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INSTITUTO TECNOLÓGICO
SUPERIOR DE MISANTLA

LA VALORACIÓN DE EMPRESAS EN
LOS SECTORES.
Unidad I

VALORACIÓN FINANCIERA EN NEGOCIOS DE

INNOVACIÓN TECNOLÓGICA.
DOCENTE: Ma. GUADALUPE MONTES DE OCA SANCHEZ

PRESENTAN:

 RECHY TOMAS LISSETE.

 DURAN MÉNDEZ NUBIA NEREIDA.
 BÁEZ ESQUIVEL ITZEL GUADALUPE.
 ALARCÓN MENDOZA JESÚS ANTONIO.
 MURRIETA AVILA ROSSANA.
 CRUZ DIONISIO EDGAR EDUARDO.

IGE 809 “A”

MISANTLA, VERACRUZ MARZO, 2021

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ÍNDICE

1. LA VALORACIÓN DE EMPRESAS EN LOS SECTORES.................................2

1.1 ANTECEDENTES Y MARCO TEORICO.........................................................2
1.2 LA VALORACION DE EMPRESAS.................................................................2
1.3 LAS FINANZAS DE LA VALORACION............................................................4
1.4 MODELOS Y METODOS DE VALORACION..................................................4
1.4.1 ESTADOS FINANCIEROS PRINCIPALES...............................................5
1.4.2 ESTADOS FINANCIEROS SECUNDARIOS.............................................5
1.4.3 MIXTOS (GOODWILL)..............................................................................6
1.4.4 DESCUENTOS DE FLUJOS DE CAJA.....................................................7
1.5 WACC COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO.............................8
1.5.1 ASIGNACION SUBJETIVA........................................................................9
1.5.2 MODELOS DE FLUJOS DE CAJA DESCONTADOS: GORDON: KE
=D1/P+G.............................................................................................................9
1.5.3 CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM).........................................11
1.5.4 CAPITAL ASSET PRICING MODEL BENNINGA SARIG.......................13
1.5.5 CAPITAL ASSET PRICING MODEL APALANCADO.............................14
1.5.6 CAPITAL ASSET PRICING MODEL APALANCADO BENNINGA SARIG.
...........................................................................................................................14
1.5.7 DETERMINACIÓN DE BETA (CUALITATIVO).......................................14
1.6 ELABORACIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS PROFORMA.....................16
1.6.1. PROSPECTACIÓN FINANCIERA..........................................................16
1.6.2. PROYECCIÓN DEL ESTADO DE INGRESOS......................................17
1.6.3. PROYECCIÓN DEL FLUJO DE CAJA...................................................19
1.6.4. BALANCE GENERAL CONSOLIDADO.................................................20
1.6.5. FLUJO DE CAJA LIBRE.........................................................................21
1.6.6. PLANEACIÓN FINANCIERA UTILIZANDO HOJA DE CÁLCULO EN
COMPUTADORA..............................................................................................21
2. Referencias.......................................................................................................22
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1. LA VALORACIÓN DE EMPRESAS EN LOS SECTORES.

1.1 ANTECEDENTES Y MARCO TEORICO

Tradicionalmente la valoración de empresas no ha tenido la credibilidad suficiente
para reportarle un conocimiento amplio tanto a nivel académico como profesional.
Sin embargo la valoración aplicando una metodología ha ido variando en el
transcurso del tiempo, de diferentes escenarios de proyecciones. Perspectiva
histórica ofrece un marco apropiado para situar la valoración de empresas bajo
una óptica adecuada. Sus inicios el análisis financiero se diferencia muy poco de
las técnicas contables, siendo el beneficio la piedra angular de todo planteamiento.
La evolución de las finanzas empieza a volver más sofisticada las técnicas de
análisis, introduciendo factores correctivos de la propia contabilidad y realizando
provisiones sobre el futuro. A mediados del siglo XX en peso en Estados Unidos
de América la valoración por descuento de cash-flow. Este método se ha ido
perfeccionando y generalizando y se considera hoy día como el método correcto y
de referencia para toda valoración. Que se podría llamar la gestión del valor.
Desde la perspectiva histórica cabe mencionar al menos en la historia moderna
que uno de los pioneros en los temas de valoración de empresas mediante los
flujos de caja fue John Burr Williams (1899-1989), quien fue uno de los primeros
economistas en considerar los precios de las acciones determinadas por valores
intrínsecos y en este papel fue el fundador y quién desarrolló el análisis
fundamental. Se le conoce en especial por su texto escrito en 1938 "theory of
investment" (la teoría del valor de las inversiones), la valoración con base en los
dividendos.
En los años ochenta y siguientes Stern y Stewartpresentaron una alternativa para
proceder a la valoración de empresas qué consiste básicamente en determinar el
valor económico agregado, EVA, a futuro y descontar por medio del costo de
capital promedio ponderado esta corriente futura y agregarla al capital inicial
invertido. Aunque inicialmente toda la temática de Eva fue concebida para diseñar
planes de comprensión salarial para los ejecutivos de las empresas, Shrieves y
Wachowicz (2001) demuestren la equivalencia de Eva y PNV para ser empleado
como instrumento de valoración empresarial actividades de banca de inversión y
es el libro "Valuation, managing and measuring the value of companies".

1.2 LA VALORACION DE EMPRESAS.

La valoración de empresas corresponde a un trabajo que requiere conocimientos
técnicos y la experiencia necesaria para aproximar un rango de valores dentro del
cual existe la mayor probabilidad de que se encuentre el valor de una empresa en
marcha. Como tal existen diferentes metodologías, las cuales tienen sus
respectivas ventajas y desventajas que, al utilizarse en la valoración de un
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negocio, generan una información que adecuadamente analizada y evaluada

permite alcanzar la estimación de un rango de valores para acotar el valor de la
empresa en estudio.
La valoración de empresas desde el punto de vista de lo tangible e intangible
aporta un valor incalculable, que sólo por medio del conocimiento propio del
negocio y sus acciones en el mercado donde se desenvuelve lo hacen crecer en
virtud de que dependen del talento y conocimiento que tienen los integrantes de
las empresas que a su vez las hacen más exitosas y productivas en los mercados
donde participan.
Dentro de los atributos que más potencian el valor de las organizaciones, se
encuentra el capital humano (know how), que entra dentro de los valores
intangibles, que a pesar de no estar reflejados en los libros contables, es hoy por
hoy un valor incalculable que marca la diferencia entre las grandes
organizaciones, ya que depende de ese talento innato que poseen los grandes
ejecutivos, las estrategias a ser aplicadas en este mundo tan dinámico como
variante que vivimos hoy en día.
Las empresas en la actualidad tienen más valor del que puede ser reflejado en sus
balances y estados de resultados, porque además de los recursos materiales que
estas tienen y que por su tangibilidad posibilitan ser reflejados en las cuentas
contables; las empresas tienen también un valor, que está determinado por sus
conocimientos, la imagen de su producto, sus relaciones, entre otros.
La valoración de empresas no es un proceso para determinar el precio de éstas, ni
tampoco su coste. El precio lo fijará finalmente una transacción, si existe un
comprador y un vendedor que se ponen de acuerdo en el importe de la misma. El
coste se forma por el pasado, esto es, quedaría recogido en los valores contables.

Existen dos razones fundamentales por las cuales resulta difícil valorar las
compañías en un mundo globalizado de alta incertidumbre y riesgo, caracterizado
por el cambio permanente, la discontinuidad y sorpresa. En primer lugar las
empresas se desenvuelven dentro del fenómeno de la globalización que ha hecho
que desaparezcan las fronteras geográficas y, donde los bienes y servicios se
trasladan cada vez más con mayor libertad de una nación a otra apoyados por los
medios computarizados y de comunicación que muestran un desarrollo
vertiginoso. En segundo lugar, las empresas se están desarrollando en un
ambiente tecnológico que permanentemente cambia a una velocidad tan rápida
que genera que de modo constante productos y servicios se vuelvan obsoletos en
menor tiempo.

Se crea valor en un negocio cuando los gestores toman decisiones “acertadas”.

Una decisión empresarial es “acertada” cuando su implantación genera una
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rentabilidad económica superior al coste de los recursos empleados. Las

consecuencias de este enfoque son varias:
1. Los recursos empleados para obtener los flujos tienen un coste económico.
2. Crear valor hace referencia a expectativas de futuro, no de pasado o
históricas. Los datos de pasado son útiles en la medida en que se quiera un
futuro del negocio parecido al pasado, lo que, normalmente, no es el caso,
no sólo porque no se quiera, sino porque no se puede.
3. En la medida en que se trata de expectativas o previsiones, éstas deben
estar “bien hechas”, es decir, deben ser realistas, alcanzables y suponer un
compromiso para los responsables de hacerlas realidad. En otras palabras,
deben quedar claros tres aspectos como el qué, el cuánto, el quién, el con
qué medios, el cuándo, etc. Por último, y no por eso menos importante, es
necesario establecer los mecanismos de seguimiento para medir el logro y
las desviaciones inevitables.
4. Si crear valor hace referencia al futuro, el futuro es, habitualmente, incierto.
En consecuencia, la rentabilidad económica esperada va asociada a un
nivel de riesgo que hay que conocer, asumir y, en la medida de lo posible,
controlar.
5. Crear valor es una misión de toda la organización, no de un grupo de
“expertos” o de “selectos”. Es evidente que una dirección orientada a la
creación de valor lleva consigo un cambio cultural en la organización, que
debe ser planificado y dirigido.

1.3 LAS FINANZAS DE LA VALORACION

Finanzas la valoración de empresas es el proceso de estimar el valor de un bien.
Los elementos que normalmente se valoran son un activo o un pasivo financiero.
Valoraciones se puede hacer de los activos (por ejemplo, las inversiones en títulos
y valores mobiliarios, tales como acciones, opciones, empresas o activos
intangibles tales como patentes y marcas registradas) o de pasivos (por ejemplo,
los bonos emitidos por una empresa o el estado). Las valoraciones son necesarios
por muchas razones tales como el análisis de inversión, presupuesto de capital,
funciones y operaciones de adquisición, informes financieros, etcétera. La
valoración de activos mediante el análisis fundamental se basa en cálculos sobre
los estados financieros de la empresa en contraposición a la observación de los
precios del análisis técnico.

1.4 MODELOS Y METODOS DE VALORACION

Cada método de valoración corresponde a diversas situaciones y de acuerdo al
contexto y las circunstancias, puede ser empleado para determinar el valor
corporativo y patrimonial de una empresa. Los métodos de valoración pueden ser
a partir de:
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1.4.1 ESTADOS FINANCIEROS PRINCIPALES.

El principal medio para reportar información financiera de propósito general a las
personas externas a la organización comercial es un conjunto de informes llamado
“estados financieros”. Las personas que reciben estos informes son llamados
usuarios de los estados financieros.

Un paquete de estados financieros comprende cuatro informes contables

relacionados que resumen en pocas páginas los recursos financieros,
obligaciones, rentabilidad y transacciones al contado de una empresa. Un paquete
completo de estados financieros incluye:
1. Un “balance general” que muestra los datos específicos de la posición
financiera de la empresa para indicar los recursos que posee, las
obligaciones que debe y el monto del capital propio (inversión) en el
negocio.
2. Un “estado de resultados” que indica la rentabilidad del negocio con
relación al año anterior (u otro periodo).
3. Un “estado de utilidades retenidas” que explica ciertos cambios en el monto
del patrimonio en el negocio.
4. Un “estado de flujo de efectivo” que resume el efectivo recibido y los pagos
del negocio respecto del mismo periodo cubierto por el estado de resultado.

Adicionalmente, un juego completo de estados financieros incluye muchas páginas

de notas explicativas que contienen información adicional que los contadores
creen útil en la interpretación de los estados financieros.

Frecuentemente, los inversionistas y acreedores comparan los estados financieros

de muchas empresas diferentes para decidir dónde invertir sus recursos. Para
tales comparaciones sean válidas, los estados financieros de estas empresas
deben ser razonablemente comparables, esto significa que deben mostrar
información similar. Para lograr este objetivo, los estados financieros son
preparados conforme a un conjunto de “reglas fundamentales” llamado principios
de contabilidad generalmente aceptados.

1.4.2 ESTADOS FINANCIEROS SECUNDARIOS.

Son aquellos que permiten analizar renglones de un estado financiero básico,
siendo considerados como anexos de los mismos; debido a lo anterior no todos
los estados financieros secundarios se utilizan en una misma empresa, su uso
depende de la capacidad económica y de las políticas contables de las mismas.
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De análisis de renglones del balance:

a) Estado de información de valores de inmediata realización
b) Integración de muebles, planta y equipo
c) Integración de saldos acreedores diversos
d) Integración de cuentas por pagar
e) Estado de integración de otros impuestos y otros pasivos

De análisis de renglones del estado de resultados:

a) Comparativo de rebajas, devoluciones y bonificaciones sobre ventas por
cliente.
b) Comparativo de gastos de publicidad y otros gastos.
c) Integración de ventas
d) Análisis comparativo del costo de administración.
e) Análisis del costo de ventas
f) Análisis del costo de fabricación.

De análisis de renglones del estado de origen y aplicación de recursos:

a) Integración del flujo de efectivo
b) Integración de las variaciones del capital de trabajo
c) Integración del origen de recursos

1.4.3 MIXTOS (GOODWILL)

Se basan en el fondo de comercio (goodwill): valor que tiene la empresa por
encima de su valor contable.

El fondo de comercio persigue representar el valor de los elementos inmateriales

que muchas veces no aparece reflejado en balance, pero que proporciona una
ventaja respecto a otras empresas del sector (calidad, cartera clientes, liderazgo,
imagen, etc.).

La dificultad se encuentra en valorar ese fondo de comercio, dando lugar a los

diferentes métodos:
 Método Clásico
 Método renta abreviada del goodwill o de la UEC simplificado
 Método de la Unión de Expertos Contables Europeos (UEC)
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La aplicación resumida de los anteriores métodos se recoge en la siguiente tabla:

1.4.4 DESCUENTOS DE FLUJOS DE CAJA

El descuento de flujos de caja, también llamado “descuento de flujos de efectivo” o
“discounted cash flow” en inglés, se utiliza para valorar empresas con flujos de
caja que puedan ser predecibles. Por ejemplo, los gestores de fondos de Bestinver
utilizan el descuento de flujos de caja para analizar compañías eléctricas.

La regla del valor presente: es la base sobre la que se fundamenta el descuento

de flujos de caja. Ésta regla expone que:
“El valor de cualquier activo financiero es el valor presente de sus flujos de caja
futuros”

La fórmula del descuento de flujos de caja, basada en la regla del valor

presente, es la siguiente.

Fórmula del descuento de flujos de caja

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Donde:
n= Vida del activo
FCt= Flujos de caja en el período t
r= Tasa de descuento que refleje el riesgo de la inversión

Para la valoración mediante el método del descuento de flujos de caja es

necesario seguir los siguientes pasos:
1. Estimación de los flujos de caja libres futuros durante “n” años.
2. Elección de una tasa de descuento que refleje el riesgo de la inversión.
3. Estimación del valor residual en el año “n”.
4. Realizar el descuento de los flujos de caja y del valor residual.
5. La suma del descuento de los flujos y el valor residual será el valor de la
empresa.

Para determinar si es interesante invertir o no en la empresa que se ha analizado,

sólo se debe comparar el precio de cotización con la valoración que se ha
obtenido y ver si existe un margen de seguridad necesario.

1.5 WACC COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO.

También conocido como WACC (Weighted Average Cost of Capital), es una tasa
de descuento que mide el costo promedio que han tenido nuestros activos
operativos, en función de la forma en que han sido financiados, ya sea a través de
capital propio (Patrimonio) o recursos de terceros (Deuda). Se expresa como una
tasa anual, tiene en cuenta la totalidad de la estructura de capital (pasivos más
patrimonio) de la empresa, e involucra los ajustes pertinentes de conformidad con
las tasas impositivas vigentes.
Se entiende como la tasa mínima de rendimiento requerida por la empresa para
sus inversiones y se emplea comúnmente en la valoración de empresas, para
descontar los flujos de caja futuros generados por la firma. Al descontar (traer a
valor presente los flujos de caja futuros) con el WACC se puede estar en
capacidad de demostrar si un proyecto o inversión es rentable, es decir, si el
proyecto dará retornos que compensan las inversiones realizadas.
En concordancia con lo planteado por (Mascareñas, 2001) el WACC representa la
mínima tasa de rentabilidad a la que deberá remunerar a las diversas fuentes
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financieras que componen su pasivo, con objeto de mantener a sus inversores

satisfechos evitando, paralelamente, que descienda el valor de mercado de sus
acciones.

ECUACIÓN DEL WACC:

Dónde:

Re = costo del capital (costo de oportunidad que requieren los accionistas)

Rd = costo de la deuda (tasa de interés por deuda)
E = valor de mercado del patrimonio de la empresa (capital contable)
D = valor de mercado de la deuda de la empresa
V = (E + D) = valor de mercado total de la financiación de la empresa (capital y
deuda)
E / V = porcentaje de financiamiento que es patrimonio propio
D / V = porcentaje de financiamiento que es deuda
Tc = tasa de impuesto corporativo (tasa impositiva)

1.5.1 ASIGNACION SUBJETIVA.

1.5.2 MODELOS DE FLUJOS DE CAJA DESCONTADOS: GORDON: KE

=D1/P+G
El modelo de Gordon-Shapiro, también conocido como el modelo de dividendos
crecientes a tasas constantes, es una variación del modelo de análisis de flujos de
caja descontados, usado para avaluar acciones o empresas.
Este modelo presupone un crecimiento de los dividendos a una tasa constante (g),
siendo por eso un modelo aconsejado para empresas con crecimiento bajo y
constante a lo largo del tiempo. Fue publicado por primera vez en 1956 por los
economistas Myron J. Gordon y Eli Shapiro, de ahí el nombre del modelo.

Este modelo bastante simple tiene las siguientes consideraciones:

1. Pay – out constante a lo largo del tiempo.
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2. Tasa de rendimiento constante para todas las inversiones futuras

de la empresa.
3. Descuento de los dividendos esperados a una tasa constante de
rentabilidad exigida.
El modelo explicado tiene su importancia dado que dé él se deriva el valor teórico
de una acción en la que los dividendos crecieran a una tasa constante
infinitamente. Este modelo como se verá más adelante se utiliza para el cálculo
del valor residual de una empresa una vez se ha estabilizado el crecimiento delos
dividendos.

EL MODELO.
Para determinar el valor de la acción se considera el valor actual de
los dividendos futuros más el valor actual del valor futuro de venta, tomando la
tasa de ganancia requerida de los accionistas (k) como tasa de descuento.
La fórmula utilizada en el modelo Gordon-Shapiro es la siguiente:
P0= D1/ K-g
Donde:
Po: Valor teórico de la acción.
D: Dividendo anticipado del primer periodo.
k: Tasa de descuento del mercado.
g: Tasa de crecimiento de los dividendos.
Este modelo calcula el precio de la acción como el valor actual de una renta
perpetua con crecimiento constante.

PROPIEDADES DEL MODELO.

a) Cuando la tasa de crecimiento de los dividendos (g) es 0 el modelo queda
dela siguiente forma:
P0= D1/ K

Por lo que si despejamos tasa de descuento de mercado (k), esta sería

igual al dividendo dividido por el precio.
b) La empresa crece a un ritmo g durante infinito años.
c) La empresa no se endeuda para financiar el crecimiento.
d) La tasa de crecimiento de los dividendos (g) siempre es menor a la tasa de
descuento del mercado (k).
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PROBLEMAS CON EL MODELO.

a) El modelo requiere una tasa de crecimiento de los dividendos (g), y esta
tiene que ser menor a la tasa de descuento del mercado (k) y mayor a (-1).
b) Si la tasa de crecimiento de los dividendos (g) es muy cercana a la tasa de
descuento del mercado (k) el modelo será muy volátil y el precio será muy
alto.
c) Debido a su simplicidad, este modelo no considera variables importantes
que afectan al valor futuro de la corriente de dividendos.
d) Hay empresas muy rentables que pagan dividendos muy
pequeños o simplemente no los pagan.

1.5.3 CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM).

El modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) es un modelo de valoración de
activos financieros desarrollado por William Sharpe que permite estimar su
rentabilidad esperada en función del riesgo sistemático.
Su desarrollo está basado en diversas formulaciones de Harry Markowitz sobre la
diversificación y la teoría moderna de Portfolio. En su introducción, también
formaron parte Jack L. Traynor, John Litner y Jan Mossin.
Se trata de un modelo teórico basado en el equilibrio del mercado. Es decir, se
presume que la oferta de activos financieros iguala a la demanda (O=D). La
situación del mercado es de competencia perfecta y, por tanto, la interacción de
oferta y demanda determinará el precio de los activos. Además, existe una
relación directa entre la rentabilidad del activo y el riesgo asumido. A mayor riesgo
mayor rentabilidad de tal modo que si pudiésemos medir y otorgar valores al nivel
de riesgo asumido, podríamos conocer el porcentaje exacto de rentabilidad
potencial de los distintos activos.
Se debe tener en cuenta que el modelo CAPM únicamente toma en consideración
el riesgo sistemático. Sin embargo, dentro del riesgo total de un activo financiero
también se incluye el riesgo no sistemático o diversifícale, es decir, el riesgo
intrínseco del título en cuestión.

Fórmula del modelo CAPM

El modelo CAPM, trata de formular este razonamiento y considera que se puede
estimar la rentabilidad de un activo del siguiente modo:
E (ri)= rf + β [E (rm) – rf]

Donde:
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E (ri): Tasa de rentabilidad esperada de un activo concreto, por ejemplo, de una

acción del Ibex 35.
rf: Rentabilidad del activo sin riesgo. Realmente, todos los activos financieros
conllevan riesgo. Por lo que buscamos activos de menor riesgo, que en escenarios
de normalidad son los activos de deuda pública.
Beta de un activo financiero: Medida de la sensibilidad del activo respecto a su
Benchmark. La interpretación de este parámetro nos permite conocer la variación
relativa de la rentabilidad del activo respecto al mercado en que cotiza. Por
ejemplo, si una acción del IBEX 35 tiene una Beta de 1,1, quiere decir que cuando
el IBEX suba un 10% la acción subirá un 11%.
E(rm): Tasa de rentabilidad esperada del mercado en que cotiza el activo. Por
ejemplo, del IBEX 35.

Descomponiendo la fórmula, podemos diferenciar dos factores:

rm – rf: Riesgo asociado al mercado en que cotiza el activo.
ri – rf: Riesgo asociado al activo en concreto.
Por tanto, podemos observar que la rentabilidad esperada del activo vendrá
determinada por el valor de Beta como medición del riesgo sistemático.

Representación gráfica del CAPM

La fórmula del modelo de valoración de activos financieros se representa
gráficamente incluyendo la línea del mercado de valores (SML):
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Presunciones del Modelo CAPM

El modelo presume varios supuestos sobre el comportamiento de los mercados y
sus inversores:

 Modelo estático, no dinámico. Los inversores únicamente toman en

consideración un período. Por ejemplo, un año.
 Los inversores son anversos al riesgo, no propensos. Para inversiones con
mayor nivel de riesgo exigirán mayores rentabilidades.
 Los inversores sólo atienden al riesgo sistemático. El mercado no genera
mayor o menor rentabilidad para los activos por el riesgo no sistemático.
 La rentabilidad de los activos se corresponde con una distribución normal.
La esperanza matemática, se asocia a la rentabilidad. La desviación
estándar, se asocia al nivel de riesgo. Por tanto, los inversores se
preocupan por la desviación del activo respecto al mercado en que cotiza.
Por ello, se utiliza la Beta como medida de riesgo.
 El mercado es perfectamente competitivo. Cada inversor posee una función
de utilidad y una dotación de riqueza inicial. Los inversores optimizarán su
utilidad en función de las desviaciones del activo con respecto a su
mercado.
 La oferta de activos financieros es una variable exógena, fija y conocida.
 Todos los inversores poseen la misma información de forma instantánea y
gratuita. Por tanto, sus expectativas de rentabilidad y riesgo para cada tipo
de activo financiero son las mismas.
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1.5.4 CAPITAL ASSET PRICING MODEL BENNINGA SARIG.

Revisando la fórmula presentada en el modelo del CAPM, se presenta una
inconsistencia dimensional desde la perspectiva tributaría; dada la tasa libre riesgo
Krf, se estipula en su valor nominal sobre la base "antes de impuestos", mientras
que la tasa de mercado, rendimiento de las acciones, se expresa sobre la base
"después de impuestos". Esto implica la comparación de cifras sobre distintas
bases en sus valores nominales y por tanto la sugerencia del aporte de
BENNINGA SARIG, es homologar las dos tasas de rentabilidad y expresarlas
ambas sobre la base “después de impuestos".
Para convertir una cifra expresada sobre la base antes de impuestos, basta tener
en cuenta el impacto tributario que tiene lugar sobre un ingreso generado materia
de pago de impuestos. Se puede hallar una relación entre el valor nominal
después de impuestos y el valor nominal antes de impuestos, y la tasa impositiva
así:

Valor después de impuestos= Valor antes de impuestos x (1- tasa impositiva)

La variante BENNINGA SARIG para el caso del modelo CAPM sugiere entonces
la siguiente formulación:

1.5.5 CAPITAL ASSET PRICING MODEL APALANCADO.

1.5.6 CAPITAL ASSET PRICING MODEL APALANCADO BENNINGA SARIG.

El modelo CAPM apalancado, tiene en cuenta la actitud que un accionista asume
cuando la empresa presenta niveles de endeudamiento que puedan significar
aumentos en el riesgo en la toma de decisión de inversiones; es decir, se sigue la
antigua regla "entre mayor el riesgo mayor rentabilidad esperada". La proposición
en este modelo consiste en aplicar un castigo a 𝛽, en cuanto a calcular un 𝛽L
apalancado, reflejando de esa manera la mayor expectativa de rendimiento frente
al apalancamiento financiero. Entre mayor el nivel de apalancamiento financiero,
mayor resultará el factor 𝛽L.
Para calcular 𝛽L se utiliza el multiplicador:
𝛽L = [1 + (1 – 𝑡x) 𝑥 (𝐷/𝑆)] 𝑥 𝛽
𝑡x = Tasa Impositiva.
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D = Valor de los pasivos financieros.

S = Valor del patrimonio de la empresa.

Con el nuevo valor de 𝛽𝐿 se calcula la fórmula del CAPM simple.

1.5.7 DETERMINACIÓN DE BETA (CUALITATIVO).

Consiste en la enumeración de factores de riesgo, la asignación del peso a cada
uno de los elementos y la jerarquización del tamaño del riesgo asignado a cada
uno de los factores. Finalmente, se le asigna un puntaje a los elementos para
hallar de esta manera un multiplicador que haga las veces del factor beta a utilizar
en las variantes del modelo CAPM. Al resultado de la suma del riesgo ponderado
se le aplica un multiplicador subjetivo, que es un número comprendido entre O y 1
para obtener el beta del patrimonio. El valor del número seleccionado debe reflejar
la aversión al riesgo del decisor, entre mayor la aversión, mayor el número.
Es un método subjetivo, pero finalmente la evaluación del riesgo desde la óptica
del inversionista es algo eminentemente subjetiva y por tanto respetable.
Una vez calculados los costos de capital de los pasivos y establecida la
metodología para asignar una rentabilidad esperada a los accionistas, se trata de
determinar el costo de capital promedio ponderado (WACC = Ko).
El procedimiento consiste en ponderar de acuerdo a la participación que tiene
cada una de las fuentes de financiación respecto al total de los recursos asignados
y aplicar el respectivo costo sobre la base después de impuestos a cada una de
ellas.
WACC o Ko = Pasivos/ Activos x Ki + Patrimonio/ Activos x Ke
Si los Pasivos / Activos se representan por medio de GE (Grado de
Endeudamiento),
WACC o Ko = Ki x GE + Ke x (1-GE)
Los pasivos de la empresa se deben expresar a precios de mercado y de igual
manera el patrimonio; sin embargo, frecuentemente en aras a la simplificación de
los cálculos se toman los valores en libros de estas partidas con las
consecuencias que se puedan derivar de allí al verse afectado el nivel de
endeudamiento.
El costo de capital promedio ponderado WACC representa la tasa de rentabilidad
mínima esperada por parte de la empresa en su conjunto; en otras palabras, es el
costo de sostener la empresa con todas sus fuentes de financiación.
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El WACC se convierte, por tanto, en un valor de referencia para efectos de evaluar

proyectos de inversión o valorar una empresa.
Es muy importante no confundir el WACC con el retorno esperado por los
accionistas; el WACC se emplea para calcular el valor presente neto del FCLO
(Flujo de Caja Libre Operacional) y para calcular el valor económico agregado
EVA.

El costo de capital de los accionistas Ke, se utiliza para evaluar el flujo de caja de
los inversionistas e indica solamente la viabilidad de efectuar un aporte de capital,
a cambio de obtener a futuros una corriente de dividendos.

El WACC, de acuerdo a su formulación, no podrá ser constante en el tiempo por

diversos motivos: en primera instancia los costos financieros no son iguales en un
horizonte de tiempo y las exigencias de los accionistas estarán influencia das a su
vez por el apalancamiento que la empresa pueda mostrar en el futuro. En la
práctica de los negocios es poco probable que el nivel de endeudamiento de una
empresa se mantenga constante a largo plazo; debido a los compromisos con las
entidades financieras es necesario amortizar las deudas, lo que implica
variaciones en los niveles de endeudamiento.
El patrimonio de las empresas tampoco se mantiene constante con respecto al
total de los activos, puesto que las empresas distribuyen utilidades, lo cual afecta
los niveles de solvencia.
Teniendo en cuenta los cambios que se producen a nivel de estructura financiera
en el tiempo, es necesario partir de la base de que el WACC no es un valor
constante, sino que cambia de período a período; esto tiene implicaciones muy
importantes en los cálculos de valor presente del FCLO y del flujo de caja de los
accionistas. No es válido calcular el valor presente neto con tasas de descuento
constantes en el tiempo; es necesario recalcular el WACC para cada unidad de
tiempo empleado en las valoraciones y construir un factor de descuento dinámico,
que permita descontar cada FCLOj con la respectiva tasa que le corresponde. Se
trata entonces de construir un índice de costo de capital dinámico que refleje los
cambios en la estructura financiera.
Adicional a los métodos de valoración se deben tener en cuenta el análisis de
algunos indicadores, especialmente los conocidos como inductores de valor dentro
de los cuales tenemos:

1.6 ELABORACIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS PROFORMA.

Los estados financieros proforma (o estados financieros proyectados) constituyen
el producto final del proceso de planeación financiera de una empresa.
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Los estados pro-forma son estados financieros proyectados. Normalmente, los

datos se pronostican con un año de anticipación. Los estados de ingresos pro-
forma de la empresa muestran los ingresos y costos esperados para el año
siguiente, en tanto que el Balance pro-forma muestra la posición financiera
esperada, es decir, activos, pasivos y capital contable al finalizar el periodo
pronosticado.
Proyecciones a futuro. Los estados pro-forma son útiles en el proceso de
planificación financiera de la empresa y en la consecución de préstamos futuros.

1.6.1. PROSPECTACIÓN FINANCIERA.

La prospección financiera hace relación al estudio de las posibilidades futuras de
un negocio, teniendo en cuenta los datos de que se dispone. “Hacer una
prospección en el mercado para evaluar una futura venta”.
Una de las herramientas de las que dispone el analista financiero para hacer una
prospección financiera es el punto de equilibrio, dado que con el podemos
pronosticar si una empresa arroja utilidades o perdidas a un volumen de ventas
requerido.
Punto de equilibrio: Se define como el volumen de ventas necesarias para no
perder ni ganar; es decir, quedar en equilibrio con utilidad cero. Para el análisis de
punto de equilibrio normalmente se trabaja con la utilidad operativa, o sea, la
utilidad antes de interés, impuestos y cualesquiera otros gastos e ingresos que no
pertenecen a la operación básica del negocio.
Ventas totales = Precio unitario X Unidades
Costos totales = Costos fijos + Costos variables
Utilidad = Ventas totales – Costos totales

Si utilidad = 0
Entonces:
Ventas totales – Costos totales = 0
Ventas totales = Costos totales

Precio de venta X Unidades = Costos fijos + Costos variables

Precio de venta X Unidades – Costo variable X Unidades = Costos fijos
Punto de equilibrio = Costos Fijos
En unidades Precio de Venta Unitario - Costo Variable Unitario
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Punto de equilibrio = Costos Fijos

En pesos Precio de Venta Unitario - Costo Variable Unitario
Precio de Venta Unitario

1.6.2. PROYECCIÓN DEL ESTADO DE INGRESOS.

El estado de ingresos explica en detalle las ganancias y pérdidas de una empresa
durante un periodo de tiempo, registrando toda la información relacionada a las
ventas y gastos operativos. El dueño de un pequeño negocio usa el estado de
ingresos para identificar las áreas del negocio que se encuentran por encima o por
debajo de su presupuesto.

El estado de ingresos incluye:

 Ingresos operativos. Ingresos y gastos relacionados directamente con la
operación del negocio, como la venta de productos, la nómina y la renta.
 Ingresos no operativos. Ingresos y gastos indirectos no relacionados con
las actividades primordiales de la empresa, como la venta de un activo o los
rendimientos por una inversión.

La exactitud del estado de ingresos ayuda a identificar gastos inesperados.

Cualquier error en este informe puede reducir la rentabilidad e impedir la obtención
de préstamos o inversiones.

He aquí un ejemplo muy sencillo de un estado de ingresos:

MANUFACTURAS ACME, L.L.C.

ESTADO DE INGRESOS – 2019
Débito Crédito
Ingresos:
Ingresos brutos (incluyendo ingresos por intereses)
296,397

Gastos:
Publicidad 6,300
Tarifas bancarias y de tarjeta de crédito 144
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Servicios de contabilidad 2,350

Subcontratistas 88,000
Entretenimiento 5,550
Seguro 750
Servicios legales y profesionales 1,575
Licencias 632
Impresión, correo y papelería 320
Renta 13,000
Materia prima y materiales 74,400
Teléfono, internet y sitio web 1,000
Electricidad, agua y gas 1,491

GASTOS TOTALES
(195,512)
INGRESO NETO
100,885

1.6.3. PROYECCIÓN DEL FLUJO DE CAJA.

El Flujo de Caja es un informe financiero que presenta un detalle de los flujos de
ingresos y egresos de dinero que tiene una empresa en un período dado. Algunos
ejemplos de ingresos son los ingresos por venta, el cobro de deudas, alquileres, el
cobro de préstamos, intereses, etc. Ejemplos de egresos o salidas de dinero, son
el pago de facturas, pago de impuestos, pago de sueldos, préstamos, intereses,
amortizaciones de deuda, servicios de agua o luz, etc. La diferencia entre los
ingresos y los egresos se conoce como saldo o flujo neto, por lo tanto constituye
un importante indicador de la liquidez de la empresa. Si el saldo es positivo
significa que los ingresos del período fueron mayores a los egresos (o gastos); si
es negativo significa que los egresos fueron mayores a los ingresos. El flujo de
caja, reflejado de una manera sencilla en la planilla de la imagen, es el tema que
abordamos hoy en nuestros Conceptos de Economía.
El flujo de caja (Cash Flow, en inglés) se caracteriza por dar cuenta de lo que
efectivamente ingresa y egresa del negocio, como los ingresos por ventas o el
pago de cuentas (egresos). En el Flujo de Caja no se utilizan términos como
“ganancias” o “pérdidas”, dado que no se relaciona con el Estado de Resultados.
Sin embargo, la importancia del Flujo de Caja es que nos permite conocer en
forma rápida la liquidez de la empresa, entregándonos una información clave que
nos ayuda a tomar decisiones tales como:
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¿Cuánto podemos comprar de mercadería?

¿Podemos comprar al contado o es necesario solicitar crédito?,
¿Debemos cobrar al contado o es posible otorgar crédito?
¿Podemos pagar las deudas en su fecha de vencimiento o debemos pedir un
refinanciamiento?
¿Podemos invertir el excedente de dinero en nuevas inversiones?

¿Cómo elaborar un Flujo de Caja?

Para elaborar un Flujo de Caja debemos contar con la información sobre los
ingresos y egresos de la empresa. Esta información figura en los libros contables y
es importante ordenarla de la manera en que ilustra la planilla de cálculo adjunta
porque nos permite conocer los saldos del período (generalmente un mes) y
proyectar los flujos de caja hacia el futuro. La importancia de elaborar un Flujo de
Caja Proyectado es que nos permite, por ejemplo:
 Anticiparnos a futuros déficit (o falta) de efectivo y, de ese modo, poder
tomar la decisión de buscar financiamiento oportunamente.
 Establecer una base sólida para sustentar el requerimiento de créditos, por
ejemplo, al presentarlo dentro de nuestro plan o proyecto de negocios.
 Si tenemos saldos positivos acumulados en algunos períodos, parte de
estos saldos los podemos invertir en el Mercado de Capitales y así generar
una fuente de ingresos adicional al propio del giro del negocio. Este
resultado se registra como intereses ganados en una fila de los ingresos.
El diagrama de flujo lo podemos elaborar para un nuevo proyecto de inversión y
determinar el VAN y la TIR, incorporando las tasas de interés bancarias y los
costos de oportunidad de hacer ese u otro negocio.
Asimismo, el adecuado registro de los ingresos y egresos nos permite determinar
los costos fijos, los costos variables y el margen de contribución exigible al
proceso productivo del negocio para obtener el punto de equilibrio.

1.6.4. BALANCE GENERAL CONSOLIDADO.

Un balance consolidado refleja la contabilidad y la situación económica (en
estados financieros) de un grupo de empresas, así como sus relaciones con
terceros o que tienen con las sociedades que integran ese mismo grupo de
empresas.
Este balance consolidado significa la suma de los balances de las empresas que
conforman el grupo. Trata de ofrecer la imagen fiel de las actividades u
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operaciones que ha realizado el grupo de empresas. El objetivo de esto es poder

obtener con facilidad información relacionada al grupo de empresas que lo
componen. También permitirá consultar información relacionada a los activos y
recursos utilizados para la fabricación de bienes y servicios, información de las
operaciones llevadas a cabo, los gastos ocasionados, el patrimonio que tienen las
empresas, etc.
El uso que tienen los modelos de balance consolidado puede ser muy bueno.
Permite ver la estructura de un grupo de empresa, cómo está funcionando, y
viendo si es conveniente o no realizar inversiones en él. También permitirá ver en
qué podemos mejorar, proponiendo soluciones viables, con el objetivo de reducir
costes y aumentar así las ganancias del grupo (obviamente, si tenemos control).

Si pertenecemos al grupo de inversores o personas interesadas en la empresa (o

en un grupo de empresas, en este caso), un balance consolidado es la mejor
opción para poder comparar y ver resultados a un nivel más grande. Las
decisiones que se tomen tendrán un gran valor, pues serán más precisas y
obtendremos unos buenos resultados.
Además, se puede decir que un balance consolidado es como una ficha técnica de
la situación de un grupo de empresas, pudiéndonos ayudar a obtener resultados
como los mencionados anteriormente. Cabe mencionar también que es un
elemento más que ayudan a mostrar de forma muy amplia la situación del grupo
de empresas, por lo que es un símbolo más de la transparencia del grupo.

1.6.5. FLUJO DE CAJA LIBRE.

Una de las variables que miden de mejor forma la capacidad financiera de una
empresa es el flujo de caja libre (FCL). Consiste en la cantidad de dinero
disponible para cubrir deuda o repartir dividendos, una vez se hayan deducido el
pago a proveedores y las compras del activo fijo (construcciones, maquinaria,
etc.).
En general, este cálculo sirve para medir la capacidad de un negocio para generar
caja independientemente de su estructura financiera. Es decir, el FCL es el flujo de
caja generado por la empresa que se encuentra disponible para satisfacer los
pagos a los suministradores de financiación de la misma.
En definitiva, el FCL es el saldo de tesorería que se encuentra libre en la empresa,
es decir, el dinero disponible una vez que se han atendido los pagos obligatorios.
Normalmente, el FCL se utiliza para remunerar a los accionistas vía dividendos o
para amortizar el principal de la deuda y satisfacer los intereses.
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El cálculo del FCL sirve para determinar la parte del beneficio empresarial que se
puede repartir entre los accionistas. Matemáticamente, el FCL se calcula como
sigue:
1. Margen operativo bruto = Ventas realizadas - Costes de Ventas - Gastos
generales.
2. Beneficio antes de intereses e impuestos (BAIT) = Margen operativo bruto -
Amortizaciones.
3. Beneficio neto = BAIT - Impuestos
4. Necesidades Operativas de Fondos (NOF) = Caja + Clientes + Existencias -
Proveedores.
5. Flujo de Caja Libre = Beneficio Neto + Amortización - Inversión en Activos
Fijos - Inversión en NOF.
Hay que decir que, en cuanto al cálculo de las amortizaciones, aunque se
consideren como un coste de la depreciación del inmovilizado y, por tanto, sean
parte del BAIT, no influye en el cálculo del gasto de caja y, por ese motivo, hay
que volver a sumar el importe de nuevo.

1.6.6. PLANEACIÓN FINANCIERA UTILIZANDO HOJA DE CÁLCULO EN

COMPUTADORA.

2. Referencias
Amaya Chapa, N. E. (02 de febrero de 2010). Valoración de empresas. Obtenido
de Gestiopolis: https://www.gestiopolis.com/valoracion-de-empresas/
Carballo, L. (18 de diciembre de 2015). MODELO FLUJOS DE CAJA
DESCONTADOS. Obtenido de Documentos mexico:
https://fdocuments.mx/document/modelo-flujos-de-caja-descontados.html
Cruz, F. (22 de septiembre de 2013). Valoración mediante descuento de flujos de
caja: Fórmula y método de aplicación. Obtenido de academia de inversion:
https://www.academiadeinversion.com/valoracion-descuento-de-flujos-de-
caja-formula-metodo/
Lobos Lopez, N. (27 de noviembre de 2002). Principales estados financieros.
Obtenido de Gestiopolis: https://www.gestiopolis.com/principales-estados-
financieros/
Lopez Dominguez, I. (01 de junio de 2017). Métodos de valoración Mixtos.
Obtenido de Management Empresarial:
23

http://www.managementempresarial.com/manuales/metodos-de-valoracion-
mixtos.html
Lorenzana, D. (29 de julio de 2013). ¿En qué consiste el flujo de caja libre?
Obtenido de Pymes y Autonomos:
https://www.pymesyautonomos.com/administracion-finanzas/en-que-
consiste-el-flujo-de-caja-libre
Mancilla, C. (15 de septiembre de 2009). Estados financieros secundarios.
Obtenido de Contabilidad:
https://sites.google.com/site/contabilidad16092016/estados-financieros-
secundarios
Meneses, L. A. (12 de enero de 2016). Costo de capital promedio ponderado
CCPP o WACC. Obtenido de gestiopolis:
https://www.gestiopolis.com/costo-capital-promedio-ponderado-ccpp-wacc/