INFORME MENSUAL

Departamento de Investigaciones

ECONÓMICO FINANCIERO
N° 327
MAYO DE 2017

Fecha de cierre: 2 de mayo de 2017

 INFORME MENSUAL
ECONÓMICO FINANCIERO N° 327
MAYO DE 2017
(Fecha de cierre: 2 de mayo de 2017)
Departamento de Investigaciones

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SUMARIO INTERACTIVO

SÍNTESIS EJECUTIVA 2
EXECUTIVE SUMMARY 3
CONTEXTO GENERAL – INTERNACIONAL Y NACIONAL 4
MONEDA, MERCADO FINANCIERO Y CAMBIARIO 14
NIVEL DE ACTIVIDAD 17
ANEXO ESTADÍSTICO 24

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 1

SÍNTESIS EJECUTIVA

 El FMI proyecta para 2017 y 2018 crecimientos del PIB mundial de 3,5% y 3,6%,
completando 8 años de crecimiento entre 3,1% y 3,8%. Latinoamérica crece más
lentamente (1,1% y 2,0%, respectivamente). Una noticia positiva: el crecimiento
de 4% en el comercio mundial (en volumen físico).

 Para la Argentina el FMI proyecta bajas tasas de crecimiento en 2017 y también

en 2018 (2,2% y 2,3%) y a la vez elevadas tasas de inflación (21,6% y 17,2%).
Queda en evidencia la dificultad en articular la baja de la tasa de inflación al nivel
de las metas del BCRA e impulsar la actividad económica.

 La tasa de inflación interanual en junio oscilará entre 22% y 24%. El desafío para
el BCRA es perforar ese piso, altísimo en clave internacional, en un contexto en el
cual se espera en lo que resta del año una expansión monetaria de origen fiscal
de 400,0 miles de millones de pesos; agregando 160,0 miles de millones por
remuneración a Lebac y Pases, el aumento de la Base y de los Pasivos
Financieros del BCRA ex ante esterilización es de 70% y de 33%.

 Esto explica la decisión del BCRA de subir la tasa de referencia (el “corredor” de
Pases) y la de las Lebac. En general, los Bancos Centrales buscan que tales
tasas sean positivas en términos reales: 2,3% anual en el promedio de los países
emergentes, 1% en México, 5% en Brasil y 2,5% en promedio en Chile, Perú y
Colombia. Al BCRA no le alcanzó la suba para mantener el stock de Lebac en el
mega vencimiento de mediados de abril.

 El aumento de las tasas de interés de las Lebac se combina con la decisión del
BCRA de elevar a 15% del PIB el nivel de reservas (equivalente a un año
“normal” de importaciones). Esto implica comprar 25,0 miles de millones de
dólares en dos años. Una parte de ese aumento tendría que utilizarse para
financiar el déficit fiscal, si éste no baja drásticamente.

 El Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE), que anticipa el PIB,

disminuyó 1,9% en febrero respecto del mes anterior (sin estacionalidad) y se
redujo 2,2% en términos interanuales. El bajo crecimiento intermensual de la
producción industrial en marzo según FIEL (0,2%) podría augurar un magro
desempeño del PIB en el primer trimestre 2017 del año respecto del cuarto del
2016.

Informe Mensual Económico Financiero es una publicación del Instituto Argentino de

Ejecutivos de Finanzas. Tucumán 612, Piso 4° (C1049AAN), Buenos Aires, Argentina.
Teléfono 4322-6222 – Fax 4322-4710 – Website: – E-mail: webmaster@iaef.org.ar
Producido por su Departamento de Investigaciones, integrado por los doctores Ricardo López
Murphy, Alfredo Gutiérrez Girault y Rubén Vales. Editor Responsable: Dr. Oscar A. Mazza. Se
autoriza la reproducción si es citada la fuente.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 2

EXECUTIVE SUMMARY

 The IMF projected growth of 3.5% and 3.6% in world GDP for 2017 and 2018,
completing 8 years of growth between 3.1% and 3.8%. Latin America grows more
slowly (1.1% and 2.0%, respectively). Positive news: 4% growth in world trade. (in
volume).

 For Argentina the IMF projects low growth rates in 2017 and also in 2018 (2.2%
and 2.3%) and at the same time high rates of inflation (21.6% and 17.2%). There
is evidence of the difficulty in articulating the fall in the inflation rate to the level of
the Central Bank´s goals and this boosts economic activity.

 The annual rate of inflation in June will range between 22% and 24%. The
challenge for the Central Bank of Argentina is to punch out that floor, which is
extremely high in international terms, in a context in which a monetary expansion
of fiscal origin of 400 thousand million pesos is expected in the remainder of the
year; adding 160 thousand million for remuneration to Lebac (letters of the Central
Bank) and Passes, the increase in the Monetary Base and Financial Liabilities
from the Central Bank ex ante sterilization is 70% and 33%.

 This explains the decision of the Central Bank to raise the benchmark rate (the
“corridor” of Passes) and that of the Lebac. In general, the Central Banks look for
positive rates in real terms: 2.3% annual is the average of emerging countries, 1%
in Mexico, 5% in Brazil and 2.5% on average in Chile, Peru and Colombia. The
raise was not enough for the Central Bank to keep the stock of Lebac in the mega
maturity of mid April.

 Lebac´s increase in interest rates is combined with the Central Bank´s decision to
raise the level of reserves (equivalent to a “normal” year of imports (to15% of
GDP. This implies buying 25.0 billion dollars in two years. Part of that increase
would have to be used to finance the fiscal deficit, if it does not fall dramatically.

 The Monthly Economic Activity Estimator (EMAE), which anticipates GDP,

decreased 1.9% in February from the previous month (without seasonality) and fell
2.2% year-on-year. The low month-on-month growth of industrial production in
March, according to FIEL (0.2%), could augur a poor performance of GDP in the
first quarter of 2017 compared to the last quarter of 2016.

El IAEF agradece la colaboración de la Sra. Marta Álvarez – Executive English en la traducción de

esta Síntesis Ejecutiva.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 3

CONTEXTO GENERAL – INTERNACIONAL Y NACIONAL

1. El Informe de la Economía Mundial (World Economic Outlook) de abril confirma la

existencia de una moderada aceleración en el ritmo de crecimiento de la economía
mundial, coincidiendo con el diagnóstico realizado en informes anteriores del IAEF.
La economía mundial crecería 3,5% en 2017 (contra 3,1% de 2016) y en el 2018
mantendría este ritmo de expansión.

Cuadro 1
PANORAMA DE LA ECONOMÍA MUNDIAL Y REGIONAL
Se consolida el crecimiento
Tasas anuales de variación excepto indicación

2016 2017 2018

1. PIB (∆%)
Mundo 3,1 3,5 3,6
Emergentes 4,1 4,5 4,8
Latinoamérica -1,0 1,1 2,0
Argentina -2,3 2,2 2,3
2. Inflación IPC ( ∆%)
Emergentes 4,4 4,7 4,4
Latinoamérica 5,6 4,2 3,7
Argentina … 21,6 17,2
3. Cuenta Corriente/PIB
Emergentes -0,3 -0,3 -0,3
Latinoamérica -2,1 -2,1 -2,3
Argentina -2,6 -2,9 -3,4
4. Resultado Fiscal/PIB
Emergentes -4,4 -3,9 -3,5
Latinoamérica -3,1 -2,2 -1,4
Argentina -5,8 -6,1 -5,1
5. Deuda Pública/PIB
Emergentes 47,4 48,6 49,8
Latinoamérica 58,3 60,1 60,7
Argentina 51,3 49,4 49,4
6. Comercio (crecimiento % en volumen) 2,2 3,9 4,0

FUENTE: elaboración propia con datos de FMI, Panorama de la Economía Mundial, Abril 2017, Monitor
Fiscal Abril 2017.

El mundo emergente, como es habitual, crecería por encima del promedio mundial,
4,5% en 2017 y 4,8 en 2018.

Una buena noticia es la aceleración del ritmo de crecimiento del comercio mundial,
que lo haría 3,9% en volumen físico, con el doble que en 2016. Además, la
elasticidad Comercio/PIB se normalizaría, pasando de 0,7 a 1,15.

2. Vis-à-vis el desempeño de la economía mundial y de los países emergentes, el de

Latinoamérica sigue siendo decepcionante en términos de crecimiento económico:
ninguna de las tres mayores economía de la región (Argentina, Brasil y México)

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 4

 aporta de manera significativa, Venezuela enfrenta una dura recesión y el resto
crecen a un ritmo que, en el mejor de los casos, se asemeja al histórico.

Como contrapartida, la región mantiene una baja tasa de inflación, con la notable
excepción de la Argentina, más allá de la disminución que se estima en 2017
frente 2016, en los indicadores de inflación provistos por estados subnacionales
(CABA, San Luis, etc.); el FMI no publica el dato de 2016, por cuanto no está
disponible la información de los primeros meses por el “apagón estadístico” inicial.
De todas formas, la Argentina cuadruplica la inflación media de los países
emergentes.

3. En promedio, las cuentas corrientes del Balance de Pagos de los países

emergentes aparecen casi equilibradas. Nuevamente, Latinoamérica como región
muestra un déficit que sería razonable (2,3%), de no ser porque se produce en un
contexto de bajo crecimiento económico.

Para la Argentina, el FMI proyecta un déficit de cuenta corriente de 2,9% y le cabe

idéntica reflexión. El desequilibrio es importante para una economía en bajo
crecimiento (y no será ajena la realidad del tipo de cambio). La inversión directa
extrajera es el mejor mecanismo de financiamiento de los déficits externos y, en
ese sentido, la visita presidencial a Estados Unidos podría ser útil en términos de
contribuir a impulsar un flujo de inversiones.

4. En el plano fiscal, el FMI prevé para los países emergentes una moderada
reducción del déficit fiscal conjunto, con niveles más bajos y también
descendentes en el caso de Latinoamérica. Para la Argentina estima en 2017 un
déficit mayor al del 2016 (debe tenerse en cuenta que la definición de déficit del
FMI difiere de la de uso habitual en nuestro país, en el Cuadro 1 se utiliza ese
valor por razones de comparabilidad) y una moderada baja en 2016.
Inversamente, el ratio Deuda Pública/PIB es más alto en Latinoamérica que en el
promedio del mundo emergente. En la Argentina se ubica debajo de la región (que
está fuertemente influida por Brasil).

5. En ese contexto, dos noticias favorables:

a) El flujo de capitales hacia las economías emergentes, tanto bajo la forma de

acciones como de bonos, está tomando momentum. De hecho, los ingresos
de los primeros cuatro meses de 2017 son los más altos para un primer
cuatrimestre desde 2013. Este efecto está ayudando a la baja de la prima
de riesgo emergente en general y, en particular, la de Argentina.

b) El resultado de la primera vuelta de la elección en Francia parece poner un

límite al avance de las corrientes del populismo y la xenofobia y, en general,
de las fuerzas antiglobalización.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 5

6. En el marco local, el dilema de las opciones, bajar la tasa de inflación alineándola
con las metas del BCRA y lograr impulsar la actividad económica, y el rol de la
tasa de interés, está en el centro del debate.

La clave del problema radica en la dificultad de reducir el déficit fiscal, más allá del
buen desempeño del primer trimestre (blanqueo mediante) dado el enfoque
gradualista elegido, lo que conlleva una política monetaria fuertemente expansiva
ex ante que, a su turno, exige una activa esterilización por parte del BCRA para
nivelar oferta y demanda de dinero. De allí que se termine en un contexto de
política monetaria restrictiva ex post combinada con la política fiscal expansiva.

7. Las cifras fiscales del primer trimestre arrojaron un resultado aceptable, dado que
los recursos del blanqueo aportaron unos 40,0 miles de millones a la recaudación
de ese período, que creció 36,9% en términos interanuales, según información de
AFIP, lo que coincide con el crecimiento de 37,0% de los recursos normales del
Tesoro, según el Cuadro 2. De esa manera, el déficit primario del trimestre de
0,4% del PIB –41,4 miles de millones según la información del Ministerio de
Hacienda– resultó menor a la expectativa del gobierno (déficit primario de 0,6% de
PIB, 58,5 miles de millones). Si se realiza la corrección por ingresos
extraordinarios (rentas del Fondo de Sustentabilidad de la Seguridad Social en
este caso), el déficit primario corregido resulta algo superior al pautado.

Cuadro 2
RESULTADO FISCAL PRIMER TRIMESTRE
En miles de millones de pesos

2017 2016 ∆%
1. Ingresos Totales 467,6 331,1 41,2
1.1 Normales 447,3 326,3 37,0
1.2 Rentas 20,3 4,8 322,9
2. Gasto Primario 509,0 377,0 35,0
2.1 Corriente 457,6 339,6 34,7
-Consumo 94,2 71,1 32,5
-Seguridad Social 213,1 150,5 41,6
-Transferencia al Sector Privado 105,2 79,4 32,5
-Transferencia al Sector Público 37,2 20,6 80,6
-Otros Gastos Corrientes 7,9 18,0 -56,1
2.2 Capital 51,4 37,4 37,5
3. Resultado Primario 1-2 -41,4 -45,9
4. Resultado Primario Corregido (3-1.2) -61,7 -50,7
5. Intereses de Deuda 29,3 18,7
6. Resultado Financiero (3-5) -70,7 -64,6
7. Resultado Financiero Corregido (4-5) -91,0 -69,4

FUENTE: elaboración propia con datos del Ministerio de Hacienda.

Si bien el sinceramiento realizó una contribución importante para las cuentas

fiscales del primer trimestre de 2017, como lo había hecho para el cuarto de 2016,
el aumento interanual del gasto primario de 35% en el primer trimestre respecto

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 6

 del periodo homólogo del 2016, resulta muy significativo y parece difícil de frenar.
La ausencia de convergencia entre el ritmo de aumento de gasto con los valores
de las metas de inflación constituye, en una suerte de círculo vicioso, las
dificultades para un control más eficaz del déficit fiscal.

Obsérvese que en el Cuadro 2 el gasto en Consumo creció 32,7%, las

Transferencias al sector privado (subsidios 32,5%) y el gasto de Seguridad Social
41,6% (pese a que no impactó plenamente el aumento de las jubilaciones de
marzo).

En ese sentido, el segundo trimestre luce mucho más complejo, por la ausencia de
los recursos del sinceramiento, más allá del aumento de la base imponible del
impuesto a los bienes personales, que rendirá frutos en junio. Por lo tanto, el
esfuerzo en términos de expansión monetaria será mayor.

Nota al pie: cubrir el déficit con deuda en moneda extranjera no deja de generar
presión monetaria. El gobierno tiene una “caja en pesos” negativa y debe
equilibrarla con el superávit de la caja en dólares que ha podido obtener por la vía
del endeudamiento.

La situación es diferente de la observada en la década del 90, cuando la caja en

pesos estaba relativamente equilibrada y la caja en dólares tenía déficit. Entonces
el objetivo del endeudamiento era equilibrar esta última; en ese caso el efecto
monetario era relativamente bajo.

En marzo en particular, el déficit financiero sin ingresos extraordinarios, fue de

48,0 miles de millones de pesos; 53% del correspondiente al trimestre. Cabe
señalar que el crecimiento interanual de marzo fue de 29%, inferior al 35% con que
cerró el trimestre y al 38% observado en los primeros dos meses.

8. La expansión monetaria está dominada por los factores fiscales, como se muestra
en el Cuadro 3; en el primer cuatrimestre los Pasivos Financieros aumentaron
estimativamente 13,3% (45,4 a ritmo anual); el componente fiscal explica el 65%
del aumento de la expansión monetaira total, asumiendo para abril un déficit
similar al de igual mes de 2016 en moneda constante.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 7

 Cuadro 3
FACTORES DE EXPANSIÓN MONETARIA
En miles de millones de pesos

31-12-16 30-4-17 Var. $ Var. %

1. Pasivos Financieros 1.522,7 1.725,0 202,3 13,3
1.1 Base Monetaria 821,7 825,0 3,3 0,4
-Circulación en Público 526,8 512,0 -14,8 -2,3
-Encajes 294,9 313,0 18,1 6,1
1.2 Pases 70,7 175,0 104,3 147,5
1.3 Lebac 630,3 725,0 94,7 15,0
2. Factores de expansión 202,3
2.1 Déficit Fiscal 130,0
2.2 Compras dólares al Sector Privado 0,0
2.3 Remuneración Lebac+Pases 70,0
2.4 Otros 2,3

FUENTE: elaboración propia con datos del BCRA y del Ministerio de Hacienda.

El Cuadro 3 muestra que la expansión de la Base Monetaria fue ínfima en el

primer cuatrimestre, en parte debido a que la punta de diciembre es por razones
estacionales muy elevada, por la incidencia de las altas tenencias de efectivo
retenidas por particulares (efecto aguinaldo y vacaciones). Como referencia, en
igual periodo de 2016 la Base Monetaria bajó en términos nominales alrededor de
10%. Pero, obsérvese en este primer cuatrimestre el fuerte incremento de Pases y
de Lebac.

Como se mencionó en 8, el escenario en lo que resta del segundo trimestre apunta

a una aun mayor expansión de origen fiscal, que se reforzará en junio con el pago
del medio aguinaldo a jubilados y empleados públicos.

9. En este marco, la tasa de inflación de marzo respecto de abril informada por

INDEC (2,4%) causó fuerte impacto, sobre todo porque acumula un aumento de
6,2% en el primer trimestre; como referencia, se muestran las variaciones para
períodos relevantes de otros IPC y del costo de la canasta básica de FIEL.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 8

 Cuadro 4
DISTINTAS MEDICIONES DE VARIACIONES DE IPC
INDEC, San Luis y Canasta Alimentaria de FIEL, períodos seleccionados

INDEC CABA SAN LUIS FIEL*

Marzo 2017/Febrero 2017 2,4 2,9 3,1 3,6
Marzo 2016/Febrero 2016 n.d. 3,3 3,0 5,0
Marzo 2017/Diciembre 2016 6,2 7,1 6,1 5,7
Diciembre 2016/Septiembre 2016 5,2 6,2 4,2 5,7
Marzo 2017/Marzo 2016 29,0** 35,0 26,5 29,5
Diciembre 2016/Diciembre 2015 n.d 41,0 31,4 34,8
Junio 2017/Junio 2016*** 22,5 24,0 22,7 22,0

* Costo Canasta Básica Total

** Marzo 2016, estimación propia.
*** Hipótesis abril-junio 2% mensual.

FUENTE: elaboración propia con datos de INDEC, Estadísticas CABA, Estadísticas San Luis y FIEL.

10. La observación de los datos del Cuadro 4 permite discutir el problema de la tasa
de inflación de marzo –y del fin trimestre– desde varias perspectivas, algunas
positivas otras negativas. Las positivas son cuatro:

a) La variación del primer trimestre de 2017 es sólo levemente mayor que la

del cuarto trimestre de 2016, por lo que se puede hablar de freno en la
desaceleración pero no de marcada aceleración, lo que hubiera sido
inconsistente con el cuadro general de la economía.

b) La variación del IPC marzo 2017 respecto del mes previo es menor que la
observada en 2016 en igual mes, en los casos del IPC CABA, del IPC San
Luis y del costo de la canasta alimentaria (no hay datos disponibles para
INDEC por el “apagón estadístico de aquella época”).

c) Según los meses indicados, la tasa interanual de variación a marzo 2017

(doce meses) es más baja que la observada en diciembre 2016 (doce
meses) en alrededor de cinco o seis puntos porcentuales.

d) Asumiendo una variación promedio de 2% nominal de abril a junio, la

variación interanual de cualquiera de los índices fluctuaría entre 22% y
24%. Las primeras estimaciones para abril oscilan entre 2,3% y 1,7%,
reforzando esta hipótesis

11. Pero así como hay cuatro ángulos optimistas para la dinámica de los precios hay
al menos tres preocupantes:

a) Lo más grave: 22%–24% interanual es una inflación altísima (entre las 10

más altas en el mundo, la más alta de Latinoamérica con exclusión de
Venezuela) cuya corrección será dolorosa.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 9

 b) Hay ajustes de precios relativos aún pendientes (servicios públicos) que
aseguran pequeñas aceleraciones en el futuro (tanto por su efecto directo
cuanto por el indirecto), aún en un contexto general de futura
desaceleración pone un freno a la velocidad de la baja.

c) El 22%–25% excede –aunque no por tanto– el límite superior de la banda

anunciada por el BCRA en su programa de metas inflacionarias, que quizás
pecó de optimismo.

12. En la mirada del BCRA los tres factores mencionados en 11 pesaron más que la
perspectiva “optimista” de desaceleración planteada en 10, sobre todo en un clima
de negociación salarial; y ello determinó que, cumpliendo anuncios previos que
fueron analizados en los Informes Mensuales de marzo y abril, elevara a 24,25%
anual la tasa de interés de las Lebac (de 28 días) y 26,25% el “corredor” de Pases
que es la tasa de referencia de la política monetaria para el BCRA.

En ello habrían incidido además tres factores.

a) Los resultados fiscales del segundo y tercer trimestre serán peores que los
del primero, al desaparecer los ingresos extraordinarios del sinceramiento,
y ello provocará mayor expansión monetaria ex ante esterilización.

b) Las negociaciones salariales privadas apuntan a acuerdos en los que 25%

es un piso y no un techo.

c) En el caso del sector público, la provincia de Buenos Aires deberá honrar la

cláusula gatillo y otorgar un ajuste “extra” a los empleados públicos por
encima de 4,5% pactado. La decisión de incluir esa cláusula en la
negociación, si bien tuvo un efecto financiero inicial favorable (lo que se ha
llamado forward looking), implica, renunciar al “alivio” de la licuación de
costos que conlleva la inflación cuando la cláusula de ajuste esté ausente.

13. Obsérvese que frente a una tasa de inflación de 22%–25%, la tasa de las Lebac a
nueve meses (21,73% anual, no hubo ofertas tomadas a un año) es entre neutra y
3% positiva en términos reales. En la segunda, mitad del 2016 fue 6% positiva en
términos reales.

Este nivel de tasa tiene varios efectos negativos:

a) Aumenta la expansión monetaria –paradójicamente– vía remuneración de

las mismas, como pudo observarse en el Cuadro 3, obligando a un mayor
esfuerzo de esterilización.

b) Induce operaciones de arbitraje que aumentan la oferta de dólares en el

mercado cambiario y deprimen el tipo de cambio nominal.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 10

 c) Pone un piso a la tasa de interés activa, lo que, a su vez, induce a las
empresas a tomar deuda en el exterior, lo que por el momento hacen
moderadamente.

En clave regional, la tasa de interés de la autoridad monetaria es positiva en

términos reales o a lo sumo neutra en la mayoría de los países relevantes.

Cuadro 5
TASAS DE INTERÉS DE REFERENCIA DE LOS BANCOS CENTRALES
EN LATINOAMÉRICA Y TASA DE VARIACIÓN DEL IPC ABRIL 2017

Tasa de Interés de referencia de la Índice de Precios

autoridad monetaria (Nominal) al Consumidor
Brasil 11,25 6,0
México 6,50 5,8
Chile 3,00 3,0
Colombia 7,25 4,2
Perú 4,25 2,6
Países Emergentes 5,17 2,8

FUENTE: J.P. Morgan – Global Data Watch.

Cabe señalar que el 58% del stock de Lebac a mediados de abril (765,0 miles de
millones de pesos) estaba en manos de particulares (441 miles de millones) y el
42% restante en poder de entidades. Doce meses atrás esa proporción era 47%
(equivalente a 214 miles de millones de pesos) de un stock total de 462 miles de
millones. En síntesis, el stock de Lebac en manos de particulares creció 106% en
doce meses, en un monto aproximado a 227 miles de millones de pesos, alrededor
de 13,0-14,0 miles de millones de dólares.

Pero la licitación de abril realizada el 18/4 resultó una luz amarilla: sobre
vencimientos de 382,7 miles de millones de pesos (el 50% del stock en números
redondos) tuvo ofertas por 342,7 y aceptó 329,1 miles de millones convalidando el
24,25% citado más arriba con un aumento de dos puntos porcentuales respecto de
lo aceptado a mediados de marzo.

14. El tipo de cambio cayó en los primeros días de abril llegando a 15,17 el 12/4, en
que revirtió su tendencia hasta cerrar el mes en el entorno de 15,45. El valor del
31/3 es en términos nominales 6% más alto (peso depreciado) que el de la misma
época de 2016 y 57% más alto que el del día anterior a la salida del cepo. La
apreciación del peso frente al dólar estadounidense es similar a la registrada antes
de la salida de la Convertibilidad (véase Anexo Estadístico).

Más allá de que la revaluación del real mitiga en parte la apreciación del peso
frente al dólar, informes internacionales comienzan a reflejar la preocupación por el
aumento del déficit de cuenta corriente del Balance de Pagos. Los datos del

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 11

 balance comercial de marzo arrojan un déficit de 1.088 millones de dólares (342 un
año antes) con aumentos de 1,7% y 7,5% de las exportaciones e importaciones,
respectivamente.

Está claro que el ahorro externo financia el déficit fiscal. Desde 2011 el sector
público ha entrado en un tobogán de desahorro que aún no ha revertido, en virtud
de la estrategia gradualista elegida desde diciembre 2015. Y la contracara es un
déficit de cuenta corriente creciente, que llegaría a 3,1%–3,3% en 2017.

Déficits gemelos representan siempre un riesgo para una economía emergente,

más aún si se agrega un tipo de cambio rezagado y una suerte de bola de nieve
de pesos esterilizados a corto plazo, que puede revertirse como se insinuó en la
licitación de abril. Este cocktail puede llevar a que los inversores en activos reales
(en contraposición a los financieros) perciban riesgos que demoren las
inversiones. Y ésta impide que los brotes verdes se multipliquen.

15. Un factor adicional que puede afectar el nivel del tipo de cambio y a la vez
provocar más inestabilidad y volatilidad es, paradójicamente, el sinceramiento
fiscal.

Es probable que quienes se acogieran al mismo decidan multiplicar la estructura

de su portafolio, considerando que ahora pueden manifestar y disponer de manera
“visible” los activos blanqueados. Algo ya se percibió en el mercado inmobiliario.
No es inverosímil que otros agentes quieran salir de depósitos en dólares en el
exterior y colocarse en Lebac o en bonos en pesos, tanto por razones de
rentabilidad como por motivos impositivos.

16. La presión sobre el tipo de cambio provocó una reacción del BCRA, que anunció
su determinación de elevar a lo largo de dos años el stock de reservas a 15% del
PIB (hoy 10%), lo que equivale a 25,0 miles de millones de dólares. También
equivale a un año de importaciones sobre la base de un rimo normal de compras
al exterior. Finalmente, parte de las compras las hará al sector privado, donde
hasta el momento la intervención había sido nula.

Un dato clave para entender el anuncio es que en 2018 los vencimientos de deuda
pública en moneda extranjera son mucho más bajos que en 2017. Ello le otorga al
BCRA cierto grado de libertad que puede fortalecerse si se reduce el déficit fiscal.

El anuncio fue también una señal en el sentido que el carry trade tendrá en el
futuro más riesgos, ante las oscilaciones que puede ocasionar la intervención del
BCRA en el mercado cambiario.

17. De todas maneras, aún en el mejor de los casos, es difícil reducir la velocidad de
la expansión monetaria, de no mediar una corrección fiscal más profunda.
En ese sentido, es previsible que en el período mayo-diciembre, la remuneración
de Lebac y Pases exija alrededor de 160,0 miles de millones de pesos y el

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 12

 financiamiento del déficit fiscal otros 400,0 miles de millones. Esto hace un total
560,0 miles de millones, lo que representa alrededor del 33% de los Pasivos
Financieros Amplios del BCRA a ser monetizados en solo ocho meses; en otros
términos, la expansión monetaria ex ante nuevas esterilizaciones crecería en ese
periodo a un ritmo anual equivalente de 55%, el triple del límite máximo de la meta
de inflación.

De manera inversa y a título de ejemplo, para ser consistentes con las metas
planteadas, el déficit fiscal no debería exceder el 3%–3,5% y la tasa de Lebac
ubicarse en el 15%, aproximadamente. Esto simplemente es un juego numérico
para ilustrar la brecha entre los valores hoy predominantes y los consistentes con
las metas, de manera sustentable y sostenible en el tiempo.

18. Pero como se señaló en 6, la suba de la tasa de interés resulta una repuesta al
dilema entre la resiliencia inflacionaria pero implica un dilema frente al nivel de
actividad. La baja del EMAE en febrero con un retroceso de 2,2% interanual y de
1,9% respecto de enero (desestacionalizado) era previsible luego del descenso del
EMI de febrero respecto de enero pero no por ello dejó de ser un resultado
negativo. En efecto, es probable que el PIB, que en el cuarto trimestre del 2016
había crecido levemente respecto del tercero, sufra una leve contracción en el
primero de 2017 (marzo debería crecer 2,4% sobre febrero para que ello no
ocurriera) a la vez que se reitera una sucesión de 2/3 meses de expansión
seguidos de 2/3 meses de contracción que muestran las dificultades de los brotes
verdes en consolidarse.

Los datos respecto de la producción industrial de marzo y su variación respecto de

febrero, si bien arrojan un repunte divergen según la fuente sobre su intensidad
(véase la Sección Nivel de Actividad) e implican variaciones que van de -1% a
+1%. En ningún caso el nivel de marzo es mayor que el de diciembre. Quizás en
términos interanuales el resultado sea neutro o levemente favorable, pero lo que
marca la sensación térmica y el humor social es el indicador desestacionalizado y
su evolución mensual. Los brotes verdes se insinúan pero tardan en concretarse y
sobre todo, la difusión, en términos de los sectores movilizados, es baja.

Es probable también que detrás del “parate” de la demanda en enero y febrero, por
el lado del gasto doméstico hayan incidido más los cambios en el régimen de las
compras en cuotas, unido a que la demanda externa no ayudó (Brasil), que la tasa
de interés. Pero de todas maneras el dilema está presente.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 13

MONEDA, MERCADO FINANCIERO Y CAMBIARIO

1. La visión general ante la suba de las tasas de referencia dispuesta a mediados de

abril por el BCRA y de las Lebac, no responde exclusivamente a la resistencia a la
baja de la tasa de inflación en el primer cuatrimestre. También hay señales de
agotamiento en el ritmo de crecimiento de los depósitos en pesos.

En efecto, los depósitos totales en pesos, como promedio mensual de saldos

diarios, apenas lograron mantenerse en abril respecto de marzo, mes en el cual
habían crecido solo 0,3%. En el primer cuatrimestre acumulan un aumento de
6,9% (21,8% a ritmo anual), por debajo de la tasa de inflación y también de la tasa
de interés. Si bien en términos interanuales el aumento es de 31,3% anual, el
frenazo es notable.

Los depósitos vista no registraron variaciones significativas en abril, si bien

resultan 5,1% mayores a los de diciembre; las cajas de ahorro crecieron apenas
0,3% pero son 1,5% menores a los niveles de diciembre. En términos interanuales
los aumentos son de 38,5% y 42,0%. Podría suponerse que, en rigor, el planchazo
del primer cuatrimestre 2017 estaría asociado con la digestión de una plétora de
dinero transaccional previa.

Pero los depósitos a plazo fijo cayeron en abril 0,4% y es el segundo mes
consecutivo de baja, aunque desde diciembre creció 13,5%; y el crecimiento
interanual es de 32,0%, de nuevo inferior a las tasas de inflación y de interés. Una
dimensión complementaria la da el comportamiento de los depósitos privados:
aumento de 5,5% en el primer cuatrimestre y de 26,3% interanual. En cambio, los
depósitos oficiales aumentaron 49% interanual.

En suma: i) se frena el crecimiento de los depósitos privados en pases; ii) hay un

empuje de los depósitos públicos (seguramente por aplicación de dólares vendidos
al BCRA y provenientes de colocación de deuda en dólares); iii) los depósitos a
plazo están particularmente planchados.

2. Por su parte, la Base Monetaria creció, como promedio mensual de saldos diarios,
0,6% en abril, luego de haber bajado 4,5% en marzo. Así y todo, el nivel es 2%
más alto que el de diciembre y muestra un aumento interanual de 36,7%.

Expresadas como saldo mensual promedio, el stock de Lebac creció en abril, más
allá del mal resultado de la colocación de mediados de mes. Cabe consignar que
el descenso del stock de Lebac en la licitación del 21/4 se debió básicamente al
comportamiento de las entidades financieras, que liberaron alrededor de 55,0
miles de millones, el 16% del stock que mantenían en cartera. De todas maneras
el stock en poder de entidades es similar al del 31/3.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 14

 Por eso, los Pasivos Financieros Amplios crecieron 3,1% en abril respecto de
marzo y 12% en el primer cuatrimestre (40,8% a ritmo anual); la comparación
interanual arroja un aumento de 57%.

3. Las reservas internacionales descendieron en abril luego de los pagos de deuda

pública en alrededor de 5,0 miles de millones de dólares, quedando levemente por
debajo de las de marzo como promedio mensual de saldos diarios (y el nivel del
25/4 era de 48.260 millones). La relación Pasivos Financieros Amplios/Reservas
es de 3.320.

4. El tipo de cambio peso-dólar reaccionó levemente ante los anuncios del BCRA en
el sentido de que deseaba aumentar gradualmente el nivel de sus reservas hasta
15% del PIB. El mercado espera valores más elevados hacia agosto/septiembre.

En lo que va del año, adquirió dólares al sector público por unos 78,0 millones de
pesos, 46,0 en enero y febrero (divididos mensualmente por partes iguales) y el
resto en abril. A partir de mayo es posible que deba aumentar ese ritmo de
compras, al “desaparecer” el sinceramiento como fuente de recursos para el sector
público.

5. La banca pública parece decidida a aumentar el crédito al sector privado, que en el

primer cuatrimestre creció 8,6% (28% a ritmo anual), sobre todo a través del
crédito hipotecario. Este rubro adquirirá dinamismo con el correr de los meses.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 15

Índice de Condiciones Financieras (ICF)
Presentado conjuntamente por IAEF y ECONVIEW – Abril 2017

 El Índice de Condiciones Financieras mejoró sustancialmente en abril, alcanzando

los 59,5 puntos, con un avance de 12,6 puntos respecto de marzo, extendiendo su
permanencia en el campo positivo. Con este resultado supera los valores previos a
la elección del presidente Trump, marcando el mejor registro desde julio de 2007.
Las condiciones financieras se mantienen así en la zona de confort desde hace
diez meses.

 Se observó en abril una mejora sustancial en las condiciones locales debido a una
menor inflación core (luego del mal dato de marzo) y a un aumento en la liquidez
de corto plazo y en los depósitos privados en dólares. Este resultado viene a
coincidir con la mejora de las condiciones de confianza del consumidor, que se
refieren en la sección dedicada a Nivel de Actividad de este Informe Mensual.

 Por su parte, las condiciones externas mejoraron levemente, por una menor
volatilidad en monedas emergentes y un menor empinamiento de la curva soberna
de Estados Unidos. El resultado electoral en Francia contribuyó positivamente
sobre los mercados desarrollados, en particular los europeos.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 16

NIVEL DE ACTIVIDAD

1. En primer término se analizará la evolución del sector industrial, especialmente en

el primer trimestre del corriente año, sobre la base de los datos del Índice de
Producción Industrial de FIEL (EMI) y del Estimador Mensual Industrial de INDEC,
(EMI) como se muestra en el siguiente cuadro.

Cuadro 1
COMPARACIÓN DE LOS ÍNDICES DE PRODUCCIÓN
Primer trimestre de 2017 - Variación porcentual (%)

FIEL IPI INDEC EMI

Marzo 2017/Marzo 2016 -2,4 -0,4
Trim. I 2017/Trim. I 2016 -2,7 -2,4
Marzo 2017/Feb. 2017 (1) 0,2 No disponible

(1) Desestacionalizado.

FUENTE: FIEL (26-04-2017) e INDEC (27-04-2017).

La diferencia entre las cifras puede atribuirse a la distinta composición de los

índices, las ponderaciones sectoriales, etc., aunque en la comparación del primer
trimestre la diferencia entre ambas entidades puede calificarse como ínfima.

Además, pueden presentarse diferencias según los períodos que se comparan.

Por ejemplo, el Índice de Producción Industrial que difunde el estudio Orlando J.
Ferreres estimó un crecimiento mensual de 2,5% en marzo respecto de febrero
desestacionalizado.

Pero, si la comparación se alarga al primer trimestre, en el caso del Trim. I

2017/Trim. IV 2016 el resultado es 0,4%, que se puede comparar con el -1,3% en
el caso de FIEL, siempre sin estacionalidad. De todas maneras ambos índices
coinciden en que el nivel de actividad industrial de marzo 2017 es levemente
inferior al de diciembre 2016, siempre en la versión desestacionalizada.

En este punto, trascendieron informaciones periodísticas, de fuente oficial, en el

sentido de que el EMI de INDEC creció 1,1%, enero–marzo 2017 contra el
trimestre inmediato anterior, desestacionalizado. Sería de desear que INDEC
volviera a publicar también los datos sin estacionalidad, de modo de completar el
dato “no disponible” como se incluye en el Cuadro 1.

2. El gráfico siguiente muestra la evolución mensual del nivel del índice de FIEL
(Base 1993 = 100) y la variación respecto del mes inmediato anterior, sin
estacionalidad.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 17

 ÍNDICE DE PRODUCCIÓN INDUSTRAL
FIEL (Base 1993 = 100) Desestacionalizado
160 8

155 6
Nivel
izq.
150 4

145 2

140 0 Mes
anter.
% Der.
135 -2

130 -4
Abr. 2016

Ago. 2016
Sept. 2016
Ene. 2016

Ene. 2017
May. 2016

Jul. 2016
Oct. 2015

Oct. 2016
Nov. 2016
Nov. 2015
Dic. 2015

Feb. 2016

Dic. 2016

Feb. 2017
Mar. 2017
Mar. 2016

Jun. 2016

El nivel de actividad (línea roja, superior en el cuadro) vino descendiendo, hasta

que en mayo–junio de 2016 se frenó, iniciándose posteriormente un proceso
irregular de recuperación –que tuvo un retroceso en septiembre–, con un pico en
diciembre de 2016 (152,7). En el primer trimestre en curso se verificó un retroceso,
volviendo al anterior valle.

En cuanto a la variación mensual, la serie viene oscilando entre 2% y -2,0%,

destacándose el Trim. IV 2016 con una seguidilla de 1,0%, 1,9% y 1,3%, opacada
por enero–febrero (-1,9% y -1,4%) con un modesto 0,2% en marzo último.

3. En el siguiente gráfico se pasa al análisis sectorial, comenzando con el ranking del

primer trimestre del corriente año en comparación con similar período de 2016, sin
desestacionalizar.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 18

 ÍNDICE DE PRODUCCIÓN INDUSTRIAL - FIEL
Ranking primer trimestre de 2017 interanual (%)

Minerales no metálicos
3,5
Metalmecánica
-0,1
Papel y celulosa
-1,1
Siderurgia
-1,6
NIVEL GENERAL
-2,7
Químicos y plásticos
-2,9
Insumos textiles
-3,8
Petróleo procesado
-5,0
Alimentos y bebidas
-5,1
Cigarrillos
-6,5
Automotores
-8,3
-20,0 -10,0 0,0 10,0

Se destaca la performance de Minerales no metálicos, básicamente Cemento (más

adelante se amplía este punto), seguido de Metalmecánica, Papel y celulosa y
Siderurgia, que aunque están en negativo constituyen el bloque que supera el
Nivel General.

Los demás sectores están debajo del promedio, cerrando Automotores con -8,3%.
Visualmente, la dispersión ha ido reduciéndose respecto de anteriores ranking.

Es de esperar que el primer grupo de sectores constituyan los drivers que logren
impulsar una moderada recuperación, sin descartar el sector Automotores, que
puede beneficiarse de una eventual mejora de Brasil, además de extender sus
ventas en países del continente americano.

4. Siguiendo en esta línea, INDEC desagrega las variaciones porcentuales de los

distintos sectores, informando los valores positivos y negativos para el acumulado
anual respecto a igual período del año anterior.

En este cuadro se van a mostrar aquellos sectores con un crecimiento interanual

en el Trim. I 2017.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 19

 Cuadro 2
RUBROS MANUFACTUREROS
Sectores que crecieron en el primer trimestre (%)

Carnes rojas Industria alimenticia 5,0

Carnes blancas Industria alimenticia 9,0
Yerba mate y Té Industria alimenticia 6,2
Detergentes, jabones y otros Sustancias y prod. químicos 5,6
Cemento Minerales no metálicos 5,3
Acero crudo Metálicas básicas 0,3
Automotores Industria automotriz 3,7

FUENTE: INDEC (27-04-2017).

En este orden, en el primer trimestre las exportaciones del rubro Material de

transporte terrestre llegaron a 1.066 millones de dólares, con un incremento de
15,5%. Las exportaciones a Brasil alcanzaron 657 millones de dólares, con una
baja de 4,6%.

Esto confirmaría la referencia a la ampliación de otros mercados, generando un

efecto sinérgico, impulsando a rubros como metalmecánica y siderurgia, entre
otros.

5. En el siguiente cuadro se incorpora el tema de los Indicadores de coyuntura de la

actividad de la construcción.

Cuadro 3
INDICADOR SINTÉTICO DE ACTIVIDAD DE LA CONSTRUCCIÓN (ISAC)
Variación porcentual (%)

2016 (1) 2016 (2)

Diciembre -7,8 -12,7
2017 (1) 2017 (2)
Enero -2,4 -2,4
Febrero -3,4 -2,9
Marzo 10,8 1,8

(1) Respecto a igual mes del año anterior.

(2) Acumulado anual respecto a igual período del año anterior.

FUENTE: INDEC (27-04-2017).

El ISAC es elaborado a partir de los datos del consumo aparente de los insumos
para la construcción, como se desagregan en el siguiente cuadro.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 20

 Cuadro 4
INSUMOS REPRESENTATIVOS PARA LA CONSTRUCCIÓN MARZO 2017
Variación porcentual del consumo aparente (%)

Insumo % (1) % (2)

Artículos sanitarios de cerámica -10,9 -12,0
Asfalto 85,5 100,4
Cemento Portland 16,0 6,1
Hierro redondo para hormigón 31,2 11,6
Ladrillos huecos -1,6 -9,6
Pinturas para construcción 6,8 8,4
Pisos y revestimientos cerámicos 0,3 -0,4
Placas de yeso 10,2 2,6
Resto 18,3 -5,5

NOTA: Resto, vidrio para construcción y tubos de acero sin costura; no se difunden las
variaciones por separado por razones de secreto estadístico.

(1) Respecto a igual mes del año anterior.

(2) Acumulado anual respecto a igual período del año anterior.

FUENTE: ídem anterior.

Se destaca el importante crecimiento del rubro Asfalto, seguido de Cemento

Portland y Hierro redondo para hormigón, estos dos complementarios

6. Mediante la Encuesta Cualitativa de la Construcción, se consultó a las empresas

acerca de la las perspectivas de la actividad en abril–julio de 2017. Los saldos de
respuestas son más elevados en obras públicas, de modo que predominará este
tipo de obra.

Empresas que realizan principalmente obras privadas.

No cambiará, 42,9%; aumentará, 47,6%; disminuirá, 9,5%;
Saldo de respuestas entre aumentará y disminuirá, 38,5%.

Empresas que realizan principalmente obras públicas.

No cambiará, 26,2%; aumentará 69.0%; disminuirá, 4,8%.
Saldo de respuestas entre disminuirá y aumentará, 64,2%.

7. Finalmente, la UTDT difundió el Índice de Confianza del Consumidor

correspondiente a abril de 2017, indicador que tiene las siguientes características.

ICC. El universo es la población de los grandes centros urbanos, mayores de 18 años. Tipo de
encuesta, telefónica. Tamaño de la muestra 1.201 casos, error estadístico +/- 3,5%. Empresa ejecutora:
Poliarquía Consultores. Fecha del trabajo de campo, entre el 3 y el 11 de abril de 2017. El índice
parcial, relacionado con cada pregunta, se calcula a partir de la proporción de respuestas positivas sobre
el total de encuestados e ídem de las negativas, de manera que la serie oscila en el entorno del valor
50. Subíndices: Situación macroeconómica, Situación personal y Compra de bienes durables e
inmuebles. Ejemplo: ¿Cree que es un buen momento para realizar compras importantes, como autos o
cambiar la casa? Sí, No, Ns/Nc.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 21

 ÍNDICE DE CONFIANZA DEL CONSUMIDOR - UTDT
80
Ma-
cro
70

60 Per-
so-
nal
50
Nivel
40 gral.

30
Com-
pras
20

10
dic-14

dic-15

dic-16
abr-14

abr-16

abr-17
abr-15

ago-15

ago-16
ago-14
jun-14

oct-14

jun-15

feb-16

oct-16
feb-15

oct-15

jun-16

feb-17
El Nivel General alcanzó un pico en noviembre de 2015 (60,35), con un posterior
descenso hasta llegar a un piso de 40,68 en febrero de 2017, luego de la fuerte
caída producida en ese mes respecto de enero, generalizada en todo el ámbito de
relevamiento de la encuesta, pero particularmente en el conurbano bonaerense.
En abril pasado se produjo un salto alcanzando el nivel 46,19 acompañado por los
tres sectores.

El cuadro adjunto expone el valor y la variación de los tres subíndices y del nivel
general, en determinados períodos.
Cuadro 5
NIVEL GENERAL Y COMPONENTES
Variación porcentual Abril 2017 vs. Abril 2016, Diciembre 2016 y Marzo 2017.

Situación Situación Nivel Compras

Macro Personal General (1)
Abril 2016 60,43 46,97 43,19 22,16
Diciembre 2016 58,84 47,54 44,48 27,06
Marzo 2017 54,24 45,60 40,95 23,01
Abril 2017 62,10 49,00 46,19 27,50
Abril 2017/Abril 2016 (%) 2,8 4,3 6,9 24,1
Abril 2017/Diciembre 2016 (%) 5,5 3,1 3,8 1,6
Abril 2017/Marzo 2017 (%) 14,5 7,5 12,8 19,5

(1) Compras de bienes durables e inmuebles

FUENTE: UTDT (25-04-2017).

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 22

En primer lugar, todas las variaciones así calculadas resultan positivas, lo que deja
una razonable señal para el nivel de actividad del mes de abril.

Desde un enfoque geográfico y computando la variación mensual de abril, se

registró un aumento de 16,0% en el Gran Buenos Aires, 14,7% en la Capital
Federal y 7,3 en el interior del país. En términos generales, se trata de un
movimiento de signo puesto al observado en febrero, que permite retornar a los
niveles previos en términos de confianza.

Con referencia al nivel de ingresos, crece 18,3 % la confianza en los encuestados

de menores recursos, frente al 8,0% en los de mayores ingresos.

La perspectiva es de un moderado crecimiento en estas variables, dado un

contexto de ajustes salariales, considerando la mayor confianza de la población de
menores recursos.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 23

ANEXO ESTADÍSTICO

Cuadro I. BASE MONETARIA AMPLIA Y RESERVAS DEL BCRA

Año Mes Base Monetaria Amplia Reservas Líquidas [(a)/(b)] x 100

($) (a) (U$S) (b) %

2016 Abril 605.322 30.650 1.970

Mayo 612.170 31.630 1.935
Junio 648.900 31.100 2.086
Julio 706.460 33.325 2.120
Agosto 708.460 31.600 2.242
Septiembre 711.990 30.700 2.319
Octubre 742.130 35.960 2.064
Noviembre 769.500 37.500 2.052
Diciembre 858.600 37.795 2.272
2017 Enero 888.690 40.650 2.186
Febrero 962.540 48.775 1.973
Marzo 985.700 51.425 1.917
Abril (1) 946.140 50.925 1.858

Promedio mensual de saldos diarios, en millones; incluye pases pasivos.

(1) Estimación preliminar propia.

FUENTE: elaboración propia sobre información del BCRA.

Cuadro II. AGREGADOS MONETARIOS

Base M1 M3
Año Mes Monetaria Amplia

2016 Marzo 2,4 -2,5 -1,0

Abril 0,3 -3,7 -1,4
Mayo 1,1 2,3 1,5
Junio 6,0 1,5 2,6
Julio 8,9 2,4 4,0
Agosto 0,3 1,4 0,1
Septiembre 0,5 1,1 1,4
Octubre 3,6 2,9 2,4
Noviembre 3,7 3,9 3,6
Diciembre 11,5 9,5 6,5
2017 Enero 4,1 6,0 3,5
Febrero 8,3 -4,0 2,4
Marzo 2,4 2,8 0,2
Abril (1) -4,0 -0,2 -0,2

Tasa mensual de variación %, calculada a partir de promedios mensuales de saldos diarios.

(1) Estimación preliminar propia.

FUENTE: elaboración propia sobre información del BCRA.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 24

Cuadro III. TIPO DE CAMBIO REAL BILATERAL PESO/DÓLAR Y PESO/REAL
Períodos Peso/dólar Peso/real
1980–1989 3,01 1,67
1956–2009 2,28 1,98
Dic. 2001 1,00 1,00
Dic. 2002 2,45 2,32
Dic. 2003 2,12 2,53
Dic. 2004 2,11 2,71
Dic. 2005 2,01 2,92
Dic. 2006 1,88 3,10
Dic. 2007 1,70 3,31
Dic. 2008 1,51 2,82
Dic. 2009 1,48 3,16
Dic. 2010 1,27 3,10
Dic. 2011 1,14 2,52
Dic. 2012 1,07 2,33
Dic. 2013 1,11 2,17
Dic. 2014 1,04 1,86
2015
Marzo 1,00 1,53
Junio 0,99 1,57
Septiembre 0,95 1,24
Diciembre 1,22 1,68
2016
Enero 1,25 1,69
Febrero 1,35 1,87
Marzo 1,21 1,90
Abril 1,11 1,81
Mayo 1,05 1,65
Junio 1,08 1,94
Julio 1,07 1,89
Agosto 1,06 1,84
Septiembre 1,08 1,86
Octubre 1,04 1,84
Noviembre 1,07 1,76
Diciembre 1,06 1,83
2017
Enero 1,05 1,89
Febrero 1,00 1,81
Marzo 0,96 1,70
Abril (prelim.) 0,95 1,65

Tipo de cambio real del período anterior, multiplicado por la variación del tipo de cambio nominal y la de los
precios mayoristas de Estados Unidos en el período, divididos por la variación del IPC en el período = Tipo de
cambio real de fin del período. El deflactor utilizado hasta diciembre de 2006 fue el IPC de INDEC; desde
diciembre de 2007 se tomaron como fuente otros indicadores de la evolución de los precios minoristas
emanados de diversos organismos. En el caso del real se utiliza el índice IPA–DI (mayoristas) de la Fundação
Getulio Vargas.

FUENTE: hasta diciembre de 2009, IAEF, Dpto. de Investigaciones, El dólar como reserva de valor en el
mundo y su nivel de equilibrio en la Argentina en el largo plazo, cuadros 8 y 9, Abril de 2010, Trabajo de
Investigación Nº 36. Actualización desde enero de 2010, IAEF, Dpto. de Investigaciones.

Informe Mensual Económico Financiero N° 327 – Mayo de 2017 - 25

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