Universidad Nacional del Sur

Departamento de Ciencias de la Administración

EVALUACIÓN DE PROYECTOS
DEL SECTOR AGROALIMENTARIO
DOCENTES: ANAHÍ BRIOZZO Y GABRIELA PESCE

DIPLOMATURA EN GESTIÓN ESTRATÉGICA DE AGRONEGOCIOS

FECHAS: 24 y 31 de Octubre 2014

 BIBLIOGRAFÍA SUGERIDA

 ROTSTEIN Y OTROS (2011). Decisiones de inversión. Induvio

Editora. Bahía Blanca.
 SAPAG CHAIN & SAPAG CHAIN (2008). Preparación y
evaluación de proyectos. 5º ed. Cap 17: Análisis del riesgo
 LOPEZ DUMRAUF, G. (2010). Finanzas corporativas, un enfoque
latinoamericano. 2º ed. Cap. 11.
 MENDIETTA, B. (2005). Formulación y evaluación de Proyectos de
inversión Agropecuaria. Universidad Nacional Agraria. Managua.
http://cenida.una.edu.ni/Textos/ne14m537.pdf
 OLAVARRÍA, J., JARA, C.Y TRONCOSO, J. (2003). Formulación y
Evaluación de Proyectos de Inversión Agropecuarios. Universidad
de Talca. http://www.scribd.com/doc/38481186/Formulacion-y-
Evaluacion-de-Proyectos-de-Inversion-Agropecuarios
 PROYECTOS: CLASIFICACION

 Según el grado de independencia:

 Mutuamente excluyentes: son proyectos que compiten
entre sí, la aceptación de uno excluye al otro.
 Independientes: los proyectos no compiten entre sí.
 Contigentes: la aceptación de un proyecto implica la
aceptación del otro. Se los debe evaluar como a una
única inversión.
 PROYECTOS: CLASIFICACION

 Según el comportamiento de los flujos de fondos:

 Convencionales : hay un solo cambio de signo en los

flujos de fondos
- + + +  decisión de inversión
+ - - -  decisión de endeudamiento

 No convencionales : hay más de un cambio de signo

 CRITERIOS DE EVALUACIÓN
FINANCIERA
 Objetivo: Maximizar valor de la firma y la riqueza de
los propietarios

 Condiciones:
1) Considerar todos los flujos de fondos.
2) Descontar los flujos de fondos esperados al costo de
capital.
3) Permitir seleccionar de un conjunto de proyectos
mutuamente excluyentes, el que maximiza la riqueza de
los propietarios.
4) Evaluar a cada proyecto independientemente de los otros
proyectos (aditividad del valor).
 CRITERIOS DE EVALUACIÓN
FINANCIERA
 Período de recupero o repago
 Tradicional
 Descontado
 Valor actual neto (VAN)
 Índice de rentabilidad (IR)
 Tasa interna de retorno (TIR)
 Tasa interna de retorno modificada (TIRM)
 COSTO DE CAPITAL

 Es la mínima rentabilidad que se está dispuesto a

recibir por realizar el proyecto.

 Es la rentabilidad que se espera en una inversión

de riesgo similar (costo de oportunidad).

 Es importante evaluar los riesgos a los que está

expuesto el proyecto.
 PERIODO DE RECUPERO

PR = Inversión / Flujo de fondos anual

 Es el número de años que se demora en recuperar

la inversión inicial.
 El PR tradicional no considera el valor tiempo del
dinero.
 El PR descontado considera el valor actualizado de
inversión inicial y flujos de fondos, pero conserva
otros defectos.
 EJEMPLO

Proyecto A  Corto plazo i = 10%

0 1 2 3 4

-1.000 500 400 300 100

Proyecto B  Largo plazo i = 10%

0 1 2 3 4

-1.000 100 300 400 600

 EJEMPLO: PR TRADICIONAL

Proy. A 0 1 2 3 4

F.F.N -1.000 500 400 300 100

F.F.A -1.000 - 500 -100 200 300

PR = 2 + 100/300 = 2,33 años

0 1 2 3 4
Proy. B
-1.000 100 300 400 600

PR = 3,33 años
 EJEMPLO: PR DESCONTADO

Proy. A 0 1 2 3 4

F.F.N -1.000 500 400 300 100

F.F.D -1.000 455 331 225 68

F.F.A.D. -1.000 - 540 -214 11 79

PR = 2 + 214/225 = 2,95 años

Proy. B PR = 3,88 años

 PERIODO DE RECUPERO

Desventajas:

 No considera los flujos de fondos posteriores al

recupero.

 No da un criterio objetivo para la toma de

decisiones congruente con el objetivo de
maximizar la riqueza de los propietarios.

 Privilegia la liquidez del proyecto.

 VALOR ACTUAL NETO (VAN)

 Concepto: Es el valor presente de los flujos de fondos

esperados del proyecto descontados al costo del capital

FF1 FFN
VAN   INV   ... 
(1  i)1
(1  i) N

 Regla de aceptación: Se acepta si VAN es

mayor que 0, VAN (+).

 Significado: Indica en unidades monetarias la

contribución del proyecto al incremento en el
valor de la firma.
 EJEMPLO

Proyecto A  Corto plazo i = 10%

0 1 2 3 4

-1.000 500 400 300 100

Proyecto B  Largo plazo i = 10%

0 1 2 3 4

-1.000 100 300 400 600

 EJEMPLO: VAN

Proy. A 0 1 2 3 4

F.F.N -1.000 500 400 300 100

455
331 (1+0,1)- 3
225
(1+0,1)- 4
68
VAN $ 78,82

Proy. B VAN = $ 49,18

 VALOR ACTUAL NETO (VAN)

 Considera todos los flujos de fondos

 Descuenta los flujos de fondos esperados al costo

de capital de esos fondos

 Permite seleccionar de un conjunto de proyectos

mutuamente excluyentes el que maximiza la
riqueza de los accionistas

 Cumple con el principio de aditividad del valor:

La suma de los VAN de los proyectos
individuales es igual al VAN total de la firma
 ÍNDICE DE RENTABILIDAD (IR)

 Es el ratio entre el VAN y la inversión inicial.

 También es conocido como Tasa de Rentabilidad

Financiera o Relación Costo-Beneficio.
 Expresa cuántas unidades monetarias en términos
netos rinde el proyecto, por unidad monetaria
invertida.
TASA INTERNA DE RETORNO (TIR)

 Concepto: Es la tasa de descuento que iguala el

valor presente de los flujos de fondos esperados
del proyecto a cero.
FF1 FFN
VAN  0   INV   ... 
(1  TIR)1
(1  TIR) N

 Regla de aceptación: se acepta si TIR es mayor o

igual al costo del capital.
 Significado: Tasa porcentual de rendimiento de
la inversión.
 EJEMPLO: TIR

Proy. A 0 1 2 3 4

F.F.N -1.000 500 400 300 100

1.000

VAN = $ 0 TIR = 14,49%

500 400 300 100

 1000     0
(1  TIR) 1
(1  TIR) 2
(1  TIR) 3
(1  TIR) 4
 COMPARACIÓN VAN-TIR

 TIR no considera el costo de capital en el proceso de

descuento.

 En ciertos casos no permite elegir el proyecto que

maximiza la riqueza de los accionistas.

 Su funcionamiento está condicionado en el supuesto

de proyectos no convencionales.

 Puede no cumplir con el principio de aditividad del

valor.
 COMPARACIÓN VAN-TIR

FF1 FFN
VAN   INV   ...  VAN
(1  i )1
(1  i ) N
FF1 FFN
VAN  0   INV   ...  TIR
(1  TIR)1
(1  TIR) N

Matemáticamente VAN y TIR siempre llevarán a la misma

decisión de aceptar o rechazar proyectos siempre que se
consideren en forma INDIVIDUALES e INDEPENDIENTES
 COMPARACIÓN VAN-TIR

En el caso de proyectos MUTUAMENTE

EXCLUYENTES, se pueden presentar conflictos
en el ranking de los mismos entre los dos criterios

EL VAN SIEMPRE SEÑALA

LA CREACIÓN DE VALOR
CÁLCULO DE CRITERIOS –EJEMPLO
 LA TIR MODIFICADA (TIRM)

 Incorpora el supuesto de reinversión al costo de capital

n
FFt   FF t

(1  i ) n 1
Valor terminal


t  0 (1  i )
t
 t 0

(1  TIRM ) n
 Valor terminal: valor futuro de los FF positivos reinvertidos al
costo del capital
 TIRM es la tasa de descuento que iguala el valor actual de los
costos, descontados al costo del capital, con el valor actual del
valor terminal.
 EJEMPLO: TIRM

0 1 2 3 4

-1.000 500 400 300 100

330 = 300(1,1)
484 = 400(1,1)2
665,5 = 500(1,1)3
Valor terminal (VT) = 1.579,5
VA(VT)
TIRM
=12,1%
1.000
0 = VAN n

 t
FF
t 1
(1  i ) n t

 Inv
(1  TIRM )
APLICACIONES DE LA PLANILLA
DE CÁLCULO (EXCEL)

VAN

Función en MS Excel:

=VNA(tasa; matriz de valores) + Flujo en t=0

No incluir en la matriz el flujo inicial!

 APLICACIONES DE LA PLANILLA
DE CÁLCULO (EXCEL)

TIR

Función en MS Excel:

=TIR(MATRIZ DE VALORES)

Ahora sí, incluir la inversión inicial.

APLICACIONES DE LA PLANILLA
DE CÁLCULO (EXCEL)

TIRM

Función en MS Excel:

=TIRM(matriz de valores; tasa de financiamiento;

tasa de reinversión)

Ahora sí incluir la inversión inicial.

 CRITERIOS DE EVALUACIÓN
FINANCIERA: RESUMEN
Métodos de Datos
Incógnitas Fórmula Excel
evaluación conocidos
Valor actual Valor Actual n
FFt
neto Inv, FF, n, i (VA) 
t 1 (1  i )
t
 Inv =VNA(i; FF)- Inv
(VAN)
n
Tasa interna Tasa de FFt
Inv, VAN=0, Inv  
de retorno descuento (1  TIR) t =TIR(FF)
FF, n t 1
(TIR) (TIR)
n
Tasa interna
de retorno Inv,VAN=0
Tasa de
descuento
 FF (1  i)
t 1
t
n t
=TIRM(FF; i)
modificada FF, n, R=i (TIRM)
 Inv
(1  TIRM )
(TIRM)
Inv
Período de Tiempo (n)
Inv, VA, FF, I FFt …
Repago (PR)
Referencias: Inversión (Inv); Flujo de fondos (FF); Tasa de descuento (i); Tiempo
hasta la finalización (n); Tasa de reinversión (R)
 CONCLUSIONES

 VAN es la mejor medida de la contribución del

proyecto a la riqueza de los accionistas, medida en
términos absolutos ($).

 TIR y TIRM miden la rentabilidad, pero en términos

porcentuales.

 TIR tiene algunos problemas que la TIRM evita,

cambiando el supuesto de reinversión.
 CONCLUSIONES

 Periodo de repago es una medida de la liquidez del

proyecto, indicando cuán rápido se recuperará el $
invertido.

 TIR da información sobre el margen de seguridad que

tiene el proyecto. Es la tasa máxima de rendimiento.
Optimista.

 Los otros criterios no deben descartarse, son

complementarios al VAN brindan otro tipo de
información.
 Parte II de la clase

...Un
recreo!

ANÁLISIS DEL RIESGO

DOCENTES: ANAHÍ BRIOZZO Y GABRIELA PESCE

DIPLOMATURA EN GESTIÓN ESTRATÉGICA DE AGRONEGOCIOS

 Flujos Fondos Esperados E(FF) son estimaciones

Ingresos
Variables Costos Factores
Exógenas Inflación esperada
Crecimiento mercado

Variables inciertas = Volatilidad

Adversos al riesgo = exige seguro por asumir riesgo

(o adicional de rendimientos)
 FUENTES DE RIESGO OPERATIVO

 Riesgo técnico y de producción

 Los rendimientos de la producción animal y vegetal no
son conocidos con certeza hasta el momento de la cosecha
o venta. Aún si se usan las mismas cantidades de insumos
cada año, el monto final de la producción puede variar
por factores climáticos, enfermedades, malezas, etc.
 Riesgo de precios de los insumos y los productos
 Los precios de los insumos suelen ser más estables que los
de los productos.
 Políticas del gobierno
 Normas, regulaciones, impuestos, incentivos.
 Política de tipo de cambio.
 HERRAMIENTAS PARA EL
ANÁLISIS DE RIESGO
 Análisis de sensibilidad
 Univariado
 Multivariado
 Análisis de escenarios
 Análisis de puntos de indiferencia o puntos de equilibrio
 Simulaciones
 Árboles de decisión
 Otros
 ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD

 “¿Qué pasa sí…?”

 Interesa examinar cómo el cambio en una variable
afecta un resultado.
 Esto permite identificar las variables más críticas o
construir escenarios posibles que permitirán analizar
el comportamiento de un resultado bajo diferentes
supuestos.
 El análisis de sensibilidad permite medir el cambio en
un resultado, dado un cambio en un conjunto de
variables, tanto en términos relativos como en
términos absolutos.
 Habitualmente se analiza la sensibilidad de los
criterios de evaluación del proyecto (VAN, TIR, etc.) a
cambios en los supuestos de proyección.
 ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD

 Análisis unidimensional: Se analizan cambios aislados

(en una variable) sobre el proyecto.
 Una variante unidimensional es el análisis de puntos de
indiferencia o punto de equilibro (financiero).
 Se estima cuál es el valor mínimo de una variable clave
por vez (por ejemplo cantidad vendida) que hace
aceptable el proyecto

 Análisis multidimensional: Se analizan cambios en

dos o más variables simultáneamente.
 El análisis unidimensional no considera interacciones
entre las variables.
 ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD

TIPOS

Análisis de sensibilidad de una variable

 Cambio relativo igual
 Tabla de una variable
 Análisis de sensibilidad en reversa (Buscar objetivo)

Análisis de sensibilidad de dos variables

 Tabla de dos variables.
Ver ejemplo
 ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD
Consideraciones y cuidados:
 Reconocer que el cambio en el resultado depende de cómo
se haya construido el modelo y de los valores iniciales de
las variables.
 Permite identificar las variables críticas del proyecto,
reconocer dónde se debe dedicar más esfuerzos tanto en el
proceso de planeación como en el de control y seguimiento
de una decisión.
 Variables que deben ser incluidas en la creación de escenarios
o en las simulaciones.
 Los resultados indican un intervalo de resultados, pero no
sus probabilidades de ocurrencia.
 Las probabilidades debe determinarlas el analista.
ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD UNIVARIADO
EN PLANILLA DE CÁLCULO

FUNCIÓN ”BUSCAR OBJETIVO”

 ANÁLISIS DE ESCENARIOS

 Interesa determinar las variables externas que

afectan la generación de flujos de fondos del
proyecto de manera estática.
 La salida son los diferentes valores obtenidos a
partir de la proyección de los diferentes escenarios

Clave

Análisis macro y
estratégico
 ANÁLISIS ESTRATÉGICO
Crecimiento y disponibilidad
La Economía tecnológica
Presión del sector público
Desarrollos de mercado
Inflación, tipo de cambio
El Sector Contexto político-social

Barreras

Poder negociación Grado de rivalidad en el Poder negociación

Oferta sector demanda

Sustitutos

Relación con el
Posición en el entorno
mercado

La Estrategia Productividad
recursos

Utilización Innovación en
recursos procesos
 ANÁLISIS DE ESCENARIOS

 Permite estudiar cómo se comportan los criterios de

evaluación del proyecto para diferentes conjuntos de
supuestos sobre las variables críticas.
 Se considera la interacción que existe en las variables
macroeconómicas y los factores específicos de la
empresa.
 Pasos:
 Se seleccionan los escenarios relevantes en función de las
características de las operaciones de la empresa.
 Una empresa de características cíclicas puede definir
escenarios en función del comportamiento de la economía.
 Se estiman los valores de las variables relevantes (precio de
venta, costos, etc.) bajo cada escenario.
 ANÁLISIS DE ESCENARIOS

Consideraciones:

 No siempre es posible identificar escenarios

claramente definidos, se pierde información.

 Por ej: La economía no varía entre crecimiento,

estancamiento, recesión, en forma discreta.

 ¿Cómo decidir sobre el proyecto?

 Una vez obtenidos los diferentes escenarios, se les

puede asignar una probabilidad de ocurrencia y
estimar el valor esperado del VAN, TIR, etc.
 SIMULACIÓN

 Se analiza el comportamiento de los criterios de

evaluación (VAN, TIR, etc.) diseñando el
comportamiento de las distribuciones de
probabilidad de las variables críticas.

 Por ej: la cantidad vendida sigue una distribución

normal con media X y desvío D.

 Brinda como resultado la distribución de

probabilidad del criterio evaluado (por ejemplo,
VAN).
 HONGO A. BRASILIENSIS

CARACTERÍSTICAS PRINCIPALES
 Comestible. Autóctono de las regiones subtropicales de Brasil.
 Rico en proteínas, carbohidratos, fibras dietéticas, lípidos, vitaminas B1, B2, niacina,
y pro-vitamina D2 (ergosterol).
 Tiene valor adaptógeno, es antidiabético, protege el daño celular y es estimulador
del sistema inmune, es antimutágeno, antioxidante y antitumoral.
 Se lo emplea en la industria farmacopea en el tratamiento de afecciones gástricas,
de la osteoporosis y en la prevención y tratamiento del cáncer.

Objetivo: analizar, desde el punto de vista financiero, la factibilidad de la producción

A. brasiliensis en una zona semiárida de la Argentina, con una integración vertical
parcial que implica la elaboración propia del compost, uno de los insumos principales
para la producción de hongos.
DEFINICIÓN EMPRENDIMIENTO TIPO
LOCALIZACIÓN: SO Bonaerense.
SISTEMA DE PRODUCCIÓN: intensiva, de tipo parcialmente verticalizado (compost de
elaboración propia) y cultivo del hongo en invernadero.
FASES Y DURACIÓN DEL CICLO PRODUCTIVO: 2 subactividades (compost y hongos)
Producción de compost

Fase 1 Estacionamiento y Fase 2 Fase 3

Mezcla producción voleo del compost Pasteurización y Inoculación
compost acondicionamiento compost

Fase 4 Incubación cama de Aplicación cama de Incubación sustrato

H Fructificación cobertura cobertura
o
n
g
Cosecha y Secado y embalaje
o clasificación
s

COMPOST HONGOS
ANÁLISIS FINANCIERO
Estimación de tasa de descuento: Modelo CAPM, resultando tasa de 17,62% anual.
Definición del horizonte temporal: 10 años
Proyección de flujos de fondos libres incrementales:
 Variación del capital de trabajo: método del déficit acumulado máximo
 Valor de recupero: método económico
 ANÁLISIS FINANCIERO
Estimación de criterios de evaluación financiera

Criterio Estimado caso base Recomendación

VAN $819.222 Ejecutar el proyecto.
TIR 37,71%
Necesidad de
TIRM 23,63% estudiar el riesgo
IR 109,18%
PRD 4 años y 2 meses

ANÁLISIS DE RIESGO Herramientas utilizadas

Análisis de sensibilidad univariado
Valor límite Variación sobre
Variables clave
(Objetivo: VAN=0) nivel base
Precio exportación hongos ($/kg. de hongo seco) $255,64 -43,82%
Producción de hongos (kg. anuales de hongos secos) 960,01 -41,48%
Costo variable hongos ($/kg. de hongo seco) 207,14 171,60%
Costo variable compost ($/kg. de compost) 0,92 2137,63%
Inversión inicial ($) $ -1.569.566 109,18%
Capital de trabajo s/ costos variables producción (%) 624% 3020,00%
 ANÁLISIS DE RIESGO
Análisis de sensibilidad multivariado
Producción medida en kg. de hongo seco
Precio 900 1000 1100 1200 1300 1400 1500 1600 1700 1800
150 $ -853.901 $ -815.574 $ -777.247 $ -738.920 $ -700.593 $ -662.266 $ -623.939 $ -585.613 $ -547.286 $ -508.959
200 $ -733.813 $ -682.710 $ -631.608 $ -580.505 $ -529.402 $ -478.300 $ -427.197 $ -376.095 $ -324.992 $ -273.890
250 $ -613.724 $ -549.846 $ -485.968 $ -422.090 $ -358.212 $ -294.334 $ -230.455 $ -166.577 $ -102.699 $ -38.821
300 $ -493.636 $ -416.982 $ -340.329 $ -263.675 $ -187.021 $ -110.367 $ -33.713 $ 42.940 $ 119.594 $ 196.248
350 $ -373.548 $ -284.118 $ -194.689 $ -105.260 $ -15.830 $ 73.599 $ 163.029 $ 252.458 $ 341.887 $ 431.317
400 $ -253.460 $ -151.255 $ -49.050 $ 53.156 $ 155.361 $ 257.566 $ 359.771 $ 461.976 $ 564.181 $ 666.386
450 $ -133.371 $ -18.391 $ 96.590 $ 211.571 $ 326.551 $ 441.532 $ 556.513 $ 671.493 $ 786.474 $ 901.455
500 $ -13.283 $ 114.473 $ 242.229 $ 369.986 $ 497.742 $ 625.498 $ 753.255 $ 881.011 $1.008.767 $1.136.524

Análisis de escenarios
Construcción de escenarios Escenario optimista Escenario pesimista
Celdas cambiantes:
Tasa de costo de capital 15,00% 25,00%
Variación costos variables -20% +20%
Variación costos fijos -10% +10%
Precio de venta hongos secos para exportación 500 250
Precio de venta compost 500 200
Nivel de producción de hongos secos 1800 900
Celda de resultado:
VAN $ 1.922.250 $ -923.612
Variación VAN base 134,64% -212,74%
ANÁLISIS DE RIESGO
Análisis de simulación de Monte Carlo
Definición de variables estocásticas

1.000.000 de iteraciones
Nivel de confianza de 95%
ANÁLISIS DE RIESGO
Análisis de simulación de Monte Carlo
Caracterización de variable de pronóstico

Probabilidad de fracaso
del proyecto:22,20%

Análisis de contribución a la
varianza del VAN

Estadística descriptiva del VAN:

Media $ 325.596
Mediana $ 328.098
Desvío estándar $ 402.471
Coeficiente de variación 1,24
Valor mínimo $ -827.465
Valor máximo $ 2.221.572
 COMPARACIÓN DE MÉTODOS

Relación entre las características de los

riesgos y el enfoque de análisis:

Discreto/ Correlacionado/ Secuencia/ Método

Continuo Independiente concurrente
Discreto Independiente Secuencial Árbol de decisiones
Discreto Independiente Concurrente Sensibilidad
Discreto Correlacionado Concurrente Escenarios
Continuo Ambos Ambos Simulación
 ¡MUCHAS GRACIAS!

EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Buen fin de
semana!
DEL SECTOR AGROALIMENTARIO
DOCENTES: ANAHÍ BRIOZZO Y GABRIELA PESCE

DIPLOMATURA EN GESTIÓN ESTRATÉGICA DE AGRONEGOCIOS

FECHAS: 24 y 31 de Octubre 2014