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Historias, por Whitepaper

 Private Equity en México
By Whitepaper Staff • 11 Aug 2023 •
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René Lankenau

La primer escuela que compraron fue el Colegio Reina Isabel, en Tijuana. Después
adquirieron Baden Powell y Ann Sullivan — otras dos escuelas privadas, pero
ahora en el Estado de México. La cuarta adquisición fue en Veracruz; el Instituto
México Americano.

Estas primeras cuatro escuelas están ahora dentro de una holding, Merited, que
se especializa en comprar, operar y crecer centros educativos privados, K-12, con
colegiaturas que rondan entre $7 y hasta $10 mil pesos mensuales. Por lo pronto
tienen ya cerca de 3 mil 500 alumnos.

Y detrás de Merited está Discovery Americas.

Discovery, un fondo de private equity basado en CDMX, está creando una

empresa de educación a partir de una estrategia de M&A. Definieron
los targets ideales, negocian su compra, toman el control e implementan una
serie de mejoras. Su apuesta es que esto no solamente generará mayores flujos:
la tesis de inversión es que al estar todas las escuelas en una sola empresa, con
estándares unificados y habiendo desarrollado mayores capacidades, el valor
total del grupo será mayor. La suma valdrá más que las partes, esperan, y en
consecuencia se valuará con un mejor múltiplo.

Este es uno de los playbooks que aplican en México los fondos de private equity.
Se ha utilizado para crear empresas de transporte, en temas de salud y en
negocios de logística. Se intentó incluso con el objetivo de crear una gran cadena
de taquerías.

No siempre funciona.

El private equity en México ha tenido que ajustarse a la realidad del país. Mientras
que en EUA este asset class se vuelve más y más relevante — en 2021, por
ejemplo, las transacciones de private equity sumaron algo así como
$1.2 trillones de dólares — sus alternativas en nuestro país son mucho más
limitadas. ¿Por qué? Más importante: ¿qué sí funciona para el private equity en
México?
Las firmas de private equity por lo general consisten en un pequeño equipo de
especialistas que administran fondos en los que los inversionistas depositaron
sus recursos.

Funcionan de la siguiente manera: una firma invita a grandes inversionistas (tipo

family offices, afores, oficinas de wealth management, fondos soberanos, etc.) a
que destinen una determina cantidad de dinero a su fondo, y el equipo utilizará
esos recursos para comprar empresas (o participaciones en éstas). La idea es que
dichas empresas subirán de valor gracias a la implementación de sus estrategias
y entonces la firma venderá su participación en la empresa adquirida a un precio
muy superior que al que la compró. Los inversionistas suelen esperar un retorno
superior al 20% anual.
Esto último es la clave del modelo: la premisa que gracias a la intervención de la
firma de private equity, la empresa valdrá más en unos pocos años. ¿Y cómo
sucede esto? Históricamente, las firmas de private equity generan retornos de
tres formas:

1. creciendo el flujo que produce la empresa. O sea, aumentándole las ventas,

haciéndola más eficiente, mejorando sus márgenes. Lo “normal”.
 2. modificando su estructura de capital para hacerla más rentable. O sea,
endeudándola. Cargándole más deuda a la empresa debieran de lograr un
mejor ROE.
3. llevándola a que su valor se calcule a partir de un múltiplo más alto
(compran el negocio con un múltiplo de 6 o 7x, pero a la hora de venderlo se
puede hacer en un 9 o 10x).
En México el punto 2 está prácticamente descartado. Esto funciona para países
como EUA, en donde tienen acceso a deuda muy barata y con condiciones muy
favorables. El punto 3 sí pudiera existir, pero es también difícil que suceda en una
economía como la nuestra.

En consecuencia, las firmas de private equity en México por lo general tienen

disponible solamente el punto 1. Para generar los retornos que le ofrecieron a
sus inversionistas necesitan que la empresa adquirida termine siendo mucho
mejor — y tienen el tiempo en contra.

Thomas Baldwin, managing director de Discovery explicó que una de las

razones que han limitado el crecimiento del private equity es precisamente el no
poder contar con dos de las típicas herramientas de creación de valor.

“En México, dependemos casi exclusivamente de la capacidad de los fondos para

crecer los flujos de las empresas, lo que hace más complicado nuestro trabajo. Aún
así, las oportunidades son muy buenas, porque hay muchos negocios que son
susceptibles de mejorar y hacer más eficientes cuando les ayudamos a implementar
tecnología, los alineamos con prácticas internacionales y ordenamos su
administración, por ejemplo”.
Esa no es la única diferencia con el private equity en EUA. Allá, el acceso a deuda
barata permite hacer buyouts: transacciones en las que la firma se queda con la
empresa completa (o con una participación controladora). Este tipo de
transacciones son, por mucho, las predominantes para este tipo de firmas.

“Los leveraged buyouts en México nunca han funcionado. El nivel de deuda no te lo

permite, el costo de la deuda no te lo permite”, señaló Alfredo Castellanos,
de Glisco Partners. “Para México, la única alternativa real de creación de riqueza
haciendo este negocio ha sido el 'growth equity'. Es invertir en compañías con alto
crecimiento”.

Su firma, dijo, se ha especializado por lo tanto en invertir en participaciones en

empresas que tienen un gran potencial de crecimiento.

“Antes invertíamos fundamentalmente en compañías que se beneficiaban del

crecimiento en la clase media mexicana. Hoy, ya podemos invertir también en
compañías altamente innovadoras. Antes simplemente no existían esas compañías
altamente innovadoras disruptoras. Son empresas que nacieron como startups,
fueron startups de su momento”.

General Atlantic coincide en esta oportunidad. Luis Cervantes, managing

director y responsable del fondo en México, comentó que están destinando
alrededor del 30% de sus inversiones a startups que están en etapas más
maduras. Por su portafolio han pasado Kavak, Clip y Jüsto, por ejemplo.

“Suelen ser inversiones de $30 a $100 millones de dólares en compañías que ya

tienen los unit economics probados, pero que siguen en híper crecimiento”.

Luis añadió que en América Latina han comprado alrededor de $5 mil 200
millones de dólares en participaciones de diversas empresas; también que han
vendido ya más de $5 mil millones.

“Ha habido DPI

*, ha habido salidas, ha habido buenos rendimientos. Latinoamérica fue el 17% de

la liquidez que General Atlantic generó en los últimos cinco años”.

En todo caso, el core de su firma son inversiones de más de $100 millones de

dólares en empresas medianas y grandes, en donde toman participaciones de
entre 20% y 49%. Están en AXO, en la farmacéutica Sanfer y hace apenas unas
semanas anunciaron una inversión de “hasta $160 millones de dólares”
en Hospitales MAC.

“Son inversiones en líderes de mercados, son inversiones en empresas que

orgánicamente están creciendo 15%, 20%, pero que la oportunidad inorgánica es
masiva. Sanfer ha hecho más de 40 adquisiciones en los siete años que hemos
estado, por ejemplo. Entonces son empresas que tienen este tema de crecimiento
tendencial en buenas industrias, aumentado por M&A. De esas, en México
encontraremos una cada dos, tres años, porque no hay muchas”, añadió.
En 2012, Banco del Bajío — entonces una empresa privada — recibió a un nuevo
socio. Temasek, una gigantesca firma de private equity ligada al gobierno de
Singapur habría pagado poco más de $200 millones de dólares para quedarse
con el 20% del banco de Guanajuato.

Banco del Bajío siguió creciendo a lo largo de los siguientes años, y en 2017
finalmente hizo su IPO. De acuerdo con estimaciones de analistas, en ese
momento Temasek habría logrado una ganancia de más de 150% en su
inversión.

El ciclo ‘natural’ del private equity implica que el fondo pueda salir de la inversión.
Esto es, que pueda vender su participación después de unos años y entonces sí
materializar sus ganancia.

En México, esto está siendo un reto importante.

“En donde la industria ‘ha quedado a deber’ ha sido en las salidas. Las salidas han
sido complicadas para el private equity mexicano”, dice Alfredo.

Hay básicamente dos opciones de salidas: hacer un IPO o venderle la

participación a alguien más. Pero el problema comienza con la situación actual
por la que pasan los mercados en nuestro país, y en donde un IPO es una
alternativa poco atractiva para la mayoría de las empresas.

Queda entonces la opción de venderle a un comprador específico. En EUA, los

principales compradores suelen ser otras empresas, muchas de las cuales usan
sus propias acciones como moneda de cambio para adquisiciones. Esto, al menos
por ahora, no es muy común en México.
Al final, lo que ha sucedido en nuestro país es que quien ‘saca’ al fondo termina
siendo otro fondo más grande, o también pudieran ser otros de los socios en la
empresa quienes recompran su participación.

En comparación con lo que sucede en EUA, el private equity en México tiene

menos opciones en el tipo de deals. Tiene menos alternativas de generación de
valor. Y a la hora de buscar una salida, no hay mucho de dónde elegir.

Sus participantes, sin embargo, no se rinden — todo lo contrario. Apuestan por

los formatos que, a pesar de las limitaciones, han resultado exitosos en el pasado.
Esto incluye la estrategia de crear empresas a partir de adquisiciones, y también
de enfocarse en algunos segmentos específicos.

Angel Estrada, de EY-Parthenon, dijo que de las cerca de 35 transacciones

de private equity en las que la consultora ha trabajado en los últimos años, más
de la mitad han sido en temas relacionados con educación o con salud.

“Por lo general son industrias que se pueden profesionalizar más, que pueden tener
un atraso tecnológico y no mucha sofisticación comercial, y ahí es donde funciona
muy bien el dinero de un fondo, que trae otra perspectiva, que está dispuesto a
traer talento nuevo, a invertir en tecnología, a tener una ambición más allá del
país”.

Alfredo, por otro lado, está optimista con el futuro.

“Lo que yo creo es que ahora con esta nueva ola de compañías altamente
innovadoras, que aparte tienen inversionistas institucionales americanos, la historia
va a cambiar porque estas son compañías que van a poder acceder a los mercados
públicos americanos y que aparte van a ser más atractivas para que compañías
extranjeras las compren”, añadió. En este sentido, su fondo recientemente
anunció una inversión de $11 millones de dólares en GG Tech, una empresa
de e-sports y videojuegos.

Y es que a pesar de todas las limitaciones que encuentra esta figura en México,
el private equity juega un rol esencial dentro del ecosistema empresarial.

Las firmas que ya desarrollaron una fórmula para crear valor ven en México un
mercado muy fértil. Thomas, de Discovery, insiste que tienen a su favor el hecho
de que existen un buen número de empresas que funcionan bien, pero que
pudieran ser mucho más grandes si se gestionaran más profesionalmente.

“Los fondos que han sistematizado la realización de mejoras operativas en sus

compañías han generado sólidos resultados en el tiempo”, añade.

En EUA, la figura del private equity encuentra muchos detractores. A las firmas
más famosas les acusan de sobre endeudar a las empresas que controlan y de
imponerles medidas que les perjudican en el largo plazo. En el ‘panteón’ de las
empresas que quebraron bajo el control de firmas de private equity están
desde Toys R’ Us, Gymboree y Payless Shoes, hasta Sears y Serta Simmons.

Por otro lado, a este tipo de firmas también se les atribuye el impulsar prácticas
que contribuyen a la competitividad de las empresas. Un ejemplo son los
sistemas de compensación basados en desempeño, el énfasis en la eficiencia, el
uso de nuevas tecnologías y la expansión a otros mercados.

Las limitantes de crédito en México disminuyen el riesgo de sobre

apalancamiento en este tipo de deals. Por otro lado, estos deals por lo general no
son por el control de la empresa, de manera que las firmas de private equity no
las controlan como tal. Pero sí suelen ejercer una influencia significativa — algo
que debiera ser muy positivo.

Y es que en un país como el nuestro, uno de los enemigos del entorno

empresarial es la inactividad. El private equity debiera jugar un rol como
dinamizador, en donde ayuda a detonar el crecimiento de algunas empresas,
presiona a otras para modernizarse, promueve transacciones y adquisiciones,
impulsa mejores prácticas. Las firmas de private equity podrían incluso ofrecer
una alternativa sucesoria.

Por lo pronto — y considerando las limitaciones estructurales — el private

equity en México ha ido encontrando su rol.

Distributed to paid-in capital, que significa lo que un fondo regresa a sus

inversionistas.