VIVA LA BOLSAPor Alberto

Arispe

Perspectivas para los

mercados financieros
en el 2016
14 JANUARY 2016

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Ya sabemos que el 2015 fue un psimo ao para la Bolsa de Valores

de Lima (BVL) (-37% en dlares), mercados emergentes (-17%) y
loscommodities (-25%). En cuanto a los mercados desarrollados, el
ndice S&P 500 baj 0.7%, el Euro Stoxx 600 subi 6.8% y el Topix de
Japn en 9.1%. Fue un ao de mayor volatilidad y mayor aversin al
riesgo que el 2014.
Es interesante comparar los estimados para el 2015 de inicios de ao
con los resultados que se dieron al final. A inicios del 2015, el
consenso del mercado esperaba que el S&P suba 8.0%. Los analistas
tambin esperaban que Estados Unidos crezca 2.5% (el nmero debe
estar alrededor de esta cifra) y que la Reserva Federal iniciase la

subida de tasas en junio (empez en diciembre). Los bancos de

inversin estimaban que el cobre cerrara el 2015 en US$3.04 la libra
(el precio de cierre fue de US$2.13), el oro en US$1,195 la onza
(precio de cierre fue de US$1,061) y que el petrleo estara en US$64
el barril (cerr en US$37.3 el barril). Asimismo, el consenso
delmercado, a finales del 2014, esperaba que la economa
peruanacreciera 4.8% al ao en el 2015 y que el dlar cerrara el ao
en S/.3.15. Nadie acert (el PBI peruano habra crecido 2.8% en el
2015 y el dlar cerr en S/. 3.41).
He estado leyendo reportes de bancos de inversin y haciendo
anlisis de lo que puede ocurrir en el 2016. En general, las
valorizaciones de acciones en Estados Unidos y Europa muestran que
los precios de mercado estn cerca de sus fundamentales. Por
ejemplo, el ratio Price to Earnings (PER) de las empresas que
conforman el ndice S&P 500 est en 17.2x, por debajo del histrico
de los ltimos diez aos que se ubica en 18.4x. As, an hay espacio
para que las valorizaciones aumenten, pero no al ritmo de los aos
2012-2014. El pico del mercado del S&P 500 fue durante el primer
semestre del 2015 y, desde entonces, se ha movido lateralmente con
algo de debilidad. La correccin fuerte ha ocurrido en estos primeros
das del 2016.
El escenario base de la mayora de bancos de inversin es que, a
pesar de que los precios de mercado estn cerca de sus valores
fundamentales, pueda haber un overshooting del S&P 500 y el Euro
Stoxx 600 durante los primeros meses del ao. Los precios podran
subir un 10% y recuperar los niveles vistos en los picos del 2015. Ello
tambin significara una subida del dlar respecto a otras monedas.
Este escenario coincidira con mayor dolor en commodities y acciones
de mercados emergentes. Las acciones en mercados emergentes
estn baratas por fundamentos y los commoditiesparecen ya estar en
territorio de sobreventa. Sin embargo, la mayora de bancos espera
que haya ms venta, pnico y capitulacin en estos primeros meses
del ao. Ello tambin afectara negativamente a las monedas de
mercados emergentes. Segn este contexto, la bolsa peruana y la

economa peruana sufriran ms. Esto ya lo estamos viendo en los

primeros das del 2016.
Algunos bancos estn pronosticando que el cobre podra bajar a
US$1.60 la libra y el petrleo a US$20 el barril, durante este perodo
de capitulacin en commodities y mercados emergentes. Hoy, la
accin de Freeport McMoran (principal productora de cobre, que
tambin produce petrleo) cerr en US$3.74, habiendo bajado 90%
desde el 2012. Estos precios son menores a los pisos de la crisis
financiera del 2008-2009. A precios de hoy, los precios
de mercadode muchas acciones mineras cotizan por debajo del piso
en el primer trimestre del 2009, cuando muchos teman una
depresin en Estados Unidos, la nacionalizacin del Citibank y la
quiebra de ms bancos globales.
Sin embargo, veo que al menos cuatro o cinco bancos de inversin
(UBS, Credit Suisse, entre otros) coinciden en que hacia la ltima
parte del ao podra cambiar la situacin. Esperan que el S&P 500
llegue a un tope e inicie una correccin significativa, con cada del
dlar, y que al mismo tiempo los inversionistas se den cuenta de que
los commodities y mercados emergentes estn muy golpeados y
empiecen a comprar. Podra ser el inicio de otro bull
market decommodities y recuperacin de mercados emergentes.
Segn este contexto, commodities como el petrleo, el oro, el cobre,
el zinc, entre otros, recuperaran posiciones de manera significativa.
Obviamente las acciones mineras y de mercados emergentes
seguiran.
Estos supuestos asumen que China mantiene tasas de crecimiento
por encima de 6% al ao y que la Reserva Federal de Estados Unidos
sube las tasas de inters lentamente, a medida que la economa
americana y global no muestre signos de debilidad.
Para el 2016, los analistas que conforman el consenso del mercado
hacen los siguientes pronsticos: S&P 500 crecera en 9%, Euro Stoxx
600 en 13% y el Topix de Japn en 6%. En el caso de
loscommodities, aunque los estimados cambian da a da, los ltimos
estimados esperan que el petrleo cierre el 2016 en US$42 el barril,
que el cobre cierra el ao en US$2.23 la libra y que el oro llegue a

US$1,080 la onza. Por ltimo, se espera que la economa peruana

crezca en 3.5%, impulsada por el inicio de produccin de Las
Bambas y la ampliacin de Cerro Verde (no sabemos qu precio del
cobre promedio estarn asumiendo, pero s, todo depender del
precio promedio durante el ao).
En el Per, los precios actuales muestran un mercado
financierocerca de capitular. Acciones mineras
como Volcan y Buenaventurahan bajado 90% en tres
aos. Credicorp ha cado 45% desde su pico, pero sus utilidades han
subido y su ROE se mantiene alrededor de 20% al ao. Los
inversionistas no estn diferenciando entre empresas buenas y malas,
venden todo a cualquier precio. Esos son signos claros de pnico y
venta generalizada de mercados emergentes. Es un tema sistmico.
Ya hay titulares en los diarios nacionales sealando que los ahorristas
estn cambiando del fondo 3 al fondo 1 de su AFP. Claro signo de que
estamos cerca de los pisos.
Creo que en los prximos meses habr recuperacin en el precio del
petrleo, cobre, zinc, oro. Pero en el corto plazo, no
hay momentumpara comprar. Todos venden y el bear market peruano
se extiende. Las mineras estn bajo fuego, por lo que puede haber
ms sangre en el ro. Nadie sabe cul ser el piso, pero los grandes
bancos de inversin sealan que una cada del petrleo a US$22 o del
cobre a US$1.60 la libra en el corto plazo, no los sorprendera. En
estos casos, casi todos esperan un rebote tras la sobreventa.
En el mediano plazo creo que el que compre a la baja tendr
atractivos retornos. Las empresas mineras tienen que buscar
sobrevivir este escenario tan negativo. Las que tienen mejores
fundamentos lo harn (menores costos, menor deuda,
ms cash,mejor management).
En el post pasado publiqu cules son las ocho acciones peruanas
que me gustan ms: BAP, IFS, Alicorp, Enersur, Cementos Pacasmayo,
THO, Milpo. Estn baratas. El momentum del mercado no ayuda a los
precios y podra seguir as un tiempo ms. Pero esmomentum. Pasado
el temporal, los precios deberan tender a sus valores fundamentales.

Las cadas del mercado en estos primeros das del 2016 me hace
recordar a las ocurridas durante la crisis 2008-2009. Sentimiento
negativo, deseos de un rebote, miedo. Nada se salva. Podra ser que
todos fallemos nuevamente y que la correccin esperada para fines
de ao ocurra en el primer trimestre del ao. Pero si es as, la salida
del hoyo de mercados emergentes y commodities puede ser antes de
fines del 2016. La gran diferencia entre el 2008 y el 2016 es que
Estados Unidos est hoy en una situacin slida comparado con el
2008. Si bien es cierto, hay temores de un hard landing en China, que
provocara una correccin fuerte en mercados desarrollados que han
tenido un rendimiento atractivo en 2012-2014, los mercados
emergentes y commodities ya vienen bajando desde al menos 2012.
Ayer escuch a un analista decir que en los noventa el cobre cotizaba
por debajo de US$0.90 la libra, que hay espacio para cadas a esos
niveles. Lo dudo. En 1995 el mundo era distinto. China era una
economa de US$604 bn, ahora pasa los US$12,000 bn. No haba
celulares como hoy, ni empresas de Internet como hoy. Era otra
realidad. El cobre puede caer ms, pero ser overshooting. El precio
de largo plazo de US$2.50 la libra debe mantenerse.
El objetivo de mineras y empresas ligadas a los commodities, en este
escenario, debe ser sobrevivir. Resistir, como siempre se ha hecho en
ciclos con precios bajos y esperar el bull market para hacer ganancias
significativas otra vez. Y esa misma estrategia debe resultar para los
inversionistas de commodities y mercados emergentes. Entrar en
pnico no sirve de mucho.