Asociados a:

FitchRatings

Empresas
Alimentos / Per

Gloria S.A.
Informe Anual

Fundamentos

Ratings

Apoyo y Asociados Internacionales (AAI) decidi modificar la clasificacin de los

bonos corporativos de Gloria, de AA+ (pe) a AAA (pe). Los fundamentos son:
Tipo de
Instrumento
Segundo Prog.de
Bonos Corp. e
Instrum. de CP
-Papeles
Comerciales

Rating
Actual

Rating
Anterior

Fecha
Cambio

CP-1+
(pe)

CP-1
(pe)

05/04/2004

-Bonos
Corporativos

AAA (pe)

AA+ (pe)

22/05/2014

Primer Prog. de
Bon. Corp.

AAA (pe)

N.M.

N.M. = No modificado anteriormente.

Perspectiva
Estable

Indicadores Financieros
(S/. MM.)
Ingresos
EBITDA
Flujo de Caja Operativo (CFO)
Deuda Financiera Total
Caja y valores lquidos
Deuda Financiera / EBITDA (x)
Deuda Financiera Neta / EBITDA (x)
EBITDA / Gastos Financieros (x)
Fuente: Gloria

Analistas
Elke Braun
(511) 444 5588
elke.braun@aai.com.pe
Javier Canchano G.
(511) 444 5588
javier.canchano@aai.com.pe

www.aai.com.pe

Dic-13
3,037
463
300
417
83
0.9
0.7
14.3

Dic-12
2,807
397
203
442
61
1.1
1.0
15.5

Liderazgo en el mercado de lcteos a nivel nacional e integracin de procesos:

Los ratings de Gloria se soportan en su significativo tamao y escala en la industria
de lcteos en Per (75.1% de participacin en el mercado de leches industrializadas,
por volumen), fuerte reconocimiento de marca y posicionamiento, y su extensiva red
de distribucin que le proveen una importante ventaja competitiva. Asimismo, la
integracin vertical de procesos en la cadena productiva, desde el acopio de leche
fresca en diferentes puntos del pas hasta la venta de productos finales, le permite
contar con importantes sinergias y fortalecer su posicin de liderazgo. Se destacan
los cambios internos que vienen realizando en trminos de gobierno corporativo, con
miras a mejorar el manejo independiente de cada unidad de negocio, as como a
fortalecer los mandos medios; asimismo, AAI esperara que en el mediano plazo se
desarrolle un protocolo para la incorporacin de directores independientes.
Slida generacin de flujos y crecimiento esperado en ingresos: Se reconoce la
estabilidad en las operaciones de la Empresa con una volatilidad histricamente baja
en los ingresos y mrgenes, y una slida generacin de EBITDA (CAGR de 14% en
2009-2013). La mejora en el rating tambin considera el fortalecimiento del margen
EBITDA, apoyado por un crecimiento en productos lcteos con mayor valor
agregado y una adecuada gestin de costos de materias primas que ha permitido
reducir significativamente las fluctuaciones de sus mrgenes en escenarios de
mayores costos de insumos. Asimismo, considera las inversiones que se vienen
realizando para dinamizar y diversificar sus ingresos (incluyendo potenciales
adquisiciones) y obtener mayores sinergias.
Slidos indicadores crediticios: El apalancamiento (Deuda/EBITDA) de Gloria se
ha mantenido por debajo de 1.5x en los ltimos cuatro aos (0.9x en 2013)
beneficiado por su slido desempeo operativo; siendo adems que la Empresa ha
estado abocada al reperfilamiento de sus pasivos hacia plazos ms largos y a
reducir la exposicin al tipo de cambio, con lo que busca una mayor holgura entre su
generacin y sus obligaciones de corto plazo.
Si bien en sus proyecciones AAI considera que el apalancamiento se incrementara
como resultado de mayores inversiones y potenciales adquisiciones, el rating
incorpora que los planes de la Empresa no contemplan incrementar
significativamente el apalancamiento por encima del promedio de los ltimos aos
(mediante deuda directa o indirecta) y que las desviaciones del mismo seran un
resultado coyuntural, lo que ha sido incorporado en el upgrade.
Qu podra gatillar el rating?
La clasificacin podra verse negativamente afectada por un incremento en el
apalancamiento financiero (deuda directa e indirecta) por encima de 1.5x de manera
sostenida y/o una cada significativa y sostenida en los mrgenes, que tengan un
impacto negativo sobre el perfil crediticio de la Empresa. Asimismo, el rating
considera que la fortaleza patrimonial de la Empresa no se vera disminuida por
distribuciones de dividendos, a pesar de no contar con una poltica de capitalizacin
de resultados.

Mayo 2014

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Empresas

Perfil

organizacional, as como en la gestin operativa y financiera

del negocio.

Gloria es una empresa que se dedica a la produccin, venta

y distribucin a nivel nacional de productos lcteos y
derivados, principalmente. Tambin participa en el mercado
de consumo masivo a travs de productos como conservas
de pescado, refrescos, jugos, mermeladas, panetones,
snacks, entre otros. Histricamente, Gloria ha sido la
empresa lder en el mercado peruano de productos lcteos.

Lo anterior signific trazarse nuevas metas y concentrar

esfuerzos en lograr mejoras en las distintas reas de
negocios. Asimismo, el Grupo se plante tener una mayor
presencia regional en consumo masivo y en los otros
sectores en los que ya opera. Se espera que ello implique la
incursin y/o un mayor desarrollo en nuevas categoras,
industria y pases.

A diciembre 2013 Gloria mantena las

inversiones en sus subsidiarias y asociadas:

La Clasificadora considera favorables los cambios

efectuados, en tanto stos contribuyan a la sostenibilidad de
las operaciones, la independencia de cada negocio dentro
del Grupo, y a reducir los riesgos que enfrentan.

siguientes

INVERSIONES EN SUBSIDIARIAS Y ASOCIADAS A DIC-13

Subsidiarias
Empresa Oriental de Emprendimientos S.A.
Agroindustrial del Per S.A.C.
Lechera Andina S.A.
Lcteos San Martn S.A.C.
Sub - Total
Otras empresas
Total

Valor en Libros
(S/. Mill.)
29.6
38.6
2.4
14.8
85.4
2.4
87.8

Participacin
99.89%
99.99%
20.67%
100.00%
Fuente: Gloria

La empresa forma parte del Grupo Gloria, el cual es un

importante conglomerado industrial de capital peruano con
presencia en Per, Bolivia, Colombia, Ecuador, Argentina,
Puerto Rico y recientemente en Uruguay. El Grupo cuenta
con cinco unidades de negocio: i) Holding Alimentario;
ii) Holding Cementero; iii) Holding Azucarero; iv) Holding
Papelero; y, v) Holding de Nuevos Negocios.
Cabe mencionar que Gloria es subsidiaria directa de Gloria
Foods Jorb S.A. (Holding Alimentario), el mismo que en el
2013 gener ingresos por S/. 5,637.0 MM. Gloria Foods
Jorb S.A. centraliza las decisiones clave de los negocios de
consumo masivo en los diferentes pases. Asimismo, el
75% del EBITDA de Gloria Foods Jorb S.A. se genera en
Per.

Estrategia
Gloria tiene como objetivo continuar con el fortalecimiento
de su consolidada participacin en el mercado nacional e
incrementar su participacin y desarrollar nuevos mercados
en los pases en donde est presente.

Asimismo, AAI esperara que en el mediano plazo Gloria

pueda establecer un protocolo para la incorporacin de
directores independientes consecuente con las mejores
prcticas de gobierno corporativo de empresas de similar
categora de riesgo, adems de contar con una poltica de
dividendos ms claramente definida. A pesar de lo anterior,
la Clasificadora no prev una desviacin considerable en
los dividendos pagados por Gloria hacia su holding, de
modo que la fortaleza patrimonial se vea comprometida.

Operaciones
Gloria presenta tres lneas de negocio: i) lcteos (leche
evaporada, fresca Ultra Heat Treated-UHT, condensada);
ii) derivados lcteos (yogures, quesos, mantequilla, etc.); y,
iii) otros productos (jugos, refrescos, mermelada, caf,
panetn y conservas de pescado); sin embargo, es la
primera la que concentra el grueso de los ingresos.
La presencia de la Empresa a lo largo de todo el proceso de
elaboracin de sus productos, desde el acopio de leche
fresca (su principal insumo) hasta la venta del producto
final, le ha permitido generar sinergias y economas de
escala, fortaleciendo su posicin de liderazgo en el
mercado.

As, la Empresa est orientada a: i) lograr una mayor

diversificacin en su portafolio de productos lcteos y de
alimentos en general; ii) generar sinergias y valor agregado
a travs de sus diferentes lneas de producto; y, iii) el
mejoramiento continuo en la calidad de sus productos y
procesos.

Gloria cuenta con cinco plantas industriales: dos en

Arequipa, y las tres restantes en Lima, Trujillo y Cajamarca.
Asimismo, a travs de sus 23 centros de acopio y
enfriamiento, recibe la leche fresca de cerca de 16 mil
proveedores (se estima que a nivel nacional existen
alrededor de 20,000 productores de leche fresca). De este
modo, la Empresa cuenta con una amplia cobertura a nivel
nacional que constituye una de sus principales fortalezas y
barrera de entrada a otros competidores.

Gloria inici en el 2010 un proceso de transformacin para

fortalecer su gobierno corporativo y alinear el grupo con
mejores prcticas internacionales. De esta manera, en el
2012 se hicieron cambios significativos en la estructura

En cuanto al acopio de leche fresca, destacan las zonas del

Sur (Arequipa) y Lima con 38.5 y 30.6% de participacin
sobre el total de leche acopiada en el 2013,
respectivamente. El total de leche fresca acopiada en dicho

Gloria S.A.
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perodo fue 679,028 TM, superior a lo acopiado en todo el

2012 (641,925 TM). Debido a su gran escala de acopio y
diversificacin geogrfica a nivel nacional, la Empresa
cuenta con un alto poder de negociacin con los ganaderos
productores de leche fresca cruda, as como capacidad de
mitigar el riesgo de provisin de la materia prima.

ACOPIO DE LECHE FRESCA (TM)

800,000
700,000

Cabe mencionar que la compra de leche en polvo

representa alrededor del 25% de los costos de produccin.
Gloria realiza constantemente inversiones para incrementar
su capacidad productiva y responder al crecimiento de la
demanda. As, en el 2013 se realizaron diversas inversiones
en bienes de capital por S/. 139.5 MM, relacionadas
principalmente a mejoras en la planta de produccin de
Huachipa (derivados lcteos y envases), y a la
implementacin de la planta de leche condensada y la
planta de panetones.
CAPACIDAD INSTALADA Y UTILIZADA

600,000
250,409

252,205

196,764

202,021

197,420

200,000

11,349

10,613

100,000

175,327

2009

500,000

253,004

261,692

249,560

400,000

Plantas de Leche Evaporada

(Arequipa y Huachipa)
Total

300,000

198,082

207,932

9,906

9,263

8,662

191,710

192,744

185,021

200,742

2010

2011

2012

2013

Norte*

Centro

Lima

2012
2013
Capacidad Capacidad Utilizacin
Capacidad Capacidad Utilizacin
Instalada
Utilizada de Capacidad Instalada
Utilizada de Capacidad
Anual
(%)
Anual
(%)
Cajas x 48
26,653,223 20,470,889
76.8%
27,960,000 21,473,091
76.8%
Unidad

2012
2013
Capacidad Capacidad Utilizacin
Capacidad Capacidad Utilizacin
Instalada
Utilizada de Capacidad Instalada
Utilizada de Capacidad
Anual
(%)
Anual
(%)
Leche UHT / Jugos / Yomost/Yogurello Litros/Ao 229,416,000 130,814,555
57.0%
236,412,000 127,229,292
53.8%
Yogurt Gloria y P. Vida / Refrescos Litros/Ao 265,872,000 173,803,468
65.4%
301,089,217 174,874,345
58.1%
Queso Fresco
Kg./Ao
2,460,000
1,307,752
53.2%
4,020,000
1,194,244
29.7%
Queso Maduro
Kg./Ao
3,147,923
2,188,583
69.5%
3,624,000
2,057,984
56.8%
Manjarblanco
Kg./Ao
1,812,000
1,553,096
85.7%
1,872,000
1,638,179
87.5%
Plantas de Derivados Lcteos
(Arequipa, Huachipa y Bella)

Unidad

Sur
Fuente: Gloria

*Incluye la zona Oriente

Sin embargo, a pesar de que se cuenta con una base

ampliamente diversificada de proveedores, el precio
promedio de la leche fresca cruda ha venido
incrementndose en los ltimos aos en base a
negociaciones con los ganaderos, lo que se refleja en un
mayor costo para Gloria. Asimismo, el incremento en el
precio de los commodities agrcolas en los ltimos aos
(tales como el maz y la soya empleados en la alimentacin
del ganado), han generado indirectamente una mayor
presin por parte de los ganaderos, dado que se
incrementan sus costos de produccin.

La Empresa utiliza principalmente a su subsidiaria

Distribuidora Exclusiva de Productos de Calidad
(DEPRODECA) como distribuidor y comercializador de sus
productos, tanto en Per como en el exterior. As, en 2013
DEPRODECA concentr el 41.8% de las ventas, mientras
que las tres principales cadenas de supermercados (sin
considerar a los mercados mayoristas) representaron 13.5%
de las mismas.
ESTRUCTURA DE LOS INGRESOS
(2013)
Mercadera
5.5%
Derivados
Lcteos*
20.8%

Otros
3.9%

EVOLUCION DE PRECIOS* DE LECHE FRESCA CRUDA

(Soles/Kg.)
1.20
1.15
1.10
1.05
1.00

Leches
69.8%

0.95
0.90
0.85

Fuente: Gloria
*Desde 2013 incluye Leche
Condensada

0.80

2008
* Precios nominales

2009

2010

2011

oct

sep

ago

jul

jun

may

abr

mar

f eb

ene

0.75

2012

2013

Fuente: Minag

Por su parte, el abastecimiento de la leche en polvo se da a

travs de las plantas del Grupo en Bolivia (Pil Andina) y
Argentina (Corlasa); y de terceros va importacin directa.

Gloria S.A.
Mayo 2014

En cuanto a la composicin de los ingresos, la leche

evaporada se mantiene histricamente como el principal
producto de la Empresa con una participacin de 61.5%
sobre los ingresos generados en 2013; mientras que si se
considera toda la lnea de lcteos, la participacin es de
69.8%.

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FitchRatings
Si bien la Clasificadora considera que la Empresa ha venido
implementando importantes esfuerzos comerciales para
desarrollar sus otras lneas, la an alta concentracin en la
leche evaporada la expone a incrementos en los costos de
materia prima que no puede trasladar sosteniblemente al
consumidor final; a lo que se suma la exposicin a la
volatilidad en el precio internacional de la leche en polvo
importada, la misma que en los ltimos aos ha
incrementado su participacin como materia prima ante la
insuficiente produccin de leche fresca a nivel nacional.
Sin embargo, lo anterior se ve compensado por el
incremento gradual que ha tenido la participacin de
productos con mayor valor agregado (incluyendo las leches
evaporadas de valor agregado), el liderazgo y fortaleza de
la marca con la que cuenta la Empresa, quien se ha
mantenido histricamente como el lder en el mercado de
leche evaporada, con una participacin de 81.8% a
diciembre 2013.
En el 2013 la produccin nacional de leche evaporada
mostr un crecimiento de 9.7% respecto del 2012. Al
respecto, cabe mencionar que el crecimiento se ve afectado
por la insuficiente capacidad productiva del pas y los
cambios en las preferencias hacia productos con mayor
valor agregado que son los que han experimentado mayor
crecimiento.
Por otro lado, de acuerdo a estudios de mercado existe
oportunidad para el crecimiento en el consumo de lcteos,
el mismo que en Per suele iniciarse con el consumo de
leche evaporada; toda vez que el consumo anual per cpita
de lcteos en Per (71.7 Kg en 2012) se encuentra muy por
debajo de estndares internacionales (120-140 kg), siendo
adems uno de los ms bajos de la regin.
PRODUCCIN NACIONAL DE LECHE EVAPORADA
(TM)
500,000

(+13.2%). Cabe mencionar que se espera un mayor

esfuerzo comercial en la lnea de yogur por parte de la
Empresa mediante nuevas presentaciones y marcas, a lo
que contribuira la produccin de yogur en la nueva planta
de Arequipa. A diciembre 2013 Gloria tuvo una participacin
de 81.0% en el mercado de yogur, por volmenes de venta.
PRODUCCIN NACIONAL DE DERIVADOS LCTEOS (TM)
200,000
180,000
160,000
140,000
120,000
100,000
80,000
60,000
40,000
20,000
2009
Yogurt

2010

2011

Queso Fresco

2012

2013

Fuente: Produce (2009-2011)

Minag (2012-2013)

Por su parte, las categoras de Mercaderas y Otros

representaron el 5.5 y 3.9% de los ingresos de Gloria en el
perodo de anlisis, respectivamente. Dentro de estas
categoras destacan los jugos y refrescos con una
participacin
de
mercado
de
18.4
y
29.9%,
respectivamente, lo que es consecuente con un mercado
ms competitivo y donde hay varios jugadores.
Las exportaciones (de las cuales en su mayora se explican
por la venta de leche evaporada) han mostrando mayor
dinamismo en los ltimos aos; no obstante, en el 2013
tuvieron una ligera contraccin (-0.2% respecto del 2012), y
representaron el 9.8% del total de ingresos.

469,481

450,000
400,000

Empresas

409,468

418,933

440,910

Desempeo Financiero

363,596

350,000
300,000
250,000
200,000
150,000
100,000
50,000
2009

2010

2011

2012

2013

Fuente: Produce (2009-2011)

Minag (2012-2013)

Los derivados lcteos, que son productos de mayor valor

agregado y que contribuyen con mayores mrgenes a la
Empresa, alcanzaron una participacin de 20.8% sobre los
ingresos en 2013 (19.8% en el 2012), impulsada
principalmente por el crecimiento en las ventas de yogur

Gloria S.A.
Mayo 2014

En 2013 Gloria tuvo ingresos por S/. 3,036.9 MM, lo que

signific un crecimiento de 8.2% respecto del 2012. No
obstante, el crecimiento en volmenes de venta (+4.8%) fue
inferior al de los ingresos, dado que los ingresos se vieron
beneficiados por un incremento en el precio promedio de
venta en un ambiente econmico favorable para ello, y por
la mayor orientacin haca productos de mayor valor
agregado. As, las principales lneas de negocio (leches y
derivados lcteos) mostraron crecimientos en ingresos
(+8.0% y +11.5%, respectivamente), superiores a los
incrementos en sus volmenes de venta (-1.4% y +7.8%,
respectivamente).

Asociados a:

FitchRatings

Empresas

VENTAS (S/. MM) vs MARGEN BRUTO

3,000

26.0%

2,750

24.0%

2,500
2,250

22.0%

2,000

20.0%

1,750

18.0%

1,500
1,250

16.0%

1,000
750

14.0%

500

12.0%

250
-

10.0%
2009
Ventas

2010

2011

2012

2013

Margen Bruto
Fuente: Gloria

A pesar del incremento en el costo de ventas (mayor costo

de insumos), el mayor incremento en precios por cambios
en la composicin de ventas de Gloria (mayores productos
de valor agregado), permiti mejorar el margen bruto, el
mismo que ascendi a 26.2% en 2013 (24.8% en el
ejercicio 2012).
IPC vs. LACTEOS, QUESOS Y HUEVOS
(Base Dic. 2009)

divisin de lcteos se desarrollen ms la lnea de yogur

mediante el lanzamiento de nuevas marcas (ejemplo: la
incorporacin de Milkito) y extensiones de lnea; como
tambin se espera mayor desarrollo en la lnea de jugos.
En trminos de eficiencia operativa, los gastos operativos
se incrementaron en 10.3% respecto del ejercicio 2012, en
tanto que la participacin de los gastos operativos respecto
de las ventas se increment ligeramente de 12.8 a 13.0%.
Lo anterior, pese a los mayores gastos ante la
reestructuracin interna del Grupo Gloria iniciada en el
2010-2011, que implic elevar la contratacin de personal y
realizar una serie de consultoras. Asimismo, se observ un
incremento en los gastos de publicidad acorde con el mayor
volumen de negocio y el mayor nfasis en productos de
valor agregado.
EBITDA (S/.MM) vs MARGEN EBITDA (%)
500.0

16.0%

450.0
15.0%

400.0
350.0

14.0%

300.0

120.0

250.0

110.0

200.0

100.0

150.0

90.0

100.0

80.0

50.0

70.0

0.0

13.0%

12.0%

11.0%

10.0%
2009

2010

2011

2012

2013

60.0
EBITDA

Indice Leche, Queso y Huevos

Ene-14

Jul-13

Oct-13

Abr-13

Ene-13

Jul-12
IPC

Oct-12

Abr-12

Ene-12

Jul-11

Oct-11

Abr-11

Ene-11

Jul-10

Oct-10

Abr-10

Ene-10

50.0

Fuente: INEI

La Clasificadora considera que dado que la leche es un

producto bsico de la canasta familiar (fundamentalmente la
leche evaporada), la capacidad de trasladar incrementos en
costos hacia el consumidor se encuentra limitada y muy
correlacionada con la situacin econmica de la poblacin.
No obstante, se reconoce que la participacin de la leche
evaporada entera dentro del portafolio de productos de la
Empresa ha venido disminuyendo en los ltimos aos a
favor de otros productos (incluyendo leches evaporadas de
valor agregado como son las fortificadas).
Por otro lado, si bien algunas categoras de derivados
lcteos y leches con mayor valor agregado son ms
sensibles, AAI reconoce los esfuerzos que viene realizando
Gloria por enfocarse en dichos productos que permiten
generar mayores mrgenes y diversificar las fuentes de
ingresos, en tanto se mantengan las perspectivas
favorables de la economa. As, se espera que dentro de la

Gloria S.A.
Mayo 2014

Margen EBITDA

Fuente: Gloria

El EBITDA del perodo en anlisis ascendi a S/. 462.7 MM,

superior en 16.6% al del ejercicio 2012. Del mismo modo,
favorecido por la mejora en el margen bruto, el margen
EBITDA tambin mostr un incremento de 14.1 a 15.2%.
Gloria espera mantener la tendencia positiva en trminos
absolutos en el EBITDA con las sinergias que se lograran
con la reestructuracin corporativa que se viene llevando a
cabo y con las mejoras realizadas en sus lneas de
produccin, a lo que se suma la buena acogida de sus
productos de mayor valor agregado, soportada en la mayor
sofisticacin del consumidor peruano.
Por su parte, los gastos financieros del 2013 ascendieron a
S/. 32.3 MM, superiores en 25.8% a los del 2012, lo que se
explica, en su mayora, por el incremento en el costo de
financiamiento promedio (mayor pago por intereses
bancarios), e intereses por fiscalizacin de perodos
pasados por parte de la Sunat. Dado el incremento en
gastos financieros, el indicador EBITDA / Gastos
Financieros se redujo de 15.5x a 14.3x; no obstante, este
indicador se mantiene ms holgado que en aos anteriores.

Asociados a:

FitchRatings
Cabe mencionar que en 2013 se registraron prdidas por
tipo de cambio por S/. 23.0 MM dado que la Empresa
mantiene parte de su deuda en dlares (alrededor de 7% al
cierre del 2013); no obstante Gloria ha venido
reestructurando
sus
financiamientos
para
reducir
considerablemente la exposicin en dlares (la participacin
de la deuda en dlares era de 25% al cierre del 2012). AAI
considera que la Empresa se mantiene expuesta al riesgo
de tipo de cambio en tanto casi la totalidad de sus ingresos
son en moneda local y a su vez no se realiza cobertura
alguna del tipo de cambio por los pasivos que mantiene en
dlares (principalmente deuda financiera y cuentas por
pagar a proveedores del exterior).
Dado el incremento en los ingresos y la mejora en los
mrgenes, la utilidad neta del perodo se increment en
3.9% y alcanz S/. 251.0 MM; no obstante, el margen neto
se vio afectado negativamente por la prdida por tipo de
cambio. De igual modo, el ROE se redujo ligeramente a
17.6% (17.7%) en el perodo de anlisis. Cabe mencionar,
que las subsidiarias de Gloria ya no pagan dividendos
significativos ante sus propias necesidades de inversin; lo
que ha sido ligeramente compensado con alquileres
cobrados a las subsidiarias, principalmente por el arriendo
de maquinarias.
En el 2013 la Empresa logr una generacin de flujo de caja
operativo (CFO) de S/. 300.5 MM, la que fue superior en
47.7% a la lograda en el 2012, en parte por un mayor
financiamiento con empresas vinculadas y un incremento en
las cuentas por pagar a proveedores.
Parte importante del CFO fue destinado a las inversiones en
activo fijo (capex), las mismas que ascendieron a S/. 139.5
MM y al pago de dividendos por un monto de S/. 202.6 MM.
De tal modo, se obtuvo un flujo de caja libre negativo en
S/.41.7 MM; no obstante, la generacin de caja se vio
beneficiada principalmente por el cobro de prstamos a
vinculadas por S/. 113.0 MM, por lo que el nivel de deuda
no se vio incrementado. Al cierre del 2013 la caja ascendi
a S/. 82.6 MM (S/. 60.6 MM a diciembre 2012).
Las inversiones en activo fijo realizadas en los ltimos 12
meses se enfocaron principalmente en la planta de
produccin de leche evaporada y derivados lcteos de
Huachipa, la automatizacin de la planta de yogur en
Arequipa (nueva planta de yogur para cubrir una creciente
demanda en la regin sur), la implementacin de la planta
de leche condensada, entre otros.
La Clasificadora espera que contine el dinamismo en las
ventas de Gloria, el mismo que se vera sustentado por el
lanzamiento de nuevos productos con mayor valor
agregado en la lnea de lcteos y derivados lcteos, y por
un mayor impulso al consumo de lcteos tradicionales dada
la an baja penetracin de los productos lcteos en Per
respecto de estndares regionales. Debido a lo anterior, se

Gloria S.A.
Mayo 2014

Empresas
esperara una relativa estabilidad en los mrgenes, pero
con mayores necesidades de inversin para atender el
mayor volumen del negocio, lo que podra incrementar la
necesidad de financiamiento.

Estructura de Capital
Al cierre de 2013 Gloria mantena una deuda financiera de
S/. 416.7 MM, una disminucin de 5.7% respecto del cierre
del 2012, motivado por un mayor financiamiento con
proveedores, con lo que la deuda de corto plazo se redujo.
Por su parte, la porcin de largo plazo se vio incrementada
principalmente por la toma de un financiamiento por
S/.100.0 millones a tres aos, tanto por las inversiones que
viene realizando la Empresa, como para reemplazar parte
de la deuda en dlares que se mantena.
La Clasificadora considera que pese a un mayor volumen
de negocio, la Empresa ha mantenido una estrategia
financiera estable sin tener que recurrir a un incremento
significativo del nivel de endeudamiento, ello dado que parte
importante de las inversiones que viene realizando son
cubiertas con los flujos operativos que genera,
particularmente en el 2013 se cobr la cuenta de largo
plazo que se mantena con vinculadas, con lo que tambin
se tuvo un ingreso interesante que permiti realizar las
inversiones programadas y aun as, reducir la deuda
financiera.
Del total de la deuda vigente a diciembre 2013, el 24.1%
corresponda a la deuda de corto plazo, lo que signific una
mayor holgura respecto del cierre del 2012 (29.5% en
deuda de corto plazo). Cabe mencionar que la participacin
de la deuda en el corto plazo se ha mantenido relativamente
estable y se compara favorablemente con niveles
observados en 2008 y perodos anteriores (participacin
superior al 30%).
Asimismo, se destaca que en los ltimos aos la Empresa
ha logrado financiarse sin otorgar garantas especficas, de
tal modo que cuenta con todos sus activos libres.
Gloria mantiene una adecuada posicin de liquidez que se
complementa con un fluido acceso al mercado bancario. En
trminos de liquidez, el indicador corriente se increment
entre diciembre 2012 y diciembre 2013 (de 1.66 a 1.71x); si
bien ste se mantiene por debajo de perodos anteriores,
esto se explica principalmente por un incremento puntual en
las cuentas por pagar comerciales. Por otro lado, la
Empresa cuenta con importantes lneas bancarias que
podran proveer liquidez adicional de ser necesario
(superiores a los US$500.0 MM de lneas autorizadas y con
una utilizacin del 22% a marzo 2014) y que no requieren
otorgar garantas.

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Empresas
cubrir las obligaciones del 2014 en 4.6x y la mayor
amortizacin programada (2016) en 3.4x.

APALANCAMIENTO FINANCIERO
500.0

2.0
1.8

480.0

1.6

S/. MM

460.0

1.4
1.2

440.0

1.0
420.0

0.8

Cabe sealar que la Empresa podra incrementar su

necesidad de financiamiento, ante mayores inversiones
para expandir la capacidad productiva; as tambin no se
descartan potenciales adquisiciones en otros pases de la
regin a nivel de Gloria Foods. A pesar de esto, se espera
que Gloria mantenga una poltica financiera similar a la
observada en los ltimos aos.

0.6

400.0

0.4
380.0

0.2

360.0

0.0
2009

2010

Deuda Financiera

2011

2012

DF / EBITDA

2013
Fuente: Gloria

La mayor generacin operativa del perodo favoreci a los

indicadores crediticios de Gloria. As, el apalancamiento
financiero medido como Deuda Financiera Total / EBITDA,
se redujo de 1.11x al cierre del 2012, a 0.90x al cierre del
2013. Si se considera la deuda neta de caja, el indicador de
apalancamiento se redujo de 0.96x a 0.72x. En los ltimos
cuatro aos Gloria ha presentado indicadores crediticios
relativamente estables y con un nivel de apalancamiento
por debajo de 1.5x, apoyados en una operacin consolidada
por su liderazgo y el desarrollo de productos con mayor
valor agregado, lo que es observado favorablemente por la
Clasificadora.
A diciembre 2013 la deuda financiera estaba compuesta
por: i) prstamos bancarios de corto y largo plazo (S/. 288.4
millones); ii) bonos corporativos (S/. 124.6 millones); y,
iii) leasings con diversas instituciones financieras (S/. 3.6
millones). La Empresa tiene como poltica mantener
financiamientos principalmente a tasas de inters fijas para
minimizar el riesgo de volatilidad en la tasa de inters.
CRONOGRAMA DE LA DEUDA DE LARGO PLAZO (S/.MM)
160.0
140.0
120.0
100.0
80.0
60.0

Si se analiza la estructura de capital al cierre del 2013,

mediante el ratio deuda/capitalizacin, se observa que la
deuda disminuy su participacin como fuente de fondeo,
de 24.0 a 22.3% entre diciembre 2012 y diciembre 2013,
nivel que se compara muy favorablemente con perodos
anteriores al 2009.
Al cierre del ao Gloria contaba con un patrimonio de
S/.1,450.5 millones; no obstante, el 65.7% de ste est
conformado por utilidades acumuladas. Por otro lado, en el
2013 se repartieron dividendos en efectivo por S/. 200.0
millones.
Por otro lado, Gloria suele mantener importantes cuentas
por cobrar no comerciales con sus vinculadas, las mismas
que se redujeron de manera significativa a S/. 30.9 millones
al cierre del 2013. Como se recordar, dichas cuentas
bsicamente correspondan a cuentas por cobrar a largo
plazo que se mantena con Gloria Foods Jorb S.A. Si bien
dicha reduccin es observada favorablemente por la
Clasificadora, esto no implica que existan restricciones
definidas para que Gloria no acte como proveedor de
fondos ante nuevas necesidades de las empresas del
Grupo, como lo ha hecho histricamente.
Sin embargo, con el proceso de reorganizacin interna a
nivel de todo el Grupo, donde los negocios se han dividido
en cinco unidades que deben desarrollarse de manera
independiente, se esperara que las cuentas por cobrar con
vinculadas no se incrementen de manera significativa.
Asimismo, se ha establecido un manejo de tesorera
centralizada entre las empresas que conforman el Grupo,
contando con cierto grado de autonoma a nivel de cada
unidad de negocio.
Por otro lado, los dividendos que Gloria reparte a Gloria
Foods Jorb S.A. se mantienen en la misma para las
necesidades de inversin en el rubro alimentario, lo que
evidencia un mejor manejo por parte del Grupo.

40.0
20.0
0.0
2013
2013

2012

2014

2015

2016

2017+
Fuente: Gloria

Asimismo, la Empresa cuenta con suficiente holgura para

cubrir sus obligaciones financieras para los prximos aos.
As, el EBITDA generado en el perodo de anlisis podra

Gloria S.A.
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Caractersticas de los Instrumentos

Segundo Programa de Emisin de Bonos

Corporativos e Instrumentos de Corto Plazo de
Gloria S.A.
En la Junta General de Accionistas de Gloria S.A. del 09 de
abril del 2003, se aprob el Segundo Programa de Bonos
Corporativos y/o Instrumentos de Corto Plazo de Gloria S.A.
hasta por US$60 MM, el cual se increment en noviembre
del 2006 a US$120.0 MM y, en diciembre del 2007, hasta
por US$200.0 MM o su equivalente en moneda nacional.
SEGUNDO PROG. DE BONOS CORP. E INSTRUM. DE CORTO PLAZO
Fecha de
Fecha de
Emisin
Tipo
Emisin Monto (S/.MM.)
Tasa
Vcto.
Sexta
Bono
Mar-07
S/. 70.0
5.75000% Mar-2014
Sptima
Bono
Abr-07
S/. 70.0
5.87500%
Abr-2017
Octava
Bono
Oct-07
S/. 100.0
6.78125%
Oct-2017
Novena
Bono
Abr-09
S/. 50.0
6.46875%
Abr 2014
Dcima
Bono
Set-09
S/. 78.0
6.56250%
Set-2016
Fuente: Gloria

Primer Programa de Bonos Corporativos de Gloria

S.A.
En Junta General de Accionistas de Gloria S.A. del 08 de
abril del 2014, se aprob el Primer Programa de Bonos
Corporativos de Gloria S.A. hasta por US$250 MM o su
equivalente en moneda nacional. Este programa contempla
la posibilidad de emitir bonos corporativos mediante oferta
pblica en diferentes emisiones y series, cuyos trminos,
condiciones y caractersticas particulares se establecen en
los respectivos contratos y actos complementarios.
Los Bonos no contarn con garanta especfica sobre los
activos o derechos del Emisor y estarn garantizados
mediante garanta genrica sobre su patrimonio. Los Bonos
a emitirse bajo el presente programa no podrn
subordinarse a ningn otro endeudamiento de la Compaa.
Sin embargo, s existir un orden de prelacin de las
obligaciones, determinado por la antigedad de cada
emisin.
El destino de los recursos captados por las Emisiones de
los Bonos que se realicen en el marco del Programa ser el
financiamiento de las necesidades de corto y largo plazo del
Emisor, u otros fines, los cuales sern precisados, de ser el
caso, en el respectivo Prospecto Complementario.

Gloria S.A.
Mayo 2014

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Resumen Financiero - Gloria

(S/. 000)
Tipo de Cam bio S/./US$ a final del Perodo

Rentabilidad
EBITDA
Mg. EBITDA
EBITDAR
Margen EBITDAR
(FFO + Cargos fijos ) / Capitalizacin ajus tada
FCF / Ingres os
ROE
Cobertura
Cobertura de interes es del FFO
EBITDA / Gas tos financieros
EBITDAR / (Gas tos financieros + Alquileres )
EBITDA / Servicio de deuda
EBITDAR / (Servicio de deuda + Alquileres )
Cobertura de cargos fijos del FFO
FCF / Servicio de deuda
(FCF + Caja + Valores lquidos ) / Servicio de deuda
CFO / Invers in en Activo Fijo

2.80

2.55

2.70

2.81

2.89

Dic-13

Dic-12

Dic-11

Dic-10

Dic-09

462,731
15.2%
462,731
15.2%
nd
-1.4%
17.6%

396,779
14.1%
396,779
14.1%
nd
-3.2%
17.7%

337,460
13.1%
337,460
13.1%
18.9%
-2.5%
14.8%

338,683
14.8%
338,683
14.8%
15.3%
-2.3%
18.3%

270,350
13.5%
270,350
13.5%
12.3%
4.2%
17.2%

nd
14.34
14.34
3.48
3.48
nd
-0.07
0.55
2.15

nd
15.47
15.47
2.54
2.54
nd
-0.41
-0.02
1.25

12.62
12.58
12.58
2.20
2.20
12.62
-0.24
0.34
1.39

9.75
12.58
12.58
3.72
3.72
9.75
-0.28
0.58
1.49

5.51
7.35
7.35
2.01
2.01
5.51
0.91
1.66
4.35

nd
0.90
0.72
7.5%
24.1%
22.3%

nd
1.11
0.96
5.8%
29.5%
24.0%

1.35
1.33
1.06
6.3%
28.2%
25.5%

1.56
1.20
0.97
6.6%
15.8%
23.9%

2.36
1.76
1.38
6.9%
20.5%
29.0%

2,560,743
82,662
100,614
316,102
416,716

2,436,811
60,598
130,481
311,204
441,685
0
441,685
1,399,516
1,841,201

2,269,336
89,580
126,267
321,309
447,576
9,691
457,267
1,335,974
1,793,241

2,202,520
78,586
64,084
342,603
406,687
2,810
409,497
1,306,062
1,715,559

1,985,554
101,404
97,412
378,039
475,451
3,180
478,631
1,170,935
1,649,566

nd
nd
300,463
-139,506
-202,646
-41,689
-131,628
112,926
-24,969

nd
nd
203,475
-162,658
-130,240
-89,423
-141,131
69,160
-5,891

311,537
-37,015
274,522
-197,123
-141,304
-63,905
-195,077
61,489
36,438

235,500
-18,576
216,924
-145,104
-124,468
-52,648
-142,264
123,344
-68,038

165,763
82,440
248,203
-57,068
-105,922
85,213
-53,397
29,604
1,395

-32,082
22,064

-24,355
-28,982

-25,074
10,994

-28,316
-22,818

-36,038
83,845

3,036,935
8.2%
399,403
32,276
250,965

2,806,691
9.4%
336,813
25,648
241,622

2,566,412
12.1%
289,430
26,815
195,099

2,290,381
14.2%
297,376
26,924
226,117

2,006,165
-2.0%
213,786
36,795
181,631

26.2%
100.0
51.4
64.0

24.8%
98.1
45.3
45.0

22.4%
77.8
47.0
44.8

24.7%
86.1
60.9
58.6

22.4%
64.1
27.1
40.3

2014
100,614

2015
128,960

2016
134,817

2017+
52,325

Estructura de capital y endeudamiento

Deuda ajus tada total / (FFO + GF+ Alquileres )
Deuda financiera total / EBITDA
Deuda financiera neta / EBITDA
Cos to de financiam iento es tim ado
Deuda financiera CP / Deuda financiera total
Deuda Financiera/Capitalizacin
Balance
Activos totales
Caja e invers iones corrientes
Deuda financiera Corto Plazo
Deuda financiera Largo Plazo
Deuda financiera total
Deuda fuera de Balance
Deuda ajus tada total
Patrim onio Total
Capitalizacin ajus tada
Flujo de caja
Flujo generado por las operaciones (FFO)
Variacin de capital de trabajo
Flujo de caja operativo (CFO)
Invers iones en Activos Fijos
Dividendos com unes
Flujo de caja libre (FCF)
Adquis iciones y Ventas de Activo Fijo, Netas
Otras invers iones , neto
Variacin neta de deuda
Variacin neta de capital
Otros financiam ientos , netos
Variacin de caja
Resultados
Ingres os
Variacin de Ventas
Utilidad operativa (EBIT)
Gas tos financieros
Res ultado neto
Informacin y ratios sectoriales
Margen bruto
Rotacin de inventarios
Rotacin de cuentas por cobrar
Rotacin de cuentas por pagar
Vencimientos de Deuda de Largo Plazo
Miles de Nuevos Soles

416,716
1,450,481
1,867,197
3.6%

EBITDA: Utilidad operativa + gas tos de depreciacin y am ortizacin.

FFO: Res ultado neto + Depreciacin y Am ortizacin + Res ultado en venta de activos + Cas tigos y Provis iones
+ Otros ajus tes al res ultado neto + variacin en otros activos + variacin de otros pas ivos - dividendos
preferentes
Variacin de capital de trabajo: Cam bio en cuentas por cobrar com erciales + cam bio en exis tencias -cam bio
en cuentas por pagar com erciales
CFO: FFO + Variacin de capital de trabajo
FCF= CFO + Invers in en activo fijo + pago de dividendos com unes
Cargos fijos = Gas tos financieros + Dividendos preferentes + Arriendos
Deuda fuera de balance: Incluye fianzas y avales
Servicio de deuda:Gas tos financieros + deuda de corto plazo

Gloria S.A.
Mayo 2014

Asociados a:

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Empresas

ANTECEDENTES
Emisor:
Domicilio legal:

Gloria S.A.
Av. Repblica de Panam N 2461
Urb. Santa Catalina - La Victoria
Lima - Per
20100190797
(511) 470 7170
(511) 470 5017

RUC:
Telfono:
Fax:

DIRECTORIO
Jorge Rodrguez Rodrguez
Vito Rodrguez Rodrguez
Jos Odn Rodrguez Rodrguez
Claudio Jos Rodrguez Huaco
Eduardo Hernndez Pea

Presidente Ejecutivo
Vice - Presidente Ejecutivo
Director
Director
Vice - Presidente Ejecutivo Holding Alimentos

DIRECCIONES CORPORATIVAS
Jorge Rodrguez Rodrguez
Francis Pilkington Ros
Csar Palacios Reyes
Juan Luis Kruger

Gerente General Corporativo

Director Corporativo de Finanzas y Sistemas
Director Corporativo de RRHH
Director Corporativo de Contralora

RELACIN DE EJECUTIVOS
Fernando Devoto Acha
Luis Tejada Daz
Jess Lpez Quijada
Paola Medina Chvez
Vernica Cowan Ros
Rafael Alegra Galarreta
Juan Pablo Boza Rizo Patrn
Csar Abanto Quijano
Alejandro Nez Fernndez
Carlos Garces Villanueva
Luis Tejada Daz
Roberto Bustamante Zegarra
Arturo Zereceda Ortiz de Zevallos
Gonzalo Del Ro Goytisolo
Mirko Segovia Abanto
Aida Bellido Jimnez
Javier Martnez Briceo
Jos Antonio Pedreros Mora
Luis Chinchilla Salazar
Luis Chocano Belaunde

Gloria S.A.
Mayo 2014

Director Corporativo Legal y Relaciones Instituc.

Director de Operaciones y Acopio
Director de Centro de Excelencia de Ventas
Director de Fusiones y Adquisiciones
Director de Marketing
Gerente Corporativo de Sistemas
Gerente de Finanzas
Gerente de Presupuesto
Gerente de Contabilidad Gloria S.A.
Gerente de Ingeniera de Proyectos
Director de Operaciones y Acopio
Gerente de Logstica
Gerente de Seguros
Gerente de Efectiv Organiz. y Compensaciones
Gerente de Gestin de Talento y Desarrollo
Gerente de Comunicacin y Respons. Social
Gerente Corporativo de Exportaciones
Gerente Corporativo RRHH Per
Gerente Corporativo de Contabilidad
Asesor Negocios de la Presidencia

10

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Empresas

RELACIN DE ACCIONISTAS COMUNES

Gloria Foods JORB S.A.
Silverstone Holdings Inc.
Racionalizacin Empresarial S.A.
Otros

Gloria S.A.
Mayo 2014

75.54%
11.22%
8.84%
4.40%

11

Asociados a:

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Empresas

CLASIFICACIN DE RIESGO

APOYO & ASOCIADOS INTERNACIONALES S.A.C. CLASIFICADORA DE RIESGO, de acuerdo a

lo dispuesto en el Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, aprobado por Resolucin
CONASEV N 074-98-EF/94.10, acord la siguiente clasificacin de riesgo para los instrumentos de
la empresa Gloria S.A.:

Instrumento

Clasificacin

Valores que se emitan en virtud del Segundo Programa de Bonos Corporativos e Instrumentos de
Corto Plazo Gloria S.A.:
-

Instrumentos de Corto Plazo

Bonos Corporativos

Categora CP-1+ (pe)

Categora AAA (pe)

Valores que se emitan en virtud del

Primer Programa de Bonos Corporativos de
Gloria S.A.:

Categora

Perspectiva

Estable

AAA (pe)

Definiciones
CATEGORA AAA (pe): Corresponde a la ms alta capacidad de pago oportuno de los obligaciones, reflejando el ms
bajo riesgo crediticio. Esta capacidad no se vera afectada significativamente ante eventos imprevistos.
CATEGORA CP-1 (pe): Corresponde a la mayor capacidad de pago oportuno de los compromisos financieros
reflejando el ms bajo riesgo crediticio.

Los smbolos desde AA hasta BB inclusive pueden ser modificados con los signos "+" "-".
( + ) Corresponde a instrumentos con un menor riesgo relativo dentro de la categora.
( - ) Corresponde a instrumentos con un mayor riesgo relativo dentro de la categora.
Perspectiva: Indica la direccin en que se podra modificar una clasificacin en un perodo de uno a dos aos. La
perspectiva puede ser positiva, estable o negativa. Una perspectiva positiva o negativa no implica necesariamente un
cambio en la clasificacin. Del mismo modo, una clasificacin con perspectiva estable puede ser cambiada sin que la
perspectiva se haya modificado previamente a positiva o negativa, si existen elementos que lo justifiquen.

Las clasificaciones de riesgo crediticio de Apoyo & Asociados Internacionales (AAI) Clasificadora de Riesgo, constituyen una opinin profesional independiente
y en ningn momento implican una recomendacin para comprar, vender o mantener un valor, ni constituyen garanta de cumplimiento de las obligaciones
del calificado. Las clasificaciones se basan sobre la informacin que se obtiene directamente de los emisores, los estructuradores y otras fuentes que AAI
considera confiables. AAI no audita ni verifica la veracidad de dicha informacin, y no se encuentra bajo la obligacin de auditarla ni verificarla, como tampoco
de llevar a cabo ningn tipo de investigacin para determinar la veracidad o exactitud de dicha informacin. Si dicha informacin resultara contener errores o
conducir de alguna manera a error, la clasificacin asociada a dicha informacin podra no ser apropiada, y AAI no asume responsabilidad por este riesgo. No
obstante, las leyes que regulan la actividad de la Clasificacin de Riesgo sealan los supuestos de responsabilidad que ataen a las Clasificadoras.
Limitaciones- En su anlisis crediticio, AAI se basa en opiniones legales y/o impositivas provistas por los asesores de la transaccin. Como AAI siempre ha
dejado en claro, AAI no provee asesoramiento legal y/o impositivo ni confirma que las opiniones legales y/o impositivas o cualquier otro documento de la
transaccin o cualquier estructura de la transaccin sean suficientes para cualquier propsito. La limitacin de responsabilidad al final de este informe, deja en
claro que este informe no constituye una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI, y no debe ser usado ni interpretado como una
recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI. Si los lectores de este informe necesitan consejo legal, impositivo y/o de estructuracin, se les
insta a contactar asesores competentes en las jurisdicciones pertinentes.

Gloria S.A.
Mayo 2014

12