¿Por qué los derivados deben formar

parte de mi gestión? Porque puedes

hacer cosas como esta...“Una estrategia
reparadora con opciones gratis”

En los mercados financieros es habitual referirnos a la evolución de un activo términos

relativos, es decir, en porcentaje. Así hablamos de que el precio de un activo ha subido
o bajado un 10%.

Si unimos lo anterior a que los mercados suelen ser asimétricos, es decir, que cuando
suben lo hacen despacio (baja la volatilidad) y cuando caen lo hacen muy rápidamente
(aumenta la volatilidad) tenemos el problema de lo que se denominan pérdidas
asimétricas. Esto es algo bien conocido por todos los gestores e inversores: “Si un valor
disminuye de 10 a 5 ha caído un 50%, pero volver de 5 a 10, que era el punto de partida,
supone subir un 100%”. Por esta razón es tan importante la gestión de riesgos, no se
puede permitir alcanzar un nivel de pérdidas que sean difíciles de recuperar y
condicionen el futuro de nuestra inversión. En el siguiente cuadro vemos cómo
recuperar la situación de partida tras experimentar un determinado porcentaje de pérdida
lleva asociado un porcentaje de recuperación muy superior:

Caída Recuperación
-5% 5,26%
-10% 11,11%
-20% 25%
-40% 66,67%
-50% 100%
-60% 150%
-80% 400%
-90% 900%

Muchos gestores e inversores han visto cómo las pronunciadas caídas de este verano se
han llevado por delante todos los beneficios acumulados e incluso han entrado en
pérdidas.

Un gestor o inversor que considerase que la situación de antes y después del verano
sigue siendo la misma, es decir, que el mercado no ha entrado en ciclo bajista y que de
aquí a final de año le esperan subidas, podría animarse a realizar una estrategia
reparadora apalancada a coste cero que tiene muchas ventajas y prácticamente ningún
inconveniente. ¿Por qué? Muy sencillo, porque tomamos una posición que es gratis, no
supone ningún desembolso; si se acierta y sube el mercado, se recuperan las pérdidas
muy rápidamente y si no se acierta, no pasa nada, no se pierde más.

Esta estrategia reparadora se realiza mediante la combinación de determinadas

opciones. Existen varias alternativas, aquí vamos a presentar una muy sencilla
denominada Ratio Call Spread Ladder. Se trata de una estrategia que consiste en
comprar una cantidad de Call de un precio de ejercicio, vender la misma cantidad de
otro Call de precio de ejercicio superior y del mismo vencimiento y vender nuevamente
la misma cantidad en otro precio de ejercicio superior al anterior del mismo
vencimiento.

Pongamos un sencillo ejemplo

Supongamos que se han comprado 10.000 acciones de Telefónica el día 2 de enero de

2015 a 11,885. Es decir, que hemos invertido 118.850 euros. Durante el año la
cotización ha llegado a estar a 14,21 euros (el día 5 de agosto) lo que significaba una
revalorización de un 19,56% (23.250 euros). Teniendo en cuenta que Telefónica pagó
dividendos de 0,40 euros/acción el 12 de mayo de 2015, la revalorización ha sido
todavía mayor, del 22.93% (27.250 euros). Durante el mes de agosto y septiembre,
Telefónica, al igual que el resto de valores de bolsa, cayó dramáticamente. Supongamos
que el día 2 de octubre, que Telefónica cotizaba a 10,60 euros, nos sigue gustando la
acción y no vamos a deshacernos de la posición, por lo que nos planteamos reforzar
nuestra posición alcista con una estructura gratuita y que, aunque parezca increíble, no
conlleva prácticamente ningún escenario adverso, sólo uno que comentaré al final. En
ese momento la cartera está perdiendo un -7,45% (incluidos dividendos). Desde
máximos la caída ha sido de un -25,40%... ¡en dos meses!

Si vamos a MEFF podemos observar que la cotización de las opciones Call de

Telefónica es la siguiente:

STRIKE BID ASK

9,39 1,40 1,50
9,64 1,22 1,32
9,89 1,02 1,12
10,38 0,71 0,81
10,88 0,50 0,56
11,37 0,33 0,39
11,86 0,19 0,23
12,36 0,09 0,13
12,85 0,04 0,06

Realizamos la estrategia que hemos comentado anteriormente, Ratio Call Spread ladder:
 1. Compramos el equivalente a 10.000 acciones, es decir, 100 opciones Call de
precio de ejercicio 10,38 del vencimiento de diciembre. Nos cuestan 0,81
euros/acción. Es decir que pagamos 0,81x101x100[1]=8.181 euros.
2. Vendemos 100 opciones Call de precio de ejercicio 10,88 también del
vencimiento de diciembre. Ingresamos 0,50 euros/acción. Es decir,
0,50x101x100=5.050 euros.
3. Vendemos otras 100 opciones Call de precio de ejercicio 11,37 nuevamente del
vencimiento de diciembre. Ingresamos 0,33 euros/acción, es decir,
0,33x101x100=3.333 euros

La estrategia no sólo no supone ningún desembolso sino que implica ingresar 202 euros,
lo que nos permite financiar sin problema las comisiones.

¿Cuál es el resultado de la estrategia? Veámoslo.

La cartera ha sufrido unas pérdidas considerables como podemos ver en el gráfico 1:

Gráfico 1: Pérdidas generadas por la cartera desde el 2 de enero hasta el 2 de

octubre de 2015 (incluidos dividendos). Fuente: Elaboración propia.

Por otro lado, una vez sufridas esas pérdidas se añade la estrategia comentada
anteriormente (ver gráfico 2):

Gráfico 2: Ratio Call Spread Ladder con Opciones de TEF en los precios de
ejercicio 10,38, 10,88 y 11,37.
Si superponemos ambos gráficos podemos ver claramente en qué cosiste la
recuperación (ver gráfico 3):

Gráfico 3: Posición total de la estrategia reparadora

A partir de de 10,38 y hasta 11,37, la posición está apalancada dos veces, por tanto en
11,37 ya hemos recuperado todo el capital inicial. El principal inconveniente de esta
estrategia es que si Telefónica continua subiendo por encima de ese nivel, el valor de
nuestra cartera no se va a ver incrementado. Habría que añadir que, como seguimos
teniendo las acciones, cobraremos los 0,35 euros/acción de dividendo de noviembre,
3.500 euros, que suponen un 2,97% adicional. Por otro lado, es muy importante
considerar que esta estrategia se puede vender en cualquier momento si queremos
beneficiarnos de un posible movimiento alcista. Por ejemplo, si pasan 45 días y
Telefónica alcanza los 11,40 podemos deshacer la posición pagando 945,51 euros (que
se podrían financiar con los 3.500 euros que se ingresan como dividendos).

En el siguiente cuadro vemos posibles escenarios a vencimiento:

TEF Acciones RATIO CALL LADDER TOTAL
9 -28.850 euros 202 euros -28.648 euros
10 -18.850 euros 202 euros -18.648 euros
11 -8.850 euros 5.252 euros -3.598 euros
12 1.150 euros 1.111 euros 39 euros

La principal ventaja de esta estrategia reparadora es que no supone un

desembolso y que si se van a mantener las acciones en cartera, en el caso de que
no se cumplan nuestras expectativas ligeramente alcistas, se pierde lo mismo que
si no hubiéramos hecho nada. El inconveniente es que si el precio sube
demasiado, limitamos los beneficios.

Solo un par de comentarios para terminar:

1. He supuesto que comprábamos la estrategia por partes a través de la pantalla de

MEFF, ya que la cantidad es relativamente pequeña. Para cantidades más
grandes, se puede pedir que nos coticen la estrategia total y los precios mejoran
sensiblemente.

1. La selección de los precios de ejercicio ha sido en función de las cotizaciones y

con la restricción de que la estrategia saliera gratis; si estuviéramos dispuestos a
desembolsar una cantidad o si se dan las condiciones del punto anterior, los
números del ejemplo mejoran notablemente.

[1] Telefónica es un caso peculiar ya que sus opciones actualmente tienen un

multiplicador de 101 acciones.