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CURSO DE INVERSION Y
TEORIA DE PORTAFOLIOS
Año del Bicentenario de la Independencia y Centenario de la Revolución Mexicanas, Año del ¡Orgullo Mexicano y Celebración del Pueblo de México¡
CopyRigth ©
TEORIA MODERNA DE CARTERA
La Teoría Moderna
• Harry M. Markowitz:
Es considerado el “Padre” de la
Teoría Moderna de Portafolio: que
estudia cómo los inversionistas
concilian el riesgo y el rendimiento
a escoger entre inversiones
riesgosas. En su artículo:
“Portfolio Selection” Journal of
Finance, 1952. Elaboró un modelo
matemático que muestra cómo los • Harry M. Markowitz USA
inversionistas pueden conseguir el • Economics Nobel prize 1990
menor riesgo posible con una
determinada Tasa de rendimiento. • City University of New York,
New York, NY, USA
• b. 1927
William Sharpe
• William F. Sharpe:
Toma como base los resultados de
Markowitz y desarrolló las
implicaciones de estos en los precios
de los activos.
Aportación: una Teoría de
“Equilibrio” que supone que en todo
momento, los precios de los activos se
ajustarán para igualar la oferta y la
demanda de cualquier activo riesgoso.
Esto al demostrar que debe existir • William F. Sharpe USA
una una estructura muy específica
entre las tasas esperadas de • Economics Nobel prize
rendimiento de los activos riesgosos.
“Capital Asset Prices: A Theory of 1990
Market Equilibrium Under
Conditions of Risk”, Journal of • Stanford University
Finance,1964.
Stanford, CA, USA
• b. 1934
Merton Miller
• Merton Miller:
Sus aportaciones están básicamente
en el campo de las Finanzas
Corporativas.
Junto con Franco Modigliani
(Premio Nobel 1985), estudió las
políticas de las empresas en relación
a sus dividendos y apalancamiento.
Iniciando con el artículo: “The
Cost of Capital, Corporation
Finance, and the Theory of
Investment”, American Economic • Merton H. Miller USA
Review,1958. Su aportacón fue
llamar la atención en cómo las • Economics Nobel prize 1990
políticas de dividendos y de
financiamiento repercuten en el • University of Chicago
valor de la empresa. Es coautor del
Teorema Modigliani-Miller MyM Chicago, IL, USA
que fundamenta el estudio de las
Finanzas Corporativas Modernas. • b. 1923 d. 2000
El Proceso de Inversión
Riesgo:
Incertidumbre:
Incertidumbre
Desconocimiento
que “importa”
de lo que ocurrirá
para el
en el Futuro
Bienestar
(Patrimonio),
del Individuo,
Grupo o
Institución
Conceptos Básicos
Relación Riesgo Rendimiento en Inversiones
A
Rendimiento
0
Riesgo
Conceptos Básicos
Comportamiento del Rendimiento de los Activos
• DISTRIBUCION NORMAL.
DISTRIBUCION DE RENDIMIENTOS
TELMEX L
R(E) = 2.5%;
12.00% 2.50% DESV. ST. = 1.2570
FREC. REL.= 10.87%
10.00%
FRECUENCIA RELATIVA
8.00%
6.00%
4.00%
2.00%
0.00%
0%
0%
0%
0%
0%
0%
0%
%
0%
%
00
50
50
50
50
50
.5
.5
.5
.5
.5
.5
.5
.5
5.
0.
1.
0.
8.
4.
12
16
24
32
20
28
-7
-3
-2
-1
-1
RENDIMIENTO MENSUAL
Conceptos Básicos
RENDIMIENTO ESPERADO DEL ACTIVO ES SU ESPERANZA
MATEMATICA
• Media y ESPERANZA MATEMÁTICA
n
1
⎛ xi ⎞
n
μ = ∑ (xi )
μ = ∑⎜ ⎟ i =1 n
i ⎝ n ⎠
n
μ = ∑ Pi ( xi ) E(x i ) = μ
i =1
En una Distribución Normal
Conceptos Básicos
LA VARIANZA COMO MEDIDA DE RIESGO
• VARIANZA
n
σ = ∑ Pi (ri − E(r))
2 2
i =1
Conceptos Básicos
DESVIACION ESTANDAR
n
σ= ∑ P (r − E(r))
i =1
i i
2
s
Conceptos Básicos
Rendimiento Esperado
Conceptos Básicos
Tasa Libre de Riesgo
Conceptos Básicos
Varianza y Desviación Standard
σ 2
s
Varianza y Desv. St.
σs (Volatilidad) del Activo Riesgoso
σ 2
p Varianza y Desv. St. (Volatilidad)
σp del Portafolio
s
Conceptos Básicos
“Ponderación (es)”
Conceptos Básicos
“Prima (s) por Riesgo”
Markowitz
Para un activo libre de riesgo y un activo riesgoso (Básico)
E (r p ) = wE (rs ) + (1 − w )r f
w + (1 − w) = 1 σ p =σs *w
Para muchos activos riesgosos
w1 + w2 + w3 + .......+ wn = 1 σ 2
p = W ' [Σ]W mín(σ 2p )
Modelo de Markowitz
Rendimiento
A
E (rs ) − rf
rf
0 σs Riesgo
Modelo de Markowitz
• TEORÍA DE CARTERA:
• ADMINISTRACION DE RIESGO:
CARTERAE
COMITÉ DE N
INVERSION: ANALISIS BURSÁTIL
T
O
ETAPAS en el R
Establecimiento ANÁLISIS TÉCNICO N
de una Política O
de Inversión.
ANÁLISIS FUNDAMENTAL G
L
ANÁLISIS MACROECONÓMICO O
B
A
ANÁLISIS POLÍTICO
L
Teoría Tradicional vs Teoría
Moderna
0.14
RENDIMIENTO ESPERADO
0.12 S
J
0.1
H
0.08
G
0.06
F
0.04
0.02
0
0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25
DESVIACIÓN ESTÁNDAR
• BALANCE ENTRE RIESGO Y RENDIMIENTO
E (r p ) = wE (rs ) + (1 − w )r f
• BALANCE ENTRE RIESGO Y RENDIMIENTO
¿Cómo se encuentra la proporción de activos riesgosos?
Ecuación 1
E ( r p ) = r f + w [ E ( r s ) − r f )]
donde:
E (rp ) − r f
w =
E ( rs ) − r f
• BALANCE ENTRE RIESGO Y RENDIMIENTO
Ejemplo:
Un capital de US$100,000
Activo libre de riesgo = tasa 6%, es decir 0.06
Activo riesgoso = tasa esperada de 14%; 0.14 y
desviación estándar = 0.20
• BALANCE ENTRE RIESGO Y RENDIMIENTO
Ejemplo:
Valores de tabla
E (rp ) = r f + w[ E (rs ) − r f )]
• BALANCE ENTRE RIESGO Y RENDIMIENTO
Problema 1:
¡ Qué proporción de activo (s) riesgoso (s) se debe
tener para un rendimiento esperado de 9%?
σ p =σs *w
Por ejemplo, si queremos encontrar la desviación
estándar correspondiente a la tasa esperada del
problema 1, con rendimiento del 9%, o bien, 0.09,
entonces:
σ p = 0 .2 w
σ p = 0.2 * 0.375 = 0.075
¿Cuál será la desviación estándar correspondiente a la
tasa esperada del problema 2?
• Podemos derivar la ecuación de la
cartera a partir de la desviación estándar:
• A partir de:
• Se tiene que:
σ p =σs *w
σp
w=
σs
• Entonces, en la ecuación 1:
E ( r p ) = r f + w [ E ( r s ) − r f )]
• Sustituimos el valor de “w”:
Ecuación 3
[ E ( rs ) − r f )]
E (rp ) = r f + σp
σs
• Definición:
La tasa esperada de una cartera que combine un activo riesgoso
con un activo libre de riesgo, es una función respecto de su
desviación estándar con la forma de una recta, con
intersección r f y pendiente
E (rs ) − r f
:
σs
“La pendiente de la línea de intercambio mide el rendimiento esperado
adicional que ofrece el mercado por cada unidad de riesgo extra que
el inversionista esté dispuesto a correr”.
• En el ejemplo de la tasa esperada de rendimiento
0.09, tenemos:
0.14 − 0.06
0.09 = 0.06 + σp
0.2
0.08
0.09 = 0.06 + σp
0.2
0.09 = 0.06 + 0.04σ p
donde:
E (rs ) − r f 0.08
= = 0.4
σs 0.2
CONCEPTO DE CARTERA EFICIENTE
0.14
RENDIMIENTO ESPERADO
0.12 S
J
0.1
H
0.08
R
G
0.06
F
0.04 R : Activo riesgoso
0.02 con E(r)= .08 y σ = .15
0
0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25
DESVIACIÓN ESTÁNDAR
Carteras con dos Activos Riesgosos
n
COV(r i ,r j )= ∑ Pi [ri − E(ri )]*[rj − E(rj )]
i =1
• COEFICIENTE DE CORRELACION
COV(ri , rj )
CORR(r i ,r j )= ρ ij =
σ iσ j
Carteras con dos Activos Riesgosos
Ecuación 5:
COV(ri , rj )
CORR(r i ,r j )= ρ ij =
σ iσ j
Cartera con dos activos riesgosos
Correlación 0 0
Distribución de las tasas de rendimiento de dos activos riesgosos
Proporción Proporción
Tasa
invertida en invertida en Desviación
Cartera esperada de
el activo el activo no estándar
rendimiento
riesgoso 1 riesgoso 2
E (rp ) σp
(1) (2)
R 0 100% 0.08 0.1500
C 25% 75% 0.095 0.1231
Varianza Mínima 36% 64% 0.1016 0.1200
D 50% 50% 0.11 0.1250
S 100% 0 0.14 0.2000
•La Frontera Eficiente:
La combinación de activos riesgosos, representa una curva
de compensación entre ellos. Esta curva delimita la
“FRONTERA EFICIENTE” que se define como “el conjunto de
carteras de activos riesgosos que ofrecen la máxima tasa
esperada de rendimiento para cualquier desviación estándar.
Frontera Eficiente
0.16
0.14 S
RENDIMIENTO ESPERADO
0.12
0.1
0.08
R
0.06 Punto de Riesgo
0.04 Mínimo
0.02
0
0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25
DESVIACIÓN ESTÁNDAR
Ecuación 6
w1 =
[E (r ) − r ]σ − [E (r ) − r ]ρσ σ
1 f
2
2 2 f 1 2
[E (r ) − r
1 f ]σ + [E (r ) − r ]σ − [E (r ) − r + E (r ) − r ]ρσ σ
2
2 2 f
2
1 1 2 2 f 1 2
donde:
w2 = 1 − w1
• Conjunto Eficiente
• El punto de Tangencia entre la Recta del Mercado y la
Frontera Eficiente, nos da la combinación optima de
activos riesgosos con la mezcla del activo libre de riesgo, y
todos los puntos definidos por la tasa del activo libre de
riesgo (intercepto) y el punto de Tangencia representan el
Conjunto Eficiente.
Conjunto Eficiente
0.3
RENDIMIENTO ESPERADO
0.25
0.2
0.15
T
0.1
S
0.05 F R
0
0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7
DESVIACIÓN ESTÁNDAR
Frontera Eficiente Línea del Mercado
y Conjunto Eficiente
0.3
RENDIMIENTO ESPERADO
0.25
0.2
0.15
T
0.1
S
0.05 F R
0
0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7
DESVIACIÓN ESTÁNDAR
(RIESGO)
Cartera Preferida
0.16
0.14
RENDIMIENTO ESPERADO
T
0.12
0.1
E
0.08
0.06
0.04
0.02
0
0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25
DESVIACIÓN ESTÁNDAR
Modelo de Sharpe CAPM
Sharpe
Para un activo libre de riesgo y un activo riesgoso
E(rj ) = rf + β j [E(rM ) − rf ]
β j = beta del activo
Para muchos activos riesgosos
β p = w1 * β1 + w2 * β2 + β3 * w3 + .......+ βn * wn
β p = beta del portafolio 1≥ βp ≥1
Capital Asset Pricing Model CAPM
• Supuestos
• Todos los de Markowitz, principalmente
• “Teorema del Mercado eficiente”
• Es “menos” subjetiva porque es una Teoría de
Equilibrio de Mercado
• La interactuación de todos los participantes (adversos
y tolerantes) se sintetiza en “Una Cartera de Mercado”
(CM) “Optima” a la que todos tienden a estructurar
• El marco de referencia del rendimiento esperado de
un portafolio es el rendimiento esperado de la (CM)
• La medida de riesgo, es ahora un marco de referencia
dada por la “Beta”= 1 de la Cartera de Mercado
• El Modelo de Valuación de Activos de Capital (CAPM)
es una “Teoría del Equilibrio de Precios en un
Mercado de Activos Riesgosos”.
Mercado Eficiente y CAPM
• Supuestos “Fuertes”:
• Supuestos “Fuertes”:
Rendimiento
M
E ( rM ) − r f
rf
0 σM Riesgo
I f
Modelo de Sharpe
La Cartera de Mercado es un Concepto “Teórico” en la Práctica
el “papel” de la Cartera de Mercado es el Indice Accionario
(IPC)
Rendimiento
I
E ( rI ) − r f
E (rp ) − rf
0 βp β =1 Riesgo β
CAPM vs “El Modelo de Mercado”
E(rj ) = rf + β j [E(rM ) − rf ]
E(rj ) = α jI + β jI (ErI ) + ε jI
• EL CONCEPTO DE BETA EN EL CAPm ES
SIMILAR A EL ANALISIS DE REGRESION
• ANALISIS DE REGRESION
y = α + β (x ) + ε
Cov ( x, y )
β=
σ 2
x
CAPM: El Riesgo y la Beta
TOTAL =
Diversificable
O bien
+ diversificable
O bien
Activos No Correlacionados
Riesgo No diversificable
O bien
Riesgo Sistemático
Ecuación 7
[
E(rj ) − rf = β j E(rM ) − rf ]
Identidad:
βj ≡ 2
“igualen” el rendimiento del
Mercado
E(rM ) rp
M
Rendimiento
Esperado
portafolio
rf
F
0 σM σp
Desviación estándar del portafolio
La Línea del Mercado de Valores SML
rj
E(rM )
M
Rendimiento
Esperado del
activo
rf
F
0
σ 2
M σ jM
Covarianza del activo respecto a M
CAPM: Beta de la Cartera
n
β PM = ∑wjβ jM
j =1
Capital Asset Pricing Model CAPM
• En síntesis:
• Medida de Sharpe
• Medida de Treynor
• Medida de Jensen
• Medida de “Fisher”.
CAPM: Carteras Aplicación
Medidas de Desempeño de la
Cartera Diseñada
Medidas de Desempeño
Medidas de Desempeño de la Cartera de Inversión
• Medida de Sharpe
RP − rf
SRp =
σp
Donde: Rp = Rendimiento de la Cartera
rf = Activo Libre de Riesgo (Tasa Libre de Riesgo)
σp = desviación estándar de la cartera (volatilidad)
Medidas de Desempeño de la Cartera de Inversión
• Medida de Treynor
RP − rf
TRp =
βp
Donde: Rp = Rendimiento de la Cartera
rf = Activo Libre de Riesgo (Tasa Libre de Riesgo)
βp = beta de la cartera
Medidas de Desempeño de la Cartera de Inversión
• Medida de Jensen
[
JRp = Rp − rf + (RM − rf )β p ]
Donde: Rp = Rendimiento de la Cartera
RM = Rendimiento de la Cartera
rf = Activo Libre de Riesgo (Tasa Libre de Riesgo)
βp = beta de la cartera
Modelo de Fisher de Retornos reales
⎡ 1 + NR⎤
⎢C0 * ⎥ −1 = RR
⎣ C1 ⎦
• donde : C0 = IPC al inicio del periodo
C1 = IPC al final del periodo
NR = Rendimiento nominal
RR = Rendimiento Real
Modelo de Fisher de Retornos reales
• Modelo de Fisher:
⎡ 1 + NR ⎤
⎢⎣1 + CCL⎥⎦ − 1 = RR
donde: CCL = es el “cambio en el costo de la vida” o
“tasa de inflación”.
Modelo de Fisher de Retornos reales
• Modelo de Fisher:
NR − CCL≅ RR
GESTION ACTIVA:
EL CAPITAL HUMANO.
Más Allá de la Teoría Moderna de Cartera
(CAPM) y la Metodología Tradicional
GESTION ACTIVA:
EVALUACION CONSTANTE.
CONCLUSIONES Y PERSPECTIVAS.
• Evaluación de la Cartera.
CONCLUSIONES Y PERSPECTIVAS.
• GRACIAS.