Free Cash Flow

El Free Cash Flow (FCF) o flujo de caja libre es una de las diferentes formas de medición de los flujos de
efectivo o caja, utilizada en la valoración de proyectos de inversión de las empresas. El Free Cash Flow
representa el flujo de fondos que genera la empresa, sin importar cómo se financia (ya sea la deuda o
del capital propio o lo que es lo mismo decir “libre del cualquier componente financiero”). El
componente financiero va a aparecer en la WACC.
El flujo de caja es un informe financiero que presenta un detalle de ingresos y egresos de dinero que
tiene una empresa en un período dado. Existen diferentes formas de medición del flujo de caja, entre
ellas el flujo de efectivo para el accionista (ECF), flujo de efectivo de capital (CCF), flujo de efectivo
operativo o el flujo de efectivo libre o free cash flow. Nos centraremos en este último.

El Free Cash Flow es el flujo de caja obtenido de las actividades de explotación de la empresa una vez
han sido deducidas las inversiones para mantener el negocio. Es decir, es el dinero que genera el
negocio, una vez deducidos los costes de producción, y con el que se paga a accionistas, acreedores e
inversiones de crecimiento.
Por tanto, tiene en cuenta los flujos de efectivo que generan los activos independientemente de cómo
son financiados.

El Free Cash Flow (FCF) es una magnitud importante porque nos permite medir si las inversiones
necesarias para mantener el negocio o los intereses y dividendos pagados son muy elevadas con
respecto al flujo de caja que se genera.
Por ello, es comúnmente utilizado por analistas e inversores para determinar la capacidad real
degeneración de beneficios de una empresa en oposición al Beneficio Neto contable.
El free cash Flow se rige por lo percibido y no por lo devengado. Tener en cuenta únicamente los
ingresos y los gastos que impactan en la caja.

A diferencia de la contabilidad en finanzas nos interesa los flujos de fondos bajo el criterio de lo
percibido (cuanta caja genera el proyecto) no solo los activos existentes sino los activos de crecimiento y
del lado derecho del balance tenemos las fuentes de financiamiento (deuda y equity), en definitiva nos
interesa capturar cuanta caja generará el proyecto.

Para calcular cash flows hay que seguir el criterio de lo percibido, por lo tanto, los datos contables
deben “corregirse”. Para arribar a cash flows a partir de resultados contables debemos:
 Volver a sumar non-cash charges (como depreciacion y amortizacion) porque son gastos
contables
 Restar cash flows que no esten reflejados en los gastos (como inversiones de capital)
 Transformar ingresos y gastos devengados en ingresos y gastos percibidos que tuvieron un
impacto en la caja (considerando cambios en capital de trabajo >> consecuencia del criterio
percibido.

Los Free Cash Flows (FCF) o flujos de fondos libres no tienen en cuenta cómo será financiado el
proyecto (por eso son “libres” – representan todos los cash flows que generan los activos,
que luego se repartirán entre acreedores y accionistas)
Los FCF Separamos decisiones de inversión y de financiamiento
Al ser deducibles, los intereses sobre la deuda generan un ahorro impositivo (tax shield)
Los FCF ignoran el beneficio del endeudamiento, pero lo vamos a incorporar en la tasa de
descuento.
 Para la evaluación financiera de decisiones, debemos usar FCF en lugar de ganancia contable.
También nos interesa el efecto “incremental” del proyecto: cuantas ventas, costos, gastos,
inversiones adicionales vs. el status quo y por último nos interesa el momento en el que se reciben
los cash flows: debemos estimar el costo de oportunidad del capital que será utilizado como tasa de

descuento para calcular el NPV. En conclusión, vamos a calcular los Free cash Flows incrementales
descontados.

FCF = EBIT*(1- t) + D&A + NCC - ΔWK – Net Capex

EBIT: Resultado Operativo antes de impuestos (Earnings Before Interest and Taxes).

D&A: Depreciación y Amortización (no hay salida de caja). Hay que tener en cuenta que mientras que la
depreciación reduce los ingresos sujetos a impuestos, no reduce los cash flows (no sale caja) Al volver a
sumar depreciación parecería que se está cancelando el gasto, pero en realidad el beneficio de la
depreciación es el beneficio impositivo o “tax shield” (me estoy quedando con el ahorro impositivo que
genera la depreciación). Cuanto más alto es la tasa impositiva que paga una compañía mayor es el
beneficio de este ahorro impositivo.

NCC: Costos que no generan egresos (“Non Cash Charges”), por ejemplo, impuestos diferidos

ΔWK: Variación en Capital de Trabajo (cuentas por cobrar + Inventarios- cuantas a pagar). Con este
ajuste, tengo que convertir lo devengado en percibido
Un capital de trabajo negativo es una fuente de fondos (tuve mayor financiamiento de mis proveedores
que créditos a mis clientes).
Incrementos en el capital de trabajo es una SALIDA de FONDOS.
Disminuciones en el capital de trabajo es un AUMENTO de Fondos.
Capital de Trabajo Neto = (Activo Corriente – Caja) – (Pasivo Corriente – Deuda a CP). La deuda a corto
plazo está relacionada con el financiamiento de la compañía y no con la parte operativa
= Cuentas por Cobrar + Inventarios – Cuentas por Pagar.
Uso de fondos: ejemplos: En activos: un aumento de créditos a mis clientes.
En pasivos: una disminución de crédito a mis proveedores.
Fuente de Fondos:
Activos: disminución de créditos.
Pasivos: aumento de créditos a mis proveedores

Capex: Inversiones netas de Capital que generan salida de caja (reducen el FCF). Las inversiones de
capital generan salida de caja (reducen FCF). Pueden dividirse en: capex de mantenimiento y capex de
expansión o crecimiento
La necesidad de capex de mantenimiento aumenta con la vida del proyecto (es decir, un proyecto de 25
años necesitara más capex de mantenimiento que un proyecto de 2 años)

EL FCF no es la ganancia del ejercicio ni tampoco es el chash Flow operativo, ni tampoco es la caja.

La clave es si “ventas - costos” no tiene depreciación es EBITDA, si lo tiene es EBIT.

El FCF ignora el escudo fiscal de la deuda, el escudo fiscal se considera en el
WACC
2. De cash flows a cash flows incrementales
Cambio en el flujo de fondos total de la empresa que resulta de incorporar el proyecto
FCF Inc = FCF con Proy - FCF sin Proy
Tener en cuenta…
 Ignorar Costos Hundidos (costos que no se pueden recuperar aun si el proyecto es rechazado) –
no son incrementales
 Incluir Costos de Oportunidad
 Incluir Externalidades, por ejemplo, considerar un ahorro impositivo en otras áreas de la
empresa

Efecto Cash Flow por venta de Activo no Corriente

FF= PV – (PV – BV) * t

3. De cash flows incrementales a cash flows incrementales descontados

Cash flows más cercanos valen más que los más lejanos
• Cash flows que se producen en distintos momentos de tiempo no pueden sumarse >> hay que
expresarlos en un mismo momento
• El proceso de “mover” cash flows a lo largo del tiempo se llama:
• Descuento: cuando cash flows futuros son traídos al presente PV = FV / (1+r)t
• Mayor es el descuento cuanto más lejanos son los cash flows y cuanto más riesgoso sean esos cash
flows
• Capitalización: cuando cash flows presentes son llevados al futuro FV = PV * (1+r)t

WACC
El coste medio ponderado del capital (CMPC) (en inglés Weighted Average Cost of Capital,
abreviadamente WACC) es la tasa de descuento que debe utilizarse para determinar el valor presente de
un flujo de caja futuro, en un proceso de valoración de empresas, activos o proyectos.
El flujo de caja utilizado en un proceso de valoración es el flujo de caja libre, es decir, el flujo de caja que
generaría el activo a valorar si no se tuviera en cuenta ninguna entrada o salida de caja relacionada con
la financiación.
Las fuentes de capital son deuda o equity (capital propio) que son los ponderadores a utilizar en la
formula.

WACC: Promedio Ponderado del Costo de Capital

Ke: Costo del equity - CAPM. Tasa de coste de oportunidad de los accionistas, tasa de descuento para
proyectos de inversión con capital propio, rendimiento esperado por el inversor
E: Monto de Equity o Capital aportado por los accionistas = Si cotiza en bolsa puedo observar E(MARKET
CAP)
D: Monto de Deuda financiera contraída; por lo general VALOR LIBROS. Deuda Neta = Deuda financiera –
caja.
Si la empresa no cotiza en bolsas miro el D/E o D/(E+D) promedio de comparables o de la industria.
Kd: Costo de la deuda financiera;
T: Tasa de Impuestos corporativos, a las utilidades de las empresas. El término ( 1 – T) se conoce como
«escudo fiscal» o, en inglés, tax shield. Es la forma en que el WACC después de impuestos captura el
valor de los ahorros fiscales de intereses.

Equity - Costo del capital Propio = Ke= Rf + BL * E(RM-RF)

Rf:
Para la tasa libre de riesgo, el retorno esperado es igual al retorno actual
En la práctica se usa el yield actual del bono del Tesoro de EE.UU. a 10 años (UST-10yr), que
actualmente se encuentra en aprox… 1,46% (http://www.marketwatch.com/)
La tasa libre de riesgo que usemos debe estar en la misma moneda que los cash flows que calculemos
Cuando hay inflación y la tasa sube, la gente se “va a los bonos” del tesoro. Por miedo a una recesión
global, que implica caída en las ganancias de las empresas, los inversores se salen de los activos riesgos
(equities) y se vuelcan a los bonos del gobierno de EEUU.
La yield curve captura el riesgo percibido por los inversores de los bonos de un emisor con distintos
Maturities. (una curva normal es con pendiente positiva).
En época de crisis o recesión hay una curva invertida dado que los vencimientos más cortos rendían más
que los vencimientos a más largo plazo como por ejemplo lo que paso en Marzo del 2019 con los bonos
del tesoro de los EE. UU.
A más tiempo al vencimiento, mayor riesgo y por ende mayor rendimiento. Un bono a 30 años se
espera que rinda mas que uno a corto plazo.

Beta (BL)
Mide el riesgo sistemático o riesgo de mercado (no diversificable)
Definición matemática: covarianza del retorno de la acción con respecto al retorno del mercado sobre la
varianza del mercado

El riesgo de un portafolio (el grado de diversificación que se obtiene a través de él) dependerá de la
magnitud de las correlaciones (o covarianzas) entre sus activos. En la medida que se incrementa el
número de acciones, el riesgo de las carteras se determina por la covarianza media, que es
independiente de las varianzas.
En una cartera plenamente diversificada, el impacto total de los acontecimientos no sistemáticos se
desvanece y nos quedamos solo con el riesgo del mercado o sistemático. La diversificación es una forma
de reducir el riesgo NO sistemático. Sin embargo, llega a un punto que por más que uno aumente el
número de carteras ese riesgo no baja (la curva se vuelve asintótica) debido a que NO se puede
disminuir el riesgo sistemático

El CAPM sólo considera el riesgo sistemático, pero no el riesgo único o diversificable que forma parte del
riesgo total de un activo financiero. El riesgo del mercado (no diversificable) se mide con el BETA
El riesgo no sistemático puede ser eliminado a través de la diversificación. (Una cartera bien
diversificada solo tendrá riesgo sistemático (no diversificable)

• Para un cálculo rápido, puedo sacarlo de Bloomberg, Yahoo Finance, Marketwatch

• Surge de una regresión: habrá diferencias según el periodo de estimación y definición temporal
B > 1 amplifica los movimientos del mercado
B < 1 disminuye los movimientos del mercado.
BL se calcula realizando el proceso de unlevering y relevering de los comparables, de esta manera, se
puede capturar la estructura del capital actual y riesgo sistemático del activo.

La manera correcta de estimar el beta es en base a comparables que se denomina beta Bottom-up
Betas, de esta manera ajustamos según el nivel de endeudamiento.
El beta del equity relfeja el riesgo financiero (es un beta “leverad”)
A mayor endeudamiento, más riesgo del equity (primero hay que pagar los intereses y pagar la deuda y
luego a los accionistas en forma de dividendos)
El apalancamiento financiero aumenta el riesgo del equity y los accionistas demandan un mayor
retorno (aumento del 𝜷, aumento del Ke), Hay una relación directa entre el BL y el equity.

𝛽L = Beta levered o apalancada(con deuda)

𝛽U = Beta unlevered o desanpalancada (sin deuda) es un beta más chico = el riesgo es más chico

Este bottom-up Beta es una mejor estimación del verdadero riesgo de la firma porque:
• Tiene un desvío standard más bajo
• Refleja la estructura de capital actual de la empresa
• Puede ser estimado para divisiones o compañías privadas

Si queremos calcular el Beta de Despegar en base a sus comparables

Para calcular el punto 2, busco el Beta para cada uno de mis comparables, para el (ratio D/E):
Deuda Financiera: voy al balance y busco la deuda (siempre le resto la caja) o valor de mercado de la
deuda para una compañía que tiene bonos
E: Market CAP (valor de la acción por la cantidad de acciones), si tengo una empresa privada que o
cotiza en bolsa, podemos usar el PROMEDIO DE LA INDUSTRIA. Damodaran también publica en su
webpage el D/E de la industria.

Prima de riesgo del Mercado “ESPERADO”

El equity risk premium esperado (Rm-Rf) es el premio que esperan los inversores por invertir en el activo
riesgoso (portafolio de mercado) por encima del activo libre de riesgo (bono del Tesoro)
Como proposición general, este premium debería ser:
• Mayor que cero
• Aumentar a medida que aumenta la aversión al riesgo del inversor
• Aumentar a medida que aumenta el “riesgo” de la inversión riesgosa

En el gráfico de S&P 500 Implied Equity Risk Premium (%), cuando hay crisis, aumenta el índice ERP , los
inversores se asustan, se hacen más aversos al riesgo y se salen de estos equitys.

Dos tipos de approach histórico vs el implícito:

Histórico:
Este approach es el más usado – Asume que el promedio histórico es igual al premium esperado (usa
datos históricos). Pasos:
• Definir un período de tiempo para la estimación – bien largo para disminuir el desvío standard. (Usar
promedio geométrico, Ir hacia atrás lo más posible para minimizar el desvío standard)
• Calcular el retorno promedio del índice de acciones en ese período S&P 500
• Calcular el retorno promedio de la tasa libre de riesgo en ese período
• Calcular la diferencia entre ambos promedios y usarlo como estimación del ERP “futuro”

Limitaciones
• Asume que la aversión al riesgo de los inversores no cambió de manera sistemática en todo el período
• Asume que el “riesgo” del activo riesgoso no cambió de manera sistemática en todo el período

Implícito:
Estimar el ERP implícito en los precios actuales de los activos sobre expectativas futuras.
Esta implícito en el rendimiento actual del S&P. (lo calcula el Damodaran como “Implied ERP”) y es la
mejor estimación para calcular la prima de riesgo del mercado.

Mercados emergentes: debemos ajustar por riesgo país:

ERP Mercado Emergente = ERP + Prima Riesgo País

Costo de la Deuda (KD)

• Debe reflejar las condiciones actuales del mercado de deuda
• Es preferible usar el yield de bonos en circulación de la empresa o de riesgo comparable
• Alternativamente, podemos estimar el costo de la deuda en función del ratio de cobertura de
intereses (EBIT/interest) y un rating sintético basado en ese ratio de cobertura más el default spread
para ese rating
• Una compañía AA Argentina tendrá un costo de la deuda en dólares mayor a una compañía AA de
EEUU
Cuanto mejor calidad crediticia, menor spread va a pagar.
Ver la línea de intereses y dividirlo por el PLP

Costo de la Deuda (KD) = Rf + Default SpreadCompañía

Si no encuentran rating crediticio de su empresa, pueden calcularlo en forma “sintética”

en base a la cobertura de intereses: EBIT/intereses

Otra forma de calcularlo es en el balance y estado de resultado:

 En el balance: buscar el valor nominal y que tasa al costo de la deuda (kd).
 En el balance (peso de la deuda) => PLP
 Estado de resultado (Kd) => Intereses. Calcular: Intereses/PLP

Si en un ejercicio de examen me solicitan calcular el KD, este emisor tiene un rating crediticio de BB,
compañías con similar rating crediticio pagan en promedio 2.77% de spread. ¿Cuál es el costo de la
deuda? Respuesta: sumar la tasa libre de riesgo al 2.77%.

Ejemplo 2: esta compañía emitió un bono hace 5 años y pago 3.5 %, hoy la compañía tiene un rating
crediticio de BB. Compañías pagan un 2.77%. ¿Cuál es el costo de la deuda? Tenemos que sumar el
2.77% de HOY a la tasa libre de riesgo.

¿¿Porque la deuda es más barata que el equity??

1.Ante situaciones de quiebra, los acreedores tienen prioridad en cobrar.
2. El equity tiene un riesgo(previsibilidad) que no sabe cuando va a cobrar, en cambio la deuda en un
banco sabe exactamente cuando va recuperar con las tasas de interés.

¿¿QUE WACC USAR??

Siempre el del segmento o activo relevante. Ejemplos:

• Si quiero valuar el segmento de una empresa, usar el WACC que se corresponde con ese negocio, no el
de la empresa en su conjunto
• En una transacción de M&A, el comprador deber valuar al Target usando el WACC del Target (no el
propio)
Siempre hay que usar aquella tasa de descuento que refleje mejor los riesgos de los cash flows de ese
negocio. Por ejemplo para calcular la WACC de GE (conglomerado múltiples unidades de negocios) no
utilizo el WACC promedio de la compañía sino valúo el WACC de cada segmento.

¿Como estimamos el WACC en mercados emergentes?

Dijimos que la tasa de descuento debe ser consistente tanto con el nivel de riesgo como con el tipo de
cash flow que se va a descontar
• Por lo tanto, debemos ajustar el costo del equity (ke) para reflejar ese riesgo adicional
• A ese factor de ajuste lo llamamos riesgo pais
i. Cómo estimarlo
ii. Cuál es la exposición de la empresa al riesgo país
• También debemos ajustar el costo de la deuda (Kd) ya que una compañía AA Argentina tendrá un
costo de la deuda en dólares mayor a una compañía AA de EEUU

CAPM Países Emergentes – Ajuste por Riesgo Pais

Ke = Rf + β (Rm – Rf) + Riesgo País

No todas las compañías dentro de un país tienen la misma exposición al

riesgo país, que es lo que supone la fórmula de arriba:

Alternativa: Ke = Rf + β [(Rm – Rf) + Riesgo País] *

*Algunas empresas no deberían tener el RP de Arg (MELI, TECHINT) lo cual deberán tener una
tasa más baja.

Como medimos en riesgo país: EMBI+

En lugar del credit default spread (CDS) puede utilizarse el EMBI+ como medida del riesgo
soberano
• Durante los últimos años el riesgo país de los mercados emergentes se midió a través de un
índice publicado por el JP Morgan conocido como el EMBI (Emerging Markets Bond Index)
• Argentina, al igual que otros países de América del Sur, tiene su propio EMBI (EMBI Argentina)
• El EMBI Argentina mide la diferencia entre el rendimiento promedio ponderado de un
portfolio de bonos argentinos, y el rendimiento promedio ponderado de un portfolio de
bonos americanos de igual duration. Esta diferencia se expresa en puntos básicos (pb). 100 pbs
significa que el gobierno estaría pagando un punto porcentual (1%) por encima del rendimiento
de los bonos libre de riesgo. Ejemplo si Arg tiene 1525 pbs, tine que pagar 15.25 % + la tasa
libre de riesgo (1.65%) = 17%.

Ajuste al costo de la deuda

KdCompañía Mercado Emergente = Rf + Default SpreadCompañía+ Default SpreadPaís

Decisiones de Financiamiento

Estructura de Capital
La noción de “estructura de capital” se relaciona con el mix de deuda / capital propio con que
una compañía financia su operación, y que permite establecer el nivel de riesgo financiero de la
misma
Opciones de Financiamiento
Si la inversión que tengo que hacer es mayor al cash Flow que genera la empresa, tengo un
déficit financiero para poder afrontar esa inversión. Entonces, tengo que recurrir a OPCIONES
DE FINANCIAMIENTO.
Financiamiento interno : Cash flows generados por los activos existentes
Financiamiento externo: Cash flows generados en forma externa a la firma: emitir nueva deuda,
emitir acciones, ↓ dividendos, ↓ recompra de acciones.
Las empresas tienen solo 2 maneras de financiarse con recursos de terceros:
• Emitir Deuda
• Levantar Equity

¿Qué son las acciones ordinarias?

• Instrumentos representativos del capital social de una S.A.
• Su emision requiere aprobacion del Directorio
• Confieren poder politico (control / voto) y economico (dividendos /reembolso liquidativo)
• Los accionistas son duenos de la firma. Estos pueden ser
• Individuos
• Instituciones
• En EEUU, cerca del 50% del capital accionario de las firmas que cotizan en bolsa esta en
manos de instituciones financieras (fondos mutuos, fondos de pension y companias de seguros)

¿Qué son las acciones preferidas?

• Pueden gozar de dividendo fijo acumulativo, es decir, pagar un dividendo fijo al inversor (en
este sentido, similar a la deuda)
• La firma puede elegir no pagar un dividendo preferido, pero en ese caso tampoco puede
pagarlo a accionistas comunes
• Si la firma no paga un dividendo preferido, en general estos accionistas adquieren derecho a
voto
• Pueden carecer de voto
• Tienen preferencia con respecto a las acciones ordinarias en caso de liquidacion
• Mas senior que las acciones ordinarias, pero mas junior que cualquier instrumento de deuda

¿Cómo medimos el mix de financiamiento?

Debt to Capital Ratio = Deuda / (Deuda + Equity)

Deuda incluye todos los pasivos financieros que pagan tasa de interes, de corto y largo plazo
(interest bearing liabilities).

Equity se puede definir en términos contables (Patrimonio Neto) o en valor de mercado

(basado en el precio de mercado, o sea Precio x # de acciones = MARKET CAP)

La pregunta del millón… (the financing mix question) Importa la estructura de capital?

• Existe una estructura de capital optima?

• Como podemos explicar las diferentes estructuras de capital?

Costos y beneficios de la deuda

Beneficios:
1. Beneficios impositivos (tax shield)
2. Disciplina al Management

Costos
1. Costos de Bancarrota (directos e indirectos)
2. Costo de agencia
3. Perdida de flexibilidad
1.Beneficios Impositivos = TAX shield de la deuda
Los intereses de la deuda son deducibles para impuesto a las ganancias
• Esto reduce los impuestos que paga la firma
• Cuando las firmas se financian con equity, no pueden deducir de impuestos los pagos que
hacen (por ejemplo dividendos)
• El monto en dolares del beneficio que genera la deductabilidad de los intereses depende de la
tasa impositiva y del monto de intereses
Tax shield = Tax rate x interest expense

Proposición 1: Cuanto más alta la tasa impositiva de la firma, mas deuda tendrá en su
estructura de capital

2.La deuda le otorga disciplina al management

• La generacion interna de cash flows genera problemas de discrecionalidad por parte de los
gerentes para gastarlos o mal invertirlos
• La deuda fuerza al management a asegurarse de que inviertan en proyectos que generan
suficiente al menos para pagar los intereses de la deuda
• El costo de no hacerlo es bancarrota y perdida del empleo
• Piensan ≪mejor≫ a la hora de tomar una decision de inversión

Proposición 2: cuanta más separación haya entre managers y accionistas, mayores son los
beneficios de endeudarse
Opción correcta la b.

3.El Costo de la bancarrota

• Es función de dos variables:
• La probabilidad de bancarrota (que a su vez depende de la incertidumbre de los cash flows
futuros)
• El costo de quebrar
• Costos directos: legales y administrativos
• Costos indirectos: pérdida de clientes, proveedores, etc porque ven que la firma esta con
dificultades financieras
Las quiebras consumen una mayor parte del calor de los activos en las compañías pequeñas, a
diferencias de las grandes.
Proposición 3: Firmas con cash flows más volátiles tienen mayor probabilidad de bancarrota
para cualquier nivel de deuda
Proposición 4: Cuanto más altos los costos de quebrar, menor deuda debería tener la firma
4.Costo de agencia
Costos derivados del conflicto de intereses entre accionistas y acreedores
• Los acreedores quieren que les repaguen la deuda
• Los accionistas (agentes) quieren maximizar su riqueza
• En algunos casos, esto puede provocar que:
• Los accionistas inviertan en proyectos más riesgosos que lo que los acreedores querrían y
para los cuales prestaron
• Los accionistas se paguen grandes dividendos mientras los acreedores preferirían que esa
plata quede en la empresa
• Los accionistas quieran financiar nuevos proyectos con deuda preferida, que afecte los
intereses de los acreedores pre-existentes
• Como consecuencia, esto incrementa las tasas de interés y los covenants (derechos) que
imponen los acreedores
Proposición 5: Cuanto más altos sean los problemas de agencia asociados con el
endeudamiento, menos deuda debe tener la firma
Asuman que son un banco: ¿Cuál de las siguientes empresas uds. Consideran que tienen mayor
riesgo de agencia?
a) Una firma grande de tecnología.
b) Una gran utility regulada (gas, agua, electricidad).

5. Pérdida de flexibilidad financiera futura

Cuando una firma se endeuda hasta el tope de su capacidad, pierde la posibilidad de financiar
proyectos futuros con deuda
Proposición 6: Cuanto más inciertos sean los requerimientos futuros de financiamiento y los
proyectos, menos deuda debería usar la firma para financiar proyectos actuales
Proposición 7: Cuanto menos acceso al mercado de capitales tenga una firma, menos deuda
debería tomar

Debt Overhang (“peso de la deuda”): el incentivo a subinvertir (Myers)

Ocurre cuando una empresa tiene tanta deuda que no puede conseguir más endeudamiento
para financiar nuevos proyectos que tengan VAN >0
El debt overhang termina disuadiendo nuevas inversiones ya que todos los fondos generados
por la nueva inversión son apropiados por los acreedores existentes y entonces proyectos
aun con VAN > 0 no pueden reducir el stock de deuda o aumentar el valor de la firma.
Puede ocurrir tanto para corporaciones como países soberanos.
Ejemplo: Argentina como país soberano tiene tantas deudas que le es imposible acceder al
mercado, por eso recurre al FMI.

El mix de deuda y equity varía significativamente entre industrias y entre firmas

Industrias que requieren muchas inversiones en R&D (i.e. biotech, tecnologicas, etc) tienden a
tener menos deuda.
Industrias con cash flows más estables (i.e. utilities) tienden a estar más endeudadas
El ratio de deuda también varía a lo largo de la vida de una firma
Firmas más jóvenes con cash flows más inciertos tienden a tener menos deuda (o directamente
no tener como en el caso de startups)

Resumen del Costo y beneficios de la deuda

Beneficios:
1. Beneficios impositivos Impuestos más altos >> mayor beneficio impositivo
2. Disciplina al Management Cuanto mayor la separación entre managers y accionistas >>
mayor el beneficio

Costos:
1. Costos de bancarrota
Cuanto más alto el riesgo del negocio >> mayor el costo
2. Costos de agente
Cuanto mayor la separación entre accionistas y acreedores >> mayor el costo
3. Pérdida de flexibilidad
Cuanto mayor la incertidumbre de los cash flows futuros >> mayor el costo
LA TESIS DE MILLER & MODIGLIANI (1958)
Asuman un escenario hipotético donde…
No hay impuestos (… a las Ganancias)
• No hay costos de transaccion
• No hay conflictos de intereses entre accionistas y managers
• No hay separacion entre accionistas y acreedores
• No hay costos de insolvencia
• La firmas conocen sus necesidades de financiamiento futuras
• Los individuos podrán prestar y endeudarse en las mismas condiciones en las que lo hacen las
empresas

…Entonces, cuanto debería endeudarse una empresa?

• Las ventajas de endeudarse tienden a cero, asi como las desventajas…
• Por lo tanto las firmas deberian ser indiferentes entre emitir deuda o no
• El valor de la firma no está afectado por la estructura de capital, por lo tanto las decisiones
de inversión y financiamiento pueden ser separadas

En un mercado de capitales perfecto, la estructura de capital es irrelevante. El valor de la

empresa NO varía por su elección de estructura de capital.
“El valor de mercado de cualquier empresa es independiente de su estructura de capital”
“El valor de la empresa esta determinado en el lado izquierdo del balance por los activos
reales, no por las proporciones de los valores de deuda y apiral emitidos para hacerse de los
activos”
El valor de la firma es independiente de su nivel de endeudamiento. Lo que dice el teorema de
MILLER & MODIGLIANI es que el valor de los activos (firma) tiene que ser iguales en un caso de
2 empresas, sin importar el valor de la deuda.
El valor de la empresa viene dado por los cash flows que generan sus activos
VL = VU = PV(FCF,RU)
donde:
Ru = RF + Bu * E[RM – RF]

Cuando aproximan a la realidad : IMPUESTOS!!

Valor de empresa con deuda = Valor de empresa sin deuda + Valor presente del ahorro
impositivo VL = VU + PV (TS)
Una empresa que tiene deuda genera un ahorro impositivo, ese ahorro impositivo(tax shield)
son cash flows adicionales que la firma puede reinvertir, este cash Flow adicional tiene un
“valor financiero”. En términos de la ecuación te reduce el WACC. Si una empresa no tiene
deuda pero tiene cash flows no está optimizando su estructura de capital (encontrar el nivel de
endeudamiento optimo donde minimiza el WACC)

El valor de la firma es = sum FCF/(1+ wacc)t

En una empresa sin deuda, el WACC = Ke

Segunda aproximación a la realidad: IMPUESTO Y

COSTOS DE INSOLVENCIA!
Un aumento en el porcentaje de deuda sube la probabilidad de default y el valor esperado de
los costos de refinanciacion
Empresas que quiebran inevitablemente pueden buscar reducir los costos de refinanciacion o
reducir la volatilidad de su flujo de fondos
Valor de empresa con deuda (VL) = Valor de empresa sin deuda(Vu) + Valor presente del ahorro
impositivo – Valor Presente de los Costos de Insolvencia:

VL = VU + PV (TS) – PV (Costos Insolvencia)

Gráfico:
El VP del ahorro fiscal se incrementa al principio conforme la empresa obtiene más crédito.
A niveles moderados de endeudamiento, la probabilidad de que haya insolvencia financiera es
intrascendente (en este punto dominan las ventajas fiscales), Pero en algún punto la
probabilidad de insolvencia financiera se incrementa rápidamente con los prestamos
adicionales, los costos de insolvencia comienzan a elevarse hasta un punto que comienza a caer
el valor de la firma. El optimo teórico se alcanza cuando el valor presente de los ahorros de los
impuestos generados por prestamos adicionales, queda cancelado por los incrementos en el
valor presente de los costos de la insolvencia.

El valor de la firma se maximiza cuando el WACC se minimiza. Todo lo que incremente el valor
de la empresa, reduce el WACC si el ingreso de operación es constante.

Diseñando la deuda: el principio fundamental

• El objetivo es matchear lo mejor posibles los cash flows de la deuda con los cash flows que
genera la firma
• Al hacer esto, se reduce el riesgo de default, aumenta la capacidad de endeudamiento y
aumenta el valor de la firma

El instrumento financiero perfecto es aquel que:

• Tiene todas las ventajas de la deuda
• Mientras se preserva toda la flexibilidad que ofrece el financiamiento con equity
El financiamiento por deuda tiene una ventaja importante de acuerdo con el sistema de
impuestos vigente: el interés que la compañía paga es un gasto deducible de impuestos. Así
el rendimiento pagado por los tenedores de bonos escapa a los impuestos a nivel corporativo

Algunas Conclusiones
• Hay un grado de endeudamiento optimo que cambia para cada empresa dependiendo de su
situacion en distintas dimensiones:
• A mayor riesgo operativo (dependiendo del sector, pais, mix de costos fijos/variables, % de
exportacion, etc) menor es el grado de endeudamiento optimo=> Utilities en países
desarrollados usan altísimos niveles de deuda
• A mayores costos directos de quiebra (depende del pais, fees, nro de acreedores y dispersion
de los mismos, gastos legales, valor temporal del dinero), menor es el endeudamiento optimo.
Las aerolineas toman leasing en lugar de deuda y en caso de quiebra se ahorran costos
mediante la reposesion inmediata que permite este tipo de financiamiento

Hay un grado de endeudamiento optimo que cambia para cada empresa dependiendo de su
situacion en distintas dimensiones:
• Cuanto mayores los costos indirectos de financial distress que aparecen
con la deuda (empresas que pierden clientes, talento, proveedores, etc., ante una posible
quiebra) menor es el endeudamiento optimo. Por ejemplo, empresas cuyos clientes requieren
servicio postventa o garantia.
Delta tuvo que prorrogar el vencimiento de millas a clientes despues del 09/11/01
• Los costos directos e indirectos del financial distress se pueden combatir con estructuraciones
apropiadas para poder usar mas deuda y aprovechar el escudo fiscal. Igualmente, el riesgo
operativo se puede gestionar

UNIDAD IV
Instrumentos de Capital
Existen dos grandes espacios de liquidez…
Instrumentos de Equity
>Mercado Privado: Inversores institucionales, fondos de private equity, fondos de venture capital, hedge
funds, family offices, etc
>Mercado público: compañías de seguros, bancos, corporaciones, inversores retail,etc.

Instrumentos de Deuda
Mercado bancario: bancos públicos, privados, entidades multilaterales,etc
Mercado de capitales: bonos, titulizaciones.

Financiamiento PRIVADO

Cada empresa tiene una estrategia distinta a la hora de financiarse, lo que dependerá de su
situación financiera y sus necesidades de fondos
Algunas empresas (generalmente de tradición familiar) procuran financiamiento únicamente
mediante aporte de sus socios y/o deuda comercial, mientras que la gran mayoría de ellas
complementa estas fuentes con deuda financiera para apalancar su actividad.

La gran diferencia entre el mercado público y privado es la Liquidez y la regulación

La Problemática de Financiar Startups

•Elevada incertidumbre
•Asimetría de información
•Pérdidasen el corto plazo
•Elevada proporción de intangibles
•Potencial de altos rendimientos

Por lo tanto, hay una búsqueda de alternativas de financiación orientados a start-Ups

Una star ups se financian inicialmente con equity dado que la tasa que le pediría un banco es
tan alta que no puede comprometerse a pagarla. Cuando llegan a hacer la IPO emite acciones
para conseguir cash flows para inversiones.
A medida que la empresa madura, está en condiciones de sentarse con un banco para solicitar
deuda. Con la madure caen las necesidades de inversión y empiezan a pagar dividendos.
Si el proyecto sale bien, el rendimiento de los accionistas va a ser mucho mayor.

FONDOS DE VENTURE CAPITAL (CAPITAL DE RIESGO)

Entidades dedicadas a la inversión en empresas jóvenes

•Mercado organizado
•Especializado en la problemática de financiar start-ups
•Acceso a inversores dispuestos a asumir los riesgos
•Búsqueda de elevados rendimientos para sus inversores
•Participación activa en el proceso de inversión y la marcha del negocio
•Aportan fondos, know-how, credibilidad y contactos
•Horizonte de inversión definido (3 a 5 años)
•Inversor más exigente: el proceso busca minimizar los riesgos e implementar mecanismos de
control
El objetivo es tener es 20-25 % de la compañía.

Los Economics
Cada Fondo es invertido en aprox 25 empresas
Ojo! los follow-on son clave (si les va bien, vuelven a invertir)
En las exitosas se trata de llegar al exit con 25% del startup
Cada inversión se hace pidiéndole que tenga el potencial de generar todo el retorno del fondo

El VC busca participar del upside, limitar su downside y minimizar los costos de agencia
Emisión de instrumentos con privilegios
Inversión por etapas (Series A, B, C)
Sindicación
Compensación de fundadores / Management sujeta a éxito
•Relación basada en cuidadosa estructura contractual

Valuación Pre y Post-Money

•Surgen como resultado de una ronda de financiación
•Son valuaciones implícitas a partir de una decisión de inversión

Estas valuaciones surgen como resultado con cada ronda de financiación.

Val Post-Money = Inversión / % comprado
Val Pre-Money = Val Post-Money -Inversión

Ej: Space X , A media que la valuación aumenta por rondas, la dilución es menor. Puedo
levantar mucho más dinero a cambio de un porcentaje menor de la compañía.
Ejemplo visto en clase
Un start-upen el cual sus fundadores han invertido $20.000 recibe $400.000 de inversores a
cambio de un 40% de la compañía.
La cantidad original de acciones era de 20.000.

DILUCION
Evolución de la Participación
La dilución alcanza a cada accionista según su participación. La participación del VC aumenta
sólo a través de la porción de las nuevas acciones que aún no posee
 e.g. 2a Ronda: %VC es 33.33%+ 40%* (1-33.33%) = 60%
e.g. 3a Ronda: %VC es 25% +60%* (1-25%) = 70%

ESTRATEGIAS DE SALIDA
Derechos de Accionistas

TAG ALONE (acopañamiento)

Derecho de un accionista a incluir sus tenencias accionarias en la venta acordada por su socio
(normalmente el accionista controlante)
•El espíritu del tag along apunta a (i) dar liquidez a tenencias minoritarias, como así también
(ii) permitir un “sharing de la prima de control”

DRAG ALONG (Arrastre)

Derecho de un accionista de exigir a un socio que incluya sus acciones en la venta, con la
finalidad de retirarse de la inversión por medio de la venta de un paquete accionario mayor al
que posee el vendedor
•Permite que, ante una oferta para comprar la empresa, los socios que sí quieren venderla
puedan obligar a los socios que no quieran venderla, a que también vendan su parte de la
empresa. Es decir, se les “arrastra” a vender a la fuerza

First Offer
•Derecho preferente de un accionista de ofrecer un precio para adquirir las acciones del
accionista vendedor
•En ningún caso el accionista vendedor podrá vender sus acciones a un precio inferior al
ofrecido por el accionista tenedor del “First Offer Right”
•Normalmente el derecho de First Offer es la alternativa (“second best”) frente a la negativa a
otorgar un derecho de First Refusal

First Refusal (ROFR)

•Derecho preferente de un accionista de adquirir las acciones del accionista vendedor en las
condiciones ofrecidas por un tercero
•Cláusula normalmente exigida por los accionistas controlantes, y estáorientada a permitir que
éstos puedan decidir sobre la composición del elenco accionario (“estrategia defensiva”)
•Normalmente el ROFR acompaña al derecho de Tag Along

Derecho de Registración –Registration Rights (rondas + avanzadas cuando el exit hacia una
IPO esta relativamente cerca)

•Derecho de exigir que las acciones sean registradas ante la CNV / SEC(“Reg Right Local”y “Reg
Right Internacional”, respectivamente), a efectos de poder ser vendidas en el mercado ya sea a
través de una Oferta Pública Inicial, o bien en una posterior oferta secundaria
•Este derecho es común en compañías que presentan un volumen y/o perfil de negocios
atractivo para el público inversor
•El Derecho de Registración presenta dos variantes:
•“Piggyback Registration Right”: derecho de “agregar” su tenencia a la colocación lanzada por
la Compañía
•“Demand Registration Right”: derecho de “forzar” la colocación pública de su tenencia,
aunque la Compañía no tenga entre sus planes llevar adelante ninguna colocación

Si la compañía NO HACE UNA IPO:

Conversión Forzada
•Instrumento típico de compañías con diferentes clases de acciones
•La idea es evitar que un determinado grupo accionario pueda entrometerse en el gobierno
de otra clase neutralizando sus decisiones
•La conversión forzada se gatilla (i) cuando un determinado grupo accionario decide vender su
tenencia accionaria en todo o en parte, o bien (ii) frente a un aumento de capital no suscripto
por dicha clase

Put contra la ompañía o el accionista controlante

Derecho a que la Compañía emisora recompre mandatoriamente las acciones a un precio
predeterminado, a opción del tenedor
•Normalmente complementa el derecho de exigir un IPO, y entra en vigor si el IPO no es
lanzado dentro de un determinado periodo
•Si es contra el Controlante la recompra queda a cargo del accionista controlante, y no de la
Compañía

ESTRATEGIAS DE SALIDA

Colocación Privada
•Colocaciones de títulos entre un número reducido de inversores calificados
•No requiere registración
•Poseen reducida liquidez
•Permite acercar a las partes: el Emisor presenta detalladamente su situación al Inversor,
posibilitando una estructura tailor-made

Initial Public Offering (“IPO”) Primera colocación pública de acciones.

Solo hay 1 instancia de IPO. Necesidad de fondos muy grandes Ej unicornio tecnológicos
Ventajas
•Mercado de financiación amplio - LO MAS IMPORANTE = NECESIDAD DE FONDOS
•Liquidez
•Jerarquía

Desventajas
Costos
–Asesores
–Subvaluación
•Requisitos de Información (toda la información es pública!!!)

Mercado Secundario (ocurre entre individuos)

•El mercado de acciones se conoce como mercado secundario porque los traders compran y
venden acciones de otros inversores públicos, no de la compañía.
•Solamente previo a un IPO la compañía vende sus acciones directo a accionistas y a cambio
recauda capital

En la oferta primaria: la empresa emite acciones y recauda caja y sube PN. Es un evento de
liquidez.

En la oferta secundaria es la que permite a los accionistas existentes monetizar su porcentaje

accionario. Son las acciones que tiene el fondo de VC que las vende a accionistas minoritarios,
el que recauda NO es la compañía sino el accionista. (No entra plata a la compañía).

El lockup period es el tiempo por el cual los accionistas una vez que salen en una IPO no
pueden vender las acciones por un plazo de 180 días. (Esta es una cláusula que exigen los
bancos que asesoran a la empresa). ¡¡¡El objetivo de lockup period es estabilizar el precio de
la IPO!!! Para que no baje el precio de la acción.

Lockup Agreement
El Lockup Agreement prohibe a ciertos insiders—incluyendo empleados, amigos, familiares y
ciertos accionistas—vender sus acciones por un período determinado (90 –180 días)
•El propósito de este acuerdo es evitar una sobreoferta de acciones que pueda deprimir el
precio de la acción en el mercado secundario
•Existe evidencia empírica que señala que previo al vencimiento de un Lockup Agreement el
precio de la acción tiende a bajar (de hecho hay websites que se encargan de trackearel
vencimiento de este tipo de acuerdos)

IPO Discount
Dado el riesgo involucrado en toda IPO tengo que compensar a los compradores que asumen
el riesgo. (asegurar el retorno a los inversores que toman este riesgo)
•Es el descuento sobre el valor intrínseco de una compañía que lanza su IPO, y que remunera
la incertidumbre del mercado respecto de la liquidez y valor al cual la acción se va a operar
•Mientras menor sea la liquidez del papel, y más incertidumbre exista sobre el valor futuro de
la acción, mayor será el descuento ofrecido al mercado para garantizar un buen recorrido en el
after market
•Por lo general el IPO discountes el resultado de comparar el precio de la acción abonado por el
mercado en el IPO vs. el precio al que cerró la acción el día del IPO

Greenshoe Option (Price Stabilization dentro de los 30 días de la emición)

•Los bookrunnersde un IPO generalmente sobrealocan la oferta, es decir, venden más acciones
de las que efectivamente la compañía se propone emitir
•Lo anterior crea una “naked short position”, para lo cual los bookrunners van a tener que
comprar acciones en el mercado secundario para cerrar la posición
•Dicha compra va a generar un cierto sostén al precio , lo que supone una pérdida para los
bookrunners
•Para cubrir un escenario de suba del precio, la compañía emisora va a emitir un greenshoe
option

Si precio de mercado < precio de IPO, el bookrunner comprará acciones en el mercado

secundario
•Si precio de mercado > precio de IPO, el bookrunner ejercerá la greenshoe option
•El greenshoe option generalmente representa el 15% de la emisión original, al precio del IPO

•Efectos del ejercicio del greenshoe:

•la compañía emitirá nuevas acciones y recibirá el producido de la venta de las acciones
adicionales
•la diluciónporcentual de los accionistas pre-money será mayor

UNIDAD V
La decisión de distribución…
• Es la decisión de si hay que retornar caja a las acciones y en qué forma
• Como el equity tiene un valor residual, naturalmente la decisión de distribución ocurre luego
de la decisión de inversión y la decisión de financiamiento
El aumento de dividendos tiende a seguir un aumento en ganancias
La política de dividendos refleja:
• Oportunidades de inversión
• Acceso a fondos internos y externos
Al principio del ciclo de vida:
• Muchos proyectos de inversión
• Funding limitado
>> Las firmas no pagan dividendos
Más adelante, a medida que las inversiones generan cash flows y hay menos oportunidades de
inversión, la capacidad de pagar dividendos aumenta

Cuanto mayor sea este porcentaje, más dividendos para la compañía.

PLOWBACK RATIO: 1- payout ratio = 0. (lo que la firma no paga como dividendo, vuelve a la
empresa). En las compañías que no pagan dividendos, el payout es cero, todo es plowback =
quiere decir que todo vuelve a la compañía. Si la firma paga todo en dividendos, quiere decir
que no está reinvirtiendo nada.

En promedio la compañía del S&P pagan en dividendos entre un 40 % y 55 %

Medida de la Política de Dividendos II: Dividend Yield

Dividend Yield: Dividendo Anual/Precio = (Cuanto representa el dividendo sobre el precio de la

acción).
Las empresas de telcos, real state y utilities miden en promedio un 6 %
Cuanto más pagan dividendos las firmas, menos inversión. Para crecer las firmas tienen que
reinvertir en capex o en capital de trabajo.

El punto de vista balanceado…

• Si una firma tiene excess cash y pocos proyectos buenos de inversión (NPV>0), retornar plata
a los accionistas (recompra de acciones y dividendos) es BUENO

• Si una firma no tiene excess cash y/o tiene muchos proyectos buenos de inversión (NPV>0),
retornar plata a los accionistas (recompra de acciones y dividendos) es MALO

Una medida de cuánto podría pagar la firma: Free Cash Flow to Equity (ACCIONISTAS) (FCFE):
Cuanta caja queda en la firma luego de hacer las reinversiones necesarias para crecer y después
de hacer los pagos a acreedores y accionistas preferidos

Net Income
+ Depreciación y Amortización
– Capex
– Variación Working Capital
– Repago de Deuda
+ Emisión de Deuda
– Dividendos Preferidos
= Free Cash Flow to Equity (FCFE): Acumular caja, pagar dividendos, recompra de acciones

La mayoría de las firmas pagan menos en dividendos de lo que podrían

En años recientes, muchas firmas suplementaron dividendos con recompra de acciones

Cuál es la consecuencia de pagar menos dividendos de los que podría? => Acumulación de
caja!
UNIDAD 6
Valuación de Empresas

Valuación Intrínseca
El valor de un activo es función de sus fundamentals (cash flows, crecimiento y
riesgo)  Modelos de descuento de cash flows (DCF)

Valuación Relativa:
El valor de un activo es estimado basado en cuánto los inversores están pagando por
activos similares en el mercado  Valuación por Múltiplos

Valuacion Intrinseca: Modelos de descuento de cash flows = DCF

Según éste enfoque, el valor intrínseco de un activo depende de:

a) La capacidad de generación de cash flows

b) En que momento se generan esos cash flows
c) La incertidumbre asociada a dichos cash flows

FCF
Flujos del negocio (free cash flow) proyectados como si la empresa no tuviera deuda financiera
• Inicialmente se proyectan los flujos de fondos del negocio y recién luego se analiza el impacto
de las decisiones de financiamiento.
Hay dos maneras de hacer esto:

• Ajustar la tasa de descuento (Método del WACC) Kd*(1-t) = el costo de la deuda es menor
el wacc es menor, por lo tanto el valor presente es MAYOR. !!!!

• Ajustar el valor presente (Método del Adjusted Present Value o APV = valor compañía sin
deuda + valor del financiamiento) >>> VER VIDEO CAMPUS

Valor de la Firma = es el valor presente de los flujos de fondos libres (FCF) disponibles para
todos los proveedores de capital: acreedores y accionistas (ordinarios y preferidos)
El FCF ignora el escudo fiscal de la deuda, el escudo fiscal se considera en el
WACC

Descontamos los FCF usando el WACC after-tax

C/R o C (1+g)/R-g

Tasa de crecimiento “g”

g = tasa de crecimiento estable = g= 0-2.5 % (promedio)

• No puede ser más alta que la tasa de crecimiento de la economía en la opera la empresa
• Depende del estado de madurez del proyecto
• Depende de la tasa de reinversión de la empresa (inversiones en Capex neto y capital de trabajo
como porcentaje del EBIT después de impuestos)

A mayor reinversión, mayor g

Reinversión = Capex- depreciación – VaR de WK)

El WACC incorpora el escudo fiscal de la deuda

Pasos:
i. Estimar el costo del equity à usar CAPM: Ke = Rf + β (Rm – Rf)
• Tasa libre de riesgo (UST a 10 años, hoy 1.59%!)
• Desapalancar y reapalancar beta
• Equity Risk Premium (4.5 – 5.5%)
ii. Estimar el costo de la deuda después de impuesto para la compañía: Kd x (1-t) à un buen estimador es
el YTM de algun bono de la empresa
iii. Asumir ponderaciones de D y E en base a valores de mercado

Consideraciones acerca del WACC

• Ventajas: fácil de estimar
• Asume que la estructura de capital de la firma (D/E) no cambia a lo largo del tiempo
• Si la estructura de capital va a cambiar, hay que proyectar un WACC distinto para cada año:
• Hay que estimar el valor del activo neto a final de cada año
• Ajustar el beta del equity (y recalcular el costo del equity Ke) en cada año para reflejar el
apalancamiento proyectado para ese año

Deuda Neta = deuda financiera - caja

Valor del equity = Market cap

Ejemplo: si el precio de mi valuación es mayor al precio del mercado = Compro !!

VALUACION RELATIVA ( O VALUACION POR MULTILOS)

Es relativa y no intrínseca: El valor de un activo es estimado basado en cuanto los inversores están
pagando por activos similares
• Es complementaria a los métodos por DCF, para “triangular resultados”
• Requiere:
• Identificar comparables (activos similares en perfil del flujo de fondos, riesgo y potencial de
crecimiento) – tipicamente del mismo sector
• Estandarizar los valores que comparo, creando múltiplos
• Comparar el múltiplo y ajustar por diferencias

Ventajas y Desventajas
Ventajas:
• Permite practicar valuaciones de manera muy simple y en plazos breves
• Desventajas:
• Casi nunca existe el comparable perfecto - las compañías no son iguales en términos de riesgo y
crecimiento
• Asume que las demás compañías (las comparables) están bien valuadas
• Las burbujas financieras

Valor de la firma (Enterprise Value) = MKT cap +

deuda Neta