
W - 11'_1
=- E (u - u*) (7.11)
W_ I
donde W es el salario nominal en el perfodo corriente, w_ I es el salario nominal en el

perfodo anterior y U la tasa observada de desempleo. Esta ecuaci6n establece que los
salarios descienden cuando la tasa de desempleo (u) es superior a la natural (u*) y
suben cuando es inferior. En esta ecuaci6n, el termino (w : _~ -I ) es la tasa de ere
cimiento de los salaries nominales y el parametro (-E) es la pendiente de la curva

de Phillips, que es decreciente y que mide la sensibilidad de los salarios al desem-
W-W_
1
W -1
CPH
u· u
La relaci6n entre Ja tasa de crecimiento de los salarios nominales y la rasa de desempleo (u) es decreciente y recibe
el nombre de curva de Phillips original. En ella, Ja tasa natural de desempleo, u", se obtiene para una tasa nula de ere
cimiento de los salarios nominaJes. Dado que si su expresi6n es W - W_

1
=- E (u - u*) podemos ver que si u = u* en
W -I
tonces ~~ = O.
W -I
Figura 7.7. La curva de Phillips original, a corto plaza.
y La expresi6n de la curva de Phillips no es necesariamente una Ifnea recta. Sin embargo, la hemos
adoptado por su simplicidad y didactica. Este supuesto tiene repercusiones a 10largo del capitulo, pues
to que, a consecuencia de el, las funciones de oferta agregada resultaran ser tarnbien lineales, aunque en
la realidad no 10 sean.
plea (Figura 7.7). Si llamamos N al nivel efectivo de empleo 10 y N* al nivel de em
pleo de pleno empleo, la tasa de desempleo, u, definida como la proporcion de la po

blacion activa de pleno empleo que carece de empleo (vease Epigrafe 1.7 y Nota
complementaria 7.1), podrfamos expresarla de la forma siguiente II:
N*-N
u=--- (7.12)
N*
Sustituyendo la expresion (7.12) en la (7.11) obtenemos una relacion como la si

guiente:
W
[
= w_I 1 + E
(N-N*)J
N* . (7.13)
Esta expresion que muestra una relacion creciente entre los salarios nominales
negociados y el nivel de empleo recibe el nombre de relacion salarios-empleo 0 linea
wN, que hace el papel de la curva de oferta de trabajo cuando en este mercado el
ajuste hacia el equilibrio se realiza mas bien via cantidades que via precios (rnerca
w wN,
1 wN
w e = W_ 1
N N
Cuando aumenta el nivel de empleo, el salario nominal sube. Cuando el nivel de empJeo (N) es superior al nivel de
pleno empleo (N') la curva wN se desplaza hacia arriba awN,.
Figura 7.8. La linea wN.
10 EI trabajo agregado (L) es el empleo, (N). Por ello, si bien a nivel microeconornico utilizaremos
L para referimos al nivel de empleo, a nivel agregado utilizaremos N.

II Para favorecer la simplicidad en el desarrollo posterior, hemos supuesto que la poblaci6n activa
es asimilable «t«, aunque no es asf en Ia realidad. (Vease Apartado 1.7 y Nota complementaria 7.1.)
.~
~
. l
1
•,
do imperfecto). La linea wN (Figura 7.8) se desplaza si el empleo se aleja del nivel
de pleno empleo: Si el nivel de empleo es superior al de pleno empleo en este perfodo,
en el siguiente la curva wN se desplazara en sentido ascendente, y viceversa.
'. Si ahora consideramos que las empresas determinan los precios de venta me
diante un margen (/1) sobre el coste laboral unitario (C L ) , siendo a la productividad
l media del trabajo, que suponemos constante, la expresi6n del precio de venta sera:
I
". w
WI P = (1 + /1)- (7.14)
a
"I Donde el coste laboral unitario es C L = wN =~, ya que la praductividad

y aN a
I
L. Tomando N L
•,
media del trabajo (a) se define como como y w por su valor en
I N a
".,'1
(7.14), y sustituyendo ambas variables en (7.13), obtenemos:

l~
~. (7.15)
~.
.. expresi6n que indica una relaci6n creciente entre e1 nivel de precios (P) y la renta
real (y), que no es otra sino la funci6n de oferta agregada deducida de la Curva de
Phillips original 0 curva de oferta agregada sin expectativas 12.
Desarrollando la expresi6n (7.15) podemos expresar la curva de oferta agregada
:~ como sigue:
P = [(1 - E)] P-d + ( E;*_1 ) y (7.16)
Si en la anterior expresi6n la pendiente de la curva de Phillips (-E) es cera,

resultaria que P = P _I Y obtendriamos una curva de oferta agregada horizontal de
ordenada (PI)' como en el modelo keynesiano estricto. Si, por el contrario, de la
expresi6n (7.15) despejamos la renta real, obtendremos:
y = [y* (1 -~E )] + rl~] rP_ (7.17)

, E 1
•
donde si la pendiente de la curva de Phillips es infinita (E = (0), obtenemos que y = y",
es decir, la curva de oferta agregada seria una recta vertical situada sobre la renta real
de pleno empleo (y*) como en el caso clasico. De forma que, segtin el valor que tome
la pendiente de la curva de Phillips, la curva de oferta agregada (7.15) puede so
portar todos los casos, desde el keynesiano estricto hasta el cldsico.
12 En realidad, no es que no existan expectativas sobre los precios, sino que estas aparecen bajo una
particular forma de expectativas adaptativas. (Veanse ecuaciones (7.21) y (7.22) y Nota complementa
ria 4. I.)
..'
1
7.2.2. De la curva de Phillips modificada a la curva

de oferta agregada con expectativas
Sin embargo, la curva de Phillips original (7.11) comenz6 con el tiempo a perder es
tabilidad y desplazarse hacia arriba. Sobre el afio 1970, la relaci6n se rompi6 defini
tivamente y se comenz6 a observar que a medida que se aceleraba la inflaci6n, a fi
nales de los sesenta, a cada tasa de desempleo le parecfa corresponder una tasa de
inflaci6n superior a la indicada por la curva de Phillips original, es decir, habfa una
elevada inflaci6n y un elevado desempleo a la vez. Esta curva se desestabiliz6 por
dos razones fundamentales: 1) Los precios sufrieron subidas por el incremento de los
costes no laborales 13. 2) Las empresas y los trabajadores variaron su forma de hacer
expectativas sobre precios y salarios.
Para analizar este fen6meno se introdujeron en el modelo original de Phillips
otras posibles variables explicativas de la tasa de inflacion salarial; una de estas
variables result6 crucial en la evoluci6n posterior de los estudios sobre la relaci6n
paro-inflaci6n: las expectativas sobre los precios.
En el enfoque original de la curva de Phillips se partia del supuesto de que los
trabajadores hacfan abstracci6n de los precios a la hora de tomar sus decisiones con
cemientes a la oferta de trabajo, fijandose s610en el salario monetario. Pero si se in
troduce en el modelo la tasa esperada de inflacion, obtendremos otra curva de
Phillips, cualitativamente diferente de la original, raz6n por la cual se denomina
curva de Phillips modificada, que se desplazard ante variaciones de La tasa espe
rada de inflacion (vease Figura 7.11). Esta es la contribuci6n principal de la Escuela J
Monetarista a la teorfa del desempleo y la inflaci6n, subyacente en los articulos de

Friedman 14 y Phelps 15.
De esta forma, multiplicando la relaci6n (7.15) por (-1), sumando a los dos
miembros las expectativas sobre los precios, es decir, los precios esperados (PC), y
dividiendo toda la ecuaci6n por P_ I , obtenemos que:
r-p
(7.18)
P-I
Sin embargo, debemos notar que:
r-p -I
P- 1
pC _p
P-P..,
siendo -I la tasa de inflaci6n esperada (d') y la tasa de inflaci6n (x'),
P-I P-1
Por tanto, sustituyendo, tenemos que:
L1 Caso, por ejemplo, de la gran subida de los precios del petroleo de principios de los alios setenta.
14 Friedman, M. (1968): «The role of monetary policy». American Economic Review, 58.
15 Phelps E. S. (1967): «Phillips curves, expectations of inflation, and optimal unemployment over
time». Economica, 27.

Los mercados de factores y fa oferta agregada 317
e
Jre - n' = Jre - - * (y - y*)
y
es deeir, que:
f
n' + :rf = Jf + - . (y - y*)
y*
donde a x' + Jre la denominaremos tasa efectiva de inflaci6n (Jr). Luego, por tanto,
tenemos que 16:
" ~ ". +f (y - y') (7.19)
. - f I b
Y d enominando a - eomo - , podemos 0 tener que:
y* n
v = ~v' + n (Jr - Jrf') II

~
(7.20)
que es una relaei6n ereeiente entre produeei6n y tasa de inflaei6n, que es la expre
sion de la verdadera eurva de oferta agregada ereeiente, proveniente de Ia eurva de
Phillips modifieada por Ia introdueei6n de expeetativas en la inflaei6n. Por est a
raz6n, las relaeiones (7.19) Y (7.20) son las expresiones de Ia Curva de Oferta
Agregada dinamica (OAD) con expectativas sobre la tasa de inflaci6n. (Vease
Figura 7.9). Fundamentalmente existen dos tipos de expeetativas: las adaptativas y
las raeionales. La eurva original de Phillips se modifie6 en primer lugar por medio
de expectativas adaptativas sobre los preeios (vease Nota eomplementaria 4.1)
P' = fJP -I' En este sentido, las empresas y los trabajadores forman expeetativas sobre
la inflaei6n suponiendo que la inflaei6n en el perfodo presente esta relaeionada eon
la inflaei6n del periodo anterior mediante la funei6n siguiente:
donde el parametro fJ esta eomprendido entre 0 y 1. Si fJ = 0 se obtiene la eurva de

Phillips original, sin mas que desarrollar la eeuaei6n (7.15) Y eompararla eon (7.20)
cuando en ella Jre = 0:
-P-- I e
' =Jr=-(v-v
=Jr *) (7.21 )
P * ~ ~
-I Y
Sin embargo, euando la inflaei6n es persistente, el parametro fJ tiende aI, que es
el valor que habitualmente asumiremos cuando se supone que existen expeetativas
16 En la literatura economica, el termino n' se justifica a partir de 1aestimacion empfrica de la curva
de Phillips modificada. Su justificacion te6rica se establece a partir de 1a teoria de Friedman y Phelps.

donde se sugiere que el ajuste para tener en cuenta la inflacion perjudica a los trabajadores par 1a infla
cion esperada. Alternativarnente, se vincula que las subidas salariales compensen a los trabajadores par
1a inflaci6n pasada.
,'
I
•
\f
La curva de oferta agregada dinarnica (DAD) se desplaza ante variaciones en la tasa esperada de intlaci6n n«. Un au
mento en la tasa esperada de inflacion desplaza esta curva hacia arriba y a la izquierda. Un deseenso en la tasa de in
tlaci6n esperada desplaza la curva de oferta agregada dinamica hacia la derecha y abajo. La curva relaciona la pro
ducci6n con la tasa efectiva de variacion de los precios 0 tasa efectiva de intlaci6n (n).
Figura 7.9. La curva de oferta agregada dinarnica,
adaptativas. En este sentido, si en la secuencia de expectativas adaptativas el para

metro ()es la unidad, se cumplira que r= P_ 1•
Aplicando esta relacion a la oferta agregada deducida de la curva de Phillips ori
ginal (7.17), tenemos una curva de oferta agregada con expectativas sobre los
precios (Figura 7.10), que se trasladara cuando varfen los precios esperados:
Y = [y * (I - - I )] + - - (Y*) P (7.22)
cepe
A partir de la expresion (7.18) tenemos que:

p i. p: e
- - =- (y - y*) - ;rre (7.23)
P-I y*
; .,
es decir, que, multiplicando la expresion (7.23) por P-1, queda:
-r.,
P _ pe =- - (y _ y *) _ (p _ P _I)
e
(7.24)
y*
pero si consideramos expectativas adaptativas sobre los precios, P' = P_ 1, resulta que
el termino (pe - P-1) sera nulo, por 10 que:
~ --------------
y' y
Ante variaciones en los niveles de precios esperados. esta funci6n se desplaza. Un aumento de los precios por encima
del de nivel esperado desplaza la funci6n hacia arriba y a la izquierda. Un descenso de 105 precios por debajo de su
nivel esperado desplaza la funci6n hacia la derecha.
Figura 7.10. La eurva de oferta agregada can expeetativas sabre los preeios.
(7.25)
o bien, si llamamos:
entonees obtendremos:
y = y' + a (P - r) I (7.26)
las eeuaciones (7.22), (7.26) son dos formulaeiones de la curva de oferta agrega
da can expectativas sabre los niveles de precios, proveniente de una eurva de
Phillips modificada con expectativas sobre los precios. La ecuaci6n (7.26) es la
forma habitual de la funci6n creciente de oferta agregada que vamos a utilizar 17.
17 En realidad el paso de la ecuaci6n (7.22) ala (7.26) se hace en forma mas precisa tomando loga
ritmos en la ecuaci6n (7.22), 10 que implica que los precios que figuran en (7.26) sean en realidad loga
ritmos naturales de los precios.
J
,.
Desde la curva de Phillips original (7.11) podemos obtener, aplicando el margen

sobre los precios antes definido (ver ecuaci6n (7.14):
W- w_ 1 1 P-P-
=-E(U-U*)= ------'--- =Jr'=Jr-Jr"
W -1 P-1
luego, por tanto, tenemos la siguiente relaci6n decreciente entre tasa de inflacion y
tasa de desempleo:
I Jr = n" - E (u - u*) I (7.27)
que es la curva de Phillips modificada con expectativas sobre la inflacion. (Fi

gura 7.11.) De esta ecuacion se desprende directamente que la tasa de desempleo
sera inferior a la natural solo si la tasa de inflacion es superior a la esperada.
La introducci6n en el modelo de Phillips original de la tasa esperada de inflaci6n (.7r") da lugar a la curva de Phillips
modificada. Esta se desplazara cuando tengan lugar variaciones de la tasa esperada de inflacion. Cuando la tasa de
desempleo (u) es menor que la tasa natural de paro (u') se produce un incremento de la inflaci6n que se acelerara y
desplazara a la derecha la curva. Si u > u" se desacelerara la inflacion y la curva de Phillips se desplazara a la iz
quierda.
Figura 7.11. La curva de Phillips modificada, a corto plaza.

I
I
l
1
Comparando esta curva (7.27) con la GAD (7.20), obtenemos una relacion que se ha
dado en lIamar Ley de Okun 18:
* -1
u - u = - (y - y*) (7.28)
y*
que muestra La relacion inversa que se observa entre Las .fluctuaciones de La renta
real sobre su tendencia de crecimiento, y Las fluctuaciones de La tasa de desempLeo
sobre su nivel de equilibria. Si la ley de Okun fuera perfecta, su expresion verdade
ra seria la expresion (7.28), pero en la realidad la ley de Okun, desde un punto de
vista empirico, viene a decir que un punto porcentual de para se traduce en una per
dida de dos a tres puntos porcentuales del PIB real anual. Por esta razon, convencio
nalmente la ley se expresa de la siguiente fonna:
I u - u* = - g (y - y*) I (7.29)
donde g es el coeficiente de Okun, que habra de ser estimado econometricamente y,

por tanto, sera distinto para cada pais y situaci6n.
7.2.3. Alteraciones en la curva de oferta agregada

La curva de Phillips con expectativas (7.27) se despLaza ante variaciones en la tasa
de inflacion esperada. A corto plaza, con un nivel muy bajo de desempleo, la infla
cion tendera a aumentar por encima de su tendencia a medida que nos desplazamos a
10 largo de la curva de Phillips; pero, una vez que la inflacion efectiva traspasa la tasa
esperada, los agentes tratan de adaptarse a la nueva situacion y esperan una inflacion
mas alta. Entonces la tasa tendencial de inflacion se ajusta a la nueva realidad y la
curva de Phillips comienza a desplazarse en sentido ascendente. De modo que para
mantener el desempleo por debajo de la tasa de equilibrio esperada a largo plazo (u*),
o tasa natural de para, los aumentos en el nivel de precios deben continuar aceleran
dose anualmente. Esta es la raz6n por la que la teorfa de las expectativas adaptativas
aplicada a la curva de Phillips se conoce como teoria aceleracionista, que conlleva
la hipotesis de la tasa natural de para. La hipotesis de la tasa natural se basa en la
creencia de que existe una tasa de para posit iva correspondiente al equilibrio en el
mercado de trabajo, que esta detenninada por los fen6menos reales y no por los mo
netarios. Esta mantiene que la unica manera de sostener la tasa de desempleo por de
bajo de la tasa natural es a traves de un incremento continuado de la tasa de inflacion;
aumentos en la tasa esperada de inflacion desplazaran la curva de Phillips, y a Largo
pLazo esta terminard siendo vertical sobre La tasa naturaL de desempleo. (Figura 7.12.)
En este momenta la curva de oferta agregada sera tambien vertical sobre el nivel de
produccion potencial (y*). Por tanto, la lentitud del ajuste de salarios y precios penni
te la posibilidad de trade-off entre inflacion y desempleo, si la curva de Phillips es es
table en eI corto plazo, pera a largo plazo s610 existira una unica tasa de desempleo
IH Okun, A. E. (1975): «Inflation: its mechanics and welfare costs», Brooking Papers on Economic
Activity.
,
rr·
I,
't 322 Macroeconomfa intermedia

t:
{
CPH(Lp)
u· u
A largo plazo solo existe una tasa de desempleo compatible con una tasa de inflacion con stante, situacion que ocu
rre cuando la tasa de inflacion efectiva es siempre igual a la esperada (:rr = :rr'), y entonces se obtiene que (u = u'),
es decir, la curva de Philips, se convierte en una recta vertical a la altura de la tasa natural de paro (u·).
Figura 7.12. La curva de Phillips a largo plaza.
compatible con una tasa de inflacion constante. Esta tasa de desempleo que no acele
ra la inflacion recibe el nombre de NAIRU (que se corresponde con la expresion in
glesa Non Acelerating Inflation Rate of Unemployment, es decir, tasa de desempleo
no aceleradora de la inflacion) y coincide con la tasa natural de para si hay compe
tencia perfecta en el mercado de trabajo.
Cuando la inflacion aumenta par encima de la tasa esperada, la curva de Phillips
se traslada hacia la derecha; pero cuando 10 hace, tambien se traslada la funcion de
oferta agregada hacia la izquierda. Cuando la curva de Phillips se traslada a la dere
cha sucederan situaciones de mayor para y mayor inflacion a la vez, y la curva se
vuelve inestable, no produciendose entonces la disyuntiva entre inflacion y para.
Este fen6meno recibe el nombre de estanflacion. (Figura 7.11.)
Desarrollando ahora la GAD (7.19) podemos obtener algunos deterrninantes mas de
la inflacion, si consideramos que las empresas deterrninan los precios imponiendo un
margen sobre los costes laborales unitarios mediante la relacion (7.14). Sustituyendo,
obtenemos una expresion de los deterrninantes de la inflacion efectiva por medio de la
siguiente formulacion porrnenorizada de la curva de oferta agregada dinamica 19:
19 Para facilitar el analisis, suponemos que la oferta agregada se puede representar mediante una
linea recta. (Vease el Anexo 7.\.)

Segun esta expresion, los siguientes factores afectan a la inflaci6n efectiva (n)
desplazando 0 girando la funci6n de oferta agregada a corto plazo (Figura 7.13):
1. La inflaci6n esperada (Jr'). Aumentos en la inflaci6n esperada provocan au
mentos en la inflaci6n efectiva, pues aumenta la ordenada en el origen; esto
implica un desplazamiento de la funci6n de oferta agregada paralelamente a
sf misma hacia la izquierda y arriba. Disminuciones de la inflaci6n esperada
causan desplazamientos de la oferta agregada hacia la derecha y abajo.
2. El margen de precios ({l). Dada la inflaci6n esperada, cuanto mayor es el
margen de precios que eligen las empresas mayor sera la inflaci6n efectiva,
por ser mayor la ordenada en el origen; pero tambien sera mayor la pendien
te de la funci6n de oferta agregada. Por tanto, la curva de oferta se desplaza
ra hacia la izquierda y arriba, pero tambien se hara mas inclinada. Si, por el
contrario, disminuye el margen de precios fijado por las empresas, la funci6n
de oferta se desplazara a la derecha al tiempo que se hara mas plana.
3. La productividad media del trabajo (a). Un incremento en la productividad
media del trabajo provocara una disminuci6n de la ordenada en el origen y,
por tanto, un descenso en la inflaci6n efectiva; por otra parte disminuira la
pendiente de la curva de oferta. De esta forma, la funci6n de oferta agregada
se habra desplazado hacia la derecha y se habra hecho mas plana. Un descen
so de la productividad del trabajo provocara un desplazamiento a la izquierda
y arriba de la oferta agregada al tiempo que aumentara su inclinaci6n.
4. La pendiente de la curva de Phillips (s). Un aumento en el valor absoluto
de la pendiente de la curva de Phillips provoca un descenso de la ordenada en
el origen de la curva de oferta agregada disminuyendo la inflaci6n efectiva, al
tiempo que se origina un aumento en la pendiente de la funci6n de oferta agre
gada. Por tanto, el efecto final es un cambio de inclinaci6n de la curva que la
hace ser mas inclinada. Un descenso en el valor absoluto de la pendiente de
la curva de Phillips provocara una pendiente mas plana.
5. La producci6n potencial (y*). Un aumento en el nivel de producci6n de
pleno empleo 0 producci6n potencial (y*) provocara un descenso en la pen
diente de la curva de oferta agregada, permaneciendo constante la ordenada
en el origen, 10 que implica un desplazamiento no paralelo a la derecha de la
curva de oferta al tiempo que se volvera mas plana. Un descenso en la pro
ducci6n de pleno empleo causara un desplazamiento no paralelo a la izquier
da de la curva de oferta y un aumento de su pendiente.
La curva de oferta agregada suministra una relaci6n creciente entre el nivel
de precios (si la curva es estatica), 0 la tasa de inflaci6n efectiva (si la oferta
agregada es dinamica), y el nivel de producci6n agregado ofrecido por las em
presas (y). Sin embargo, si el nivel de producci6n (y) se mantiene persisten
temente por encima del nivel potencial 0 de pleno empleo (y"), los salarios ten
deran a subir y con ellos el nivel de precios vfa margen de precios 0 markup, 10
que provocara un desplazamiento hacia arriba y a la izquierda de la funcion de
oferta agregada. Si, por el contrario, el nivel de produccion (y) se mantiene per
sistentemente por debajo del nivel de pleno empleo (v'). el nivel de precios ten
dera a disminuir y se provocara un desplazamiento de la funcion de oferta agre
gada hacia la derecha y abajo. En estas condiciones se puede decir que existe una
curva de oferta agregada para cada tasa esperada de inflacion; si la tasa de infla
cion coincide con la esperada, el nivel de produccion sera el de pleno empleo.
Una conclusion primordial de este analisis es que la reduccion de la inflacion
origina una recesion, obligando a bajar los salarios por medio del desempleo. EI
porcentaje del PIB real al que hay que renunciar en un afio para reducir la tasa
de inflacion en un punto porcentual recibe el nombre de tasa de sacrificio.
7.2.4. Alteraciones en la curva de Phillips

Desarrollando ahora la curva de Phillips modificada con expectativas sobre la infla
cion (7.27), de forma similar a como hemos hecho antes con la curva de oferta agre
gada, obtenemos una expresion que incorpora los determinantes de la inflacion desde
un punto de vista altemativo al anteriormente presentado en el caso de la oferta agre
gada (vease Anexo 7.1):
n= (n c - I) + ~ (W_ 1) [I - E (u - u*)] (7.31)

a p_ 1 .
Si observamos atentamente esta expresion nos daremos cuenta de que en ella la

relacion entre la inflacion efectiva (n) y la tasa de desempleo (u) es lineal decrecien
te a corto plazo, hipotesis simplificadora que hemos introducido para facilitar el ana
lisis. Utilizando esta posibilidad, podemos expresar dicha recta decreciente en forma
canonica con el objeto de analizar los determinantes de la inflacion efectiva asf como
las variables que determinan los desplazamientos de la curva de Phillips. La expre
sion de la curva de Phillips desarrollada en forma canonica es la siguiente:
u
--------------+------------ (7.32)
)
nC _ I + ( I : !l ) ( ;~II (I + w*)
it" - I
________ + - I + U*
E
La ventaja de exponer la formulacion en forma canonica estriba en que los de

nominadores de las dos variables, nyu, son la ordenada y la abscisa en el origen de
la curva (recta) de Phillips; aumentos en ellas implican desplazamientos a la derecha
de la curva de Phillips. y disminuciones, desplazamientos hacia el origen.
Suponiendo estable la curva de Phillips, tenemos que a una alta tasa puntual de
pam (u) corresponde una baja tasa de inflacion efectiva (z), Con el mismo supuesto
anterior, un incremento de la tasa de pam provoca un descenso en la tasa de inflacion
efectiva, y viceversa. En todo caso, se trata de movimientos a 10 largo de la curva de
Phillips. Dada la inflacion esperada, cuanto mayor sea el desempleo puntualmente,
mas baja sera la inflacion, En este caso, la tasa de inflacion y la tasa de desempleo
pueden ser susceptibles de ser empleados, individual mente, como variable de con
trol, es decir, aumentando el desempleo se disminuye la inflacion, y viceversa. Pero
si la tasa de desempleo tiene un valor persistente distinto de la tasa natural, entonces
la curva de Phillips se vuelve inestable y comenzara a desplazarse de forma que:
I. Si u > u', entonces la tasa de inflacion tendera a decrecer. Cuando la tasa de
desempleo se mantiene persistentemente por encima de la tasa natural de paro,
la tasa de inflacion efectiva mostrara una tendencia a disminuir y, cuando esto
suceda, la curva de Phillips modificada dejara de ser estable y tendera a des
plazarse hacia abajo. (Figura 7.13.)
2. Si u < u', entonces la tasa de inflacion tendera a crecer. Si la tasa de para esta
situada persistentemente par debajo de la tasa natural, entonces la tasa de in
flaci6n efectiva tendera a aumentar rapidamente desestabilizando la curva de
Phillips, la cual se desplazara hacia arriba y a la derecha provocandose el fe
norneno conocido como estanflacion. (Vease Figura 7.13.)
sr
Jr' ----1--------
I I
I
I
I 1
-------T- - - - - - - -I-
1 1
DAD, 1 1
,
1
I I
I
I
I
I
I
I
1 I
L ,--
1
-----;- Y
1
y' Y U < u'
Cuando la tasa de desempleo (u) es menor que la tasa natural de paro (u') de manera persistente, los precios tienden
a subir, originandose paralelamente una ascension de la curva de Philips. segun la teoria aceleracionista de la infla
cion. Como la rasa de inflacion sobrepasa la esperada. tendra lugar a la vez un desplazarnienro a la izquierda de la
curva de oferta agregada. De forma que un aumento de la tasa de inflacion por encima de la esperada, trasladara la
curva de Philips a la derecha y la curva de oferta agregada a la izquierda. Por otro lado, si u > u: se provocara un
descenso de la tasa de inflacion, 10 que originara un desplazamiento hacia el origen de la curva de Philips a la vez
que un desplazamiento a la derecha de la curva de oferta agregada.
Figura 7.13. Variaciones en la tasa de inflaci6n esperada y su impacto sobre
la curva de Phillips modificada y la funci6n de oferta agregada.
1
r
3. En el caso de que u = u', entonces la tasa de inflacion sera constante y la tasa de

desempleo se correspondera con la NAIRU, 0 tasa de desempleo no acelerado
ra de la inflacion. Si la tasa de desempleo se mantiene persistentemente sobre la
tasa natural de paro, la inflacion no se acelerara en un sentido ni en otro, per
maneciendo constantemente igual a la inflacion esperada. Esta particularidad se
utiliza para estimar la tasa natural de desempleo en un momenta dado.
Observando la ecuacion (7.32) anterior nos podemos dar cuenta de que variacio
nes de los parametres que aparecen en ella, a excepci6n de nyu, no provocan mo
vimientos a 10 largo de la curva, sino giros 0 desplazamientos de la misma, 10 que
implica la aparicion de inestabilidad en la curva de Phillips. Analizando los movi
mientos y desplazamientos mas en detalle, tenemos que:
i 1. Efectos de la inflacion esperada (n e) . Un incremento en la inflacion esperada

provoca un aumento en la orden ada en el origen del eje de inflacion efectiva (n)
I
y ala vez un aumento de la abscisa en el origen del eje de la tasa de desempleo
(u), desplazando la curva de Phillips hacia la derecha y arriba, fenomeno que
se conoce con el nombre de estanflacion, tal como antes hemos adelantado. El
fenomeno contrario se produce ante un descenso de la inflacion esperada.
2. Efectos del margen ((.1). Caeteris paribus, un incremento en el margen de
precios sobre los costes fijado por las empresas provoca un aumento en la or
denada de la inflacion efectiva (rr) y a la vez un descenso en la abscisa de la
tasa de desempleo (u). La combinaci6n instantanea de ambos efectos produce
que la curva de Phillips se vuelva mas vertical, al tiempo que desplaza la
curva de Phillips hacia la derecha y arriba, elevando la tasa natural de paro.
(Figura 7.14.)
3. Efectos de la productividad media (a). Caeteris paribus, un incremento su
frido en la productividad media del trabajo provoca una disminucion en la or
denada en el origen de la inflacion efectiva (n) y a la vez un aumento en la
abscisa de la tasa de desempleo (u). La cornbinacion de ambos efectos provo
cara un desplazamiento de la curva de Phillips hacia la izquierda, obtenien
dose ademas una curva mas plana, si bien la tasa natural de paro no se ve al
terada (Figura 7.14.)
4. Pendiente de la curva de Phillips (E). Caeteris paribus, un incremento en el
valor absoluto de la pendiente de la curva de Phillips determina un aumento
en la orden ada en el origen de la inflacion efectiva (z), al tiempo que una dis
minuci6n en la abscisa en el origen de la tasa de desempleo, 10 que implica
una curva mas vertical.
5. Efectos de la tasa natural de paro (a"). Un aumento de la tasa natural de des
empleo (z,"), provocara aumentos tanto en la ordenada como en la abscisa en
el origen, desplazando hacia la derecha la curva de Phillips.
Si se observan atentamente los efectos producidos por identicas variables sobre
la curva de Phillips y sobre la curva de oferta agregada nos daremos cuenta de que
los desplazamientos de ambas son opuestos entre sf. Cuando la curva de Phillips se
desplaza a la derecha, la curva de oferta agregada se desplaza a la izquierda; cuando
"
la curva de oferta agregada sufre un desplazamiento hacia la derecha, la curva de
I
CPH
lt e _
1
u~ u
Un incremento en el margen de precios provoca un aumento en la ordenada de la inflacion efectiva y un descenso en

la abscisa de la tasa de desempleo. Un incremento en la productividad media del trabajo provoca una disminuci6n en
la ordenada en el origen de la inflaci6n efectiva y un aumento en la abscisa de la tasa de desempleo.
Figura 7.14. Impactos sobre la curva de Phillips modificada de un incremento

. en la productividad media del trabajo (a) y en el margen sabre los castes (p).
Phillips se esta desplazando hacia la izquierda. Existe una relaci6n biunivoca entre
ambas curvas, tal como hemos venido analizando. Pero no s610 exisle esta relaci6n
en cuanto a sus desplazarnientos, sino que tambien las pendientes de ambas funcio
nes estan relacionadas, aunque en este caso dicha relaci6n no es opuesta. Si despues
de cierto impacto la curva de Phillips se vuelve mas plana, la curva de oferta agre
gada tambien sera mas plana. Si la curva de oferta agregada es muy inclinada, la
curva de Phillips tambien 10 sera. Cuando la curva de Phillips sea vertical, la de ofer
ta agregada tambien 10 sera, y si la curva de oferta fuese horizontal, por ejemplo en
el caso de rigidez absoluta de precios en el muy corto plazo, le correspondera una
curva de Phillips absolutamente elastica.
7.2.5. Perturbaciones de oferta

Utilizando ahora la expresi6n de la curva de Phillips modificada con expectativas
sobre la inflaci6n (7.27), podemos descomponer la inflaci6n esperada (n e ) en sus dos
componentes basicos. Un primer componente procede directamente de la tasa de in
flaci6n esperada en los procesos de negociaci6n en el mercado de trabajo: es la lla

mada inflaci6n subyacente (If), en la que no se tiene en cuenta la variaci6n de los
precios en los articulos perecederos ni en las materias primas. El otro componente de
la inflaci6n esperada es la inflaci6n proveniente de las materias primas, de las im
portaciones y de los otros factores de producci6n existentes distintos al trabajo: son
los llamados shocks 0 perturbaciones de oferta (8)2°. Con esta descomposici6n de
la inflaci6n esperada la ecuaci6n (7.27) cobrara la siguiente forma:
[ :rc = If - E (u - u') + 8 I (7.33)
De esta manera la inflaci6n efectiva expresada por medio de la curva de Phillips

se puede descomponer en los siguientes tres terrninos basicos: 1) La inflaci6n sub
yacente (If). 2) El terrnino {-E (u - u')}, llamado inflaci6n cicllca de demanda
donde el termino (u - u') es el paro ciclico, que es la desviaci6n del paro con res
peeto a la tasa natural. 3) El termino 8, que representa la inflaci6n de costes.
En realidad, la inflaci6n subyacente (If) tiene que ver con los costes laborales
y 8 con los costes no laborales, como los procedentes los inputs intermedios,
otros factores de producci6n, impuestos y regulaciones. Alteraciones en cual
qui era de las dos versiones de la inflaci6n esperada desplazan la curva de Phillips
y la oferta agregada en sentidos opuestos. A corto plaza, suponiendo fija la tasa
natural de paro, alteraciones en el paro cfclico suponen movimientos a 10 largo de
la curva de Phillips, no desplazamientos de ella. Estas alteraciones en el termino
de paro cfclico s6lo pueden ser originadas por oscilaciones en la demanda agre
gada, no en la oferta; de forma que desplazamientos de la demanda agregada
provocan movimientos a 10 largo de la curva de Phillips. Por esta raz6n, el ter
mino de paro ciclico en la expresi6n desarrollada de la curva de Phillips dinami
ca representa la inflaci6n de demanda. Una expansi6n de la demanda agregada
provocara un movimiento a 10 largo de la curva de Phillips hacia un punto de
mayor inflaci6n y menor desempleo; si esta polftica es unicamente puntual, la in
flaci6n retornara paulatinamente hacia el valor de la inflaci6n esperada y el para
oscilara en torno a su tasa natural. Sin embargo, si habiendo superado la tasa de
inflaci6n esperada, esta polftica se hace persistente, entonces la inflaci6n se ace
lerara y la curva de Phillips se desplazara hacia la derecha y la curva de oferta
hacia la izquierda.
A mayor plaza pero dentro del corto plaza, si varia la tasa natural de para 0 el
nivel de producci6n de pleno empleo, se desplazaran la curva de Phillips y la oferta
agregada. Un aumento de la tasa natural de paro provoca un desplazamiento a la de
recha de la curva de Phillips y un desplazamiento a la izquierda de la funci6n de ofer
ta agregada. Un aumento en el nivel de producci6n de pleno empleo generara un des
plazamiento a la derecha de la curva de oferta agregada y un desplazamiento a 1a
izquierda de la curva de Phillips. No obstante 10 anterior, determinadas polfticas de
demanda agregada contractivas pueden alterar la tasa natural de paro, causando cier
20 Un analisis detallado de los efectos de las perturbaciones de ofena se presenta en Bruno, M., y
J. Sachs (1985): Economics of worldwide stagflation. Harvard University Press. Cambridge. Mass.
\'
tas cicatrices permanentes en el desempleo por perdida de conocimientos y habilida

des en los trabajadores. Este fen6meno se denomina histeresis.
EI otro elemento importante que causa desplazamientos en las curvas de Phillips
y oferta agregada es la existencia de shocks reales de oferta (8). Un incremento en
los costes reales de producci6n no laborales aumenta la inflaci6n esperada y des
plaza a la izquierda la curva de oferta agregada y a la derecha la curva de Phillips
(Figura 7.15). Estos costes no laborales corresponden a factores de producci6n
como el capital 0 la tierra, y a inputs intermedios como son los bienes en proceso
de elaboraci6n, 0 combustibles energeticos como el petr6leo. En el proceso macro
econ6mico, los precios de las materias primas y las importaciones afectan directa
mente a la inflaci6n. Por ejemplo, una apreciaci6n de la moneda provoca que los
bienes extranjeros como materias primas y bienes intermedios terminen costando
menos al expresarlos en precios interiores. En este caso, el shock de oferta es posi
tivo, pero una variaci6n del tipo de cambio en sentido contrario provocarfa un shock
de oferta negativo.
Este tipo de inflaci6n de costes no laborales esta afectada tambien por los im
puestos sobre la produccion a los que se enfrentan las empresas y que afectan el pre
cio final de venta, como son los impuestos indirectos sobre el valor afiadido, sobre
los beneficios y los costes de protecci6n medioambiental. Un aumento en alguno de
estos costes provoca un desplazamiento de la curva de Phillips hacia la derecha y
de la curva de oferta agregada hacia la izquierda (Figura 7.15).
J[ J[

Shock
de oferta
L_-l----- y' y u· u, u
Una perturbaci6n negativa de oferta (shock de oferta) originada por el encarecimiento de las materias prirnas, bie
nes intermedios 0 factores de produccion distinios del trabajo, provocaran a corto plaza un desplazamiento a la iz
quierda y arriba de la funci6n de oferta agregada (I) a la vez que se desplaza a la derecha la curva de Phillips (2).
Figura 7.15. Efecto a corto plaza de un shock de oferta sobre la funci6n de

oferta agregada y la curva de Phillips.
j
7.3. LA OFERTA AGREGADA CRECIENTE A CORTO PLAZO

Y LA DETERMINACION DE LOS SALARIOS
La curva de oferta agregada derivada de la curva de Phillips modificada, por
Friedman y Phelps, con la introducci6n de expectativas sobre los precios, no es el
unico ejemplo de una curva de oferta creciente a corto plaza. Los mismos autores
monetaristas, desde un punto de vista estrictamente clasico, pero suponiendo ahora
ilusi6n monetaria en los trabajadores, llegan a construir una curva de oferta agrega
da creciente similar a la anterior mediante un modelo llamado de percepciones erro
neas de los trabajadores. Tambien desde la escuela clasica, en este caso desde las ex
pectativas racionales con informaci6n diferencial, Lucas propone una funci6n de
oferta agregada creciente a corto plazo que se dio en Hamar curva de oferta sor
presa, similar a las anteriores. Por otra parte, y ahora desde ellado keynesiano, a par
tir de la ultima escuela keynesiana 0 nueva escuela keynesiana de macroeconomta
existen varios anal isis los diversos procesos seguidos para la determinaci6n de los sa
larios en condiciones de negociaci6n, y al margen del equilibrio natural del merca
do, que detectan rigideces en salarios y precios; sus diferentes desarrollos llevan a la
formulaci6n de funciones de oferta agregada crecientes a corto plazo, cuya forma es
en todo similar a las deducidas en los epfgrafes anteriores aun partiendo de presu
puestos antag6nicos.
l: 7.3.1. EI modelo monetarista de percepciones err6neas

El modelo de percepciones err6neas de los trabajadores fue desarrollado por
M. Friedman y E. Phelps en la decada de 1960 (veanse notas a pie de pagina 14
y 15). Este modelo esta basado en que cuando los salarios nominales suben s610por
que han subido los precios, los trabajadores piensan err6neamente que su salario real
ha subido y, en este sentido, se muestran dispuestos a trabajar mas. Los trabajado
res, por tanto, tienden a confundir temporalmente los salarios nominales con los sa
larios reales, es decir, tienen ilusi6n monetaria, y a corto plaza las subidas de los sa
larios nominales se yen acompafiadas de un aumento del nivel de producci6n y por
tanto de una disminuci6n del desempleo hasta que los trabajadores se dan cuenta de
que el aumento de los salarios nominales unicamente ha sido debido al aumento del
nivel de precios.
En realidad, en el mercado de trabajo, la funci6n de demanda de trabajo depen
de del salario real ( ; ). pero la funci6n de oferta de trabajo depende del salario real
esperado ( ;:..). fruto de que en negociaciones entre empresarios y sindicatos se ha
introducido el nivel esperado de precios como deflactor del salario nominal. El equi
librio en el mercado de trabajo vendra definido entonces por la intersecci6n de las si
guientes funciones de demanda y oferta, respectivamente:
I
,
~
i
Los mereadas de faetares y fa aferta agregada 331
Demanda de trabajo:
(7.34)
Oferta de trabajo: L'=L'(~)

pI'
;e ). es decir, el equilibrio del merca

Pero el termino ( ;:. ) es igual a ( ; ) (
do termina dependiendo de las percepciones erroneas de los trabajadores ( ;e ).
Si el nivel de precios aumenta sin que los trabajadores se den cuenta de ello, el
nivel de precios esperado seguirfa siendo el mismo (r); si se dan cuenta de ello,
el nivel de precios previsto subina en la misma proporcion que P. Si no se dan cuenta,
pi' no variara, y por tanto el termino ( ;e )aurnentara haciendo desplazar la funcion

de oferta de trabajo hacia la derecha, reduciendo el salario real y aumentando el nivel de
empleo a corto plazo.
Considerando que el modelo monetarista supone competencia perfecta en todos
los mercados, y que en este caso el salario real debe coincidir con la productividad
marginal del trabajo, igualando las dos ecuaciones de equilibrio en el mercado de tra
bajo obtenemos una funcion de oferta agregada creciente a corto plazo, cuya forma
es similar a la anteriormente analizada, ecuacion (7.26):
y = y* + a (P - r)
que implica que fa produccion se aleja de su tasa natural cuando el nivel de precios
se aleja del nivel esperado de precios. Aun siendo este modelo un modelo de corte
clasico, debido a la existencia de imperfecciones procedentes del mercado de traba
jo (confusion entre los salarios reales y nominales), termina proporcionando una fun
cion de oferta agregada creciente en el corto plaza similar a la deducida desde la
curva de Phillips modificada por Friedman y Phelps.
7.3.2. Expectativas racionales e informacion imperfecta:

oferta sorpresa de Lucas
El enfoque de las expectativas racionales fue desarrollado por J. Muth 21 a partir del
analisis microeconomico sobre la telarafia de los precios en mercados dinarnicos, y
aplicado posteriormente en el analisis macroeconomico por R. Lucas Jr. n. Segun este
21 Muth, J. (196\): «Rational expectations and the theory of price movements». Econometrica, 29.
22 Lucas, R. (1972): «Expectations and the neutrality of money». Journal or Economic Theory, 4.
'f
f
~,
•.1
enfoque, desde el escenario neoclasico (pleno empleo, precios f1exibles y competen
cia perfecta), los agentes econ6micos actuan racionalmente utilizando la maxima in
formaci6n posible, y no se equivocan sisternaticamente cuando hacen predicciones
sobre los precios futuros. Se trata de un avance te6rico y practice sobre el esquema
de las expectativas adaptativas, en las que el valor presente de una variable dependia
unicamente del valor tornado por ella en el periodo anterior.
Bajo el supuesto de expectativas racionales, las expectativas farmadas por los
agentes sobre el valor de las variables futuras son las esperanzas matematicas de
dichas variables condicionadas a toda la informaci6n te6rica y empfrica que posean
los agentes. Las predicciones no tienen par que ser perfectas, ya que los agentes no
tienen por que conocer toda la informacion relevante y, ademas, no tienen por que
ser iguales las expectativas formadas por los distintos agentes. Par otra parte, la for
macion de expectativas implicata un proceso de aprendizaje mediante la correccion
de los errores cometidos anteriormente. (Vease Nota complementaria 4.1.)
EI enfoque de expectativas racionales, al admitir precios flexibles, pleno empleo
y competencia perfecta en todos los mercados, esta suponiendo implfcitamente que
todos los mercados estan continuamente en equilibrio, es decir, supone el vaciado
continuo de los mercados. En estas condiciones, si ademas la informacion de todos
los agentes fuera perfecta y por tanto las expectativas no fuesen jamas erroneas,
cuando el nivel de precios P es identico al esperado, tanto por las empresas como por
los trabajadores P", el salario nominal de equilibrio sera el inicial de pleno empleo
w* y el nivel de empleo sera tarnbien el de pleno empleo N*, permaneciendo el mer
cado de trabajo en el mismo equilibrio que anteriormente, es decir, sin desplaza
~ I
miento alguno de la funci6n de oferta agregada y permaneciendo constante el nivel
de output, que sera el de pleno empleo.
Pero si la informacion de algunos agentes es imperfecta, el escenario seria ahora
el de un modelo neoclasico de mercado de trabajo con un supuesto mas, que se po
drfa resumir en que algunas personas no conocen el nivel agregado de precios, pero
I
i sf su propio salario monetario y los precios concretos de los bienes que habitual
mente compran.
Si suponemos que la imperfeccion en la informacion estriba basicamente en que

la informacion es diferencial 0 asimetrica, es decir, que la que poseen las empresas
es superior a la de los trabajadores, si aumenta el nivel de precios P y los trabajado
res no 10 saben, la funcion de demanda de trabajo se desplazara a la derecha y arri
ba, por cuanto en competencia perfecta el salario nominal medido sobre la funci6n
de demanda de trabajo es la productividad marginal del trabajo multiplicada por el
nivel de precios, y este ha subido; pero la funci6n de oferta de trabajo, que es ere
ciente con el salario real, no tiene en principio par que variar.
Como resultado del nuevo equilibrio en el mercado de trabajo se producira un au
mento de los salarios nominales y del nivel de empleo y producci6n. Los trabajado
res ofreceran mas trabajo en la falsa creencia de que los salarios reales han subido y
las empresas ernplearan mas trabajadares en la creencia cierta de que el salario real
ha bajado.
Por tanto, la cantidad de producci6n que estan dispuestas a ofrecer las empresas
i: sera tanto mayor cuanto mayor sea el cociente entre el nivel efectivo de precios P y
,
I' el nivel esperado de precios P", es decir:
l
~· ·
,
y = 1jJ (;e ) (7.35)
Esta es la expresi6n de la Hamada funcion de oferta agregada sorpresa de

Lucas 23. Manipulando esta expresi6n de la misma forma que pasamos de la expre
si6n (7.22) a la (7.26) podremos llegar a expresarla de la siguiente y familiar
forma:
y = y* + a (P - P'')
que es una funci6n creciente s610 a corto plaza, puesto que a largo plaza los trabaja
dores aprenderan y no corneteran errores sistematicos 24. De esta forma, aun en el
seno de un modelo neoclasico como este, la existencia de una imperfecci6n proce
dente en este caso del mercado de bienes (informaci6n diferencial sobre los precios),
unida a la formaci6n de expectativas racionales, genera una funci6n de oferta agre
gada creciente a corto plaza.
7.3.3. Los modelos nuevo-keynesianos de imperfecciones

reales y precios rigidos
Varios ejemplos de la evidencia de curvas de oferta crecientes a corto plaza se ob
tienen desde los supuestos en que se basa la Nueva Escuela Keynesiana de Macro
economfa 25. Esta escuela aparece en escena hacia mediados de la dec ada de los
ochenta en las universidades del area de Boston, concretamente en Harvard y en el
Instituto Tecnol6gico de Massachusetts (MIT), como replica a las criticas recibidas
.~ !
por la anterior teorfa keynesiana de la Escuela del Desequilibrio y a las carencias de
la emergente teorfa neoclasica de los Ciclos Reales, ultima versi6n de la escuela de
la nueva Macroeconomfa clasica. EI prop6sito basico de los teoricos nuevo-keyne
sianos es explicar por que existen a corto plaza rigideces en los precios, es decir,
precios no flexibles 0 precios rigidos.
La nueva Macroeconomfa keynesiana se basa en la existencia de ciertos hechos
estilizados 0 sfntomas caracterfsticos, cuya formalizaci6n es clave para entender la
rigidez nominal en los precios, circunstancia esta que determina, por ejemplo, que
el dinero no sea neutral (vease Epfgrafe 1.1). EI origen de esta rigidez nominal tiene
23 Lucas, R. (1973): «Some international evidence on output-inflation tradeoffs», American Eco
nomic Review. June.

24 Mas propiamente, Lucas consigue elaborar su funci6n de ofena sorpresa desde la informacion im
perfecta que poseen las empresas sobre la evoluci6n del nivel general de precios, puesellas tienen difi
cultades para conseguir informacion sobre los precios de la economfa que no sea el de su propio pro
ducto. Las empresas suelen estimar que la subida del precio de su producto es una indicaci6n de 10 que
ha aumentado la inflacion, Si la estimaci6n que realiza cada empresa relacionando la tasa de inflacion
imprevista y su producci6n es la mejor posible, la suma de todas estas funciones de oferta individuales
dara lugar a una funci6n creciente, que es la curva de ofena agregada de Lucas.
25 Su nombre se debe a Parkin. Vease Parkin, M. (1986): «The output-inflation trade-off when pri
ces are costly to change». Journal of' Political Economy, 94.
lugar cuando las empresas no son capaces de ajustar sus precios de venta ante varia
ciones generalizadas en la demanda, y sf en cambio son capaces de ajustar las canti
dades ofrecidas. Los hechos estilizados, en los que se basa la nueva economfa key
nesiana, son los siguientes:
• La existencia de competencia imperfecta, que es la forma de mercado gene
ralmente adopt ada en la Nueva Economfa Keynesiana debido basicamente a
la consideracion de que en la realidad existen productos diferenciados, dis
criminacion de precios, diferentes localizaciones de los productos y eviden
cia de cierta inflexibilidad en los precios de venta, 10 que hace que los ajus
tes hacia el equilibrio se consigan en la realidad mas bien vfa cantidades que
via precios. Hasta el nacimiento de la nueva escuela keynesiana, todos los
modelos macroeconomicos supoman, salvo mfnimas excepciones, que la es
tructura de los mercados, sobre todo los de bienes, era la competencia per
fecta; con ese tipo de estructura se podfa explicar toda la rnacroeconomfa de
los precios flexibles, pero no una situacion de precios rfgidos. La evidencia
empirica de la existencia de competencia imperfecta se tiene por los resulta
dos obtenidos en estudios experimentales sobre distintos tipos de economias
y por las diversas investigaciones realizadas en materia de economfa indus
trial 26. Los tipos de mercados en competencia imperfecta normalmente utili
!I , ' zados en los modelos de la nueva escuela keynesiana son los mercados oli
gopollsticos y la competencia monopolfstica. Los modelos basados en la
11: competencia monopolfstica poseen ciertas caracteristicas keynesianas, como
es el hecho de que las cantidades de equilibrio esten determinadas por la de
manda 0 que exista la posibilidad de desempleo ante un exceso de capacidad.
Pero tam bien poseen, al igual que el resto de los modelos de competencia im
perfecta, alguna propiedad neoclasica, como es el hecho de no provocar per
se rigideces nominales en los precios, dando lugar, por tanto, a neutralidad
monetaria en el corto plaza. La mayoria de los modelos construidos porlos
teoricos de la nueva escuela keynesiana tratan de explicar situaciones parti
culares y estan ubicados en el marco del equilibrio parcial, 10 que hace que
normalmente se ignoren los efectos desbordamiento (spillover effects) de un
mercado sobre otro. Pero O. Blanchard, del MIT, y N. Kiyotaki 27, de la Uni
versidad de Wisconsin, respectivamente, han elaborado un modelo de equili
brio general no competitivo con los mercados de bienes y trabajo en compe
tencia monopolfstica e introduciendo el dinero en sus versiones flujo y stock
en la restriccion presupuestaria y en la funcion de utilidad de los consumido
res, constituyendo un punto central en la microfundarnentacion de la Nueva
Macroeconomfa Keynesiana 2R. La competencia imperfecta supone una ano
malia 0 fallo en el mercado.
," Existe un ejercicio revelador sobre los efectos rnacroeconornicos de mercados oligopolfsticos que
se puede encontrar en el articulo de Caminal, R. (1990): «Consecuencias rnacroeconomicas de la com
petencia imperfecta: Un ejemplo». Cuadernos Economicos de ICE, 45.
i, 27 Blanchard, 0., y N. Kiyotaki (1987): «Monopolistic competition and the effects on aggregate de
!~.i;.,
!~
I'
...
mand». The American Economic Review, 31.
,
)
~
I
,.
• El segundo hecho estilizado es la existencia de imperfecciones reales 0 rigi

deces en los precios relativos de bienes y factores, que basicamente causan
anomalias en la oferta agregada.
• El tercer hecho estilizado es la existencia de fricciones nominales, que se pre
sentan cuando los precios de venta no son instantaneamente sensibles a cam
bios en los costes de las empresas, causando fundamentalmente distorsiones
en la demanda agregada.
En cualquier caso, hay un tipo de fricci6n nominal que incide de forma deter
minante en la formacion de rigideces nominales en el mercado de trabajo, el escalo
namiento (staggering) de precios y salarios. Este tipo de friccion nominal se produ
ce cuando las empresas modifican sus precios y salarios, atendiendo a determinadas
reglas de escalonamiento a 10 largo del tiempo debidas a la negociaci6n en el caso de
los salarios, es decir, suben de golpe los precios y salarios cada cierto tiempo. De ella
trata el trabajo de L. Ball y D. Romer P.
Cuando en la economia se dan los tres hechos estilizados a la vez se producen
con seguridad, segun la nueva escuela keynesiana, las rigideces nominales de precios
o precios rigidos. No obstante, se pueden producir rigideces de precios sin que exis
tan, 0 apenas existan, fricciones nominales y, por otra parte, las rigideces reales nor
malmente implican ya la hipotesis de competencia imperfecta. Como se ha mencio
nado anteriormente, la competencia imperfecta por sf misma, en ausencia de rigideces
reales y de fricciones nominales, no produce por sf misma rigideces nominales de
precios. Todo ella implica que las imperfecciones reales sean la causa mas impor
tante de que los precios lleguen a ser rigidos.
Imperfecciones reales
De estos tres hechos estilizados, el que atafie fundamentalmente a la funci6n de ofer
ta agregada son las imperfecciones reales, que son singularidades que se dan en las
estructuras de costes de las empresas que provocan que estas no reaccionen todas al
mismo tiempo ante una perturbaci6n. Los principales tipos de rigideces reales son:
1. Los llamados fallos de coordinaci6n entre los agentes, que son disfunciones
temporales en la cadena de produccion, que provocan que tanto los precios de
venta como los salarios no se ajusten instantaneamente; de esta forma, cualquier
empresa que baje sus salarios mientras las demas no los bajen, se encontrara con
que sus trabajadores tenderan a irse. Si las empresas se coordinaran podrian
todas bajar los salarios a la vez, pero como no pueden coordinarse instantanea
mente, los salarios, en caso de bajar, 10 haran lentamente, ocasionando rigide
J
2H Una aproximacion ala dinamica de este modelo se puede ver en el texto de O. Blanchard y S.
Fischer. donde se incorporan generaciones solapadas en un contexto de equilibrio general interternpo
ral no walrasiano. Blanchard, 0., y S. Fisher (1989): Lectures on Macroeconomics. The MIT Press.
Cambridge Mass.
29 Ball, L., y D. Romer (1989): «The equilibrium and optimal timing of prices changes». Review of
[I
Economic Studies, 56.
r
ces. Por 10 que respecta a los precios, en la cadena de produccion se producen

pequefios retrasos individuales en el ajuste de precios de los bienes intermedios,
que se van traspasando de una empresa a otra hasta llegar a constituir un retra
so significativo en el ajuste de los precios de los bienes finales. Los estudios mas
representativos se deben a R. Cooper y A. John 30 y a O. Blanchard 31.
La principal fuente de fallos de coordinacion es la existencia de rendi
mientos crecientes a escala, situacion que supone que el coste marginal en el
equilibrio de la empresa es decreciente 0 en ultimo extremo constante, por 10
que la empresa podria en algunos casos aumentar su beneficio si disminuye
ra el margen precio-coste marginal y aumentase su produccion. Estas accio
nes afectan las demandas de otros agentes, apareciendo ciertas extemalidades
que retrasan el ajuste de los precios. Son tres las causas que provocan los ren
dimientos crecientes:
a) Las barreras a la entrada, que se imponen en la mayoria de mercados en
competencia imperfecta y que suelen consistir en imponer un precio de
venta que prevenga la entrada de nuevas empresas al grupo de forma que
haga nulos los beneficios de la empresa entrante, 10 que provoca que las
antiguas tiendan normalmente a situarse en el tramo decreciente de la
curva de costes totales medios, tratando al tiempo de mantener 0 aumentar
su produccion 32.
b) La variabilidad en los plazos de entrega de las mercancias. Las empre
sas que no de sean aumentar su produccion, ante incrementos en la deman
da, aplazan la entrega de las mercancias. Una aplicacion se encuentra en
V. Zamowitz 33.
c) Las economias de aglomeracien, en las que se provocan las llamadas ex
ternalidades densas del mercado; estas se producen en las concentracio
nes industriales y urbanas (areas metropolitanas y sistemas de ciudades),
siendo adernas la causa mas importante de la aparicion de rendimientos
crecientes a esc ala. EI fenomeno ha sido tratado basicamente por P.
Diamond 34, quien, ademas, mediante sus modelos de biisqueda del equili
brio, verifica que en estas circunstancias el equilibrio no es iinico, dando
lugar a un equilibrio principal de alta actividad seguido de equilibrios se
cundarios de baja actividad 35•
.10 Cooper, R., y A. John (1988): «Coordinating coordination failures in Keynesian models».
Quarterly Journal of Economics, 103.

.1, Blanchard, O. (1987): «Aggregate and individual price adjustment». Brookings Papers on
Economic Activity. I.
32 Una aplicaci6n puede verse en Benassi, c., A. Chirco y C. Colombo (1994): The New Keynesian
Economics. Basil Blackwell. Oxford.

" Zamowitz, V. (1992): Business Cycles. Theory. History. Indicators and Forecasting, University of
Chicago Press.
34 Diamond, P. (1993): «Search, sticky prices and inflation». Review of Economic Studies, 60.
.15 El equilibrio, cuando hay rendimientos crecientes, suele ser multiple y esta compuesto por un equi
librio principal, que es la llamada soluci6n convergente, correspondiente a una situaci6n de alta activi
dad y multiplicidad de soluciones secundarias 0 divergentes, correspondientes a diversos grad os de baja
actividad y que reciben el nombre de burbujas, que si el sistema es dinamico pueden crecer, decrecer
l
,
'i
2. Las rigideces reales en los precios relatives. Son situaciones en las que los
precios de los bienes y factores no pueden variar. Existen tres clases de rigi
deces relativas: sobre el mercado de bienes, sobre el mercado de trabajo y
sobre los mercados financieros. Ahora vamos a analizar algunas relativas a las
dos primeras, puesto que afectan directamente a la oferta agregada, mientras
que dejaremos la tercera para el Capitulo 8.
2.1. Rigideces relativas al mercado de bienes. Se dan estas rigideces cuan

do aun siendo el coste marginal creciente, el margen precio-coste margi
nal que fija la empresa disminuye a medida que aumenta la producci6n,
10 que implica dificultades para subir los precios. Hay tres causas para
ella: que la elasticidad de la demanda sea procfclica, que exista colu
sion contraciclica y que existan mercados de c1ientes. Las dos prime
ras afectan mas a la demanda que a la oferta y por eso las analizaremos
en el Capitulo 8. Vamos a centramos en la tercera de las causas citadas.
La existencia de mercados de c1ientes implica que las empresas pueden ser rea
cias a variar al alza los precios de venta por temor a perder un grupo de c1ientes ha
bituales; se configura entonces una relaci6n de confianza entre la empresa y los con
sumidores, y esto hace que aquellos no busquen otros proveedores ante pequefios
aumentos en los precios de venta; el resultado es que la empresa tratara de no alterar
el precio relativo del bien que ella produce respecto al de sus competidoras. Este fe
n6meno ha sido estudiado por M. Bils 36.
Las rigideces reales que se provocan en el mercado de bienes determinan una
forma de funci6n de oferta agregada que es creciente a corto plaza. Algunas empre
sas. con el fin de, por ejemplo, no contrariar a su clientela habitual, tienden a man
hasta desaparecer, cambiar de forma 0 estallar. En un contexto de equilibrio general, Tirole, J. (1985):
«Asset bubbles and overlapping generations», Econometrica, 53. estudia las condiciones que nos per
miten excluir cada burbuja. Si las empresas funcionan en regimen de competencia imperfecta, el equili
brio general no sera walrasiano y no habra subastador que ponga a los agentes de acuerdo. Aun en au
sencia de subastador, las empresas desearan vender sus productos, y esto sera mas facil si hay mas
puntos de venta compartidos, resultando una situaci6n de alta actividad; pero si existen problemas de co
ordinaci6n entre las empresas y los puntos de venta no se com parten, entonces es posible que cada una
de elias tenga menos demanda y deba restringir su produccion, resultando un equilibrio de baja activi
dad. EI equilibrio multiple requiere suficiente rigidez real, y a mayor grado de rigidez real mayor sera el
rango del multiple equilibrio. Aunque en este caso los mercados no son estrictamente eficientes, las di
versas soluciones del multiple equilibrio se pueden ordenar por su grado de eficiencia (Pareto-ranked).
Si la economia no tiene un equilibrio unico, algunas variables ex6genas sin importancia pueden tener
efectos reales; estas variables reciben el nombre de sunpost 0 manchas solares. EI trabajo original sobre
equilibrio multiple con rendimientos crecientes a escala se debe a Weitzman, M. (1982): «Increasing re
turns and the foundations of unemployment theory». Economic Journal, 92, y otros interesantes traba
jos se deben a Blanchard, O. y N. Kiyotaki op. cit., y Kiyotaki, N. (1988): «Multiple expectational equi
libria under monopolistic competition». Quarterly Journal of Economics, 102, Y Frank, J. (1990):
«Monopolistic competition, risk aversion and equilibrium recessions». Quarterly Journal of Economics,
85. EI analisis de las trayectorias caoticas que pueden aparecer cuando las soluciones divergentes se
comportan ciclicamente en un marco de equilibrio multiple se debe a Grandmont, J. M. (1985): «On en
dogenous competitive business cycles». Econometrica, 53. ~,
,10 Bils, M. (1989): «Pricing in a customer market». Quarterly Journal of Economics, 104.
I
r"
,~,I
~I
tener los precios de venta (precios rigidos). Estas empresas anuncian de alguna ma
nera sus precios con cierta antelaci6n basandose en las expectativas sobre la situaci6n
econ6mica. Sus precios particulares (P) se fijan entonces de acuerdo al valor espera
do de las variables que 10 determinan, como el nivel general de precios (r) y nivel
de renta real agregada (ye) con relaci6n a la renta de pleno empleo (y *e), es decir:
p= P e +s(y-y
e *e) (7.36)
donde s es un parametro.
Suponemos que algunas de las empresas disponen de precios tlexibles, mientras
que las otras imponen precios rigidos. Las empresas cuyos precios son flexibles los
ponen de acuerdo con el valor de las variables que los determinan (nivel general de
precios y nivel de producci6n agregada con relaci6n a la potencial), pero no en ter
minos esperados sino actuales. Por tanto los precios particulares (P) de este tipo de
empresas son determinados de la siguiente forma:
p =P + s (y - y*) (7.37)
Supongamos que la oferta de la economia la realizan iinicamente empresas per

tenecientes a estos dos tipos mencionados. El nivel general de precios de la econo
mia sera un promedio de los precios fijados por los dos tipos de empresas, pondera
do por el mimero de empresas que forma cada grupo. Si v es la proporci6n de
empresas que imponen precios rigidos, (1 - v) sera la proporci6n del global de em
presas que tienen precios flexibles. Si suponemos por simplicidad que las empresas
que imponen precios rigidos esperan que la producci6n se encuentre en su tasa na
tural, es decir, que y' = y*e, entonces el nivel general de precios sera equivalente a:
P = P' + (l - v) s (y _ y *) (7.38)
v
donde la ecuacion (7.36) la hemos multiplicado por v y la (7.37) por (l - v),

Reordenando los terminos de esta ecuaci6n de fijaci6n de precios, obtenemos final
mente que (vease ecuaci6n 7.26):
y =y* + a (P - r)
:1.1'
"
!I que es la expresi6n de la funci6n de oferta agregada resultante, que es creciente a

corto plazo y similar a las anteriores. Este modelo de generacion de la oferta agre
:I gada en base a rigideces provocadas en el mercado de bienes se denomina modelo
'! de precios rigidos.
i 2.2. Rigideces relativas al mercado de trabajo. Son situaciones que se pro
ducen cuando los salarios reales tienden a ser rigidos a la baja. Especial
mente se producen en los divers os tipos existentes de determinacion de
salarios. La escuela nuevo-keynesiana asume que los salarios se deter
minan normalmente en un proceso de negociaci6n entre los sindicatos y
las organizaciones empresariales. Fundamentalmente son tres las mane
ras de determinar los salarios:
Los mereados de faetores y la oferta agregada 339
a) Los salarios de eficiencia 37. Su existencia implica rigidez ala baja del
salario real propiciada por la idea de que un salario real mas elevado
estimularfa la productividad de los trabajadores. Las empresas podrian
desear pagar a los trabajadores unos salarios por encima del de equili
brio para conseguir una mayor productividad, y los trabajadores 10
aceptarfan por mantener el puesto de trabajo, 10 cual podrfa explicar la
existencia de desempleo 38.
b) La existencia de trabajadores internos y externos (insider-outsider
model) a la empresa, incorpora alguna rigidez en el salario real porque
en el proceso de negociacion salarial se tiene en cuenta la existencia de
trabajadores intemos a la empresa, ya cualificados, frente a los trabaja
dores extemos que suelen estar desempleados y no se sientan a la mesa
de negociacion; como la rotacion de los trabajadores supone un coste
para la empresa, los trabajadores intemos siempre tienen ventaja sobre
los extemos. Muchos de estos trabajadores intemos tienen poder de ne
gociacion, pero cuando el desempleo es bajo aumenta su poder de ne
gociacion, y cuando la tasa de desempleo crece disminuye su poder de
negociacion y los trabajadores se yen obligados a aceptar salarios mas
bajos. Un estudio importante de este modelo, se encuentra en el texto de
A. Lindbeck 39. De acuerdo con este modelo una caida del nivel de em
pleo se reflejarfa en una tendencia a la disminucion de los trabajadores
intemos; sin embargo, estes tienen el suficiente poder monopolista como
para impedir el ajuste de salarios y empleo en el mercado de trabajo, pro
duciendose una rigidez en los salarios reales y una persistencia en el de
sempleo. Este ultimo fenomeno de persistencia del desempleo, que antes
se ha mencionado, se conoce con el nombre de histeresis: un largo pe
nodo de persistencia duradera del desempleo efectivo provoca finalmen
te un aumento de la tasa de desempleo de equilibrio.
c) Los contratos implfcitos. Implican rigideces en el salario real debidas
a que el mercado de trabajo conlleva una relacion a largo plaza entre
las empresas y los trabajadores donde, ademas, se supone que los tra
bajadores tienen aversion al riesgo pero las empresas no. Si los traba
jadores permanecen en la empresa a 10 largo de perfodos con demanda
fluctuante, no parece necesario que la determinacion del salario y del
empleo responda directamente a las fuerzas del mercado. Por el con
37 Podiamos decir que los salarios de eficiencia son aquellos por los que un trabajador realizana su
trabajo de una manera mas eficiente 0 productiva.
" Katz, L. (1986): «Efficiency wages theories: A partial evaluation». NBER Macroeconomic Annuall.
Un posible ejemplo de pago de salarios de eficiencia pudo ser la decision de H. Ford en 1914 de incre
mentar sustancialmente el salario de los trabajadores cualificados de sus plantas de automoviles, Este
hecho se analiza en Raff, D., y L. Summers (1986): «Did Henry Ford pay efficiency wages», NBER
Working Paper 210 1.
W Lindbeck, A. (1994): Paro y Macroeconomia. Alianza Editorial. Madrid. Vease tambien Lind
beck, A., y D. Snower (1988): The insider-outsider theory of employment and unemployment. The MIT
Press. Cambridge, Mass, y Layard, R., S. Nickell y R. Jackman (1994): The unemployment crisis.
Oxford University Press. Oxford. De esta ultima obra existe traduccion al castellano en Alianza
Editorial. Madrid, 1996.
i
I
1
trario, si las empresas y los trabajadores explicitan en sus contratos las

reglas para determinar su salario, se deberan atener a ello. El resultado
basico de los modelos analizados en este sentido contemplan que el
papel fundamental de los contratos implfcitos es el de tener una fun
cion aseguradora. Los estudios mas relevantes se deben a C.
Azariadis ?'', y a C. Azariadis y J. Stiglitz.".
Cuando los contratos se hacen a plaza se supone que los salarios se fijan dentro
de un convenio, al que se llega despues de una negociacion, al inicio de un periodo,
al tiempo que por otra parte los precios de los bienes es normal que varfen durante
ese periodo, 10 que supone una friccion nominal adicional llamada escalonamiento
de salarios, ya mencionada. En el convenio, los empresarios y los trabajadores tratan
de acordar explfcita 0 implfcitamente un salario nominal (WI) tal, que esperan se co
rresponda con el salario real de equilibrio ( ; f Si el nivel esperado de precios es
P«, el salario nominal fijado en el convenjo (wj ) sera tal que el salario real esperado
coincida con el de equilibrio ( ; f es decir, que:
(7.39)
Suponiendo que el salario real de equilibrio es constante (W*), el salario nominal

se fija en el convenio de tal forma que:
(7.40)
es decir, se asume que el salario nominal se intenta fijar de forma que se mantenga
constante el salario real 42 • Considerando, por otra parte, la funcion de productivi
dad marginal del trabajo, y dado que este factor es eficiente en su tramo decrecien
te, las empresas intentaran ofrecer una mayor produccion cuanto menor sea el sala
rio real, 0 10 que es 10 mismo, cuanto mayor sea el nivel de precios, ya que si el
salario real es el salario nominal dividido por el nivel general de precios, como
'I el salario nominal esta fijado por convenio, cuanto mayor sea el nivel de precios
j menor sera el salario real. Por tanto, la produccion se ofrecera en proporcion inver
sa al salario real, es decir, la produccion ofrecida que es funcion del inverso del sa
'l lario real sera:
I
40 Azariadis, C. (1979): «Implicit contracts and related topics: A survey». In Z. Hornstein et al., eds.
The Economics Labor Market. London: Her Majesty's Stationery Office.

41 Azariadis, C, y J. Stiglitz (1983): «Implicit contracts and fixed price equilibria». Quarterly
Journal of Economics, 98.

42 Azariadis, C (1975): «Implicit contracts and underemployment equilibria». Journal of Political
Economy, 83.
(7.41)
es decir, que la produccion ofrecida resulta ser creciente con el nivel de precios en la
siguiente forma:
Y=~(;e) (7.42)
que es una funcion de oferta agregada creciente a corto plazo, cuya forma es identi
ca a la funci6n de oferta sorpresa de Lucas, aunque proviene de supuestos keynesia
nos radicalmente distintos a los presupuestos clasicos de Lucas. Transfonnando esta
expresion en la forma que 10 hicimos desde la (7.22) a la (7.26), obtendremos la ex
presion tipica de la oferta agregada creciente a corto plaza:
Y = Y* + a (P - pc)
Hemos visto que cuando se dan imperfecciones a corto plaza en el mercado de

trabajo, en este caso rigideces en los salarios, se genera una curva de oferta agrega
da creciente. El modelo de oferta agregada subyacente en el enfoque de los contra
tos implfcitos, junto con la posibilidad de escalonamiento de salarios, se denomina
modelo de los salarios rigidos.
7.4. LA OFERTA AGREGADA A LARGO PLAZa

A largo plaza se considera que ya no existen rigideces de precios y que estes tienden
a ser flexibles; si los precios son flexibles del todo y por tanto la estructura de merca
do es de competencia perfecta, entonces la funcion de oferta agregada a largo plaza
sera estrictamente vertical. Es asf como se considera en todas las escuelas de matiz
neoclasico, como la tradicional escuela clasica, el monetarismo, la escuela de expecta
tivas racionales y la nueva Macroeconomia clasica, Estas escuelas, por la misma razon,
consideran que a largo plazo tambien la curva de Phillips es vertical para el nivel de
la tasa natural de paro. Todas las escuelas clasicas, excepto el monetarismo y la es
cuela de expectativas racionales, creen que esto sucede tam bien en el corto plaza. Asi,
por ejemplo, la Nueva Macroeconomia clasica estima que la curva de Phillips a corto
plazo decreciente es una curva ilusoria 0 aparente y que la real 0 verdadera es riguro
samente vertical. Los monetaristas, con su curva de Phillips modificada, obtienen cur
vas de oferta crecientes a corto plaza, como en el modelo de Friedman y Phelps de per
cepciones err6neas; de la misma forma, la escuela estricta de expectativas racionales,
bajo la consideracion de informacion imperfecta 0 diferencial, consigue una curva de
oferta agregada creciente a corto plaza, que se dio en Ilamar oferta sorpresa de Lucas.
No obstante, las curvas de oferta agregada crecientes a corto plazo obtenidas par
estas dos escuelas son mucho mas inclinadas (casi verticales) que las de indole
nuevo-keynesiano. En cualquier caso, los monetaristas de la escuela de las expecta

tivas racionales mantienen que a largo plazo la curva de oferta es vertical.
Cuando la estructura de los mercados no es estrictamente competitiva, como su
cede en la escuela nuevo-keynesiana, los precios a corto plazo pueden ser rigidos, y a
largo plazo no son absolutamente flexibles, sobre todo si la competencia imperfecta
implica empresas interdependientes. En este caso, la curva de oferta agregada a largo
plazo sera muy inclinada pero no llegara a ser totalmente vertical. En las escuelas key
nesianas, la curva de oferta en el muy corto plazo es estrictamente horizontal, por es
timar que en el muy corto plazo los precios son totalmente rigidos. Los analisis de la
escuela nuevo-keynesiana llevan a la conclusion de que entre el muy corto plazo y el
largo plazo, la curva de oferta agregada es levemente creciente por estimar que existe
un ajuste lento de salarios y precios, y a largo plazo suponen que la curva de oferta
agregada es casi vertical, aunque no estrictamente vertical. (Figura 7.16.)
En el modelo keynesiano de sintesis, que es basicamente el que se intenta trans
mitir en este texto, se considera que la curva de oferta agregada es estrictamente ho
rizontal en el muy corto plazo; a corto plazo (en el intervalo entre el muy corto plazo
y ellargo plazo) la oferta agregada es creciente, y en el largo plazo la oferta agrega
da es estrictamente vertical. Cuando 1a oferta agregada es horizontal, la curva de
Phillips tambien 10 sera; cuando la oferta agregada es vertical, y 10 es a nivel de la
produccion potencial (y.) la curva de Phillips tarnbien 10 sera, y 10 es para el nivel de
la tasa natural de paro (u·). Y finalmente, cuando la curva de oferta agregada es ere
ciente, la curva de Phillips sera decreciente.
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I
I
I
I
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I
Y
. Y
La curva de oferta agregada a largo plazo es una recta vertical situada a la altura del nivel de renta potencial (y'). Esta
afirmaci6n es admitida par todas las escuelas de Macroeconomfa, excepto par la escuela nuevo-keynesiana, que supo
ne que la curva de oferta agregada a largo plazo es casi vertical (a trazos en la figural al nivel de producci6n potencial.
Figura 7.16. La curva de oferta agregada a largo plaza.

7.5. LAS EXPECTATIVAS SOBRE LOS PRECIOS

EN LA OFERTA AGREGADA
Como hemos venido analizando durante este capitulo, la formacion de expectativas
sobre los precios, y posterionnente las variaciones en fa inflacion esperada, detenni
nan en gran medida las oscilaciones en la funcion de oferta agregada, y subsiguien
temente en el output de equilibrio, salarios, precios y nivel de empleo. En el siguiente
capitulo veremos que las expectativas afectan tam bien ala funcion de demanda agre
gada, pero en el presente capftulo harernos, en 10 posible, abstraccion de ello, cifien
donos unicarnente a los impactos de las variaciones en los precios esperados sobre la
oferta agregada y la curva de Phillips.
Efectos a largo plazo de un incremento

en la oferta monetaria
Analicemos ahora que efectos se pueden producir a largo plazo cuando tiene lugar un
aumen to en la cantidad de dinero. Como es sabido, un aumento de la oferta monetaria
desplaza hacia la derecha la relacion LM, provocando un descenso del tipo de interes
nominal y tendiendo a aumentar el nivel de renta demandada. Suponiendo que la si
tuacion de partida es de largo plaza y, par tanto de pleno empleo, el desplazamiento a
la derecha de la funcion LM tendera a elevar el nivel de renta real demandada por en
cima del nivel de renta de pleno empleo (YI > y*) (Figura 7.17). Si la renta de equili
brio es mayor que la de pleno empleo, sobre la curva de Phillips, la tasa de desempleo
(u) sera menor que la tasa natural de paro (u*), por 10 que U 1 < u". Si este efecto per
siste, se aceleraran los salarios nominales al alza y con ellos los precios, provocando
que la curva de Phillips a corto plazo se desplace a la derecha y arriba, con 10 que pa
ralelamente la funcion de oferta agregada a corto plazo se desplazara hacia la izquier
da y arriba. EI aumento de los precios provocara que la LM retroceda ascendiendo
hasta que su interseccion con la IS se de para el nivel de produccion potencial inicial.
EI efecto final ha sido unicarnente un aumento en el nivel de precios, pero el out
put ha perrnanecido. en el primitivo nivel de pleno empleo.
EI efecto expulsion cuando la velocidad de circulaclon

del dinero no es constante
Vamos aver ahora como se manifiesta el efecto expulsion cuando estamos en una si
tuacion de largo plaza, no siendo constante la velocidad de circulacion del dinero.
Supongamos que el equilibrio de partida en terminos del esquema IS-LM tiene lugar
al nivel de la renta de pleno empleo (y"), La relacion IS es decreciente, pero la linea
LM es creciente y no vertical, puesto que la velocidad de circulacion del dinero no
es constante. En un esquema como este, un incremento del gasto publico desplaza la
curva IS hacia la derecha, elevandose entonces la produccion demandada por enci
rna de la potencial, tal que (y > y"); esto implica que la tasa de desempleo tendera a
ser ahara menor que la tasa natural de paro y, por tanto, tenderan a subir los salarios
LM o
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LM,
IS
y~y,
2
OA (Lp) Jr
Jr, - - - - - - - --I
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I Jre I
~ II
I I CPH,
OA (Cp) I I
II CPHo
I I
I I
rr
'- ----'--_---jl_ I I
y' y, U, 'U'
~
EI aurnento de la oferta monetaria traslada la LM hacia la derecha aumentando el nivel de renta demandada por en
cima del nivel de pleno ernpleo, 10 que tiende a provocar un descenso en la rasa de desernpleo. Si esta situacion per
siste, se elevaran los precios y la curva de Philips se desplazara hacia arriba. Esta elevacion de los precios hara re
troceder la LM hasta su posicion iniciaL EI unico efecto del proceso habra sido una elevacion del nivel de precios.
Figura 7.17. Efecto a largo plaza de un incremento de la oferta monetaria

sobre la oferta agregada.
nom inales y con ellos los precios via markup. Si la situacion persiste, la curva de
Phillips se desplazara a la derecha y arriba, provocando estanflacion y desplazando
la funci6n de oferta agregada hacia la izquierda y arriba. EI aumento de los precios
provocara retroceso de la LM, que ascendera, haciendo subir el tipo de interes, Si to
davfa sucede que y > y*, el proceso de desplazamientos ala izquierda de la LM se
guira hasta que y = y*, situacion en la que los salarios y los precios ya no se aceleran
puesto que para ese nivel u = u' (Figura 7.18).
EI efecto total del aumento del gasto publico es un aumento en el nivel de pre
cios y en los tipos de interes nominales, pero el nivel de producci6n se queda final
mente como estaba al principio, es decir, en el nivel potencial (y*).
Efectos de una perturbaci6n negativa de oferta

Supongamos ahora que la economfa se ve sometida a una perturbacion negativa de
oferta. Una perturbacion negativa de oferta (por ejemplo, un aumento en los pre
1
I
t
LM,
i
~
p Demanda de
1
~ ~ _~ ~s..: - - - LM
- -z - - ~ inversion
i, :
1
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1
,1 1
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1 1 CPHo
1 1
1 1
1 1
u
u, u*
+-
3
Un incremento del gas to publico desplaza la IS hacia la derecha, provocando una elevaci6n del tipo de interes y un
aumento de la produccion demandada, que ahora sera mayor que la potencial si la siruacion de partida es de pleno em
pleo. Esto ultimo implicara que la tasa de desempleo sera ahora menor que la natural. 10 que conllevara un aumento
de los salarios nominales y. consecuentemente, de los precios via markup. Esto determinara una ascension de la curva
de Phillips y de la ofen a agregada a corto plaza. EI aumento de los precios hara desplazarse a la izquierda la LM hasta
que su interseccion con la IS se de para el nivel de produccion inicial, subiendo aun mas el tipo de interes.
Figura 7.18. Efecto expulsion cuando el incremento del gasto publico afecta a
la oferta agregada.
cios de los combustibles), traslada la curva de oferta hacia la izquierda y arriba, ha
cienda aumentar los precios, 10 que provocara un desplazamiento de la LM hacia
la izquierda, generando un descenso de la producci6n demandada. Si la situaci6n
de partida es de pleno empleo, entonces en el nuevo equilibrio habra desempleo,
ya que ahora (y* > y). Esto provoca que la tasa de desempleo ahara sea mayor que
If
.,
I
;~t
,\
~46 Macroeconomfa intermedia
IIS-LM I
LM,
LMo
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;rr, -------- -------
CPH(Cph
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LIe \ '
;rre - - - \
7
- - --------
Y" u-
-
5
< u
EI primer efecto de una perturbaci6n negativa de oferta (ti8) desplaza la curva de oferta agregada a corto plaza hacia
arriba (I) Yasirnisrno la curva de Philips a corto plazo hacia la derecha (I '), provocando mornentaneamente un ascenso
en la inflaci6n esperada (2). Pero despues la LM se vera afectada por el incremento de los precios y se desplazara a la
izquierda (3), provocando ahora que [a produccion demandada (y) sea inferior a la de pleno empleo (4); esta situaci6n
implica que la tasa de desempleo (u) sea ahora mayor que la tasa natural de desempleo (5). Si pen-isle este hecho, pro
vocara una desaceleraci6n de la inflaci6n, haciendo descender la curva de Phillips a corto plaza hasta su nivel inicial
(6) con el paso del tiempo, a la vez que la oferta agregada terminara tambien volviendo a su nivel inicial (7), as! como
laLM(8).
Figura 7.19. Efecto de una perturbaci6n negativa de oferta a largo plaza.
la natural u > u", Si la situacion persiste, se desaceleraran los salarios nominales y

con ellos los precios, provocando el desplazamiento de la curva de Phillips hacia
la izquierda, 10 que trasladara la funcion de oferta agregada hacia donde estaba
antes, es decir, a la derecha y abajo. Si continua habiendo desempleo, la oferta se
seguira trasladando mas y mas ala derecha, hasta que y = y', con 10 que el proce
so vol vera a la situacion inicial en producci6n y precios con el paso del tiempo
(Figura 7.18).
Si para eliminar el desempleo causado en el primer impacto se hubieran utiliza
do politicas de demanda, se conseguiria eliminar el para pero aumentarian los pre
cios. Las polfticas de demanda agregada no trasladan la curva de Phillips, sino que
causan movimientos a lo fargo de ella.
7.6. LA DINAMICA DE LA INFLACION V EL DESEMPLEO:

TIPOS, EFECTOS V POLITICAS
Como se puede deducir del anal isis llevado a cabo anteriormente sobre la oferta agre
gada, la inflacion es un aumento sistematico del nivel de precios. Son tres los com
ponentes clave de la inflacion: a) La inflacion subyacente, que refleja un componen
te de inercia. b) EI para cfclico sobre el cual incide la demanda agregada. c) Las
perturbaciones de oferta, que provienen de alteraciones en los mercados de factores
de produccion, distintos del mercado de trabajo. Al margen de las expectativas sobre
la inflacion subyacente, se puede considerar que hay dos grandes tipos de infla
cion: I) La inflacion de demanda, proveniente del termino del paro ciclico, provo
cada por expansiones de la funcion de demanda agregada. 2) La inflacion de costes,
que esta representada por el termino de las perturbaciones de oferta, pero que se pro
voca por desplazamientos ala derecha de la curva de Phillips 0 ala izquierda y arri
ba de la oferta agregada por causas ajenas ala inflacion subyacente, como puede ser
una caida en la productividad 0 un retraso en el nivel tecnologico.
Desde el punto de vista de la magnitud de la inflacion, esta puede ser normal si
su tasa tiene uno 0 dos digitos, galopante si tiene tres digitos y, finalrnente, se de
nomina hiperinflacion si tiene cuatro digitos, como sucedio en algunos paises de
America del Sur en las decadas de los afios setenta-ochenta del siglo xx y en Ale
mania en el periodo de entreguerras.
Para analizar los costes que incorpora la inflacion, se debe verificar si esta es una
inflacion prevista 0 esperada 0 si, por el contrario, es una inflaclon imprevista.
Si la inflacion esta prevista, no tiene costes reales, excepto en tres casos: I) Los
costes de mantener efectivo aumentan con la tasa de inflacion, 2) Los llamados cos
tes de menu (vease Capitulo 8), es decir, los costes derivados de tener que cambiar
los precios de los bienes. 3) La alteracion del tipo de cambio efectivo real (vease
Epigrafe 5.4), dado que los productos finales del pais que tiene inflacion seran mas
caros para el exterior, conllevando subsiguientemente una perdida de competitividad.
Cuando la inflacion es imprevista, la mayor consecuencia es la alteracion del
valor real de los activos cuyo valor nominal es fijo. En este sentido, la inflacion re
distribuye la riqueza entre los deudores y los acreedores, y tambien las rentas.
Especial importancia tiene la relacion entre la inflacion y los tipos de interes, EI
hecho de que el tipo de interes real de los bonos resulte alto 0 bajo depende de cual
pueda ser la tasa de inflacion en los proximos afios, teniendo este hecho importantes
repercusiones, sobre todo en la inversion en vivienda. (Vease Capitulo 2.)
Una parte de los efectos de la inflacion se amortigua con la llamada indiciacion,
que vincula los terminos de los contratos ala conducta seguida por el nivel de pre
cios. En este sentido, es de especial importancia la indiciacion de los salarios. Sin
embargo, la indiciacion conlleva ciertos problemas en su puesta en practica, sobre
todo si debe realizarse sistematicamente, y ademas puede poner en dificultades a la
economfa si a la vez se alteran los precios relativos.
Hay tres tipos de polfticas para tratar de contrarrestar la inflacion: I) Las politi
cas de demanda, consistentes en retraer la demanda agregada 43. Son dos las polfticas
43 A corto plaza. y en el contexto de un modele keynesiano, esto puede tener repercusiones negati
vas en otras variables como la producci6n 0 el empleo.
348 Mecroeconomis intermedia
de demanda agregada: la politica monetaria, controlando la oferta monetaria, y la

polftica fiscal, controlando el gasto publico y el tipo impositivo. (Vease Capitulo 4.)
2) Las polfticas de oferta agregada, de las que se hablara en el siguiente eptgrafe, y
que son todas aquellas capaces de desplazar la funcion de oferta agregada hacia la
derecha y abajo, 0 la curva de Phillips a la izquierda. 3) La politlca de rentas, que
;,. consiste en la intervencion de algunos mercados con el objeto de congelar algunos
.
,
'r
precios de bienes y factores.
En funci6n de la intensidad con que se utilicen estas politicas, puede haber dos ca
minos distintos para eliminar la inflaci6n: un camino rapido y otro lento. En el camino
rapido se provocara una severa contraccion de la actividad econ6mica. El desempleo
aumentara en tasas muy elevadas y la economia entrara en una profunda recesion, pero
la curva de Phillips se desplazara hacia abajo con rapidez, a medida que la inflaci6n va
descendiendo, disminuyendo los precios y a la vez el desempleo. De esta forma, la in
flacion puede ser eliminada de la economfa en el plaza de dos 0 tres afios 44. El otro ca
mino es lento e implica una contraccion suave de la actividad economica; el desempleo
aumenta lentamente al principio y los precios despues van disminuyendo lentamente.
Por esta via se tarda muchos aiios en eliminar la inflacion, aunque desde el punto de
vista del desempleo es menos gravoso que el camino anterior.
Cuando la producci6n de equilibrio coincide con la potencial, los precios no se
aceleran 4, ni al alza ni a la baja; pero cuando el nivel de producci6n es menor que
el potencial se produce una desaceleracion de los precios, porque paralelamente
tiene lugar un aumento de la tasa de desempleo por encima de la natural. La dife
rencia entre estas dos tasas de desempleo se denomina paro ° desempleo cicllco, y
se produce cuando a corto plaza la produccion es inferior a la de pleno empleo.
Cuando el nivel de producci6n coincide con la producci6n potencial 0 pleno empleo
hay un paro debido solo a ajustes en la estructura de mercado, que recibe el nombre
de paro friccional, 0 estructural, 0 permanente. El desempleo, al igual que la infla
cion, tarnbien tiene costes. En concreto, el coste del paro cfclico se puede medir par
el coste de oportunidad de la produccion perdida utilizando la ley de Okun. (Vease
ecuaci6n 7.29.)
7.7. LAS POLiTICAS DE OFERTA

Son polfticas de oferta todas aquel1as capaces de desplazar la funci6n de oferta agre
gada hacia la derecha y la curva de Phillips hacia la izquierda. Dado que la funcion
de oferta agregada proviene de la funci6n de producci6n agregada, tambien son po
If ticas de oferta las que consigan tensar dicha funci6n hacia arriba. Considerando en
la forma mas desarrol1ada posible las tres funciones mencionadas, podremos obser
'i l var de que parametres se puede disponer para ejercer estas polfticas de oferta (vease
Anexo 7.1):
44 Como ejemplos de aplicacion de esta via cabe citar los casos de Chile en la decada de los seten
ta, Argentina en la decada de los ochenta y Brasil en la decada de los noventa del siglo xx.
45 Cuando decimos que los precios no se aceleran, no queremos decir que la inflacion sea nula, sino
que los precios crecen a una tasa constante que coincide con la tasa de inflacion esperada.
1
Oferta agregada: Jt= g+ ()- 1 + ( 1 : ~ ) ( ;~Il )

(l _ E) + y: ( 1 : ~ ) ( ;~II )Y
Curva de Phillips: Jt = g + ()- E (u - u*) (7.43)
Funcion de produccion agregada: y = F (N, K)
donde la inflaci6n esperada ha sido descompuesta en inflaci6n subyacente y pertur

baciones de oferta. Algunos de los parametres de estas ecuaciones son con los que
se efectuan en las denominadas polfticas de oferta. En este sentido, las principales
polfticas se resumen en los siguientes subapartados:
7.7.1. Reducci6n de la tasa natural de para (u*)

La tasa natural de paro es la tasa de paro a largo plazo, 0 bien la tasa de desempleo per
teneciente a un periodo en el que la inflacion no se acelera ni en un sentido ni en otro,
es decir, permanece constante. Los principales determinantes de la tasa natural de paro
son: la duracion del desernpleo ", la frecuencia del desempleo " y la histeresis.
Duraci6n del desempleo

La duracion del desempleo depende a su vez de factores cfclicos provenientes de os
cilaciones en la demanda agregada y de las caracteristicas estructurales del mercado
de trabajo. Estas caracteristicas estructurales son de tres tipos: I) La organizacion del
mercado de trabajo. 2) La composicion demografica de la poblaci6n activa. 3) La ca
pacidad y deseo de los desempleados por encontrar trabajo.
La ultima de las caracterfstica citadas depende en gran medida de la existencia de
prestaciones al desempleo, de forma que aumentos en las prestaciones por desempleo
elevan la tasa natural de paro, mientras que recortes de las mismas la reducen.
La frecuencia del desempleo y la hlsteresis

La frecuencia del desempIeo es el mimero media de veces por perfodo que los tra
bajadores pasan de estar empleados al desempleo. Sus determinantes fundamenta
les son: I) La variabilidad de la demanda de trabajo en las diferentes empresas de
la economia. Existen perfodos en los que unas empresas estan surgiendo 0 entran
do en el mercado, mientras otras al mismo tiempo estan cerrando. Cuanto mayor
46 Para un anal isis teorico detallado de este tema se puede consultar eJ libro de Layard, R., S. Nickell
y R. Jackman citado en la nota a pie de pagina 4.

47 Para una evaluaci6n ernpirica de la probabilidad de encontrar empleo puede verse Lancaster, T., y
S. Nickell (1982): «The analysis of re-employment probabilities for the unemployed». Journal o{ the
Royal Statistic Society, 143.
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i
.,
.'
Tasa de
vacantes
La curva de Beveridge es una relaci6n empirica que muestra el comportamiento inverso existente entre la tasa de va
cantes y la tasa de desempleo. Ante una recesi6n cae la tasa de vacantes mientras se incrementa la tasa de desempleo.
Cuanto mas eficiente sea el proceso de busqueda de empleo, mas cercana al origen estara la curva.
Figura 7.20. La curva de Beveridge.
es la variabilidad de la demanda de trabajo, mas alta sera la tasa de desempleo. EI

porcentaje entre los puestos de trabajo vacantes sobre el total de puestos existentes
se denomina tasa de vacantes. La eficiencia del proceso de busqueda de empleo
queda recogida en la Hamada curva de Beveridge (vease Figura 7.20), que relacio
na la tasa de desempleo con la tasa de vacantes. 2) La tasa a la que los nuevos tra
bajadores entran a formar parte de la poblacion activa. Cuanto mayor es la tasa de
crecimiento de la poblaci6n activa, mas alta sera la tasa natural de desempleo.
Finalmente, en la elevaci6n de la tasa natural de desempleo tambien influye la
histeresis, Periodos prolongados de elevado desempleo provocan un aumento de la
tasa natural de paro.
Politicas para reducir la tasa natural de desempleo

Para intentar reducir la tasa natural de desempleo se centra la atencion en los dos si
guientes aspectos: I) En la elevada tasa de desempleo de los adolescentes. Una re
ducci6n del tiempo que tardan los adolescentes en encontrar su primer empleo pro
voca un descenso de la tasa natural de paro. Por otra parte, muchos adolescentes
perciben el salario mmimo, y en este sentido una reduccion del salario mfnimo per
mitira reducir la tasa de desempleo de los adolescentes y con ella la natural. 2) En la
elevadisima proporcion de desempleo que corresponde a los parados de larga dura

cion, que suele normalmente corresponder con aquellos que perciben prestaciones
por desempleo.
Las prestaciones por desempleo 48 tienden a aumentar la tasa de desempleo de
cuatro form as diferentes: 1) Permiten buscar trabajo durante mas tiempo. Este tiem
po depende del valor de la llamada tasa de sustitucion. Se define la tasa de sustitu
cion como el cociente entre la renta, despues de impuestos, que tienen las personas
que estan desempleadas, y la renta despues de impuestos que perciben mientras estan
ocupadas. Cuanto mas alta sea la tasa de sustitucion, menos urgente es para un
desempleado la biisqueda de trabajo. Las tasas elevadas de sustitucion pueden afec
tar alllamado salario de reserva 49, que se define como el salario que hace que una
persona desempleada que percibe prestaciones por el desempleo renuncie a ellas para
aceptar un empleo. 2) Otros elementos que aumentan en terminos contables la tasa
de desempleo son los efectos que tiene la inscripci6n en la oficina de empleo y asf
formar parte de la poblacion activa. Para poder percibir las prestaciones por desem
4S Un analisis empirico de la duracion del desempleo en EE. UU. se puede consultar en Katz, L., y
B. Meyer (1990): «The impact of potential duration of unemployment benefits on the duration of unem
ployment». Journal ofPublic Economics, 41. Un ejercicio con datos espafioles es Bover, 0 .. M. Arellano
y S. Bentolila (1996): «Unemployment duration, benefit duration and the business cycle». Estudios
Economicos, mimero 57. Banco de Espana.
49 Feldstein, M., y J. Poterba (1984): «Unemployment insurance and reservation wages». Journal of
Public Economics. Febrero.

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1 I
pleo, los trabajadores deben pertenecer a la poblaci6n activa, aunque algunos de ellos
no de seen trabajar, 10 cual contabiliza a estos trabajadores como desempleados 50.
3) La duraci6n del desempleo afecta tambien a la tasa de paro 51. 4) La posibilidad de
que exista economia sumergida, que no se contabiliza en las Cuentas Nacionales,
hace que el supuesto desempleado pueda percibir prestaciones por desempleo al
tiempo que obtiene otras rentas, par 10 que estos trabajadores prolongan al maximo
el periodo de desempleo. En este sentido, una reduccion de la econornfa sumergida
hara bajar la tasa de desempleo contabilizada.
EI analisis de todos estos determinantes de la tasa natural de paro permite desa
rrollar las polfticas adecuadas para intentar disminuir u',
7.7.2. Disminuci6n del margen de precios establecido

por las empresas sobre los costes marginales (t-d
EI markup sobre los costes afecta a los precios de venta de los bienes. Las medidas sobre
el control del margen (IJ-) tienen que ver con el fomento 0 no de la competencia. Las em
presas con poder de mercado, como los monopolios, imponen unos precios mas eleva
dos que las empresas en competencia perfecta; asimismo las empresas en competencia
imperfecta ofrecen menores cantidades de bien que las empresas competitivas. Por
tanto, el poder de mercado aumenta los precios y reduce la produccion; un aumento del
poder de mercado en las empresas de la economfa desplaza la curva de Phillips hacia la
derecha y la de oferta agregada hacia la izquierda. EI fomento de la competencia per
fecta desplazara la curva de Phillips hacia la izquierda y la oferta agregada a la derecha.
De esta forma queda claro que el fomento de la competencia en la oferta de bienes, y
tam bien de la oferta de trabajo, es una politica de oferta. EI fomento de la competencia
se puede llevar a cabo mediante las siguientes polfticas: I) Reduccion del poder em
presarial rebajando el grado de monopolio. 2) Liberalizaci6n de los mercados 52.
3) Privatizacion, que es la transferencia de un monopolio natural desde manos publicas
a manos privadas. Esta medida fomenta la empresa privada y cuando se acompafia de la
desaparicion de la situacion de monopolio sueIe conllevar los siguientes efectos:
3.1) Eleva la eficiencia empresarial.
3.2) Eleva la posibilidad de poder elegir entre mayor cantidad de variedades de
bienes por parte de los consumidores.
50 Este proceso eleva la tasa de desempleo en medio punto porcentual aproximadamente.

51 Empfricamente se observa que los periodos de desempleo tienden a concluir con la vuelta al tra
bajo precisamente en el momenta en que se ago tan las prestaciones. La duracion media del desempleo
varia entonces entre 26 y 39 semanas. Un trabajo empfrico con datos ingleses es Narendranathan, W., y
M. Stewart (1993): «How does the benefit effect vary as unemployment spells lengthen?", Journal of
Applied Econometrics, 8. La experiencia espanola en afios recientes esta resumida en Cebrian, I., C.
Garcia. J. Muro, L. Toharia y E. Villag6mez (1995): «Prestaciones por desempleo, duraci6n y recurren
cia del paro», en J. Dolado y J. Jimeno (eds.). Estudios sobre el funcionamiento del mercado de traba
':~
jo espaiiol. FEDEA. Madrid.
! I 52 Este es un proceso que actualmente se esta llevando a cabo en varios mercados dentro de los
pafses de la Union Europea.
, 1
3.3) Suele contribuir a reducir los precios de los bienes 0 servicios y

4) Desregulaci6n. Consiste en el establecimiento de medidas legales con el objeto de
restringir los derechos del monopolio 53.
7.7.3. Elevaci6n de la productividad media del trabajo (a)

Esta polftica de oferta consiste en incentivar el incremento de la productividad del
trabajo. En la mayorfa de los casos, un incremento en la productividad desplaza
la curva de oferta agregada hacia la derecha y la curva de Phillips hacia la iz
quierda. Las principales medidas en este sentido son: I) EI reciclaje de los traba
jadores. 2) Las subvenciones a empresas. 3) Los incentivos por desgravacion de
impuestos. 4) La promocion de la eficiencia industrial. 5) Las subvenciones por
investigacion y desarrollo (I + D). 6) La provision directa para la mejora de las
infraestructuras.
7.7.4. Mejoras en la tecnologia

Una mejora en la tecnologfa hace ascender la funci6n de producci6n para el mismo
nivel de empleo, por 10 que aumentara la produccion potencial (y') a la vez que des
ciende la tasa natural de desempleo (u'). La principal politica de oferta en este sen
tido es la inversion en investigacion y desarrollo por parte de las empresas. Tambien
desde el Estado se pueden financiar la investigaci6n y eI desarrollo en ciertas indus
trias que se consideren de interes (como por ejemplo la aeroespacial) 0 en campos
concretos de la actividad economica.
7.7.5. Reconsideraci6n de los niveles de precios

y salarios locales
Cuando se establece un convenio entre los trabajadores y los empresarios para la fi
jacion de salarios nominales, estos se fijan normalmente a esc ala nacionaI. Sin em
bargo, no todas las areas de una nacion estan igualmente desarrolladas, ni sus ni
veles de precios son identicos. Si el salario nominal es eI mismo pero los niveles de
precios son diferentes, los salarios reales tarnbien 10 seran. Si en una determinada
zona el nivel de precios es bajo, siendo los costes laborales iguales, las empresas .
obtendran menores beneficios en esta zona, puesto que los ingresos seran menores
para los mismos costes. Si la empresa se establece en una zona en la que el nivel
de precios sea mayor, aumentara sus beneficios. De esta forma, la empresa termi
nara por trasladarse de una zona a otra dejando el area anterior con mayor desem
,.1 Por ejemplo, en Inglaterra, se desregularon los servicios de transporte mediante la Ley del
Transporte de 1985, que entro en vigor el 26 de octubre de 1986.
pleo y menor nivel de produccion. Si todas las empresas del area hacen 10 mismo,
la zona acabara por deprimirse. Si se trata de igualar los salarios reales en lugar de
los nominales a la luz de estas apreciaciones, la zona en cuestion empezaria a ser
atractiva para la localizacion de nuevos proyectos empresariales, 10 que aumenta
ria el empleo y la produccion, desplazandose en esa region la oferta agregada a la
derecha.
..,
7.7.6. EI aumento de la renta potencial 0 producci6n
de pleno empleo (y)
Un incremento de la produccion potencial provoca a corto plazo un desplazamiento
hacia la derecha de la curva de oferta agregada y de la curva de Phillips a la izquier
da. A largo plazo termina aumentando las dotaciones de los factores de produccion,
10 que da lugar al crecimiento economico,
En este sentido, la principal polftica de oferta es la creacion de incentivos a la
produccion, basicamente con la reduccion de impuestos sobre los consumidores-tra
bajadores y sobre las empresas. La reduccion del tipo impositivo del impuesto di
recto a los trabajadores provoca que estos terminen ofreciendo mas trabajo, con 10
que la produccion tendera a aumentar. (Vease Epigrafe 7.8.)
La reduccion de impuestos a las empresas se puede llevar a cabo de distintas for
mas. Por un lado, cabe reducir los impuestos sobre los beneficios. Altemativamente,
se puede optar por reducir el impuesto sobre sociedades, por 10 que aumentaran los
beneficios despues de impuestos. En ambos casos, a la empresa Ie quedaran mas fon
dos disponibles para ser reinvertidos.
7.7.7 Politicas indirectas de oferta

Englobamos en este subapartado aquellas politic as que, proviniendo del lado de la
demanda agregada, inciden sobre la oferta agregada. Merecen ser resefiadas las si
guientes: 1) La reduccion del gasto publico, para evitar el efecto expulsion. Con esto
se consigue reducir el deficit publico y un menor crecimiento de la oferta moneta
ria. 2) La utilizacion mas eficiente de los recursos del sector publico. 3) La reduc
cion del tamafio del sector publico, 10 que permite que la inversion privada aumen
te, sin que se produzca un incremento global de la demanda agregada. 4) La
introduccion de relaciones de mercado en el sector publico con el objeto de posibi
litar en algunas instituciones cierta capacidad de autofinanciacion, mejorando de
esta forma la eficiencia de las mismas 54. 5) Las subvenciones y desgravaciones ala
inversion privada. 6) La reduccion de tramites burocraticos a la inversion y el fo
mento de la asuncion de riesgos. 7) La abolicion de controles de cambio que impi
den la libertad de movimientos del capital. 8) Las subvenciones a las empresas que
I~ ,j creen empleo.
54 Como sucede en buena parte del sector publico de Nueva Zelanda.

.,
7.8. LA ECONOMIA DE LA OFERTA

Las politicas de demanda son adecuadas para el control de la inflacion de demanda
o para disminuir el desempleo causado por una demanda insuficiente. Sin embargo,
la disminucion de la tasa natural de paro 0 el control de la inflacion de costes debe
venir de la mana de las politicas de oferta. Estas consisten basicamente en tratar de
desplazar hacia la derecha la curva de oferta agregada y hacia la izquierda la curva
de Phillips. Para incrementar a corto plaza la tasa de crecimiento de la econornia
basta con utilizar las dos politicas de demanda conocidas, monetaria y fiscal, siem
pre que exista capacidad ociosa en aquella. Por otra parte, a largo plaza s610 se puede
incrementar el crecimiento economico si se puede aumentar la renta potencial de
pie no empleo, 10 que supone llevar a cabo una politica de oferta.
Desde la ecuacion ampliada de la curva GAD, ecuacion (7.19), y descomponien
do la inflacion esperada en inflacion subyacente y perturbaciones de oferta, podemos
observar 10 siguiente:
Jr= [g+ 8- E] + (y~ )y (7.45)
Una elevacion de la renta potencial (y*) hace disminuir la pendiente de la funcion de

oferta agregada, pero esta funcion sigue partiendo del mismo punto del eje de ordena
das, ya que en principio n; 8 Y E permanecen constantes. Esto supone un desplazamien
to de la funcion de oferta agregada hacia la derecha y, por consiguiente, una traslacion
de la curva de Phillips hacia la izquierda, via oferta de trabajo (vease Epigrafe 7.1).
La funcion de oferta agregada esta fuertemente afectada por los impuestos. Los im
puestos que recaen sobre la produccion afectan al parametro 8, pero los impuestos que re
caen sobre los trabajadores y sobre el capital afectan a Ia produccion de pleno empleo (y').
En los primeros afios de la dec ada de los ochenta, una subescuela de la
Macroeconomia Clasica, llamada Escuela de la Economia de la Oferta 55, insistio
en demostrar que variaciones en el tipo impositivo del impuesto directo podrfan afec
tar el nivel potencial de produccion (y"),
El instrumento basico para su analisis fue ideado por A. B. Laffer 56 mediante un
diagrama en el que existia una relacion no lineal y concava respecto al eje de abscisas
entre el tipo impositivo (eje de abscisas) y el volumen total de impuestos directos re
caudados. Dicha relacion se denomina curva de LatTer, y expresa que hay un solo tipo
impositivo para el que el volumen de impuestos recaudados es maximo, es decir, por
encima de un determinado tipo impositivo, la recaudacion total de impuestos (n ten
dena a bajar (Figura 7.21). Laffer opinaba que ese tipo impositivo optimo era mas bajo
que el habitual en EE.UU., por 10 que abogo por tratar de bajar el tipo impositivo.
Una disminucion del tipo impositivo tiene un efecto directo en la demanda agre
gada que resultara del desplazamiento hacia la derecha de la linea IS y, dada la ofer
ta agregada, se provocara un aumento de la produccion de equilibrio.
'5 Ver epfgrafes 1.3 y 4.6.

56 Laffer, A. B. y J. C. Turney (1980): «Global monetary policy: Implications for the US dollar and
global», Journal of Social and Political Studies,S.
I
J
r Pero los teoricos de esta escuela, cuya rafz es clasica, pensaban que la disminu
cion del tipo impositivo del impuesto directo incide fundamentalmente sobre la ofer
ta agregada. Precisamente la escuela de la economia de la oferta tiene como objeti
vo tratar de desplazar hacia la derecha la funcion de oferta agregada por medio del
aumento del nivel de renta potencial (v"). (Vease Figura 7.21.)
Una disminucion del tipo impositivo provoca una disminucion de la pendiente de
,:'
la recta de balance en la eleccion del consumidor-trabajador entre renta disponible y
ocio, aun manteniendo el salario real constante. Si consideramos el ocio como un
bien normal, entonces el consumidor tendera a ofrecer mayor cantidad de trabajo.
Por tanto, un descenso en el tipo impositivo provoca un aumento en la dotacion de
factor trabajo. Dada una funcion de produccion creciente, esto provocara un aumen
to de la produccion de pleno empleo 0 produccion potencial. Lo mismo sucedera con
otros factores de produccion, como el capital, sujetos a rentas, y por tanto a impues
tos directos sobre sus rendimientos.
El incremento de la produccion potencial (y*) afecta a la funcion de oferta agre
gada, haciendo disminuir su pendiente pero permaneciendo constante su orden ada en
el origen, 10 que supone un desplazamiento (giro) de la curva hacia la derecha.
La combinacion del desplazamiento a la derecha de la IS por bajar el tipo impo
sitivo, junto con el desplazamiento tambien a la derecha de la curva de oferta agre
gada, provocara, al menos teoricamente, un incremento en la produccion demandada
y ofrecida y, por tanto, debera poder relanzar el crecimiento economico,
Las proposiciones basicas de la escuela de la econornia de la oferta, liderada por
A. Laffer y R. Mundell, estriba en que altos niveles de tipos impositivos pueden re
ducir los deseos de trabajar, pueden reducir la propension de las empresas a la inver
sion, a la par que pueden propiciar el fomento de la economia sumergida. Esta escuela
considera que la polftica monetaria no es eficaz en comparacion con las polfticas de
oferta. En este sentido, los teoricos de esta escuela suponen que las expansiones y las
recesiones economicas estan basicamente motivadas par los incentivos y desincenti
vos generados por la polftica impositiva. La puesta en practica de las ideas de la eco
nomfa de la oferta par los gobiemos de Reagan en EE. UU. acabo generando un enor
me deficit publico, probablemente porque el tipo impositivo no se encontrase en la
rama decreciente de la curva de Laffer, en contra de 10 que este opinaba. Sea como
fuere, 10 cierto es que el esquema de la curva de Laffer es perfecta mente desgajable
del enfoque propio de esta escuela de la oferta y puede trascender a la misma como
en su caso sucedio con el enfoque IS-LM 0 las expectativas racionales, aunque aquel
no sea tan relevante como estes. En este sentido, convendrfa analizar que grado de
I validez puede tener el enfoque de la curva de Laffer cuando se aplica en un entomo
I. de un mercado de trabajo de corte keynesiano en el corto plaza 57 (vease Anexo 7.2).
Se puede demostrar que la utilizacion de la curva de Laffer solo es valida a corto
I plaza cuando la elasticidad de la oferta de trabajo con respecto al salario nominal es
,I!
~, siendo t el tipo impositivo del impuesto
•<
mayor que directo .
t
,7 En algunos paises como Suecia cxiste cierta evidencia de que se hubiera producido el efecto curva
de Laffer. tal como la presentada par Stuart, C. E. (1981): «Swedish tax rates, labor supply and tax re
venues». Journal of Political Economy, 89.
'
,
"
I
I
I
Tmax - - - - - - - :Vt~ LM
~1'
To I
I
IS,
• Y, Y
Yo 2'
w
p
Mercado de
OA, (Lp)
trabajo
L"o
L",

Vt
2
5
N N,I~\NO Y~----- Y
\ \ 4
\ "
\
\
""
N, Funcicin de
produccicin
N agregada
~ .
Una disminuci6n del tipo impositivo provoca un aumento en la dotaci6n de factor trabajo. Dada una funci6n de pro J>
ducci6n creciente, esto provocara un aumento de la producci6n de pleno empleo 0 producci6n potencial (y'). El incre .~.
mento de la producci6n potencial afecta a ta funci6n de oferta agregada. haciendo disminuir su pendiente, pero per
manenciendo constante su ordenada en el origen,lo que supone un desplazamiento (giro) de la curva hacia la derecha.
La combinaci6n del desplazamiento a la derecha de la IS por bajar el tipo impositivo, junto con el desplazarniento tam
•
~'
bien a la derecha de la curva de oferta agregada, provocara, al menos te6ricamente, un incremento en la producci6n
demandada y ofrecida.
Figura 7.21. La curva de Laffer y el efecto de un descenso del tipo impositivo
directo.
,I
:i'
~'J
ANEXO 7.1. DEDUCCION DE LOS DETERMINANTES

DE LA INFLACION
Sustituyendo la ecuacion de salarios (7.13) en la ecuacion de precios administrados
por markup (7.14) obtenemos una relacion entre niveles de precios y tasa de desem
pleo:
P= r::) II W_ 1 +e( N~~* J ) (A.7.1)
Dividiendo esta expresion por los precios establecidos en el penodo anterior, y

restando la unidad a cada miembro, obtenemos la siguiente expresion:
P
P_ -I = (I +I-l) (W_
--a- p_-:1) ILI + (N-N*)J
N* -IE
(A,7.2)
1
Pero, desde las expresiones (7.11) y (7.13) sabemos que:
N-N*
- - - = -I (u - u*) (A.7.3)
N*
Sustituyendo esta ultima expresion en la ecuacion (f".7.2), y teniendo en cuenta
que el termino (:1 -I) es la tasa de inflacion (z), podemos deducir una expresion
desarrollada de la curva de Phillips original:
+ I-l-)
n= ( -I a (p_-:
W -I ) *,
[I - e (u - u)]-I (A.7.4)
Si a ambos miembros de Ia ecuacion (A,7.4) sumamos la inflacion esperada (n'),

podemos obtener, sabiendo que la inflacion efectiva (zr) es Ia suma de la tasa de in
flacion (n') mas la inflacion esperada (n'), una expresion desarrollada de la curva de
Phillips modificada por la introduccion de expectativas en la inflacion, Esta expre
sion recoge los principales deterrninantes que afectan a la tasa de inflacion efectiva:
.. ~\)
n = :rr:,- I + (1+1-l)(W_
--a- p_-: 1 )
(l + e U * ) -£ --a- P-:
(1+1-l)(W_ 1 )
u (A,7.5)
Utilizando ahora la ley de Okun (7.28) y sustituyendo, por tanto, el termino (u - u*)
Las mereadas de faetares y la aferta agregada 359
en la expresion (A.7.5) por - ~ (y - y"), obtenemos una expresion de la curva de ofer

y
ta agregada que se desplazara por variaciones en la inflacion esperada y par altera
ciones en algunos de los otros pararnetros que aparecen en la expresion (A.7.5):
(A.7.6)
(A.7.6) es, par tanto, la expresion mas desarrollada de la curva GAD, que pone
de manifiesto una relacion creciente entre la tasa de inflacion efectiva y el nivel de
produccion (y).
ANEXO 7.2. EL EFECTO CURVA DE LAFFER A CORTO

PLAZO EN EL MODELO KEVNESIANO
Para observar que magnitud puede tener el efecto Laffer en el posible desplazamien
to a la derecha de la oferta de trabajo 58, supondremos una situacion de corto plaza
de indole keynesiana en la que todos los salarios nominales a pagar por las empresas
estan fijados mediante negociacion en el nivel WOo Si existe un impuesto directo sobre
los salarios con un tipo impositivo t, el salario nominal verdaderamente percibido por
los trabajadores sera:
(A.7.7)
El volumen total de impuestos directos recaudados par este concepto (n sera:
(A.7.8)
donde hay que tener en cuenta que U = Lrtw], puesto que desde un punto de vista
keynesiano la oferta de trabajo es creciente con el salario nominal (w). De forma que:
T = two £S(w) (A.7.9)
Diferenciando esta expresion con respecto a las variables t, U Y w, tenemos:
dT = aT dt + aT d£S (A.7.1O)
at a£s
• c\
pero, dLS = ~ dw, por 10 que:
au,
" Vease Varian, H. (1998): Microeconomia Intermedia: Un enforque actual. 4: ed. A. Bosch ed.
Barcelona.
st
dT=- dt+-- - - dw
st av (A.7.11)
at av aw
Dividiendo esta expresion por dt y considerando la ecuacion (A.7.7), tenemos que:
dT-
-
dt -
-lLS -tw-aw J-w a
-a a» (A.7.12)
j , que corresponde a la expresion de la pendiente de la curva de Laffer. Para que tenga

sentido la aplicacion del enfoque de la curva de Laffer, en terminos de que con una
reduccion del tipo impositivo se recaude paradojicamente un mayor volumen de im
puestos (n, la pendiente de la curva de Laffer debera ser negativa. Par tanto, debera
cumplirse que:
s - av
L <tw - (A.7.13)
aaw
Dividiendo ahara esta expresion por el tipo impositivo y transponiendo terminos

sucedera que:
-<-
I W
a - av (A.7.14)
t V aw
Pero como de la expresion (A.7.7) se deduce que wa = ~, sustituyendo ob
tenemos finalmente que: I- t
av w 1- t
---->-- (,1...7.15)
aw V t
Es decir, que para que pueda ser valida la utilizacion de la curva de Laffer, la elas
ticidad de la oferta de trabajo con respecto al salario nominal debe ser mayor que
~, siendo tel tipo impositivo del impuesto directo sobre los salarios nominales.
t
Esto quiere decir que la aplicacion de la curva de Laffer solo es efectiva cuando el
tipo impositivo directo actual es 10 suficientemente elevado (mas del 50 par 100),
algo que puede producirse en algunos pafses (vease nota a pie de la pagina 57), pero
no es el caso general.
Resumen
• EI modelo macroeconomico neoclasico de Macroeconomfa supone que el mer

cado de trabajo (y de hecho todos los dernas mercados) siempre estan en equili
brio, puesto que para este modelo los precios son siempre flexibles. Adernas, el
equilibrio siempre tiene lugar con pleno empleo, es decir, nunca existe paro in
voluntario, sino que si hay paro, este sera voluntario 0 friccional. En este mode
10, el nivel de produccion de equilibrio viene solo determinado par la produc
cion ofrecida par las empresas, no por la produccion demandada por los
consumidores.
• En el modelo keynesiano convencional es la demanda la que domina sobre la ofer
ta y, por tanto, es la produccion demandada por los consumidores la que basica
mente determina la produccion de equilibrio. Dadas las formas de las funciones de
oferta y demanda de trabajo, cuando el nivel de empleo de pleno empleo 0 nivel de
empleo de equilibrio en el mercado de trabajo es mayor que el nivel efectivo de
empleo, existe para 0 desempleo involuntario.
• En el modelo neoclasico, la funcion en el plano precios-produccion es una recta
vertical situada a la altura de la produccion de pleno empleo. En el modelo keyne
siano existe una relacion creciente, pero no vertical, entre la produccion efectuada
par las empresas y el nivel de precios
• Los teoricos de la Sfntesis sintetizaron los modelos neoclasico y keynesiano en una
funcion de oferta agregada creciente que enlazara los dos extremos mencionados,
bajo el supuesto de que el modelo keynesiano fuera valido en el corto 0 muy corto
plazo y el clasico en el largo plazo, pues a largo plazo los precios y los salarios son
tlexibles. De esta forma obtuvieron una funcion de oferta con tres tramos diferen
ciados: horizontal, a muy corto plazo; creciente, entre el muy corto plazo y ellargo
plazo y, finalmente, vertical sobre el nivel de produccion potencial en el largo plazo.
• La curva de Phillips muestra la relacion entre la tasa de crecimiento de los salarios
nominales y la tasa de desempleo, es decir, la relacion de intercambio entre intla
cion y desempleo. Si se expresa en funcion unicamente de variables observadas,
entonces tenemos la curva de Phillips original. Cuando se introducen expectativas
sobre la variacion de los precios, es decir, cuando se expresa en funcion de la tasa
esperada de inflacion en lugar de la tasa observada de inflacion, tenemos la curva
de Phillips modificada.
• La curva de oferta agregada se desplaza 0 gira cuando se alteran la inflacion espe
rada, el margen de precios, la productividad media del trabajo, la pendiente de la
curva de Phillips, el nivel de produccion de pleno empleo y el nivel de precios.
• La inflacion esperada, el margen de precios, la productividad media del trabajo, la
sensibilidad de los salarios al ernpleo, el nivel de produccion de pleno empleo y el
nivel de precios producen alteraciones de la curva de Phillips. Los desplazamien
tos de dicha curva son opuestos a las alteraciones de la curva de oferta agregada,
es decir, cuando la curva de Phillips se desplaza a la izquierda, la curva de oferta
agregada 10 hace a la derecha, y viceversa.
• El modelo de determinacion de salarios de percepciones erroneas esta bas ado en
que cuando los salarios nominales suben porque han subido los precios, los traba
jadores piensan erroneamente que su salario real ha subido y se muestran dispues
tos a trabajar mas. Aun en el seno de un modelo neoclasico, si existen informacion
imperfecta y expectativas racionales, la funcion de oferta agregada derivada es ere
ciente a corto plazo. Los modelos nuevo-keynesianos de determinacion de salarios
estan basados en la existencia de rigideces en los precios generados por compe
tencia imperfecta, imperfecciones reales 0 fricciones nominales.
• A largo plazo se considera que no existen rigideces de precios, sino que los precios
tienden a ser flexibles. Con precios flexibles y competencia perfecta, entonces la
funcion de oferta agregada a largo plaza es estrictamente vertical.
• Los efectos de las politicas monetaria y fiscal a corto y a largo plaza sobre el nivel
de produccion, el tipo de interes y el nivel de precios son generalmente distintos.
• Los costes que incorpora la inflacion son diferentes cuando esta es prevista de
cuando es imprevista. En el caso de inflacion prevista, existen costes de mantener
efectivo, costes derivados de cambiar los precios de los bienes y costes de altera
cion del tipo de cambio real. Si es imprevista, la mayor consecuencia es la altera
cion del valor real de los activos, cuyo valor nominal es fijo.
• Las politicas de oferta son todas aquellas capaces de desplazar hacia la derecha la
funcion de oferta agregada y hacia la izquierda la curva de Phillips. Las principa
les politicas de oferta se resumen en: descenso de la tasa natural de paro, disminu
cion del margen establecido por las empresas sobre los costes marginales, eleva
cion de la productividad media de los trabajadores, mejoras en la tecnologia,
cambios en los salarios locales, aumento de la produccion de pleno empleo, poli
ticas indirectas de demanda que tam bien inciden sobre la oferta agregada.
• Las proposiciones basicas de la escuela de la economia de la oferta estriban en que
altos niveles de los tipos impositivos pueden reducir los deseos de trabajar, la pro
pension de las empresas a invertir y propiciar la aparicion de la economfa sumer
gida. A pesar de la propuesta de la curva de Laffer de que reducciones impositivas
conducen a incrementos en el volumen de impuestos recaudados, su aplicacion
solo es efectiva cuando el tipo impositivo directo sea 10 suficientemente elevado.
Terrninos clave
• Productividad marginal del trabajo • Produccion potencial

• Productividad marginal del capital • Nivel natural de producci6n
• Rendimientos decrecientes • Funcion de oferta agregada
• Salario monetario 0 nominal • Punto de cierre
• Salario real • Negociacion salarial
• Ilusion monetaria • Tasa de inflacion
• Nivel natural de empleo • Tasa de desempleo
• Precios flexibles • Exceso de demanda
• Pleno empleo • Curva de Phillips
• Paro voluntario • Tasa natural de desempleo
• Paro involuntario • Tasa de crecimiento de los salarios no
• Paro friccional minales
• Nivel de produccion (output) • Linea wN relacion salarios-empleo
Nivel efectivo de empleo • Expectativas sobre los precios
• Masa salarial • Tasa esperada de inflacion
• Salarios rigidos • Curva de oferta agregada sin expecta
• Sindicatos tivas
• Poder de negociacion • Tasa de inflacion salarial
• Producci6n de pleno empleo • Curva de Phillips modificada
• Tasa efectiva de inflaci6n • Fallo de coordinaci6n

• Expectativas adaptativas • Rendimientos crecientes
• Expectativas racionales • Barreras a la entrada
• Curva de oferta agregada con expecta • Economfas de aglomeraci6n
tivas sobre los precios • Extemalidades densas
• Ley de Okun • Burbujas
• Teoria aceleracionista • Colusi6n contracfclica
• Hip6tesis de la tasa natural • Mercado de clientes
• Estanflacion • Salarios de eficiencia
• NAIRU • Trabajadores intemos
• Tasa de sacrificio • Trabajadores extemos
• Perturbaciones de oferta • Contratos implfcitos
• Inflacion subyacente • Inflaci6n imprevista
• Inflacion de demanda • Inflaci6n galopante
• Paro cfclico • Hiperinflaci6n
• Inflaci6n de costes • Coste de menu
• Histeresis • Indiciaci6n
• Percepciones err6neas • Polftica de rentas
• Curva de oferta sorpresa • Duraci6n del desempleo
• Expectativas racionales • Frecuencia del desempleo
• Esperanza matematica • Tasa de vacantes
• Informacion asimetrica • Curva de Beveridge
• Funci6n de oferta agregada sorpresa • Tasa de sustitucion
• Precios rigidos • Privatizacion
• Rigidez nominal • Mercado de trabajo secundario
• Competencia imperfecta • Salario de reserva
• Mercado oligopolfstico • Economfa sumergida
• Competencia monopolfstica • Contrataciones
• Efectos desbordamiento • Poblaci6n activa
• Fallo de mercado • Encuesta de Poblaci6n Activa (EPA)
• Fricci6n nominal • Despidos
• Escalonamiento • Escuela de la Economfa de la oferta
• Generaciones solapadas • Curva de Laffer
1. Suponga que el Estado decide eliminar las prestaciones por desempleo. (,Que
ocurrirfa en el mercado de trabajo a corto plaza? (,Que ocurrirfa a largo
plaza?
2. Suponga que lee en un peri6dico la siguiente noticia: La tasa de desempleo se
ha mantenido eonstante all2 por 100 durante todo el aiio 1998. (,Significa que
el 12 por 100 de la poblaci6n activa ha estado permanentemente desempleada
durante todo el afio 1998?
3. Comente la siguiente afirmacion: Si el Gobierno quiere redueir la tasa de des
empleo, 10 que debe haeer es bajar el tipo impositivo sobre la renta.
rr
i 1~.
4. Suponga que Venezuela experimenta durante los proximos 10 afios una baja in
flacion (inferior al 5 por 100). Enuncie las razones por las que serfa (0 no seria)
aplicable en este pais la curva de Phillips original.
5. Suponga que el Gobierno anuncia hoy que el crecimiento de la oferta monetaria
para el afio que viene sera cera. (,Que sucederfa en el caso de un modelo neo
.~ clasico? (,Que sucederfa en el caso de un modelo keynesiano? (,Que sucederfa en
" el caso de un modelo nuevo-keynesiano?
6. Suponga que el Gobierno predice que la tasa de inflacion del afio que viene es
del 1,2 por 100 y a la vez incrementa el gasto publico. Suponga, adernas, que la
!
i
inflacion efectiva es el 1,8 por 100. i.Como se vena afectado el nivel de renta de
equilibrio?
7. Suponga que se praduce una cafda de la demanda agregada de bienes (por ejem
plo, debida a una caida de la inversion motivada por algiin factor exogeno).
(,Como afecta este heche a corto y a largo plaza al empleo?
8. Suponga que el Gobierno decide por ley la eliminacion de los sindicatos.
Explique como afectarfa dicha medida a la tasa natural de para.
9. Suponga que la tasa de desempleo global no sufre variaciones pera al mismo
tiempo esta aumentando la tasa de para de los trabajadores no cualificados y dis
minuyendo la tasa de desempleo de los trabajadores cualificados. Indique algu
nas posibles medidas para tratar de reducir el desempleo de los trabajadores no
cualificados.
10. Suponga que el Gobierno decide la eliminacion del salario mfnimo 0 salario
[I base. (,Que efectos tendria esta medida sobre el mercado de trabajo?
II
Iii .
~
1
Capitulo 8
ELENFOQUE
OFERTA-DEMANDA
AGREGADAS
Y LAS FLUCTUACIONES
ECONOMICAS
INTRODUCCION
Nos encontramos ya en condiciones de estudiar el equilibrio conjunto de los cinco
mercados, de los cuales cuatro, que son los mercados de bienes (bienes ya produci
dos, bienes de nueva produccion, dinero y bonos), estan en equilibrio sobre la fun
cion de demanda agregada y los mercados de factores de producci6n variables a
corto plaza sobre la oferta agregada. Se ha tratado de lograr que esta tarea sea ma
nejable reduciendo el equilibrio a solo dos relaciones: la oferta agregada recoge el
equilibrio del mercado de factores que, como seiialamos en el Capitulo 7, se con
creta en el analisis del mercado de trabajo; la demanda agregada caracteriza el equi
librio tanto de los mercados de bienes como de los mercados financieros y se basa
en 10 que hemos visto en capitulos anteriores al 7, especialmente en el Capitulo 4.
Las dos relaciones determinan conjuntamente el equilibrio general en produccion y
precios. En este capitulo presentamos el modelo basico de oferta y demanda agre
gadas,
8.1. ANALOGIAS V DIFERENCIAS ENTRE LOS MODELOS

CLAslCO V KEVNESIANO
En los capitulos anteriores hemos determinado, a partir del modelo IS-LM, la renta
real de equilibrio demandada, e implicitamente hemos introducido la hipotesis de
que esta renta real de equilibrio proveniente dellado de la demanda coincide con la
producci6n ofrecida. Sin embargo, no siempre la renta de equilibrio demandada es la
que determina la renta ofrecida.
365
La cantidad ofrecida desde el equilibrio de los mercados de los factores de pro

duccion tambien puede condicionar la cantidad demandada. Estos dos puntos de
vista distintos han sido tradicionalmente irreconciliables y han dado lugar a los dos
cuerpos de doctrina fundamentales de la Macroeconomia: las escuelas Clasica y
Keynesiana. Esta diferencia de enfoque entre las dos escuelas se puede concretar en
, ~'I
el punto siguiente:
.'
En el modelo keynesiano es la demanda la que domina sobre la oferta. En

el modelo clasico es la oferta la que domina sobre la demanda siguiendo
la Ley de Say.
EI analisis de las analogfas y diferencias entre ambas concepciones es funda

mental para poder establecer la direcci6n de las relaciones de causalidad a la hora de
determinar la renta real de equilibrio, es decir, si es el lado de la oferta agregada el
que determina la produccion que va a ser demandada (clasicos) 0 si es ellado de la
,
:
'"
demanda agregada el que determina la renta real demandada que debe ser producida,
~ I
en el sentido de que es la demanda la que fuerza a la oferta a producir exactamente
el nivel de renta demandada (keynesianos).
En terminos de 10 desarrollado en capitulos anteriores, podemos decir que si la
I
renta determinada por el modelo IS-LM, esto es, la renta de equilibrio demandada,
es la que debe ser producida, estarfamos entonces en el caso keynesiano 1. Pero si la
renta producida desde el equilibrio sui generis de los mere ados de factores, esen
cialmente el trabajo, es la que condiciona al modelo IS-LM a determinar un nivel de
renta demandada identicamente igual a la producida, estarfamos entonces en el mo
delo clasico.
Otro terna debatido entre ambas escuelas es si el equilibrio se corresponde 0 no
con el pleno empleo. En este sentido, la diferencia entre el enfoque clasico y el key
nesiano se concreta en que:
En el modelo cldsico siempre se da el equilibrio con pleno empleo. En el

modelo keynesiano se puede dar el equilibrio de la renta sin pleno empleo.
Las dos diferencias mencionadas son fundamentales entre el modelo clasico y el

keynesiano. Ademas, hay otro aspecto referido a la consideraci6n que hacen ambos mo
delos sobre las peculiaridades del equilibrio en los mereados que venimos analizando:
En el modelo clasico, todos los mercados estdn siempre en equilibria

porque todos los precios sonflexibles. En el modelo keynesiano, el mer
cado de trabajo puede estar en desequilibrio, pues algunos precios pue
den ser rigidos.
Otro punto a sefialar, referido tambien al funcionamiento de los mereados, si bien

ahora se ocupa del regimen de competencia que incorporan, es el siguiente:
1 En el modelo keynesiano, la oferta tambien puede determinar la producci6n cuando se desplaza al

margen de la demanda.
EI enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones economices 367
El modelo clasico supone que todos los mercados estdn en competencia

perfecta. El modelo keynesiano considera que al menos el mercado de tra
bajo puede no estar en competencia perfecta, puesto que los salarios no
minales son rigidos a la baja. Aunque el modelo keynesiano convencional
supone que los mercados de dinero y bienes sf estan en competencia per
fecta, la teoria nuevo-keynesiana considera que tambien estos dos merca
dos, ademds del de trabajo, funcionan normalmente en competencia im
perfecta, dando lugar ala existencia de rigideces nominales en los precios.
Una vez formuladas las diferencias basicas entre los modelos clasico y keyne
siano, vamos ahora a llevar a cabo una revision mas pormenorizada, mercado a mer
cado, de las citadas diferencias.
Mercado de bienes
Aunque la gran innovacion de Keynes en el mercado de bienes fue la funcion de con
sumo, estableciendo que el consumo es creciente con la renta disponible, sin embar
go, las diferencias mas relevantes entre ambos modelos se evidencian a la hora de
determinar el tipo de interes de equilibrio de la economia y el nivel general de pre
cios. En este sentido:
1. En el modelo clasico, el ahorro depende positivamente del tipo de interes real

y la inversion negativamente. En el modelo keynesiano es la inversion la que
depende inversamente del tipo de interes real y el ahorro no depende del tipo
de interes real.
2. En el modelo keynesiano, en la determinacion del nivel de precios, interviene
el mercado de bienes de nueva produceion. En el modelo clasico el nivel de
precios se extrae unicamente a partir del mercado de dinero mediante la
ecuacion cuantitativa.
3. En el modelo clasico, el tipo de interes (real) se determina a partir del equi
librio del mercado de bienes por medio de la igualdad S(r) = I(-r). En el mo
delo keynesiano;e! tipo de interes (nominal) se determina a partir del equili
brio del mercado de dinero.
Mercado de dinero
Las diferencias entre clasicos y keynesianos se centran en el disefio de la funcion de
demanda de dinero. En este sentido:
1. En el modelo keynesiano, la velocidad de circulacion del dinero puede ser va

riable. En el modelo clasico, la velocidad se considera constante a corto plazo.
2. Los motivos cldsicos por los que los agentes demandan dinero son bdsica
mente los de transaccion y precaucion. El modelo keynesiano aiiade ademds
a estos el motivo de especulacion.
3. En el mode/a clasico, la funcion de demanda de dinero es decreciente con el

tipo de interes nominal. En el modelo keynesiano tambien, pero ademas la
funcion de demanda de dinero tiene un tramo horizontal correspondiente con
la trampa de la liquidez.
Mercado de trabajo
En cuanto al mercado de trabajo, las diferencias entre ambos enfoques se centran en
la determinacion de los salarios. Mientras que para los clasicos todos los precios no
minales, incluidos los salarios nominales, son totalmente flexibles, para Keynes son
rigidos a corto plaza y adem as los salarios nominales vienen determinados por la ne
gociacion sindical. En este sentido:
1. En el modelo clasico es el nivel de empleo el que determina el nivel de pro

duccion, mientras que en el modelo keynesiano es el nivel de renta de equili
hrio demandada el que term ina determinando el nivel de empleo.
2. En el modelo clasico, el paro, de existir, es voluntario 0 friccional. En el mo
delo keynesiano puede haber desempleo involuntario.
3. En el modelo keynesiano, la oferta de trabajo es creciente con el salario no
minal. En el modelo cldsico, la oferta de trahajo es creciente con el salario
real.
4. En el modelo keynesiano, los salarios nominales son rigidos a la haja, pero
no al alza. En el modelo clasico. los salarios nominales son totalmente jlexi
bles.
5. En el modelo clasico, los salarios reales son normalmente rigidos a la haja,
pero no al alza. Sin embargo, ante una expansion de la oferta de trahajo 0
una contraccion de la demanda de trabajo, los salarios reales pueden bajar.
En el modelo keynesiano, los salarios reales son flexibles.
Oferta y demanda agregadas

Las principales diferencias entre los clasicos y los keynesianos a la hora de detenni
nar el equilibrio de la economfa giran en tomo a la funcion de oferta agregada. La
forma de esta funci6n de oferta agregada va a ser relevante para determinar si la de
manda predomina sobre la oferta 0 si es la oferta la que domina sobre la demanda.
En este sentido cabe sefialar los puntos siguientes:
I. En el modelo keynesiano, la funcion de oferta agregada es horizontal en el

muy corto plaza y creciente en el corto plazo. En el modelo cldsico, la funcion
de oferta agregada es siempre vertical si la informacion es perfecta; si la in
formacion es imperfecta resulta creciente en el corto plaza, pero vertical en
el largo plaza.
2. En el modelo clasico, la politicaflscal es irrelevante si la informacion es per
fecta, es decir, no produce efectos reales, y la politica monetaria afecta solo
EI enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones econ6micas 369
al nivel de precios 2. En el modelo keynesiano, ambas politicos, fiscal y mo

netaria, afectan los niveles de produccion y precios.
3. En el modelo clasico es solo la oferta agregada la que determina el nivel de
produccion, mientras que oscilaciones en la demanda agregada solo pueden
alterar los precios pero no la produccion. En el modelo keynesiano, los nive
les de produccion y precios se determinan conjuntamente poria oferta y la
demanda agregadas.
Despues de todas las consideraciones formuladas, y aun siendo muy importantes

las cuatro primeras, a la luz de la experiencia empfrica aceptada, y teniendo en cuen
ta los desarrollos te6ricos sucesivos, podemos afirrnar que:
El modelo keynesiano es un modelo que ha demostrado su validez solo

en el corto plaza '. El modelo clasico esta diseiiado para el corto y largo
plazas. pero unicamente ha demostrado su validez en ellargo plaza.
La anterior afirrnaci6n subyace en el modelo de la Sfntesis keynesiano-neoclasi

ca. Este modelo, en consonancia con 10 antes sefialado, resulta ser keynesiano en el
corto plaza y clasico en el largo plaza. El modelo de la sfntesis se ha ido perfeccio
nando hasta nuestros dias, pues en buena medida ha sido capaz de absorber las in
novaciones te6ricas posteriores, tales como las expectativas racionales (nuevos clasi
cos) 0 las rigideces nominales de precios a corto plazo (nuevo-keynesianos). Es por
esto por 10 que podemos decir que el modelo de la sintesis es el unico susceptible de
ser utilizado tanto a corto como a largo plazo incorporando elementos de una u otra
escuela adecuadamente.
,8.~
,~
LA FUNCION DE DEMANDA AGREGADA
En numerosas ocasiones hemos seiialado que sobre la Ifnea IS el mercado de bienes
de nueva producci6n esta en equilibrio; tam bien sabemos que sobre la Ifnea LM el
mercado de dinero esta en equilibrio, dados los saldos reales ofrecidos. Como quie
ra que la curva IS es decreciente, mientras que la curva LM es creciente, existira un
, ' punto de intersecci6n entre ambas curvas. En este punto, los mercados de bienes de
nueva producci6n y dinero estaran en equilibrio a la vez para una oferta monetaria
dada y un nivel de precios dado. Para dicho nivel de precios, el punto de intersecci6n
se corresponde con un deterrninado nivel de renta real en el esquema IS-LM. Si ahora
dejamos variar el nivel de precios, manteniendofija la oferta monetaria en terminos
nominales. las curvas IS 4 Y LM se moveran y al nuevo punto de intersecci6n co
rrespondera, segun el esquema IS-LM, un nuevo nivel de renta real.
2 En la escuela clasica de expectativas racionales, aumentos imprevistos de la cantidad de dinero sf tie

nen efecros reales en el muy corto plazo, no teniendo ningun efecto los incrementos previstos de dinero.
, Los nuevo-keynesianos estan tarnbien microfundamentando su comportamiento a largo plazo.
, Si suponemos efecto riqueza.
Reiterando el proceso podemos ver que a cada nivel de precios corresponde,

segun el esquema IS-LM, un nivel de renta real diferente. Si trasladamos 10 anterior
;! sobre un diagrama en cuyo eje vertical figuren los niveles de precios, y en cuyo eje
; l
horizontal las rentas reales, esto es, sobre el plano (P, y), los niveles de precios y las
rentas reales correspondientes a los sucesivos puntos de interseccion de la IS con la
LM se situaran a 10 largo de una curva generalmente decreciente que recibe el nom
bre de curva de demanda agregada. (Veanse Epigrafe 4.3 y Figura 4.13.)
Puesto que sobre la LM la oferta monetaria esta dada 5, la curva de demanda agre
i: gada estara disefiada para una oferta monetaria nominal dada, de forma que para cada
nivel de oferta monetaria existe una curva de demanda agregada distinta.
Genericarnente, los puntos de interseccion entre la IS y la LM se corresponden con
puntos de la demanda agregada, y perteneceran a la misma curva de demanda agre
gada si la oferta monetaria no se ha movido. Si la oferta monetaria varia, los puntos
de interseccion sucesivos entre la IS y la LM se corresponderian con puntos de dis
I tintas curvas de demanda agregada. Como cada punto de la curva de demanda agre
gada se corresponde con un punto de interseccion entre la IS y la LM, se puede decir,
" ! tal como ya hemos sefialado, que sobre la curva de demanda agregada el mercado de
bienes de nueva produccion y el mercado de dinero estan conjuntamente en equilibrio.
Desde un punto de vista microeconomico, la curva de demanda agregada repre
senta la suma de todas las funciones de demanda individuales respecto a todos los
bienes; estos bienes se han agregado en un solo bien compuesto que denominamos
renta real (y). Para llevar a cabo la agregacion de bienes heterogeneos se ha utiliza
do la transformaci6n de terminos monetarios a reales: Y = Py, Dado que el valor de
los bienes es observado por l~ Contabilidad Nacional en terminos monetarios, se es
tablece un Indice de precios P (veanse Capitulo 1 y Ecuacion 1.7) que permite con
vertir los terminos monetarios a reales. Suponiendo que todos los bienes puedan ser
agregados, el resultado seria la funcion de demanda agregada, que es una relacion de
creciente entre los precios (P) y las cantidades demandadas del bien compuesto (y).
Pero, desde un punto de vista macroeconomico, la funcion de demanda agregada no
representa solo la agregacion de las funciones de demanda individuales, sino que, como
se ha apuntado tambien, es una relacion entre los precios y la renta real tal que en cada
punto de ella el mercado de bienes de nueva produccion esta en equilibrio, asf como
tambien el mercado de dinero; es decir, sobre la curva de demanda agregada todos los
mercados de bienes (incluido el dinero) estan en equilibrio. La diferencia entre los dos
puntos de vista estriba en que el punto de vista macroeconomico esta elaborado tenien
do en cuenta la existencia de equilibrio general entre los mercados. De cualquier forma,
la funcion de demanda agregada es una funcion de demanda de bienes reales.
Deducci6n de la funci6n de demanda agregada

La curva de demanda agregada es una relacion entre los precios y la renta real de
mandada, que, como vamos a demostrar a continuacion, resulta ser decreciente:
5 Si OM es ex6gena.
1..
,i
Partiendo del esquema IS-LM para eonseguir el equilibrio eonjunto de todos los
mereados de bienes de nueva produccion y dinero, tenemos que:
Linea IS: y = k (A o - bi) 1

Linea LM: O!! = Ay _ hi
Eliminando entre ambas el tipo de interes nominal, obtenemos:
(8.1)
y despejando la renta real queda que:
(8.2)
y denorninando, como ya hicimos en e1 Capitulo 4, ecuacion (4.30), y a [ *'+ +]

YB a [ 1 h ]' si ademas dejamos variar ahara los preeios P obtenemos la siguien-
A+ kb
te relacion entre los precios y la renta real, sobre la que los mereados de bienes de nueva
produccion y dinero estan eonjuntamente en equilibrio, para una oferta monetaria dada:
II y=yA,+B
(OM)
P I (8.3)
donde B = r ~. Esta relacion entre P eyes decreeiente y es la expresion generica

h
de la curva de demanda agregada estatica,
Si consideramos ahora el valor del multiplieador del mere ado de bienes, k, ten
dremos que ~= 1 - a (I - t) + t, + m y la expresion de la curva de demanda agre

k
gada tendra entonees la siguiente ecuacion:
7 i
b
h OM
y= A(l + 1 - - - - - - - - - -
}.h P
I - a (I - t) + t j + m + h
(8.4)
siempre que supongamos que la funci6n de demanda de inversi6n es de la forma

1= 10 - bi Yla funci6n de demanda de dinero sea del tipo L = Ay - hi, es decir, ambas
lineales. En todo caso, la relaci6n entre P eyes decreciente.
Si la demanda de dinero fuera independiente del tipo de interes nominal (h = 0),
estariamos frente a una demanda de dinero de tipo clasico, que supone velocidad de
circulaci6n constante. La linea LM serfa entonces del tipo O!! = Ay, es decir, re
p
sultarfa vertical. La expresi6n de la funci6n de demanda agregada (8,2) en este caso
serfa:
1 OM
y=-- (8.5)
A P
que resulta ser una hiperbola rectangular en la que la velocidad de circulaci6n V
es igual a -±-' ya que operando tendriarnos que Py = ( +) OM, ecuaci6n similar a
la cuantitativa y que identificamos con la funci6n de demanda agregada estricta

mente clasica (Figura 8.1). Este mismo resultado 10 hubieramos obtenido suponien
do que la sensibilidad de la inversi6n al tipo de interes es 00, es decir, b = 00.
A la vista de la Figura 8. I se observa que s610 se puede desplazar esta curva
cuando varia OM, pues Ves constante. Aumentos en la oferta monetaria desplazaran
la curva de demanda agregada hacia fuera y disminuciones en la oferta monetaria
provocaran desplazamiento hacia el origen.
Por el contrario, cuando el termino h de la funci6n de demanda de dinero es tal
que h = 00, entonces la funci6n de demanda agregada tiene una expresion como la si
guiente:
y::: k A o (8.6)
que es una recta vertical (Figura 8.2). Este caso se corresponde con la trampa de Ii·
, ( quidez keynesiana e implica la existencia de una curva LM horizontal. Observese que
10 mismo sucederfa cuando el parametro b = 0, es decir, que la inversi6n fuese inde
pendiente del tipo de interes, Este es el caso de la denominada trampa de la inversion.
La trampa de la inversion y la trampa de la liquidez conforman el ya menciona
do diagrama de la cruz keynesiana. En este caso, la funcion de demanda agregada
OM z >OM,
/ p y~
Py~
V(OM,)
V (OMz)
------DA,
o L ~
En la funci6n de demanda agregada clasica, debido a su singular expresi6n (hiperbola rectangular), si se considera
que la velocidad de circulacion del dinero IV) es constante, s610 se desplazara ante variaciones de la oferta moneta
ria. Un aumento de la misma desplazara la funci6n hacia fuera del origen y una disminucion la desplazara en direc
ci6n al origen de coordenadas.
Figura 8.1. Funci6n de demanda agregada clasica.
DA,
p
Cuando el termino h de la funci6n de demanda de dinero se hace infinito estarnos ante una situaci6n del tipo trampa
de liquidez keynesiana en la que la linea LM es horizontal. Cuando esto sucede, la funci6n de demanda agregada se
convierte en una recta vertical. Sobre ella, incrementos en el multiplicador del mercado de bienes (k) 0 en las com
ponentes reales de la renta (A,,) causan desplazamientos a la derecha de la funci6n de demanda agregada y disminu
ciones provocan desplazamientos a la izquierda.
Figura 8.2. Demanda agregada vertical.

I
I
f - - - -
I
I
I BOM
~I
•
DA
o 0' y
La funcion generica de demanda agregada es una composicion del caso estrictamente clasico y el derivado de la cruz
keynesiana (Y = YAn + B OM
P J
1. La particularidad de esta curva es que no siendo una hiperbola rectangular respecto
al origen de coordenadas, sf 10es respecto al origen ficticio 0'. Como se observa en la figura, alteraciones en los pre
cios provocan alteraciones de senti do contrario en el nivel de renta real siguiendo un movimiento a 10 largo de la
curva. Los desplazamientos de la curva tienen lugar cuando se producen alteraciones en y, Ao, B yOM.
Figura 8.3. La funci6n de demanda agregada de la sfntesis.
es una linea recta estrictamente vertical y se corresponde con el caso estrictamente

keynesiano.
Esta funcion se desplazara ante variaciones en el multiplicador del mercado de
bienes 0 variaciones en las componentes reales de la renta (A o)'
En el caso generico 6 de demanda agregada y = yAo + B OM se puede observar

p
que su expresion es tarnbien hiperbolica, aunque no necesariamente rectangular (Fi
gura 8.3).
El caso general es el proveniente de la consideracion del modelo IS-LM, resul
tante de la integracion del mercado de bienes y del de dinero, ambos con todas sus va
riables. En el mercado de bienes, la inversion depende del tipo de interes, de forma que
b > 0, Yen el mercado de dinero la demanda de dinero tambien depende del tipo de
interes. En estas condiciones, la funci6n completa de demanda agregada se desplaza
ra a la derech. cuando aumente la oferta monetaria, cuando aumentan las componen
tes reales de la renta, A o, cuando se incrementa el multiplicador el mercado de bienes
k, 0 cuando desciende el parametro A. Cuando los parametres se alteran en sentido in
verso, la curva de demanda agregada se desplaza hacia la izquierda (Figura 8.4).
6 Caso de la Sfntesis.
£1 enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones econ6micas 375
p I
I
I
I
I
I I
I
I I
I
I
I
I
VAo I
~A
Vk
'----->
DAo
--------•• : [A+'khbJ OMo
I
I
o 0' y
La funcion de demanda agregada se desplaza a Ia derecha por aumentos en los componentes autonornos de la renta (Ao),
en el multiplicador del mercado de bienes, por aumentos en La oferta monetaria 0 por descensos en el pararnetro A de
la funci6n de demanda de dinero. Se desplaza hacia la izquierda en los casos contrarios a los anteriores. Por otra parte,
variaciones en eI nivel de precios no provocan desplazarnientos de la curva sino movimientos a 10 largo de La misma.
Figura 8.4. Desplazamientos de la funci6n de demanda agregada.
Los parametres b y h inciden simultaneamente en los multiplicadores de los mer

cados de bienes y de dinero de forma contraria entre sf, por 10que el efecto total sobre
la curva de demanda depended de los valores relativos que tomen los parametres 7.
7 Para un nivel de precios constante, podemos detenninar las variaciones que sufre la renta de equi
librio demandada (5) cuando varian b y h sin mas que derivar la ecuaci6n de la renta de equilibrio (4.34)
respecto de estos dos parametres. En este sentido, tenemos que:
JY
dh
= b[ (kMkA+ h)' ][kA _~A OM]
0P
El signo de esta variaci6n estara en funci6n del signo que tome el segundo corchete.
De la misma forma:
JY
ah
= -h [ (kMkA+ h)2 _'j [kA _~A OM]
0 P
de nuevo el signa de esta variaci6n dependera del signo que tome eI segundo corchete.
Dividiendo miembro a miembro las dos igualdades anteriores, obtenemos:
JY __ .!!-(JY)
ah h ah
Bajo el supuesto efectuado en la nota 7, desplazamientos a la derecha de la lina IS con

llevan desplazamientos a la derecha de la curva de demanda agregada, y desplaza
mientos a la izquierda de la IS impIican desplazamientos ala izquierda de la curva de
demanda agregada. Asimismo, desplazamientos a la derecha de la lfnea LM por causas
que no sean variaciones en el precio, implican desplazamientos hacia la derecha de la
curva de demanda agregada, y desplazamientos a la izquierda de la LM por las mismas
causas conllevan desplazamientos a la izquierda de la curva de demanda agregada.
Variaciones en el precio desplazan la LM pero no desplazan la curva de demanda
agregada, sino que provocan movimientos a 10 largo de la misma.
Por otra parte, si suponemos los preciosjijos, una variacion de la renta en el mo
delo IS-LM representa un desplazamiento de la curva de demanda agregada en la
misma direccion,
8.3. EL ESQUEMA OFERTA-DEMANDA AGREGADAS

Despues de haber analizado la funcion de demanda agregada, sobre la que los mer
cados de bienes y financieros estan en equilibrio, y estudiada en el capitulo anterior
la funcion de oferta agregada, sobre la que los mercados de factores estan en equili
brio, vamos ahora a considerar conjuntamente ambas funciones como si se tratara de
un solo gran mercado.
EI escenario donde se analizan conjuntamente ambas funciones, como si se tratara
de un gran mercado microeconomico, se conoce como el esquema oferta-demanda
agregadas. Sobre el podriamos decir que la demanda agregada es la agregacion de todas
las demandas de bienes reales y la oferta agregada es la agregacion de todas las ofertas;
todo ello bajo la hipotesis de que todos los bienes se han reducido a un tinico bien com
puesto que es la renta real (Figura 8.5). Este mercado deterrnina un unico nivel de renta
real de equilibrio ofrecida y demandada, u output, y un nivel general de precios.
Por tanto, el esquema oferta-demanda agregadas en una economia quedara defi
0: 1
nido por el siguiente sistema de ecuaciones:
Funcion de demanda agregada: y = yAo + B [
(8.7)
Funcion de oferta agregada: y = y' + a (P - pe)
10 que implica que variaciones en el mismo sentido en h y en b co~hevan variaciones contrarias en la

renta de equilibrio, cualquiera que sea el signa del segundo corchete. Sin embargo, se puede demostrar
que cuando la velocidad de circulaci6n del dinero (v = OMY ) es mayor que ~, el segundo
A
corche-
P
te siempre es positivo. Considerando que este es el caso habitual, ya que la velocidad de circulaci6n debe
ser siempre mayor que la unidad (0 S A s I l, se cumplira entonces que cuando aumenta h aumentara la
i 't
I','l',;'~ renta de equilibrio para el mismo nivel de pfecios y cuando disminuye b tam bien aumentara la renta de
equilibrio para el mismo nivel de precios, por 10 que en ambos casos la funci6n de demanda agregada
se trasladara a la derecha. En las situaciones inversas se trasladara a la izquierda.
,J,
t
~Lt
OA
DA
L- ---'- Y
Mediante el analisis macroecon6mico, tinalmente hemos podido reducir todos los mercados a un solo gran mercado
donde intersecran las funciones de oferta y demanda agregadas en un punto E de equil ibrio. Este punto suministra los
niveJes de precios y output de equilibrio.
Figura 8.5. EI esquema estatico oferta-demanda agregadas a corto plaza.
donde y' es la renta real de pleno empleo y P: las expectativas sobre los precios
(vease ecuacion 7.26).
Las oscilaciones del nivel de output y del nivel de precios se provocan por las
fluctuaciones de ambas funciones, debidas a alteraciones en las variables que cada
una de ellas incorpora.
La forma de las funciones de oferta y demanda agregadas es distinta a corto que
a largo plazo. En el muy corto plazo (modelo keynesiano estricto) la funcion de ofer
ta agregada es horizontal, pues los precios son rigidos al alza y a la baja (Figura 8.6).
En este modelo de muy corto plazo la demanda es decreciente, a menos que estemos
en el caso de la trampa de la liquidez, en el que la funci6n de demanda agregada se
hace vertical.
A corto plaza, los precios siguen siendo rfgidos a la baja, no al alza, 10 que im
plica que la funcion de oferta agregada no sea horizontal, sino levemente creciente
(Figura 8.5). A largo plazo, la funcion de demanda agregada es la funcion de de
manda clasica proveniente de la ecuacion cuantitativa, mientras que la oferta agre
gada es completamente rfgida 8 (Figura 8.7).
~ Esto es as! en todos los casos men os en el nuevo keynesianismo, donde es practicamente vertical,
aunque no lIega a ser totalmente vertical.
J,
OA
Pj-----------_._---------
'---------------,----------------y
y
A muy corto plazo, los precios son rfgidos tanto a la baja como al alza y merced a este hecho la curva de oferta agre
gada es horizontal. Es el caso keynesiano estricto.
Figura 8.6. EI esquema oferta-demanda agregadas con precios rigidos.
P OA(LP)
y= y'
P
DA(LP)
Py= OM V
y
y'
A largo plazo, todos los precios son flexibles, 10que implica una curva de oferta agregada vertical y un nivel de equi
librio con pleno empleo. Es el caso clasico.
Figura 8.7. EI esquema oferta-demanda agregadas a largo plaza.

8.3.1. EI esquema oferta-demanda agregadas

cuando la economia es abierta
En una econornfa abierta (vease Capitulo 5), la IS y la LM quedan afectadas por nue
vas variables respecto a las consideradas en una economfa cerrada. Estas variables son
el tipo de cambio, el nivel de precios del resto del mundo y el nivel de renta del
resto del mundo. Ante estas tres variables, la curva de demanda agregada de una eco
nomfa abierta se desplaza hacia la derecha cuando se deprecia el tipo de cambio, au
menta el nivel de precios del resto del mundo 0 se incrementa el nivel de renta del
resto del mundo, haciendolo a la izquierda en los casos opuestos.
En una economfa abierta, la linea IS se ve influida, ademas de por las variables
que le afectan en una economia cerrada, por el saldo de la balanza comercial co
rriente. Por otra parte, la linea LM tiene la misma forma que en una economfa ce
rrada cuando el tipo de cambio es flexible pero cuando el tipo de cambio es fijo la
base monetaria es una funcion del saldo de la balanza de pagos, a traves de la varia
cion neta de divisas que afecta en este caso al activo del balance del Banco Central.
En la nueva funcion de demanda agregada, es decir, en la demanda agregada de una
economia abierta, aparecen ahora con A o (vease ecuacion 8.3) las componentes au
tonornas correspondientes a la economfa abierta, es decir, X o, Y- Mo. A la luz de las
consideraciones formuladas en los Capftulos 5 y 6 (vease Epfgrafe 6.3) podemos ex
presar las exportaciones como sigue:
donde mf denotarfa la propension marginal a importar del resto del mundo. Por otro
lado, habiendo definido en el Capitulo 2 las importaciones como M = M o + my, ala
luz de 10 analizado en el Epfgrafe 5.5, podemos expresar Mo como sigue: Mo =- cpR,
donde R es el tipo de cambio efectivo real y tp es un parametro. De esta forma, el ter
mino A o de la ecuaci6n (8.3), teniendo en cuenta 10 que hemos sefialado, quedaria
ampliado en estas dos nuevas componentes, autonomas respecto de la renta real del
pais. Por tanto, la fun cion de la demanda agregada de una economia abierta po
demos expresarla ahora como sigue:
(8.8)
Por 10 que respecta a la oferta agregada, hacemos las siguientes consideraciones

previas. A partir de la curva de Phillips modificada con expectativas sobre la infla
cion, desglosando en ella la inflacion esperada como la debida a la inflacion subya
cente mas la debida a la inflacion de costes (ecuacion 7.14) y considerando sobre esta
ecuacion la Ley de Okun (ecuacion 7.29) podemos expresar la ecuacion de oferta
agregada de forma que recoja el impacto no solo proveniente del factor de produc
cion trabajo, sino tambien los derivados de otros factores de produccion diferentes
del trabajo, como materias primas y bienes intermedios, parte de ellos provenientes
j
j
del resto del mundo a traves de las importaciones. En este sentido, la funclon de
oferta agregada con expectativas sobre la inflacion de una forma mas completa se
expresaria como sigue 9:
I Jr = II + f) + f7 (y - y*) I (8.9)
donde f7 = eg, siendo E la pendiente de la curva de Phillips y g el coeficiente de

Okun. (Vease Ecuaci6n 7.32.)
La curva de oferta agregada se desplaza hacia la derecha en los mismos casos que
en una economia cerrada, pero ademas, ante una disminuci6n del nivel de precios ex
tranjeros esperado y ante una apreciaci6n esperada del tipo de cambio.
Considerando que las importaciones en terminos reales se pueden expresar como
M = M (R, y) = M ( pr ' y), en terminos nominales nacionales tendremos que:

P M=EjeM(y)
Siendo e el tipo de cambio nominal, Ejel nivel de precios del resto del mundo y M(y)
la funcion de demanda de lmportaciones. Por tanto, el precio de las importaciones
en terminos nominales sera equivalente a Ej e.
Si consideramos que la perturbaci6n de oferta f) (ecuaci6n 8.9) esta basicamente
afectada por el precio de las materias primas importadas, la ecuaci6n de oferta agre
gada se puede expresar ahara como sigue:
Jr = II + f) (Eje) + f7 (y - y*) (8.10)
~
Jt!
Por tanto, conociendo que la funci6n de oferta agregada se desplaza hacia arriba y a
la izquierda por incrementos de la inflaci6n esperada (vease Capitulo 7), resulta que,
dada la ecuaci6n (8.10), un aumento de los precios del resto del mundo 0 un aumento del
tipo de cambio nominal (depreciacion) desplazan la curva de oferta agregada hacia arri
ba, mientras que si tiene lugar una reducci6n de los precios exteriores 0 una disminuci6n
del tipo de cambio nominal (apreciacion), el desplazamiento sera hacia la derecha.
Por otro lado, en el ajuste a largo plazo, y desde una perspectiva neoclasica, si la
funci6n de oferta agregada a corto plazo es la curva de sorpresa de Lucas (vease
Capitulo 7, ecuaci6n 7.26), si las expectativas racionales son totalmente correctas, al des
plazarse la funci6n de demanda agregada par cualquiera de los factores antes menciona
dos, tales como alteraciones en el tipo de cambio 0 en los precios del resto del mundo,
la oferta se anticiparfa, ajustandose perfectamente la demanda al nivel de pleno empleo.
Cabe argumentar, sin embargo, que los trabajadores nacionales, si bien es normal
que tengan expectativas racionales perfectamente anticipadas sobre los precios domes
ticos, estaran menos interesados en los precios del resto del mundo. Ademas, como a
largo plazo no hay ilusi6n monetaria, sera a la luz del nivel esperado de precios nacio
nales sobre el que se negociaran los convenios y sobre el que los trabajadores forma
·li.I:
I
9 Esta expresion de la curva de oferta agregada es equivalente a la ecuaci6n (7.19), pero aquf se ha
completado, descomponiendo la inflaci6n esperada (n') en la suma de inflaci6n subyacente y perturba

ciones oferta (lI + 8).
f
lW
ran sus expectativas racionales. Por tanto, en este caso, al no ser la informaci6n total
mente perfecta, el ajuste de la oferta agregada sera mas lento ante los desplazamientos
de la demanda agregada, 10 que implicara que a largo plaza la curva de oferta agrega
da en la escuela clasica de expectativas racionales (vease Epfgrafe 8.5) y, subsiguien
temente, en la escuela de la Nueva Macroeconomfa Clasica, siempre en el contexto de
una economfa abierta, no sera completamente rfgida, aunque sf bastante vertical y, en
todo caso, creciente.
Por las mismas razones argumentadas, si consideramos otro tipo de curva de oferta
agregada distinta a la de Lucas, como son las dos curvas de oferta agregada provenientes
de los modelos de precios rfgidos y salarios rfgidos de la nueva escuela keynesiana de
Macroeconornfa (veanse Capftulo 7 y Epfgrafe 7.3.3), tambien se obtendra una curva de
oferta agregada creciente a largo plaza, pues esta escuela asume expectativas racionales.

en una economia abierta ante un ajuste autornatlco
de la balanza de pagos con tipo de cambio fijo
Supongamos una economfa que se encuentra en una situaci6n en la que la demanda
agregada es igual a la oferta agregada pero hay desempleo y deficit comercial. En
terminos graficos, la situaci6n de la economfa se recoge en la Figura 8.8. La curva
de Demanda Agregada (DA) tiene pendiente negativa; la curva de Oferta Agregada
a corto plaza (OA) tiene pendiente positiva, y el nivel de producci6n de pleno em
plea se representa mediante una Ifnea vertical al nivel y*. EI equilibrio inicial de los
mercados de bienes y dinero se encuentra en el punto Eo. A este nivel de equilibrio
existe desempleo. En la Figura 8.8 tam bien se recoge la curva de equilibrio de la ba
lanza comercial, XN = 0 10; sobre ella, un aumento de la renta eleva las importacio
nes y empeora la balanza comercial y, por otro lado, una reducci6n real de los pre
cios interiores hara que aumenten las exportaciones y disminuyan las importaciones
de forma que la curva de equilibrio de la balanza comercial tiene pendiente negativa.
EI equilibrio macroecon6mico determinado por la intersecci6n de las curvas de
demanda y oferta agregadas se alcanza en el punto Eo. Esta no es una situaci6n de
pleno empleo ni tampoco en ese punto se alcanza el equilibrio de la balanza comer
cial, pues los precios interiores son demasiado altos 0 la renta intema demasiado ele
vada para que las exportaciones sean iguales a las importaciones.
Cuando un pais con un sistema de tipos de cambio fijos se enfrenta a un deficit por
cuenta corriente, el Banco Central debe utilizar sus reservas de divisas para financiar el de
sequilibrio exterior, es decir, para hacer frente al exceso de demanda de divisas. Cuando el
Banco Central vende divisas reduce la base monetaria (vease Epfgrafe 3.3) y consecuen
temente la cantidad de dinero en circulaci6n. Esta reducci6n de la cantidad interior de di
nero (OM) supone, en terminos de la Figura 8.8, un desplazamiento de la curva de de
manda agregada en sentido descendente y hacia la izquierda en la direcci6n del punto E 1•
10 La curva de equilibrio de la balanza comercial tiene pendiente negativa debido a que aumenta la com
petitividad como consecuencia de la reducci6n del precio relativo de los bienes nacionales. Par otro Iado, si
sustituimos XN = 0 en funci6n de la demanda agregada abierta (8.8), obtenemos una relaci6n entre precios y
renta real decreciente de caracterfsticas similares a las de una funci6n de demanda en una economia cerrada.
f!
I:·
Iit i
p
i ~
l:
GA,
- - - - - DA,
Yo y' y
Cuando existe un deficit por cuenta corriente (punto Eo) Yel tipo de cambio es fijo, el Banco Central debe vender di
visas para mantener el tipo de cambio, 10 que provoca una disminuci6n de la Base Monetaria y un desplazamiento
consecuente de la DA hacia abajo; esto provoca un abaratamiento de los costes que a largo plaza provocara un des
censo de la inflacion esperada y subsiguientemente un desplazamiento de la funcion de oferta agregada hacia la de
recha hasta el punto E 1 , consiguiendose en el el equilibrio interior y exterior.
Figura 8.8. Esquema oferta-demanda agregadas en una economfa abierta.
Como antes se ha sefialado, cuando una econornia se encuentra en una situaci6n

como la representada por el punto Eo esta soportando un cierto nivel de desempleo. Este
desempleo, si la situaci6n es persistente, presionara a la baja los salarios y los costes, 10
que provocara un desplazamiento hacia la derecha de la curva de oferta agregada en la
direcci6n del punto E[. Una vez que la economfa alcance el punto E 1, esta habra alcan
zado el equilibrio tanto macroecon6mico como exterior sin haber alterado el tipo de
cambio. En el proceso de ajuste comentado, la clave esta en los precios y los salarios y
en el ajuste de la oferta monetaria a traves de la balanza comercial. Este tipo de ajuste
automatico puede ser muy lento y exigir un largo periodo de recesion. Por ello, en oca
siones, se recurre a mecanismos altemativos, tal como vimos en los Epigrafes 6.5 y 6.6.
8.4. EL EQUILIBRIO OFERTA-DEMANDA AGREGADAS

EN EL MODELO MACROECONOMICO CLAslCO
Vamos ahora a desarrollar algunas de las caracteristicas que, mencionadas ya en el pri
mer epigrafe de este capitulo, resultan relevantes para entender el funcionamiento del
, modelo macroecon6mico clasico, ideado por Fisher y Pigou durante el primer tercio
I
del siglo xx, aunque algunas de sus subescuelas estan vigentes en la actualidad.
J En el, el nivel de producci6n ofrecido 10 determina el equilibrio del mercado de
trabajo que suministrara el nivel de empleo de equilibrio. Este nivel de empleo de
r
equilibrio es tambien el nivel de ocupaci6n de pleno empleo; 'una vez determinado

este nivel de empleo, el nivel de producci6n ofrecida vendra directamente dado por
la funci6n de produccion agregada (Figura 8.9), produccion correspondiente al nivel
de empleo de pleno empleo.
La determinacion del nivel de precios se deriva del esquema oferta demand a
agregada; una vez determinado el nivel de produccion de pleno empleo, donde la
Funci6n de
producci6n
1-. N
I Np e
I
I
Mercado de
trabajo
(~r ---------
w
p
En el modelo clasico de Macroeconomfa, el equilibrio en el mercado de trabajo determina el nivel de producci6n, de
nominado nivel de renta de pleno empleo.
Figura 8.9. Determinacion del nivel de produccion en el modelo clasico,
r ~ ,
IS
p DA OA
p ------¢:=-------
y' y
Dada desde el 'IT'
mercado de trabajo
En el modelo clasico, dada la producci6n de pleno ernpleo, es la linea IS la que determina el tipo de interes real de
equilibrio.
Figura 8.10. Determinacion del nivel de precios y del tipo de interes en el
modelo clasico.
funcion de demanda agregada es la ecuacion cuantitativa (Figura 8.10) y la oferta es

vertical al nivel de la renta de pleno empleo.
EI funcionamiento del mercado de bienes en el modelo clasico es completamente di
ferente al funcionamiento en el modelo keynesiano. EI mercado de bienes estudiado en
el Capitulo 2, y el esquema del modelo IS-LM analizado en el Capitulo 4, obedece im
plfcitamente a un enfoque keynesiano. EI instrumento IS-LM ideado par la sfntesis key- L
nesiano-neoclasica puede ser perfectamente utilizado en el modelo clasico solo como
elemento de analisis, pero ahara su contenido apenas tendra que ver con el contenido
dado en los capitulos antes mencionados. Asi, por ejemplo, la Ifnea LM no es necesaria
en el modelo clasico, pues es simplemente la IS la que determina el tipo de interes 11.
II Aunque no determine nada la LM en el modelo clasico, sin embargo, cuando formulamos una re
presentaci6n grafica del modelo podemos trazar una LM completamente ficticia, pues nuestro objetivo
es trabajar con el modelo de sfntesis, y su esquema fundamental es el IS-LM.
Segun el modelo de la sintesis, la validez que daremos al modelo clasico es estrictamente en el largo
plaza. Sin embargo, los te6ricos clasicos disefiaron su modelo para ser util tanto a corto como a largo
plazo. Desde la perspectiva del corto plaza, el modelo clasico supone una velocidad de circulaci6n es
trictamente constante, de 10 que se deduce una LM perfectamente vertical. Sin embargo, la utilizaci6n
que nosotros haremos del modelo clasico es con vistas al largo plaza, pues en este contexto 10 cons ide
Tamas valido, A largo plaza, ni siquiera los clasicos mas estrictos consideran que la velocidad de circu
laci6n del dinero sea constante, pOT 10que a largo plaza supondremos que entonces la LM no es vertical.
Ademas, la linea IS aplicada al modelo clasico es cualitativamente diferente a la

definida en los capitulos 2 y 4, par cuanto las variables que la componen se definen
de otra forma muy distinta, como veremos a continuacion '2:
C = Co + a Yd - b,i (8.11 )
5 = 50 + f3 Yd + b2i (8.12)
1 = 10 - hi (8.13)
G=G o (8.14)
T= t Y (8.15).
Utilizando ahara la ecuacion fundamental, entradas igual a salidas, y suponiendo

que estamos en una economia cerrada, tenemos:
(10 - bi) + Go = (50 + f3 Yd + b2i) + t Y (8.16)

"----.,--J '--v--' \ v )'--v--'
1 G 5 T
10 que da lugar a una IS diferente a la presentada en los Capitulos 2 y 4. Sobre esta

linea IS, dada la renta de pleno empleo determinada desde el mercado de trabajo, es
la IS sola, sin necesidad de la LM, la que determina el tipo de interes (Figura 8.10).
Como se deduce de la Figura 8.10, aumentos en el tipo de interes provocados por
una disminucion de la renta ofrecida, provocaran una caida en la inversion, en el con
sumo y, por el contrario, un aumento del ahorro. En el modelo clasico, ante un au
mento del tipo de interes, los consumidares prefieren mas consumir bienes futuros que
bienes presentes, es decir, prefieren ahorrar a consumir. Este hecho trae como conse
cuencia que las componentes de la demanda agregada, con sumo e inversion, caigan a
la vez, propiciando una reduccion en la demanda agregada, es decir, una caida en la
renta real demandada que ahora se ajustara en su valor a la renta real ofrecida, cuya
caida habfa desencadenado este proceso. Es par este mecanismo par el que movi
mientos en la oferta agregada terminan provocando que la demanda se ajuste a la ofer
tao Es decir, tal como habiamos sefialado (vease Epigrafe 8.l), en este modelo la ofer
ta domina sobre la demanda en virtud del mecanismo que acabamos de esbozar.
8.4.1. Politicas de demanda en el modele claslco

Efectos de una expansion monetaria en el modelo elasico
Un incremento de la oferta monetaria provoca una traslacion a la derecha de la linea

LM a la vez que se desplaza hacia fuera la funci6n de demanda agregada clasica
(Figura 8.11). Dado que la oferta agregada es vertical y esta situada al nivel de la
renta de pleno empleo, fijada previamente desde el mercado de trabajo, la traslacion
a la derecha de la funci6n de demanda agregada unicamente provocara una subida en
el nivel de precios. Este desplazamiento no podra provocar ninguna alteracion en el
12 La ecuacion (8.15) es valida en el caso de que solo consideremos impuestos directos.

l
I
;
:1 386 Macroeconomfa intermedia
I nivel de producci6n ofrecida. El aumento del nivel de precios acabara provocando

una traslaci6n en sentido contrario de la LM hasta la situaci6n inicial, no alterandose
ni el tipo de interes ni el nivel de producci6n. Los precios, sin embargo, sf se habran
alterado al alza, 10 que provocara una caida en los salarios reales, originandose un
exceso de demanda en el mercado de trabajo (D - 0).
LM o
FUNCION DE
DEMANDA DE LM,
INVERSION
SALARIOS /
NOMINALES I
'----- -----.J-r.::--- -----
/ 1'6.w 1
/ I
I
6""'- 1
I 1
I - - - 1- - - - - - -
1 I
1 I
Wo 1 I
w ,_I
1 4 I
N*
FUNCION DE
PRODUCCION
AGREGADA
N
Un incremento de Ja oferta monetaria en terminos nominales provoca unicamente una elevacion en el nivel de pre
cios. Como en el mercado de trabajo se provoca el exceso de demanda D - 0 y los salarios nominales son flexibles,
estes se terminaran ajustando al alza en el equilibrio.
Figura 8.11. Efecto de una expansion monetaria en el modelo clasico.

1
"
Dado que en este modelo los precios y los salarios nominales son flexibles, el
ajuste al equilibrio en el mercado de trabajo se producira de forma casi inmediata par
un aumento del salario nominal hasta que el salario real sea el inicial. Los salarios
reales resultan ser rfgidos a la baja ante este impacto, puesto que, siendo totalmente
flexibles los salarios nominales, se ajustan estos en seguida al alza. (Figura 8.11).
Como conclusion cabe sefialar que los efectos de una expansion monetaria se
limitan a una subida de los precios y de los salarios nominales. Sobre la Figura 8.11
la ecuacion de los salarios nominales es una curva cuya expresion es: W = ( ; ) P,
siendo ( ; ) el salaria real (W) y P el nivel de precios. Por tanto, esta expresion se
puede formular como sigue: PW = w, de forma que para un nivel fijo de w, la ex
presion es una hiperbola rectangular, de manera que cuando aumenta el salario no
minal (w), la curva se desplaza fuera y cuando disminuye w la curva se desplaza
hacia el origen.
Efectos de una expansion fiscal en el modelo clasico
Un aumento en el gasto publico, 0 una disminucion en el tipo impositivo, provocan

un desplazamiento hacia la derecha de la curva IS (Figura 8.12), provocando al tiem
po un aumento en el tipo de interes y en la renta demandada por encima de la pro
duccion ofrecida. Este exceso de demanda originara un aumento en el nivel de pre
cios a la vez que se desplaza la funcion de demanda agregada a la derecha. EI
aumento del nivel de precios hara que la linea LM original se desplace hacia la iz
quierda hasta que haya desaparecido el exceso de demanda, es decir, hasta el nivel
de la renta de pleno empleo (y*), provocandose un nuevo aumento en el tipo de inte
res. Este aumento global del tipo de interes provocara una caida en la inversion y en
el consumo y un aumento del ahorro. Por el lado de la oferta, la elevacion del nivel
de precios provocara una caida en el salario real, originandose un exceso de deman
da (D - 0) en el mercado de trabajo que se terminara ajustando hasta el equilibrio,
conforme suben los salarios nominales.
En sintesis, los efectos de una expansion fiscal en este modelo clasico se reducen
a una subida en el tipo de interes, a un aumento del nivel de precios y a una subida
de los salarios nominales. La renta de equilibrio seguira manteniendo su nivel inicial
de pleno empleo, pero se habra producido un efecto expulsion total de la inversion
privada y del con sumo por efecto del incremento en el tipo de interes, El consumo
y la inversion habran cafdo en conjunto exactamente en un montante equivalente al
aumento del gasto. De esta forma se habra producido un efecto redistributivo entre
los componentes de la renta, de manera que como esta no ha variado se producira fi
nalmente que:
y = (C + VC) + (l + VI) + (G + AG) (8.17)

I
I
FUNCION DE
I
DEMANDA DE
INVERSION
---,-
I
I
I
I
I
I I
I 6 I
I-I
I 10 I I,
y' Y
P P I Yo
I
I OA
I
/
SALARIOS /
NOMINALES /
/ I ESQUEMA I
P, OFERTA-DEMANDA
/
.....r - - - - AGREGADAS
/1'-t,.W
16~ t,.P 3
w, I
DA,
Wo 4' DAo
w
p
N*
FUNCION DE
PRODUCCION
AGREGADA
Ld
N
! :
I Los unicos efectos reales de una expansion fiscal, en el modelo clasico, son una elevacion del nivel de precios (3) y
! un incremento en el tipo de inreres (5) y en los salarias nominales (6').
Figura 8.12. Efectos de una expansion fiscal en el modelo clasico.

8.4.2. Politicas de oferta en el modelo clasico
Efectos de una expansion de la demanda de trabajo
Un incremento en la demanda de trabajo, motivado por ejemplo por una caida de las
cotizaciones a la Seguridad Social pagadas por los empresarios, genera un desplaza
miento a la derecha de demanda de trabajo, provocando ahora un mayor nivel de em
plea que el inicial y un mayor nivel de salarios reales (Figura 8.13).
El aumento en el nivel de empleo determinant, via funci6n de producci6n, un
aumento del nivel de producci6n ofrecida, desplazando la funci6n de oferta agrega
da hacia la derecha y provocando en la nueva intersecci6n con la funci6n de de
manda agregada una caida del nivel general de precios. Esta caida trasladara la linea
LM hacia la derecha, originando una disminuci6n en el tipo de interes, 10 que ori
ginara un aumento en la inversi6n y en el consumo, al tiempo que el ahorro des
cendera.
La reducci6n del nivel de precios antes mencionada provocara un aumento del
salario real hasta ( ; t situandose a un nivel mayor que el anterior de equilibrio
( ; ) I' generandose un exceso de oferta (0 - D) que se ajustara inmediatamente via
disminuci6n del salario nominal, que es flexible, hasta que los salarios reales vuel
van al nivel del segundo equilibrio ( ; ) I •
Asi pues, los efectos de una expansi6n de la demanda de trabajo se concretan en

una caida del tipo de interes, una reducci6n del nivel de precios, un aumento de los
salarios reales y una caida en los salarios nominales, ademas de un incremento en el
nivel de empleo y de producci6n. ~
Efectos de una expansion de la oferta de trabajo
Una expansi6n de la oferta de trabajo, debido a que, por ejemplo, hayan bajado algu
nos impuestos indirectos 0 las cotizaciones a la Seguridad Social pagadas por los tra
bajadores, provoca un desplazamiento hacia fuera de la funci6n de oferta de trabajo
(Figura 8.14). En el nuevo equilibrio habra aumentado el nivel de empleo de pleno em
plea pero momentaneamente habran bajado los salarios reales. El aumento del nivel
de empleo habra incrementado la renta potencial causando un desplazamiento a la de
recha de la funci6n de oferta agregada. Este desplazamiento origina una caida en el
nivel de precios, 10 que origina un desplazamiento hacia la derecha de la funci6n LM,
que en el nuevo punto de intersecci6n con la IS generara una caida del tipo de interes,
10 que provocara un aumento en la inversion, en el consumo y una cafda en el ahorro.
La disminuci6n del nivel de precios causara un aumento del salario real que
ahora sera mayor que el inicial, puesto que los salarios nominales no han variado.
Para este nivel de salario real se genera un exceso de oferta en el mercado de traba-
,
I
I
FUNCION DE
I
DEMAND!>, DE
I
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INVERSION
-----,---------"------- /
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SALARIOS ESQUEMA
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OFERTA
NOMINALES I
DEMANDA
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AGREGADAS
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2 + 0
I
I
----------------
FUNCION DE
MERCADO DE PRODUCCION
TRABAJO AGREGADA
Un desplazamiento hacia fuera de la funci6n de demanda de trabajo (I) provoca una elevaci6n del nivel de empleo
(2) y de la producci6n de equilibrio (3), desplazandose a la derecha la funci6n vertical de oferta agregada y causando
una caida en el nivel general de precios (4) yen el tipo de interes (4'). La caida en el nivel de precios termina provo
cando un incremento en el salario real (2'), pues en el modelo cliisico los salarios reales son rigidos s610 a la baja.
Posteriormente, los salarios monetarios (6) se reducen, haciendo que disminuyan los salarios reales (7).
Figura 8.13. Efectos de una expansion de la demanda de trabajo en el modelo

clasico.
FUNCION DE
DEMANDA DE
INVERSION
--J--~</ ~P-, 5' / I
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I
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1
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I I I
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SALARIOS /
NOMINALES / ESQUEMA
4 OFERTA-DEMANDA
/
/ AGREGADAS
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-------"""f'C--------
I -- P, DA
W y
P ----IY,'
I
I
I
I
I
I
FUNCION DE
o PRODUCCION
MERCADO DE AGREGADA
TRABAJO
N
Una traslaci6n hacia fuera de la ofena de trabajo provoca un desplazamiento a la derecha de la ofena agregada (4)
provocando una cafda en el nivel de precios (5) y un descenso en el tipo de interes (5'). En el mercado de trabajo se
provoca una reducci6n de los salarios reales y un aumento en el nivel de empleo.
Figura 8.14. Efectos de una expansion de la oferta de trabajo en el modele

clasico.
I
J
jo que hara caer el salario nominal hasta el nivel correspondiente al nuevo equilibrio
de este mercado ( ; ),'
El resumen de los efectos provocados por una expansion en la oferta de trabajo es

el siguiente. En el mercado de trabajo habra tenido lugar un aumento del nivel de em
plea de equilibrio y un descenso en los salarios nominales y reales, que, en un caso
como este, no se pueden ajustar a su nivel inicial, por 10 que no son rigidos a la baja.
En el equilibrio de la economia habra bajado el nivel de precios pero habra subido el
nivel de renta potencial. Por el lado de la demanda habra descendido el tipo de inte
res y habran aumentado los saldos reales; el descenso del tipo de interes habra causa
do un incremento en la inversion y en el consumo, asf como un descenso del ahorro.
No habiendo variado para nada el gasto publico, el incremento en la inversion y
en el con sumo provoca un aumento de la cantidad de renta dernandada, tal que ter
minara ajustandose al mismo nivel que la renta ofrecida desde el equilibrio del mer
cado de trabajo, es decir, se ajustara al nuevo nivel de renta potencial.
Efectos de una contracci6n de la demanda de trabajo

Una contraccion de la demanda de trabajo, por ejernplo, porque hayan aumentado las
cotizaciones a la Seguridad Social de los empresarios, traslada la funcion de deman
da de trabajo hacia dentro (Figura 8.15) bajando momentaneamente los salarios reales
y provocando una disminucion del nivel de empleo potencial. Esto hara que descien
da, via funcion de produccion, la renta de pleno empleo. Dicho descenso provocara
una traslaci6n hacia la izquierda de la funci6n de oferta agregada, originandose se
guidamente una subida en el nivel de precios. Esta subida de los precios originara un
desplazamiento hacia la izquierda de la LM, elevando el tipo de interes y haciendo
caer la inversi6n y el consumo, pero provocando un aumento en el ahorro.
El alza de precios sufrida por el desplazamiento hacia la izquierda de la funcion
de oferta agregada provoca una nueva cafda en el salario real hasta ( ; )2 que origi
nara un exceso de demanda en el mercado de trabajo. Este exceso de demanda (D - 0)
determinara una subida de los salarios nominales hasta el nivel del nuevo equilibria
en el mercado de trabajo ( ; ) " Este nivel de salario real sera inferior al nivel del
equilibrio inicial (~) .

p 0
Por tanto, si bien ha tenido lugar un descenso de los salarios reales en el mercado
de trabajo, los salarios nominales habran aumentado. Por otra parte, habra descendi
do el nivel de empleo de equilibrio y el nivel de producci6n potencial hasta y~. Por el
lado de la demanda agregada habra tenido lugar un aumento en el tipo de interes y una
disminuci6n de los saldos reales de dinero. El incremento del tipo de interes causara
disminuciones en el con sumo y la inversi6n, 10 que provocara un descenso de la renta
real demandada que se ajustara final mente al nivel de renta potencial ahora ofrecida.
£1 enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones economices 393
J LM, ESQUEMA
J IS-LM
J
FUNCION DE J
DEMANDA DE J
INVERSION LM o
1 J~ J
!
I J 1 J
1 5' J 1 J
1 J 1 J
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1 I
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GA,
SALARIOS
NOMINALES
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ESQUEMA
OFERTA-DEMANDA
/ 1 6 1 AGREGADAS
I 1
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1 --1---
1
Pw L-A---------+----=:.l----+--l------L--------+-
, (~) I
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1
1
y, 1
1
- - - - - - - .L-_
1 1 I
I I
1 I
FUNCION DE
PRODUCCION
AGREGADA
Una contracci6n de la demanda de trabajo (1) disminuye el nivel de empleo (2) y contrae la ofen a agregada (3), ele
vandose el nivel de precios (4) y el tipo de interes (5). El salario real disminuye, pero para este nivel de salario real
se habra provocado un exceso de demanda en el mercado de trabajo (5), 10 que provocara un aurnento del salario
nominal (6) hasta el nivel del nuevo equilibrio en el mercado de trabajo ( ~ ) . El nuevo salario real sera, sin em
bargo, ahora menor que el inicial. P I
Figura 8.15. Efecto de una contracci6n de la demanda de trabajo en el

modelo clasico,
LM,
FUNCION DE
DEMANDA DE
t,
/
I
I
INVERSION
I
I
, /
/ I
I
LM o
I I
I
4' i
1
I
I
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I I
I I
IS
I I
I I
y
---...,.~ /, I y,'
5' p I
I
I GAo
I
SALARIOS
I
NOMINALES /
/
'"
..",.#It ... _
ESQUEMA
OFERTA
:~w
DEMANDA
w, AGREGADAS
I6
I
I DA
Wo I
W y
P ,Yo'
y,'
I
I
I
I
I
I
I
I
I
!
I
FUNCION DE
i'
PRODUCCION
I
AGREGADA
N
Una contraccion de la oferta de trabajo hace disminuir el nivel de empleo (2) y provoca una caida en la oferta agre
gada (3), haciendo aumentar el nivel de precios (4) y el tipo de interes (4'). El descenso de la inversion (5') es conse
:1 ~ cuencia del aumento del tipo de interes. El aumento del nivel de precios causa una cafda en el salario real para el pri
mitivo nivel de salario nominal, 10 que causa el exceso de demanda de trabajo (5); como consecuencia sube el salario
l ,'\
nominal (6), que finalmente provoca un salario real mayor que el original.
I f\ Figura 8.16. Efectos de una contracci6n de la oferta de trabajo en el modelo

clasico,
.•
.~
,!,',~" 1~ i
"',
\ '
Efectos de una contracci6n de la oferta de trabajo
Una contraccion de la oferta de trabajo provocada, por ejemplo, por un aumento de

los impuestos pagados por los trabajadores, origina un desplazamiento hacia dentro
de la funcion de oferta de trabajo (Figura 8.16). Si la funci6n de demanda de traba
jo no ha variado, habra descendido el nivel de empleo pero habra aumentado el sala
rio real. El descenso del nivel de empleo terminara provocando una cafda en la pro
duccion ofrecida, causando un desplazamiento de la funcion de oferta agregada hacia
la izquierda. Si la demanda agregada no ha variado tendra lugar una elevacion en el
nivel de precios que conllevara una traslaci6n hacia la izquierda de la lfnea LM cau
sando una elevaci6n en el tipo de interes y una cafda en la inversion y en el consu
mo, pero un aumento en el ahorro.
La elevacion en el nivel de precios causada por el desplazamiento hacia la izquier
da de la funcion de oferta agregada provoca una caida en los salarios reales, originan
do un exceso de demand a que se ajustara, por un aumento de los salarios norninales,
hasta que desaparezca el exceso de demanda, 10 que sucede en el nuevo equilibrio del
mercado de trabajo para un nivel de salario real mayor que el inicial. Asi pues, el efec
to global se convierte en una disminucion del nivel de empleo, de la produccion y un
aumento en el tipo de interes, el nivel de precios y el salario nominal y real.
Efectos de una innovaci6n tecnol6gica 0 de un incremento

en el stock de capital
El equilibrio en el mercado de trabajo determina el nivel de empleo de pleno empleo,

pero un incremento en el stock de capital 0 una innovacion tecnologica elevan la fun
cion de produccion, y si suponemos que en este proceso fa pendiente de fa misma no
varia, sucedera entonces que para el mismo nivel de empleo la producci6n ofrecida
sera ahora mayor, originandose un desplazamiento hacia la derecha de la funcion de
oferta agregada (Figura 8.17). Al mismo tiempo tiene lugar un descenso del nivel de
precios de equilibrio. Este descenso causara un desplazamiento a la derecha de la
funcion LM, originandose una caida en el tipo de interes, 10 que provoca un aumen
to en la inversion y en el consumo y una disminucion del ahorro. EI descenso del
nivel de precios tambien habra hecho aumentar el salario real por encima del de equi
librio, dando lugar a un exceso de oferta en el mercado de trabajo. Esto originara una
disminucion de los salarios nominales en el ajuste hacia el equilibrio.
Asi pues, el efecto global se resume en un aumento en la producci6n y una dis
minucion en el tipo de interes, en el nivel de precios y en los salarios nominales.
8.4.3. La escuela claslca monetarista

Esta escuela clasica mantiene que la oferta monetaria es el principal determinante de
las variaciones a corto plazo y a largo plazo de la renta, y no la polftica fiscal.
Los monetaristas centran su atencion en el analisis de la velocidad de circulacion
del dinero basandose en la ecuacion cuantitativa. La conclusion fundamental de esta
j
FUNCION DE ESQUEMA
DEMANDA DE IS-LM
INVERSION
I 1
1 I
I
I 1
I LM,
I 1
I
1
1 I
,-7 1
I
1
I
- - - - - _1- _ _ -;----t-----
1 /, 1
1
I
1
1
I
1 IS
r
1
t, III P v,· v
5'
GAD GA,
SALARIOS
NOMINALES
I 2
I Po
____ J _ ,ESQUEMA
OFERTA-
DEMANDA
, ~I 1
r ,
, ,,' 13 I AGREGADAS
~-....
~W ,
1 ,
- -5 - I- ' - - - - - - - - - - -
Wo .... I P,
W
P v
v;
FUNCION DE
i. TRABAJO AGREGADA
N
Una mejora en b tecnologia 0 un aumento del stock de capital desplazan I, funcion de produccion agrcgada (1) pro
vocando un aumento de la produccion potencial y. por tanto. un desplazamiento hacia la derecha de la funcion de ofer
ta agregada (2), que hace disminuir el nivel de precios (3) y el tipo de interes (4'). EI descenso del nivci de precios
provoca un salario real mayor que el original, 10 que origina un exceso de oferta de tranajo (4) que sc ajusta bajando
el salario nominal (5) hasta conseguir el salario real original.
•
Figura 8.17. Efectos de una innovaci6n tecnol6gica 0 de un incremento del
,I! stock de capital en el modelo clasico.
1
(a)
Cruz keynesiana Monetarismo
(b) I
,t
IS LM
LM IS
y y
y y'
P DA P OA(Lp)
I
I
I
I
OA
I
I
Py=VOM
I
I DA
I
OA(Cp)
y y
y y'
En el modelo keynesiano extrema (trampa de fa liquidez) la IS es vertical y la LM horizontal, mientras que en el caso
monetarista extrema la LM es vertical y la 15 horizontal. En el esquema oferta-demanda agregada del caso extremo
keynesiano fa oferta agregada es horizontal por ser los precios totalmente rfgidos, mientras fa curva de demanda agre
gada es vertical al nivel de la renta de equilibrio demandada. El esquema OA-DA del monetarismo es el del modelo
clasico, pem la oferta agregada a corto plazo no es complemente vertical, segun Friedman y Phelps.
+
Figura 8.18. EI esquema oferta-demanda agregada en los casos extremos de
la cruz keynesiana (a) y monetarista (b).
escuela es que la oferta monetaria es el principal determinante sistematico del creci

miento de la renta. En el esquema oferta-demanda agregada a corto plazo, la oferta
agregada es bastante inclinada pero no llega a ser vertical; a largo plazo sf es verti
cal. EJ auge de esta escuela se sinia entre 1964 y 1971, siendo sus principales prota
gonistas los profesores Friedman, Brunner y Meltzer 13, del entomo de la Universidad
de Chicago. En la Figura 8.18 exponemos las principales diferencias entre el mode
10 keynesiano extremo (tramp a de liquidez) y el monetarismo extremo.
I.' Brunner. K., y A. H. Meltzer ( 1971): «The uses of money: Money in the theory of an exchange».
American Economic Review, 61.
,
.
8.5. LAS EXPECTATIVAS RACIONALES

A finales de la dec ada de los cincuenta y a primeros de los sesenta, y en plena con
troversia sobre el modelo de la sintesis neoclasica, J. Muth (vease nota a pie de pa
gina 32 en el Capftulo 1) da el primer paso para edificar 10 que una decada despues
seria la escuela de las expectativas racionales 14. Muth fue el primer teorico en per
catarse de la importancia de las expectativas sobre los precios y su posible aplicacion
al equilibrio rnacroeconomico cuando estaba analizando el teorema de la telarafia de
los precios aplicado a mercados dinarnicos.
Las conclusiones de Muth no fueron tenidas en cuenta hasta once afios despues,
en parte porque se requerfa una serie de avances en el cuerpo de la Teorfa Economica.
Un elemento clave para poder explicar el citado letargo es que aun no se habfa desa
rrollado la hipotesis de la tasa natural, 10 que sucede en 1968 de la mana de
Friedman y Phelps 1\ con las consecuencias que incorpora esta hipotesis para el de
sarrollo de la oferta agregada.
A partir de 1972 es cuando R. Lucas Jr. 16 desarrolla la teorfa de ias expectativas
racionales basada en los supuestos siguientes:
1. Los agentes formulan expectativas sobre todas las variables y en especial
sobre los precios, de forma que no se equivocan sisternaticamente en pro
medio.
2. Individualmente no son predicciones perfectas y los agentes no tienen por que
conocer toda la informacion relevante.
3. Ademas, no tienen por que ser iguales las expectativas formadas par distintos
agentes.
4. La formacion de expectativas implica un proceso de aprendizaje mediante la
correccion de los errares anteriores.
En consecuencia, las expectativas formadas por los agentes sobre variables futu
ras son las esperanzas matematicas de dichas variables condicionadas a toda la in
formacion teorica y empirica que posean.
Bajo estos supuestos, R. Lucas argumento dos cuestiones: I) Si las previsiones
de los agentes son perfectamente anticipadas, esto es, si son correctas, la polftica
economica es completamente nula. II) Solo puede haber polftica economica efectiva
si el gobiemo es capaz de engafiar a los agentes, cosa que en el mejor de los casos
solo podra hacer a corto plazo, puesto que a largo plaza los agentes aprenderan y las
predicciones de los agentes terminaran siendo perfectas, con 10 que se adaptaran a
cualquier polftica. Por tanto, en opinion de Lucas, solo tiene sentido la polftica eco
nomica cuando la informacion no es perfecta, sino asimetrica 0 diferencial, en el
sentido de que unos agentes tienen mas informacion que otros. (Vease Nota com
plementaria 8.1.)
Cuando se combino esta hipotesis de expectativas racionales con los dos si
guientes axiomas que afectan a los microfundamentos de la Macroeconomfa:
14 Ver Sheffrin, S. M. (1983): Rational expectations. Cambridge Universtity Press. Cambridge, Mass.
15 Ver notas a pie de pagina 14 y 15 del Capitulo 7.
16 Lucas Jr., R. (1972): «Expectations and the neutrality of money». Journal of Economic Theory, 4.
1. Todos los mercados de la economfa estan en un equilibrio general competiti

vo 0 walrasiano, 10 que implica el vaciado continuo de mercados.
2. Aceptacion de la hipotesis de la tasa natural de pam,
I
tuvo entonces lugar el nacimiento de la escuela clasica denominada Nueva Ma
croeconomia Clasica 0 monetarismo de segunda generaci6n. I
j
8.5.1. La nueva Macroeconomia claslca

La nueva Macroeconornfa clasica es desarrollada inicialmente por R. Lucas 17,
T. Sargent 18, N. Wallace 19 y R. Barro 20. Una de las primeras aplicaciones de la teo
ria de las expectativas racionales en el contexto de la Macroeconomia clasica tiene
lugar ante el analisis de los efectos producidos sobre el output por una expansi6n rno
netaria. Las conclusiones de este analisis concreto generan una subescuela dentro de
la Macroeconomia clasica que se denomina de los ciclos monetarios, cuyo repre
sentante mas significativo sigue siendo R. Lucas.
Los ciclos monetarios
Lucas defiende que, cuando la informaci6n es asimetrica, aun suponiendo compe

tencia perfecta en todos los mercados, una expansi6n monetaria provoca efectos re
ales sobre el output a corto plaza. Para analizar las implicaciones de la teorfa de los
ciclos monetarios vamos a estudiar los efectos de aumentos esperados y no espera
dos en la cantidad de dinero.
Consideremos en primer lugar c6mo pueden verse afectados los niveles de pre
cios y el output cuando se producen aumentos esperados en la cantidad de dinero.
Suponemos que los individuos utilizan racionalmente toda la informaci6n de que dis
ponen al respecto para formar expectativas sobre las variables econ6micas; es decir,
los individuos estan actuando con expectativas racionales.
Si en estas condiciones se produce un aumento de la cantidad de dinero, los agen
tes pueden llegar a prever que el aumento del dinero puede ocasionar un aumento del
nivel de precios, desde la relaci6n de demanda agregada (ecuaci6n 8.3), caeteris pa
ribus la oferta, que es la funci6n que ellos pueden controlar:
r = B (OM)e (8.18)
y- yAo
El aumento de la cantidad de dinero (OM) desplazara la funci6n de demanda

agregada hacia la derecha, haciendo subir el nivel de precios; pero si los agentes son
capaces de prever perfectamente esta subida de precios, entonces ajustaran la oferta
agregada al nuevo nivel de precios esperado, forzando el desplazamiento de la fun
ci6n de oferta agregada hacia arriba, de forma que en el nuevo equilibrio habra subi-
17 Lucas Jr., R. (1973): «Some international evidence on the output - inflation trade-off». American
\ Economic Review. Junio.

IR Sargent, T. y N. Wallace (1975): «"Rational expectations", the optimal monetary instrument and
the optimal money supply rule». Journal of Political Economy, 83.
19 Sargent, T., y N. Wallace (1976): «"Rational expectations" and the theory of economic policy».
Journal of Monetary Economics, abril.

,I , 20 Barro, R. E. (1976): «Rational expectations and the role of monetary policy». Journal ofMonetary
Economics, 2.
p p
DAD
y'
Si los trabajadores poseen una informacion perfecto sobre el incremento de la oferta monetaria que va a realizar el
Gobiemo. ajustaran inmediatamente la oferta agregada al desplazamiento originado en la demanda agregada por este
aumento del dinero (caso a). Pero si la informacion de los trabajadores no es suficientemente perfecta, la oferta agre
gada se adaptara lentamente y el equilibrio pasarii a corto plazo del punto E" al E,. donde se produce un incremento
del output. y despues a largo plazo los trabajadores aprenderiin, pasando al equilibrio E,. con 10que a largo plazo no
variarii el output, que volvera a ser el de pleno empleo (caso b).
Figura 8.19. Efecto de un aumento en la cantidad de dinero

bajo expectativas racionales.
do el nivel de precios y la produccion convergera hacia el nivel de pleno empleo.

(Figura 8.19a).
Otro caso diferente es cuando el incremento de la cantidad de dinero no esta per
fectamente previsto. Ante dicho aumento imprevisto, en realidad la oferta monetaria
se incrementara pero los agentes no 10 saben; la demanda agregada se desplaza efec
tivamente a la derecha, pero dado que el aumento de los precios no es previsto por los
agentes, la oferta agregada permanecera como estaba anteriorrnente, (Figura 8.19b).
Por tanto, se provocara en total un aumento del nivel de precios y del nivel de pro
duccion a corto plazo. Si las expectativas de los agentes son racionales, estes no co
meteran errores sistematicos, con 10 que a largo plazo aprenderan y haran nuevas ex
pectativas sobre los precios haciendo ascender la oferta agregada hasta que el nivel
de empleo sea el de pleno empleo.
~6. EL FUNCIONAMIENTO DEL MODELO KEVNESIANO

El funcionamiento del modelo keynesiano es radicalmente opuesto al del modelo
clasico, pues en dicho modelo es en el lado de la demanda agregada donde se deter
mina la renta real de equilibrio demandada y ofrecida, y no es la oferta la que de
terrnina la demanda, como vimos en el caso clasico. Auxiliados por el esquema IS
LM, que si bien no es estrictamente keynesiano sf es aplicable con mas sentido que
en el caso del modelo clasico, vamos a analizar el funcionamiento del modelo key
nesiano.
j
La renta de equilibrio se determina desde el equilibrio conjunto de los merca

dos de bienes y de dinero, es decir, en la interseccion de la IS con la LM. Esta
renta de equilibrio demandada deterrninara el nivel de empleo via funcion de pro
duccion, sea este el nivel de pleno empleo 0 no (Figura 8.20). Si este nivel de em
pleo es inferior al de pleno empleo proveniente del mercado de trabajo, se origi-
I
Ij
LM
I
I
I
I
I
IS
1
y' y
N - ...........- - -
1 FUNCION QE
PRODUCCION
AGREGADA
Paro keynesiano
y= F(N, iG
En el modelo keynesiano, la renta de equilibrio demandada se deterrnina en el equilibrio conjunto de los mercados de
bienes y dinero (intersecci6n de la IS y la LM). Esta renta de equilibrio deterrnina el nivel de empieo via funci6n de
producci6n. La diferencia entre el nivel de empleo de pleno empleo N* y el nivel de empleo de equilibrio 111 es eI pam
keynesiano.
Figura 8.20. Determinacion de los niveles de producci6n yempleo

en el modelo keynesiano.
, ,
!
nara un exceso de oferta de empleo denominado desempleo involuntario. La dis

tancia entre el nivel de empleo de pleno empleo y el nivel de empleo de equilibrio
propiciado desde el nivel de la demanda agregada recibe el nombre de paro 0 des
empleo involuntario keynesiano. Cuando el nivel de empleo de equilibrio es in
ferior al nivel de pleno empleo, el salario real es superior al salario real corres
pondiente al equilibrio del mercado de trabajo. Es decir, en este caso trabajarfan
menos individuos pero 10 harian a un salario real mayor. Este salario real es fle
xible en este modelo pero en el se considera que los salarios nominales estan fi
jados via negociacion sindical, 10 que provoca que los salarios nominales sean
rfgidos a la baja pero no al alza. La flexibilidad en ambos sentidos del salario real
indica que en este modelo existe un supuesto de ilusion monetaria 21 por parte
de los trabajadores.
Se debe mencionar que en el modelo keynesiano la funci6n de oferta agregada no
es vertical, puesto que los precios no son completamente flexibles. La funci6n de
oferta agregada en el muy corto plazo es perfectamente horizontal porque los precios
son completamente ngidos. Durante un plazo mas amplio, pero dentro del corto
plazo, la funci6n de oferta agregada es creciente debido a que el ajuste de los sala
rios se realiza lentamente. (Vease Capitulo 7.)
Asimismo debemos sefialar que, en 10 referente a la funci6n de demanda agregada,
se puede suponer, desde una 6ptica keynesiana, que desde ellado del mercado de bie
nes la inversi6n depende inversamente del tipo de interes, es decir, que b > 0, tal como
vimos en el Capitulo 2. Este supuesto es suficiente para considerar que la funci6n de
demanda agregada no es estrictamente vertical. En este sentido debe sefialarse que el
modelo keynesiano proveniente de la consideraci6n estricta de la cruz keynesiana re
cibe el nombre de modelo keynesiano estricto. El modelo que tradicionalmente se
considera como keynesiano recibe el nombre de modelo keynesiano convencional.
Este ultimo se considera una funci6n de demanda agregada simplemente decreciente.
Es este modelo el que norrnalmente tendremos en cuenta cuando hagamos referencias
al modelo keynesiano, es decir, oferta agregada levemente creciente y demanda agre
gada decreciente. Ademas, debemos mencionar que vamos a realizar el analisis poste
rior en el corto plazo, que es donde tiene validez el modelo keynesiano.
Ya se han apuntado los rasgos mas destacados del modelo keynesiano y sus di
ferencias mas significativas respecto del modelo clasico en el Epigrafe 8.1. Por otro
lado, resulta conveniente apuntar que en los Capitulos 2, 3 y 4 el analisis presentado
se ha realizado desde una 6ptica keynesiana tanto en cuanto a enfoque general como
en 10 referente al tratamiento individualizado de las variables y las principales rela
ciones funcionales que las ligan. Asi, al tratar la renta de equilibrio del modelo IS
LM hemos sido cuidadosos, en el senti do de que siempre la hemos calificado como
renta de equilibrio demandada. Como en el modelo keynesiano es la renta de equili
brio demandada la que deterrnina la cantidad que se debe producir, en este sentido la
renta demandada y la renta ofrecida coincidiran y esta sera la renta real de equilibrio,
haya equilibrio en los mercados de factores 0 no, con tal de que exista equilibrio con
junto en los mercados de bienes y dinero.
21 Este supuesto implica que los trabajadores tienen en cuenta el salario nominal y no el real.
J
Si estuvieramos en el modelo clasico sucederia 10 contrario: seria la renta produ

cida la que determinara la renta de equilibrio demandada. En este caso, el equilibrio
en el modelo IS-LM no determina nada mas que el tipo de interes. Por tanto, cuan
do se aplica el esquema IS-LM al modelo clasico, la renta de equilibrio demandada
no la determina este esquema sino que viene ya determinada desde la oferta agre
gada.
8.6.1. Politicas en el modelo keynesiano

Antes de analizar las politicas de demanda en el caso del modelo keynesiano debe
mos sefialar que estas, en el contexto del modelo que venimos desarrollando, son
equivalentes a alteraciones en la IS (politica fiscal) 0 en la LM (politica monetaria).
Efectos de una expansion monetaria
Una expansi6n monetaria, provocada por ejemplo por un incremento de la oferta

monetaria en terminos nominales, originara un desplazamiento a la derecha de la
linea LM. Este desplazamiento generara un aumento de la producci6n y un descen
so del tipo de interes (Figura 8.21). El descenso del tipo de interes conllevara un
aumento de la inversi6n. Por otro lado, el aumento de la oferta monetaria hara que
la funci6n de demanda agregada se desplace hacia la derecha. En la intersecci6n de
la oferta agregada con la demanda agregada se deterrninara la nueva renta real de
equilibrio.
El desplazamiento de la demanda agregada terminara provocando una elevaci6n
del nivel general de precios, 10 que habra reducido el salario real. Si el nivel de em
pleo de equilibrio es inferior al nivel de pleno empleo (N*), tendra lugar un exceso
de oferta de trabajo (paro involuntario). La reduccion del salario real hara que el
nivel de empleo suba, pasando a la posici6n N 1• En esta situaci6n, la diferencia
(N* - Nt) es el paro involuntario keynesiano, y la diferencia (F' - 0') es el paro vo
luntario. Debe destacarse que el aumento del nivel de empleo provocara el ajuste de
la producci6n ofrecida hasta el nivel que finalmente marca la demanda. Esto es jus
tamente 10 contrario de 10 que ocurrfa en el modelo clasico.
Efectos de una expansion fiscal
Una expansi6n fiscal, provocada por ejemplo por un aumento del gasto publico, des
plaza la IS hacia la derecha originando un aumento del tipo de interes y un aumento
de la producci6n demandada (Figura 8.22). Este desplazamiento de la IS conlleva un
desplazamiento hacia la derecha de la funci6n de demanda agregada, que en su in
tersecci6n con la oferta levemente creciente determinara una elevaci6n del nivel de
precios. El aumento del tipo de interes provocado por el desplazarniento de la IS dara
lugar a un efecto expulsi6n de la inversi6n privada. En el equilibrio se dara un nivel
de producci6n demandada mayor que el inicial. Esto generara un nivel de empleo
1
FUNCION DE
DEMANDA , LM
DE INVERSION
y
1,- 10 y'
5'
P
ESQUEMA OFERTA
DEMANDA
SALARIOS AGREGADAS
NOMINALES
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- 2'
1-
/, y'
DA o
Y
I
I
I
I
I
I
I
FUNCION D,E
PRODUCCION
F F' AGREGADA
Un incremento en la oferta monetaria desplaza la LM a la derecha (I) asf como tarnbien la curva de demanda agre
gada (2), provocando un aumento de la producci6n (2') y una elevaci6n del nivel de precios (3), 10que provocara una
caida en los salarios reales (7), puesto que los nominales son rigidos. Para este nivel de salarios nominales, el nivel de
empleo que determina la demanda agregada, dada la demanda de trabajo, es s610N" menor que el nivel de empleo de
pleno empleo N·. La diferencia (N' - N,) es para involuntario keynesiano; la diferencia (0' - D') se denomina
desempleo voJuntario clasico, y la diferencia (F' - 0') es el para voluntario 0 friccional. F y F' caracterizan el nivel
de poblaci6n activa (PA).
Figura 8.21. Efectos de una expansion monetaria en el modelo keynesiano.

LM,
FUNCION DE
DEMANDA DE
INVERSION
I,
I
I i - - -
I':, -f----
I
I
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SALARIOS
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I
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I
I I I
I
I I I
I FUNCION DE
-r----- I
PRODUCCION
AGREGADA
N,
N*
MERCADO DE
D
TRABAJO L
N
Una expansi6n fiscal provoca un desplazamiento a la derecha de la relaci6n IS que aumenta el tipo de interes, des
plaza la demanda agregada a la derecha y aumenta la producci6n, los precios y el nivel de empleo, aunque siga exis
tiendo paro involuntario.
Figura 8.22. Efectos de una expansion fiscal en el modelo keynesiano.

£1 enfoque oferta-demanda agregadas y las f1uctuaciones econ6micas 407
LM,
FUNCION DE
DEMANDA DE
LM 2
INVERSION
~
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I
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__ J •
Wo
I I I
(~) :~: (~)

I
13 I DA
W 1 I 0 1-
y
P
N,'
FUNCION DE
TRABAJO N AGREGADA
Una mejora en la tecnologia desplaza la funci6n de produccion (l) aumentando su pendiente, con 10 que des plaza
hacia fuera la funci6n de demanda de trabajo (que mide la pendiente de la funci6n de producci6n). Se provocara que
con el mismo nivel de empleo (IV) aumente la producci6n ofrecida; la curva de oferta agregada se desplazara a la de
recha y abajo, bajando el nivel de precios y desplazandose la LM a la derecha, Este es un ejemplo de como en el mo
delo keynesiano tarnbien la oferta agregada puede hacer variar los niveles de precios y output.
Figura 8.23. Efecto de una elevaci6n de la funci6n de producci6n

en el modelo keynesiano.
1
que tam bien sera mayor que el inicial, para un salario real menor que el inicial, pues
to que la elevacion de precios hace que el salario real se reduzca, aunque no el no
minal, que viene fijado por la negociacion sindical. En esta ultima posicion el nivel
de desempleo involuntario es menor que en la posicion inicial.
Politicas de oferta
Una politica de oferta que eleve la funcion de produccion desplaza la funcion de ofer
ta agregada hacia la derecha y abajo, provocando una disminucion del nivel de pre
cios y un aumento de la produccion de equilibrio (Figura 8.23). La reduccion del
nivel de precios provoca un desplazamiento hacia la derecha de la linea LM que al
intersectar con la IS hace que baje el tipo de interes y aumente la inversion. Por el
lado de la oferta se habra producido un aumento de los salarios reales al bajar los pre
cios debido al desplazamiento de la curva de oferta agregada para el mismo nivel de
salario monetario.
EI movimiento hacia arriba de la funcion de produccion ha provocado un au
mento de la pendiente de la misma y, en consecuencia, de la productividad marginal
del trabajo. Por ello, en el mercado de trabajo, la funcion decreciente que relaciona
salarios reales con empleo, se habra desplazado hacia la derecha. La consecuencia de
este desplazamiento, suponiendo que la oferta de trabajo no ha variado, es un nivel
de pleno empleo mayor que el inicial.
EI aumento del salario real, antes cornentado, provoca un exceso de oferta en el
mercado de trabajo, dadas las ~uevas condiciones del mismo, generandose un paro
involuntario keynesiano (N~ - N) mayor que el existente en las condiciones iniciales.
Analicemos ahora el efecto a corto plazo de un aumento de la oferta de trabajo.
Como se observa, en terminos de la Figura 8.24, un aumento de la oferta de l!"abajo
a corto plazo solo aumenta el nivel de paro keynesiano, que pasa a ser N~ - N, pero
no altera el equilibrio en los mercados de bienes y dinero, a corto plazo, aunque au
menta el nivel de renta potencial que terminara afectando la oferta agregada.
8.6.2. La nueva escuela keynesian a y el esquema

oferta-demanda agregadas
EI modelo clasico supone competencia perfecta en todos los mercados, tal como
hemos mencionado en el Epfgrafe 8.1. Sin embargo, la experiencia sefiala que si bien
un cierto numero de problemas economicos pueden expresarse bajo el supuesto de
competencia perfecta, existen otras situaciones total mente incompatibles con ella
como es la existencia de precios rfgidos.
La Nueva Escuela Keynesiana de Macroeconomia aparece en escena hacia
mediados de la dec ada de los ochenta en el entomo de la Universidad de Harvard y
del Instituto Tecnologico de Massachusetts (MIT) como replica a la Nueva Macro
economia Clasica que, asumiendo flexibilidad total en los precios, sugieren poder
explicar las oscilaciones del output. La idea basica de esta escuela consiste en tratar
p
OA
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(~)
pw --------------J.;:-----,-------,---- Y
IY I YOI Y~
I I I
I I I
I I I
I I I
I I
Y"",I:; I I
(.IV "- I I
--------_:."Q I
N*o I
--------------
N*1
EI irnpacto a corto plazo de una expansion de la ofena de trabajo s610 supone un aumento del nivel de empleo de pleno
empleo. A mas largo plazo, la ofen a agregada se puede ver afectada y descendera.
Figura 8.24. Efecto de un aumento de La oferta de trabajo en el modelo

keynesiano.
de explicar, desde un punta de vista formal, por que los precios son rigidos a corto
plazo. Los tres hechos estilizados en los que se apoyan para formalizar sus modelos
de rigideces nominales de precios son la existencia de competencia imperfecta, de
rigideces reales y de fricciones norninales, que fueron ya analizadas en el Capitu
lo 7 en La vertiente que atafie al mercado de trabajo. En este capitulo analizaremos
estos hechos en 10 referente a los mercados de bienes y financieros y, en generaL, su
impacto sobre el esquema oferta-demanda agregadas. Dado que una buena parte de
los hechos estilizados que provocan los precios rigidos ya fueron analizados al con
siderar sus efectos sobre la oferta agregada, y que fundamentalmente se concretan en
la competencia imperfecta y las rigideces reales en el mercado de trabajo, ahora ana
lizaremos las rigideces reales mas importantes que se provocan en los mercados de
bienes y financieros y, sobre todo, las lJamadas fricciones nominales, que atafien di
rectamente a la demanda agregada.
Como sefialamos en el Capitulo 7, para que se produzcan precios rigidos es nor
malmente necesario que se den en la economia Los tres hechos estilizados antes men
cionados. Los nuevos keynesianos defienden que si los precios son rigidos eJ dinero
provocara oscilaciones en la produccion y, por tanto, no sera neutral. Vamos ahora a

analizar las implicaciones de estos hechos.
8.6.2.1 Imperfecciones reales
EI anal isis de las imperfecciones reales en el contexto nuevo-keynesiano 10 vamos a

realizar distinguiendo las imperfecciones reales en el mercado de bienes y en los
mercados financieros.
Imperfecciones reales en el mercado de bienes
Son situaciones a partir de las cuales los precios de los bienes es diffcil que puedan
Ilegar a variar. Se sue len dar cuando aun siendo el coste marginal de cada empresa ere
ciente, el markup que fija la empresa disminuye a medida que aumenta la produccion.
Ademas de las situaciones mencionadas en el Capitulo 7, se producen siempre que:
I. Exista colusion contracfclica. Cuando el mercado es oligopolistico, la colu
si6n entre empresas suele ser contracfclica y la no cooperacion entre ellas es
procfclica. Es decir, cuando aumenta la produccion tambien aumenta el grado
de competencia y las empresas reduciran entonces su margen precio-coste
marginal para tratar de aumentar su cuota de participacion en el mercado,
por 10 que no podran aumentar demasiado los precios de venta. J. Rotemberg 22
es el aut or de un trabajo basico sobre este tipo de rigidez.
Un caso particular se da en presencia de mercados oligopolfsticos don de

aparezcan curvas de demanda quebrada (kinked) que permitan rigideces de
precios al alza pero no a la baja. Una formalizacion se encuentra en el articu
10 de H. Dixon y N. Rankin 23.
2. La elasticidad de la demanda sea prociclica, es decir, que al aumentar la
produccion aumente tambien la elasticidad de la demanda y, por tanto, la em
presa tiene mas problemas para aumentar el precio conforme aumenta la pro
duccion, Una clara explicacion es la que ofrece C. Borondo 24.

,
Imperfecciones reales en los mercados financieros
En la teona neoclasica, la neutralidad de las variables financieras se asegura bajo las

tres hipotesis siguientes: I) Neutralidad de la fiscalidad. 2) Horizonte infinito de los
agentes. 3) Perfeccion de los mercados financieros. La nueva macroeconomia key
nesiana ha tratado de demostrar que los mercados financieros pueden estar someti
das a la existencia de imperfecciones. En concreto, se sefiala que la existencia de asi
" Rotemberg, J. ([ 982): "Sticky prices in the United States», Journal of Political Economy, 90.
2l Dixon, H. y N. Rankin (1994): «Imperfect competition and Macroeconomics: A survey», Oxford
Economic Papers, 46.

24 Borondo, C. (1994): «La rigidez nominal de los precios en la nueva economia keynesiana»,
Investigaciones Economicas, 18.
l "': ..
...
metrias en la informacion hace que el tipo de interes no pueda jugar su papel como
variable de equilibrio sino que conduce a situaciones de equilibrio con raciona
miento. Para los nuevos keynesianos, el racionamiento se explica por la existencia
de asimetrias en la informacion entre prestamistas y prestatarios. EI prestamista no
puede evaluar correctamente el riesgo de incumplimiento por parte del prestatario 0
simplemente el no reembolso, 10 que genera situaciones de seleccion adversa y azar
moral.
La asimetria en la informacion genera dos efectos. En primer lugar, el aumento
de los tipos de interes provocado por ella tiende a seleccionar los empresarios mas
rentables, pues son los que pueden soportar la subida de tipos, pero estos son, asi
mismo los empresarios mas arriesgados, estableciendose una relacion positiva entre
rendimiento y riesgo. Asi pues, conforme el prestamista aumenta el coste del credi
to, mas aumenta su exposicion al riesgo, produciendose el fenomeno conocido como
seleccion adversa. En segundo lugar, la asimetria en la informacion incita a los pres
tatarios a elegir los proyectos mas arriesgados, pues ellos solos se beneficiarian de la
elevada rentabilidad de los proyectos arriesgados si estos resuItan exitosos, mientras
que si fracasan cornpartiran los costes con los prestamistas. Este es el fenorneno del
azar 0 riesgo moral. La conjuncion de ambos efectos, la seleccion adversa y el azar
moral, hace que el alza de los tipos de interes genere una reduccion del rendimiento
anticipado de los prestamistas.
Debido a la asimetria en la informacion, los prestamistas, para reducir su expo
sicion al riesgo financiero, pueden optar por acentuar la selectividad de la oferta de
fondos prestables por procedimientos distintos a la subida de los tipos de interes,
tales como el endurecimiento de las condiciones de solvencia de garantia 0 simple
mente favoreciendo a los c1ientes preferentes. AIternativamente, el prestamista
puede decidir racionar cuantitativamente la oferta de fondos prestables de forma no
diferenciada. En estos casos se habla de racionamiento endogeno, por contraposi
cion al origin ado por restricciones impuestas por las autoridades monetarias. En estas
circunstancias, se dice que la oferta esta racionada, pues los prestatarios no pueden
lograr fondos a las tasas de interes a las cuales ellos aceptarian endeudarse 0 incluso
a tasas superiores.
Algunos autores argumentan que la existencia de garantias bancarias invalida
la teoria del racionamiento del credlto, pues los bancos podrian ofrecer una gama
de prestamos para los cuales se fijan sirnultaneamente las tasas de interes y las exi
gencias de garantias. Sin embargo, Stiglitz y Weiss 25 sefialan que el aumento de las
exigencias en materia de garantias bancarias generaria a su vez un efecto de selec
cion adversa, pues entre los prestatarios que dispusieran de las mayores garantias se
encuentra una elevada proporcion de agentes inclinados a aceptar riesgos muy ele
vados si su stock de riqueza se debe, en buena medida, a haber realizado en el pasa
do operaciones arriesgadas.
La consecuencia macroeconomica mas evidente de un racionamiento de la ofer
ta de fondos prestables reside en el hecho de que las decisiones de inversion y con
2, Stiglitz, J., YA. Weiss (1981): «Credit rationing in markets with imperfect competition». American
Economic Review. 71.
sumo de los agentes se yen racionadas por la restriccion financiera y, en consecuen

cia, se venin condicionadas por las posibilidades de autofinanciacion, resultando, en
definitiva, que las empresas se venin en la imposibilidad de producir todos los bie
nes que ellas desearfan. En otras palabras, se produce una imperfeccion de la ofer
ta efeetiva. Por otro lado, el impacto del racionamiento del credito bancario sobre
las decisiones de inversion y de consumo sera diferenciado entre los agentes segun
sus posibilidades de acceso a los mercados de capitales, que logicamente son mayo
res en el caso de las grandes empresas.
Otra irnplicacion de la existencia de racionamiento de credito es sobre el papel
de los factores financieros en el ciclo economico, Desde la perspectiva de los nuevos
keynesianos se destaca el hecho de que las imperfecciones del mercado generan ci
clos financieros endogenos, Estos tendran un efecto retroactivo sobre las fluctua
ciones economicas reales, favoreciendo su propagacion y su amplificacion, asf como
su persistencia a traves de los ciclos de endeudamiento y los fallos de los interme
diarios financieros. Por otro lado, algunos autores han sefialado 26 que los ciclos ere
diticios tienen una dinamica endogena especffica. Por ejernplo, el ciclo de endeuda
miento puede ser provocado por las burbujas espeeulativas sobre los mercados de
activos 0 por un movimiento de desreglamentacion de los mercados financieros em
pujando a las entidades de credito a unas estrategias de conquista de euotas de mer
eado en detrimento de sus exigencias sobre los margenes y las garantias, 10 que hace
que se eleve su exposicion al riesgo. De esta forma, en vez de ser un elemento de pre
avisado del ciclo, el endeudamiento se convierte en un amplificador del cicIo a tra
yes de los tres canales siguientes: I) EI efecto riqueza sobre el consumo. 2) EI ra
cionamiento de la oferta de fondos prestables, 3) EI desentendimiento de los agentes
por mantener su solvencia.
Vamos, por ultimo, a analizar las consecuencias de las imperfecciones en los
mercados financieros sobre las polfticas rnacroeconomicas. Por 10 que respecta a la
polftica monetaria, est as consecuencias se pueden concretar en dos puntos. En pri
mer lugar, los tipos de interes pierden parte de su caracter de indicador de las ten
siones sobre los mercados financieros. En segundo lugar, la existencia de un equili
brio con racionamiento reduce la eficacia de la polftica monetaria como instrumento
de estabilizacion. Si los bancos racionan la oferta de credito, una flexibilizacion de
la polftica monetaria no tendra apenas impacto sobre el comportamiento de la oferta
de credito de los bancos, que continuaran racionando la oferta de credito para redu
cir su exposicion al riesgo, cualquiera que sea la evolucion del coste de sus recursos.
Ante la existencia de un racionamiento. la polftica monetaria podra incidir sobre
el nivel de actividad, no via tipos de interes, sino mediante su actuacion sobre la ofer
ta de credito. En estas circunstancias, los intermediarios financieros y los agentes
deudores podran refinanciarse mas facilmente gracias a la flexibilizacion de la polf
tica monetaria 27.
26 Eckstein, 0., y A. Sinai (1986): «The mechanisms of the business cycle in the postwar period»,
en R. Gordon (ed.). The american business cycle: Continuity and change. University of Chicago Press.
Chicago.
27 Precisamente 10 ocurrido en Japan y Estados Unidos durante la crisis financiera de comienzos de
los noventa es un ejemplo de este tipo de actuaciones.
EI enfoque oferta-demanda agregadas y las f1uctuaciones econ6micas 413
Asf pues, a modo de resumen, cabe afirmar que las rigideces relativas en los mer
cados financieros aparecen cuando existen determinadas imperfecciones en dichos
mercados, como son el racionamiento del credito, la seleccion adversa 0 el azar moral.
B. Greenwald y J. Stiglitz 2R son autores que estudian rigurosamente este tema.
8.6.2.2 Fricciones nominales
Las fricciones nominales son imperfecciones que provocan anomalfas en la funcion

de demanda agregada. Tienen lugar cuando los precios de venta son insensibles por
un cierto tiempo a los cambios en los costes. Siendo este fenorneno perfectamente
asumible por una empresa, puede tener un efecto importante a nivel agregado, resul
tando de ella ciertos inconvenientes para ajustar los precios ante una perturbacion.
Existen los siguientes tipos de fricciones nominales:
• El escalonamiento (staggering) de precios. Se produce cuando las empresas
modifican sus precios atendiendo a determinadas reglas de escalonamiento a 10
largo del tiempo, es decir, suben de golpe los precios cada cierto tiempo. De
ello tratan L. Ball y D. Romer 29.
• Las expectativas no unielasticas de los niveles de precios futuros respecto a
los actuales. Esta situacion implica que el crecimiento de la cantidad de dine
ro provocara variaciones en la renta real, puesto que los precios no crece
ran proporcionalmente a la cantidad de dinero. El estudio basico pertenece a
O. Hart 30.
• La existencia de pequefias rigideces nominales de precios en algun subcon
junto de la economfa. Un analisis se encuentra en el survey de Dixon y Rankin 31,
• Las externalidades provocadas por fluctuaciones de la demanda agregada.
Las fluctuaciones en la demanda agregada no solo son causa de grandes osci
laciones en la produccion, sino que, segun Ball y Romer, originan tambien flue
tuaciones en el bienestar. En esta situacion, el coste social sera la suma del
coste privado mas el coste provocado por las fluctuaciones de la demanda agre
gada. Desde la perspectiva nuevo-keynesiana estas fluctuaciones son inefi
cientes.
• Las externalidades en la demanda agregada. Se producen cuando los efec
tos macroeconornicos derivados de la rigidez de los precios difieren de los
efectos microeconornicos individuales. La tardanza en el ajuste de todos los
precios supondra una cafda en la demanda global, ya que cada firma es una pe
quefia parte de la economia, ignorante del ingreso total. Estas externalidades en
la demanda agregada tienen lugar cuando los precios estan basados en los cos
tes, (cost-based prices) pero no se ajustan instantaneamente ante variaciones en
los dos siguientes tipos de costes:
2H Greenwald. B., y J. Stiglitz (1988): «Examining alternative Macroeconomic theories». Brooking
Papers on Economic Activity, I.

29 Ver nota a pie de pagina 29 del Capitulo 8.
3(, Hart, O. (1982): «A model of imperfect competition with keynesian features». Quarterly Journal
of Economics, 97.
)1 Ver nota a pie de pagina 23.
1. Los costes del menu, que aparecen cuando es mas costoso para la empresa
cambiar los precios de las mercancias que no cambiarlos al alza. La fund a
mentacion rnicroeconomica de los costes del menu se puede ver en Mankiw 32.
El equilibrio en esta situacion suele ser multiple, como demuestra Kiyo
taki 33. (Vease Nota complementaria 8.2.)
32 Mankiw, G. (1985): «Small menu costs and large business cycles: A macroeconomic model of
monopoly». Quarterly Journal of Economics, 100.
33 Kiyotaki, N. (1988): «Multiple expectational equilibria under monopolistic competition». Quarterly
Journal of Economics, 102.
£1 enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones economices 415

2. Los costes de ajuste cuadraticos, Los costes de ajuste cuadraticos tienen

lugar en situaciones parecidas a las de los mercados de clientes, donde exis
te un coste adicional de ajuste de los precios que proviene de no contrariar
a los clientes. Este coste condicional no es fijo, sino que crece mas que pro
porcionalmente, y es considerado en Rotemberg 34 como una funci6n cua
dratica del precio de ajuste. Mientras el coste de la rigidez de precios es de
segundo orden para una empresa, el coste macroecon6mico resulta ser de
primer orden. Otro estudio importante es el de J. O. Hairault y F. Portier ".
• La cuasi-racionalidad de los agentes. El concepto de cuasi-racionalidad de
los agentes se debe a G. Akerlof, y un excelente ejercicio de aplicaci6n 10cons
tituye el trabajo de G. Akerlof y J. Yellen 36. Se da cuasi-racionalidad en los
agentes cuando si, para actuar racionalmente, necesitan toda la informaci6n po
sible, prefieren actuar de forma que siendo algo menos racionales se evitan
pagar el coste que tiene disponer de una informaci6n perfecta, y as! actuan s610
con la informaci6n suficiente. Si todos los agentes acnian de este modo, se ter
minan provocando fricciones nominales a nivel agregado que pueden provocar
fluctuaciones en la producci6n.
Las fricciones nominales, junto con las imperfecciones reales y la competencia
imperfecta, son las condiciones necesarias y suficientes para que pequefias variacio
nes en la oferta monetaria provoquen fuertes variaciones en la producci6n, 0 10 que
es 10 mismo, para que el dinero no sea neutral y se pueda romper la llamada dicoto
mia clasica, situaci6n en la que el dinero aetna como un velo que no afecta a la pro
ducci6n en terminos reales. Estas rigideces nominales de precios surgen 0 no en fun
ci6n de que la economia tenga las siguientes caracterfsticas:
1. Si existe competencia imperfecta pero no hay rigideces reales 0 son insufi
cientes, no apareceran las rigideces nominales en los precios.
2. Si existen competencia imperfecta y fricciones nominales pero no existen ri
gideces reales, no apareceran las rigideces nominales en los precios.
3. Si las rigideces reales se dan en grado suficiente y existe competencia imper
fecta, entonces pueden aparecer las rigideces nominales sin que existan fric
ciones nominales, pero en general esto no sucede.
34 Vease nota a pie de pagina 22.

35 Hairault, J. 0., Y Portier, F. (1993): «Money, new keynesian macroeconomics and the business
cycle». European Economic Review, 37.
36 Akerlof, G. y J. Yellen (1985): «Can small deviations from rationality make significant differen
ces to economic equilibria». American Economic Review, 75.
EI enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones economices 417
4. Si hay rigideces reales y competencia imperfecta, pero adem as existen pe

quefias fricciones nominales en el ajuste, entonces aparecen y pueden expli
carse formal mente las rigideces nominales en los precios.
Todas estas conclusiones han sido extraidas por la nueva Macroeconomia key
nesiana despues de verificar sus modelos bajo los supuestos de informacion perfec
ta 0 imperfecta, indistintamente. Sin embargo, se ha observado que en condiciones
de competencia e informacion perfectas no tiene lugar la aparicion de rigideces no
minales en los precios, pero si la situacion es de competencia perfecta con informa
cion incompleta, entonces sf pueden aparecer pequefias rigideces nominales que
daran lugar a muy pequefias variaciones en la produccion de equilibrio, como se
puede ver en K. Nishimura 37. Esto ultimo explica que R. Lucas fuera en su dia capaz
de deducir ciclos economicos a partir de expansiones monetarias a corto plaza.
8.6.3. EI equilibrio con precios rigidos

La nueva escuela keynesiana de Macroeconomfa llega a formalizar que los precios
son rigidos a corto plazo (rigideces nominales) si la economia esta sometida a los he
chos estilizados anteriormente mencionados, y no solo mantiene que los precios no
minales son rigidos sino que, como vimos en el Capitulo 7, muchas veces se dan las
condiciones adecuadas para que tambien sean ngidos los precios en terminos reales
(rigideces reales).
La curva de oferta agregada a corto plaza en estas condiciones resulta ser per
fectamente elastica. En este sentido, en la Figura 8.25 tenemos algunos casos que ex
plican el paso del corto allargo plaza en una economia con precios rigidos.
Ante una reduccion en la demanda agregada (Figura 8.25a), si el equilibrio ini
cial es de pleno empleo (Eo), la curva de demanda se desplazaria a la izquierda, mien
tras que la oferta agregada a corto plaza sena absolutamente elastica bajo el supues
to de precios ngidos, 10 que nos llevaria a corto plazo al equilibrio E" donde el nivel
de producci6n de equilibrio sera menor (Yep) pero los precios no habran variado por
que son rigidos a corto plaza. En el equilibrio E" la produccion es menor que la na
tural (f), por 10 que la tasa de desempleo (u) sera mayor que la natural (u"). Si esta
situacion persiste mas alla del corto plazo, comenzara a haber tensiones a la baja en
los salarios nominales y, subsiguientemente, en los precios como consecuencia del
markup impuesto entre salarios y precios por las empresas en competencia imper
fecta. Consecuentemente, la curva de Phillips comenzara a desplazarse hacia abajo y
ala izquierda, es decir, hacia el origen, al tiempo que la oferta agregada 10 hara hacia
abajo porque habra caido la inflacion esperada. El proceso acabara cuando el nivel
de produccion coincida con el nivel potencial (y') inicial. De forma que en el cami
no hacia el largo plazo, los precios pierden la rigidez que tenfan en el corto plazo y
bajaran hasta P", siguiendo la senda desde E, hasta E 2 , punto donde se sinia el equi
librio a largo plaza.
37 Nishimura, K. (1992): Inperfect competition. differential information and microfoundations of

Macroeconomics. Clarendon Press. Oxford.
I
Cuando tiene lugar una expansi6n dela demanda agregada (Figura 8.25b), esta
se desplaza a la derecha, pero como a corto plaza los precios son ngidos, no varia
)
ran y la oferta agregada sera horizontal; en el nuevo equilibrio a corto plazo (E\) la
produccion sera mayor que la potencial (yO) inicial, 10 que implicara que la tasa de
desempleo es menor que la tasa natural. Esto provocara que mas alla del corto plazo
la curva de Phillips comience a ascender elevando la inflaci6n esperada (zr'), 10 que
hara desplazarse hacia arriba (estanflacion) la curva de oferta agregada que no para
ra hasta llegar al punto E 2 de equilibrio a largo plazo. En este punto, la producci6n
coincide con la potencial, pero el nivel de precios sera mayor. El paso del corto al
largo plazo se realiza desde E, hasta E 2 como sefiala la figura.
CONTRACCION DE LA P EXPANSION DE LA
P (a) lbl
DEMANDA AGREGADA DEMANDA AGREGADA
P'
OA (CP) E, OA (CP)
DA o DA,
P'
OA (LP)
DA o
Yep y' y y' Yep y
PERTURBACION NEGATIVA ACOMODACION A UNA

PIe) P ldl PERTURBACION NEGATIVA
DE OFERTA
DE OFERTA
E, OA (CP)2 OA (CP),
OA (CP), OA (CP)o
! DA,
OA (LP) DA OA (LP) DA o
'---- .l--_---''----- y y
Yep y' y'
Ante situaciones de precios rigidos, fundamentalmente a corto plazo, alteraciones en Ia demanda agregada provocan
desplazamientos horizontales del equilibrio a corto plaza. En el paso al largo plaza. los precios se iran flexibilizando
y la producci6n convergera hacia su tasa natural, que es donde se encuentra el equilibrio a largo plazo.
Figura 8.25. EI equilibrio a corto y a largo plaza con precios rigidos.

Si partiendo de una situaci6n inicial de pleno empleo (y*), la economia se ve

ahora sometida a una perturbaci6n negativa de oferta (8) (Figura 8.25c), la curva de
oferta agregada se vera subitamente desplazada hacia arriba (inflaci6n de costes).
Dado que la oferta agregada es horizontal, por la existencia de precios rigidos, el
equilibrio a corto plazo tendra lugar en el punto E 1, para el que el nivel de precios es
mayor que el inicial al tiempo que el nivel de producci6n es menor que el natural 0
de pleno empleo (y*). Esta situaci6n provocara que la tasa de desempleo sea ahora
mayor que la natural y si persiste dicha situacion, en el paso al largo plazo la curva
de Phillips comenzara a descender haciendo caer la tasa de inflaci6n esperada, 10 que
llevara al descenso de la curva (recta) de oferta agregada, que retornara al punto de
equilibrio inicial (Eo). El efecto a largo plazo es un movimiento de retorno ala posi
ci6n inicial, y el efecto total despues de todo el proceso es nulo.
Otro caso es si, debido a la rigidez 0 Ientitud con que varian los precios a corto
plazo, debemos 0 no acomodar una politica de demanda ante una perturbaci6n nega
tiva de oferta (Figura 8.25d). Una perturbaci6n negativa de oferta hace ascender la
curva de oferta agregada a corto plazo (horizontal), disminuyendo la producci6n por
debajo de su tasa natural inicial. Dado que los precios son ngidos, el ajuste via mer
cado de trabajo Ilevado a cabo en el caso anterior (Figura 8.25c) puede Ilegar a ser
muy lento. En este caso, una expansi6n rapida de la demanda agregada nos puede de
volver al nivel de producci6n natural a costa de una elevaci6n del nivel de precios.
Analizaremos ahora tres casos de politica econ6mica en situaciones de precios rf
gidos bajo la perspectiva nuevo-keynesiana.
La politica monetaria como instrumento de estabilizaci6n
Desde una perspectiva nuevo-keynesiana, la valoraci6n de la politica monetaria

como instrumento de estabilizaci6n tiene aspectos positivos y negativos. Se sefiala,
por un lado, que si la politica monetaria es flexible, los multiplicadores monetarios
son, por 10 general, elevados, y en una economfa abierta las alteraciones inducidas
por la politica monetaria se muestran determinantes y eficaces para incidir sobre la
actividad. Por otro lado, la politica fiscal se caracteriza por la falta de flexibilidad y,
sobre todo, la acumulaci6n de deuda publica fruto de politicas fiscales expansivas
tiene efectos negativos sobre la tasa de crecimiento de la economfa.
Para ilustrar esta actitud ante la politica monetaria, supongamos que la economfa
se ve afectada por una perturbaci6n de demanda negativa, motivada por una contrac
ci6n de la demanda externa ligada, por ejemplo, a un desplome del comercio inter
nacional, (Figura 8.26). Considerando flexible el tipo de interes, la linea IS se des
plazara hacia la izquierda, reduciendose el tipo de interes y la renta de equilibrio
demandada, que sera inferior a la renta potencial de pleno empleo. Suponiendo que
el equilibrio inicial es de pleno empleo, la cafda de la renta por debajo de la produc
ci6n potencial elevara la tasa de desempleo por encima de la tasa natural. Los pre
cios, que son rigidos a corto plazo, en el paso del corto allargo plazo se iran flexibi
lizando y la curva de Phillips comenzara a descender haciendo disminuir la inflaci6n
esperada, 10 que lleva consigo un desplazamiento descendente de la curva (recta) de
oferta agregada bajando los precios hasta su nivel natural; en este nivel natural, la
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Un descenso de la IS provoca un desplazamiento hacia la izquierda de la curva de demanda agregada, no variando los
precios, que son rigidos a corto plaza, pero disminuyendo la producci6n (y) por debajo de su nivel potencial (y'). Esto
provoca que la tasa de desempleo sea mayor que la natural, descendiendo entonces la curva de Phillips y disminu
yendo la inflaci6n esperada, que harii caer la oferta agregada y con ella los precios. Esto provocarii que aumenten los
saldos reales y la LM se desplace hacia Ja derecha hasta intersectar a la IS al nivel de la producci6n potencial. La ri
gidez de precios hace que el ajuste sea muy lento.
Figura 8.26. Efecto de un desplazamiento a la izquierda de la IS, con precios

rfgidos, y su ajuste natural hacia el nivel de pleno empleo.
£1 enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones economicss 421
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Ante una cafda de la IS, los nuevos-keynesianos sugieren despJazar a la derecha la LM en la misma cuantia. aumen
tando la oferta monetaria, con el objeto de hacer un rapido ajuste cuando los precios son rigidos.
Figura 8.27. Ajuste nuevo keynesiano ante un descenso de la IS

can precios rfgidos.
produccion volvera a coincidir can la inicial de plena empleo. Al bajar los precios
aumentan los saldos reales y la LM se desplazara a la derecha hasta que intersecte
can la IS en el nivel natural de produccion, can 10 que la produccion se mantendra
pero los precios bajaran.
EI proceso con precios rfgidos es extraordinariamente lento, 10 que lleva a los

te6ricos nuevo-keynesianos, ante una situaci6n como esta, a tratar de evitar el pro
ceso mientras los precios son rfgidos (corto plaza), aumentando artificial mente la
oferta monetaria y desplazando la LM hacia la derecha mientras cae la IS. Con esto
consiguen que la producci6n permanezca todo el tiempo en su nivel natural, asf como
los precios en el nivel inicial (vease Figura 8.27). EI riesgo de esta estrategia es que
la expansi6n monetaria resulte ser excesiva y aparezcan tensiones inflacionistas.
Expectativas racionales en un contexto nuevo-keynesiano

La nueva Macroeconomfa keynesiana acepta la hip6tesis de expectativas racionales pero
rechaza la hip6tesis de perfecta flexibilidad de los precios. Supongamos que los salarios
nominales son rfgidos a corto plazo y se negocian en convenios anuales. En estas cir
cunstancias, supongamos que el Banco Central decide de forma imprevista un aumento
de la oferta monetaria, 10 que provocara un desplazamiento hacia la derecha de la LM, 10
que elevara la producci6n por encima del nivel potencial. Asimismo, la funci6n de de
manda agregada se desplazara hacia la derecha (Figura 8.28). Como la producci6n es
mayor que la potencial, la tasa de desempleo descendera por debajo de la tasa natural y
la curva de Phillips tendera a desplazarse hacia arriba. Pero dado que los precios son ri
gidos, el incremento de los precios sera inicialmente moderado en la medida en que los
trabajadores no tienen capacidad para renegociar inmediatamente sus salarios nominales.
Los trabajadores desearfan renegociar inmediatamente sus salarios nominales,
pero el sistema anual de negociaci6n no se 10 permite. En cualquier caso, cuando
tenga lugar la pr6xima negociaci6n salarial, uno de los puntos de la reivindicaci6n
sindical sera el ajuste de los salarios nominales, pues son conscientes de que han per
dido poder adquisitivo al reducirse sus salarios reales. EI aumento de los salarios
hace que la curva de oferta agregada a corto plaza se desplace ahora hacia arriba,
provocando que la producci6n vuelva al nivel de pleno empleo, determinado por la
curva de oferta agregada a largo plaza.
EI balance global es que la expansion monetaria term ina provocando solo un
aumento de precios y de los salarios nominales, ya que los niveles de empleo y
produccion unicarnente se incrementan a corto plaza.
8.6.4. Modelos de desequilibrio

En el afio 1965, R. Clower 38 sefialo que el modelo IS-LM podia no ser consistente
con la Ley de Walras cuando habfa desempleo involuntario. EI mismo autor indica
que la funcion de consumo keynesiana es simplemente el resultado de una eleccion
racional de los agentes economicos cuando estes se enfrentan a restricciones en la
oferta de trabajo. Un trabajo precursor en este sentido se debe aD. Patinkin 39, cuyo
18 Clower, R. (1965): «The keynesian counterrevolution: A theoretical appraisal», en F. Hahn y

F. P. R. Brechling (eds.). The theory of interest rates. MacMillan. Londres.
19 Patinkin, D. (1956): Money, interest and prices. Harper and Row. Nueva York.
LM o
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IS
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ESQUEMA
p OFERTA-DEMANDA
AGREGADAS
GA,
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Un aumento de la oferta monetaria desplaza la LM hacia la derecha elevando la producci6n mas alla de su nivel na
tural inicial, y la funci6n de demanda agregada se desplazara hacia la derecha. AI ser la producci6n mayor que la po
tencial, la rasa de desempleo sera menor que la natural y Ja curva de Phillips tendera a ascender. Si los precios se man
tienen rlgidos, el ascenso sera muy lento y el aumento de los precios, que elevaria la oferta agregada. tarnbien. Es
eruonces, segun los nuevo keynesianos, cuando las expectativas racionales de los trabajadores deben hacer que se ne
gocie rapidamente una fuerte subida de los salaries nominales que eleve pronto la oferta agregada hasta cl nuevo equi
librio E,.
Figura 8.28. Revision de los salarios nominales con expectativas racionales

ante un aumento de la oferta rnonetaria.
analisis sobre la demanda de trabajo hace notar que si se produjera un exceso de ofer
ta en el mercado de bienes, la demanda de trabajo tenderfa a contraerse. En este sen
tido, la Macroeconomfa keynesiana inicia una via en la que se comienza a tener en
cuenta que la mayorfa de las situaciones no son de equilibrio, sino, por el contrario.
son situaciones de desequilibrio. A tal efecto, los analisis llevados a cabo a partir de
esta idea, se encuadran dentro de la llamada economia del desequilibrio 0 neokey
nesianismo, una de cuyas misiones importantes, ademas de las mencionadas, es
dotar al modele keynesiano de fundamentos microeconomicos.
La teorfa del desequilibrio analiza las elecciones optirnas de los consumidores
bajo restricciones en uno 0 varios mercados. En estas condiciones, Leijonhutuud 40
propuso que los ajustes en el mercado se harian siempre via cantidades y no via pre
cios. Posteriorrnente, J. P. Benassy " asimila estos modelos de desequilibrio con res
tricciones en la cantidad a modelos de equilibrio general no walrasiano con cornpe
tencia imperfecta, esencialmente en situaciones de monopolio. Sobre estos modelos
distingue la oferta y la demanda efectivas, que son las realmente realizables, de las
ofertas y demandas nocionales, que son simplemente hipoteticas pero no realiza
bles, debido a la existencia de restricciones en las cantidades. T. Negishi 42 fue el pio
nero en elaborar un modelo microeconomico de equilibrio general en competencia
imperfecta, donde consideraba el concepto de demanda nocional. Estos modelos fue
ron retomados posteriorrnente a la luz del nuevo desarrollo de la teoria de la compe
tencia monopolistica 43 por Blanchard y Kiyotaki 44.
A primeros de los afios setenta comienza una segunda escuela de modelos de
desequilibrio basada fundamentalmente en el rechazo de la incorporacion de la curva
de Phillips al modelo keynesiano de sintesis. Esta segunda escuela de desequilibrio esta
fundamentalmente integrada, ademas de por Benassy, por R. Barro y H. Grossman 45,
que trataron de integrar la casufstica del desequilibrio en un sistema de equilibrio ge
neral tipo Arrow-Debreu, e intentaron estructurar los distintos tipos de desequilibrio
que pueden existir, dados los multiples mercados existentes, considerando como ex
traordinariamente importantes los efectos desbordamiento (spillover effects) de un
mercado sobre los demas mercados relacionados. Utilizando esta estructura para el
caso mas simple de solo dos mercados, por ejemplo bienes y trabajo, existen unica
mente cuatro posibles posiciones de desequilibrio debidas al exceso de demanda en
bienes y trabajo 0 al exceso de oferta en ambos mercados (vease Esquema 8.1). En este
sentido, los desequilibrios posibles son los siguientes:
40 Leijonhufoud, A. (1968): On keynesian economics and the economics oj' Keynes, Oxford
University Press, Oxford.

41 Benassy, J. P. (1975): «Nee-keynesian disequilibrium theory in a monetary economy». Review of

42 Negishi, T. (1961): «Monopolistic competition and general equilibrium». Review oj' Economic
I'
I Studies, 28.
4, Dixit, A., Y J. Stiglitz (1977): «Monopolistic competition and optimum product diversity»,
American Economic Review, 67.
44 Vease nota a pie de pagina 27 del Capitulo 7.
45 Barro, R., y H. Grossman (1971): «A general disequilibrium model of income and employment».
American Economic Review. 61.

Esquema 8.1. Desequilibrios posibles
Exceso de oferta en Exceso de c:lemandaen

el mercado de bienes eI ~debienes
': ,)
Exceso de demanda Subcpnsumo Inflad6n

en el mercado de treba]o .... reprimida
:
Exceso deoferta en Oesempleo Desempleo
.'..
et mercadode trabalo Keynesiano claslco
I. Situacion de paro keynesiano. Este desequilibrio se da cuando hay un exce

so de oferta en el mercado de bienes y un exceso de oferta en el mercado de
trabajo.
2. Situacion de paro clasico, Esta situaci6n tiene lugar cuando hay un exceso
de demanda en el mercado de bienes acornpafiada de un exceso de oferta en
el mercado de trabajo.
3. Situacion de inflacion reprimida. Se dice que existe inflaci6n reprimida
cuando existe un exceso de demanda en el mercado de bienes acompafiado de
un exceso de demanda en el mercado de trabajo.
4. Situacion de subconsumo. Tal situaci6n existe en el caso de que hay a un ex
ceso de oferta en el mercado de bienes acornpafiado de un exceso de deman
da en el mercado de trabajo.
8.7,. EL MODELO DE SINTESIS

Este modelo, ideado inicialmente por Hicks 46, ha ido incorporando sucesivamente
los avances de las dos escuelas basicas de economia. La Sfntesis da validez en el
corto plazo a los modelos de corte keynesiano y en el largo plaza a los modelos de
indole clasica. EI enlace entre el lado de la oferta y el lado de la demanda es realiza
do mediante la curva de Phillips modificada y el instrumento principal que gobierna
el lado de la demanda es el modelo IS-LM.

en el modelo de sintesis
Las polfticas econ6micas dimanadas del modelo de sintesis consideran los precios
rfgidos a muy corto plaza, siguiendo el modelo keynesiano estricto con posibles in
clusiones nuevo keynesianas; a corto plazo contempla el ajuste lento de salarios que
46 Vease nota a pie de pagina 1 del Capitulo 4.

implica la existencia de una curva de Phillips, y a largo plazo el modelo considera

que los precios son total mente flexibles, aceptando en este caso un esquema pura
mente clasico. El modelo es tambien susceptible de ser utilizado bajo expectativas
adaptativas 0 racionales.
La curva de oferta de este modelo refleja todas estas opciones y, en este sentido,
se distinguen en ella tres tramos diferenciados: El primer tramo de la curva de ofer
ta agregada, en el muy corto plazo, es totalmente horizontal debido a la existencia de
precios totalmente rigidos; este es el tramo keynesiano estricto. El segundo tramo, a
continuacion, es creciente, manifestando el ajuste lento de salarios a corto plazo, 10
que hace que los precios puedan variar algo, sobre todo al alza 47. El tercer tramo es
totalmente vertical y esta situado al nivel de la renta potencial 0 de pleno empleo;
este es el tramo clasico de la curva de oferta agregada (vease Figura 8.29).
p OA
Tramo clasico
Tramo keynesiano estricto
DA
y y'
En el esquema oferta-demanda agregadas de la sfntesis se distinguen tres tramos distintos en la funci6n de oferta agre
gada. El primero es perfecta mente horizontal y se corresponde con la economfa del muy corto plazo, donde el mode
10 estrictarnente keynesiano 0 los modelos de precios rigidos son validos. EJ segundo tramo es creciente y sirve de en
lace entre la curva de oferta estrictamente keynesiana y la curva clasica. Este tramo obedece a las consideraciones de
que los salarios tienen un ajuste lento, y fue deducido desde las escuelas monetarista, de expectativas racionales (ofer
ta sorpresa de Lucas) y nuevo keynesiana. Finalmente, a largo plaza el modele supone que los precios son flexibles y
la curva de oferta agregada se convierte en totaJmente rfgida. Por esta raz6n, este ultimo tramo se denomina tramo
clasico.
Figura 8.29. EI esquema oferta-demanda de agregadas en el modelo

de sintesis.
47 Este tramo creciente de la oferta agregada, en un principio fue intuido por keynesianos conven
cionales, si bien su existencia fue demostrada posteriormente por los monetaristas, pOT la escuela de las
expectativas racionales y por la escuela nuevo keynesiana de economia, como se vio en el Capitulo 7.
"'\1
La demanda agregada en el modelo de sintesis contempla tambien las versiones

limite de la cruz keynesiana a muy corto plazo y clasica a largo plazo. La expresion
de la demanda agregada es la vista en el Epigrafe 8.1.
La politica economica en este modelo de sintesis refleja cada una de sus posibles
zonas; asi como a corto plazo sera keynesiana, a largo plazo sera clasica, Como
hemos mencionado anteriormente, el modelo de sintesis asume que las corrientes, y
por tanto las politicas keynesianas, son las validas a corto plazo, mientras que a largo
plazo las que tienen validez son las de indole clasico, Asi pues, el modelo de sfnte
sis supone precios rigidos 0 semirrfgidos a corto plazo, y precios total mente flexibles
a largo plazo.
8.7.2. Politicas econ6micas en el modelo de la Sintesis

Vamos a analizar los efectos de distintas politicas economicas en este modelo ba
sica:
Efectos de una expansion monetaria en el corto plazo
Los efectos de una expansion monetaria en el muy corto plazo, cuando la curva de
oferta agregada es practicamente horizontal, son identicos a los ya comentados en el
modelo keynesiano de precios rigidos. Sin embargo, en el corto plazo el desplaza
miento a la derecha de la funcion de demanda agregada eleva los precios pero no
tanto como para superar la tasa de inflacion esperada, de forma que la curva de
Phillips no se llegara a desplazar, por 10 que el movimiento de la curva de demanda
agregada supone iinicamente un movimiento a 10 largo de la curva de Phillips. Esto
provocara una disminucion de la tasa de desempleo y un incremento de la produc
cion (vease Figura 8.30).
Efectos de una expansion monetaria a largo plazo
A largo plazo, la expansion monetaria causara un desplazamiento de la LM hacia

la derecha y, por tanto, un desplazamiento tam bien a la derecha de la funcion de
demanda agregada. El desplazamiento de la LM provocara un aumento de la pro
duccion demandada por encima de la producci6n de pleno empleo. De la misma
forma, dado que la oferta agregada a corto plazo es creciente, el desplazamiento de
la demanda agregada hara que el nivel de producci6n de equilibrio sea mayor que
el nivel de produccion potencial. En este momento, la tasa de desempleo sera infe
rior a la natural y se acelerara la tasa de crecimiento de los precios desplazando
hacia arriba la curva de Phillips, asi como la curva de oferta agregada. Este alza de
los precios provocara un desplazamiento hacia arriba de la linea LM, en una fase
intermedia hasta LM 1, y a largo plazo hasta su nivel original, donde la producci6n
\
LMo
LM,
~
I
I
Yo
- 2
1
1
Y,
OA
IS
P lr
lr"
1
P, I
----+
I 1
1 1
I 1
lro - - - I -1-
I 1
I 1
1 I
CPH
1 I
1 I
1 I
'- _ _-'----..L-_'-- U
Vo __ V, Y'
Una expansion monetaria desplaza hacia la derecha la linea LM, y subsiguientemente la funcion de demand a agrega
da tarnbien se desplaza a la derecha. Si la ofena agregada es creciente, aurnentaran los niveles de produccion y de pre
cios. A corto plazo, si la curva de Phillips es estable, el incremento de los precios supondra una disrninucion de la tasa
de desempleo.
Figura 8.30. Efecto a corto plaza de un aumento de la cantidad de dinero.
demandada era identicamente igual a la produccion de pleno empleo. El alza de

los precios had bajar el salario real y generara un exceso de demanda en el mer
cado de trabajo; a largo plazo, cuando los salarios nominales sean total mente fle
xibles se ajustaran al equilibrio del mercado de trabajo mediante un aumento; por
tanto, cuando ya estemos en el largo plazo, el nivel de empleo no variara y tam
poco la produccion potencial. As! pues a largo plazo una expansion monetaria
causa iinicamente un aumento del nivel de precios y de los salarios nominales
(vease Figura 8.31).
LM o
LM,
IS
y' y, y y
I
I CPH,
I I CPHo
I I
1 U, I
9 1 DA o
I I
Y'~I 4 I
I U
Y
2- u"-u*
y' y
Entre el corto y largo plazo, una expansi6n monetaria desplaza hacia la derecha la linea LM, asi como tarnbien la fun
ci6n de demanda agregada, con aumento de la producci6n que tendra ahora un nivel mayor que el nivel natural ini
cial, generando a la vez una caida en la tasa de desempleo por debajo de la tasa natural de paro. De persistir esta si
tuaci6n entre el cono y el largo plazo, se acelerara la inflaci6n, desplazandose la curva de Phillips de forma
ascendente, con 10 que se conseguira un aumento de la inflaci6n esperada. EI aumento de la inflaci6n esperada pro
vocara un desplazamiento hacia arriba de la curva de ofena agregada que hara que vuelvan a subir los precios y dis
minuyan los saldos reales, determinando esto ultimo un desplazamiento hacia arriba de la linea LM. En ellargo plazo,
la linea LM habra retomado a su nivel original, as! como el nivel de producci6n tambien retomara a su nivel natural.
En esta ultima situaci6n, el iinico efecto sera un aumento del nivel de precios y un aumento de los salarios nomina
les, ya que estes son flexibles.
Figura 8.31. Efecto de un aumento en la cantidad de dinero

entre el corto y el largo plaza.
Efectos de una expansion fiscal a corto plazo
Una expansion fiscal, provocada por ejemplo por un aumento del gasto publico, des
plaza la lfnea IS hacia la derecha, provocando un incremento de la produccion de
mandada y un aumento del tipo de interes, En el esquema oferta-dernanda agregada,

la demanda agregada se desplaza hacia la derecha, y en su interseccion con la oferta
agregada, que suponemos creciente, se habra producido una subida del nivel de pre
cios y un incremento de la renta de equilibrio. Esta elevacion del nivel de precios de
terminara que para el mismo nivel de salario nominal, que es rigido a corto plaza, se
provoque una cafda en los salarios reales, generandose un exceso de demanda en el
mercado de trabajo. Este exceso de demanda se refleja en un paro involuntario, que
sera menor que en el caso inicial. El hecho de que bajen los salarios reales implica
un mayor nivel de empleo de equilibrio, por 10 que el desempleo keynesiano sera
menor que el inicial.
El aumento del nivel de empleo de equilibrio determina, via funcion de produc
cion, un aumento de la produccion ofrecida que se ajustara al mismo nivel de la pro
duccion demandada.
Asi pues, el efecto global de una expansion fiscal a corto plaza se concreta en una
elevacion de los niveles de empleo, produccion, precios, tipo de interes y una reduc
cion de los salarios reales (vease Figura 8.22).
Efectos de una expansion fiscal a largo plazo
Si por simplicidad suponemos que el nivel inicial de renta de equilibrio es el nivel

de renta de pleno empleo 0 renta potencial, el desplazamiento hacia la derecha de la
IS, originado por un aumento del gasto publico 0 por una reduccion del tipo impo
sitivo, provoca un aumento de la renta de equilibrio demandada por encima del
nivel de renta potencial. Paralelamente, la funcion de demanda agregada se habra
desplazado hacia la derecha y en la interseccion con la funcion de oferta a corto
~\ plazo se determinara un nivel de produccion superior al potencial. Asimismo, la tasa
de desempleo sera entonces inferior a la tasa natural y tendra lugar una aceleracion
de los precios, 10 que conllevara un desplazamiento hacia arriba de la curva de
Phillips, y paralelamente un desplazamiento tambien hacia arriba de la funcion
de oferta agregada a corto plazo. Esto originara un incremento adicional del nivel de
precios que motivara una disminucion de los saldos reales, 10 que ocasionara un
desplazamiento hacia la izquierda de la linea LM. Este desplazamiento finalizara
cuando el nivel de renta demandada sea identico al potencial, y los precios dejaran
de crecer. Este desplazamiento de la LM ocasionara un incremento adicional del
tipo de interes 10 suficiente como para que tenga lugar el efecto de expulsion de la
inversion privada.
Par ellado de la oferta, el incremento de los precios habra determinado una cafda
en los salarias reales, ocasionando un exceso de demanda en el mercado de trabajo.
Dado que a largo plazo los salarios nominales son flexibles, estos se ajustaran al alza
hasta volver a la situacion de equilibrio inicial en el mercado de trabajo, por 10 que
no variaran ni el empleo ni el nivel de produccion ofrecida, pero sf el tipo de interes,
el nivel de precios y los salarios nominales.
Debemos destacar, por ultimo, que en el modelo de sintesis las politicas por
el lado de la oferta son identicas a corto plaza a las del modelo keynesiano antes
analizado, y a largo plaza coinciden con las del modelo clasico tambien estu
diado.
8.8. LA CURVA DE DEMANDA AGREGADA DINAMICA

V EL ESQUEMA OFERTA-DEMANDA DINAMICO
Sobre la curva de demanda agregada estan en equilibrio el mercado de bienes, que

a su vez permanece en equilibrio sobre la linea IS, y los mercados financieros, que
tambien permanecen en equilibrio sobre la lfnea LM. En la intersecci6n de las line
as IS y LM, los mercados de bienes y financieros estan conjuntamente en equilibrio,
y este punto se corresponde con un punto de la demanda agregada para un nivel de
precios y de oferta monetaria dados. Si varia el nivel de precios pero no la oferta
monetaria, pasaremos a otro punto de la misma funci6n de demanda agregada, pero
una variaci6n en la oferta monetaria implicara no un movimiento a 10 largo de la
curva de demanda agregada, sino un desplazamiento de toda la curva, de forma que
a cada nivel de oferta monetaria corresponde una curva distinta de demanda agre
gada.
Par otra parte, siendo la funci6n de demanda agregada una relaci6n decreciente
entre niveles de precios y renta real, tam bien se puede encontrar una relaci6n entre
la tasa de variaci6n de los precios, es decir, la inflaci6n, y el nivel de renta, resultan
do entonces una funci6n tambien decreciente que recibe el nombre de curva de de
manda agregada dinamica.
Si partimos de la ecuaci6n de la linea IS, tendremos que esta se define como
(vease Capitulo 2, ecuaci6n 2.75):
donde r es el tipo de interes real, k es el multiplicador de bienes, b es el coeficiente

que multiplica a r en la funci6n de demanda de inversi6n (I = 10 - b r) y A o son los
componentes reales de la renta.
Sin embargo, la funci6n de demanda de dinero depende inversamente del tipo de
interes nominal y no real, pero la lfnea IS es originalmente funci6n del tipo de inte
res real. La transformaci6n del tipo de interes real al nominal es la siguiente (vease
Ecuaci6n 4.58):
r=i-:rr
donde r es el tipo de interes real, i el tipo de interes nominal y :rr la tasa de inflaci6n.
Si ahora introducimos expectativas sobre el tipo de interes real, tendremos que el tipo
de interes real esperado sera igual a (vease Ecuaci6n 4.59):
re=i-:rr'
donde rr es el tipo de interes real esperado y :rre es la tasa de inflaci6n esperada.

La linea IS, en terminos del tipo de interes real esperado, sera:
y = k [Ao - b 1'""]
y sustituyendo el tipo de interes real esperado por su valor, obtenemos la ecuacion IS

con expectativas sobre la inflacion:
y = k [Ao - b(i - Jl")] = k [Ao - bi+b ]fl'] (8.19)
Por otra parte, la expresion de la curva LM, una vez despejado el tipo de interes
y considerando dados los saldos reales, resulta ser (vease ecuacion 4.27):
i =~ r
AV- OM 1
h L- P J
y sustituyendo este tipo de interes en la expresion de la linea IS, tenemos:
y = k ~ Ao - ~ , (AY - 0; ) +b ]fe J
expresion de la funcion de demanda agregada con expectativas de inflacion que,

una vez simplificada, adquiere la siguiente forma, si dejamos libre el precio:
(8.20)
De donde se deduce que la variacion de la demanda agregada depende de las va

riaciones de la demanda autonorna, de los saldos reales y de la tasa esperada de in
flacion.
De cara a obtener la curva de demanda agregada dinarnica, diferenciemos la
ecuacion (8.20) y obtendremos:
iJy (8.21 )
a( 0;)
pero d ( p
OM ) tiene
. ..
el siguiente va Ior:
d( 0; )= 0; [2 _ n]4R (8.22)
donde 2 es la tasa de crecimiento del dinero ( de:;:) )y n es la tasa de crecimien

to de los precios ( dP ).
P
Suponiendo que la variacion de la demanda autonoma (dA o) debida a la polftica
fiscal es g, y desarrollando la ecuacion (8.21) tenemos que:
(8.23)
De donde, si al corchete 10 llamamos tp , y dado que dy =Y - Y-I' siendo Y-I la

renta del perfodo anterior, obtenemos:
Y - Y-I = yg + tp (2 - n) + yh ~ (n")
es decir, que:
Y = Y-I + yg + tp (2 - n) + yh ~ (n") (8.24)
que es la expresion de la funcion de demanda agregada dinarnica a corto plazo.
Despejando la tasa de inflacion, obtenemos que:
y _ yh I
n =2 + - g + -- ~ (n") - - (y - Y-I) (8.25)
tp cp tp
que es una expresion mas comoda de la funcion de Demanda Agregada Dinamica

(DAD) a corto plaza.
Como se puede observar de la anterior expresion, la relacion entre n e Y tiene
pendiente negativa. Dada la tasa de crecimiento del dinero (2), una tasa de inflacion
mas baja implica que los saldos reales son mayores y el tipo de interes menor, siem
pre que supongamos una variacion con stante en la tasa de inflacion; por tanto, cuan
4H
d( 0; )= Pd(OM)p~ OM dP d(OM)
=-------=
P
OM
P
dP
P
= OM P [d(OM) _ OM ~] = OM [d(OM) _~]

P OM P P P P OM P
I
I,
DAD,
DADo
y
yo
Aumentos en la tasa de crecimiento del dinero, 0 en la tasa de variaci6n de la inflaci6n esperada, 0 en el nivel de pro
ducci6n del periodo anterior, desplazan la curva de demanda agregada dinarnica hacia arriba; disminuciones en las
tres variables hacen descender la curva de demanda agregada dinarnica.
Figura 8.32. La curva de demanda agregada dinarnica,
to mas elevada sea la DAD, mayor sera la tasa de crecimiento del dinero para un de
terminado nivel de producci6n (Figura 8.32).
Dado un nivel de produccion, la DAD se desplaza en funci6n del nivel de pro
duccion del periodo anterior (Y_,). Cuanto mas alto es este, mayor sera la tasa de in
flacion correspondiente a undeterminado nivel de producci6n.
Las variaciones en la tasa de crecimiento del dinero (Z) tarnbien desplazan la DAD;
un aumento de la tasa de crecimiento del dinero desplaza verticalmente hacia arriba la
DAD exactamente en la misma cuantfa que vane la tasa de crecimiento del dinero.
8.8.1. EI esquema oferta-demanda agregadas dlnamlco
Basandonos en la expresion (7.19) y denominando por n al coeficiente ( ; ) obte
nemos una expresion manejable de la funcion de Oferta Agregada Dinamica (OAD);

de esta manera, el esquema oferta-dernanda agregada dinamico se puede expresar en
la siguiente forma, a corto plazo:
DAD: Jr= ne + "7 (y - y*)

(8.26)
DAD: sc = Z + ( ~ ) g + ( ~ ) ~(ne) - ( ~ ) (y - Y-l)
Segun este esquema, un desplazamiento ascendente de la curva de demanda agre

gada causa un aumento en la tasa de inflacion y tambien en el nivel de produccion.
Un aumento en la tasa de crecimiento del dinero (2) 0 un aumento en el gasto publi
co, 0 bien, una reduccion en los impuestos ademas de un aumento en la produccion
del periodo anterior son causa de un desplazamiento ascendente de la DAD que pro
vocara un aumento en la inflacion y en la produccion (vease Figura 8.32).
Observando la expresion de la DAD podemos damos cuenta que un aumento en
la tasa de crecimiento del dinero desplaza ascendentemente la DAD exactamente en
la misma cuantfa que ha aumentado la tasa de crecimiento del dinero; pero este au
mento significa una aceleracion de la inflaci6n que al intersectar con la OAD volve
ra a desplazar la DAD hacia arriba, aunque el valor del coeficiente ( ~ ) hace que
este desplazamiento sea de menor magnitud que el causado por el aumento anterior
de la tasa de crecimiento del dinero.
Cuando se desplaza la oferta agregada tam bien sufren alteraciones la inflaci6n y
la producci6n; si la OAD sufre un desplazamiento ascendente, se elevara la tasa de
inflaci6n pero se reducira el nivel de producci6n. EI aumento de la tasa de inflaci6n
esperada provocara una ascensi6n en la OAD; por tanto, un incremento en la tasa de
inflaci6n esperada causara un aumento de la inflaci6n y un descenso en la produc
ci6n. Este descenso en la producci6n afectara al termino (y - Y-I)' Y como el nuevo
nivel de producci6n es inferior, el termino (y - Y-l) sera negativo y, dado el signa ne
gativo que 10 antecede, determinara un aumento de la DAD. En otras palabras, el au
mento inicial de la inflaci6n esperada terminara provocando tambien un desplaza
miento ascendente de la curva de demanda agregada dinamica, Pero, dado que la
OAD tambien se ha desplazado en sentido ascendente, resultara en conjunto que con
seguridad la inflaci6n habra aumentado, pero queda indeterminado el posible au
mento de la produccion. Dado que esto dependera de cual de las dos curvas se llegue
a desplazar mas, asf como de la pendiente de las mismas. Normalmente es la curva
de oferta agregada la que se desplaza mas, y en este sentido, a la vez que aumenta la
inflaci6n se reducira la producci6n.
Esquema dinarnico oferta-demanda agregadas a largo plazo
Sin embargo, a largo plazo, la tasa de crecimiento del dinero es con stante y las ex
pectativas seran tan racionales que los agentes habran podido anticipar perfectamen
te la inflaci6n esperada de forma que coincida la inflaci6n efectiva. Entonces, la pro
ducci6n y la inflaci6n llegaran a mantenerse constantes, y este tipo de situaci6n se
conoce con el nombre de estado estacionario (vease Capitulo 9).
r
Si la produccion se mantiene constante sucedera que Y = Y_!' pero si ademas la

tasa de crecimiento de los precios es constante e igual a Jr C, entonces /). Jr" = O. Por
otra parte, desde la curva de oferta agregada dinamica Jr = JrC + rJ (y - y") tenemos
que si Jr = JrC sucede que y = y". Por tanto, el esquema dinamico de oferta y deman
da agregadas se convertira a largo plazo en el siguiente:
OAD(LP): y =y*
(8.27)
DAD(LP): Jr =Z + L ""if = Jre
tp
es decir, la OAD a largo plazo sera una recta vertical a la altura de la produccion de
pleno ernpleo, y la DAD se habra convertido en una recta horizontal cuya altura depen
dera de la tasa de crecimiento del dinero (2) y de la polftica fiscal (""if), es decir, la infla
cion dependera de la tasa de crecimiento del dinero y de la polftica fiscal (Figura 8.33).
DAD (Lp)
DAD «:» y= y.
]to f - - - - - - - - - - - - : : : : ;.....~'--_:_----------
DAD (Lp)
y. y
A largo plazo, la tasa de crecimiento del dinero es con stante y las expectativas son tan racionales que la inflacion es
perada sera igual a la prevista. (Jr = Jr"). de forma que la produccion y la intlaci6n se mantienen constantes, esto es, y =
Yolo e .1JT = O. 10que en terrninos graficos equivale a decir que la curva de demanda agregada dinamica a largo plazo
DAD (LP) es perfectamente horizontal y su ordenada en el origen es Jr = Z + L ii. Par 10que respecta a la ofen a
I
'P i
agregada dinamica a largo plazo, resulta que si JT = Jt", entonces y =/. esto es, la OAD (LP) es una linea perfecta-
mente rigida al nivel del producto potencial, igual que en el modelo clasico. I
i
Figura 8.33. EI esquema oferta-demanda dinamicas en el corto y largo plaza. I
En estas condiciones de largo plazo, supuesta nula la polftica fiscal, la tasa de in
flaci6n depende unicamente de la tasa de crecimiento del dinero y la DAD a largo
plaza (LP) se convertiria en st = Z = it".
La curva de demanda agregada elasica y la DAD a largo plaza
Por otra parte, si consideramos la curva de demanda clasica como una curva de de
manda agregada a largo plazo, su expresi6n sera similar a la ecuaci6n cuantitativa
(expresi6n 3.13):
Paralelamente a como hicimos para obtener la curva de demanda agregada a

corto plaza, diferenciaremos la ecuaci6n de demanda agregada a corto plaza, con 10
que obtendremos:
P dy + y d P = OM dV + Vd (OM)
dividiendo toda la expresi6n por la renta nominal, tenemos que:
Pdy ydP OMdV Vd(OM)

--+--= +~=~-
Py Py OMV OMV
de donde obtenemos que:
dP dV d(OM) dy
--=--+~=~
P V OM y
y Jlamando n ala tasa de crecimiento de la renta en el largo plaza tenemos:
dV
Jr=-- +Z-n (8.28)
V
que es otra forma altemativa de la curva de demanda agregada dinamica a largo

plaza, donde ahora la tasa de inflaci6n a largo plaza depende de la tasa de creci
miento del dinero y de la tasa de crecimiento de la velocidad de circulaci6n del di
nero. Comparando esta expresi6n de la DAD (LP) con la anterior (8.27), observare
mos que a largo plaza:
dV y_
-- = -g+n
V cp
es decir, la tasa de crecimiento de la velocidad de circulacion del dinero esta rela

cionada con la politica fiscal vfa parametro g, de forma que si la polftica fiscal es
nula a largo plaza, la tasa de crecimiento de la velocidad sera equivalente a la de la
renta real. En este ultimo caso, de nuevo sucederfa que el aumento de la inflaci6n
se deberfa s610 a un aumento en el crecimiento del dinero.
8.8.2. Efecto de un aumento del crecimiento del dinero
Para hacer mas facil el analisis, supongamos que partimos de una situaci6n inicial de
pleno empleo. Si ahora tiene lugar un incremento en el crecimiento del dinero (~ y man
tenemos constante la nueva tasa ZI' tendra lugar un desplazamiento de la curva de de
manda agregada dinamica a corto plazo, en forma ascendente en el mismo montante que
ha aumentado la tasa de crecimiento del dinero. A corto plazo se incrementara la inflaci6n
y aumentara la producci6n en la intersecci6n con la OAD creciente (Figura 8.34). El in
cremento de la inflaci6n terminara provocando un aumento de la inflaci6n esperada que
causara un desplazamiento ascendente en la curva de oferta agregada dinamica, generan
dose ahora una mayor inflaci6n y una cierta reducci6n en la producci6n. Como la pro
ducci6n en el penodo anterior era mas alta, la DAD volvera a desplazarse hacia arriba,
volviendo a aumentar la tasa de inflacion, 10 que provocara un nuevo ascenso de la OAD.
Si los parametres tp de la funci6n DAD y rJ de la funci6n OAD son tales que
rJ tp < 1, entonces la producci6n de este ultimo periodo sera mayor que la del ante
rior y la DAD se volvera a desplazar en sentido ascendente, elevando aiin mas la in
flaci6n, y tendra lugar un nuevo ascenso de la OAD. En terminos de la Figura 8.34,
DAD2
DADo
'-- --+__- - - - L _ L - Y
y'
Consideremos que el punto Eo es el punto de equilibrio inicial entre la oferta y la demanda agregadas dinamicas en el
que se supone que el dinero esta creciendo a una tasa ZOo Un incremento sostenido en la tasa de crecimiento del dine
ro desde Z" hasta Z, desplaza hacia arriba y a la derecha la demanda agregada dinamica en la misma cuantfa que esta
tasa. Esto hace que en la intersecci6n con la oferta agregada dinamica (pun to A) se eleven los precios y aumente la
produccion por encima de Ja de pleno empleo, 10que llevata consigo un desplazamiento hacia arriba de la oferta agre
gada, intersectandi ala demanda agregada en el punto E,. Como la producci6n en el punto E, es menor que en el
punto A., la demanJa agregada se volvera a desplazar hacia arriba, intersectando a la curva de oferta agregada en el
punto B, donde se han elevado la producci6n y la inflaci6n. EI aumento de la inflaci6n hace que la curva de oferta
agregada vuelva a desplazarse hacia arriba, intersectando con la curva de demanda agregada en el punto E" y as! su
cesivamente. En este caso es necesario que el aumento de la tasa de crecimiento del dinero sea sostenido.
Figura 8.34. Ajuste entre el corto y el largo plaza ante un aumento de la tasa
de crecimiento del dinero.
1
hemos analizado 10 que ocurre en los cuatro primeros pasos, pero logicamente el pro
ceso continuara a mas largo plaza.
La trayectoria que siguen los sucesivos puntos de equilibrio, en los que la oferta
igual a la demanda es aparentemente erratica, pero a largo plaza, si suponemos que
partimos de una situacion inicial de pleno empleo y en un momenta dado se eleva la
tasa de crecimiento del dinero desde un nivel inicial 2 0 hasta un nivel 2 1 en que ya
permanecera constante durante todo el proceso, observaremos que la trayectoria no
es tan erratica si continuamos el proceso hasta el equilibrio final.
Suponiendo a largo plaza, por simplicidad, que la politica fiscal es nula, la fun
cion de demanda agregada dinamica se transforma en Jt = 2; antes de comenzar el
proceso, el dinero esta creciendo a una tasa 2 0 y, si la economfa esta en equilibrio con
pleno empleo, tendremos en ese caso que Jt" = 2 0 , esto es, estamos en el punto Eo
(Figura 8.35). Si siibitamente incrementamos la tasa de crecimiento del dinero hasta
2 1 y mantenemos este nivel durante todo el proceso, sucedera que el equilibrio final,
E 1, estara situado en el cruce de la OAD (LP), es decir, y =y", con la DAD (LP) que
se expresara ahora como Jt) = 2 1, donde Jt l > Jt" Y 2 1 > 2 0 • A corto plazo, el incre
mento de la tasa de crecimiento del dinero desplazara la DAD (CP) hacia arriba pro
vocando en la interseccion con la OAD (CP) una mayor inflacion y un nivel de pro
ducci6n superior al de pleno empleo. La curva de demanda DAD (CP) se desplaza
porque inmediatamente despues de incrementarse el crecimiento del dinero resulta
ra que 2 1 > n«, esto es, que el crecimiento de la masa monetaria es mayor que el ere
cimiento de los precios, 10 que implicata un aumento de los saldos reales, por 10 que
aumentara la produccion para el mismo nivel de inflaci6n inicial. Es decir, la trayec
toria se inicia hacia la derecha porque aumenta la producci6n. Pero este aumento de
produccion llevara a que ahora esta sea mayor que la de pleno empleo, 10 que causa
una aceleracion de la inflacion que hara que la oferta agregada se desplace hacia arri
ba. Este proceso continua indefinidamente hasta que la inflacion haya subido tanto
que sea igual a la tasa de crecimiento del dinero (Jt = 2 1) , 10 que ocurre en el punto
A. A partir de este momento, la tasa de crecimiento de los precios sera mayor que la
tasa de crecimiento del dinero, y entonces los saldos reales empezaran a reducirse.
En terminos graficos, esto implicata que, si bien la tasa de inflacion continua su
biendo, la produccion de equilibrio empezara a caer y continuara haciendolo hasta
que sea igual a la de pleno empleo, punto B, para un nivel de inflacion Jtz > Jt l . A par
tir de esta situacion, la produccion sera menor que la de pleno empleo y la tasa de
paro sera mayor que la natural. Si la situacion perdura, la curva de Phillips comen
zara a bajar; tambien se reducira la tasa de crecimiento de los salarios nominales y,
asimismo, la tasa de inflacion. Al caer la tasa de inflaci6n esperada, la curva de ofer
ta agregada se desplazara hacia abajo y 10 hara hasta que st = 2), es decir, hasta el
punto C. Sin embargo, los precios siguen cayendo; esto hara que aumenten los sal
dos reales hasta que el nivel de produccion sea equivalente al de pleno empleo, punto
D. En esta situacion, sin embargo, la inflacion sera menor que Jt] y los saldos reales
seguiran creciendo y haran aumentar la produccion por encima del nivel de pleno
empleo, continuando el proceso hasta llegar al punto E 1 en el que 2 = Jt l • El proceso
continua siguiendo los sucesivos equilibrios de una senda de tipo espiral que con
verge finalmente en el punto de equilibrio a largo plaza situado en la interseccion de
y = y' con Jt l = 2) (Figura 8.35).
J
Sigue creciendo
la inftacion pero
decrece la produccion
demandada
II
II
I I
I
I
1
II
'1
11'1 I
--~ -
*",,"
- - -
:
-I -
ne=Zofi.pJI
-DAD -
o
Eo I Crece la
produccion
Decr~
I
D"'l demandada y
I D I'c la inflacion
rnflaclon pero GAD (Lp) 1
'/J.Ia
crece la produccion
1
demandada I
Y2 < Y' < Y,
A largo plaza, y partiendo de una situaci6n de equilibrio inicial Eo, un aumento sostenido del crecirniento del dinero
desde el nivel inicial Zo hasta Z, provoca inmediatamente una elevacion de la DAD a corto plaza en la misma cuantia
que el incremento de Z; en el corte con la oferta agregada se elevaran la producci6n y los precios isituacion A), Esta
situaci6n se mantendra hasta que se eleve tanto la inflaci6n que Jl:, = Z,. La inflaci6n sigue creciendo, y, a partir del
punto A. la inflacion crece mas que el crecimiento del dinero; los saldos reales disminuiran y la demanda se empeza
ra a retraer, pero la oferta continuara creciendo, por 10 que a partir del punto A sigue creciendo la inflacion pero la
producci6n demandada decrece y esta situaci6n perdura hasta Ilegar el punto B, en el que la producci6n vuelve a ser
la de pleno empleo. Pero la producci6n sigue decreciendo puesto que el crecimiento del dinero es menor que la in
flaci6n en B. A partir del punto B la producci6n sera menor que la de pleno empleo y bajaran los precios y la pro
ducci6n hasta llegar al punto C. En el punto C la inflaci6n ha caido y coincide con el crecimiento del dinero. Por tanto,
en el punto C los saidos reales no se alteran, ni tampoco la demanda agregada, pero la inflaci6n sigue bajando pues
estamos por debajo del pleno empleo y, por tanto, los saldos reales volveran a subir y la demand a agregada se volve
ra a desplazar a la derecha haciendo aumentar la produccion, y asi sucesivamente hasta Ilegar a £,.
Figura 8.35. La oferta y demanda dinarnicas en el ajuste a largo plaza ante un

aumento sostenido del crecimiento del dinero.
Efecta Fisher
En el Epfgrafe 4.7 definiamos que el tipo de interes nominal (i) era igual al tipo de
interes real esperado (r e) menos la tasa de inflacion esperada (Jre). A largo plazo, sin
embargo, el tipo de interes real converge hacia el tipo de interes a largo plazo (r*).
Par otro lado, a largo plaza, la inflacion esperada coincide con la inflacion efectiva:
Jre = n , de forma que a largo plaza (vease ecuacion 4.58):
I i == r' + Jr I (8.29)
Esta ecuacion es la denominada ecuacion de Fisher, que implica un resultado

fundamental, y este es que, a largo plazo, una vez que se han producido todos los
ajustes, un incremento de la inflacion se refleja de forma total y exclusiva en los tipos
de interes nominales, ya que a largo plazo las perturbaciones monetarias no afectan
al tipo de interes real pero sf al tipo de interes nominal via la tasa de inflacion.
De la citada ecuacion se deduce eillamado efecto Fisher, consistente en que un
aumento duradero del crecimiento del dinero provoca a corto plaza una reduccion de
los tipos de interes nominales. Pero cuando comienzan a aumentar la produccion y
la inflacion, el tipo de interes comienza a subir gradualmente y en el largo plaza el
tipo de interes nominal termina aumentando en la misma cuantia que el crecimiento
del dinero y de la inflacion (Figura 8.36).
En terminos de la ecuacion de demanda de dinero podemos observar que un au
mento del tipo de interes nominal y, por tanto, de la inflacion, reduce la cantidad de
saldos reales en el equilibrio. Pero, como hemos visto al analizar el efecto de un au
mento persistente del crecimiento del dinero, una expansion duradera del crecimien-
Un aumento de la oferta monetaria en terminos nominales desplaza la LM a la derecha, haciendo caer a corto plazo el
tipo de interes nominal. Pero si el crecimiento del dinero (2) se mantiene, sucedera que terrninara siendo igual a la in
flacion esperada (2 = Jl'). Por otra parte, a largo plazo el tipo de interes real (r) convergera hacia su tasa natural (r') cons
tante; de forma que i = r' + st ". Pero sustituyendo Jl' por 2, obtenemos que i = r' + 2, es decir, que fJ.i =!J.Jl' = 62. Por
10que, a largo plazo, los incrementos de la inflacion se reflejaran solo en incrementos de los tipos de interes nominales,
al igual que sucede con el aumento de la tasa de crecimiento del dinero.
Figura 8.36. EI efecto Fisher.

to monetario altera la tasa de inflacion en la misma cuantia. Este hecho, unido al

efecto Fisher, nos permite extraer la siguiente conclusion: un aumento duradero del
crecimiento del dinero y de la inflacion terminan provocando una reduccion en la
cantidad real de dinero. En otras palabras, el aumento del crecimiento de la cantidad
nominal de dinero acaba reduciendo la cantidad real de dinero a largo plazo ". Esto
implica que, en, prom~dio, duran~e el ~~riodo de ajuste al largo plazo los precios
deben crecer mas depnsa que el dinero .
8.9. LA GENERACION DE OSCILACIONES

EI\I LA PRODUCCION DE EQUILIBRIO
EI equilibrio de oferta y demanda agregada no es un equilibrio estatico, sino que flue
nia. En el paso del corto allargo plazo las oscilaciones en la renta real de equilibrio
se deben basicamente ados cuestiones diferentes, segun que escuela 10 este tratan
do: los nuevos clasicos 0 los nuevos keynesianos. Dentro de los nuevos clasicos hay
dos grupos: el de los ciclos monetarios ya analizados en el Epigrafe 8.4, y el de los
denominados ciclos reales.
49 Tengase en cuenta que a largo plaza, par (8.29):
i=r'+Jr
En el largo plaza, r ~ r' y st ~ Jre, por tanto:
i = r' + JCe
De forma que al ser r: constante a largo plaza:
Asimismo hemos visto que, a largo plaza. si la polftica fiscal es constante:
Jr'> = Z
de forma que:
Y relacionando la primera y la ultima ecuaciones de esta nota:
f}.i = f}.Jr' = !"J.Z
Dado que la funci6n de demanda de dinero tiene pendiente negativa, resulta que incrementos en el
tipo de interes nominal provocan reducciones en los saldos reales, de forma que !"J.Z tennina reduciendo
los saldos reales a largo plaza.
;0 Una contrastacion de la existencia del efecto Fisher se puede consultar en Bajo, 0., y V. Esteve
(1998): «(,Existe un efecto Fisher a largo plaza? Evidencia para la economia espanola, 1962-1996».
Revista Espanola de Economia, 15.
...
8.9.1. Los ciclos reales

Segun los nuevos clasicos, la iinica responsable de las oscilaciones en el output es la
oferta agregada. Segiin la subescuela nuevo-clasica de los ciclos reales, las oscila
ciones en el output vienen provocadas por variaciones en la productividad media
del trabajo como consecuencia de alteraciones en la tecnologia. Estas variaciones en
la productividad originan oscilaciones en la funcion de produccion y, por tanto, en la
oferta agregada. Las variaciones en la productividad no son mas que respuestas ra
cionales a las condiciones de mercado, ya que esta subescuela supone racionalidad
perfecta en los agentes. En este contexto, las oscilaciones en el output son una res
puesta racional de los agentes.
Los defensores de la teorla del ciclo real tratan de explicar por que los indivi
duos trabajan unas veces mas que otras y sefialan que los individuos trabajan mas en
las expansiones que en las recesiones porque los salarios reales son mayores en las
fases de expansion.
La teoria del ciclo real puede considerarse como continuadora de la investigacion
del ciclo monetario iniciada por Lucas, si bien ahora la clave descansa en las pertur
baciones reales, y en concreto en la productividad y la tecnologfa. Las hipotesis de
partida son similares a las de los modelos de equilibrio con perturbaciones moneta
rias. Se supone que: I) Los agentes toman sus decisiones sobre variables reales. II) No
hay ilusion monetaria. Se supone, ademas, que todos. III) Los agentes tienen acceso
a una misma tecnologia en la que se dan perturbaciones transitorias 0 pennanentes
concretadas en cambios en la productividad de los factores.
Los elementos basicos del modelo de ciclo real se pueden sintetizar en tres puntos:
I) Un mecanismo de impulso concretado en una perturbaclon tecnologica, penna
nente 0 transitoria. II) Mecanismos de persistencia 0 propagacion, generalmente li
gados a los periodos a 10 largo de los cuales se llevan a cabo los proyectos de inver
sion 0 se realizan los procesos de ajuste. III) Mecanismos de ampliacion y dlfusion,
como puede ser la sustitucion temporal entre trabajo y ocio 0 entre consumo y ahorro.
Supongamos que tiene lugar una mejora en la tecnologia 0 un incremento en la
productividad marginal del trabajo de caracter transitorio. En ambos casos, la fun
cion de demanda de trabajo se desplaza hacia la derecha y en el equilibrio habra un
mayor nivel de empleo potencial (veanse Figuras 8.13 y 8.17). La funcion de pro
duccion se desplaza hacia arriba y, por tanto, el mayor nivel de empleo determina
ahora una renta de pleno empleo mayor que la inicial. Para este nuevo nivel de renta,
dado que estamos en un modelo clasico, la IS determinara un tipo de interes menor
y acabara aumentando la inversion. Como la mejora tecnologica es transitoria y los
agentes son racionales, en el siguiente periodo las empresas tenderan a reducir la
produccion y subsiguientemente la inversion, iniciandose de este modo una recesion.
En este sentido se han encontrado que algunas alteraciones en la demanda agre
gada tambien pueden ocasionar oscilaciones. Entre estas alteraciones cabe destacar
las variaciones en las existencias y en la inversion, y, sobre todo, alteraciones en el
gasto publico. En este caso, para proporcionar al Estado los bienes adicionales que
este necesita en una fase de expansion, los individuos trabajaran mas si suben los sa
larios y adem as ahorraran mas y consumiran menos si sube el tipo de interes real, y
un incremento en el gasto publico eleva los salarios y el tipo de interes real.
POT otro lado, la escuela nuevo-keynesiana de Macroeconomia cuestiona si su

cesos como la Gran Depresi6n son simplemente una respuesta racional de los agen
tes 0 si, pOT el contrario, estamos ante un gran fallo de mercado. La respuesta de esta
escuela a las oscilaciones en el output es que debido a la existencia de competencia
imperfecta, rigideces reales y fricciones nominales se originan las rigideces de pre
cios antes mencionadas que hacen que el dinero no sea en ningun caso neutral, con
10 que oscilaciones en la oferta monetaria terminan provocando fluctuaciones en el
output y provocando ciclos.
Por tanto, desde la perspectiva keynesiana, la que provoca los ciclos es la
demanda agregada mientras que para los nuevo-clasicos, con la teoria de los ciclos
reales, las fluctuaciones ciclicas se deben a alteraciones en la oferta agregada (vease
Nota complementaria 8.3).
No obstante, tal como ya se ha sefialado en el Epigrafe 8.5, los nuevo-clasicos

tambien han desarrollado modelos de ciclos generados por oscilaciones monetarias,
dando lugar a la primera subescuela de la nueva Macroeconomia clasica, denomina
da escuela de los clclos monetarios, cuyo autor principal fue R. Lucas. Este autor,
aplicando la teoria de las expectativas racionales bajo informacion asimetrica 0 dife
rencial y competencia perfecta, llego a deducir que, a corto, oscilaciones en la ofer
ta monetaria ocasionaran oscilaciones en el output, pero, a largo plaza, los agentes
ya habran aprendido a ajustar sus expectativas y el dinero volvera a ser neutral.
Par tanto, para las primeras teorfas nuevo-clasicas de los ciclos. el papel que los
factores monetarios tienen en la generaci6n de ciclos econ6micos puede llegar a ser
relevante. Sin embargo, los fundadores de la teoria de los ciclos reales, Kydland y
Prescott>', opinan que son las variaciones en la cantidad de dinero las que se aco
modan a las variaciones de la producci6n en vez de causarlas.
8.9.2. Tipologia de los ciclos econ6micos

En la generaci6n de ciclos econ6micos, durante el paso del corto al largo plaza se
pueden distinguir dos tipos de ciclos: los llamados ciclos de stocks, debidos a
Kitchin 52, con una duraci6n media de tres afios, y los ciclos de inversion 0 ciclos de
I
I
I
I
I
I I
IKitchin Juglar Kuznets Kondratieff
I 1.5 I 3 12 30
(alios) t
A 10 largo del tiempo, la renta de equilibrio fluctiia. A corto plazo, estas fluctuaciones estan provocadas por oscila
ciones de la demanda y oferta agregadas. En el corto plazo se han detectado dos tipos de ciclos, denominados por ello
de onda corta: el de Kitchin, debido a las variaciones en los stocks. y el de Juglar, debido a las variaciones en la in
version. A mas largo plazo se han detectado otras oscilaciones denominadas ciclos de onda larga, debidos solo a las
fluctuaciones en la oferta agregada; fundamentalmente hay dos tipos de ciclos de onda larga: el de Kuznets, debido a
las variaciones en la construccion de viviendas, y el de Kondratieff, cuya oscilacion se cree que se debe a fluctuacio
nes en la construccion de infraestructuras.
Figura 8.37. Los ciclos econ6micos y sus fases.
" Kydland, E, y E. Prescott (1982): «Time to build and aggregate fluctuations». Econometrica, 50.
52 Kitchin, I. (1923): «Cycles and trends in economic factors». Review of Eonomic Studies,S .
....
negocios, debidos a Juglar 53, con una duracion de unos siete afios, Las oscilaciones
analizadas anteriormente, tanto debidas a fluctuaciones en el dinero como a factores
reales, se comportan siguiendo estos dos tipos de ciclos, de forma que en el paso del
corto al largo plaza la renta tiende a oscilar en tomo a una tendencia.
Cuando se analiza el crecimiento de la produccion a largo plaza (vease Capitulo 9),
la demanda agregada no interviene. Solo son las variaciones de la oferta agregada las
que provocan el crecimiento de la produccion, Pero esta, al igual que en el corto
plazo, no tiende a crecer uniformernente, sino de forma oscilatoria, formando 10 que
se conoce como ciclos de onda larga. En este sentido se han detectado basicamen
te dos tipos de oscilaciones: los denominados ciclos de la construccion, de vivien
das y edificios descubiertos por Kuznets 54, cuya duracion suele ser de unos 25 afios,
y, por otra parte, los ciclos de Kondratieff 55, de una duracion entre 50 y 60 afios,
que se cree se deben a fluctuaciones en la construccion de infraestructuras.
Por 10 analizado en los capitulos anteriores, la conclusion a la que podemos lle
gar es que son los modelos de corte keynesiano los que mejor explican el funciona
miento de la econornia en el corto plazo. En este capitulo se ha introducido el fun
cionamiento del modelo clasico como anticipo del estudio de la economia a largo
plazo, pues este es el modelo que mejor explica las situaciones de la economia en el
citado horizonte temporal. Asi, en el siguiente capitulo, se analizaran las causas del
crecimiento de la produccion en el largo plazo, asi como el proceso seguido por la
actividad economica en este horizonte temporal.
Resumen
• En el modelo keynesiano es la demanda la que domina sobre la oferta, mientras

que en el modelo clasico es la oferta la que domina sobre la demanda, siguiendo la
ley de Say.
• En el modelo clasico siempre existe pleno empleo en los mercados de factores,
pero en el modelo keynesiano se puede dar el equilibrio de la renta sin pleno em
pleo.
• En el modelo clasico, el ahorro depende positivamente del tipo de interes real y la
inversion negativamente. En el modelo keynesiano es la inversion y no el ahorro
la que depende del tipo de interes real.
• En el modelo keynesiano, la velocidad de circulacion del dinero puede ser variable.
En el modelo clasico, la velocidad se considera constante a corto plaza. Los moti
vos clasicos por los que los agentes demandan dinero son basicamente los de tran
saccion y precaucion. El modelo keynesiano afiade, ademas, a estes el motivo de es
peculacion. En el modelo clasico, la funcion de demanda de dinero es decreciente
con el tipo de interes nominal. En el modelo keynesiano tarnbien, pero ademas la
" Juglar, C. (1889): Les crisis commerciales. Guillaumin, Paris.
;4 Kuznets, S. (1930): Secular movements in production and prices. Houghton Miffin. Londres.
;; Kondratieff, M. D. (1935): «The long waves in economic life». Review of Economics and
Statistics, 17.
funci6n de demanda de dinero tiene un tramo horizontal correspondiente con la

trampa de la Iiquidez.
• En el modelo clasico es el nivel de empleo quien determina el nivel de produccion,
el paro es voluntario 0 friccional, la oferta de trabajo es creciente con el salario
real, los salarios nominales son total mente flexibles, los salarios reales son nor
malmente rfgidos a la baja pero no al alza.
• En el modelo keynesiano es la producci6n demandada la que determina el nivel de
empleo; puede haber desempleo involuntario, la oferta de trabajo es creciente con
el salario nominal, los salarios nominales son rfgidos a la baja pero no al alza y los
salarios reales son flexibles.
• EI escenario donde se analizan conjuntamente las funciones de oferta y demand a
agregadas, como si se tratara de un gran mercado, se conoce como el esquema
oferta-dernanda agregadas. Sobre el podrfamos decir que la demanda agregada es
la suma de todas las demandas de bienes de la economfa y la oferta agregada es la
agregaci6n de todas las ofertas; todo ello bajo la hip6tesis de que todos los bienes
se han reducido a un iinico bien compuesto, que es la renta real.
• EI funcionamiento del mereado de bienes en el modelo clasico es completamente
diferente al funcionamiento en el modelo keynesiano. EI esquema del modelo IS
LM obedece implfcitamente a un enfoque keynesiano. Aunque el instrumento IS-LM
puede ser perfectamente utilizado en el modelo clasico como elemento de analisis,
su contenido apenas tendra que ver con el contenido dado a 10 largo del texto. Asf,
por ejemplo, la lfnea LM no es necesaria en el modelo clasico, pues es simple
mente la IS la que determina el tipo de interes,
• EI funcionamiento del modelo keynesiano es radicalmente opuesto al del modelo
clasico, pues en dicho modelo es en el lado de la demanda agregada donde se de
termina la renta real de equilibrio demandada y ofrecida, y no es la oferta la que
determina la demanda, como en el caso clasico. EI esquema basico que se utiliza
da para su analisis es el modelo IS-LM, que no es estrictamente keynesiano pero
es aplicable con mas sentido que en el modelo clasico.
• La idea basica de la nueva escuela keynesiana de Macroeconomfa consiste en tra
tar de explicar las razones por las que los precios son rfgidos a corto plazo. Los tres
hechos estilizados en los que se apoyan para formalizar sus modelos de rigideces
nominales de precios son la existencia de competencia imperfecta, de rigideces
reales y de fricciones nominales.
• Las polfticas econ6micas del modelo de la sfntesis consideran los precios rfgidos a
muy corto plazo; a corto plazo contemplan el ajuste Iento de salarios que implica
la existencia de una curva de Phillips, y a largo plazo el modelo considera que los
precios son totalmente flexibles.
• La funci6n de demanda agregada refleja una relaci6n decreciente entre niveles de
precios y renta real. La curva de demanda agregada dinamica relaciona, tambien
mediante una funci6n decreciente, la tasa de variacion de los precios, es decir, la
inflaci6n, y el nivel de renta.
• EI equilibrio de oferta y demanda agregada no es un equilibrio estatico sino que
fluctua. En el paso del corto allargo plazo las oscilaciones en la renta real de equi
librio se deben basicamente ados cuestiones diferentes, segun que escuela 10 este
tratando: los nuevo-clasicos 0 los nuevo-keynesianos. Segiin los nuevo-clasicos,
las oscilaciones en el output vienen provocadas por variaciones en la productivi

dad media del trabajo yen la tecnologfa, es decir, la que provoca ciclos es la ofer
ta agregada, mientras que para los nuevo-keynesianos los ciclos son causados por
la demanda agregada.
Terrninos clave
• Modelo clasico • Mercado oligopolfstico

• Modelo keynesiano • Curva de demanda quebrada
• Corto plaza • Asimetrfas en la informacion
• Largo plaza • Elasticidad de la demanda procfclica
• Curva de demanda agregada • Equilibrio con racionamiento
• Curva de demanda agregada estatica • Selecci6n adversa
• Trampa de la liquidez • Azar moral
• Trampa de la inversion • Clientes preferentes
• Diagrama de la cruz keynesiana • Racionamiento endogene
• Esquema oferta-demanda agregadas • Garantfas bancarias
• Tipo de cambio • Teorfa del racionamiento del credito
• Nivel de precios del resto del mundo • Imperfeccion de la oferta efectiva
• Nivel de renta del resto del mundo • Ciclo financiero endogene
• Depreciacion • Ciclo de endeudamiento
• Apreciacion • Intermediario financiero
• Curvas sorpresa de Lucas • Ciclo crediticio
• Periodo de recesion • Burbuja especulativa
• Efecto expulsion total • Desreglamentacion
• Escuela clasica monetarista • Cuota de mercado
• Escuela de las expectativas racionales • Fricciones nominales
• Expectativas racionales • Escalonamiento
• Hipotesis de la tasa natural • Expectativas no unielasticas
• Microfundamentos de la Macroecono • Costes de menu
mfa Costes de ajuste cuadraticos
• Equilibrio general walrasiano • Cuasi-racionalidad
• Nueva Macroeconomfa Clasica • Desequilibrio
• Expectativas adaptativas • Economfa del desequilibrio
• Teorema de la telarafia de los precios • Neokeynesianismo
• Escuela de los ciclos monetarios • Oferta efectiva
• Ciclo monetario • Demanda efectiva
• Desempleo involuntario keynesiano • Oferta nocional
• Negociacion sindical • Demanda nocional
• Supuesto de ilusion monetaria • Efecto desbordamiento (spillover)
• Modelo keynesiano estricto • Inflacion reprimida
• Modelo keynesiano convencional • Subconsumo
• Colusion contracfclica • Modelo de la sfntesis
• Margen precio-coste marginal • Curva de demanda agregada dinarnica
£1 enfoque oferta-demanda agregadas y las fluctuaciones economicss 451
• Funcion de demanda agregada con ex • Ciclo de onda corta

pectativas de inflacion • Ciclo de stocks
• Funci6n de demanda agregada dinami • Ciclo de onda larga
ca a corto plazo • Ciclo de inversion
• Estado estacionario • Ciclo de negocios
• Ecuacion de Fisher • Ciclo de la construccion
• Efecto Fisher • Ciclo de Kondatieff
• Teoria del ciclo real • Mecanismo de impulso
• Escuela de los ciclos monetarios • Mecanismo de persistencia y propagacion
• Mecanismo de ampliacion y difusion
1. l,Determina la renta de equilibrio demandada la renta ofrecida 0, por el contra

rio, es la renta ofrecida la que determina la renta de equilibrio demandada?
2. Analice las principales diferencias entre los clasicos y los keynesianos en 10 que
hace referencia a la funcion de oferta agregada.
3. Si la demanda de dinero fuera independiente del tipo de interes nominal, l,cual
serfa la expresion de la funci6n de demanda agregada?
4. l,Que factores son los que pueden motivar un desplazamiento a la izquierda de
la funcion de demanda agregada?
5. Comente la siguiente afirmacion: «Una politica fiscal restrictiva siempre redu
cird el output, los precios y los tipos de interes».
6. Analice los efectos de una contraccion fiscal en el modelo keynesiano.
7. Analice, siguiendo el enfoque nuevo keynesiano, los principales tipos de fric
ciones nominales y describa el funcionamiento de un modelo macroecon6mico
con precios rigidos.
8. En terminos del modelo de sintesis, estudie los efectos de una contraccion mo
netaria a corto y a largo plaza.
9. En el contexto del esquema oferta-demanda agregadas dinamico, considere los
efectos de un aumento de la tasa de crecimiento del dinero.
10. Suponga que el Gobiemo decide incrementar el tipo impositivo sobre la renta.
Analice, en este contexto, la validez de la siguiente afirmacion: «El incremento
del tipo impositivo sobre la renta siempre reducird el nivel de output e incre
mentard el nivel de precios».
Capitulo 9
CRECIMIENTO ECONOMICO
Y CONVERGENCIA
A 10 largo de los capitulos anteriores nos hemos dedicado al estudio de la demanda

agregada, Capitulos 2 a 6; de la oferta agregada, Capftulo 7; y del equilibrio oferta
agregada-demanda agregada en el Capitulo 8. Hasta ahora hemos centrado la aten
cion en las fluctuaciones economicas a corto plazo con incursiones en el comporta
miento de algunas variables macroeconornicas a largo plazo. Sin embargo, si obser
vamos la actividad econornica durante largos periodos, las fluctuaciones en el corto
plazo pierden importancia y empieza a destacar el crecimiento economico, que es el r
aumento continuo de la produccion agregada con el paso del tiempo. En este capi
tulo formularemos un marco para analizar determinantes y modelos de crecimiento
econornico, asf como el diseiio y puesta en practica de algunas politicas que permi I
tan mantener su tendencia adecuadamente.
I
9.1. DETERMINANTES DEL CRECIMIENTO ECONOMICO t
(,Cuales son las razones para que existan diferencias de renta per capita en un mismo
pais a 10 largo del tiempo entre paises 0 entre regiones pertenecientes a paises? (,Cua
les son los factores que determinan dichas desigualdades? El Cuadro 9.1 recoge el
I
t
,
PIB real per capita de los siete paises considerados mas ricos del mundo. Incluso
entre ellos, se puede observar diferencias importantes en un periodo tan corto como
el comprendido entre los afios 1985-1990. Asi, la renta real per capita a paridad de
poder de compra I de EE. UU. era un 32 por 100 superior a la de Francia.
Siguiendo con comparaciones intemacionales, el Cuadro 9.2 recoge la tasa de
crecimiento del PIB en el perfodo 1985-1990 para un conjunto de pafses iberoame
ricanos. De nuevo se observan disparidades importantes. Mientras que el crecimiento
acumulado del PIE per capita durante el perfodo en los dos pafses europeos de dicho
cuadro (9.2) es superior alSO por 100, la tasa acumulada de crecimiento en Argen
tina es inferior al 10 por 100. Mas min, en pafses del mismo entomo, como Argen-
I Utilizando el concepto de paridad de poder adquisitivo (vease Epigrafe 5.4.2), Summers y Heston
(199\ ) midieron la renta real per capita de forma que permita realizar comparaciones entre parses a tra
ves del tiernpo.
453
(
Cuadra 9.1. Comparaci6n de los PIB reales per capita a ppp de los
paises que integran el G7 (en d61ares EE. UU. constantes de 1990)
Fuente: Summers y Heston (1991) (vease nota a pie de paqina 23).
tina y Uruguay, existe una diferencia en el crecimiento acumulado que es ocho veces
superior en Uruguay.
Por otra parte, el Cuadro 9.3 recoge los mismos datos que el Cuadro 9.2, pero en
un conjunto heterogeneo de paises, entre los que aparecen paises del grupo de los
mas ricos, como EE. UU. y Jap6n, y de los mas pobres, como Etiopfa. Las tasas de
crecimiento anual de cada pais y en comparaciones entre paises tambien muestran
una gran heterogeneidad. Asi, con tasas de crecimiento que son mas del doble en
Corea del Sur que en EE. UU., se ha producido una gran reducci6n de las diferencias
en renta per capita real. Mientras que en Corea del Sur la renta per capita era algo
mas de la cuarta parte de la de EE. UU., en el afio 1987, esta diferencia se ha redu
cido en el plaza de tres afios a algo menos de la tercera parte. Las tasas de creci
miento que ha alcanzado Jap6n Ie han permitido casi igualar la renta per capita
de EE. UU.
Finalmente, el Cuadro 9.4 presenta las tasas de crecimiento acumuladas de un
grupo de paises pobres en terminos de renta per capita. De nuevo se observan dife
rencias importantes que reflejan, por ejemplo, que mientras la renta per capita en
Etiopia era 1,5 veces la de Zaire en 1985, dicha diferencia se ha incrementado a
1,8 veces, debido a que el crecimiento acumulado en dicho periodo es el doble en
Etiopia que en el Zaire. 0, por otra parte, la renta de Camenin, que representaba en
1985 el 48 por 100 de la de Argelia, representa en 1990 mas del 62 por 100.
1
Crecimiento econ6mico y convergencia 455
Cuadra 9.2. Tasa de crecimiento acumulada del PIS real
per capita a ppp. de parses iberoamericanos
(en d61ares EE. UU. constantes de 1990)
Fuente: Summers y Heston (1991). I

l
I
t
Cuadra 9.3. Tasa de crecimiento acumulada del PIS real per capita a PPP
(en d61ares EE. UU. constantes de 1990) i
Fuente: Summers y Heston (1991).

Cuadro 9.4. Tasa de crecimiento acumulada del PIB

real per capita a ppp., en paises pobres
(en d61ares EE. UU. constantes de 1990)
Fuente: Summers y Heston (1991).
l,Que es 10 que caracteriza a estos paises para que se observen las diferencias que
los cuadros anteriores ponen de manifiesto? l,Por que se producen alteraciones en
dichas diferencias a 10 largo del tiempo? Las preguntas que han ido surgiendo trata
remos de contestarlas en este capitulo desde el punto de vista del crecimiento eco
n6mico. Para ello vamos primero a establecer las definiciones pertinentes y a identi
ficar los determinantes del crecimiento.
El erecimiento es el aumento sistematico de la produccion real. El crecimiento
de la producci6n de equilibrio se denomina erecimiento efeetivo, y puede tener lugar
tanto a corto como a largo plazo. Este crecimiento, cuando sucede a corto plaza, esta
provocado basicamente por las variaciones en la demanda agregada. Cuando este
crecimiento de la produccion sucede a largo plazo, viene determinado par oscilacio
nes en la oferta agregada y es la demanda agregada y su crecimiento quien deter
mina si el producto potencial puede llegar a hacerse efectivo 0 no. El crecimiento
efectivo a largo plaza viene determinado por los desplazamientos de la oferta agre
gada. El crecimiento a largo plaza viene determinado por el incremento de los recur
sos naturales, del capital y del trabajo. Pero tambien influye sobre el crecimiento la
eficiencia con la que se utilizan esos recursos, y dicha eficiencia depende, entre otras
cosas, de la tecnologia, las mejoras en la organizaci6n del trabajo y la mayor ella
Iitieaci6n de los trabajadores. Las caracteristicas sobresalientes 0 hechos estiliza
dos del crecimiento son, segun Kaldor 2, las siguientes:
2 Kaldor, N. (1963): «Capital accumulation and economic growth», en F. A. Lutz YD. C. Hague (eds.).
Proceedings of a Conference held hy the International Economic Association. Macmillan, Londres.
,
• La producci6n per capita crece a 10 largo del tiempo y su tasa de crecimiento
no tiende a disminuir.
• EI capital fisico por trabajador crece a traves del tiempo.

• La tasa de rendimiento del capital es practicamente constante.
• La razon capital-producto es casi constante.
• La relaci6n capital-trabajo en la produccion tarnbien es praticamente constante.
• La tasa de crecimiento de la producci6n per capita difiere sustancialmente
entre los pafses.
La exitencia de estos hechos estilizados esta debidamente contrastada en nume

rosos trabajos 3. Adernas, R. Barro 4 detecta empiricamente que el objetivo de un
determinado nivel de renta per capita, 10 que implica crecimiento de la renta a largo
plazo esta correlacionado con:
• EI comportamiento del consumidor respecto al esfuerzo de trabajo y la ferti
lidad; aumentos en el esfuerzo de trabajo 0 disminuciones en la tasa de fertili
dad estan correlacionados con el aumento del crecimiento de la renta per capita.
• EI capital humano 0 cualificacion del factor trabajo. Un incremento en el
capital humano aumenta el crecimiento de la renta y la velocidad de conver
gencia de la renta per capita hacia su tasa de crecimiento a largo plazo.
• La escolarizaci6n inicial. Incrementos en la escolarizaci6n aumentan el capi
tal humano y, por tanto, el crecimiento de la renta.
Las expectativas de vida estan correlacionadas positivamente con el creci
miento econ6mico.
• EI bajo consumo del Gobiemo. Empiricamente se observa que cuanto menor
es el consumo publico, mayor tiende a ser la tasa de crecimiento.
• La baja inflaci6n. A menor tasa de inflacion, mayor tiende a ser la tasa de ere
cimiento.
• EI desarrollo de los derechos politicos. Cuando un pais tiene un bajo desarro

llo de los derechos politicos de sus ciudadanos posee en general una menor tasa ii
de crecimiento que si desarrolla mas los derechos politicos.
• EI grado de democracia. Dado un pais concreto, cuanto mayor sea el grado de
democracia mayor tiende a ser la tasa de crecimiento de su renta por habitante.
Entre los hechos estilizados del crecimiento observados por Kaldor y las moder J
nas comprobaciones empfricas de Barro, se han ido desarrollando diversas teorfas y
, Analisis con datos hist6ricos de crecimiento pueden consultarse en Maddison, A. (1982): Phases
of capital development. Oxford University Press, Londres, que analiza la estabilidad del ratio capital
fisico sobre el PIB en Japon, Alemania, Italia, Reino Unido y Estados Unidos. Bergson, A. (1987):
«Comparative productivity», American Economic Review, junio, por su parte, tambien presenta compa
raciones de productividad en diversos paises con datos hist6ricos. Un analisis para Espana con compa
raciones internacionales es Prados de la Escosura, L., T. Dahan y J. Sanz (1993): «Long-run economic
growth in Spain since nineteenth century: an international perspective», en A. Szirmai, B. Van Ark y D.
Pilat (eds.). Explaining economic growth. Essaies in honnor ofAngus Maddison. North-Holland. Ams
terdam.
4 Barro, R. J. (1991): «Economic growth in a cross section of countries». Quarterly Journal ofEco
nomics,106.
modelos con los que poder contrastar y predecir situaciones de crecimiento econo
mico.
Asi, a partir de los alios cuarenta, Harrod 5 y Domar 6 comienzan a sentar las bases
para la explicacion del crecimiento economico, basada en principios keynesianos de
la interaccion entre el multiplicador y el acelerador, El crecimiento equilibrado
que propugnaban estos modelos era una casualidad, pues no podia asegurarse. Las
investigaciones posteriores han tratado de analizar las posibilidades de un creci
miento estacionario estable. Desde la Escuela de Cambridge en el Reino Unido, aso
ciada a los nombres de Kaldor, Robinson, Sraffa y Kalecki (vease Epigrafe 1.1), se
estudio la dependencia de la tasa de ahorro agregada respecto de la distribucion de
la renta cuando existen dos clases sociales, trabajadores y empresarios (cuya pro
porcion dentro de la sociedad varia con el crecimiento economico),
El modelo neoclasico de Solow 7 endogeneiza la relacion capital -producto al
cambiar la funcion de produccion de coeficientes fijos por una de tipo Cobb -Dou
glas. Otras aportaciones que ampliaron el modelo, endogeneizaron tambien la tasa de
ahorro, como en el caso de Ramsey 8. El modelo neoclasico se fue perfeccionando
con extensiones ados sectores en Uzawa 9 y la incorporacion del dinero en Tobin 10.
El primer modelo de crecimiento endogene es debido a Romer 1L. La idea esen
cial del crecimiento endogene es que los rendimientos del capital, 0 mas exactamente
de los factores acumulables (capital humano, capital publico, conocimientos, etc.)
son no decrecientes y, por tanto, su acumulacion no cesa. Existen dos tipos de mode
los de crecimiento endogene, los que suponen competencia perfecta y los que han
introducido la competencia imperfecta para poder considerar la lnvestlgacion y el
desarrollo (I + D).
En los modelos de competencia perfecta la tecnologfa se difunde sin costes. Den
tro de estos, un grupo de teorias consideran una definicion amplia de capital que
pueda incluir al capital humano, Lucas 12, al capital publico, Barro 13, 0 los conoci
mientos en general, Romer (1986). Otros model os introducen forrnalmente el pro
ceso de aprender haciendo, como en Arrow 14, 10 que genera rendimientos ere
5 Harrod, R. F. (1942): Towards a dynamic economics: Some recent developments of economic

theory and their application to policy. Macmillan. Londres.
6 Domar, E. D. (1946): «Capital expansion, rate of growth and employment». Econometrica, 14.
7 Solow, R. M. (1956): «A contribution to the theory of economic growth». Quarterly Journal of
Economics, 70.
" Ramsey, F. (1928): «A mathematical theory of saving». Economic Journal, 38.
'J Uzawa, H. (1964): «Optimal growth in a two-sector model of capital accumulation». Review of

10 Tobin, J. (1965): «Dinero y crecimiento economico», en Lecturas sobre teorfa economica. Creci
miento. Universidad de Barcelona.

II Romer, P. M. (1986): «Increasing returns and long-run growth». Journal of Political Economy,
12 Lucas, R. E. Jr. (1988): «On the mechanics of economic development». Journal of Monetary Eco
nomics, 22.
I, Barro, R. J. (1990): «Government spending in a simple model of endogenous growth». Journal of
Political Economy, 98.
14 Arrow, K. J. (1962): «The economic implications of learning by doing». Review of Economic
Studies, 29.
.,
cientes a nivel agregado, pero no a nivel individual, de forma que se pueda mantener
la hip6tesis de competencia perfecta. La idea basica del modelo de capital humano
es que no s610 acumula capital ffsico sino tambien conocimientos, y que el conjunto
de ambos es 10 que permite un crecimiento sostenido con rendimientos constan
tes. Se sustituye, por tanto, el trabajo por el capital humano. Lo que se necesita para
generar crecimiento sostenido es un incentivo para invertir en capital humano que no
sea decreciente con el stock de capital humano, pues el producto marginal del capi
tal humano debe ser constante. Para Lucas 15, la clave es la acumulaci6n de capital
humano, en especial mediante el aprendizaje directo en el puesto de trabajo. Barro 16
y Barro y Sala-i-Martfn 17 han analizado la posibilidad de que el capital publico tam
bien contribuya al crecimiento. EI modelo de crecimiento end6geno AK de Rebelo
18 se puede considerar una generalizaci6n de los dos tipos anteriores, al establecer
una funci6n de producci6n que depende exclusivamente de una definici6n amplia de
capital que puede incluir, adernas del capital ffsico, el capital humano (H) 0 el capi
tal publico (G).
Otra estrategia de modelizaci6n del crecimiento end6geno es la de Romer ya
mencionada, que sigue la linea de Arrow y Sheshinski 19 al utilizar la idea de que
el conocimiento se acumula con la experiencia (learning-by-doing) y se distri
buye entre las empresas generando externalidades positivas. EI articulo de
Romer 20 es considerado como el primero que describe la generaci6n de creci
miento sostenido a traves de un proceso end6geno de innovaci6n tecnol6gica. En
esta linea Grossman y Helpman 21 se apoyan en estudios sobre innovaci6n indus
trial e indican que las empresas invierten en nuevas tecnologias cuando han visto
la posibilidad de obtener beneficios. Recientemente se ha extendido este modelo
de crecimiento al analisis del comercio internacional. Rivera-Batiz y Romer 22
obtienen algunas razones por las que la integraci6n econ6mica aumenta la tasa
de crecimiento.
Desde un enfoque ernpirico, uno de los elementos para el desarrollo del ere
cimiento end6geno ha sido la explotaci6n de la base de datos internacional ya
mencionada de Summers y Heston 23. La disponibilidad de paneles de datos
" Lucas Jr., R. (1993): «Making a miracle». Econometrica, 61.

10 Ver nota a pie de pagina 13.
17 Barro, R. J., y X. Sala-i-Martfn (1992): «Public finance in a model of endogenous growth».
Review of Economic Studies, 59.

IX Rebelo. S. (1991): «Long-run policy analysis and long-run growth». Journal of Political Eco
nomy, 99.
19 Sheshinski, E. (1967): «Optimal accumulation with learning by doing», en K. Shell (ed.). Essays
on the theory of optimal economic growth. MIT Press. Cambridge. Mass.

20 Romer, P. M. (1990): «Endogenous technological change». Journal of Political Economy, 98.
21 Grossman, G. M. y Helpman. E. (1991): Innovation and growth in the glohal economy. MIT
Press. Cambridge. Mass.

n Rivera-Batiz, L. A., Y Romer, P. M. (1991): «Economic integration and endogenous growth»,
Quarterly Journal of Economics, 106.
n Summers, R., y A. Heston (1991): «The Penn World Table (Mark 5): An expanded set of interna
tional comparisons. 1950-1988». Quarterly Journal of Economics, 106.
correspondientes a pafses ha permitido la realizacion de estudios mas comple

tos 24.
Otra cuestion fundamental en la investigacion empirica ha sido el estudio de la
convergencia 0 no de las tasas de crecimiento y del nivel de la renta per capita entre
paises. Las primeras aportaciones a este debate corresponden a Baumol ", Barro y
Sala-i-Martfn 26, Barro (1991), y Mankiw, Romer y Weil " quienes muestran la
importancia del nivel de educacion y otros factores para explicar las divergencias en
el crecimiento. Algunos de estos modelos de crecimiento, en su formulacion mas
simple, se trataran de explicar en los epigrafes siguientes.
En resumen, los determinantes del crecimiento econornico giran en torno al
incremento en los recursos naturales, el capital y el trabajo, ademas del aumento de
la eficacia con la que se utilizan dichos recursos; este puede venir motivado por
avances de la tecnologia, por la mayor cualificacion de los trabajadores 0 por las
mejoras en la organizacion del trabajo. Los modelos mencionados nos ayudaran a
analizar la tendencia del crecimiento economico.
9.2. EL PROCESO DE CRECIMIENTO,

LA ACUMULACION DE CAPITAL
V LA TASA DE AHORRO
EI proceso de crecimiento de la renta tiene lugar tanto en el corto como en el largo
plazo. En el muy corto plaza son las oscilaciones de la demanda agregada las que
fundamentalmente provocan fluctuaciones en el output, como se ha mencionado en
24 La literatura empirica sobre crecimiento econ6mico ha producido multitud de trabajos desde que
se dispone de los datos comparatives de pafses obtenidos en el trabajo de Summers y Heston, utilizando
los como panel de datos. Entre ellos se pueden citar, por ejemplo, Levine, R y D. Renelt (1992): «A sen
sitivity analysis of cross-country growth regressions». American Economic Review, 82, 0 King, R. G. Y
R. Levine (1993): «Finance and growth: Schumpeter might be right», Quarterly Journal of Economics,
109. La presencia de heterogeneidad importante entre los paises y la disponibilidad de series de tiempo
cada vez mas largas han motivado la aparici6n de trabajos en los que se cuestiona la utilizaci6n de las tee
nicas tradicionales de panel de datos (e incluso las tecnicas paramctricas) y se enfatiza la utilizaci6n de
dichos datos como si fueran data fields, es decir, disponibilidad de un rnimero fijo de pafses (no una mues
tra) observados en largos period os de tiempo. En este sentido cabe citar los estudios de Quah, D. (1993):
«Empirical cross-section dynamics in convergence hypothesis». European Economic Review, 37, y Quah,
D. (1993): «Galton's fallancy and test of the convergence hypothesis». Scandinavian Journal of Econo
mics, 95. Entre los autores que utilizan los datos correspondientes a la OCDE, cabe citar a Andres, J., R.
Domenech y C. Molinas (1995): «Growth and convergence in OECD countries: A closer look», en B. Ark
y N. Crafts (eds.). Catch up an convergence in post war Europe: Quantitative Aspects. Cambridge Uni
versity Press. Cambridge.
25 Baumol, W. J. (1986): «Productivity growth, convergence and welfare». American Economic
Review, 76.
26 Barro, R. J., y Sala-i-Martin, X. (1992): «Convergence». Journal of Political Economy, 100.
27 Mankiw, N. G., Romer. D., y Weil, D. N. (1992): «A contribution to the empirics of economic
growth». Quarterly Journal of Economics, 107.

.,
la mayoria de los capitulos anteriores. En el largo plazo solo son las oscilaciones de
la oferta agregada las que provocan fluctuaciones y el crecimiento de la produccion.
(Figura 9.1). En el corto plazo, la renta crece ante expansiones de la demanda agre
gada, 0 ante desplazamientos a la derecha de la funcion de oferta agregada; ambas
causas y sus efectos han sido exhaustivamente explicados en el modelo oferta-de
manda agregadas de la Slntesis (vease Capitulo 8).
En el modelo macroeconornico que hemos venido analizando se ha supuesto el
equilibrio en los tres mercados basicos y adem as la elaboracion de una funcion de
demanda de inversion (vease Capitulo 2). Con estos supuestos podiamos extender el
equilibrio al resto de los mercados.
El paso del crecimiento a corto plaza al crecimiento a largo plaza requiere un
estudio mas profundo de la funcion de demanda de inversion. EI crecimiento a largo
plaza existe basicamente porque el stock de capital que era fijo a corto plazo
comienza a variar, al margen de otros factores, como el crecimiento de la poblacion
y las mejoras tecnologicas.
En el corto plazo, el capital tambien varia, pero esta variacion a corto plazo se
recoge en la variable flujo inversion del mercado de bienes. El analisis de la funcion
de demanda de inversion permite explicar el paso del crecimiento a carta plazo al
crecimiento a largo plazo. EI crecimiento a largo plazo, como ya sabemos par el
modelo de Sintesis, pertenece fundamentalmente a la teorfa neoclasica, y es anali
zado mediante el modelo neoclasico de crecimiento. EI paso del crecimiento a
corto plaza al crecimiento a largo plazo, 0 mejar dicho, la interaccion entre la oferta
y la demanda agregadas en el proceso hacia el largo plazo, suele analizarse
mediante los modelos de crecimiento keynesianos de Kaldar 0 los poskeynesia
nos de Harrod y Domar en sus diversas versiones, de las cuales la mas relevante es
el modelo del acelerador. Este propone una funcion de demanda de inversion ad
hoc. Las principales conclusiones de estos modelos de crecimiento no neoclasico
sobre las polfticas que permiten aumentar la renta per capita por trabajador, se pue
den concretar en: 1) Que los gobiemos deberan impulsar el crecimiento del ritmo
de la inversion, facilitando su financiacion. 2) La disminucion de la tasa de creci
miento de la poblacion, 3) EI aumento del progreso tecnico y de la productividad
media del trabajo.
9.2.1. EI modelo del acelerador
En el modelo del aceleradar se define la relacion capital-producto, v, teniendo en

cuenta que el stock deseado de capital se supone es un multiple constante de la pro
duccion, y ademas, la variacion del stock deseado de capital es un multiplo v de la
variacion de la produccion, Par tanto, el incremento de capital deseado sera en este
modelo:
,1[( = v.1y (9.1)
donde v es conocido como el acelerador de la inversion. Sabemos tarnbien que la

462 Macroecanamfa intermedia
(a) lb)
\ \
p
UJ CRUZ P \ \ MUY CORTO

I I \
KEYNESIAN A \ PLAZO
I I I \ \
I \ \
I \ \
I
\
,
I OA I, OA
f3Y.0 I ,
I
,
DA
I
I
I
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I
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,
y • y Y y
Ie)
°4
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Ie)
OAD
I I
I I
DINAMICA EN I t
ELLARGO
PLAZO I I
I 1 DAD
I I
I I
I I
I I
I I
.. y • • y
En el muy corto plazo (a) y (h) son las oscilaciones de la demanda agregada las que provocan las f1uctuaciones de la
renta real de equilibrio. En el corto plazo (e) las f1uctuaciones de la renta real de equilibrio vienen provocadas por osci
laciones tanto en la oferta agregada como en la demanda agregada. En el largo plazo las f1uctuaciones de la renta s610
vienen provocadas por oscilaciones de la oferta agregada. Observese que en el muy corto plazo (a) la OA es totalmente
horizontal y la DA es completamente vertical, mientras que en el muy largo plazo (e) ocurre 10contrario, pudiendo afir
marse que se produce un giro: la DA gira a rraves del tiempo de vertical a horizontal y la OA de horizontal a vertical.
Figura 9.1. EI esquema aferta-demanda agregadas del muy corto plaza al

muy largo plaza.
inversi6n (I) es la acumulaci6n de capital realizada durante un periodo cualquiera de

tiempo; luego por tanto:
jjK = I (9.2)
jjt
donde t es el tiempo 28.

Con la idea de simplificar al maximo los calculos del proceso de crecimiento,
vamos a suponer a 10 largo de todo el capitulo que la economia que estamos anali
zando es cerrada y no tiene sector publico. La condici6n de equilibrio f1ujo para una
economia de este tipo es que la inversi6n planeada a 10 largo del periodo debe ser
igual al ahorro planeado:
I=S (9.3)
La funci6n keynesiana de ahorro es en este caso S = So + f3y, ya que no hay sec

tor publico. Pero, simplificando mas, supongamos que el ahorro aut6nomo (So) es
nulo, con 10 que la funci6n de ahorro entonces sera S = f3y. En el equilibrio, sustitu
yendo esta funci6n de ahorro en la ecuaci6n (9.3) tenernos que:
1= f3y (9.4)
Sustituyendo la expresi6n (9.2) en la (9.4) y cambiando incrementos por deriva

das tenemos:
dK = vdy = I = {3v (9.5)

dt dt -
Operando en (9.5) lIegamos a la siguiente conclusi6n sobre la tasa de crecimiento
de la producci6n:
dy =L dt (9.6)
y v
Si integramos los dos miembros de esta relaci6n tenemos que:
(9.7)
donde c es la constante de integraci6n. Cuando t = 0, la producci6n debe ser la ini

cial Yo; luego, por tanto, C = Yo' La producci6n entonces crecera segun el proceso
siguiente, si lIamamos gala raz6n entre f3 y v.
(9.8)
28 Si el perfodo es unitario !i.t = I, con 10 que A K = l.

Luego el proceso de crecimiento de la renta resultard exponencial. Supongamos

ahora que la productividad media del trabajo es constante. En estas circunstan
cias, tendremos que Y = aN, donde a es constante y es la inversa de la productividad
media. Cuando la produccion es la inicial Yo, el nivel de empleo sera el inicial, tal
que Yo = aNa. Sustituyendo la renta en la ecuacion (9.8) por su valor en funci6n del
nivel de ernpleo, tendremos que:
(9.9)
es decir, en este modelo el proceso de crecimiento del trabajo es tambien exponen

cial. Conocemos tambien que dK = {3y, y por tanto,
dt
dK = {3Ya e" dt (9.10)
e integrando esta ecuacion, obtenemos:
(9.11)
pero en este modelo se supone que la relacion capital-producto es constante y, por

tanto, se cumple que v = ~ = .!~; luego sustituyendo esto en (9.11) resulta que:
Y Yo
(9.12)
de forma que el capital sigue tambien una senda de crecimiento exponencial. En este
modelo del acelerador, la produccion, el trabajo y el capital siguen la misma senda de
crecimiento exponencial, llarnado tarnbien crecimiento equilibrado 0 proporcional.
EI crecimiento proporcional implica una trayectoria de crecimiento caracterizada por
la constancia en los cocientes entre algunas variables; a 10 largo de esta trayectoria
la tasa de crecimiento del PIB real y la tasa de acumulacion de capital son identicas.
Sin embargo, el crecimiento proporcional de estas variables en el modelo que
estamos analizando s610 existe si se cumple que ~ = v, Si esta relacion no se da, el
g
proceso de crecimiento se vuelve inestable. Por tanto, en este caso, la solucion esta
ble se mueve delicadamente en el filo de la navaja, y el analisis de la estabilidad de
este crecimiento exponencial recibe el nombre de problema del filo de la navaja.
Ante una pequeiia desviacion respecto a la trayectoria del crecimiento equilibrado
pueden suceder s610 dos cosas: 0 las variables tienden a volver otra vez a la trayec
toria de crecimiento equilibrado 0 siguen apartandose de el, En el primer caso, es
decir, volver ala estabilidad, la senda de crecimiento muestra una depresion que fina
liza cuando se vuelve al ritmo anterior de crecimiento. En el segundo caso, el de la
inestabilidad, las desviaciones sufridas con respecto a la trayectoria de equilibrio no
pueden ser corregidas y, una vez abandonado el filo de la navaja, no es posible vol
ver a el. La explicaci6n de esto se debe a que en el crecimiento equilibrado de este

modelo influyen las tasas de crecimiento de dos variables, la producci6n y el stock
de capital, que funcionan al unisono; pero ante la aparici6n de una perturbaci6n, una
y otra variables discurriran por caminos separados.
9.2.2. EI estado estacionario

Un caso particular del crecimiento proporcional es el llamado estado estacionario.
Si en una economia en la que crece la poblaci6n hay ahorro y por tanto crece el
stock de capital, es posible que se pueda alcanzar un punto en el que la producci6n
per capita y el capital per capita no varien y lleguen a ser constantes. Este punto
recibe el nombre de estado estacionario. Si el capital per capita no varia, dada la
tecnologia, entonces la producci6n per capita no variara. Pero para que el capital
per capita no varfe, el capital debera crecer a la misma tasa que la poblaci6n, es
decir:
L1N 11K L1y
n=-=-=- (9.13)
N K y
donde n es la tasa de crecimiento de la poblaci6n.
En el estado estacionario, la economia se asienta en una relaci6n capital-trabajo
fija (k*) a la que corresponde una determinada producci6n per capita (Y*). Si en la
economia existe ahorro, se seguira un proceso de crecimiento por tener lugar poste
riormente una acumulaci6n del capital. La acumulaci6n de capital es, por tanto, otra
de las fuentes del crecimiento economico.
Sigamos suponiendo, para simplificar, una economia cerrada y sin sector
publico, en la que el equilibrio flujo se obtiene para 1= S. La inversi6n (I) es el ere
En el estado estacionario el ahorro es suficiente para contrarrestar al depreciaci6n del capital porque con el se realiza
la inversion necesaria. En el estado cstacionario la relaci6n capital trabajo es ( que se detennina mediante las inter
secciones de la curva de ahorro con la linea de depreciaci6n.
Figura 9.2. EI estado estacionario.

cimiento bruto del capital en el perfodo de tiempo considerado. Por tanto, en un pe
riodo de tiempo unitario, tenemos:
!=M(+D (9.14)
siendo D la depreciacion del capital fijo. Si retomamos la condicion de equilibrio,

(9.3), obtendremos que:
M(=S-D (9.15)
donde S es el ahorro. Si consideramos que la funcion de ahorro es, como anterior

mente, S = f3y, y la tasa de depreciacion del capital es constante e igual a 0, enton
ces la acumulacion de capital realizada en el perfodo sera:
LiK = f3y - oK (9.16)
Pero si, mediante la relacion (9.13), sabemos que en el estado estacionario la tasa
de crecimiento del capital debe ser la misma que la del trabajo y que la de la pobla
cion (n), dividiendo la relacion (9.16) por K, tendremos:
f3y = (n + 0) K (9.17)
que es la ecuacion fundamental de estado estacionario. Esta ecuacion nos indica que
en el estado estacionario el ahdrro es suficiente para contrarrestar la depreciacion del
capital, porque con el se realiza la inversion necesaria. Si el ahorro fuera mayor, el
capital per capita creceria, 10 que generarfa un aumento de la renta per capita; pero
si no se ahorrara 10 suficiente, el capital per capita disminuiria y con ella renta per
capita.
9.2.3. La acumulaci6n de capital y la tasa de ahorro

Para observar la dinamica entre el proceso de crecimiento y el aumento de la tasa de
ahorro es conveniente proponer una funcion de produce ion en la que el capital incor
pore rendimientos decrecientes, para asegurar que la funcion sea concava respecto
al capital, 10 cual nos aleja de las funciones de coeficientes fijos utilizadas por Harrod
y Domar y de su hipotesis fundamental sobre la constancia de la razon capital-tra
bajo. Supongamos que es esta la funcion de producci6n:
y = F (N. K) (9.18)
Dividiendo el trabajo, el capital y la produce ion por el trabajo obtendremos la

funcion en terminos per capita:
Y = f(k) (9.19)
don de Y Y k son la produceion y el capital per capita, respectivamente. Si expresa

mos la relacion (9.17) en terminos per capita, tenemos que el ahorro per capita sigue
la siguiente senda:
-
s = (n + b) k (9.20)
N
que recibe el nombre de linea de inversion; pero tambien, desde la funci6n de aho
rro, podemos obtener que:
S )I
- = f3-' = f3Y = f3f(k) (9.21)
N N
Esta ultima expresion no es lineal si consideramos que el capital incorpora
rendimientos decrecientes a escala. La funci6n es c6ncava respecto al eje del capital
per capita, mientras que la funci6n (9.20) es lineal con una pendiente equivalente a
(n + b). Ambas funciones tienen un punto comun, siendo la funci6n (9.20) la que
determina el estado estacionario, mientras que en la (9.21) se refleja la funci6n de
producci6n. EI punta cormin de las dos relaciones sera un estado estacionario, dados
los valores de f3, n y b, que nos suministrara el valor de la relaci6n capital-trabajo k'.
En este punto se cumplira, en terminos per capita, que:
f3Y = (n + b) k (9.22)
Si se cuestiona el supuesto de los modelos keynesianos de crecimiento sobre una

relaci6n capital-trabajo fija, la unica forma de conseguir que aumente la relacion
capital-trabajo es que el stock de capital crezca mas deprisa que la poblacion activa
y la depreciaci6n. El aumento de la tasa de ahorro eleva inmediatamente la tasa de
crecimiento de la produccion. Pero a medida que se acumula capital, disminuye la
tasa de crecimiento volviendo al nivel de la tasa crecimiento de la poblacion,
Un aumento de la tasa de crecimiento de la poblaci6n reduce el nivel de capital
per capita correspondiente al estado estacionario. Un aumento de la tasa de creci
miento de la poblacion aumenta la tasa de crecimiento de la producci6n agregada
correspondiente al estado estacionario. Pero si no hay crecimiento end6geno, la tasa
de crecimiento correspondiente al estado estacionario no depende de la tasa de
ahorro.
En un perfodo unitario de tiempo, la acumulacion de capital a realizar antes de
lIegar al estado estacionario sigue la senda definida por 11K = f3y - bK. Suponiendo
que los incrementos son infinitesimales y dividiendo sus dos miembros por N, la
relaci6n anterior se puede expresar como:
dK = f3L _ s~ (9.23)
N N N
dado que hemos definido k = ~ se infiere, que dK = k dN + N dk, suponiendo que k

N .
no es constante, y por 10 tanto la formulaci6n (9.23) quedara ahora como:
dK kdN +Ndk
= N = f3f(k) - ()k (9.24)
N
de donde obtenemos que kdN + dk = f3f (k) - Ok, pero considerando que la tasa de
N
crecimiento del trabajo dN es n, dividiendo toda la relaci6n por k obtenemos la tasa
N
de acumulacion del capital per capita, que resulta ser:
dk = f3 f(k) _ (n + 0) (9.25)
k k
o tasa de acumulaci6n de capital. Multiplicando toda esta expresi6n por k obtenemos

que dk = f3f(k) - (n + o)k. Si nos encontramos en el estado estacionario, el segundo
miembra es cera y, por tanto, en el estado estacionario se cumple que dk = 0, 10 que
significa que en dicho estado el capital por trabajador es constante: k = k', Y en este
caso, la tasa de crecimiento del capital por trabajador dk sera cera.
k
Para el consumidor, la tasa de acumulaci6n de capital no es a primera vista rele
vante, pero sf la cuesti6n de cuanto ahorro es deseable 0 cuanta renta debe aho
rrarse para conseguir el maximo nivel posible de consumo per capita. Supuestas
dadas la tecnologfa y la tasa de crecimiento de la poblaci6n, el consumo per capita
(c) se puede expresar como la diferencia entre la renta real per capita y el ahorro
per capita:
c=Y-(n+o)k (9.26)
En la Figura 9.3 se observa que para cada nivel de capital per capita. la dis
tancia vertical desde la funcion de producci6n en terrninos per capita hasta la
linea de ahorro es el consumo per capita. El nivel de consumo per capita maximo
se da sobre el nivel de capital per capita, para el que las funciones de produccion
e inversion son paralelas. Esta es la Hamada regia de oro de la acumulaci6n de
capital, debida a Phelps 29, y el nivel de capital per capita correspondiente es k ORO '
En esta situacion, la productividad marginal del capital es igual a la pendiente de
la linea de depreciacion, es decir, que PMgK = (n + 0), pues la productividad mar
ginal del capital es lapendiente de la funci6n de producci6n con respecto al fac
tor capital.
9.3. EL MODELO NEOCLAslCO DE CRECIMIENTO

Vamos ahora a analizar el modelo neoclasico de crecimiento. El crecimiento, ya en
el largo plazo, es debido solo a desplazamientos a la derecha de la funci6n de oferta
agregada a largo plaza. El modelo que explica el crecimiento de la produccion en el
largo plazo es, naturalmente, neoclasico y se debe a Solow y a Swan 30. La funci6n
29 Phelps, E. S. (1966): Golden rules of economic growth. Norton. Nueva York.
)0 Swan, T. W. (1956): «Economic growht and capital accumulation», Economic Record. Noviembre.
Crecimiento' econ6mico y convergencia 469
f(k)
Para cada nivel de capital per capita, la distancia vertical desde la funcion de produccion en terminos per capita hasta
la linea de inversion es el consumo per capita. El nivel de consumo per capita maximo se da sobre el nivel de capi
tal per capita para el que las dos funciones mencionadas son paralelas, 10que se corresponde con la regIa de oro de
la acumulacion de capital. En este punto el nivel de capital per capita correspondiente es k."" Y la productividad mar
ginal del capital es igual a la tasa de crecimiento, que a su vez coincide con la pendiente de la funcion de inversion
(PMgK = (n + b)).
Figura 9.3. La regia de oro de la acumulaci6n de capital.
de produccion agregada que supone este modelo ya no es de coeficientes fijos como

era en los casos de Harrod y Domar, incluido el modelo del multiplicador. Uno de
los propositos del modelo neoclasico de crecimiento esta basado en la poca credi
bilidad sobre que los ritmos crecientes de la produccion per capita se deban atribuir
enteramente, como estipulaban los modelos postkeynesianos de crecimiento, a mejo
ras en la tecnologfa y no a variaciones en la relaci6n capital-trabajo; en este sentido,
el objetivo del modelo neoclasico es poder prescindir del supuesto de proporciones
fijas de los factores, de forma que cualesquiera que sean las cantidades de capital y
trabajo disponibles en la economia, se puedan combinar de tal forma que se pueda
asegurar el pleno empleo de todos los inputs. Aunque en el modelo neoclasico la fun
cion de produccion sigue manteniendo rendimientos constantes a escala, ademas se
requiere tam bien que la productividad marginal del capital en terminos per capita sea
decreciente para posibilitar la sustitucion entre el capital y el trabajo, hecho que no
sucedia con la funcion de coeficientes fijos. Aunque el modelo puede desarrollarse
sobre la base de diferentes funciones de produccion, las tfpicamente aplicables a este
modelo neoclasico son las funciones de producci6n de tipo Cobb-Douglas.
En el modelo de crecimiento de Solow, la tasa de crecimiento de la poblacion (n) es
exogena al modelo; dado que es un modelo a largo plazo, se supone que hay pleno
empleo y, ademas, suponemos conocido el proceso de crecimiento del trabajo, que
resulta ser de tipo exponencial. Como ya se ha mencionado, este modelo permite la

sustituibilidad entre el capital yel trabajo, 10 que implica que la relacion capital-ira
hajo no es constante, Sin embargo, la relacion entre el ahorra y la renta sigue siendo
constante, igual que en el modelo anterior. As! que las hipotesis de partida para este
modelo son las siguientes:
HI. Crecimiento de la poblacion activa: N = No em
H2. Funcion de demanda de inversion: dK = I = f3v

dt -
H3. Funcion de produccion per capita: Y =!(k), tal que:.f' /k) > 0, Yr kk(k) < °
Ademas, se deben afiadir dos condiciones mas sobre la funcion de produccion,
conocidas como condiciones de Inada ", para asegurar que la funcion de produc
cion sea de buen comportamiento. Son las siguientes:
H4. lim I', (k) = 00

k--->O
H5. lim.f' I (k)

k--->oo
= °
La funcion de produccion figura en terrninos per capita, y en este sentido el valor
de la produccion per capita es Y = L; y por otro lado la relacion capital-trabajo es
K N
k-
- N'
Bajo estos supuestos, vamos a tratar de encontrar los tipos de procesos de creci
miento que se infieren para eI capital y la produccion, Si derivamos con respecto al
tiempo eI proceso de crecimiento del trabajo tendremos que: dN = nN dt. Pero tam
bien conocemos que dK = d(kN) = Ndk + kdN. Sustituyendo en esta relacion el valor
de dL, y dividiendo ambos miembros por K. obtendremos la relacion entre las tasas
de crecimiento del capital y del capital per capita:
dK dk
--=-+ndt (9.27)
K k
Desarrollando ahora la funcion de demanda de inversion, y dividiendo los dos

miembros por el capital, tenemos:
~ = f3 ( ~) dt = (~ )!(k) dt (9.28)
" Inada, K. I. (1963): «On a two-sector model of economic growth: Comments and a generaliza
tion». Review of Economic Studies. 30.
Crecimiento economico y convergencia 471
E igualando las expresiones (9.27) y (9.28), resulta que:
dk + ndt = (~)f(k) dt (9.29)

k k
Esta ecuacion, aparentemente complicada, tiene, sin embargo, una soluci6n evi
dente si la relaci6n capital-trabajo es la adecuada. Llamemos a este valor k o' Para este
valor, y solo para este valor, sucedera que dk = 0, 10 que simplifica la ecuacion ante
rior. En estas condiciones, y para cualquier valor del tiernpo, se cumplira entonces
que:
f(k) n
k
= (9.30)
f3
Por tanto, si el stock de capital per capita inicial es k o' entonces la trayectoria de
crecimiento del capital debe ser tal que ko se mantenga constante a 10 largo de todo
el tiempo. Dado que el proceso de crecimiento del trabajo es N = No en', como quiera
que raz6n capital trabajo adecuada ( ~ ) es constante e igual a k o' el proceso de ere
cimiento del capital sera K = ko No en'; es decir:
(9.31 )
es decir, el proceso de crecimiento del capital resulta en estas condiciones ser tam
bien exponencial. Por otro lado, dado que la funci6n de producci6n es Y = ftk],
pero k = k o' la producci6n per capita sera siempre Y =f( ko}, incluida la produccion
per capita en el momenta inicial (Yo)' por 10 que tambien Yo = f(k o}. Como quiera
que Y = L, sustituyendo Y y N por su valor, quedara final mente que y = Yo No e". es

decir: N
I1f
Y = Yo e (9.32)
de forma que la tasa de crecimiento de la produccion tambien es exponencial. A par

tir de la expresion (9.30) podemos obtener la relacion optima capital-producto:
~ =~, que es constante para todo t.
y n
EI modelo de crecimiento neoclasico predice un crecimiento exponencial como

iinico camino de equilibrio hacia el estado estacionario, siempre que el capital por
habitante sea constante e igual a k o'
Las principales conclusiones a las que lleva el modelo de neoclasico de creci
miento son las siguientes: 1) La renta per capita sera tanto mas elevada cuanto mayor
sea la relacion capital-trabajo. 2) La relacion capital-trabajo sera tanto mas elevada
cuanto mayor sea la tasa de ahorro y cuanto mas baja sea la tasa de crecimiento de
la poblaci6n. 3) A corto plaza las tasas de crecimiento de la producci6n y el capital
podran ser superiores a la tasa de crecimiento del trabajo, siempre que aumente la
tasa de ahorro 0 disminuya la tasa de crecimiento de la poblaci6n. 4) Pero a largo
plaza las tasas de crecimiento del capital y la producci6n se igualaran a la tasa de ere
cimiento de la poblaci6n (Figura 9.4).
Si diferenciamos las relaciones (9.31) y (9:32), podemos darnos cuenta de que
cuando la economfa esta creciendo en el estado estacionario, el producto y el capital
10 hacen a la misma tasa que la fuerza de trabajo:
.1y .1K .1N

--=--=--=n (9.33)
y K N
Sin embargo, los hechos estilizados del crecimiento indican que el capital y el
producto tienden a crecer a la misma tasa, siendo esta mayor que la tasa de creci
miento del trabajo. La diferencia entre el modelo te6rico y el hecho estilizado estriba
en que en el modelo falta un elemento esencial: el progreso tecnico, que se analiza
en el Epfgrafe 9.4. Por otra parte, los modelos de crecimiento analizados hasta este
punto han considerado ex6gena la tasa de ahorro (f3). No obstante, existe un tipo de
modelos neoclasicos de crecimiento capaces de endogeneizar la tasa de ahorro,
siendo el mas representativo de este tipo el modelo de Ramsey.
(a) (b)
k
+-----------'--------f----------------'--- k
k' k' k', 2
k'2 ,
Un aumento de la tasa de ahorro coloca el stock de capital por trabajador en el estado estacionario. Un aumento de la
tasa de crecimiento de la poblacion reduce el stock de capital por trabajador en el estado estacionario.
Figura 9.4. Efectos de variaciones en la tasa de ahorro y en la tasa de

crecimiento della poblaci6n.
EI modelo de Ramsey. Endogeneidad de la tasa de ahorro
En este modelo neoclasico de crecimiento la tasa de ahorro no es exogena, sino que

se determina desde dentro del modelo merced a la maximizacion de la utilidad, por
parte de los consumidores, y ala maximizacion de los beneficios por parte de los pro
ductores. La funci6n agregada de producci6n que propone Ramsey es la tipica fun
cion de producci6n que cumple las hipotesis del modelo neoclasico de crecimiento,
incluidas las de buen comportamiento, rendimientos constantes y productividades
marginales decrecientes. Se trata de la tipica funci6n de producci6n Cobb-Douglas,
cuya expresion generica con redimientos constantes a escala es:
(9.34)
Por su parte, se asume que los consumidores maximizan una funcion de utilidad
instantanea cuya expresion es del tipo siguiente:
(9.35)
donde c es eI consumo per capita 32 y a un parametro mayor que cero pero menor que
la unidad; I - a es el coeficiente de elasticidad constante de la funcion de utilidad
marginal. Restringiendo el modelo s610al estado estacionario, veamos como los con
sumidores y los productores son capaces de determinar la tasa de ahorro, que en el
modelo de Solow era exogena, La restriccion presupuestaria de los consumidores viene
determinada por su ahorro per capita en el estado estacionario, ~ = s = (n + o)k, y por
N
la identidad de equilibrio y == C + S, que en terminos per capita sera Y == c + s. En
la funci6n de utilidad podemos sustituir c por Y - s; pero ademas conocemos que
Y =f (k). Por tanto, la funci6n instantanea de utilidad quedara como sigue:
u= [f(k)-(n + o)kt
(9.36)
a
Maximizando la utilidad con respecto a k, tenemos 33:
U; = (f(k) - 1
(n + o)kt- (f;(k) - (n + 0)) =0 (9.37)
En esta relaci6n el termino f(k) - (n + 6)k, que es la renta per capita menos la
inversion per capita, no puede ser infinito porque si estamos en equilibrio implica un
32 En este modelo, c tambien depende del tiempo (t). EI supuesto simplificador que introducimos es
para facilitar la exposicion.

D Dado que c depende tambien del tiernpo, la funcion de utilidad se debe maximizar tambien res
pecto al tiempo; esto, sin embargo, ampliarfa el analisis hacia una situacion intertemporal, 10 que no se
considera pertinente a este niveI.
.._________________________A
474 Mecroeconomie intermedia
consumo per capita infinito, que no es posible dada la restricci6n presupuestaria. Por
tanto, para que se cumpla la ecuaci6n debe suceder que:
j;(k) - (n + D) = 0 (9.38)
es decir, la productividad marginal del capital debe ser igual a (n + D); pero esto es
la regla de oro antes mencionada. En el equilibrio, el ahorro debe ser igual a la inver
si6n, es decir, multiplicando la anterior relaci6n por k, tenemos:
kj;(k) - (n + D)k = 0 = f3j(k) - (n + D)k (9.39)
de donde obtenemos que:
13= kj;(k) (9.40)

j(k)
La funci6n de producci6n empleada en la economfa es del tipo Cobb-Douglas, que

puesta en terminos per capita tiene la forma Y =k e =j(k). Sin embargo, la productividad
marginal del capital debe ser igual a (n + D), cualquiera que sea la funci6n de produc
ci6n. Por tanto, la tasa de ahorro en este caso debera ser:
13 = (n + D)k l - e (9.41)
de donde se desprende que la tasa de ahorro extraida de la maximizaci6n de la utili

dad de los consumidores en un modelo neoclasico como el analizado depende entre
otras cosas de la relaci6n capital-trabajo.
9.4. EL PROGRESO TECNICO V EL RESIDUO DE SOLOW
El progreso tecnico consiste en avances en la capacidad productiva 0 mejoras en la

organizaci6n que elevan la eficiencia del trabajo 0 del capital; tambien surge el pro
greso tecnico por una mejora en el estado de la tecnologfa. La caracteristica mas
importante del progreso tecnico es su capacidad para desplazar verticalmente la fun
ci6n de producci6n agregada (veanse Capitulos 7 y 8). Mejoras en la tecnologia, es
decir, existencia de progreso tecnico, elevan la funci6n de producci6n.
Cuando el progreso tecnico desplaza la funci6n de producci6n de forma tal que
no se perturbe el equilibrio entre los factores de produccion, capital y trabajo em
pleados en el proceso productivo, es decir, que los factores sigan empleandose a 10
largo del tiempo en las mismas proporciones que en el periodo de referencia, se dice
entonces que el progreso tecnico es neutral. El progreso tecnico se suele representar
mediante un coeficiente que habitualmente se llama A y que se suele afiadir a la fun
ci6n de producci6n en forma multiplicativa. En este sentido, se conocen tres formas
diferentes de neutralidad en el progreso tecnico:
1. Progreso tecnico neutral en el sentido de Harrod. En este caso el progreso

tecnico provoca un aumento general de la eficiencia en el factor trabajo; la funci6n
de producci6n tendra bajo este supuesto la siguiente forma:
y = F(K, AN) (9.42)
donde A es el coeficiente de progreso tecnico, que en este caso se denomina «aumen

tador de trabajo».
2. Progreso tecnico neutral en el sentido de Solow. En este caso, el progreso
tecnico incrementa la eficiencia del factor capital. La funci6n de producci6n corres
pondiente es del siguiente tipo:
y = F(A K, N) (9.43)
3. Progreso tecnico neutral en el sentido de Hicks 34. En este caso no son ni el

capital ni el trabajo los que se yen afectados por el coeficiente de progreso tecnico,
sino toda la funci6n de producci6n. Por tanto. la funci6n de producci6n se vera afec
tada en la forma siguiente:
y = A F(K, N) (9.44)
Un incremento del progreso tecnico en estas condiciones desplaza la funci6n de

producci6n con un movimiento ascendente y uniforme para toda la funci6n. La difi
cultad que entrafia este tipo de neutralidad es que no es apropiada para el crecimiento
de tipo exponencial porque es incompatible con la constancia de la relacion capital
producto; s610 es compatible con el crecimiento exponencialla neutralidad en el sen
tido de Harrod. Pero, por el contrario, es la neutralidad en el sentido de Hicks la que
mejor se adecua al concepto de neutral, de forma que en el presente texto considera
remos la neutralidad normalmente en el sentido de Hicks.
Sobre estas bases, consideremos ahora una funci6n de producci6n con progreso
tecnico neutral en el senti do de Hicks, y tratemos de expresar la tasa de crecimiento
de la producci6n. Diferenciando la expresi6n (9.44) con respecto a A, N, Y K, si divi
dimos despues los dos miembros por la producci6n (y), y finalmente multiplicamos
y dividimos por N y K los terminos del segundo miembro, obtenemos:
dy = dA + aF(K, N) ( N ) dN + aF (K, N) ( K ) dK (9.45)

y A aN F(K, N) N s« F (K, N) K
.
pero los coeficientes aF(K, N) ( N ) y aF (K, N) ( K ) son, respecti
.
aN F(K, N) e« F (K, N)
vamente, las elasticidades de la produccion con respecto al trabajo y al capital,
cL Y cK· Por tanto, la tasa de crecimiento de la producci6n se podra expresar tam bien
como sigue:
dy dA dN dK
- = - - + cN-- + C - - (9.46)
Y A N K K
34 Hicks, J. (1932); The theory a/wages. Macmillan. Londres.

De modo que la tasa de crecimiento de la produccion no se puede explicar s610

por medio de las tasas de crecimiento de los factores de producci6n (capital y tra
bajo), sino que tambien interviene en la explicacion del crecimiento de la economfa
la tasa de crecimiento del progreso tecnico, en una proporcion importante (vease
Nota complementaria 9.1). E. Denison 35 estimo que la tasa de crecimiento de la pro
duccion en Estados Unidos entre 1929 y 1969 fue en terminos anuales un promedio
de un 2,93 por 100; el crecimiento de los factores de producci6n aporto unicamente
un 2 por 100, y un 0,67 por 100 fue debido al crecimiento del progreso tecnico: el
resto (0,26 por 100) se atribuye a las econornias de escala (Figura 9.5).
Sin embargo, la tasa de crecimiento del progreso tecnico no es directamente obser
vable, y unicamente se puede estimar restando de la tasa de crecimiento de la pro
duccion, el crecimiento conjunto de los factores. El residuo que queda equivale en su
mayor parte a la tasa de crecimiento del progreso tecnico, por 10 que este recibe el
nombre de residuo de Solow 36, en honor del teorico que hizo los primeros calculos
al respecto. La expresion de este residuo, a partir de la relaci6n (9.46), es la siguiente:
(9.47)
. Y, = A, f(k)
~ ---------------~~~
,/
,/ - /3Y,
-- /3Yo
k'o k', k
Una mejora de la tecnologfa debida a factores ex6genos hace que tanto la funcion de produccion como la curva de
ahorro se desplacen hacia arriba. Como consecuencia, se pasa a un estado estacionario E, en el que el nivel de pro
duccion per capita es mayor y la relacion capital-trabajo tambien es mayor que en el estado estacionario inicial Eo.
Es decir, mejoras tecnol6gicas afectan positivamenre al crecirniento economico.
Figura 9.5. Crecimiento y progreso tecnico ex6geno.
,5 Denison, E. F. (1974): Accounting for United States economic growth. /929-1969. The Brookings
Institution. Washington.
36 Solow, R. M. (1957): «Technical change and the aggregate production function». Review ofEco
nomics and Statistics. Agosto.

En esta relacion, las elasticidades £L Y £K son tambien diffcilmente observables en

la realidad Ysu valor depende de si los mercados en los que se intercambian los bie
nes Y los factores son perfectos 0 imperfectos. R. Solow propuso originalmente las
siguientes simplificaciones a la hora de calcular el residuo: 1) Competencia perfecta
en los mercados de bienes y factores. 2) Rendimientos constantes a escala en la fun
cion de produccion. 3) Aun con rendimientos constantes a escala, las productivida
des marginales no deben ser constantes, con el objeto de que la funci6n de coste mar
ginal no sea horizontal.
Un tipo de funcion de produccion que se cifie perfectamente a las tres simplifi
caciones mencionadas es la funcion de produccion tipo Cobb-Douglas, a la que se
puede afiadir progreso tecnico neutral en el sentido de Hicks. La expresion tipica de
esta funcion de produccion es la siguiente:
(9.48)
donde A es el coeficiente de progreso tecnico. En una funci6n como est a la tasa de
crecimiento de la renta ( ; ) se obtendra diferenciando (9.48) y dividiendo ambos

miembros por la renta, expresi6n que, una vez simplificada, queda como sigue 17:
dy dA dN dK
-=-+(1-8)-+8- (9.49)
y A N K
Este proceso de crecimiento con progreso neutral en el sentido de Hicks puede
, f acer Ia cond'lClOn
satIs " d e estad 0 estacionano
. ' (-,1y .1N
-=- .1K
-=- - = n )slempre
' que
dA =0, es deci
-- ecir, que . 1
sea nu Ia Ia tasa de crecimiento dNI K"
e progreso .,
tecruco, cuestion
A
que no sucede si A es neutral en el sentido de Harrod. La expresi6n del residuo de
Solow fuera del estado estacionario, cuando A es neutral en el sentido de Hicks, es:
dA = dy _ ( I _ 8) dN + 8 dK ) (9.50)
A Y N K
siendo 8 eI exponente del capital en la funci6n de producci6n. No obstante, si no
conocemos con precisi6n la funci6n de producci6n, no sera posible conocer di
rectamente las elasticidades EN Y EK de las relaciones (9.46) Y (9.47), ni el pararnetro
8 de la relaci6n (9.50), con 10 que el residuo sigue siendo aparentemente inobserva
ble. Si A es neutral en el sentido de Harrod y crece a una tasa ex6genamente deter
minada y constante (gA), entonces en el estado estacionario las variables per capita
creceran a la misma tasa (gA).
Interpretacion del progreso tecnlco como capital humano

Una interpretaci6n altemativa del coeficiente de progreso tecnico A es que perrnita
recoger el crecimiento del factor de producci6n denominado capital humano. EI fac
tor capital humano integra la educaci6n, el entrenamiento y la experiencia laboral
adquirida por los individuos; en realidad el capital humano mide la probabilidad de
que un individuo pueda l1egar a generar un deterrninado nivel de renta. La integra
ci6n de este factor en la funci6n de producci6n perrnite asignar al factor trabajo solo
funciones de cantidad, mientras que el capital humano recogeria los aspectos cuali
tativos del trabajo. Bajo el supuesto de un proceso neoclasico de crecimiento en el
que la funcion de producci6n incorpore rendimientos constantes a escala, si se intro
duce en el el factor capital humano la funci6n de produccion tipo Cobb-Douglas
correspondiente seria:
y = K{) N h H", tal que a + b + c = 1, siendo a, b y c positivos (9.51)
'7 El paso de la expresion (9.48) a la (9.49) se puede resumir en la siguiente ecuaci6n:

donde H es el factor de producci6n capital humano. Teniendo en cuenta la existen

cia de este nuevo factor, la tasa de crecimiento de la producci6n sera:
dy dK dN dH
-=a-+h-+c-- (9.52)
y K N H
EI residua de Solow bajo competencia imperfecta

En la Nota complementaria 9.1 hemos presentado el residuo de Solow de forma
observable en situaci6n de competencia perfecta en los mercados de bienes y facto
res. Para ello hemos sustituido las elasticidades de la producci6n con respecto al tra
bajo y al capital (ecuaci6n 9.46), por los precios de los factores que ya son observa
bles. Para acercamos a la realidad el supuesto de competencia perfecta se puede
relajar para el caso de competencia imperfecta en los mercados de bienes.
EI valor del precio monetario de un factor de produccion, cuando el mercado de
bienes esta en competencia imperfecta mientras que los mercados de factores son
competitivos, es igual a la productividad marginal del factor multiplicada por el
ingreso marginal, es decir, w N = Img y~. Pero en el equilibrio de la empresa se debera
cumplir que el coste marginal sea igual al ingreso marginal; por tanto:
f N W
YN = -- (9.53)
Cmg
donde Cmg es el coste marginal. La practica habitual en mercados de bienes imper
fectos es que las empresas fijen los precios de venta de los productos a traves de un
markup 0 margen sobre los costes marginales. Supongamos que el margen impuesto
por las empresas con poder de mercado es u; entonces los precios de venta vendran
dados por una relacion como la siguiente:
P =Jl Cmg (9.54)
Si sustituimos ahora en la expresion (9.53) los costes marginales por su valor
desde la expresion (9.54), tenemos, para el caso del factor trabajo, que:
iN = /-l ( ; ) = /-lWN (9.55)
Realizando el mismo desarrollo para el factor capital, y sustituyendo en la ecua

cion (l) de la Nota complementaria 9.1, podemos obtener la siguiente expresion
del residuo, valida para situaciones de competencia imperfecta en el mercado de
bienes:
(9.56)
Esta expresion, como puede observarse es una simplificacion de la (9.45).
Si conocemos el markup (/-l), el residuo se hace observable y 10 podemos calcu

lar. En la expresion (9.56), el termino W N ( ~ ) es el valor total de la retribucion al
factor trabajo con respecto al valor de la produccion. De la misma manera, W K ( ; )
es la proporcion de renta que retribuye al capital. Si a ambos terminos los denomi

namos, respectivamente, como RN y RK, el residuo tomara la siguiente forma:
(9.57)
Cuando el mercado de bienes esta en competencia perfecta, sucedera que el mar

gen !.1 =I, ya que en estos mercados el precio es igual al coste marginal (P = Cmg).
Sin embargo, cuando hay competencia imperfecta en el mercado de bienes, que es el
caso mas general, sucede que P > Cmg, 10 que implica que en este caso el valor del
margen sea !.1 > 1. Asimismo, la suma de las proporciones de la renta que retribuyen
al trabajo (RN) y al capital (RK) deben sumar como maximo la unidad, si la funcion
de produccion no tiene rendimientos crecientes.
9.5. LOS PROCESOS DE CRECIMIENTO

V LA CONVERGENCIA EN RENTAS REALES
PER CAPITA
Supongamos ahora una economfa con un proceso de crecimiento de tipo neoclasico

en el que la produccion crece de una forma exponencial tal que:
nt
Y =Yo e (9.58)
Si incrementamos esta relacion de forma que el extremo inferior del incremento

sea siempre la renta real inicial Yo' tenemos 10 siguiente:
dy = n Yo en, dt = Y - Yo (9.59)
dividiendo esta expresion por la renta inicial Yo' tenemos finalmente que:
(y - Yo) = ne" dt (9.60)

Yo
El proceso de crecimiento de la renta real per capita respecto a la renta real per
capita media se puede expresar como sigue (vease Nota complementaria 9.2):
(9.61)
donde YT e Yo, son las rentas reales per capita con relacion a la renta real per capita
media final e inicial, respectivamente; b es un coeficiente que depende del tiempo t y
hemos denominado como A a un coeficiente relacionado con el progreso tecnico (vease
Nota complementaria 9.2). La tasa de crecimiento de la renta real per capita con rela
ci6n a 1a renta real per capita media (Ym ) se puede definir como .1Y. La tasa de ere
. .
cumento ' d 0 dee ti
acumu 1ad a en e1 peno tiempo (0 , T) sera, ~.1y,
L --; Y
m
pasan d 0 a11'rmite
.
1=0Y,
esta expresi6n, obtendremos que 1a tasa total de crecimiento de 1a renta real per
capita con re1aci6n a 1arenta real per capita media en e1intervalo de tiempo (0, T) sera:
dY Y
I --Y =
T
In YT -In Yo = In _ T (9.62)
o Yo
Retomando ahora 1a expresi6n (9.61) y tomando logaritmos neperianos en ella,
tenemos:
In YT = In A + b In Yo (9.63)
y restando de los dos miembros e1 termino In Yo, obtenemos que:
In YT -In Yo = In A - (l - b) In Yo (9.64)
Comparando las expresiones (9.62) y (9.64), tendremos que 1a tasa de creci

miento de 1a producci6n real per capita con re1aci6n a 1a producci6n media per
capita en e1 perfodo (0, n
es fina1mente:
Y
In _T = In A - (1 - b) In Yo (9.65)
Yo
donde b es un parametro que esta en funci6n del mimero de periodos de tiempo trans
curridos y que se expresa como: b =e • La tasa promedio del crecimiento de 1a renta
f3 T
real per capita re1ativa sera entonces:
- 1 In _YT = a -
T Yo
ll-e-T
f3 T
· J In Yo (9.66)
donde a se denomina parametro de interacci6n.

Esta expresion (9.66) muestra como la tasa de crecimiento de la produccion real

relativa per capita esta negativamente relacionada con el logaritmo del nivel inicial de
rentaper capita relativa (lnY o)' Esto en principio quiere decir, que cuanto mas alta es
la renta per capita inicial de un pais, menor sera la tasa de crecimiento de la misma; y
cuanto mas baja sea la renta per capita inicial mayor sera la tasa de crecimiento de la
misma. Esta consideracion dio origen al concepto de convergencia respecto a la renta
per capita entre los paises ricos, con menor crecimiento de la renta per capita, y los
paises pobres, con menor renta per capita pero mayor crecimiento de la misma.
Bajo el importante supuesto restrictivo de que todas las economias de una mues
tra de paises tengan el mismo estado estacionario, se define el concepto de conver
gencia absoluta a traves de la media como la hipotesis por la que las economias
pobres tienden a crecer mas rapidamente que las ricas, al margen de cualquier otro
condicionante 0 caracterfstica adicional que puedan afectar a estas economias, es
decir, considerando iinicamente las variables que aparecen en la relacion (9.66). Esta
hipotesis de la convergencia absoluta es tanto mas cierta cuanto mas homogenea sea
la muestra de paises que se analizan, ya que supone que todos tienen el mismo estado
estacionario (vease Nota complementaria 9.3).
de la velocidad de coovergencia absoluta fl conjunta, y del parametro de interacciOnq.

que debe set" unico. Despues deconocido el parametro a, se consigue la ~oci~de
convergencia absoluta particularizada para cada pals, como promediode los T peno
dos de tiempo contemplados aplicaado la relacion (9.66) a cada pais. Sien esta rela
cion despejamos fl, tendremosque:
De todas formas, en el anali¥s empfrico es conveniente no utilizar el concepto de

convergencia absoluta si la muestra de que se dispone es muy heterogenea, ya que
existe tendencia a rechazar la convergencia, es decir, a estimar un coeficiente fl nega
tivo que muestre divergencia entre los paises analizados.
No obstante esto, el concepto de convergencia absoluta no se debe utilizar en

muestras con economias heterogeneas que tengan claramente diferentes estados esta
cionarios, pues normalmente el coeficiente f3 sera entonces negativo, manifestando
divergencia. En este ultimo caso se debe utilizar otro concepto de convergencia: la
convergencia condicional (Nota complementaria 9.4).
Estimaci6n de la velocidad de convergencia condicional.
Metodo de Mankiw, Romer y Weil
Un metodo para llevar a cabo la medicion de la velocidad de .convergencia oondi

cional se debe a Mankiw, Romer y Weil (vease nota a pie de pagina 27). Estos autores
suponen que annque en una muestra de pafses carla uno tenga su propio estado esta
cionario, tedos tienen el mismo nivel de progreso tecnico. El metodo consiste enIa
regresion de una ecuacion cuya variable end6gena es In Yt Y las variables explicarivas
.SQJ1 diferentes ratios 0 variables iniciales que puedan tener que ver con otros factores
de!producci6n distintos del capital y el trabajo, como el capital humano, el capital
piibllco, rnaterias primas 0 demografia. Se supone que estas variables proporcionan un
indicador de la distaueia a la que esta el pais analizado de su propio estado estaciona- .
rio. De esta forma, la primera regresi6n del metodo de Mankiw, Romer y Weil sera
comosigue:
donde u, es el residuo de 13 regresion. Si las variables explicativas son significativa

mente distintas de cero en la regresion anterior, es decir, que influyen en la explicacion
de 13renta per capita, entonces se modificara la forma del modelo de crecimientc reeo
gido en la ecuacion (9.61), que se podra expresar ahora de la siguiente forma:
r
r
. l.~de~imiento $igue una-fu:nci6nde producci6n deltipo y = Jia . ff'J

\
a+ fJ<l yB ...O en la que.el capital humane (H) se aproxiraa-me
t& .
logaritmos se llega a una nueva ecuaeion de convergencia de las rentas
,a...-av~s de la media que. una vez efectuada la regresion de la misma, tiene
iente' expresi6n:
1
~. . ln
Y
T ."
- . .""(;t-
T . Yl}·
[ l-e-P)
T
lnYo + (-1 ) .... lnS.
T '" J
Bajo la hip6tesis de convergencia condicional se predice un alto crecimiento

..
como respuesta a bajos niveles de PIB per capita, s610 0 unicamente cuando otras
variables explicativas del crecimiento de PIB per capita, algunas de las cuales estan
altamente correlacionadas con el PIB per capita, pennanecen constantes, como
ratios entre sus valores finales e iniciales. El concepto de convergencia condicional
supone, al contrario que la convergencia absoluta, que cada pais 0 regi6n tiene un
estado estacionario propio, es decir, en principio diferente de los demas pafses 0
regiones. La velocidad de convergencia condicional de cada pais hacia su propio
estado estacionario esta inversamente relacionada con la distancia que separa cada
pais de su propio estado estacionario; de forma que si un pais esta muy cerca de su
estado estacionario, su velocidad de convergencia condicional sera menor que la de
otro pais que se encuentre mas alejado de su estado estacionario.
Todavfa existe otro concepto de convergencia que se denomina convergencia a.
En este sentido, existe convergencia a cuando la dispersi6n de las rentas per capita,
medida por la desviaci6n estandar de los logaritmos de las rentas per capita de una
muestra de paises 0 regiones, cae a traves del tiempo. La convergencia f3 es necesa
ria, pero no suficiente para la existencia de convergencia a 3K•
9.6. LA MEDICION POR SUMMERS V HESTON

DE LA RENTA REAL PER CAPITA A PARIDAD
DE PODER ADQUISITIVO
Una vez vistas las condiciones mediante las cuales puede darse entre paises la con
vergencia en rentas reales por habitante, en este eptgrafe analizaremos la convergen
cia en precios, para 10 cual nos aproximaremos al concepto de paridad de poder
adquisitivo que se desprende del enfoque dado por Summers y Heston (vease nota a
JK Para un resumen del lema, vease Bajo, O. (1998): «lntegracion regional. crecimiento y conver
gencia: un panorama». Revista de Economia Aplicada, 6.

pie de pagina 23). Los resultados de este enfoque permiten adernas un anal isis mas
realista de la convergencia en rentas reales per capita que cuando se emplea el con
cepto de renta real medida por el metodo del Banco Mundial.
Las contabilidades nacionales de los pafses recogen habitualmente los datos de
las macromagnitudes en el formato habitual requerido por varias organizaciones
internacionales, siguiendo el sistema de la ONU para las Cuentas Nacionales, que
normalmente solo ha servido para realizar comparaciones intertemporales de datos.
A la hora de establecer equivalencias, existen dos ratios de conversion tradicio
nales: 1) EI tipo de cambio nominal de mercado (mer). 2) Las paridades del
poder adquisitivo (Ppp) (veanse Epfgrafes 5.4 y 7.8). EI mer es el ratio de conver
sion usado mas frecuentemente, y es publicado regularmente por el Fondo Moneta
rio Intemacional (FMI) en International Financial Statistics (vease Cuadra 9.5). Se
trata de pramedios anuales basados en los tipos de cambio comunicados al FMI por
las autoridades monetarias de cada pais, siendo posteriormente agregado por el FMI.
EI termino mer se refiere al tipo de cambio utilizado en la mayorfa de las transac
ciones.
Las tablas Penn World Tables (PWT) de Summers y Heston son un intento de per
feccionar el sistema de Cuentas Nacionales en cuanto a la medida de macramagni
tudes en terminos reales, puesto que hacen posible tambien la cornparacion interes
pacial, ademas de intertemporal, entre los diversos paises y aiios, porque en elias se
miden las magnitudes a ppp.
Cuadro 9.5. Comparaci6n de los PIB reales per capita a ppp de los
parses que integran el G7 (en d61ares EE. UU. constantes de 1990)
Fuente: Summers y Heston (1991) (vease nota a pie de paqina 23).

Entre parentesis PIS real per capita a tipo de cambia nominal.
1
I
Las tablas PWT analizan los precios de cientos de bienes y servicios identicos y
otros especfficos, que se utilizan en cada pals y, por tanto, estan derivadas a partir de los
precios relativos de determinados grupos de bienes y servicios comunes, expresados en
la moneda de cada pals. Las comparaciones estan estimadas a paridad de precios en
monedas nacionales para varios niveles de agregacion de los bienes. Las paridades en
precios y poder adquisitivo son utilizadas para convertir el gasto en monedas naciona
les corrientes en gasto en una unica moneda comun unitaria, 10 que hace que cantidades
pertenecientes a diferentes pafses puedan ser comparadas entre sf. Las ppp aplicadas al
PIB de cada pals estan obtenidas como una media ponderada de los precios relativos de
las bolsas de bienes y servicios de cada pals, utiJizando como factor de ponderacion el
montante total de gasto realizado en los bienes y servicios incluidos en el PIB.
/C~-
Cuando interesa comparar datos en terminos reales, como la produccion agre

gada 0 la renta real por habitante, en varios paises durante varios afios, se hace nece
saria una doble deflactacion con el fin de conservar la unidad de medida en el tiempo
y en el espacio (a traves de los paises). La razon es que la unidad monetaria de un
pais concreto, referida a una moneda patron, por ejemplo el dolar, no mantiene una
paridad constante a 10 largo del tiempo, ya que el tipo de cambio nominal puede ser
variable y, a la vez, la propia moneda patron varia a 10 largo del tiempo su poder
adquisitivo respecto a las importaciones porque el Indice de precios del pais que la
posee no es constante, pues con seguridad su tasa de inflacion no es identica a la de
los otros paises. La solucion tecnica a este problema es relativamente reciente y
viene proporcionada por dichas tab las PWT elaboradas por Summers y Heston. Las
PWT contemplan la transformacion de varias variables macroeconomicas de diver
sos paises durante varios aiios, en valores con respecto a un solo pais y a un afio con
creto. Este rnetodo de medir macromagnitudes doblemente deflactadas recibe el
nombre ya mencionado de medicion a paridad de poder adquisitivo (ppa) 0 en
idioma ingles (ppp), yes el que ha sido adoptado por las Naciones Unidas.
Las ppp estan derivadas a partir de los precios relativos de determinadas bolsas
de bienes y servicios comunes, expresados en la moneda de cada pais. Las ppp apli
cadas al P1B de cada pais estan obtenidas como una media ponderada de los precios
relativos de las bolsas de bienes y servicios de cada pais, utilizando como factor de
ponderacion el montante total de gasto realizado en los bienes y servicios incluidos
en el PIB. Las ppp no estan derivadas a partir del actual tipo de cambio, sino a tra
ves de un promedio ponderado de precios.
Los componentes del PIB estan clasificados en las PWT en 150 categorias: ItO
de elias pertenecen a bienes de consumo, 35 a bienes de inversion y cinco al gasto
publico. Se trabajan con dos tipos de datos para cada pais: entre 400 y 700 precios
de bienes, y el nivel de gasto nacional para cada una de las ISO categonas mencio
nadas anteriormente. En definitiva, se realizan descripciones sobre unos 1.500 bie
nes, servicios y factores de produccion.
En cuanto a la medicion de la renta real, los PIB reales son tradicionalmente cal
culados por el metodo denominado del Banco MundiaI. Con arreglo a este metodo,
t
la produccion de un pais se evalua utilizando los precios interiores del pais analizado
y los valores asf obtenidos se convierten luego a dolares utilizando un promedio pon
derado de los tipos de cambio habidos en los tres afios iiltimos. Sin embargo, los P1B
a ppp evahian la produccion de los diferentes pafses utilizando para todos ellos un
mismo conjunto de precios mundiales. Con el rnetodo, ppp dos productos identicos
en diferentes paises se evahian exactamente al mismo precio. De esta forma, el
metodo de las ppp permite una comparacion mucho mas rigurosa de los PIB reales
de los diferentes paises, si bien su calculo arroja ciertos resultados inesperados
(vease la referencia en la nota a pie de pagina 23).
Existen varias teorias sobre las paridades de poder adquisitivo, pero el principio
basico de todas es la lIamada ley de un solo precio: Un mismo bien no puede ven
derse simultanearnente a diferentes precios en diferentes lugares, porque la rapida
actuacion de los arbitrajistas internacionales haria que a corto plazo se terminaran
igualando los precios. La ley de un solo precio aplicada a indices de precios inter
nacionales se denomina paridad del poder adquisitivo. La intervencion de los arbi
t
trajistas hace que las exportaciones netas sean muy sensibles a posibles variaciones
del tipo de cambio real, y esto provoca dos efectos enlazados: 1) La funci6n de
exportaciones netas se hace total mente plana, de manera que alteraciones en la renta
real de equilibrio terminan no afectando al tipo de cambio real. 2) Si el tipo de cam
bio real es fijo, las variaciones del tipo de cambio nominal se deberan s610 a varia
ciones en los niveles de precios relativos. Esta versi6n de la paridad de poder adqui
sitivo es la llamada version fuerte 0 absoluta, y se cumple tanto mejor cuanto mas
a largo plaza, y tanto peor cuanto mas a corto.
La versi6n denominada debil de la teoria de las paridades del poder adquisitivo,
tam bien llamada principio relativo de la paridad del poder adquisitivo, indica que
cuando el tipo de cambio real es constante, un pais con una tasa de inflaci6n mayor
que la del resto del mundo tendera a poseer una moneda que se deprecia, mientras
que un pais con bajas tasas de inflaci6n tendra una moneda que se aprecia. Esta com
probado empfricamente que existe una alta correlaci6n para todos los pafses entre la
tasa de depreciaci6n de su moneda respecto al d6lar y el diferencial de inflaci6n res
pecto a Estados Unidos.
De esta forma, en ambas teorias el nivel de precios medido como fPC es un ins
trumento basico para comparar los diferentes PlB y sus ppp en todos los paises posi
bles; dado un pais, existen diferencias entre el tipo de cambio nominal y la paridad
del poder adquisitivo; no s610 los tipos de cambio difieren significativamente de las
correspondientes paridades de poder adquisitivo, sino que, ademas, estas diferencias
no son en ningun momenta sistematicas, Utilizando los fPC medidos a ppp para
comparar los niveles de output de los paises, llegaremos a la conclusi6n de que las
estructuras de precios de estos paises no son iguales; no obstante, el nivel general de
precios de un pais, definido como el ratio de su ppp respecto al tipo de cambio,
resulta ser una funci6n creciente del nivel de renta 0 de su estado de desarrollo.
9.7. EL CRECIMIENTO ENDOGENO V EL MODELO AK

En la teorfa neoclasica del crecimiento, la tasa de crecimiento correspondiente aJ
estado estacionario es ex6gena. Sin embargo, en la teoria del crecimiento end6geno se
intenta hacer que la tasa de crecimiento sea end6gena, es decir, se determine dentro
del modelo. Hay dos form as de endogeneizar la tasa de crecimiento correspondiente
al estado estacionario: En primer lugar, la tasa de crecimiento del progreso tecnico
( ~ ) podria generarse end6genamente. En este sentido, sobre esta tasa debe influir
la proporci6n de recursos de la economfa que se dedican a I+D. En segundo lugar, si
los factores de producci6n muestran rendimientos no decrecientes a escala que pue
dan acumularse, sobre la tasa de crecimiento del estado estacionario influira la tasa
a la que se acumulan esos rendimientos; este es el caso del modelo de crecimiento
end6geno mas simple, llamado modelo AK.
En este ultimo caso, supongamos una funci6n de produccion en la que solo apa
rece como factor de producci6n el capital, que no debe incorporar rendimientos
decrecientes. Si suponemos el caso mas sencillo, debido a Rebelo, con rendimientos
constantes a escala, tendremos una funci6n de produccion del tipo:
y=AK (9.67)
donde A es una constante. En este caso, dado un detenninado perfodo de tiempo, la

inversi6n en el equilibrio sera:
& = f3y = f3AK (9.68)
Es decir, que la tasa de acumulaci6n del capital sera: - -

s« = f3A y, en este sen-
K
tido, la tasa de ahorro llega a influir en la tasa de crecimiento del capital. Dado que
la producci6n es proporcional al capital, es decir, como y = AK, se cumplira si A es
constante que .1y = A&, por 10 que tambien tendremos que:
.1y = f3A (9.69)
y
Es decir, la tasa de crecimiento de la produccion resulta ser identica a la tasa de
crecimiento del capital. En esta situaci6n, la tasa de crecimiento de la producci6n es
tanto mayor cuanto mas elevada sea la tasa de ahorro.
Veamos ahora cual puede ser y de que depende en este modelo la tasa de creci
miento del consumo. Considerando que en una economfa cerrada y sin sector publico
la demanda agregada es el consumo mas la inversi6n y que esta, si el mercado de bie
nes esta en equilibrio, es igual a M en el intervalo de un perfodo temporal, en el
equilibrio se cumplira:
y=C+& (9.70)
donde C es el consumo. Pero en este modelo se debe cumplir que & = f3AK y, por
tanto, y = C + f3AK. De esta expresi6n podemos deducir el valor del consumo, que
sera:
C =AK - f3AK (9.71)
Por otra parte, sabemos que en este modelo tambien se cumple que .1y = f3Ay
Ypor tanto:
(9.72)
Si tomamos incrementos en la expresi6n (9.70) resulta que:

.1y = .1(C + .1K) = .1C + .1(.1K) = .1C + .1(f3AK) = .1C + f3A& (9.73)
de donde podemos obtener el valor de .1C, que sera:
.1C = f3A 2K - f3A(f3AK) (9.74)
Estamos ahora en condiciones de poder averiguar cual es el valor de la tasa de
crecimiento del consumo, .1C , en este modelo, ya que, dividiendo miembro a miern
C
bro las expresiones (9.71) y (9.74), obtenemos que:
dC = f3A (9.75)
C
Es decir, el valor de la tasa de crecimiento del consumo es constante e identica a la

del capital y a la de la produccion, para cualquier valor del tiempo, 10 que indica que en
este modelo de crecimiento endogeno no hay transici6n dinamica hacia el estado esta
cionario porque siempre estamos en el, En la tasa de crecimiento del estado estaciona
rio influye la tasa a la que se acumulan los factores de produccion si los factores mues
tran rendimientos constantes que puedan acumularse; esta tasa tambien depende de las
opciones que tomen los agentes sobre la tasa de ahorro, 0 de la tecnologfa. (Figura 9.6).
Veamos ahora como se comportan las tasas de crecimiento del capital, la pro
duccion y el consumo en terminos per capita. Dividiendo los dos miembros de la
funci6n de produccion y = AK por la cantidad de trabajo L, obtenemos la funci6n de
produccion en terminos per capita, Y = Ak =f(k). A partir de la relacion (9.25), la
tasa de acumulaci6n de capital en terminos per capita es:
dk f(k)
- = f3 - - (n + D) = f3A - (n + D) (9.76)
k k
Esta tasa de crecimiento del capital per capita es constante e independiente de k,
y suponemos que positiva; revela, ademas, que la curva de ahorro per capita es hori
zontal y su ordenada toma el valor f3A. Dado que dY = A dk, se puede inferir que
-dk =-;
dY es deci
ecir que eI ' I en terminos
capita ,. . crece a I
per capita '
a misma tasa que Ia
k Y
produccion per capita, y esta tasa en el estado estacionario puede ser positiva al con
trario que en los modelos de crecimiento neoclasico, y depende de variables como la
tasa de ahorro.
5
N
Curva de ahorro
I
n +6
Linea de depreciaci6n
k
En el modelo con tecnologfa AK, la curva de ahorro es una linea horizontal al nivel f3A, de forma que si {3A > n + D, se
esta produciendo crecimiento del capital per capita indefinidamente, incluso en ausencia de progreso tecnico,
Figura 9.6. EI modelo AK.

· , a Ia tasa d e crecirmento
E n re Iacion .. . -dC
d e I consumo per capita, - , SI. 0 b servamos
C
la relaci6n (9.74) y dividimos sus dos miembros par la cantidad de trabajo N, obte
nemos que:
C
-=c=A(1-f3)k (9.77)
N
Diferenciando esta relaci6n tenemos que de = A(1 - (3)dk; y dividiendo entre sf
estas dos u'1. .
nmas expresiones, tenemos que -de =-dk. Por tanto, en este mo de10 AK
c k
la tasa de acumulacion del capital per capita es identica tambien a la del producto
per capita y a la del consumo per capita.
Las tasas de crecimiento per capita dependen de la tasa de ahorro, de la tasa de
crecimiento de la poblaci6n y de la tecnologfa. Una tasa de ahorro mas elevada pro
voca un crecimiento en terrninos per capita mas alto.
EI capital humano y el capital publico en los modelos

de crecimiento endoqeno
En los modelos de crecimiento end6geno se pueden introducir otros factares de pro
ducci6n como el capital humano 0 el capital publico. En estos modelos, el creci
miento depende, incluso a largo plaza, de variables como la tasa de ahorro y la tasa
de gasto en educaci6n. Como consecuencia, las polfticas gubernamentales podrian
influir en las tasas de crecimiento. Un pais que ahorre mas, 0 que gaste mas en edu
caci6n, conseguira un nivel mas alto de producci6n par trabajadar en el estado esta
cionario. Un modelo de crecimiento end6geno con capital ffsico y capital humano
requiere una funci6n de producci6n Cobb-Douglas como la siguiente, en la que ade
mas se ha incorporado el progreso tecnico:
y = AK1--<'1t' para c < I (9.78)
donde H es el factor capital humano.

Otros modelos de tecnologfa AK distinguen entre capital privado y capital publico.
En este caso, la funci6n de producci6n tipica, con progreso tecnico, es del tipo:
G )(1 -a)
y=AK' ( para a < 1 (9.79)
Y
donde ( ~) es un ratio entre determinados niveles del gasto publico y la renta,
termino que se corresponde con el capital publico y en el que se pueden incluir todos
aquellos bienes ptiblicos, no de consumo, pero capaces de intervenir indirectamente
en el proceso productivo global, como las infraestructuras de obras piiblicas y los
equipamientos. Este tipo de modelos se utiliza tambien para analizar fen6menos de
congestion.
Par ultimo debemos observar que en los modelos del tipo AK no existe relaci6n
alguna entre las tasa de crecimiento de la producci6n per capita y el nivel de pro
ducci6n per capita, por 10 que no son vdlidos para predecir ningun tipo de conver
gencia en rentas per capita, ni absoluta ni condicional.
9.8. EL CRECIMIENTO ECONOMICO

V LA DISTRIBUCION DE LA RENTA
En el modelo neoclasico de crecimiento, al que hemos dedicado gran parte de este capi
tulo, usualmente se supone que la funci6n de producci6n cumple las condiciones de
Inada, 10 que provoca el llamado buen comportamiento de dicha funci6n. Este buen
comportamiento se traduce en que, cuando la funci6n de producci6n pasa por el origen
de coordenadas, su pendiente es vertical, y cuando el capital tiende a infinito, la pro
ducci6n tambien 10 sera, pero en ese punto la pendiente de la funci6n sera horizontal.
Con una funci6n de producci6n de buen comportamiento, la funci6n de ahorro
per capita (~ = f3! (k») y la funci6n de inversi6n per capita (~ = (n + (j)k) s6lo se
cortaran en un punto cuando el ahorro sea igual a la inversi6n. Pero si la funci6n de
producci6n no cumple las condiciones de Inada y, por tanto, no es de buen compar
tamiento, puede llegar a tener una forma sinusoidal en cuyo caso existe la posibili
dad de que, cuando el ahorro sea igual a la inversion, la funci6n de ahorro y la fun
ci6n de inversion, que es una recta que pasa por el origen, tengan mas de un punto
de intersecci6n.
En este sentido, si la funci6n de producci6n per capita exhibe, par ejemplo, ren
dimientos decrecientes en el capital per capita cuando este tiene un bajo nivel, ere
cientes cuando tiene un nivel medio y decrecientes 0 constantes para un nivel alto de
capital per capita (k), entonces existiran tres intersecciones de las dos funciones
antes mencionadas, correspondientes a tres estados estacionarios para cada nivel de
capital per capita. De los tres estados estacionarios, dos de ellos son estables y se
corresponden con los niveles de capital alto y bajo, mientras el estado estacionario
correspondiente al nivel medio de capital es inestable.
Cuando un pais posee una dotaci6n de capital per capita superior al nivel medio
pero inferior al nivel alto, es decir, esta en un punto entre kmedio y k alto en terminos de
la Figura 9.7, su economia convergera hacia el estado estacionario correspondiente
al nivel alto de capital. De la misma forma, cuando un pais tiene un capital per capita
inferior al nivel medio, pero mayor que el nivel bajo, entre kmedio y k bajo en la Figu
ra9.7, convergera, sin embargo, hacia el estado estacionario de bajo nivel. En este
caso, el estado estacionario de bajo nivel constituye una trampa de pobreza para las
economias cuyo capital per capita sea algo inferior a un nivel medio.
Una relaci6n capital por trabajador mayor 0 menor condiciona la retribuci6n de
los factores, segiin hemos tenido ocasi6n de ver en el Capitulo 7, dedicado a la oferta
agregada y, par tanto, condiciona la distribuci6n funcional de la renta, es decir, el
reparto de ella entre los factores de producci6n.
s
N
f3 f(k)
k
k.,to kmedio k
Los puntos de dotacion de capital k'ho Y kb",o corresponden con estados estacionarios estables. rnientras que km'dio corres
ponde a un estado estacionario inestable. Cuando un pais posee una dotaci6n de capital per capita entre k'''dw Y ka ,,,, , su
economia convergera hacia el estado estacionario correspondiente al nivel alto de capital. De la misma forma, cuando
un pais tiene un capital per capita entre km'dw Y kb,jo' convergerii hacia el estado estacionario de bajo nivel. En este caso,
el estado estacionario de bajo nivel constituye una trampa de pobreza para las economias cuyo capital per capita sea
algo inferior a un nivel medio. Suponemos que estamos en un modelo de crecimiento endogene tipo AK.
Figura 9.7. La trampa de la pobreza.
La convergencia en rentas per capita en las regiones de un mismo pais sigue las
mismas reglas que entre paises, y por tanto las regiones cuyas rentas per capita son
inferiores tienden a crecer mas deprisa que las que tienen rentas per capita mas ele
vadas, pudiendo llegar a converger.
La medida de la desigualdad de rentas entre los individuos que conforman un
pais 0 region se lleva a cabo mediante la Hamada curva de Lorenz. Se trata de un
diagrama cuadrado en cuyo eje vertical se miden porcentajes de renta y en el eje
horizontal porcentajes de econornias domesticas, Si la distribucion de la renta entre
las economias domesticas 0 distribucion personal de la renta es perfecta, a cada eco
nomia domestica le corresponderfa el mismo porcentaje de renta, 10 que nos situa
ria en la bisectriz del cuadrante. Dado que el diagrama es un cuadrado, la bisectriz
sera en realidad una diagonal. Esta diagonal es la curva de Lorenz para este caso.
Normalmente, la distribucion personal de la renta no es perfecta, y en ese caso la
curva de Lorenz ya no serfa una recta ni una diagonal, serfa una curva que, pasando
por los dos vertices que antes unfan la diagonal se separara de esta dentro del cua
drado para volver a unirse con ella en el vertice superior derecho. Si trazamos la otra
diagonal del cuadrado, sera atravesada por las dos Ifneas mencionadas. Sobre esta
Economfas dornesticas - Parses

Cuando la distribuci6n de la renta es perfecta entre las econorruas domesticas 0 los parses, la curva de Lorenz coincide
con la diagonal del cuadrado de la figura, situandose la curva por debajo de dicha diagonal cuando la distribuci6n de la
renta no es perfecta. El Indice de Gini, que mide la desigualdad en la distribuci6n de la renta, coincide con la distancia
entre las intersecciones de ambas curvas y la diagonal del cuadrado (segmento AB).
Figura 9.8. La curva de Lorenz y el indica de Gini.
nueva diagonal, la distancia entre las dos intersecciones es el indice de Gini, que
mide el grado de desigualdad en rentas per capita, de las economias domesticas de
un pais 0 region.
El grado de desigualdad en rentas per capita no permite en principio identifi
car la linea de pobreza, es decir, el nivel de renta por debajo de la cual se puede
decir que un individuo 0 un pais son pobres. En este sentido, la definicion del nivel
de pobreza absoluta establece que la linea de pobreza viene dada por una renta
igual 0 menor a tres veces el coste de una cesta de consumo especifica. La razon
parte de que las familias con renta baja gastan una tercera parte de su renta en ali
mentacion.
Sin embargo, un individuo que no sea pobre absolutamente puede sentirse pobre
si su entorno posee mas riqueza que el, Esta consideracion nos lleva al concepto de
pobreza relativa. Una economia domestica es pobre relativamente si su nivel de
renta es igual 0 menor que la mitad del nivel de renta de la economia domestica
mediana.
Nota complementarla 9.6
Las causas de la pobreza
En una nota reciente en Project Syndicate, el profesor J. Sachs escribfa 10 siguiente:

«La diferencia entre ricos y pobres es hoy mayor que nunca. Los paises ricos dicen que
los pobres son los unicos responsables, que deberian adoptar las politicas adecuadas y
seguir los consejos del PMI y del Banco Mundial. Sin embargo, esta estrategia esta
abocada al fracaso, porque interpreta mal las rakes del empobrecimiento.
Segun datos del Banco Mundial correspondientes a 1995, hay 26 econornfas de
renta alta, con unos ingresos medios de 24.930 dolares, que corresponden a una pobla
cion de 902 millones de habitantes. Por otra parte, hay 107 paises de rentas media y
baja, con unos ingresos medios de 1.090 d6lares y una poblaci6n total de 4.800 millo
nes de habitantes, es decir, mas del 84 por 100 de la poblaci6n mundial. Aun conside
cando que los precios de los bienes en d6lares son mas bajos en los paises pobres que
en los ricos, y consecuentemente pueden comprar mayores cantidades de bienes, la
renta de los pafses ricos es al menos siete veces mayor a la de los paises pobres.
Aunque algunos paises pobres, como China y la India, han reducido las diferencias,
el resto se esta quedando cada vez mas atras. Es decir, el desfase entre paises pobres y
ricos se esta haciendo cada vez mayor. Pues bien, las acusaciones del PMI y del Banco
Mundial y, en realidad, la explicaci6n para ellento crecimiento de los pafses pobres
descansa en la existencia de malos gobiemos en los mismos. Sin embargo, pudiera
pensarse que las acusaciones provienen de que esto es 10 que conviene a los pafses
ricos que dichas instituciones digan.
La realidad es que los paises pobres tienen, por regia general, una de las tres
siguientes caracteristicas: 1) Tienen c1imastropicales, subtropicales 0 desertieos, 2) No
tienen acceso al mar y, en consecuencia, estan mas aislados del comerciomundial.
3) Han estado sometidos en fechas recientes a conflictos armados 0 convulsiones inter
nas. Pues bien, parece que los pafses rices, si trataran de acortar las diferencias entre
ellos y los pafses pobres, podrian comenzar por fomentar el conocimiento cientffico del
entomo tropical inc1uyendo la investigaci6n de las enfermedades infecciosas, propiciar
el uso de la energfa de forma eficiente, fomentar las mejoras de la productividad agri
cola 0 colaborar en la detecci6n de los desastres naturales.»
La economfa positiva, y dentro de ella la teorfa del crecimiento econ6mico, no

pueden sino explicar algunos fen6menos como la pobreza y la desigualdad, cono
ciendo que algunas de las politicas para su eliminaci6n escapan a los lfrnites de esta
ciencia. No obstante, politicas enfocadas hacia la disminucion de la tasa natural de
desempleo 0 al fomento del capital humano tienen algo que decir sobre ella y sobre
el crecimiento. (Vease Nota complementaria 9.6.)
Resumen
• El crecimiento es el aumento sistematico de la producci6n real. El crecimiento de

la producci6n de equilibro se denomina crecimiento efectivo, y puede darse tanto
a corto como a largo plaza. El crecimiento a corto plaza se debe basicamente a las
variaciones en el crecimiento de la demanda agregada, mientras que son las osci
laciones de la oferta agregada las que determinan el crecimiento a largo plaza.
• Para el analisis del crecimiento, los modelos econ6micos parten de una funci6n de
producci6n agregada de la econornia que, en principio, tiene dos factores, capital
y trabajo. La cantidad producida depende ademas del estado de la tecnologia. Cam
bios en las cantidades (0 relaciones) de capital y trabajo y en el estado de la tee
nologia determinaran entonces el crecimiento.
• La inversi6n desempefia un papel clave en la determinaci6n del crecimiento, ya que
afecta tanto a la produccion real como a la producci6n potencial, al afectar tanto a
la demanda agregada como a la oferta agregada.
• La teorfa neoclasica del crecimiento explica el crecimiento de la producci6n como
una funci6n del crecimiento de los factores, capital y trabajo, siendo la importan
cia relativa de cada uno funci6n de la participaci6n en la renta 0 producci6n que
cada factor tenga.
• EI crecimiento continuo de la poblaci6n lIeva al crecimiento a largo plaza de los
niveles de capital y produccion, pero no al crecimiento de los mismos en terminos
per capita, de ahi que la tasa de crecimiento de la poblaci6n influye negativamente
sobre el crecimiento de la economia.
• El crecimiento a largo plaza depende de forma importante del progreso tecnico, Si
no hay mejoras tecnol6gicas, la producci6n per capita acaba convergiendo en un
valor correspondiente al estado estacionario. La producci6n per capita del estado
estacionario depende positivamente de la tasa de ahorro y negativamente de la tasa
de crecimiento de la poblacion.
• Si en una economia en la que crece la poblaci6n hay ahorro y, por tanto, crece el
stock de capital, es posible que se pueda alcanzar un punto en el que la producci6n
per capita y el capital per capita no varien y lIeguen a ser constantes. Este punto
recibe el nombre de estado estacionario. Si el capital per capita no varia, dada la
tecnologfa, entonces la producci6n per capita no variara. En el estado estaciona
rio, el ahorro es suficiente para contrarrestar la depreciaci6n del capital, porque con
el se realiza la inversi6n necesaria.
• En el modelo de Ramsey 0 modelo con tasa de ahorro endogena, dicha tasa se
determina dentro del modelo y depende, entre otras cosas, de la relaci6n capital
trabajo.
• La tasa de crecimiento de la producci6n no se puede explicar solo por medio de las
tasas de crecimiento de los facto res de producci6n (capital y trabajo), sino que tam
bien depende, en una proporci6n importante, de la tasa de crecimiento del progreso
tecnico.
• Bajo el supuesto de que todas las economias de una muestra de paises tengan el
mismo estado estacionario, las economias pobres tienden a crecer mas rapidamente
que las ricas, al margen de cualquier otro condicionante 0 caracteristica adicional
que puedan afectar a estas economias.
• Para realizar comparaciones para distintos paises de las magnitudes macroecon6
micas, es necesario expresar dichas magnitudes en unidades de medida equivalen
tes. Para ello, se utilizan dos ratios de conversi6n. El tipo de cambio nominal del
mere ado y las paridades del poder adquisitivo.
r
• Cuando la economia se encuentra en el estado estacionario, la producci6n per

capita y el capital per capita crecen ala tasa del progreso tecnico, En este sentido,
la economia se encuentra en una senda de crecimiento equilibrado.
• Cuando un pais tiene un capital per capita inferior al nivel medio, pero mayor que
el nivel bajo, convergera hacia el estado estacionario de nivel bajo. EI estado esta
cionario de bajo nivel constituye, en este caso, una trampa de pobreza para las eco
nomias cuyo capital per capita sea algo inferior a un nivel medio.
Terminos clave
• Crecimiento • Acumulaci6n de capital humano

• Crecimiento efectivo • Extemalidades positivas
• Producto potencial • Comercio intemacional
• Tecnologfa • Tasa de crecimiento
• Organizaci6n del trabajo • Convergencia
• Cualificaci6n de los trabajadores • Nivel de educaci6n
• Producci6n per capita • Modelo neoclasico de crecimiento
• Capital ffsico • Modelos de crecimiento keynesianos
• Tasa de rendimiento del capital • Modelo del acelerador
• Funci6n de producci6n Cobb - Douglas • Problema del filo de la navaja
• Raz6n capital-producto • Estado estacionario
• Relaci6n capital-trabajo • Acumulaci6n del capital
• Renta per capita • Rendimientos decrecientes a escala
• Esfuerzo de trabajo • Rendimientos dec recientes del capital
• Fertilidad • Rendimientos decrecientes del trabajo
• Capital humano • Linea de inversi6n
• Velocidad de convergencia • Regia de oro de la acumulaci6n de
• Estado estacionario capital
• Expectativas de vida • Condiciones de Inada
• Multiplicador • Funci6n de producci6n agregada
• Acelerador • Modelo de Ramsey
• Crecimiento equilibrado • Funci6n de utilidad marginal
• Tasa de ahorro • Progreso tecnico
• Distribuci6n de la renta • Neutralidad del progreso tecnico
• Tecnologia de coeficientes fijos • Funci6n de utilidad instantanea
• Crecimiento end6geno • Elasticidad de la producci6n respecto
• Investigaci6n y desarrollo (I+D) al trabajo
• Capital humano • Elasticidad de la producci6n respecto
• Capital publico al capital
• Proceso de aprender haciendo • Residuo de Solow
• Rendimientos crecientes a esc ala • Convergencia absoluta
• Crecimiento sostenido • Convergencia condicional
• Rendimientos constantes a escala • Convergencia a
• Producto marginal del capital humano • Tipo de cambio nominal de mercado
• Poder adquisitivo • Congestion

• Paridad del poder adquisitivo • Trampa de pobreza
• Metodo del Banco Mundial • Curva de Lorenz
• Ley de un solo precio • Linea de pobreza
• Arbitraje intemacional • Indice de Gini
• Congestion • Pobreza absoluta
• Tecnologia AK • Pobreza relativa
• Crecimiento exponencial • Desigualdad
1. Suponga que los tres factores productivos son tierra, trabajo y capital. Enumere
algunas razones por las cuales podria aumentar con el tiempo la productividad
del trabajo y el capital. (,Cree que existen factores que pueden incrementar la
productividad total de la tierra?
2. (,Por que razones la inversion juega un papel fundamental en la determinacion
del crecimiento economico?
3. En octubre de 1998 el huracan Mitch provo co grandes destrozos en varios pai
ses centroamericanos (Nicaragua y Honduras fundamentalmente). Explique
como este hecho afectara al crecimiento economico de dichos paises.
4. (,Por que no son suficientes los cambios en los factores productivos (0 cambios
en las productividades de los factores) para explicar el crecimiento economico?
5. (,Cuales son los factores, en su opinion, que mas han contribuido al crecimiento
economico en Japan en los iiltimos 20 afios?
6. (,Como se puede comparar la renta real per capita de EE. UU. Y Rusia? Si cree
que existen varias formas de hacerlo, (,cual cree que es la mejor?
7. Discuta la siguiente afirmacion: «Uno de los principales defectos del Tratado de
Maastricht era no incluir un objetivo comtin en el crecimiento de la renta real
per capita media de los paises, con objeto de garantizar la convergencia real de
las economias»,
8. La regIa de oro de la acumulacion del capital sugiere que cuanto mayor sea la
inversion mayor sera el crecimiento y el consumo futuro, por 10 que cualquier
renuncia al con sumo presente garantiza crecimientos econornicos superiores en
el futuro. (,Es cierta esta afirmacion?
9. Discuta la siguiente afirmacion: «Con tasas de inflacion nulas; el aumento anual
de los PIB nominales de Espana e ltalia, valorados en euros, sedan perfecta
mente comparables, sin necesidad de transformacion alguna».
10. (,Cree usted que los pafses de renta mas baja acabaran algun dia alcanzando el
nivel de renta de los paises de renta mas alta? (,Como cree que se puede conse
guir dicho objetivo?
"
APENDICE
MATEMATICO
A.1. Ecuaciones e identidades

Una identidad es una relaci6n entre variables que se cumple cualesquiera que sean
los valores de las variables. Por ejemplo, en una economfa cerrada y sin sector publi
co siempre se cumple en terminos realizados que ahorro es igual a inversion, es decir,
S == I (vease ecuacion 1.14).
Por otra parte, una ecuaci6n es una igualdad que s610 se cum ple para determina
dos valores de las variables que en ella aparecen.
A.2. Funciones
Una funcion es una relaci6n entre varias variables que manifiesta una corresponden
cia biunivoca entre la variable dependiente y las independientes.
A.3. Formas can6nicas
Dada la funcion y = a - bx, donde x e y son variables yay b son constantes, su expre
si6n grafica es una recta decreciente. Por sus aplicaciones es interesante expresar esta
funcion en su forma canonica, la cual se obtiene dividiendo toda la expresi6n por el
termino independiente a:
y bx
-+-=1
a a
Operando en el segundo termino obtenemos finalmente que:
1+ x
a (a / b) = 1
501
La ventaja de esta expresi6n es que los divisores de las variables x e y se corres

ponden con la asbcisa y la ordenada en el origen, respectivamente, de la funci6n
y = a - bx. Es decir, la recta decreciente intersecciona con los ejes de coordenadas
en a para el eje y, y en alb para el eje x.
Suponiendo ahora que a y b puedan variar, aumentos en a desplazaran paralela
mente hacia la derecha a la recta decreciente, y disminuciones en a desplazaran la
recta hacia el origen de coordenadas.
Asimismo, aumentos en b haran que la intersecci6n de la recta con el eje de las
x sea de menor magnitud, al tiempo que perrnanece inalterada la ordenada en el ori
gen. Por ello, un aumento de b provocara un giro de la recta a partir de la ordenada
en el origen a, hacia el origen, 10 que causa un desplazamiento no paralelo de la recta
mencionada. Disminuciones en b causaran un giro con desplazamiento no paralelo
de la recta hacia fuera del origen (vease la Figura AI).
A.4. Diferenciales totales

Sea la siguiente funci6n de varias variables:
, ... , x..)
OL- .::>..... _
Cuando se expresa una recta decreciente (y = a - bx) en forma can6nica (L +

a
_x_
alb
= I) los dividendos de las varia-
bles x e y coinciden can los valores de la intersecci6n de la recta can los respectivos ejes. En estas circunstancias, un
incremento en a traslada hacia afuera del origen (0) la recta paralelamente a sf misma. Un incremento en b provocara
un giro de la recta hacia abajo permaneciendo invariable la ordenada en el origen (a).
Figura A.1. Aplicaci6n de la forma can6nica de una recta decreciente.

Apendice mstemetico 503
Si se alteran todas las x's en una pequefia cuantia, el efecto total producido en y
es la suma de los efectos producidos por la variacion de todas las x's.
at + ... +-dx
a.X n
n
A.S. Funciones homoqeneas
Dada una funcion de varias variables: y = F(L, K), se dice que es una funcion homo
genea si puede cumplir que:
F(U)K) = X F(L,K)
Siendo A un parametro arbitrario, que es un mimero real, y r el llamado grado de
homogeneidad. De forma que si r = 0, la funcion en cuestion sera homogenea
de grado cero, 10 que implicaria que:
F(U,AK) = F(L,K)
Las funciones de demanda de los bienes de consumo privado son homogeneas de
grado cero; la funcion de demanda del bien dinero es hornogenea de grado 1; las
funciones de produccion son tambien homogeneas, de forma que si r > 1 incorporan
rendimientos crecientes a escala, si r = 0 incorporan rendimientos constantes, y si
r < 0 los rendimientos de la funcion de producci6n seran decrecientes.
,
Indice
Accion, 103, 150

Balanza de pagos, 217, 225, 226, 227, 228,
Acelerador, 458, 461, 464

229,230,233,236,237,239,240,
Acelerador de la inversion, (9), 74, 461

241,243,244,251,259,260,263
Activo, 120 y ss.

Balanza por cuenta corriente, 229, 237,
Activo financiero, 103, 105

243,251,259
Activo plenamente lfquido, 104

Banco Central, 121 y ss.
Activo real, 54, 103, 120

Banco Comercial, 115 y ss.
Activos, 51, 53, 54, 70, 75, 77, 81, 82, 83,
Banco Central Europeo (BCE), 000
84,91
Banco de Espana, 115 y ss.
Activos de caja del sistema bancario, 120

balance de, 118
y ss.
funcion del, 135 y ss.
Activos lfquidos en manos del publico

Barreras a la entrada, 333
(ALP), 121 Y ss.

Barreras no arancelarias, 272, 273
Acurnulacion de capital, 459, 460, 463,

Base monetaria, 117 y ss.
464,465,466,467,468,469,491
usos de base, 118
Acurnulacion de capital humano, 459

fuentes de crecimiento, 50
Ahorro, 4, 17,20,25,42,50,57,58,66
Baumol, w., 108
esperado, 21, 68
Beneficios no distribuidos, 50
de equilibrio, 42
Bien numerario, 18
privado, 20, 204

Bonos, 54, 71,81,84,86, 102 y ss, y 144
publico,204
y ss.
Ajustes autornaticos, 270

a corto plazo, 103
Arnortizacion (consumo de capital fijo),

a plazo fijo, 103
44,89
cupon cero, 103
Apertura de los mercados de bienes, 258,

del Estado, 103
263
el precio de los, 145 y S8.
Apertura de los mercados financieros, 217,

mercado de, 144 y ss.
255,258,264
Bolsa de Valores, 150 y ss.
Apreciacion, 235, 240,242, 243, 247, 248,

Brecha deflacionista, 69, 70, 186, 193
254,257,258,263,264,380
Brecha inflacionista, 69, 186
Aranceles, 270, 272

Burbuja especulativa, 151,412
Arbitraje, 148,256,257,258,264
Burbujas, 334
del precio de de los bonos, 148
intemacional, 247, 248, 264, 488, 498
Asimetrias en la informacion, 411

Capacidad de financiacion, 232
Azar moral, 411, 413

Capital, 3, 8, 9, 10, 11, 14, 16, 19,24,25,
26
financiero, 227
Balance, 120, 122

ffsico, 52, 221, 227, 457, 459, 492
del Banco Central, 120

humano 457, 458, 459, 478, 479, 492,
de un banco comercial, 122

496
Balanza comercial, 91, 92, 226, 237, 253

publico, 458, 459, 492
505
J
506 in dice
Caso clasico, 173, 192
Convergencia 13, 485
Certificados del Banco de Espana (CBE),

Convergencia y, 485
138yss.
Convergencia, 10, 453, 460, 480, 483, 484,
Ciclo crediticio, 412

485,493,494
de endeudamiento, 412
absoluta, 483, 484. 485
de Kondatieff, 448
condicional, 484, 485
de inversion, 447
Corden, W. M., 134
de la construccion, 448
Corto plazo, 46, 67, 365. 368, 369, 377,
de negocios, 448
380,387,395.397,398,400
de onda corta, 447

Coste de menu, 343, 414, 415
de onda larga, 447, 448

de uso de capital, 75, 76, 77, 78
de stocks, 447
Costes de ajuste cuadraticos, 416
financiero endogene, 412

Cotizaciones a la S. S., 43, 50
monetario, 400, 443

Crecimiento equilibrado, 458, 464, 465,
Clientes preferentes, 411

498
Colusion contracfclica, 335, 410

Crecimiento, 453, 454, 455, 456, 457, 458,
Coeficiente de efectivo-depositos, 124 y ss.

459,460,461,463,464,465,466,
Coeficiente de reservas 0 coeficiente de

467,468,469,470,471,472,473,
caja, 122 y ss., 142

475,476,477,478,479,480,481,
Comercio internacional, 217, 218, 219,

482,483,484,485,489,490,491,
220,221,222,223,224,225,228,
492,493,494,496,497,498
246:258,259,263,459
efectivo, 456, 497
Competencia imperfecta, 331, 332, 333,

endogeno, 458,459,467,489,491,492
334,340,348,360
exponencial, 464, 471, 475
monopolistica, 331, 332

sostenido, 459
perfecta, 3, 4, 12, 14, 17

Credito interno (CI), 274, 275
Componente autonoma, 50, 52, 70, 74, 75

a los bancos cornerciales, 118 y ss.
inducida, 50, 52, 74. 92

neto al sector publico, 118 y ss..
Componentes autonomos de la renta, 56,

neto al sistema bancario, 118 y ss.
97
Cualificacion de los trabajadores, 456,
del gasto, 160, 162

460
reales de la renta, 56, 58, 59, 93, 162,

Cuasi-racionalidad, 416
163,164,167,168,169
Cuenta de capital, 226, 227, 229, 232, 251,
Condicion ampliada de Marshall-Lerner,

263
278
financiera, 226, 228, 229, 232, 237, 251.
Condicion de Marshall-Lerner, 276

263
Condicion de paridad de los tipos de

Cuota de mercado, 412
interes, 256, 264, 287

Curva de Beveridge, 346
Condiciones de Inada, 470, 493

de demanda agregada, 370, 371, 374,
Congestion, 492
376,379,387,427,431,432,435
Conocimiento tecnico, 221, 222

de demanda agregada dinamica, 431,
Consumo, 43, 45, 46, 47, 48, 49, 50, 52,

432,435,437,438,449
53,54,55,59,67,80,82,83,84,85,
de demanda agregada estatica, 371
86,87,91,92,93,94,95,97
de demanda quebrada, 410
autonomo, 49, 50, 57, 67, 94

de Laffer, 199,352,353,356,357,
de capital fijo, 19,26,44

360
privado,45
de Lorenz, 494, 495
Contabilidad Nacional, 41, 43, 45, 51

de oferta agregada con expectativas
Contingentes, 272, 273

sobre los precios, 314, 317, 318
Contratos implfcitos, 337, 338, 339

de oferta sorpresa, 327
fndice 507
Curva (cont.)
mercancfa, 102
de Phillips, 310, 311, 312, 313, 314,

signo
316,317,318,319,320-326,340,
funciones del, 104
341,342,343,344,348,349,350,
claves de, 105
351,354,359,360
Disponibilidades liquidas (DL = M3),
de tipos, 147 y ss.

116
IS, 160 Y ss., 176 y ss., 185 Y ss., 205

Distribuci6n de la renta, 456, 487, 488
y ss.
Dumping, 273
J,282,284,294
Duraci6n del desempleo, 345, 346, 347
o Iinea LM, 127 Y ss., 170 Y ss., 176
y ss., 185 y ss., 205 y ss.
Curvas sorpresa de Lucas, 380

Economia abierta, 58, 92
Economia cerrada, 48, 61, 66, 68
Economia de la oferta, 8
Deficit comercial, 47, 91, 97, 231, 251, 260

Economia del desequilibrio, 424
Deficit presupuestario, 97
Economia sumergida, 347, 348, 353, 360
publico, 46, 66
Economias domesticas (consumidores), 44,
Demanda agregada, 43, 47, 52, 53, 68, 69,

50,65,66,91,93,97
88,95,97
Economias de aglomeraci6n, 224, 334
de saldos reales, 106

Economias de escala, 222, 223, 224, 260
Demanda de dinero, 107, 152 Y ss.

Economias domesticas, 4, 88, 19,20,21,
motivo transaccional, 3, 10 y ss., 152

22,23,28,51,54
y ss.
Ecuaci6n cuantitativa, 133 y ss.
motivo precauci6n, 3, 107 y ss.

Ecuaci6n de comportamiento, 51, 53
motivo especulaci6n, 3, 107 y ss.

Ecuaci6n de consumo, (2), 53
Demanda efectiva, 424

Ecuaci6n de equilibrio, 59, 66, 70, 90
Demanda nacional, 45
Ecuaci6n de Fisher, 207, 441
Dep6sitos a la vista, 121 y ss.

Efectivo
del sector bancario, 122

en manos del publico, 116, 120 Y ss.
del sector publico, 120

en manos del sistema crediticio, 117,
Depreciaci6n, 235, 240, 242, 243, 244,

120
253,254,257,258,263,264,380
Efecto desbordamiento (Spillover), 332,
Desahorro publico, 204

424
Desempleo involuntario keynesiano, 403

Efecto expulsi6n total, 387
Desequilibrio, 366, 381, 422, 424, 425

Efecto expulsi6n total 0 efecto
Desigualdad, 453, 494, 495, 496

desplazamiento, 189, 193, 197,200
Desreglamentaci6n,412
Efecto Fisher, 440, 441, 442
Deuda extema, 217, 218, 258, 260

Efecto Keynes, 173
Deuda intema, 260

Efecto Pigou 0 efecto riqueza, 170, 194,
Deuda publica, 197, 198, 199,200

200,203
Devaluaci6n, 242
Efecto renta, 5
Devaluaci6n real, 271

Efecto riqueza, 54, 97
Diagrama de la cruz keynesiana, 68, 69,

Efectos perrnanentes, 209
372
Efectos transitorios, 209
Diferenciaci6n de producto, 223, 224,

Equilibrio, 41,42,43,44,52,56,59,61,
225
62,63,64,65,68,69,70,72,73,75,
j Dinero, 54,65, 70,84,85,87,95,122

76,78,79,91,94,95,97
Y ss.
Equilibrio de racionamiento, 411, 412
bancario, 106
Equilibrio en el mercado de bienes, 56, 159
legal, 102, 106

Y ss.
J
,.
508 indice
Equilibrio en el mercado de dinero, 170

Expectativas racionales, 5, 7, 8, 38, 205
y ss.
y ss. 326, 328, 329, 330, 340, 353,
Equilibrio general competitivo, 3, 5, 6,

360,369,380,381,398,400,422,
12
445
Equilibrio general walrasiano, 399.

Exportaciones, 25, 45, 47, 54,58,91,92,
Equivalencia ricardiana, 197 y ss.

223,236,237,238,241,242,243,
Errores y omisiones, 229

245,247,248,249,251,252,253,
Escalonamiento, 332, 338, 339

259,261,263,264
Escuela clasica monetarista, 395

Exportaciones netas, 91, 92
Eficacia maxima, 182
Eficacia nula, 102, 183
Elasticidad de la demanda prociclica,

Facilidades permanentes de credito, 143
410
y ss.
Elasticidad de la producci6n respecto al

Fertilidad, 457
capital,475
Financiaci6n mediante deuda, 200 y ss.
Elasticidad de la producci6n respecto al

Financiaci6n monetaria, 201 y ss.
trabajo, 475
Fisher, I., 133
Empresas oligopolfsticas, 223, 224

Fluctuaci6n limpia, 240
Endeudamiento, 50
Fluctuaci6n sucia, 241
Enfoque monetario de la balanza de pagos,

Flujo, 10, 11, 14, 15, 16, 17,20,52
274
Flujo circular de la renta, 17,23, 38
Escalonamiento, 413
Formaci6n bruta de capital, 45
Escuela de desequilibrio, 6
Formaci6n bruta de capital fijo, 45
Escuela de la econornia de la oferta, 351,

Frecuencia del desempleo, 345, 346
352,353,360
Fricci6n nominal, 332, 338
Escuela de los ciclos monetarios, 445

Fricciones nominales, 409, 413, 416, 417,
Escuela neoclasica marginalista, 2

444,449,
Esfuerzo de trabajo, 457

Friedman, B. M., 135
Esquema IS-LM, 1, 16
Funci6n de consumo, 48, 51, 64, 65, 68,
Esquema oferta-demanda agregadas, 376,

85,93,97
434
Funci6n de consumo keynesiana, 51
Estado estacionario, 435, 465, 466, 467,

Funci6n de demanda agregada con
468,471,473,478,483,485,489,
expectativas de infJaci6n, 432
491,492,493,497
Funci6n de demanda agregada dinamica a
I
EstanfJaci6n, 320, 323, 342
corto plaza, 433
Esterilizaci6n, 274, 293

Funci6n de demanda de inversion, 72,75,
Estructura temporal de los tipos de interes,

77,78,79,80,95
147 y ss.
Funci6n lineal, 48, 50
Extemalidades densas, 334

Funci6n de oferta agregada sorpresa,
Extemalidades positivas, 459

330
Excedente neto de explotacion, 17, 24

Funci6n de producci6n agregada, 468, 474.
Expansi6n, 186, 195, 210

497
Expansi6n monetaria, 188, 195

Funci6n de producci6n Cobb-Douglas,
Expectativas, 51, 196 Yss., 205 y ss.

458,469,473,474,477,478,492
y mercados financieros, 146 y ss.

Funci6n de producci6n de coeficientes fijos
y el precio de los bonos, 146 y ss.

(9), 458, 469
Expectativas adaptativas, 55, 205, 313,

Funci6n de utilidad instantanea, 473
316,317,319,329,426
Funci6n de utilidad marginal, 473
Expectativas de vida, 457

Funciones del dinero, 104
Expectativas no unielasticas, 413

activo financiero, 103
fndice 509
Funciones del dinero (cont.)

Irwersi6n bruta, 45, 81
medio de cambio, 104

Inversi6n bruta fija, 24, 25
dep6sito de valor, 104

Inversi6n de reposici6n, 24
unidad cuenta, 104

Inversi6n en cartera, 228
Inversi6n en existencias, 24, 45, 97
Inversi6n exterior neta, 231
Garantias bancarias, 411

Inversi6n no residencial, 45
Gasto aut6nomo, 60
Inversi6n residencial, 45
Gasto publico, 20, 25, 45, 46, 47, 52, 53,

Investigaci6n y desarrollo (I+D), 458, 489
55,56,58,64,95
Generaciones solapadas, 332
Goldfeld, S., 135

Largo plazo, 2, 5, 6, 7, 8, 9,16, 17,46,52,
55,368,369,377,380,381,395,397,
Hahn, F. H., 135

398,401,417,418
Hiperinflaci6n, 343
Ley de Say, 3
Hip6tesis de la renta permanente, 55

Ley de un solo precio, 488
Hip6tesis de la renta relativa, 55

Librecambio organizado, 273
Hip6tesis de la tasa natural, 319, 398, 399

Limitaciones voluntarias, 273
Histeresis, 326, 331, 345, 346, 347

Linea de inversi6n, 467, 468
Linea de pobreza, 495
Liquidez de Sele, 177
Identidad, 18, 19,21,24,42,48,53

Liquidaciones oficiales, 232, 233, 263
I1usi6n monetaria, 106,303,306,326,327
Imperfecci6n de la oferta efectiva, 412
Importaciones, 25, 45, 47, 54, 58, 91, 92,

Keynes, J. M., 107, 112
94,97,235,236,238,242,243,245,
249,251,252,253,259,260,261
Impuesto de la inflaci6n, 203

Macroeconomia, 1,4,5,6, 7, 8, 9, 10, 11,
Impuestos, 43, 46, 50, 51, 52, 56, 58, 64

15,16,17,18,20,32,36
Impuestos aut6nomos, 53, 61, 66, 94

Mankiw, 134
Impuestos directos, 43, 53, 57,61,66,97

Macromagnitudes, 41
Impuestos indirectos, 43, 53, 62, 63, 66

Margen precio-coste marginal, 410
Indice de Gini, 495

Masa salarial, 19, 306
Indiciaci6n, 282, 344

Mecanismo de arnpliaci6n y difusi6n, 443
Inflaci6n de costes, 325, 326, 343, 351

Mecanismo de impulso, 443
Inflaci6n de demanda, 325, 343, 351

Mecanismo de persistencia y propagaci6n,
Inflaci6n imprevista, 330, 343

443
Inflaci6n reprimida, 425

Mecanismo de cambio (Me), 295
Inflaci6n subyacente, 325, 343, 345, 351

Mercado de activos, 217, 254, 255, 263
Ingresos fiscales, 198

de bienes, 4, 14, 15, 16,20,21,22,28,
Instituto de credito oficial, 117

41,68
Intermediario financiero, 103,412

de cambios, 234, 236, 237, 239
Instrumentos de la polftica monetaria, 137

de c1ientes, 335
y ss.
de dinero, 14, 15, 16, 127 Yss.
Instrumentos de la Uni6n Europea, 140 y ss.

equilibrio del, 128 y ss.
Inversi6n, 10, 14, 15, 16, 17,20,21,24,

de divisas, 217, 233, 234, 235, 236, 238,
43,45,46,47,48,52,55,56,58,65,
239,241,244,254,263
67,68,71,72,73,74,75,76,77,78,
de trabajo, 5, 14, 15, 16,32,38
79,80,81,82,83,88,89,90,92,94,
interbancario, 137
95,96,97
oligopolfstico, 410
510 fndice
Mercados financieros, 144 y ss.

Nive1 de produccion (2), 43, 49, 59
Mercado de bonos, 143 y ss.

Nivel de produccion (output), 305, 306, r
Metodo del Banco Mundial, 486, 488

307,308,309,310,319,321,326,
Microeconomia, 1,2,4, 10,20,38

327,335,341,342,344,349,355,
Microfundamentos de la macroeconomfa,
359,360
398
Nivel efectivo de empleo, 305, 306, 312,
Model0 clasico, 366-368, 385, 387, 389,

359
401,409,431,449
Nivel natural de empleo, 304
de Ramsey, 472, 473, 497

Nueva macroeconomia clasica, 381, 399,
de la sintesis, 369, 384, 398,424,425,

400.408,445
427,430,449
Nueva Escuela Keynesiana, 381, 408, 417,
del acelerador, 73, 74, 75, 76

449
keynesiano, 4, 5, 6, 38, 366-369, 377,
384,397,401,403,404,424,425,
427,430,468,469
Objetivos monetarios, 132
keynesiano estricto, 377, 403, 425

Oferta agregada (produccion), 43, 62, 69
keynesiano convencional, 367, 403

Oferta efectiva, 412, 424
, macroeconomico clasico, 4, 6
Oferta monetaria, 115 y ss.
Mundell-Fleming, 267, 270, 279, 293

funcion de, 126
neoclasico de crecimiento, 461,468,

Oferta nacional, 424
469,471,473,474,493
Ordenada en el origen, 48
Q de Tobin, 67, 73, 77, 97

Organizacion del trabajo, 456
de crecimiento endogene. 458, 459, 489,

Oro y divisas, 120
492
Modelos de crecimiento keynesianos, 461
Modelos del acelerador, 461, 464

Pagares de empresa, 103
Moneda patron, 234

Papelmoneda,102
Monetaristas, 7
Paradigma Iibrecambista, 223
Movilidad perfecta de capital, 250, 251

Paradoja del ahorro, 67
Multiplicador, 54, 56, 58, 59, 61, 63, 65,

Parametro, 48, 50, 51, 74
67,74,92,97,161 Y ss., 172 y ss.,

Parametres de la polftica fiscal, 179
458,469
Paridad central, 240, 243, 244, 245
de la polftica fiscal, 179 y ss.

Pari dad del poder adquisitivo, 246, 247,
de la polftica monetaria, 179 y ss.

248,264,296,453,486,487,488,
del impuesto autonomo, 61, 64

489
del impuesto indirecto, 63

Paro cfclico, 325, 343, 345
del presupuesto equilibrado, 64

Paro friccional, 305, 345
monetario, 125 y ss.

Paro voluntario, 305
del tipo impositivo del impuesto directo,

Pendiente, 48, 49, 59
59
Percepciones erroneas, 326, 327, 328, 340,
360
Perfodo de recesion, 382
Necesidad de financiacion, 232, 263

Perturbaciones de oferta, 324, 325, 343,
Negociacion sindical, 368, 403, 408

345,351
Neokeynesianismo, 424
PIE a precios de mercado, 44, 46, 47
Neutralidad del progreso tecnico, 474, 475,

Pleno empleo, 304, 305, 306, 307, 308,
477
309,312,314,321,326,328,329,
Nivel de educacion, 460, 478

335,341,342,344,350,351,352,
Nivel de precios del resto del mundo, 379,

359,360
380
Poblacion activa, 312, 346, 347
1
in dice 511
Pobreza absoluta, 495

Propensi6n marginal al impuesto directo,
t Pobreza relativa, 495

53,57
Poder adquisitivo, 453, 486, 488, 489,

Propension media a consumir, 50, 51, 57,
497
58
Poder de negociacion, 306, 337
Polftica de demanda, 185, 195
Polftica de fijacion reptante, 271

Racionamiento endogeno, 411
Politica de rentas, 344

Razon capital-producto, 457, 458
Polftica fiscal, 52
Razon capital-trabajo, 466
Privatizacion, 348
Relaci6n capital-trabajo, 457, 458
Problema del filo de la navaja, 464

Realineamientos, 291
Proceso de expansion multiple de los

Recalentamiento, 186
depositos bancarios, 122

Regia de oro de la acumulacion de capital,
Proceso de ajuste a la expansion monetaria,

468,469
181,185,188
Relacion de arbitraje, 256, 264
Proceso de aprender haciendo, 458

Relacion de paridad descubierta de los
Produccion de pleno empleo, 308, 321,

tipos de interes, 256
326,350,351,352,359,360
Relacion 0 curva IS, 41, 68
Producci6n per capita, 457, 465, 468, 470,

Relacion real de intercambio, 246, 248
471,491,493,497
Relaciones de causalidad asimetrica, 57,
Productividad marginal del capital, 75, 76,

83, 162
77, 78
Remuneracion a los asalariados, 19
Productividad marginal del trabajo, 300,

Rendimiento a plazo, 147 y ss.
307,308,328,329,338
Rendimientos constantes a escala, 459,
Producto interior bruto, 41, 44, 46

468,473,477,478,489,491
Producto interior bruto real, 43, 52

Rendimientos crecientes, 333, 334
Politica fiscal, 105 y ss., 195 y ss., 211

Rendimientos crecientes a escala, 458,
Y ss.
480
Politica monetaria, 130 y ss., 185 y ss., 195

Rendimientos de escala crecientes, 223,
y ss., 210 y ss.

224,225
Postkeynesianismo, 5
Rendimientos decrecientes, 300
Precios flexibles, 328, 331, 335, 336,

Rendimientos decrecientes a escala, 466,
360
467,489,493
Precios rigidos, 310, 330, 331, 332, 335,

Rendimientos dec recientes del capital,
336
493
Prestamos de apoyo en ultima instancia,

Renta,5, 10, 12, 19,20,22,25,26,27,34,
118
35,36,48,50,54,56
Presupuesto equilibrado, 64
de equilibrio, 42, 44, 52, 54, 58, 59, 60,
Prima de riesgo, 103, 140

66,67,69,79,93,97,184,187,
Principio de la ventaja comparativa, 219

188,189,209
Producto marginal del capital humano,

de pleno empleo, 69, 97
459
del capital, 53
Producto nacional neto, 43

disponible, 22, 25, 28, 42, 48, 49, 52, 55,
Producto potencial, 456

65,66,67,68,97
Progreso tecnico, 461, 472, 474, 475, 476,

nacional, 43, 62
477,478,479,497
laboral,53
t Propension marginal a ahorrar, 57, 67

monetaria, 18, 19,20,21
, Propensi6n marginal a consumir, 50, 51,
56,57,67,69
Propension marginal a importar, 92
nominal, 18, 19,20,22
per capita, 454, 460, 461, 466, 471, 473,
482
t
I
512 fndice
Renta (cont.)
Supuesto de ilusion monetaria, 380, 403,
real disponible, 20, 50, 53, 54, 61, 65,

443
86,92,93
Subconsumo, 425
personal disponible, 42, 65, 66
, . real, 10, 16, 17, 18, 19,20,21,22,26,
43,64,68
Tasa de ahorro, 458, 460, 466, 467, 472,
real de equilibrio, 21, 22,44, 56, 58, 61

473,474,490,491,492,497
real per capita, 455

de cobertura, 92
Rentas, 221, 226, 227, 230, 231, 237, 242,

de crecimiento, 453, 457, 459, 461, 463,
249,251,252,253,258,259,261
464,465,466,467,468,471,472,
Reservas bancarias, 120 y ss.

475,476,478,479,480,481,482,
Reservas de oro y divisas, 118 y ss., 120

483,489,490,491,492,493,497
Residuo de Solow, 474, 476, 477, 478, 479

de descuento, 123, 138
Restriccion fiscal, 204

de depreciacion, 76, 89
Revaluacion, 242, 243

de inflacion, 95, 97, 195,207
Rigidez nominal, 331

de rendimiento del capital, 455
Riqueza,53, 54, 86,87, 97

de sacrificio, 321
Riqueza real, 54
de sustitucion, 347
Riqueza humana, no humana y total, 86, 87

de vacantes, 346
efectiva de inflacion, 315
esperada de apreciacion, 257, 258
Salario de reserva, 347

esperada de depreciacion, 257, 258, 264
Salario monetario 0 nominal, 300, 302,

Tecnologfa, 456, 458, 459, 460, 465, 468,
303,305,306,307,308,309,311,
472,474,492,497
324,329,338,339,349,356,327,
Tecnologfa AK, 492
357
Tecnologfa de coeficientes fijos, 458
Salario real, 301, 302, 303, 304, 307, 327,

Teorema de Heckscher-Ohlin, 220, 259
328,329,337,338,339,352,360
de la igualacion del precio de los
Salarios de eficiencia, 336, 337
factores, 220
Salarios rigidos, 299, 339

de la telarafia de los precios, 398
Sector exterior, 20, 21, 22, 23, 54

de Rybczynski, 220
Sector publico, 20, 21, 22, 23, 68

de Samuelson-Balassa, 223
Seleccion adversa, 411, 413

de Stolper-Samuelson, 220
Sichel, D., 135

Teoria aceleracionista, 319
Sfntesis keynesiano-neoclasica, 6
de la renta absoluta, 51, 55 ...
Sistema bancario, 117

de la renta permanente, 55
Sistema Europeo de Bancos Centrales

del cicio real, 443
(SEBC), 140 Y ss.

del racionamiento del credito, 411-413
Sistema Monetario Europeo (SME), 291,

Terminos reales, 42
240,292
Tipo de cambio, 217, 233, 234, 235, 236,
Sobre reaccion del tipo de cambio, 281,

237,238,239,240,241,242,243,
282,293
244,245,246,248,249,254,263,
Stock de capital, 43, 52, 74, 75, 76, 77, 96

379-382
Stock de riqueza, 53, 54, 86

Tipo de cambio a plaza, 256
Stock 0 fondo, 11, 14, 15, 17,22,24

Tipo de cambio efectivo real, 246, 249
Subvenciones a la exportacion, 273

Tipo de cambio flexible, 240, 242
Superavit comercial, 47, 91, 92, 97, 231
presupuestario, 64, 197 Y ss.
primario, 198
Tipo de cambio fijo, 241
Tipo de cambio multilateral, 245, 246, 264
Tipo de cambio nominal, 245, 246, 248,
•
publico, 46
256,263
indiee ·5.13
Tipo de cambio nominal de mercado, 486,

Transferencia del Estado, SO, 51, 52, 5~
·~ 489,497
Tipo de descuento, 118
65,66,93
Tratado de 1a Union, 141
Tipo de interes actual, 206

Tratado de Maastricht, 139 ,,
Tipo de interes esperado, 206
Tipo·de interes nominal, 79, 85, 163, 164,
170,172,183,191,198,203
Unidades productivas, 44
Tipo de interes real, 54. 71. 72, 74, 78, 84,
Union Europea, 140
85.89,95,96,97,163,170,191,203
Tipo de interes real de equilibrio, 54
Tipo de intervencion diaria, 139
Tipo de redescuento, 118

Variable endogena, 52, 54
Tipo impositivo, 53, 57, 60, 61, 64, 86,

Variable exogena, 52, 61
159,160,165,168,169,182, 183,
Variable autonoma, 52, 68
189,197,199,203,209
Variacion de existencias, 47, 97
Tobin, 108, 111

Velocidad de circulacion del dinero, 132
Trampa de la inversion, 170,191,372

y ss.
Trampa de la liquidez, 112, 173, 189,190,

Velocidad de circulacion dinero-renta, 173.
368,372,377,449 187, 193
I
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FERNANDO BARREIRO PEREIRA

Facultad de Ciencias Econ6micas

Universidad Nacional de Educaci6n a Distancia

FRANCISCO MOCHON MORCILLO

AUCKLAND' HAMBURGO' LONDRES • MILAN' MONTREAL' NUEVA DELHI' PARis

SAN FRANCISCO' SIDNEY' SINGAPUR ·.ST. LOUIS' TOKIO' TORONTO

Capitulo 1. INTRODUCCION A LA MACROECONOMIA I) (' 'J I

104. Agregaci6n y clases de magnitudes . 10

1.5. Agregaci6n de mercados y simplificaciones . 11

. .1.6. Los tipos de equilibrios macroecon6micos y la agregaci6n de los agentes 16

El Producto Interior Bruto . 25

El Producto Interior y el Producto Nacional . 26

Del Producto Nacional a la Renta Nacional . 27

PIB nominal y real . 28

Tasa de intlaci6n, nivel de precios y relaci6n entre el PIB nominal y real . 30

1.8. De los modelos econ6micos a los modelos empiricos . 33

1.9. Los datos: tipos y fuentes estadisticas . 36

Fuentes de datos espafioles . 37

Fuentes de datos de otros parses . 38

Capitulo 2. EL MERCADO DE BIENES DE NUEVA PRODUCCION.

2.1. Introducci6n al equilibrio en el mercado de bienes . 41

2.2. Los componentes del PIB . 43

2.3. Analisis de los componentes del PIB . 47

El gasto publico (G) . 52

EI volumen global de impuestos (T) . 53

•• 204. El efecto riqueza en el consumo . 53

2.5. La determinaci6n de la renta de equilibrio. El multiplicador . 54

2.5.1. El multiplicador: conceptos y tipos . 56

EI multiplicador del tipo impositivo del impuesto directo

autonomos .. " " . 61

Los impuestos indirectos . 62

EI multiplicador, cuando hay simultaneamente impuestos directos

2.5.2. EI multiplicador del presupuesto equilibrado, las transferencias

del Estado y el deficit publico . 64

Las transferencias del Estado a las economias domesticas . 65

2.6. EI ahorro y la inversion. Modelos de inversion: EI acelerador y la q de

EI diagrama de la cruz keynesiana . 68 II

Modelo del acelerador ; . 73

2.7. La provision optima de capital y la funcion de demanda de inversion .. 77

La funcion de demanda de inversion . 78

Relaciones de causalidad en la funcion de demanda de inversion . 79

2.8. Las expectativas en el consumo y la inversion . 82

Cam bios en los modelos en presencia de expectativas . 84

EI consumo con expectativas . 85

2.9. EI equilibrio en el mercado de bienes: una vision global. . 91

2.10. EI equilibrio en el mercado de bienes y la curva IS . 94

Resumen ,. " " ., '" '" 96

Capitulo 3. LOS MERCADOS FINANCIEROS: DINERO Y BONOS

Las funciones del dinero. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 104

Clases de dinero. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 105

3.2. La demanda de dinero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106

3.2.1. Las teonas de la demanda de dinero. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 107

La demanda para transacciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 107

Demanda por motivo precaucion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 109

La demanda especulativa 0 de preferencia por la liquidez ..... III

3.2.2. La funcion de demanda global de dinero. . . . . . . . . . . . . . . . .. 113

3.3. La oferta monetaria " . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. 115

'Los agregados monetarios, segun el Banco de Espaiia . . . . . . . . . . . ..

La oferta monetaria y la base monetaria. . . . . . . . . . . . . . . . . .. 122

La funci6n de oferta monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

3.4. El equilibrio del mercado de dinero y la politica monetaria " 127

3.4.1. El equilibrio en el mercado de dinero: la curva LM . . . . . . . . . .. 127

Efectos de una variaci6n de la oferta monetaria . . . . . . . . . . . . .. 129

'\ 3.4.5. La politica monetaria de la Uni6n Europea y el Banco Central Euro

4.1. El equilibrio en e1 mercado de bienes y los desplazamientos de las cur

4.6. Los deficit presupuestarios y la deuda publica. La equivalencia ricar