EVALUACIÓN DE INVERSIONES

EN BONOS

Jorge A. Prado Palomino

 BONOS

— Un bono es una obligación generalmente a largo plazo.

— Representa una promesa de pagar periódicamente los
intereses y amortizar el importe de la obligación al
vencimiento.
— En otros términos, el bono no es más que una modalidad
especial de un contrato de préstamo, en virtud del cual, el
que emite (prestatario o deudor) se compromete a
cancelar el monto de la obligación (o capital prestado),
así como los intereses periódicos al portador del bono
(prestamista o acreedor).
— Una característica de los bonos es que ellos pueden ser
transferidos (o negociados) a un tercero.
 Tipos de Tasa de Interés

— Es conveniente aclarar que en el proceso de valorización

de bonos suele utilizarse dos tipos de tasas de interés:
— Una de ellas es la tasa del bono, que puede ser nominal o
efectiva. A partir de ésta se debe hallar la tasa efectiva
con periodo de vigencia igual al del pago de cupones. Si
multiplicamos la tasa así hallada por el nominal del bono
obtendremos los cupones por pagar.
— La otra tasa es la que corresponde al inversionista y debe
reflejar sus expectativas de ganancia sobre el bono; con
esta tasa es que se realiza el proceso de actualización de
los flujos futuros.
Generalidades

1. Valor Nominal (N).- Es el valor que está inscrito en el bono, o, es el valor del bono que está impreso
en el momento de la emisión.
2. Valor de Redención (V).- Es el valor de un bono al vencimiento o en la fecha de redención. Cuando
el valor de redención es igual al valor nominal, se dice que el bono es redimible a la PAR; pero si es
diferente, el valor de redención se expresa como un porcentaje del valor nominal. Así, por ejemplo, un
bono de valor nominal S/. 200.00 es redimible a 110 ó 110%, significa que el valor de redención del
bono es S/. 220.00.
3. Tasa de Interés (r).- Es la tasa que devenga el bono, fijada en él, se expresa generalmente en años
indicando los períodos de capitalización o colocando a continuación de la tasa el mes o día en que los
intereses serán pagados. Esta tasa sirve para calcular el valor del interés periódico, llamado también
CUPON. Los cupones pueden ser pagados periódicamente o acumulados hasta el vencimiento.
4. Plazo del Bono (n).- Es el tiempo durante el cual el bono permanecerá en poder del inversionista o
acreedor, a cuyo vencimiento el bono debe estar totalmente amortizado. También se conoce como
períodos del bono, porque representa el número de pagos de interés desde la fecha de emisión o
compra hasta la fecha de redención.
5. Tasa de Retorno o Tasa de Rendimiento (i).- Llamado también tasa de inversión. Es la tasa de
interés periódica que desea obtener el inversionista al determinar la cantidad que pagará por un bono
al momento de comprarlo; o sea, es la expresión de la rentabilidad de un bono.
6. Precio de Compra de un Bono (P).- Llamado también valor actual del bono. Es el valor de
mercado del bono, o, es la cantidad de CAPITAL que un inversionista está dispuesto a pagar por un
bono en la fecha de compra. Si el precio de compra del bono se calcula en la fecha de emisión se
denomina valor de emisión.
Cálculo del Precio de Compra del Bono

— Determinar el precio que debe pagar un inversor por un

bono para obtener el rendimiento o beneficio que desea,
constituye un problema fundamental.
— El cálculo del precio de compra, implica considerar los
valores actuales a la tasa de inversión de todos los pagos
futuros que debe recibir el bonista (o comprador). El
bonista recibe dos tipos de pagos. Los intereses
periódicos y el valor de redención. El valor de cada uno
de los «n» pagos periódicos por intereses es igual a N x r.
— El precio de compra de un bono se puede calcular en la
fecha de emisión del bono, en la fecha de pago de un
cupón o en cualquier otro fecha distinta al pago de
cupón.
Precio de compra en una fecha de pago de
cupón o en la fecha de emisión

— Cuando la compra-venta de un bono se realiza en la

fecha de pago de cupón (o fecha de emisión), el
comprador del bono paga un precio equivalente a los
valores actuales del valor de redención del bono y de
todos los intereses periódicos que devengará el bono
entre la fecha de compra y la fecha de redención.
— Si el interés en cada período es N x r, el valor actual
de los «n» cupones a la tasa de inversión «i», es:

é (1 + i ) n - 1ù
Nxr ê ú
ë (1 + i ) n
i û
Precio de compra en una fecha de pago de
cupón o en la fecha de emisión

— El valor actual del valor de redención, a la misma V

tasa de inversión «i», durante «n» períodos, se
define por:
(1 + i ) n
Entonces, el precio de compra, calculado a la tasa de
inversión «i», será:
conocido como la
V é (1 + i ) n - 1ù
P= + Nxr ê ú
fórmula del bono
(1 + i ) n
ë (1 + i ) n
i û
(Fórmula 1)

Si el precio de compra de un bono a la par es mayor que el valor

nominal, se dice que el bono es comprado a PRIMA, pues la rentabilidad
pretendido por el comprador es menor que el interés devengado por el
bono. Ahora, si el precio de compra es menor que el valor nominal, se
dice que el bono a la par es comprado a DESCUENTO, porque el bonista
desea un rendimiento mayor que el generado por el bono.
 Precio de Compra del Bono

— Hasta aquí hemos determinado el precio que debería tener el bono,

teniendo como información la tasa del mercado. Ahora, considerando
conocido el precio del bono en el mercado, podemos preguntarnos lo
siguiente: ¿cuál sería el rendimiento de invertir nuestro capital en ese
bono?
— Caso : La empresa ABC S.A. colocó en el mercado local 50,000 bonos a
un precio de S/. 1,000 cada uno, con una tasa cupón del 10%, con
vencimiento a 5 años, cupones pagaderos anualmente y el pago del
principal al vencimiento a la par. Si el inversionista exige una tasa de
rendimiento del 8% anual. ¿Cuál es el precio de compra?
V é (1 + i ) n - 1ù 1000 é (1 + 0.08) 5 - 1 ù
P= + Nxr ê ú P= + 1000 x0.1ê ú
(1 + i ) n
ë (1 + i ) n
i û (1 + 0.08) 5
ë (1 + 0.08) 5
x 0.08 û

P = 680.58 + 399.27 P = S / .1,079.85

 Valor de la Prima

— El valor de la PRIMA (VPRIMA), es igual al precio

de compra del bono menos el valor nominal, es decir:
VPRIMA = P - N
— Como el Bono es a la par, N = V, a partir de la Fórmula (1)
N é (1 + i ) n - 1ù é (1 + i ) n - 1ù N
VPRIMA = + Nxr ê ú -N VPRIMA = Nxr ê ú + -N
(1 + i ) n
ë (1 + i ) i û
n
ë (1 + i ) i û (1 + i )
n n

é (1 + i ) n - 1ù é 1 ù é (1 + i ) n - 1ù é1 - (1 + i ) n ù
VPRIMA = Nxr ê ú + N -
ê (1 + i ) n ú1 VPRIMA = Nxr ê ú + Nê n ú
ë (1 + i ) i û ë (1 + i ) i û ë (1 + i ) û
n n
ë û

Nxr é (1 + i ) n - 1ù é (1 + i ) n - 1ù é (1 + i ) n - 1ù é r ù
VPRIMA = - Nê VPRIMA = N ê - 1ú
i êë (1 + i ) n úû ë (1 + i ) n ú
û
n úê
ë (1 + i ) û ë i û
é (1 + i ) n - 1ù
VPRIMA = ( Nxr - Nxi ) ê ú
ë (1 + i ) xi û
n
 Valor de la Prima (Caso)

— Un bono de Valor Nominal de S/. 10,000; es cotizado sobre la par,

esperando una rentabilidad del 15.969342% anual, el pago de los
cupones es en forma bimestral, afecto a la TEA del 19.4052296% y por
espacio de 30 bimestres. Se pide calcular el precio de compra, el valor
de la prima y la cotización sobre la par.

i < r 2.5% < 3.0%

10,000 é (1 + 0.025) 30 - 1 ù
P=
(1 + 0.025) 30
+ 10,000 x0.03ê ú
ë (1 + 0.025) x0.025 û
30 P = S / .11,046.51

é (1 + 0.025) 30 - 1 ù VPRIMA = S / .1,046.51

VPRIMA = 10,000(0.03 - 0.025) ê ú
ë (1 + 0.025) x0.025 û
30

N = S / .10,000
La cotización sobre la par, fue del 110.46515%
 Valor del Descuento

— El valor del DESCUENTO (VDES), para el bono a la par,

es igual a la diferencia del valor nominal menos el precio de
compra del bono, es decir:
VDES = N – P
— Haciendo N = V, en la relación de la Fórmula (1)

é N é (1 + i ) n - 1ù ù é (1 + i ) n - 1ù Nxr é (1 + i ) n - 1ù
VDES = N - ê + Nxr ê úú VDES = N ê n ú
+ ê (1 + i ) n ú
ë (1 + i ) n
ë (1 + i ) n
xi ûû ë (1 + i ) û i ë û

— Despejando el segundo
é (1 + i ) n - 1ù
miembro de la ecuación, VDES = ( Nxi - Nxr ) ê ú
tendremos la siguiente ë (1 + i ) n
xi û
expresión algebraica.
 Valor del Descuento (Caso)

— Existe VDcto, sólo si: — ¿Cuánto es ésta diferencia?

N>P — N = P + VDCTO

— Un bono a la par de Valor Nominal de S/. 10,000; es

cotizado bajo la par, esperando una rentabilidad del
17.6548% anual, donde el pago de los cupones es en i > r
forma bimestral, afecto a la TEA del 15.969342% y 2.7468% < 2.5%
por espacio de 30 bimestres. Se pide calcular el
precio de compra, el valor de descuento y la
cotización bajo la par.

P=
10,000
+ 10,000 x 0.025
é (1 + 0.027468) 30 - 1 ù P = S / .9,500
(1 + 0.027468) 30 ê (1 + 0.027468) 30 x0.027468 ú
ë û

é
VDES = 10,000(0.027468 - 0.025) ê
(1 + 0.027468) 30 - 1 ù
ú
VDES = S / .500
ë (1 + 0 .027468 ) 30
x 0.027468 û
La cotización bajo la par, fue del 95%
 Rendimiento Interno del Bono

— El rendimiento interno del bono, determina el nivel de atractividad de

las inversiones en es este tipo de activos.
— La metodología a utilizar, para determinar el nivel de rendimiento
interno del bono, no es otra cosa que el cálculo de tasa interna que en
éste caso sería del bono.
— RB = i = Rendimiento del Bono

— i > COK Inversión Viable

— i = COK Inversión Indiferente
— i < COK Inversión Inviable
 Rendimiento Interno del Bono

— CASO:

— ¿Qué rendimiento obtendría el inversionista si, luego de comprar el

bono A LA PAR de la empresa ABC S.A en la fecha de su emisión,
decide venderlo después de 3 años a un precio de S/. 1,025 tras recibir
el cupón correspondiente al tercer año por S/.100 Valor Nominal del
Bono S/.1000?

— SOLUCIÓN:

1000 100 100 100

1025 = + + +
(1 + i) (1 + i) (1 + i) (1 + i)3
3 1 2

i = 9.0121%
 Relación entre Tasa de Rendimiento y
Precio del Bono

Años 0 1 2 3 4 5 r
Flujos 100 100 100 100 1100 10%

S/. 1,600.00

Tasas Precio S/. 1,400.00 r=i

0% S/.1,500.00 S/. 1,200.00 Bonos
Cotizados con premio
2% S/.1,377.08
Precio del Bono

S/. 1,000.00

4% S/.1,267.11

Bonos Cotizados
S/. 800.00

con Descuento
6% S/.1,168.49 S/. 600.00

8% S/.1,079.85 S/. 400.00

10% S/.1,000.00 S/. 200.00

12% S/.927.90
S/. 0.00
14% S/.862.68 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%

Rendimiento al Vencimiento
Valor en Libros de un Bono

— Representa la cantidad invertida en el bono en cualquier fecha o

momento, desde la fecha de compra hasta la fecha de redención. El
valor en libros varia desde su precio de compra hasta su valor de
redención en la fecha de vencimiento.
— Si el bono es a la par, y es comprado a PRIMA; el valor en libros en la
fecha de compra que es el precio de compra, decrecerá gradualmente en
una cantidad igual a la diferencia del interés a la tasa de rendimiento
menos el interés devengado por el bono, hasta ser igual a su valor de
redención (o valor nominal). Este proceso se conoce como amortización
de la PRIMA.
— Si la adquisición del bono a la par es a DESCUENTO, el valor en libros
en la fecha de compra que es el precio de compra, aumentará
gradualmente en una cantidad igual a la diferencia del interés de la tasa
de rendimiento menos el interés devengado por el bono, hasta ser igual
a su valor de redención. Este proceso también se conoce como
acumulación del DESCUENTO.
Valor en Libros de un Bono (Caso 01)

— Un bono de valor nominal S/. 10,000.00 redimible a la par en 6 meses,

devenga intereses del 1% mensual y pagaderos también cada fin de mes.
Si la tasa que exige el inversionista es del 1.25% mensual; elabore una
tabla que muestre el valor en libros.

— DATOS:
— N = V = S/. 10,000 r = 1% mensual i = 1.25% mensual
— n = 6 meses P=?

— Calculando: I = N x r I = S/. 100 Mensual

— Precio de Compra (P) :

10,000 é (1 + 0.0125) 6 - 1 ù
P= + 10,000 x0,01ê ú P = S/. 9,856.35
(1 + 0.0125) 6
ë (1 + 0.0125) x0.0125 û
6
Valor en Libros de un Bono (Caso 01)

Intereses Variación del

— Elaborando la Valor en Libros al Intereses del
Devengados Valor en
Valor en Libros al
Periodos
Inicio del mes (1) Inversor (2) final del mes (4)
tabla para el por el Bono Libros (3)
valor en libros 1 9,856.35 123.20 100 23.20 9,879.55
del bono: 2 9,879.55 123.49 100 23.49 9,903.05
— Ver archivo 3 9,903.05 123.79 100 23.79 9,926.84
XLS 4 9,926.84 124.09 100 24.09 9,950.92
5 9,950.92 124.39 100 24.39 9,975.31
6 9,975.31 124.69 100 24.69 10,000.00
1) En el primer período, es el precio de compra, y a partir del segundo período,
es el valor en libros al final del período anterior.
2) Se obtiene multiplicando el valor en libros al inicio del período, por la tasa de
inversión periódica exigida por el inversionista.
3) Resulta de hacer la diferencia del interés del inversor menos el interés
devengado por el bono. Si el bono es comprado a DESCUENTO es positivo;
mientras, si es comprado a PRIMA es negativo.
4) Es la suma del valor en libros al inicio del período más la variación del valor
en libros.
Valor en Libros de un Bono (Caso 02)

— Un bono de valor nominal S/. 10,000.00 redimible a la par en 6 meses,

devenga intereses del 1.25% mensual y pagaderos también cada fin de
mes. Si la tasa que exige el inversionista es del 1% mensual; elabore una
tabla que muestre el valor en libros.

— DATOS:
— N = V = S/. 10,000 r = 1.25% mensual i = 1% mensual
— n = 6 meses P=?

— Calculando: I = N x r I = S/. 125 Mensual

— Precio de Compra (P) :

10,000 é (1 + 0.01) 6 - 1 ù
P= + 10,000 x0,0125ê ú P = S/. 10,144.89
(1 + 0.01) 6 ë (1 + 0.01) 6
x 0.01 û
Valor en Libros de un Bono (Caso 02)

— Elaborando la tabla para el valor en libros del bono:

Valor en Intereses Intereses Variación Valor en Libros

Periodos Libros al Inicio del Inversor Devengados del Valor en al final del mes
del mes (1) (2) por el Bono Libros (3) (4)

1 10,144.89 101.44887 125 -23.55113 10,121.34

2 10,121.34 101.21336 125 -23.78664 10,097.55
3 10,097.55 100.97549 125 -24.02451 10,073.52
4 10,073.52 100.73525 125 -24.26475 10,049.26
5 10,049.26 100.4926 125 -24.5074 10,024.75
6 10,024.75 100.24752 125 -24.75248 10,000.00

Ver archivo XLS

 Valoración Comparativa de Bonos

10,150.00

10,100.00

10,050.00

10,000.00 i>r
r >i

9,950.00

9,900.00

9,850.00
0 1 2 3 4 5 6 7
EVALUACIÓN DE INVERSIONES
EN ACCIONES

Lic. Adm. Jorge A. Prado Palomino

 ACCIONES

— Son títulos valores que son emitidos y colocados en los

mercados financieros, por las empresas emisoras, que
requieren financiar sus proyectos. El tenedor de una acción o
accionista se convierte en un co-propietario de la empresa
emisora, por lo que tendrá derecho a una parte de las
utilidades.
— Al dividir la utilidad de la empresa entre el número de
acciones, se obtiene la utilidad por acción(UPA).
— La parte o fracción(tasa de reparto de utilidades) de la
UPA que se paga al accionista, se denomina DIVIDENDO.
— En tanto que la fracción restante(tasa de reinversión) de la
UPA queda en la empresa, bajo la forma de utilidades
retenidas.
Dividendo = (UPA) x (Tasa de Reparto de Utilidades)
 Valoración de Acciones

— Las acciones a diferencia de los bonos, no tienen fecha de

maduración o vencimiento.
— El que compra (invierte) una acción recibirá los Dividendos
(D) y el Precio (P), cuando venda o transfiera su acción.
— La valoración de acciones, parte de dos posibles escenarios:
¡ Valoración de Acciones con Dividendos Constantes
¡ Valoración de Acciones con Dividendos con
Crecimiento Constante
 Planteamiento de la Valoración
— Si se compra una acción y lo vende al año siguiente, el precio ahora será:
D1 P1 Pero el Precio P1, será:
P0 = +
(1 + r ) (1 + r )
D2 P2 Reemplazando, tendremos:
P1 = +
(1 + r ) (1 + r )
D1 D2 P2 Pero el precio P2, sería:
P0 = + +
(1 + r ) (1 + r ) 2 (1 + r ) 2
D3 P3
P2 = + Los que nos daría lo siguiente:
(1 + r ) (1 + r )
D1 D2 D3 P3
P0 = + + + Entonces indefinidamente, tendríamos
(1 + r ) (1 + r ) 2 (1 + r ) 3 (1 + r ) 3
D1 D2 D3 D4 P4
P0 = + + + + + .......
(1 + r ) (1 + r ) 2 (1 + r ) 3 (1 + r ) 4 (1 + r ) 4

Lo que sería una corriente interminable de dividendos.

 Planteamiento de la Valoración
Concluimos entonces, que el valor de una acción en cualquier punto del
tiempo es igual al valor presente de todos los dividendos. Lo que se plantea a
través de la ecuación de equivalencia de valor.
P D1 D2 D3 Dn-2 Dn-1 Dn

0 1 2 3 n-2 n-1 n

D1 /(1 + r )1 ←

D2 /(1 + r ) 2 ←

D3 /(1 + r ) 3 ←

! !
Dn - 2 /(1 + r ) n - 2←
Dn - 2 /(1 + r ) n -1←
Dn /(1 + r ) n
←
n
P = å Dx /(1 + r ) x
x =1
 Valoración de Acciones con Dividendos
Fijos
— De no haber crecimiento, los dividendos de todos los años
serían iguales:
— D1 = D2 = D3 = D4 = . . . . . . . . . . = D∞
P D D D D D D

0 1 2 3 n-2 n-1 n

D /(1 + r )1 ←

D /(1 + r ) 2 ←

D /(1 + r ) 3 ←

! !
D /(1 + r ) n - 2 ←

D /(1 + r ) n -1 ←

D /(1 + r ) n

←
n
P = å D /(1 + r ) x
x =1
 Valoración de Acciones con Dividendos
Fijos
— Planteamos la Ecuación de Equivalencia de Valor, con la finalidad
de calcular el Precio de las acciones preferentes (dividendos
constantes).
D D D D D D Factorizando D
P= + + + ! + + +
(1 + r )1 (1 + r ) 2 (1 + r ) 3 (1 + r ) ¥ - 2 (1 + r ) ¥ -1 (1 + r ) ¥
é 1 1 1 1 1 1 ù
P = Dê + + + ! + ¥-2
+ ¥ -1
+ ¥ú
Progresión Geométrica
ë (1 + r )1
(1 + r ) 2
(1 + r ) 3
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) û
Tiende a 0

é (1 + r ) ¥ - 1ù D é (1 + r ) ¥ 1 ù
P = Dê P= ê -
¥
ë (1 + r ) xr û
ú r ë (1 + r ) ¥ (1 + r ) ¥ úû

Por Tanto, la formula resultante, para valorizar Acciones con dividendos fijos, sería
la siguiente:
D
P =
r
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante

— En la valoración de acciones con crecimiento

constante, se suele asumir que los dividendos son
crecientes geométricamente a una tasa «g»
(gradiente), llamada “tasa de crecimiento sostenible
de la empresa” (Modelo de Gordón), donde:
g = (Tasa de rendimiento del capital de la empresa)(tasa de reinversión)

— Por lo tanto, si una persona compra a un precio “P”

una acción cuyo siguiente dividendo por cobrar es
“D” y se espera que éste crezca a una tasa anual «g»,
entonces el flujo de caja de dicha operación será:

P = VA (de los dividendos por recibir perpetuamente)

 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante

D(1+g)2
D(1+g)
D

0 1 2 3 …∞
P

— De forma similar al caso de los bonos, se considera que el máximo

desembolso que estará dispuesto a realizar el inversionista por comprar
una acción, debe ser igual al valor actual (VA) de los flujos de
dividendos que espera obtener, utilizando como tasa de descuento la
tasa mínima de rendimiento (r) esperado por el inversionista y
considerando como plazo de evaluación el infinito.
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante

P D(1+g)0 D(1+g)1 D(1+g)2 D(1+g)¥-3 D(1+g) ¥-2 D(1+g) ¥-1

0 1 2 3 n-2 n-1 n

D(1 + g ) 0 /(1 + r )1 ←
D(1 + g )1 /(1 + r ) 2 ←
D(1 + g ) 2 /(1 + r ) 3 ←
! !
D(1 + g ) ¥ -3 /(1 + r ) ¥ - 2←
D(1 + g ) ¥ - 2 /(1 + r ) ¥ -1←
D(1 + g ) ¥ -1 /(1 + r ) ¥
←
x -1
¥
D (1 + g )
P=å
x =1 (1 + r ) x
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante
— Planteamos la Ecuación de Equivalencia de Valor, con la finalidad
de calcular el Precio de las acciones comunes (dividendos con
crecimiento constantes).
D (1 + g ) 0 D (1 + g )1 D (1 + g ) 2 D (1 + g ) ¥ -3 D (1 + g ) ¥ - 2 D (1 + g ) ¥ -1
P= + + +!+ + +
(1 + r )1 (1 + r ) 2 (1 + r ) 3 (1 + r ) ¥ - 2 (1 + r ) ¥ -1 (1 + r ) ¥

D é (1 + g ) 0 (1 + g )1 (1 + g ) 2 (1 + g ) ¥ - 2 (1 + g ) ¥ -1 (1 + g ) ¥ ù
P= ê (1 + r ) 0 + (1 + r )1 + (1 + r ) 2 + ! + (1 + r ) ¥ - 2 + (1 + r ) ¥ -1 + (1 + r ) ¥ ú
(1 + r )1 ë û

é1 + g ù
Progresión Geométrica de razón: êë 1 + r úû

é æ 1 + g ö¥ ù é (1 + g ) ¥ ù
êç ÷ - 1 ú - 1
D êè 1+ r ø ú D ê (1 + r ) ¥ ú
P= P= ê ú Aplicando MCM
(1 + r ) ê æ 1 + g ö
1
ú (1 + r )1 ê (1 + g ) - 1 ú
ç
ê 1+ r ÷ - 1 ú ê (1 + r ) ú
ë è ø û ë û
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante
— Planteamos la Ecuación de Equivalencia de Valor, con la finalidad
de calcular el Precio de las acciones comunes (dividendos con
crecimiento constantes).
é (1 + g ) ¥ - (1 + r ) ¥ ù
D ê (1 + r ) ¥ ú
P= ê ú Extremos y medios
(1 + r ) ê (1 + g ) - (1 + r )
1
ú
ê (1 + r ) ú
ë û
Como r>g,
P=
[ ]
D é (1 + g ) ¥ - (1 + r ) ¥ (1 + r ) ù [
é (1 + g ) ¥ - (1 + r ) ¥ ù
P = Dê
] se multiplica
(1 + r )1 êë (1 + r ) ¥ [g - r ] ú
û ë (1 + r ) [g - r ] û
¥ ú Por -1 al
corchete.

P = Dê
[ ]
é (1 + r ) ¥ - (1 + g ) ¥ ù
P=
D é (1 + r ) ¥ (1 + g ) ¥ ù
-
ú ê
ë (1 + r ) [r - g ] û (1 + r ) ¥ úû
¥ ¥
( r - g ) ë (1 + r )

Asumiendo r=90% y g=5% y el periodo a 100 años (∞=100), en la segunda

expresión del corchete, comprobaremos que el resultado tiende a cero; por tanto,
todo el corchete tiende a 1.
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante
— El procedimiento lógico anterior, demuestra que, la valoración de acciones
con dividendo crecientes, es otro caso de perpetuidad, donde los
dividendos se proyectan en el futuro a perpetuidad; siendo la expresión
siguiente la fórmula resultante, para su valorización.

D
P=
(r - g )

Ahora bien, si el Dividendo con el cual se está evaluando, corresponde al periodo

de evaluación o valorización, entonces hace falta su previa capitalización, del modo
siguiente:

D0 (1 + g )
P0 =
(r - g )
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante
— ¿Cuál será el Precio de una acción, que dentro de un año pagará como
dividendo la suma de S/.1200 por cada acción, si se espera que los
dividendos crezcan a una tasa del 6% anual ; teniendo en cuenta
además que el inversionista espera un rendimiento del 14% anual sobre
sus inversiones?
— Se pide:
a) Calcular el precio de la acción

b) Calcular los dividendos de los 10 años siguientes

c) El valor presente de cada uno de estos dividendos

SOLUCIÓN D1 = 1200

g= 10%

r= 20%

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Dividendos 1200.00 1320.00 1452.00 1597.20 1756.92 1932.61 2125.87 2338.46 2572.31 2829.54
Valor
Presente 1000.00 916.67 840.28 770.25 706.07 647.23 593.29 543.85 498.53 456.99

Precio/Acción 12000
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante
3000.00

2500.00

2000.00

1500.00 Dividendos
Valor Presente Dividendos

1000.00

500.00

0.00
0 2 4 6 8 10 12
 Valoración de Acciones con Dividendos
con Crecimiento Constante

— Si una acción fue comprado con S/. 12,000, cuyos dividendos

iniciales fueron: S/. 1200, 1320 y 1452, en el primer, segundo
y tercer año, respectivamente, y presenta este ritmo de
crecimiento en los siguientes años. ¿Cuál habría sido la tasa
de crecimiento de los dividendos y la tasa de rendimiento
esperado por el inversionista?
 EVALUACIÓN DE
FINANCIAMIENTO CON LEASING

Lic. Adm. Jorge A. Prado Palomino

 El Leasing

— El sistema de leasing conocido también como sistema de

arrendamiento financiero; es un instrumento financiero
que facilita a las personas naturales o jurídicas (empresas)
recursos o fondos para la financiación a mediano o largo
plazo de activos fijos, muebles, automóviles, equipos para
equipamiento de hospitales, tractores, embarcaciones, etc.
Estos constituyen algunos ejemplos de una gran variedad
de bienes que pueden ser financiados por el sistema
Leasing.
 Elementos de una Operación de Leasing

— Una operación de arrendamiento financiero es en la

práctica un alquiler-venta que involucra la participación de:
1) Arrendador o Propietario.- Es el Inversionista que
adquiere el bien elegido por el cliente o usuario. Puede ser
una compañía especializada en leasing o entidad financiera
autorizada.
2) Arrendatario o Usuario.- Es el cliente que utiliza el
bien mediante la entrega de cuotas periódicas al
arrendador. Puede ser una persona natural o jurídica.
3) Proveedor o Fabricante.- Es el que abastece el bien y
hace el primer contacto con el arrendatario. Tiene una
participación marginal en una operación de leasing.
 Elementos de una Operación de Leasing

4) Contrato.- Es un documento mercantil firmado entre el

financista y el cliente; mediante el cual se concreta la
operación de arrendamiento financiero. En él se especifica,
entre otras cosas, preferentemente las características del
bien objeto de leasing, así como el plazo y normas que
regulan la operación.
5) Costo del Bien (C).- Es el valor de adquisición del bien
materia de contrato; que el arrendador debe pagar para
comprar el bien que desea el cliente.
6) Valor Residual (R).- Es un valor estimado; representa
un porcentaje del costo del bien. El valor residual puede ser
pagado por el cliente al finalizar el contrato, por la opción
de compra del bien, que tiene el cliente estipulado en el
contrato.
 Operación de Leasing

ü El sistema de leasing permite al cliente la utilización de un

bien que no es de su propiedad, sino que le ha sido
entregado en alquiler o arriendo, con opción de compra al
final del contrato de arrendamiento.
ü El leasing consiste en la compra del bien por el
financista, el mismo que es entregado al cliente en
calidad de alquiler por un plazo determinado, a cambio de
que este último efectúe pagos de cuotas periódicas hechos
a intervalos de tiempo regular; con la opción de compra
del bien al finalizar el contrato, pagando por el bien el
valor residual.
 Operación de Leasing

ü Las cuotas periódicas pagadas por el cliente son

suficientes para amortizar el costo del bien y los beneficios
adicionales de la compañía de leasing; o en otros
términos, al final del plazo determinado las cuotas
permiten que el arrendador recupere su inversión más un
beneficio adicional. Los alquileres o cuotas periódicas son
por lo general constantes y a veces variables, pudiendo ser
pagadas en forma adelantada o al final de cada período.
ü Al concluir el período del leasing, el usuario además de la
opción de adquirir el bien arrendado, puede devolver el
bien o renovar el contrato de arrendamiento por un
período adicional.
 Ventajas del Sistema de Leasing

1) Permite al cliente, que accede a este sistema, obtener

beneficios tributarios, conocido como escudo fiscal o
ventaja fiscal. Esto, porque los pagos periódicos por la
operación de leasing son tomados como gasto deducible
para efectos impositivos.
2) Es posible financiar el bien hasta en el 100% de su valor.
3) No es necesario hacer un desembolso inicial, con lo que el
cliente no sufre una disminución de su capital de trabajo.
4) No se incrementa las obligaciones contraídas con terceros
(pasivos), tampoco se modifica el ratio de endeudamiento,
del cliente.
 Desventajas del Sistema de Leasing

1) Si bien no existe una tasa de interés específica para este

sistema de financiamiento, el costo de las operaciones de
leasing es generalmente superior al de otras fuentes de
financiamiento.
2) El cliente corre el riesgo de que el bien se torne obsoleto
antes de la finalización del plazo de contrato.
3) El pago de cuotas periódicas constantes puede afectar al
cliente en escenarios de inestabilidad económica.
 Tipos de Leasing

Leasing Operativo:

En este tipo de «leasing» el arrendador es generalmente el

fabricante o distribuidor del bien, y no una entidad
especializada en Leasing.
Bajo este tipo de leasing, el bien es entregado en arriendo al
cliente durante un determinado período; existiendo la
posibilidad de que el arrendatario puede revocar el convenio
en cualquier momento, previo aviso. Además, de facilitar el
uso del bien arrendado, también posibilita acceder a una serie
de servicios como de mantenimiento, reposición, etc. Y los
pagos periódicos del leasing incluyen el uso del bien y acceso
a los servicios.
 Tipos de Leasing

Leasing Financiero:
Es un sistema, en el que el arrendador es una entidad
especializada en leasing o una institución financiera
autorizada para la ejecución de operaciones de leasing; no así
el fabricante o distribuidor del bien.
En este tipo de leasing, el arrendador se compromete a
entregar el bien, sin la obligación adicional de prestar
servicios. Además el usuario queda obligado a pagar el
importe de los cuotas periódicamente durante toda la vida del
contrato, sin poder rescindirlo. Al final del contrato, el cliente
podrá o no ejercitar la opción de compra contra el pago del
valor residual.
 Cálculo de las Cuotas de Leasing

Las cuotas, generalmente constantes, pueden ser pagadas a término

vencido o adelantado. Supongamos que un contrato de leasing
establece ceder en arriendo un bien cuyo costo es “P", por el cual el
cliente se compromete a pagar una cuota periódica de “C", durante
“n” períodos, y al vencimiento del contrato el cliente tiene la opción
de adquirir el bien por “R”; si la tasa de rendimiento en este tipo de
operaciones es “r”, entonces, el costo del bien debe ser equivalente al
valor actual de las cuotas periódicas más el valor actual del valor
residual.
Así, considerando cuotas vencidas, O También, si las cuotas son
se tiene: adelantadas, será

é (1 + r ) n - 1ù R é (1 + r ) n - 1ù R
P = Cê ú + P = Ca (1 + r ) ê ú +
ë (1 + r ) n
r û (1 + r ) n
ë (1 + r ) n
r û (1 + r ) n
 Evaluación de una Operación de Leasing

La evaluación de un leasing es posible hacerlo desde el lado del

arrendador o arrendatario. Dos son los procedimientos
usualmente empleados: el criterio del valor presente, a la tasa
de interés periódica «i» del mercado; y el cálculo de la tasa de
rendimiento, o tasa de retorno «r».

La tasa de retorno en un leasing, no es posible de ser calculado

fácilmente por el arrendatario; pero en el caso de arrendador si
es posible hallarlo, porque si cuenta con un flujo compuesto de
ingresos y egresos; por ello para el arrendatario es más
recomendable utilizar el criterio del valor presente.
 Evaluación de una Operación de Leasing

Para el cliente (o arrendatario) la evaluación de una operación

de leasing debe ser sólo después de que ha decidido
previamente que la compra de un bien es deseable, quedando
luego la decisión de la forma de financiarlo, ya que es posible
recurrir a distintas fuentes, entre ellos el leasing.

La evaluación se reduce a comparar el flujo de egresos de la

alternativa de financiamiento mediante préstamo frente al flujo
de egresos de financiarlo por leasing, utilizando el criterio del
valor presente; es decir, la decisión es entre financiarlo por
leasing o con préstamo. Se elegirá la alternativa que represente
el menor valor presente, por ser la menos costosa.
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
CASO Nº 01: Una máquina cuyo costo es S/. 50,000.00, es cedido
en arriendo por 6 meses, al término del mismo el valor es el 10% del
costo. Si el rendimiento esperado en este tipo de operaciones es de
3.5% efectivo mensual, y las cuotas se efectivizan a término vencido;
determine el valor de la cuota mensual para la operación de leasing.
SOLUCIÓN:
é (1.035) 6 - 1 ù 5000
P = S/. 50,000 50000 = C ê 6 ú + 6
r = 3.5% efectivo mensual ë (1.035) 0.035 û (1.035)
C = ? Mensual vencido
R = 10%
45,932.5
n = 6 meses C=
53.28553064
é (1 + r ) n - 1ù R
P = Cê ú + C = S / .8,620.10
ë (1 + r ) n
r û (1 + r ) n
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
CASO Nº 02: Para los mismos datos de la operación de leasing
referido en el problema anterior; determine el valor de las cuotas
mensuales, asumiendo que son adelantados.
SOLUCIÓN:
é (1 + r ) n - 1ù R
P = S/. 50,000 P = Ca (1 + r ) ê +
ú (1 + r ) n
r = 3.5% efectivo mensual ë (1 + r ) n
r û
Ca = ? Mensual vencido
R = 10%
n = 6 meses é (1.035) 6 - 1 ù 5000
50000 = Ca (1.035) ê 6 ú + 6
ë (1.035) 0.035 û (1.035)

45,932.5
Ca = S / .8,328.60 Ca =
55.15052421
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
CASO Nº 03: Un empresario después de haber decidido
comprar un equipo cuyo costo es S/. 10,000.00; está viendo la
posibilidad de financiarlo mediante leasin o comprarlo con un
préstamo bancario. El plazo para la comparación de las
alternativas de financiamiento es 6 meses. En el sistema de
leasing la tasa de rendimiento es 1.25% efectivo mensual, y las
cuotas son pagadas cada mes con la posibilidad de que el
cliente pueda comprarlo al vencimiento del contrato abonando
el 10 % del costo. Los préstamos bancarios devengan intereses
del 12% convertible mensualmente. ¿Cuál de las alternativas de
financiamiento es la más conveniente, si la tasa de interés de
mercado es 2% efectivo mensual? Considere que la empresa
está sujeto a una tasa de impuesto del 20% sobre las
ganancias.
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
SOLUCIÓN:
P = S/. 10,000 r = 1.25% efectivo mensual n = 6 meses
R = 10% del costo i = 2% efectivo mensual t = 20%anual
(impuesto)
A: Sistema de Leasing:

a.1. Calculando la cuota mensual, C = ?

é (1 + r ) n - 1ù R 9,071.83
P = Cê + C=
(1 + r ) n
r ú (1 + r ) n 5.746009851
ë û
é (1.0125) 6 - 1 ù 1,000
10,000 = C ê 6 ú + 6 C = S / .1,578.81
ë (1.0125) 0.0125 û (1. 0125 )
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
SOLUCIÓN:
P = S/. 10,000 r = 1.25% efectivo mensual n = 6 meses
R = 10% del costo i = 2% efectivo mensual t = 20%anual
(impuesto)
A: Sistema de Leasing:

a.2. Calculando la tasa de impuesto mensual equivalente a

20%, para determinar el flujo de egresos
FLUJO DE EGRESOS
(1 + t m ) = (1 + t a )
12 1
Cuotas del Ahorro de
Meses Pago Neto
Arriendo Impuesto
(1 + t m )12 = (1 + 0.2)1 1 1578.81 26.37 1552.44
2 1578.81 26.37 1552.44
3 1578.81 26.37 1552.44
t m = 0.0167 4 1578.81 26.37 1552.44
5 1578.81 26.37 1552.44
t m = 1.67% mensual 6 1578.81 26.37 1552.44
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
SOLUCIÓN:
P = S/. 10,000 r = 1.25% efectivo mensual n = 6 meses
R = 10% del costo i = 2% efectivo mensual t = 20%anual
(impuesto)
A: Sistema de Leasing:

a.3. Calculando el Valor Actual de los Pagos a la Tasa i=2%

mensual

é (1 + 0.02) 6 - 1 ù
VAE = 1,552.44ê ú
ë (1 + 0.02) 6
0.02 û

VAE = 1,552.44(5.601430975) VAE = S / .8,695.89

 Casos Prácticos de Operación de Leasing
SOLUCIÓN:
P = S/. 10,000 r = 1.25% efectivo mensual n = 6 meses
R = 10% del costo i = 2% efectivo mensual t = 20%anual
(impuesto)
B: Sistema de Préstamo Bancario:

b.1. Calculando el Servicio Mensual del Préstamo: Para ello se

usa el Factor de Recuperación de Capital.

é (1 + r ) n r ù
R = Pê ú
ë (1 + r ) n
- 1 û

é (1 + 0.01) 6 0.01ù
R = 10,000ê ú
ë (1 + 0.01) 6
- 1 û R = S / .1,725.48367
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
SOLUCIÓN:
P = S/. 10,000 r = 1.25% efectivo mensual n = 6 meses
R = 10% del costo i = 2% efectivo mensual t = 20%anual
(impuesto)
B: Sistema de Préstamo Bancario:

b.2. Calculando los intereses mensuales del préstamo; para

determinar el flujo de egresos.

é (1 + i ) n - k +1 - 1ù I1 = S / .100.00 I 4 = S / .50.75
I k = Rxi ê ú
ë (1 + i ) 6
i û
I 2 = S / .83.74 I 5 = S / .34.00
é (1.01) 6-1+1 - 1ù I 3 = S / .67.33 I 6 = S / .17.08
I1 = 1725.48 x0.01ê 6 ú
ë (1.01) x 0.01 û
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
SOLUCIÓN:
P = S/. 10,000 r = 1.25% efectivo mensual n = 6 meses
R = 10% del costo i = 2% efectivo mensual t = 20%anual
(impuesto)
B: Sistema de Préstamo Bancario:

b.2. Calculando los intereses mensuales del préstamo; para

determinar el flujo de egresos.
FLUJO DE EGRESOS
Servicio del
Servicio del Interes Ahorro de
Meses Préstamo
Préstamo Periódico Impuestos
Neto
1 1725.48 100.00 1.67 1723.81
2 1725.48 83.74 1.40 1724.08
3 1725.48 67.33 1.12 1724.36
4 1725.48 50.75 0.85 1724.63
5 1725.48 34.00 0.57 1724.91
6 1725.48 17.08 0.29 1725.19
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
SOLUCIÓN:
P = S/. 10,000 r = 1.25% efectivo mensual n = 6 meses
R = 10% del costo i = 2% efectivo mensual t = 20%anual
(impuesto)
B: Sistema de Préstamo Bancario:

b.3. Calculando el Valor Actual de los Egresos Netos a la Tasa

i=2% mensual.

1723.81 1724.08 + 1724.36 + 1724.63 + 1724.91 + 1725.19

VAE = +
(1+0.02)1 (1+0.02)2 (1+0.02)3 (1+0.02)4 (1+0.02)5 (1+0.02)6

VAE = 1690.01 + 1657.13 + 1624.90 + 1593.29 + 1562.31 + 1531.92

VAE = S/.9,659.57
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
CONCLUSIÓN:
La alternativa de Leasing es la más conveniente, por ser menos
costosa. Esto se debe al mejor aprovechamiento del escudo
tributario.
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
(Propuestos)
1) Un equipo cuyo costo es S/. 10,000.00, es financiado a través de un
contrato de leasing, pagando S/. 3,302.39 cada año y con opción de
compra al vencimiento del convenio por el 10% del costo. Si la tasa de
rendimiento de la empresa es 15%; determine el plazo del contrato de
leasing. Resp.: n = 4 años.
2) Un empresario firma un contrato de leasing por SI. 8,000.00;
pagando por ello anualmente por adelantado durante 3 años y con
opción de compra al término del plazo por S/. 800.00. Si la tasa de
inversión que espera el empresario es 15% anual; determine el valor de
la cuota anual. Resp.: C = SI. 2,846.47 anual adelantado.
3) Además, de los datos del problema 11, asumiendo que la vida útil del
equipo es 4 años, los préstamos devengan intereses de 12% al rebatir,
la depreciación del equipo es lineal y la tasa de impuesto es 35% sobre
las ganancias de la empresa. Determine si la opción del leasing frente
a la compra con préstamo, es la más conveniente, considerando una
tasa de interés de mercado de 18%.
Resp.: Si, la opción del leasing es menos costosa en S/. 251.49
 Casos Prácticos de Operación de Leasing
(Propuestos)
4) Si la alternativa del Leasing es como se indica en el problema l2.
Además, los préstamos generan intereses de 18% al rebatir, la tasa de
impuesto es 25%. Diga, ¿cuál es la forma de financiación más
conveniente: el sistema de leasing o la compra con préstamo, a la tasa
de 12%?
Resp.: Es menos costoso el sistema de leasing en S/. 2,251.43.