Walsh (2010) - Capitulo 9. Español

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com
9 El dinero y la economía abierta
9.1 Introducción
El análisis de los capítulos anteriores se llevó a cabo en el contexto de una economía cerrada. Se
pueden obtener muchos conocimientos útiles sobre los fenómenos monetarios al abstraerse de los
vínculos que unen a las diferentes economías, pero es evidente que muchos problemas requieren un
marco de economía abierta para abordarlos adecuadamente. En las economías abiertas surgen
nuevos canales a través de los cuales los factores monetarios pueden influir en la economía. Los
movimientos del tipo de cambio, por ejemplo, juegan un papel importante en el proceso de
transmisión que vincula las perturbaciones monetarias con los movimientos de la producción y la
inflación. Las economías abiertas enfrentan la posibilidad de perturbaciones económicas que se
originan en otros países, y esto plantea cuestiones sobre el diseño de la política monetaria que están
ausentes en un entorno de economía cerrada. ¿Debe la política responder a los movimientos del tipo
de cambio? ¿Debe utilizarse la política monetaria para estabilizar los tipos de cambio? ¿Deberían
coordinarse las políticas monetarias nacionales?
Este capítulo comienza con un modelo de dos países basado en Obstfeld y Rogo¤ (1995;
1996). El modelo de dos países tiene la ventaja de capturar algunos de los vínculos importantes
entre las economías mientras mantiene un grado de simplicidad y manejabilidad. Debido a que
una economía abierta está vinculada a otras economías, las acciones de política en una
economía tienen el potencial de afectar a otras economías. Pueden ocurrir derrames. Y las
acciones de política en un país dependerán de la respuesta de la política monetaria en el otro. A
menudo, debido a estos efectos indirectos, los países intentan coordinar sus acciones políticas.
El papel de la coordinación de políticas se examina en la sección 9.3.
La sección 9.4 considera el caso de unpequeña economía abierta.En la literatura sobre economía abierta,
una pequeña economía abierta denota una economía que es demasiado pequeña para afectar los precios
mundiales, las tasas de interés o la actividad económica. Dado que muchos países son realmente pequeños
en relación con la economía mundial, el modelo de economía pequeña y abierta proporciona un marco que
es relevante para estudiar muchos temas de política.
Los análisis de la coordinación de políticas y la pequeña economía abierta se llevan a cabo utilizando
modelos en los que las relaciones de comportamiento se especifican directamente en lugar de
396 9 Dinero y Economía Abierta
derivados de suposiciones subyacentes sobre el comportamiento de individuos y empresas.

Como resultado, los marcos tienen un uso limitado para realizar análisis normativos porque no
pueden hacer predicciones sobre el bienestar de los agentes en el modelo. Esta es una razón
para comenzar la discusión de la economía abierta con el modelo de Obstfeld-Rogo¤. Se basa
explícitamente en la suposición de optimizar los agentes y, por lo tanto, ofrece una métrica
natural, en forma de la utilidad del agente representativo, para abordar cuestiones de política
normativa. El capítulo termina volviendo, en la sección 9.5, a una clase de modelos basados en
agentes optimizadores y rigideces nominales. Estos modelos son las contrapartes de economía
abierta del nuevo modelo keynesiano del capítulo 8.
9.2 El modelo de dos países de Obstfeld-Rogo¤
Obstfeld y Rogo¤ (1995; 1996) examinaron los vínculos entre dos economías dentro de un
marco que combina tres bloques de construcción fundamentales. El primero es un énfasis
en las decisiones intertemporales de los agentes individuales; el comercio exterior y el
intercambio de activos abren vías para transferir recursos a lo largo del tiempo que no
están disponibles en una economía cerrada. Un shock de productividad positivo temporal
que eleva la producción actual en relación con la producción futura induce a las personas
a aumentar el consumo tanto ahora como en el futuro mientras intentan allanar el
camino del consumo. Dado que el consumo interno aumenta menos que la producción
interna, la economía aumenta sus exportaciones netas, acumulando así derechos contra
la producción extranjera futura. Estos reclamos pueden usarse para mantener un mayor
consumo en el futuro después de que haya terminado el aumento temporal de la
productividad.
La competencia monopolística en el mercado de bienes es el segundo bloque de construcción del
modelo Obstfeld-Rogo¤. Esto por sí mismo no tiene implicaciones para los efectos de las
perturbaciones monetarias, pero prepara el escenario para el tercer aspecto de su modelo, los precios
rígidos. Estos edificios básicos ya se han discutido, por lo que el enfoque aquí está en los nuevos
aspectos introducidos por las consideraciones de economía abierta. En el apéndice del capítulo
(sección 9.7) se proporcionan derivaciones detalladas de los diversos componentes del modelo.
Simplificará la exposición para tratar con un modelo no estocástico con el fin de resaltar los nuevos
factores que surgen en el contexto de economía abierta.
Cada uno de los dos países está poblado por un continuo de agentes, indexados por zUN½0;
1-, que son productores monopólicos de bienes diferenciados. AgenteszUN½0;norte-residen en
el país de origen, y los agenteszUNdnorte;1- residir en el país extranjero. Por lo tanto,norte
proporciona un índice de los tamaños relativos de los dos países. Si los países son de
igual tamaño,norte¼12. Las variables foráneas se indican con un asterisco en superíndice (*).
9.2 El modelo de dos países de Obstfeld-Rogo¤ 397
El valor actual descontado de la utilidad de por vida de un residente domésticojes

" #
Xy t
METROjk
tuj¼ bt tþbIniciar
Iniciar sesiónC sesión - Y tðjÞ
2 ; d9:1Þ
PAGt 2
j
t¼0
dondeCjt es agentej0speríodotconsumo del bien de consumo compuesto,

definido por
- d1 - 1=q
Cjt¼ CjtdzÞq ; 0 <q <1; d9:2Þ
0
y consumo por agentejde buenozesCj tdzÞ,zUN½0; 1-. El agregado nacional

deflactor de preciosPAGSe define como
- d1 - dq-1Þ=q
PAGtdzÞq=dq-1Þ
PAGt¼ : d9:3Þ
0
Este índice de preciosPAGdepende de los precios de todos los bienes consumidos por los residentes
domésticos (los límites de integración van de 0 a 1). Incorpora los precios de los bienes de producción
nacionalFPAGdzÞporzUN½0;norte-gramoy bienes producidos en el extranjeroFPAGdzÞporzUNdnorte;1-
gramo. Por lo tanto,PAGcorresponde a un concepto de índice de precios al consumidor del nivel de precios,
no a un deflactor de precios del PIB que incluiría solo los precios de los bienes producidos en el país.
La utilidad también depende de las tenencias de saldos de dinero real del agente. Los agentes son
se supone que solo tienen su moneda nacional, por lo queMETROj t=Ptaparece en la función de utilidad
ción (9.1). Desde agentejes el productor del bienj,el esfuerzo de producir productos YtdjÞ
genera desutilidad. Se supone una función de utilidad similar para los residentes del país
extranjero:
" #
Xy METROjkt 2;
tuj¼ btIniciar sesiónCtj þbIniciar sesión - Y tdjÞ
t¼0
PAGt 2
dondeCjyPAGse definen de manera análoga aCjyPAG.

Agentejelegirá el consumo, las tenencias de dinero, las tenencias de bonos negociados
internacionalmente y la producción de bienesjpara maximizar la utilidad sujeta a la restricción presupuestaria
PAGtCtjþMETROtjþPAGtTtþPAGtBtjunPAGtdjÞYtdjÞ þRt-1PAGtBj t-1:

t-1þMETROj
La tasa de interés real bruta se denotaR,yTrepresenta impuestos reales menos trans-

fers. Bonos comprados en el momentot-1,Bj t-1, producen un rendimiento real brutoRt-1. Como en el
análisis en el capítulo 2, el papel deTes permitir variaciones en la oferta nominal de dinero, con
PAGtTt¼ ðMETROt-Mt-1Þ.Dividiendo la restricción presupuestaria porPAGt, Se obtiene
j - -
METROt tÞ
PAGdj j 1 t-1;
METROj
Cjtþ þTþB
t jun t Yt djÞ þR t-1Bt-1þ d9:4Þ
PAGt PAGt 1þpagt PAGt-1
dondepagtes la tasa de inflación det-1 at.Para completar la descripción del problema de

decisión del agente, es necesario especificar la demanda del bien que produce el agente. Esta
especificación se proporciona en el apéndice del capítulo, sección 9.7.1, donde se muestra que
las siguientes condiciones necesarias de primer orden pueden derivarse del problema de
decisión del consumidor/productor individual:
Cjtþ1¼bRtCj t d9:5Þ
!
q-1
1 Y tdjÞ
Kentuckytdj¼q d9:6Þ
Cjt Cwt
METROj
t 1þi t
t
¼antes de Cristoj ; d9:7Þ
PAGt it
junto con la restricción presupuestaria (9.4) y la condición de transversalidad

!
Yi
límite
R-1 Bjtþiþ
METROj
tþi ¼0:
tþs-1
¡i!y PAGtþi
s¼0
En estas expresiones,ites la tasa de interés nominal, definida comoRtd1þpagtþ1Þ -1 en

D
þ ð 1 -norteÞC tes consumo mundial, dondeC t¼0CtNueva JerseyDJyCt¼
(9.6),Cw t 1Carolina deltNorte
D1
norteCtjDJigual el consumo total interno y externo.
La ecuación (9.5) es una condición de Euler estándar para la ruta de consumo óptima. La
ecuación (9.6) establece que la relación entre la desutilidad marginal del trabajo y la utilidad
marginal del consumo debe ser igual al producto marginal del trabajo.1La ecuación (9.7) es la
condición familiar para la demanda de saldos reales de la moneda nacional, que requiere que la
relación entre la utilidad marginal del dinero y la utilidad marginal del consumo sea igualit=ð1þi
tÞ.Expresiones similares valen para el consumidor y productor extranjero.
DejarStdenote el tipo de cambio nominal entre las dos monedas, definido como el precio de la
moneda extranjera en términos de la moneda nacional. Surgir enStsignifica que el precio de la
moneda extranjera ha aumentado en términos de moneda nacional; en consecuencia, un
1. Véase (9.107) en el apéndice.

unidad de moneda nacional compra menos unidades de moneda extranjera. Entonces un aumento en
Stcorresponde a una caída en el valor de la moneda nacional.
El tipo de cambio entre los bienes producidos internamente y los bienes producidos en la
economía extranjera también desempeñará un papel importante. La ley del precio único exige que el
bienzvender por el mismo precio tanto en el país de origen como en el extranjero cuando se expresa
en una moneda común.2Esto requiere
PAGtdz¼StPAGtdzÞ:
De las definiciones de los niveles de precios internos y externos se deduce que
PAGt¼StPAGt: d9:8Þ
Cualquier equilibrio debe satisfacer las condiciones de primer orden para el problema de decisión del
agente, la ley del precio único y las siguientes condiciones adicionales de equilibrio del mercado:
-- - -
PAGtdhÞ PAGdFÞ
t
Liquidación del mercado de bienes:Cw t¼norte YdhÞ
t þ d1 -norte Þ YtdFÞ1Yw t;
PAGt PAGt
dondePAGdhÞyYdhÞson el precio y la producción del bien doméstico representativo (y de

manera similar paraPAGdFÞyYdFÞ),y
Compensación del mercado de bonos:nótese bientþ ð1 -norteÞBt¼0:
A partir de la estructura del modelo, debe quedar claro que los cambios proporcionales
únicos en la oferta monetaria interna nominal, todos los precios internos y el tipo de cambio
nominal dejan intacto el equilibrio para todas las variables reales: el modelo muestra
neutralidad monetaria. Un aumento enMETROacompañado por una disminución proporcional
en el valor del dinero interno en términos de bienes (es decir, un aumento proporcional en
todos losPAGdjÞ) y una caída en el valor deMETROen términos deM (es decir, un aumento
proporcional enS)deja el consumo y la producción de equilibrio en ambos países, junto con los
precios en el país extranjero, sin cambios.
En el estado estacionario, la restricción presupuestaria del modelo (9.4) se convierte en
PAGdhÞ
C¼ YdhÞ þ ðR-1ÞB; d9:9Þ
PAG
2. Si bien la ley del precio único es intuitivamente atractiva y proporciona un medio conveniente para vincular los precios PAGdj
ÞyPAGdjÞal tipo de cambio nominal, puede ser una mala aproximación empírica. En un estudio de precios en diferentes
ciudades de EE. UU., Parsley y Wei (1996) encontraron que las tasas de convergencia de precios eran más rápidas que en las
comparaciones entre países y concluyeron que los precios de los bienes transables convergen rápidamente. Aun así, se estima
que la vida media de una diferencia de precios entre las ciudades de EE. UU. para bienes transables es del orden de 12 a 15
meses. Ver apartado 9.5.3.
dondeBes el stock real de bonos en estado estacionario en poder del país de origen. Para el
país extranjero,
PAGdFÞ norte
C ¼ YdFÞ - ðR-1Þ B: d9:10Þ
PAG 1 -norte
Estas dos ecuaciones implican que el consumo real es igual a la renta real (el valor real de la
producción más la renta de la tenencia de activos netos) en estado estacionario.
9.2.1 La aproximación lineal
Será útil desarrollar una aproximación lineal al modelo básico de Obstfeld-Rogo¤ en términos
de desviaciones porcentuales alrededor del estado estacionario. Esto sirve para aclarar los
vínculos entre las dos economías y proporciona una base de comparación cuando, en la
siguiente sección, se considera un modelo de economía abierta más tradicional que no se
deriva directamente del supuesto de agentes optimizadores. Usando letras minúsculas para
indicar desviaciones porcentuales alrededor del estado estacionario, las condiciones de
equilibrio se pueden expresar como
pagt¼notario públicotdhÞ þ ð1 -norteÞ½stþpagtdFÞ- d9:11Þ
pagt¼norte½pagtdhÞ -st- þ ð1 -norteÞpagtdFÞ d9:12Þ
1
yt¼ ½pagdhÞ-
t t þCwt d9:13Þ
1 -q
1
yt¼ ½pagt- pagtdFÞ- þCwt d9:14Þ
1 -q
Carolina del Nortetþ ð1 -norteÞCt¼Cw

t d9:15Þ
Ctþ1¼Ctþrt d9:16Þ
Ctþ1¼Ctþrt d9:17Þ
d2 -qÞyt¼ ð1 -qÞCw t - Ct d9:18Þ
d2 -qÞyt¼ ð1 -qÞCw t - Ct d9:19Þ
metrot- pagt¼Ct-ddrtþpagtþ1Þ d9:20Þ
metrot- pagt¼Ct-ddrtþpagtþ1Þ; d9:21Þ

donded¼b=dPAG -bÞyPAGes 1 más la tasa de inflación de estado estacionario (supuestamente

igual en ambas economías). Las ecuaciones (9.11) y (9.12) expresan los niveles de precios
nacionales y extranjeros como promedios ponderados de los precios de los bienes producidos
en el país y en el extranjero expresados en una moneda común. Los pesos dependen de los
tamaños relativos de los dos países medidos pornorte.Las ecuaciones (9.13) y (9.14) se derivan
de la (9.99) del apéndice y dan la demanda de la producción de cada país en función del
consumo mundial y el precio relativo. Aumentos en el consumo mundial dCwÞaumentar la
demanda de la producción de ambos países, y la demanda también depende de una variable de
precio relativo. La demanda del país de origen, por ejemplo, cae a medida que el precio de la
producción nacionalpagdhÞaumenta en relación con el nivel de precios de la vivienda. La
ecuación (9.15) define el consumo mundial como el promedio ponderado del consumo en los
dos países.
Las ecuaciones (9.16)–(9.21) son de las condiciones de primer orden del agente individual (9.5),
(9.6) y (9.7). Las dos primeras de estas ecuaciones son simplemente la condición de Euler para la
asignación intertemporal óptima del consumo; el cambio en el consumo es igual a la tasa real
de retorno. Las ecuaciones (9.18) y (9.19) están implícitas en las decisiones de producción
óptima. Finalmente, (9.20) y (9.21) dan la demanda real de dinero interno y externo como
funciones del consumo y las tasas de interés nominales. Aunque ambos países enfrentan la
misma tasa de interés realrt, las tasas de interés nominales pueden diferir si las tasas de
inflación difieren entre los dos países.
El camino del equilibrio de la producción nacional y extranjeradyt;ytÞ,hogar, domestico,
y el consumo mundialdCt;Ct; Cw tÞ,precios y el tipo de cambio nominaldpagtdhÞ;pagt;
pagtdFÞ;pagt; stÞ,y la tasa de interés realdrtÞdebe ser consistente con estas condiciones de
equilibrio.3Tenga en cuenta que restar (9.12) de (9.11) implica
st¼pagt- pagt; d9:22Þ
y la adición denorteveces (9.13) yd1 -norteÞmultiplicado por (9.14) se obtiene la relación de compensación del
mercado de bienes que iguala la producción mundial con el consumo mundial:Nueva Yorktþ ð1 -norteÞyt¼Cw
t.
9.2.2 Equilibrio con precios flexibles
La versión lineal del modelo de dos países sirve para resaltar los canales que vinculan las economías abiertas.
Con este marco, se discute primero el papel del dinero cuando los precios son perfectamente flexibles. Como
en el caso de una economía cerrada, el equilibrio real es independiente de los fenómenos monetarios cuando
los precios pueden moverse con flexibilidad para compensar los cambios en
3. Las ecuaciones (9.20)–(9.21) difieren un poco de la especificación de Obstfeld y Rogo¤ debido a las diferencias en
los métodos usados para obtener aproximaciones lineales. Véase Obstfeld y Rogo¤ (1996, cap. 10).
la oferta nominal de dinero.4Los precios y el tipo de cambio nominal dependerán del

comportamiento de la oferta monetaria en los dos países, y el ajuste del tipo de cambio
nominal se convierte en parte del mecanismo de equilibrio que aísla la producción y el
consumo reales de los efectos monetarios.
El supuesto de un mercado de capitales común, que implica que los consumidores de ambos
países enfrentan la misma tasa de interés real, significa, según las condiciones de Euler (9.16) y
(9.17), queCtþ1-Ctþ1¼Ct- Ct;cualquier diferencia en el consumo relativo es permanente. y el
consumo mundialCwes la variable de escala relevante para la demanda que enfrentan los
productores domésticos y domésticos.
Dicotomía monetaria
Con los precios y el tipo de cambio nominal libres para ajustarse inmediatamente frente a
cambios en la oferta monetaria nacional o extranjera, el modelo muestra la dicotomía clásica
discutida en la sección 6.2.1 bajo la cual los valores de equilibrio de todas las variables reales
pueden determinarse independientemente. de los factores de oferta y demanda de dinero. Para
ver esto, defina las dos variables de precios relativoswt1pagtdhÞ -pagtywt1 pagtdFÞ -pagt.Las
ecuaciones (9.11) y (9.12) implican que
nortewtþ ð1 -norteÞwt¼0;
y (9.13) y (9.14) se pueden reescribir como
wt
yt¼ - þCwt
1 -q
wt
yt¼ - þCwt :
1 -q
Estas ecuaciones, junto con (9.15)–(9.19), bastan para determinar el equilibrio real. Las ecuaciones de
demanda de dinero (9.20) y (9.21) determinan las trayectorias de precios, y (9.22) determina el tipo de
cambio nominal de equilibrio dadas estas trayectorias de precios. Por lo tanto, una implicación
importante de este modelo es que la política monetaria (definida como cambios en la oferta
monetaria nominal) no tiene efectos a corto plazo sobre la tasa de interés real, la producción o el
consumo en ninguno de los países. Más bien, solo las tasas de interés nominales, los precios y el tipo
de cambio nominal se ven afectados por las variaciones en la cantidad nominal de dinero. Cambios
únicos enmetroproducir cambios proporcionales enpag pagdhÞ, ys.
4. Recuerde de la discusión en el capítulo 2 que el ajuste dinámico fuera del estado estacionario es independiente del dinero
cuando la utilidad es log-separable, como se supone en (9.1). Este resultado también caracterizaría este modelo de economía
abierta si se modificara para incorporar la incertidumbre estocástica debida a perturbaciones en la productividad y la tasa de
crecimiento del dinero.
La ecuación (9.20) muestra que la inflación afecta la demanda real de dinero. Los cambios en
las tasas de crecimiento del dinero nominal producen cambios en la tasa de inflación y las tasas
de interés nominales, lo que afecta el costo de oportunidad de tener dinero y, en equilibrio, el
stock real de dinero. El nivel de precios y el tipo de cambio nominal saltan para asegurar que la
oferta real de dinero sea igual a la nueva demanda real de dinero.
La ecuación (9.21) se puede restar de (9.20), dando
metrot- mt-dpagt- pagtÞ ¼ ðCt- CtÞ -ddpagtþ1-pagtþ1Þ; lo
cual, usando (9.22), implica5
metrot- mt- st¼ ðCt- CtÞ -ddstþ1-stÞ: d9:23Þ
Resolviendo este forward para el tipo de cambio nominal, la solución sin burbujas es
y i
1X d
st¼ ½ðmetrotþi - metroÞ
tþi - ðCtþi- CtþiÞ-: d9:24Þ
1þd i¼0
1þd
Como (9.16) y (9.17) implican queCtþi- Ctþi¼Ct- Ct,la expresión para el tipo de cambio
nominal se puede reescribir como
y i
1X d
st¼ -ðCt- CtÞ þ dmetrotþi - tþi Þ:
metro
1þd i¼0
1þd
El tipo de cambio nominal actual depende de la trayectoria actual y futura de la oferta

monetaria nominal en los dos países y de los diferenciales de consumo. El tipo de cambio
mide el precio de un dinero en términos del otro y, como muestra (9.24), esto depende de
las ofertas relativas de los dos dineros. Un aumento en la oferta monetaria de un país en
relación con la del otro deprecia el tipo de cambio de ese país. De la condición estándar de
estado estacionario quebRss¼1 y la definición de dcomob=dPAG -bÞ,el factor de descuento
en (9.24),re=d1þdÞ,es igual ab=PAG¼1=RssPAG¼ 1=d1þissÞ.Los diferenciales de la oferta
monetaria nominal futura se descuentan según la tasa de interés nominal de estado
estacionario. Debido a que los agentes miran hacia el futuro en su toma de decisiones, lo
único que importa es el valor actual descontado de las ofertas monetarias relativas. En
otras palabras, el tipo de cambio nominal depende de una medida del diferencial de
oferta monetaria permanente. AlquilerXtþi1dmetrotþi- mtþiÞ - ðCtþi- CtþiÞ,la condición de
equilibrio para el tipo de cambio nominal se puede escribir como
5. Esto utiliza el hecho de quepagtþ1-pagtþ1¼ ðpagtþ1-pagtþ1Þ - ðpagt- pagt¼stþ1-st.

404 9 El dinero y la economía abierta
1 Xy d i
1 d Xy d i
st¼ Xtþi¼ Xþ
t Xtþ1þi
1þd i¼0 1þd 1þd 1þd i¼0 1þd
1 d
¼ Xþ
t stþ1:
1þd 1þd
Reordenando y usando (9.24) se obtiene
1
stþ1-st¼ - dXt- sÞ
t
d
" #
y i
1 1X d
¼- dm-m
t tÞ - - mtþ1þiÞ :
dmetrotþ1þ i
d 1þd i¼0
1þd
Análogamente al concepto de ingreso permanente de Friedman, el término
y i
1X d
dmetrotþ1þi -
1þd i¼0
1þd metrotþ1þiÞ
puede interpretarse como el diferencial de oferta monetaria permanente. Si el valor actual de

m-mes alto en relación con el valor permanente de este diferencial, el tipo de cambio nominal
caerá (la moneda local se apreciará). Sistrefleja el diferencial de oferta monetaria permanente
en el momentoyo,ymetrotes temporalmente alta en relación conmetrot,entonces el diferencial
permanente será menor a partir del períodotþ1. Como resultado, la moneda local se aprecia.
Se puede obtener una solución explícita para el tipo de cambio nominal si se suponen procesos
específicos para las ofertas monetarias nominales. Para tomar un caso muy simple, supongamos
metroymetrocada uno sigue caminos de crecimiento constantes y deterministas dados por
metrot¼metro0þmetrot
metrot¼metro0þmetrot:
Estrictamente hablando, (9.24) se aplica solo a las desviaciones alrededor del estado estacionario y no a
los procesos de oferta monetaria que incluyen tendencias deterministas. Sin embargo, es muy común
especificar (9.20) y (9.21), que se usaron para derivar (9.24), en términos de los niveles logarítmicos de las
variables, tal vez agregando una constante para representar los niveles de estado estacionario. La ventaja de
interpretar (9.24) como válido para los niveles logarítmicos de las variables es que luego se puede utilizar
para analizar cambios en las trayectorias de crecimiento tendencial de las ofertas monetarias nominales, en
lugar de solo desviaciones alrededor de la tendencia. Es importante mantenerse en
tenga en cuenta, sin embargo, que el modelo de agente representativo subyacente implica que los
coeficientes de la tasa de interés en las ecuaciones de demanda de dinero son funciones de la tasa de
inflación de estado estacionario. Suponga que esto es lo mismo en ambos países, lo que implica que
eldel parámetro es el mismo también. El supuesto de coeficientes comunes en los modelos de dos
países es común y se mantiene en los siguientes ejemplos. Deben tenerse en cuenta las limitaciones
de hacerlo.
Entonces (9.24) implica
y i
1X d
st¼ -ðCt- CtÞ þ ½m-m
0 0 þ ðm-m ÞðtþiÞ-
1þd i¼0
1þd
¼s0þ ðm-mÞt-dCt- CtÞ;
dondes0¼metro0-metro0þddm-mÞ.6En este caso, el tipo de cambio nominal tiene una tendencia determinista
igual a la diferencia en la tendencia de las tasas de crecimiento del dinero en las dos economías (también
igual a los diferenciales de la tasa de inflación ya quepag¼metroypag¼m ). Si el crecimiento del dinero
interno excede el crecimiento del dinero extranjerodmetro > metroÞ,saumentará con el tiempo para reflejar
la caída del valor de la moneda nacional en relación con la moneda extranjera.
Paridad de interés descubierta

Se ha supuesto que las tasas reales de rendimiento en los dos países son iguales, por lo que las
condiciones de Euler para las trayectorias óptimas de consumo (9.16) y (9.17) implican el mismo
crecimiento esperado del consumo en cada economía. De la igualdad de los rendimientos reales se
sigue que las tasas de interés nominales deben satisfacerit-pagtþ1¼rt¼it-pagtþ1, y esto significa,
usando (9.22), que
it- it¼pagtþ1-pagtþ1¼stþ1-st:
El diferencial del tipo de interés nominal es igual a la variación real del tipo de cambio en un
equilibrio de previsión perfecta. Esta igualdad no se mantendría en presencia de incertidumbre
porque las variables fechadastþ1 tendría que ser reemplazado con sus valores esperados,
condicionado a la información disponible en el momentot.En este caso,
mitstþ1-st¼it- it; d9:25Þ
y los diferenciales de tipos de interés nominales reflejarían las variaciones esperadas del tipo de
cambio. Si el país de origen tiene una tasa de interés nominal más alta en equilibrio, se debe esperar
que su moneda se deprecie (sdebe esperarse que aumente) para igualar los rendimientos reales en
los dos países.
PAGy
6. Esto utiliza el hecho de que i¼0ibi¼b=d1 -bÞ2porjbj<1.
Esta condición, conocida comoparidad de interés nominal descubierta,vincula las tasas de interés y
las expectativas de tipo de cambio en diferentes economías si sus mercados financieros están
integrados. Bajo expectativas racionales, el tipo de cambio real entþ1 se puede escribir como igual a
la expectativa del tipo de cambio futuro más un error de pronósticojtno correlacionado con Etstþ1:stþ1¼
mitstþ1þjt. La paridad de interés descubierta implica entonces
stþ1-st¼it- itþjtþ1:
El cambio observado ex post en el tipo de cambio entre tiempostytþ1 es igual a la tasa de

interés diferencial en el momentotmás un error de pronóstico cero medio aleatorio. Dado que
este error de pronóstico, bajo expectativas racionales, no estará correlacionado con
información, comoityit,eso se sabe a tiempoyo,uno puede reformular la paridad de interés
descubierta en forma de una ecuación de regresión:
stþ1-st¼unþbdit- itÞ þjtþ1; d9:26Þ
con la hipótesis nula de paridad de interés descubierta que implica queun¼0 yb¼1.
Desafortunadamente, la evidencia rechaza esta hipótesis.7De hecho, los valores estimados deb
suelen ser negativos.
Una interpretación de estos rechazos es que el término de error en una ecuación como
(9.26) no se debe simplemente a errores de pronóstico. Supongamos, de manera más realista, que (9.25) no
se cumple exactamente:
mitstþ1-st¼it- itþvt;
dondevtcaptura factores como las primas de riesgo que conducirían a divergencias entre
los rendimientos reales en los dos países. En este caso, el término de error en la regresión
destþ1-stsobreit- itse conviertevtþjtþ1. Sivtyit- itson estimaciones de mínimos cuadrados
ordinarios correlacionadas del parámetroben (9.26) será parcial e inconsistente.
Correlacion entrevyyo - yopodría surgir si las políticas monetarias se implementan de
manera que el diferencial de la tasa de interés nominal responda al tipo de cambio actual.
Por ejemplo, suponga que la autoridad monetaria de cada país tiende a endurecer la
política cada vez que su moneda se deprecia. Esto podría ocurrir si las autoridades
monetarias están preocupadas por la inflación; la depreciación eleva el precio en moneda
nacional de los bienes extranjeros y eleva el nivel de precios internos. Para simplificar el
ejemplo con fines ilustrativos, suponga que, como resultado de tal política, la tasa de
interés nominal diferencial está dada por
7. Para un resumen de la evidencia, ver Froot y Thaler (1990). Véase también McCallum (1994a); Eichenbaum
y Evans (1995); y Schlagenhauf y Wrase (1995).
it- it¼metrostþtut; m >0;
dondetutcaptura cualquier otro factor que afecte el diferencial de la tasa de interés.8Asumirtu es un

proceso de ruido blanco exógeno. Sustituyendo esto en la condición de paridad de interés
descubierta, se obtiene
mitstþ1¼ ð1þmetroÞstþtutþvt; d9:27Þ
cuya solución es9
1
st¼ - dtuþvÞ:
t t
1þmetro
Como esta solución implica que Etstþ1¼ -mitdtutþ1þvtþ1Þ=ð1þmetro¼0, la condición de

paridad de interés viene dada por
1
mitstþ1-st¼ dtuþv¼yo
t t - tyoþvt t
1þmetro
oit- it¼ ðtut-metrovtÞ=ð1þmetroÞ.

¿Qué implica esto para las pruebas de paridad de interés descubierta? De la solución
para st;stþ1-st¼ -ðtutþ1-tutþvtþ1-vtÞ=ð1þmetroÞ.El límite de probabilidad del coeficiente de
la tasa de interés en la regresión destþ1-stsobreit- it es igual a
1
covdstþ1-st;it- itÞ ds2-milisegundo2
tu vÞ s2tu- 2
milisegundov
¼ ¼ ;
d1þmetroÞ2
variabledit- itÞ 1
þmetro2s2 vÞ
ds2tu s2þmetro sv2
tu 2
d1þmetroÞ2
que generalmente no será igual a 1, el estándar nulo en las pruebas de paridad de interés. Situ
10, el límite de probabilidad del coeficiente de regresión es -1=metro.Es decir, la estimación de
regresión descubre el parámetro de políticametro.Una regresión de la variación del tipo de
cambio sobre el diferencial de interés no solo no produciría el valor de 1 previsto por la
condición de paridad de interés descubierta, sino que la estimación sería negativa.
McCallum (1994a) desarrolló más completamente el argumento de que los rechazos de la paridad
de interés descubierta pueden surgir porque las pruebas estándar combinan la condición de paridad
con la forma en que se lleva a cabo la política monetaria. Aunque la paridad de interés descubierta
está implícita en el modelo, independientemente de la forma en que se gestione la política.
8. La lógica de tal política claramente no está motivada en el contexto de un modelo con precios perfectamente
flexibles en el que la política monetaria no tiene efectos reales. El punto general es ilustrar cómo las relaciones
empíricas como (9.26) pueden depender de la conducta de la política.
9. De (9.27), el proceso del tipo de cambio de equilibrio debe satisfacer Etstþ1¼ ð1þmetroÞstþtutþvt, de modo que las
variables de estado sontutyvt. Siguiendo a McCallum (1983a), la solución de estado mínimo toma la formast¼ b0þb1dtu
tþvtÞ.Esto implica que Etstþ1¼b0. Entonces la condición de paridad de interés se convierte enb0¼ ð1þmetroÞðb0þ b1dtu
tþvtÞÞ þtutþvt, que se mantendrá para todas las realizaciones detuyvSib0¼0 yb1¼ -1=d1þmetroÞ.
realizadas, los resultados de las pruebas estadísticas pueden, de hecho, depender del comportamiento de la
política monetaria porque la política puede influir en las propiedades de la serie temporal del diferencial de la
tasa de interés nominal.
Como se señaló anteriormente, las pruebas de paridad de interés a menudo arrojan coeficientes
de regresión negativos sobre el diferencial de la tasa de interés en (9.26). Este hallazgo también es
consistente con la evidencia empírica reportada por Eichenbaum y Evans (1995). Estimaron el impacto
de los shocks monetarios sobre los tipos de cambio nominales y reales y los diferenciales de tipos de
interés entre Estados Unidos y Francia, Alemania, Italia, Japón y el Reino Unido. Un shock contractivo
de la política monetaria de EE. UU. conduce a una apreciación nominal y real persistente del dólar y a
una caída delit- itþstþ1-st, dondeies la tasa de interés de EE.UU. yies la tasa extranjera. La paridad de
interés descubierta implica que esta expresión debería tener un valor esperado igual a cero, pero
permanece previsiblemente bajo durante varios meses. En lugar de conducir a una depreciación
esperada que compense el aumento eni,El exceso de rentabilidad de los valores en dólares
estadounidenses sigue siendo elevado durante varios meses tras un shock contractivo de la política
monetaria estadounidense.10
9.2.3 Precios fijos
Tal como sucedió con la economía cerrada, los modelos de precios flexibles de la economía abierta
parecen incapaces de reproducir el tamaño y la persistencia de los shocks monetarios en las variables
reales. Y al igual que con los modelos de economía cerrada, esto puede remediarse mediante la
introducción de rigideces nominales. Obstfeld y Rogo¤ (1996, cap. 10) brindaron un análisis de su
modelo básico de dos países bajo el supuesto de que los precios se fijan con un período de
anticipación.11La presencia de rigideces nominales conduce a efectos reales de perturbaciones
monetarias a través de los canales discutidos en el capítulo 6, pero en una economía abierta ahora
también están presentes nuevos canales a través de los cuales las perturbaciones monetarias tienen
efectos reales.
SuponerpagdhÞ,el precio en moneda nacional de los bienes de producción nacional se fija
con un período de antelación y se fija para un período. Se hace un supuesto similar para el
precio en moneda extranjera de los bienes producidos en el extranjero,pagdFÞ.AunquepagdhÞ
ypagdFÞ están preestablecidos, los índices de precios agregados en cada país fluctuarán con el
tipo de cambio nominal según (9.11) y (9.12). La depreciación nominal, por ejemplo, eleva el
índice de precios internospagaumentando el precio en moneda nacional de los bienes
producidos en el extranjero. Esto introduce un nuevo canal, ausente en una economía cerrada,
a través del cual las perturbaciones monetarias pueden tener un impacto inmediato en el
10. Eichenbaum y Evans midieron los shocks de política monetaria de varias maneras (innovaciones VAR a las reservas
no prestadas en relación con las reservas totales, innovaciones VAR a la tasa de fondos federales y las medidas de
cambios de política de Romer y Romer de 1989). Sin embargo, el esquema de identificación utilizado en sus VAR
asume que la política no responde contemporáneamente al tipo de cambio real. Esto significa que la respuesta de
política ilustrativa específica al tipo de cambio que condujo a (9.27) está descartada por su marco.
11. También consideraron el caso en que se fijan salarios nominales.
nivel de precios. Recuérdese que en la economía cerrada no hay distinción entre el precio de la producción
nacional y el nivel general de precios. Las rigideces de precios nominales implican que el nivel de precios no
puede ajustarse inmediatamente a las perturbaciones monetarias. Los movimientos del tipo de cambio
alteran el precio en moneda nacional de los bienes extranjeros, lo que permite que el índice de precios al
consumidor se mueva en respuesta a tales perturbaciones incluso en presencia de rigideces nominales.
Supongamos ahora que en el períodotla oferta monetaria del país de origen aumenta
inesperadamente en relación con la del país extranjero.12Bajo el supuesto simplificado de Obstfeld y
Rogo¤ de que los precios se ajustan completamente después de un período, ambas economías
regresan a su estado estacionario un período después del cambio enmetro.Pero durante el único
período en el que los precios de los productos están predeterminados, los niveles reales de
producción y consumo se verán afectados.13Y estos efectos reales significan que el país de origen
puede tener un superávit o déficit en cuenta corriente en respuesta al cambio enmetro.Este efecto
sobre la cuenta corriente altera las posiciones de activos netos de las dos economías y puede afectar
el nuevo equilibrio de estado estacionario.
Al interpretar el modelo que consta de (9.11)–(9.21) como aplicable a las desviaciones
alrededor del estado estacionario inicial, las condiciones de Euler (9.16) y (9.17) implican queCtþ1
-Ctþ1¼ Ct- Ct.Dado que las economías están en el nuevo estado estacionario después de un
período (es decir, en tþ1),Ctþ1-Ctþ11Ces el diferencial de consumo de estado estacionario entre
los dos países. Pero desdeCt- Ct¼Ctþ1-Ctþ1¼Cademás, esta relación implica que el consumo
relativo en las dos economías salta inmediatamente en el períodotal nuevo valor de estado
estacionario. La ecuación (9.23), que expresa la demanda relativa de dinero en las dos
economías, puede escribirse entoncesmetrot- mt- st¼C -ddstþ1-stÞ.Resolviendo esta ecuación
hacia adelante para el tipo de cambio nominal (suponiendo que no haya burbujas),
y i
1X d
st¼ tþi-
dmetro mtþi-CÞ:
1þd i¼0
1þd
Si el cambio enmetrot- mt es un cambio permanente de una sola vez, uno puede dejarW1m-m
sin subíndices de tiempo denotan este cambio permanente. El tipo de cambio de equilibrio es
entonces igual a
y i
1X d
st¼ dW-C¼W-C: d9:28Þ
1þd i¼0
1þd
12. Un cambio inesperado es inconsistente con la suposición de previsión perfecta implícita en la versión no
estocástica del modelo derivado anteriormente. Sin embargo, la aproximación lineal se mantendrá bajo
incertidumbre si las variables futuras se reemplazan con su expectativa matemática.
13. En una situación en la que las economías se encuentran inicialmente en un estado estable, los valores preestablecidos parapagdhÞy
pagdFÞserá igual a cero.
Ya queW-Ces una constante, (9.28) implica que el tipo de cambio salta inmediatamente a su
nuevo estado estacionario tras un cambio permanente en la oferta monetaria nominal relativa.
Si los niveles relativos de consumo no se ajustan (es decir, siC¼0), entonces el cambio
permanente enses igual al cambio relativo en la oferta monetaria nominalwUn aumento en
metrorelativo am (es decir,W >0) produce una depreciación de la moneda del país de origen. SiC
00, entonces los cambios en el consumo relativo afectan la demanda relativa de dinero de (9.20)
y (9.21). Por ejemplo, siC >0, el consumo y la demanda de dinero en el país de origen son más
altos que inicialmente. El equilibrio entre la oferta de dinero doméstico y la demanda de dinero
doméstico puede restablecerse con un aumento menor en el nivel de precios de la vivienda. Ya
quepagdhÞypagdFÞse fijan por un período, el aumento depagnecesaria para mantener iguales
la demanda real de dinero y la oferta real de dinero es generada por una depreciación (un
aumento ens).Cuanto mayor sea el aumento en el consumo doméstico, mayor será el aumento
en la demanda real de dinero y menor el aumento necesario ens.Esto es justo lo que dice (9.28).
Aunque el impacto de un cambio enm-msobre el tipo de cambio, dadoC,determinado,

el diferencial de consumo real es en sí mismo endógeno. Para determinar Crequiere
varios pasos. Primero, la aproximación lineal a la cuenta corriente relaciona la
acumulación de activos netos del país de origen con el exceso de su ingreso real sobre su
consumo:b¼ytþ ½pagtdhÞ -pagt- -Ct¼yt-d1 -norteÞst- Ct, dondepagtdhÞ -pagt¼
- d1 -norteÞstse sigue de (9.11) y el hecho de quepagtdhÞes fijo (e igual a cero) durante el
períodot.Del mismo modo, para la economía extranjera, -nb=d1 -norte¼ytþnst- Ct. Juntos,
estos implican
b
¼ ðyt- ytÞ - ðCt- CtÞ -st: d9:29Þ
1 -norte
De (9.13) y (9.14),yt- yt¼st=ð1 -qÞ,entonces (9.29) se convierte en
b q q
¼ st -dc - tc¼ t st -C; d9:30Þ
1- norte 1 -q 1 -q
donde la definición deCse utiliza como diferencial de consumo.

El último paso es utilizar la relación de estado estacionario entre el consumo, la renta y la
tenencia de activos dada por (9.9) y (9.10) para eliminarben (9.30) expresándolo en términos de
tipo de cambio y diferencias de consumo. En el estado estacionario,bes constante y las cuentas
corrientes son cero, por lo que el consumo es igual a la renta real, incluida la renta de los
activos. En términos de la aproximación lineal, (9.9) y (9.10) se convierten en
C¼rbþyþ ½pagdhÞ -pag-¼rbþy-d1 -norteÞ½sþpagdFÞ -pagdhÞ- d9:31Þ
y
norte
C¼ - rbþyþnorte½sþpagdFÞ -pagdhÞ-: d9:32Þ
1 -norte
A partir de la elección trabajo-ocio de estado estacionario que vincula la producción y

el consumo dada en (9.18) y (9.19),d2 -qÞðy - yÞ ¼ -ðc - cÞ,y del vínculo entre precios
relativos y demanda de (9.13) y (9.14),y - y¼ ½sþpagdFÞ -pagdhÞ-=ð1 -qÞ. Usando
estas relaciones, ahora se puede restar (9.32) de (9.31), dando
1
C¼ rbþ ðy - yÞ - ½sþpagdFÞ -pagdhÞ-
1 -norte
1
¼ rbþqdy - yÞ
1 -norte
1 q
¼ rbþ C:
1 -norte q-2
Finalmente, esto produce
1 -norte 2
b¼ C: d9:33Þ
r 2 -q
Sustituyendo (9.33) en (9.30),½2=d2 -qÞ-C=r¼qst=ð1 -qÞ -C.Resolviendo parasen

términos deC,
st¼CC; d9:34Þ
dondeC¼ ð1 -qÞ½1þ2=rd2 -qÞ-=q >0. Pero de (9.28),st¼W-C,asi queCC¼ W-C.De ello

se deduce que el diferencial de consumo esC¼W=d1þCÞ.El ajuste del tipo de cambio
nominal de equilibrio ante un cambio permanente en la oferta monetaria nominal
del país de origen viene dado por
C
st¼ ancho < ancho:
1þC
Condo >0, la expansión monetaria interna conduce a una depreciación que es menos
que proporcional al aumento enmetro.Esto induce una expansión en la producción y el
consumo interno. El consumo aumenta menos que el ingreso, por lo que el país de origen
tiene un superávit en cuenta corriente y acumula activos que representan derechos
contra el ingreso futuro del país extranjero. Esto permite que el país de origen mantenga
un mayor consumo para siempre. Como se señaló, los niveles de consumo saltan
inmediatamente a su nuevo estado estable conC¼W=d1þCÞ >0.
El modelo de dos países empleado en esta sección tiene la ventaja de estar basado en los
problemas de decisión claramente especificados que enfrentan los agentes en el modelo. Como un
En consecuencia, las respuestas del consumo, la producción, las tasas de interés y el tipo de cambio
son consistentes con un comportamiento optimizador. Las perturbaciones monetarias imprevistas
pueden tener un impacto permanente en los niveles reales de consumo y bienestar cuando los
precios están predeterminados. Estos efectos surgen porque los efectos de producción de una
sorpresa monetaria alteran la cuenta corriente de cada país, alterando así sus posiciones relativas de
activos. Una expansión monetaria en el país de origen, por ejemplo, produce una depreciación de la
moneda y un aumento en el nivel de precios interno.pag.Esto, a su vez, induce una expansión
temporal de la producción en el país de origen (véase (9.13)). Con el consumo determinado sobre la
base del ingreso permanente, el consumo aumenta menos que la producción, lo que lleva al país de
origen a tener un superávit comercial a medida que se exporta el exceso de producción sobre el
consumo interno. Como pago por estas exportaciones, el país de origen recibe derechos sobre la
producción futura del país extranjero. El consumo interno aumenta, aunque el aumento de la
producción dure solo un período, ya que el ingreso permanente del país de origen ha aumentado en
el valor anual de su derecho sobre la producción extranjera futura.
Una expansión monetaria doméstica conduce a un consumo real permanentemente más alto para
los residentes domésticos; se incrementa el bienestar. Esta observación sugiere que cada país tiene
un incentivo para emprender una expansión monetaria. Sin embargo, una expansión proporcional
conjunta de la oferta monetaria de cada país dejam-msin alterar. Entonces no hay efectos de tipo de
cambio, y los niveles relativos de consumo no cambian. Después de un período, cuando los precios se
ajustan completamente, un cambio proporcional enpagdhÞypagdFÞdevuelve ambas economías al
equilibrio inicial. Pero dado que la producción es ineficientemente baja porque existe competencia
monopolística, el aumento de la producción en un período sí aumenta el bienestar en ambos países.
Ambos países tienen un incentivo para expandir su oferta monetaria, ya sea individualmente o de
manera coordinada.
Este análisis involucró cambios en la oferta monetaria que fueron inesperados. Si se hubieran
anticipado, el nivel en el que los fijadores de precios fijarían los precios de los bienes individuales
habría incorporado las expectativas de cambios en la oferta monetaria. Como se señaló en el capítulo
5, los cambios completamente anticipados en la oferta monetaria nominal no tendrán los efectos
reales que tienen los cambios inesperados. Como se señaló en el capítulo 7, el incentivo para crear
expansiones sorpresivas puede, en equilibrio, conducir a una inflación constante sin las ganancias de
bienestar que traería consigo una expansión imprevista.
Los cambios permanentes imprevistos en la oferta monetaria pueden tener efectos permanentes
en la distribución internacional de la riqueza en el modelo de Obstfeld-Rogo¤ cuando existen
rigideces nominales. Corsetti y Presenti (2001) desarrollaron un modelo de dos países con
fundamentos microeconómicos similares a los del modelo de Obstfeld-Rogo¤ pero en el que se
especifican las preferencias para que los cambios en la oferta monetaria nacional no provoquen
redistribuciones de la riqueza. Corsetti y Presenti asumieron que la elasticidad de la oferta de
producción con respecto a los precios relativos y la elasticidad de sustitución entre los bienes
producidos en el país y en el extranjero son ambas iguales a 1. Por lo tanto, un aumento en el precio
relativo del bien extranjero (una disminución en los términos de intercambio) reduce la
9.3 Coordinación de políticas 413
poder adquisitivo de los agentes domésticos, sino que también conduce a un aumento en la demanda
de bienes domésticos que aumenta los ingresos nominales. Estos dos efectos se cancelan, dejando
intactos la cuenta corriente y los préstamos y empréstitos internacionales. Al eliminar los efectos de la
cuenta corriente, el modelo Corsetti-Presenti permite una solución manejable de forma cerrada con
rigidez salarial nominal de un período y permite determinar el impacto de los cambios de política en
el bienestar.
Una gran cantidad de literatura ha estudiado modelos de economía abierta que se basan
explícitamente en optimizar el comportamiento de las empresas y los hogares, pero que
también incorporan rigideces nominales. Además del trabajo de Obstfeld y Rogo¤ (1995; 1996)
y Corsetti y Presenti (2001), los ejemplos incluyen Betts y Devereux (2000); Obstfeld y Rogo¤
(2000); Benigno y Benigno (2001); Corsetti y Presenti (2002); y Kollmann (2001). Lane (2001) y
Engel (2002) proporcionaron encuestas sobre la “nueva macroeconomía de la economía
abierta”.
9.3 Coordinación de políticas
Una cuestión importante a la que se enfrentan las economías vinculadas por el comercio y los flujos
de capital es el papel que debe desempeñar la coordinación de políticas. Las acciones de política
monetaria de un país afectarán a otros países, lo que generará efectos indirectos que abren la
posibilidad de obtener ganancias de la coordinación de políticas. Como se demostró en la sección
anterior, los efectos reales de un cambio no anticipado en la oferta monetaria nominal en el modelo
de dos países dependen de cómom-mestá afectado. Surgir enmetro,tenenciametrosin cambios,
producirá una depreciación del país de origen, desplazando la demanda mundial hacia la producción
del país de origen. Con los precios preestablecidos y la demanda de producción determinada, el
movimiento del tipo de cambio representa un canal importante a través del cual una expansión
monetaria afecta la producción interna. Si ambas autoridades monetarias intentan generar
expansiones del producto aumentando su oferta monetaria, este canal del tipo de cambio no operará
porque el tipo de cambio depende de la oferta monetaria relativa. Por lo tanto, el impacto de un
cambio imprevisto enmetrodepende fundamentalmente del comportamiento dem
Esta dependencia plantea la cuestión de si se obtienen beneficios de la coordinación de la
política monetaria. Hamada (1976) se identifica estrechamente con el enfoque básico que se ha
utilizado para analizar la coordinación de políticas, y esta sección desarrolla una versión de su
marco. Canzoneri y Henderson (1989) brindaron una discusión extensa sobre temas de
coordinación de la política monetaria; Currie y Levine (1991) proporcionaron una encuesta.
Considere un modelo con dos economías. Suponga que la autoridad política de cada economía
puede elegir su tasa de inflación y que, debido a las rigideces nominales, la política monetaria puede
tener efectos reales a corto plazo. En este contexto, una especificación completa del comportamiento
de las políticas es más complicada que en un entorno de economía cerrada; uno debe
especificar cómo cada autoridad política nacional interactúa estratégicamente con la

otra autoridad política. Se consideran dos posibilidades. La política coordinada se
considera primero, lo que significa que las tasas de inflación en las dos economías se
eligen conjuntamente para maximizar una suma ponderada de las funciones
objetivas de las dos autoridades políticas. La política no coordinada se considera en
segundo lugar, con las autoridades políticas interactuando en un equilibrio de Nash.
En este escenario, cada autoridad política establece su propia tasa de inflación para
maximizar su función objetivo, tomando como dada la tasa de inflación en la otra
economía. Estas claramente no son las únicas posibilidades. Una economía puede
actuar como líder Stackelberg, reconociendo el impacto que tiene su elección en la
tasa de inflación establecida por la otra economía.
9.3.1 El modelo básico
El modelo de dos países se especifica como un sistema lineal en desviaciones logarítmicas en torno a
un estado estacionario y representa una extensión del entorno de economía abierta del modelo AS-IS
de salarios rígidos (véase el capítulo 6). Se prescinde de la relación LM suponiendo que las
autoridades de política monetaria de los dos países fijan directamente la tasa de inflación. Un
asterisco denotará la economía extranjera, yrserá el tipo de cambio real, definido como el precio
relativo de la producción nacional y extranjera, expresado en términos de la moneda nacional; surgir
enrrepresenta una depreciación real para la economía doméstica. Sises el tipo de cambio nominal y
pagdhÞypagdFÞson los precios de la producción nacional y extranjera, entoncesr¼sþpagdFÞ -pagdhÞ.
El modelo debe verse como una aproximación que es apropiada cuando los salarios nominales se
fijan por adelantado para que los movimientos imprevistos de la inflación afecten la producción real.
Además de las relaciones de oferta y demanda agregadas para cada economía, una condición de
paridad de interés vincula el diferencial de la tasa de interés real con los cambios anticipados en la
tasa de cambio real:
yt¼ -b1rtþb2dpagt-mit-1pagtÞ þmit d9:35Þ
yt¼b1rtþb2dpagt-mit-1pagtÞ þmit d9:36Þ
yt¼un1rt- un2rtþun3ytþtut d9:37Þ
yt¼ -un1rt- un2rtþun3ytþtut d9:38Þ
rt¼rt-rtþmitrtþ1: d9:39Þ
Las ecuaciones (9.35) y (9.36) relacionan la producción con las sorpresas de inflación y el tipo de cambio real.
Una depreciación del tipo de cambio real reduce la oferta interna agregada al aumentar el precio de los
materiales importados y al aumentar los precios al consumidor en relación con el productor.
precios. Este último efecto aumenta el salario real en términos de precios al productor. Las ecuaciones
(9.37) y (9.38) hacen que la demanda de cada país sea una función creciente de la producción del otro
para reflejar los efectos indirectos que surgen cuando un aumento de la producción en un país
aumenta la demanda de los bienes producidos por el otro. Surgir enrt(una depreciación interna real)
hace que los bienes producidos en el país sean menos costosos en relación con los bienes extranjeros
y desplaza la demanda de la producción extranjera hacia la producción nacional.
Para simplificar el análisis, la tasa de inflación se trata como la variable de elección del
formulador de políticas. Un enfoque alternativo para tratar la inflación como la variable de
política sería especificar las relaciones de demanda de dinero para cada país y luego tomar la
oferta monetaria nominal como instrumento de política. Esto complicaría el análisis sin ofrecer
nuevos conocimientos.
Un tercer enfoque sería reemplazarrtconit-mitpagtþ1, dondeites la tasa de interés nominal, y se trata
itcomo instrumento de política. Una ventaja de este enfoque es que refleja más fielmente la forma en
que la mayoría de los bancos centrales realmente implementan la política. Debido a que surgen varios
problemas nuevos en las políticas de tasas de interés nominales (ver sección 8.3.3), la política se
interpreta como la elección de la tasa de inflación para enfocarse, en esta sección, en el rol de la
coordinación de políticas. Finalmente, otra simplificación es
se refleja en la suposición de que los parámetros (laun0 iyb0 i)son iguales en los dos
los paises.
Pedirdtut;tutÞy suministrodmit;mitÞlos choques se incluyen para introducir un papel para la política
de estabilización. Se supone que estas perturbaciones son procesos no correlacionados en serie de
media cero, pero aquí se permite que se correlacionen para distinguir entre perturbaciones comunes
que afectan a ambas economías y perturbaciones asimétricas que se originan en una sola economía.
La ecuación (9.39) es una condición de paridad de tasa de interés descubierta. Reescrito

en formart¼rtþmitrtþ1-rt, implica que la tasa de interés real del país de origen excederá la
tasa real extranjera si se espera que el país de origen experimente una depreciación real.
La evaluación de los resultados bajo políticas coordinadas y no coordinadas requiere cierta

suposición acerca de las funciones objetivas de los formuladores de políticas. En modelos construidos
más explícitamente sobre el comportamiento de los agentes de optimización, las políticas alternativas
podrían clasificarse según sus implicaciones para la utilidad de los agentes en las economías. Aquí se
sigue un enfoque común en el que las políticas se evalúan sobre la base de funciones de pérdida que
dependen de la variabilidad del producto y la variabilidad de la inflación:
Xy
2
Vt¼ bidyoy2tþiþpagtþiÞ d9:40Þ
i¼0
Xy
Vt ¼ bi½yodytþiÞ2þ ðpagtþiÞ2-: d9:41Þ
i¼0
El parámetrobes un factor de descuento entre 0 y 1. El peso asignado a las fluctuaciones del producto
en relación con las fluctuaciones de la inflación esyoEstas funciones objetivas son ad hoc, pero captan
la idea de que las autoridades prefieren minimizar las fluctuaciones del producto en torno al estado
estacionario y las fluctuaciones de la inflación.14Las funciones objetivas de esta forma básica han
jugado un papel importante en el análisis de la política. Reflejan el supuesto de que la producción de
estado estacionario será independiente de la política monetaria, por lo que la política debería
centrarse en minimizar las fluctuaciones en torno al estado estacionario, no en el nivel de producción.
El modelo se puede resolver para generar expresiones para la producción de equilibrio

en cada economía y para el tipo de cambio real. Para obtener el tipo de cambio real,
primero reste la demanda agregada externa (9.38) de la demanda agregada interna
(9.37), usando la condición de paridad de interés (9.39) para eliminarrt-rt.Este proceso
produce una expresión parayt- yt.A continuación, reste la oferta agregada extranjera (9.36)
de la oferta agregada interna (9.35) para obtener una segunda expresión parayt- yt.
Igualando estas dos expresiones y despejando el tipo de cambio real de equilibrio se
obtiene lo siguiente:
1
rt¼ fb 2d1 þ un3Þ½ðpagt - mit-1pagtÞ - ðpagt-mit-1pagtÞ-
B
þ ð1þun3Þðmit- mitÞ - ðtut- tutÞ þun2mitrtþ1gramo; d9:42Þ
dondeB12un1þun2þ2b1d1þun3Þ >0. Un aumento no previsto de la inflación interna en relación con la

inflación extranjera no prevista o demitrelativo amitaumentará la oferta de producción interna en
relación con la producción extranjera. El equilibrio requiere una disminución del precio relativo de la
producción interna; el tipo de cambio real aumenta (se deprecia), desplazando la demanda hacia la
producción interna. Si el shock de la demanda agregada interna supera al shock externo,tut- tut>0, el
precio relativo de la producción interna debe aumentar (rdebe caer) para desplazar la demanda hacia
la producción extranjera. Un aumento en el tipo de cambio futuro esperado también conduce a un
aumento en el equilibrio actualR.Siraumentaría en la misma cantidad que el aumento de Etrtþ1, el
diferencial de interésrt-rtse dejaría sin cambios, pero cuanto mayor searsería, a partir de (9.35) y
(9.36), menor oferta interna en relación con la oferta extranjera. Asi queraumenta menos que el
aumento de Etrtþ1mantener el equilibrio del mercado de bienes.15
14. Los valores de estado estacionario deyyyson cero por definición. El supuesto de que las funciones de pérdida de la política
dependen de la variación de la producción en torno a su nivel de estado estacionario, y no de algún objetivo de producción más
alto, es fundamental para determinar la inflación promedio. El Capítulo 7 trata extensamente los problemas de inconsistencia
temporal que surgen cuando los políticos apuntan a un nivel de producción que excede el nivel de equilibrio de la economía.
15. El coe‰ciente en Etrtþ1,un2= Bes menor que 1 en valor absoluto.

Observe que (9.42) se puede escribir comort¼UNmitrtþ1þvt, donde 0 <un <1 yvtes ruido
blanco, ya que se supone que las perturbaciones no están correlacionadas serialmente y lo
mismo ocurrirá con los errores de pronóstico de inflación bajo expectativas racionales. Se sigue
que Etrtþ1¼0 en cualquier solución sin burbujas. El tipo de cambio real futuro esperado sería
distinto de cero si los choques de demanda agregada o de oferta agregada estuvieran
correlacionados en serie.
Ahora, la expresión del tipo de cambio real de equilibrio se puede sustituir en las
relaciones de oferta agregada (9.35) y (9.36) para obtener
yt¼b2UN1dpagt-mit-1pagtÞ þb2UN2dpagt-mit-1pagtÞ
- un2UN3mitrtþ1þUN1mitþUN2mitþUN3dtut- tutÞ d9:43Þ
yt¼b2UN2dpagt-mit-1pagtÞ þb2UN1dpagt-mit-1pagtÞ
þun2UN3mitrtþ1þUN2mitþUN1mit- UN3dtut- tutÞ: d9:44Þ
ÉlUNilos parámetros están dados por
2un
1þun2þb1d1þun3Þ
UN
1¼ > 0
B
b1d1þun3Þ
UN
2¼ > 0
B
b
UN3¼ 1> 0:
B
Las ecuaciones (9.43) y (9.44) revelan los efectos indirectos a través de los cuales la elección
de inflación de una economía afecta a la otra economía cuandob2UN200. Un aumento de la
inflación en la economía doméstica (suponiendo que no se anticipe) conduce a una
depreciación real. Esto ocurre porque la inflación imprevista conduce a una expansión de la
producción interna (ver (9.35)). El equilibrio requiere un aumento en la demanda de producción
del país de origen. En la economía cerrada, esto ocurre a través de una caída en la tasa de
interés real. En la economía abierta, un canal adicional de ajuste surge del papel del tipo de
cambio real. Dado que Etrtþ1¼0, la condición de paridad de interés (9.39) se convierte enrt¼ rt-rt,
así que por dadort,la caída enrtrequiere un aumento enrt(una depreciación real), que también
sirve para aumentar la demanda interna.
El aumento dertrepresenta una apreciación real de la economía extranjera, y esto aumenta los salarios al
precio del consumidor en relación con los salarios al precio del productor y aumenta la producción agregada
en la economía extranjera (ver (9.36)). Como resultado, una expansión en el hogar
país produce una expansión económica en el país extranjero. Pero como muestra (9.42),
una inflación sorpresiva de ambos países no afecta al tipo de cambio real. Es este vínculo
el que abre la posibilidad de que los resultados dependan de la medida en que los dos
países coordinen sus políticas.
9.3.2 Equilibrio con coordinación
Para centrarnos en las implicaciones de la coordinación de políticas, la atención se restringe al

caso de un choque de oferta agregada común, común en el sentido de que afecta a ambos
países. Es decir, supongamosmit¼mit1mit, dondemites la perturbación común. Para el resto de
esta sección, supongatu1tu10, por lo quemirepresenta la única perturbación.
Al resolver los resultados de equilibrio bajo interacciones de políticas alternativas, las
funciones objetivo (9.40) y (9.41) se simplifican a una secuencia de problemas de un período (el
problema es estático sin vínculo entre períodos). Suponiendo que la autoridad política puede
establecer la tasa de inflación después de observar el shock de ofertamit, el problema de
decisión bajo una política coordinada es
1 1
min ½yoy2þpagt2- þ t 2 þ dpag
½yodyÞ tÞ 2 -
pag; pag 2 t 2
sujeto a (9.43) y (9.44).dieciséisLas condiciones de primer orden son
0¼yob2UN1ytþpagtþyob2UN2yt
¼ ð1þyob22UN21þyob22UN22Þpagtþ2yob22UN1UN2pagtþyob2mit
0¼yob2UN2ytþyob2UN1ytþpagt
¼ ð1þyob22UN21þyob22UN22Þpagtþ2yob2 2UN1UN2pagtþyob2mit;
que utilizó el hecho de queUN1þUN2¼1 y el resultado de que las condiciones de primer orden implican
Et-1pagt¼mit-1pagt¼0.17Resolviendo estas dos ecuaciones se obtiene la inflación de equilibrio
tasas de ción bajo coordinación:
!
yob2
pagC; t¼pagC; t¼ - mi1-S.M
t : d9:45Þ
1þyob22
Connecticut
16. Al definir la función objetivo bajo una política coordinada, se supone que la utilidad de cada país recibe el
mismo peso.
17. Escribiendo la condición de primer orden parapagt en su totalidad, 0¼pagtþyob2 2dUN2
1þUN22Þðpagt-mit-1pagtÞ þ
2yob22UN1UN2dpagt-mit-1pagtÞ þ2yob2mit. Sujetar las expectativas condicionadas al tiempo.t-1 información (es decir, antes de
la realización demit), se obtiene Et-1pagt¼0.
Ambos países mantienen tasas de inflación iguales. En respuesta a un shock de oferta adverso dmi <0
Þ,la inflación en ambos países aumenta para compensar parcialmente la caída de la producción.
Sustituyendo (9.45) en las expresiones para la producción y el tipo de cambio real de equilibrio,
!
1
yC; t¼yC; t¼ mi
t < mit
1þyob22
y
rt¼0:
La respuesta de política actúa para compensar parcialmente los efectos de producción del shock de oferta.
Cuanto mayor sea el peso colocado en la salida en la función de pérdidadyoÞ,cuanto mayor es la respuesta
de la inflación y más se estabiliza la producción. Debido a que ambas economías responden de manera
simétrica, el tipo de cambio real no se ve afectado.18
9.3.3 Equilibrio sin coordinación
Cuando la política no está coordinada, se debe hacer alguna suposición sobre la

naturaleza de la interacción estratégica entre las dos autoridades políticas separadas. Un
caso natural a considerar corresponde a un equilibrio de Nash; las autoridades de política
eligen la inflación para minimizar la pérdida, tomando como dada la tasa de inflación en la
otra economía. Un caso alternativo surge cuando un país se comporta como un líder
Stackelberg, teniendo en cuenta cómo responderá la otra autoridad política a la elección
de inflación del líder. Se analiza el caso Nash y se estudia el caso Stackelberg como
problema al final del capítulo.
La autoridad de política interna elige la inflación para minimizaryoy2 tþpag2t,tomandopagtcomo
dado. La condición de primer orden es
0¼yob2UN1ytþpagt
¼ ð1þyob22UN21Þpagtþyob2 2UN1UN2pagtþyob2UN1mit;
de modo que la función de reacción del país de origen es

! !
yob
UN
22 UN
1 2 yob2UN 1
pagt¼ - pag
t - mi:
t d9:46aÞ
1þyob22UN21 1þb2 UN 1
2 2
Un aumento en la tasa de inflación del país extranjero es expansivo para la economía

doméstica (ver (9.43)). La autoridad de política interna reduce la inflación interna a parcialmente
18. Este no sería el caso en respuesta a un shock de oferta asimétrica. Vea el problema 4 al final de este
capítulo.
estabilizar la producción interna. Un tratamiento paralelo del problema de decisión de la autoridad de

política exterior conduce a la función de reacción
! !
yob2 UN
UN 2 1 2 yob2 A
1
pag¼t - pag
t - mi:
t d9:47Þ
1þyob22UN21 1þyob22UN21
La resolución conjunta de estas dos funciones de reacción para las tasas de inflación de equilibrio de Nash produce
yob2UN 1
pagNORTE; t¼pagNORTE; t¼ - mi1-y
t mi
t: d9:48Þ
1þyob22UN1
norte
¿Cómo se compara la política de estabilización con políticas no coordinadas con la

respuesta de política coordinada dada en (9.45)? Ya queUN1< 1,
jynortej < jyCj:
La política responde menos al choque de oferta agregada en ausencia de coordinación,

y como resultado, la producción fluctúa más:
! !
1 1
yNORTE; t¼yNORTE; t¼ mi
t > mi:
t
1þyob22UN1 1þyob22
Dado que las respuestas de la producción y la inflación son simétricas en el equilibrio de Nash,
el tipo de cambio real no responde amit.
¿Por qué la política responde menos en ausencia de coordinación? Para cada político individual, la
ganancia marginal percibida del producto de una mayor inflación cuando hay una realización adversa
demirefleja los dos canales a través de los cuales la inflación afecta la producción. Primero, la inflación
sorpresiva aumenta directamente el producto real debido al supuesto de rigideces nominales. Este
efecto directo viene dado por el términob2dpagt-mit-1pagtÞen (9.35). En segundo lugar, dada la
inflación externa, un aumento de la inflación interna conduce a una depreciación real (véase (9.42)) y,
de nuevo a partir de (9.35), el aumento dertactúa para reducir la producción, reduciendo el impacto
neto de la inflación en la producción. Conpagtratado como dado, el canal del tipo de cambio implica
que es necesario un mayor aumento de la inflación para compensar los efectos sobre el producto de
un shock de oferta adverso. Dado que la inflación es costosa, la respuesta de política óptima implica
una respuesta de inflación más pequeña y menos estabilización del producto. Con una política
coordinada, el problema de decisión que enfrenta la autoridad política reconoce que un aumento
simétrico de la inflación en ambos países no afecta al tipo de cambio real. Dado que se percibe que la
inflación tiene un mayor impacto marginal en la producción, la respuesta óptima es estabilizarse más.
Las funciones de pérdida de los dos países pueden evaluarse bajo los regímenes de
política alternativos (coordinación y no coordinación). Porque los dos países han sido
especificado simétricamente, el valor de la función de pérdida será el mismo para cada uno. Para
la economía doméstica, la pérdida esperada cuando se coordinan las políticas es igual a
!
1 1
LC¼ ls2mi
:
2 1þyob22
Cuando las políticas se determinan en un equilibrio no cooperativo de Nash,

" #
Lnorte¼ 1 1þyob22UN21
ls2mi
:
2d1þyob2 2UN1Þ2
Porque 0 <UN1< 1, se sigue queLC<Lnorte; la coordinación logra un mejor resultado que el

que ocurre en el equilibrio de Nash.
Este ejemplo parece implicar que la coordinación siempre dominará a la falta de coordinación. Es
importante recordar que la única fuente de perturbación fue un choque de oferta agregada común. El
caso de los choques asimétricos se aborda en el problema 4 al final de este capítulo. Pero incluso
cuando solo hay choques comunes, la coordinación no siempre tiene que ser superior. Rogo¤ (1985a)
proporcionó un contraejemplo. Su argumento se basa en un modelo en el que la política óptima es
inconsistente en el tiempo (ver capítulo 7), pero se puede describir brevemente la intuición detrás de
los resultados de Rogo¤. Una expansión monetaria coordinada conduce a una mayor expansión del
producto real a corto plazo porque evita cambios en el tipo de cambio real. Pero este hecho aumenta
el incentivo para diseñar una expansión monetaria sorpresa si los políticos creen que la tasa natural
de producción es demasiado baja. Los que fijan los salarios y los precios anticiparán esta táctica, junto
con la mayor inflación asociada. El equilibrio implica una mayor inflación, pero debido a que se ha
anticipado, la producción (que depende de las sorpresas de inflación) no aumenta. En consecuencia, la
coordinación conduce a una mejor estabilización pero a una inflación promedio más alta. Si los costos
de este último son lo suficientemente altos, la falta de coordinación puede dominar la coordinación.
El análisis de la coordinación de políticas sirve para ilustrar varios aspectos importantes de la economía
monetaria de una economía abierta. Primero, el tipo de cambio real es el precio relativo de la producción en
los dos países, por lo que juega un papel importante en el equilibrio de la oferta y la demanda relativas en los
dos países. En segundo lugar, los choques externos son importantes para la economía nacional; tanto las
perturbaciones de la oferta agregada como las perturbaciones de la demanda agregada que se originan en
la economía extranjera afectan la producción de la economía nacional. Sin embargo, como muestran (9.43) y
(9.44), el modelo implica que los choques de demanda comunes que dejan tu - tuno afectados no tienen
efecto sobre los niveles de producción o el tipo de cambio real. Dado que estos choques afectan la demanda
en cada país, un choque de demanda común eleva las tasas de interés reales en cada país. En tercer lugar, la
coordinación de políticas puede ser importante.
Aunque el modelo de dos países de esta sección es útil, tiene varias omisiones que pueden limitar
los conocimientos que se pueden obtener de su uso. Primero, las relaciones de demanda agregada y
oferta agregada no se derivan explícitamente dentro de un proceso de optimización.
marco de referencia. Como se señaló en el capítulo 8 y en el modelo de Obstfeld-

Rogo¤, las expectativas de ingresos futuros desempeñarán un papel cuando el
consumo esté determinado por agentes económicos racionales y con visión de
futuro. En segundo lugar, los desequilibrios en cuenta corriente no pueden afectar el
equilibrio a través de sus efectos sobre las tenencias de activos extranjeros. En tercer
lugar, no se ha establecido ninguna distinción entre el precio de la producción
nacional y el índice de precios correspondiente a los residentes en el país. La función
de pérdida para el formulador de políticas puede depender de la inflación de los
precios al consumidor. Cuarto, la tasa de inflación fue tratada como el instrumento
de política, directamente controlable por el banco central. Finalmente, el modelo,
como el ejemplo de Obstfeld-Rogo¤, supuso contratos nominales de un período.
9.4 La pequeña economía abierta
Un modelo de dos países proporciona un marco útil para examinar las interacciones de las políticas
en un entorno en el que la evolución de una economía afecta a la otra. Para muchas economías, sin
embargo, los acontecimientos internos tienen poco o ningún impacto en otras economías. Las
decisiones sobre política pueden, en este caso, tratar las tasas de interés extranjeras, los niveles de
producción y la inflación como exógenas porque la economía nacional es pequeña en relación con el
resto del mundo. La pequeña economía abierta es una construcción útil para analizar problemas
cuando es poco probable que los acontecimientos en el país de interés influyan en otras economías.
En el caso de una pequeña economía abierta, el modelo de la sección anterior se simplifica para
convertirse en
yt¼ -b1rtþb2dpagt-mit-1pagtÞ þmit d9:49Þ
yt¼un1rt- un2rtþtut d9:50Þ
rt¼rt-rtþmitrtþ1: d9:51Þ
El tipo de cambio realres igual asþpag - pag,dondeses el cambio nominal

tarifa, ypagypagson los precios de la producción nacional y extranjera, todos expresados en
términos logarítmicos. La relación de oferta agregada se ha escrito en términos del nivel de
precios no anticipado en lugar de la inflación no anticipada.19La dependencia de la producción
de las sorpresas de precios surge de la presencia de rigideces de precios y salarios nominales.
Dado que la renta exterior y el consumo son exógenos, el impacto del consumo mundial en la
economía nacional puede verse como uno de los factores que dan lugar al término de
perturbación.tut.
19. Desdepagt-mit-1pagt¼pagt- pagt-1-dmit-1pagt- pagt-1¼pagt-mit-1pagt, las dos formulaciones son equivalentes.

9.4 La pequeña economía abierta 423
Los precios al consumidor en la economía doméstica se definen como
qt¼caballos de fuerzatþ ð1 -hÞðstþpagtÞ; d9:52Þ
dondehes la participación de la producción interna en el índice de precios al consumidor, y la

relación de Fisher vincula la tasa de interés real que aparece en (9.50) y (9.51) con la tasa de
interés nominal,
rt¼it-mitpagtþ1þpagt: d9:53Þ
La paridad de interés descubierta vincula las tasas de interés nominales. Ya queiserá exógena desde
la perspectiva de la pequeña economía abierta, (9.51) se puede escribir como
it¼mitstþ1-stþit; d9:54Þ
dondei¼rþmitpagtþ1-pagt.Finalmente, se supone que la demanda real de dinero viene dada por
metrot-qt¼yt-citþvt: d9:55Þ
Nótese que la estructura básica del modelo, como los modelos de economía cerrada del
capítulo 6 basados en rigideces de salarios y/o precios, muestra la dicotomía clásica entre los
sectores real y monetario si los salarios son flexibles. Es decir, si los salarios se ajustan por
completo para igualar la oferta y la demanda de trabajo, el término de sorpresa de precios en
(9.49) desaparece.20En este caso, (9.49)–(9.51) constituyen un sistema de tres ecuaciones para
la producción real, la tasa de interés real y la tasa de cambio real. Usando la condición de
paridad de interés para eliminarrta partir de la relación de demanda agregada, y estableciendo
la expresión resultante para la producción igual a la oferta agregada, se obtiene la siguiente
ecuación para el tipo de cambio real de equilibrio en ausencia de rigideces nominales:
dun1þun2þb1Þrt¼un2drtþmitrtþ1Þ þmit- tut:
Esto se puede resolver hacia adelante parart:
Xy 2tþiþmitþi-
Arkansas tutþi
rt¼ dimit
i¼0
un1þun2þb1
Xy mit- tut
¼d dimitrtþiþ ;
i¼0
un1þun2þb1
20. Recuerde del capítulo 6 que el supuesto detrás de una función de oferta agregada como (9.49) es que los salarios nominales
se fijan por adelantado sobre la base de las expectativas del nivel de precios, y el empleo real lo determinan las empresas sobre
la base de los salarios reales realizados. salarios (y, por lo tanto, sobre el nivel de precios real).
donded1un2=ðun1þun2þb1Þ <1 y el segundo signo igual se deriva de la suposición de que

miytuson procesos serialmente no correlacionados. El tipo de cambio real responde al
exceso de oferta de producción interna; Simit- tut>0, una depreciación real aumenta la
demanda agregada y reduce la oferta agregada para restaurar el equilibrio del mercado
de bienes.
El sector monetario consta de (9.52)–(9.55), más la definición del tipo de cambio nominal comost¼rt
- pagtþpagt. Cuando los salarios y los precios son flexibles, estos determinan los dos niveles de precios
pag (el precio de la producción nacional) yq (el índice de precios al consumidor). A partir de la
ecuación de Fisher, la ecuación de demanda de dinero y la definición deqt,
metrot- pagt¼ytþ ð1 -hÞrt- Cdrtþmitpagtþ1-pagtÞ þvt:
Debido a que los valores reales son exógenos con respecto al sector monetario cuando no
existen rigideces nominales, esta ecuación se puede resolver para el valor de equilibrio depagt:
1 Xy C i
pagt¼ mitdmetrotþi-ztþi-vtþiÞ;
1þC i¼0
1þC
dondeztþi1ytþiþ ð1 -hÞrtþi-crtþi:el equilibriopagtdepende no solo de la oferta monetaria actual,

sino también de la trayectoria futura esperada demetro.Como (9.52) implica pagt¼qt-d1 -hÞrt, el
comportamiento de equilibrio del índice de precios al consumidor internoqt
se sigue de las soluciones depagtyrt.
Cuando los salarios nominales se fijan por adelantado, la dicotomía clásica deja de ser
válida. Conpagt-mit-1pagtAl afectar el salario real, el empleo y la producción, cualquier
perturbación en el sector monetario que no se anticipó afectará la producción, la tasa de
interés real y la tasa de cambio real. Dado que el modelo no incorpora ningún mecanismo
para generar persistencia real, estos efectos duran solo un período.
Con la rigidez de los salarios nominales, la política monetaria afecta la demanda agregada real a
través de los canales de la tasa de interés y del tipo de cambio. Como puede verse en (9.50), estas dos
variables aparecen en la combinaciónun1rt- un2rt. Por esta razón, la tasa de interés y el tipo de cambio
a menudo se combinan para crear unaíndice de condiciones monetarias; en el contexto del presente
modelo, este índice sería igual art- un1rt= un2. Las variaciones en la tasa de interés real y el tipo de
cambio real que dejan sin cambios esta combinación lineal serían neutrales en su impacto sobre la
demanda agregada porque la reducción en la demanda agregada interna causada por una tasa de
interés real más alta sería compensada por una depreciación en la tasa de interés real. tipo de
cambio.
9.4.1 Tipos de cambio flexibles
Suponga que los salarios nominales se fijan por adelantado, pero el tipo de cambio nominal es libre
de ajustarse de manera flexible ante perturbaciones económicas. Además, suponga que la política
monetaria se implementa a través del control de la oferta monetaria nominal. En esto
En este caso, el modelo que consta de (9.49)–(9.54) puede reducirse a dos ecuaciones que implican el
nivel de precios, el tipo de cambio nominal y la oferta monetaria nominal (consulte el apéndice del
capítulo para obtener más detalles). El equilibrio dependerá de las expectativas del período tþ1 tipo
de cambio, y la respuesta de la economía a las medidas de política actuales puede depender de cómo
se vean afectadas estas expectativas.
Para determinar cómo responde el tipo de cambio y el nivel de precios a los choques
monetarios, suponga un proceso específico para la oferta monetaria nominal. Para permitir
una distinción entre choques monetarios transitorios y permanentes, suponga
metrot¼metroþmetrot-1þjt-gjt-1; 0ungramoun1; d9:56Þ
dondejes un proceso de ruido blanco no correlacionado en serie. Sigramo¼0,metrotsigue un camino

aleatorio con derivametro;innovacionesjtener un impacto permanente en el nivel demetro.Sigramo¼1, la
oferta monetaria es ruido blanco en torno a una tendencia determinista. Si 0 <gramo <1, una fracción d1 -
gramoÞde la innovación tiene un efecto permanente sobre el nivel de la oferta monetaria.
Para analizar el impacto de los choques de precios extranjeros en el país de origen,
pagt¼pagþpagt-1þFt; d9:57Þ
dondeFes una perturbación aleatoria de ruido blanco. Esto permite una tasa de inflación externa
promedio constante depagcon cambios permanentes en la trayectoria del precio debido a la
realización deF.
Usando el método de coeficientes indeterminados, las siguientes soluciones parapagty
stson consistentes con (9.49)–(9.54) y con expectativas racionales (ver apéndice):
B2½1þCd1 -gramoÞ-
pagt¼k0þmetrot-1þ j-gj
t t-1
k
½ðUN2-B2Þtut- UN2mit- B 2vt-

þ d9:58Þ
k
B½1þCd1
1 -gramoÞ-
st¼d0þmetro t-1-pagt-1-Ft- jt
k
½ðB-1 UN1ÞtutþUN1mitþB1vt-
- gjt-1þ ; d9:59Þ
k
dondeUN1¼h - un1-un2, UN2¼1þc-a1> 0, B1¼ -ðun1þun2þb1þb2Þ <0,

B2¼un1þun2þb1> 0, yk¼ -½ð1þCÞB1þb2UN1-. El constantek0es dado por
- -
und1
2 -h-b 1Þ
k0¼ ð1þCÞmetroþC - r;
un1þb1
yd0¼k0-pag .
Figura 9.1
Respuesta del tipo de cambio nominal a un shock monetario.
De particular interés es la forma en que un tipo de cambio flexible aísla a la economía

nacional del choque de precios extranjeros.F.Ningunopagt-1niFtafecta el nivel de precios interno
bajo un sistema de tipo de cambio flexible (ver (9.58)). En cambio, (9.59) muestra cómo mueven
el tipo de cambio nominal para mantener el precio en moneda nacional de los bienes
extranjeros,sþpag ,sin alterar. Esto aísla el tipo de cambio real y la producción interna de las
fluctuaciones en el nivel de precios en el extranjero.
ConB2½1þCd1 -gramoÞ-=K >0 y -B1½1þCd1 -gramoÞ-=K >0, un choque monetario positivo
aumenta el nivel de precios de equilibrio y el tipo de cambio nominal. Es decir, la moneda
nacional se deprecia en respuesta a un shock monetario positivo. El efecto se compensa
parcialmente en el período siguiente sig >0. La forma de la respuesta del tipo de cambio a un
choque monetario se muestra en la figura 9.1 para diferentes valores degramo.
Élgramo <Los casos 1 de la figura 9.1 ilustran el resultado de sobreimpulso de Dornbusch (1976).
En la medida en que el aumento demetroes permanente (es decir,gramo <1), el nivel de precios y el
tipo de cambio nominal eventualmente aumentan proporcionalmente. Con rigideces nominales de un
período, esto ocurre en el período 2. Un aumento en la oferta monetaria nominal que aumenta la
oferta real de dinero reduce la tasa de interés nominal para restaurar el equilibrio del mercado
monetario. A partir de la condición de paridad de interés, la tasa nominal interna puede caer solo si se
espera que caiga el tipo de cambio. Sin embargo, el tipo de cambio será más alto que su valor inicial
en el período 2, por lo que para generar una expectativa de caída,sdebe aumentar más que
proporcionalmente al aumento permanente demetro.Entonces se espera que caiga del período 1 al
período 2; la tasa nominal supera su nuevo valor a largo plazo.
El resultado del exceso de Dornbusch contrasta con la conclusión de Obstfeld y Rogo¤,

derivada de la sección 9.2.3, de que un cambio permanente en la oferta monetaria
nominal no conduce al exceso. En cambio, el tipo de cambio nominal salta
inmediatamente a su nuevo nivel de largo plazo. Esta diferencia resulta de la naturaleza
ad hoc de la demanda agregada en el modelo de esta sección. En el modelo de Obstfeld-
Rogo¤, el consumo se deriva del problema de decisión del agente representativo, con la
condición de Euler para el consumo que vincula las elecciones de consumo a lo largo del
tiempo. El deseo de suavizar el consumo implica que el consumo salte inmediatamente a
su nuevo nivel de equilibrio. Como resultado, se elimina el exceso del tipo de cambio en el
modelo básico de Obstfeld-Rogo¤.
Una implicación de la hipótesis del exceso es que los movimientos del tipo de cambio deberían
seguir un patrón predecible o pronosticable en respuesta a los shocks monetarios. Un choque
monetario positivo conduce a una depreciación inmediata seguida de una apreciación. La trayectoria
del ajuste dependerá de la magnitud de las rigideces nominales en la economía porque éstas influyen
en la velocidad con la que la economía se ajusta en respuesta a los shocks. Tal patrón predecible no es
claramente evidente en los datos. De hecho, los tipos de cambio nominales muestran un
comportamiento cercano al paseo aleatorio en períodos cortos (Meese y Rogo¤ 1983). En un estudio
basado en VAR de las respuestas del tipo de cambio a los choques monetarios de EE. UU., Eichenbaum
y Evans (1995) no encontraron evidencia de sobrerreacción, pero sí encontraron movimientos
sostenidos y predecibles del tipo de cambio después de los choques de política monetaria. Una
contracción monetaria produce una pequeña apreciación inicial, con el efecto creciente de modo que
el dólar se aprecia durante algún tiempo. Sin embargo, en un estudio basado en una medición más
directa de los cambios de política, Bonser-Neal, Roley y Sellon (1998) encontraron un apoyo general
para la hipótesis del exceso. Midieron los cambios de política utilizando datos sobre cambios en el
objetivo de la Reserva Federal para la tasa de fondos federales, en lugar de la tasa de fondos real, y
restringieron la atención a los períodos de tiempo durante los cuales la tasa de fondos fue el
instrumento de política de la Reserva Federal.
9.4.2 Tipos de cambio fijos
Bajo un sistema de tipos de cambio fijos, la autoridad monetaria se compromete a utilizar

su instrumento de política para mantener un tipo de cambio nominal constante. Este
compromiso requiere que la autoridad monetaria esté dispuesta a comprar o vender
moneda nacional a cambio de divisas para mantener el tipo de cambio fijo. Cuando sea
necesario vender divisas, tal política será insostenible si se espera que las reservas de
divisas del banco central nacional lleguen a cero. Tales expectativas pueden producir
ataques especulativos a la moneda.21El análisis aquí considera sólo
21. Véase Krugman (1979) y Garber y Svensson (1995).

el caso de una tasa fija sostenible. Y para trazar el mayor contraste con el régimen de tipo de cambio
flexible, se supone que el tipo de cambio está fijo. En la práctica, la mayoría de los regímenes de tipo
de cambio fijo permiten que las tasas fluctúen dentro de bandas estrechas.22
Normalización de la tasa fija enst¼0 para todosyo,el tipo de cambio real es igualpagt- pagt. Suponiendo
que el nivel de precios extranjeros sigue (9.57), el modelo básico se convierte en
yt¼ -b1dpagt- pagtÞ þb2dpagt-mit-1pagtÞ þmit
yt¼un1dpagt- pagtÞ -un2rtþtut
rt¼rþpag -dmitpagtþ1-pagtÞ:
Se ha eliminado el tipo de interés nominal, ya que la condición de paridad de intereses y el supuesto

de tipo de cambio fijo implican quei¼rþpag .Estas tres ecuaciones se pueden resolver para el nivel de
precios, la producción y la tasa de interés real interna. La condición de demanda de dinero no juega
ningún papel porquemetrodebe ajustar endógenamente para mantener el tipo de cambio fijo.
Resolviendo parapagt,
dun1þb1Þpagt- un2drþpagÞ þun2mitpagtþ1þb2mit-1pagtþtut- mit:

pagt¼
un1þun2þb1þb2
Utilizando el método de coeficientes indeterminados, se obtiene
un2r tut- mit- b2Ft : un

pagt¼pagt- þ 1 d9:60Þ
un1þb1 þun2þb1þb2
La comparación de (9.60) con (9.58) revela algunas de las principales diferencias entre los
sistemas de tipo de cambio fijo y flexible. Con tipos de cambio fijos, la tasa de inflación interna
promedio debe ser igual a la tasa de inflación externa: Edpagtþ1-pagt¼midpagtþ1-pagt¼
pag .El nivel de precios extranjeros y los choques de precios extranjerosdFÞafectan los precios
internos y la producción bajo el sistema de tasa fija. Pero las perturbaciones internas de la oferta o la
demanda de dinero (jyv)no tienen efectos de nivel de precios ni de producción. Esta situación
contrasta con el caso de tipos de cambio flexibles y es una de las razones por las que las economías
de alta inflación a menudo intentan fijar sus tipos de cambio con países de baja inflación. Pero cuando
la inflación mundial es alta, un país puede mantener una inflación interna más baja solo permitiendo
que se ajuste su tipo de cambio nominal.
Los efectos sobre el producto real de las perturbaciones de la oferta y la demanda agregadas
también dependen de la naturaleza del sistema de tipo de cambio. Bajo tipos de cambio flexibles, un
22. Krugman (1991) analizó por primera vez el comportamiento del tipo de cambio bajo un sistema de zonas objetivo.
9.5 Modelos de Economía Abierta con Agentes Optimizadores y Rigideces Nominales 429
El shock positivo de la demanda agregada aumenta los precios y la producción real. El equilibrio del
mercado de bienes requiere un aumento en la tasa de interés real y una apreciación real. Al servir
para equilibrar el mercado de bienes y compensar parcialmente el aumento de la demanda agregada
tras una realización positiva detu,el movimiento del tipo de cambio ayuda a estabilizar la producción
agregada. Como resultado, el efecto detusobreyes menor con tipos de cambio flexibles que con tipos
de cambio fijos.23
La elección del régimen de tipo de cambio influye en la forma en que las
perturbaciones económicas afectan a la pequeña economía abierta. Aunque el
modelo examinado aquí no proporciona un criterio de bienestar interno (como la
utilidad del agente representativo en la economía), tales modelos a menudo se han
complementado con funciones de pérdida que dependen de la volatilidad de la
producción o la inflación (ver la sección 9.3), que luego son se utiliza para clasificar
los regímenes cambiarios alternativos. Sobre la base de tales medidas, la elección de
un régimen cambiario debería depender de la importancia relativa de las distintas
perturbaciones. Si la volatilidad de los precios extranjeros es motivo de gran
preocupación, un tipo de cambio flexible servirá para aislar a la economía nacional
de las fluctuaciones del tipo de cambio real que, de otro modo, afectarían la
producción y los precios nacionales.
El papel de las perturbaciones económicas en la elección de un régimen de política es un tema
importante de estudio en el análisis de la política monetaria. Ocupa un lugar destacado en el debate
sobre la elección entre utilizar una tasa de interés o un agregado monetario como instrumento de
política monetaria (véase el capítulo 11).
9.5 Modelos de Economía Abierta con Agentes Optimizadores y Rigideces Nominales
El capítulo 8 desarrolló un modelo de equilibrio general dinámico basado en la

optimización de hogares y empresas, pero en el que los precios eran rígidos. Este modelo
podría resumirse en términos de una curva IS esperada que relaciona la producción
agregada con la producción futura esperada y la tasa de interés real, y una relación de
ajuste por inflación, en la que la inflación actual es una función de la inflación futura
esperada y el costo marginal real. El costo marginal real era una función de la producción
en relación con el nivel de producción de equilibrio de precios flexibles. El modelo se cerró
asumiendo que la autoridad monetaria determinaba la tasa de interés nominal. Varios
autores han extendido el nuevo marco keynesiano básico al contexto de la economía
abierta. Los ejemplos incluyen McCallum y Nelson (2000a); Clarida, Galı́ y Gertler (2001;
2002); Gertler, Gilchrist y Natalucci (2001); y Monacelli (2005). Véase también Galı́ y
Monacelli (2005) y Galı́ (2008, cap. 7). Lubik y Schorfheide (2007); Adolfson, Laseén,
23. Esto es consistente con las estimaciones para Japón reportadas en Hutchison y Walsh (1992). Obstfeld (1985)
analiza las propiedades de aislamiento de los sistemas de tipo de cambio.
Lindé y Villani (2007a; 2008) y Adolfson, Laseén, Lindé y Svensson (2008) proporcionaron
ejemplos de un modelo DSGE estimado para el análisis de políticas basado en el marco
discutido en esta sección. Lubik y Schorfheide (2006) estimaron conjuntamente un modelo
DSGE de economía abierta de dos países con rigideces nominales utilizando datos de EE. UU. y
la zona del euro. Estos modelos difieren de los modelos discutidos en la sección 9.2.3 en que un
modelo de ajuste por inflación basado en Calvo (1983) reemplaza el supuesto de rigidez
nominal de un período. Esta sección desarrolla un ejemplo de un nuevo modelo keynesiano de
economía abierta.
9.5.1 Un modelo de pequeña economía abierta
Supongamos que hay dos países. El país de origen se indica con el superíndice
h,y el país extranjero por el superíndiceF.Los países comparten las mismas preferencias y
tecnologías. Ambos producen bienes de consumo transables que son sustitutos
imperfectos en utilidad. El país extranjero es un sustituto del resto del mundo, y el país de
origen es pequeño en relación con el país extranjero.
Hogares
Los hogares consumen un compuesto CES de bienes nacionales y extranjeros, definido como
Ct¼ ½ð1 -gramoÞ1=undCh tÞdun-1Þ=unþgramo1=undCFtÞdun-1Þ=un-un =dun-1Þ d9:61Þ
porun >1. Como en el capítulo 8, supongaCh(yCF)son agregados Dixit-Stiglitz de bienes

diferenciados producidos por empresas nacionales (y extranjeras). El hogar doméstico
demanda relativa deChyCFdependerá de sus precios relativos. DejarPAGh Þser
tdPAGtF
el precio medio de los bienes de consumo producidos en el país (en el extranjero). El problema
lema de minimizar el costoPAGh tCh tþPAGFtCF tde alcanzar un determinado nivel deCtproduce el
condiciones de primer orden
PAG h ½ð1 -gramoÞ

t ¼yo t 1=undCh
tÞdun-1Þ=unþgramo1=undCFtÞdun-1Þ=un-1=dun-1Þd1 -gramoÞ1=undCh tÞ-1=un
PAG F ½ð1 -gramoÞ

t ¼yo t 1=undCh
tÞdun-1Þ=unþgramo1=undCFtÞdun-1Þ=un-1=dun-1Þgramo1=undCF tÞ-1=un;
dondeyoes el multiplicador lagrangiano de la restricción. Usando (9.61), estas condiciones de primer

orden se pueden escribir como
PAGh-a
t
PAG
t ¼yo
h tC1=un
t d1 -gramoÞ1=undChtÞ-1=un) Ch t ¼ ð1 -gramoÞ Ct
yot
!
f-a
=un PAGt
PAG
t ¼yo Ct
F t1=un gramo1dCFt Þ-1=un) CF t¼gramo C t:
yot
Estas ecuaciones implican, a su vez, que la demanda relativa del país de origen de bienes
producidos en el país y en el extranjero depende de su precio relativo:
!-un
Cht 1 -gramo PAG
t h
¼ : d9:62Þ
CFt gramo PAG
t F
Sustituyendo las soluciones porCh t yCF t en la definición de la con-

rendimientos del paquete de consumo
2
1-un !1-un 3un =dun-1Þ
PAG
t h PAG
t F
5
Ct¼4d1 -gramoÞ þgramo Ct:
yot yot
Dividiendo ambos lados porCty resolviendo parayotrendimientos
tÞ1-unþgramodPAGFtÞ1-un-1=d1-unÞ1PAGC
yot¼ ½ð1 -gramoÞðPAGh
t d9:63Þ
como el índice de precios agregado (al consumidor).

La utilidad del hogar depende de su consumo del bien compuesto y de su oferta
de trabajo. Asumir que
C1-s norte1þh
t t
tudCt;nortet¼ - : d9:64Þ
1 -s 1þh
La optimización intertemporal implica la condición estándar de Euler,

!
C-st ¼bmitRtPAGC PAG
t CC-s
d9:65Þ
tþ1;
tþ1
dondeRtes la tasa de interés nominal (bruta), y la elección óptima entre trabajo y ocio
requiere que la tasa marginal de sustitución entre ocio y consumo sea igual al salario
real. Esta última condición toma la forma
t
nortehW t;
C-s ¼ PAGC d9:66Þ
t t
dondeWtes el salario nominal.

Suponga que se cumple la ley del precio único. Esto implica que
PAG
t¼SFtPAGt; d9:67Þ
dondePAGtes el precio en moneda extranjera de los bienes producidos en el extranjero yStes el tipo
de cambio nominal (precio de la moneda extranjera en términos de moneda nacional). Para
simplicidad, suponga que todos los bienes extranjeros se venden por el precioPAGF t.Esta especificación
supone un traspaso completo del tipo de cambio; dadoPAGt,una variación del 1 por ciento en el tipo
de cambio produce una variación del 1 por ciento en el precio en moneda nacional de las divisas
bienes producidosPAGFt.Dada la ley del precio único, los niveles de precios en el mercado doméstico y
Los países extranjeros están unidos por
PAG PAGCt :
t¼StC
Para el resto del mundo, la distinción entre el IPC y el precio de los

Se ignora la producción, por lo quePAGC t ¼PAGt.24
Será útil definir los términos de intercambio y el tipo de cambio real. Los términos de intercambio
son iguales al precio relativo de los bienes extranjeros y nacionales:
PAG F SP
Dt1 t
¼ tt: d9:68Þ
PAG
t h PAG
t h
El tipo de cambio real es el precio de los bienes producidos en el extranjero (en términos de moneda
nacional) en relación con el índice de precios al consumidor del país de origen:
StPAGt PAGh
q t¼ ¼ t Dt: d9:69Þ
PAG
t C PAG
t C
Como fue el caso con el nuevo modelo keynesiano del capítulo 8, la atención se centrará en las
desviaciones porcentuales en torno al estado estacionario. Deje que las letras minúsculas indiquen la
desviación porcentual alrededor del estado estacionario de la letra mayúscula correspondiente. Entonces
(9.68) y (9.69) se pueden expresar como
dt¼stþpagt- pagh t
qt¼stþpagt- pagC t:
Usando la definición de los términos de intercambio en (9.63),
pag
¼ ð1C-gramoÞpag þgramopag t¼paghtþDiost:
t ht F d9:70Þ
Las ecuaciones (9.61), (9.62), (9.65) y (9.66) se pueden escribir como
24. Es decir, el resto del mundo es grande en relación con el país de origen, por lo que los cambios en el precio de los bienes
producidos en el hogar tienen poco impacto en el índice de precios al consumidor del resto del mundo.
Ct¼ ð1 -gramoÞChtþgramoCFt d9:71Þ
CtF¼ -undtþCh t d9:72Þ
1 C
Ct¼mitCtþ1- dit -mi tpag tþ1-
rÞ; d9:73Þ
s
donder¼b-1- 1 y
hnortetþsCt¼wt- paght-Diost; d9:74Þ
dondepagCt¼pagCt- pagCt-1. Combinando (9.71) y (9.72),Ct¼Ch t-gramoundt. Definición de inflación

en los precios de los bienes de producción nacional comopagh t¼paght- paght-1, la inflación en el con-
índice de precios del sumer es igual
pag C Ct- pagCt-1¼paghtþgramoddt-dt-1Þ:

t¼pag d9:75Þ
Tenga en cuenta que la tasa de interés real se define en términos de inflación de precios al consumidorpagC t.En
A su vez, esta medida de la inflación depende de la tasa de inflación de la producción interna.
bienes producidospagh ty la tasa de cambio en los términos de intercambio.
Clarida, Galı́ y Gertler (2001) agregaron un estocásticomargen salarialmetrow ta (9.74) a
representan desviaciones de la tasa marginal de sustitución entre ocio y
consumo:
hnortetþsCtþmetrowt¼wt- pagh t-Diost: d9:76Þ
Motivaron este recargo como resultado del poder de monopolio de los proveedores de mano de obra que
fijan los salarios como un recargo por encima de la tasa marginal de sustitución. Luego se supuso que el
margen de beneficio estaba sujeto a una variación estocástica exógena.
Riesgo compartido internacional

Se supone que los agentes de ambas economías tienen acceso a un conjunto completo de valores
negociados internacionalmente. El tiempotprecio en moneda local de un bono que paga o¤ uno
unidad de la moneda nacional en el momentotþ1 esR-1t,y la condición de Euler dada por
(9.65) se puede escribir como
-s
PAG
t C C tþ1 1
bmit ¼ : d9:77Þ
PAG
tþ1 C Ct Rt
Dado que los residentes en el resto del mundo también tienen acceso a estos mismos valores
financieros, la optimización intertemporal implica
C-st Rt
¼bmit C-stþ1:
StPAGt Stþ1PAGtþ1
El lado izquierdo de esta expresión muestra el costo de la utilidad marginal en el momentotde usar 1=St
unidades de la moneda extranjera (valor 1=PAGtcada uno en términos de bienes de consumo) para
obtener una unidad de la moneda nacional. Este se invierte en el bono doméstico, rindiendo al tiempo
tþ1 un rendimiento brutoRt. Esto se puede convertir enRt=Stþ1unidades de moneda extranjera, valorRt
=ðStþ1PAGtþ1Þen términos de consumo externo, dando como resultado
utilidad de EtdRt=Stþ1PAGtþ1ÞC-stþ1. Por lo tanto, el lado derecho es el beneficio marginal en términos de
utilidad de esta transacción financiera. Dado que este pago se produce en el momentotþ1, se debe
descontar a la tasabpara comparar con el costo de comprar el activo financiero. A lo largo del camino
óptimo, los costos y beneficios marginales son iguales. reorganizando,
-s
PAGt St Ctþ1 1
bmit ¼ :
PAGtþ1 Stþ1 Ct Rt
Usando la ley del precio único y la definición del tipo de cambio real, esta condición se puede
escribir como
-s
PAG
t C qt Ctþ1 1
bmit ¼ :
PAG
tþ1 C qtþ1 Ct Rt
Por lo tanto,
- s -s
PAG
t C Ctþ1 1 PAG
t C qt Ctþ1
bmit ¼ ¼bmit C ;
PAG
tþ1 C Ct Rt PAGtþ1 qtþ1 Ct
lo que implica
Ct¼Fq1=stCt; d9:78Þ
dondeFes una constante de proporcionalidad. Por conveniencia, adopteF¼1 como una normalización.
Esto es consistente con una condición inicial simétrica con cero tenencias netas de activos extranjeros.
En términos de una aproximación lineal de primer orden alrededor del estado estacionario,
1 1- gramo
Ct¼Ctþ qt¼Ct þ dt : d9:79Þ
s s
Esta última ecuación emplea el hecho de que
qt¼stþpagt- pagC t¼dtþpaght- pagCt¼ ð1 -gramoÞdt: d9:80Þ

Paridad de interés descubierta

SiRt es la tasa de interés extranjera, entonces
-s
PAGt Ctþ1 1
bmit ¼ :
PAG
Ct
tþ1
Rt
Linealizando esta condición se obtiene
sdmitCtþ1-Ct¼rt-mitpagtþ1; y hacer lo
mismo para (9.77) implica
sdmitCtþ1-Ct¼rt-mitpagC tþ1:
Usando (9.79),
drt-mitpagCtþ1Þ - ðrt-mitpagtþ1¼sdmitCtþ1-CtÞ -sdmitCtþ1-CtÞ
¼mitqtþ1-qt:
Restando los términos de inflación de cada lado y usando la definición del tipo de cambio real
se obtiene la condición para la paridad de interés descubierta:
rt¼rtþmitdstþ1-stÞ:
La tasa de interés nominal interna es igual a la tasa de interés nominal extranjera (resto
del mundo) más la tasa esperada de depreciación en la moneda nacional.
La condición de paridad de la tasa de interés descubierta también se puede expresar en términos reales
restando la inflación en los precios de los bienes producidos en el país y utilizando la definición de los
términos de intercambio:
rt-mitpaghtþ1¼rtþ ðmitdtþ1-dtÞ; d9:81Þ
donder1rt-mitpagtþ1.
Empresas Nacionales
El análisis de las empresas nacionales es paralelo al enfoque seguido en el capítulo 8.

En cada período, hay una probabilidad fija 1 -oque la empresa puede ajustar su precio. Cuando
puede ajustarse, lo hace para maximizar el valor descontado esperado de las ganancias. Cada
empresa nacional se enfrenta a la misma función de producción,
Yht¼mimi nortet;
t
y una curva de demanda de elasticidad constante para su producción. El costo marginal real de la empresa es
igual a
Wt=Pht
MCt¼ ;
mimit
dondeWt=Phtes el salario producto real ymimites el producto marginal del trabajo. En

términos de desviaciones porcentuales alrededor del estado estacionario, esta expresión se convierte en
mct¼wt- paght-mit: d9:82Þ
Siguiendo la derivación del capítulo 8, la tasa de inflación del índice de precios de los bienes
de producción nacional es
pag h tpaghtþ1þkmct;
t¼bmi d9:83Þ
dondek¼ ð1 -oÞð1 -boÞ=oCombinando (9.83) con (9.75),
pag C tpagC tþ1þkmct-bgdmitdtþ1-dtÞ þgramoddt-dt-1Þ:

t¼bmi d9:84Þ
La inflación, medida por el índice de precios al consumidor, depende de la inflación futura esperada y del
costo marginal real, los mismos dos factores que aparecieron en la ecuación de ajuste por inflación de la
economía cerrada. La diferencia en la economía abierta es que dado el costo marginal real, la inflación en el
índice de precios al consumidor puede verse afectada por cambios actuales y futuros esperados en los
términos de intercambio. Un aumento en los términos de intercambio ddt-dt-1> 0Þimplica un aumento en el
precio relativo de los bienes extranjeros. Debido a que los precios de los bienes extranjeros están incluidos
en el índice de precios al consumidor (ver (9.70)), un aumento en sus precios relativos aumenta la inflación de
los precios al consumidor. Un aumento futuro esperado en los términos
del comercio reduce la inflación actual de los precios al consumidor porque para un E dadotpagC tþ1, este aumento
en los términos de intercambio debe implicar una caída en la inflación futura esperada de bienes domésticos
y por lo tanto una caída en la inflación actual de bienes domésticos.
El país extranjero
Para simplificar el análisis, se supuso que el país extranjero es grande en relación con el país de
origen. Se entiende que esto significa que no es necesario distinguir entre la inflación de los
precios al consumidor y la inflación interna en el país extranjero y que la producción y el
consumo internos son iguales. Sin embargo, sí hay comercio, por lo que los bienes producidos
en el país de origen se venden a residentes nacionales y extranjeros.
DejarCht ser el consumo del país extranjero del bien producido internamente (como
una desviación porcentual del estado estacionario). La demanda del país extranjero por la producción
del país de origen depende de los términos de intercambio. Suponiendo que los hogares extranjeros
tienen las mismas preferencias que los del país de origen (por lo que la elasticidad de la demanda es
la misma),
Ch¼gramoD
t un tYF t;
Cth¼undtþyF t; d9:85Þ
dondeyFtes el ingreso extranjero (en términos del porcentaje de desviación del estado estacionario).
La condición de Euler para hogares en países extranjeros implica
1
yt¼mitytþ1- ditF-mipag
ttþ1Þ;
s
rt1it-mitpagtþ1¼sdmitytþ1-ytÞ: d9:86Þ
Condiciones de equilibrio
Ahora se pueden recopilar las condiciones para cada mercado que deben satisfacerse en
equilibrio.
El equilibrio requiere que la producción nacional sea igual al consumo del bien
producido en el país. Dado que el bien doméstico es consumido tanto por residentes
domésticos como por residentes del resto del mundo, el equilibrio requiere que
PAGh-a - un
t PAG
t h
Yt¼ ð1 -gramoÞ Ctþgramo Y:t
PAG
t C StPAGt
Usando el resultado anterior queCt¼q1=st Ct ¼q1=s

t Yt para eliminarYt,y empleando
la definición del tipo de cambio real comoqt¼StPAGt=PC t,el equilibrio del mercado de bienes
la condición del rio se puede escribir como
PAGh-a
t
Y t¼ Þþ
gramoqun-1=s
½ð1 - gramo
t - Ct:
PAG
t C
Tomando una aproximación lineal de primer orden de esta ecuación alrededor del estado estacionario se
obtiene25
gramow
yt¼Ctþ dt ; d9:87Þ
s
dondew¼unsþ ðuns -1Þð1 -gramoÞ.
25. Esto hace uso del hecho de que en el estado estacionario,q¼1, entoncesY¼ ðPAGh=PCÞ-unC,y de la definición de
t- pagCt¼ -Diost.
los términos de intercambio, lo que implicapagh
Ya queCt¼yt,y de (9.79) y (9.80),Ct¼Ctþ1 sqt¼Ctþ1-gramo sdt, (9.87)

Se puede escribir como
gramow 1 -gramo gramow

yt¼Ctþ d¼C
t t þ þ dt
s s s
1
¼ytþ dt; d9:88Þ
sgramo
dondesgramo1s=½1 -gramod1 -wÞ-.

Estos resultados se pueden utilizar en la condición de Euler (9.73) para obtener la versión de
economía abierta pequeña de las relaciones IS esperadas. Partiendo de la condición de Euler,
use (9.87) para reemplazar el consumo conyt-gramow sdt, dando
1 C gramow
yt¼mitytþ1- dit -mitpag tþ1- rÞ - dmitdtþ1-dtÞ:
s s
porque mitpagCtþ1¼mitpaghtþ1þgramomitDdtþ1(ver (9.75)),
1 h gramo
yt¼mitytþ1- dit -mitpag Þ ð1 -wÞðmi
tþ1- rþ tdtþ1-dtÞ:
s s
La ecuación (9.88) implicadmitdtþ1-dt¼sgramo½mitdytþ1-ytÞ - ðmitytþ1-ytÞ-,y usando esta

expresión para eliminar el cambio esperado en los términos de intercambio de la condición de
Euler se obtiene
1
yt¼mitytþ1- dit-mit pag
tþ1-rÞ;
h d9:89Þ
sgramo
donde
r1r-sgramogramod1 -wÞðmitytþ1-ytÞ:
La ecuación (9.89) es el equivalente de una pequeña economía abierta a la curva IS esperada

de una economía cerrada. Hay dos diferencias principales entre las versiones de economía
abierta y cerrada de esta relación. Primero, la elasticidad de la demanda con respecto a la tasa
de interés real ya no es igual a la elasticidad de sustitución intertemporal, 1=s.En cambio, es
igual a 1 =sgramo¼ ½1 -gramod1 -wÞ-=s.De la definición dew,
s
sgramo¼ ;
1 -gramo2½1 -uns-
que depende de la apertura de la economía a través degramo (el mas largogramoes decir, cuanto menor sea
la participación de los bienes producidos en el hogar en el paquete de consumo de los residentes
domésticos) yun,la elasticidad precio de la demanda de bienes producidos en el país y en el extranjero.
Ajuste por inflación

Para determinar la tasa de inflación de los bienes de producción nacional, (9.82) y (9.83)
implican
pag h tpaghtþ1þkdwt- paght-mitÞ:

t¼bmi
El salario de consumo real eswt- pagC t,y esto está relacionado con el salario real del producto
wt- paghtpor los términos de intercambio:pagC t¼paghtþDiost. Dado que los hogares equiparan el consumo real
salario de consumo a la tasa marginal de sustitución entre ocio y consumo,
(9.66) implica que
hnortetþsCt¼wt- pagC t¼wt- paght-Diost:
Por lo tanto, el costo marginal real eswt- pagh t-mit¼hnortetþsCtþDiost-mit. Ahora usa (9.87) y
(9.88) para eliminar el consumo y los términos de intercambio para obtener una expresión del costo
marginal real únicamente en términos de producción interna y variables externas:
pag h tpaghtþ1þk½ðhþsgramoÞyt-ds - sgramoÞyt-d1þhÞmit-;

t ¼bmi
pag h tpaghtþ1þkdhþsgramoÞðyt- y~tÞ;

t ¼bmi d9:90Þ
dondey~t1½ðs - sgramoÞyt-d1þhÞmit-=dhþsgramoÞ.
Fíjate que porqueryy~tdependen únicamente de choques exógenos o variables externas,
(9.89) y (9.90) constituyen un modelo de dos ecuaciones para la producción interna y la inflación
una vez que se ha agregado una especificación para la política monetaria en términos de la tasa
de interés nominal.
Clarida, Galı́ y Gertler (2002) relajaron la suposición de que el país extranjero es grande y
examinaron el papel de la coordinación de políticas. Para llevar a cabo este examen, suponga
que ambos países están sujetos a rigideces de precios nominales. En este caso, (9.88) se
modifica a
1
x ~t¼x ~Ft þ d~
t;
sgramo
F
donded~ t,x ~tyx ~t se definen como brechas relativas al resultado cuando los precios son flexibles.
entrarambas cosaslos paises. Usando esta ecuación para derivar el costo marginal real, Clarida, Galı́ y
Gertler encontraron que
pag h tpaghtþ1þkx ~tþkx ~Ft

t¼bmi
para la inflación de bienes domésticos en el país de origen, con la inflación en el país extranjero
satisfaciendo una ecuación similar. El efecto indirecto de la brecha del producto sobre la inflación en
el otro país da lugar, en general, a ganancias de la coordinación de políticas.
9.5.2 La relación con el modelo NK de economía cerrada
El modelo de economía pequeña y abierta que consta de (9.89) y (9.90) es idéntico en forma al
nuevo modelo keynesiano de economía cerrada del capítulo 8. La producción satisface una
condición de Euler con la tasa de interés real definida en términos de bienes producidos
internamente, y la inflación de los bienes de producción nacional es prospectiva y depende de
una medida de la brecha del producto. Los parámetros de estas relaciones difieren de los del
modelo de economía cerrada porque dependen de factores relacionados con la apertura de la
economía.
Para trazar aún más el paralelo con el modelo de economía cerrada, defina la brecha del producto
como
Xt1yt- y~t: d9:91Þ
Luego reescribe (9.89) y (9.90) como
1
Xt¼mitXtþ1- dit-mit pag h ~tÞ
tþ1-r d9:92Þ
s gramo
pag h tpaghtþ1þkdhþsgramoÞXt;
t¼bmi d9:93Þ
donde
r ~t¼rþsgramomitdy~tþ1-y~tÞ: d9:94Þ
Por lo tanto, el modelo de economía pequeña y abierta se ha reducido a una forma que es
exactamente paralela a la del modelo de economía cerrada.Sise puede demostrar que la brecha del
productoXt¼ yt- y~tes la brecha entre la producción y el precio de equilibrio de precios flexibles. Es
decir, hay que demostrar que con precios flexibles,y~tes la salida de equilibrio.
La producción de equilibrio de precios flexibles se define como el nivel de producción consistente con el
costo marginal real que iguala su valor constante de estado estacionario. Ya que
mct¼ ðhþsgramoÞytþ ðs - sgramoÞyt-d1þhÞmit;
se deduce que la producción de precio flexible es
ydoblar dsgramo- sÞytþ ð1þhÞmit;

t ¼
hþsgramo
cuál es la definición asignada anteriormente ay~t. Por lo tanto,Xtes la brecha del producto de precios
flexibles, tal como lo era en el nuevo modelo keynesiano de economía cerrada.
Las ecuaciones (9.93) y (9.92) son, como enfatizaron Clarida, Galı́ y Gertler (2001; 2002), isomorfas al
nuevo modelo keynesiano de economía cerrada.26El paralelo es exacto si el objetivo del banco central
puede representarse como la minimización de una forma cuadrática de la brecha del producto como
se define en (9.91) y la tasa de inflación de la producción nacional.
bienespaght.En este caso, la política del banco central consiste en minimizar
Xy
mit bi½ðpagh
tþiÞ2þyoX2tþi- d9:95Þ
i¼0
sujeto a (9.93) y (9.92). Esto es exactamente equivalente al problema de política de la economía

cerrada estudiado en el capítulo 8, por lo que todas las conclusiones sobre política alcanzadas
allí se aplicarían sin modificaciones a la pequeña economía abierta. El requisito crítico es que la
tasa de inflación que aparece en la función objetivo del banco central debe serpaghy no la tasa
de inflación en los precios al consumidorpagC. SipagCes el objetivo relevante del banco central
(y la mayoría de los bancos centrales con metas de inflación en economías pequeñas y abiertas
definen sus metas en términos de inflación de precios al consumidor), entonces (9.93) y (9.92)
no son suficientes para determinar la política óptima o el equilibrio de la economia. Por lo
tanto, un tema importante para el análisis de la política monetaria en el contexto de una
economía abierta es determinar el índice de precios que es el objetivo apropiado de la política.
Política óptima en la pequeña economía abierta

Como se demostró en la sección anterior, el análisis de la política monetaria óptima en la
pequeña economía abierta sería equivalente al de la economía cerrada si los objetivos del
banco central estuvieran dados por (9.95). En ausencia de choques de costos en la ecuación de
inflación de los precios de los bienes internos, la política óptima implicaría estabilizar el índice
de precios internos.
La intuición básica de tal política se deriva del caso de la economía cerrada. Si los subsidios
fiscales han solucionado las distorsiones asociadas con la competencia monopolística, entonces
el papel de la política monetaria debería ser eliminar las distorsiones creadas por la rigidez de
los precios. El banco central puede eliminar estas distorsiones estabilizando los precios y, dado
que los precios rígidos son los precios de los bienes de producción nacional, la política óptima
estabilizaría los precios internos.
Desafortunadamente, como discutieron Galı́ y Monacelli (2005), esta intuición no es correcta en
general. Incluso si la distorsión derivada del margen de beneficio se compensa con subsidios fiscales,
26. McCallum y Nelson (2000b) también desarrollaron un modelo que puede reducirse a una versión isomórfica del
nuevo modelo keynesiano de economía cerrada. Vea el problema 9 al final de este capítulo.
queda un factor adicional presente en el contexto de economía abierta que conduce a una
distorsión e implica que el equilibrio de precios flexibles no es completamente eficiente. Debido
a que los bienes producidos en el extranjero y en el país son sustitutos imperfectos, el banco
central enfrenta un incentivo para afectar los términos de intercambio. Esto mejora el bienestar
y haría que la política óptima se desviara de la estabilidad de precios.27
9.5.3 Transferencia imperfecta
El isoporfismo entre las versiones abierta y cerrada del nuevo modelo keynesiano básico
es consecuencia de seguir incorporando una única rigidez nominal. Se supuso que los
precios eran rígidos, pero que los salarios nominales eran flexibles. Además, solo se
consideraron rígidos los precios de los bienes de producción nacional. Los precios del país
de origen de los bienes producidos en el extranjero se consideraron perfectamente
flexibles; se movieron uno a uno con el tipo de cambio nominal (ver (9.67)).
Adolfson (2001), Corsetti y Presenti (2002) y Monacelli (2005) proporcionaron ejemplos
de modelos que permiten un traspaso incompleto. Cuando el traspaso es incompleto, la
ley del precio único ya no se cumple. La ley del precio único permite que la do-
precio en moneda nacional de bienes extranjeros,pagF t,ser expresado comostþpagt,dondestes el
tipo de cambio nominal ypagtes el precio en moneda extranjera de los bienes extranjeros (todos expresados
como desviaciones porcentuales de sus valores de estado estacionario). Los términos de intercambio
son entonces iguales astþpagt- pagh t.Con paso incompleto, sin embargo,pagF ty
stþpagtpuede diferir.
Siguiendo a Monacelli (2005), el tipo de cambio realqtSe puede escribir como28
qt¼stþpagt- pagC t¼Ctþ ð1 -gramoÞdt;
dondeCt¼stþpagt- pagF tmide la desviación de la ley de un precio. En el

modelo del apartado anterior, se cumple la ley del precio único, por lo queCtera idénticamente igual a
cero. Supongamos que el traspaso es incompleto debido a la rigidez nominal en el precio de las
importaciones, con solo una fracción de los importadores ajustando su precio en cada período, como
en un modelo estándar de ajuste de precios tipo Calvo. Entonces la variableCtrepresenta el costo
marginal de los importadores, y la tasa de inflación en el precio promedio en moneda nacional de las
importaciones extranjeras toma la forma
pag F tpagFtþ1þkFCt;
t¼bmi
dondepagtF¼pagFt- pagFt-1y el parámetrokFdepende de la fracción de los precios de importación

que ajustan cada período.
27. Véase Corsetti y Presenti (2001). Benigno y Benigno (2003) consideraron este tema en un modelo de dos países.
28. Esto usa (9.70), que define el índice de precios al consumidor comod1 -gramoÞpagh t y la definición de la
þgramopagtF
términos de intercambio,dt¼pagF t- paght.

9.6 Resumen 443
Alquilerzot denote el valor de equilibrio de precio flexible de una variablezt, monacelli

(2005) mostró que con un traspaso imperfecto, la brecha del producto se puede escribir como
- -
1þw 1þgramodsun -1Þ
Xt¼ dre-re
t otÞ þ dCt-Co tÞ;
s s
dondew¼gramodsun -1Þð2 -gramoÞcomo antes. El costo marginal real de las empresas nacionales se puede
expresar como
- -
s 1þgramodsun -1Þ
mct- mco t¼ þhXþ1t - dCt-Co tÞ:
1þw 1þw
La inflación en los precios al productor doméstico es igual a
pag h tpaghtþ1þkdmct- mco tÞ:

t¼bmi
Por lo tanto, las desviaciones de la ley del precio único, medidas porCt-Co t,afecta directamente
la inflación a través de su impacto en el costo marginal.
El traspaso imperfecto representa una segunda rigidez nominal cuando se combina con el
supuesto de precios rígidos. Por lo tanto, no sorprende que introduzca compensaciones de política, al
igual que lo hizo la adición de salarios rígidos en el nuevo modelo keynesiano básico del capítulo 8.
Tanto la brecha del producto como las desviaciones de la ley del precio único afectan el costo
marginal real. y, en consecuencia, la inflación. Estabilización de la inflación en la cara
de un movimiento enCt-Co texige que se permita que fluctúe la brecha del producto; stabi-
lizando la brecha del producto frente a un movimiento enCt-Co trequiere que la inflación
fluctuar. Con dos fuentes de rigidez nominal, precios rígidos y traspaso imperfecto, el
banco central no puede deshacer los efectos de ambas distorsiones con un solo
instrumento de política.
9.6 Resumen
Este capítulo ha revisado varios modelos que son útiles para estudiar aspectos de la economía
monetaria de una economía abierta. Se presentó un modelo de dos países cuyas condiciones
de equilibrio eran consistentes con los agentes de optimización. Este modelo, basado en el
trabajo de Obstfeld y Rogo¤, conservaba la clásica dicotomía entre factores reales y monetarios
cuando se supone que los precios y los salarios son perfectamente flexibles. En este caso, el
nivel de precios y el tipo de cambio nominal podrían expresarse simplemente en términos de
las trayectorias actuales y futuras esperadas de la oferta monetaria nominal en los dos países.
Dos lecciones principales son que los nuevos canales por los cuales los factores monetarios afectan
la economía están presentes en una economía abierta, y la elección del régimen de tipo de cambio
tiene implicaciones importantes para el papel de la política monetaria. Con nominal pegajoso
salarios, los factores monetarios tienen importantes efectos a corto plazo sobre el tipo de cambio real.
Los movimientos del tipo de cambio alteran el precio relativo del bien nacional y del bien extranjero,
afectando la oferta y la demanda agregadas. Además, los precios al consumidor, debido a que son
índices de los precios en moneda nacional de los bienes producidos en el país y en el extranjero,
responden a los movimientos del tipo de cambio.29El impacto de los movimientos del tipo de cambio
sobre la inflación de los precios al consumidor sugiere que la política monetaria puede tener efectos
más rápidos sobre la inflación en economías más abiertas.
A diferencia del análisis de la economía cerrada, el modelo de Obstfeld-Rogo¤ implica
que los movimientos de producción inducidos por el dinero tendrían efectos reales
persistentes al alterar la distribución de la riqueza entre las economías. En general, los
marcos estándar de economía abierta utilizados para el análisis de políticas asumen que
los efectos reales de la política monetaria surgen solo a corto plazo y se deben a rigideces
nominales. Con el tiempo, a medida que se ajustan los salarios y los precios, la producción
real, las tasas de interés reales y el tipo de cambio real vuelven a niveles de equilibrio que
son independientes de la política monetaria. Esta neutralidad a largo plazo significa que
estos modelos, al igual que sus contrapartes de economía cerrada, implican que los
efectos a largo plazo de la política monetaria recaen sobre los precios, la inflación, las
tasas de interés nominales y el tipo de cambio nominal. A corto plazo, sin embargo,
La sección final del capítulo revisó algunas extensiones de los nuevos modelos
keynesianos a entornos de economía abierta. En estos modelos, los hogares y las
empresas son agentes optimizadores, pero las rigideces nominales conducen a un ajuste
escalonado de los precios a lo largo del tiempo. En algunos casos, estos modelos dan
como resultado ecuaciones de forma reducida para la brecha del producto y la inflación
que son idénticas en forma a los equivalentes de economía cerrada. Sin embargo, como
en los modelos de economía cerrada, las compensaciones de política se ven
significativamente afectadas con la adición de múltiples fuentes de rigidez nominal. El
modelo de traspaso imperfecto proporciona un ejemplo empíricamente relevante de una
rigidez nominal que está ausente en la economía cerrada. Al igual que con los modelos de
economía cerrada, el trabajo empírico con modelos de economía abierta DSGE como
Adolfson, Laseén, Lindé y Villani (2007a;
9.7 Apéndice
9.7.1 El modelo de Obstfeld-Rogo¤
Este apéndice proporciona una derivación de algunos de los componentes del modelo de
Obstfeld-Rogo¤ (1995; 1996).
29. Duguay (1994) proporciona evidencia sobre estos canales en el caso de Canadá.
9.7 Apéndice 445
Demanda de productos individuales

Las funciones de demanda que enfrentan los productores individuales se obtienen como solución al
siguiente problema:
- d1 - 1=q d1
máximo CdzÞqdz sujeto a pagdzÞCdzÞdz¼Z
0 0
para un gasto total dadozAlquilerydenotamos el multiplicador lagrangiano asociado con la

restricción presupuestaria, las condiciones de primer orden implican, para todosz,
- d1 - 1=q-1
CdzÞq-1 CdzÞqdz ¼ypagdzÞ:
0
Para dos bienes cualesquierazyz0, por lo tanto,½CdzÞ=Cdz0Þ-q-1¼pagdzÞ=pagdz0Þ,o
- -pagdz0Þ1=d1-qÞ
Cdz¼Cdz0Þ :
pagdzÞ
Si esta expresión se sustituye en la restricción presupuestaria, se obtiene
d1 - pagdz0-Þ1=d1-qÞ - d1 -
pagdzÞCdz0Þ dz¼Cdz0Þpagdz0Þ1=d1-qÞ pagdzÞq=dq-1Þdz¼Z: d9:96Þ
0 pagdzÞ 0
Usando la definición dePAGdado en (9.3), ambos lados de (9.96) se pueden dividir porPAGceder
Cdz0Þpagdz0Þ1=d1-qÞD ½01pagdzÞq=dq-1Þdz- Z
D ¼ :
½01pagdzÞq=dq-1Þdz-dq-1Þ=q PAG
Esto se puede simplificar a
- -pagdz0Þ1=d1-qÞ - pagdz0-Þ1=dq-1Þ
Z
Cdz0Þ ¼ oCdz0 ¼ C; d9:97Þ
PAG PAG PAG
dondeC¼Z PAGes el consumo real total del bien compuesto. Ecuación (9.97)
implica que la demanda del bienzpor agentejes igual aCjdzÞ ¼ ½pagdzÞ=PAG-1=dq-1ÞCj, por lo
que la demanda mundial de productoszserá igual a
- -pagtdzÞ1=dq-1Þ - -
pagdzÞ
t 1=dq-1Þ
yddzÞ1norte
t C tþ ð1 -norteÞ Ct
PAGt PAGt
- -
pagÞ
tdz1=dq-1Þ
¼ Cwt ; d9:98Þ
PAGt
dondeCw¼Carolina del Norteþ ð1 -norteÞCes el consumo real mundial. Note que aquí se usa la ley del
precio único porque implica que el precio relativo del bienzes el mismo para los consumidores
nacionales y extranjeros:pagdzÞ=PAG¼espdzÞ=SP¼pagdzÞ=PAG .Finalmente, observe que (9.98)
implica
- -
td ydzÞq-1
pagtdz¼PAGtCw : d9:99Þ
t
El problema de decisión del individuo

Cada individuo comienza el períodotcon tenencias de activos existentesBj t-1 yMETROt-1
j y
elige cuanto de buenojproducir (sujeto a la función de demanda mundial del bien)j),
cuánto consumir y qué niveles de bonos reales y dinero mantener. Estas elecciones
se hacen para maximizar la utilidad dada por (9.1) y sujetas a la siguiente restricción
presupuestaria:
t
METROj pagdjÞy
t tdjÞ
t-1
METROj
CjtþBj tþ un þRt-1 Bjt-1þ þt t;
PAGt PAGt PAGt
dondettes la transferencia neta real del gobierno yRtes la tasa de rendimiento

bruta real. Desde (9.99), del agentej0singreso real de producirydjÞserá igual a
ydjÞqdCwtÞ1-q, por lo que la restricción presupuestaria se puede escribir como
j
t
METROj METRO
CjtþBj tþ ¼ydjÞ
t qdCwÞ
t 1-q þR t-1 Bjt-1þ t-1þtt: d9:100Þ
PAGt PAGt
La función de valor para el problema de decisión del individuo es

( )
METROjk j
VdBj t-1;METROt-1
j ¼registro máximoCj tþbIniciar sesión t- ytdjÞ2þbVdBj t;METROtÞ ;
PAGt 2
donde la maximización está sujeta a (9.100). Alquileryodenotamos el multiplicador lagrangiano

asociado con la restricción presupuestaria, las condiciones de primer orden son
1
- yot¼0 d9:101Þ
Cjt
b yo
t
þbVdB
2 j t; METRO
t jÞ - ¼0 d9:102Þ
METROj
t
PAGt
1-q
- kytdjÞ þyotqytdjÞq-1dCw tÞ ¼0 d9:103Þ
bV1dBj ;METROtÞ -yot¼0

t j d9:104Þ
9.7 Apéndice 447
V1dBjt-1;METROt-1
j ¼yotRt-1 d9:105Þ
yo
V2dBjt-1;METROt-1
j ¼t: d9:106Þ
PAGt
q i
También existe la condición de transversalidad lim ¡i!y k¼0Rtþs-1dBj tþiþMETROtþi
j =Ptþi¼0.
Estas condiciones de primer orden conducen a la condición de Euler estándar para el consumo con
utilidad de registro:
Cjtþ1¼bRtCj t;
que se obtiene usando (9.101), (9.104) y (9.105). Las ecuaciones (9.103) y (9.101) implican
que el nivel de producción óptimo que elige el individuo satisface
qdCw-
tÞ1q
ytdjÞ2-q¼ : d9:107Þ
k Cj t
La ecuación (9.102) da una expresión para la demanda real de dinero,
t
METROj 1þit;
t
¼antes de Cristoj
PAGt it
donded1þit¼Rtþ1PAGtþ1=Ptes la tasa de interés nominal bruta del períodotpara tþ1.

Esta expresión debe resultar familiar del capítulo 2.
9.7.2 El modelo de economía pequeña y abierta
Este apéndice emplea el método de coeficientes indeterminados para obtener los

procesos de tipo de cambio y nivel de precios de equilibrio consistentes con (9.49)–(9.57).
Las ecuaciones del modelo se repiten aquí, donde el tipo de cambio realrtha sido
reemplazado porstþpagt- pagt,rtporr-dstþpagt- pagtÞ þmitdstþ1þpagtþ1-pagtþ1Þ,itpor itþmits
tþ1-st, yqtporpagtþ ð1 -hÞðstþpagt- pagtÞ:
yt¼ -b1dstþpagt- pagtÞ þb2dpagt-mit-1pagtÞ þmit d9:108Þ
yt¼un1dstþpagt- pagtÞ -un2½r-dstþpagt- pagtÞ þmitdstþ1þpagtþ1-pagtþ1Þ- þtut d9:109Þ
metrot-½pagtþ ð1 -hÞðstþpagt- pagtÞ- ¼yt- Cditþmitstþ1-stÞ þvt d9:110Þ
metrot¼metroþmetrot-1þjt-gjt-1; 0ungramoun1 d9:111Þ
pagt¼pagþpagt-1þFt: d9:112Þ
Sustituyendo la relación de demanda agregada (9.109), el proceso de oferta de dinero (9.111) y el

proceso de precios extranjeros (9.112) en la ecuación de demanda de dinero (9.110) se obtiene,
después de algunos reordenamientos,
UN1pagtþUN2st¼C0þmetroþmetrot-1þjt-gjt-1
- d1 -hþun1Þðpagt-1þFtÞ -un2mitpagtþ1
þ ðun2þCÞmitstþ1-tut-vt; d9:113Þ
dondeUN1¼h - un1-un2,UN2¼1 -hþun1þun2þdo >0 y C0¼ ðCþun2Þr-

d1 -hþun1-un2-CÞpag .Al derivar (9.113), se han usado dos resultados
adicionales: de (9.112), Etpagtþ1¼2pagþpagt-1þFt, yit¼rþmitpagtþ1-pagt¼rþpag .
Utilizando las relaciones de oferta y demanda agregadas (9.108) y (9.109),
B1pagtþB2st¼ -b2mit-1pagtþun2dmitstþ1- mitpagtþ1Þ - ðun1þb1Þpag
þun2drþpagÞ þmit- tut-dun1þb1Þðpagt-1þFtÞ; (9.114)
dondeB1¼ -ðun1þun2þb1þb2Þ <0, yB2¼un1þun2þb1> 0.

Las variables de estado en el tiempotsonmetrot-1,pagty las diversas perturbaciones aleatorias. Para
descartar posibles soluciones de burbujas, siga a McCallum (1983a) y plantee la hipótesis de soluciones
mínimas de variables de estado de la forma:30
pagt¼k0þmetrot-1þk1pagt-1þk2jtþk3jt-1þk4tutþk5mitþk6vtþk7Ft
st¼d0þmetrot-1þd1pagt-1þd2jtþd3jt-1þd4tutþd5mitþd6vtþd7Ft:
Estos implican
mit-1pagt¼k0þmetrot-1þk1pagt-1þk3jt-1
mitpagtþ1¼k0þmetrotþk1pagtþk3jt
¼k0þmetroþmetrot-1þ ð1þk3Þjt-gjt-1þk1dpag þpagt-1þFtÞ
mitstþ1¼d0þmetroþmetrot-1þ ð1þd3Þjt-gjt-1þd1dpag þpagt-1þFtÞ:
30. El coe‰ciente demetrot-1se establece igual a 1 en estas soluciones de prueba. Es fácil verificar que esta suposición es, de
hecho, correcta.
9.8 Problemas 449
Estas expresiones parapagtyst, junto con los de las diversas expectativas de pagys,se
puede sustituir en (9.113) y (9.114). Estos luego producen un par de ecuaciones que
deben ser satisfechas por cada pardki;diÞ.Por ejemplo, los coeficientes depagt-1
en (9.113) y (9.114) debe satisfacer
UN1k1þUN2d1¼ -ð1 -hþun1Þ -un2k1þ ðun2þCÞd1
y
B1k1þB2d1¼un2dd1-k1Þ -b2k1-dun1þb1Þ:
Usando las definiciones deUNiyBipara cancelar términos, la segunda ecuación implica que
d1¼k1- 1. Sustituyendo esto en la primera ecuación se obtienek1¼0. Por lo tanto, el par
solución esdk1;d1Þ ¼ ð0; 1Þ.Repitiendo este proceso se obtienen los valores dedki;diÞ
informado en (9.58) y (9.59).
9.8 Problemas
1.Suponermetrot¼metro0þgramometrot-1ymetrot¼metro0þgramometrot-1. Use (9.24) para mostrar

cómo el comportamiento del tipo de cambio nominal bajo precios flexibles depende del grado de
correlación serial que exhiben las ofertas de dinero interno y externo.
2.En el modelo de la sección 9.3 utilizado para estudiar la coordinación de políticas, los shocks de
demanda agregada se igualaron a cero para enfocarse en un shock de oferta agregada común.
Supongamos, en cambio, que los shocks de oferta agregada son cero y que los shocks de demanda
vienen dados portu1XþFytu1Xþf ,así que esoXrepresenta un shock de demanda común yFyFson
shocks de demanda específicos de cada país no correlacionados. Obtener resultados de políticas bajo
un marco de políticas coordinadas y no coordinadas (Nash). ¿Hay un papel para la coordinación de
políticas frente a los shocks de demanda? Explique.
3.Siguiendo con el mismo modelo de la pregunta anterior, ¿cómo se ven afectadas las tasas de interés
reales por un choque común de demanda agregada?
4.Coordinación de políticas con choques de oferta asimétricos. Continuando con el mismo modelo
que en las dos preguntas anteriores, suponga que no hay choques de demanda sino que los choques
de ofertamiymino están correlacionados. Obtener resultados de políticas en entornos de políticas
coordinados y no coordinados. ¿La coordinación o la falta de coordinación conducen a una mayor
respuesta de la inflación a los choques de oferta? Explique.
5.Suponga que el autor de la política del país de origen actúa como un líder Stackelberg y
reconoce que la inflación externa estará dada por (9.47). ¿Cómo afecta este cambio en la
naturaleza de la interacción estratégica la respuesta del país de origen a las
perturbaciones?
6.En una economía pequeña y abierta con salarios nominales perfectamente flexibles, el texto mostraba que
el tipo de cambio real y el nivel de precios internos estaban dados por
Xy un
2rtþi þmi
tþi- tutþi
rt¼ di mit
i¼0
un1þun2þb 1
1 Xy C i
pagt¼ t
midmetro tþi-ztþi-vtþiÞ;
1þC i¼0
1þC
dondeztþi1ytþiþ ð1 -hÞrtþi-crtþi:Asumir quer ¼0 para todosty esoUE,y

zþvtodos siguen procesos autorregresivos de primer orden (p. ej.,mit¼rmimit-1þXmi; tporXmi
ruido blanco). Sea la oferta nominal de dinero dada por
metrot¼gramo1mit-1þgramo2tut-1þgramo3dzt-1þvt-1Þ:
Encuentre expresiones de equilibrio para el tipo de cambio real, el tipo de cambio nominal y el
índice de precios al consumidor. ¿Qué valores de los parámetrosgramo1,gramo2, ygramo3
minimizar las fluctuaciones enst? enqt? enrt? ¿Hay algún conflicto entre estabilizar el tipo de
cambio (real o nominal) y estabilizar el índice de precios al consumidor?
7.La ecuación (9.42) para el tipo de cambio real de equilibrio en el modelo de dos países
de la sección 9.3.1 toma la formart¼UNmitrtþ1þvt. Suponervt¼gramovt-1þCt, dondeCt
es un proceso de ruido blanco medio cero. Supongamos que la solución parartes de la formart¼bvt.
Encuentre el valor deb.como depende¿gramo?
8.La sección 9.5.1 demostró cómo un modelo simple de economía abierta con rigidez de precios
nominales podría expresarse en una forma paralela al nuevo modelo keynesiano de economía
cerrada del capítulo 8. ¿Resultaría esta misma conclusión en un modelo de salarios rígidos con precios
flexibles? ¿Qué pasaría si tanto los salarios como los precios fueran rígidos?
9.McCallum y Nelson (2000a) propusieron un nuevo modelo keynesiano de economía

abierta en el que los bienes importados solo se utilizan como insumos en la producción
del bien nacional y los hogares consumen solo el bien producido en el país. Simites el tipo
de cambio nominal, ystes el tipo de cambio real, el modelo se puede resumir mediante las
siguientes ecuaciones:
Ct¼mitCtþ1-b1½Rt-mitpagtþ1-rt-
estoyt¼yt-sst
episodiot¼ytþsst
st¼mit- pagtþpagt
Rt¼Rtþmitmitþ1-mit;
9.8 Problemas 451
yt¼ ð1 -unÞðnortetþmitÞ þunestoyt
pagt¼bmitpagtþ1þkXt;
dondeestoytdenota importaciones,episodiotdenota exportaciones, y todas las variables se expresan en

relación con sus equivalentes de precios flexibles. Las variables foráneas se denotan por . La función de
producción linealizada es
yt¼ ð1 -unÞðnortetþmitÞ þunestoyt;
y la condición de equilibrio del mercado de bienes toma la forma yt¼o1
Ctþo2gramotþo3episodiot:
Muestre que este modelo de economía abierta se puede reducir a dos ecuaciones correspondientes a
la relación IS y la curva de Phillips que, cuando se combinan con una especificación de la política
monetaria, se pueden resolver para la brecha del producto y la tasa de inflación de equilibrio. ¿Cómo
depende la elasticidad interés de la brecha del producto de la apertura de la economía?
10Suponga que la función de utilidad del hogar representativo en una pequeña economía
abierta es
( )
Xy norte1þh
t un t
METRO
1-gramometro
tu¼mi0 btendCtÞ - þ ;
metro
t¼0
1þh 1 -gramometro PAGt
dondeCes el consumo total,nortees la oferta de trabajo yM=Pes tenencias de dinero real. Ctestá
definida por (9.61), y la utilidad se maximiza sujeta a la secuencia de restricciones dada por
1 1
PAGtCtþMETROtþmit1þit Btþ BunWNþMETRO
t tt t-1þmitBt-1þBt-1þPAGt-tt:
1þit
DejarPAGhtdPAGtFÞsea el precio medio del consumo producido en el país (en el extranjero)

bienes.
una.Derive las condiciones de primer orden para el problema del hogar.
b.Muestre que la elección de bienes de consumo producidos en el país en relación con bienes de
consumo producidos en el extranjero depende de los términos de intercambio. ¿Por qué no es una
función del tipo de cambio real?
C.Deducir una expresión para el índice de precios.PAGt.
11Usando las condiciones de primer orden derivadas en la pregunta 10a, derive las ecuaciones de
Euler y obtenga la condición de paridad de tasa de interés descubierta. ¿Puede proporcionar intuición
económica para explicar esta ecuación?

Walsh (2010) - Capitulo 9. Español

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9 El dinero y la economía abierta

derivados de suposiciones subyacentes sobre el comportamiento de individuos y empresas.

9.2 El modelo de dos países de Obstfeld-Rogo¤

El valor actual descontado de la utilidad de por vida de un residente domésticojes

dondeCjt es agentej0speríodotconsumo del bien de consumo compuesto,

y consumo por agentejde buenozesCj tdzÞ,zUN½0; 1-. El agregado nacional

dondeCjyPAGse definen de manera análoga aCjyPAG.

PAGtCtjþMETROtjþPAGtTtþPAGtBtjunPAGtdjÞYtdjÞ þRt-1PAGtBj t-1:

La tasa de interés real bruta se denotaR,yTrepresenta impuestos reales menos trans-

dondepagtes la tasa de inflación det-1 at.Para completar la descripción del problema de

junto con la restricción presupuestaria (9.4) y la condición de transversalidad

En estas expresiones,ites la tasa de interés nominal, definida comoRtd1þpagtþ1Þ -1 en

1. Véase (9.107) en el apéndice.

De las definiciones de los niveles de precios internos y externos se deduce que

dondePAGdhÞyYdhÞson el precio y la producción del bien doméstico representativo (y de

Compensación del mercado de bonos:nótese bientþ ð1 -norteÞBt¼0:

9.2.1 La aproximación lineal

pagt¼notario públicotdhÞ þ ð1 -norteÞ½stþpagtdFÞ- d9:11Þ

pagt¼norte½pagtdhÞ -st- þ ð1 -norteÞpagtdFÞ d9:12Þ

Carolina del Nortetþ ð1 -norteÞCt¼Cw

d2 -qÞyt¼ ð1 -qÞCw t - Ct d9:18Þ

d2 -qÞyt¼ ð1 -qÞCw t - Ct d9:19Þ

metrot- pagt¼Ct-ddrtþpagtþ1Þ d9:20Þ

metrot- pagt¼Ct-ddrtþpagtþ1Þ; d9:21Þ

donded¼b=dPAG -bÞyPAGes 1 más la tasa de inflación de estado estacionario (supuestamente

st¼pagt- pagt; d9:22Þ

9.2.2 Equilibrio con precios flexibles

la oferta nominal de dinero.4Los precios y el tipo de cambio nominal dependerán del

y (9.13) y (9.14) se pueden reescribir como

metrot- mt-dpagt- pagtÞ ¼ ðCt- CtÞ -ddpagtþ1-pagtþ1Þ; lo

cual, usando (9.22), implica5

metrot- mt- st¼ ðCt- CtÞ -ddstþ1-stÞ: d9:23Þ

El tipo de cambio nominal actual depende de la trayectoria actual y futura de la oferta

5. Esto utiliza el hecho de quepagtþ1-pagtþ1¼ ðpagtþ1-pagtþ1Þ - ðpagt- pagt¼stþ1-st.

Reordenando y usando (9.24) se obtiene

Análogamente al concepto de ingreso permanente de Friedman, el término

puede interpretarse como el diferencial de oferta monetaria permanente. Si el valor actual de

¼s0þ ðm-mÞt-dCt- CtÞ;

Paridad de interés descubierta

mitstþ1-st¼it- it; d9:25Þ

El cambio observado ex post en el tipo de cambio entre tiempostytþ1 es igual a la tasa de

stþ1-st¼unþbdit- itÞ þjtþ1; d9:26Þ

it- it¼metrostþtut; m >0;

dondetutcaptura cualquier otro factor que afecte el diferencial de la tasa de interés.8Asumirtu es un

mitstþ1¼ ð1þmetroÞstþtutþvt; d9:27Þ

cuya solución es9

Como esta solución implica que Etstþ1¼ -mitdtutþ1þvtþ1Þ=ð1þmetro¼0, la condición de

oit- it¼ ðtut-metrovtÞ=ð1þmetroÞ.

9.2.3 Precios fijos

Aunque el impacto de un cambio enm-msobre el tipo de cambio, dadoC,determinado,

De (9.13) y (9.14),yt- yt¼st=ð1 -qÞ,entonces (9.29) se convierte en

donde la definición deCse utiliza como diferencial de consumo.

C¼rbþyþ ½pagdhÞ -pag-¼rbþy-d1 -norteÞ½sþpagdFÞ -pagdhÞ- d9:31Þ

A partir de la elección trabajo-ocio de estado estacionario que vincula la producción y

Finalmente, esto produce

Sustituyendo (9.33) en (9.30),½2=d2 -qÞ-C=r¼qst=ð1 -qÞ -C.Resolviendo parasen

dondeC¼ ð1 -qÞ½1þ2=rd2 -qÞ-=q >0. Pero de (9.28),st¼W-C,asi queCC¼ W-C.De ello

9.3 Coordinación de políticas

especificar cómo cada autoridad política nacional interactúa estratégicamente con la

9.3.1 El modelo básico

yt¼ -b1rtþb2dpagt-mit-1pagtÞ þmit d9:35Þ