Zurich Argentina Compañía

de Seguros S.A.
Memoria

Señores Accionistas:
En cumplimiento de las disposiciones legales y estatutarias, nos es grato someter a vuestra consideración la
memoria, el balance, los estados de resultados, de evolución del patrimonio neto y las notas y anexos a los
estados contables de Zurich Argentina Compañía de Seguros S.A. (la “Sociedad) por el ejercicio económico
finalizado el 30 de junio de 2019.

La estructura y organización de la sociedad y su grupo económico:

Composición del Directorio

Director Titular y Presidente: Alejandro Vega Cigoj
Director Titular y Vicepresidente: Fabio Máximo Rossi
Director Titular: Oscar Miguel Castro
Director Titular: Santiago Alberto Hays
Director Titular: Marcelo Oscar Castagna
Director Titular: Alejandro Raffin
Director Suplente: Santiago Vicente Gallo
Síndico Titular: Dr. Pablo Sergio Cereijido
Síndico Titular: Dr. Hernán Slemenson
Síndico Titular: Dra. Bárbara Verónica Ramperti
Síndico Suplentes: Dr. Elías Frem Bestani
Síndico Suplentes: Dr. Facundo Viel Temperley
Síndico Suplentes: Dr. Juan Manuel Diehl Moreno

Descripción del negocio

La Sociedad tiene por objeto la comercialización de toda clase de seguros, reaseguros, retrocesiones y
coaseguros, respecto de cualquier clase de riesgos situados dentro o fuera de la República. Fue inscripta en
la Inspección General de Justicia con fecha 8 de Mayo de 1947 y autorizada a operar como Aseguradora por
la Superintendencia de Seguros de la Nación con fecha 2 de Julio de 1947 habiéndole otorgado el Nro 228.

Estructura y organización de la sociedad y el grupo económico

Zurich Insurance Group (Zurich) es una aseguradora líder multicanal que brinda servicios a sus clientes a
nivel global y local. Con cerca de 54.000 empleados, ofrece una amplia gama de productos y servicios
de seguros patrimoniales y de vida en más de 210 países y territorios. Entre los clientes de Zurich se
encuentran individuos, pequeñas y medianas empresas, así como grandes compañías y multinacionales.

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El Grupo tiene su sede central en Zurich (Suiza), donde fue fundado en 1872. La sociedad de cartera, Zurich
Insurance Group Ltd (ZURN), cotiza en la Bolsa de Suiza SIX Swiss Exchange y tiene un programa de nivel
I de American Depositary Receipts (ZURVY), que se negocia en el mercado extrabursátil (OTC) en OTCQX.
Para más información sobre Zurich visite: www.zurich.com.
A fines de febrero de 2018 Zurich había anunciado la celebración de un acuerdo para adquirir las
operaciones de la aseguradora australiana QBE Insurance Group Limited (QBE) en América Latina. La
operación, que estaba sujeta a aprobaciones regulatorias, posicionó a Zurich como la aseguradora
líder en Argentina, a la vez que permitió sumar una mayor escala y capacidades en Brasil, Colombia y
México, convirtiendo también al Grupo en la tercera aseguradora en Ecuador. El 3 de julio de 2018 Zurich
Argentina inició la integración de la compañía QBE Seguros La Buenos Aires S.A. (en proceso de cambio
de denominación) a su operación local, luego su respectiva aprobación por parte de la Superintendencia
de Seguros de la Nación. Asimismo, el Grupo lanzó su primera competencia global de start-ups, la Zurich
Innovation World Championship, con el fin de buscar las mejores soluciones innovadoras para sus clientes.
Participaron emprendimientos insurtech en más de 20 países, incluida la Argentina, y los ganadores tienen
la oportunidad de ser parte de la transformación de la industria de los seguros.

Propósito – Valores – Estrategia

Zurich tiene como propósito proteger a sus clientes, inspirarles confianza para ayudarlos a alcanzar su
máximo potencial. Y lo hace en el marco de su estrategia, guiada por los valores que la identifican y la
diferencian.

Para ayudarte
#NuestroPropósito Para
Para a alcanzar
Por qué protegerte
inspirarte
confianza
tu máximo
potencial

Somos un solo
Abrazamos las nuevas Cumplimos nuestras
#NuestrosValores equipo y valoramos
ideas para superar promesas
Cómo la diversidad y el
potencial de cada
individuo
las expectativas de
nuestros clientes
y defendemos lo que
es correcto

Simplificar:
Foco en el cliente: Innovar:
#NuestraEstrategia una organización
mejorar la calidad mejores productos,
Qué del servicio y la
experiencia del cliente
más ágil y con mejor
capacidad
de respuesta
servicios y atención
al cliente

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Zurich en Argentina
Zurich está presente en la Argentina hace más de 50 años. Ofrece soluciones en las áreas de seguros
patrimoniales y de vida a personas y empresas y cuenta con oficinas propias en diversas ciudades del
interior del país (Bahía Blanca, Córdoba, La Plata, Mar del Plata, Mendoza, Rosario, Salta, Neuquén,
Posadas y San Miguel de Tucumán). Posee una red de asesores independientes integrada por más de 2.000
profesionales y cuenta con más de 1.000 empleados.
A partir de la mencionada adquisición, en Argentina pasamos a ser la compañía líder de la industria en los
negocios de bienes y accidentes (P&C) y vida con aproximadamente el 8,4% de participación de mercado
y la tercera más grande en el negocio P&C solamente, con una participación similar. En julio de 2018
iniciamos la integración de las operaciones de QBE Seguros La Buenos Aires S.A. a nuestra operación local,
luego de su respectiva aprobación por parte de la Superintendencia de Seguros de la Nación. Sumamos
talentos y capacidades que complementan y potencian nuestra propuesta de valor hacia clientes y socios
del negocio, y reforzamos aún más nuestros valores de trayectoria, solidez y confianza.
Como empresa líder tenemos la oportunidad y el compromiso de transmitir el verdadero rol social que
el seguro posee. Continuamos trabajando en la escucha activa del cliente, a fin de poder ofrecerle los
productos y servicios relevantes y útiles acordes a sus necesidades para ayudarlo a asegurar las pequeñas y
grandes cosas de la vida. Así es que en el foro de innovación local IT Solutions, lanzamos el primer seguro
on demand de la Argentina, Zurich Now. Este innovador producto, para proteger dispositivos móviles,
ofrece a los consumidores una solución que les permite activar o desactivar su seguro según su elección y
conveniencia, por un mínimo de 24 horas, a través del teléfono celular, tabletas y otros dispositivos.
Disponemos de la paleta de productos y servicios para personas y empresas más amplia del mercado.
En este sentido somos la compañía de elección de individuos, como así también de grandes empresas
y corporaciones, por nuestra solvencia y capacidad financiera. Seguiremos desarrollando el negocio en
general en el marco de nuestra estrategia de crecimiento sustentable.

Nuestra marca ha obtenido diversos reconocimientos como, entre otros:

• Ranking Merco de Reputación Corporativa 2018: Ranking general # 56, Ranking sectorial # 2, Ranking
RSE # 43.
• Premios Prestigio Seguros 2018 (NBS – Grupo Sol – CEOP): Universo Productores # 2 en Seguros
Generales y # 1 en Seguros de Vida. Universo Segmento Corporativo Premio a la Creatividad en la
Gestión Comercial.
• #1 a la hora de pagar los siniestros (NBS – Grupo Sol - CEOP – Universo Productores).

Hemos continuado implementando nuestro programa de inversión social, del que depende el voluntariado
corporativo que en el año calendario 2018 sumó un total de 2.158 horas de voluntariado, con la
participación de más del 20% de la nómina en las actividades realizadas. Fue reconocido como el mejor
grupo de voluntarios en todo el mundo mediante el Zurich Community Champions Award, premio que
permitirá potenciar el trabajo que ya realizan para ayudar a la comunidad.
Asimismo, Zurich es signataria del proyecto “Seguro Verde” lanzado por el gobierno en junio de 2018
que promueve el desarrollo sustentable beneficiando el medio ambiente como así también la conciencia
aseguradora.
Todo ello refleja una vez más el compromiso de Zurich y su gente con la comunidad en la que vivimos y
trabajamos.

Trayectoria
Zurich cuenta con una historia de casi 150 años ayudando a las personas, empresas y comunidades en el
mundo y más de 50 años en la Argentina. Nos sentimos orgullosos del rol que desempeñamos al asegurar
un futuro sustentable para todos y cada uno de nuestros clientes.

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Estructura patrimonial comparativa con el ejercicio anterior
jun-19 jun-18
Disponibilidades 161.303.453 109.806.721
Inversiones 4.612.945.346 4.391.629.454
Créditos 4.656.025.259 2.854.801.366
Inmuebles 517.749.405 176.515.138
Bienes de Uso 16.303.254 20.531.597
Otros Activos 16.197.670 16.396.482
Total Activo 9.980.524.387 7.569.680.758
Deudas con asegurados 4212698939 3.600.340.709
Deudas con reaseguradores 431.662.569 9.732.218
Deudas con productores 597.367.292 457.659.856
Deudas fiscales y sociales 831.796.249 725.715.643
Otras deudas 614.026.649 314.141.849
Compromisos Técnicos 1.340.758.264 1.340.935.324
Previsiones 59.407.869 41.214.514
Pasivo 8.087.717.831 6.489.740.113
Patrimonio Neto 1.892.806.556 1.079.940.645
Total Pasivo + Patrimonio Neto 9.980.524.387 7.569.680.758

Estructura de resultados comparativa con el ejercicio anterior

jun-19 jun-18
Resultado Técnico (260.574.208) (675.220.602)
Resultado Estructura Financiera 1.119.540.889 846.509.632
Resultado de Operaciones Ordinarias 858.966.681 171.289.030
Impuesto a las Ganancias (75.314.243) (108.452.358)
Resultado Neto 783.652.438 62.836.672

Los estados contables de la Sociedad se presentan de acuerdo al modelo establecido por la

Superintendencia de Seguros de la Nación, bajo el Sistema de Información de Entidades Supervisadas
(SINENSUP).
Tal como se menciona en la Nota 1.2 a los estados contables, la Superintendencia de Seguros de la Nación
no exige la clasificación de activos y pasivos en corrientes y no Corrientes, la presentación del estado de
flujo de efectivo y los estados contables consolidados.
Los presentes estados contables han sido presentados a sus valores históricos. De acuerdo a las
disposiciones de la SSN a partir del ejercicio que finalizará el 30 de junio de 2020, dichos estados deberán
contemplar el ajuste por inflación.

Indicadores patrimoniales
Tal como se menciona más arriba, los estados contables de la Sociedad se presentan de acuerdo al modelo
SINENSUP incluyéndose los indicadores patrimoniales allí requeridos.

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 jun-19 jun-18
% Créditos / Activos 46.64% 37.71%
% (Disp + Inv) / Deudas con Aseg. 113.33% 125.03%
% (Disp + Inv + Inm) / (D. con Aseg. + Comp. Tecn) 95.29% 94.67%
% (Inv + Inm) / Activos 51.42% 60.35%
% Superávit / Capital Requerido 25.58% 39.72%
% (Disp. + Inv) / Compromisos Exigibles 2540.6% 2687.39%
INDICADORES DE GESTION
% Primas Cedidas / Primas Emitidas 40.30% 34.17%
% Stros. Netos Devengados / Primas Netas Dev. 0.17% 60.35%
% Gastos Producción / Primas Emitidas 12.08% 13.89%
% Gastos Explotación / Primas Emitidas 17.09% 18.99%
% Gastos Totales / Primas Emitidas 29.17% 32.89%
% Resultado del Ejercicio / Primas Emitidas 7.58% 0.91%

Analisis de los cambios en la situación patrimonial y en los resultados

El resultado del ejercicio arrojó una ganancia de $783.652.438, compuesta por una pérdida técnica de
$260.574.208, una ganancia financiera de $1.119.540.889 y una pérdida por impuesto a las ganancias de
$75.314.243.
Las variaciones generadas en el presente ejercicio se corresponden al curso normal de los negocios.
La Compañía cuenta con un amplio respaldo económico financiero. Su patrimonio neto al 30 de junio de
2019 asciende a $1.892.806.556.
La situación de capitalización real actual de la sociedad resulta suficiente para afrontar las estimaciones
sobre sus futuras operaciones y los compromisos y obligaciones asumidos por la sociedad.

Contratos de significación
La sociedad no posee contratos que correspondan a hechos u operaciones no comprendidos en la actividad
principal de la sociedad.

Activos fijos
La Sociedad valuó sus inmuebles de acuerdo a lo establecido por la Resolución N° 39.820/2016 de la
Superintendencia de Seguros de la Nación. Asimismo, los bienes de uso fueron valuados a su costo re-
expresado menos su correspondiente amortización acumulada.

BIENES DE USO jun-19 jun-18

Rodados 7.381.253 11.926.909
Muebles y Utiles 2.749.288 3.225.696
Instalaciones 1.462.156 1.415.056
Máquinas y Equipos Técnicos 4.710.557 3.963.936
Totales 16.303.254 20.531.597

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OTROS ACTIVOS jun-19 jun-18
Mejoras en Inmuebles de terceros 2.409.661 2.573.391
Programas de Computación y/o Software 5.660.377 7.327.139
Impresos y Papelería 8.127.632 6.495.952
Totales 16.197.670 16.396.482

INMUEBLES jun-19 jun-18

Inmuebles 517.749.405 176.515.138
Totales 517.749.405 176.515.138

Proyectos especiales
La inversión de la compañía para los próximos años irá al diseño de nuevos productos, profundizando en
coberturas personalizadas, la integración de la operación local y la renovación tecnológica. No se requerirá
financiamiento externo para dichos proyectos.

Principales operaciones realizadas entre partes relacionadas

Ver nota 4. Operaciones con Sociedades del grupo Económico a los estados contables al 30 de junio de
2019. Zurich Insurance Compañy (Suiza) mantiene al cierre del ejercicio el 79.58 % del Capital Social,
Acciones y Votos en nuestra Sociedad.

Objetivos y perspectivas para el siguiente ejercicio

Continuaremos con el foco puesto en los clientes, y en escucharlos activamente para desarrollar productos,
servicios y experiencias relevantes y útiles para asegurar lo que es importante para ellos.
Luego de la adquisición efectuada por nuestros accionistas de la operación local de QBE Seguros La Buenos
Aires S.A. y QBE Compañía Argentina de Reaseguros S.A. en febrero de este año, hemos comenzado una
nueva etapa de liderazgo en el marco de nuestra estrategia, con una escala significativa y el compromiso
que ello implica. Las operaciones adquiridas complementan los negocios existentes de Zurich en Argentina
y agregan capacidades de distribución y productos adicionales, en particular entre los clientes corporativos
pequeños y medianos. Sumamos talentos y capacidades que complementan y potencian nuestra propuesta
de valor hacia clientes y socios del negocio, como así también reforzamos nuestros valores de trayectoria,
solidez y confianza.
De este modo, seguiremos avanzando en la ejecución de nuestra estrategia de crecimiento rentable en los
mercados de individuos y empresas.

Constitución de reservas
En vista del resultado acumulado del ejercicio que es por $783.652.438. Se informa, según la Ley 19.550
en su artículo N° 70, que el 5% de las ganancias realizadas y liquidas será destinado a la reserva legal.
El monto remanente se propone inicialmente que sea destinado a la reserva facultativa para el pago de
futuros dividendos o para el destino que la asamblea oportunamente resuelva; analizando en su caso la
posibilidad de su futura distribución.

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Contexto económico
Economía Mundial
En el ejercicio que va de julio 2018 a junio 2019 la economía mundial ha evidenciado algunas señales de
desaceleración económica y riesgos vinculados con la guerra comercial entre EE.UU. y China y el futuro del
Brexit.
Esta tendencia a un menor crecimiento económico con una tasa de inflación también en baja afectó más
a China, la Unión Europea y los países emergentes que a la economía norteamericana. Se mantuvo la
divergencia de desempeño entre EE.UU. y el resto del mundo vigente en el ejercicio anterior.
En los últimos cuatro trimestres el PBI de la Eurozona y China se desaceleraron de manera marcada. El
crecimiento europeo pasó de promediar una tasa interanual del 2,5% en el ejercicio 2017-2018 a una del
1,2% en el último ejercicio. En una tendencia similar, aunque con otra escala, el crecimiento económico de
China bajó del 6,7% promedio en el ejercicio 2017-2018 a uno del 6,3% en el ejercicio finalizado en junio
2019.
De manera divergente, la economía norteamericana aceleró su tasa de crecimiento económico desde el
2,7% anual al 3% anual en los períodos considerados (julio 2017-junio 2018 versus julio 2018-junio 2019).
Este crecimiento se combinó con un muy buen desempeño del mercado de trabajo que alcanzó niveles de
desempleo mínimos inferiores al 4%.
Hasta diciembre 2018, los principales Bancos Centrales (Reserva Federal de EE.UU. y Banco Central de
Europa) cumplieron con sus programas de normalización de la política monetaria. La Fed de EE.UU. llevó
adelante dos subas de 25 puntos básicos de la tasa de interés de los fondos federales, pasando de 2.0% a
2.5% anual. Y por otro lado continuó con la reducción preanunciada de su hoja de balance, que fija límites
crecientes a la reinversión en bonos del Tesoro. En tanto que el Banco Central de Europa (BCE) mantuvo la
tasa de interés en 0% desde marzo de 2016 y redujo de EUR 30.000 millones a cero la compra de bonos
soberanos, acotando nuevas inyecciones de liquidez en la economía.
Tras las turbulencias en los mercados financieros de noviembre y diciembre, originadas en el ajuste de
las políticas monetarias de estos Bancos Centrales y el incremento de los riesgos económicos asociados a
los avances y retrocesos en torno a la “guerra comercial” y el Brexit, se generó un giro en el sesgo de los
discursos y comunicados de la Reserva Federal, primero, y del Banco Central de Europa, después.
La Fed adoptó inicialmente una postura “paciente” respecto a los aumentos programados en la tasa
de interés para el primer semestre 2019 hasta llegar a expresar en sus últimas reuniones que “hará lo
apropiado para sostener la expansión de la economía”. No sólo quedaron interrumpidos nuevos aumentos
en la tasa de interés sino que el mercado interpreta mayormente que en los próximos meses la Fed reducirá
las tasas de interés entre 25 y 50 puntos básicos. Por su parte, el Banco Central de Europa se acopló a
este sesgo, en las últimas reuniones reforzó un discurso “expansivo” y la preparación para tomar acciones
concretas en la próxima reunión de septiembre.
Las principales consecuencias de este cambio de percepción sobre el futuro de la política monetaria han
sido una recuperación de los mercados de acciones, una suba en los principales títulos de la deuda mundial
(EE.UU., Alemania) que ha redundado en bajas pronunciadas de las tasas de interés, una mejora en la
percepción crediticia de las economías emergentes, un dólar estable en valores de equilibrio versus las
principales monedas mundiales, y precios de materias primas medios pero sostenidos.
Brasil, principal socio regional de Argentina, no logró salir de un ritmo de crecimiento aletargado en torno
al 0,9% anual promedio entre julio 2018 y junio 2019. Muy por debajo de las expectativas de comienzos
de año, que situaban al crecimiento en torno al 2,5% para este año. En esa línea logró mantener la
inflación en torno al 4,0 / 3,5%, posibilitándole al Banco Central de Brasil a mantener estable la tasa de
interés de política monetaria (Selic) en 6,5% anual.
Los mercados financieros de Brasil, que habían sido afectados en parte por la volatilidad internacional y la
corrida cambiaria en Argentina de mediados del año pasado, lograron recuperarse y se fueron consolidando
a partir del triunfo de Jair Bolsonaro en las elecciones presidenciales de octubre. El riesgo país que había
alcanzado un máximo de 345 puntos básicos, bajó 210, y la cotización del real que se había depreciado a
BR$/USD 4,1 bajo a BR$/USD 3,8.

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El programa económico de Bolsonaro se basa en media docena de objetivos básicos a saber: finalizar
el déficit fiscal en 2019, convirtiéndolo en superávit en 2020; aprobar e implementar un proyecto de
reforma previsional; recortes de impuestos; reducir la deuda pública en un 20 por ciento a través de las
privatizaciones; privatización de empresas públicas; y simplificar y unificar los impuestos federales.

Economía Argentina
A lo largo de 2018 se produjeron una serie de eventos que derivaron en tres devaluaciones con corrida
cambiaria, una fuerte alteración de las condiciones financieras, suba del riesgo país (de 400 a 700 puntos
básicos) con restricción crediticia en los mercados externos y un cambio en las perspectivas económicas.
Los disparadores de la turbulencia se encuentran en el cambio de metas de inflación del Banco Central
a finales de diciembre (de 12% a 15%), la menor cantidad de agrodólares por la sequía climática, y
volatilidad en los mercados internacionales. De fondo hubo causas estructurales derivadas de desajustes
macroeoconómicos como el elevado déficit fiscal financiado con endeudamiento externo y la política de
metas de inflación irreales llevada adelante desde 2016.
La primera depreciación fue entre diciembre de 2017 y enero de 2018, donde el tipo de cambio pasó de los
$/US$ 18 a 20; la segunda en mayo de 2018 con una depreciación de $/US$ 20 a 25, la tercera en junio de
2018, de $/US$ 25 a 29, y la cuarta en agosto, de $/US$ 29 a 38.
La crisis tuvo dos derivaciones básicas, la primera fue la búsqueda de un acuerdo con el FMI que permita
financiar el programa de gobierno. La segunda fue el recalculo de las perspectivas de crecimiento e
inflación. El PBI se contrajo 2,6% en 2018 y la inflación pasó de un ritmo del 25% anual hasta mediados de
año al 47% anual en diciembre.
El acuerdo con el FMI tuvo dos versiones. El primer acuerdo sellado en junio / julio de 2018, evitó el default
de la deuda pública pero no logró frenar la crisis monetaria – cambiaria. Tras ese acuerdo se firmó una
segunda versión en octubre de ese año donde se amplió el monto del financiamiento y se cambiaron las
metas y condiciones del programa.
El acuerdo con el FMI tiene tres años de duración y es por un total de US$ 56,8 mil M. De ese total,
en 2019 Argentina se dispondrá de US$ 51,1 mil M, cubriendo las necesidades de financiamiento
prácticamente en la totalidad.
En cuanto a metas y condiciones, el programa tiene tres pilares más relevantes: cero déficit fiscal primario
en 2019, cero aumento de la base monetaria e intervención cambiaria acotada del BCRA.
Respecto a lo fiscal, hay decisiones que mejoraron las cuentas fiscales 2019 y que alcanzarían para cumplir
esa meta: el aumento de recaudación por la reimplantación de retenciones a la exportación, la rebaja de
reintegros a la exportación, el incremento en las tasa de estadística para las importaciones, el recorte de la
obra pública, mayor eficiencia en la administración pública y menores transferencias a las provincias.
La regla de aumento cero de base monetaria cerró los factores de emisión monetaria primaria: el
financiamiento al Tesoro y los intereses de las LELIQ (letras de regulación monetaria) que deberán
refinanciarse en más LELIQ.
El tercer pilar, cambiario, definía originalmente una zona móvil de no intervención cambiaria (originalmente,
un tipo de cambio entre 34 y 44 pesos por dólar y en la actualidad entre 41 y 51 pesos por dólar): por
debajo este piso puede comprar dólares hasta US$ 150 M por día y por arriba puede vender hasta US$
150 M diarios. Al actual tipo de cambio más alto, la oferta y la demanda privada de dólares se han ido
igualando. No obstante, el programa relajó este atributo en abril / mayo 2019, permitiéndole al Banco
Central intervenciones en el mercado de cambio en el caso de que, por la incertidumbre electoral, se
produjera un salto transitorio en la demanda de dólares, y evitar volatilidades excesivas del tipo de cambio.
Atento todo lo anterior, el Banco Central tuvo que intervenir en el mercado cambiario vendiendo divisas y
así y todo no pudo evitar una depreciación muy relevante del tipo de cambio. Entre julio de 2018 y junio
de 2019 el tipo de cambio acumuló una depreciación de 47,3% finalizando en $43,7 pesos por dólar.
A diferencia de lo ocurrido entre abril y septiembre de 2018 (período en el 2018 el mercado cambiario
se mantuvo relativamente tranquilo, siendo la oferta de divisas suficiente para abastecer a la demanda).
Durante el primer semestre de 2019, la elevada oferta de divisas proveniente del superávit comercial

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abasteció una demanda de dólares para atesoramiento en torno a los US$ 1.000 M promedio mensual y un
egreso neto de divisas de portafolio de otros US$ 1.000 M promedio por mes, sin que el BCRA tuviera que
vender divisas. Luego de aumentar 19% entre principios de febrero y fines de abril, la divisa norteamericana
cayó 4% a fines de junio.
La tasa de interés de referencia, que se ubicaba en 40% nominal anual a fines de junio de 2018, alcanzó
niveles superiores al 73% en octubre antes de moderarse a 59,2% a finales de 2018. Frente a una
mayor volatilidad cambiaria entre febrero y abril de 2019, la tasa de interés de referencia se incrementó
nuevamente hasta alcanzar 74% anual en mayo. Esta dinámica de la tasa nominal de referencia implicó
que la tasa de interés real haya alcanzado un nivel elevado en términos históricos, reforzando el sesgo
contractivo de la política monetaria. Luego, en un contexto de menor volatilidad nominal y expectativas de
inflación en baja, la tasa de interés nominal de las Leliq mostró una tendencia descendente hasta tocar en
los últimos días de junio 62,5% anual.
La suba de las tasas de interés del segundo semestre de 2018 y el proceso de desarme de las tenencias
de LEBAC impulsada por el BCRA llevó a que los depósitos en pesos del sector privado, que hasta julio
de 2018 habían crecido a un ritmo estable en torno al 27% anual (casi igual que en el mismo período
de 2017), se aceleraran a partir de agosto, con incrementos muy fuertes focalizados en los depósitos a
plazo fijo. Luego de alcanzar en noviembre un pico de crecimiento de 59,8% interanual comenzaron
a desacelerar su crecimiento hasta 34,5% interanual en junio de 2019, en consonancia con la política
monetaria restrictiva.
La suba de la tasa de interés llevó a una fuerte desaceleración del crédito y a una profundización de la
recesión. Los préstamos en pesos al sector privado, que durante el primer semestre de 2018 habían tenido
un desempeño muy dinámico (a junio de 2018 la tasa anual de aumento de los préstamos fue del 50,1%),
a partir de octubre, con excepción de mayo de 2019, cayeron nominalmente todos los meses. A junio de
2019 la tasa de crecimiento interanual fue de 0%.
En este contexto, el PBI continuó con una tónica recesiva. En el segundo trimestre de 2018 donde comienza
la recesión, el PBI cayó 3,8% impulsado por el sector agrícola que cayó 31,1% debido a la sequía climática.
La industria y el comercio también empezaron a registrar caídas en el nivel de actividad y todavía siguen
negativos en la comparación anual a pesar de que no caían desde el primer trimestre de 2017. La actividad
en el tercer trimestre 2018 mantuvo el ritmo de caída del trimestre anterior (-3,7%) pero el sector agrícola
comenzó a recuperarse y desaceleró su caída al orden de 4,0%. La recesión se intensifico en la industria y
en el comercio que cayeron 7,5% y 9,2% respectivamente.
Entre el cuarto trimestre de 2018 y el primero de 2019, la caída en el nivel de actividad se profundizó
tras caer el PBI 6,1% y 5,8%, respectivamente. Esa aceleración en la caída del nivel de actividad se
explicó porque a las caídas de la industria y el comercio se sumaron las contracciones de los sectores de la
construcción y el sistema financiero en niveles entre 7 y 10%.
En el segundo trimestre 2019 el nivel de actividad encontró un piso a la caída, proyectándose una
recuperación del PBI de 0,8% anual. Ello se explica exclusivamente por el salgo en la cosecha agrícola que
creció 46,5% interanual aportando 5 puntos al crecimiento. Los sectores de la industria, construcción y
comercio desaceleraron su caída, pero al revés del sector agrícola, el sistema bancario empezó a registrar
los negativos fuertes este año, que se profundizaron en el último trimestre, tras alcanzar una contracción
del orden del 15%.
Por su parte, la inflación viene desacelerándose, pero continúa siendo alta. Luego de terminar el 2018 con
47% de inflación, se estima que bajará a 40% a fines de este año. En el segundo semestre de 2018 la
inflación promedio fue alrededor de 4% (solo con diciembre por debajo del 3%), mientras que el promedio
del primer semestre de 2019 fue 3,4% (con dos trimestres debajo del 3%) y se espera que continúe
bajando hacia el segundo semestre.
En 2018 el déficit primario del sector público alcanzó a 2,6 puntos del PBI, mejorando respecto del déficit
de 3,8 puntos registrado en 2017 y cumpliendo la meta establecida en el acuerdo con el FMI (2,7 puntos).
La mejora interanual se dio aun a pesar de una caída de 1 punto del PBI en los ingresos, ya que el gasto
primario se ajustó en 2,2 puntos, principalmente debido a la licuación de los principales rubros por efecto
de la aceleración inflacionaria. Para 2019 el acuerdo con el FMI exige una continuación de la disciplina
fiscal, fijando una meta de déficit primario cero y una meta parcial al primer semestre de superávit de $ 20
mil millones, que fue cumplida en exceso al alcanzarse un superávit de algo más de $ 30 mil millones. La

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clave de este resultado fue un crecimiento sostenido de los ingresos por encima de los gastos primarios,
liderados por las retenciones a las exportaciones y los ingresos de capital (incluyendo ventas de activos fijos
de empresas públicas y transferencias del Fondo de Garantía de Sustentabilidad.)
En cuanto al financiamiento, a partir de la firma del acuerdo con el FMI a mediados de 2018 la principal
fuente para los pagos de deuda en moneda extranjera pasó a ser los desembolsos del organismo. En
el segundo semestre de 2018 el Fondo desembolsó unos US$ 28 mil millones, a los que se agregó otro
desembolso en abril de 2019 por casi US$ 11 mil millones. Debido al elevado nivel de riesgo país Argentina
no pudo recurrir a colocaciones de deuda en el mercado internacional y se concentró en el mercado
local, donde emitió bonos a plazos menores a los dos años y amplió la emisión de letras de corto plazo
con capitalización de intereses (LECAP) y ajustables por CER (LECER). En el primer semestre de 2019
continuó la misma estrategia de financiamiento, con particular atención en lograr la renovación del stock
de letras, tanto en pesos como en dólares (LETES). Durante los primeros meses de 2019 la renovación fue
casi total pero a plazos cortos (dentro de 2019); recién hacia mayo/junio se comenzó a renovar letras con
vencimiento en 2020.
Yendo al sector externo, la recesión y la depreciación del peso llevaron a que las importaciones, que
habían aumentado 13% interanual en el primer semestre de 2018, se contrajeran en 15,3% y 2795%
interanual en el segundo semestre de 2018 y primer semestre de 2019 respectivamente; de esta forma,
las importaciones del período julio 2018 – junio 2019 sumaron US$ 55.706 millones, una caída del 21,5%
respecto de igual período 2017 – 2018. Las exportaciones, por su parte, acumularon una suba de 3,2%
interanual en estos doce meses sumando US$ 62.328 millones; la balanza comercial cerró con un superávit
de US$ 6.622 millones, revirtiendo el déficit de US$ 10.568 millones del período julio 2017 – junio 2018. El
stock de reservas internacionales se incrementó en US$ 2.397 millones básicamente debido a los mayores
depósitos en dólares de las entidades financieras en el Banco Central, cerrando en junio de 2019 en US$
64.278 millones. Los desembolsos realizados por el FMI entre julio 2018 – junio 2019 fueron utilizados casi
en su totalidad para pagos de deuda y para las subastas diarias de US$ 60 millones que realiza el Tesoro a
partir de mediados de abril de 2019.

Hechos posteriores
La Sociedad opera en un contexto económico cuyas variables principales han tenido recientemente una
fuerte volatilidad como consecuencia de acontecimientos políticos y económicos en el ámbito nacional
como internacional. En el mercado local, particularmente, las acciones de las principales empresas
cotizantes, los bonos soberanos y el peso argentino experimentaron una fuerte caída de su valor.
La Dirección de la Sociedad monitorea permanentemente la evolución de las situaciones mencionadas
precedentemente, para determinar las posibles acciones a adoptar e identificar los eventuales impactos
sobre su situación patrimonial y financiera, que merecieran ser presentados en los estados financieros de
períodos futuros. Los estados contables de la Sociedad deben ser leídos a la luz de estas circunstancias.

Ciudad Autónoma de Buenos Aires, 14 de agosto de 2019.

EL DIRECTORIO

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