Certamen 2 Parte 1

45 puntos en total.

1.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) El valor de una acción es calculado por el valor presente de los
flujos futuros generados, representados en los dividendos y ganancias de capital. Las sociedades anónimas o empresas
pueden pagar menos dividendos por algunos factores como:

I. Un aumento de los proyectos con VAN positivo

II. Un aumento en los flujos de caja libres
III. Un aumento en el crecimiento de los activos de la empresa
IV. Un aumento en la tasa de impuesto a los dividendos

Son verdaderas:

a) I, II y III
b) I, III y IV
c) III y IV
d) II y IV

2.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) ¿Qué nivel de eficiencia en los mercados de capitales permite
obtener ganancias sobrenormales (VAN > 0), utilizando información privada, mediante la compra y venta de un
instrumento de inversión?

a) Eficiencia débil.
b) Eficiencia semi fuerte.
c) Eficiencia fuerte.
d) No es posible obtener ganancias sobrenormales en el mercado de capitales.

3.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Según las proposiciones de Modigliani y Miller, un aumento
en la tasa de interés de la deuda (Kb) provocaría:

a) Un aumento en el costo patrimonial apalancado (Kp c/d)

b) Un aumento en la relación Deuda/Patrimonio
c) Una disminución en el costo patrimonial apalancado (Kp c/d)
d) Un aumento en el costo de capital desapalancado (Kact s/d)
e) Ninguna de las anteriores

4.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Referente al incremento en el poder de mercado cuando ocurren
fusiones y adquisiciones de empresas, es correcto decir:

I. Puede generar un incremento en el poder monopólico dentro de una industria, con mayor participación de
mercado. II. Se pueden generar incremento de precios conforme una menor oferta en una industria.
III. Fiscalía Nacional Económica puede objetar legalmente fusiones y adquisiciones, si la posición de algunos stakeholders
(consumidores, proveedores, etc) pueda verse afectada negativamente.
IV. Un alto poder de mercado siempre beneficiará a los proveedores de la empresa que aumenta su tamaño, dado que
mejora su poder de negociación.
Son correctas:

a) I y II.
b) I, II y III.
c) III y IV.
d) II, III y IV.

5.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Respecto de la teoría de costos de quiebra o insolvencia, es
correcto decir,

I. Vc/d = Vs/d + B*Tc – VP (costos de quiebra)

II. Dentro de los costos directos de quiebra se encuentran la contratación de abogados y asesores financieros, que
analizarán de forma única, la posibilidad de liquidar la empresa y repartir los flujos a acreedores y en forma residual a
accionistas.
III. Los costos de quiebra o insolvencia se manifiestan o se incurren desde que la empresa tiene estructura de capital (B /
Pc/d) cero.
IV. Uno de los costos indirectos de insolvencia puede ser el que los proveedores de la empresa que tiene problemas
financieros, dejen de vender a crédito, para solo despachar inventario mercadería si el pago de concreta al contado de
forma inmediata.

Son correctas:

a) I y II
b) I, II y IV
c) I y IV
d) Todas las alternativas son correctas.

7. - (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Dada la fórmula de WACC que define Ko en un mundo con
impuestos corporativos, ¿cuál sería la tasa de descuento para un proyecto de inversión que está siendo
financiado en un 100% con deuda financiera?

a) K = Kact s/d * (1-Tc)

b) K = Kb = YTM = Tir de los bonos corporativos
c) K = Kact s/d
d) K = KP C/D

8. - (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Una sociedad concesionaria que administra una carretera
autopista, que se inicie con un nivel de endeudamiento determinado para financiar inversión en la construcción, deuda
que con el tiempo se va amortizando, conforme los activos del negocio van generando flujos de caja operacionales.
Dado esto, ¿qué metodología de valoración sería adecuada utilizar para obtener el valor total de activos?

a) Valoración mediante WACC

b) Valoración mediante valor presente ajustado (VPA)
c) Valoración mediante flujos al patrimonio (FAP)
d) Valoración por múltiplos (razones financieras)
9.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Observando las razones financieras bursátiles de empresas de la
industria inmobiliaria y construcción,
Empresa Bolsa / Libro Precio /
Utilidad

Salfacorp 0,59 10,11

Moller y Pérez-Cotapos 1,35 11,16

Echeverría Izquierdo 1,24 11,84

Se puede decir,

I. Salfacorp ha sido una acción castigada por el mercado debido a que su patrimonio a valor contable supera a su
patrimonio a valor de mercado (bursátil), además de tener un bajo precio de mercado por cada peso ($)
de utilidad que genera la compañía, respecto de las otras empresas.
II. Moller y Pérez-Cotapos tiene un patrimonio contable 1,35 veces mayor que el patrimonio a valor de mercado
(bursátil o nº de acciones por precio de acción).
III. Todas las empresas han sido afectadas negativamente en los precios de sus acciones por lo que ha sucedido
en el último tiempo en el país, sin embargo, la más afectada ha sido Salfacorp.

¿Cuáles alternativas con correctas?

a) I y II
b) II y III
c) I y III
d) Todas las alternativas son correctas.

10.- (Tiempo recomendado de resolución: 4 minutos) En un contexto de modelo MM1963, ¿qué sucede cuando
aumenta la estructura de capital de la empresa (B / PC/D) y la deuda financiera comienza a ser riesgosa?

I. Costo de capital de activos sin deuda (Kact s/d) aumenta.

II. Costo de la deuda (Kb o YTM) aumenta dado que ahora el riesgo financiero es compartido entre acreedor y accionista.
III. Costo de capital del accionista con deuda (Kp c/d) aumenta pero a tasas decrecientes.
IV. La tasa Kb o TIR de los bonos emitidos por la empresa debiera ser igual que la tasa de retorno de los bonos del Banco
Central, a similar plazo de maduración.

Son incorrectas:

a) Alternativas I y II
b) Alternativas I y IV
c) Alternativas II y III
d) Todas las alternativas son incorrectas.
11.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) ¿Cuáles son los flujos de caja libres de los activos que
representan los supuestos del modelo de Modigliani y Miller 1963 y se valora por metodología WACC?
a) EBIT
b) EBIT(1-Tc) + gasto depreciación - CAPEX de mantención
c) EBIT(1-Tc) + gasto depreciación - CAPEX de mantención – CAPEX nuevo – Inversión en capital de trabajo
d) EBIT(1-Tc) + Kd*D*Tc

12. - (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Respecto de la tasa de costo de capital (Kwacc) conforme los
supuestos de MM1963, podemos decir,

I. Corresponde al retorno promedio exigido de los activos de la empresa con deuda.

II. Incorpora el efecto del ahorro tributario y por tanto se descuenta a los flujos EBIT (1-Tc)
III. Incorpora el efecto del ahorro tributario y por tanto se descuenta a los flujos EBIT (1-Tc) + Kd*D*Tc
IV. Retorno exigido que aumenta a medida que se incrementa la estructura de capital de la empresa.
V. Tasa de descuento que no cambia ante variaciones en el costo de la deuda (Kb = YTM).

Son correctas,
a) I y II.
b) I y III.
c) II y IV.
d) I, II y V.

13.- (Tiempo recomendado de resolución: 3 minutos) Bajo el modelo de beta patrimonial de Rubinstein, podemos decir,

I. Tiene una relación positiva con el riesgo operacional del negocio.

II. Tiene una relación negativa con el riesgo que asumen los acreedores de los bonos.
III. Tiene una relación negativa con la estructura de capital que mantiene la empresa.
IV. Ante un beta de la deuda = cero es posible convertir la formulación en el beta patrimonial de Hamada.

Son correctas,

a) I y II
b) II y III
c) III y IV
d) I, II y IV

14.- (Tiempo recomendado de resolución: 6 minutos) La empresa Aguas Claras tiene actualmente los siguientes
indicadores,

EBIT = $1.000 millones a perpetuidad sin crecimiento

Kact s/d = 10%
B = $5.000 millones no amortizable

Si además sabe que un indicador para la industria donde opera Aguas Claras, es Valor empresa (EV) / EBIT de 11 veces, y
por parte la tasa de impuestos es 27%, podemos decir,
I. Una oferta de compra por el 10% de las acciones que llegue a $ 400 millones podría ser aceptada por los accionistas de
Aguas Claras.
II. Conforme la relación EV /EBIT de la industria, la empresa Aguas Claras podría estar
subvalorada. III. Kwacc será superior a 8,5%.
IV. El patrimonio a valor de mercado de Aguas Claras será superior a $4.000 millones.

Son correctas,

a) I y II
b) II y IV
c) III y IV
d) I, II y IV
Certamen 2 Parte 2
55 puntos en total.

Ejercicio 1

OPCIÓN 1: (25 puntos) Mojito Mint Company tiene una razón deuda / patrimonio de 0,45. El rendimiento requerido del capital
accionario no apalancado (Kact s/d) de la compañía es de 17%, y el costo antes de impuestos de la deuda (Kb) de la compañía es de
9%. Se espera que el ingreso por ventas permanezca estable en forma indefinida al mismo nivel del año pasado, esto es, de $
23.500.000 dólares. Los costos operacionales ascienden a 60% de las ventas también de forma estable. La tasa de impuesto es de
40% y la compañía distribuye la totalidad de sus utilidades como dividendos al final de cada año.

Se pide:
a) Si la compañía se financiara totalmente por medio de capital accionario (patrimonio), ¿Cuánto valdría?
b) ¿Cuál es el rendimiento requerido del capital accionario apalancado de la empresa (Kp c/d)?
c) Use el método del costo promedio ponderado del capital para calcular el valor de la compañía. ¿Cuál es el valor del capital
accionario patrimonio? ¿Cuál es el valor de la deuda de la compañía?
d) Use el método de flujo del capital (FAP) para calcular el valor del capital accionario de la compañía.

OPCIÓN 2: (25 puntos) Suponga que la empresa “Semestre Online S.A.” participa en el negocio de “Comercio Digital”, en
donde ha liderado las ventas en estos últimos meses. La empresa solo tiene un accionista, el cual está pensando en
vender sus acciones, ya que proyecta que la empresa está en su madurez comercial. Como no sabe qué precio cobrar, y
dado que la empresa no transa sus acciones en el mercado de valores, contrata sus servicios profesionales como experto
en finanzas para que lo ayude a determinar un precio mínimo de venta. Para ello le entrega la siguiente información:

Empresas comparables. El accionista identificó tres empresas comparables:

Empresa Beta Beta deuda Patrimonio a Deuda a Industria
patrimonio Valor de Valor de
Mercado Mercado
(millones) (millones)

Cutufa 1,3 0,3 150 200 Comercio Digital

C.H.I. 1,6 0,1 250 300 Comercio Digital

Publitek 1 0,2 600 550 Publicidad

Por su parte, la tasa de interés de los bonos del Banco Central de largo plazo es 2% y el retorno promedio del mercado es
un 8%. La tasa de impuestos corporativos de 25%.

Información de la empresa:

El accionista le indicó que la empresa está constituida por 100.000 acciones. Además, la empresa no reinvierte sus
utilidades (por lo que su Valor Presente Neto de Oportunidades de Crecimiento, VPNOC, es igual a 0). Junto con lo
anterior se sabe que la empresa es capaz de generar flujos de caja de operacionales (EBIT) por 300 millones a
perpetuidad sin crecimiento.

Por su parte, la deuda financiera es de 500 millones, la que no se amortiza (suponga en este caso que la deuda se transa
a la par B=D), sino que solo se pagan los intereses (tasa de la deuda de 5%) a perpetuidad.

Obtenga el valor de la empresa en base a valor presente ajustado (VPA) y flujos al patrimonio (FAP) (25 puntos).
 Opción WACC

Valorización Empresa Comercial C.H.I.

Acerca de la Empresa
La empresa “Comercial CHI” participa del mercado de venta de licores, mediante la distribución en formato online y sus
canales de distribución presenciales, los cuales están presentes todo el país. La empresa actualmente quiere proyectarse
con una participación relevante de las ventas del mercado, por lo que proyecta invertir en centros de distribución en las
principales regiones del país, para lograr abastecer la creciente demanda que ha tenido.

Estado de Resultados Proyectado

En la proyección del estado de resultados se utilizaron supuestos conservadores, y sus valores se proyectaron en
MMUSD (millones de dólares) a diciembre de 2019. La proyección se realizó para los próximos 3 años, del año 2020 al
2022. A partir de 2022 no se espera crecimiento en las ventas, ni en el resto de los flujos de caja.

Las cuentas operacionales del estado de resultados real y proyectado se observan a continuación:
Cifras en MMUSD 2019 2020 P (*) 2021 P 2022 P Perpetuida
Real d

Ingresos de actividades ordinarias 19.000,0 17.250,00 19.837,50 21.821,25 21.821,25

0

Costos de ventas -7.600,0 -6.900,00 -7.935,00 -8.728,50 -8.728,50

0

Resultado bruto 11.400,0 10.350,00 11.902,50 13.092,75 13.092,75

0

Costos de distribución y gasto de -2.500,0 -2.750,00 -2.887,50 -3.031,88 -3.031,88

administración 0

Resultado operacional neto 8.900,00 7.600,00 9.015,00 10.060,88 10.060,88

(*) 2020 P: Año 2020 Proyectado

Nota:
(1) La depreciación del ejercicio y amortización de intangibles para el año 2019 se encuentran en el Estado de Flujos
de Efectivo como ajustes por gastos de depreciación y amortización, por MMUSD 2.000, los que han sido
proyectados constantes a partir de 2020 en adelante, incluidos en los costos de ventas, costos de distribución y
gasto de administración.

Inversiones
Para desarrollar su visión y misión empresarial, la Compañía el año 2019 se propuso iniciar la segunda etapa del plan de
expansión, con un desafiante plan de negocios para los años 2020 a 2022.

Efectivamente, al 31 de diciembre de 2019, la empresa invierte en activos fijos un monto equivalente a MMUSD 230,
acorde a lo presupuestado, por lo que la proyección de inversión en nuevas inversiones es como sigue:
MMUSD 2020 2021 2022

Nuevas 1.000 4.600 1.500

Inversiones en
CAPEX
20% de la depreciación del ejercicio y amortización por año, y de 100% para la perpetuidad.

Por su parte, el promedio de los días de venta necesarios de stock de capital de trabajo operacional neto es de 180 días
de ingresos por ventas (en base a 360 días). En este caso, stock de CTONt = Ingresos por ventas t * 180 / 360. Considere la
inversión (flujo) en CTONt como stock CTONt – stock CTONt-1 , y que el stock CTON2019 = MMUSD 9.500.

Acerca de la Deuda
Al 31 de diciembre de 2019, la empresa tiene deuda financiera por MMUSD 18.362, Esta deuda es acorde con la
estructura de endeudamiento objetivo de 40% de deuda financiera sobre valor de mercado de activos. La tasa de costo
de mercado de la deuda (YTM) se estima en un 5,5% según la clasificación de riesgo de la empresa.

Acerca de la Tasa de Descuento

Se estima un beta (sin deuda o unlevered) de la industria de las bebidas de 1,8. Los bonos libres de riesgo a 30 años, se
transan al 1,5% anual al cierre de diciembre de 2019, y el premio por riesgo de mercado se estima en 8,2%. Considere
como tasa de impuesto corporativo de largo plazo un 27%.

Se le pide:

a) Estimar la tasa de descuento para valorar esta empresa (10 puntos).

b) Obtenga el valor de los activos y el 100% del valor de las acciones de Empresas Comercial C.H.I. al 31 de diciembre del
año 2019 (en millones de dólares) (15 puntos).

c) Si llega un fondo de inversiones a ofrecerle la compra de un 20% de la compañía, ¿a qué precio estarían dispuestos los
actuales dueños de CHI a vender dicho paquete accionario? (5 puntos)
Opción VPA

Valorización Empresa Comercial C.H.I.

Acerca de la Empresa
La empresa “Comercial CHI” participa del mercado de venta de licores, mediante la distribución en formato online y sus
canales de distribución presenciales, los cuales están presentes todo el país. La empresa actualmente quiere proyectarse
con una participación relevante de las ventas del mercado, por lo que proyecta invertir en centros de distribución en las
principales regiones del país, para lograr abastecer la creciente demanda que ha tenido.

Estado de Resultados Proyectado

En la proyección del estado de resultados se utilizaron supuestos conservadores, y sus valores se proyectaron en
MMUSD (millones de dólares) a diciembre de 2019. La proyección se realizó para los próximos 3 años, del año 2020 al
2022. A partir de 2022 no se espera crecimiento en las ventas, ni en el resto de los flujos de caja.

Las cuentas operacionales del estado de resultados real y proyectado se observan a continuación:
Cifras en MMUSD 2019 2020 P (*) 2021 P 2022 P Perpetuida
Real d

Ingresos de actividades ordinarias 19.000,0 17.250,00 19.837,50 21.821,25 21.821,25

0

Costos de ventas -7.600,0 -6.900,00 -7.935,00 -8.728,50 -8.728,50

0

Resultado bruto 11.400,0 10.350,00 11.902,50 13.092,75 13.092,75

0

Costos de distribución y gasto de -2.500,0 -2.750,00 -2.887,50 -3.031,88 -3.031,88

administración 0

Resultado operacional neto 8.900,00 7.600,00 9.015,00 10.060,88 10.060,88

(*) 2020 P: Año 2020 Proyectado

Nota:
(2) La depreciación del ejercicio y amortización de intangibles para el año 2019 se encuentran en el Estado de Flujos
de Efectivo como ajustes por gastos de depreciación y amortización, por MMUSD 2.000, los que han sido
proyectados constantes a partir de 2020 en adelante, incluidos en los costos de ventas, costos de distribución y
gasto de administración.

Inversiones
Para desarrollar su visión y misión empresarial, la Compañía el año 2019 se propuso iniciar la segunda etapa del plan de
expansión, con un desafiante plan de negocios para los años 2020 a 2022.

Efectivamente, al 31 de diciembre de 2019, la empresa invierte en activos fijos un monto equivalente a MMUSD 230,
acorde a lo presupuestado, por lo que la proyección de inversión en nuevas inversiones es como sigue:
MMUSD 2020 2021 2022

Nuevas 1.000 4.600 1.500

 Inversiones en
CAPEX

Adicionalmente, la inversión en reposición de activos (Capex de mantención) se estima en un 20% de la depreciación del
ejercicio y amortización por año, y de 100% para la perpetuidad.

Por su parte, el promedio de los días de venta necesarios de stock de capital de trabajo operacional neto es de 180 días
de ingresos por ventas (en base a 360 días). En este caso, stock de CTONt = Ingresos por ventas t * 180 / 360. Considere la
inversión (flujo) en CTONt como stock CTONt – stock CTONt-1 , y que el stock CTON2019 = MMUSD 9.500.

Acerca de la Deuda
Al 31 de diciembre de 2019, la empresa tiene deuda financiera por MMUSD 18.362, la que se transa a la par, y que se va
amortizando (pagando capital) en MMUSD 1.500 por cada uno de los tres próximos años, hasta mantener a perpetuidad
un saldo de MMUSD 13.862 de deuda (año 2022 en adelante). La tasa de costo de mercado de la deuda (YTM) se estima
en un 5,5% según la clasificación de riesgo de la empresa.

Acerca de la Tasa de Descuento

Se estima un beta (sin deuda o unlevered) de la industria de las bebidas de 1,8. Los bonos libres de riesgo a 30 años, se
transan al 1,5% anual al cierre de diciembre de 2019, y el premio por riesgo de mercado se estima en 8,2%. Considere
como tasa de impuesto corporativo de largo plazo un 27%.

Se le pide:

a) Estimar la tasa de descuento para valorar esta empresa (10 puntos).

b) Obtenga el valor de los activos y el 100% del valor de las acciones de Empresas Comercial C.H.I. al 31 de
diciembre del año 2019 (en millones de dólares) (15 puntos).
c) Si llega un fondo de inversiones a ofrecerle la compra de un 20% de la compañía, ¿a qué precio estarían dispuestos
los actuales dueños de CHI a vender dicho paquete accionario? (5 puntos)