¿Cómo generar flujos de efectivo adecuados en el presupuesto de capital decisiones?

3.1.1 (Este punto debe responderse en inglés). Haz un completa lectura de Fernández &
IESE (2006). Explique por qué la red de FausCommerce los ingresos aumentan mientras
que el flujo de caja libre disminuye. (Escriba al máximo de 10 líneas).

El CIIF, International Center for Financial Research, es un centro interdisciplinario comuna

perspectiva internacional y un enfoque en la docencia y la investigación en finanzas. Era
creado a principios de 1992 para canalizar los intereses de investigación financiera de un
grupo multidisciplinar de profesores de IESE Business School y se ha consolidado como
núcleo de estudio dentro de las actividades de la Escuela. Diez años después, nuestros
principales objetivos siguen siendo los mismos: • Encontrar respuestas a las preguntas
que enfrentan los propietarios y gerentes de finanzas. Empresas y los directores
financieros de todo tipo de empresas del desempeño de sus funciones• Desarrollar
nuevas herramientas para la gestión financiera. • Estudiar en profundidad los cambios que
se producen en el mercado y sus efectos en la dimensión financiera de la actividad
empresarial Todas estas actividades se programan y realizan con el apoyo de nuestras
empresas patrocinadoras. Además de brindar asistencia financiera vital, nuestros
patrocinadores también ayudan a definir los proyectos de investigación del Centro,
asegurando su relevancia práctica. Las empresas en cuestión, a las que reiteramos
nuestro agradecimiento, son: Aena, AT Kearney, Caja Madrid, Fundación Ramón Areces,
Grupo Endesa, Telefónicay Unión Fenosa
FLUJO DE EFECTIVO ES EFECTIVO Y ES UN HECHO:LA UTILIDAD NETA ES SÓLO
UNA OPINIÓN

(Abstract) Resumen: El beneficio después de impuestos (o ingreso neto) de

una empresa es una cifra bastante arbitraria, obtenida después de asumir
ciertas hipótesis contables sobre gastos e ingresos. Por otro lado, su flujo de
caja es una medida objetiva, una cifra única que no está sujeta a ningún
criterio personal. En general, para estudiar la situación de una empresa, es
más útil operar con el flujo de efectivo (flujo de efectivo de capital, flujo de
efectivo libre o flujo de efectivo de capital) ya que es una cifra única, mientras
que el ingreso neto es uno de varios que pueden ser obtenido, en función de
los criterios aplicados. La utilidad después de impuestos (PAT) es igual al flujo
de efectivo del capital social cuando la empresa no está creciendo, compra
activos fijos por una cantidad idéntica a la depreciación, mantiene la deuda
constante y solo cancela o vende activos completamente depreciados. La
utilidad después de impuestos (PAT) también es igual al flujo de efectivo del
capital social cuando la empresa recauda en efectivo, paga en efectivo, no
tiene acciones (los requisitos de capital de trabajo de esta empresa son cero) y
compra activos fijos por un monto idéntico a la depreciación. Al hacer
proyecciones, los dividendos y otros pagos previstos a los accionistas deben
ser exactamente iguales a los flujos de efectivo esperados del capital social.
EL FLUJO DE EFECTIVO ES EFECTIVO Y ES UN HECHO:LA UTILIDAD NETA ES
SÓLO UNA OPINIÓN
Incluso hoy, muchos analistas ven los ingresos netos como la clave y el único parámetro
verdaderamente válido para describir cómo le está yendo a una empresa. De acuerdo con
este enfoque simple, si aumenta el ingreso neto, la empresa está mejorando; si los
ingresos netos caen, la empresa está peor. Es comúnmente dijo que una empresa que
mostró un ingreso neto más alto el año pasado "generó más riqueza" para sus accionistas
que otra empresa con menores ingresos netos. Además, siguiendo la misma lógica, una
empresa que tiene un ingreso neto positivo "crea valor" y una empresa que tiene pérdidas
“Destruye el valor". Bueno, todas estas declaraciones pueden estar equivocadas. Otros
analistas "refinan" el ingreso neto y calculan el llamado "flujo de caja contable", agregando
depreciación a la utilidad neta. 1 luego hacen las mismas observaciones que en el párrafo
anterior, pero refiriéndose al "flujo de caja" en lugar de al ingreso neto. Por supuesto,
estas declaraciones también pueden ser incorrecto. La definición clásica de ingreso neto
(ingresos por un período menos los gastos que permitieron ingresos a obtener durante
ese período), a pesar de su simplicidad conceptual, se basa en una serie de premisas que
buscan identificar qué gastos fueron necesarios para obtener estos ingresos. Esta no
siempre es una tarea sencilla y, a menudo, implica aceptar una serie de supuestos.
Cuestiones tales como la programación de la acumulación de gastos, el tratamiento de la
depreciación, el cálculo del costo del producto, provisiones por insolvencias, etc., buscan
identificar, de la mejor manera posible, las cantidades de recursos que fue necesario
sacrificar para obtener los ingresos. Aunque este “indicador”, una vez aceptadas las
premisas utilizadas, puede darnos una adecuada información sobre cómo le va a una
empresa, la cifra obtenida para los ingresos netos suele ser utilizado sin un conocimiento
completo de estas hipótesis, lo que con frecuencia conduce a confusión. Otra posibilidad
es utilizar una medida objetiva, que no está sujeta a ningún criterio. Esta es la diferencia
entre las entradas y salidas de efectivo, denominada flujo de efectivo en el sentido
estricto: el dinero que ha entrado en la empresa menos el dinero que ha salido de ella. Se
utilizan dos definiciones de flujo de efectivo en sentido estricto: flujo de efectivo de capital
y flujo de efectivo libre .Además, se utiliza el denominado flujo de caja de capital . En
general, se puede decir que una empresa es hacerlo mejor y “genera riqueza” para sus
accionistas cuando mejoran los flujos de efectivo. En la siguiente sección, examinaremos
más de cerca las definiciones de estos flujos de efectivo.

1 lasuma de los ingresos netos más la depreciación a menudo se denomina "efectivo generado por las operaciones" o "ganancias
de flujo de efectivo".
(ver Anthony y Reece (1983), página 343). El ingreso neto también se denomina ganancia después de impuestos (PAT)
1. Flujo de caja contable, Flujo de caja patrimonial, Flujo de
caja libre y
Flujo de caja de capital
Aunque la prensa financiera a menudo da la siguiente definición de flujo de caja contable:

Flujo de caja contable = beneficio después de impuestos (PAT) + depreciación

Usaremos tres definiciones diferentes de flujo de efectivo: flujo de efectivo de capital (ECF), flujo de
efectivo libre (FCF) y flujo de caja de capital (CCF).

El flujo de caja patrimonial (ECF) es el dinero que permanece disponible en la empresa después de
impuestos, habiendo los requisitos de inversión de capital cubiertos y el aumento de los requisitos de
capital de trabajo (WCR), haber pagado los gastos financieros, haber pagado el principal de la deuda y
haber recibido nueva deuda.

El ECF representa el efectivo disponible en la empresa para sus accionistas, que será utilizado
para dividendos o recompras de acciones. El flujo de caja de capital en un período es simplemente la
diferencia entre las entradas de efectivo 2 y las salidas de efectivo 3 en ese período.

Flujo de efectivo de capital = entradas de efectivo - salidas de efectivo en un período Al hacer

pronósticos, el flujo de efectivo de capital pronosticado 4 en un período debe ser igual al pronóstico
dividendos más recompras de acciones en ese período.

El flujo de caja libre es el flujo de caja generado por las operaciones después de impuestos, sin tener en
cuenta el nivel de endeudamiento de la empresa, es decir, sin restar los gastos por intereses de la
empresa. Está, por tanto, el efectivo que queda disponible en la empresa después de haber cubierto el
capital requisitos de inversión y requisitos de capital de trabajo, 5 asumiendo que no hay deuda. 6 El FCF
es el ECF de la empresa, asumiendo que no tiene deuda.

Flujo de caja libre = flujo de caja de capital si la empresa no tiene deuda A menudo se dice que el FCF
representa el efectivo generado por la empresa para los proveedores de fondos, es decir, accionistas y
deudores. 7 esto no es cierto; el parámetro que representa el efectivo generado por la empresa para sus
accionistas y tenedores de deudores es el flujo de caja del capital.

El flujo de efectivo de capital es el flujo de efectivo disponible para los tenedores de deuda más el flujo
de efectivo del capital. El dinero en efectivo El flujo para los deudores consiste en la suma de los pagos
de intereses más el reembolso del principal (o menos el aumento en el principal).

Flujo de caja de capital = flujo de caja de capital + flujo de caja de deuda

2 Las entradas de efectivo normalmente consisten en sumas cobradas a los clientes y los aumentos de la deuda financiera.
3 Las salidas de efectivo normalmente consisten en pagos a empleados, proveedores, acreedores, impuestos ... y pagos de
intereses y
reembolso de la deuda financiera.
4 El flujo de efectivo de capital también se denomina flujo de efectivo libre de capital y flujo de efectivo apalancado.
5 Algunos autores lo denominan inversiones de capital de trabajo no monetarias. Ver, por ejemplo, Damodaran (2001, página
133)
6 El flujo de efectivo libre también se denomina flujo de efectivo para la empresa, flujo de efectivo libre para la empresa y flujo
de efectivo no apalancado.
7 Ver, por ejemplo, Damodaran (1994, página 144) y Copeland, Koller y Murrin (2000, página 132).
2. Calcular los flujos de caja
El flujo de caja patrimonial (ECF) corresponde al concepto de flujo de caja. El ECF en un período es
la diferencia entre todas las entradas de efectivo y todas las salidas de efectivo en ese período. En
consecuencia, la ECF se calcula de la siguiente manera:

Beneficio después de impuestos (PAT)

+ Depreciación y amortización
- Aumento de WCR (requisitos de capital de trabajo)
- Pagos de principal de deuda financiera
+ Aumento de la deuda financiera
- Incremento de otros activos
- Inversión bruta en activos fijos
+ Valor en libros de enajenaciones y activos fijos vendidos

ECF (flujo de caja de capital) El ECF en un período es el aumento de efectivo (por encima del efectivo
mínimo, cuyo aumento es incluido en el aumento en WCR) durante ese período, antes de los pagos de
dividendos, recompras y ampliaciones de capital.

El flujo de efectivo libre (FCF) es igual al flujo de efectivo hipotético de capital que la empresa haber
tenido si no tuviera deuda en el lado del pasivo de su balance. En consecuencia, para calcular el FCF a
partir de la utilidad neta, se deben realizar las siguientes operaciones:

Beneficio después de impuestos (PAT)

+ Depreciación y amortización
- Aumento de WCR (requisitos de capital de trabajo)
- Incremento de otros activos
- Inversión bruta en activos fijos
+ Interés (1-T)
+ Valor en libros de enajenaciones y activos fijos vendidos

FCF (flujo de caja libre)

Teniendo en cuenta los dos cálculos anteriores, se puede observar que, en el caso de perpetuidad, la
relación entre ECF y FCF es la siguiente:

FCF = ECF + I (1-T) - ∆D

Si la empresa no tiene deuda en sus pasivos, ECF y FCF son lo mismo.

El flujo de caja de capital (CCF) es el flujo de caja disponible para todos los tenedores de deuda y
capital social. Es el flujo de caja de capital (ECF) más el flujo de caja correspondiente a los deudores
(CFd), que es igual al interés recibido por la deuda (I) menos el aumento del principal de la deuda (∆D).

CCF = ECF + CFd = ECF + I - ∆D

donde I = DKd

El siguiente diagrama resume los enfoques de valoración de empresas utilizando efectivo descontado
fluye.
3. Una empresa con ingresos netos positivos y flujos de efectivo negativos
Para dar una mejor idea, damos un ejemplo en las cuatro tablas siguientes. La tabla 1
muestra los ingresos estados de cuenta de una empresa con fuerte crecimiento en ventas
y también en ingresos netos. La tabla 2 muestra los balances de la empresa. Suponemos
que el efectivo mínimo es cero. La Tabla 3 muestra que, a pesar de que la empresa
genera un ingreso neto creciente, el flujo de caja libre es negativo, y se vuelve cada vez
más negativo con cada año que pasa. El flujo de caja de las acciones también es
negativo.
La tabla 4 es otra forma de explicar por qué el flujo de efectivo libre es negativo: porque
las entradas de operaciones fueron menores que las salidas de efectivo. Finalmente, la
Tabla 5 proporciona algunas razones y alguna información adicional.
. ¿Cuándo es la utilidad después de impuestos un flujo de
efectivo?
Usando la fórmula que relaciona la ganancia después de impuestos con el flujo de efectivo del capital
social, podemos deducir que el beneficio después de impuestos (PAT) es el mismo que el flujo de
efectivo del capital social cuando los sumandos de los siguientes la igualdad, que tiene diferentes signos,
se cancela.
Flujo de caja de capital =
 beneficio después de impuestos (PAT)
+ depreciación
- inversión bruta en activos fijos
- aumento de WCR (requisitos de capital de trabajo)
- disminución de la deuda financiera
+ aumento de la deuda financiera
- aumento de otros activos
+ valor contable de los activos fijos vendidos

Un caso particularmente interesante en el que esto sucede es cuando la empresa no está creciendo (y, por
lo tanto, sus cuentas de clientes, existencias y proveedores permanecen constantes), compra activos fijos
por un monto idéntico a la depreciación, mantiene la deuda constante y solo se cancela o vende por
completo Activos depreciados. Otro caso es el de una empresa que cobra a sus clientes en efectivo, paga
en efectivo a sus proveedores, no tiene existencias (estas tres condiciones se pueden resumir como los
requisitos de capital de trabajo de la empresa son cero) y compra activos fijos por una cantidad idéntica a
la depreciación.

5. ¿Cuándo es el flujo de caja contable un flujo de caja?

Siguiendo el razonamiento del apartado anterior, el flujo de caja contable es igual al patrimonio flujo de
caja en el caso de una empresa que no está creciendo (y mantiene su cliente, acciones y cuentas de
proveedores constantes), mantiene constante la deuda, solo cancela o vende activos totalmente
depreciados, y no compra activos fijos. También en el caso de una empresa que cobra a sus clientes en
en efectivo, paga en efectivo a sus proveedores, no tiene acciones (los requisitos de capital de trabajo de
esta empresa son cero) y no compra activos fijos.
¿Es el flujo de caja más útil que el ingreso neto? Esta pregunta no puede responderse si no hemos
definido de antemano quién es el destinatario de esta información y cuál es el objetivo de analizar la
información. Además, ambos parámetros provienen de los mismos estados contables. Pero, como regla
general, sí: el ingreso neto informado es uno de los varios que se pueden dar (una opinión entre muchos),
mientras que el flujo de caja de las acciones o el flujo de caja libre es un hecho: una sola cifra
6. Flujo de caja y dividendos de capital
Ya dijimos que, al hacer proyecciones, el flujo de efectivo del capital social debe ser igual a los
dividendos pronosticados. 9 al hacer proyecciones, los dividendos previstos deben ser exactamente
iguales a el flujo de caja del capital. De lo contrario, estaremos haciendo hipótesis sobre el uso que se le
da a la parte del flujo de efectivo del capital social que no se utilizará para dividendos (efectivo,
inversiones, reembolso deuda y así sucesivamente) y será necesario restarlo previamente del flujo de
caja del patrimonio. La distribución de dividendos en forma de acciones no se establece como flujo de
efectivo porque no lo es: accionista que recibe acciones ahora tiene más acciones con un valor menor
pero el mismo total valor.
Veamos un ejemplo. Las tablas 6 y 7 contienen el estado de resultados previsto y el saldo hojas para
Santoma & Co, que tiene previsto empezar a operar a finales de 2001. La inversión es de 64 millones de
euros, que se financia en proporciones iguales con deuda a largo plazo y capital. La empresa no tiene
previsto distribuir dividendos en 2002, con el fin de reducir su media requisitos de financiamiento a
plazo para financiar sus requisitos de capital de trabajo
9 cuandodecimos dividendos, nos referimos a los pagos a los accionistas, que pueden ser dividendos, recompras de acciones,
reembolsos del valor nominal, etc

La Tabla 8 muestra los diferentes flujos de efectivo de la empresa. Se puede ver que el flujo de efectivo
de las acciones es igual a los dividendos previstos.
También permite verificar otra afirmación realizada en el apartado 4. Como en 2004, la empresa:
a) No crece (la cuenta de resultados es idéntica a la de 2003);
b) Mantiene constantes sus requerimientos de capital de trabajo;
c) Mantiene constante su deuda financiera; y
d) Compra activos fijos por un monto idéntico a la depreciación, la utilidad neta prevista para
2004 es idéntico al flujo de caja de capital previsto (y los dividendos previstos).

7. Flujos de efectivo recurrentes

A veces, la gente habla de flujo de efectivo recurrente de capital y flujo de efectivo libre
recurrente. Estas
Los flujos de efectivo se calculan de la misma manera que los flujos de efectivo explicados en este
capítulo, con
solo una diferencia: solo los negocios en los que la empresa ya estaba presente en el
se consideran principios de año. Por lo tanto, la utilidad neta, aumentos en WCR, aumentos en
gastos depreciables o inversión bruta en activos fijos derivados de adquisiciones de empresas,
nuevas líneas de negocio y, en general, inversiones en negocios aún incipientes, no son
incluido.

8. Resumen
La ganancia de una empresa después de impuestos (o ingreso neto) es una cifra bastante arbitraria,
obtenida después de
asumiendo determinadas hipótesis contables sobre gastos e ingresos. Por otra parte,
el flujo de caja es una medida objetiva, una cifra única que no está sujeta a ninguna
criterio.
En general, para estudiar la situación de una empresa, es más útil operar con el flujo de caja (ECF,
FCF o CCF) ya que es una sola cifra, mientras que el ingreso neto es uno de los varios que se pueden
obtener,
dependiendo de los criterios aplicados.
La utilidad después de impuestos (PAT) es igual al flujo de efectivo del capital social cuando la empresa
no está creciendo (y
mantiene constantes las cuentas de sus clientes, inventarios y proveedores), compra activos fijos por una
cantidad
idéntico a la depreciación, mantiene la deuda constante y solo cancela o vende completamente
depreciado
bienes.

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IESE Business School-Universidad de Navarra - 11
La utilidad después de impuestos (PAT) también es igual al flujo de efectivo del capital social cuando la
empresa recauda en efectivo,
paga en efectivo, no tiene acciones (los requisitos de capital de trabajo de esta empresa son cero) y
compra
Activos fijos por un monto idéntico a la depreciación.
El flujo de caja contable es igual al flujo de caja del patrimonio en el caso de una empresa que no
creciendo (y mantiene constantes las cuentas de sus clientes, inventarios y proveedores), mantiene la
deuda
constante, solo cancela o vende activos totalmente depreciados y no compra activos fijos.
Al hacer proyecciones, los dividendos y otros pagos a los accionistas previstos deben ser
exactamente igual a los flujos de efectivo esperados de las acciones.